Bài tập giữa kỳ TTTC hoàn chỉnh

Định giá cổ phiếu theo mô hình chiết khấu cổ tức Mô hình chiết khấu cổ tức được thiết kế để tính giá trị lý thuyết của cổ phiếu.. Mô hình này được Merrill Lynch, CS First Boston và một s

Chương 1

CƠ SỞ LÝ LUẬN CHUNG

1.1 Định giá cổ phiếu theo mô hình chiết khấu cổ tức

Mô hình chiết khấu cổ tức được thiết kế để tính giá trị lý thuyết của cổ phiếu Mô hình này được Merrill Lynch, CS First Boston và một số ngân hàng đầu tư khác sử

dụng với giả định: (1) Biết được động thái tăng trưởng của cổ phiếu và (2) biết trước

tỷ suất chiết khấu.

1.1.1 Trường hợp tốc độ tăng trưởng cổ tức không đổi

Mô hình định giá cổ phiếu có dạng:

























) 1 (

) 1 (

) 1 (

) 1 ( )

1 (

) 1

2

2 0

1 0

e e

g D k

g D k

g D V

Trong đó:

D0: Cổ tức năm vừa qua của cổ phiếu

g: Tốc độ tăng trưởng cổ tức

ke: Tỷ suất lợi nhuận yêu cầu của nhà đầu tư

Mặt khác: g = (Tỷ lệ lợi nhuận giữ lại)  ROE (1)

= (Tỷ lệ lợi nhuận giữ lại)  ke







 ) 1 (

) 1 ( 0

e

k

g D

tiến dần tới zero (2)

Nên kết quả là:

g k

D V

e 

Đây chính là công tức định giá cổ phiếu trong trường hợp có tốc độ tăng trưởng g không đổi hay còn được gọi là mô hình Gordon

1.1.2 Trường hợp tốc độ tăng trưởng cổ tức bằng không

Đây chỉ là một trường hợp đặc biệt của mô hình tốc độ tăng trưởng cổ tức không đổi khi g = 0 Khi đó, công thức định giá cổ phiếu có thể viết lại như sau:

e

k

D



1.1.3 Trường hợp tốc độ tăng trưởng cố tức thay đổi

Công thức Gordon không còn phù hợp trong trường hợp tốc độ cổ tức g thay đổi qua từng giai đoạn Giả sử, một cổ phiếu có tốc độ tăng trưởng cố tức là g1 trong t1 năm đầu, sau đó tăng với tốc độ g2 mãi mãi, công thực định giá cổ phiếu được viết như sau:























1

1

1

1 0

1

1 1

1

) 1 (

) 1 ( )

1 (

) 1 (

t

t t t

t

t

k

g D k

g D

Nếu tách riêng giai đoạn cổ phiếu có tốc độ tăng trưởng g2, chúng ta thấy nó tương đương và phù hợp với mô hình định giá cổ phiếu có tốc độ tăng trưởng không đổi với g = g2, D0 chính là cổ tức ở năm thứ t1 và D1 chính là cổ tức ở năm thứ t1+1 Do

đó, có thể áp dụng mô hình Gordon cho giai đoạn này như sau:

































































2 2

1

) 1 (

1 1

) 1 (

) 1

1 1

1

1 1

g k

D k

g k

D PV k

g D

e

t t e e

t t

t t t

Thay vào công thức (*) ta có:







































1

) 1 (

1 )

1 (

) 1

1

1

g k

D k

k

g D V

e

t t e

t

t

1.2 Định giá cổ phiếu theo mô hình chiết khấu dòng tiền tự do

Về cơ bản, dòng tiền của công ty bằng lợi nhuận ròng cộng với khấu hao Tuy

nhiên, ban giám đốc chưa hẳn được tự do sử dụng toàn bộ dòng tiến Do đó, cần hiệu

chỉnh dòng tiền bằng một tiêu chí khác, gọi là dòng tiền tự do Dòng tiền tự do là dòng tiền thật sự dành cho cổ đông sau khi cong ty đã đầu tư vào tài sản cố định và vốn lưu động ròng cần thiết để tiếp tục duy trì hoạt động Dòng tiền tự do được xác định theo

công thức sau:

FCF = Dòng tiền hoạt động – Tổng đầu tư vào tài sản hoạt động

Mà:

Dòng tiền hoạt động = Lợi nhận hoạt động ròng sau thuế (NOPAT) + Khấu hao Tổng đầu tư vào tài sản hoạt động = Đầu tư ròng tài sản hoạt động + Khấu hao

Do đó:

FCF = NOPAT – Đầu tư ròng tài sản hoạt động

Về thực hành, dòng tiền tự do được tính theo công thức sau:

Lợi nhuận hoạt động + Khấu hao tài sản cố định hữu hình và vô hình – Thuế = Dòng tiền hoạt động sau thuế

Dòng tiền hoạt động sau thuế - Chi đầu tư ròng tài sản hoạt động (kể cả chi đầu tư tài sản cố định và chi cho vốn lưu động ròng) = Dòng tiền tự do

Chương 2 TỔNG QUAN VỀ CÔNG TY CỔ PHẦN ĐẦU TƯ THƯƠNG MẠI SMC

2.1 Lịch sử hình thành

Tiền thân của Công ty cổ phần đầu tư Thương Mại SMC là Cửa hàng Vật Liệu Xây Dựng số 1 được thành lập vào năm 1988 Năm 1996, Cửa hàng Vật Liệu Xây Dựng số 1 được chuyển thành Xí nghiệp Sản xuất Kinh doanh Vật Liệu Xây Dựng số

1 trực thuộc công ty Xây lắp Thương Mại 2 Bộ Thương Mại, xí nghiệp đã chuyển bước thành một đơn vị chuyên kinh doanh phân phối trong lĩnh vực sắt thép khẳng định thị phần và uy tín đối với người tiêu dùng và các nhà sản xuất

Năm 2003 thương hiệu SMC được đăng ký chứng nhận nhãn hiệu hàng hóa và chính thức được công nhận theo quyết định 4704/QĐĐK do Cục sở hữu Công Nghiệp

Bộ Khoa Học Công Nghệ và Môi Trường cấp ngày 20/6/2003

Ngày 19/8/2004, Xí nghiệp Sản xuất Kinh doanh Vật Liệu Xây Dựng số 1 đã chính thức chuyển thành Công ty cổ phần đầu tư Thương Mại SMC theo quyết định số 1166/QĐBTM

Công ty cổ phần đầu tư Thương Mại SMC thành lập năm 2004, tiền thân là Xí nghiệp Sản xuất Kinh doanh Vật Liệu Xây Dựng số 1 Vốn điều lệ 60 tỷ đồng

Tổ chức tư vấn: Công ty cổ phần chứng khoán Bảo Việt

Kiểm toán độc lập: Công ty cổ phần kiểm toán và tư vấn A&C và công ty tư vấn và kiểm toán CA&A

Địa chỉ công ty: 396 Ung Văn Khiêm, Phường 25, Quận Bình Thạnh, Tp HCM

Điện thoại: 84-(8) 38 99 22 99 Fax: 84-(8) 38 98 09 09

Website: http://www.smc.vn

2.2 Ngành nghề kinh doanh

Sản xuất kinh doanh, xuất nhập khẩu sắt thép, hàng kim khí, vật liệu xây dựng, hàng trang trí nội thất, thiết bị xây lắp, thiết bị cơ khí, khung kho nhà xưởng bằng cấu kiện nhôm, thép inox

Xây dựng, lắp đặt công trình xây dựng dân dụng, công nghiệp, giao thông, thủy lợi; sửa chữa nhà ở, trang trí nội ngoại thất

Lập dự án đầu tư xây dựng, tư vấn, thiết kế và kinh doanh nhà ở

Kinh doanh các mặt hàng điện máy kim khí, bách hóa, hàng tiêu dung, hàng thực phẩm

Dịch vụ giao nhận, kho vận hàng hóa nội địa và hàng hóa xuất nhập khẩu

Kinh doanh bất động sản, quyền sử dụng đất thuộc chủ sở hữu, chủ sử dụng hoặc đi thuê

2.3 Sự biến động giá cổ phiếu SMC

Đơn vị khối lượng: 10.000 cổ phiếu

Đ th 1 Đ th vẽ theo giá đi u ch nh ồ thị 1 Đồ thị vẽ theo giá điều chỉnh ị 1 Đồ thị vẽ theo giá điều chỉnh ồ thị 1 Đồ thị vẽ theo giá điều chỉnh ị 1 Đồ thị vẽ theo giá điều chỉnh ều chỉnh ỉnh

Chương 3 ĐỊNH GIÁ CỔ PHIẾU SMC

3.1 Định giá cổ phiếu theo mô hình chiết khấu cổ tức

Một số giả định để định giá cổ phiếu:

Thứ nhất, thị trường vốn là thị trường hiệu quả và hoàn hảo.

Thứ hai, tốc đọ tăng trưởng cố tức trong các năm sau là 15% (do mặt bằng chung

lãi suất ngân hàng hiện nay đang là 8%/năm, nhưng một số khách hàng gửi tiền với số lượng lớn vẫn ngầm thỏa thuận được với ngân hàng lãi suất lớn hơn khoảng 10%; và cũng do thị trường chứng khoán đang có sự trầm lắng nên cần thu hút nhà đầu tư)

Ta đi tính tốc độ tăng trưởng cố tức dựa trên tỷ suất lợi nhuận yêu cầu và số liệu trong báo cáo tài chính năm 2012 của công ty như sau:

Đơn vị: đồng

10 Tỷ suất lợi nhuận kỳ vọng của nhà đầu tư K e 15%

11

Tốc độ tăng trưởng cổ tức dự kiến năm đầu (2013): g =

Bảng 1 Bảng tính tốc độ tăng trưởng cổ tức

Từ những thông tin có được từ Bảng 1 ta tính được tốc độ tăng trưởng cố tức (g):

g = Tỷ lệ lợi nhuận giữ lại * Ke = 36,14% * 15% = 5,42%

Dựa vào tốc độ tăng trưởng cổ tức qua các năm sau không đổi và cổ tức năm

2012, ta tính được cổ tức năm 2013 là: 1500*(1+5,42%) = 1581,3 (đồng)

% 42 , 5

% 15

3 , 1581 2013









g k

D V

e

(đồng)

Hiện giá giá cổ phiếu năm 2012 là:

62 , 657 15

% 42 , 5 1

263 , 16506 1

)









e

k

V V

Vậy: Giá cổ phiếu SMC theo mô hình chiết khấu cổ tức với tốc độ tăng trưởng cổ tức

không đổi 5,42% và tỷ suất lợi nhuận yêu cầu là 15% là 15.657,62 (đồng)

3.2 Định giá cổ phiếu theo mô hình chiết khấu dòng tiền tự do

3.2.1 Sử dụng các thông tin trên Báo cáo tài chính năm 2012 của SMC:

2

Tốc độ tăng trưởng cổ tức dự kiến năm đầu (2013): g

7 Tỷ lệ lãi (Thu nhập hoạt động/Doanh thu) 0,82%

Bảng 2 Bảng tính tỷ lệ lãi.

3.2.2 Một số giả định để định giá cổ phiếu theo mô hình chiết khấu dòng tiền tự do

Giả định tốc độ tăng trưởng doanh thu trong mô hình chiết khấu dòng tiền tự do đúng bằng tốc độ tăng trưởng cổ tức

Giả định tốc độ tăng trưởng doanh thu trong mô hình chiết khấu dòng tiền tự do như sau:

+ Giả định tốc độ tăng trưởng doanh thu trong 2 năm 2013 và 2014 là 7,5%/năm

+ Giả định tốc độ tăng trưởng doanh thu trong 3 năm tiếp theo 2015 – 2016 là 12%/năm

+ Giả định tốc độ tăng trưởng doanh thu năm 2017 là 14,5%/năm

+ Giả định tốc độ tăng trưởng doanh thu trong các năm còn lại là 14,5%

+ Chi phí sử dụng vốn: 15% (bằng ke của mô hình chiết khấu cổ tức)

Dựa vào các yếu tố giả định như trên ta lập bảng tính giá cổ phiếu SMC theo mô hình chiết khấu dòng tiền tự do như sau:

NỘI

DUNG

NĂM

1

Tốc độ

tăng

trưởng

doanh

thu

2

Doanh

thu 8.963.666.898.409,00 9.635.941.915.789,67 10.358.637.559.473,90 11.601.674.066.610,80 12.993.874.954.604,10 14.813.017.448.248,60 16.960.904.978.244,70

3

Thu

nhập

hoạt

động

79.014.723.709,48 84.940.827.987,69 95.133.727.346,21 106.549.774.627,75 121.466.743.075,64 139.079.420.821,61

4 Thuế 19.753.680.927,37 21.235.206.996,92 23.783.431.836,55 26.637.443.656,94 30.366.685.768,91 34.769.855.205,40

5

Thu

nhập

sau

thuế

59.261.042.782,11 63.705.620.990,76 71.350.295.509,66 79.912.330.970,82 91.100.057.306,73 104.309.565.616,21

6

Chi

đầu tư

tài sản

ròng

26.891.000.695,23 28.907.825.747,37 49.721.460.285,47 55.688.035.519,73 72.765.699.745,78 85.915.501.199,84

7

Dòng

tiền tự

do

32.370.042.086,88 34.797.795.243,40 21.628.835.224,18 24.224.295.451,08 18.334.357.560,95 18.394.064.416,36

Hiện

giá

FCF

của 5

năm

đầu

$99.599.302.672,40

9

Giá trị

của

FCF

sau

năm 5

3.678.812.883.273

10

Hiện

giá của

FCF

sau

năm 5

1.829.020.179.078,74

11

Giá trị

công

ty

1.928.619.481.751,13

12

Giá trị

nợ của

Công

ty

1.551.187.852.029,00

13

Giá trị

vốn

chủ sở

hữu

377.431.629.722,13

Số cổ

phiếu 29.520.126

15

Giá trị

cổ

phiếu

SMC

12,786

Bảng 3 Bảng tính giá trị cổ phiếu SMC Ca

́ch tính:

- Dựa vào doanh thu thuần năm 2012 và tốc độ tăng trưởng doanh thu ta tính được doanh thu qua các năm

- Thu nhập hoạt động năm = Doanh thu thuần năm đó x Tỷ lệ lãi

- Thuế từng năm = Thu nhập hoạt động x Thuế suất 25%

- Thu nhập sau thuế = Thu nhập hoạt động – Thuế

- Chi đầu tư tài sản ròng năm = (Doanh thu năm nay – Doanh thu năm trước) x 4%

- Dòng tiền tự do = Thu nhập sau thuế – Chi đầu tư tài sản ròng

- Hiện giá FCF của 5 năm đầu: Sử dụng hàm NPV trong Excel PV1 = NPV(CP sử dụng vốn, dòng tiền tự do từ năm 2013 đến 2017)

= 99.599.302.672,40 (đồng)

- Giá trị của FCF sau năm 5 (2017) V2017 = Dòng tiền tự do năm 6 (2018)/(CP sử dụng vốn – Tốc độ tăng doanh thu năm 6)

= 18.394.064.416,36/ (15% - 14,5%) = 3.678.812.883.273 (đồng)

- Hiện giá của FCF sau năm 5 (2017) PV2 = V2017 / (1 + Cp sử dụng vốn)^5

= 3.678.812.883.273/ (1 + 15%) ^5 = 1.829.020.179.078,74 (đồng)

- Giá trị công ty = PV1 + PV2 = 99.599.302.672,40 + 1.829.020.179.078,74

= 1.928.619.481.751,13 (đồng)

- Giá trị vốn chủ sở hữu = Giá trị công ty – Giá trị nợ

= 1.928.619.481.751,13 – 1.551.187.852.029,00= 377.431.629.722,13 (đồng)

Giá cổ phiếu SMC theo mô hình chiết khấu dòng tiền tự do

= Giá trị vốn chủ sở hữu / Số lượng CP đang lưu hành

= 377.431.629.722,13 / 29.520.126= 12.786 (đồng).

3.3 So sánh với giá thị trường, nhận xét và giải thích

Giá thị trường hiện tại là 14.900 đồng Giá lý thuyết theo tính toán của mô hình

chiết khấu cổ tức là 15.657,62 đồng, còn theo mô hình chiết khấu dòng tiền tự do giá

là 12.786 đồng So với giá thị trường thì giá lý thuyết theo cả 2 mô hình đều có sự

khác biệt không lớn, tuy nhiên giá theo mô hình chiết khấu cổ tức có vẻ đúng hơn Nhưng phương pháp tính dựa vào cổ tức phụ thuộc vào cổ tức chia năm trước và phụ thuộc vào tỷ lệ lợi nhuận giữ lại nên có vẻ như nó phụ thuộc vào quá khứ nhiều Ví

dụ nếu nằm vừa rồi chia hết hoặc chia gần hết lợi nhuận sẽ ảnh hưởng giá cổ phiếu, còn phương pháp tính theo dòng tiền tự do dựa vào kế hoạch năm sau nên giá trị công

ty có thể hợp lý hơn Vấn đề là kế hoạch năm sau có tương đối chắc chắn không?

Chương 4 QUYẾT ĐỊNH ĐẦU TƯ

Dựa vào những điều phân tích và tính toán trên, nếu là nhà đầu tư ngại rủi ro kèm theo hiện nay lĩnh vực mà công ty đang hoạt động kinh doanh gặp nhiều khó khăn

do kinh tế suy giảm (lĩnh vực bất động sản) thì nên bán cổ phiếu SMC ra, không nên mua vào cổ phiếu SMC với giá thị trường hiện tại Còn nếu nhà đầu tư là người ưa rủi

ro hay lạc quan vào các gói cứu trợ của chính phủ hiện nay với lĩnh vực bất động sản (lĩnh vực chủ yếu của công ty) và tin vào tương lai thị trường tài chính phát triển là một xu hướng thiết yếu của quy luật phát triển, tin tưởng chính phủ sẽ vực dậy thị trường tài chính… thì nên mua cổ phiếu vì với phương pháp chiết khấu cổ tức giá lý thuyết vẫn lớn hơn giá thị trường (đem lại lợi nhuận cho nhà đầu tư)

Cả 2 mô hình định giá cổ phiếu được trình bày trên đây đều dựa vào cơ sở của những thông tin quá khứ có được, những dự báo và những giả định Tuy nhiên trong thực tế, hầu như tốc độ tăng trưởng của cổ tức (trong mô hình chiết khấu cổ tức) và tốc

độ tăng trưởng doanh thu (trong mô hình chiết khấu dòng tiền tự do) cũng như những thông tin giả định khác thường thay đổi nhiều qua các năm

Hiện nay chưa có lý thuyết nào hoàn hảo và chưa có nhà tư vấn hay chuyên gia đầu tư nào có thể tư vấn ra quyết định đầu tư một cách chính xác, nhưng 2 mô hình định giá lý thuyết này là những cơ sở, căn cứ quan trọng cần xem xét trước khi quyết định đầu tư

DANH MỤC TÀI LIỆU THAM KHẢO

1 PGS.TS Bùi Kim Yến – TS Nguyễn Minh Kiều, (2011), Thị trường tài chính, Nhà xuất bản Lao động – Xã hội

2 http://s.cafef.vn/hose/SMC-cong-ty-co-phan-au-tu-thuong-mai-smc.chn

MỤC LỤC

Chương 1 1

CƠ SỞ LÝ LUẬN CHUNG 1

1.1 Định giá cổ phiếu theo mô hình chiết khấu cổ tức 1

1.1.1 Trường hợp tốc độ tăng trưởng cổ tức không đổi 1

1.1.2 Trường hợp tốc độ tăng trưởng cổ tức bằng không 2

1.1.3 Trường hợp tốc độ tăng trưởng cố tức thay đổi 2

1.2 Định giá cổ phiếu theo mô hình chiết khấu dòng tiền tự do 2

Chương 2 4

TỔNG QUAN VỀ CÔNG TY CỔ PHẦN ĐẦU TƯ THƯƠNG MẠI SMC 4

2.1 Lịch sử hình thành 4

2.2 Ngành nghề kinh doanh 5

2.3 Sự biến động giá cổ phiếu SMC 5

Đồ thị 1 Đồ thị vẽ theo giá điều chỉnhChương 3 5

ĐỊNH GIÁ CỔ PHIẾU SMC 6

3.1 Định giá cổ phiếu theo mô hình chiết khấu cổ tức 6

3.2 Định giá cổ phiếu theo mô hình chiết khấu dòng tiền tự do 7

3.2.1 Sử dụng các thông tin trên Báo cáo tài chính năm 2012 của SMC: 7

3.2.2 Một số giả định để định giá cổ phiếu theo mô hình chiết khấu dòng tiền tự do 8

3.3 So sánh với giá thị trường, nhận xét và giải thích 13

Chương 4 14

QUYẾT ĐỊNH ĐẦU TƯ 14

DANH MỤC TÀI LIỆU THAM KHẢO 15