Nguyễn văn đán tóm tắt la tv

Mặc dù đã có nhiều nghiên cứu đánh giá về hiệu ứng tràn của CSTT từ các thị trường phát triển sang các thị trường khác, tuy nhiên, chưa có các nghiên cứu nào kiểm định hiện tượng này đối

TRƯỜNG ĐẠI HỌC NGÂN HÀNG TP HỒ CHÍ MINH

TÓM TẮT LUẬN ÁN

CHUYÊN NGÀNH: TÀI CHÍNH NGÂN HÀNG

Mã số: 9.34.02.01

HIỆU ỨNG TRÀN CỦA CHÍNH SÁCH TIỀN TỆ HOA KỲ ĐẾN

THỊ TRƯỜNG CÁC QUỐC GIA ASEAN

Nghiên cứu sinh: Nguyễn Văn Đán

Người hướng dẫn khoa học:

1 TS Lê Văn Hải

2 TS Tôn Thất Viên

Thành phố Hồ Chí Minh, tháng 9 năm 2022

CHƯƠNG 1: GIỚI THIỆU NGHIÊN CỨU

1.1 TÍNH CẤP THIẾT CỦA ĐỀ TÀI

Hiệu ứng tràn có nghĩa là sự lan truyền các biến động của thị trường từ quốc gia này sang quốc gia khác (Abou-Zaid, 2011) Điều này

đã tạo ra những thách thức cho chính phủ và các cơ quan, tổ chức quản lý tiền tệ trên toàn thế giới Các chính sách như chính sách tài khóa, bán tài khóa và đặc biệt CSTT ở một quốc gia dễ dàng tạo ra hiệu ứng lan tỏa (hiệu ứng tràn) đối với phần còn lại thuộc các quốc gia khác trên thế giới Các kênh truyền các cú sốc đã tăng lên và trở nên phức tạp hơn

Mặc dù đã có nhiều nghiên cứu đánh giá về hiệu ứng tràn của CSTT từ các thị trường phát triển sang các thị trường khác, tuy nhiên, chưa có các nghiên cứu nào kiểm định hiện tượng này đối với nhóm thị trường các quốc gia đang phát triển trong đó có Việt Nam Park (2013) cho rằng bất ổn toàn cầu có khả năng đe dọa đáng kể đến sự tăng trưởng

và triển vọng của các quốc gia châu Á Đặc biệt, các quốc gia Đông Nam

Á cũng có mối quan hệ kinh tế chặt chẽ với Hoa Kỳ, vốn là quốc gia chiếm ưu thế trong thương mại cũng như đầu tư Kawai (2015) nhấn mạnh rằng các nhà hoạch định chính sách ở các quốc gia này nên hiểu sâu sắc về sức lan tỏa để thiết lập các chính sách tương ứng Cùng với đó, việc phân tích dữ liệu chung cho thị trường các quốc gia mới nổi bao gồm các quốc gia phát triển và các quốc gia đang phát triển trong cùng một mẫu nghiên cứu có những hạn chế như: sự chênh lệch lớn về thu nhập, sự khác biệt lớn trong đặc điểm chính sách giữa các quốc gia Ngoài ra, các yếu tố được đưa vào phân tích hiệu ứng tràn cũng rất khác nhau trong đó phần lớn các nghiên cứu tập trung vào các yếu tố như lãi suất, lạm phát, sản lượng, tỷ giá hối đoái và giá tài sản, làm cho các kết quả phản ánh hiệu ứng tràn bị giới hạn và chưa giải thích hết được các khía cạnh khác nhau của hiệu ứng tràn đến cả nền kinh tế thực và thị trường tài chính (TTTC) Hơn nữa, rất nhiều nghiên cứu cũng chưa thật sự làm nổi bật

được cơ chế truyền dẫn của hiệu ứng tràn chính sách tiền tệ theo các kênh dẫn khác nhau

CSTT Hoa Kỳ ngày càng đóng vai trò quan trọng ảnh hưởng đến

sự thành công phát triển kinh tế của các quốc gia và có thể gây ảnh hưởng trên TTTC toàn cầu và khu vực Mọi sự điều chỉnh của CSTT Hoa Kỳ tạo nên một hiệu ứng lan truyền, gây nên tác động của chính sách lãi suất tái chiết khấu, tỷ giá và chính sách thương mại cũng như đầu tư, từ đó có thể thay đổi môi trường kinh tế vĩ mô Do đó, việc phân tích những biến động cũng như rủi ro vĩ mô thuộc cả TTTC và nền kinh tế thực mà các quốc gia đang phát triển ASEAN phải đối mặt trước những tác động từ cú sốc CSTT Hoa Kỳ là rất cần thiết Trên hết, việc hiểu CSTT Hoa Kỳ ảnh hưởng như thế nào đến các nền kinh tế này đóng một vai trò quan trọng, kết quả nghiên cứu sẽ rất hữu ích vì đây là những căn cứ có tính khoa học

cả về mặt thực tiễn cũng như cơ sở lý luận, hết sức cần thiết giúp cho việc phân tích, đánh giá và hoạch định các chính sách của nhà quản lý Đồng thời, nghiên cứu còn đề xuất một khung phân tích mới làm tham khảo cho công tác nghiên cứu về lĩnh vực này

Từ những phân tích, tác giả nhận thấy rằng chủ đề về hiệu ứng tràn CSTT quốc tế thực sự cần được nghiên cứu sâu thêm để làm sáng tỏ các

vấn đề liên quan đến chủ đề này Do đó, tác giả chọn đề tài “Hiệu ứng

tràn của chính sách tiền tệ Hoa Kỳ đến thị trường các quốc gia ASEAN” Phạm vi trong giai đoạn từ 2008-2019 tại thị trường các quốc

gia đang phát triển ASEAN

1.2 MỤC TIÊU NGHIÊN CỨU

Mục tiêu tổng quát: Xây dựng các mô hình nhằm kiểm định hiệu

ứng tràn từ CSTT của Hoa Kỳ đến thị trường các quốc gia đang phát triển ASEAN Trên cơ sở đó, phân tích đề xuất một số hàm ý chính sách, nhằm hạn chế những tác động tiêu cực từ CSTT Hoa Kỳ lên thị trường các quốc gia này

1.3 CÂU HỎI NGHIÊN CỨU

Để đạt được các mục tiêu nghiên cứu, luận án trả lời các câu hỏi nghiên cứu sau: (1) Đặc điểm về CSTT Hoa kỳ, quan hệ kinh tế giữa Hoa

Kỳ và các quốc gia ASEAN(5) trong giai đoạn nghiên cứu như thế nào? (2) Hiệu ứng tràn từ CSTT Hoa kỳ lên TTTC và nền kinh tế thực các quốc gia ASEAN(5) có ý nghĩa thống kê hay không? (3) Mức độ và chiều hướng tác động tràn từ CSTT Hoa kỳ lên TTTC và nền kinh tế thực các quốc gia ASEAN(5) thông qua các kênh dẫn như thế nào? (4) Các hàm ý chính sách nào được đưa ra nhằm hạn chế những tiêu cực của hiệu ứng

tràn CSTT Hoa kỳ lên thị trường ASEAN(5)

1.4 ĐỐI TƯỢNG VÀ PHẠM VI NGHIÊN CỨU

Đối tượng nghiên cứu: Nghiên cứu tập trung vào mối liên hệ giữa

các yếu tố đại diện cho CSTT Hoa Kỳ và các yếu tố thuộc TTTC và nền kinh tế thực các quốc gia ASEAN(5)

Phạm vi nghiên cứu: Đề tài nghiên cứu dựa trên mẫu dữ liệu được

thu thập về Hoa Kỳ và 5 quốc gia đang phát triển ASEAN là Indonesia, Malaysia, Philippines, Thái Lan và Việt Nam Nội dung nghiên cứu của luận án chỉ tập trung vào các khía cạnh là TTTC và các yếu tố thuộc nền kinh tế thực các quốc gia ASEAN(5) Giai đoạn từ Q1/2008 - Q4/2019

1.5 PHƯƠNG PHÁP NGHIÊN CỨU

Trong nghiên cứu này tác giả sử dụng kết hợp phương pháp nghiên cứu định tính và định lượng để tìm ra câu trả lời phù hợp cho các câu hỏi nghiên cứu của luận án, cụ thể:

Phương pháp nghiên cứu định tính gồm: Phương pháp hệ thống

hóa, khái quát hóa và tổng hợp để thực hiện tổng quan nghiên cứu để thiết lập cơ sở lý luận của luận án Phương pháp so sánh, phân tích và quy nạp được sử dụng để luận giải, rút ra kết luận về đối tượng nghiên cứu; cuối cùng, phương pháp nội suy và ngoại suy được sử dụng để đưa ra các khuyến nghị, hàm ý chính sách cho những người làm chính sách tại các quốc gia ASEAN(5)

Phương pháp nghiên cứu định lượng: Được thực hiện thông qua

xây dựng mô hình định lượng để đánh giá và đo lường hiệu ứng tràn từ CSTT Hoa Kỳ lên TTTC và nền kinh tế thực các quốc gia ASEAN(5) Nghiên cứu sử dụng phần mềm Eview để xử lý dữ liệu; việc kiểm định các giả thuyết dựa vào kỹ thuật ước lượng VAR

1.6 ĐÓNG GÓP CỦA LUẬN ÁN

Ý nghĩa về mặt khoa học của luận án: Hầu hết các nghiên cứu này

chưa phân tích được hiệu ứng tràn thông qua cơ chế dẫn tác động tràn của các kênh khác nhau Có rất ít nghiên cứu phân tách theo các kênh dẫn, nên các yếu tố trong phân tích về hiệu ứng tràn CSTT quốc tế của các nghiên cứu trước là chưa thật sự đầy đủ và bao quát các khía cạnh cần được xem xét Do đó, việc tác giả kiểm định hiệu ứng tràn từ CSTT Hoa

Kỳ đến thị trường các quốc gia ASEAN(5) với số lượng kênh dẫn tác động đầy đủ hơn bao gồm 5 kênh sẽ giúp cung cấp bằng chứng thực nghiệm và có sự đánh giá sâu hơn về hiệu ứng tràn CSTT quốc tế Trong

đó, ngoài các kênh như kênh tỷ giá hối đoái, kênh tài chính và kênh tổng cầu, việc tác giả phân tích hiệu ứng tràn CSTT thông qua bổ dung hai kênh là kênh cân bằng danh mục đầu tư và kênh tăng trưởng tài chính có thể đóng góp một khía cạnh nghiên cứu bổ sung bên cạnh những nghiên cứu đã có trước đây

Hầu hết các nghiên cứu chủ yếu tập trung phân tích hiệu ứng tràn

từ CSTT của các quốc gia, khu vực phát triển đến các thị trường mới nổi, tuy nhiên chưa có nghiên cứu nào được thực hiện để kiểm chứng riêng cho nhóm các quốc gia đang phát triển ASEAN trong đó có Việt Nam Chính vì vậy, đề tài sẽ bổ sung thêm bằng chứng thực nghiệm về hiệu ứng tràn chính sách tiền tệ quốc tế đến các quốc gia trong nhóm trên giai đoạn 2008 - 2019 Cùng với đó, việc tách riêng Việt Nam thành một khối

sẽ giúp có cái nhìn sâu hơn về mối liên hệ giữa thị trường Việt Nam và thị trường thế giới

Đề tài tóm tắt, phân tích cơ sở lý thuyết về đo lường các yếu tố của hiệu ứng tràn CSTT quốc tế Tác giả trình bày chi tiết định nghĩa, phương pháp đo lường Đồng thời, đề tài hệ thống hóa và phân tích sự phát triển của các lý thuyết nền cũng như phân tích tóm tắt các kết quả nghiên cứu thực nghiệm quan trọng của các tác giả trên thế giới và Việt Nam Vì vậy, nghiên cứu sẽ trở thành tài liệu tham khảo phù hợp cho các đối tượng quan tâm đến hiệu ứng tràn của CSTT quốc tế

Ý nghĩa về mặt thực tiễn của luận án: Các kết quả nghiên cứu về

hiệu ứng tràn từ CSTT Hoa Kỳ lên thị trường các quốc gia ASEAN(5) sẽ

bù đắp khoảng trống trong căn cứ khoa học Giúp các nhà hoạch định chính sách hiểu sâu sắc hơn về sức lan tỏa từ CSTT Hoa Kỳ đến nền kinh

tế của quốc gia mình để thiết lập các giải pháp, chính sách phù hợp nhằm thúc đẩy sự hội nhập và phát triển của thị trường tài chính cũng như nền kinh tế mỗi quốc gia Ngoài ra, các nhà đầu tư cũng như, các nhà quản trị quốc tế cũng có thể tham khảo kết quả như một nguồn thông tin để hỗ trợ cho các quyết định khi đầu tư, kết nối thương mại với thị trường các quốc gia ASEAN(5)

1.7 CẤU TRÚC CỦA LUẬN ÁN

Luận án được thiết kế gồm 5 chương không kể phần mở đầu, danh mục tài liệu tham khảo và phụ lục Cụ thể như sau:

Chương 1: Giới thiệu nghiên cứu

Chương 2: Cơ sở lý thuyết và tổng quan nghiên cứu

Chương 3: Phương pháp nghiên cứu

Chương 4: Kết quả nghiên cứu và thảo luận

Chương 5: Kết luận và hàm ý chính sách

CHƯƠNG 2: CƠ SỞ LÝ THUYẾT VÀ TỔNG QUAN

NGHIÊN CỨU 2.1 CƠ SỞ LÝ THUYẾT

2.1.1 Chính sách tiền tệ và hiệu ứng tràn của chính sách tiền tệ

Khái niệm chính sách tiền tệ: Chính sách tiền tệ là tổng hòa những

phương thức mà ngân hàng Trung ương thông qua các hoạt động của mình tác động đến khối lượng tiền trong lưu thông, nhằm phục vụ cho việc thực hiện các mục tiêu kinh tế - xã hội của đất nước trong một thời

kỳ nhất định (Sử Đình Thành, 2006) Như vậy, CSTT đề cập đến chính sách liên quan đến hành động can thiệp của NHTW thông qua việc quản

lý cung tiền và lãi suất nhằm đạt được các mục tiêu kinh tế vĩ mô Cụ thể, mục tiêu của CSTT bao gồm kiểm soát lạm phát, tạo công ăn việc làm và

tăng trưởng kinh tế

Khái niệm hiệu ứng tràn: Hiệu ứng tràn có nghĩa là sự lan truyền

các biến động của thị trường từ quốc gia này sang quốc gia khác Zaid, 2011)

(Abou-Hiệu ứng tràn (spillover) đề cập đến sự lan truyền của những biến

động thị trường từ quốc gia này sang quốc gia khác, một quá trình được quan sát thông qua sự giảm giá cổ phiếu, tỷ giá hối đoái hoặc dòng vốn (Dornbusch và Claessens, 2000) Đối với các nghiên cứu về hiệu ứng tràn CSTT đã được nhiều tác giả thực hiện, phạm vi phân tích đánh giá hiệu ứng tràn tương đối rộng, không chỉ đối với các yếu tố thuộc TTTC mà

còn cả về nền kinh tế thực, vì lý do này, luận án sử dụng khái niệm Hiệu ứng tràn của chính sách tiền tệ là tác động của CSTT của một quốc gia

đến các biến số vĩ mô của các quốc gia khác như sản lượng, lạm phát, lãi suất, tỷ giá hối đoái, giá chứng khoán,…

Ý tưởng chung về hiệu ứng tràn CSTT quốc tế bắt đầu với các công trình tiên phong của Mundell (1963) và Fleming (1962), sau đó được mở rộng bởi Dornbusch (1976), cho thấy các kênh khác nhau mà

qua đó các ngoại tác có thể truyền từ nước này sang nước khác Hai dự

đoán cơ bản của các mô hình Mundell-Fleming-Dornbusch là hiệu ứng

chuyển dịch chi tiêu và hiệu ứng nhu cầu trong nước như là các kênh

của sự lan tỏa CSTT quốc tế Lập luận đầu tiên phát biểu rằng, việc nới lỏng tiền tệ của một quốc gia dẫn đến tình trạng mất giá tỷ giá hối đoái, điều này dẫn đến cải thiện trong cán cân thương mại và kéo theo sản lượng ở trong nước gia tăng, đồng thời tác động ngược lại đối với các quốc gia đối tác Lập luận thứ hai đặt ra rằng, việc nới lỏng tiền tệ tương

tự sẽ làm tăng nhu cầu trong nước (thông qua chi tiêu cho tiêu dùng và đầu tư), làm tăng nhập khẩu trong nước (vốn là xuất khẩu của quốc gia đối tác), khiến cán cân thương mại trong nước của nước sở tại xấu đi và

sẽ ảnh hưởng ngược lại đối với các quốc gia đối tác

2.1.2 Các lý thuyết liên quan về hiệu ứng tràn chính sách tiền tệ 2.1.2.1 Mô hình Mudell - Fleming

Một quốc gia nhỏ phải đối mặt với lãi suất thế giới nhất định; nguồn cung nhập khẩu co giãn hoàn hảo ở một mức giá nhất định tính theo ngoại tệ; sản lượng trong nước có nguồn cung hoàn toàn co giãn ở

một mức giá danh nghĩa nhất định Ảnh hưởng của CSTT mở rộng: Gây

ra sự sụt giảm lãi suất và dòng vốn chảy ra; giảm tỷ giá hối đoái; tăng cầu hàng hóa trong nước và làm tăng thu nhập lên; thặng dư thương mại

2.1.2.2 Mô hình kỳ vọng tỷ giá hối đoái và lãi suất

Lãi suất trong nước có thể khác với lãi suất thế giới; Chứng khoán trong nước và chứng khoán nước ngoài là những sản phầm thay thế hoàn hảo; Trong phạm vi việc mở rộng tiền tệ gây ra sự sụt giá tỷ giá giao ngay so với tỷ giá kỳ vọng; Trong ngắn hạn độ co giãn của kỳ vọng nhỏ

hơn 1 và dài hạn bằng 1 Ảnh hưởng của CSTT mở rộng: Trong ngắn hạn,

tỷ giá giao ngay mất giá làm tăng TGHD dự đoán và làm giảm lãi suất trong nước, trong dài hạn sự thay đổi của TGHĐ không ảng hưởng đến lãi suất; Tỷ giá giao ngay giảm làm tăng cầu đối với sản lượng trong nước

tác động đến cán cân thương mại ngắn hạn sẽ phụ thuộc vào độ co giãn của kỳ vọng

2.1.2.3 Mô hình kỳ vọng tỷ giá hối đoái và tổng chi tiêu

Các luồng thương mại chỉ phản ứng với tỷ giá cố định; Trọng số đầy đủ của các điều khoản tác động thương mại đối với thu nhập được hấp thụ bởi việc giảm tiết kiệm bù đắp; Hiệu ứng ngắn hạn không giống hiệu ứng dài hạn là do điều chỉnh hoàn toàn các mô hình chỉ tiêu theo các

điều khoản thương mại thay đổi Ảnh hưởng của CSTT mở rộng: Làm

giảm lãi suất tính theo thu nhập nhất định; dòng vốn chảy ra và làm giảm

tỷ giá giao ngay; Tác động đến cán cân thương mại ngắn hạn của việc mở rộng CSTT sẽ phụ thuộc nhiều vào độ co giãn của kỳ vọng

2.1.2.4 Lý thuyết ngang giá lãi suất (IRP)

Ngay khi các áp lực thị trường làm cho lãi suất và tỷ giá thay đổi làm cho hoạt động kinh doanh chênh lệch lãi suất có phòng ngừa không còn khả thi nữa, thì chúng sẽ ở vào một thế cân bằng gọi là ngang giá lãi suất (IRP) Trong thế cân bằng này, sự khác nhau giữa tỷ giá kỳ hạn và tỷ giá giao ngay giữa hai đồng tiền được bù đắp đúng bằng chênh lệch lãi suất giữa hai nước đó, Trần Ngọc Thơ (2005)

Lãi suất trong nước (i) và lãi suất nước ngoài (i*) có sự khác biệt Nguyên nhân là từ hai nhóm nhân tố cấu thành (1) Các yếu tố thuộc về quốc gia hay phí bù rủi ro quốc gia, và (2) Các yếu tố thuộc về tiền tệ hay phí bù rủi ro tiền tệ Theo Ocampo & ctg (2009) nếu ngang bằng lãi suất xảy ra, có nghĩa là suất sinh lợi trong nước bằng với suất sinh lợi bên ngoài, dòng vốn ngưng di chuyển Bất kỳ sự thay đổi nào làm lệch pha giữa suất sinh lợi trong nước và suất sinh lợi bên ngoài thì về nguyên tắc dòng vốn sẽ di chuyển đến nơi có suất sinh lợi cao hơn

2.1.2.5 Lý thuyết hiệu ứng FISHER quốc tế

Lý thuyết hiệu ứng Fisher quốc tế khẳng định rằng đồng ngoại tệ

sẽ tăng giá khi lãi suất nước ngoài thấp hơn lãi suất trong nước Sự tăng

giá này sẽ cải thiện tỷ suất sinh lợi từ nước ngoài cho các nhà đầu tư trong nước, làm cho tỷ suất sinh lợi từ chứng khoán nước ngoài tương tự với tỷ suất sinh lợi từ chứng khoán trong nước Ngược lại, đồng ngoại tệ

sẽ giảm giá khi lãi suất nước ngoài cao hơn lãi suất trong nước Sự giảm giá này sẽ làm giảm tỷ suất sinh lợi từ chứng khoán nước ngoài dưới góc nhìn của các nhà đầu tư trong nước, làm cho tỷ suất sinh lợi từ chứng khoán nước ngoài không cao hơn tỷ suất sinh lợi từ chứng khoán trong nước (Trần Ngọc Thơ, 2015)

2.1.3 Các kênh dẫn hiệu ứng tràn chính sách tiền tệ

2.1.3.1 Kênh tỷ giá hối đoái

Khi nới lỏng CSTT tại một quốc gia sẽ làm giảm lãi suất trong nước sở tại so với lãi suất nước ngoài, đồng thời làm giảm giá đồng nội

tệ Điều này, đến lượt nó, sẽ thúc đẩy cán cân thương mại (cán cân xuất nhập khẩu) trong nước và do đó làm tăng sản lượng quốc gia Đồng thời, hành động trên cũng sẽ ảnh hưởng làm hạ thấp cán cân thương mại và sản

lượng của các đối tác thương mại của nước này (Ammer & ctg, 2016) 2.1.3.2 Kênh tài chính

Theo Punzi & ctg (2017), các chính sách độc đáo có thể ảnh hưởng đến giá tài sản bằng cách thúc đẩy niềm tin và gia tăng khẩu vị rủi ro của nhà đầu tư (nới lỏng CSTT ở các nền kinh tế phát triển đóng vai trò thúc đẩy các nhà đầu tư có sự ưa thích rủi ro có xu hướng đầu tư nhiều hơn vào thị trường trái phiếu và vốn cổ phần châu Á) Khi CSTT được nới lỏng, làm giảm lợi suất dài hạn và tăng giá tài sản khác ở quốc gia sở tại,

làm tăng giá tài sản ở các nền kinh tế nước ngoài (Ammer & ctg, 2016) 2.1.3.3 Kênh tổng cầu

Khi chính sách tiền tệ được nới lỏng, điều này làm tăng nhu cầu trong nước (thông qua chi tiêu cho tiêu dùng và đầu tư ở nước sở tại), làm tăng nhập khẩu của nước sở tại và do đó đồng thời cũng làm tăng giá trị xuất khẩu của các quốc gia đối tác (Ammer & ctg, 2016)

2.1.3.4 Kênh tái cân bằng danh mục đầu tƣ

Theo Lavigne & ctg (2014) và Fratzscher & ctg (2013), Nới lỏng định lượng liên quan đến việc mua các tài sản dài hạn, điển hình là trái phiếu chính phủ dài hạn và chứng khoán được thế chấp Điều này làm giảm việc cung cấp các tài sản đó cho các nhà đầu tư tư nhân; làm tăng nhu cầu đối với các tài sản thay thế bao gồm cả tài sản của thị trường các quốc gia mới nổi, khi các nhà đầu tư chuyển sang tài sản rủi ro hơn để có lợi nhuận điều chỉnh rủi ro cao hơn Thanh khoản toàn cầu và tái cân bằng danh mục đầu tư đóng một vai trò lớn trong dòng vốn vào châu Á

và khu vực Thái Bình Dường (Punzi & ctg 2017)

2.1.3.5 Kênh tăng trưởng tài chính

Một CSTT hỗ trợ tại Hoa Kỳ dẫn đến đồng đô la Hoa Kỳ suy yếu

so với đồng nội tệ các quốc gia đối tác Các hộ gia đình và các khu vực doanh nghiệp tích lũy nợ bằng ngoại tệ có thể thu được lợi ích từ sự tăng giá tiền tệ Điều này dẫn đến nhu cầu tín dụng ngày càng tăng (Punzi & ctg, 2017) Tác động này đến từ việc giảm tạm thời giá trị nội tệ của nợ ngoại tệ có thể thúc đẩy nhu cầu tín dụng và giá trị tín dụng của người

vay, điều này khuyến khích các ngân hàng mở rộng tín dụng

2.1.3.6 Kênh báo hiệu

Chen et al.(2012), một chính sách nới lỏng về mặt lý thuyết bơm thanh khoản trên thị trường Sau đó, bằng cách giữ cam kết giữ lãi suất Fed gần bằng 0 (hoặc lãi suất chính sách trong tương lai thấp hơn dự kiến trước đó), thì thành phần trung lập rủi ro của lợi suất trái phiếu có thể giảm Đổi lại, các yếu tố kích hoạt sẽ thúc đẩy giao dịch và dòng vốn đến thị trường các nền kinh tế mới nổi, vì lãi suất thấp liên tục của Hoa Kỳ và thanh khoản lớn trên thị trường khiến những người tham gia thị trường nhanh chóng đầu tư vào tài sản có rủi ro lớn hơn (Borio & Zhu, 2008)

2.2 TỔNG QUAN CÁC NGHIÊN CỨU LIÊN QUAN

2.2.1 Các nghiên cứu nước ngoài

Trước tiên là nghiên cứu của Apostolou, Apostolos & Beirne,

John (2013), Kết quả nghiên cứu cho thấy sự lan tỏa từ CSTT của FED

có thể giải thích một số biến động trong hầu hết các yếu tố thuộc thị trường tài chính gồm: tỷ giá hối đoái của các quốc gia mới nổi với đồng USD, lợi tức thị trường chứng khoán và chênh lệch lãi suất trái phiếu Ngược lại, nghiên cứu tìm thấy bằng chứng rất hạn chế về tác động lan tỏa của biến động chính sách của FED đối với nền kinh tế thực (sản lượng sản xuất công nghiệp) các quốc gia này; Liên quan đến sự biến động lạm phát trong EME, nghiên cứu không tìm thấy bằng chứng nào

cho thấy ảnh hưởng đến điều này Bhattarai & Chatterjee (2015), kết quả

nghiên cứu cho thấy cú sốc QE của Hoa Kỳ mở rộng đã dẫn đến sự gia tăng sản lượng và giá tiêu dùng ở Hoa Kỳ, lợi suất trái phiếu Kho bạc dài hạn giảm, tỷ giá hối đoái giảm trong khi giá cổ phiếu tăng Có tác động đáng kể đến các biến số tài chính ở các nền kinh tế thị trường mới nổi Nó dẫn đến sự gia tăng của tỷ giá hối đoái, giảm lợi suất trái phiếu dài hạn,

sự bùng nổ của thị trường chứng khoán và sự gia tăng dòng vốn vào các quốc gia này Tuy nhiên, nghiên cứu không tìm thấy tác động đáng kể của cú sốc QE của Hoa Kỳ đối với sản lượng và giá tiêu dùng

Một nghiên cứu khác cùng chủ đề là của tác giả Punzi &

Chantapacdepong (2017), Kết quả nghiên cứu cho thấy, sau giai đoạn

khủng hoảng, tỷ giá hối đoái của các quốc gia này có sự sụt giảm mạnh Trong khi đó, CSTT Hoa Kỳ ảnh hưởng không đáng kể đến tỷ giá giai đoạn trước khủng hoảng Lãi suất khu vực châu Á và Thái Bình Dương phản ứng cùng chiều với việc tăng lãi suất của Hoa kỳ, sự phản ứng của

tỷ giá hối đoái cũng phản ánh sự gia tăng đột biến của dòng vốn đến khu vực châu Á và Thái Bình Dương Giá chứng khoán tại các quốc gia này

phản ứng ngược chiều với lãi suất CSTT Hoa Kỳ Rohit & Dash (2018),

kết quả nghiên cứu cho thấy, chính sách tiền tệ ở các nền kinh tế có tỷ giá hối đoái ổn định dễ bị ảnh hưởng bởi một loạt các tác động từ nước ngoài, đặc biệt là chính sách xảy ra ở các nền kinh tế trung tâm Tuy nhiên, các quốc gia với chế độ tỷ giá hối đoái linh hoạt đã giúp chống đỡ lại hiệu ứng tràn từ hành động chính sách tiền tệ của các quốc gia trung

tâm Iacoviello & Navarro (2018), Kết quả nghiên cứu cho thấy, khi Hoa

Kỳ thực hiện chính sách tiền tệ thắt chặt làm sản lượng ở các quốc gia đối

tác đều bị giảm Ganelli and Tawk (2016), nghiên cứu về hiệu ứng tràn

của chính sách tiền tệ Nhật Bản đến các quốc gia mới nổi ở Châu Á Kết quả nghiên cứu cho thấy về tác động trong nước của QQE Nhật Bản, đã gây ra sự bùng nổ giá cổ phiếu, gia tăng sản lượng, đồng yên mất giá, nhưng với tác động hạn chế đến lạm phát Tín dụng ngân hàng hầu như không thay đổi, tác động ngắn hạn mạnh nhất là về dòng vốn Kết quả nghiên cứu cũng cho thấy, phản ứng của sản lượng các quốc gia châu Á mới nổi với hiệu ứng tràn từ chính sách tiền tệ của Nhật Bản là tích cực Tuy nhiên, tác động của CSTT Nhật Bản đến tỷ giá hối đoái là tiêu cực khi làm tăng giá đồng nội tệ so với đồng Yên của Nhật Bản tại các quốc gia đối tác, phản ứng của lạm phát các quốc gia nghiên cứu cũng rất hạn chế với cú sốc QQE của Nhật bản Kết quả của nghiên cứu cũng chỉ ra phản ứng không đồng nhất của từng quốc gia đối với tín dụng ngân hàng

và tác động có xu hướng không có ý nghĩa thống kê Phản ứng của dòng

vốn các quốc gia mới nổi châu Á cũng ít và không đồng nhất Dekle

(2017), kết quả nghiên cứu cho thấy trong ngắn hạn, các CSTT của Nhật

Bản có tác động mạnh mẽ đến GDP của Hàn Quốc, Trung Quốc và Thái Lan Trong trung và dài hạn, việc mở rộng tiền cơ sở của Nhật Bản có tác động tích cực đến GDP của Thái Lan, không ảnh hưởng đến Trung Quốc

và ảnh hưởng hơi tiêu cực đến GDP của Hàn Quốc Phản ứng của lạm phát tại các quốc gia này với CSTT của Nhật Bản là không đáng kể, trong khi giá cổ phiếu lại phản ứng mạnh với chính sách tiền tệ mở rộng của Nhật Bản nhất là thị trường Hàn Quốc và Thái Lan Kết quả nghiên cứu cũng cho thấy đồng tiền của các quốc gia đều tăng giá so với đồng Yên của Nhật Bản trong khi thực tế Trung Quốc, và ở một mức độ thấp hơn là Hàn Quốc và Thái Lan đều cố định tiền tệ của họ với đồng đô la Mỹ

Gupta & ctg (2017), nghiên cứu về tác động lan tỏa của chính

sách tiền tệ Hoa Kỳ đối với các nền kinh tế mới nổi Kết quả nghiên cứu

cho thấy những bất ngờ về CSTT của Hoa Kỳ có tác động đáng kể đến các nền kinh tế mới nổi như tỷ giá hối đoái, giá cổ phiếu và lợi tức trái phiếu Cụ thể, việc thắt chặt tiền tệ bất ngờ, ước tính bằng việc tăng lợi suất trái phiếu kho bạc kỳ hạn 2 năm dẫn đến tỷ giá hối đoái giảm, giá cổ phiếu giảm và tăng lợi tức trái phiếu ở các nền kinh tế mới nổi Mặt khác, một sự nới lỏng bất ngờ có tác động ngược lại làm tăng tỷ giá hối đoái, tăng giá cổ phiếu và giảm lợi suất trái phiếu ở các nền kinh tế mới nổi

Ammer & ctg (2016), Kết quả nghiên cứu cho thấy khi các hành

động chính sách của Hoa Kỳ làm giảm lợi tức trái phiếu Kho bạc 25 điểm

cơ bản, làm giá đồng đo la giảm 1% Sự sụt giảm của đồng đô la làm tăng xuất khẩu của Hoa Kỳ lên 0,7%, làm giảm nhập khẩu của Hoa Kỳ 0,4%

và cuối cùng tăng xuất khẩu ròng thực tế khoảng 0,15 phần trăm so với GDP của Hoa Kỳ Điều này khiến xuất khẩu ròng thực tế của nước ngoài giảm sút, đẩy GDP nước ngoài xuống khoảng 0,05%, một tác động khá nhỏ Dựa trên các nghiên cứu trước đây về tác động của chính sách tiền

tệ, tác giả giả định lợi suất trái phiếu Kho bạc kỳ hạn 10 năm giảm 25 điểm cơ bản làm tăng nhu cầu của Hoa Kỳ thêm 0,5%; sự mở rộng nhu cầu của Hoa Kỳ có khả năng làm tăng nhập khẩu của quốc gia này lên khoảng 1% hoặc 0.15% GDP và thúc đẩy tăng GDP nước ngoài khoảng 0,05% Kết quả cũng cho thấy một thông báo chính sách của Fed dẫn đến việc giảm 25 điểm cơ bản trong lợi suất của Hoa Kỳ có liên quan đến việc giảm 12 điểm cơ bản trong lợi suất của Đức

2.2.2 Các nghiên cứu trong nước

Phạm Thị Tuyết Trinh & ctg (2019), nghiên cứu về phản ứng tiền

tệ của châu Á và Việt Nam với tác động tràn từ chính sách tiền tệ Trung Quốc trong đó có phân tích đến sự khác biệt của đặc điểm kinh tế Kết quả nghiên cứu cho thấy chính sách tiền tệ của Việt Nam có phản ứng cùng chiều với hiệu ứng tràn từ chính sách tiền tệ của Trung Quốc trong

khi chính sách tiền tệ châu Á không phản ứng Huỳnh Công Danh

(2016), tác giả phân tích tác động của chính sách tiền tệ phi truyền thống

từ các quốc gia phát triển lên các quốc gia đang phát triển và đề xuất một

số gợi ý chính sách cho Việt Nam Nghiên cứu không dùng phương pháp định lượng với việc lựa chọn các yếu tố để đưa vào mô hình, thay vào đó tác giả lựa chọn phương pháp phân tích, luận giải để rút ra bài học kinh

nghiệm cho Việt Nam Nguyễn Duy Sữu (2017), nghiên cứu về truyền

dẫn chính sách tiền tệ tại Việt Nam Như vậy mục tiêu nghiên cứu của Nguyễn Duy Sữu (2017) và mục tiêu nghiên cứu trong luận án của tác giả

là khác nhau Trong đó, mục tiêu nghiên cứu của tác giả là nhằm kiểm định hiệu ứng tràn từ CSTT quốc tế, Trái lại, nghiên cứu của Nguyễn

Duy Sữu (2017) là phân tích truyền dẫn CSTT trong nội địa Việt Nam 2.3 KHOẢNG TRỐNG NGHIÊN CỨU

Như vậy, qua việc tổng hợp lý thuyết và các nghiên cứu thực nghiệm về hiệu ứng tràn CSTT tác giả nhận thấy rằng chủ đề nghiên cứu

này vẫn tồn tại một số khoảng trống nhất định có thể khám phá thêm Thứ nhất, có nhiều nghiên cứu về hiệu ứng tràn của CSTT quốc tế

trong đó có nghiên cứu về Hoa Kỳ đến các quốc gia Tuy nhiên, chưa có nghiên cứu nào riêng biệt về hiệu ứng tràn CSTT đến nhóm các quốc gia đang phát triển, cụ thể như từ Hoa Kỳ đến thị trường các quốc gia đang

phát triển ASEAN(5) trong đó có Việt Nam

Thứ hai, đề tài sẽ đưa Việt Nam vào nghiên cứu xem xét riêng so

với các quốc gia trong nhóm nhằm phản ánh rõ nét hơn về sự tương đồng cũng như khác biệt giữa Việt Nam và các quốc gia này

Thứ ba, nghiên cứu phân tách các yếu tố theo các kênh tác động để

phân tích rõ hơn cơ chế truyền dẫn của hiệu ứng tràn chính sách tiền tệ quốc tế mà có rất ít các nghiên cứu trước thực hiện

Thứ tư, ngoài các kênh như kênh tỷ giá hối đoái, kênh tài chính,

kênh tổng cầu, nghiên cứu sẽ đề xuất thêm hai kênh là kênh cân bằng danh mục đầu tư và kênh tăng trưởng tài chính thông qua phân tích thêm các yếu tố về dòng vốn danh mục và tăng trưởng tín dụng khu vực tư nhân Do đó, có thể đóng góp một khía cạnh nghiên cứu bổ sung bên cạnh những nghiên cứu đã có trước đây

CHƯƠNG 3: PHƯƠNG PHÁP NGHIÊN CỨU 3.1 PHÁT TRIỂN GIẢ THUYẾT VÀ XÂY DỰNG MÔ HÌNH NGHIÊN CỨU

Dựa vào các lý thuyết về hiệu ứng tràn chính sách tiền tệ, các nghiên cứu thực nghiệm được tổng hợp trong Chương 2 cũng như phân tích đặc điểm CSTT Hoa Kỳ và mối quan hệ kinh tế giữa Hoa Kỳ và các quốc gia ASEAN(5) để tác giả xây dựng mô hình cho luận án

3.1.1 Mô hình cơ bản

Lý thuyết cơ bản là lý thuyết hiệu ứng chuyển dịch chi tiêu (Expenditure-shifting effect) và hiệu ứng nhu cầu trong nước (Expenditure-increasing effect) của các mô hình Mundell-Fleming-Dornbusch và kế thừa việc lựa chọn các biến trong nghiên cứu của Ammer & ctg (2016), Dekle (2017), Punzi & Chantapacdepong (2017) và

Phạm Thị Tuyết Trinh (2019)

Hoa Kỳ với vai trò là quốc gia lan tỏa CSTT, các quốc gia ASEAN(5) là những quốc gia tiếp nhận Đồng thời, với mong muốn phân tích rõ hơn cho Việt Nam cũng như để so sánh với các quốc gia đang phát triển ASEAN khác, do đó, đề tài tách Việt Nam thành một khối riêng

Yt =[(GDPust, CPIust, M2ust, IRust), (GDPat, CPIat, IRat), (GDPvt, CPIvt, IRvt)]

Tróng đó: us: Hoa Kỳ; a: ASEAN; v: Việt Nam

Giả thuyết H0: Lợi suất trái phiếu Kho bạc Hoa Kỳ giảm, làm tăng sản

lượng và lạm phát Hoa Kỳ, đồng thời, làm sản lượng và lạm phát các quốc gia đang phát triển ASEAN và Việt Nam tăng

3.1.2 Mô hình nghiên cứu theo các kênh dẫn hiệu ứng tràn

3.1.2.1 Mô hình kênh tỷ giá

Yt =[(GDPust, CPIust, TBust, M2ust, EXust, IRust), (GDPat, CPIat, IRat), (GDPvt, CPIvt, IRvt)]