Tác động của lạm phát đến thị trường chứng khoán Việt Nam

TÓM TẮT Luận văn tập trung vào giải thích sự ảnh hưởng của lạm phát lên thị trường chứng khoán Việt Nam, đồng thời xem xét mối quan hệ ngắn hạn và dài hạn giữa thị trường chứng khoán Việ

PHẠM THANH VŨ

TÁC ĐỘNG CỦA LẠM PHÁT ĐẾN THỊ TRƯỜNG CHỨNG KHOÁN VIỆT NAM

LUẬN VĂN THẠC SỸ KINH TẾ

Thành phố Hồ Chí Minh năm 2014

PHẠM THANH VŨ

TÁC ĐỘNG CỦA LẠM PHÁT ĐẾN THỊ TRƯỜNG CHỨNG KHOÁN VIỆT NAM

CHUYÊN NGÀNH : TÀI CHÍNH - NGÂN HÀNG

MÃ SỐ : 60340201

LUẬN VĂN THẠC SỸ KINH TẾ

NGƯỜI HƯỚNG DẪN KHOA HỌC PGS.TS PHAN THỊ BÍCH NGUYỆT

Thành phố Hồ Chí Minh năm 2014

LỜI CAM ĐOAN

Đề tài nghiên cứu “Tác động của lạm phát đến thị trường chứng khoán Việt

Nam” là đề tài nghiên cứu do chính tác giả thực hiện Đề tài này thực hiện thông

qua việc vận dụng kiến thức đã học, nhiều tài liệu tham khảo và sự tận tình hướng

dẫn của người hướng dẫn khoa học, cùng với sự trao đổi giữa tác giả và các cá

nhân, tập thể khác

Luận văn này không sao chép từ bất kỳ một nghiên cứu nào khác

Tôi xin cam đoan những lời nêu trên đây là hoàn toàn đúng sự thật

Thành phố Hồ Chí Minh, ngày 30 tháng 06 năm 2014

………

PHẠM THANH VŨ

MỤC LỤC

TRANG PHỤ BÌA

LỜI CAM ĐOAN

DANH MỤC CÁC KÝ HIỆU, CHỮ VIẾT TẮT

DANH MỤC CÁC BẢNG

DANH MỤC CÁC ĐỒ THỊ, HÌNH VẼ

CHƯƠNG 1: GIỚI THIỆU 1

1.1 Lý do chọn đề tài: 1

1.2 Tổng quan các nội dung chính của Luận Văn: 2

1.3 Mục tiêu nghiên cứu: 2

1.4 Vấn đề nghiên cứu: 2

1.5 Câu hỏi nghiên cứu: 3

1.6 Đối tượng nghiên cứu: 3

1.7 Phạm vi nghiên cứu: 3

Kết luận Chương 1 3

CHƯƠNG 2: NHỮNG NGHIÊN CỨU TRƯỚC ĐÂY VỀ TÁC ĐỘNG CỦA LẠM PHÁT ĐẾN THỊ TRƯỜNG CHỨNG KHOÁN 4

2.1 Tác động của lạm phát đến chứng khoán: 4

2.2 Tổng quan một số nghiên cứu tiêu biểu: 5

2.3 Kết luận rút ra từ các nghiên cứu thực nghiệm trên: 10

Kết luận chương 2 12

CHƯƠNG 3 : PHƯƠNG PHÁP NGHIÊN CỨU 13

3.1 Mô hình nghiên cứu: 13

3.2 Phương pháp nghiên cứu: 14

3.2.1 Phương pháp kiểm định nghiệm đơn vị ADF (Augmented Dickey Fuller Test) – để xác định tính dừng của các chuỗi dữ liệu thời gian: 14

3.2.1.1 Tính dừng: 14

3.2.1.2 Bậc tích hợp: 15

3.2.1.3 Phương pháp kiểm định tính dừng và bậc tích hợp: 15

3.2.2 Phương pháp kiểm định đồng tích hợp (Cointegrations test) để xem xét mối quan hệ trong dài hạn giữa các biến: 17

3.2.2.1 Đồng tích hợp: 17

3.2.2.2 Phương pháp kiểm định đồng tích hợp: 18

3.2.3 Mô hình véc tơ hiệu chỉnh sai số: (VECM) để giải thích sự ảnh hưởng của các biến độc lập tới biến phụ thuộc trong ngắn hạn: 19

3.3 Dữ liệu: 20

3.4 Giả thuyết nghiên cứu: 21

Kết luận chương 3 21

CHƯƠNG 4: TÁC ĐỘNG CỦA LẠM PHÁT ĐẾN THỊ TRƯỜNG CHỨNG KHOÁN VIỆT NAMGIAI ĐOẠN TỪ THÁNG 8/2000 ĐẾN THÁNG 12/2013 22 4.1 Sơ lược thị trường chứng khóan Việt Nam giai đoạn tháng 8/2000 đến tháng 12/2013: 22

4.2 Kiểm định sự ảnh hưởng của lạm phát đến thị trường chứng khoán Việt Nam:25 4.2.1 Bảng thống kê mô tả 25

4.2.2 Kiểm định nghiệm đơn vị ADF: 26

4.2.3 Kiểm định đồng tích hợp: 28

4.2.4 Mô hình vector hiệu chỉnh sai số(VECM): 30

4.3 Các kết quả nghiên cứu: 35

4.3.1 Kết quả trong dài hạn: 35

4.3.1.1 Tác động của lạm phát: 36

4.3.1.2 Tác động của tỷ giá thị trường của VND/USD: 37

4.3.1.3 Tác động của lãi suất cho vay của ngân hàng thương mại: 41

4.3.1.4 Tác động của giá vàng: 41

4.3.2 Kết quả trong ngắn hạn: 42

CHƯƠNG 5: KẾT LUẬN VÀ MỘT SỐ KHUYẾN NGHỊ PHÁT TRIỂN THỊ

TRƯỜNG CHỨNG KHOÁN VIỆT NAM 43

5.1 Kết luận: 43

5.2 Đóng góp của nghiên cứu: 44

5.3 Hạn chế của nghiên cứu: 46

5.4 Kiến nghị và đề xuất một số giải pháp: 47

5.4.1 Kiểm soát lạm phát: 47

5.4.1.1 Nâng cao hiệu quả đầu tư: 48

5.4.1.2 Thực hiện chính sách tiền tệ linh hoạt, kiểm soát chặt chẽ chính sách tài khóa: 49

5.4.1.3 Thực hiện đồng bộ một số giải pháp khác: 50

5.4.2 Ổn định kinh tế vĩ mô trong dài hạn: 52

5.4.3 Minh bạch thông tin: 53

Kết luận chương 5 54 TÀI LIỆU THAM KHẢO

PHỤ LỤC

DANH MỤC CÁC KÝ HIỆU, CHỮ VIẾT TẮT

VNI : VN-Index - chỉ số giá chứng khoán Việt Nam

CPI : Chỉ số giá tiêu dùng

EX : Tỷ giá giữa đồng VND so với đô la Mỹ USD

Ls : Lãi suất cho vay của ngân hàng cổ phần thương mại

ADF : Kiểm định nghiệm đơn vị - Augmented Dickey-Fuller Test VECM : Mô hình hiệu chỉnh sai số dạng Vector-Vector Error Correction

Estimates

AR : Quá trình tự hồi quy – Autoregreeive Process

HSX : Sở giao dịch chứng khoán Thành phố Hồ Chí Minh

TTCK : Thị trường chứng khoán

DANH MỤC CÁC BẢNG

Bảng 4.1: Bảng thống kê mô tả các biến 26

Bảng 4.2: Kết quả kiểm định tính dừng theo phương pháp ADF 27

Bảng 4.3 : Kết quả Johansen Cointegration Test 39

Bảng 4.4: Kết quả xác định độ trể thích hợp 30

Bảng 4.5 : Kết quả mô hình hiệu chỉnh sai số VECM 31

Bảng 4.6 : Bảng tóm tắt kết quả trong dài hạn 34

Bảng 4.7 : Bảng biểu diễn hệ số tốc độ hiệu chỉnh về cân bằng 35

DANH MỤC CÁC ĐỒ THỊ, HÌNH VẼ

Hình 4.1: Chỉ số VN_Index (T8/2000-T12/2013) 23

Hình 4.2: Chỉ số Vn-Index cuối tháng 12 hàng năm qua 13 năm 24

Hình 4.3 : Biểu đồ VN-Index 1 38

Hình 4.4 : Biểu đồ VN-Index 2 39

Hình 4.5 : Biểu đồ VN-Index 3 40

Hình 5.1: Tỷ lệ lạm phát của các nước trong khu vực Đông Nam Á 48

TÓM TẮT

Luận văn tập trung vào giải thích sự ảnh hưởng của lạm phát lên thị trường chứng khoán Việt Nam, đồng thời xem xét mối quan hệ ngắn hạn và dài hạn giữa thị trường chứng khoán Việt Nam (VN-Index) và lạm phát (chỉ số giá tiêu dùng CPI ) , một số biến số kinh tế vĩ mô như: tỷ giá hối đoái (EX: tỷ giá giữa đồng VND so với đô la Mỹ USD), lãi suất cho vay của các ngân hàng thương mại (Ls), giá vàng (Gp) Luận văn sử dụng phương pháp nghiên cứu định lượng để kiểm định và giải thích tác động của lạm phát (CPI) và các biến EX, Ls, Gp, đến thị trường chứng khoán Việt Nam, được đo lường bởi chỉ số giá chứng khoán VN-Index Với việc sử dụng dữ liệu chuỗi thời gian theo tháng, luận văn sử dụng phương pháp kiểm định nghiệm đơn vị (kiểm định ADF), kiểm định đồng liên kết (Johansen Cointegration Test), mô hình véc tơ hiệu chỉnh sai số (VECM) để rút ra kết luận thống kê trong ngắn hạn, và dài hạn Và kết quả chứng minh lạm phát thực sự tác động đến thị trường chứng khoán Trong ngắn hạn tốc độ hiệu chỉnh về cân bằng tương đối chậm, không đáng kể Trong dài hạn biến lạm phát và biến tỷ giá tác động mạnh và ngược chiều với chỉ số VN-Index, biến lãi suất cũng tác động ngược chiều với chỉ

số VN-Index nhưng yếu hơn, biến giá vàng tác động cùng chiều chỉ số VN-Index Trên cơ sở kết quả của nghiên cứu, đề xuất một số giải pháp nhằm góp phần hỗ trợ thị trường chứng khoán Việt Nam phát triển ổn định và bền vững

CHƯƠNG 1: GIỚI THIỆU

1.1 Lý do chọn đề tài:

Thị trường chứng khoán của Việt Nam tuy vẫn còn non trẻ với hơn 13 năm hoạt động, nhưng nó đã có những bước phát triển nhanh chóng, góp phần vào sự phát triển nền kinh tế của đất nước, là kênh huy động vốn hiệu quả cho các doanh nghiệp giúp đánh giá giá trị doanh nghiệp và tình hình kinh tế, cung cấp môi trường đầu tư cho công chúng, trở thành tâm điểm thu hút sự chú ý của rất nhiều nhà đầu

tư Tuy nhiên, trong những năm gần đây những biến động của môi trường kinh tế vĩ

mô đã tác động rất lớn đến TTCK làm cho TTCK trải qua nhiều cơn biến động mạnh và điều này ảnh hưởng tiêu cực đến sự phát triển của nền kinh tế Lạm phát là một trong những chỉ báo kinh tế vĩ mô quan trọng Tác động của lạm phát diễn ra rất rộng đối với nhiều lĩnh vực và thị trường chứng khoán cũng không phải là ngoại

lệ Thật vậy, phân tích chứng khoán nói chung không thể thiếu những phân tích về ảnh hưởng của lạm phát đến giá cả chứng khoán Đồng thời, giá trị các khoản đầu

tư chứng khoán luôn bị ảnh hưởng trực tiếp bởi diễn biến của lạm phát và đây là một trong những rủi ro cơ bản trong đầu tư chứng khoán nói chung Hoạt động sản xuất kinh doanh của các doanh nghiệp niêm yết cũng chịu tác động trực tiếp và gián tiếp ở các mức độ khác nhau bởi lạm phát; và điều này đến lượt nó sẽ gây ra biến động giá cổ phiếu niêm yết trên thị trường Do đó, tôi chọn nghiên cứu đề tài

“TÁC ĐỘNG CỦA LẠM PHÁT ĐẾN THỊ TRƯỜNG CHỨNG KHOÁN VIỆT NAM”

1.2 Tổng quan các nội dung chính của Luận Văn:

Luận văn gồm 5 chương:

 Chương 1: Giới thiệu

 Chương 2: Những nghiên cứu trước đây về tác động của lạm phát đến thị trường chứng khoán

 Chương 3: Phương pháp nghiên cứu

 Chương 4: Tác động của lạm phát đến thị trường chứng khoán Việt Nam (VN-Index) giai đoạn từ tháng 8 năm 2000 đến tháng 12 năm 2013

 Chương 5: Kết luận và một số kiến nghị

1.3 Mục tiêu nghiên cứu:

Mục tiêu nghiên cứu của đề tài là làm rõ về tác động của lạm phát đến thị trường chứng khoán Việt Nam

1.4 Vấn đề nghiên cứu:

Một trong những vấn đề mà nhiều người quan tâm đó là các nhân tố lạm phát, lãi suất, tỷ giá, giá vàng tác động như thế nào đến VN-Index Tại một số quốc gia trên thế giới cũng như trong khu vực, vấn đề này đã được nhiều công trình nghiên cứu,

ở Việt Nam cũng có một vài công trình nghiên cứu liên quan đến sự biến động của chỉ số giá chứng khoán Tuy nhiên biến lãi suất trong các công trình nghiên cứu này

là lãi suất trái phiếu chính phủ Đứng trước tình hình như vậy, vấn đề nghiên cứu của luận văn “ Tác động của lạm phát đến thị trường chứng khoán Việt Nam” trên

cơ sở nghiên cứu lặp lại các nghiên cứu khác nhưng trong biến lãi suất sử dụng lãi suất cho vay của các ngân hàng thương mại vì lãi suất cho vay của các ngân hàng thương mại ảnh hưởng trực tiếp đến chi phí sử dụng vốn của các doanh nghiệp và nhà đầu tư trên thị trường

1.5 Câu hỏi nghiên cứu:

Để đạt được mục tiêu nghiên cứu, đề tài tập trung đi tìm đáp án trả lời của các câu hỏi nghiên cứu sau:

 Lạm phát tác động như thế nào đến chỉ số giá chứng khoán Index?

VN- Ngoài ra một số biesn vĩ mô khác như: tỷ giá hối đoái, lãi suất, giá vàng có ảnh hưởng tức đến chỉ số giá chứng khoán VN-Index không?

1.6 Đối tượng nghiên cứu:

Đối tượng nghiên cứu của luận văn bao gồm: thị trường chứng khoán Việt Nam, các nhân tố lạm phát (chỉ số giá tiêu dùng CPI), lãi suất cho vay của các ngân hàng thương mại, tỷ giá VND/USD, giá vàng

và giá vàng Hi vọng rằng những kết quả nghiên cứu của đề tài sẽ góp phần cung cấp thêm thông tin và cái nhìn rõ hơn về tác động của lạm phát đến thị trường chứng khoán Việt Nam từ đó đem lại lợi ích nhất định cho nhà đầu tư

CHƯƠNG 2: NHỮNG NGHIÊN CỨU TRƯỚC ĐÂY VỀ TÁC ĐỘNG CỦA LẠM PHÁT ĐẾN THỊ TRƯỜNG CHỨNG KHOÁN

2.1 Tác động của lạm phát đến chứng khoán:

Kết quả nghiên cứu của Fama và Schwert (1977), Chen, Roll, Ross (1986), Nelson (1976), DeFina (1991) và Jaffe - Mandelker (1976) đã nhấn mạnh đến mối quan hệ nghịch biến giữa lạm phát và giá chứng khoán Về căn bản, TTCK sẽ hoạt động mạnh dưới hai điều kiện: tăng trưởng kinh tế cao và lạm phát thấp Nhưng nếu nền kinh tế phát triển mà lạm phát tăng cao thì chưa chắc đã là tốt Khi mối nguy lạm phát tăng cao, các nhà phân tích đầu tư sẽ nghi ngờ về sự thịnh vượng của nền kinh tế hay các báo cáo tăng trưởng việc làm Lý do là họ lo sợ rằng dường như đang có một sự bùng nổ lạm phát, một sự phát triển giả tạo đã được tạo nên bởi việc dễ dãi trong tín dụng của chính quyền, do chính phủ chấp nhận một mức thâm hụt ngân sách cao hơn và mở rộng cung tiền

Mối quan hệ thực sự của lạm phát và giá cổ phiếu luôn là một câu hỏi thực nghiệm hóc búa và mối quan hệ này sẽ thay đổi theo thời gian Kinh nghiệm từ TTCK các nước phát triển cho thấy lạm phát và giá cổ phiếu có tương quan nghịch, bởi lẽ xu hướng của lạm phát xác định tính chất tăng trưởng Lạm phát tăng cao luôn là dấu hiệu cho thấy nền kinh tế đang nóng, báo hiệu sự tăng trưởng kém bền vững, trong khi TTCK như chiếc nhiệt kế đo sức khỏe nền kinh tế Khi lạm phát tăng cao, tiền mất giá, người dân không muốn giữ tiền mặt hoặc gửi tiền trong ngân hàng mà chuyển sang nắm giữ vàng, bất động sản, ngoại tệ mạnh khiến một lượng vốn nhàn rỗi đáng kể của xã hội nằm im dưới dạng tài sản chết Thiếu vốn đầu tư, không tích lũy để mở rộng sản xuất, sự tăng trưởng của doanh nghiệp nói riêng và cả nền kinh tế nói chung sẽ chậm lại Lạm phát tăng cao còn ảnh hưởng trực tiếp tới các doanh nghiệp: dù hoạt động kinh doanh vẫn có lãi, chia cổ tức ở

mức cao nhưng tỉ lệ cổ tức khó gọi là hấp dẫn khi lạm phát cao Điều này khiến đầu

tư chứng khoán không còn là kênh sinh lợi

2.2 Tổng quan một số nghiên cứu tiêu biểu:

Các biến số kinh tế vĩ mô, trong đó có biến quan trọng là lạm phát đều tác động tới dòng tiền trong tương lai và lợi suất yêu cầu vì thế sẽ ảnh hưởng tới giá cổ phiếu của thị trường chứng khoán Những thông tin về lạm phát và một số nhân tố vĩ mô ảnh hưởng đến thị trường chứng khoán được rất nhiều các đối tượng quan tâm và thực sự hữu ích cho những nhà hoạch định chính sách, các nhà đầu tư, các công ty niêm yết, công ty chứng khoán Chính vì lẽ đó đã có rất nhiều nhà nghiên cứu đã tham gia dự báo mối quan hệ giữa lạm phát, các biến kinh tế vĩ mô và thị trường

chứng khoán bằng việc sử dụng những mô hình nghiên cứu khác nhau

 Ioannides, Katrakilidis và Lake (2002) kiểm định mối quan hệ giữa

tỷ suất sinh lợi thị trường chứng khoán và tỷ lệ lạm phát ở Hy Lạp trong giai đoạn 1985-2000 Có lập luận rằng thị trường chứng khoán có thể phòng ngừa lạm phát, phù hợp với giả thuyết của Fisher Lập luận khác là các thị trường chứng khoán thực sự là miễn dịch với áp lực lạm phát Nghiên cứu này đã cố gắng để kiểm định

ba loại tương quan dù trước hết là thị trường chứng khoán đã là một nơi an toàn cho các nhà đầu tư ở Hy Lạp Bằng chứng thực nghiệm phân loại các mối tương quan thành ba loại Trước tiên, có mối tương quan dương giữa tỷ suất sinh lợi của thị trường chứng khoán và lạm phát Họ sử dụng kỹ thuật đồng liên kết ARDL kết hợp với kiểm định nhân quả Granger để kiểm tra tác động dài hạn và ngắn hạn giữa các biến có liên quan cũng như xu hướng của những hiệu ứng này Có một mối tương quan âm theo chiều từ lạm phát sang tỷ suất sinh lợi thị trường chứng khoán trong thời kỳ đầu tiên Các kết quả này phù hợp với Fama (1981) Quan hệ nhân quả hai chiều lâu dài xuất hiện trong thời kỳ thứ 2 Đã có một ảnh hưởng quan hệ nhân quả theo chiều chạy từ tỷ suất sinh lợi thị trường chứng khoán sang lạm phát Bằng chứng cũng cho thấy ảnh hưởng nhân quả chạy từ lạm phát trở lại thị trường chứng khoán trong thời kỳ thứ 2 Thời kỳ thứ 2 cho thấy mối quan hệ hỗn hợp là cũng phù hợp với Spyrou (2001)

 Laopodis (2005) xem xét sự tương tác năng động giữa các thị trường

chứng khoán, hoạt động kinh tế, lạm phát và chính sách tiền tệ Nhà nghiên cứu nhìn vào vấn đề đầu tiên liên quan đến vai trò của chính sách tiền tệ Bằng cách sử dụng kiểm định đồng liên kết, quan hệ nhân quả, Phương pháp sai số cho hàm hai biến và mô hình VAR đa biến hoặc mô hình VEC Với kết quả hai biến, họ thấy rằng có mối tương quan yếu giữa tỷ suất sinh lợi cổ phiếu và lạm phát, điều này có nghĩa là thị trường chứng khoán có thể chống lại lạm phát Mặt khác, kết quả hai biến khẳng định một tương quan âm và một chiều giữa tỷ suất sinh lợi cổ phiếu và

tỷ lệ dự trữ của FED vào những năm 1990 nhưng rất yếu trong những năm 1970 Với mô hình đa biến, họ đã tìm thấy hỗ trợ mạnh mẽ của mối tương quan ngắn hạn trong những năm 1970 cùng với tương quan một chiều trong những năm 1990 Điều này cho thấy tỷ suất sinh lợi cổ phiếu không tương quan dương với chính sách nới lỏng tiền tệ, điều đã diễn ra trong suốt những năm 1990, hay tương quan âm với chính sách thắt chặt tiền tệ Đã có mối quan hệ năng động nhất quán giữa chính sách tiền tệ và giá cổ phiếu Kết luận này dường như mâu thuẫn với Fama (1981),

đã cho rằng lạm phát và hoạt động kinh tế có mối tương quan âm nhưng hoạt động

kinh tế và tỷ suất sinh lợi chứng khóan có mối tương quan dương

 Aliyu Shehu Usman Rano (2010): Nghiên cứu sử dụng mô hình

GARCH đánh giá sự tác động của lạm phát đến tỷ suất sinh lợi và sự ổn định của thị trường chứng khoán Nigeria và Ghana dựa trên chuỗi dữ liệu thời gian hàng tháng trong giai đoạn 1998-2010 Ngoài ra, tác động của các cú sốc bất đối xứng đã được nghiên cứu bằng cách sử dụng mô hình GARCH bậc hai được phát triển bởi Sentana (năm 1995), trong cả hai nước Kết quả cho thấy ở thị trường Nigeria tin tức xấu tác động mạnh hơn đến sự ổn định của thị trường chứng khoán hơn tin tức tốt và ngược lại đối với thị trường Ghana Thứ 2, tỷ lệ lạm phát và trung bình 3 tháng của nó có ảnh hưởng đáng kể trên biến động thị trường chứng khoán ở cả hai quốc gia Các biện pháp sử dụng đối với kiềm chế lạm phát ở hai nước, do đó, chắc chắn sẽ làm giảm biến động của thị trường chứng khoán, cải thiện tỷ suất sinh lợi thị trường chứng khoán và tăng niềm tin nhà đầu tư

 Douglason G Omotor (2011): nghiên cứu mối quan hệ giữa lạm

phát và tỷ suất sinh lợi thị trường chứng khoán Nigeria giai đoạn từ năm

1985-2008 Bằng phương pháp kiểm định nghiệm đơn vị ADF (Augmented

Dickey-Fuller), phương pháp kiểm định đồng liên kết (Co-integrations test), mô hình hiệu chỉnh sai số: (ECM) và kiểm định nhân quả Granger, nghiên cứu cho thấy tỷ suất sinh lợi thị trường chứng khoán có thể cung cấp một hàng rào chống lạm phát hiệu quả ở Nigeria, tồn tại mối quan hệ quan trọng và dương giữa lạm phát và giá cổ phiếu Trong dài hạn các nhà đầu tư ở Nigeria có thể đầu tư vào danh mục cổ phiếu tốt để chống lại tác động của lạm phát Một phát hiện thú vị của bài nghiên cứu này được đề cập là các lĩnh vực tiền tệ và hoạt động thực sự của nền kinh tế không độc lập với nhau, tiền cũng có vai trò quan trọng trong việc giải thích quá trình lạm phát

ở Nigeria Vì vậy, các chính sách hướng vào kiểm soát lạm phát nên đi vào làm rõ vai trò của chính sách tiền tệ, đặc biệt là ảnh hưởng lâu dài đến thị trường chứng khoán

 Seyed Mehdi Hosseini, Zamri Ahmad, Yew Wah Lai (2011): Bài

viết này điều tra các mối quan hệ giữa các chỉ số thị trường chứng khoán và bốn biến số kinh tế vĩ mô, cụ thể là giá dầu thô (COP), cung tiền (M2), sản xuất công nghiệp (KCN) và tỷ lệ lạm phát (IR) ở Trung Quốc và Ấn Độ Thời gian nghiên cứu từ giữa tháng 1 năm 1999 đến tháng 1 năm 2009 Bằng phương pháp kiểm định

nghiệm đơn vị ADF (Augmented Dickey-Fuller), phương pháp kiểm định đồng liên

kết (Co-integrations test) Johansen-Juselius (1990), mô hình Véc tơ hiệu chỉnh sai

số (VECM) Kết quả cho thấy trong cả dài hạn và ngắn hạn, có một mối liên hệ giữa bốn biến kinh tế vĩ mô được lựa chọn và chỉ số thị trường chứng khoán Trung Quốc và Ấn Độ Về lâu dài, tác động của tăng giá dầu thô ở thị trường Trung Quốc

là dương nhưng ở thị trường Ấn Độ hiệu ứng này là âm Về cung tiền, tác động trên thị trường chứng khoán Ấn Độ là âm, nhưng đối với Trung Quốc, có tác động dương Tác động của sản xuất công nghiệp là âm và chỉ có ở Trung Quốc Ngoài

ra, tác động của sự gia tăng lạm phát trên các chỉ số chứng khoán là dương ở cả hai nước Trong ngắn hạn, các tác động của giá dầu thô là dương ở Ấn Độ Hiệu ứng

này là âm và đáng kể ở Trung Quốc Các tác động của cung tiền trên chỉ số thị trường chứng khoán Trung Quốc hiện nay là dương nhưng đối với Ấn Độ, đó là

âm Tuy nhiên, tất cả những tác động này là không đáng kể Mặt khác, tác động của lạm phát đến chỉ số chứng khoán Trung Quốc hiện nay (SSE) là dương và đáng kể nhưng hiệu ứng này trể một tháng mặc dù tác động dương là không đáng kể Trong khi đó, ở Ấn Độ có tác động là âm nhưng không đáng kể Tuy nhiên, độ trễ hiệu ứng âm và đáng kể

 Caroline Geetha, Rosle Mohidin, Vivin Vincent Chandran và Victoria Chong (2011): nghiên cứu mối quan hệ giữa lạm phát và thị trường

chứng khoán ở thị trường Malaysia, Mỹ và Trung Quốc, dữ liệu chuỗi thời gian từ tháng 1 năm 2000 đến tháng 11 năm 2009 Gồm các biến lãi suất (lãi suất Tbill ở thị trường Malaysia và Mỹ, lãi suất ngân hàng trung ương Trung Quốc), lạm phát (CPI), tỷ giá, GDP (sản xuất công nghiệp) và giá cổ phiếu Các biến dữ liệu thu được từ thống kê (IFS) cơ sở dữ liệu tài chính quốc tế, ngoại trừ chỉ số CPI của Trung Quốc là có được từ Văn phòng Thống kê Quốc gia của Trung Quốc Tất cả các dữ liệu được chuyển thành logarit Bài nghiên cứu sử dụng phương pháp kiểm

định nghiệm đơn vị ADF (Augmented Dickey Fuller Test) – để xác định tính dừng

của các chuỗi dữ liệu thời gian Phương pháp kiểm định đồng liên kết (Cointegrations test) để xem xét mối quan hệ trong dài hạn giữa các biến Mô hình véc tơ hiệu chỉnh sai số (VECM) để giải thích sự ảnh hưởng của các biến độc lập tới biến phụ thuộc trong ngắn hạn Kết quả cho rằng ở cả ba nước đều có độ trễ Các kiểm định Johansen xác nhận rằng có ít nhất 1 phương trình đồng liên kết ở mức ý nghĩa 5 phần trăm cho Malaysia và Mỹ Mặt khác, Trung Quốc có 3 phương trình cùng hội nhập vào mức ý nghĩa 5 phần trăm, phương trình đồng liên kết ở mức ý nghĩa 5 phần trăm Điều này có nghĩa rằng có mối quan hệ lâu dài giữa các biến trong ba quốc gia Kết quả của VECM cho thấy không có mối quan hệ ngắn hạn giữa thị trường chứng khoán, lạm phát kỳ vọng, tỷ giá, lạm phát bất ngờ, lãi suất và GDP cho Malaysia và Mỹ Tuy nhiên, kết quả của VECM Trung Quốc cho thấy có một mối quan hệ ngắn hạn giữa tỷ lệ lạm phát kỳ vọng với thị trường chứng

khoán của Trung Quốc Từ kết quả nghiên cứu cho thấy có mối quan hệ trong dài hạn giữa các thị trường chứng khoán và các biến ở Malaysia, Mỹ và Trung Quốc Một lời cảnh báo, các nhà đầu tư đầu tư vào ba thị trường chứng khoán các nước có thể có rủi ro trong việc đạt được lợi ích từ việc đa dạng hóa danh mục đầu tư vì mối liên kết giữa các biến kinh tế vĩ mô và giá cổ phần trên thị trường chứng khoán Do

đó, tỷ suất sinh lợi thị trường chứng khoán có thể bị ảnh hưởng bởi lạm phát vì những áp lực lạm phát có thể đe dọa lợi nhuận của công ty trong tương lai và tỷ lệ chiết khấu danh nghĩa tăng lên dưới áp lực lạm phát, làm giảm hiện giá của lợi nhuận trong tương lai và vì vậy ảnh hưởng đến thị trường chứng khoán Do đó, Malaysia, Mỹ và Trung Quốc cần rà soát và cải thiện chính sách tiền tệ của họ có phù hợp với lạm phát thấp và kỳ vọng lạm phát Mặt khác, một số bằng chứng cho thấy: Một là có một mối quan hệ ngắn hạn đáng kể giữa thị trường chứng khoán và

tỷ lệ lạm phát kỳ vọng của Trung Quốc Thứ hai, có mối quan hệ đáng kể giữa tỷ giá và thị trường chứng khoán Trung Quốc Như vậy, nhà đầu tư có thể không đạt được bất kỳ lợi ích đa dạng hóa danh mục đầu tư trong ngắn hạn Nghiên cứu này

đã nêu bật tầm quan trọng của các biến kinh tế vĩ mô tác động đến thị trường chứng khoán, cũng như lạm phát một lần nữa trở thành một vấn đề quan trọng và trọng tâm của Chính phủ trong quản lý vĩ mô Từ kết quả, đề nghị Malaysia, Mỹ và Trung Quốc nên sử dụng các thông tin về lạm phát kỳ vọng, lạm phát bất ngờ, tỷ giá, lãi suất và GDP dự báo sự chuyển động của thị trường chứng khoán

 Garefalakis, Dimitras, Koemtzopoulos, Spinthiropoulos (2011):

nghiên cứu các nhân tố quyết định của thị trường chứng khoán Hồng Kông (HSI) như: giá dầu, chỉ số chứng khoán S&P 500, giá vàng và tỷ giá USD/Yen Dữ liệu từ tháng 1 năm 2002 đến 31 tháng 8 năm 2009 Bài nghiên cứu sử dụng mô hình GJR-GARCH Kết quả là tác động tích cực của tỷ suất sinh lợi thị trường chứng khoán

Mỹ, giá dầu đến thị trường chứng khoán Hồng Kông, tác động tiêu cực của sự biến

động giá vàng, tỷ giá USD/Yen đến chỉ số HSI

 Nguyễn Thị Bảo Khuyên (2007) : kiểm chứng tính hiệu quả về mặt

thông tin của thị trường chứng khoán Việt Nam, đề tài phân tích quan hệ giữa các

biến chỉ số giá chứng khoán VN-Index, sản lượng công nghiệp, tỷ lệ lạm phát, tỷ giá hối đoái, lãi suất cho vay, và thay đổi cung tiền thông qua mô hình nhân quả Granger 2 biến và hiệu chỉnh sai số, dữ liệu các biến trong mô hình được thu thập theo tháng, từ tháng 7 năm 2000 đến tháng 3 năm 2007 Kết quả phần trăm cung tiền không ảnh hưởng đến giá chứng khoán, sản lượng công nghiệp tác động dương đến chỉ số giá chứng khoán, tỷ lệ lạm phát (chỉ số giá CPI) tác động tiêu cực lên chỉ

số giá chứng khoán ở mức ý nghĩa rất cao, tỷ giá hối đoái và lãi suất cho vay tác động âm đến chỉ số giá chứng khoán Có mối quan hệ nhân quả hai chiều giữa chỉ

số giá chứng khoán và các biến kinh tế vĩ mô, có mối quan hệ nhân quả một chiều

từ biến kinh tế vĩ mô sang chỉ số giá chứng khoán nghĩa là thông tin về nền kinh tế nói chung chưa được phản ánh tức thời lên chỉ số giá chứng khoán

 Phan Thị Bích Nguyệt và Phạm Dương Phương Thảo (2013) :

Phân tích tác động của các nhân tố vĩ mô đến thị trường chứng khoán Việt Nam, bài nghiên cứu xem xét mối tương quan giữa thị trường chứng khoán và sáu nhân

tố vĩ mô (cung tiền, lạm phát, hoạt động kinh tế thực, lãi suất, tỷ giá hối đoái, giá dầu) Dữ liệu các biến trong mô hình được thu thập theo tháng, từ tháng 7 năm

2000 đến tháng 09 năm 2011 (135 quan sát) Bài nghiên cứu áp dụng kiểm định đồng tích hợp theo phương pháp kiểm định nghiệm đơn vị phần dư Engle Granger, kiểm định nghiệm đơn vị và phương trình ước lượng hồi qui bội để phản ánh mối tương quan Kết quả biến cung tiền, sản lượng công nghiệp, lạm phát, giá dầu thế giới tương quan dương với thị trường chứng khoán Biến lãi suất, tỷ giá hối đoái

tương quan âm với thị trường chứng khoán

2.3 Kết luận rút ra từ các nghiên cứu thực nghiệm trên:

Như vậy, qua việc tham khảo các nghiên cứu thực nghiệm về sự ảnh hưởng của lạm phát đến thị trường chứng khoán, tất cả các bài nghiên cứu đều thống nhất ở nội dung có sự ảnh hưởng của lạm phát đến thị trường chứng khoán trong ngắn hạn

và cả trong dài hạn

Tuy nhiên ở mỗi bài nghiên cứu lại có kết luận khác nhau về mức độ ảnh

hưởng, thời gian ảnh hưởng hay thái độ ảnh hưởng của lạm phát lên thị trường

chứng khoán, chẳng hạn như Douglason G Omotor (2011): nghiên cứu mối quan

hệ giữa lạm phát và tỷ suất sinh lợi thị trường chứng khoán Nigeria giai đoạn từ năm 1985-2008 cho thấy rằng thị trường chứng khoán là kênh trú ẩn an toàn cho các nhà đầu tư, có mối quan hệ dương giữa lạm phát và giá cổ phiếu Ngược lại

theo Aliyu Shehu Usman Rano (2010): Nghiên cứu sử dụng mô hình GARCH

đánh giá sự tác động của lạm phát đến tỷ suất sinh lợi và sự ổn định của thị trường chứng khoán Nigeria và Ghana dựa trên chuỗi dữ liệu thời gian hàng tháng trong

giai đoạn 1998-2010 cho rằng lạm phát tạo sự bất ổn cho thị trường chứng khoán

và ảnh hưởng xấu đến tỷ suất sinh lợi chứng khoán

 Seyed Mehdi Hosseini, Zamri Ahmad, Yew Wah Lai (2011): cho

rằng tác động của lạm phát đến chỉ số giá thị trường chứng khoán Trung Quốc là dương, tuy nhiên tác động này ở thị trường Ấn Độ là âm và có độ trể

Như vậy có sự ảnh hưởng của lạm phát đến thị trường chứng khoán, điều này đã được minh chứng rõ ràng qua bài nghiên cứu các nước, tuy nhiên do đặc thù kinh tế

vĩ mô mỗi nước khác nhau, do sự thay đổi qua thời gian của các biến kinh tế vĩ mô,

do trình độ phát triển của thị trường chứng khoán mỗi nước khác nhau, do thời gian nghiên cứu khác nhau nên sự biểu hiện trong mối quan hệ giữa lạm phát, các nhân

tố vĩ mô và thị trường chứng khoán ở mỗi nước khác nhau, và có những kết luận trái chiều Chính vì sự khác nhau này nên những nghiên cứu về sự ảnh hưởng của lạm phát, các nhân tố vĩ mô đến thị trường chứng khoán luôn được quan tâm bởi rất nhiều nhà nghiên cứu, các nhà đầu tư, các nhà hoạch định chính sách

Đối với thị trường chứng khoán Việt Nam, cũng đã có rất nhiều các nghiên cứu

trước đây Ví dụ: Nguyễn Thị Bảo Khuyên (2007) : kiểm chứng tính hiệu quả về

mặt thông tin của thị trường chứng khoán Việt Nam, đề tài phân tích quan hệ giữa các biến chỉ số giá chứng khoán VN-Index, sản lượng công nghiệp, tỷ lệ lạm phát,

tỷ giá hối đoái, lãi suất cho vay, giai đoạn 2000-2007 cho kết quả phần trăm cung tiền không ảnh hưởng đến giá chứng khoán, sản lượng công nghiệp tác động dương đến chỉ số giá chứng khoán, tỷ lệ lạm phát (chỉ số giá CPI) tác động tiêu cực lên chỉ

số giá chứng khoán ở mức ý nghĩa rất cao, tỷ giá hối đoái và lãi suất cho vay tác động âm đến chỉ số giá chứng khoán Có mối quan hệ nhân quả hai chiều giữa chỉ

số giá chứng khoán và các biến kinh tế vĩ mô, có mối quan hệ nhân quả một chiều

từ biến kinh tế vĩ mô sang chỉ số gia chứng khoán Phan Thị Bích Nguyệt và

Phạm Dương Phương Thảo (2013) : Phân tích tác động của các nhân tố vĩ mô

đến thị trường chứng khoán Việt Nam, bài nghiên cứu xem xét mối tương quan giữa thị trường chứng khoán và sáu nhân tố vĩ mô (cung tiền, lạm phát, hoạt động kinh tế thực, lãi suất, tỷ giá hối đoái, giá dầu) giai đoạn 2000-2011 Kết quả biến lạm phát, cung tiền, sản lượng công nghiệp, giá dầu thế giới tương quan dương với thị trường chứng khoán Biến lãi suất, tỷ giá hối đoái tương quan âm với thị trường chứng khoán

Kết luận chương 2

Ở chương này đã tóm lược các nghiên cứu thực nghiệm về sự ảnh hưởng của lạm phát cũng như các nhân tố vĩ mô đến thị trường chứng khoán một số nước trên thế giới cũng như ở Việt Nam và rút ra kết luận có sự ảnh hưởng các nhân tố này đến thị trường chứng khoán.Tuy nhiên vào từng thời điểm khác nhau và ở mỗi quốc gia khác nhau, sự biểu hiện của các mối quan hệ này là khác nhau Đặc biệt Việt Nam ở lạm phát luôn là vấn đề nhức nhối trong các năm qua, lạm phát tăng và cao hơn các nước trong khu vực đã làm ảnh hưởng đến sự phát triển của nền kinh tế, như vậy lạm phát sẽ ảnh hưởng đến thị trường chứng khoán Việt Nam như thế nào Việc nhìn lại các nghiên cứu trước, và nghiên cứu ảnh hưởng của lạm phát đến thị trường chứng khoán Việt Nam sẽ cho chúng ta cái nhìn rõ hơn về thị trường chứng khoán Việt Nam và khác biệt so với các thi trường trong khu vực và trên thế giới từ

đó rút ra được các kết quả và dự báo chính xác về thị trường chứng khoán Việt Nam

CHƯƠNG 3: PHƯƠNG PHÁP NGHIÊN CỨU

Đề tài sử dụng phương pháp nghiên cứu là phương pháp định lượng mối quan

hệ giữa các biến bằng mô hình toán học, cho phép đo lường đánh giá mối liên quan giữa các biến, kiểm định lại cơ sở lý thuyết về mối quan hệ giữa các biến

3.1 Mô hình nghiên cứu:

Để dữ liệu được ổn định ta sẽ lấy logarit Để kiểm tra ảnh hưởng của lạm phát đến chỉ số giá cổ phiếu trên thị trường chứng khoán Việt Nam, luận văn vận dụng

mô hình toán nghiên cứu như sau:

LogVNI= F(LogEx, LogCPI, LogLs, LogGp)

Trong đó:

LogVNI : chỉ số giá cổ phiếu tại Việt Nam (lấy logarit tự nhiên)

LogEX : Tỷ giá hối đoái ngân hàng TMCP ngoại thương Việt Nam giữa đồng Việt Nam và đồng đôla Mỹ (VND/USD) (lấy logarit tự nhiên)

LogCPI : lạm phát, được đo bằng chỉ số tiêu dùng của cả nước CPI (lấy logarit tự nhiên)

LogLs : Lãi suất cho vay bình quân của ngân hàng thương mại (lấy logarit tự nhiên)

LogGp : giá vàng (lấy logarit tự nhiên)

Để ước lượng mô hình trên luận văn sử dụng mô hình Véc tơ hiệu chỉnh sai số VECM Mô hình VECM là một dạng của mô hình Var tổng quát, được sử dụng trong trường hợp chuỗi dữ liệu là không dừng và chứa đựng mối quan hệ đồng kết hợp, có dạng sau:

∆Yt = ∏ Yt-1 + C1∆Yt-1 + C2∆Yt-2 +… + Cp∆Yt-p+1 + ut

= αβ’ Yt-1 + C1∆Yt-1 + C2∆Yt-2 +… + Cp∆Yt-p+1 + ut

Trong đó : Yt là vector (Kx1) của K biến tại thời điểm t

ut là vector nhiễu trắng (Kx1)

∏ là ma trận suy biến với ∏ = αβ’ với α là ma trận tham số hiệu chỉnh (Kxr) cho ta biết tốc độ điều chỉnh về trạng thái cân bằng β là vector đồng liên kết (Kxr), ∏ Yt-1 là phần hiệu chỉnh sai số Ci là ma trận hệ số ngắn hạn

3.2 Phương pháp nghiên cứu:

Dùng phương pháp nghiên cứu định lượng, dựa vào nghiên cứu của Caroline Geetha, Rosle Mohidin, Vivin Vincent Chandran và Victoria Chong ngày 2 tháng

11 năm 2011 về mối quan hệ giữa lạm phát và thị trường chứng khoán: bằng chứng

từ Malaysia, Mỹ và Trung Quốc Các phương pháp sau đây được thực hiện:

3.2.1 Phương pháp kiểm định nghiệm đơn vị ADF (Augmented Dickey Fuller Test) – để xác định tính dừng của các chuỗi dữ liệu thời gian:

3.2.1.1 Tính dừng:

Khi các nghiên cứu sử dụng dữ liệu dưới dạng chuỗi dữ liệu thời gian, việc đầu tiên cần nên làm là kiểm tra xem những biến mà nghiên cứu sử dụng trong mô hình nghiên cứu là dừng hay không dừng Một chuỗi dữ liệu thời gian được xem là dừng nếu như trung bình và phương sai của phương trình không thay đổi theo thời gian

và giá trị của đồng phương sai giữa hai đoạn chỉ phụ thuộc vào khoảng cách hay độ trễ về thời gian giữa hai thời đoạn này chứ không phụ thuộc vào thời điểm thực tế

mà đồng phương sai được tính (Ramanathan, 2002)

Đồng phương sai : CovarY Y t, t k g k

Tính dừng của chuỗi dữ liệu thời gian là một khái niệm vô cùng quan trọng, vì thực tế hầu hết tất cả những mô hình thống kê đều được thực hiện dưới giả định là

chuỗi dữ liệu thời gian phải dừng Do vậy một khi ước lượng các tham số hoặc kiểm định giả thuyết của các mô hình, nếu không kiểm định thuộc tính dừng của dữ liệu thì các kỹ thuật phân tích thông thường (kỹ thuật phân tích bình phương bé nhất) sẽ không chính xác và hợp lý Nếu chúng ta ước lượng mô hình có chuỗi thời gian mà các biến độc lập không dừng, sử dụng kiểm định t và p không hiệu quả ( hay còn gọi là hồi quy giả mạo ) Vì vậy tính dừng (xác định bậc tích hợp) cho chuỗi dữ liệu thời gian của mô hình nên được kiểm tra trước tiên

3.2.1.2 Bậc tích hợp:

Một chuỗi dữ liệu Y t không dừng, sai phân bậc d-1 của Y t không dừng, nhưng sai phân bậc d dừng, khi đó Y t được gọi là tích hợp bậc d, ký hiệu I (d) Nếu d=0, chuỗi ban đầu là chuỗi dừng; d=1, chuỗi sai phân bậc 1 là chuỗi dừng

3.2.1.3 Phương pháp kiểm định tính dừng và bậc tích hợp:

Kiểm định nghiệm đơn vị là một kiểm định quan trọng khi phân tích tính dừng của chuỗi thời gian Việc tìm ra kiểm định nghiệm đơn vị là một trong các phát hiện quan trọng của kinh tế học hiện đại những năm 80 thế kỷ 20 Sử dụng phương pháp kiểm định nghiệm đơn vị ADF (Augmented Dickey Fuller Test) của Dickey - Fuller

Dickey - Fuller (1979 ) đã nghiên cứu quá trình AR (1)

1

Y Y u với   1  1 (1) trong đó Y0 là giá trị xác định hữu hạn, ut IID

Nếu như ρ=1, khi đó Yt là một bước ngẫu nhiên Yt là một chuỗi không dừng

Do đó để kiểm định tính dừng của Yt ta sẽ kiểm định giả thuyết

H0 : ρ=1 ; H1 : ρ < 1 (2) Công thức : Y t Y t1u t tương đương với :

Giả thuyết (2) có thể được viết lại như sau :

H0 : ρ=1 ( chuỗi là không dừng)

H1 : ρ < 1 (chuỗi dừng)

Ta ước lượng mô hình (1), τ = (ρ^ -1)/Se(ρ^) có phân bổ DF

Nếu như | τ = (ρ^ -1)/Se(ρ^)|> |tα| thì bác bỏ giả thuyết H0 Trong trường hợp này chuỗi là chuỗi dừng

Tiêu chuẩn DF được áp dụng cho các mô hình sau đây:

Khi Y t là một bước ngẫu nhiên không hằng số

1

Y Y u

   (5) Khi Y t là một bước ngẫu nhiên có hằng số

Dickey – Fuller đã chứng tỏ rằng phân bố giới hạn và các giá trị tới hạn của thống kê (δ^- δ)n= δ^n có thể tìm được với giả thuyết u IID và ngay cả trường hợp ut là quá trình tự hồi quy

Giả sử rằng Yt cho bởi (1) hay (3); ut là quá trình dừng, tự hồi quy bậc q:

ut = θ1 ut-1 + θ2 ut-2 + …+ θq ut-q + εt , (8)

ε IID (7) sẽ có dạng:

Nếu  tính toán   giá trị ADF (ADF test statistic) suy ra không bác bỏ giả thuyết H0, hay tồn tại nghiệm đơn vị (chuỗi dữ liệu không dừng)

Nếu  tính toán   giá trị ADF (ADF test statistic) suy ra bác bỏ giả thuyết H0, hay không tồn tại nghiệm đơn vị (chuỗi dữ liệu là dừng)

3.2.2 Phương pháp kiểm định đồng tích hợp (Cointegrations test) để xem xét mối quan hệ trong dài hạn giữa các biến:

3.2.2.1 Đồng tích hợp:

Nếu chuỗi thời gian Yt và Xt không dừng và tồn tại các tham số β1, β2, để ut = Yt

- β1 - β2 Xt là chuỗi dừng thì Yt và Xt được gọi là đồng tích hợp (co- intergration ) Trong trường hợp này, xu thế trong hai biến Yt và Xt khử nhau

Theo định nghĩa trên, Yt và Xt không dừng, nhưng tổ hợp tuyến tính của chúng

β’ = (β1, β2, ,βm) – vector số thực;

δt = β’Yt = ∑𝑚 β1

𝑖=1 Yit nói chung là các biến I(1)

Nếu δt là dừng thì các biến Yit, i=1,2, ,m được gọi là đồng tích hợp bậc 0

Nếu δt là dừng thì vector β có ít nhất hai phần tử khác không

Nếu δt là dừng thì với a là một số khác không, a δt = a β’Yt cũng dừng

Nếu β’Yt là dừng thì có thể tìm được vector β* độc lập tuyến tính với β để β*Yt

là I(0) Người ta đã chứng minh được rằng có thể tìm được r, 0<r<= m-1 các vector

Mục tiêu của kiểm định đồng tích hợp là xác định xem một biến số không dừng

có bao nhiêu tổ hợp tuyến tính của các biến số này là dừng Về mặt kinh tế nghĩa là tồn tại bao nhiêu quan hệ cân bằng trong dài hạn Nếu kiểm định cho biết có ít nhất một vector đồng tích hợp thì khi đó giữa các biến có mối quan hệ dài hạn

Hiện nay có nhiều phương pháp kiểm định đồng tích hợp như kiểm định Granger, Johansen Kiểm định Johansen dựa trên nền tảng là mô hình VAR, nó bao gồm hai kiểm định gọi là kiểm định trace (trace test) và kiểm định giá trị riêng cực đại (maximum eigenvalue test)

Engle- Trace test

+ Giả thuyết Ho: có nhiều nhất r quan hệ đồng tích hợp, r = 0, 1, 2 , m-1 với m là số chuỗi cùng bậc tích hợp

+ Giả thuyết H1: có m quan hệ đồng tích hợp

Nếu trace test < critical value thì chấp nhập Ho ( không đồng tích hợp ) và ngược lại

 Eigenvalue test

+ Giả thuyết Ho là có r quan hệ đồng tích hợp

+ Giả thuyết H1 là có r+1 quan hệ đồng tích hợp

Nếu Eigenvalue test < critical value thì chấp nhập Ho ( không đồng tích hợp ) và ngược lại

3.2.3 Mô hình véc tơ hiệu chỉnh sai số: (VECM) để giải thích sự ảnh hưởng của các biến độc lập tới biến phụ thuộc trong ngắn hạn:

Mô hình VECM là một dạng của mô hình Var tổng quát, được sử dụng trong trường hợp chuỗi dữ liệu là không dừng và chứa đựng mối quan hệ đồng kết hợp Giả sử ta có mô hình VAR(p):

Yt = A1Yt-1 + A2Yt-2 +…+ ApYt-p + ut (11)

Có thể viết lại mô hình như sau:

Yt - Yt-1 = (A1 + A2 + + Ap – I)Yt-1 - (A2 + + Ap )(Yt-1 - Yt-2 ) - (A3 + + Ap )(Yt-2 - Yt-3 )-…- Ap(Yt-p+1 - Yt-p ) + ut (12)

∆Yt = ∏ Yt-1 + C1∆Yt-1 + C2∆Yt-2 +… + Cp∆Yt-p+1 + ut (13) Trong đó: ∏ = - (I - A1 - A2 - - Ap) ; Ci = - ∑𝑝𝑗=𝑖+1𝐴𝑗 , i= 1,2, , p (14)

∆Yt = αβ’ Yt-1 + C1∆Yt-1 + C2∆Yt-2 +… + Cp∆Yt-p+1 + ut

Trong đó : với α là ma trận tham số hiệu chỉnh (mxr) cho

ta biết tốc độ điều chỉnh về trạng thái cân bằng,

r: hạng của ma trận ∏ : cho biết số quan hệ đồng tích hợp

Dữ liệu chuỗi thời gian theo tháng ( tham khảo phụ lục số 1)

Thị trường chứng khoán Việt Nam đại diện là biến chỉ số giá chứng khoán Index được công bố và lấy vào ngày cuối tháng, bắt đầu từ tháng 8/2000 đến tháng 12/2013

VN-VNI: được lấy theo giá đóng cửa ngày cuối tháng của chỉ số giá chứng khoán

VN-Index của HOSE, nguồn số liệu được lấy từ trang Web của HOSE

Ex: Tỷ giá hối đoái ngân hàng TMCP Ngoại Thương Việt Nam (VCB) giữa

đồng Việt Nam và đồng đôla Mỹ (VND/USD), số liệu theo tháng được lấy theo tỷ giá ngày cuối tháng của VCB và được lấy từ trang web của VCB

http://www.vcb.com.vn

CPI: Tỉ lệ lạm phát được tính theo chỉ số giá tiêu dùng CPI tháng so với cùng

kỳ năm trước và nguồn số liệu được lấy từ trang Web của Tổng cục thống kê http://www.gso.gov.vn

Ls: Lãi suất cho vay của ngân hàng thương mại kỳ hạn 1 tháng, nguồn thống kê

theo báo cáo thống kê hoạt động ngân hàng của ngân hàng nhà nước, lấy từ trang

Gp: giá vàng bình quân theo tháng, nguồn số liệu lấy từ trang Web

http://www.gold.org

3.4 Giả thuyết nghiên cứu:

Giả thuyết 1: Có mối quan hệ âm giữa lạm phát (chỉ số giá tiêu dùng CPI ) với thị trường chứng khoán Việt Nam ( đại diện là chỉ số VN- Index)

Giả thuyết 2: Có mối quan hệ âm giữa tỷ giá VND/USD với thị trường chứng khoán Việt Nam (đại diện là chỉ số VN- Index)

Giả thuyết 3: Có mối quan hệ âm giữa lãi suất với thị trường chứng khoán Việt Nam (đại diện là chỉ số VN- Index)

Giả thuyết 4: Có mối quan hệ âm giữa giá vàng với thị trường chứng khoán Việt Nam ( đại diện là chỉ số VN- Index)

Kết luận chương 3

Chương này trình bày phương pháp nghiên cứu về tác động của lạm phát đến thị trường chứng khoán Việt Nam thông qua các nhân tố CPI, lãi suất, tỷ giá và giá vàng Với phương pháp nghiên cứu định lượng, nội dung trên đã trình bày về mô hình nghiên cứu, phương pháp và cách thu thập dữ liệu, với mục tiêu kiểm định lại mối quan hệ giữa các trên với chỉ số VN-Index, xem xét mối quan hệ ngắn hạn và dài hạn, hy vọng rằng các kết luận rút ra từ phương pháp nghiên cứu này sẽ đáng tin cậy và có sức thuyết phục cao

CHƯƠNG 4: TÁC ĐỘNG CỦA LẠM PHÁT ĐẾN THỊ TRƯỜNG CHỨNG KHOÁN VIỆT NAM GIAI ĐOẠN TỪ THÁNG 8/2000 ĐẾN THÁNG

12/2013

Tác động của lạm phát đến thị trường chứng khoán Việt Nam có điểm gì đặc biệt và khác so với thị trường chứng khoán thế giới, ảnh hưởng của nó như thế nào? Trong chương này đề tài nghiên cứu tác động của lạm phát như chỉ số giá tiêu dùng CPI, và các nhân tố như: tỷ giá, lãi suất đến thị trường chứng khoán Việt Nam

cụ thể là chỉ số VN- Index từ tháng 8/2000 đến tháng 12/2013, từ đó rút ra những kết luận và đề xuất giúp hạn chế những tác động của lạm phát đến thị trường chứng khoán Việt Nam Đồng thời phân tích những vấn đề còn tồn tại của thị trường chứng khoán Việt Nam nhằm tìm những giải pháp tháo gỡ những vấn đề đó, góp phần phát triển thị trường chứng khoán Việt Nam

4.1 Sơ lược thị trường chứng khóan Việt Nam giai đoạn tháng 8/2000 đến tháng 12/2013:

Hình 4.1: Chỉ số VN_Index (T8/2000-T12/2013) Nguồn dữ liệu: VCBS

Nhìn lại chặng đường phát triển của TTCK Việt Nam qua các giai đoạn chúng

ta thấy TTCK Việt Nam mặc dù còn rất non trẻ nhưng đầy biến động, thị trường mới thành lập hơn 13 năm nhưng đã trải qua nhiều giai đoạn thăng trầm

Ngay từ năm đầu tiên được thành lập, thị trường chứng khoán đã đón nhận được

sự quan tâm của khá nhiều nhà đầu tư trong nước bởi hàng hóa còn khan hiếm Chỉ riêng trong tháng 12/2000, chỉ số VN-Index tăng 34.96 điểm, tương ứng mức tăng 20.34%, kết thúc năm 2000 đầy ngọt ngào tại mức 206.83 điểm

Các năm sau đó thị trường trong giai đoạn hoàn thiện, bắt đầu có sự tăng giảm

và ít nhiều cũng đã gây được sức hút đối với các nhà đầu tư trong và ngoài nước Kết thúc năm 2005, VN-Index đạt 307.5 điểm, thị trường bước vào giai đoạn tích lũy để chuẩn bị đón nhận con sóng lớn

Năm 2006 đón nhận mức tăng phi mã của thị trường chứng khoán, Vn-Index tăng hơn 450 điểm, kết thúc năm 2006 với số điểm đạt được là 751.77 điểm Năm

2007 thị trường chứng khoán tiếp tục vươn lên một tầm cao mới, với đỉnh điểm

VN–Index đạt 1179.32 điểm vào ngày 12/03/2007 đã đưa TTCK Việt Nam trở

thành một trong những thị trường có tốc độ tăng trưởng lớn trên thế giới Tuy nhiên đỉnh điểm của thị trường cũng đánh dấu giai đoạn “bóng xẹp”, những tác động nội tại của nền kinh tế như chính sách thắt chặt tiền tệ, lạm phát, ảnh hưởng của cuộc khủng hoảng tài chính tiền tệ Mỹ đã làm VN–Index liên tục lao dốc, kết thúc năm

2007 với 927.02 điểm Thị trường tuột dốc, giảm sâu vào những năm 2008 đầu

2009, cùng với kết quả của các gói kích cầu hỗ trợ lãi suất, thị trường những năm 2009-2010 có sự khởi sắc trở lại, tuy nhiên lại trầm lắng ảm đạm vào năm 2011 đến năm 2012

Năm 2013, cùng với sự phục hồi của nền kinh tế, niềm tin của nhà đầu tư đối với kênh đầu tư chứng khoán cũng đã trở lại Ngoài ra, quyết định về việc kéo dài thời gian giao dịch, tăng biên độ giao dịch và mở thêm các công cụ đầu tư mới đã giúp gia tăng sức bật cho thị trường chứng khoán Năm 2013, có thể nói, thị trường chứng khoán Việt Nam đang nằm trong Top thị trường tăng trưởng tốt nhất thế giới, VN–Index tăng xấp xỉ 22% và chốt năm tại mức 504,63 điểm

Tuy nhiên, năm 2013 được đánh giá là năm kỷ lục về số doanh nghiệp hủy niêm yết, toàn thị trường có 37 doanh nghiệp hủy niêm yết và 13 doanh nghiệp niêm yết mới

Hình 4.2: Chỉ số Vn-Index cuối tháng 12 hàng năm qua 13 năm

Như vậy với 13 năm hình thành và phát triển, Thị trường chứng khoán (TTCK) Việt Nam biến động không ngừng, và nhiều giai đoạn có sự biến động đột biến, nằm ngoài tầm kiểm soát của thị trường, môi trường kinh tế vĩ mô tác động tới TTCK, môi trường tích cực sẽ tạo động lực phát triển TTCK, ngược lại với môi trường biến động, bất ổn sẽ cản trở sự phát triển của TTCK, chúng ta cùng nhìn lại thực trạng tác động của các nhân tố lạm phát đến TTCK qua phân tích phần tiếp theo sau đây

4.2 Kiểm định sự ảnh hưởng của lạm phát đến thị trường chứng khoán Việt Nam:

4.2.1 Bảng thống kê mô tả

Dựa vào kết quả chạy Eviews 5.1 ta có các kết quả thống kê mô tả các biến được thể hiện trong bảng 4.1 bên dưới

o Số quan sát 161: đủ tiêu chuẩn

o Theo số liệu về độ lệch chuẩn ta thấy rằng trong thời gian khảo

sát thì biến Gp (giá vàng) biến động nhiều nhất và biến CPI biến động ít nhất

o Hệ số Skewness>0, các biến đều có xu hướng lệch phải

o Hệ số Kurtosis của biến CPI lớn hơn 3, cho thấy phân phối giá trị của biến CPI tập trung hơn mức bình thường, hình dạng nhọn với hai đuôi hẹp nghĩa là CPI có những biến động mạnh và bất thường trong thời gian khảo sát và nghiên cứu

Bảng 4.1: Bảng thống kê mô tả các biến

Sample: 2000M08 2013M12

Mean 2.554404 2.034018 4.233310 1.065225 7.061619 Median 2.608205 2.030559 4.205367 1.058046 7.029741 Maximum 3.056024 2.108294 4.326438 1.339451 7.567059 Minimum 2.061264 1.990783 4.149835 0.906335 6.578807 Std Dev 0.224506 0.025620 0.054968 0.128216 0.325117 Skewness 0.024474 0.999606 0.591822 0.538519 0.117208 Kurtosis 2.575012 3.865275 1.828208 1.957145 1.629928

Jarque-Bera 1.227699 31.83472 18.60967 15.07735 12.96081 Probability 0.541263 0.000000 0.000091 0.000532 0.001533

Sum 411.2590 327.4769 681.5628 171.5012 1136.921 Sum Sq Dev 8.064471 0.105024 0.483439 2.630274 16.91213

4.2.2 Kiểm định nghiệm đơn vị ADF:

Sử dụng phương pháp kiểm định nghiệm đơn vị ADF để kiểm định tính dừng của các chuỗi dữ liệu của phương trình:

LOGVNI= α 0 + α 1 LOGLS + α 2 LOGEX + α 3 LOGCPI + α 4 LOGGP (1)

Theo phương pháp này sẽ kiểm định giả thuyết H0: chuỗi dữ liệu không dừng Nếu giá trị |t| tính toán lớn hơn giá trị tα thì bác bỏ giả thuyết H0 và kết luận chuỗi dừng

Khi chuỗi dữ liệu chưa dừng tiếp tục lấy sai phân bậc 1, sai phân bậc 2 để kiểm tra và kết quả được thể hiện ở bảng 4.2 bên dưới (tham khảo thêm dữ liệu chị tiết

CPI) -3.172740

1% -2.580788

Bác bỏ giả thiết H0 I(1) 5% -1.943012

Gp) -11.18787

1% -3.471719

5% -2.879610 10% -2.576484

Như vậy ta thấy tất cả các biến không dừng ở nguyên phân và đều dừng ở sai

phân bậc 1

4.2.3 Kiểm định đồng tích hợp:

Do các biến số sử dụng trong ước lượng ở dạng logarit đều không dừng nên

phải kiểm định khả năng xảy ra vector đồng tích hợp giữa các dãy số thời gian bằng

phương pháp ước lượng ML của Jonhansen (1991) và mở rộng của phương pháp

này phụ thuộc vào ước lượng đúng số quan hệ đồng tích hợp Johansen đã đưa ra

hai kiểm định trace và kiểm định giá trị riêng cực đại Mục tiêu là xác định xem

một biến số không dừng có bao nhiêu tổ hợp tuyến tính của các biến số này là

dừng Về mặt kinh tế nghĩa là tồn tại bao nhiêu quan hệ cân bằng trong dài hạn

Nếu kiểm định cho biết có ít nhất một vector đồng tích hợp thì khi đó giữa biến có

mối quan hệ dài hạn Kết quả kiểm định đồng tích hợp được thể hiện ở bảng 4.3

bên dưới:

Bảng 4.3 : Kết quả Johansen Cointegration Test (tham khảo phụ lục 4)

Sample (adjusted): 2000M11 2013M12

Included observations: 158 after adjustments

Trend assumption: Linear deterministic trend

Series: LOGVNI LOGCPI LOGEX LOGLS LOGGP

Lags interval (in first differences): 1 to 2

Unrestricted Cointegration Rank Test (Trace)

Trace test indicates 1 cointegrating eqn(s) at the 0.05 level

* denotes rejection of the hypothesis at the 0.05 level

Max-eigenvalue test indicates 1 cointegrating eqn(s) at the 0.05 level

* denotes rejection of the hypothesis at the 0.05 level

**MacKinnon-Haug-Michelis (1999) p-values

Từ kết quả trong bảng 4.3 cho thấy cả hai kiểm định : kiểm định vết của ma trận (Trace) và kiểm định giá trị riêng cực đại của ma trận (Maximum eigen value) đều bác bỏ giả thuyết không tồn tại vector đồng tích hợp và khẳng định tồn tại một vector đồng tích hợp ở mức ý nghĩa 5% Điều này chứng minh rằng có mối quan

hệ dài hạn giữa các biến nghiên cứu

4.2.4 Mô hình vector hiệu chỉnh sai số (VECM):

Sau khi xác định được mối quan hệ đồng tích hợp là một với mức ý nghĩa 5%,

ta ước lượng mô hình hiệu chỉnh sai số với một quan hệ đồng tích hợp

Trước tiên ta xác định đô trễ thích hợp cho các biến Để xác định độ trễ cho các biến, áp dụng tiêu chuẩn AIC(Akaike Information Criteria)

Bảng 4.4: Kết quả xác định độ trễ thích hợp

VAR Lag Order Selection Criteria

Endogenous variables: D(LOGVNI) D(LOGCPI) D(LOGEX) D(LOGLS)