CÁC PHƯƠNG PHÁP TÍNH DÒNG TIỀN DỰ ÁN

tất cả những phương pháp ước tính dòng tiền dự án, chỉ tiêu giá trị hiện tại ròng net present value, chỉ tiêu tỷ suất sinh lợi nội bộ internal rate of return, chỉ tiêu thời gian hoàn vốn payback period, thời gian hoàn vốn có chiết khấu didcounted payback period

Contents

LỜI MỞ ĐẦU

Bản chất của các dự án đầu tư là lợi ích và chi phí của chúng thường xảy ra vào các giaiđoạn khác nhau Bởi vì một số tiền có được ở hiện tại được xem là có giá trị cao hơncùng một số tiền như vậy nhận được ở tương lai là bởi vì tiền có được bây giờ cho phép

sử dụng để đầu tư có lãi hay tiêu dùng trong khoảng thời gian giữa hiện tại và tương lai

Có nhiều tiêu chuẩn khác nhau được dùng để đánh giá kết quả dự kiến của các dự án đầu

tư Nhưng tóm lại, có ba tiêu chuẩn chính, bao gồm: giá trị hiện tại ròng, suất sinh lời nội

bộ và thời gian hoàn vốn

1 Những biến số khi ước tính dòng tiền dự án.

Ảnh hưởng của việc thực hiện một dự án đối là để thay đổi dòng tiền hiện tại và tươnglai của công ty Để đánh giá một khoản đầu tư tiềm năng, chúng ta buộc phải xem xétnhững thay đổi trong dòng tiền của công ty và sau đó quyết định rằng là chúng có làmtăng thêm giá trị cho doanh nghiệp hay không Vì vậy, bước đầu tiên và cũng là quantrọng nhất, là xác định chọ dòng tiền nào là có thích hợp

gồm dòng tiền đi vào và dòng tiền đi ra

dòng tiền tổng thể trong tương lai của công ty, xảy ra như là một kết quả trực tiếpnếu dự án được chấp nhận

một công ty khi có dự án với những dòng tiền của công ty đó khi không có dự án

mình và tách biệt khỏi công ty

Làm sao để biết được dòng tiền nào là thích hợp?

Luôn tự đặt câu hỏi sau: “Liệu dòng tiền này sẽ xảy ra chỉ khi dự án được chấpnhận?”

o Nếu câu trả lời là “Đúng”, thì dòng tiền này được xem là dòng tiền thích hợp của

a. Chi phí chìm

- Chi phí chìm là chi phí đã phát sinh và không thể bị loại bỏ

- Đây là dòng tiền không thích hợp do đó không được đưa vào trong những tính

toán dự án vì dự án có thực hiện hay không thì chi phí này cũng đã chi ra rồi Như

các chi phí điều tra thăm dò thực tế để làm cơ sở đưa ra dự án, chi phí quản lídoanh nghiệp phân bổ cho dự án, chi phí nghiên cứu phát triển sản phẩm, chi phínghiên cứu tiếp thị, chi phí thuê chuyên gia lập dự án…

b. Chi phí cơ hội

- Khái niệm chi phí cơ hội dùng để chỉ lợi ích bị mất đi do quyết định lựa chọn dự

án này và từ bỏ dự án khác Lợi ích cao nhất của một trong các dự án bị loại bỏ sẽtrở thành chi phí cơ hội của dự án được lựa chọn

- Chi phí cơ hội không phải là một khoản thực chi nhưng vẫn được tính vào dòngtiền vì đó là một khoản thu nhập mà công ty phải mất đi khi thực hiện dự án

c. Hiệu ứng phụ

- Ảnh hưởng tích cực – đem lại lợi ích cho những dự án khác

- Ảnh hưởng tiêu cực – tác động xấu đến những dự án khác

Xói mòn (Erosion): số tiền thiệt hại do sự ra đời của sản phẩm/ dự án mới đến từviệc mất doanh thu các sản phẩm/dự án hiện có của công ty

- Nợ ngắn hạn thường gồm: các khoản phải trả và các khoản nợ đến hạn

• Tăng vốn lưu động ( tăng tiền mặt tồn quỹ, tăng hàng tồn kho, tăng khoản phảithu, giảm khoản phải trả…) → dòng tiền ra

• Giảm vốn lưu động (giảm tiền mặt tồn quỹ, giảm khoản phải thu, tăng khoảnphải trả…) → dòng tiền vào

e) Chi phí tài trợ

- Khi phân tích một đề xuất đầu tư, không tính tới tiền lãi, cổ tức, trả nợ gốc do: tiềnlãi là một hợp phần của dòng tiền tới chủ nợ, không phải là dòng tiền từ tài sản

- Chi phí tài trợ được phản ánh trong tỷ suất chiết khấu được sử dụng để chiết khấudòng tiền của dự án (trong tỉ lệ chiết khấu đã tính tới chi phí đi vay) không nên chotiền lãi vào dòng tiền của dự án.

f) Thuế

Thuế thu nhập của công ty chịu tác động bởi phương pháp tính khấu hao Khi mứckhấu hao cao lợi nhuận trước thuế giảm, số tiền nộp thuế giảm, từ đó làm dòng tiềncủa dự án tăng lên và ngược lại

g) Khấu hao

Khấu hao không phải là chi phí bằng tiền mặt nó chỉ là một hình thức bút toán của kếtoán, vì vậy nó không ảnh hưởng trực tiếp đến dòng tiền của dự án Khấu hao chỉ ảnhhưởng đến dòng tiền dự án một cách gián tiếp thông qua thuế (“Lá chắn thuế khấuhao”)

 Dòng tiền không thích hợp

2 Các phương pháp ước tính dòng tiền dự án.

Dòng tiền dự án = Dòng tiền hoạt động của dự án - Thay đổi vốn lưu động ròng của dự án - Vốn chi tiêu

- Phương pháp trực tiếp

- Phương pháp gián tiếp

Hai phương pháp này khác nhau ở cách lập Dòng tiền hoạt động (OCF) của dự án

- Dòng tiền hoạt động trong phương pháp trực tiếp:

OCF = Tổng doanh thu - chi phí hoạt động

- Dòng tiền hoạt động trong phương pháp gián tiếp:

OCF = Lợi nhuận trước thuế + Khấu hao - Thuế

3 Một số phương pháp ước tính dòng tiền hoạt động khác.

Chỉ đúng khi trong thu nhập ròng không trừ chi phí lãi

OCF = Thu nhập ròng + Khấu hao

b) Phương pháp từ trên xuống

OCF = Doanh thu - Chi phí - Thuế

Phương pháp này không loại bỏ bất kì một khoản phí tiền mặt nào

OCF = (Doanh thu – Chi phí)(1- T) + Khấu hao* T

II CHỈ TIÊU GIÁ TRỊ HIỆN TẠI RÒNG (NET PRESENT VALUE – NPV)

1 Định nghĩa.

Giá trị hiện tại ròng (còn gọi giá trị hiện tại thuần) của dự án là tiêu chuẩn đánh giá vàlựa chọn của dự án Là hiệu số của giá trị hiện tại dòng doanh thu (cash inflow) trừ đigiá trị hiện tại dòng chi phí (cash outflow) tính theo lãi suất chiết khấu lựa chọn

2 Cách tính.

Công thức tính NPV:

Trong đó,

NPV: Giá trị hiện tại thuần của dự án đầu tư

NCFt : Dòng tiền ròng của năm t

Rt: Tổng doanh thu năm t

- Nếu NPV < 0: dự án có suất sinh lời thấp hơn chi phí cơ hội của vốn ( tỷ suất sinhlời của dự án thấp hơn suất chiết khấu) thị dự án bị loại bỏ.

4 Ưu điểm và Nhược điểm.

- Ưu điểm:

+ Phương pháp này đánh giá hiệu quả kinh tế của dự án có tính đến yếu tố giá trị thời gian của tiền

+ Phản ánh đầy đủ các khía cạnh của chi phí và kết quả của dự án

+ Hiệu quả của dự án được biểu hiện bằng một đại lượng tuyệt đối, cho phép đánhgiá được quy mô lợi ích của dự án

- Nhược điểm:

+ Phụ thuộc vào lãi suất chiết khấu Rất khó để xác định một tỷ lệ chiết khấu hoàn toàn chính xác

+ Phương pháp NPV không phản ánh mức sinh lời của đồng vốn đầu tư

+ Không thể đưa ra kết quả lựa chọn khi các dự án không đồng nhất về mặt thời giancũng như xếp hạng ưu tiên trong việc lựa chọn các dự án đầu tư khi nguồn vốn củadoanh nghiệp bị giới hạn

III CHỈ TIÊU TỶ SUẤT SINH LỜI NỘI BỘ (INTERNAL RATE OF

RETURN – IRR)

Tỷ suất sinh lợi nội bộ (IRR) là một trong những phương pháp đánh giá mà nhà quản

lý có thể sử dụng để quyết định có nên tập trung toàn lực cho một dự án tiềm năng cụthể, hay xếp hạng tính hấp dẫn của nhiều dự án khác nhau

1 Định nghĩa.

Là một mức lãi suất chiết khấu mà tại đó giá trị hiện tại của các khoản tiền ròng hàngnăm trong tương lai do đầu tư mang lại bằng với vốn đầu tư ban đầu Hay nói cáchkhác, tỷ suất sinh lời nội bộ là một mức lãi suất chiết khấu mà tại đó giá trị hiện tạiròng (NPV) của khoản đầu tư bằng 0

2 Cách tính.

Theo định nghĩa trên, IRR là lãi suất r* thỏa mãn phương trình:

Khi tính NPV, ta chọn trước một lãi suất, sau đó tính ra giá trị hiện tại của các lợi ích

và chi phí, từ đó suy ra giá trị NPV Ngược lại, khi tính IRR, thay vì lựa chọn một lãisuất, ta giả sử NPV của dự án bằng 0 và từ đó tính ra r*

Việc tính trực tiếp r* từ công thức trên là việc hết sức phức tạp Vì vậy, r* được tínhbằng phương pháp nội suy theo các bước sau:

+ Bước 1: Chọn một mức lãi suất tùy ý r1 sao cho giá trị hiện tại ròng của dự ándương (NPV1>0) theo lãi suất r1

+ Bước 2: Chọn tiếp một lãi suất r2 thỏa mãn điều kiện NPV2 <0

+ Bước 3: r* được tính theo công thức nội suy như sau:

Điều kiện: chọn r1 sao cho NPV1 > 0

NPV at Different Discount RatesDiscount Rate NPV($)

Đường thẳng cắt trục x, ta sẽ có NPV bằng 0, khi đó giá trị 13,1% tại giao điểm

Ví dụ: Có 2 dự án loại trừ lẫn nhau A và B, vốn đầu tư cho mỗi dự án là 100 triệu

đồng Chi phí sử dụng vốn của 2 dự án là 10% Thời gian hoạt động của hai dự ánđều là 3 năm và dự kiến thu nhập, chi phí như sau:

ĐVT: triệu đồng

Trên Excel ta lập bảng tính như sau:

Nhập công thức hàm tại các ô D18, D19, F20 (dự án A), G18, G19, G20 (dự án B)

Cụ thể sẽ có 3 trường hợp sau:

+ TH1: Tỷ suất sinh lời nội bộ của dự án nhỏ hơn chi phí sử dụng vốn (IRR< r)thì loại bỏ dự án

+ TH2: Tỷ suất sinh lời nội bộ của dự án bằng chi phí sử dụng vốn (IRR= r) thìtùy điều kiện cụ thể và sự cần thiết của dự án mà doanh nghiệp có thể chấpnhận hay loại bỏ dự án

+ TH3: Tỷ suất sinh lời nội bộ của dự án bằng lớn hơn chi phí sử dụng vốn(IRR>r) thì:

Nếu đây là dự án độc lập thì dự án được chấp nhận

Nếu là dự án thuộc loại loại trừ nhau thì chọn dự án có tỷ suất sinh lời nội

bộ cao nhất

4 Ý nghĩa.

• Phán ánh tỷ suất sinh lợi của vốn đầu tư Phương pháp IRR không phụ thuộc chiphí vốn nên thuận tiện cho việc so sánh cơ hội đầu tư vì cho biết khả năng sinhlời dưới dạng phần trăm

• Tỷ suất sinh lợi nội bộ cho chúng ta biết được mức chi phí sử dụng vốn tối đa cóthể chấp nhận được (tỷ suất chiết khấu có thể cao đến bao nhiêu trước khi dự án

• Đây là một cách đơn giản để diễn giải về giá trị của một dự án cho ngườikhông biết chi tiết về nó

• Trong một số trường hợp cụ thể, nếu IRR đã đủ cao, công ty có thể sẽ khôngphải tìm suất sinh lợi yêu cầu (thường là một nhiệm vụ khó khăn) để so sánhvới IRR

• Đặc biệt, trong trường hợp dự án được tài trợ bằng vốn vay, giả sử với lãi suấtvay là i% thì:

 Nếu r* < i thì dự án sẽ không đủ tiền trả nợ

 Nếu r* = i thì dự án vừa đủ trả nợ, nhà đầu tư không có lợi ích gì

 Nếu r* > i thì nhà đầy tư không những có thể trả nợ mà còn có lãi

Trong trường hợp dự án đầu tư tăng thêm chiều sâu hay mở rộng sản xuất thìphương pháp IRR cũng cho biết lãi suất thu được từ phần vốn đầu tư thêm đó.Đây là ưu điểm nổi bật của phương pháp này

 IRR là một phương pháp quan trọng và được sử dụng rộng rãi trên thế giới.

bộ luôn luôn cao đối với những dự án có quy mô nhỏ

• Áp dụng phương pháp tỷ suất sinh lời nội bộ sẽ rất khó khăn trong đánh giálựa chọn dự án có nhiều tỷ suất sinh lời nội bộ Cụ thể là khi đối mặt với dòngtiền đổi dấu nhiều lần có thể ra kết quả có nhiều hơn một hoặc không có IRRnào:

- Trường hợp có nhiều tỷ suất sinh lời nội bộ

Khả năng có nhiều hơn một tỷ suất chiết khấu khiến NPV bằng 0, vì vậy theo quytắc ra quyết định IRR ta có thể không biết phải dùng đáp án nào để đánh giá từ đó

có thể dẫn đến sai lầm trong việc lựa chọn dự án

Dự án này có 2 tỷ suất sinh lời nội bộ là 25% và 33,33%

- Trường hợp không có IRR nào

Ví dụ:

Dòng tiền -$51 $100 -$50 Không có Luôn âm

Dự án này không có IRR và NPV luôn âm tại mức lãi suất chiết khấu bất kì

 Những trường hợp trên cho thấy các thiếu sót của phương pháp sử dụng IRR vàgiải pháp lúc này là áp dụng tiêu chuẩn NPV

• Có thể dẫn đến sai lầm trong việc lựa chọn dự án khi so sánh những khoản đầu

tư loại trừ lẫn nhau

Thậm chí khi chỉ có một Tỷ suất sinh lời nội bộ, lại có thể thể phát sinh một vấn đề khácliên quan đến quyết định lựa chọn những dự án loại trừ lẫn nhau Nếu hai khoản đầu tư,

X và Y, thuộc diện loại trừ lẫn nhau, nghĩa là chúng ta chỉ có thể chọn một trong hai

Trong đồ thị trên IRR của A là 24% lớn hơn IRR của B là 21% Giao điểm của 2đường thẳng tại điểm (được gọi là crossover point) có IRR là 11,1%, tỷ suất này đượcgọi là Crossover rate.

Giả sử, nếu Suất sinh lợi yêu cầu nhỏ hơn 11,1% thì sẽ có mâu thuẫn giữa NPV vàIRR, tuy IRR của A lớn hơn nhưng NPV của B cao hơn, xét về mặt kinh tế trườnghợp này B là dự án tốt hơn Nếu Suất sinh lợi yêu cầu lớn hơn 11,1% thì không cómâu thuẫn và hiển nhiên A là dự án tốt hơn

Mục đích của ví dụ trên để nói rằng khi chúng ta có những dự án loại trừ lẫn nhau, takhông nên xếp hạng dự trên tỷ suất sinh lợi nội bộ bởi chúng có thể dẫn đến lựa chọnsai lầm Và khi có mâu thuẫn giữa NPV và IRR, trên lý thuyết, ta luôn ưu tiên chọn

dự án có NPV cao hơn Bởi mục tiêu cuối cùng của doanh nghiệp là tối đa hóa lợinhuận, bất kể tỷ suất sinh lợi

Trường hợp dự án có dòng tiền loại Đầu tư hoặc Tài trợ.

Ví dụ: Xem xét 2 dự án sau

$100 - ($130/1,12) = -$16,07

Trong ví dụ này, IRR và NPV mâu thuẫn, 2 hình ở trên cho thấy NPV của mỗi dự án.NPV của B là một đường cong hướng lên Vì vậy, dự án này nên được chấp nhận khiSuất sinh lợi yêu cầu lớn hơn IRR

Khi một dự án có dòng tiền như của B, IRR thực chất là tỷ suất chúng ta đang trả,

không phải thu vào Vì lý do này chúng ta gọi B là dự án có dòng tiền loại Tài trợ,

trong khi A là dự án có dòng tiền loại Đầu tư Chúng ta chỉ nên thực hiện các dự án có

dòng tiền loại Tài trợ nếu nó có IRR thấp hơn Suất sinh lợi yêu cầu.

6 So sánh phương pháp NPV với IRR.

- Giống nhau:

• NPV và IRR đều dẫn đến những quyết định như nhau Miễn là hai điều kiện quantrọng được đáp ứng Dòng tiền phải chuyển dấu từ âm sang dương chỉ một lần và

dự án phải độc lập (không thuộc TH loại trừ lẫn nhau)

• Đều xem xét đến yếu tố giá trị thời gian của dòng tiền khi đánh giá dự án

- Khác nhau:

NPV IRR

Phản ánh đầy đủ các khía cạnh chi phí

và kết quả của dự án được biểu hiện

dưới dạng một giá trị ròng được tăng

thêm hoặc mất đi cho phép đánh giá

được quy mô lợi ích của dự án

Kết quả của dự án được biểu hiện dướidạng phần trăm tỷ suất sinh lời, khôngcung cấp độ lớn số lãi hay lỗ của dự ántính bằng tiền

Có thể được sử dụng đánh giá các dự án

có sự thay đổi dấu trong dòng tiền

Không thể được sử dụng đánh giá các dự

án có sự thay đổi dấu trong dòng tiền

Nếu tỷ suất chiết khấu thay đổi sẽ tính

ra nhiều kết quả trong cùng 1 dự án Rất

khó để xác định được một tỷ lệ chiết

khấu hợp lý

Không phụ thuộc vào chi phí vốn để tính

tỷ suất sinh lời nội bộ

Không phản ánh mức sinh lời của đồng

vốn đầu tư

Phản ảnh được tỷ lệ sinh lời của bản thân

dự án, tạo cơ sở thuận lợi cho việc đánhgiá, lựa chọn dự án

Có thể xếp hạng các dự án loại trừ nhau Không thể xếp hạng các dự án loại trừ

nhau một cách chính xác

Có thể tính giá trị hiện tại thuần của dự

án đầu tư kết hợp bằng cách cộng các

giá trị hiện tại thuần của các dự án với

nhau NPV(A+B) = NPV(A) + NPV(B)

Không thể cộng các tỉ suất sinh lời nội bộcủa các dự án

Biết được tỉ suất sinh lời hấp dẫn về mặtquan

IV CHỈ TIÊU THỜI GIAN HOÀN VỐN (PAYBACK PERIOD – PBP)

1 Định nghĩa.

Thời gian hoàn vốn là thời gian thu nhập mang lại từ dự án đủ bù đắp được chi phí đã

bỏ ra

NCFt dòng tiền còn lại phải thu hồi tại năm t = n

NCFn+1 dòng tiền tại thời điểm n+1

Chi phí dự án: $500, thời gian hoàn vốn của đầu tư này là gì?

Ta có chi phí đầu tư ban đầu là $500 Sau hai năm đầu tiên, dòng tiền thu đượctổng cộng là $300 Sau năm thứ 3, tổng dòng tiền thu được là $800, do đó, dự án đã thuhồi vốn vào một thời điểm nào đó giữa cuối năm 2 và cuối năm 3 Bởi vì dòng tiền tíchluỹ 2 năm đầu tiên là $300, ta còn phải thu hồi $200 nữa trong năm thứ 3 Mà dòng tiềnnăm thứ ba là $500, theo công thức ta có:

PBP = 2 + = 2 + 0.4 = 2.4 năm 2 năm 5 tháng

Ta có thể thấy, việc áp dụng công thức để tính PBP để ra quyết định đầu tư là vôcùng đơn giản Người ta chọn điểm cắt thời gian hoàn vốn là 2 năm (cut-off point), nghĩa

là bất cứ dự án nào có thời gian hoàn vốn sau 2 năm đều bị từ chối Bảng 9.1 sau đây sẽ

minh hoạ cho ta thấy những dòng tiền cho 5 dự án khác nhau từ A E Dòng tiền Năm 0

là chi phí của các cuộc đầu tư Chúng ta có thể chỉ ra một vài tính đặc thù, mà theonguyên tắc có thể tăng Thời gian hoàn vốn (PBP)

Khác với dự án A, dự án B sẽ không bao giờ thu hồi vốn được vì tổng dòng tiềnsau 3 năm đầu tiên là 40 + 20 +10 = $70 < $200 (chi phí ban đầu) và sau đó dòng tiền bịdừng, không có thêm bất cứ con số phát sinh tăng nào nữa Tuy nhiên, dự án C lại có PBPchính xác là 4 năm vì vào năm thứ 4 nó đã thu được đúng $130 còn bị thiếu Khác với ba

dự án trên, dự án D đã thu hồi vốn vào năm 2 nhưng vào năm thứ 3 lại bị âm $200, đếnnăm thứ 4 thì thu hồi lại $200 đó Có thể nói, dự án D có 2 thời gian hoàn vốn khác nhau

là 2 năm và 4 năm Vậy cái nào là đúng? Câu trả lời là cả hai thời điểm thu hồi vốn trên