Lý thuyết Chi phí sử dụng vốn

Tổng quan về chi phí vốnCác nguồn vốn cụ thể của doanh nghiệp Bảng cân đối kế toán Vốn chủ sở hữu Shareholders’ equity Vốn cổ phần ưu đãi Preference share capital Vốn cổ phần thường Or

Nguồn tài trợ và chi phí sử dụng vốn

Th.s Hoàng Sĩ Thính

Bộ môn Tài chính – Khoa Kế toán và

Quản trị kinh doanh

Mục tiêu hướng tới

1 Hiểu các giả định chính, các thuật ngữ chủ yếu và các nguồn tài chính

ứng với các chi phí sử dụng vốn

2 Xác định chi phí của các khoản nợ dài hạn và chi phí vốn cổ phiếu ưu đãi

3 Tính chi phí vốn cổ phiếu thông thường và chuyển đổi thành chi phí vốn

cổ phiếu thường mới phát hành, và chi phí vốn lợi nhuận giữ lại

4 Tính chi phí vốn bình quân (weighted average cost of capital – WACC)

cho doanh nghiệp

5 Mô tả tiến trình xác định điểm quyết định (break point) và chi phí vốn

biên theo tỷ trọng (weighted marginal cost of capital – WMCC)

6 Giải thích chi phí vốn biên theo tỷ trọng và các sử dụng của nó với các kế

hoạch cơ hội đầu tư (investment opportunities schedule) nhằm ra các quyết định tài trợ và đầu tư

1 Tổng quan về chi phí vốn

• Chi phí vốn là tỷ suất lợi nhuận mà doanh nghiệp phải kiếm được trên dự án đầu tư nhằm để duy trì giá trị thị trường của

cổ phiếu doanh nghiệp (giá trị doanh nghiệp).

• Chi phí vốn còn có thể được xem là tỷ suất lợi nhuận yêu cầu bởi người cung cấp vốn nhằm để hu hút vốn đầu tư vào

doanh nghiệp.

• Nếu rủi ro được giữ không đổi, dự án với tỷ suất lợi nhuận cao hơn chi phí vốn sẽ làm tăng giá trị của doanh nghiệp và ngược lại.

• Các chi phí vốn được đo lường dựa trên chuẩn chi phí vốn sau thuế (after tax basis)

1 Tổng quan về chi phí vốn

Thuật ngữ căn bản

• Chi phí vốn được ước lượng ở một thời điểm nhất định Nó là chi phí tương lai trung bình kỳ vọng của các khoản vốn trong một thời gian dài (the expected average future cost of funds over the long run) dựa trên những thông tin sẵn có.

• Trên thực tế, doanh nghiệp sử dụng nhiều nguồn tài trợ (với chi phí vốn khác nhau) cho một đầu tư Trong trường hợp đó, doanh nghiệp sử dụng chi phí sử dụng vốn trung bình theo tỷ trọng để ra các quyết định về tài trợ đầu tư.

Ví dụ 1:

• Giả sử doanh nghiệp sử dụng một cấu trúc vốn là 50% vốn vay (chi phí 6%/năm) và 50% vốn chủ sở hữu (chi phí 14%/năm) Doanh nghiệp đang băn khoăn ra quyết định đầu tư vào hai dự án (độc lập nhau) như sau:

sở hữu, hoặc bỏi cơ cấu vốn (như trên) của doanh nghiệp?

1 Tổng quan về chi phí vốn

Các nguồn vốn cụ thể của doanh nghiệp

Bảng cân đối kế toán

Vốn chủ sở hữu (Shareholders’ equity)

Vốn cổ phần ưu đãi (Preference share capital)

Vốn cổ phần thường (Ordinary share capital)

Lợi nhuận giữ lại (Retained earnings)Tổng tài sản = tổng nguồn hình thành

Các nguồn vốn dài hạn của doanh nghiệp

2 Chi phí nợ dài hạn (Long-Term Debt)

Cost of long-term debt (ri)

Chi phí sau thuế của vốn vay dài hạn

• Thu ròng từ việc đi vay (Net Proceeds)

• Chi phí nợ vay trước thuế (Before-Tax Cost of

Debt)

• Chi phí nợ vay sau thuế (After-Tax Cost of

Debt)

Khoản tiền thực tế nhận được từ phát hành chứng khoán

Chi phí phát hành (Floatation costs)

Tổng chi phí phát hành, bán chứng khoán.

Các chi phí này áp dụng cho tất cả các loại chứng khoán –

nợ, vốn cổ phần ưu đãi, và cổ phần phổ thông

(1) Chi phí bảo lãnh phát hành –

chi phí trả cho công ty chứng

khoán, ngân hàng do nghiệp vụ

bảo lãnh phát hành

(2) Chi phí quản lý chung – Chi liên quan đến thủ tục luật pháp (legal fees), kế toán, in ấn và chi phí khác

Ví dụ

về thu ròng từ phát hành công cụ nợ

• Công ty Duchess Limited đang dự định phát hành một lô trái phiếu (cupon bond) với tổng trị giá là 10 triệu đô la Trái phiếu này sẽ có thời hạn 20 năm với trái tức không đổi hàng năm là 9%/năm Mệnh giá mỗi trái phiếu là 1000 đô la Vì một số trái phiếu có cùng mức độ rủi ro có tỷ suất lợi nhuận lớn hơn 9%, nên công ty dự định sẽ bán trái phiếu với mức giá là 980 đô la/ trái phiếu nhằm bù đắp lại sự hạn chế của tỷ lệ trái tức thấp hơn Các chi phí liên quan đến phát hành là 2% so với mệnh giá Hãy tính ra thu ròng từ việc phát hành trên.

Chi phí nợ vay trước thuế (Before-Tax Cost of Debt)

Sử dụng giá tham khảo

(Using Cost Quotations)

Before-tax cost of debt (rd) for a bond can be obtained

in 3 ways:

Nếu thu ròng bằng với mệnh

giá, thì chi phí nợ vay cân bằng

với tỷ suất sinh lời của trái

phiếu (cupon interest rate).

A bond with a 10% coupon

interest rate that nets proceeds

equal to the bond’s $1,000 par

value would have a before-tax

cost, rd, of 10%.

Phương pháp tính toán chi phí

Tiếp cận này tìm ra chi phí trước thuế của khoản nợ bằng việc sử dụng IRR dựa trên dòng tiền của chứng khoán nợ

Calculated by: Financial

calculator, an electronic calculator, or trial-and-error technique It represents the annual before-tax percentages cost of the debt.

Phương pháp tính chi phí gần đúng (approximation)

Công thức như sau:

Chi phí nợ vay trước thuế (Before-Tax Cost of Debt)

Sử dụng giá tham khảo

(Using Cost Quotations)

* Dựa trên so sánh giữa thu ròng

và mệnh giá:

Nếu thu ròng bằng với mệnh giá, thì

chi phí nợ vay cân bằng với tỷ suất

sinh lời của trái phiếu (cupon interest

rate)

A bond with a 10% coupon interest

rate that nets proceeds equal to the

bond’s $1,000 par value would have

Tham khảo chi phí nợ vay cùng loại (trái phiếu cùng mức độ rủi ro):

Chi phí nợ vay dài hạn từ các nguồn có cùng mức độ rủi ro được đánh giá tương đương nhau.

Ví dụ:

Hai trái phiếu nợ A và B được đánh giá

có cùng mức độ rủi ro Mệnh giá của chứng khoán A là $10,000; giá phát hành là $9,000 và chi phí phát hành bằng 5% mệnh giá Tỷ lệ trái tức cố định hành năm là 10% Hãy cho biết ước tính chi phí vốn vay từ trái phiếu B?

Ví dụ:

Hai trái phiếu nợ A và B được đánh giá

có cùng mức độ rủi ro Mệnh giá của chứng khoán A là $10,000; giá phát hành là $9,000 và chi phí phát hành bằng 5% mệnh giá Tỷ lệ trái tức cố định hành năm là 10% Hãy cho biết ước tính chi phí vốn vay từ trái phiếu B?

Chi phí nợ vay trước thuế (Before-Tax Cost of Debt)

Phương pháp tính toán chi phí

Tiếp cận này tìm ra chi phí trước thuế của khoản nợ bằng việc sử dụng IRR dựa trên dòng tiền của chứng khoán nợ

Phương pháp tính chi phí gần đúng (approximation)

Công thức như sau:

Where:

I = annual interest

N d = net proceeds from the sale of debt (bond)

n = no of years to the bond’s maturity

Par value - Nd

n

Nd + Par value2

Chi phí nợ vay trước thuế (Before-Tax Cost of Debt)

Before-Tax Cost of Debt example

Một chứng khoán nợ mệnh giá $1,000 với tỷ lệ trái tức không đổi là 9%/năm, được bán với giá ròng là $960, thời gian đáo hạn là 20 năm Hãy tính chi phí cho khoản vay này?

End of year

(s) Cash Flow

1-20 - $90 9% coupon int rate X $1,000 par value

20 -$1000 (repayment of the principal)

Calculating the Cost

Before-Tax Cost of Debt example

Approximating the Cost

Chi phí nợ vay trước thuế, rd, cho một trái phiếu với

mệnh giá $1,000 có thể được tính dựa trên công thức:

By substituting the values, this approximate before-tax cost

of debt is 9.4% which is close to 9.452 value calculated

precisely in the preceding example

Chi phí nợ vay sau thuế (After-Tax Cost of Debt)

Chi phí vốn thường được tính dựa trên chuẩn sau thuế

(after tax basis) Vì chi phí nợ vay là chi phí được đánh

thuế, nên nó làm giảm thu nhập chịu thuế của doanh

nghiệp

Chi phí nợ vay sau thuế, ri, được tính như sau:

ri = rd X ( 1 - t )

Duchess Corp chịu tỷ lệ thuế thu nhập là 40% Chi phí

nợ vay trước thuế là 9.4%, chi phí nợ vay sau thuế là bao nhiêu?

Chi phí nợ vay sau thuế … ví dụ

Phát biểu gì về so sánh giữa chi phí nợ vay và chi phí của các nguồn vốn khác trong doanh nghiệp, một cách chung nhất?

Cổ phiếu ưu đãi đại diện cho kiểu lợi ích sở hữu đặc biệt trong doanh nghiệp Nó đưa đến cho người nắm giữ quyền được nhận cổ tức trước khi doanh nghiệp tiến hành phân chia cổ tức cho các cổ đông thông thường.

Vì là một dạng cổ phiếu (vốn của chủ sở hữu) nên thu

ròng từ việc phát hành sẽ được giữ lại trong doanh

nghiệp mãi mãi.

3 Chi phí vốn cổ phần ưu đãi (Cost of Preferred Stock)

Chi phí vốn cổ phiếu ưu đãi, rp, là tỷ số giữa cổ tức ưu đãi

và thu ròng từ việc phát hành cổ phiếu ưu đãi

Chi phí vốn cổ phiếu ưu đãi

rp = Dp / Np

Trong đó:

D p = Cổ tức ưu đãi

N p = Thu ròng từ phát hành cổ phiếu ưu đãi

Vì cổ tức ưu đãi được chi trả từ dòng tiền sau thuế của doanh

nghiệp, nên chi phí vốn từ nguồn này không phải điều chỉnh thuế

Ví dụ về chi phí vốn cổ phiếu ưu đãi

Duchess Corp đang dự định phát hành một loại cổ phiếu ưu đãi

có tỷ lệ cổ tức không đổi là 10% với giá phát hành bằng với

mệnh giá là $87 Chi phí phát hành là $5 Hãy tính chi phí sử dụng vốn từ cổ phiếu này?

Duchess Corp đang dự định phát hành một loại cổ phiếu ưu đãi

có tỷ lệ cổ tức không đổi là 10% với giá phát hành bằng với

mệnh giá là $87 Chi phí phát hành là $5 Hãy tính chi phí sử

Chi phí vốn cổ phần thường là tỷ suất lợi nhuận mà nhà đầu tư

kỳ vọng sẽ kiếm được từ cổ phiếu trên thị trường.

4 Chi phí vốn cổ phần thường

(Cost of Common Stock)

2 nguồn tài trợ từ cổ phổ phiếu thường của doanh nghiệp

Lợi nhuận giữ lại

(Retained Earnings)

Phát hành mới cổ phiếu thường (New issues of common stock)

Chi phí vốn cổ phần thường (tiếp)

Chi phí vốn cổ phần thường , rs , là tỷ suất mà nhà đầu tư chiết khấu các cổ tức kỳ vọng từ doanh nghiệp để tìm ra giá trị cổ phiếu (giá mua).

Hai cách đo lường chi phí vốn cổ phần thường:

(1)Mô hình định giá tăng trưởng cố định (constant growth

valuation model – Gordon model)

(2)Mô hình định giá tài sản vốn (Capital Asset Pricing Model - CAPM)

Cost of Common Stock

Giả định rằng giá của cổ phiếu sẽ bằng giá trị hiện tại của

cổ tức trong tương lai, và các cổ tức này được tăng

Sử dụng mô hình định giá tăng trưởng cố định, tức mô hình Gordon

(Constant-Growth Valuation (Gordon) Model)

P0 = D1 / (rs –g) Where: P 0 = value of common stock

D 1 = per-share dividend expected at the end

of year 1

r s = required return on common stock (cost

of common stock equity)

g= constant rate of growth in dividends

rs = (D1/P0) + g

Chi phí sử dụng vốn cổ phần thường

rs, và rủi ro chưa đa dạng hóa của doanh nghiệp, đo lường

bằng hệ số beta (beta coefficient), b.

Sử dụng mô hình định giá tài sản vốn

(Using the Capital Asset Pricing Model (CAPM))

rs= RF + [b X (rm –R F )] Where: R F = risk-free rate of return

r m = market rate of return; return on the market portfolio of assets

Mô hình CAPM cho thấy rằng chi phí sử dụng vốn cổ phần thường là

tỷ suất lợi nhuận yêu cầu bởi nhà đầu tư để bù đắp lại những rủi ro không đa dạng hóa của doanh nghiệp, rủi ro được đo lường bởi hệ

số beta

• Một công ty đang tính chi phí sử dụng vốn cổ phần thường bằng mô hình CAPM Một nhà

7%; hệ số beta là 1.5, và tỷ suất lợi nhuận thị trường bằng 11%

Cost of Common Stock

The same as the cost of an equivalent fully subscribed issue

of additional common stock, which is equal to the cost of

common stock equity, rs.

Cost of Retained Earnings (rr)

The cost of common stock, net of under-pricing and

associated floatation costs.

Underpriced – stock sold at a price below its current market

price, P0

Cost of New Issues of Common Stock (rn)

rn= (D1/Nn)+g)

Where:

N n = net proceeds from sale of new common stock

D 1 = per-share dividend expected at the end of year 1

g= constant rate of growth in dividends

t of Cap

ital

Weighted Average Cost of Capital

reflects the expected average future cost of funds over the long run It is found by weighting the cost of each specific type of capital by its proportion in the firm’s capital structure.

t of Cap

ital

Weighted Average Cost of Capital

Calculating Weighted Average Cost of Capital (WACC)

ra= (wi X ri) + (wp X rp) + (wsX rr or n)

Where:

w i = proportion of long-term debt in capital structure

w p = proportion of preferred stock in capital structure

w s = proportion of common stock equity in capital structure

w i + w p + w s = 1.0

r i = cost of debt

r p = cost of preferred stock

r r = cost or retained earnings

r n = cost of new common stock

Weighted Average Cost of Capital example

The company uses the ff weights in calculating its weighted average cost of capital:

Cost of debt, r i = 5.6%

Cost of preferred stock, r p = 10.6%

Cost of retained earnings, r r = 13.0%

Cost of new common stock, r n = 14.0%

Source of capital Weight Cost Weighted Cost

a return greater than 9.8%.

Book Value Vs Market Value

• Book value weights use accounting values to measure the

proportion of each type of capital in the firm’s financial structure

while market value weights measure the proportion of each type

of capital at its market value

• Market value weights are appealing, because the market

values of securities closely approximate the actual dollars to be received from their sale

• Market value weights are clearly preferred over book value

weights

• Historical weights can be either book or market value weights

based on actual capital structure proportions while target

weights, which can also be based on either book or market

values, reflect the firm’s desired capital structure proportions

• The preferred weighing scheme is target market value

proportions

t of Cap

ital

Weighted Average Cost of Capital example

Chuck Solis currently has 3 loans outstanding, all of which mature in exactly 6 yrs and can be repaid w/o penalty any time prior to maturity The outstanding balances and annual interest rates on these loans are noted below.

t of Cap

ital

Weighted Average Cost of Capital example

Chuck Solis currently has 3 loans outstanding, all of which mature in exactly 6 yrs and can be repaid w/o penalty any time prior to maturity The outstanding balances and annual interest rates on these loans are noted below.

to fully pay the 3 outstanding loans, which combined have an outstanding balance of $80,000

Chuck wishes to choose the less costly alternative: (1) do nothing or

(2) borrow the $80,000 and pay off all three loans.

t of Cap

ital

Weighted Average Cost of Capital example

Calculates the weighted average cost of Chuck’s current debt by weighing each debt’s annual interest cost by the proportion of the $80,000 total it represents and summing the 3 weighted values.

Using the formula, the weighted average cost of current debt is,

is below the 9.2% cost of the new

$80,000 loan, Chuck should do nothing, and just continue to pay off the 3 loans as originally scheduled

t of Cap

ital

Marginal Cost and Investment Decisions

associated with its next dollar of total new financing.

Weighted Marginal Cost of Capital (WMCC)

BP j = break-point for financing source j

AF j = amt of funds available from financing source j

at a given cost

W j = capital structure weight (stated in decimal form) for financing sources

2 Calculate WACC, for a level of total new financing bet break points.

•First, we find the WACC for a level of total new financing bet Zero and the first break point.

• Second, we find the WACC for a level of total new financing bet the first and second break points, and so

on

3 Together, the data computed above can be used to prepare a

weighted marginal cost of capital (WACC) schedule This graph

relates the firm’s weighted average cost of capital to the level of total new financing.

t of Cap

ital

Marginal Cost and Investment Decisions example

retained earnings (at rr=13%), it must use the more expensive new common stock financing (at rn=14%) to meet its common stock equity needs In addition, the firm expects that it ca borrow only $400,000 of debt at the 5.6% costs; additional debt will have an after-tax cost (ri) of 8.4%

retained earnings costing 13% is exhausted, (2) when the $400,000

of a long-term debt costing 5.6% is exhausted

Using the formula,

BPcommon equity= $300,000/ 0.5

= $600,000

BPlong-term debt= $400,000/ 0.4

= $1,000,000