Bài luận về thị trường hiệu quả

Bài luận về thị trường hiệu quả

Chuyên đề nghiên cứu: Thị Trường Hiệu Qủa 

Trong nền kinh tế, để tiến hành hoạt động sản xuất kinh doanh các doanh nghiệp cần huy động nhiều nguồn lực khác nhau, trong đó không thể thiếu nguồn lực tài chính Các nguồn lực trong nền kinh tế là hữu hạn hay nói cách khác là luôn ở trong tình trạng khan hiếm Trong nền kinh tế thị trường, cạnh tranh là một tất yếu khách quan, việc sử dụng các nguồn lực khan hiếm sao cho hiệu quả cao nhất với một chi phí thấp nhất luôn là vấn đề được quan tâm hàng đầu Vấn đề này được giải quyết thông qua sự vận hành của các thị trường dưới sự chi phối cơ chế thị trường Để phân phối các nguồn lực một cách tốt nhất, thị trường cần phải hiệu quả

Lý thuyết thị trường hiệu quả là một trong những lý thuyết chính thống, nền tảng của ngành tài chính Cùng với sự phát triển của thị trường chứng khoán, lý thuyết này lại càng tỏ ra mạnh hơn bất kỳ lý thuyết nào, nó là kim chỉ nam cho nhiều học giả phân tích

chứng khoán Nhà kinh tế học Samuelson đã từng nhận xét: “Kinh tế học tài chính được coi

là các món phục sức của nhà vua trong các dịp lễ tộc thì Lý thuyết thị trường hiệu quả sẽ chiếm một nửa các đồ trang sức đó!”.

Nhưng trên thực tế các thị trường có hiệu quả không và mức độ hiệu quả đến đâu? Đây là vấn đề đang gây nhiêu tranh cãi trên thị trường chứng khoán hiện nay

Bài viết này giới thiệu về lý thuyết thị trường hiệu quả (EMH), các dạng thị trường, các phương pháp kiểm định đối với từng loại thị trường và ứng dụng của nó, đặc biệt trong thị trường chứng khoán

 1 GVHD: Th.s Lê Đạt Chí

Chuyên đề nghiên cứu: Thị Trường Hiệu Qủa 

 2 GVHD: Th.s Lê Đạt Chí

Chuyên đề nghiên cứu: Thị Trường Hiệu Qủa 

1 KHÁI NIỆM THỊ TRƯỜNG HIỆU QUẢ:

1.1 Thị trường hiệu quả hoàn hảo:

Một thị trường được coi là hiệu quả hoàn hảo khi thị trường đó hiệu quả trên ba mặt

cơ bản: hiệu quả về mặt phân phối, hiệu quả về hoạt động hay chi phí và hiệu quả về mặt thông tin

Một thị trường được coi là hiệu quả về mặt phân phối khi khi thị trường đó có khả

năng đưa các nguồn lực khan hiếm đến người sử dụng sao cho người đó trên cơ sở nguồn lực có được sẽ tạo nên kết quả lớn nhất hay họ sử dụng nguồn lực một cách tốt nhất Điều này có nghĩa là chỉ những người trả giá cao nhất cho các nguồn tài nguyên đó mới giành được quyền sử dụng chúng Đối với thị trường vốn và thị trường chứng khoán, vai trò của

nó là phân phối các nguồn vốn có thể đầu tư sao cho có hiệu quả nhất

Một thị trường được coi là hiệu quả về mặt hoạt động khi chi phí giao dịch quyền sử

dụng các nguồn lực trên thị trường đó được quyết định bởi quan hệ cung cầu về nguồn lực

đó Nói cách khác, thị trường được coi là hiệu quả về mặt hoạt động khi nó có khả năng tối thiểu hóa chi phí giao dịch và đưa chi phí này tiến dần về 0, thông qua cơ chế cạnh tranh giữa các đối tượng tham gia kiến tạo và vận hành thị trường Tuy nhiên, trên thực tế, các thị trường sẽ không tồn tại nếu hoạt động của những người vận hành thị trường không được bù đắp

Một thị trường được coi là hiệu quả về mặt thông tin khi giá cả của quyền sử dụng

các nguồn lực giao dịch trên thị trường phản ánh đầy đủ và tức thời các thông tin có liên quan đến nguồn lực đó Những thông tin đó bao gồm nhiều loại khác nhau như thông tin về môi trường kinh tế vĩ mô, thông tin về người có nhu cầu sử dụng nguồn lực, thông tin về sự khan hiếm của nguồn lực

đến người sử dụng tốt nhất với giá cả phản ánh đầy đủ thông tin có liên quan và chi phí giao dịch được tối thiểu hóa

 3 GVHD: Th.s Lê Đạt Chí

1.2 Khái niệm thị trường hiệu quả:

Thị trường chứng khoán được xem là hiệu quả khi thị trường đồng thời thỏa mãn các điều kiện của một thị trường hiệu quả hoàn hảo

Thị trường chứng khoán hiệu quả về mặt phân phối tức là thị trường có khả năng phân phối các nguồn vốn đầu tư được cung cấp bởi các nhà đầu tư đến tay người sử dụng tốt nhất, tạo ra lợi nhuận tốt nhất

Thị trường chứng khoán hiệu quả về mặt chi phí giao dịch khi các tác nhân kiến tạo thị trường như các nhà môi giới, các nhà tiếp thị chứng khoán được hoạt động trong môi trường cạnh tranh nhằm tìm kiếm lợi nhuận cho mình, chi phí giao dịch bằng 0

Thị trường chứng khoán hiệu quả về mặt thông tin khi giá chứng khoán phản ánh trung thực và đầy đủ các thông tin có liên quan trên thị trường

Tuy ba mặt cấu thành này của thị trường hiệu quả có sự gắn bó và phụ thuộc lẫn nhau, nhưng trong lí thuyết thị trường hiệu quả, chúng ta giả định là thị trường chứng khoán hiệu quả về mặt thông tin vì điều kiện hiệu quả về mặt thông tin là hết sức quan trọng và có

ý nghĩa quyết định đối với sự thành công của toàn thị trường

Dưới góc độ nghiên cứu này, thị trường hiệu quả là thị trường trong đó giá cả

của chứng khoán đã phản ánh đầy đủ tức thời tất cả thông tin hiện có trên thị trường

Khi giả thuyết này đúng có nghĩa là giá cả chứng khoán được xác định tại mức cân bằng và phản ánh đầy đủ thông tin hiện có trên thị trường; việc giá tăng hay giảm là do và chỉ do nó phản ứng đối với các thông tin mới

Mục đích của việc nghiên cứu học thuyết EMH là để trả lời cho câu hỏi tại sao một thị trường tài chính hoạt động tốt lại loại bỏ được tình trạng lợi nhuận quá cao trong một thời gian dài

2 CÁC GIẢ THUYẾT CỦA THỊ TRƯỜNG HIỆU QUẢ

Thứ nhất: Thị trường hiệu quả nó đòi hỏi một số lượng lớn các đối thủ cạnh tranh

tham gia vào thị trường với mục tiêu tối đa hoá lợi nhuận, họ tiến hành phân tích và định giá các loại chứng khoán một cách hoàn toàn độc lập với nhau

Thứ hai: Những thông tin mới về chứng khoán được công bố trên thị trường một

cách ngẫu nhiên và tự động, và việc quyết định về thời điểm công bố thông tin cũng độc lập lẫn nhau

Thứ ba: Các nhà đầu tư luôn tìm mọi cách điều chỉnh giá chứng khoán thật nhanh

nhằm phản ánh chính xác ảnh hưởng của thông tin Mặc dù sự điều chỉnh của giá có thể là không hoàn hảo, tuy nhiên nó không hề ưu tiên cho một mặt nào Có khi sự điều chỉnh là quá mức, cũng có khi là dưới mức cần thiết, nhưng ta không thể dự đoán được điều gì sẽ

xảy ra ở mỗi thời điểm xác định Giá chứng khoán được điều chỉnh một cách nhanh chóng

là bởi số lượng lớn các nhà đầu tư với mục tiêu tối đa hoá lợi nhuận cạnh tranh với nhau Thứ tư: Vì giá chứng khoán điều chỉnh theo tất cả những thông tin mới nên giá của

những chứng khoán này sẽ phản ánh tất cả các thông tin có sẵn và được công bố rộng rãi ở mọi thời điểm Vì thế mà nó sẽ phản ánh không thiên lệch tất cả những thông tin có sẵn hiện thời và đã bao gồm rủi ro của việc nắm giữ chứng khoán

Như vậy trong một thị trường vốn hiệu quả, khó có một nhà đầu tư nào đánh bại được thị trường và duy trì được tỉ suất sinh lợi lâu Tỷ suất sinh lợi mong đợi trong mức giá hiện tại của chứng khoán sẽ phản ánh rủi ro tương ứng của nó, có nghĩa là các nhà đầu tư mua chứng khoán ở mức giá thông tin hiệu quả sẽ nhận được một tỷ suất sinh lợi phù hợp với rủi ro phải gánh chịu chứng khoán đó

3 ĐẶC ĐIỂM CỦA THỊ TRƯỜNG HIỆU QUẢ:

Thị trường hiệu quả có một số đặc điểm chủ yếu sau:

Mọi thông tin trên thị trường đều nhanh và chính xác, mọi nhà đầu tư đều thu nhận ngay lập tức các thông tin này

Khi thị trường hiệu quả, giá cả chứng khoán trên thị trường luôn phản ánh đúng, chính xác các thông tin trên thị trường có liên quan đến loại chứng khoán đó

Mọi có gắng để có thu nhập tăng thêm do khai thác các thông tin trên thị trường hiệu quả đều đem lại mức thu nhập thấp hơn chi phí bỏ ra Trên thị trường hiệu quả thì các chứng khoán sẽ được mua/bán, trao đổi ngang giá trên các sàn giao dịch chứng khoán, do

đó sẽ không có cơ hội một cách hệ thống để một số người mua ép giá cổ phiếu hoặc thổi phồng mức giá khi bán (hiện tượng làm giá) hoặc có cơ hội để kiếm lời chênh lệch thông qua nghiệp vụ arbitrage Người chơi luôn được tin tưởng rằng thị trường đối xử công bằng với tất cả mọi người

Giá cả chứng khoán tăng hay giảm do một nguyên nhân duy nhất là giá chứng khoán phản ứng trước những thông tin mới xuất hiện trên thị trường Do những thông tin này xuất hiện một cách ngẫu nhien, không thể dự đoán trước được nên giá cả chứng khoán thay đổi một cách ngẫu nhiên và không thể dự đoán trước được trong thị trường hiệu quả Tuy nhiên, cần phân biệt tính ngẫu nhiên của giá với sự bất hợp lí về mức giá Nếu giá cả được hình thành một cách hợp lí thì chỉ những thông tin mới mới làm cho giá đó thay đổi

4 NHỮNG HÌNH THÁI CỦA THỊ TRƯỜNG:

4.1 Các mức độ thông tin:

Những thông tin mà thị trường có được ở một thời điểm nhất định được tập hợp theo các mức độ khác nhau Có thể sắp xếp các tập hợp thông tin đó thành 3 mức độ chủ yếu sau đây:

Tập hợp thông tin dạng yếu: là tập hợp thông tin chỉ bao hàm các dữ liệu lịch sử về

loại chứng khoán đang phân tích

Tập hợp thông tin dạng trung bình: là tập hợp thông tin bao gồm tất cả các dữ liệu

phù hợp đã được công bố trong quá khứ và hiện tại

Tập hợp thông tin dạng mạnh: là tập hợp thông tin bao hàm tất cả các dữ liệu được

biết, không kể các dữ liệu đó có thể được công bố hay không

Trong lịch sử, Euge Fama (1970) là người đầu tiên phân chia ra các dạng hiệu quả của thị trường thành ba giả thuyết thành phần tương ứng với ba tập thông tin được xem xét:

đó là thị trường hiệu quả dạng yếu, thị trường hiệu quả dạng trung bình và thị trường hiệu quả dạng mạnh

4.2 Các mức độ thị trường

4.2.1 Mức độ thứ nhất: Thị trường hiệu quả dạng yếu (weak - form)

Giá cả chứng khoán hiện tại là sự phản ánh mọi thông tin chứa đựng trong hồ sơ giá quá khứ, như tỷ suất sinh lợi chứng khoán, khối lượng giao dịch, các chuyển dịch, xu hướng, quy luật hiện tại của giá Hoặc các thông tin chung như mua bán lô lẻ, các thương vụ của các chuyên gia, các nhóm độc quyền Vì nó giả định rằng mức giá thị trường hiện tại này đã phản ánh tất cả các thu nhập trong quá khứ và mọi thông tin trên thị trường nên giả thuyết này có nghĩa là tỷ suất thu nhập trong quá khứ cũng như các thông tin khác không có mối liên hệ với tỷ suất thu nhập trong tương lai (các tỷ suất thu nhập độc lập với nhau) Bởi vậy, chúng ta có thể thu được thêm chút thu nhập khi ra quyết định mua hoặc bán chứng khoán dựa trên các thông tin về tỷ suất thu nhập hay các thông tin khác của thị trường trong quá khứ Nhưng khó có thể duy trì một siêu tỷ suất sinh lợi liên tục Giá cả chuyển động một cách ngẩu nhiên (Random Walk)

4.2.2 Mức độ thứ hai: Thị trường hiệu quả dạng trung bình (semi- strong)

Giá cả phản ánh không những giá cả quá khứ mà còn phản ánh một cách nhanh chóng bất kỳ một thông tin nào được công bố Thông tin được công khai bao gồm tất cả những thông tin như các thông báo về thu nhập, cổ tức, tỷ lệ P/E, chia cổ tức, đề nghị sáp nhập công ty… Các nhà đầu tư khi đưa ra quyết định dựa trên những thông tin sau khi được công bố sẽ không thu được tỷ suất sinh lợi cao hơn mức trung bình, bởi giá cả chứng khoán

đã phản ánh mọi thông tin công khai đó

4.2.3 Mức độ thứ ba: Thị trường hiệu quả dạng mạnh (strong - form)

Giá cả phản ánh tất cả thông tin có thể được công bố bằng cách phân tích tỷ mĩ về công ty và nền kinh tế, cả những thông tin về sự kiện đã xảy ra, và cả những thông tin mà thị trường sẽ kỳ vọng xảy ra trong tương lai Giá cả thực tế của một loại chứng khoán luôn

là một dấu hiệu hoàn hảo về giá trị thực sự của nó Trong thị trường như vậy, chúng ta sẽ quan sát thấy các nhà đầu tư may mắn và không may mắn, nhưng chúng ta không tìm thấy bất kỳ một siêu giám đốc đầu tư nào có thể liên tục đánh bại thị trường Việc mua bán cổ phiếu trong nổ lực “vượt mặt” thị trường có thể giống như trò chơi may rủi hơn là một cuộc đấu đòi hỏi kỹ năng

3 dạng hiệu quả của thị trường có thể được minh họa bằng hình vẽ sau đây:

5 CÁC CÔNG CỤ PHÂN TÍCH TRONG THỊ TRƯỜNG HIỆU QUẢ:

5.1 Mức độ thứ nhất: Thị trường hiệu quả dạng yếu:

Khi dạng hình thái yếu của thị trường tồn tại thì các nhà phân tích kĩ thuật trở nên bị

vô hiệu hóa Một nhà phân tích kĩ thuật thường theo dõi sự thay đổi của giá cổ phiếu qua dãy số theo thời gian Nếu họ nhận ra sự chuyển động này tuân theo một số dạng nhất định, các nhà phân tích kĩ thuật sẽ dự đoán điều này sẽ được lặp lại theo hướng đó trong tương lai Để làm được điều này, các nhà phân tích sử dụng các phương pháp phân tích để phân tích giá cả quá khứ của cổ phiếu rồi từ đó dự đoán cho giá cả trong tương lai Tuy nhiên, nếu hình thái yếu của thị trường tồn tại thì không có bất kì thông tin nào trong quá khứ có tác dụng để dự đoán cho tương lai Bất cứ một thông tin nào có được trong quá khứ đều đã được nghiên cứu bởi hàng nghìn các nhà phân tích thị trường những chuyên gia này đã hành động theo cách mà họ đã tìm ra và điều này rất nhanh được phản ánh trong giá cổ

HÌNH THÁI YẾU Thông tin quá khứ

HÌNH THÁI TRUNG BÌNH Thông tin đại chúng

HÌNH THÁI MẠNH Tất cả thông tin (kể cả thông tin nội bộ)

phiếu giả sử những thông tin này chứa đựng những dấu hiệu về tương lai, tất cả các nhà đầu tư sẽ tìm cách để khai thác triệt để dấu hiệu này Cuối cùng, những thông tin này trở thành sự hiểu biết của tất cả công chúng và do vậy giá của cổ phiếu sẽ nhanh chóng đ ược điều chỉnh thăng bằng lại.

Nhưng trong thị trường hiệu quả dạng yếu, nhà đầu tư có thể dùng phân tích cơ bản

để xác định thị giá của cổ phiếu để từ đó tìm kiếm lợi nhuận siêu ngạch Do thị trường có thể bỏ qua một số thông tin có tính chất đai chúng, có liên quan đến hoạt động của công ty hoặc đánh giá những thông tin đó không chính xác Khi đó giá chứng khoán trên thị trương

có thể không đánh giá chính xác dựa trên các thông tin cơ bản có tính chất đại chúng về công ty Một nhà phân tích cơ bản có kỹ năng phân tích cơ bản điệu luyện, có thể dự đoán được kết quả hoạt động của công ty trong tương lai dựa trên những dữ liệu ở hiện tại thì có khả năng tìm kiếm được lợi nhuân siêu ngạch hay thu nhuận tăng thêm khi lựa chọn được đúng loại chứng khoán mà thị trường đang đánh giá không chính xác

5.2 Mức độ thứ hai: Thị trường hiệu quả dạng trung bình:

Nếu hình thái yếu của thị trường tồn tại, không có hình thức phân tích nào có khả năng đem lại cho nhà đầu tư lợi nhuận siêu ngạch nếu việc phân tích chỉ dựa trện những số liệu từ nguồn được công bố ra công chúng Mọi thông tin cơ bản có tính chất đại chúng đã được phản ánh tức thời trong giá chứng khoán ở hiện tại, vì vậy việc sử dụng phân tích cơ bản để tìm kiếm lợi nhuân cao hơn mức trung bình của thị trường là hết sức khó khăn Lợi nhuân siêu ngạch chỉ có thể xuất hiện trong trường hợp ngắn hạn, khi thị trường của một vài loại chứng khoán phản ứng chậm sau một sự kiện có liên quan đến công ty xảy ra Ví dụ: một nhà phân tích sử dụng bảng tổng kết tài sản của công ty hòng tìm kiếm lợi nhuận siêu ngạch sẽ không thể mang lại kết quả như mong muốn Những thông tin dạng này thì dễ dàng kiếm được bởi hàng nghìn các nhà phân tích trên thị trường Hành động cũa các nhà phân tích này nhanh chóng làm giá cả chứng khoán được điều chỉnh để phản ánh những thông tin cần thiết trong bảng tổng kết tài sản Quá trình tương tự như vậy cũng sẽ diễn ra cho tất cả các thông tin khác có nguồn gốc đã được công bố ra công chúng Như vậy, cả hai dạng phân tích cơ bản và phân tích kĩ thuật sẽ bị vô hiệu hóa Nhà đầu tư muốn tìm kiếm thu nhập cao hơn thị trường phải có khả năng đánh giá và lụa chọn đúng loại chứng khoán

mà thị trường đang đánh giá chưa chính xác để đua ra quyết định đầu tư Trong dài hạn, phản ứng của thị trường sẽ nhanh hơn và các định giá sai sẽ bị loại bỏ Vì vậy, để mong muốn tìm kiêm lợi nhuân siêu ngạch, nhà đầu tư cần bỏ vốn đầu tư vào nhiều loại sản phẩm thông qua các danh mục đầu tư cổ phiếu, trái phiếu hoặc bất động sản mới có thể đạt được mục tiêu đánh bại thị trường Những nhà đầu tư như vậy phải là người rất xuất sắc

5 3 Mức độ thứ ba: Thị trường hiệu quả dạng mạnh

Trong thị trường hiệu quả dạnh mạnh, sẽ không ai kiếm được lợi nhuận siêu ngạch

từ phân tích cơ bản lẫn phân tích kỹ thuật về vấn để này , có nhiều quan điểm không đồng nhất một số ý kiến có thể tranh luận rằng, một bộ phận những cá nhân có thể có được những thông tin quan trọng trước khi chúng được công bố ra công chúng có thể sẽ thu được lợi nhuận siêu ngạch Nhưng trong thực tế, ở tất cả các nước, những hành động như vậy được coi là vi phạm pháp luật

6 CÁC TRANH LUẬN VỀ GIẢ THUYẾT THỊ TRƯỜNG HIỆU QUẢ (EMH)

Đầu tiên,giả thiết EMH giả định rằng tất cả các nhà đầu tư đều nhận thức tất cả các

thông tin sẵn có trên thị trường theo cách thức y hệt nhau Tuy nhiên, có rất nhiều các phương pháp phân tích và đánh giá cổ phiếu khác nhau đã đặt ra hàng loạt vấn đề về tính đúng đắn trong giả định của thị trường hiệu quả Nếu một nhà đầu tư tìm kiếm các cơ hội đầu tư đang bị định giá thấp hơn thực chất trong khi một nhà đầu tư khác đánh giá một cổ phiếu dựa trên tiềm năng tăng trưởng của nó, thì chắc chắn rằng hai nhà đầu tư này sẽ đi đến hai kết luận hoàn toàn khác nhau về giá trị thị trường công bằng của một cổ phiếu Vì thế nên, một lập luận phản bác các quan điểm của thị trường hiệu quả chỉ ra rằng, các nhà đầu

tư đánh giá cổ phiếu rất khác nhau nên việc chắc chắn xem một cổ phiếu sẽ đáng giá như thế nào trong một thị trường hiệu quả là điều không thể

Hai là, theo Giả thuyết EMH, không một nhà đầu tư đơn lẻ nào có thể giành được

lợi nhuận cao hơn một người khác với cùng số tiền đầu tư: sự sở hữu cân bằng nhau về thông tin của họ đồng nghĩa với việc họ chỉ có thể thu về những khoản lời y hệt nhau Nhưng hãy xem xét lại một chuỗi những khoản lợi nhuận rất khác biệt mà các nhà đầu tư, các quỹ đầu tư…đã dành được Nếu không một nhà đầu tư nào có lợi thế hơn so với người khác, thì tại sao lại có chuyện cùng là các quỹ tương hỗ, nhưng bản thống kê cho thấy có quỹ thì thua lỗ trầm trọng còn có quỹ lại đạt lợi nhuận rất cao.Theo giả thiết EMH nếu một nhà đầu tư có lợi nhuận, điều đó có nghĩa là toàn bộ giới đầu tư đều có lợi Đơn giản, trên thực tế, điều này không thể đúng! Không một nhà đầu tư nào có thể đánh bại được thị trường hay vượt qua được mức lợi nhuận trung bình năm mà tất cả các nhà đầu tư và các quỹ đầu tư đạt được với sự nỗ lực hết mình Một chiến lược đầu tư hoàn hảo tuyệt đối đơn giản là hãy đặt toàn bộ ngân quỹ vào một quỹ đầu tư về chỉ số (index fund - quỹ đầu tư có danh mục gắn liền với các chỉ số có tầm rộng như S&P 500…) Một quỹ đầu tư như thế này

sẽ lên xuống theo đúng mức độ lợi nhuận hay thua lỗ chung của các doanh nghiệp Thế nhưng trên thực tế, luôn có hàng loạt những ví dụ về các nhà đầu tư đã đánh bại thị trường Chẳng hạn Warren Buffett là ví dụ điển hình nhất về một nhà đầu tư thành công trong việc

đi trước thị trường hết năm này đến năm khác

Ba là: giả thuyết thị trường hiệu quả tỏ ra đúng với một vài loại chứng khoán riêng

lẽ chứ không hoàn toàn đúng với toàn bộ thị trường Đôi khi có những biến động tự đảo

ngược trên thị trường chứng khoán mà nhiều nhà kinh tế học cho rằng đó là kết quả của tâm

lí chung của các nhà đầu tư chứ không phải do ảnh hưởng của các thông tin có sẵn và được công bố rộng rãi

Giả thuyết Thị trường Hiệu quả (EMH) còn tồn tại rất nhiều thiếu sót, song thực tế cho thấy có một vài yếu tố trong giả thuyết này đúng đắn và ngày càng mở rộng Với sự ra đời và phát triển của hệ thống máy tính hóa trong việc phân tích, các khoản đầu tư đang dần trở nên tự động hóa, một số loại máy tính có thể ngay lập tức xử lý bất kì và tất cả các thông tin có giá trị, và thậm chí biến những phân tích đó thành một hành động giao dịch trên thị trường ngay lập tức Tuy nhiên, việc phân tích bằng máy tính luôn có những sai sót, và tính phổ biến chưa cao nên các nhà đầu tư chủ yếu vẫn phải dựa trên kĩ năng của mình và tiếp tục tìm kiếm những công cụ chắc chắn hơn để đạt được lợi nhuận cao hơn mức trung bình của các thị trường

7 GIẢ THUYẾT EMH, MÔ HÌNH TRÒ CHƠI TRUNG THỰC VÀ NHỮNG BƯỚC ĐI NGẪU NHIÊN:

Mệnh đề thị giá “phản ánh đầy đủ và tức thời tất cả các thong tin khả dĩ thích hợp” được coi là giả thuyết thị trường hiệu quả (EMH) Nếu câu này đúng thì điều đó có nghĩa là giá cả chứng khoán trên thị trường sẽ luôn bằng giá trị đích thực hay cơ sở của những chứng khoán đó Hoặc nếu chúng không bằng nhau thì chênh lệch giữa chúng sẽ nhỏ đến mức: với các chi phí giao dịch đã đưa ra thì sự chênh lệch này không thể đem ra để khai thác kiếm lời Nói tóm lại, nếu EMH là đúng thì các thị trường chứng khoán sẽ luôn cân bằng Khái niệm này sẽ được bàn chi tiết hơn dưới đây Cách mô tả EMH tốt nhất là dung mô hình trò chơi trung thực Trò chơi trung thực là một trò chơi trong đó không có sự khác nhau một cách hệ thống giữa kết quả thực tế và kết quả mong đợi trước khi trò chơi này diễn ra Tương tự đối với chứng khoán, thị trường chứng khoán sẽ là một trò chơi công bằng nếu không có sự chênh lệch một cách hệ thống giữa thu nhập thực tế và thu nhập mong đợi của chứng khoán Về mặt toán học, điều này có thể viết dưới dạng:

ri,t+1 = E(ri,t+1/Ωt) + εi,t+1 (1)

Ở đây:

một tập hợp thông tin khả dĩ có trong giai đoạn t+1

sai số không hệ thống, nếu thị trường chứng khoán là một trò chơi không gian lận Một sai

số không mang tính hệ thống có 3 tính chất thống kê: không thay đổi (hoặc không bị thiên lệch), độc lập và hiệu quả

Sai số dự tính sẽ không đổi (hoặc không bị thiên lệch) nếu thu nhập mong đợi của nó, trong

Sai số dự đoán sẽ có hiệu lực khi nó không tương liên vừa về mặt đồng thời, vừa về mặt thứ

tự Về mặt toán học, điều này yêu cầu 3 đẳng thức ràng buộc sau:

Nếu một đẳng thức nào đó trong các đẳng thức từ (2) đến (6) không còn đúng, thì có thể

Như vậy một trò chơi trung thực được định nghĩa bởi các phương trình (1) đến (6) Việc tung đồng tiền mà nó có 55% xác suất ngửa, 45% xác suất sấp được xem như một ví

dụ đơn giản về trò chơi trung thực Nếu tập hợp thông tin của bạn là thông tin cho bạn biết rằng sự chờ đợi mặt phải là 55% thì trò chơi tung đồng tiền này là trung thực Tương tự như vậy, nếu tập hợp thông tin của bạn cho thấy rằng lãi chứng khoán sẽ là 15% và lãi thực tế của chứng khoán cũng là 15% thì thị trường chứng khoán sẽ là một trò chơi trung thực và giả thuyết thị trường hiệu quả là có giá trị

Chúng ta đã nghiên cứu về sai số dự tính trong (1) Bây giờ chúng ta chuyển sang xem

số chỉ dẫn nếu EMH có giá trị thì các thị trường chứng khoán sẽ nằm trong trạng thái công bằng thường xuyên trong buôn bán chứng khoán Như ta đã thấy, điều này có nghĩa là giá

cả chứng khoán luôn bằng các giá trị cơ sở trung thực mọi thay đổi về giá trị cơ sở sẽ được phản ánh ngay trong giá cả thị trường Nhưng điều duy nhất làm cho các giá trị cơ sở thay đổi sẽ là thông tin mới Nếu không có thông tin mới về một chứng khoán cụ thể, chúng ta sẽ không chờ đợi gì sự thay đổi giá trị cơ bản của nó Tuy nhiên theo định nghĩa, thông tin mới hay “tin tức” là không thể dự đoán được – nếu không thì nó sẽ không còn là “tin tức” nữa

Vì vậy chúng ta sẽ chờ đợi lãi chứng khoán thay đổi tương ứng với thông tin mới theo một chiều hướng và một lượng mà không thể dự đoán trước Điều này ám chỉ rằng, cách xác định lãi chứng khoán ngày mai tốt nhất sẽ là lãi chứng khoán hôm nay Vì rằng, dù cho lãi ngày mai gần như chắc chắn khác lãi hôm nay thì nó cũng khác theo cách hoàn toàn không thể đoán trước được, nên việc xác định tốt nhất vẫn là lãi hôm nay Do đó, nếu EMH là đúng thì chúng ta sẽ có:

E(ri,t+1 / Ωt) = rit (10)

Phương trình (1) được biết như một bước đi ngẫu nhiên (hay chuyển động mù quáng hoặc chuyển động Brao-nơ) Có thể nói đơn giản là lãi của một chứng khoán ngày mai bằng lãi chứng khoán hôm nay cộng với một lượng mà lượng này phụ thuộc vào thông tin mới được sinh ra trong khoảng giữa “hôm nay” và “ngày mai” và nó không thể dự đoán trước được

ngẫu nhiên trong việc dự tính tiền lãi chứng khoán mà lãi này bao gồm những lợi nhuận do vốn đem lại cũng như các khoản thanh toán thu nhập tồn tại một phương trình tương đương

về giá chứng khoán

Pi,t+1 = gi,t+1 +pit + ε’i,t+1 (12)

đã trù định Qua thời gian, giá cả chứng khoán có chiều hướng đi lên Vì vậy, phương trình

được lại mang khả năng âm thì (12) được định nghĩa là một bước đi ngẫu nhiên với chiều hướng âm

8. KIỂM CHỨNG THỊ TRƯỜNG HIỆU QUẢ

8.1 Khái niệm kiểm chứng thị trường hiệu quả:

Lí thuyết thị trường hiệu quả là một trong những lí thuyết chính thống, nền tảng của ngành tài chính Cùng với sự phát triển của thị trường chứng khoán, lí thuyết này lại càng tỏ

ra mạnh hơn bất kì lí thuyết nào, nó là kim chỉ nam cho nhiều học giả phân tích chứng khoán

Giả thuyết thị trường hiệu quả (EMH) cho rằng tất cả mọi cổ phiếu đều được định giá một cách hoàn hảo theo những tài sản ẩn chứa sau cổ phiếu, theo những kiến thức và nguồn thông tin mà tất cả các thành viên của thị trường đều có phần sở hữu như nhau

Tuy nhiên, trên thực tế liệu rằng thị trường có thực sự hiệu quả không và nếu có thì thị trường hiệu quả ở hình thái nào hay liệu thị trường có phản ánh đầy đủ mọi thông tin sẵn

có đối với các thành viên của thị trường vào bất kì thời điểm nào hay không? Đây là một trong những đề tài tranh luận nóng bỏng nhất giữa các nhà đầu tư trên thị trường chứng khoán hiện nay

Để tìm câu trả lời cho những vấn đề nêu trên cần tiến hành kiểm chứng về tính hiệu quả của thị trường

Vậy: Kiểm chứng thị trường hiệu quả là xem xét, đánh giá mức độ hiệu quả của thị

trường

Nguyên tắc chung: nếu thị trường chứng khoán là hiệu quả thì không thể có lợi

nhuận siêu ngạch hay thu nhập tăng thêm so với mức thu nhập trung bình của thị trường

8.2 Kiểm chứng thị trường hiệu quả dạng yếu:

Gỉa thuyết EMH dạng yếu cho rằng giá cả chứng khoán hiện tại phản ánh tức thời và đầy đủ các thông tin đã có trong lịch sử về chứng khoán đó Với hình thái này, mọi cố gắng

để sử dụng thông tin trong quá khứ để dự đoán sự biến động giá cả chứng khoán trong tương lai đều không có ý nghĩa Nói tóm lại: khi dạng yếu của thị trường hiệu quả tồn tại, các thông tin trong quá khứ về chứng khoán không có khả năng giúp các nhà đầu tư dự đoán được giá chứng khoán trong tương lai để tìm kiềm lợi nhuận siêu ngạch thông qua chiến lược mua và giữ chứng khoán thụ động cũng như chủ động

Mục tiêu của kiểm chứng thị trường hiệu quả dạng yếu: trên cơ sở sử dụng các thông tin trong quá khứ, thực hiện các giao dịch chứng khoán theo những thông tin này, nếu không tạo ra thu nhập cao hơn thị trường thì thị trường hiệu quả dạng yếu

Để kiểm chứng thị trường hiệu quả dạng yếu thông thường sử dụng 2 phương pháp sau: phương pháp kiểm định thống kê về tính độc lập và phương pháp kiểm định qui tắc giao dịch

8.2.1 Phương pháp kiểm định thống kê về tính độc lập:

Giả thuyết thị trường hiệu quả cho rằng tỉ suất sinh lợi chứng khoán qua thời gian sẽ độc lập với tỉ suất sinh lợi chứng khoán khác vì thông tin mới đến thị trường một cách ngẫu nhiên, độc lập và giá chứng khoán điều chỉnh một cách nhanh chóng theo các thông tin mới này Chúng ta sẽ kiểm định sự tương quan giữa tỉ suất sinh lợi hiện tại của một cổ phiếu và

tỉ suất sinh lợi trong quá khứ của cổ phiếu đó Tức là xem xét tỉ suất sinh lợi ngày t có tương quan với tỉ suất sinh lợi ngày (t-1), (t-2) hay không? Ta sẽ kiểm định tính tương quan của các biến trong phương trình sau:

rt = β 0 + βI rt-i + ε

Trong đó: rt:tỷ suất sinh lợi chứng khoán ở ngày t

rt-i: tỷ suất sinh lợi chứng khoán ở ngày t-i

β0 , βi : hằng số

Nếu giữa các biến có tương quan, tức tỉ suất sinh lợi biến động theo các qui luật trong quá khứ  thị trường chứng khoán không hiệu quả

Nếu giữa các biến không có sự tương quan, tức tỉ suất sinh lợi từ chứng khoán trong tương lai không tuân theo qui luật của quá khứ  thị trường hiệu quả dạng yếu

8.2.2 Kiểm định qui tắc giao dịch:

Nội dung của phương pháp này là thực hiện các giao dịch chứng khoán dựa trên việc sử dụng các thông tin thị trường trong quá khứ, mua ở giá thấp và chờ đợi giá tăng lên theo qui luật của quá khứ để bán Nếu chiến lược đầu tư này đem lại hiệu quả tức là mang đến lợi nhuận siêu ngạch cho nhà đầu tư thì thị trường không hiệu quả, ngược lại thì là thị trường hiệu quả dạng yếu

Chúng ta có thể kiểm định một cách đơn giản bằng cách tính các tỷ suất sinh lợi vượt trội - ER (Exceed return)

Sau đó chúng ta kiểm định trung bình mẫu này với 2 giả thiết:

- Ho: µ = 0; (giả thiết thị trường hiệu quả)

- H1: µ ≠ 0; (thị trường không hiệu quả)

Cụ thể như sau:

Bước 1: Xác định ngày đưa ra thông tin thông báo

Bước 2: Tập hợp giá của chứng khoán j (chứng khoán liên quan tới thông tin công bố)

10 ngày trước và sau khi công bố thông tin

Bước 3: Tính tỷ suất sinh lợi vào ngày t của chứng khoán đó

Bước 4: Xác định tỷ suất sinh lợi trung bình

Bước 5: Tính các ERt=rt -

Bước 6: Tính phương sai của mẫu các ERt đã tính ở trên