Slide các lý thuyết về hình thành tỷ giá

2.2 Các lý thuy t v hình thành t giá

• Lý thuy t v cung c u tài s n

• H c thuy t ngang giá s c mua (PPP)

• H c thuy t ngang giá lãi su t (IRP)

• Hi u ng Fisher qu c t (IFE)

1

Lý thuy t cung-c u tài s n

• Mô hình gi n đ n xác đ nh t giá: Lý thuy t

tài (T iá h i đ ái t

cung-c u tài s n (T giá h i đoái trong

Lý thuy t v cung c u tài s n

USD P

EUR P

EUR USD

(

)()/

NER: t giá danh ngh a (P/P*)

P*: giá hàng hóa n c ngoài tính b ng ngo i t

Xu t nh p kh u hàng hóa và cung c u ngo i t

• Cán cân vãng lai th c CA là chênh l ch gi a thu

P CA

IM P NER EX

P CA

NER

Y RER IM RER Y

RER EX IM RER EX

CA

IM P

P P

nom

,, *

Xu t nh p kh u v n và cung c u ngo i t

• Ti n lãi thu đ c t đ u t trong n c là i

• Ti n lãi thu đ c t đ u t ra n c ngoài: i * + E ∆NER

Ü u t 1$ ra n c ngoài (EU) thu đ c s € là

Ü u t 1$ ra n c ngoài (EU) thu đ c s € là

1/NER (1+ i*) v i $/€ = NER

Ü i s ti n € thu đ c v $ theo t giá k v ng là ENER,

thu đ c s $ là 1/NER (1+ i*) ENER

Ü Ti n lãi thu đ c t ho t đ ng đ u t ra n c ngoài là

1/NER (1+ i*) ENER - 1

NER E i

i NER

NER NER ENER

Δ +

≈

− Δ +

⋅ +

=

− +

1 1 1

Xu t nh p kh u v n và cung c u ngo i t

v i RR = (i* + E ∆NER) / i: là m i quan h

gi a lãi t đ u t n c ngoài và lãi t

Tác đ ng c a vi c t ng/gi m cung/c u ngo i

t lên t giá trong ch đ t giá th n i

Các y u t tác đ ng đ n t giá trong dài h n

15

Source: Mishkin (2006), chapter 19

Trick: If a factor increases the demand for

domestic goods relative to foreign goods, the

domestic currency will appreciate and vice versa

t lên t giá trong ch đ t giá c đ nh

Các bi n pháp can thi p lên t giá

• Can thi p tr c ti p lên t giá (can thi p

Can thi p ngo i h i

Can thi p ngo i h i (foreign exchange intervention)

bao g m:

• Áp d ng t giá c đ nh và tác đ ng thông qua qu

d tr ngo i h i nh m duy trì t giá c đ nh, nâng

giá (revaluation), phá giá ti n t (devaluation).

• Mua/bán ngo i h i (thông qua nghi p v th tr ng

m ) thay đ i lãi su t n i đ a (thông qua lãi su t

18

m ), thay đ i lãi su t n i đ a (thông qua lãi su t

chi t kh u, lãi su t tái c p v n) và t l d tr b t

bu c) đ tác đ ng lên cung c u ngo i h i.

Các lo i can thi p ngo i h i

• Sterilized intervention là can thi p không

Ü Ki m soát đ i v i các giao d ch v n cá nhân

Ü Các quy đ nh đ i v i các NHTM và các TCTD (vay/cho vay n c

ngoài, m tài kho n n c ngoài, cho vay b ng ngo i t trong

n c, quy đ nh v d tr b t bu c/lãi su t đ i v i các kho n ti n

g i b ng ngo i t , quy đ nh v tr ng thái ngo i t )

H c thuy t ngang giá s c mua

• Quy lu t m t giá (Law of One Price-LOOP)

• H c thuy t ngang giá s c mua PPP

(Purchasing-Power-Parity Theory/ Principle/

Condition): T giá h i đoái trong dài h n

• Các y u t nh h ng đ n t giá trong dài

ngang b ng v giá c hàng hóa trên ph m vi qu c t

khi giá hàng hóa đ c tính b ng cùng 1 đ ng ti n

• Quy lu t m t giá đúng cho t ng lo i hàng hóa và t t

c các hàng hóa ⇒ H c thuy t ngang giá s c mua

Quy lu t m t giá

giá £45 Anh, giá cái áođó tính b ng USD Anh là ($/£1,5) *

(£30) = $45

The actual exchange rate is 1.2260$/€

A Big Mac in the Euro area is €2.92

V iη:đ co dãn c a CA v i RER (η> 0).

Tác đ ng c a t giá th c lên CA ph thu c vào:

• η: RER CA

• Giá tr c a η:

Ü N u hàng hóa trong n c và n c ngoài là đ ng nh t

(homogenous) hay thay th cho nhau hoàn h o (perfectly

26

substitutable): ηl n (η= ∞): RER CA (l n): PPP

Ü N u hàng hóa trong n c và n c ngoài là không đ ng nh t

(heterogenous) hay khó thay th cho nhau: ηbé:

H c thuy t ngang giá s c mua

(an identical good).

• chi phí v n chuy n th p và rào c n th ng m i

g n nh không có.

H c thuy t ngang giá s c mua

• Hàng hóa gi ng nhau s có giá nh nhau t i các

28

Hàng hóa gi ng nhau s có giá nh nhau t i các

n c n u giá c đ c ghi b ng cùng m t đ ng

ti n

H c thuy t ngang giá s c mua trong

CA RER

Y Y RER

V i ηl n (η ) RER 1

• PPP d ng tuy t đ i:

P = NER.P* NER = P / P* RER = 1

(t giá đ c xác đ nh thông qua các m c giá c gi a các

n c) RER>1: ngo i t lên giá, RER<1: ngo i t m t giá

• PPP d ng t ng đ i:

∆NER ≈ ∆P - ∆P*

29

∆NER ≈ ∆P ∆P

T l thay đ i T l thay đ i T l thay đ i

t giá = giá hàng hóa - giá hàng hóa

∆NER >0 (∆P > ∆P*): ngo i t lên giá

∆NER <0 (∆P < ∆P*): ngo i t m t giá

• Chi phí v n chuy n, nh ng h n ch trong l u

chuy n hàng hóa (thu nh p kh u, h n ng ch),

h tr xu t kh u gây khó kh n cho kinh doanh

h tr xu t kh u gây khó kh n cho kinh doanh

KL: PPP d ng tuy t đ i ch là mô hình lý thuy t áp

d ng cho tr ng h p c nh tranh hoàn h o và

không th áp d ng nh là mô hình lý thuy t đ

d đoán t giá

P P

NER

Δ

ΔΔ

US UK

NER

P P

Δ

• Dùng đ d đoán t giá trong dài h n

• Quan tr ng khi có s chênh l ch l n v

• Nghiên c u th c nghi m ch ra r ng m c dù chênh l ch l m

phát không ph n ánh hoàn toàn chính xác s bi n đ ng t giá

h iđoái trong dài h n (có th do sai sót trong đo l ng l m

h i đoái trong dài h n (có th do sai sót trong đo l ng l m

phát ) nh ng v n có th s d ng chênh l ch l m phát đ d

đoán s bi n đ ng c a t giá h i đoái trong dài h n

• M t s lý do khi n PPP không th a mãn trong ng n h n

Ü V n đ đo l ng t l l m phát (liên quan đ n s thích c a

ng i tiêu dùng, đ n l a ch n gi hàng hóa, đ n nh h ng

c a hàng hóa không trao đ i trong ngo i th ng t i giá c

hàng hóa khác đ n s thay đ i s thích tiêu dùng trong t ng

34

hàng hóa khác, đ n s thay đ i s thích tiêu dùng trong t ng

lai ): nh ng y u t này ch a thay đ i trong ng n h n nh ng

có th thay đ i trong dài h n

S d ng PPP đ d đoán t giá

trong ng n h n và dài h n

Ü Chi phí v n chuy n, thu và các h n ch nh p kh u có

th c n tr kinh doanh chênh l ch giá trên th tr ng

th c n tr kinh doanh chênh l ch giá trên th tr ng

hàng hóa, t đó nh h ng đ n s tr v tr ng thái

PPP trong ng n h n Tuy nhiên, trong dài h n, vi c đ u

t t n c có đ ng ti n b đánh giá cao giá tr sang

n c có đ ng ti n b đánh giá th p giá tr có th đ a th

tr ng v tr ng thái PPP

Ü Có nhi u y u t nh h ng đ n t giá ngoài y u t l m

35

phát Ho t đ ng kinh doanh chênh l ch giá đ i v i hàng

hóa v t ch t ch chi m 1 vai trò nh bé trong ng n h n

Th c t còn t n t i r t nhi u các y u t có tác đ ng l n

đ n s bi n đ ng c a t giá trong ng n h n

H n ch c a PPP

• B qua các y u t khác nh h ng đ n t giá nh lãi

su t, can thi p c a Ch nh ph , thu nh p qu c gia, v n

đ th ng kê (sai sót, l a ch n gi hàng hóa và t tr ng),

chênh l ch v n ng su t (Balassa-Samuelson Model)

• B qua hi u ng thay th (substitution effect): giá hàng

hóa trong n c t ng do l m phát t ng có th khuy n

khích s d ng hàng hóa thay th h n là mua hàng hóa

H c thuy t ngang giá s c mua trong

Khi hàng hóa trong n c và hàng hóa n c

ngoài không đ ng nh t s d n đ n giá c hàng

ngoài không đ ng nh t s d n đ n giá c hàng

hóa trong n c và n c ngoài s khác nhau

⇒Áp d ng Quy lu t m t giá vào giá c hàng hóa

tiêu dùng c a nhi u lo i hàng hóa khác nhau

(gi hàng hóa) v i đi u ki n ng i tiêu dùng

trong n c và n c ngoài cùng u thích gi

hàng hóa đó nh nhau đ t tr ng hàng hóa

37

hàng hóa đó nh nhau đ t tr ng hàng hóa

trong n c và n c ngoài là nh nhau trong gi

hàng hóa trong n c và n c ngoài

H c thuy t ngang giá s c mua trong

c

P NER P

c c c

P NER P

P

P NER

P NER

Pc, Pc*: giá hàng hóa tiêu dùng (gi hàng

hóa) trong n c và n c ngoài tính

b ng n i t và ngo i t

H c thuy t ngang giá s c mua khi có hàng hóa

không tham gia trao đ i th ng m i gi a hai n c

• Hai n c đ u có hàng hóa không tham gia vào ho t đ ng

ngo i th ng (non-tradable goods): P NT , P* NT

α α

α α

T c c

P P

P P P

P P

P NER

RER

39

RER = 1 khi m i quan h v giá c gi a hàng hóa trao đ i

và không trao đ i gi a hai n c là nh nhau

T NT

NT T T

P P

P P RER

P P P P

H c thuy t ngang giá lãi su t

• Công th c t ng quát v ngang giá lãi su t Công th c t ng quát v ngang giá lãi su t

• Kinh doanh chênh l ch lãi su t

Ngang giá lãi su t

Ngang giá lãi su t bi u hi n m i quan h

Ngang giá lãi su t bi u hi n m i quan h

gi a t giá và lãi su t:

• Ngang giá lãi su t có phòng ng a r i ro

• Ngang giá lãi su t không có phòng ng a

r i ro

42

o

Ngang giá lãi su t

NK

NK

RR KM

KM

RR KX

KX

*

) (

) (

) (

RR NK

43

Ü N u tài s n tài chính trong n c và n c ngoài là đ ng nh t

(homogenous) hay thay th cho nhau hoàn h o (perfectly

substitutable): ρl n: RR NK (l n): IP

Ü N u tài s n tài chính trong n c và n c ngoài là không đ ng nh t

(heterogenous) hay khó thay th cho nhau: ρbé: RR NK (nh )

Ngang giá lãi su t không có phòng ng a

+

=

⇒Δ

E i i i

NER E i

• Tài s n tài chính trong n c và n c ngoài là đ ng nh t, t c là

chúng có th thay th cho nhau m t cách hoàn h o (perfect

substitution) i u này có ngh a không t n t i chi phí giao d ch,

không t n t i hàng rào chu chuy n v n (thu quota ) kinh doanh

Gi thi t đ i v i lý thuy t ngang giá lãi su t

không t n t i hàng rào chu chuy n v n (thu , quota,…), kinh doanh

ti n t qu c t không ch u r i ro qu c gia, các tài s n tài chính có

ch t l ng nh nhau và th tr ng ti n t c nh tranh hoàn h o

• Có s tham gia c a các nhà kinh doanh chênh l ch giá và ho t

đ ng c a h trên th tr ng làm cho th tr ng tr v tr ng thái

c ng thêm h s (risk premium) vào công th c

Do đó, t n t i vi c phòng ng a r i ro t giá (ngang giá lãi su t có

phòng ng a (CIP)

ζ

−Δ+

NER NER

i

t t

t

− +

=

− +

*

1 ,

*

hay

46

Kinh doanh chênh l ch lãi su t

Kinh doanh chênh l ch lãi su t (interest

g i là kinh doanh chênh l ch lãi su t có phòng ng a r i ro

(covered interest arbitrage)

• Xác đ nh đ ng ti n đ u t

• Xác đ nh đ ng ti n đi vay

48

• Ph i h p đi vay và đ u t nh m thu l i nhu n t kinh

doanh chênh l ch t giá - Kinh doanh chênh l ch lãi su t

có phòng ng a r i ro

ngay ngo i t USD và g i vào ngân hàng, ho c mua ch ng

khoán n c ngoài V i t giá giao ngay là (giá c a

m t đ n v ngo i t USD), m i đ ng JPY b ra s thu đ c

L ng ngo i t thu đ c vào cu i k là

USD trong cùng th i k xoá b nh ng r i ro v t giá ng i

này có th bán k h n l ng ngo i h i đó v i t giá F và đ n cu i

k s giao USD và nh n đ c kho n n i t là

• Gi s r ng m t ngg g i c n vay ti n JPY trong kho ng th i y g g

gian 3 tháng S ti n ph i tr c g c l n lãi sau 3 tháng là

v i i là lãi su t đ i v i th i h n đó

• Thay vì vay JPY tr c ti p, ng i đó c ng có m t l a ch n

khác là vay b ng USD và dùng USD mua JPY V i lãi su t

i* và t giá giao ngay là , m i JPY có đ c s

ph i tr kho n ti n c g c l n lãi vào cu i k là

ph i tr kho n ti n c g c l n lãi vào cu i k là

S USD đi vay có th phòng ng a r i ro v t giá b ng cách

Xác đ nh đ ng ti n đi vay

1+ i 1+ i

Figure 2 JPY versus hedged USD borrowing

• Ng i đó s vay USD và đ i ra JPY n u

Ph i h p đi vay và đ u t nh m thu l i

nhu n t kinh doanh chênh l ch lãi su t

• M t ng M t ng i c n vay ti n có th b ng JPY ho c USD i c n vay ti n có th b ng JPY ho c USD

Gi s r ng ng i y vay JPY cho th i h n 3 tháng

v i lãi su t là i Sau 3 tháng ng i đó s ph i tr

m t kho n ti n là JPY (1+i) Ng i đó có th dùng

JPY vay đ c mua USD giao ngay v i m i JPY vay

đ c s mua đ c USD S1 (JPY/USD)

Ph i h p đi vay và đ u t nh m thu l i nhu n

t kinh doanh chênh l ch lãi su t

• Thu nh p c a anh ta s là chênh l ch gi a kho n ti n JPY thu đ c t

vi c bán k h n s USD mang đi đ u t và s ti n JPY ph i tr đ i v i

kho n vay JPY ban đ u n u

Ph i h p đi vay và đ u t nh m thu l i nhu n

t kinh doanh chênh l ch lãi su t

kho n vay JPY ban đ u, n u

• Ng c l i, anh ta s vay USD và đ u t b ng JPY n u

Cho đ n khi hai đi u ki n b t cân b ng này đ c duy trì thì anh ta s ti p

t c th c hi n vi c vay m t đ ng ti n và cho vay ho c đ u t b ng m t

đ ng ti n khác Vay m n và đ u t theo cách này v i vi c phòng ng a

r i ro t giá trên th tr ng k h n đ c g i là kinh doanh chênh l ch lãi

su t có phòng ng a r i ro(covered interest arbitrage)

Ng c l i, n u anh ta không tham gia phòng ng a r i ro trên th tr ng

k h n mà gi s ti n đ n khi đáo h n và mua JPY theo t giá giao ngay

t i th i đi m đáo h n thì đ c g i là kinh doanh chênh l ch lãi su t không

có phòng ng a r i ro (uncovered interest arbitrage).

chia hai v cho có

Chuy n v đ i d u và tr hai v đi 1, có

Ý ngh a: khi lãi su t đ ng n i t nh h n lãi su t ngo i t thì t

giá k h n nh h n t giá giao ngay và ng c l i

• V ph i là đi m k h n (forward margin), có th là gia t ng (primium)

ho c kh u tr (discount), v trái là chênh l ch lãi su t (interest rate

s f

i

Ngang giá lãi su t có phòng ng a

r i ro

ho c kh u tr (discount), v trái là chênh l ch lãi su t (interest rate

differential) Ph ng trình trên có ý ngh a là chênh l ch lãi su t b ng

đi m k h n, hay lãi su t n i t b ng lãi su t n c ngoài c ng v i đi m

k h n (d ng ho c âm) Nhà đ u t s không có l i gì gi a vi c đ u

t vào tài s n trong n c c ng nh tài s n n c ngoài (indifferent) n u

lãi su t n i t b ng lãi su t n c ngoài c ng v i đi m k h n.

• Khi lãi su t n i t th p h n lãi su t ngo i t thì t giá k h n nh h n t

giá giao ngay và ng c l i.

60

• Ph ng trình trên th hi n đi u ki n ngang giá lãi su t, có ngh a là v n

không có đ ng c đ chuy n t n i này sang n i khác, g i là đi u ki n

trung l p (neutrality condition) T giá k h n đ c thi t l p t i ngang giá

lãi su t (interest parity), hay ngang giá lãi su t có phòng ng a r i ro

(covered interest parity CIP), đ c g i là t giá k h n ngang giá (parity

forward rate).

Gi thi t: Th tr ng ngo i h i ho t đ ng hi u qu t c thông

tin liên quan đ c ph n ánh nhanh chóng trên th tr ng k

h n và giao ngay, chi phí giao d ch th p, các tài s n tài chính

b ng các ngo i t khác nhau thay th cho nhau m t cách

hoàn h o

hoàn h o

• T giá k h n (forward exchange rate) ngày hôm nay (Ft,t+1)

chính là d đoán (predictor) c a t giá giao ngay t i th i đi m

thanh toán Et(St+1) = Ft,t+1

• T giá k h n đ c coi là d đoán không ch ch c a t giá

giao ngay trong t ng lai (unbiased predictors of the future

spot rate UFR) n u Et(St+1) = Ft t+1

62

p ) t( t+1) t,t+1

• Tuy nhiên, „d đoán không ch ch“ có ngh a „t giá k h n d

đoán“ có th không b ng „t giá giao ngay th c t trong t ng

lai“ (actual future spot rate) mà nó có th đánh giá cao ho c

đánh giá th p „t giá giao ngay th c t trong t ng lai“ v i

m c đ và t n s t ng đ i b ng nhau T ng sai s (errors)

gi a d đoán và t giá giao ngay th c t b ng 0

Exchange t

1

rate

t 2

t

S 2

F 2

F Error

S 4

S 3

S

1

F 1

3 Error

Forward premium (+) hay forward discount (-)

i m k h n

1

S t(j/i) i)

F d(j/

%100n

360Spot(j/i)

Spot(j/i)-

(j/i)Forward

% 100 n

1 Spot(j/i)

Spot(j/i) -

i) Forward(j/

• Là k v ng thay đ i c a t giá giao ngay

• M t đ ng ti n đ c mua/bán t i đi m k h n gia t ng

• giá k h n c a i cao h n h n giá giao ngay c a i là

• giá k h n c a i cao h n h n giá giao ngay c a i là

Bên trên tr c hoành bi u th đi m k h n gia t ng v i

USD (a USD forward primium) (v i ti n lãi và g c), bên

d i tr c hoành là đi m k h n kh u tr v i USD (a

USD forward discount) Bên ph i tr c tung là l i th v i

lãi su t JPY (a JPY interest advantage), bên trái tr c

hoành là b t l i v i lãi su t JPY (a JPY interest

disadvantage) ng 45o bi u th đi u ki n ngang giá

lãi su t (IRP line) Các đi m trên đ ng này th hi n

0.01 0.03

0.02 0.04 0

-0.01 -0.03

• mua giao ngay USD b ng s JPY vay đ c có xu h ng

làm t ng t giá giao ngay S(JPY/USD)

• mua ch ng khoán USD có xu h ng làm gi m lãi su t USD

• bán k h n toàn b kho n đ u t b ng USD trên l y JPY

có xu h ng làm gi m t giá k h n F