BÀI BÁO CÁO-Market Effeciency – Definition, Test and Evidence

Thị trường hiệu quả là gi ? TTHQ là thị trường trong đó giá thị trường là một ước tính khách quan của giá trị thực của đầu tư  TTHQ không yêu cầu giá thị trường bằng với giá trị thực ở

Market Effeciency – Definition, Test and

Thị trường hiệu quả là gi ?

 TTHQ là thị trường trong đó giá thị trường là một ước tính khách quan của giá trị thực của đầu tư

 TTHQ không yêu cầu giá thị trường bằng với giá trị thực ở mọi điểm

 Chênh lệch giá là ngẫu nhiên

 Không có mối tương quan giữa các chênh lêch giá

 Không có nhóm nhà đầu tư nào có thể luôn tìm thấy cổ phiếu định dưới hay trên giá cho dù sử dụng bất kỳ chiến lược đầu tư nào

www.themegallery.com

Company Logo

Phân loại thị trường hiệu quả

Các ngụ ý của thị trường hiệu quả :

 Không có nhóm nhà đầu tư nào có thể luôn đánh bại thị trường nếu sử dụng chiến lược đầu tư thông thường

 Chiến lược đa dạng hóa ngẫu nhiên các chứng khoán gánh chịu ít

chi phí thông tin và giảm thiểu chi phí thực hiện

 Chiến lược giảm thiểu giao dịch tốt hơn giao dịch thường xuyên

www.themegallery.com

Company Logo

Định đề về thị trường hiệu quả

 Định đề 1 : Xác suất của việc tìm kiếm không hiệu quả trong một thị trường tài sản giảm khi sự dễ dàng trong kinh doanh trên tài sản gia tăng

 Định đề 2 : Xác suất của việc tìm kiếm sự không hiệu quả trong một thị trường tài sản tăng lên khi các chi phí giao dịch và chi phí khai thác thông tin không hiệu quả gia tăng

 Định đề 3 : Tốc độ mà tính không hiệu quả được giải quyết sẽ trực tiếp liên quan đến các kế hoạch khai thác tính không hiệu quả có thể được nhân rộng bởi các nhà đầu tư khác dễ dàng như thế nào

www.themegallery.com

Company Logo

Các phương pháp kiểm định tính hiệu quả TT

A Nghiên cứu sự kiện

 (1) Sự kiện này phải được nghiên cứu xác định rõ ràng, và xác định chính xác ngày mà sự kiện này được công bố.

 (2) Một khi những sự kiện được biết đến, thu thập các lợi nhuận xung quanh những ngày này cho mỗi của các doanh nghiệp trong mẫu

R-jn Rj0 R+jn

Return window: -n to +n where,

Rjt = Returns on firm j for period t (t = -n, ,0, +n)

www.themegallery.com

Company Logo

Các phương pháp kiểm định tính hiệu quả TT

 (3) Điều chỉnh lợi nhuận vượt trội cho mỗi công ty trong mẫu theo lợi nhuận và rủi ro thị trường

Excess Return on period t = Return on day t – (Riskfree rate + Beta

* Return on market on day t)

ER-jn ERj0 ER+jn

Return window: -n to +n where,

ERjt = Excess Returns on firm j for period t (t = -n, ,0, +n)

www.themegallery.com

Company Logo

Các phương pháp kiểm định tính hiệu quả TT

 (4) Tỉ suất sinh lợi vượt trội trong giai đoạn này được tính trung bình tất cả các doanh nghiệp trong mẫu và tính độ lệch chuẩn

Average excess return on day t= ERjt/ N (j = 1….N) where,

N = Number of events in the event study

 (5) Các câu hỏi về lợi nhuận vượt trội xung quanh thông báo là khác nhau

từ số không được trả lời bằng cách ước lượng thống kê t cho mỗi n Thống kê T đối với lợi nhuận vượt trội vào ngày t = Lợi nhuận vượt trội trung bình/ Độ lệch chuẩn

Nếu thống kê t có ý nghĩa, thì sự kiện tác động đến lợi nhuận : tác động tiêu cực hay tích cực

www.themegallery.com

Company Logo

Table 6.1: Excess Returns around Option Listing Announcement Dates

Các phương pháp kiểm định tính hiệu quả TT

B - Nghiên cứu danh mục

 (1) Biến các doanh nghiệp sẽ được phân loại được xác định, bằng cách sử dụng chiến lược đầu tư như một hướng dẫn

 (2) Các dữ liệu về biến được thu thập cho mỗi công ty được xác định vào lúc bắt đầu của giai đoạn kiểm định, và các công ty được xếp vào danh mục đầu tư dựa trên độ lớn của biến

 (3) Thu thập lợi nhuận của mỗi công ty trong mỗi danh mục đầu tư trong giai đoạn kiểm định và tính toán lợi nhuận cho từng danh mục, giả định chung rằng các cổ phiếu có tỷ trọng bằng nhau

www.themegallery.com

Company Logo

Các phương pháp kiểm định tính hiệu quả TT

 (4) Ước tính beta (nếu sử dụng mô hình một nhân tố ) hoặc các beta ( nếu sử dụng mô hình đa nhân tố) của mỗi danh mục đầu tư, bao gồm tính beta trung bình của từng cổ phiếu và hồi quy lợi nhuận của danh mục đầu tư so với lợi nhuận thị trường trong một khoảng thời gian trước đó

 (5) Tính toán lợi nhuận vượt trội cho mỗi danh mục trong mối tương

quan với độ lệch chuẩn của lợi nhuận vượt trội

 (6) Có một số kiểm định thống kê có sẵn để kiểm tra xem lợi nhuận vượt trội trung bình, trên thực tế, khác nhau trên toàn danh mục đầu

 (7) Cuối kiểm định, các danh mục đầu tư nổi bật có thể được kết hợp với nhau để xem liệu có sự khác biệt có ý nghĩa thống kê qua các danh mục đầu tư.

www.themegallery.com

Company Logo

Minh họa 8.2: Ví dụ về nghiên cứu danh mục

P/E

 Bước 1:Sử dụng dữ liệu P/E từ cuối năm 1987 của các doanh

nghiệp trên thị trường chứng khoán New York được phân thành 5 nhóm, nhóm đầu tiên bao gồm các cổ phiếu có P/E thấp nhất, nhóm thứ 5 là nhóm bao gồm các cổ phiếu có P/E cao nhất Các doanh nghiệp có P-E<0 sẽ bị loại

 Bước 2: Tính toán lợi nhuận mỗi danh mục đầu tư từ năm

1988-1992 Cổ phiếu có bị phá sản hoặc bị hủy bỏ niêm yết đã được xem

là lợi nhuận : -100%.

 Bước 3: Tính toán Betas của mỗi chứng khoán trong mỗi danh mục

đầu tư sử dụng lợi nhuận từ 1983-1987, và ước tính beta trung bình cho mỗi danh mục Các danh mục đầu tư được giả định là có

tỷ trong bằng nhau.

www.themegallery.com

Company Logo

 Bước 4: Tính lợi nhuận của chỉ số thị trường từ 1988 đến 1992.

 Bước 5: Tính lợi nhuận vượt trội của mỗi danh mục sử dụng dữ liệu

từ 1988 đến 1992 Bảng 6.2 Tóm tắt lợi nhuận vượt trội mỗi năm từ

1988 đến 1992 cho mỗi danh mục đầu tư

 Bước 6 : sử dụng kiểm định F và kiểm định Chi-squared xem xét liệu sự khác biệt trên toàn danh mục đầu tư là có ý nghĩa thống kê hay không

www.themegallery.com

Company Logo

Minh họa 8.2: Ví dụ về nghiên cứu danh mục P/E

Minh họa 8.2: Ví dụ về nghiên cứu danh mục

Các cạm bẫy trong kiểm định TTHQ

 Sử dụng bằng chứng để hỗ trợ / bác bỏ một chiến lược đầu tư

 Kiểm định chiến lược đầu tư trên cùng một dữ liệu và khoảng thời gian mà từ đó nó được chọn

 Thất bại trong việc kiểm soát đối với lợi nhuận thị trường

 Thất bại trong việc kiểm soát rủi ro

www.themegallery.com

Company Logo

Bằng Chứng Về Hiệu Quả Thị Trường

A - Biến động giá ngắn hạn Short term Price Movements

a Tương quan chuỗi trong giá chứng khoán

Các nghiên cứu đầu tiên về mối tương quan chuỗi (Alexander (1964), Cootner (1962) và Fama (1965) đã xem xét trên thị trường chứng khoán Mỹ a và kết luận rằng có mối tương quan chuỗi trong giá cổ phiếu

Bid-Ask Spread = -2 (Serial Covariance in returns)

www.themegallery.com

Company Logo

b Các quy luật chọn lọc

 Trong một quy luật chọn lọc, một nhà đầu tư mua một khoản đầu tư nếu giá tăng X% từ mức thấp và giữ khoản đầu tư này tới khi giả giảm X% từ mức cao Độ lớn của sự thay đổi (X%) kích thích các giao dịch khác nhau

 Chiến lược này được dựa trên giả định rằng các thay đổi về giá có tương quan chuỗi và có mức giá đà, các chứng khoán đã tăng mạnh trong quá khứ có nhiều khả năng tiếp tục tăng hơn là đi xuống

b.Các quy luật chọn lọc

 Quy tắc 0.5% có 12,514 giao dịch trong suốt thời kỳ Kiểm định này cũng minh họa một chiến lược cơ bản thường là các giao dịch ngắn hạn thường xuyên

 Mặc dù các chiến lược này có thể kiếm được lợi nhuận đủ cho các chi phí phí giao

dịch, sự điều chỉnh các chi phí này vẫn có thể làm mất lợi nhuận

c Kiểm định thay đổi

 Một kiểm định thay đổi là một kiểm định biến phi tham số trong chuỗi tương quan, và nó

được dựa trên trình tự của việc tăng giá hoặc giảm giá trong sự thay đổi về giá Bên dưới mà một chuỗi thay đổi của giá theo thời gian, U là tăng giá và D là giảm giá

UUU DD U DDD UU DD U D UU DD U DD UUU DD UU D UU DĐã có 18 thay đổi đã diễn ra trong 33 thời kỳ

Dựa trên các kết quả này cho thấy có mối tương quan thuận trong lợi nhuận ngày

nhưng không có chứng cứ cho thấy có sai lệch trong khoản thời gian lâu hơn Không đủ bằng chứng cho thấy thì trường không phải là ngẫu nhiên

B- Biến động giá dài hạn

Hiện tượng này cũng đã được kiểm tra trong các thị trường khác và kết quả cũng tương tự Đây là bằng chứng cho thấy lợi nhuận đảo chiều trong giai đoạn dài

• Khi dài hạn được định nghĩa là

vài tháng chứ không phải vài năm, dường như có một xu hướng tương quan thuận

• khi dài hạn được định nghĩa là vài năm, lợi nhuận lại cho thấy tương quan nghịch đáng kể Điều này cho thấy thị trường thường dảo chiều nếu xét trong thời gian dài

Danh mục đầu tư của người thắng và người thua

 Sự đảo chiều về giá có xảy ra trên cùng các cổ phiếu của một thị trường

Ví dụ: các cổ phiếu đã tăng nhiều nhất trong giai đoạn cuối thì sẽ có khả năng đi

xuống trong giai đọan tiếp theo và ngược lại

Phân tích này cho thấy danh mục của những người thua rõ ràng tốt hơn của những người thắng trong 60 tháng tiếp theo

Khái niệm giá giới hạn có thể kiểm soát bong bóng đầu cơ dường như sai lầm.

Bong bóng đầu cơ, đổ vỡ và hoảng loạn

a Nghiên cứu thực nghiệm về tính hợp lý:

Một số bằng chứng thú vị nhất về thị trường hiệu quả và sự hợp lý trong những năm gần đây đến từ các nghiên cứu thực nghiệm Trong khi hầu hết các nghiên cứu thực nghiệm cho rằng các giao dịch là hợp lý, có mọt số ví dụ về các hành vi bất hợp lý trong một số các nghiên cứu này

Bong bóng đầu cơ, đổ vỡ và hoảng loạn

b Hành vi tài chính:

• Sự không hợp lý đôi khi được thể hiện bởi các nhà đầu tư đã tạo nên một lĩnh vực mới trong

tài chính đó là hành vi tài chính

• Sử dụng các bằng chứng thu thập được từ tâm lý học thực nghiệm, các nhà nghiên cứu đã thử cả hai mô hình để xem nhà đầu tư phản ứng với thông tin dự đoán giá cả như thế nào Kết quả như sau:

Các nhà đầu tư không muốn thừa nhận những sai lầm của họ

Nhiều thông tin không phải lúc nào cũng dẫn đến quyết định đầu tư tốt hơn.

Thị trường phản ứng với các thông tin quan trọng

• Một số các bài kiểm tra mạnh nhất về thị trường hiệu quả là nghiên cứu về các sự kiện khi mà thị trường phản ứng với các thông tin quan trọng

• Một thiị trường hiệu quả là thị trường phản ứng với thông tin mới, phản ứng tức thời và không thiên vị

Thị trường phản ứng với các thông tin quan trọng

a Thông báo thu nhập:

• Khi các công ty thông báo thu nhập, họ truyền thông tin đến thị trường tài chính về triển vọng

hiện tại và tương lai của họ

• Trong một thị trường hiệu quả, cần phải có một phản ứng tức thời với báo cáo thu nhập, nếu nó có chứa các thông tin gây bất ngờ, và giá cả sẽ tăng theo bất ngờ tích cực cũng như

ngược lại

Thị trường phản ứng với các thông tin quan trọng

a Thông báo thu nhập:

• Việc công bố thu nhập rõ ràng truyền tải thông tin tin có giá trị đến thị trường tài chính, có lợi nhuận quá tích cực (lợi nhuận tích lũy bất thường) sau khi có thông báo tốt và lợi nhuận tiêu cực đối với các thông tin xấu

• Có một số bằng chứng của một phản ứng thị trường trong ngày ngay trước khi công bố thu nhập, phù hợp với bản chất của thông báo, nghĩa là giả cả có xu hướng đi lên vào ngày trước khi thông báo tích cực và xuống trong ngày trươc khi có thông báo tiêu cực Điều này có thể được xem như bằng chứng về giao dịch nội gián hoặc như một hệ quả của nhận được thông báo sai ngày

• Có một số bằng chứng, mặc dù không rõ ràng, có một mức giả trôi nổi trong những ngày tiếp theo sau một thông báo thu nhập Do đó, một báo cáo tích cực gợi lên một phản ứng thị

trường tích cực vào ngày thông báo và mức tích cực nhẹ dần trong những ngày sau khi công bố thu nhập và ngược lại

Thị trường phản ứng với các thông tin quan trọng

a Thông báo thu nhập:

Thu nhập và báo cáo cổ tức vào ngày thứ Sáu rất nhiều khả năng có những thông tin tiêu cực hơn so với thông báo trên bất kỳ ngày nào khác trong tuần

Thị trường phản ứng với các thông tin quan trọng

a Thông báo thu nhập:

Ngoài ra còn có một số bằng chứng rằng thông báo thu nhập đang bị trì hoãn so với ngày công bố dự kiến, có khả năng chứa thông tin xấu hơn so với các công bố thu nhập sớm

Thị trường phản ứng với các thông tin quan trọng

b Công bố đầu tư và dự án

Nếu thị trường tài chính ngắn hạn như một số nhà phê bình tuyên bố, nó sẽ phản ứng tiêu cực với thông báo của các công ty có kế hoạch đầu tư vào nghiên cứu và phát triển Bằng chứng lại cho thấy điều ngược lại

Các doanh nghiệp thường công bố ý định đầu tư nguồn lực vào các dự án và nghiên cứu phát triển Có bằng chứng cho thấy rằng các thị trường tài chính phản ứng với những thông báo này

Thị trường bất thường

Bất thường dựa trên đặc điểm của công ty.

 Ảnh hưởng tại các công ty nhỏ:

Các nghiên cứu đã liên tục phát hiện ra rằng các công ty nhỏ hơn (về giá trị thị trường của vốn cổ phần) kiếm được lợi nhuận cao hơn các công ty lớn có rủi ro tương đương

Độ lớn trong lợi nhuận của các công ty nhỏ đổi theo thời gian và tăng theo hướng tích cực Cao nhất vào theo niên 70 và thấp nhất vào những năm 80

Thị trường bất thường

Bất thường dựa trên đặc điểm của công ty.

 Tỷ lệ giá/thu nhập (PE):

Các nhà đầu tư từ lâu đã cho rằng cổ phiếu với tỷ lệ P/E có nhiều khả năng bị đánh giá thấp và tạo ra lợi nhuận vượt trội

Các công ty thuộc nhóm có tỷ lệ P/E thấp thu được lợi nhuận 16.26% trong suốt thời kỳ

nghiên cứu , trong khi các công ty có tỷ lệ P/E cao thì lại tạo ra lợi nhuận trung bình chỉ có 6.64%

Thị trường bất thường

Bất thường dựa trên đặc điểm của công ty.

 Tỷ lệ giá/thu nhập (PE):

Lợi nhuận vượt trội thu được bằng các cổ phiếu có P/E thấp cũng xuất hiện trên các thị

trường quốc tế khác Bảng 6.6 tổng kết các kết quả của các nghiên cứu hiện tượng này bên ngoài nước Mỹ

Các công ty thuộc nhóm có tỷ lệ P/E thấp thu được lợi nhuận 16.26% trong suốt thời kỳ nghiên cứu , trong khi các công ty có tỷ lệ P/E cao thì lại tạo ra lợi nhuận trung bình chỉ có 6.64%

Country A nnual Premium earned by lowest P/E Stocks (bottom quintile)

là lợi nhuận cao hơn Ví dụ: Australia, trong một năm việc tính thuế có sự khác biệt, nhưng vẫn có hiệu ứng tháng 1.

- Hiệu ứng tháng 1 thường là không lớn, ở mức trung bình, trong những năm thị trường chứng khoán không tốt.

- Người ta lập luận rằng sự vắng mặt của thể chế mua đẩy giá giảm xuống trong những ngày đầu của năm và đẩy giá tăng lên trong những ngày sau.