05.FIN102_Bai3_v2.0017107205

Sau khi học xong bài này, người học sẽ trình bày được khái niệm về đầu tư tài chính; Xác định được giá trị lý thuyết của 2 loại tài sản tài chính là cổ phiếu và trái phiếu.. Khi mua loại

Bài 3 ĐẦU TƯ TÀI CHÍNH CỦA DOANH NGHIỆP

Trong bài này, người học sẽ được tiếp cận

các nội dung:

 Giải thích lý do vì sao doanh nghiệp

phải đầu tư tài chính; khái niệm đầu tư

tài chính của doanh nghiệp

 Khái niệm, đặc điểm của trái phiếu và

các nội dung cơ bản liên quan đến

định giá trái phiếu doanh nghiệp

 Khái niệm, đặc điểm của cổ phiếu và

các nội dung cơ bản liên quan đến

định giá cổ phiếu doanh nghiệp

 Trình bày khái niệm về đầu tư tài chính của doanh nghiệp, làm rõ lý do vì sao trong nền kinh tế thị trường doanh nghiệp phải tiến hành đầu tư tài chính

 Xác định được giá trị lý thuyết của 2 loại tài sản tài chính của doanh nghiệp là cổ phiếu và trái phiếu

Hướng dẫn học

Để học tốt bài này, sinh viên cần:

 Đọc giáo trình trước lúc nghe giảng

 Nắm vững các kiến thức đã học ở bải 2 đặc biệt là cách xác định giá trị hiện tại của tiền

 Thực hành thường xuyên và liên tục các bài tập vận dụng để hiểu được lý thuyết và bài tập thực hành

T ình huống dẫn nhập

Sau nhiều năm, đến nay ông A đã tích luỹ được một khoản tiền là 500 triệu đồng và ông đang có dự định đầu tư số tiền này vào thị trường chứng khoán nhưng ông lại không am hiểu nhiều về thị trường này và không biết làm thế nào để có thể xác định được giá trị lý thuyết của cổ phiếu và trái phiếu Vì vậy, ông đang muốn tìm một người tư vấn với mức thù lao thoả đáng

1 Bạn sẽ làm thế nào để giúp ông A?

ầu tư tài chính là một trong các hoạt động kinh doanh của các doanh nghiệp trong nền kinh tế thị trường hiện nay để nhằm thu lợi nhuận Tuy nhiên, vì hoạt động đầu

tư tài chính là một hoạt động đầu tư có tính rủi ro rất cao, nên đòi hỏi các nhà quản trị tài chính, trong quá trình đầu tư phải định giá được các tài sản tài chính, trên cơ

sở đó tư vấn cho doanh nghiệp thực hiện đầu tư tài chính Bài này vận dụng các kiến thức đã học ở bài 2 để định giá trái trái phiếu và cổ phiếu Sau khi học xong bài này, người học

sẽ trình bày được khái niệm về đầu tư tài chính; Xác định được giá trị lý thuyết của 2 loại tài sản tài chính là cổ phiếu và trái phiếu

3.1 Khái niệm đầu tư tài chính của doanh nghiệp

3.1.1 Vì sao phải đầu tư tài chính

Để tiến hành các hoạt động kinh doanh nhằm thu lợi nhuận, các doanh nghiệp phải sử dụng vốn đầu tư vào các loại tài sản Nếu dựa vào hình thái vật chất của kết quả đầu tư,

có thể chia hoạt động đầu tư của doanh nghiệp thành 2 loại:

 Đầu tư vào các loại tài sản thực, như: nhà cửa, máy móc thiết bị, phương tiện vận tải, nguyên nhiên vật liệu…

 Đầu tư vào các tài sản tài chính, như đầu tư vốn vào cổ phiếu, trái phiếu hoặc các công cụ tài chính khác

Việc đầu tư vào các tài sản tài chính được gọi là đầu tư tài chính

Đầu tư tài chính là một trong những hoạt động đầu tư không chỉ dành cho các nhà đầu tư

cá nhân, mà nó còn dành cho cả các nhà đầu tư với tư cách là doanh nghiệp Khi thị trường chứng khoán phát triển, sẽ tạo thêm một kênh đầu tư vốn hiệu quả cho các doanh nghiệp Thực tế hiện nay cho thấy, có không ít doanh nghiệp, trong cơ cấu vốn đầu tư của mình có một phần vốn được dành cho việc đầu tư tài chính Điều này xuất phát từ các lý do sau:

 Đây là một cách để đa dạng hoá đầu tư nhằm phân tán rủi ro hoạt động sử dụng tài sản trong quá trình kinh doanh của doanh nghiệp

 Khi thị trường tăng trưởng tốt sẽ tạo cơ hội cho doanh nghiệp gia tăng lợi nhuận, qua

đó góp phần nâng cao hiệu quả kinh doanh của doanh nghiệp

 Các công ty mẹ thuộc các tập đoàn kinh tế hay tổng công ty thực hiện việc đầu tư tài chính vào công ty con nhằm nắm giữ cổ phần chi phối, từ đó giúp kiểm soát hoạt động của công ty con trong định hướng chiến lược kinh doanh của toàn Tập đoàn hay Tổng công ty

3.1.2 Khái niệm đầu tư tài chính của doanh nghiệp

a Khái niệm:

Đầu tư tài chính của doanh nghiệp là hoạt động sử dụng vốn để mua chứng khoán hoặc các công cụ tài chính khác nhằm mục đích tối đa hoá lợi nhuận và tối thiểu hoá rủi ro cho doanh nghiệp

Để hoạt động đầu tư tài chính thực sự có hiệu quả, cần thiết phải tiến hành phân tích, đánh giá hiệu quả và định giá đối với các tài sản tài chính, qua đó giúp doanh nghiệp đưa

Đ

ra quyết định đầu tư tài chính đúng đắn nhất Trong phạm vi nghiên cứu đối với một doanh nghiệp thực hiện các hoạt động sản xuất kinh doanh là chủ yếu, chúng ta chủ yếu xem xét các hoạt động đầu tư vào chứng khoán, tức là, doanh nghiệp phải đi phân tích và lựa chọn quyết định đầu tư vào chứng khoán nào, với mức giá bao nhiêu thì phù hợp, nhằm tối đa hoá giá trị của các khoản đầu tư tài chính

Cần lưu ý rằng, đầu tư tài chính là một hoạt động đầu tư có tính rủi ro cao Bởi thực tế, giá của các chứng khoán và các công cụ tài chính chịu sự chi phối rất lớn bởi nhiều yếu

tố như hiệu quả hoạt động của doanh nghiệp, chính sách kinh tế vĩ mô, quan hệ cung cầu của thị trường tài chính, mức độ minh bạch hoá thông tin, tình hình lũng đoạn thị trường… Vì vậy, để thực hiện đầu tư tài chính, giám đốc tài chính phải định giá chứng khoán, trên cơ sở đó tư vấn cho doanh nghiệp thực hiện đầu tư tài chính

Một trong những phương pháp định giá phổ biến được áp dụng trong định giá chứng khoán là phương pháp dòng tiền chiết khấu (DCF) Theo phương pháp này, dựa trên cơ

sở dòng tiền do đầu tư vào chứng khoán mang lại, thực hiện chiết khấu về hiện tại theo một tỷ suất sinh lời đòi hỏi phù hợp với mức độ rủi ro của khoản đầu tư Khi đó, tổng giá trị hiện tại của dòng tiền trong tương lai do chứng khoán mang lại chính là giá trị hợp lý của chứng khoán đó

3.2 Trái phiếu và đầu tư trái phiếu

3.2.1 Khái niệm và đặc điểm của trái phiếu

a Khái niệm:

Trái phiếu là một loại chứng khoán nợ, quy định người phát hành trái phiếu phải thanh toán cho người nắm giữ trái phiếu khoản tiền gốc và lãi trái phiếu trong một khoảng thời gian nhất định

b Đặc điểm của trái phiếu:

 Là chứng khoán nợ: Người nắm giữ trái phiếu (trái chủ) là chủ một khoản nợ xác định của doanh nghiệp, doanh nghiệp phát hành trái phiếu có nghĩa vụ bắt buộc hoàn trả đúng hạn cả vốn gốc và tiền lãi cho trái chủ

 Có mệnh giá xác định: Trên trái phiếu bao giờ cũng ghi rõ một số tiền nhất định được gọi là mệnh giá của trái phiếu Mệnh giá của trái phiếu là khoản tiền mà chủ thể phát hành cam kết hoàn trả cho nhà đầu tư vào ngày đáo hạn

 Lãi suất thường cố định và được công khai khi phát hành: Là tỷ lệ lãi mà chủ thể phát hành cam kết thanh toán cho nhà đầu tư hàng kỳ Lãi suất của trái phiếu được ấn định tại thời điểm phát hành trái phiếu và nó có giá trị trong suốt thời hạn của trái phiếu Số tiền lãi mà nhà đầu tư nhận được hàng kỳ được xác định bằng cách lấy mệnh giá nhân với lãi suất của trái phiếu

Trái phiếu có loại quy định lãi suất thả nổi theo tình hình lãi suất trên thị trường, cũng có loại quy định lãi suất cố định Ở đây, chúng ta tập trung nghiên cứu việc đầu

tư vào trái phiếu có lãi suất cố định

 Có thời hạn xác định: Trên trái phiếu thông thường sẽ ấn định một ngày đáo hạn cụ thể Đây là ngày mà nhà đầu tư sẽ được chủ thể phát hành thanh toán vốn gốc theo mệnh giá Ngày đáo hạn trái phiếu cũng được ấn định tại thời điểm phát hành trái phiếu

Trên thực tế, cũng có loại trái phiếu không có ngày đáo hạn (trái phiếu vĩnh cửu) Với loại trái phiếu này, khi nhà đầu tư mua trái phiếu có nghĩa là phải nắm giữ vĩnh viễn cho đến khi chủ thể phát hành chấm dứt hoạt động Khi muốn rút vốn đầu tư vào trái phiếu, nhà đầu tư chỉ có thể thực hiện chuyển nhượng trái phiếu cho người khác

Ngoài những đặc điểm kể trên, một số loại trái phiếu có thể có một số đặc điểm khác như: Trái phiếu có thể chuyển đổi sang cổ phiếu, trái phiếu có quyền mua cổ phiếu, trái phiếu có thể được mua lại

3.2.2 Định giá trái phiếu doanh nghiệp

Định giá trái phiếu là việc xác định giá trị lý thuyết của trái phiếu theo các phương pháp phù hợp Giá trị của trái phiếu được xác định là giá trị hiện tại của toàn bộ thu nhập nhận được trong thời hạn hiệu lực của trái phiếu

Mỗi loại trái phiếu khác nhau về dòng thu nhập đem lại cho chủ sở hữu thì cách định giá cũng khác nhau

a Định giá trái phiếu không có thời hạn

Trái phiếu không có thời hạn hay còn gọi là trái phiếu vĩnh cửu: Là loại trái phiếu cam kết trả một số tiền lãi cố định mãi mãi cho người nào sở hữu trái phiếu

Về nguồn gốc, loại trái phiếu này do chính phủ Anh phát hành đầu tiên để huy động vốn dài hạn phục vụ tái thiết đất nước Khi phát hành trái phiếu này, chính phủ Anh cam kết trả một số tiền lãi cố định mãi mãi cho người nào sở hữu trái phiếu

Như vậy, thu nhập đem lại của trái phiếu này cho trái chủ là số tiền lãi qua các kỳ, được mô tả qua sơ đồ sau:

I : Tiền lãi cố định được hưởng mỗi kỳ

V: Giá trị hiện tại (hiện giá) của trái phiếu

rd: Tỷ suất lợi nhuận (tỷ suất sinh lời) yêu cầu của nhà đầu tư

Từ sơ đồ trên, quy đổi giá trị các khoản thu nhập của trái phiếu ở các thời kỳ về thời điểm hiện tại ta có công thức xác định giá trị hiện tại (giá trị lý thuyết) của trái phiếu không có thời hạn như sau:

Vì rd(1+rd)∞ là vô cùng lớn nên

Ví dụ 3.1: Giả sử ông John mua một trái phiếu không có thời gian đáo hạn, được

hưởng lãi 150 bảng Anh một năm Ông ta đòi hỏi lãi suất đầu tư là 15%/năm Như vậy, giá trị hiện tại của trái phiếu này là:

V =

d r

I

=

%15

150

= 1000 (bảng Anh)

b Định giá trái phiếu có thời hạn

 Định giá trái phiếu có thời hạn và được hưởng lãi định kỳ

Trái phiếu có thời hạn và được hưởng lãi định kỳ là loại trái phiếu có xác định thời gian đáo hạn và lãi suất được hưởng qua từng thời hạn nhất định Khi mua loại trái phiếu này nhà đầu tư được hưởng lãi định kỳ thường là hàng năm, theo lãi suất công

bố trên mệnh giá trái phiếu và được thu hồi lại vốn gốc bằng mệnh giá khi trái phiếu đáo hạn

Như vậy, thu nhập mà trái phiếu có kỳ hạn và được hưởng lãi định kỳ theo kỳ hạn tương ứng đem lại cho trái chủ có thể được mô tả qua sơ đồ sau:

n: Số kỳ tính lãi cho đến khi đáo hạn

phiếu có kỳ hạn và được hưởng lãi định kỳ theo kỳ hạn tương ứng như sau:

d n

d d

MV r

I r

I r

I

)1()1(

)1()1

 +

(1 d)n

MV r

11

d d

d r r r

I

d r

I

V 



Mặt khác, ta nhận thấy, tiền lãi cố định được hưởng từ trái phiếu trong mỗi năm là các khoản tiền phát sinh ở các thời điểm cuối mỗi kỳ trong tương lai đều bằng nhau, nên ta có thể xác định giá trị hiện tại của tờ trái phiếu này theo công thức sau:

(3.3)

Ví dụ 3.2: Ông Tư mua một trái phiếu có mệnh giá là 1 triệu đồng, được hưởng lãi

định kỳ 10%/năm trong thời hạn 9 năm, kỳ trả lãi 1 năm/lần Ông đòi hỏi lãi suất đầu

tư là 12%/năm Định giá trái phiếu?

Như vậy, giá trị hiện tại của trái phiếu này là:

V = 100.000(1+12%)1+ 100.000

(1+12%)2 + + 100.000

(1+12%)9 +1.000.000

(1+12%)9

V = 893.430,025 (đồng) Hoặc:

V = 893.430,025 (đồng) Căn cứ vào giá trị lý thuyết của trái phiếu, nếu trên thị trường, trái phiếu được giao dịch ở mức giá trên mức giá này có nghĩa là trái phiếu đang được giao dịch trên mức giá trị lý thuyết của nó, bạn nên bán trái phiếu Ngược lại, nếu trên thị trường trái phiếu đang được giao dịch dưới mức giá bạn định ra, có nghĩa là trái phiếu đang được giao dịch dưới mức giá trị lý thuyết của nó, bạn nên mua trái phiếu này

 b Định giá trái phiếu có thời hạn, trả lãi trước

Trái phiếu có thời hạn, trả lãi trước là loại trái phiếu xác định trước thời gian đáo hạn, người mua loại trái phiếu này không được hưởng lãi định kỳ, thay vào đó họ được hưởng lãi ngay tại thời điểm phát hành trái phiếu Tổ chức phát hành sẽ khấu trừ tiền lãi vào mệnh giá trái phiếu

Phương pháp định giá loại trái phiếu này cũng tương tự như cách định giá loại trái phiếu có kỳ hạn được hưởng lãi định kỳ theo kỳ hạn tương ứng, chỉ khác ở chỗ tiền lãi

cố định được hưởng trong mỗi năm ở đây bằng 0 nên toàn bộ hiện giá của phần lãi định kỳ bằng 0

Ta có công thức xác định giá trị hiện tại (giá trị lý thuyết) của loại trái phiếu này như sau:

d r

MV

)1

Ví dụ 3.3: Giả sử Ngân hàng đầu tư và phát triển phát hành trái phiếu trả lãi trước có

thời hạn 3 năm, mệnh giá 100.000 đồng Nếu nhà đầu tư đòi hỏi lãi suất đầu tư là 12%/năm thì trái phiếu trên sẽ được định giá bao nhiêu?

Nếu lãi suất đòi hỏi của nhà đầu tư là 15%, giá trị lý thuyết của trái phiếu này sẽ là:

V = 100.000 (1+12%)-3 = 71.180 (đồng)

 n d d

n d

r

MV r

r I

Như vậy, tại thời điểm này nhà đầu tư bỏ ra 71.180 (đồng) để mua trái phiếu này và

không được hưởng lãi định kỳ trong suốt 3 năm nhưng bù lại khi đáo hạn nhà đầu tư

sẽ thu về được 100.000 (đồng)

 Định giá trái phiếu có thời hạn và trả lãi theo định kỳ nửa năm

Trái phiếu có thời hạn và trả lãi định kỳ nửa năm là loại trái phiếu có xác định thời

gian đáo hạn và được hưởng lãi suất theo định kỳ nửa năm một lần, tức là trả lãi mỗi

năm hai lần

Kết quả là công thức định giá trái phiếu thông thường phải có một số thay đổi thích

hợp để định giá trường hợp này:

I: Tiền lãi cố định được hưởng trong mỗi năm

rd: Tỷ suất lợi nhuận yêu cầu của nhà đầu tư

Ví dụ 3.4: Công ty ABC phát hành trái phiếu có mệnh giá 1.000.000 đồng, kỳ hạn 12

năm, trả lãi theo định kỳ nửa năm với lãi suất 10%/năm Nhà đầu tư mong có tỷ suất

lợi nhuận 14%/năm Hãy định giá trái phiếu?

Tiền lãi cố định được hưởng trong mỗi năm là:

 Phân tích sự biến động giá trái phiếu

Trong các mô hình định giá trái phiếu đã trình bày ở phần trên ta thấy rằng giá trái

phiếu (V) là một hàm số phụ thuộc vào các yếu tố sau đây:

o I: Lãi suất cố định được hưởng từ trái phiếu;

o rd: Tỷ suất lợi nhuận yêu cầu của nhà đầu tư;

o MV: Mệnh giá trái phiếu;

o n: Số năm cho đến khi trái phiếu đáo hạn

Trong đó, các yếu tố I và MV không thay đổi sau khi trái phiếu được phát hành, trong khi các yếu tố n và rd thường xuyên thay đổi theo thời gian và tình hình biến động lãi suất trên thị trường

Để thấy được sự biến động của giá trái phiếu khi lãi suất thay đổi, ta lấy ví dụ sau: Trái phiếu A mệnh giá 100.000 VND, thời hạn 5 năm, trái suất 12%/năm, kì trả lãi 1 năm Yêu cầu định giá trái phiếu khi:

a Tỷ suất lợi nhuận bình quân trên thị trường là 12%/năm

b Tỷ suất lợi nhuận bình quân trên thị trường là 10%/năm

c Tỷ suất lợi nhuận bình quân trên thị trường là 15%/năm

Ta có: Lãi suất cố định được hưởng mỗi năm của trái phiếu là:

(2) Khi tỷ suất lợi nhuận bình quân trên thị trường là 10%, thấp hơn lãi suất của trái

Từ việc phân tích 3 trường hợp trên đây ta có thể rút ra một số nhận xét sau đây:

 Khi lãi suất trên thị trường bằng lãi suất trái phiếu thì giá trái phiếu sẽ bằng với mệnh giá của nó

 Khi lãi suất trên thị trường thấp hơn lãi suất trái phiếu thì giá trái phiếu sẽ cao hơn mệnh giá của nó

 Khi lãi suất trên thị trường cao hơn lãi suất trái phiếu thì giá trái phiếu sẽ thấp hơn mệnh giá của nó

 Lãi suất thị trường tăng sẽ làm cho giá trái phiếu giảm và ngược lại khi lãi suất thị trường giảm thì sẽ làm cho giá trái phiếu tăng

 Với hầu hết các loại trái phiếu, khi thời gian tiến dần đến ngày đáo hạn thì thị giá trái phiếu tiến dần đến mệnh giá trái phiếu

 Tỷ suất sinh lời từ đầu tư trái phiếu

Trong các phần trước ta đã biết cách định giá trái phiếu dựa trên cơ sở biết trước lãi được trả hàng năm và tỷ suất lợi nhuận mà nhà đầu tư đòi hỏi dựa trên lãi suất thị trường, mệnh giá và thời hạn của trái phiếu Ngược lại, nếu biết trước giá trái phiếu và các yếu tố khác như lãi hàng năm được hưởng, mệnh giá hoặc giá thu hồi trái phiếu trước hạn và thời hạn của trái phiếu ta có thể xác định được tỷ suất sinh lời từ đầu tư trái phiếu

Tỷ suất sinh lời từ đầu tư trái phiếu là tỷ suất nhà đầu tư kỳ vọng khi mua trái phiếu Các loại tỷ suất sinh lời (lợi suất) trong đầu tư trái phiếu gồm:

(1) Lợi suất đầu tư khi nắm giữ trái phiếu cho đến khi đáo hạn (yield to maturity) Dùng công thức định giá trái phiếu có kỳ hạn để tìm ra rd

n d n

d d

MV r

I r

I r

I V

)1()1(

)1()1

Giải phương trình trên (sử dụng phương pháp quan hệ tỷ lệ hoặc dùng máy tính tài chính hay chức năng Solver của Excell) ta tìm được rd

(2) Lợi suất đầu tư khi nắm giữ trái phiếu có thể bị thu hồi trước hạn (yield to call) Thực tế, công ty có thể phát hành trái phiếu kèm theo điều khoản thu hồi trước hạn Điều này thường xảy ra khi công ty dự báo lãi suất sẽ giảm sau khi phát hành trái phiếu Khi đó, công ty sẽ thu hồi lại trái phiếu đã phát hành với lãi suất cao và phát hành trái phiếu mới với lãi suất thấp hơn để thay thế Khi này, lợi suất đầu tư trái phiếu được thu hồi giả sử là rd được tính từ công thức sau:

d

c n

d d

p r

I r

I r

I

)1()1(

)1()1

Trong đó:

n: Số năm cho đến khi trái phiếu được thu hồi

Pc : Giá thu hồi trái phiếu

rd: Lợi suất khi trái phiếu được thu hồi

3.3 Cổ phiếu và đầu tư cố phiếu

3.3.1 Khái niệm và đặc điểm của cổ phiếu

a Khái niệm:

Cổ phiếu là một loại chứng khoán vốn, xác nhận quyền sở hữu của cổ đông đối với phần vốn của công ty cổ phần

b Đặc điểm của cổ phiếu:

Trên thực tế, có nhiều loại cổ phiếu khác nhau Một trong những cách phân loại phổ biến là phân chia theo quyền lợi của cổ đông, khi đó cổ phiếu sẽ gồm 2 loại: Cổ phiếu thường và cổ phiếu ưu đãi

 Đặc điểm của cổ phiếu ưu đãi:

o Cổ phiếu ưu đãi là loại chứng khoán vốn, vì đây là công cụ để huy động vốn chủ

sở hữu của công ty cổ phần

o Cổ phiếu ưu đãi thông thường là loại cổ phiếu ưu đãi cổ tức cố định hàng năm và không có ngày đáo hạn vốn Cổ đông được công ty cam kết trả cổ tức cố định và hầu như không phụ thuộc vào kết quả hoạt động kinh doanh của công ty Mức cổ tức được ưu tiên thanh toán trước so với cổ đông thường Tuy nhiên, nếu công ty không có lợi nhuận thì không bắt buộc phải trả cổ tức đúng hạn vì có thể hoãn trả

cổ tức sang kỳ sau

o Cổ đông ưu đãi thông thường sẽ không có quyền biểu quyết và quyền kiểm soát công ty Cổ phiếu này được coi là loại chứng khoán lưỡng tính vì nó có đặc điểm giống trái phiếu và cũng có đặc điểm giống cổ phiếu thường

 Đặc điểm của cổ phiếu thường:

o Cổ phiếu thường là loại chứng khoán vốn, vì khi công ty cổ phần huy động vốn bằng

cổ phiếu thường nghĩa là công ty đang huy động vốn chủ sở hữu cho công ty

o Lợi tức cổ phần mà nhà đầu tư nhận được từ công ty hoàn toàn phụ thuộc vào kết quả kinh doanh và chính sách phân phối cổ tức của công ty cổ phần Thông thường, khi công ty đạt hiệu quả cao trong hoạt động kinh doanh, các cổ đông sở hữu cổ phiếu thường có thể thu được cổ tức cao Khi công ty thua lỗ trong hoạt động kinh doanh, các cổ đông thường thu được cổ tức thấp, thậm chí là không có

cổ tức Tuy nhiên, trong một số trường hợp mặc dù công ty hoạt động tốt, lợi nhuận thu được cao, cổ tức của cổ phiếu thường vẫn có thể không cao do chính sách phân phối cổ tức của công ty dành tỷ lệ cho tích lũy cao

o Nhà đầu tư được sở hữu một phần giá trị công ty tương ứng với tỷ lệ sở hữu cổ phần họ đang nắm giữ, và cũng chịu trách nhiệm đối với các khoản nợ của công

ty trên phần vốn góp vào công ty

Nhà đầu tư được hưởng các quyền lợi như: Quyền biểu quyết, ứng cử, đề cử vào Hội đồng quản trị của công ty, quyền quyết định những vấn đề quan trọng của công ty, quyền được ưu tiên mua cổ phần phát hành thêm, quyền được tự do chuyển nhượng cổ phần (trừ trường hợp cổ đông sáng lập bị hạn chế chuyển nhượng trong một thời gian nhất định)

3.3.2 Định giá cổ phiếu doanh nghiệp

Định giá cổ phiếu là việc xác định giá trị lý thuyết của cổ phiếu theo các phương pháp phù hợp Giá trị của cổ phiếu được xác định là giá trị hiện tại (hiện giá) của toàn bộ thu nhập nhận được từ việc đầu tư cổ phiếu trong thời hạn nhất định

Cổ phiếu thường và cổ phiếu ưu đãi có những đặc điểm khác nhau, thu nhập khác nhau nên cách định giá cũng khác nhau

a Định giá cổ phiếu ưu đãi

Cổ phiếu ưu đãi là loại cổ phiếu mà công ty phát hành cam kết trả cổ tức cố định hàng năm và không tuyên bố ngày đáo hạn

Gọi Dp là cổ tức hàng năm của cổ phiếu ưu đãi, thu nhập đem lại từ cổ phiếu ưu đãi cho cổ đông được mô phỏng qua sơ đồ sau:

0 1 2 3 n-1 n 

Dp Dp Dp …… Dp Dp

Như vậy, loại cổ phiếu này có những tính chất giống trái phiếu không có thời hạn, do vậy, có thể áp dụng mô hình định giá trái phiếu không kỳ hạn để định giá cổ phiếu ưu đãi, theo công thức:

V =

p

p r

D

(3.7)

Trong đó:

Dp: Cổ tức hàng năm của cổ phiếu ưu đãi;

rp: Tỷ suất chiết khấu thích hợp hay tỷ suất lợi nhuận yêu cầu của nhà đầu tư

Ví dụ 3.5: Giả sử REE phát hành cổ phiếu ưu đãi mệnh giá 100.000 đồng trả cổ tức

9%/năm, nhà đầu tư mong muốn lãi đầu tư là 14%/năm Định giá cổ phiếu?

Giá trị lý thuyết của cổ phiếu này sẽ là:

b Định giá cổ phiếu thường

Khi đầu tư vào cổ phiếu thường, nhà đầu tư có thể nắm giữ cổ phiếu vĩnh viễn để hưởng cổ tức hoặc chỉ nắm giữ cổ phiếu trong một khoảng thời gian nhất định sau đó bán lại Trong từng trường hợp cụ thể, cách định giá cổ phiếu thường sẽ như sau: (1) Định giá cổ phiếu thường khi nhà đầu tư nắm giữ cổ phiếu vĩnh viễn để hưởng cổ tức:

Từ sơ đồ mô phỏng thu nhập từ cổ phiếu mang lại cho nhà đầu tư:

0 1 2 3 n 

D1 D2 D3 …… Dn …… D

Gọi re là tỷ suất lợi nhuận yêu cầu của nhà đầu tư, ta có công thức tính giá trị lý thuyết của cổ phiếu như sau:

2 1

1

e e

D r

D r

t r

D

(3.8)

Trong đó: Dt: Cổ tức được chia ở thời kỳ t

V: Giá trị hiện tại của cổ phiếu

re: Tỷ suất lợi nhuận yêu cầu của nhà đầu tư

(2) Định giá cổ phiếu thường khi nhà đầu tư nắm giữ cổ phiếu trong n năm, sau đó bán lại với giá là Pn:

Từ sơ đồ mô phỏng thu nhập từ cổ phiếu mang lại cho nhà đầu tư:

Mô hình chiết khấu cổ tức được thiết kế để tính giá trị lý thuyết của cổ phiếu thường

Mô hình này được Merrill Lynch, CS First Boston và một số ngân hàng đầu tư khác

sử dụng với các giả định:

(i) Biết được động thái tăng trưởng của cổ tức: tức là biết trước mức độ tăng trưởng

cổ tức của năm sau so với năm trước

Giả sử nhà đầu tư biết được mức chi trả cổ tức của năm nay là D0, tỷ lệ tăng trưởng

cổ tức của các năm là g1, g2, khi đó, chúng ta sẽ tính được mức chi trả cổ tức của các năm tiếp theo

D1 = D0 (1+ g1)

D2 = D1(1+ g2) = D0(1+ g1)(1+ g2) (ii) Biết trước tỷ suất chiết khấu re (giả định re>g)

Trên thực tế, động thái chi trả cổ tức thường rất phức tạp, nên để có thể mô tả và mô hình hóa được, người ta thường phải đưa ra giả định và xem xét động thái tăng trưởng cổ tức qua một số trường hợp đặc biệt Có thể xem xét các trường hợp sau:

(1) Trường hợp tốc độ tăng trưởng cổ tức không đổi

Trong trường hợp này mô hình định giá cổ phiếu như sau:

 1 (1 )

t

t e

t r

)1(

)1(

)1()

1(

)1

2

2 0

1 0

e e

g D r

g D r

g D

(3.10)

 n e n n

t

t e

t

r

P r

D V

Trong đó:

D0:là cổ tức hiện tại của cổ phiếu

re: tỷ suất lợi nhuận yêu cầu của nhà đầu tư

g: là tỷ lệ tăng trưởng cổ tức hàng năm

Cổ tức kỳ vọng ở cuối kỳ n bằng cổ tức hiện tại nhân với thừa số (1+g)n Giả sử rằng

re > g, ta nhân 2 vế của (3.10) với (1+re)/(1+g), sau đó trừ vế với vế cho (3.10), ta được:

)1(1

)1

r V

)1(

0

e

r

g D

tiến đến 0 Kết quả là:

)1(

)1

)1()1(

D

e (

Công thức (3.12) còn được gọi là mô hình định giá cổ tức của Gordon bởi vì nó do Myron J Gordon phát triển từ công trình nghiên cứu của người đi trước là John Williams

Từ (3.12) ta sắp xếp lại để có được công thức tính lợi suất đòi hỏi của nhà đầu tư:

V

D1

+ g (3.13)

Ví dụ 3.6: Cổ tức kỳ vọng của cổ phiếu của công ty X ở thời kỳ t = 1 là 4500

đồng/CP Cổ tức này được kỳ vọng tăng 8% trong tương lai Hỏi giá cổ phiếu này là bao nhiêu nếu nhà đầu tư đòi hỏi tỷ suất lợi nhuận là 14%?

D

e (

1 =

%)8

%14(

4500

(2) Trường hợp tốc độ tăng trưởng cổ tức bằng 0

Đây chỉ là trường hợp đặc biệt của mô hình tốc độ tăng trưởng cổ tức không đổi khi

g = 0 Khi đó công thức (3.12) có thể viết thành:

V =

e r

D1

(3.14)

Mặc dù ít khi có cổ phiếu nào có tốc độ tăng trưởng bằng 0 mãi mãi nhưng với những cổ phiếu nào có cổ tức ổn định và duy trì trong một thời gian dài thì có thể áp dụng trường hợp này để xác định giá trị gần đúng của cố phiếu Cổ phiếu ưu đãi có thể xem là loại cổ phiếu có tốc độ tăng trưởng cổ tức bằng 0

(3) Trường hợp tốc độ tăng trưởng cổ tức thay đổi qua từng giai đoạn

Khi tốc độ tăng trưởng cổ tức g thay đổi qua từng giai đoạn thì công thức (3.12) không còn phù hợp nữa, nó cần đươc bổ sung, lúc này cần phải sử dụng công thức gốc (3.8) để biến đổi

Ví dụ 3.7:

Một cổ phiếu có:

 Tốc độ tăng cổ tức từ năm thứ nhất đến năm thứ hai là g1

 Tốc độ tăng trưởng cổ tức từ năm thứ ba đến năm thứ năm là g2

 Tốc độ tăng trưởng cổ tức từ năm thứ sáu trở đi là g3

D r

D r

1 (1 )

t t

D r