Tài liệu thị trường chứng khoán

Phần 1: Thị trường chứng khoán Việt Nam. I. Tổng quan về thị trường chứng khoán Việt Nam. 1. Nguyên nhân hình thành. Quá trình đổi mới nền kinh tế diễn ra nhanh chóng, nhu cầu vốn cho sự phát triển là rất lớn, quá trình cổ phần hóa doanh nghiệp nhà nước diễn ra nhanh chóng (Cổ phần mỗi năm phải huy động vào khoảng 5%GDP, vay trong nước khoảng 3%GDP). Trong khi đó lượng vốn huy động được không đáp ứng được nhu cầu cần thiết, hệ thống ngân hàng đã quá tải. Do đó, các doanh nghiệp cần phải tìm 1 nguồn huy động vốn lớn. Nếu không có chiến lược phát triển phù hợp, thị trường tài chính sẽ tự phát hình thành xuất phát từ như cầu về vốn đầu tư của nền kinh tế. Vậy thay vì việc để nó tự phát thì tại sao chúng ta không tự tay thành lập nên. Thị trường chứng khoán sẽ tạo ra kênh huy động vốn mới cho các doanh nghiệp

Phần 1: Thị trường chứng khoán Việt Nam.

I Tổng quan về thị trường chứng khoán Việt Nam.

1 Nguyên nhân hình thành.

- Quá trình đổi mới nền kinh tế diễn ra nhanh chóng, nhu cầu vốn cho sự phát triển là rất lớn, quá trình cổ phần hóa doanh nghiệp nhà nước diễn ra nhanh chóng (Cổ phần mỗi năm phải huy động vào khoảng 5%GDP, vay trong nước khoảng 3%GDP) Trong khi đó lượng vốn huy động được không đáp ứng được nhu cầu cần thiết, hệ thống ngân hàng đã quá tải Do đó, các doanh nghiệp cần phải tìm 1 nguồn huy động vốn lớn Nếu không có chiến lược phát triển phù hợp, thị trường tài chính sẽ tự phát hình thành xuất phát từ như cầu về vốn đầu tư của nền kinh tế Vậy thay vì việc để nó tự phát thì tại sao chúng ta không tự tay thành lập nên Thị trường chứng khoán sẽ tạo ra kênh huy động vốn mới cho các doanh nghiệp

- Việc hình thành thị trường chứng khoán sẽ giúp nhà nhà đầu tư có thêm một kênh đầu tư tạo

ra lợi nhuận

- Thị trường chứng khoán là cơ sở, “phong vũ biểu” đánh giá nền kinh tế cũng như năng lực doanh nghiệp trên thị trường chứng khoán Doanh nghiệp sẽ chịu sự giám sát của thị trường, các cổ đông

- Nguồn vốn đầu tư nước ngoài ngày càng tăng nhưng chủ yếu ở dưới hình thức đầu tư trực tiếp Quy mô các dự án đầu tư ngày càng tăng, số lượng dự án ngày càng nhiều do đó cần 1 sân chơi mới và hiệu quả hơn cho các nhà đầu tư nước ngoài Đó là việc có được một thị trường tài chính hiệu quả và năng động Cụ thể hơn đó chính là thị trường chứng khoán

 Đặt ra vấn đề là hình thành nên thị trường chứng khoán Việt Nam

Tuy nhiên, việc thành lập thị trường chứng khoán Việt Nam sẽ có không ít khó khăn:

- Chưa có thể chế thị trường hoàn chỉnh

- Chưa hình thành văn hóa chứng khoán

•Các doanh nghiệp không muốn minh bạch, không muốn công bố thông tin về lợi nhuận, lãi

lỗ hàng năm Tính minh bạch trong kinh doanh chưa được quản lý chặt, nhiều doanh nghiệp hoạt động yếu kém, nhất là các doanh nghiệp nhà nước

•Ỷ lại vào cơ chế cấp vốn của nhà nước

•Nhà đầu tư không có cơ hội lựa chọn khi tham gia thị trường

•Các nhà đầu tư còn gặp phải nhiều rào cản về chính sách, đặc biệt là hạn chế đối với những nhà đầu tư nước ngoài, theo luật họ ko được phép mua cổ phần của các doanh nghiệp Việt Nam và đến tận 1999, khi Thủ tướng Chính phủ mới ký ban hành Quyết định số 145/QĐ-TTg chính thức cho phép nhà đầu tư nước ngoài được tham gia mua cổ phần trong các doanh nghiệp Việt Nam nhưng với tỷ lệ không vượt quá 30% vốn điều lệ của doanh nghiệp

•Hạn chế trong việc hoạch định chính sách, giám sát, cưỡng chế, thực thi trên TTCK

- Nhiều quan điểm cho rằng chứng khoán là sản phẩm của tư bản, việc xây dựng TTCK ở VN

có thể làm chúng ta đi lệch hướng

- Trình độ cán bộ cũng như hiểu biết của người dân về chứng khoán còn nhiều hạn chế

- Ảnh hưởng của cuộc khủng hoảng kinh tế châu Á 1997 vẫn còn tác động tiêu cực đến nền kinh tế nước nhà

Nhưng nếu chỉ nhìn vào những thách thức trên mà chúng ta không làm thì chưa biết được những khó khăn đó sẽ xảy ra như thế nào Như người xưa có câu : “không vào hang cọp sao bắt được cọp con”

2 Thị trường hình thành.

Năm 1994, Chính phủ đã quyết định thành lập đề án thành lập thị trường chứng khoán tại Việt Nam, giao nhiều bộ, ngành liên quan tham gia như Bộ Tài chính, Ngân hàng Nhà nước,

Ủy ban Kế hoạch nhà nước, Bộ Tư pháp…

Năm 1995, Ủy ban chứng khoán được thành lập

Ngày 10/07/1998 Thủ tướng Chính phủ đã ký ban hành Nghị định 48/1998/NĐ-CP về Chứng khoán và Thị trường chứng khoán cùng với Quyết định thành lập hai Trung tâm Giao dịch Chứng khoán (TTGDCK) tại Hà Nội và TP Hồ Chí Minh

Ngày 20/07/2000, TTGDCK Tp.HCM đã chính thức khai trương đi vào vận hành, và thực hiện phiên giao dịch đầu tiên vào ngày 28/07/2000 với 2 loại cổ phiếu niêm yết đó là 2 mã cổ phiếu của 2 công ty Công ty cổ phần Cơ điện lạnh (REE) và Công ty cổ phần Cáp và Vật liệu

viễn thông (Sacom), và 7 công ty chứng khoán : Công ty chứng khoán Bảo Việt thuộc Bộ tài chính; Công ty cổ phần chứng khoán Sài Gòn; Công ty TNHH Chứng khoán Ngân hàng Đầu tư

và Phát triển Việt Nam (BSC); Công ty Cổ phần Chứng khoán Thăng Long (TLS); Công ty TNHH Chứng khoán ACB (ACBS); Công ty CP chứng khoán Đệ Nhất; Công ty Cổ phần Chứng khoán Ngân hàng Công thương Việt Nam Mỗi tuần chỉ có 2 phiên giao dịch.

Vào ngày 8/3/2005 Trung tâm Giao dịch chứng khoán (TTGDCK) Hà Nội đã chính thức chào đời Khác với TTGDCK TP.HCM (vốn là nơi niêm yết và giao dịch chứng khoán của các công

ty lớn), TTGDCK Hà Nội sẽ là “sân chơi” cho các doanh nghiệp nhỏ và vừa (với vốn điều lệ từ

 Công ty phát hành trái phiếu và cổ phiếu công ty

 Các tổ chức tài chính là nhà phát hành các công cụ tài chính như các trái phiếu, chứng chỉ thụ hưởng, chứng chỉ quỹ đầu tư phục vụ cho hoạt động của họ

 Quỹ đầu tư chứng khoán

 Các trung gian tài chính (là các Ngân hàng thương mại)

- Các tổ chức có liên quan đến thị trường chứng khoán:

 Cơ quan quản lý Nhà nước (ủy ban chứng khoán nhà nước)

 Sở giao dịch chứng khoán Thành phố Hồ Chí Minh Sở giao dịch chứng khoán Hà Nội

 Hiệp hội các nhà kinh doanh chứng khoán

 Tổ chức lưu ký và thanh toán bù trừ chứng khoán

 Các tổ chức kiểm toán

 Công ty dịch vụ máy tính chứng khoán (Việt nam chưa có các tổ chức riêng biệt)

 Các tổ chức tài trợ chứng khoán (Việt nam chưa có các tổ chức riêng biệt)

 Công ty đánh giá hệ số tín nhiệm (ở Việt nam chưa có Ở nước ngoài: Standard & poor; Fitch; Moody’s đánh giá về hệ số tín nhiệm quốc gia)

4 Cấu trúc thị trường.

Hai sở giao dịch là 2 công ty TNHH thuộc sở hữu của nhà nước Ủy ban chứng khoán Nhà nước (UBCKNN) thuộc Bộ Tài chính nên có rất ít quyền hạn Không như ở Mỹ, trong đó các

sở giao dịch của nó thành lập dưới hình thức là các công ty cổ phần

Ngày 24/6/2009 Hệ thống giao dịch Upcom được đưa vào hoạt động trên sở giao dịch chứng khoán Hà Nội Việc thành lập sàn giao dịch Upcom đã làm thu hẹp thị trường OTC và mở rộng thị trường sàn giao dịch

Bên cạnh đó Ngân hàng đầu tư và phát triển Việt Nam, BIDV trở thành Ngân hàng chỉ định thanh toán

Vào ngày 21/4/2011 vừa qua Ủy ban Chứng khoán Nhà nước vừa đưa ra ba phương án tái cấu trúc thị trường chứng khoán Việt Nam tại hội thảo về tái cấu trúc thị trường chứng khoán Việt Nam giai đoạn 2011 – 2020 Vậy liệu cấu chúc của thị trường chứng khoán Việt Nam có thay đổi hay không còn tùy thuộc vào quyết định sắp tới của Ủy ban Chứng khoán Nhà nước

5 Hệ thống các chỉ số.

Hiện nay tại Việt Nam, VN-Index là chỉ số đại diện cho các cổ phiếu niêm yết tại Sở Giao dịch Chứng khoán TP.HCM, HNX-Index đại diện cho các cổ phiếu niêm yết tại Sở Giao dịch Chứng khoán Hà Nội, UPCoM-Index đại diện cho các cổ phiếu giao dịch trên thị trường chưa niêm yết Cách tính của 3 chỉ số này đều theo phương pháp bình quân gia quyền

VN-Index = Tổng giá trị thị trường hiện tại của các cổ phiếu niêm yết / Tổng giá trị thị trường

cơ sở của các cổ phiếu niêm yết

VN - Index được tính theo công thức sau:

Vn-Index =

Trong đó:

P1i: Giá hiện hành của cổ phiếu i

Q1i: Khối lượng đang lưu hành của cổ phiếu i

P0i: Giá của cổ phiếu i thời kỳ gốc

Q0i: Khối lượng của cổ phiếu i tại thời kỳ gốc

Cấu trúc thị trường.

Điện thoại Internet Luật CK

Upcom.

i : 1, , n

Chỉ số phản ánh sự thay đổi giá cả của chứng khoán Vì vậy trong quá trình tính toán chỉ số, người ta phải loại bỏ những yếu tố làm thay đổi giá trị của chỉ số mà không phải do giá cả thay đổi, ví dụ như: có cổ phiếu mới niêm yết, việc tách, gộp cổ phiếu

Trong những trường hợp này, số chia sẽ được điều chỉnh để đảm bảo chỉ số có tính liên tục và phản ánh đúng những thay đổi về giá cả trên thị trường

Chỉ số HNX-index và Upcom-index cũng được tính tương tự Ngoài ra trên thị trường còn 1

số các chỉ số mới khác như: CBV-Index; SSI30-Index; DCVN30-Index; VIR-Index

III Thành tựu của thị trường chứng khoán Việt Nam 10 năm qua.

10 năm phát triển đầy biến động của thị trườn chứng khoán Việt Nam đã gặt hái được nhiều thành tựu Cụ thể:

Năm 2010 đánh dấu chặng đường 10 năm của thị trường chứng khoán Việt Nam Thị trường

đã có những phát triển vượt bậc, đạt gấp 2 lần so với kế hoạch ban đầu về quy mô vốn hóa, số lượng công ty niêm yết tăng gấp 10 lần Thị trường cũng đã trở thành kênh huy động vốn cho doanh nghiệp với hàng trăm ngàn tỉ đồng

Năm 2010 đạt kỷ lục lên sàn niêm yết: thêm 81 cổ phiếu trên HOSE, 110 cổ phiếu niêm yết trên HNX và 82 cổ phiếu đăng ký giao dịch trên Upcom Năm 2010 cũng là năm kỷ lục của doanh nghiệp huy động vốn qua thị trường chứng khoán với tổng giá trị huy động vốn lên tới 110.000 tỷ đồng, tăng 3 lần so với năm 2009 và tăng 4 lần so với năm 2008…

- Về khung pháp lý, thể chế chính sách: Hệ thống pháp luật ngày càng được hoàn thiện, đáp

ứng được yêu cầu phát triển của thị trường và tăng cường hiệu quả quản lý, giám sát của cơ quan quản lý nhà nước Kể từ khi Luật Chứng khoán được Quốc hội ban hành ngày 29/6/2006

và có hiệu lực thi hành kể từ ngày 01/01/2007 và các văn bản hướng dẫn đã tạo lập được khuôn khổ pháp lý cao, đồng bộ và thống nhất cho hoạt động của TTCK, từng bước loại bỏ những mâu thuẫn, xung đột với các văn bản pháp luật khác có liên quan (về cơ bản thống nhất với Luật Doanh nghiệp và Luật Đầu tư); phù hợp hơn với luật pháp, thông lệ quốc tế, tạo nền tảng cho TTCK Việt Nam khả năng hội nhập với các thị trường vốn quốc tế và khu vực; tăng cường tính công khai minh bạch cho thị trường và nâng cao khả năng quản lý giám sát thị trường của

cơ quan quản lý nhà nước;Các công cụ trên thị trường chứng khoán ngày càng được mở rộng

Tạo tính năng động cho thanh khoản

- Về quy mô và hàng hóa (nguồn cung) của thị trường :Quy mô thị trường có bước tăng trưởng

mạnh mẽ, vững chắc, từng bước đóng vai trò là kênh dẫn vốn trung và dài hạn quan trọng, đóng góp tích cực cho sự nghiệp công nghiệp hóa - hiện đại hóa đất nước Trong suốt thời kỳ từ 2000-2005, vốn hóa thị trường chỉ đạt trên dưới 1% GDP Nhưng sau đó đã bức phá lên trong các năm sau

- Về niêm yết và giao dịch chứng khoán :Thị trường chứng khoán đã có sự tăng trưởng không

chỉ về quy mô niêm yết mà cả về tính thanh khoản của thị trường Nếu như năm 2005, bình quân có 667.600 cổ phiếu được giao dịch một phiên, thì năm 2006, con số này tăng lên 2,6 triệu đơn vị (tăng 3,93 lần) và tăng lên 9,79 triệu và 18,07 triệu trong hai năm sau đó Tốc độ luân chuyển thị trường trong giai đoạn này liên tục tăng từ 0.43 lần năm 2006 lên 0.64 vào năm

2007, 0.68 lần vào năm 2008 và ước đạt 1.13 lần năm 2009

- Về hệ thống cơ sở nhà đầu tư (cầu đầu tư): Số lượng các nhà đầu tư tham gia TTCK ngày

càng đông đảo cùng với việc nhận thức và sự tham gia của cộng đồng vào TTCK ngày càng được nâng cao Số lượng nhà đầu tư cá nhân và tổ chức, trong nước và nước ngoài đã gia tăng đáng kể Từ khoảng gần 3000 tài khoản nhà đầu tư tham gia khi mới mở cửa thị trường vào năm 2000, tính đến nay đã có trên 90.000 tài khoản giao dịch, trong đó số nhà đầu tư tổ chức

trong nước là 2.662, số nhà đầu tư cá nhân trong nước là 807.558, số nhà đầu tư nước ngoài là hơn 13.000 nhà đầu tư

- Hệ thống các tổ chức kinh doanh, dịch vụ chứng khoán :Hệ thống các tổ chức kinh doanh,

dịch vụ chứng khoán phát triển nhanh về quy mô và năng lực nghiệp vụ, với hệ thống mạng lưới chi nhánh, phòng giao dịch trải khắp các tỉnh thành phố lớn trong cả nước, góp phần giúp công chúng đầu tư tiếp cận dễ dàng hơn với TTCK Khi thị trường bắt đầu đi vào hoạt động, toàn thị trường mới chỉ có 7 công ty chứng khoán và cho đến tận năm 2004 vẫn chưa có một công ty quản lý quỹ nào Sau 10 năm hoạt động, tính đến thời điểm hiện tại, đã có 105 công ty chứng khoán và 46 công ty quản lý quỹ đang hoạt động tại Việt Nam Số thành viên lưu ký của TTLKCK là 122 thành viên trong đó có 8 ngân hàng lưu ký và 12 tổ chức mở tài khoản trực tiếp (gồm các ngân hàng thương mại là thành viên đặc biệt của thị trường TPCP chuyên biệt và

Sở Giao dịch NHNN)

- Về hoạt động quản lý, giám sát thị trường :Trong giai đoạn 2000-2009, công tác quản lý Nhà

nước và điều hành TTCK được thực hiện tương đối linh hoạt, bảo đảm TTCK vận hành an toàn

và phát ổn định, không để xảy ra đổ vỡ, xáo trộn lớn ảnh hưởng đến sự phát triển kinh tế - xã hội của đất nước, từng bước nâng cao năng lực giám sát và cưỡng chế thực thi quy định của pháp luật, bảo vệ quyền và lợi ích hợp pháp của nhà đầu tư Hoạt động quản lý và giám sát TTCK với trọng tâm lấy việc bảo vệ quyền lợi của nhà đầu tư là nòng cốt; các chính sách quản

lý TTCK đã thể hiện mục tiêu tăng cường tính công khai, minh bạch, từng bước áp dụng các thông lệ về quản trị công ty tốt, các chuẩn mực về kế toán và kiểm toán quốc tế và khuyến cáo của Tổ chức quốc tế các Uỷ ban chứng khoán (IOSCO)

- Về tổ chức thị trường : Hệ thống giao dịch UpCom trên SGDCK Hà Nội - hệ thống giao dịch

cho các chứng khoán của công ty đại chúng chưa niêm yết - cũng đã được đưa vào vận hành vào ngày 24/6/2009 Cuối 2009, đã có 34 cổ phiếu được giao dịch trên hệ thống Upcom với tổng giá trị giao dịch đạt gần 540 tỷ đồng Giá trị thị trường ngày 31/12/2009 đạt 4.075 tỷ đồng Thị trường upcom mở ra đã làm giảm quy mô quả thị trường OTC, quản lý nhà nước được xiết chặt hơn

(Hoạt động mua bán sáp nhập (M&A) trên thị trường chứng khoán đã nở rộ cả về số lượng lẫn hình thức trong năm 2010 Điều này là xu hướng của thị trường, nhằm giúp thị trường phát triển hiệu quả, hạn chế sự hoạt động của các công ty làm ăn kém hiệu quả.)

Một số dữ liệu về quá trình phát triển của thị trường chứng khoán Việt Nam:

(Nguồn: Ủy ban Chứng khoán)

Thời

gian Giá trị giao

dịch bình quân phiên (tỷ đồng)

Vốn hóa

TT (tỷ đồng)

khoản nhà đầu tư

Công ty quản lý quỹ

Công ty chứng khoán

Công ty niêm yết

* Tính đến 30/6/2010 - % GDP của năm liền trước năm tính toán

IV Bất cập của thị trường chứng khoán Việt Nam.

- Về khung pháp lý, thể chế chính sách: hệ thống pháp luật hiện nay vẫn còn có một số hạn

chế, cụ thể: phạm vi điều chỉnh của Luật Chứng khoán còn hẹp mới chỉ bao hàm những nội dung cơ bản và chưa bao quát mọi hoạt động trên TTCK theo thông lệ quốc tế; một số quy định của văn bản hướng dẫn Luật Chứng khoán còn chồng chéo, chưa thống nhất với các văn bản pháp luật khác; việc ban hành các quy định pháp lý nhìn chung đều có độ trễ so với mục tiêu đề

ra, đồng thời nhiều quy định tại Luật Chứng khoán chưa được hướng dẫn thực hiện,

Ta lấy 1 ví dụ thế này về việc chào mua chứng khoán:

Luật chứng khoán hiện nay qui định như sau: “Công ty đại chúng được chào mua công khai phải công bố ý kiến của công ty về việc chấp thuận hoặc từ chối việc chào mua Trường hợp từ chối, công ty phải trả lời bằng văn bản và nêu rõ lý do Văn bản trả lời của công ty phải có chữ

ký của ít nhất hai phần ba số thành viên Hội đồng quản trị” (Điều 32, khoản 10)

Quy định này thực ra không chính xác, lủng củng và thậm chí là vô lý Thứ nhất, việc bán hay không bán cổ phần đang được chào mua là quyền tự do của các cổ đông (Điều 77, k1, d và Điều 87 khoản 5 Luật doanh nghiệp) Thứ hai, Hội đồng quản trị của công ty được chào mua chẳng thể “chấp thuận hay từ chối việc chào mua” mà chỉ có thể đưa ra khuyến cáo nên hay không nên tới các cổ đông công ty mà thôi Thứ ba ý kiến khuyến cáo có thể chỉ là của đa số thành viên Hội đồng quản trị, chứ không hẳn đã là của toàn thể Thành viên Hội đồng quản trị, lại càng không phải của “Công ty” nói chung Thứ nữa, nếu một số thành viên Hội đồng có ý kiến khuyến cáo ngược lại với đa số thì ý kiến của họ sẽ không được các cổ đông và UBCK biết đến

- Về quy mô, hàng hóa trên thị trường: hoạt động phát hành của các công ty đại chúng còn mang tính tự phát, không hoàn toàn dựa trên nhu cầu sử dụng vốn của doanh nghiệp, làm giảm hiệu quả sử dụng vốn Không ít tổ chức phát hành huy động vốn trên TTCK để đầu tư trở lại vào chứng khoán mà không phải để mở rộng sản xuất kinh doanh, góp phần tạo nên bong bóng thị trường và rủi ro mất vốn khi thị trường sụt giảm Hoạt động chào bán riêng lẻ không có sự điều chỉnh đầy đủ của pháp luật và quản lý của các cơ quan có thẩm quyền dẫn đến các hành vi lạm dụng, ảnh hưởng đến sự lành mạnh của TTCK

- Hàng hóa niêm yết trên TTCK chưa đa dạng, chất lượng chưa cao, chưa đáp ứng nhu cầu đầu

tư và phòng ngừa rủi ro của nhà đầu tư (chưa có các sản phẩm phái sinh, các sản phẩm đầu tư tập thể) Chủ yếu là cổ phiếu và trái phiếu chính phủ, kỳ phiếu, tín phiếu kho bạc Nhà nước, chứng chỉ tiền quỹ đầu tư Chúng ta cần phát hành và có thêm nhiều các loại chứng khoán khác như: Trai phiếu chuyển dổi, trái phiếu có kỳ hạn, trái phiếu bảo đảm bởi vàng và ngoại tệ mạnh, trái phiếu chiết khấu Các dịch vụ tiện ích cho nhà đầu tư trên thị trường còn nghèo nàn (chưa có nghiệp vụ bán khống, vay ký quỹ, bán trước ngày hoàn tất giao dịch), tính minh bạch của thị trường chưa đáp ứng nhu cầu của công chúng đầu tư Độ trễ trong giao dịch là lớn: T+3

- Hệ thống nhà đầu tư của chúng ta chưa đa dạng, cấu trúc cầu đầu tư hiện tại không bảo đảm

sự tăng trưởng một cách bền vững Hệ thống nhà đầu tư tổ chức chưa phát triển làm hạn chế sự phát triển của TTCK mà đặc biệt là thị trường trái phiếu CP Thiếu các nhà đầu tư và các nhà môi giới chuyên nghiệp Việc kinh doanh chứng khoán mang tính bầy đàn là chủ yếu Một bộ phận lớn các nhà đầu tư tham gia thị trường với năng lực và hiểu biết hạn chế về thị trường, bỏ qua các yếu tố cơ bản của cổ phiếu để chạy theo triển vọng của thị trường Điều này làm cho giá cổ phiếu tăng lên quá mức giá thực tế của nó, từ đó thu hút các nhà đầu tư đổ xô vào chứng khoán góp phần gia tăng bong bóng giá chứng khoán Diễn biến tâm lý của công chúng đầu tư

sẽ quyết định chiều hướng của giá

- Số lượng các tổ chức kinh doanh và cung cấp dịch vụ cho TTCK tăng quá nhanh, với năng lực về vốn và chuyên môn còn hạn chế, tiềm ẩn rủi ro hệ thống và không tương xứng với hiệu quả hoạt động chung của thị trường

- Về tổ chức thị trường chưa hiệu quả, tính pháp lý chưa cao Đặc biệt là về quyền hành của UBCKNN, và hoạt động của các sàn chứng khoán

- Từ khi hoạt động cho đến này, TTCK Việt Nam còn rất nhiều bất cập trong việc công bố thông tin

và quản lý công bố thông tin Đây là một trong những nguyên nhân quan trọng khiến nhà đầu tư cảm thấy không bình đẳng trong giao dịch và quay lưng lại với thị trường Chất lượng thông tin kém được thể hiện như: công bố thông tin chậm; thông tin không đầy đủ, chính xác; quản lý công bố

thông tin và giám sát các công ty niêm yết còn yếu Ví dụ: ”Trong thời gian qua nổi nên vụ công

ty Dược viễn Đông với mã cổ phiếu là DVD đã bị tuyên bố phá sản và ảnh hưởng tới 17022nhà đầu tư với 12 triệu cổ phiếu DVD đang phát hành trên thị trường chứng khoán giá trị là 64,61 tỷ đồng Ngày 24/6/2010, Sơ GDCK TP.HCM đã nhận được thông báo của Ngân hàng TNHH một thành viên ANZ (Việt Nam) thông báo Ngân hàng này đã nộp đơn yêu cầu mở thủ tục phá sản đối với Công ty CP Dược phẩm Viễn Đông Phía Tòa án đã thụ lý và ban hành quyết định cho phép mở thủ tục phá sản Những mãi đến tháng 9 này UBCKNN mới công bố công ty này phá sản Điều này làm ảnh hưởng tới nhà đầu tư vì họ không biết đến thông tin này sớm hơn, nên bán không kịp, dẫn đến trắng tay” Bên cạnh đó hiện tượng hàng loạt doanh

nghiệp, cá nhân bị phạt vì có hành vi thao túng trắng trợn giá cổ phiếu, trục lợi hàng chục tỷ đồng nhưng mức phạt chỉ vài trăm hay thậm chí vài chục triệu đồng Làm mất lòng tin của các nhà đầu tư chứng khoán vào Việt Nam

- Giá cả cổ phiếu và chỉ số VNIndex không phản ánh đúng tình hình sản xuất kinh doanh của các coongty niêm yết và thực tế giao dịch trên thị trường Ví dụ: NHTM cổ phần ngoại thương VN (mã

cổ phiếu là VCB) vào ngày 26.01/2010 thông báo lợi nhuận sau thuế đạt được trong năm 29 là 4431,9 tỷ VND, tuy nhiên giá giao dịch của các ngày sau đó đã liên tục giảm điểm và giảm về khối lượng : Ngày 27/01/2010 (0%), ngày 28/01/2010 (-1,3%); ngày 29/1/2010( -0,8%), ngày 30/1/2010 (-0,5%)

- Thị trường giao dịch cổ phiếu chưa niêm yết mới được hình thành dưới hình thức hệ thống giao dịch Upcom, chưa phát huy được vai trò tạo lập thị trường theo kiểu thị trường phi tập trung Ngoài ra, số lượng cổ phiếu đưa vào giao dịch so với số lượng công ty đại chúng chiếm

tỷ trọng quá thấp và thiếu hấp dẫn đối với doanh nghiệp cũng như công chúng đầu tư Hiện tại, vẫn còn tồn tại một bộ phận thị trường cổ phiếu được đăng ký với TTLKCK nhưng chưa có cơ chế giao dịch và chuyển quyền sở hữu

- Đội ngũ nhân viên hành nghề tại các công ty chứng khoán còn thiếu và rất yếu về nghiệp vụ kinh doanh chứng khoán, trong khi các công ty chỉ chú trọng đến lợi nhuận trước mắt chứ không quan tâm đến vấn đề đào tạo cho họ Điều này có thể thấy rõ qua những bức xúc các nhà đầu tư khi xảy ra chuyện không thể khớp lệnh, hay việc hướng dẫn các công ty cổ phần hóa, công khai tài chính chưa rõ ràng

V Giải pháp cho thị trường Việt Nam.

- Củng cố và phát triển kết cấu hạ tầng của Thị trường Chứng khoán:

 Luật chứng khoán và hệ thống các văn bản pháp luật dưới luật

 Các sở giao dịch chứng khoán => yêu cầu đặt ra trong giai đoạn tiếp theo là có nên tái cơ cấu lại các sở giao dịch chứng khoán không?( 22/4/2011 UBCKNN đưa ra 3 giải pháp cho vấn đề này)

 Hệ thống các công ty chứng khoán, công ty đầu tư, công ty tư vấn về nghiệp vụ đầu tư và kinh doanh chứng khoán

Hà Nội hiện đang xúc tiến đầu tư cơ sở hạ tầng, tăng cường năng lực để có thể đáp ứng nhu cầu đăng ký giao dịch của một số lượng lớn các doanh nghiệp OTC lên tới hàng ngàn Đây sẽ

là bước tiến về chất của thị trường chứng khoán Việt Nam, hưóng tới một thị trường phát triển minh bạch, hiệu quả Việc quản lý tập trung giao dịch OTC trên trung tâm giao dịch Chứng khoán Hà Nội sẽ góp phần tạo tính thanh khoản cho thị trường

- Đa dạng hóa các hàng hóa niêm yết trên thị trường chứng khoán Củng cố và tăng cường phát hành các loại hình chứng khoán khác Tiếp tục đẩy mạnh quá trình cổ phần hóa doanh nghiệp nhà nước để thúc đẩy thị trường phát triển

- Khuyến khích thành lập các công ty sản xuất và bán thông tin Đó là việc thành lập các công

ty chuyên thu nhập và đưa ra thông tin phân biệt các công ty tốt với các công ty hoạt động kém, và các công ty này sẽ lấy thông tin từ các công ty niêm yết và đưa ra các nhận định, phân tích của mình và bán nó cho các nhà đầu tư Như vậy sẽ tạo ra môi trường đầu tư an toàn hơn cho các nhà đầu tư chuyên và không chuyên

- Nâng cao vai trò của hiệp hội kinh doanh chứng khoán Việt Nam nhằm khắc phục việc cạnh tranh không lành mạnh, ”hiện tượng làm giá chứng khoán”, lũng loạn thị trường, giảm chi phí giao dịch, tăng cường liên minh, liên doanh, liên hết trong quá trình đầu tư, đảm bảo tính minh bạch trên thị trường

- Khuyến khích thành lập các trung gian tài chính, đặc biệt là các quỹ đầu tư chứng khoán Ở Việt Nam chủ yếu là các nhà đầu tư nhỏ lẻ còn các quỹ đầu tư lớn rất ít Vì vậy mà việc đầu

tư trên thị trường chứng khoán mới chỉ dừng ở việc đầu tư ngắn hạn, lướt sóng mà ít có đầu

tư dài hạn như bên các nước phát triển như Mỹ, Nhật Và việc thành lập các quỹ đầu tư sẽ giúp cho đồng vốn của các nhà đầu tư được sử dụng hiệu quả hơn

- Nâng cao năng lực nhà đầu tư Vì ở Việt Nam số các nhà đầu tư cá nhân thì nhiều, trong khi việc đưa ra quyết định đầu tư dựa trên sự cân nhắc rủi ro và tỷ suất sinh lợi từ những thông tin được công bố trên thị trường là rất kém và số người làm được việc này là rất ít

VI Chiến lược phát triển trong 10 năm tới, giai đoạn 2011-2020.

- Tăng quy mô, củng cố tính thanh khoản cho thị trường chứng khoán:

 Phát triển thị trường trái phiếu trở thành một kênh huy động và phân bổ vốn quan trọng cho phát triển kinh tế Chú trọng đặc biệt phát triển thị trường trái phiếu Chính phủ để huy động vốn cho Ngân sách nhà nước và đầu tư xây dựng cơ bản

 Củng cố một cách căn bản cầu đầu tư chứng khoán; phát triển và đa dạng hóa cơ sở nhà đầu tư nhằm kích cầu bền vững, phát triển hệ thống nhà đầu tư tổ chức, khuyến khích nhà đầu tư nước ngoài đầu tư dài hạn, tiếp tục phát triển hệ thống nhà đầu tư cá nhân

- Tăng tính hiệu quả của thị trường trên cơ sở tái cấu trúc TTCK, hiện đại hóa cơ sở hạ tầng, chuyên nghiệp hóa việc tổ chức và vận hành hạ tầng công nghệ thông tin

 Từng bước hiện đại hóa các sở giao dịch chứng khoán (SGDCK) với các hệ thống giao dịch, giám sát và công bố thông tin hiện đại và có khả năng kết nối với các SGDCK quốc tế;

đa dạng hóa phương thức giao dịch và sản phẩm thị trường đáp ứng nhu cầu của thị trường

 Kiện toàn và phát triển hệ thống lưu ký, đăng ký, thanh toán, bù trừ theo chuẩn mực quốc tế; hiện đại hóa hoạt động của Trung tâm Lưu ký Chứng khoán bảo đảm khả năng cung cấp các dịch vụ đăng ký, lưu ký các loại chứng khoán trên thị trường, từng bước tham gia và kết nối với trung tâm lưu ký chứng khoán quốc tế và trong khu vực

 Thúc đẩy việc hiện đại hóa công nghệ thông tin của các công ty chứng khoán và các tổ chức khác có liên quan, nhằm bảo đảm hạ tầng công nghệ thông tin đồng bộ, thống nhất, tương thích và an toàn

- Nâng cao sức cạnh tranh của các định chế trung gian thị trường và các tổ chức phụ trợ:

 Hướng tới hoạt động theo mô hình đa năng;

 Mở rộng phạm vi hoạt động ra nước ngoài và cung cấp các dịch vụ ít rủi ro;

 Củng cố hệ thống và khả năng quản trị rủi ro

- Tăng cường năng lực quản lý, giám sát, thanh tra, xử lý vi phạm và cưỡng chế thực thi của cơ quan quản lý nhà nước trong lĩnh vực chứng khoán:

 Hoàn thiện tổ chức bộ máy quản lý nhà nước về TTCK theo hướng tăng cường vai trò quản

lý, giám sát độc lập; cơ quan quản lý nhà nước về TTCK phải có chức năng lập quy, thanh tra, điều tra và cưỡng chế thực thi

 Củng cố năng lực quản lý, giám sát, thanh tra, và cưỡng chế thực thi của cơ quan quản lý nhà nước trong lĩnh vực chứng khoán trên cơ sở phân định rõ chức năng giám sát giữa Bộ Tài chính/UBCKNN với các bộ ngành, doanh nghiệp, nhà đầu tư

 Nâng cao trình độ cho đội ngũ cán bộ giám sát trên cơ sở các chương trình, kế hoạch đào tạo nguồn nhân lực cho hoạt động giám sát, cưỡng chế thực thi

- Chủ động hội nhập quốc tế, có lộ trình và phù hợp với trình độ phát triển của thị trường trên

cơ sở:

 Hoàn thiện khung pháp lý, cơ sở hạ tầng kỹ thuật, công nghệ cho quá trình hội nhập TTCK quốc tế mà trước mắt là trong khu vực ASEAN Tương lai sẽ hướng tới thị trường Thái Lan,

và xa hơn nữa là Singapo

 Xây dựng lộ trình tham gia kết nối với các SGDCK trong khu vực ASEAN

 Xây dựng cơ chế hợp tác, chia sẻ thông tin hiệu quả và cơ chế giám sát giao dịch xuyên biên giới với cơ quan quản lý thị trường nước đối tác

Phần 2: Chứng khoán Phái sinh.

Chứng khoán Phái sinh.

Chương 1: Tổng quan về chứng khoán phái sinh

1.1) Định nghĩa về chứng khoán phái sinh

1.1.1) Khái niệm

Chứng khoán phái sinh (derivatives) là những công cụ được phát hành trên cơ sở những công

cụ đã có như cổ phiếu, trái phiếu, nhằm nhiều mục tiêu khác nhau như phân tán rủi ro, bảo vệ lợi nhuận hoặc tạo lợi nhuận

1.1.2) Đặc điểm

- Có giá trị thay đổi theo sự thay đổi của các yếu tố trên thị trường như: lãi suất, tỷ giá hối đoái, giá cả hàng hóa hoặc chứng khoán.

- Không phải đầu tư tại thời điểm khởi đầu hợp đồng hoặc chỉ cần đầu tư ban đầu thấp hơn so với các loại hợp đồng khác có các phản ứng tương tự đối với sự thay đổi của các yếu tố thị trường

- Được thanh toán vào một thời điểm trong tương lai

1.2) Các loại chứng khoán phái sinh

1.2.1) Hợp đồng tương lai

a) Định nghĩa

- Là một sự thỏa thuận ràng buộc mang tính pháp lý giữa các bên để mua hoặc bán một tài sản , nghĩa vụ phải trả hoặc công cụ tài chính nhất định vào một thời điểm xác định trong tương lai và mức giá niêm yết tại ngày giao dịch, được chuẩn hóa theo quy định và được giao dịch trên sàn giao dịch tập trung

b) Đặc điểm của hợp đồng tương lai

- Là loại hợp đồng quy chuẩn được giao dịch trên các sàn giao dịch tập trung, có đặc điểm kỹ thuật mang tính chuẩn hóa theo quy định chung của sàn giao dịch, giá trị hợp đồng tương lai được xác định căn cứ vào biến động và định giá hàng ngày trên sàn giao dịch Hiện nay, những thị trường mua bán hợp đồng trong tương lai là Hội đồng mậu dịch Chicago – Chicago Board

of Trade (CBOT), Sở thương mại Chicago – Chicago Mercantile Exchange (CME) và Sở giao dịch các hợp đồng tương lai London Các hàng hóa được giao dịch trên thị trường mua bán hợp đồng tương lai gồm: heo, bò, đường, len, xăng dầu,…, sản phẩm tài chính gồm: chỉ số chứng khoán, ngoại tệ, trái phiếu công ty, trái phiếu chính phủ

- Quyền lợi và nghĩ vụ của các bên tham gia giao dịch được đảm bảo đầy đủ bởi sàn giao dịch thông qua các quy chuẩn, điều kiện bắt buộc đối với nhà đầu tư

- Tại thời điểm khởi đầu hợp đồng, các bên tham gia vào hợp đồng tương lai phải mở tài khoản ký quỹ tại sàn giao dịch hoặc nhà môi giới trung gian Hằng ngày, khi có chênh lệch giữa giá trị thị trường của tài sản cơ sở và giá trị tài sản cơ sở quy định trong hợp đồng, nhà môi giới hoặc sàn giao dịch sẽ thông báo cho các bên số tiền phải trả hoặc được nhận thông qua tài khoản ký quỹ mở tại nhà môi giới Trong thời gian hiệu lực của hợp đồng, các bên phải duy trì số dư tài khoản ký quỹ trên mức tối thiểu theo quy định của sản giao dịch và phải nộp thêm tiền vào tài khoản ký quỹ nếu số dư tài khoản ký quỹ thấp hơn mức ký quỹ tối thiểu

- Ngày giao hàng không được xác định một cách chính xác như hợp đồng mua – bán trước, mà được qui định theo tháng và khoảng thời gian của tháng phải giao Văn phòng thị trường giao dịch sẽ xác định khối lượng, chất lượng của hàng hóa giao dịch, cách giao hàng, giá hợp đồng,

và cũng có thể xác định luôn giá trị hợp đồng mua bán tương lai có thể thay đổi trong một ngày

- Người mua, bán phải trả phí hoa hồng cho người môi giới, và giá rao bán được xác định trên sàn giao dịch chứng khoán

- Có hai loại thương nhân trên sàn giao dịch: Thứ nhất là những môi giới ăn hoa hồng, họ sẽ thực hiện mua bán theo lệnh của nhà đầu tư và tính hoa hồng; thứ hai là người tự đầu tư

- Để tránh những rủi ro khi thực hiện hợp đồng mua bán trong tương lai, do người mua, hoặc người tháo lui khỏi hợp đồng vì sự biến động giá trên thị trường bất lợi cho mình, hoặc do đến thời điểm thanh toán người mua không có khả năng thanh toán, văn phòng chứng khoản phải đưa ra những quy định về yêu cầu dự trữ tối thiểu với người kí hợp đồng tương lai với nhà môi

giới Khoản tiền dự trữ này được giữ tại một tài khoản của người đầu tư mở tại văn phòng ký quỹ.

1.2.2) Hợp đồng kỳ hạn

a) Định nghĩa

- Là một thỏa thuận mang tính pháp lý giữa hai bên dể mua hoặc bán một số tài sản, nghĩa vụ phải trả hoặc công cụ tài chính nhất định vào một thời điểm xác định trong tương lai với mức giá thỏa thuận giữa các bên tại ngày giao dịch

b) Đặc điểm của hợp đồng kỳ hạn

- Thông thường hợp đồng này được thực hiện giữa các tổ chức tài chính với nhau, hoặc giữa tổ chức tài chính với các khách hàng là doanh nghiệp phi tài chính (hợp đồng này thường được ký kết song phương) Các bên trong hợp đồng không phải mở tài khoản ký quỹ hay trả bất cứ loại phí nào tại thời điểm khởi đầu hợp đồng, theo đó tài sản cơ sở, thời gian đáo hạn, hình thức thanh toán,… phụ thuộc hoàn toàn vòa thỏa thuận giữa hai bên tham gia vào hợp đồng

- Hợp đồng kỳ hạn không giao dịch tại các sàn giao dịch, các bên tham gia hợp đồng kỳ hạn phải chịu những rủi ro nhất định do quyền lợi và nghĩa vụ theo hợp đồng không được bảo đảm bởi sàn giao dịch và những rủi ro do mất khả năng thanh toán của phía đối tác tham gia hợp đồng hoặc có thể chịu rủi ro chi phí cơ hội khi giá thay đổi theo chiều hướng giảm xuống

- Trong hợp đồng này người mua được gọi là người giữ thế trường vị (long position), người bán

là người giữ thế đoản vị (short position)

- Hợp đồng này chỉ được thực hiện khi đáo hạn: Đến thời điểm đáo hạn người giữ vị thế đoản

vị phải thực hiện bán tài sản cho người giữ vị thế trường vị và nhận một khoản tiền từ người mua với mức giá cả định trước trong hợp đồng, cho dù vào thời điểm đó giá của tài sản đó có cao hơn giá hợp đồng thì người giữ vị thế trường vị sẽ có lãi (có giá trị dương), còn người giữ

vị thế đoản vị bị âm, và ngược lại Việc thanh toán hợp đồng kỳ hạn là thanh toán song phương,

có thể được thực hiện bằng cách chuyển giao tài sản cơ sở hoặc thanh toán số tiền chênh lệch giữa giá ngày đáo hạn hợp đồng và ngày ký hợp đồng

1.2.3) Hợp đồng quyền chọn

a) Định nghĩa

- Là một thỏa thuận mang tính pháp lý giữa hai bên tham gia hợp đồng, theo đó người mua quyền chọn có quyền nhưng không phải nghĩa vụ thực hiện hợp đồng tại mức giá quyền chọn vào hoặc trước một thời điểm trong tương lai được quy định trong hợp đồng Khi người mua quyền chọn thực hiện các quyền mua hoặc bán theo hợp đồng, người bán quyền chọn bắt buộc phải thực hiện các nghĩa vụ kí kết trong hợp đồng theo yêu cầu của bên mua

- Đây là một sản phẩm phái sinh rất được ưa chuộng Hợp đồng quyền chọn cổ phiếu thực hiện

ở Mỹ lần đầu tiên năm 1973, từ đó thị trường này phát triển tăng vọt và ngày nay được thực hiện trên khắp thị trường tài chính thế giới Hợp đồng quyền chọn được thực hiện với các hoạt động mua, bán: Cổ phiếu, chỉ số thị trường chứng khoán, ngoại tệ, công cụ nợ, các hợp đồng mua bán tương lai và hàng hóa

b) Phân loại hợp đồng quyền chọn

- Theo quyền của người mua, có hai loại hợp đồng quyền chọn là :

+ Quyền chọn mua (call option) : là thỏa thuận cho phép người cầm hợp đồng có quyền nhưng không có nghĩa vụ mua sản phẩm từ một nhà đầu tư khác với mức giá định sẵn vào ngày đáo hạn của hợp đồng

+ Quyền chọn bán (put option): là thỏa thuận cho phép người cầm hợp đồng có quyền bán sản phẩm cho một nhà đầu tư khác với mức giá định sẵn vào ngày đáo hạn hợp đồng

- Theo thời điểm thực hiện hợp đồng quyền chọn thì có

+ Quyền chọn kiểu Châu Âu (European options): Là quyền chọn chỉ cho phép người nắm giữ thực hiện quyền mua hoặc bán của mình vào ngày đáo hạn của hợp đồng Việc thanh toán thực

sự xảy ra trong vòng hai ngày làm việc sau khi việc thực hiện quyền chọn được người nắm giữ xác nhận vào ngày đáo hạn

+ Quyền chọn kiểu Mỹ (American options): Là quyền chọn cho phép người nắm giữ thực hiện quyền mua hoặc bán của mình vào bất kỳ thời điểm nào trong thời gian hiệu lực của hợp đồng,

kể từ khi ký kết hợp đồng cho đến hết ngày đáo hạn của hợp đồng Việc thanh toán sẽ thực sự xảy ra trong vòng hai ngày làm việc sau khi việc thực hiện quyền chọn được người nắm giữ xác nhận (trong thời gian hiệu lực của hợp đồng)

- Theo thị trường giao dịch, có thể phân làm hai loại hợp đồng quyền chọn:

+ Hợp đồng quyền chọn giao dịch trên thị trường tập trung: Là quyền chọn được tiêu chuẩn hóa

về quy mô, số lượng, giá thực hiện và ngày đáo hạn, được giao dịch trên các thị trường tập trung như Chicago Board of Trade, thị trường chứng khoán New York…

+ Hợp đồng quyền chọn giao dịch trên thị trường phi tập trung (OTC): Là thỏa thuận mua bán giữa hai bên, theo đó quyền chọn được người bán đưa ra theo thỏa thuận với người mua nhằm đáp ứng nhu cầu cụ thể của một người mua, chúng không được giao dịch trên các sở giao dịch tập trung

- Theo tài sản cơ sở, có thể phân loại hợp đồng quyền chọn theo các nhóm chính sau: + Đối với hàng hóa: bao gồm quyền chọn cà phê, vàng, xăng dầu, sắt, thép, ngũ cốc, khí đốt… + Đối với dịch vụ: gồm quyền chọn tiền taxi, tiền điện, cước viễn thông…

+ Đối với tài sản tài chính: gồm quyền chọn ngoại tệ, lãi suất, cổ phiếu, trái phiếu, chứng chỉ quỹ, hợp đồng kì hạn, hợp đồng tương lai, hợp đồng hoán đổi, chỉ số chứng khoán…

c) Các yếu tố cấu thành nên một quyền chọn

- Tài sản hóa cơ sở (underlying asset): là loại tài sản sẽ được giao trên cơ sở mua hoặc bán khi

quyền chọn được thực hiện Trong hợp đồng quyền chọn, có quy định rõ về tài sản cơ sở và khối lượng được mua theo quyền

- Loại hợp đồng quyền chọn (quyền chọn mua hay quyền chọn bán)

- Thời hạn thực hiện của quyền chọn (quyền chọn kiểu châu Âu hay kiểu Mỹ)

- Giá thực hiện quyền chọn (strike price): còn được gọi là giá điểm là mức giá tại đó tài sản

trong một quyền chọn có thể được mua hoặc bán

d) Các yếu tố ảnh hưởng tới giá của hợp đồng quyền chọn

- Giá thị trường của tài sản cơ sở: Đối với quyền chọn mua, giá thị trường của chứng khoán cơ

sở và giá của quyền chọn mua tăng (giảm) cùng chiều Đối với một quyền chọn bán thì ngược lại, đó là mối quan hệ tăng giảm ngược chiều

- Giá thực hiện: loại bỏ tác động của các yếu tố khác, mức giá thực hiện càng cao thì quyền chọn mua càng thấp Đối với một quyền chọn bán thì ngược lại, mức giá thực hiện càng cao thì giá của quyền chọn bán càng cao

- Thời gian cho đến khi đáo hạn: Đối với các quyền chọn Mỹ (cả quyền chọn mua và chọn bán), thời gian đáo hạn càng dài thì giá của quyền chọn càng càng cao, vì giá của tài sản cơ sở

có khả năng biến động để cho quyền chọn trở thành có lãi và đem lại lợi nhuận cho người sở

hữu Đối với các quyền chọn kiểu châu Âu, ảnh hưởng của thời gian cho đến khi đáo hạn phụ thuộc vào việc quyền chọn là quyền chọn mua hay quyền chọn bán.

e) Đặc điểm của hợp đồng quyền chọn

- Khác với hợp đồng tương lai và hợp đồng kỳ hạn, hợp đồng quyền chọn không bắt buộc các bên phải giao sản phẩm Hợp đồng chỉ quy định quyền giao và nhận, mà không bắt buộc thực hiện nghĩa vụ của mình Người mua quyền có thể: thực hiện quyền, hay bán quyền cho một người mua khác, hay không thực hiện quyền Để có quyền này, khi kí hợp đồng, người cầm hợp đồng phải trả một khoản phí gọi là phí quyền chọn (hay gọi là quyền phí); giá trong hợp đồng được gọi là giá thực hiện hay giá nổ (Strike price); ngày định trong hợp đồng gọi là ngày đáo hạn hay ngày thực hiện hợp đồng

- Các hợp đồng quyền chọn thường được giao dịch trên các thị trường chính thức hoặc thị trường phi chính thức Hiện nay, chủ yếu các hợp đồng quyền chọn được mua bán rộng rãi tại văn phòng thị trường Chicago board Option Exchange – CBOE, Philadelphia Exchange – PHLX, The American Stock Exchange – AMEX, The Pacific Stock Exchange – PSE, The New York Stock Exchange – NYSE và một số sở giao dịch hàng hóa như New York Mercantile Exchange – NYMEX…

1.2.4) Hợp đồng hoán đổi

a) Định nghĩa

- Là thỏa thuận ràng buộc mang tính pháp lý giữa hai bên để trao đổi (nhưng không mang tính chất mua bán) một số tài sản hoặc nghĩa vụ phải trả trong một khoảng thời gian cụ thể với một mức lãi suất, tỷ giá hối đoái hoặc giá cả nhất định được quy định trong hợp đồng

1.3) Mục đích của việc sử dụng chứng khoán phái sinh

1.3.1) Công cụ bảo hiểm

- Các phái sinh cho phép rủi ro liên quan đến giá của tài sản cơ bản được chuyển giao từ một bên này sang một bên khác

- Bảo hiểm rủi ro cũng diễn ra khi một cá nhân hoặc tổ chức mua một tài sản (chẳng hạn như một mặt hàng, trái phiếu có trả lãi, cổ phiếu trả cổ tức, vv) và bán nó bằng cách sử dụng một hợp đồng tương lai Các cá nhân hoặc tổ chức làm chủ tài sản trong một thời gian nhất định, sau đó có thể bán nó trong tương lai tại một mức giá xác định theo hợp đồng tương lai Tất nhiên, điều này cho phép cá nhân hoặc tổ chức có được lợi ích của việc nắm giữ tài sản, đồng thời giảm nguy cơ giá bán trong tương lai biến động không mong muốn từ việc đánh giá hiện tại của thị trường về giá trị tương lai của tài sản

- Các phái sinh có thể phục vụ mục đích kinh doanh hợp pháp Ví dụ, một công ty vay mượn một khoản tiền lớn với lãi suất cụ thể Tỷ lệ lãi suất vay được xác định lại mỗi sáu tháng Công

ty lo rằng tỷ lệ lãi suất có thể cao hơn nhiều trong vòng sáu tháng Công ty này có thể mua một thỏa thuận lãi suất tương lai (FRA), thỏa thuận này là một hợp đồng phải trả một lãi suất cố định đến sáu tháng sau khi mua một số tiền danh nghĩa Nếu mức lãi suất sau sáu tháng là cao

hơn tỷ lệ ghi trên hợp đồng, người bán sẽ trả tiền chênh biệt cho công ty, người mua FRA Nếu

tỷ lệ thấp hơn, công ty sẽ trả tiền chênh lệch cho người bán Việc mua FRA là để giảm sự không chắc chắn liên quan đến việc tăng lãi suất và để ổn định thu nhập

1.3.2) Đầu tư, đầu cơ hưởng chênh lệch

- Khi các hợp đồng phái sinh được giao dịch trên thị trường, các công cụ phái sinh đó trở thành dạng chứng khoán phái sinh, một mặt hàng của thị trường chứng khoán Do vậy, các công cụ phái sinh đã góp phần tạo ra một kênh đầu tư mới cho các nhà đầu tư tài chính

- Các phái sinh có thể được sử dụng để nhận rủi ro, chứ không phải là để đảm bảo hoặc bảo hiểm chống lại rủi ro Vì vậy, một số cá nhân và các tổ chức sẽ tham gia vào một hợp đồng phái sinh để đầu cơ vào giá trị của tài sản cơ bản, đánh cược rằng bên tìm kiếm bảo hiểm sẽ sai lầm

về giá trị tương lai của tài sản cơ bản Các nhà đầu cơ tìm mua một tài sản trong tương lai tại một mức giá thấp theo hợp đồng phái sinh khi cho rằng giá thị trường trong tương lai của nó là cao, hoặc bán một tài sản trong tương lai tại một mức giá cao theo một hợp đồng phái sinh khi cho rằng giá thị trường trong tương lai của nó là thấp Cá nhân, tổ chức cũng có thể tìm kiếm các cơ hội chênh lệch, như khi giá mua hiện tại của tài sản giảm xuống dưới mức giá được xác định trong một hợp đồng tương lai để bán tài sản trong tương lai Mua bán đầu cơ các phái sinh đã để lại tai tiếng vào năm 1995 khi Nick Leeson, một nhà đầu cơ tại Ngân hàng Barings, thực hiện các đầu tư thiếu vốn và không được phép vào các hợp đồng tương lai Do thiếu phân tích, thiếu sự giám sát của các nhà quản lý của ngân hàng và cơ quan quản lý và các sự kiện không may mắn khác như trận động đất Kobe, Leeson đã gây lỗ 1,3 tỷ USD làm vỡ nợ tổ chức tài chính lâu đời hàng thế kỷ này

1.4) Những ưu và nhược điểm của việc sử dụng công cụ phái sinh

1.4.1) Ưu điểm của việc sử dụng công cụ phái sinh

- Thứ nhất, ở tầm vĩ mô, thị trường công cụ phái sinh góp phần vào sự tăng trưởng kinh tế thông qua việc phát huy tốt các chức năng của hệ thống tài chính, là cầu nối giữa tiết kiệm và đầu tư; sàng lọc và phân tán rủi ro; giám sát doanh nghiệp; tăng tính thanh khoản của các công

cụ tài chính

- Thứ hai, xét ở góc độ hoạt động kinh doanh của doanh nghiệp: DN có thể mua/bán công cụ phái sinh với hai mục đích: phòng ngừa rủi ro tài chính, mục đích đầu cơ, tạo lợi nhuận từ ứng dụng công cụ phái sinh, trên cơ sở tạo trạng thái mở về lãi suất/ngoại tệ/hàng hóa/ chứng khoán/… Ngoài ra, khi sử dụng phối hợp nhiều công cụ phái sinh với đối tác khác nhau, trên những thị trường khác nhau có thể tạo lợi nhuận trên cơ sở không phải đối mặt với các trạng thái mở/ các rủi ro tài chính

- Thứ ba, xét ở góc độ hoạt động kinh doanh của các tổ chức tài chính: Các lợi ích thu được khi ứng dụng công cụ phái sinh cũng tương tự doanh nghiệp Hơn thế nữa, với vai trò của trung gian tài chính, các tổ chức này có thể tăng nguồn thu từ phí với tư cách của người môi giới; đặc biệt, khả năng mở rộng, phát triển các mặt hoạt động khác của tổ chức tài chính như huy động vốn, cho vay, dịch vụ thanh toán, tư vấn…cũng tăng cao và hiệu quả hơn

- Thứ tư, xét ở tính minh bạch về thông tin : với việc phát triển thị trường công cụ tài chính phái sinh, các chủ thể tham gia thị trường buộc phải minh bạch, công khai hóa thông tin về mức giá, trạng thái, tiềm lực tài chính,…điều này một mặt giúp tăng cường tính cạnh tranh giữa các chủ thể: một bên là nhà cung cấp dịch vụ - một bên là phía sử dụng dịch vụ, mặt khác, đây cũng

là thị trường để các doanh nghiệp trên các lĩnh vực thể hiện cho cổ đông biết được nội lực của mình – tăng cơ hội huy động vốn khi cần thiết

1.4.2) Nhược điểm của việc sử dụng công cụ phái sinh

- Rủi ro tín dụng: là rủi ro xảy ra khi mà một bên đối tác tham gia hợp đồng phái sinh bị mất

khả năng thanh toán do lý do chủ quan hoặc khách quan dẫn đến việc hợp đồng phái sinh bị hủy bỏ

- Rủi ro thị trường: rủi ro mà giá thị trường hay dòng tiền tương lai của một công cụ phái sinh

bị dao động do những thay đổi về giá thị trường, gồm các loại: rủi ro lãi suất; rủi ro tỷ giá; rủi

1.5) Vài nét về một số thị trường chứng khoán phái sinh trên thế giới

1.5.1) Thị trường phái sinh Mỹ

TTCK phái sinh Mỹ đã có bề dày lịch sử 160 năm, bắt đầu bằng sự ra đời của thị trường hợp đồng tương lai (HĐTL) hàng hóa Chicago Board of Trade (CBT) năm 1848, Chicago Mercantile Exchange (CME) năm 1898 Sau đấy là một loạt các thị trường HĐTL và quyền chọn được ra đời Hiện tại, có 6 thị trường quyền chọn đăng ký hoạt động với U.S Securities and Exchange Commision (SEC) và 12 thị trường HĐTL chịu sự giám quản của Commodity Futures Trading Commission (CFTC) Hàng hóa trên thị trường phái sinh rất phong phú, đa dạng và ngày càng mang tính sáng tạo và phức tạp Chứng khoán cơ sở của HĐTL và quyền chọn mới đầu ở dạng hàng hóa vật chất gồm các sản phẩm nông nghiệp như bơ, trứng, bột mỳ, gạo…; các hàng hóa nguyên liệu, năng lượng như dầu thô, điện, cao su…; các loại kim loại quý như sắt, thép, vàng, bạc sau đó đến các sản phẩm tài chính như cổ phiếu, trái phiếu, lãi suất, tiền tệ Mới đây nhất là các sản phẩm trừu tượng như chỉ số biến động giá của quyền chọn được chọn làm chứng khoán cơ sở cho một loại hợp đồng quyền chọn trên CBT hoặc là các HĐTL đối với thời tiết ở một số vùng đang được giao dịch trên CME

Xét về tổng thể, các thị trường hoạt động trong khuôn khổ của hệ thống luật hai cấp: luật liên bang và các quy định của các tổ chức tự quản như Sở Giao dịch (SGD), Hiệp hội các CtyCK, Hiệp hội các nhà giao dịch HĐTL… đồng thời chịu sự giám quản của hai tổ chức trực thuộc Quốc hội là SEC và CFTC

Hệ thống thanh toán bù trừ chứng khoán vốn, quyền chọn và HĐTL chịu sự giám quản của SEC và CFTC tùy theo đối tượng thanh toán Ví dụ, Tập đoàn thanh toán giao dịch quyền chọn OCC phải tuân thủ các quy định của SEC khi thực hiện thanh toán các hợp đồng quyền chọn mua/bán đối với cổ phiếu, chỉ số cổ phiếu, lãi suất và ngoại tệ Đồng thời, OCC cũng phải đăng

ký với CFTC vì tổ chức này còn có hoạt động thanh toán HĐTL và quyền chọn đối với HĐTL Thực tế ở thị trường Mỹ, do các SGD theo đuổi mục tiêu đa dạng hàng hóa giao dịch và

do hoạt động sáp nhập giữa các SGD nên SEC và CFTC khó có thể tránh khỏi việc quản lý chồng chéo Ví dụ, trên CME có giao dịch cả quyền chọn và HĐTL chỉ số chứng khoán nhưng đăng ký hoạt động tại CFTC Giả thiết có hoạt động thao túng TTCK vốn thông qua việc mua bán quyền chọn và HĐTL tại CME thì SEC sẽ gặp khó khăn trong hoạt động giám sát thị trường Với lý do nhằm tăng tính hiệu quả và cạnh tranh cho TTCK, ngày 29/3/2008, Bộ Tài chính Mỹ đã trình Quốc hội kế hoạch sáp nhập CFTC và SEC mang tên Blueprint for Modernizing the Financial Regulatory Structure, một kế hoạch gây phản ứng gay gắt từ phía CFTC và CME

Một trong số TTCK quyền chọn ở Mỹ là SGD quyền chọn Chicago.Chicago Board Options Exchange (CBOE)là TTCK quyền chọn đầu tiên ở Mỹ, thành lập năm 1973, hoạt động theo Luật Chứng khoán Liên bang và chịu sự giám sát của SEC Hơn 30 năm qua, CBOE không ngừng phát triển, đến năm 2005 CBOE là SGD có thị phần dẫn đầu thị trường quyền chọn tại Mỹ, chiếm một phần ba thị trường với 31,8% Năm 2006 và 2007 cùng đạt mức 33% thị phần Sự thành công trong lĩnh vực quyền chọn của CBOE là sự hội tụ của nhiều yếu tố nội lực, trong đó có năng lực sáng tạo sản phẩm; công tác đào tạo kiến thức quyền chọn và hướng công chúng tới sản phẩm; hệ thống giao dịch mang nhiều tiện ích cho người sử dụng đi kèm với các chính sách ưu đãi khuyến khích mạng lưới các nhà tạo lập thị trường.

Chương 2: Thực trạng về chứng khoán phái sinh tại Việt Nam

2.1) Khung pháp lý về giao dịch chứng khoán phái sinh tại Việt Nam

- Quyết định số 893/2001/QĐ/NHNN ngày 17 tháng 07 năm 2001 của thống đốc NHNN cho phép thực hiện giao dịch hoán đổi ngoại tệ

- Ngày 12/02/2003, công văn số 135/NHNN-QLNH về giao dịch quyền chọn ngoại tệ, trước tiên là quyền chọn giữa ngoại tệ với ngoại tệ chính thức ra đời

- Quyết định số 1452/2004/QĐ-NHNN quy định về các giao dịch tỷ giá hối đoái Theo đó, quyết định quy định các giao dịch được phép thực hiện gồm: giao dịch giao ngay, giao dịch kỳ hạn, giao dịch hoán đổi tiền tệ, giao dịch quyền chọn ngoại tệ, các giao dịch hối đoái khác

- Điều 64 , 65, 66 _ luật Thương mại 2005 :

“ Điều 64 Hợp đồng mua bán hàng hóa qua Sở giao dịch hàng hoá

1 Hợp đồng mua bán hàng hóa qua Sở giao dịch hàng hoá bao gồm hợp đồng kỳ hạn và hợp đồng quyền chọn

2 Hợp đồng kỳ hạn là thỏa thuận, theo đó bên bán cam kết giao và bên mua cam kết nhận hàng hoá tại một thời điểm trong tương lai theo hợp đồng

3 Hợp đồng về quyền chọn mua hoặc quyền chọn bán là thỏa thuận, theo đó bên mua quyền có quyền được mua hoặc được bán một hàng hóa xác định với mức giá định trước (gọi là giá giao kết) và phải trả một khoản tiền nhất định để mua quyền này (gọi là tiền mua quyền) Bên mua quyền có quyền chọn thực hiện hoặc không thực hiện việc mua hoặc bán hàng hóa đó

Điều 65 Quyền và nghĩa vụ của các bên trong hợp đồng kỳ hạn

1 Trường hợp người bán thực hiện việc giao hàng theo hợp đồng thì bên mua có nghĩa vụ nhận hàng và thanh toán

2 Trường hợp các bên có thoả thuận về việc bên mua có thể thanh toán bằng tiền và không nhận hàng thì bên mua phải thanh toán cho bên bán một khoản tiền bằng mức chênh lệch giữa giá thoả thuận trong hợp đồng và giá thị trường do Sở giao dịch hàng hoá công bố tại thời điểm hợp đồng được thực hiện

3 Trường hợp các bên có thoả thuận về việc bên bán có thể thanh toán bằng tiền và không giao hàng thì bên bán phải thanh toán cho bên mua một khoản tiền bằng mức chênh lệch giữa giá thị trường do Sở giao dịch hàng hoá công bố tại thời điểm hợp đồng được thực hiện và giá thoả thuận trong hợp đồng

Điều 66 Quyền và nghĩa vụ của các bên trong hợp đồng quyền chọn

1 Bên mua quyền chọn mua hoặc quyền chọn bán phải trả tiền mua quyền chọn để được trở thành bên giữ quyền chọn mua hoặc giữ quyền chọn bán Số tiền phải trả cho việc mua quyền chọn do các bên thoả thuận

2 Bên giữ quyền chọn mua có quyền mua nhưng không có nghĩa vụ phải mua hàng hoá đã giao kết trong hợp đồng Trường hợp bên giữ quyền chọn mua quyết định thực hiện hợp đồng thì bên bán có nghĩa vụ phải bán hàng hoá cho bên giữ quyền chọn mua Trường hợp bên bán không có hàng hoá để giao thì phải thanh toán cho bên giữ quyền chọn mua một khoản tiền bằng mức chênh lệch giữa giá thoả thuận trong hợp đồng và giá thị trường do Sở giao dịch hàng hoá công bố tại thời điểm hợp đồng được thực hiện.

3 Bên giữ quyền chọn bán có quyền bán nhưng không có nghĩa vụ phải bán hàng hoá đã giao kết trong hợp đồng Trường hợp bên giữ quyền chọn bán quyết định thực hiện hợp đồng thì bên mua có nghĩa vụ phải mua hàng hoá của bên giữ quyền chọn bán Trường hợp bên mua không mua hàng thì phải thanh toán cho bên giữ quyền chọn bán một khoản tiền bằng mức chênh lệch giữa giá thị trường do Sở giao dịch hàng hoá công bố tại thời điểm hợp đồng được thực hiện và giá thoả thuận trong hợp đồng

4 Trường hợp bên giữ quyền chọn mua hoặc giữ quyền chọn bán quyết định không thực hiện hợp đồng trong thời hạn hợp đồng có hiệu lực thì hợp đồng đương nhiên hết hiệu lực.”

- Nghị định số 158/2006/NĐ-CP của chính phủ: mua bán hàng hóa qua sở giao dịch

2.2) Các giao dịch phái sinh đã xuất hiện tại Việt Nam

Thị trường phái sinh Mỹ cũng như các nước phát triển trên thế giới đã có lịch sử hình thành hơn một trăm năm, còn tại Việt Nam, các sản phẩm phái sinh đã bắt đầu xuất hiện trên thị trường cách đây 7 năm, nhưng mới chỉ mang tính thí điểm, nhỏ bé, đơn lẻ Mức độ phát triển của thị trường vốn còn thấp, thiếu vắng các nhà đầu tư am hiểu về lợi ích cũng như tính toán lợi nhuận từ nghiệp vụ này Các nhà môi giới, các nhà đầu cơ còn quá ít trên thị trường tiền tệ, thị trường chứng khoán để thúc đẩy các nhà đầu tư tham gia thị trường này

Trên thị trường Việt Nam, các nghiệp vụ phái sinh đến nay xuất hiện nhiều công cụ phái sinh chuẩn và không chuẩn đang được thực hiện Ta có thể liệt kê một số hoạt động giao dịch phái sinh đã được thực hiện trên thị trường tài chính Việt Nam :

- Hợp đồng quyền chọn mới chỉ được đưa vào thực hiện thử nghiệm cho

các giao dịch tiền tệ Tuy nhiên, việc thử nghiệm này đã tạm thời dừng lại từ cuối tháng 09/2009 Cho đến nay, vẫn chưa có những văn bản chính thức cho phép và hướng dẫn thực hiện nghiệp vụ quyền chọn trên bất kỳ thị trường nào

Giai đoạn cuối năm 2010, trên TTCK nổi lên một sự kiện liên quan tới hoạt động giao dịch quyền chọn là việc CTCK Vndirect (VNDS) đưa vào thực hiện sản phẩm quyền chọn với mục đích tăng thêm cơ hội kinh doanh thông qua việc giúp nhà đầu tư có thể giao dịch quyền chọn mua hoặc quyền chọn bán cổ phiếu tùy theo xu hướng biến động của giá thị trường cổ phiếu trên TTCK chính thức Nếu dự đoán giá cổ phiếu xuống, nhà đầu tư mua quyền chọn bán cổ phiếu với giá đã xác định trước (gọi là giá thực hiện) và trả phí cho CTCK Từ khi mua quyền chọn bán đến khi đáo hạn, nếu thấy giá cổ phiếu giảm xuống dưới mức giá đã thỏa thuận trong hợp đồng thì nhà đầu tư có quyền mua cổ phiếu đó trên thị trường bán cho CTCK với mức giá đã quy định trong hợp đồng Ngược lại, nếu dự đoán cổ phiếu lên thì nhà đầu tư mua quyền chọn mua cổ phiếu ở mức giá thực hiện và trả phí cho CTCK Trong khoảng thời gian mua quyền chọn tính đến khi đáo hạn, nếu thấy giá cổ phiếu ngoài thị trường tăng, nhà đầu tư có quyền yêu cầu CTCK phải bán cho mình cổ phiếu đó với mức giá đã quy định Trong trường hợp VNDS, danh mục cổ phiếu được VNDS sử dụng cho dịch vụ quyền chọn bao gồm khoảng 20 cổ phiếu có tính thanh khoản cao trên cả hai sàn giao dịch Thời gian tối thiểu cho một hợp đồng là 1 tháng và tối đa là 3 tháng Mức phí khi

ký hợp đồng sẽ được VNDS thu trước là 7%/giá trị hợp đồng/tháng hoặc 10 - 12%/3 tháng

(tùy mã cổ phiếu) Hợp đồng quyền chọn có khối lượng tối thiểu là 10.000 CP trở lên.

Ví dụ: nhà đầu tư chọn mã chứng khoán là X với giá chốt ở thời điểm chọn là

20.000VND/1 cổ phiếu Nếu nhà đầu tư dự báo sau 01 tháng giá cổ phiếu này sẽ giảm xuống thì ký hợp đồng mua quyền chọn bán X với mức phí phải trả cho VNDS là 7% x 20.000 x 10.000 =14 triệu VND Đến ngày thực hiện hợp đồng, nếu giá giao dịch thực tế của X đạt 15.000VND/CP thì nhà đầu tư sẽ thu được lợi nhuận được 5.000 VND/1 cổ phiếu, tương đương mức lời 50 triệu VND Nếu như trừ phí đã trả cho VNDS, phí giao dịch và thuế thu nhập cá nhân thì thực tế nhà đầu tư có lợi nhuận khoảng hơn 30 triệu VND Trong trường hợp giá cổ phiếu tăng lên so với giá chốt trên hợp đồng thì nhà đầu tư có quyền bỏ không thực hiệp hợp đồng và mất khoản phí 7% đã đóng trước cho VNDS Ngược lại, nếu nhà đầu

tư dự báo cổ phiếu X sẽ tăng lên cao hơn sau 1 tháng thì mua quyền chọn mua Cách giao dịch đến ngày thực hiện cũng tương tự như mua quyền chọn bán

Để hợp pháp hóa hoạt động này VNDS đã hình thành các bản “Hợp đồng hợp tác đầu tư” Tuy nhiên, có thể thấy bản chất của các thỏa thuận này không khác so với các thỏa thuận

cơ bản của một hợp đồng quyền chọn Nói cách khác, những “Hợp đồng hợp tác đầu tư” như trên đã bao hàm những đặc trưng đầy đủ của “hợp đồng quyền chọn”; trong khi đó, chưa có văn bản pháp quy nào quy định về quyền chọn Vì vậy, sau một thời gian ngắn thực hiện VNDS đã vướng phải những rắc rối pháp lý đối với sản phẩm quyền chọn này

- Ngân hàng Citibank thực hiện thí điểm hoán đổi lãi suất giữa 2 đồng tiền từ ngày 1/3/2005 đến 2/2006

- Ngân hàng Standard Chartered chi nhánh tại Việt Nam thực hiện hoán đổi lãi suất chéo giữa 2 đồng tiền chéo (Cross Currency Swap- CCS) đối với khoản vay ngoại tệ của khách hàng sau khi khách hàng vay ngoại tệ;thực hiện cung cấp sản phẩm gắn với rủi ro tín dụng- lãi suất cơ cấu cho tiền gửi và giấy tờ có giá, theo đó lãi suất của khách hàng được hưởng sẽ không cố định mà nằm trong một khoảng giao động nhất định và phụ thuộc vào sự biến động của một số yếu tố thị trường , như tỷ giá, lãi suất, giá sản phẩm hàng hóa nào đó

- Ngân hàng Đầu tư và Phát triển Việt Nam, thực hiện thí điểm giao dịch quyền chọn lãi suất đối với các khoản cho vay hoặc đi vay trung hạn bằng USD hoặc euro Đối tác thực hiện giao dịch quyền chọn lãi suất là các doanh nghiệp hoạt động tại Việt Nam, các NHTM hoạt động tại

VN được NHNN cho phép thực hiện thí điểm giao dịch quyền chọn lãi suất và các NH nước ngoài Số gốc của hợp đồng quyền chọn lãi suất tối đa bằng 15% vốn tự có của NHĐT&PT Tổng số là hợp đồng trong thời gian thí điểm không vượt quá 50% mức vốn tự có của NH Thời hạn hợp đồng không quá 5 năm; thực hiện nghiệp vụ tiền gửi kết hợp quyền chọn tiền tệ- Dual currency Deposit; thực hiện hoán đổi tiền tệ chéo Đó là việc trao đổi các dòng tiền trong tương lai bằng các đồng tiền khác nhau Trong các giao dịch hoán đổi chéo thường có việc hoán đổi thanh toán lãi (cố định hoặc thả nổi) bằng một đồng tiền sang thanh toán lãi (cố định hoặc thả nổi) bằng một đồng tiền khác Số tiền gốc trong giao dịch có thể được hoán đổi vào kỳ đầu (nếu có) và kỳ cuối, hoặc nhiều kỳ trong thời gian hiệu lực của giao dịch

- Ngân hàng TMCP Ngoại thương Việt Nam thực hiện giao dịch hoán đổi lãi suất kèm theo điều kiện quyền chọn với các đối tác là TCTD hoạt động tại Việt Nam và các pháp nhân khác hoạt động ở trong nước và nước ngoài, phù hợp với các qui định của pháp luật Quyền chọn thuộc về NHNT là quyền kết thúc trước hạn hợp đồng Swap đối với các khoản vay của BTC

- Ngân hàng HSBC thực hiện giao dịch hoán đổi lãi suất cộng dồn – Daily range accrual, thời hạn của hợp đồng tối đa 5 năm Theo thoả thuận hoán đổi này, khách hàng vay cuả HSBC sẽ trả Sibor cộng với phần chênh lệch và tổng lãi suất phải trả này không vượt quá mức lãi suất

cao nhất đã được định trước Đổi lại HSBC sẽ trả Sibor cộng với phần chênh lệch cho những ngày lãi suất Sibor giao động trong một khoảng được định trước Cụ thể, hợp đồng này thoả thuận giữa khách hàng vay vốn với thời hạn 6 năm lãi suất thả nổi Nếu đến ngày đáo hạn lãi suất Sibor không vượt quá mức lãi suất xác định trước (4,5%/năm ) thì HSBC sẽ trả lãi suất cho khách hàng với mức lãi suất (Sibor + 1,1% ) Trường hợp vượt mức lãi suất định trước, thì HSBC không phải trả mức lãi suất này Đổi lại, khách hàng sẽ trả cho HSBC mức lãi suất (Sibor + 0,6%), nhưng tối đa không vượt quá 5,1%/ năm; thực hiện giao dịch hoán đổi lãi suất giữa 2 đồng tiền

- Thực hiện nghiệp vụ quyền chọn ngoại tệ (Option ngoại tệ/ VND): Đã cho phép thực hiện thí điểm NHTMCP Quốc tế,), ngân hàng NT (8/2005); NHTM cổ phần Á Châu, NHĐT&PT, NHTMCP Kỹ thương, NHTMCP Quân đội (12/2005)

- Ngân hàng Calyon, Citibank, ABN-AMRO thực hiện nghiệp vụ hoán đổi lãi suất bắt đầu thực hiện trong tương lai (Forward Start Swap) là thoả thuận để tham gia giao dịch hoán đổi lãi suất vào một ngày cụ thể trong tương lai theo một mức lãi suất đã được định trước

- Cho phép ngân hàng TMCP Kỹ thương thực hiện giao dich hợp đồng tương lai trên thị trương hàng hoá (9/2004);Vinashin thực hiện giao dịch hoán đổi ngoại tệ

- Theo công văn số 135/NHNN-QLNH, cho phép Eximbank là ngân hàng đầu tiên trong cả nước được thực hiện thí điểm nghiệp vụ quyền chọn ngoại tệ với ngoại tệ Sau Eximbank, NHNN cũng cho phép 7 ngân hàng khác thực hiện thí điểm nghiệp vụ này, gồm có hai ngân hàng nước ngoài hoạt động tại Viet Nam là Citibank, HSBC chi nhánh TPHCM và 5 ngân hàng trong nước là BIDV, ACB, Vietcombank, ICB, và Argribank

- Tháng 4/2005 NHNN Việt Nam đã bắt đầu cho triển khai thực hiện thí điểm giao dịch quyền chọn giữa ngoại tệ với VNĐ ACB là ngân hàng đầu tiên được thí điểm nghiệp vụ này, với mức tối đa giá trị hợp đồng là 10 triệu USD và mức tối thiểu là 10.000 USD (quy đổi ngoại tệ khác tương đương mức này cho quyền chọn giao dịch giữa các ngoại tệ khác và VNĐ) Tiếp theo ACB là ngân hàng Techcombank với giá trị hợp đồng là 8 triệu USD-100.000 USD và chỉ được thực hiện với quyền chọn Châu Âu BIDV được phép thí điểm từ ngày 22/8/2005 và kể từ đây không còn quy định giới hạn cho giá trị hợp đồng quyền chọn Ngoài ra, còn có các ngân hàng như Eximbank, GPbank cũng tham gia nghiệp vụ này Như vậy, tính đến tháng 5/2008, đã có 7 ngân hàng được phép thực hiện giao dịch quyền chọn giữa ngoại tệ và VNĐ

- Năm 2010, Sở giao dịch hàng hóa đầu tiên của Việt Nam (VNX) ra đời theo Giấy phép số 4596/GP-BCT ngày 1/9/2010 của Bộ Công Thương với ba loại hàng hóa đầu tiên là thép, cà phê, cao su VNX dựa trên quy định pháp luật và thông lệ quốc tế đưa ra các quy chế dựa trên quyền lợi của các thành viên tham gia giao dịch để quản lý, giám sát các hoạt động giao dịch Ngoài vai trò là trung gian hòa giải khi phát sinh các tranh chấp liên quan đến hoạt động mua bán hàng hóa qua SGDHH, VNX còn giám sát các hoạt động giao nhận hàng hóa bao gồm việc phối hợp với các trung tâm kiểm định hàng hóa, hệ thống kho hậu cần để đảm bảo chất lượng hàng hóa giao dịch theo đúng tiêu chuẩn Việt Nam và quốc tế, và trung tâm thanh toán bù trừ đảm bảo khả năng thanh toán của các bên tham gia giao dịch

2.3) Những hạn chế trong giao dịch chứng khoán phái sinh tại Việt Nam

- Thứ nhất, sự quản lý ba nhóm chứng khoán phái sinh(CKPS) hiện nay tại Việt Nam : CKPS trên hàng hóa do Bộ Công thương quản lý; CKPS tài chính: (lãi suất, tiền tệ, ngoại tệ) do NHNN quản lý; CKPS trên cổ phiếu, trái phiếu, chỉ số chứng khoán: do UBCKNN quản lý Chính vì vậy mà thông tin không thống nhất, có sự phân tách trong hoạt động; dẫn đến việc nhà

đầu tư, các doanh nghiệp, các ngân hàng khó khăn trong tiếp cận thông tin; chế tài quản lý không đồng bộ.

- Thứ hai, cơ sở hạ tầng kỹ thuật và khả năng giám sát : Việt Nam chưa có một thị trường chứng khoán cơ sở chuẩn mực để từ đó hình thành thị trường chứng khoán phái sinh Với sự phân tách hai sàn giao dịch Hà Nội và thành phố Hồ Chí Minh, thị trường chứng khoán Việt Nam hiện nay có quy mô nhỏ, quản lý thông tin minh bạch còn yếu kém, do đó việc hình thành một thị trường chứng khoán phái sinh trên nền tảng cơ sở kĩ thuật và khả năng giám sát như hiện nay là điều không thể bởi tỷ lệ rủi ro cao và lợi nhuận thu được trên thị trường thấp, không

đủ bù đắp chi phí bỏ ra để mua các chứng khoán phái sinh

- Thứ ba, kiến thức của nhà đầu tư trên thị trường Việt Nam còn yếu kém Trong khi đó, các chứng khoán phái sinh bản thân nó là cả một quá trình sáng tạo, đòi hỏi đầu tư trí tuệ và tâm sức để hình thành nên Muốn tham gia giao dịch chứng khoán phái sinh, bản thân các nhà đầu

tư cần có một kiến thức nhất định về thị trường tài chính và các công cụ phái sinh

- Thứ tư, là hạn chế từ các tổ chức tài chính, đặc biệt là các ngân hàng thương mại – các chủ thể đóng vai trò quan trọng trong việc cung cấp các sản phẩm phái sinh ra thị trường, đó là những hạn chế về: nguồn nhân lực, hệ thống thông tin quản lý còn chưa phát triển, đối tác mua, bán công cụ phái sinh với các NHTM là các doanh nghiệp thì còn chưa chuyên nghiệp và mạnh dạn Dẫn đến, các tổ chức tài chính cũng chưa có nhu cầu, chưa chủ động phát triển và cung ứng các sản phẩm, dịch vụ về công cụ tài chính phái sinh

- Thứ năm, chi phí giao dịch có liên quan để mua/bán/giao dịch công cụ phái sinh còn cao, bao gồm: chi phí tìm kiếm thông tin, chi phí thương lượng với đối tác, chi phí để điều chỉnh trạng thái nhằm thích nghi với điều kiện mới của thị trường và trọng tài thương lượng, chi phí phát sinh từ những yếu tố bất định và rủi ro về thông tin thể chế…., chi phí ủy quyền tác nghiệp, chi phsi thực hiện giám sát

Chương 3: Một số giải pháp đề xuất để xây dựng thị trường chứng khoán Việt Nam

- Thứ nhất, hoàn thiện khung pháp lý về quản lý các giao dịch phái sinh, với việc thống nhất một cơ quan chuyên trách quản lý và quy định các tiêu chuẩn về các sản phẩm phái sinh cũng như phương thức giao dịch chúng trên thị trường

- Thứ hai, xây dựng một sàn chứng khoán cơ sở ở Việt Nam với đầy đủ các yếu tố về cơ

sở kỹ thuật cần thiết cũng như quy mô và cách thức quản lý thông tin trên thị trường minh bạch

rõ ràng để từ đó có nền tảng xây dựng thị trường phái sinh

- Thứ ba, hình thành nguồn tài liệu cũng như xây dựng các khóa học, môn học về chứng khoán phái sinh tại Việt Nam nhằm nâng cao tri thức của nhà đầu tư về các sản phẩm phái sinh

- Các quỹ đầu tư:

Là những tổ chức đầu tư chuyên nghiệp , được hình thành bằng vốn góp của các nhà đầu tư

để tiến hành đầu tư vào chứng khoán và các loại hình đầu tư khác Quỹ đầu tư có thể phát hành

cổ phiếu, chứng chỉ quỹ đầu tư để huy động vốn cho hoạt động đầu tư, kinh doanh chứng khoán

- Doanh nghiệp:

Theo luật doanh nghiệp 2005 thì doanh nghiệp tư nhân, công ty hợp danh không được phát hành chứng khoán, công ty TNHH không được phát hành cổ phiếu, công ty cổ phần được phép phát hành các loại chứng khoán

3 Các phương thức phát hành chứng khoán

- Phân loại theo đợt phát hành

+ Phát hành chứng khoán lần đầu

+ Phát hành các đợt tiếp theo

- Phân loại theo đối tượng mua bán chứng khoán

+ Phát hành riêng lẻ (phát hành mang tính nội bộ): là việc phát hành trong đó chứng khoán được bán trong phạm vi một số người nhất định, với những điều kiện hạn chế và khối lượng phát hành phải đạt một mức nhất định

Việc phát hành chứng khoán riêng lẻ thông thường chịu sự điều chỉnh của luật công ty Chứng khoán phát hành dưới hình thức này không phải là đối tượng được niêm yết và giao dịch trên thị trường chứng khoán sơ cấp

Các doanh nghiệp thường lựa chọn phát hành riêng lẻ bởi 1 số nguyên nhân sau:

◦ Các công ty không đủ tiêu chuẩn để phát hành ra công chúng

◦ Số lượng vốn cần huy động nhỏ, chọn phát hành riêng lẻ để giảm chi phí

◦ Công ty phát hành cổ phiếu nhằm mục đích duy trì các mối quan hệ trong kinh doanh

◦ Phát hành cho cán bộ công nhân viên chức công ty

+ Phát hành chứng khoán ra công chúng: là hình thức phát hành trong đó chứng khoán được phát hành rộng rãi ra công chúng cho một số lượng lớn các nhà đầu tư

Việc phát hành chứng khoán ra công chúng phải được cơ quan quản lý về chứng khoán cấp giấy phép hoặc chấp thuận Tổ chức phát hành chứng khoán ra công chúng phải thực hiện một chế độ báo cáo công bố thông tin công khai và chịu sự quản lý giám sát riêng theo quy định của pháp luật về chứng khoán và thị trường chứng khoán.Việc phát hành chứng khoán ra công chúng được phân biệt thành hai loại:

◦ Phát hành cổ phiếu ra công chúng, gồm:

▪ Phát hành lần đầu ra công chúng (IPO): Động lực IPO không chỉ thuần túy là việc huy động vốn mà còn là tạo tính thanh khoản cho cổ phiếu của các cổ đông hiện hữu, quảng bá hình ảnh doanh nghiệp tới công chúng

▪ Chào bán sơ cấp (phát hành cổ phiếu bổ sung): Động lực đối với lần phát hành tiếp theo chủ yếu là tăng vốn

◦ Phát hành trái phiếu ra công chúng: việc phát hành được thực hiện theo 1 phương thức duy nhất đó là chào bán sơ cấp nhằm huy động vốn

4 Điều kiện chào bán chứng khoán:

Theo điều 12 luật chứng khoán:

1 Điều kiện chào bán cổ phiếu ra công chúng bao gồm:

a) Doanh nghiệp có mức vốn điều lệ đã góp tại thời điểm đăng ký chào bán từ mười tỷ đồng Việt Nam trở lên tính theo giá trị ghi trên sổ kế toán;

b) Hoạt động kinh doanh của năm liền trước năm đăng ký chào bán phải có lãi, đồng thời không có lỗ luỹ kế tính đến năm đăng ký chào bán;

c) Có phương án phát hành và phương án sử dụng vốn thu được từ đợt chào bán được Đại hội đồng cổ đông thông qua.

2 Điều kiện chào bán trái phiếu ra công chúng bao gồm:

a) Doanh nghiệp có mức vốn điều lệ đã góp tại thời điểm đăng ký chào bán từ mười tỷ đồng Việt Nam trở lên tính theo giá trị ghi trên sổ kế toán;

b) Hoạt động kinh doanh của năm liền trước năm đăng ký chào bán phải có lãi, đồng thời không có lỗ luỹ kế tính đến năm đăng ký chào bán, không có các khoản nợ phải trả quá hạn trên một năm;

c) Có phương án phát hành, phương án sử dụng và trả nợ vốn thu được từ đợt chào bán được Hội đồng quản trị hoặc Hội đồng thành viên hoặc Chủ sở hữu công ty thông qua;

d) Có cam kết thực hiện nghĩa vụ của tổ chức phát hành đối với nhà đầu tư về điều kiện phát hành, thanh toán, bảo đảm quyền và lợi ích hợp pháp của nhà đầu tư và các điều kiện khác

II Thực trạng phát hành chứng khoán hiện nay của các công ty cổ phần

1 Các phương pháp phát hành được sử dụng ở Việt Nam

● Thực trạng phát hành trực tiếp

Thời gian qua, không ít doanh nghiệp đã tiến hành phát hành cổ phiếu trực tiếp cho các đối tác chiến lược như: Bảo Việt, Vinare, Đạm Phú Mỹ… Gần đây, Ngân hàng Thương mại Cổ phần Xuất nhập khẩu ViệtNam (Eximbank) đã phát hành thành công 12.890.216 cổ phiếu cho các đối tác chiến lược nước ngoài

Tháng 9/2010 Công ty cổ phần Xây dựng số 12 (Vinaconex No12) đã chào bán trực tiếp 3 triệu cổ phiếu phổ thông (mệnh giá 10.000 đồng/cổ phiếu), trong đó 2,7 triệu cổ phiếu chào bán cho cổ đông hiện hữu; 153.000 cổ phiếu chào bán cho Công ty cổ phần Xuất nhập khẩu và Xây dựng Việt Nam (Vinaconex); 147.000 cổ phiếu chào bán cho cán bộ, công nhân viên Tổng giá trị cổ phiếu chào bán tính theo mệnh giá là 30 tỷ đồng

Ngoài Vianconex No12, Công ty cổ phần Dược phẩm Viễn Đông (DVD) tự chào bán 7,09 triệu cổ phiếu phổ thông (mệnh giá 10.000 đồng/cổ phiếu), trong đó, 6.550.500 cổ phiếu chào bán cho cổ đông hiện hữu; 539.500 cổ phiếu chào bán cho cán bộ, công nhân viên Tổng giá trị

cổ phiếu chào bán tính theo mệnh giá là 70,9 tỷ đồng

CTCP Đầu tư và thương mại Dầu khí Sông Đà (SDP) cũng thông qua việc phát hành 7 triệu cổ phiếu, tăng vốn từ 80 tỷ đồng lên 150 tỷ đồng Trong đó, phát hành 4 triệu cổ phiếu cho

cổ đông hiện hữu theo tỷ lệ 2:1, với giá 12.000 đồng/CP; phát hành 3 triệu cổ phiếu cho đối tác chiến lược, với giá 15.000 đồng/CP

Bên cạnh việc tự phát hành cổ phiếu, nhiều doanh nghiệp cũng lựa chọn phương thức phát hành trực tiếp trái phiếu để huy động vốn Tập đoàn Sông Đà là DN phát hành TPDN bằng tiền VND đầu tiên trên thị trường vốn nợ VN trong năm 2010, với tổng giá trị 1.500 tỉ đồng (tương đương 79 triệu USD); Tập đoàn Điện lực Việt Nam phát hành 2.000 tỉ đồng trái phiếu; TCty cổ phần XNK và Xây dựng VN (VCG) phát hành 2.000 tỉ đồng; CTCP Vincom (VIC) phát hành 1.000 tỉ đồng trái phiếu DN, với kỳ hạn trái phiếu là 5 năm

Các công ty chứng khoán cũng không chịu kém khi thi nhau tung ra các đợt phát hành tương tự Công ty chứng khoán VNDirect đã tự phát hành 500 tỷ đồng trái phiếu chuyển đổi; Công ty chứng khoán Thăng Long phát hành 500 tỷ đồng trái phiếu kỳ hạn 2 năm trả lãi 3 tháng một lần với lãi suất kỳ đầu là 11,7% một năm; Công ty chứng khoán Sài Gòn – Hà Nội bán 250 tỷ đồng trái phiếu có kỳ hạn 1 năm với lãi suất 14%.

● Đánh giá: Ưu và nhược điểm của phương pháp

Ưu điểm:

- Giảm chi phí giao dịch cho các nhà đầu tư và giảm chi phí phát hành cho công ty phát hành do không phải thông qua các trung gian như các nhà đại lý hoặc bảo lãnh phát hành vốn là các khoản phí không nhỏ

Nhược điểm:

- Đối với nhà đầu tư, khi mua trực tiếp chứng khoán từ tổ chức phát hành có nhiều bất cập Nhà đầu tư phải tự nghiên cứu thị trường, tự đưa ra các nhận định của mình về chứng khoán cần mua,…dẫn đến rủi ro khi mua chứng khoán của họ cao hơn Bên cạnh đó, khuyết điểm lớn

là về mặt địa lý khi nhà đầu tư nếu muốn mua chứng khoán phải đến tận tổ chức phát hành, tốn thời gian, công sức và tiền bạc

- Đối với tổ chức phát hành, thời gian tập trung vốn thường chậm, kéo dài, công ty khó bán hết được chứng khoán để huy động vốn theo dự kiến, dẫn tới phát sinh các chi phí khác không mong muốn Ngoài ra, khi thị trường phát triển, nhiều tổ chức phát hành không nắm bắt được nhu cầu của nhà đầu tư, phát hành ra những chứng khoán không hấp dẫn, được nhà đầu tư thì việc huy động vốn của doanh nghiệp trở nên rất khó khắn Do vậy, việc phát hành chứng khoán trực tiếp mang lại rủi ro rất lớn cho tổ chức phát hành

- Đối với thị trường chứng khoán: chỉ cần đáp ứng các điều kiện chung nhất do UBCK đưa

ra là bất cứ công ty nào cũng có thể phát hành chứng khoán; chất lượng, giá cả của nguồn hàng hóa phát hành chưa được kiểm định, giảm tính hiệu quả của thị trường chứng khoán

b Phương pháp phát hành thông qua đấu thầu

◦ Đấu thầu không cạnh tranh là đấu thầu khối lượng theo mức giá hoặc lãi suất chỉ đạo

◦ Đấu thầu cạnh tranh là đấu thầu về giá hoặc lãi suất.Trong đấu thầu cạnh tranh lại chia ra:

▪ Đấu thầu kiểu Hà Lan : là hình thức đấu thầu với cơ chế giá thống nhất

▪ Đấu thầu kiểu Mỹ : là hình thức đấu thầu theo cơ chế đa giá

● Thực trạng của việc chào bán bằng đấu thầu tại Việt Nam

Trong 3 phương thức chào bán trực tiếp, chào bán qua đấu thầu và chào bán qua tổ chức bảo lãnh phát hành, thì phương thức chào bán qua đấu thầu luôn được đánh giá là lựa chọn tốt nhất của đa số doanh nghiệp phát hành chứng khoán ở Việt Nam Cùng với sự phát triển mạnh

mẽ của thị trường chứng khoán, hình thức phát hành cổ phiếu bằng đấu thầu ngày càng được sử dụng nhiều hơn

Hoạt động đấu giá cổ phần được thực hiện lần đầu tiên tại trung tâm giao dịch chứng khoán thành phố HCM là vào tháng 2-2005 Công ty thực hiện đấu giá cổ phần là công ty cổ phần sữa Việt Nam Vinamilk Phiên đấu giá đã thành công ngoài mong đợi

Đầu tháng 3/2005 phiên đấu giá cổ phiếu đầu tiên tại trung tâm giao dịch chứng khoán Hà Nội được khai trương Đó là phiên đấu giá cổ phiếu của nhà máy Thiết bị Bưu điện (Tổng công

ty Bưu chính Viễn thông) gần 152.000 cổ phiếu với tổng trị giá trên 24 tỉ đồng đã được bán hết

ngay trong phiên đấu giá đầu tiên ở Hà Nội Tính trung bình, cổ phiếu đã được mua cao gấp 1.6 lần so với giá khởi điểm.

Theo thống kê của SGDCKHN từ năm 2005 tới nay

để đăng ký tham gia

Từ năm 2008 ,thị trường bắt đầu có dấu hiệu không mấy khả quan, số đợt đấu giá giảm nhanh chóng Một loạt các cuộc đấu giá thất bại như cuộc đấu giá 3,2 triệu cổ phần của công ty Hoàng Long Long An, công ty Thiên Long, công ty SABECO Diễn biến trên thị trường CK cho thấy huy động vốn trong năm 2008 không còn quá dễ dàng đối với DN Nguyên nhân là do ảnh hưởng của cuộc khủng hoảng kinh tế thế giới dẫn đến việc hạn chế nguồn vốn của nhà đầu

tư nước ngoài, hơn nữa thị trường CK thứ cấp ảm đạm cũng khiến các nhà đầu tư e dè hơn trong việc đầu tư CK Đến nay tình hình đấu giá vẫn khá ảm đạm

● Đánh giá

Ưu điểm

- Tiết kiệm được chi phí phát hành: Khi sử dụng phương pháp này ,tổ chức phát hành không cần phải trả phí cho bất kì tổ chức trung gian nào khác như hình thức phát hành qua bảo lãnh

- Xác định được giá (lãi suất) một cách khách quan: Giá của chứng khoán sẽ được xác định theo quan hệ cung cầu một cách khách quan dựa trên đinh giá của doanh nghiệp và mức giá trần ,qua đó các đơn vị tham gia đấu thầu sẽ bỏ đặt thầu dựa trên giá trị hiện tại của chứng khoán đó và kì vọng về giá trong tương lai

- Thời gian thu được tiền nhanh chóng có thể chỉ trong vài giờ sau khi tung ra thị trường hoặc trong vài ngày là có thể đạt được lượng tiền mong muốn

trường Tỷ lệ bỏ cọc cao dẫn đến hệ quả là các phiên đấu giá thường không thành công như mong muốn

- Ngoài ra, việc nhà nước thu hồi phần lớn thặng dư phát hành và đưa ra tỷ lệ chào bán ra công chúng ở mức khá thấp (10-15%) đã dẫn đến sự bất cân đối cung cầu trong những thời điểm thị trường nóng sốt càng làm cho phương pháp đấu giá trở nên bất cập, điều này đã gây ra những hệ lụy nghiêm trọng như giá cổ phiếu giảm sau khi IPO, việc tìm kiếm nhà đầu tư chiến lược nước ngoài rất khó khăn,và áp lực lên ban điều hành của doanh nghiệp sau IPO rất lớn

Tại sao các doanh nghiệp này ưa thích phương thức đấu giá?

Do mục tiêu cổ phần hóa có dấu hiệu thiên về việc tối đa hóa số tiền thu về cho ngân sách, mục tiêu này có thể làm cho việc cổ phần hóa không bền vững và do tâm lý sợ trách nhiệm cá nhân đối với 1 số lãnh đạo doanh nghiệp nhà nước.Việc đưa ra đấu giá công khai sẽ giúp loại

bỏ rủi ro bán lẻ tài sản của nhà nước đối với các cá nhân ra quyết định trong quá trình cổ phần hóa

Nếu nhà nước xác định mục tiêu cổ phần hóa đúng đắn chúng ta hoàn toàn có thể áp dụng thành công các phương pháp IPO khác hiệu quả hơn, một trong những phương pháp có tính khả thi cao trong hoàn cảnh VN là phương pháp dựng sổ kết hợp sử dụng bảo lãnh phát hành của các ngân hàng đầu tư quốc tế và các công ty chứng khoán có tiềm lực và uy tín trong nước Tại các thị trường phát triển phương pháp đấu giá không phải là phương pháp thông dụng Mặt khác với phương pháp đấu giá kiểu Hà lan, vai trò của dịch vụ tư vấn phát hành khá mờ nhạt do giá cả được thị trường quyết định Việt Nam cần chuyển sang áp dụng thông lệ quốc tế

sử dụng định giá độc lập và bảo lãnh phát hành cạnh tranh để tăng cường tính chuyên nghiệp và phát triển bền vững của thị trường

Sau đây chúng ta sẽ cùng tìm hiểu về phương thức phát hành theo thông lệ quốc tế mà ở Việt Nam hiện nay cũng đang sử dụng nhưng còn nhiều khó khăn, hạn chế.

c Phương pháp phát hành thông qua bảo lãnh phát hành

● Tổng quan

Khái niệm:

Theo điều 6, luật chứng khoán 2006,

Bảo lãnh phát hành chứng khoán là việc tổ chức bảo lãnh phát hành cam kết với tổ chức phát hành thực hiện các thủ tục trước khi chào bán chứng khoán, nhận mua một phần hay toàn

bộ chứng khoán của tổ chức phát hành để bán lại hoặc mua số chứng khoán còn lại chưa được phân phối hết của tổ chức phát hành hoặc hỗ trợ tổ chức phát hành trong việc phân phối chứng khoán ra công chúng

Các hình thức bảo lãnh

Có 5 phương thức bảo lãnh, là bảo lãnh với cam kết chắc chắn, bảo lãnh với cố gắng cao nhất, bảo lánh theo phương thức tất cả hoặc không, bảo lãnh theo phương thức tối thiểu-tối đa, bảo lãnh theo phương thức dự phòng

Ở Việt Nam, bảo lãnh phát hành được thực hiện theo một trong hai phương thức sau:

- Mua một phần hay toàn bộ số lượng cổ phiếu hoặc trái phiếu được phép phát hành để bán lại

- Mua số cổ phiếu hoặc trái phiếu còn lại của đợt phát hành chưa được phân phối hết Đây thực chất là một dạng của phương thức cam kết chắc chắn, nhưng tổ chức bảo lãnh phát hành cam kết mua phần chứng khoán còn lại của đợt phát hành chưa được phân phối hết

Vai trò của bảo lãnh phát hành chứng khoán

- Đối với tổ chức phát hành:

Thứ nhất, qua hoạt động tư vấn tài chính, tổ chức bảo lãnh giúp tổ chức phát hành xem xét

lại công tác quản lý tài chính, phát hiện ra các mặt tích cực cũng như yếu kém, từ đó tư vấn cho

tổ chức phát hành các biện pháp hoàn thiện công tác quản lý tài chính, nâng cao hiệu quả sử dụng vốn huy động được từ đợt phát hành

Thứ hai, nâng cao khả năng thành công của đợt phát hành: các nhân viên của tổ chức bảo

lãnh phát hành là những người có kiến thức chuyên môn về lĩnh vực kinh tế tài chính, cộng với việc họ là các nhà kinh doanh chứng khoán chuyên nghiệp được chuyên môn hóa trong lĩnh vực bảo lãnh phát hành chứng khoán nên họ có lợi thế hơn trong việc nắm bắt các nhu cầu của thị trường, nhờ đó họ có thể đưa ra những lời tư vấn đáng giá cho tổ chức phát hành, nên phát hành loại chứng khoán nào vừa phù hợp với nhu cầu huy động vốn vừa phù hợp với nhu cầu đầu tư trên thị trường trong quá trình phân phối chứng khoán, do là nhà phân phối chuyên nghiệp, tổ chức bảo lãnh phát hành có sẵn 1 mạng lưới phân phối và các mối quan hệ từ trước với các đại lý phát hành với các nhà đầu tư nhất là các nhà đầu tư lớn, do vậy việc phân phối chứng khoán chắc chắn sẽ có nhiều thuận lợi hơn so với trường hợp tổ chức phát hành tự phân phối chào bán chứng khoán

Thứ ba, hạn chế và chia sẻ rủi ro, nếu tự phát hành tổ chức phát hành sẽ phải gánh chịu mọi

rủi ro của đợt phát hành, còn nếu phát hành qua tổ chức bảo lãnh sẽ có sự chia sẻ rủi ro giữa 2 bên khi có rủi ro

Tuy nhiên, tổ chức phát hành phải trả cho tổ chức bảo lãnh 1 khoản phí bảo lãnh, phí này thường khá lớn và tùy thuộc vào tính chất của đợt phát hành (lớn hay nhỏ, thuận lợi hay khóa khăn) và do không trực tiếp phân phối chứng khoán nên tổ chức bảo lãnh khó kiểm soát được thành phần cổ đông mới và nếu trình độ chuyên môn nghiệp vụ của tổ chức bảo lãnh không tốt đợt phát hành không thành công có thể gây thiệt hại cho tổ chức phát hành

- Đối với tổ chức bảo lãnh

Tăng thu nhập cho doanh nghiệp

Nâng cao vị thế uy tín cho doanh nghiệp

Tạo điều kiện để phát triển các dịch vụ khác

- Đối với thị trường chứng khoán

Khi một cổ phiếu được bảo lãnh phát hành, các nhà đầu tư sẽ yên tâm hơn vì đã có người thẩm định giá trị tối thiểu của cổ phiếu đó Ở một góc độ nào đó thị giá của cổ phiếu này được xem như đã bảo chứng Nhờ có sự kiểm duyệt của tổ chức bảo lãnh trước khi ra thị trường, làm cho các chứng khoán được phát hành ra có chất lượng tốt hơn, giá cả phản ánh đúng hơn giá trị của công ty phát hành, bảo vệ lợi ích của các nhà đầu tư, nâng cao hiệu quả của thị trường chứng khoán

Một phương thức phát hành có nhiều ưu điểm như vậy đối với cả thị trường, công ty phát hành, tổ chức bảo lãnh, và các nhà đầu tư chắc hẳn sẽ được khai thác triệt để trên thị trường Hãy xem thực trạng phương thức phát hành thông qua bảo lãnh ở Việt Nam như thế nào?

● Thực trạng phát hành chứng khoán ở Việt Nam theo phương thức bảo lãnh phát hànhNăm 2005, CTCK Ngân hàng Công Thương (VietinbankSC) đã bảo lãnh phát hành cho cổ phiếu LAF của Công ty CP Chế biến hàng xuất khẩu Long An với giá khởi điểm 19.000 đ/CP Thế nhưng, thị trường lúc đó đang xuống, kéo thị giá LAF trên sàn xuống dưới mức khởi điểm (16.000 đ/CP).Đơn vị bảo lãnh là VietinbankSC phải ôm toàn bộ cổ phiếu đó dù biết rằng lỗ, nhưng phải cố để đảm bảo phát hành thành công cổ phiếu Ông Hà Khánh Thủy, Giám đốc Chi nhánh VietinbankSC lúc đó cho rằng, với mức giá khởi điểm trên là hợp lý, nhưng vì thị trường biến động, giá tạm xuống Thực tế, không lâu sau, LAF tăng giá hơn 19.000 đ/CP và VietinbankSC đã lần lượt bán hết lượng cổ phiếu đã mua và còn có lợi nhuận

Hoạt động bảo lãnh phát hành của các CtyCK 6 tháng đầu năm 2007 vẫn tập trung chủ yếu là bảo lãnh phát hành các loại trái phiếu như trái phiếu chính phủ cho Kho bạc Nhà nước, trái phiếu ngân hành, trái phiếu đô thị (xem bảng dưới đây)

Công ty Khối lượng bảo lãnh lãnh (đồng)Giá bảo

Vốn CSH của CTCK (tỷ đồng)

Hình thức bảo lãnh

Số hợp đồng bảo lãnh

Giá trị bảo lãnh (triệu đồng)

Thường các tổ chức phát hành khi muốn phát hành chứng khoán ra ngoài công chúng sẽ nhờ một đơn vị tư vấn lo thủ tục phát hành, định giá phát hành, nhưng mấy năm nay, ít có CTCK nào nhận dịch vụ này với lý do thị trường tăng giảm thất thường Từ lúc định giá cổ phiếu đến khi phát hành, thị trường giảm thì cổ phiếu IPO sẽ giảm theo, nên đơn vị bảo lãnh phát hành sẽ lỗ Hơn nữa, luật Chứng khoán hiện nay chỉ quy định, các doanh nghiệp khi tiến hành IPO phải có một tổ chức tài chính tư vấn, chứ không bắt buộc phải có một đơn vị bảo lãnh cho đợt phát hành

● Đánh giá: Từ những dẫn chứng trên có thể thấy các nguyên nhân chính làm cho nghiệp

vụ bảo lãnh không được sử dụng khai thác lợi thế ở Việt Nam:

- Do thị trường chưa ổn định, tiềm ẩn nhiều rủi ro nên các công ty chứng khoán chưa dám mạo hiểm thực hiện bảo lãnh

- Do năng lực yếu kém của các công ty chứng khoán cùng đội ngũ công nhân viên

- Do cơ chế pháp lý chưa chặt chẽ trong khi nghiệp vụ bảo lãnh cũng là mới đối với Việt Nam

Để hiểu thêm về hoạt động bảo lãnh phát hành chứng khoán vốn là thông lệ tại các thị trường phát triển tại sao chưa phát triển ở Việt Nam, chúng ta sẽ cùng tìm hiểu phần tiếp theo:

2 Công ty chứng khoán với việc phát hành chứng khoán ở VN

a Khái niệm.

Tổ chức bảo lãnh phát hành chứng khoán ở VN là công ty chứng khoán được phép hoạt động bảo lãnh phát hành chứng khoán và ngân hàng thương mại được Ủy ban Chứng khoán Nhà nước chấp thuận bảo lãnh phát hành trái phiếu theo điều kiện do Bộ Tài chính quy định.Công ty chứng khoán là một tổ chức tài chính trung gian được tổ chức dưới hình thức công

ty trách nhiệm hữu hạn hoặc công ty cổ phần do Uỷ ban Chứng khoán Nhà nước cấp Giấy phép thành lập và hoạt động, Giấy phép này đồng thời là Giấy chứng nhận đăng ký kinh doanh Công ty chứng khoán được thực hiện một, một số hoặc toàn bộ nghiệp vụ kinh doanh sau đây: Môi giới chứng khoán; Tự doanh chứng khoán; Bảo lãnh phát hành chứng khoán; Tư vấn đầu

- Công ty Chứng khoán chỉ được phép thực hiện nghiệp vụ bảo lãnh phát hành chứng khoán khi thực hiện nghiệp vụ tự doanh chứng khoán; vốn pháp định để thực hiện nghiệp vụ tự doanh chứng khoán là 100 tỷ đồng, nghiệp vụ bảo lãnh phát hành là 165 tỷ đồng.

- Không vi phạm pháp luật Chứng khoán trong 6 tháng liên tục liền trước thời điểm bảo lãnh

- Tổng giá trị bảo lãnh phát hành không được lớn hơn 50% vốn chủ sở hữu của tổ chức bảo lãnh phát hành vào thời điểm cuối quý gần nhất tính đến ngày ký hợp đồng bảo lãnh phát hành, trừ trường hợp bảo lãnh phát hành trái phiếu chính phủ, trái phiếu được Chính phủ bảo lãnh

- Có tỷ lệ vốn khả dụng trên nợ điều chỉnh trên 6% trong 3 tháng liền trước thời điểm nhận bảo lãnh phát hành

Tuy nhiên, Luật Chứng khoán hiện nay chỉ quy định, các doanh nghiệp khi tiến hành IPO phải có một tổ chức tài chính tư vấn, chứ không bắt buộc phải có một đơn vị bảo lãnh cho đợt phát hành đó Đây là một sự thiếu chặt chẽ của pháp luật Nếu Luật bắt buộc phải có bảo lãnh phát hành thì nhà đầu tư sẽ an tâm hơn, bởi giá cổ phiếu đó đã được bảo chứng và ở một chừng mực nào đó sẽ trở nên chuẩn hơn; tình trạng IPO không thành công và phát hành cổ phiếu phải chào bán lại, chào bán lần hai sẽ không xảy ra

c Thực trạng công ty chứng khoán ở Việt Nam

Với sức hút lợi nhuận chứng khoán trong thời kỳ thị trường bùng nổ các tổng công ty, tập đoàn kinh tế và tư nhân bị cuốn theo phong trào thành lập công ty chứng khoán để phát triển

mô hình tập đoàn tổng hợp Đây là 1 xu hướng đầu tư theo phong trào và có thể dẫn đến sự lãng phí nguồn lực của nền kinh tế, đặc biệt dẫn đến các rủi ro khó kiểm soát cho các tập đoàn kinh tế nhà nước Số công ty chứng khoán tăng mạnh từ 8 công ty năm 2005 lên khoảng 70 công ty vào cuối năm 2007 và 102 vào cuối năm 2008 So với các thị trường phát triển trong khu vực cho thấy số lượng các công ty chứng khoán hiện tại của VN là quá lớn, Singapo chỉ có

26 công ty chứng khoán, malaysia là 33 công ty, Thái lan là 39 công ty thì rõ ràng số lượng hàng trăm công ty chứng khoán hoạt động nhỏ lẻ ở Việt Nam cho thấy sự phát triển thiếu định hướng dài hạn

Sự bùng nổ mạnh mẽ về số lượng các công ty chứng khoán trong thời gian quá ngắn trong khi thị trường tài chính Việt Nam còn đang trong giai đoạn sơ khai đã dẫn đến sự thiếu hụt nghiêm trọng về số lượng và chất lượng của nguồn nhân lực Nguồn nhân lực tư vấn bảo lãnh phát hành chứng khoán tại các công ty chứng khoán VN hiện tại còn nhiều hạn chế do ít được

cọ xát kinh nghiệm quốc tế Các sản phẩm tư vấn hiện tại chưa có chất lượng cao, sự hoạt động thiếu tính chuyên nghiệp Hoạt động môi giới và tự doanh chứng khoán vẫn là những hoạt động chính của công ty chứng khoán, tạo tỷ trọng lớn trong tổng doanh thu Hoạt động bảo lãnh phát hành chứng khoán chiếm tỷ trọng rất nhỏ Công ty chứng khoán Sài Gòn là 1 trong những công

ty chứng khoán đầu ngành tại Việt Nam hiện nay với vốn chủ sở hữu là trên 5400 tỷ (31/12/2010) thì hoạt động bảo lãnh phát hành chứng khoán chiếm chưa đến 1,5% tổng doanh thu (theo báo cáo tài chính 6 tháng đầu năm 2011)

Các thông tin đưa ra trên đây đã giúp các bạn hiểu được tại sao hoạt động bảo lãnh phát hành chứng khoán ở Việt Nam chưa phát triển Kết quả là ảnh hưởng đến chất lượng hoạt động phát hành chứng khoán.

Vậy cơ chế nào tại các thị trường chứng khoán phát triển (mà điển hình là Mỹ) đảm bảo cho việc phát hành chứng khoán? Sau đây chúng ta sẽ cùng tìm hiểu về cách thức phát hành chứng khoán ở Mỹ qua phần tiếp theo.

3 Ngân hàng đầu tư và việc phát hành chứng khoán ở Mỹ

a Tổng quan về ngân hàng đầu tư

Ngân hàng đầu tư là 1 khái niệm mới mẻ đối với Việt Nam, trong khi loại hình doanh nghiệp này đã có lịch sử phát triển hàng trăm năm trên các thị trường phát triển, đặc biệt ở Mỹ

và Châu Âu Về cơ bản ngân hàng đầu tư thực chất là một công ty chứng khoán nhưng ở mức

độ phát triển cao, quy mô lớn hơn nhiều với các nghiệp vụ đa dạng hơn, hoạt động chuyên nghiệp hơn với trình độ chuyên môn cao hơn của nguồn nhân lực

Khái niệm

Theo quan điểm truyền thống: ngân hàng đầu tư là một chủ thể trung gian với chức năng chính là tư vấn và thực hiện huy động nguồn vốn trên thị trường vốn cho khách hàng bao gồm các doanh nghiệp cũng như các chính phủ, (bằng cách phát hành các loại chứng khoán ra thị trường) Các nguồn vốn trên thị trường vốn chủ yếu mang tính chất trung và dài hạn trong khi các nguồn vốn ngắn hạn thường được huy động trên thị trường tiền tệ thông qua hệ thống ngân hàng thương mại

Ngày nay ngân hành đầu tư đã mở rộng nghiệp vụ của mình sang các lĩnh vực khác và trở thành một chủ thể kinh doanh đa dạng lấy nghiệp vụ ngân hàng đầu tư truyền thống làm cốt lõi

Mở rộng: tư vấn mua bán, sáp nhập doanh nghiệp (M&A), tư vấn tái cơ cấu doanh nghiệp,

là nghiệp vụ nối dài của nghiệp vụ phát hành chứng khoán huy động vốn Nghiệp vụ ngân hàng đầu tư thường mang về các khoản phí tư vấn và bảo lãnh phát hành khổng lồ cho các ngân hàng đầu tư và tạo cơ sở bàn đạp để bán chéo các sản phẩm khác

-/ Nghiệp vụ đầu tư (Sales & Trading): chủ yếu diễn ra trên thị trường thứ cấp, bao gồm: môi giới và đầu tư

Môi giới: Áp dụng cho các sản phẩm chứng khoán niêm yết, trong đó nhdt đóng vai trò trung gian nhận lệnh và khớp lệnh cho khách hàng

Đầu tư bao gồm:

Nghiệp vụ đầu tư cho khách hàng (flow trading) áp dụng cho các chứng khoán giao dịch trên OTC, với chức năng tạo thanh khoản thị trường

Nghiệp vụ tự doanh với mục tiêu đầu cơ biến động giá chứng khoán (cho cả chứng khoán niêm yết và không niêm yết) => rủi ro cao

-/ Nghiệp vụ nghiên cứu (Researsh): nhằm theo dõi tình hình hoạt động của các loại chứng khoán trên thị trường, cũng bao gồm việc xây dựng, phát triển các công cụ phân tích và quản lý danh mục đầu tư cho khách hàng

-/ Nghiệp vụ ngân hàng bán buôn (Merchant banking): là loại nghiệp vụ đầu tư song có đối tượng chủ yếu là các sản phẩm thay thế (không phải là các sản phẩm truyền thống như cổ phiếu

và trái phiếu mà bao gồm đầu tư bất động sản, cho vay sử dụng đòn bẩy tài chính, các thỏa thuận tín dụng lớn như cho vay đồng tài trợ và tài trợ dự án.Một mảng quan trọng của ngân hàng bán buôn thuộc là đầu tư vốn tư nhân (private equity) Bản chất của nghiệp vụ này là việc ngân hành đầu tư vào các doanh nghiệp chưa niêm yết có tiềm năng để phát triển làm tăng giá trị thông qua tái cơ cấu tài chính và hoạt động Hai hình thức thông dụng của nghiệp vụ đầu tư vốn tư nhân là đầu tư mạo hiểm (venture capital) và đầu tư mua doanh nghiệp thông qua đòn bẩy tài chính (LBO) Quá trình đầu tư sẽ kết thúc bằng việc thoái vốn thông qua niêm yết hoặc bán cho bên thứ 3 =>rủi ro cao

-/ Nghiệp vụ quản lý đầu tư (investment management): ngày càng trở thành một mảng kinh doanh quan trọng của ngân hàng đầu tư nhờ mức độ rủi ro thấp và thu nhập ổn định Bao gồm: nghiệp vụ quản lý tài sản và nghiệp vụ quản lý gia sản

◦ Quản lý tài sản: quản lý quỹ đầu tư (quỹ tương hỗ, quỹ hưu trí, quỹ đầu cơ, quỹ đầu tư vốn tư nhân, quỹ đầu tư mạo hiểm…), quản lý danh mục đầu tư cho khách hàng tổ chức

◦ Quản lý gia sản hay dịch vụ ngân hàng cá nhân (ptivate banking) là một khái niệm mới hình thành trong vài thập kỷ qua, với dịch vụ tư vấn và quản lý tài sản cho các khách hàng là cá nhân và gia đình giàu có

-/ Nghiệp vụ nhà môi giới chính (Prime Brokerage): Quỹ đầu cơ khác với các loại quỹ thông thường ở chỗ được sử dụng đòn bẩy tài chính và có thể tham gia vào các hoạt động rủi ro như các sản phẩm phái sinh Ý tưởng hình thành nghiệp vụ nhà môi giới chính xuất phát từ sự bất tiện của việc sử dụng cùng một lúc nhiều nhà môi giới của các quỹ đầu cơ dẫn đến việc phân tán các nguồn lực trong việc thực hiện các hoạt động hỗ trợ

Các ngân hàng đầu tư lớn trên thế giới: Với những cái tên rất quen thuộc có trụ sở chính

tập trung xung quanh phố Wall như Goldman Sachs, Merrill Lynch, Morgan Stanley, Lehman Brothers và Bear Stearns (Mỹ), các ngân hàng tổng hợp như Citigroup và J.P Morgan Chase (Mỹ); Credit Suisse, UBS (Thụy Sỹ); và Deutsche Bank (Đức) Tuy nhiên cuộc khủng hoảng tín dụng của Mỹ (2007-2009) đã làm thay đổi căn bản bức tranh ngân hàng đầu tư, xóa bỏ các tên tuổi lớn như Bear Stearns (bị J.P Morgan Chase mua lại 3/2008), Merrill Lynch (sáp nhập với Bank of America 9/2008) và Lehman Brothers (phá sản 9/2008) Sự phát triển mạnh của thị trường vốn Việt Nam đã thu hút sự quan tâm của các ngân hàng đầu tư lớn trên thế giới Hầu hết các tên tuổi lớn trong ngành ngân hàng đầu tư đã xuất hiện tại VN cung cấp dịch vụ và kinh doanh như như credit suise, goldman sachs, morgan stanley, J.P.morgan, normura securities và daiwa securities Các công ty chứng khoán liên doanh cũng đã bắt đầu xuất hiện từ 2007 Theo cam kết gia nhập WTO từ 2012 VN sẽ cho phép các công ty chứng khoán và quản lý quỹ 100% vốn nước ngoài thành lập tại VN

b Quy trình phát hành cổ phiếu tại Mỹ:

- Doanh nghiệp thành lập nhóm công tác IPO

- Lựa chọn tư vấn và ngân hàng bảo lãnh phát hành

- Họp khởi động nhóm công tác IPO

- Thực hiện soát xét đặc biệt: là 1 thủ tục quan trọng đối với 1 cuộc IPO Mục đích là nhằm đảm bảo tính pháp lý và tính tuân thủ của đợt phát hành chứng khoán nhằm giảm thiểu các rủi

ro trách nhiệm liên quan đến việc phát hành do ngân hàng đầu tư và nhóm tư vấn pháp lý cùng thực hiện dựa trên các thông tin số liệu được doanh nghiệp cung cấp Ngân hàng đầu tư có thể thực hiện các chuyến thăm thực tế nhà máy, tìm hiểu quy trình sản xuất, gặp gỡ 1 số đối tác quan trọng của doanh nghiệp, tìm hiểu các thông tin về chiến lược và kế hoạch kinh doanh, để

từ đó có 1 bức tranh thực tế bổ trợ cho các kết quả định giá cũng như tính chính xác của các thông tin trong hồ sơ đăng ký phát hành chứng khoán

- Lập và đệ trình hồ sơ đăng ký phát hành lên UBCK

- Lập bản cáo bạch sơ bộ: ngân hàng đầu tư sẽ phát hành bản cáo bạch sơ bộ cho các công

ty môi giới và các nhà đầu tư tiềm năng thông qua mạng lưới phân phối, nhằm cung cấp các thông tin cơ bản ban đầu cho thị trường để từ đó có thể xác định được mức độ quan tâm và nhu cầu của thị trường đối với đợt phát hành Ngân hàng bảo lãnh sẽ thực hiện việc xác định nhu cầu này thông qua phương pháp dựng sổ

- Tiến hành các buổi thuyết trình cho các nhà đầu tư tiềm năng: là 1 trong những sự kiện quảng bá quan trọng nhất đối với 1 đợt phát hành chứng khoán, thường được thực hiện sau khi

đệ trình hồ sơ đăng ký phát hành lên UBCK và trước khi chính thức phát hành khoảng vài tuần,

mục đích là nhằm tạo điều kiện cho ban điều hành doanh nghiệp gặp gỡ với các nhà phân tích

và môi giới chứng khoán để thông qua đó giúp các nhà đầu tư tiềm năng hiểu được về doanh nghiệp và tiềm năng cổ phiếu nhằm kích thích nhu cầu đầu tư và hy vọng giá cổ phiếu sẽ biến động thuận lợi trên thị trường thứ cấp Đây là cơ hội tốt để ban điều hành thể hiện khả năng của mình Ngân hàng đầu tư có vai trò quan sát sự quan tâm của các nhà đầu tư, có vai trò hậu trường giúp ban điều hành thực hiện tốt buổi thuyết trình Dựa vào kết quả của buổi thuyết trình ngân hàng đầu tư có thể xác định được phần nào nhu cầu thị trường, làm cơ sở đưa ra giá phát hành

- Dựng sổ xác định nhu cầu của nhà đầu tư: được thực hiện sau khi nộp hồ sơ đăng ký phát hành và kết thúc trước khi đàm phán kí kết hợp đồng bảo lãnh, là việc mở 1 sổ theo dõi nhu cầu đăng ký của các nhà đầu tư và mức giá chấp nhận của họ tương ứng với từng khối lượng cầu, là

cơ sở quan trọng để ngân hàng đầu tư thương lượng với doanh nghiệp đưa ra 1 mức giá hợp lý nhất về phía doanh nghiệp có thể họ kỳ vọng 1 giá phát hành cao để huy động được nhiều vốn Tuy nhiên 1 mức giá bán cao sẽ là rủi ro cho ngân hàng bảo lãnh bởi nếu không phân phối hết ngân hàng bảo lãnh phải mua toàn bộ số cổ phiếu còn lại với mức giá bảo lãnh Hơn nữa 1 mức giá phát hành cao có thể gây rủi ro giảm giá trên thị trường thứ cấp làm thất vọng nhà đầu tư và tổn thương uy tín của doanh nghiệp Về phía ngân hàng bảo lãnh 1 mức giá thấp sẽ an toàn cho việc bảo lãnh phát hành, tuy nhiên có thể làm thất vọng những cổ đông hiện tại cũng như ban điều hành của doanh nghiệp, ảnh hưởng uy tín của ngân hàng đầu tư và cơ hội hợp tác trong tương lai Chính vì thế 1 mức giá hợp lý phản ánh giá trị thực của doanh nghiệp và có khả năng tăng nhẹ sau khi niêm yết trên thị trường thứ cấp sẽ làm hài lòng tất cả các bên liên quan Việc dựng sổ không tạo thành 1 cam kết bán chứng khoán mà chỉ có tác dụng xác định nhu cầu thị trường

- Nhận công văn phản hồi của UBCK

- Đệ trình hồ sơ đăng ký sửa đổi lên UBCK

- Thảo luận điều chỉnh mức giá phát hành và ký kết hợp đồng bảo lãnh phát hành: việc đàm phán khối lượng và giá phát hành chính thức là 1 trong những bước quan trọng cuối cùng trước khi phát hành cổ phiếu Giá phát hành phụ thuộc vào tình hình hoạt động của công ty, tình hình diễn biến của thị trường phát hành, nhu cầu của thị trường đối với cổ phiếu của công ty, giá cổ phiếu của các đối thủ cạnh tranh trong cùng ngành, và giá dự kiến của cổ phiếu khi niêm yết trên thị trường chứng khoán Ngân hàng bảo lãnh sẽ đàm phán với ban điều hành doanh nghiệp

để đưa ra quyết đinh cuối cùng Sau khi các chi tiết được thống nhất 2 bên sẽ ký kết hợp đồng bảo lãnh phát hành ngay tại thời điểm trước khi hồ sơ đăng ký phát hành có hiệu lực

- Lập bản cáo bạch chính thức sau khi hồ sơ đăng ký phát hành được phê duyệt và có hiệu lực

- Phát hành và phân phối chứng khoán: quá trình phân phối chứng khoán sẽ được tiến hành bởi nhóm bảo lãnh và nhóm phân phối chứng khoán Một mức giá phát hành sẽ được áp dụng thống nhất cho tất cả các nhà đầu tư

Nhận xét: Như vậy trải qua rất nhiều giai đoạn thăm dò, tìm hiểu, phân tích của đội ngũ nhân lực chuyên môn, chứng khoán mới được phát hành, lúc này nhà đầu tư trên thị trường có thể yên tâm mua cổ phiếu với mức giá coi như đã được chuẩn hóa, giảm thiểu rủi ro

Phần 4: Phát hành IPO

Phát hành IPO.

I.Những lí thuyết chung về phát hành cổ phiếu ra công ra công chúng.

1.Các hình thức phát hành chứng khoán.

Nếu phân loại phát hành chứng khoán theo đối tượng mua bán chứng khoán thì có 2 hình thức:

-Phát hành riêng lẻ:Là việc phát hành trong đó chứng khoán đwocj bán trong phạm vi một số người nhất định(thông thường là cho các nhà đầu tư có tổ chức), với những điều kiện hạn chế và khối lượng phát hành ở một mức nhất định

-Phát hành ra công chúng:Là hình thức phát hình trong đó chứng khóan được phát hành rộng rãi ra công chúng cho một số lượng lớn các nhà đầu tư nhất định, trong đó phải đảm bảo một tỷ lệ nhà đầu tư nhỏ.Ngoài ra tổng khối lượng chứng khoán cũng phải đạt một tỷ lệ nhất định

Có 2 phương thức:

-Phát hành lần đầu ra công chúng(IPO):là việc 1 doanh nghiệp cổ phần lần đầu tiên thực hiện phát hành chứng khoán của mình tới công chúng đầu tư ở bên ngoài công ty và phương thức thực hiện để chào bán chứng khoán phải tiến hành công khai trên các phương tiện thông tin đại chúng

Nếu cổ phần được bán lần đầu tiên ra công chúng nhằm tăng vốn thì đó là IPO sơ cấp, còn khi cổ phần được bán lần đầu từ số cổ phần hiện hữu thì đó là IPO thứ cấp

-Chào bán sơ cấp(phân phối sơ cấp): là đợt phát hành cổ phiếu bổ sung của công ty cho rộng rãi các công chúng đầu tư

2,Phát hành cổ phiếu lần đầu ra công chúng(IPO)

2.1.Để đựơc phép phát hành cổ phiếu ra công chúng công ty phải đáp ứng được những điều kiện về chỉ tiêu định lượng và chỉ tiêu định tính cũng như quy trình thủ tục cụ thể(phần này đã được học rất kỹ nên bọn mình không nêu lại nữa)

Sở dĩ cần có những quy định như vậy là vì

- Phát hành chứng khoán lần đầu ra công chúng là việc phát hành chứng khoán cho một số lượng lớn công chúng đầu tư Nhiều người trong số đó là các nhà đầu tư nhỏ, các nhà đầu tư không có sự hiểu biết và khả năng phân tích cao về chứng khoán Để bảo vệ các nhà đầu tư này, chứng khoán phát hành phải là các chứng khoán có chất lượng cao

và công ty phát hành phải là các công ty có triển vọng phát triển trong tương lai

- Do các công ty nêu trên là các công ty lần đầu phát hành ra công chúng nên các thông tin liên quan đến các công ty không được nhiều người biết đến Các chuyên gia phân tích cũng không có điều kiện theo dõi các công ty này trước khi công ty thực hiện việc phát hành Việc đưa ra các yêu cầu cao về chất lượng đối với các công ty lần đầu phát hành ra công chúng là để bù đắp những sự thiếu hụt về thông tin cho công chúng đầu tư

- Ở các nước đang trong giai đoạn xây dựng thị trường chứng khoán như Việt Nam, thị trường chứng khoán còn là một khái niệm mới mẻ nên nhiều tầng lớp dân cư còn dè dặt trong việc chọn thị trường chứng khoán là nơi đầu tư các khoản tiết kiệm của mình Việc đưa ra các loại hàng hoá có chất lượng cao sẽ bước đầu tạo dựng được niềm tin cho công chúng vào thị trường chứng khoán và đây cũng được coi là một trong những biện pháp kích cầu chứng khoán trong giai đoạn đầu thành lập thị trường

2.2.Những thuận lợi và rủi ro của việc phát hành IPO

a.Thuận lợi

- Phát hành chứng khoán ra công chúng sẽ tạo ra hình ảnh đẹp và sự nổi tiếng của công ty, nhờ vậy công ty sẽ dễ dàng hơn và tốn ít chi phí hơn trong việc huy động vốn

qua phát hành trái phiếu, cổ phiếu ở những lần sau Thêm vào đó, khách hàng và nhà cung ứng của công ty thường cũng sẽ trở thành cổ đông của công ty và do vậy công ty sẽ rất có lợi trong việc mua nguyên liệu và tiêu thụ sản phẩm.

- Phát hành chứng khoán ra công chúng sẽ làm tăng giá trị tài sản ròng, giúp công ty có được nguồn vốn lớn và có thể vay vốn của ngân hàng với lãi suất ưu đãi hơn cũng như các điều khoản về tài sản cầm cố sẽ ít phiền hà hơn Ví dụ như các cổ phiếu của các công

ty đại chúng dễ dàng được chấp nhận là tài sản cầm cố cho các khoản vay ngân hàng Ngoài ra, việc phát hành chứng khoán ra công chúng cũng giúp công ty trở thành một ứng cử viên hấp dẫn hơn đối với các công ty nước ngoài với tư cách làm đối tác liên doanh

- Phát hành chứng khoán ra công chúng giúp công ty có thể thu hút và duy trì đội ngũ nhân viên giỏi bởi vì khi chào bán chứng khoán ra công chúng, công ty bao giờ cũng dành một tỷ lệ chứng khoán nhất định để bán cho nhân viên của mình Với quyền mua

cổ phiếu, nhân viên của công ty sẽ trở thành cổ đông, và được hưởng lãi trên vốn thay vì thu nhập thông thường Điều này đã làm cho nhân viên của công ty làm việc có hiệu quả hơn và coi sự thành bại của công ty thực sự là thành bại của mình

- Phát hành chứng khoán ra công chúng, công ty có cơ hội tốt để xây dựng một hệ thống quản lý chuyên nghiệp cũng như xây dựng được một chiến lược phát triển rõ ràng Công ty cũng dễ dàng hơn trong việc tìm người thay thế, nhờ đó mà tạo ra được tính liên tục trong quản lý Bên cạnh đó, sự hiện diện của các uỷ viên quản trị không trực tiếp tham gia điều hành công ty cũng giúp tăng cường kiểm tra và cân đối trong quản lý và điều hành công ty

- Phát hành chứng khoán ra công chúng làm tăng chất lượng và độ chính xác của các báo cáo của công ty bởi vì các báo cáo của công ty phải được lập theo các tiêu chuẩn chung do cơ quan quản lý qui định Chính điều này làm cho việc đánh giá và so sánh kết quả hoạt động của công ty được thực hiện dễ dàng và chính xác hơn

b Rủi Ro:

- Phát hành cổ phiếu ra công chúng làm phân tán quyền sở hữu và có thể làm mất quyền kiểm soát công ty của các cổ đông sáng lập do hoạt động thôn tín công ty Bên cạnh đó, cơ cấu về quyền sở hữu của công ty luôn luôn bị biến động do chịu ảnh hưởng của các giao dịch cổ phiếu hàng ngày

- Chi phí phát hành chứng khoán ra công chúng cao, thường chiếm từ 8-10% khoản vốn huy động, bao gồm các chi phí bảo lãnh phát hành, phí tư vấn pháp luật, chi phí in

ấn, phí kiểm toán, chi phí niêm yết… Ngoài ra, hàng năm công ty cũng phải chịu thêm các khoản chi phí phụ như chi phí kiểm toán các báo cáo tài chính, chi phí cho việc chuẩn bị tài liệu nộp cho cơ quan quản lý nhà nước về chứng khoán và chi phí công bố thông tin định kỳ

- Công ty phát hành chứng khoán ra công chúng phải tuân thủ một chế độ công bố thông tin rộng rãi, nghiêm ngặt và chịu sự giám sát chặt chẽ hơn so với các công ty khác Hơn nữa, việc công bố các thông tin về doanh thu, lợi nhuận, vị trí cạnh tranh, phương thức hoạt động, các hợp đồng nguyên liệu, cũng như nguy cơ bị rò rỉ thông tin mật ra ngoài có thể đưa công ty vào vị trí cạnh tranh bất lợi

- Đội ngũ cán bộ quản lý công ty phải chịu trách nhiệm lớn hơn trước công chúng Ngoài ra, do qui định của pháp luật, việc chuyển nhượng vốn cổ phần của họ thường bị hạn chế

II Thực trạng phát hành IPO ở Việt Nam từ 2006 đến nay:

Với việc thị trường chứng khoán tăng trưởng nóng năm 2006 và 2007, IPO của các doanh nghiệp diễn ra rất thuận lợi, khi đó hầu hết các doanh nghiệp tiến hành IPO đều thành công Các doanh nghiệp khi IPO chỉ chú trọng đến việc làm thế nào để bán được với giá cao nhất, còn nhà đầu tư chỉ cần mua là có lợi nhuận Cuối năm 2006, liên tiếp các công ty đấu giá cổ phiếu lần đầu với lượng cổ phiếu tương đối lớn Chỉ riêng trong tháng 11/2006, một số công ty đã hoàn thành IPO Ví dụ như công ty cổ phần khu công nghiệp Tân Tạo – Itaco với 45 triệu cổ phiếu, công ty cổ phần Cát Lợi với 8,4 triệu cổ phiếu v.v Tổng số doanh nghiệp thực hiện IPO năm 2006 đạt hơn 40 doanh nghiệp và

đã tổ chức đấu giá gần 451 triệu cổ phần

Nối tiếp sự thành công của năm 2006, bước vào năm 2007 hầu hết các công ty IPO đều rất thành công, thu được một lượng vốn lớn Đặc biệt hơn đó là, nhiều công ty IPO cổ phiếu được các nhà đầu tư đưa ra những mức giá cao ngất ngưởng so với giá khởi điểm Điển hình, cổ phiếu của công ty nhiệt điện Phả Lại được đấu giá với mức giá cao nhất lên tới 50 triệu đồng/cổ phiếu, đưa mức giá trung bình lên 69.710 đồng/cổ phiếu trong khi giá khởi điểm chỉ là 43.000 đồng/cổ phiếu.Tuy nhiên, về nửa cuối năm 2007, mức đấu giá bình quân của các đợt IPO chỉ nhỉnh hơn mức giá khởi điểm một chút Điều này khiến số tiền thặng dư phát hành của doanh nghiệp không cao như dự kiến Và vào năm

2007 số lượng doanh nghiệp cổ phần hóa là 116 trong khi dự kiến là 600

Năm 2008 có thể đánh giá là một năm của IPO với rất nhiều kế hoạch IPO lớn đã được vạch sắn từ năm 2007 như: tổng công ty Bia-Rượu-Nước giải khát Hà Nội-Habeco, tổng công ty Bia-Rượu-Nước giải khát Sài Gòn-Sabeco Tiếp theo Habeco, Sabeco là hàng loạt các công ty lớn khác cũng dự tính tiến hành IPO năm 2008 như Mobifone, Vinafone, đặc biệt là trong lĩnh vực ngân hàng như Incombank, Agribank, BIDV Dự tính thì nhiều nhưng diễn biến bất ngờ từ cuộc khủng hoảng tài chính thế giới đã tác động đáng kể đến Việt Nam Thị trường niêm yết và OTC đều xuống dốc không phanh khiến cho kế hoạch IPO diễn ra không như mong muốn của các nhà hoạch định thị trường, mặc dù chất lượng cổ phiếu của các đợt IPO là khá tốt nửa đầu năm 2008,khá nhiều đợt Ipo được ví như phiên chợ chiều dù giá khởi điểm khá thấp, thậm chí có cổ phần giá còn thấp hơn giá trị sổ sách nhưng vẫn ít nhà đầu tư tham gia đấu giá.không chỉ phải đấu giá lại vì còn có nhiều phiên IPO phải hủy bỏ vì không có người tham gia đấu giá Điều này cho thấy tâm lý các nhà đầu tư không còn ưa chuộng hàng hóa IPO nữa nếu như 2006 và 2007 thì doanh nghiệp phát hành ipo chỉ chú trọng làm thế nào bán giá cao nhất, còn nhà đầu tư mua là có lợi nhuận thì tới giai đoạn này để có thể IPO thành công , doanh nghiệp phải chứng minh được tiềm năng tăng trưởng cao, năng lực quản trị của doanh nghiệp tốt, sản phẩm dịch vụ có chỗ đứng trên thị trường, thông tin công bố phải chính xác, minh bạch, đặc biệt là mức giá khởi điểm phải hợp lý để hấp dẫn nhà đầu

tư trong mối tương quan với giá cổ phiếu của các doanh nghiệp đã niêm yết trên thị trường

Bước sang năm 2009, thị trường chứng khoán khởi sắc nhưng các hoạt động IPO vẫn trong cảnh chợ chiều Cả năm 2009 chỉ có hơn 20 doanh nghiệp thực hiện IPO thông qua hai sở giao dịch chứng khoán Hoạt động IPO những tháng đầu năm 2009 còn thua cả năm 2008 là năm thị trường chứng khoán gặp khó khăn Gần hết quý III nhưng HOSE chỉ tổ chức IPO cho sáu doanh nghiệp, thấp hơn nhiều so với con số mười sáu doanh nghiệp thực hiện IPO năm trước Số lượng các doanh nghiệp thực hiện IPO trên HNX có cao hơn đôi chút với mười một doanh nghiệp nhưng cũng chỉ bằng một phần ba so với

cùng kì năm trước Trừ một vài doanh nghiệp như công ty gang thép Thái Nguyên, công

ty supe và hóa chất Lâm Thao đã bán hết cổ phần, các doanh nghiệp còn lại đều chịu cảnh “mang đến lại mang về” Như công ty giao nhận kho vận tải ngoại thương TP.HCM tổ chức đấu giá đến lần thứ hai cũng chỉ bán được chưa đến một triệu cổ phiếu trong tổng số mười hai phẩy bẩy triệu cổ phiếu đưa ra đấu giá Có doanh nghiệp phải hủy đấu giá vì có ít, thậm chí không có nhà đầu tư tham gia Theo một số chuyên gia, các đợt IPO không thành công hoặc giá bán cổ phần quá thấp, các doanh nghiệp khác không triển khai cổ phần hóa vào thời điểm này càng làm cho hàng hóa đưa ra đấu giá không đa dạng, dẫn đến không hấp dẫn nhà đầu tư Thực tế các đợt IPO trong giai đoạn này thiếu vắng các doanh nghiệp lớn, các thương hiệu mạnh để thu hút nhà đầu tư

Năm 2010 là năm triển vọng nền kinh tế hồi phục Theo số liệu thống kê của vụ quản

lý phát hành, UBCKNN tổng giá trị chứng khoán phát hành ra công chúng sáu tháng đầu năm 2010 đã gần bằng giá trị phát hành cả năm 2009 Có được điều này là do năm 2009

có nhiều doanh nghiệp có kế hoạch IPO nhưng đã hoãn lại đến năm 2010 với hy vọng nền kinh tế hồi phục có thể giúp cho hoạt động IPO của doanh nghiệp đạt kết quả cao hơn Tuy nhiên, việc tăng cung cổ phiếu bất ngờ trong hai quý đầu năm 2010 và tiếp tục sang quý III, kết hợp thêm một số yếu tố vĩ mô bất lợi khiến thị trường chứng khoán lình xình trong suốt tám tháng đầu năm và bất ngờ sụt giảm mạnh trong những tháng cuối năm cũng làm cho các thương vụ IPO tiếp theo của các doanh nghiệp trong năm không được thành công Các cuộc đấu giá cổ phần ở quý IV không thu hút được nhà đầu tư do giá khá cao Từ đầu tháng mười cuối năm đã có hơn mười doanh nghiệp đăng ký đấu giá

cổ phiếu trên HOSE nhưng rất ít doanh nghiệp thu hút được đông nhà đầu tư tham gia Trong đó chỉ một đến hai đơn vị bán hết được cổ phiếu Giữa tháng mười một, tổng công

ty khí VN (PVGas) đã đưa ra đấu giá hơn 95 triệu cổ phiếu Mặc dù chỉ bán được hơn 60 triệu cổ phiếu với mức giá khởi điểm là 31.000 đồng/cổ phiếu, nhưng cũng đã được coi

là thành công, thu hút được 1900 tỷ đồng của thị trường Nguyên nhân của các cuộc đấu giá chật vật này là vì nhà tư vấn cũng như doanh nghiệp đã dự đoán thị trường cuối năm sôi động, thuận lợi cho việc đấu giá Thực trạng cổ phiếu đấu giá bị ế ẩm thời điểm này cho thấy kết quả dự đoán thị trường của các doanh nghiệp cũng như đơn vị tư vấn đấu giá không được chính xác

Từ đầu năm 2011,Thị trường ảm đạm khiến cho việc bán đấu giá cổ phần lần đầu (IPO) trở nên khó khăn Dưới sức ép cổ phần hóa theo tiến độ đặt ra, nhiều doanh nghiệp vẫn buộc phải tiến hành mặc dù giá trúng chỉ bằng hoặc chênh lệch không đáng kể so với giá khởi điểm

Tại thời điểm này, do khó khăn của thị trường chứng khoán, việc chào bán cổ phần không thuận lợi nhiều với doanh nghiệp muốn thu về thặng dư vốn lớn Hơn thế nữa, doanh nghiệp sau khi IPO chịu sức ép lớn của cổ đông về minh bạch thông tin và bị thúc

ép niêm yết cổ phiếu trên sàn giao dịch chứng khoán Do tình hình thị trường hiện vẫn đang xấu, nhiều doanh nghiệp đã phải trì hoãn việc niêm yết cổ phiếu trong một thời gian dài Chẳng hạn, Habeco đã IPO 15% vốn điều lệ từ năm 2008 với mức giá trúng 5x, nhưng lãnh đạo doanh nghiệp này vẫn đang phải khất lần chuyện niêm yết cổ phiếu với

lý do cổ đông nhà nước chưa quyết và giá trị tài sản đất đai chưa được thống nhất

Trên thực tế, cho dù thị trường niêm yết ảm đảm, các doanh nghiệp tốt vẫn nhận được

sự quan tâm của giới đầu tư Có điều là mức giá trúng sẽ không quá cao, chênh lệch không quá 5% so với giá khởi điểm Đối với Cosevco, giá trúng bình quân là 10.600đ/cổ phần, chỉ nhỉnh hơn chút ít so với mức giá khởi điểm 10.300đ/cổ phần Nguyên nhân sâu

xa hơn của các vụ IPO thành công trong thời gian gần đây là sự thâu tóm hoặc gắn kết của cổ đông nội bộ, các tổ chức liên quan nếu doanh nghiệp có chỗ đứng trên thị trường

và sở hữu nhiều tài sản ngầm Không ai có thể nắm rõ yếu tố sinh lời này hơn các cổ đông nội bộ, công ty liên kết hay bộ máy điều hành nhiều năm gắn bó với các doanh nghiệp

Ví dụ như đợt chào bán 2,63 triệu cổ phần của TCT Địa ốc Sài Gòn tại CTCP Đầu tư Xây dựng Chánh Phú Hòa Đây hoàn toàn là cuộc chơi của các tổ chức khi duy nhất 5 tổ chức trúng thầu với tổng giá trị 41,3 tỷ đồng (không có cá nhân tham gia)

Giờ đây, những cơ hội sinh lời chớp nhoáng đã biến mất do chi phí cơ hội tăng cao bởi mặt bằng lãi suất tăng và TTCK xuống dốc 2011 cũng là năm được đánh giá của các đại gia IPO

Trong đợt đấu giá cổ phiếu của Tổng công ty Thép Việt Nam (VNSteel) vào hồi tháng

6 vừa qua, mặc dù doanh nghiệp này chỉ bán được 59% tổng số cổ phần chào bán với mức giá 10.100 đồng/cổ phiếu, lượng vốn thu về 395 tỷ đồng cũng đã là tương đối khả quan trong bối cảnh hiện nay Nhìn vào cơ cấu trúng giá gồm 18 tổ chức và 293 cá nhân, VNSteel vẫn chứng tỏ sức hấp dẫn với thị trường nhờ mức giá thấp, phù hợp với tiêu chí đầu tư dài hạn do doanh nghiệp có vốn điều lệ lớn lên tới 6.800 tỷ đồng và chiếm 50% thị phần sản xuất thép

N gày 28 tháng 7 năm 2011, petrolimex tổ chức ipo, Kết quả, tổng số cổ phần được bán là 27.425.933 cồ phần (đạt 100% số cổ phần Petrolimex bán ra lần đầu tiên); mức giá cao nhất 19.600 đồng/cổ phần (với khối lượng đặt mua 10.000 cổ phần), mức giá thấp nhất 15.000 đồng/cổ phần, mức giá bình quân 15.032 đồng/cổ phần

BIDV dự kiến giữ nguyên vốn nhà nước hiện có, phát hành thêm cổ phần để tăng vốn điều lệ theo nguyên tắc: nhà nước sở hữu cổ phần chi phối thực hiện IPO trong quý 4 năm nay

Và một thực trạng nữa là dòng vốn đầu tư nước ngoài vẫn còn thờ ơ với thị trường IPO ở Việt Nam cũng là một vấn đề thách thức đặt ra cho các doanh nghiệp cũng như là các nhà hoạch định thị trường ở Việt Nam

Chương III: MỘT SỐ GIẢI PHÁP CHO TÌNH HÌNH IPO Ở VIỆT NAM

Như chúng ta đã biết, TTCK ở Việt Nam trong thời gian qua không đạt được hiệu quả như mong đợi, hàng loạt cổ phiếu giảm giá, đứng giá, chỉ số VNIndex liên tục thay đổi

và theo các chuyên gia tài chính thì TTCK khó có thể đạt được sự khởi sắc như những tháng cuối năm 2006 Và điều đó tất yếu kéo theo sự e ngại của các công ty chuẩn bị niêm yết cổ phiếu trên các sở giao dịch chứng khoán.Điều đó đồng nghĩa dẫn đến sự cẩn trọng đôi khi quá e dè trước vấn đề IPO của các nhà đầu tư

Vậy làm thế nào để đưa IPO đạt được tối ưu hóa lợi nhuận cho các công ty cũng như

có thể đa dạng hóa các danh mục đầu tư của các nhà đầu tư đồng thời thu hút nguồn vốn đầu tư trực tiếp hoặc gián tiếp của các đối tác nước ngoài – vốn được coi là lực lượng chủ chốt kích thích thị trường - đón nhận những đợt IPO mới…?

Trong bản thuyết trình này chúng tôi xin đưa ra một số giải pháp được nhìn nhận nhiều chiều qua các đối tượng có ảnh hưởng và tầm quan trọng đến TTCK nước nhà:

1 Nhà nước – kim chỉ nam cho IPO.

TTCK giữ vai trò là kênh huy động và khơi thông các nguồn vốn để phục vụ và thúc đẩy phát triển kinh tế- xã hội Sự vận động và phát triển của TTCK có ảnh hưởng mạnh

mẽ đến sự ổn định và phát triển bền vững của cả nền kinh tế Nếu thiếu sự định hướng của nhà nước, quá trình xây dựng và phát triển của TTCK có thể dẫn đến những sai lệch, không đúng hướng, không phù hợp với quy mô và xu thế phát triển chung của nền kinh

tế trong nước và thế giới, gây nên những ảnh hưởng xấu đến nền kinh tế xã hội Vì vậy, với vai trò của mình, chính phủ các nước thông qua các cơ quan chức năng thường xây dựng định hướng phát triển TTCK với những lộ trình cụ thể của từng giai đoạn, nhằm đảm bảo cho thị trường phát triển phù hợp với điều kiện thực tế của quốc gia và khả năng hội nhập quốc tế Chiến lược phát triển TTCK là bản thiết kế tổng thể về TTCK trong tương lai, vì thế nó được coi là kim chỉ nam cho mọi hành động để hướng tới mục tiêu xây dựng một TTCK hoạt động công bằng, công khai, minh bạch và hiệu quả Trên

cơ sở chiến lược phát triển TTCK, hoạt động IPO của các doanh nghiệp, công ty được nhà nước hướng dẫn và điều tiết bằng các chính sách, công cụ và biện pháp cụ thể nhằm đảm bảo thị trường phát triển theo đúng định hướng đã được xây dựng

Rõ ràng không thể phủ nhận hoặc đánh giá thấp vai trò của nhà nước trong việc đưa ra các chính sách, các quyết định vừa đảm bảo quyền lợi hợp pháp cho các nhà đầu tư, là lực lượng thúc đẩy tiến trình cổ phần hóa doanh nghiệp đi vào đúng quỹ đạo của nền kinh tế, vừa tạo được sức hút mạnh mẽ với các nhà đầu tư nước ngòai tiềm năng…

Đẩy mạnh chương trình cổ phần hóa các doanh nghiệp là một trong các giải pháp phát triển và hoàn thiện TTCK Việt Nam, nó giúp phát triển quy mô, nâng cao chất lượng hàng hóa để đáp ứng nhu cầu của thị trường cũng như thúc đẩy hoạt động IPO của các doanh nghiệp

* Đẩy mạnh quá trình cổ phần hóa các doanh nghiệp nhà nước

Theo báo cáo của các cơ quan chức năng, đến năm 2010 vẫn chưa đạt được mục tiêu

cổ phần hóa các doanh nghiệp nhà nước do Chính phủ đề ra

Tính đến ngày 25/5/2011, cả nước đã thực hiện sắp xếp được 5.850 doanh nghiệp và

bộ phận doanh nghiệp.Trong đó: cổ phần hóa 3.948 doanh nghiệp (Trung ương 1.654 doanh nghiệp; địa phương 2.294 doanh nghiệp); chuyển sang công ty TNHH một thành viên và sáp nhập, hợp nhất, giao bán, khoán 1.902 doanh nghiệp Năm 2010, chỉ có thêm

Có nhiều nguyên nhân dẫn đến sự chậm trễ cổ phần hóa, trong đó có thể nói đến một vài nguyên nhân cơ bản đã được nhiều bài báo, đề tài nghiên cứu bàn luận tới : các quy định pháp lý hiện hành chưa thực sự khuyến khích cho tiến trình cho tiến trình cổ phần hóa, chất lượng công tác tư vấn, định giá doanh nghiệp còn nhiều bất cập

Nghị định 109 và thông tư 146 đã có những quy định về xác định giá trị doanh nghiệp, trong đó đưa giá trị thuê đất và chi phí quảng cáo vào giá trị doanh nghiệp trong nhiều trường hợp đã làm tăng giá trị doanh nghiệp ,làm giảm khuyến khích đầu tư đối với các nhà đầu tư Thực tế IPO của một số DNNN trong thời gian qua cũng cho thấy, việc cổ phần hóa qua IPO được các công ty chứng khoán tư vấn với mức giá quá cao, không được thị trường chấp nhận nên cổ phần hóa thất bại, gây chùn bước cho các công ty khác

trong quá trình cổ phần hóa Ngoài ra các công ty đã được IPO cổ phần hóa trong giai đoạn thị trường thuận lợi , nay do điều kiện thị trường, giá cổ phiếu xuống mạnh so với mức giá IPO làm thị trường có cảm giác bị mua đắt từ đó làm mất lòng tin của các nhà đầu tư vào thị trường, vào các nhà cung cấp dịch vụ định giá và phần nào ở chính sách.

Có thể nói rằng, quá trình cổ phần hóa tuy đã đạt được những thành quả nhất định nhưng nhìn chung tốc độ cổ phần hóa vẫn diễn ra rất chậm Vì vậy, muốn thúc đẩy quá trình cổ phần hóa doanh nghiệp nhà nước, tạo ra các công ty cổ phần lớn có tiềm lực mạnh niêm yết trên TTCK, góp phần hỗ trợ cho sự phát triển của TTCK Việt Nam, bên cạnh các giải pháp tổng thể liên quan đến việc đổi mới và sắp xếp lại toàn bộ DNNN, cần tập trung giải quyết các vấn đề cụ thể sau:

- Xem xét lại quy định về việc xác định giá trị doanh nghiệp, tính đến đầy đủ các yếu

tố của doanh nghiệp góp phần tạo nên dòng tiền cho doanh nghiệp nhưng không tính đến yếu tố về lợi thế thương mại hay lợi thế do chênh lệch tiền thuê đất mang lại

- Xem xét việc nâng tỷ lệ cổ phần chào bán tại các doanh nghiệp IPO để thu hút nhà đầu tư nước ngoài, để khi bỏ vốn đầu tư, họ có thể tham gia với một vai trò nhất định trong quản lý, điều hành doanh nghiệp Các đợt IPO vừa qua không đáp ứng được mong đợi này Tỷ lệ cổ phần đưa ra IPO quá thấp, khiến NĐT cảm thấy hơi hướng của CPH nội bộ, nghĩa là mới thuần tuý đổi tên cho DN, chứ về bản chất chưa có thay đổi về nhân

sự, hoạt động quản trị, tư duy điều hành, hiệu quả kinh doanh tại DN theo mô hình công

ty cổ phần đúng nghĩa

Cần sớm chi tiết hoá danh mục các DN mà Nhà nước không cần nắm cổ phần chi phối,

để xây dựng phương án CPH theo hướng nâng cao tỷ lệ cổ phần đưa ra bán đấu giá, thay

vì chỉ đem bán dưới 10% vốn điều lệ như hiện nay Trên cơ sở đó, ưu tiên IPO sớm các

DN có tình hình tài chính lành mạnh, hoạt động hiệu quả

- Chính phủ cần thường xuyên chỉ đạo và tăng cường kiểm tra tiến độ triển khai cổ phần hóa của các bộ, các địa phương và các tổng công ty, kịp thời théo gỡ khó khăn, vướng mắc ; biểu dương những đơn vị làm tốt và có biện pháp xử lý, kiên quyết đối với những doanh nghiệp triển khai yếu kém

- Tiếp tục cải tiến quy trình cổ phần hóa theo hướng đơn giản, dễ thực hiện, trong đó cần tập trung vào một số vấn đề như quy trình và phương thức định giá doanh nghiệp, đa dạng hóa phương thức phát hành, vấn đề công khai thông tin

- Xem xét và lên kế hoạch thời gian tổ chức IPO cho các doanh nghiệp nhà nước lớn trong thời gian tới để tránh tình trạng dồn dập IPO với số lượng lớn cũng như của các công ty tên tuổi tạo ra được khoảng thời gian tổ chức các đợt đấu giá cần được cân nhắc

kỹ lưỡng, tránh tình trạng quá dồn dập hoặc có khoảng cách quá xa gây ảnh hưởng không tốt đến thị trường

Nghị định 59 ra đời ban hành ngày 18/7/2011 , thay thế cho Nghị định 109 về chuyển

DN 100% vốn nhà nước thành công ty cổ phần sẽ góp phần đẩy nhanh tiến trình cổ phần hóa

Trước tháng 9/2011, NĐT, nhất là các NĐT nước ngoài "kêu" khá nhiều về những nút thắt mà họ phải đối mặt khi tham gia CPH như: phải mua cổ phần sau khi DN tổ chức bán đấu giá cổ phần lần đầu (IPO) với giá không hợp lý, việc tính lợi thế vị trí địa lý đối với phần diện tích đất DN thuê khi xác định giá trị DN phản ánh không chuẩn xác giá trị

DN Tuy nhiên, những bất cập này đã được hoá giải trong Nghị định 59

Theo đó, quy định mới cho phép DN được bán cổ phần cho cổ đông chiến lược trước khi IPO Trường hợp mua bán thỏa thuận trực tiếp giữa DN và NĐT hoặc đấu giá giữa các NĐT chiến lược đã đăng ký mua cổ phần trước khi IPO, thì giá thỏa thuận giữa các bên (trường hợp thỏa thuận) hoặc giá đấu thành công (đối với trường hợp đấu giá) là không thấp hơn giá khởi điểm đã được cơ quan có thẩm quyền quyết định phương án CPH phê duyệt.

Nghị định 59 đưa ra nguyên tắc, căn cứ vào giá chuyển nhượng quyền sử dụng đất thực tế theo thị trường để DN trả tiền thuê đất, mà không quy định phải xác định lợi thế

vị trí địa lý đối với diện tích đất DN chọn hình thức thuê, vì khái niệm này gây nhiều vướng mắc cho xác định giá trị DN thời gian qua Quy định mới cũng loại diện tích đất

sử dụng vào mục đích phúc lợi, công cộng khi xác định giá trị đất đai trong quá trình tính giá trị DN, nên việc xác định giá trị DN minh bạch, xác thực hơn

Để đẩy nhanh tiến trình CPH, chính sách mới cho phép nếu số cổ phần mà DN đưa ra IPO lần đầu không bán đạt một tỷ lệ nhất định, thì DN vẫn được phép chuyển đổi mô hình hoạt động sang công ty cổ phần, với điều kiện trong dự thảo điều lệ để trình ĐHCĐ lần đầu của DN thông qua phải thể hiện rõ nội dung sẽ tiếp tục bán nốt số cổ phần đã được phê duyệt khi đưa ra IPO, để đảm bảo quyền lợi cho các bên liên quan Đây là biện pháp khắc phục tình trạng CPH "rùa bò" thời gian qua, do vướng quy định nếu số lượng

cổ phần không bán hết trên 30% tổng số cổ phần lần đầu chào bán, thì DN phải tổ chức đấu giá bán tiếp mới được chuyển đổi hoạt động sang mô hình công ty cổ phần như trước khi Nghị định 59 có hiệu lực

* Khuyến khích thành lập mới và sắp xếp lại các công ty cổ phần

Ngoài việc thúc đẩy quá trình cổ phần hóa DNNN để tăng cung hàng hóa cho TTCK, nhà nước cần có các chính sách khuyến khích thành lập mới các công ty cổ phần đặc biệt

là các công ty cổ phần đại chúng, bởi vì đây là loại công ty chủ lực cung cấp hàng hóa cho TTCK

Số công ty cổ phần đại chúng càng nhiều thì số lượng và chủng loại chứng khoán trên thị trường càng tăng, nhà đầu tư có thêm nhiều cơ hội lựa chọn mục tiêu đầu tư, phân tán rủi ro Để thúc đẩy việc thành lập các công ty cổ phần đại chúng, nhà nước có thể thực hiện một số chính sách khuyến khích như: chính sách thuế, phí và lệ phí, chính sách khấu hao

Cùng với việc khuyến khích thành lập mới các công ty cổ phần đại chúng, nhà nước cần tiếp tục hoàn thiện các chính sách về tổ chức, sắp xếp lại các công ty cổ phần Hiện nay, phần lớn các công ty cổ phần đã được thành lập mới đều có quy mô nhỏ và vừa Để góp phần tăng thêm hàng hóa -những mặt hàng có chất lượng cao trên thị trường, nhà nước cần có quy chế khuyến khích hoặc bắt buộc (tùy theo từng lĩnh vực kinh doanh ) các doanh nghiệp tiến hành tổ chức, sắp xếp lịa doanh nghiệp dưới các hình thức như mua lại, sát nhập, hợp doanh, hợp nhất hoặc tự tăng quy mô kinh doanh bằng phát hành

cổ phiếu mới Trường hợp hoạt động kém hiệu quả, không có xu hướng phát triển thì cần tiến hành các thủ tục giải thể, phá sản để đẩm bảo quyền lợi cho các nhà đầu tư

Ngoài ra, còn có các giải pháp :

- NN cũng nên quan tâm đến kênh thông tin, đảm bảo sự chính xác,công khai và minh bạch về thị trường chứng khoán nhằm tạo được môi trường đầu tư thực sự hiệu quả và công bằng.Tránh những nguồn thông tin làm xáo trộn, gây tâm lý hoang mang cho các nhà đầu tư

- thủ tục xét điều kiện phát hành chứng khoán ra công chúng cũng nên giảm thiểu những thủ tục rườm rà, hoặc rút ngắn thời gian cấp giấy phép phát hành ( 45 ngày) và việc phát hành hoàn tất ( 90 ngày)…

- Cần có những quy định cụ thể về phát hành được áp dụng cho các doanh nghiệp có mức vốn khác nhau Ví dụ các doanh nghiệp thực hiện phát hành ra công chúng với mức vốn nhỏ cần có những quy định sao cho việc phát hành thuận tiện, rõ ràng Các thủ tục hành chính cần được giảm bớt tính rườm rà, để các doanh nghiệp thấy thuận lợi khi thực hiện phát hành

- Phát triển các tổ chức kinh doanh và hỗ trợ trên thị trường chứng khoán như: củng cố

và nâng cao chất lượng các công ty chứng khoán, tăng cường số lượng và chất lượng của công ty kiểm toán

Công ty chứng khoán đóng vai trò rất quan trọng trong việc phát triển số lượng các DN phát hành lần đầu ra công chúng cũng như sự thành công của đợt phát hành bởi nó tham gia nhiều khâu trong quá trình phát hành, đồng thời là tổ chức tham gia trực tiếp mua bán trên TTCK Doanh nghiệp có tham gia phát hành hay không là nhờ vào khả năng vận động và tư vấn của công ty chứng khoán Để tạo hàng cho thị trường, các công ty chứng khoán phải là thành viên tích cực tham gia khai thác, tìm kiếm khách hàng, thuyết phục và vận động, giới thiệu để các doanh nghiệp hiểu được đầy đủ ý nghĩa cũng như lợi ích của việc phát hành Nhà nước cần có những chính sách thích hợp nhằm bổ sung vốn cho các công ty chứng khoán, nâng cao chất lượng đội ngũ nhân viên trong công ty, đồng thời mở rộng vai trò của các công ty chứng khoán theo hướng tiếp cận với những chuẩn mực quốc tế

Chất lượng của các công ty kiểm toán có ảnh hưởng đến hoạt động phát hành cổ phiếu

ra công chúng của các doanh nghiệp Quy định hiện hành bắt bược các doanh nghiệp phải kiểm toán trước khi phát hành cổ phiếu ra công chúng Tuy nhiên, tham gia kiểm toán cho TTCK hầu hết vẫn là các công ty kiểm toán của DNNN chứ chưa phải kiểm toán độc lập, do đó tính khách quan của kết quả vẫn chưa đáp ứng được yêu cầu của nhà đầu tư Do đó cần phát triển số lượng để tạo tính cạnh tranh trong các công ty kiểm toán nhằm nâng cao chất lượng của các cuộc kiểm toán, đáp ứng yêu cầu cũng như tạo niềm tin cho các nhà đầu tư Đồng thời cũng điều chỉnh tiêu chí kiểm toán theo đúng chuẩn mực quốc tế

2 Các nhà đầu tư - lựa chọn sáng suốt.

Chúng ta hiện nay mới dần hình thành 1TTCk trong nước sôi động và hấp dẫn, kéo theo số lượng các nhà đầu tư ngày 1 lớn.Tuy nhiên, chúng ta mới chỉ là “ chơi chứng khoán” chứ phần lớn chưa phải là “ đầu tư CK” như bản chất của nó.Việc các nhà đầu tư

ồ ạt mua cổ phiếu 1 cách cảm tính hoặc tham gia đấu giá IPO với 1 mức giá “ trên trời” chưa phản ánh đúng giá trị thực của cố phiểu cũng góp phần làm chi thị trường CK và IPO có những cơn sốt ảo và có những thiệt hại vô cùng lớn : các công ty không huy động đc lượng vốn cần thiết, các nhà đầu tư bỏ cọc hoặc thua lỗ…

Ví dụ : Trước đây chưa đến 3 tuần, chính các NĐTNN đã mua 36,32% trên tổng số 4.659.315 cổ phần bán đấu giá lại của Công ty Thủy điện Thác Mơ với giá bình quân là 36.786 đồng Đi xa hơn nữa, trong tháng 5, quỹ Dragon Capital đã nhẹ nhàng đặt một mức giá khá cao để mua 98% cổ phần IPO của Coteccons và sau đó các nhà đầu tư trong nước mới nháo nhào tìm mua cổ phiếu này hoặc những công ty liên kết của Coteccons vì mới bắt đầu nhận ra giá trị của công ty(!?)