giáo trình Lượng hóa rủi ro

Lượng hoá rủi ro 3 Kỳ hạn và độ lồi 7 Quản lý tài sản nợ nợ 10 Vốn 15 Lợi nhuận đầu tư đã điều chỉnh rủi ro và vốn kinh tế 18 Rủi ro tín dụng 20 Phát sinh tín dụng 23 Mô hình giá trị tài sản 24 Mô hình vỡ nợ 26 Mô hình nâng cao 28 Rủi ro tín dụng danh mục đầu tư 30 Nâng cao tín dụng 31 Cầm cố 31 Rủi ro pháp lý 33 Rủi ro thanh khoản 34 Kết luận 35

Lª KiÒu

Lîng ho¸ rñi ro

Hµ néi 2007

LỜI NÓI ĐẦU

Cho đến nay, chúng tôi đã đưa ra những khái niệm về rủi ro và chúng

ta đều thống nhất nhận định rằng rủi ro là tồn tại khách quan và ảnh hưởng đến mọi hoạt động quản lý.

Để đi sâu thêm, cần đánh giá mọi tác hại của rủi ro để tìm cách hạn chế các tác hại ấy.

Tập tài liệu này sẽ đề cập đến sự lượng hoá các rủi ro để thấy trước được mối nguy hại của rủi ro.

Xin giới thiệu với bạn đọc.

L ợng hoá rủi ro( Value at Risk )

VAR ( Value at Risk ) là phép đo lờng rủi ro, mô tả xác suất rủi ro thị trờng của danh mục đầu t thơng mại VAR đợc sử dụng rộng rãi bởi các ngân hàng, các công ty chứng khoán, các công ty buôn bán hàng hoá và năng lợng, và các tổ chức thơng mại khác Các công ty này có thể theo dõi rủi ro thị trờng danh mục đầu t của họ bằng cách

sử dụng biến động gốc nh là thớc đo rủi ro Họ có thể làm điều đó bằng cách tính toán biến động gốc của giá trị thị trờng danh mục đầu t của họ trong 100 ngày Vấn đề khi thực hiện điều này là cung cấp các chỉ dẫn về rủi ro trong quá khứ Biến động gốc có thể diễn tả danh mục đầu t rủi ro nh thế nào trong vòng 100 ngày trớc đấy Nó không nói lên

đợc rủi ro thị trờng mà danh mục đầu t đang gặp phải ở thời gian hiện tại

Để quản lý rủi ro đối với các tổ chức, họ phải biết về rủi ro mà họ đang gặp phải Nếu một nhà buôn chứng khoán muốn đảm bảo danh mục đầu t, thì công việc của anh ta

là phải phát hiện ra trớc khi gánh chịu các khoản thua lỗ VAR giúp các tổ chức có khả năng để làm việc này Không giống nh thớc đo rủi ro trong quá khứ, nh là biến động gốc, VAR là thuộc về tơng lai Nó xác định rủi ro thị trờng đang gặp phải

Xác định thời gian trong ngày giao dịch Đặt 0 tại thời điểm hiện tại Chúng ta biết giá trị thì trờng hiện tại là 0P Giá trị thị trờng 1P trong ngày giao dịch tiếp theo là cha biết Nó là biến ngẫu nhiên Chúng ta có thể gán cho nó một xác suất phân phối Với VAR, chúng ta tổng kết rủi ro thị trờng của danh mục đầu t bằng cách ớc tính một vài tham số của sự phân phối này Ví dụ, chúng ta có thể ớc tính 90%- định lợng của danh mục đầu t đơn lẻ – chu kỳ giảm của đồng USD Nó đợc gọi là one-day 90% USD VAR Nếu một danh mục đầu t có one-day 90% USD VAR, là USD 5 MM, nó có thể đợc mong chờ là sẽ thua lỗ lớn hơn USD 5MM trong 1 ngày giao dịch Điều này đợc mô tả trong hình 1

VAR có thể đợc đo lờng bằng nhiều cách Ví dụ, các qui định của ngân hàng là VAR sẽ đợc tính toán nh 99%- trong 2 tuần Các cách đo khác vẫn có thể dùng đợc Chúng ta có thể đo VaR nh độ lệch tiêu chuẩn của giá trị danh mục đầu t của lợi nhuận danh mục đầu t Bất kỳ một tham số phân phối của giá trị danh mục đầu t trong tơng lai

đều có thể đợc sử dụng để đo lờng VaR

Hãy công thức hoá điều này VaR có thể áp dụng đối với bất kỳ một danh mục

đầu t có tín thanh khoản nào - điều đó có nghĩ là, bất kỳ một danh mục đầu t nào cũng

có khả năng đợc đa ra thị trờng trên một qui định cơ sở VaR không áp dụng cho tài sản không có tính thanh khoản., nh là di sản hoặc nghệ thuật VaR xem xét sự thể hiện của danh mục đầu t qua một khoảng thời gian nhất định – một ngày, 2 tuần hoăc 1

tháng Chúng ta gọi điều đó là VAR chiều ngang VaR đợc đo lờng trong một loại tiền

tệ cụ thể, nh đồng USD trong ví dụ trên đây, nhng bất kỳ loại tiền tệ nào cũng có thể đợc

sở dụng Nó đợc gọi là tiền tệ cơ bản Cuối cùng, rủi ro thị trờng của danh mục đầu t đợc tổng lại với một số riêng biệt Một cách không chính thức, chúng ta gọi điều này là tham

số phân phối giá trị của danh mục đầu t Nó là một bất kỳ một hàm nào của cả giá trị hiện tại của danh mục đầu t 0P và biến ngẫu nhiên 1P tại điểm cuối của VAR nằm

ngang Trong ví dụ trên, hàm số là 90% - lợng thua lỗ Nh chúng ta đã đề cập, bất kỳ một hàm nào cũng có thể đợc sử dụng Một phép đo VaR là giá trị đạt đợc của hàm số

đối với một danh mục đầu t nhất định tại một thời gian nhất định Chúng ta phân biệt một đo lờng VaR và 1 thớc đo VaR một đo lờng VaR đợc thiết lập khi chúng ta với những thứ chúng ta đath đợc trong một phép đo Nó có thể là một vài thuật toán máy tính, mà nó thờng đợc mã hoá trên một máy tính Thớc đo VaR là cách giải thích của chúng ta về đo lờng VaR Trong ví dụ trên, thớc đo VaR là 90% VaR của USD trong một ngày Các ví dụ khác của các thớc đo VaR là :

+ 99% VaR của euro trong 2 tuần

+ Độ lệch chuẩn thu nhập của đồng USD trong 1 năm

+ Giá trị danh mục đầu t nửa phơng sai của đồng JPY trong một ngày

Trong những năm 1990s, VaR đợc dùng phổ biến trong các tổ chức thơng mại Trong khoảng thời gian này, cái tên VaR đợc coi nh là một từ chuyên ngành tài chính Tuy nhiên, đo lờng VaR đã đợc sử dụng trớc đó rất lâu.

Harry Markowitz là một ngời sử dụng rất sớm cách đo lờng này Trong cuốn “ Lựa chọn danh mục đầu t” (1852), ông ta đã chấp nhận phơng pháp đo VaR của phơng sai chu kỳ đơn của lợi nhuận và đã sử dụng điệu này để phát triển kỹ thuật tối u danh mục đầu t Vào đầu những năm 1980, Uỷ ban hối đoái và chứng khoán Mỹ đã thông qua

đo lờng VaR sử dụng để đánh giá nguồn vốn thích hợp của các nhà giao dịch chứng khoán miễn thuế Một vài năm sau, Bankers Trust đã bổ xung hệ thống phân bổ nguồn vốn RAROC cho các đo lờng VaR Trong cuối những năm 80 và đầu những năm 90, một vài tổ chức đã bổ xung các cách đo lờng VaR để hỗ trợ cho việc phân phối vốn hoặc giới hạn rủi ro thị trờng

Vào đầu những năm 90, 3 trờng hợp lợng hoá rủi ro đã đợc phổ biến nh là các công cụ thực hành đợc sử dụng trên sàn giao dịch

+ Vào năm 1993, Một nhóm gồm 30 nhà xuất bản đã đa ra bản báo cáo về thực hành phát sinh Nó có ảnh hởng lớn và hiệu quả để làm nổi bật lĩnh vực quản lý rủi ro tài chính Nó nâng cao tác dụng của VaR bằng cách nhiều ngời buôn bán phát sinh và xuất hiện đầu tiên để sử dụng cụm từ “VAR”

+ Vào năm 1994, JP Morgan giới thiệu dịch vụ đo lờng các rủi ro miễn phí Nó nhấn mạnh đến nâng cao việc sử dụng VaR xung quanh các khách hàng của công ty Dịch vụ này bao gồm tài liệu kỹ thuật mô tả cách áp dụng các đo lờng VaR và thống kê cho hàng trăm các nhân tố chính đợc cập nhật hàng ngày trên Internet

+ Vào năm 1995, Uỷ ban giám sát ngân hàng Basel đã bổ xung các điều lệ về rủi

ro vốn thị trờng cho các ngân hàng Các điều này dựa trên các đo lờng VaR cha đợc điều chỉnh, nhng uỷ ban cũng thông qua, nh là một sự lựa chọn, việc sử dụng quyền u tiên các đo lờng VaR trong tình hình tài chính chắc chắn

3 sáng kiến này đợc đa ra trong khoảng thời gian mà sự lo lắng về hệ thống hoá rủi ro đang ở mức cao – và không có qui tắc – sự phát sinh thị trờng OTC Nó cũng là khoản thời gian mà một số các tổ chức – bao gồm Orange country, Barings Bank và Metalleseschaft- vớng phải các khoản thua lỗ thất thờng do tin đồn trong thơng mại, thất bại trong các chơng trình bảo hiểm hoặc công cụ phát sinh Quản lý rủi ro tài chính rất

đợc u tiên đối với các công ty Nó đợc bổ xung bởi các công ty, các tổng công ty, các công ty buôn bán hàng hoá và năng lợng

Duration and Convexity Kỳ hạn và độ lồi –

Duration and Convexity là các tham số mô tả thiệt hại đối với đờng chuyển dịch song song trong đờng cung giao ngay Chúng có thể đợc áp dụng các công cụ cố định thu nhập cá nhân hoặc tổng thu nhập cố định của danh mục đầu t

Khái niệm đằng sau Duration đó là sự đơn giản Giả sử giằng một danh mục đầu

t có kỳ hạn là 3 năm Giá trị của danh mục đầu t sẽ giảm vào khoản 3% khi lãi suất tăng 1% hoặc sẽ tăng 3% khi lãi suất giảm 1% Danh mục đầu t này ít rủi ro hơn so với danh mục đầu t trong kỳ hạn10 năm Danh mục

đầu t sẽ giảm 10% giá trị khi lãi suất tăng

1% Độ lồi cung cấp thêm thông tin về rủi

ro

ở đây, ∆or thể hiện đờng chuyển

dịch song song tức thì của lãi suất Ví dụ,

∆or=0.15 tơng ứng với 1.5%(hoặc 150 điểm ban đầu) tăng giá song song trong đờng cung giao ngay Biến số ∆op là chi phí đồng đolar trong giá trị danh mục đầu t tơng ứng với đờng chuyển dịch trong lãi suất Theo đó, ∆op/op là phân số thay đổi trong giá trị danh mụcc đầu t Chý ý là chúng ta sử dụng số mũ đứng trớc 0 để chỉ con số không phải tại thời điểm 0 – Chuyển dịch đờng cung giao ngay đợc cân nhắc ngay

Hình 1 mô tả toàn bộ ảnh hởng của danh mục đầu t đến đờng dịch chuyển song song trong đờng cung giao ngay không có nhiều thông tin để chúng ta có thể thêm vào Những cái chúng ta đang cố gằng làm với Duration and Convexity là tổng kết chi tiết trong bức ảnh Tất nhiên là 2 số này không thể mô tả chi tiết trong bức ảnh, vì thế những gì chúng ta làm là nắm bắt đợc 2 thông tin cực kỳ quan trọng trong bức ảnh

Chúng ta bắt đầu với kỳ hạn Thông tin quan trọng nhất tronh hình 1 cung cấp cho chúng ta một thực tế là giá trị của danh mục đầu t giảm khi lãi suất tăng và ngợc lại Đó

là thông tin mà kỳ hạn truyền tải, cùng với cờng

độ của độ nhạy Nếu chúng ta vẽ đờng thẳng tiếp

tuyến với đờng cung, nó sẽ chỉ ra hớng và cờng độ

của độ nhạy danh mục đầu t đến lãi suất Đối với

những thay đổi nhỏ về mức lãi suất thì đờn thẳng

và đờng cong sẽ gần nh là trùng nhau

Kỳ hạn đợc xác định nh là độ dốc của đờng tiếp tuyến, nhân với -1 Ví dụ, trong hình 2, góc dốc của đơng tiếp tuyến là -2.5 Kỳ hạn của danh mục đầu t là 2.5 năm.

Đờng tiếp tuyến là phạm vi phân chia, vì thế chúng ta quay lại phân chia cho địng nghĩa ban đầu

Ví dụ, giả sử giằng một danh mục đầu t có kỳ hạn là 5 năm Khoản danh mục đầu

t này sẽ tăng 5% khi lãi suất giảm 1% và ngợc lại Đơn giản là nh vậy

Giả sử một danh mục đầu t có kỳ hạn là 2 năm Giá trị của danh mục đầu t sẽ tăng 2% khi lãi suất giảm 1% và ngợc lại Xấp xỉ (2) đó là lý do cơ bản để sử dụng thời hạn Với một số đơn này, nó tổng kết một quĩ hoặc một mức lãi suất của danh mục đầu t nhạy cảm

Một cách điển hình, kỳ hạn của 1 quĩ là dơng Tuy nhiên , các công cụ nh là cầm

cố chứng khoán IO có kỳ hạn âm Bạn có thể thu đợc kỳ hạn âm bằng lãi suất cố định của các bán khống chứng khoán hay là trả cố định các khoản lãi suất chuyển đổi

Nghịch đảo sự luân chuyển ta thu đợc kỳ hạn dơng lớn Giá trị của chúng thay đổ đáng

kể khi có sự thay đổi nhỏ về mức lãi suất đòn bẩy nợ càng cao trong thu nhập cố định danh mục đầu t càng có các kỳ hạn dơng hoặc âm lớn

Đối với các danh mục đầu t mà tất cả các dòng tiền đợc cố định ( ví dụ, một danh mục đầu t của quĩ không trả lãi), có một cách đơn giản để tính toán kỳ hạn Đối với nhiều danh mục đầu t, kỳ hạn là kỳ hạn trung bình của dòng tiền Một cách cụ thể, giả thiết một danh mục đầu t có dòng tiền cố định là ci, suất hiện tại khoảng thời gian τi năm

kể từ thời gian bắt đầu 0 Đặt 0pv(ci) biểu thị cho giá trị hiện thời tại thời điểm 0 của dòng tiền ci, vậy kỳ hạnsẽ là :

Kỳ hạn Macaulay =

∑

∑

i o i

o i

ci pv

ci pv

) (

) ( τ

(3)

Bây giờ cái tên “kỳ hạn” mang nhiều ý nghĩa, cũng có thể là kỳ hạn sẽ đợc xác

định trong nhiều năm Khi kỳ hạn đợc tính toán theo cách này, nó đợc gọi là Kỳ hạn Macaulay Nhng chú ý là công thức Macaulay cho kỳ hạn chỉ đúng khi mức lãi suất đợc

tổ hợp một cách liên tục

Lấy ví dụ, Một quĩ không trả lãi trong vòng 5 năm Bởi vì nó không trả lãi, kỳ hạn trung bình của nó chính xác là 5 năm Kể từ đây, dựa trên công thức Macaulay về thời hạn, kỳ hạn của quĩ sẽ là 5 năm Điều này có nghĩa là một quĩ không trả lãi trong vòng 5 năm sẽ tăng giá trị lên 5% mỗi khi mức lãi suất ghép liên tục giảm 1% dựa trên công thức gần đúng (2).

Trong công thức (3), tất cả cá giá trị hiện tại sẽ đợc tính toán nhờ sử dụng mức lãi suất nóng đối với sự suy giảm kỳ hạn của dòng tiền Trong thực hành, mọi ngời thờng tính toán giá trị hiện tại với lợi nhuận kỳ hạn không ghép liên tục 0y cho toàn bộ danh mục đầu t Nếu nó đợc thực hiện, công thức 3 sẽ phải chỉnh sửa một chút Nó sẽ là :

o i

ci pv

ci pv m

) ( )

/ ( 1

Đối với các danh mục đầu t bao hàm các công cụ mà nó không phải trả dòng tiền

cố định, nh là quĩ không trả lãi, cầm cố chứng khoán hay mức lãi suất trần trái phiếu thả nổi, công thức Macaulay hoặc công thức chỉnh sửa cho kỳ hạn sẽ không áp dụng đợc

Đối với các danh mục đầu t này, các tính chất khác phải đợc liệt kê để tính toán thời hạn

Bây giờ chúng ta xem xét tính lồi Nếu kỳ hạn tóm tắt các thông tin nổi bật về quĩ hoặc độ nhạy của danh mục đầu t đối với các mức lãi suất, tính lồi tóm tắt hầu hết các dạng thứ 2 của thông tin Kỳ hạn chỉ ra thực tế là biểu đồ trong hình 1 đang giảm Tuy nhiên nó không chỉ ra đợc độ cong lên Tính lồi mô tả độ cong

Hình 3 chỉ ra đờng parabol sát nhất với biểu đồ trong hình 1

Chú ý là đờng parabol sát nhất không trùng

hẳn với đờng cong trong hình 3 bởi vì đờng cong

không phải là đờng parabol Một cách tổng quát,

đờng parabol sát nhất sẽ có dạng :

r duration r

Convexity 0 2 0

2 ∆ − ∆ (5)

Trong đó độ lồi đợc xác định nh sau :

2 0

20

1

r

p P

Convexity

∂

∂

= (6)

Đờng parabol là phần sau của chuỗi taylor Công thức gần đúng (2) sẽ là :

r duration r

convexity p

Điều cần chú ý ở đây là thuật ngữ có liên quan đến khái niệm về kỳ hạn là không

đợc tiêu chuẩn hoá Mỗi ngời sẽ sử dụng khái niệm này theo những cách khác nhau Macaulay đã đa ra khái niệm về kỳ hạn nh là kỳ hạn trung bình Ngày nay nó đợc gọi là chu kỳ Macaulay Về sau, mọi ngời nhận ra giằng, kỳ hạn Macaulay đợc tính toán bằng cách sử dụng mức lãi suất ghép liên tục, kết qủa tơng ứng với nhân tố trong công thức (1) – nó đợc gọi là kỳ hạn – nh đầu đề của mục này Bởi vì mọi ngời không nghĩ đến mức lãi suất gộp liên tiếp, điều này đẫn đến sự điều chỉnh công thức Macaulay, mà ngày nay nó đợc gọi là “kỳ hạn sửa đổi” các khái niệm khác, bao gồm “kỳ hạn ảnh hởng”,

“kỳ hạn có chức năng điều chỉnh” cũng đợc sử dụng Nh công qui tắc ngón tay cái, nếu một ngời nào đó nói với bạn về khái niệm kỳ hạn, hãy hỏi họ ý nghĩa của nó là gì

Asset Liability Management : Quản lý tài sản- nợ –

Quản lý nợ tài sản– (ALM) là thuật ngữ bao gồm cả nghĩa đen và nghĩa bóng Nó

đợc sử dụng sử một vài cách khác nhau trong những những trờng hợp khác nhau ALM

đợc khám phá bởi các tổ chức tài chính, nhng các tổng công ty ngày nay cũng áp dụng

kỹ thuật ALM Mục này mô tả khái niệm về ALM một cách tổng quát, bắt đầu với những cách sử dụng truyền thống

Theo truyền thống, các ngân hàng và các công ty bảo hiểm sử dụng kế toán thống

kê cho tất cả tài sản và các khoản nợ của họ Họ có thể chấp nhận các khoản nợ nh là phần đặt cọc, các đơn bảo hiểm nhân thọ hoặc các niên kim Họ có thể đầu t các giá trị lợi ích các khoản nợ trong tài sản nh là các khoản cho vay, các quĩ hoặc các di sản Tất cả tài sản và các khoản nợ đều đợc ghi trên giá trị sổ sách Làm nh vậy để che đậy khả năng rủi ro phát sinh từ việc tài sản và các khoản nợ đợc cấu trúc nh thế nào

Xem xét một ngân hàng vay 100MM USD với mức lãi suất là 3.00% một năm và cho ngời khác vay số tiền này với mức lãi suất cao hơn là 3.20% trong 5 năm Để đơn giản, giả thiết là mức lãi suất gộp hàng năm và tất cả mức lãi suất tích luỹ có kỳ hạn của các nghĩa vụ đợc tôn trọng Giao dịch thực xuất hiện lợi nhuận- Ngân hàng đó đang kiếm đợc 20 điểm lãi suất cơ bản - nhng nó cũng dẫn đến rủi ro có suy tính Vào cuối năm đó, ngân hàng phải tìm ra các khoản vay tài chính mới, mà nó sẽ có 4 năm để đến

kỳ hạn thanh toán Nếu mức lãi suất tăng, đối với nguồn tài chính mới ngân hàng đó có thể phải trả mức lãi suất cao hơn mức lãi suất cố định 3.20% mà nó đang có đợc ở các khoản cho vay

Giả sử là đến cuối mỗi năm, mức lãi suất áp dụng trong 4 năm là 6.00% Ngân hàng đó sẽ vớng phải một loạt các rắc rối Nó sẽ phải trả mức lãi suất là 6% cho các khoản đi vay trong khi chỉ kiếm đợc 3.2% đối với các khoản cho vay Thống kê kế toán không phát hiện ra vấn đề này Giá trị sổ sách của các khoản cho vay ( tài sản của ngân hàng) sẽ là :

100MM(1.032) = 103.2MM (1)Giá trị sổ sách nợ của ngân hàng sẽ là :

100MM(1.03)=103.0MM (2)Dựa trên kế toán thống kê, ngân hàng này đã kiếm đợc 200,000 USD trong năm

06 1 (

) 032 1 ( 100

4

5

= (3)100MM(1.03)=103.0MM (4)

Từ quan điểm tính giá trị thị trờng của kế toán, ngân hàng này đã thua lỗ một khoản là 10.28MM

Vậy kết quả nào mô tả tình hình của ngân hàng : lợi nhuận theo kế toán thống kê hay thua lỗ theo kế toán giá trị thị trờng? Ngân hàng đang gặp khó khăn, và sự thua lỗ giá trị thị trờng phản ánh điều đó Cuối cùng thì kế toán thống kê cũng nhận ra sự thua

lỗ tơng tự Ngân hàng sẽ phải tìm nguồn tài chính đối với các khoản cho vay ở mức lãi suất cao hơn, vì thế nó có thể thống kê những khoản thua lỗ cha nhận ra đợc trong 4 năm còn lại

Vấn đề trong ví dụ trên có nguyên nhân bởi sự không tơng xứng giữa tài sản và

nợ Vào đầu những năm 1970, sự không tơng xứng này không phải là một vấn đề quan trọng Mức lãi suất ở các nớc phát triển thay đổi ở một mức độ vừa phải, vì thế các

khoản thua lỗ do sự không cân xứng giữa nợ và tài sản thờng nhỏ hoặc không đáng kể Nhiều công ty chủ ý đa sự không cân xứng này vào bản cân đối tài chính Bởi vì đờng cong lợi suất thờng có độ dốc hớng lên, ngân hàng có thể kiếm đợc lãi suất nhờ vào những khoản vay ngắn hạn và những khoản cho vay dài hạn

Mọi việc bắt đầu thay đổi vào những năm 1970, đánh dấu sự khởi đầu cho chu kỳ thay đổi mức lãi suất đợc kéo dài cho đến đầu những năm 1980 Qui tắc Q của mỹ, đợc qui vào mức lãi suất mà ngân hàng phải trả cho những ngời gửi tiền, đã bị loại bỏ để ngăn cản dòng tiền lu chuyển ra nớc ngoài đối với tiền gửi đồng USD Ngời quản lý của rất nhiều các công ty, nhận biết sự rủi ro lớn một cách từ từ Một vài công ty đã mắc phải những khoản thua lỗ đáng kinh ngạc Bởi vì nhiều công ty đã sử dụng kế toán thống

kê, kết quả Thua lỗ của các công ty dần dần tích lại trong vòng 5 hoặc 10 năm

Ví dụ một công ty bảo hiểm nhân thọ hỗ tơng US Equitable Trong đầu những năm 1980, đờng cong lãi suất US đã đảo chiều, với mức lãi suất ngắn hạn Công ty này

đã bán một số các hợp đồng bảo đảm lãi suất dài hạn (GiCs) bảo đảm mức lãi suất vào khoảng 16% cho một thời hạn lên đến 10 năm Trong thời gian này, GICs thờng có số vốn chính là 100MM hoặc nhiều hơn Equitable đã đầu t các tài sản ngắn hạn để kiếm lời nhiều hơn mức lãi suất đã đảm bảo trong hợp đồng Mức lãi suất ngắn hạn sớm bị giảm sút Khi Equitable phải tái đầu t, nó không có khả năng tạo ra mức lãi suất bằng với mức lãi suất mà nó phải trả trong GICs Công ty bị tê liệt Thậm chí nó bị cổ phần hoá và bị chiếm quyền kiểm soát bởi tập đoàn Axa

Các nhà quản lý tài chính của các công ty ngày càng chú ý đến rủi ro tài sản-nợ Vấn đề ở đây không phải là khả năng tăng giá trị tài sản hoặc công nợ Đó là vốn có thể

bị giảm bởi sự khác biệt ít giữa tài sản và nợ- tức là giá trị của tài sản và nợ có thể giảm Rủi ro tài sản-nợ là loại đòn bẩy nợ của rủi ro Vốn của hầu hết các tổ chức tài chính có quan hệ rất ít đến tài sản và các khoản nợ, vì thế sự thay đổi nhỏ của tài sản-nợ ảnh hởng rất ít đến sự thay đổi về vốn

Hình 1 mô tả sự biến đổi theo thời gian

của các giả thuyết về tài sản và nợ của công ty

Qua qúa trình mô tả đó ta thấy, mặc dù tổng

tài sản và nợ chỉ thay đổi ít, nhng vốn của công

ty giảm rất lớn( mục đích của ví dụ này là xác định sự khác biệt giữa tài sản và nợ) Trong hình 1, vốn giảm trên 50%, một sự phát triển ảnh hởng rất lớn đến bất kỳ công ty nào

Kế toán thống kê có thể che dấu vấn đề này bằng cách làm chậm lại các khoản thua lỗ trong tơng lai, nhng nó không thể giải quyết đợc vấn đề này Các công ty đối phó lại bằn cách lập nên các phòng quản lý tài sản-nợ (ALM) để đánh giá rủi ro tài sản-nợ

Họ thành lập các uỷ ban ALM gồm các nhà quản lý cấp cao để phát hiện rủi ro

Các kỹ thuật để đánh giá rủi ro tài sản-nợ bao gồm phân tích thâm hụt và phân tích kỳ hạn Các kỹ thuật thuận tiện này làm cân xứng giữa tài sản – nợ Cả 2 đều hoạt

động tốt nếu tài sản và nợ bao gồm dòng tiền cố định Tuỳ chọn, nh là các khoản cầm cố hoặc nợ có thể trả, đặt ra các vấn đề là sự phân tích thâm hụt không thể gán vào đợc Phân tích kỳ hạn có thể gán vào lý thuyết, nhng bổ xung một cách đầy đủ các đo lờng kỳ hạn đã đợc vấn đề hoá Theo đó, các ngân hàng và các công ty bảo hiểm đều tạo nên các phân tích kịch bản

Với phân tích kịch bản, một vài mức lãi suất sẽ đợc chỉ ra trong 5 hoặc 10 năm

Nó có thể chỉ ra mức tăng, giảm lãi suất, một trờng hợp giảm từ từ lãi suất sau khi có sự tăng đột biến Kịch bản có thể chỉ ra cách c xử của đờng cong lãi suất, vì thế có thể có đ-ờng cong lãi suất thẳng hoặc đờng cong lãi suất đảo chiều 10 hoặc 20 kịch bản sẽ đợc chỉ ra hết Tiếp theo, giả thiết có thể đợc làm về sự thể hiện của tài sản và nợ ở mỗi 1 kịch bản Giả thiết có thể gồm mức lãi suất trả trớc trong tài sản cầm cố hoặc mức lãi suất nộp trên các sản phẩm bảo hiểm Giả thiết cũng có thể về mức lãi suất của các công việc kinh doanh mới có thể thu đợc đối với nhiều sản phẩm Dựa vào các giả thiết trên, bản cân đối tài chính của công ty có thể đợc dự đoán trong mỗi kịch bản Nếu sự dự

đoán là không rõ ràng, thì uỷ ban ALM có thể sẽ điều chỉnh tài sản và nợ để gán cho các chỉ số thiệt hại Thiếu sót của phân tích kịch bản là trên thực tế nó phụ thuộc cao vào sự lựa chon kịch bản Nó cũng đòi hỏi là nhiều giả thiết về tài sản hoặc nợ sẽ nh nào dới một kịch bản nhất định

Trong nhiều trờng hợp, ALM là sự thay thế cho kế toán giá trị thị trờng trong ờng hợp của kế toán thống kê Nó là sự thay thế cần thiết bởi vì nhiều tài sản và các khoản nợ của các tổ chức tài chính không thể – và vẫn không thể- nhận biết trên thị tr-ờng Đặc trng này của kế toán giá trị thị trờng không phải là một giải pháp hoàn hảo Một công ty có thể kiếm đợc lợi nhuận rất lớn nhng sẽ phá sản do dòng tiền không tơng xứng Một vài kỹ thuật của ALM – nh là cách phân tích kỳ hạn – không chỉ ra đợc

tr-tính thanh khoản Các phân tích khác là thích hợp với phân tích dòng tiền Với một sự

điều chỉnh nhỏ, kỹ thuật phân tích thâm hụt có thể đợc sử dụng trong phân tích dòng tiền Phân tích kịch bản có thể dễ dàng sử dụng để đánh giá rủi ro thanh khoản

Các công ty đã nhận ra khả năng của rủi ro thanh khoản không đợc nhận ra trong phân tích ALM Họ cũng nhận ra là nhiều công cụ đợc sử dụng trong phòng ALM có thể

dễ dàng áp dụng để đánh giá rủi ro thanh khoản Theo đó, sự đánh giá và quản lý rủi ro thanh khoản trở thành chức năng thứ 2 của phòng ALM và uỷ ban ALM

ALM đợc phát triển từ đầu những năm 1980 Ngày nay, các công ty tài chính tăng cờng việc sử dụng giá trị thị trờng đối với các ngành kinh doanh chắc chắn Điều đó

đúng đối với các ngân hàng toàn cầu đang kinh doanh thơng mại Đối với sách thơng mại, kỹ thuật quản lý rủi ro thị trờng – VAR, giới hạn rủi ro thị trờng- thích hợp hơn kỹ thuật ALM Trong các công ty tài chính, ALM thờng đợc gắn với tài sản và nợ của họ – ngành kinh doanh của họ- đợc mô tả trong thống kê cơ bản Điều này bao gồm, các khoản cho vay ngân hàng, và tiền gửi Nó bao gồm các hoạt động tài chính thiết yếu và truyền thống

Kỹ thuật ALM cũng đợc phát triển Sự gia tăng của thị trờng phát sinh OTC làm thay đổi dễ dàng nhiều chính sách bảo hiểm Sự phát triển đáng kể này đã đợc chứng khoán hoá, nó cho phép các công ty xác định rủi ro tài sản-nợ bằng cách bỏ tài sản hoặc

nợ trong bản cân đối tài chính Điều này không thể loại bỏ đợc rủi ro tài sản-nợ, nó cũng làm đơn giản bản cân đối tài chính Phạm vi hoạt động của ALM đã đợc mở rộng Ngày nay, ban ALM đang định ra các rủi ro giao dịch nớc ngoài và các rủi ro khác ALM đợc

mở rộng thành các công ty phi tài chính

Các tổng công ty đã sử dụng kỹ thuật ALM để xác định các thiệt hại lãi suất, rủi

ro thanh khoản và rủi ro giao dịch với nớc ngoài Họ đang sử dụng các kỹ thuật có liên quan để xác định các rủi ro hàng hoá Ví dụ, bảo hộ giá nhiên liệu hàng không hoặc thép thờng đợc trình bày nh ALM

CAPITAL : Vốn

Vốn là một trong những khái niệm cơ bản nhất trong tài chính Nó đồng thời cũng

là một trong các khái niệm khó nắm bắt nhất Vốn là giá trị của một công ty hay của các

tổ chức đầu t khác – Nó đợc xác định bằng cách lấy giá trị tài sản trừ đi giá trị công nợ Hiểu theo cách thông thờng, nó đại diện cho khả năng khoả lấp các khoản thua lỗ ngoài

dự kiến của nguồn tài chính Các nhà đầu t và các nhà qui định quan tâm đến vốn bởi vì

một công ty sẽ vỡ nợ khi không có vốn Vốn một công ty càng cân đối với tài sản bao nhiêu thì ngời nắm giữ vốn càng tự tin là công ty sẽ thực hiện đầy đủ các nghĩa vụ đối với họ bấy nhiêu Tất nhiên là chỉ riêng vốn không đảm bảo đợc khả năng thanh toán Mức độ t bản hoá cao của một công ty có thể thất bại vì khả năng thanh khoản kém

Chúng ta có thể nghĩ đến vốn nh là giá trị thanh toán của một công ty Nếu toàn

bộ tài sản và các khoản nợ của một công ty đợc thanh toán, thì bao nhiêu tiền sẽ đợc chia cho các nhà đầu t? Tất nhiên khả năng thanh toán của một công ty có thể là một nhiệm vụ quan trọng, vì thế hầu hết các công ty đều giá trị hơn điều này cũng phức tạp giống nh khái niệm mơ hồ về vốn Thách thức trong cách xác định vốn ở đây là nó vừa đảm bảo chính xác, vừa đảm bảo tính thích đáng

Theo khái niệm kế toán, thì vốn là giá trị tài sản trừ đi giá trị công nợ trên sổ sách,

có thể nó đợc điều chỉnh trong bản báo cáo tài chính Cách tính này là chính xác nhng

nó luôn luôn không thoả đáng Tài sản của một công ty có thể bao gồm các khoản đầu t

bị đánh giá thấp trong các công nghệ lạc hậu hoặc là “thơng hiệu” Giá trị thị trờng của một công ty có thể bị giảm, nhng nó sẽ giảm dần dần trong khoảng thời gian là 10 năm Thậm chí khi bỏ qua chi phí thanh toán, thì giá trị thanh toán của nhiều công ty thực chất có thể là nhỏ hơn giá trị vốn của họ trên kế toán

Một cách xác định vốn của công ty khác đó là giá trị trên thị trờng của vốn chủ sở hữu Đối với công ty cổ phần thờng, nó đợc xác định bằng cánh nhân số lợng cổ phiếu với giá cổ phiếu hiện tại Cách tính này không bị làm trở ngại bởi tính hình thức của kế toán, giá trị thị trờng của cổ phiếu công ty phản ánh sự đánh giá của thị trờng đối với giá trị của công ty Tất nhiên là giá cổ phiếu còn phụ thuộc vào cảm xúc của con ngời và tâm lý số đông Giá cổ phiếu của một công ty có thể thay đổi đáng kể mà không phụ thuộc vào những thay đổi cơ bản về triển vọng kinh doanh của công ty đó Nếu giá trị cổ phiếu tăng vọt với sự đầu cơ bong bóng hoặc giảm sút với sự hoảng loạn thì nó cũng không nói gì nhiều về giá trị cơ bản của một công ty

Các nhà qui định và các nhà quản lý rủi ro nghĩ giằng vốn là nguồn tài chính có thể dùng để khoả lấp các khoản thua lỗ ngoài dự kiến Theo cách nghĩ tổng quan này, nguồn vốn là các quĩ để bảo vệ các bên khỏi các khoản thua lỗ từ nguồn tài sản của công

ty Nó có thể là quyết định gây tranh cãi Các khoản này có thể bao gồm vốn chủ sở hữu, các khoản lợi nhuận giữ lại và các khoản nợ dài hạn

Chúng ta đã thiết lập định nghĩa về nguồn vốn, bớc tiếp theo là xác định nguồn vốn của công ty là bao nhiêu Theo cách truyền thống, câu hỏi này đợc trả lời bởi các tổ chức tài chính thông qua tỉ lệ nguồn vốn, nó đợc xác định bằng cách lấy vốn chia cho tài sản : Tỉ lệ vốn = Tài sản / vốn.

Các tổ chức tài chính thờng có tỉ lệ vốn trong phạm vi từ 4 – 10%, nó phụ thuộc vào cách xác định nguồn vốn đợc sử dụng

Trong những năm 70 và 80 Trong môi trờng này, nguồn vốn đóng vai trò là một vật cản quan trọng để chống lại các khoản thua lỗ Bởi vì tài sản Các nhà qui định và ngời trong ngành đã bắt đầu chỉnh sửa tỉ lệ nguồn vốn hoặc bỏ hẳn nó đi

Sự điều chỉnh này tạo ra tỉ lệ điều chỉnh rủi ro nguồn vốn : = vốn/ tài sản đã điều chỉnh rủi ro

Trong đó tài sản đã điều chỉnh rủi ro đợc tính

+ 0% đối với khoản nợ chính phủ của các nớc thuộc nhóm G-10

+ 20% đối với nợ ngân hàng của các nớc thuộc nhóm G-10

+ 100% đối với nợ công ty và nợ chính phủ của các nớc không thuộc G-10

Trong trờng hợp khác, Các nhà qui định và ngời trong ngành xoá bỏ hoàn toàn khái niệm về tỉ lệ vốn, và thay vào đó họ tập chung vào việc xác định rủi ro của công ty

và chỉ ra các yêu cầu về vốn Trong nhứng năm 70 và 80, công việc này đã góp phần phát triển các khái niệm nh là “lợng hoá rủi ro” và “ mô hình rủi ro tín dụngdanh mục

đầu t”, điều đó có thể chỉ định sự gia tăng chi phí vốn của ngành hoặc kinh doanh cá nhân

Ví dụ, trong tình hình tài chính chắc chắn, Basel accords yêu cầu ngân hàng tính toán 99% VAR trong 10 ngày đối với cuốn sách về thơng mại của họ kết quả là chi phí nguồn vốn bằng 3 lần giá trị này khi đợc áp dụng đối với rủi ro thị trờng của sách kinh doanh

Sau khi đã đợc tính toán, vốn cá nhân đợc cộng tổng lại, có thể có sự điều chỉnh

để phản ánh ảnh hởng của chính sách bảo hộ giá hoặc đa dạng hoá Một công ty cần vốn

để vợt qua tổng chi phí về vốn Nó đợc gọi là “rủi ro cơ sở vốn” , phân biệt nó từ tài sản cơ sở với tỉ lệ vốn.

Qua nhiều năm, cách nhà qui định đã định ra luật lệ về rủi ro cơ sở vốn trong nhiều qui định Họ đã định ra các qui tắc cho việc tính toán vốn của công ty và chi phí vốn thích hợp Mục đích ở đây là khẳng định giằng một công ty có đủ vốn để đảm bảo khả năng thanh toán khi đối mặt với các thua lỗ có thể gia tăng từ các rủi ro Các phân tích này đợc gọi là sự tính toán vốn qui định Nó đợc

Ngời hành nghề đã sử dụng việc tính toán rủi ro cơ sở vốn để đánh giá và đa ra các quyết định trong phạm vi tài chính công ty ý tởng ở đây là gán chi phí vốn cho kinh doanh cá nhân hoặc quản ký kinh doanh dựa trên các rủi ro của chúng Thực hiện việc

đánh giá bằng cánh so sánh giữa ngành kinh doanh hoặc quản lý kinh doanh đối với chi phí về vốn của nó Sau đó, một vài thớc đo về thu nhập trên vốn của ngành kinh doanh hoặc quản lý kinh doanh có thể đợc tính toán Trong phạm vi mô hình này, một tổ chức tài chính sẽ tiếp tục công việc kinh doanh hoặc quản lý kinh doanh của họ nếu nó tạo ra thu nhập trên vốn là cao nhất Trong một vài trờng hợp, các nhà quản lý cấp cao giống

nh các nhà t bản nhỏ mạo hiểm, họ quyết định xem các mạo hiểm gì gặp phải khi đầu t vốn có giới hạn của họ Qua trình tiến hành đợc gọi là : “ phân phối vốn”

Ta có thể hình dung đợc là các công ty có thể định ra việc phân phối vốn dựa trên các công thức về vốn và chi phí vốn Trong khi có một vài công ty đã làm việc đó, thì hầu hết các công ty đều không làm Vấn đề ở đây là vốn pháp định và chi phí vốn đợc tạo ra cho nhiều mục đích hơn là chỉ tập chung phân tích trong ngành kinh doanh hoạc quản trị kinh doanh Về mặt tổng thể, nó không phân biệt rõ ràng giữa sự giống nhau về rủi ro ít nhất và các ngành quản trị kinh doanh khác nhau Ví dụ, vào năm 1988 Basel Accord đã gán cho các khoản nợ công ty là 8% Vì lý do này các tổ chức tài chính đã phát triển các công thức độc quyền cho vốn và chi phí về vốn Để phân biệt các điều này với sự tính toán nguồn vốn pháp định- và để nhấn mạnh

RAROC and Economic capital : Lợi nhuận đầu t đã điều chỉnh rủi

ro và vốn kinh tế.

Trong khi thuật ngữ vốn kinh tế mới đợc phát triển, thì khái niệm về nó đã đợc giới thiệu trong những năm 80 Các nhà qui định rất quan tâm đến tỉ lệ vốn của các tổ