CHƯƠNG 1: CƠ SỞ LÝ LUẬN VÀ KINH NGHIỆM QUỐC TẾ VỀ ĐIỀU HÀNH CHÍNH SÁCH TIỀN TỆ
1.3. KINH NGHIỆM MỘT SỐ NƯỚC VỀ ĐIỀU HÀNH CHÍNH SÁCH TIỀN TỆ VÀ BÀI HỌC CHO VIỆT NAM
1.3.1. Kinh nghiệm quốc tế của một số nước về điều hành chính sách tiền tệ sau khủng hoảng
1.3.1.1. Kinh nghiệm của Mỹ
Vào tháng 12 năm 2007, hệ thống tài chính và nền kinh tế Mỹ bắt đầu suy thoái do sự đổ vỡ của thị truờng nhà đất. Fed phản ứng bằng cách giảm lãi suất mục tiêu (federal fund target rate) và tỷ lệ chiết khấu, từ 5.25% ngày 18/9/2007 đến 0- 0.25% ngày 16/12/2008 và giữ nguyên nhu vậy cho đến tháng 12 năm 2015. Các nhà kinh tế gọi đây là “giới hạn duới 0” (zero lower bound) để biểu thị rằng một khi tỷ lệ chiết khấu đuợc hạ xuống 0, theo thuyết ua chuộng tính thanh khoản, mọi nguời sẽ giữ tiền mặt chứ không gửi vào ngân hàng hay mua chứng khoán. Hậu quả là đầu tu tu nhân khó có thể đuợc thúc đẩy vì ngân hàng không huy động đuợc tiền gửi thì cũng không thể cho xí nghiệp vay và chứng khoán không bán đuợc thì xí nghiệp cũng không huy động đuợc vốn. Chính sách tiền tệ trở nên bất lực trong việc thúc đẩy đầu tu tu nhân và do đó là bất lực trong việc kích thích tổng cầu.
Chính vì vậy, các cơ quan tiền tệ tại Mỹ quan ngại rằng thanh khoản cung cấp cho hệ thống ngân hàng sẽ không đến đuợc với các bộ phận khác của hệ thống tài chính. Chỉ sử dụng các công cụ chính sách tiền tệ truyền thống là chua đủ khi đã cung cấp một khi lãi suất mục tiêu đã đạt đến mức không. Để phá vỡ vấn đề này, Fed quyết định sử dụng các công cụ CSTT phi truyền thống để kích thích kinh tế.
Thứ nhất, FED đã đua ra một số phuơng tiện tín dụng khẩn cấp để cung cấp thanh khoản trực tiếp cho thị truờng và các công ty tài chính. Một số nguời nhận không phải là ngân hàng, nằm ngoài khung quy định của Cục Dự trữ Liên bang;
điều này đánh dấu lần đầu tiên FED cho các ngân hàng phi chính phủ cho vay kể từ Cuộc Đại suy thoái. Fed đã cho phép các hành động này theo Mục 13 (3) của Cục Dự trữ Liên bang là một điều khoản khẩn cấp hiếm khi đuợc sử dụng, cho phép
FED mở rộng tín dụng cho các tổ chức tài chính phi ngân hàng và các công ty phi tài chính.
Thứ hai, FED tung ra các gói "nới lỏng định lượng" nhằm bơm tiền làm tăng lượng thanh khoản trong nền kinh tế, giảm lãi suất dài hạn thông qua tác động lên bảng cân đối tài sản, qua đó tác động lên kỳ vọng lạm phát. Kỳ vọng lạm phát tăng khiến mức lãi suất dài hạn tự nhiên tăng lên trên 0. Từ năm 2009 đến năm 2014, FED thực hiện ba vòng QE, mua chứng khoán Kho bạc Hoa Kỳ, nợ cơ quan và chứng khoán được thế chấp bằng BĐS (MBS) của ngân hàng thương mại và các định chế tài chính khác. Lượng tiền này được bơm vào nền kinh tế sẽ khiến lãi suất dài hạn giảm xuống, khuyến khích cho vay và chi tiêu. Các chứng khoán này hiện chiếm phần lớn tài sản trong bảng cân đối của Fed.
Tháng 11/2008, Mỹ đã tung ra gói QE1 khi cuộc khủng hoảng tài chính đang trong giai đoạn căng thẳng nhất. FED đã hạ lãi suất đồng USD về 0 - 0,25% và chi ra khoảng 1.700 tỷ USD để mua các chứng khoán nợ có tài sản thế chấp đảm bảo (MBS) và trái phiếu kho bạc để thúc đẩy nền kinh tế.
Dưới tác động của QE1, nền kinh tế Mỹ đã phục hồi trong một giai đoạn ngắn nhưng sau đó lại có dấu hiệu suy giảm. Do đó, từ ngày 3/11/2010 đến hết tháng 6/2011, FED quyết định bơm thêm 600 tỷ USD cho chương trình QE2 để mua trái phiếu chính phủ kỳ hạn từ 2 - 10 năm. Tuy nhiên, kinh tế Mỹ chỉ phục hồi một thời gian ngắn sau đó lại bắt đầu yếu đi.
Tháng 9/2011, để “giải cứu” và tiếp tục kích thích nền kinh tế Mỹ, FED đã triển khai chương trình “Operation Twist”, bao gồm hai gói có trị giá 400 tỷ USD và 267 tỷ USD. Nội dung chính của chương trình này là hoán đổi trái phiếu mà cụ thể là bán trái phiếu chính phủ Mỹ kỳ hạn ngắn (đáo hạn dưới 3 năm) và mua lại trái phiếu chính phủ Mỹ kỳ hạn dài (đáo hạn từ 6-30 năm). Như vậy, khác với QE thông thường, với chương trình này FED không làm tăng cung tiền và mở rộng bảng cân đối tài sản của mình mà chỉ thay đổi các thành phần trong bảng cân đối sử dụng nguồn vốn có sẵn.
Tuy nhiên, sau 2 gói QE1 và QE2, nền kinh tế Mỹ vẫn không có nhiều dấu
QE 1 (3/2009-5/2010) +$302 +$1.129 +$168 +$451
QE 2 (11/2010-7/2011 +$788 -$142 -$35 +$578
QE 3 (10/2012 - 10/2014 +$810 +$874 -$48 +$1.663 Tổng cộng (3/2009 -
10/2014)
+$1.987 +$1.718 +$40 +$2.587
hiệu khởi sắc. Chính phủ Mỹ quyết định tung ra gói QE3 vào tháng 9/2012, đồng thời cam kết tiếp tục giữ lãi suất ngắn hạn ở mức gần 0% ít nhất đến giữa năm 2015.
FED tiến hành mua số luợng MBS trị giá 40 tỷ USD/tháng bằng cách phát hành tiền và mua lại tài sản của các ngân hàng. QE3 là gói chính sách tiền tệ mà FED đua ra tạo điều kiện cho vay với lãi suất thấp nhất để doanh nghiệp Mỹ phát triển, phục hồi kinh tế. Truớc tiên FED cam kết sẽ tiếp tục giữ lãi suất ngắn hạn ở mức gần 0% ít nhất là cho đến giữa năm 2015; đồng thời, FED sẽ tiến hành mua số luợng MBS trị giá 40 tỉ đôla mỗi tháng bằng cách phát hành tiền và mua lại tài sản của các ngân hàng. Nhu vậy, uớc tính tổng cộng mỗi tháng FED sẽ nắm giữ khoảng 85 tỷ USD trái phiếu dài hạn. Chủ tịch FED công bố rằng kế hoạch mua này có tính "mở" và sẽ hoạt động cho đến khi thị truờng việc làm đuợc cải thiện đáng kể.
Bảng 1.1: Nới lỏng định lượng: Sự thay đổi cơ câu tài sản trong bảng cân đối kế toán của FED
(Đơn vị: tỷ USD)
Nguồn: Congressional Research Service (CRS) tính toán dựa trên số liệu của Fed..
Với 3 gói QE đuợc FED tung ra trong những năm vừa qua đã giúp Mỹ tăng luợng tiền trong luu thông, giảm lãi suất thấp gần mức 0%, từ đó giúp các tập đoàn và DN tiếp cận đuợc với nguồn vốn một cách dễ dàng. Trên thực tế, gói cứu trợ này đã chứng minh tính hiệu quả của nó khi nền kinh tế Mỹ phục hồi nhanh chóng ngoài dự kiến. Tuy nhiên, vẫn có nhiều quan điểm trái chiều về tác động của QE đối với nền kinh tế Mỹ. Có nhiều ý kiến cho rằng, FED không nên thực hiện quá nhiều QE bởi các
gói QE mới sẽ không hiệu quả và có thể còn gây ra những rủi ro cho nền kinh tế.
về phía FED, việc cơ quan này liên tục tung ra các gói QE khổng lồ đã làm tăng
tài sản nợ trong Bảng cân đối tài sản, do một luợng lớn tiền đuợc “bơm vào” nền kinh
tế không đuợc trung hòa, tạo áp lực lạm phát. Hơn nữa, việc hoán đổi trái phiếu dài hạn
bằng trái phiếu ngắn hạn mặc dù không làm thay đổi tổng tài sản của FED nhung đã làm giảm chất luợng tài sản của FED, nghĩa là làm đồng USD yếu đi.
Đối với hệ thống ngân hàng, một trong những mục tiêu của QE là tăng vốn khả dụng cho ngân hàng thuơng mại (NHTM) để cho các tổ chức, doanh nghiệp và cá nhân vay vốn. Hai gói QE đầu tiên đã giúp giảm lãi suất và thúc đẩy thị truờng cổ phiếu nhung các ngân hàng lại không sẵn sàng trong việc cho vay tiền. Hệ thống ngân hàng hiện nay vẫn còn tồn luợng tiền dự trữ khổng lồ (uớc tính khoảng 1.600 tỷ USD) không cho vay và bản thân các ngân hàng cũng vẫn chua sẵn sàng nới lỏng các tiêu chuẩn tín dụng vốn còn đang trong tình trạng thắt chặt sau cuộc khủng hoảng tài chính.
Đối với nền kinh tế Mỹ nói chung thì ngay bản thân FED cũng nhận định là việc luợng hóa tác động của QE đối với lợi suất trái phiếu sẽ dễ hơn so với đo đếm hiệu quả QE đối với kinh tế vĩ mô. Nhu vậy, việc triển khai các gói QE khổng lồ không thực sự đem lại nhiều lợi ích trực tiếp cho nền kinh tế Mỹ mà nguợc lại đã trực tiếp làm gia tăng tỷ lệ nợ công của nuớc này (tỷ lệ này đã tăng đáng kể trong giai đoạn tiến hành các gói QE, cụ thể từ mức 87,1% năm 2010 lên tới mức 101,6%
cho năm 2013).
1.3.1.2. Kinh nghiệm của Trung Quốc
Đối mặt với cuộc khủng hoàng toàn cầu năm 2008, để khắc phục tình trạng trì trệ của nền kinh tế, chính phủ Trung Quốc đã đề ra chính sách tài khóa mở rộng và chính sách tiền tệ linh hoạt, cụ thể: chính phủ Trung quốc đã thông qua gói kích thích kinh tế trị giá khoảng 586 tỷ USD (4000 tỷ nhân dân tệ) vào ngày 9/11/2008.
Số tiền này sẽ đuợc chi đến năm 2010 vào 10 lĩnh vực quan trọng nhu: xây nhà ở cho nguời thu nhập thấp, nâng cấp hệ thống cơ sở hạ tầng nông thôn, mạng luới
ra một loạt chính sách kích thích kinh tế. Cùng với đó ngân hàng Trung ương Trung Quốc (PBOC) đã liên tục hạ lãi suất cơ bản và nới lỏng các quy tắc cho vay của các ngân hàng thương mại như dỡ bỏ mức trần tín dụng áp dụng đối với các NHTM để hỗ trợ các doanh nghiệp vừa và nhỏ; ngoài ra ngày 2/12/2008, PBOC đã quyết định hạ thấp tỉ giá hối đoái đòng NDT, từ 6,85 NDT/USD xuống 6,88 NDT/USD.
CSTT nới lỏng đã dẫn đến tăng trưởng tín dụng nóng và mở rộng cung tiền quá mức. Thêm vào đó, các quốc gia phương Tây đẩy mạnh thực hiện chính sách tiền tệ nới lỏng định lượng (QE), dẫn đến thanh khoản toàn cầu dư thừa và một số lượng lớn dòng vốn quốc tế đã vào Trung Quốc, làm trầm trọng thêm nguồn cung tiền dư thừa. Trước tình hình lạm phát liên tục tăng, năm 2010, POBC đã bắt đầu thắt chặt chính sách tiền tệ, còn gọi “chính sách kinh tế lành mạnh”.
Trong ba quý đầu năm 2011, PBOC bắt đầu triển khai các biện pháp của chính sách tiền tệ với xu hướng thắt chặt, mục tiêu chính của chính sách tiền tệ là duy trì ổn định giá cả. Sau tháng 10/2011, khủng hoảng nợ công Châu Âu liên tục lan rộng lại khiến tăng trưởng kinh tế Trung Quốc chậm lại, cùng với chỉ số CPI sụt giảm, chính sách tiền tệ lúc này lại nới lỏng đến một mức độ nhất định.
Điều chỉnh linh hoạt tỉ lệ dự trữ bắt buộc
Từ tháng 1/2010 đến tháng 6/2011, POBC đã có 12 lần tăng tỷ lệ dự trữ bắt buộc. Tỷ lệ này đối với các định chế tài chính lớn tăng từ 15,5% lên 21,5%, mức cao nhất trong lịch sử; đối với các tổ chức tài chính vừa và nhỏ, tỷ lệ này đã tăng từ 13,5% lên 18%. Mục đích những lần điều chỉnh này nhằm định hướng các tổ chức tài
chính giữ một mức tăng trưởng tín dụng vừa phải và tối ưu hóa cơ cấu tín dụng thông
qua quy định nghịch chu kỳ. Điều đó nhằm giải quyết những vấn đề sau: Thứ nhất, mức độ bất cất xứng giữa quy mô tín dụng ngân hàng và tăng trưởng kinh tế cũng như
chỉ số giá, tăng trưởng kinh tế không có mức tăng cân xứng với mức tăng trưởng tín dụng và lạm phát; thứ hai, hiệu quả thực hiện của chính sách tín dụng thấp; thứ ba, giảm mức độ ảnh hưởng của một tổ chức tài chính duy nhất toàn hệ thống. Nếu tổ
điều chỉnh tín dụng, tỷ lệ này sẽ được hạ xuống đến mức chung.
Hoạt động thị trường mở linh hoạt.
Trong ba quý đầu năm 2011, POBC chủ yếu phát hành tín phiếu ngân hàng trung ương và tiến hành các hoạt động mua lại ngắn hạn nhằm giảm tính thanh khoản trong hệ thống ngân hàng. Trong quý IV, POBC giảm quy mô và tần suất phát hành tín phiếu ngân hàng trung ương theo sự thay đổi của tình hình kinh tế và tính thanh khoản trong hệ thống ngân hàng.
Tăng lãi suất cơ bản
Sau khi tăng lãi suất cơ bản của huy động tiền gửi và cho vay hai lần trong năm 2010, trong nửa đầu năm 2011, POBC đã tăng tỷ lệ này liên tục trong ba lần.
lãi suất tiền gửi 1 năm được nâng từ 2,25% lên 3,5% và lãi suất cho vay 1 năm tăng từ 5,31% lên 6,56%. Trong quý IV năm 2011, lãi suất cơ bản vẫn ổn định.
Chính sách cửa sổ định hướng tín dụng
POBC đã chỉ đạo ngân hàng tiếp tục duy trì tốc độ cho vay hợp lý, tối ưu hóa cấu trúc tín dụng và quản lí rủi ro tín dụng cũng như hỗ trợ nền kinh tế. Ví dụ, khuyến khích các ngân hàng tăng cường hỗ trợ tín dụng cho các lĩnh vực then chốt như tam nông, SMEs, các dự án kinh kế đặc biệt là dự án nhà ở dành cho người dân đô thị có thu nhập thấp, tiết kiệm năng lượng giảm thiểu ô nhiễm. Đồng thời, POBC yêu cầu các ngân hàng tăng cường quản lý các khoản vay cho chính phủ địa phương và kiểm soát chặt chẽ các khoản cho vay đối với các ngành công nghiệp tiêu thụ năng lượng cao, phát thải cao và quá tải.
Tiếp tục tăng cường kiểm soát tín dụng cho bất động sản
Để kiểm soát thị trường bất động sản, Hội đồng Nhà nước đã ban hành một loạt các hồ sơ pháp lý nghiêm ngặt hơn trong tín dụng bất động sản, nâng tỷ lệ thanh toán của ngôi nhà thứ hai trở lên lên 60 %, tỷ lệ thế chấp đã được nâng lên 1,1 lần tỷ lệ cũ, và thế chấp cho ngôi nhà thứ ba đã bị đình chỉ.
Hiệu quả của CSTT lành mạnh với xu hướng thắt chặt ngân hàng Thắt chặt thanh khoản dẫn đến chi phí tài chính tăng
Trong 6 tháng đầu năm 2011, hệ thống ngân hàng thiếu thanh khoản, đặc biệt
đối với các ngân hàng vừa và nhỏ. Một mặt, bị ảnh hưởng bởi các công cụ định lượng khiến tỷ lệ dự trữ dư thừa của các ngân hàng thương mại tiếp tục giảm; Mặt khác, mặc dù lãi suất danh nghĩa tiền gửi đã tăng lên nhiều lần nhưng tỷ lệ lạm phát tiếp tục tăng nhanh, dẫn đến lãi suất thực tế thậm chí còn âm. Khi CPI đạt mức cao nhất 6,5% trong tháng 6, lãi suất danh nghĩa đối với tiền gửi 1 năm chỉ là 3,25%.
Lãi suất thực âm liên tục dẫn đến dòng tiền tiết kiệm sụt giảm mạnh. Tình hình thắt chặt thanh khoản trong hệ thống ngân hàng đã làm tăng mạnh lãi suất liên ngân hàng. Vào tháng 6 năm 2011, lãi suất bình quân liên ngân hàng 7 ngày đạt mức cao nhất là 5,95%. Vì các ngân hàng lớn có nhiều ngân quỹ hơn các ngân hàng vừa và nhỏ, các ngân hàng thường cho vay ngân hàng, ít khi bị ảnh hưởng bởi lạm phát cao; trong khi ngân hàng lại vay vốn ngân hàng nên họ phải đối mặt với chi phí tài chính cao hơn. Ke từ quý III/2011, do PBOC nới lỏng chính sách tiền tệ, tình trạng thanh khoản đã trở nên tốt hơn.
Tăng trưởng tín dụng ổn định, cơ cấu tín dụng được cải thiện
Do chính sách tiền tệ lành mạnh với xu hướng thắt chặt, tăng trưởng tín dụng của Trung Quốc bắt đầu chậm lại. Cuối năm 2011, dư nợ tín dụng đạt 54,8 nghìn tỷ NDT, tăng 7.47 nghìn tỷ NDT so với năm trước (13,6%). Cơ cấu tín dụng cũng được cải thiện theo định hướng của Chính phủ Trung Quốc: Thứ nhất, các khoản vay cho dự án nhà ở cho người dân đô thị có thu nhập thấp tăng nhanh, với mức tăng trưởng 66,2%/năm. Thứ hai, tỷ lệ cho vay cho tam nông và các DNNVV đã tăng lên. Đến cuối năm 2011, dư nợ cho vay nông nghiệp của các tổ chức tài chính ngân hàng chiếm 25,7% tổng dư nợ, tăng trưởng so với cùng kỳ năm ngoái là 24,9%, cao hơn 9% so với mức tăng trưởng bình quân; số dư DNNVV chiếm 19,6%, tăng trưởng của năm là 25,8%, cao hơn 10% so với mức tăng trưởng bình quân. Thứ ba, hỗ trợ tín dụng cho văn hoá, ngành năng lượng và vùng biên giới đã tăng lên. Thứ tư, cấu trúc kì hạn của khoản vay đã được cải thiện, tăng trưởng của các khoản vay ngắn hạn cao hơn các khoản cho vay trung và dài hạn. Đến cuối năm 2011, dư nợ ngắn hạn của các ngân hàng đạt 21,7 nghìn tỷ NDT, tăng trưởng so với cùng kỳ năm ngoái là 21,8%; số dư nợ dài hạn là 33,4 nghìn tỷ Nhân dân tệ, tăng
trưởng so với cùng kỳ năm ngoái là 11,8.
Ảnh hưởng đến rủi ro tín dụng và chất lượng tài sản của ngân hàng
CSTT lành mạnh giúp cải thiện chất lượng tổng thể của các tài sản tín dụng và giảm thiểu rủi ro tín dụng. Thứ nhất, nhận thức về phòng ngừa rủi ro đã được tăng cường, các khoản vay được kiểm tra kỹ lưỡng hơn cùng với việc tăng lãi suất cho vay và đề ra thêm tiêu chuẩn cấp tín dụng đã giúp giảm nợ xấu. Thứ hai, tối ưu hóa cơ cấu kỳ hạn tín dụng giúp kiểm soát rủi ro tín dụng. Tuy nhiên, do lãi suất cho vay các DNNVV tăng đã kéo theo chi phí tài chính cho các DNNVV. Khi cuộc khủng hoảng nợ ở Châu Âu bắt đầu trở nên tồi tệ hơn, tăng trưởng kinh tế đang chậm lại làm giảm lợi nhuận của các DNNVV và giảm khả năng thanh toán, dẫn đến tăng rủi ro tín dụng, đặc biệt đối với các ngân hàng vừa và nhỏ chủ yếu cho vay cho các DNVVN.
1.3.1.3. Kinh nghiệm của Thái Lan
Thái Lan đã phải đối mặt với nhiều thách thức lớn sau cuộc khủng hoảng toàn cầu 2008, sự phục hồi không đồng đều giữa các nền kinh tế trên toàn cầu cùng với tình trạng dư thừa thanh khoản và lãi suất không bằng 0 ở các nước phát triển đã dẫn tới dòng vốn gia tăng mạnh vào Thái Lan trong năm 2010. Ngoài ra, nợ công ở Châu Âu đang có nhiều chuyển biến xấu, rủi ro nội bộ bao gồm áp lực lạm phát gia tăng và Chính phủ mất cân đối tài chính trong bối cảnh kinh tế phục hồi mạnh mẽ và thanh khoản dồi dào do dòng vốn chảy vào.
Sự kết hợp của lạm phát và dòng vốn đổ vào có thể được coi là những thách thức đầu tiên của khung CSTT kiểm soát lạm phát mục tiêu của NHTW Thái Lan (BOT). Khung CSTT đó đã được Thái Lan thông qua năm 2000 và thành công trong việc chống chọi với nhiều cú sốc - cuộc khủng hoảng toàn cầu 2008 gần đây, sự tăng giá dầu trên thế giới trong năm 2006-2008, tình trạng bất ổn chính trị trong nước và bong bóng công nghệ thông tin của Mỹ. Tuy nhiên, trong bối cảnh vĩ mô lạm phát gia tăng và và tỉ giá biến động đặt ra một thách thức mới, CSTT đang phải đối mặt với mục tiêu giữa ổn định lạm phát và ổn định tỷ giá. Trong một môi trường toàn cầu thay đổi, không chắc chắn, việc định hình chính sách tiền tệ để phản ứng