NGHIÊN CỨU ẢNH HƯỞNG CỦA CẤU TRÚC VỐN ĐẾN GIÁ TRỊ CÁC CÔNG TY NIÊM YẾT TRÊN SÀN GIAO DỊCH CHỨNG KHOÁN TP.HCM VÀ HÀ NỘI

Các nhà quản trị công ty phải xây dựng cấu trúc vốnvới tỷ lệ cơ cấu bao nhiêu là vốn chủ sở hữu, bao nhiêu là vốn vayđể có thể tối đa hóa giá trịcông ty hay chính là xây dựng cấu trúc vố

BỘGIÁODỤCVÀĐÀOTẠO TRƯỜNGĐẠIHỌCMỞTHÀNHPHỐHỒCHÍMINH

LÊLAMKHÁNH

NGHIÊNCỨUẢNHHƯỞNGCỦACẤUTRÚCVỐNĐẾNGIÁ TRỊ CÁC CÔNG TY NIÊM YẾT TRÊN SÀN GIAO DỊCH CHỨNG

KHOÁN TP.HCM VÀ HÀ NỘI

LUẬNVĂNTHẠCSỸTÀICHÍNHNGÂNHÀNG

ThànhphốHồChíMinh,năm2013

Nghiêncứuảnhhưởngcủacấutrúcvốnđếngiátrịcáccôngtyniêmyếttrênsàngiao dịch chứng

khoán TP.HCM và Hà Nội

2

LỜICẢMƠN

Trướctiên,tôi xingửilờicảmơnsâusắcđếntoànthểquýthầycôđã vàđangcông tác

tạitrường ĐạihọcMở TP.HCM,nơi đã đào tạovàcungcấpcho chúng tôikhối lượngk i ế n t h ứ c v ô c ù n g q u ý g i á t r o n g s u ố t c h ư ơ n g t r ì n h h ọ c t ậ p đàot ạ o t h

ạ c s ỹ c h u y ê n nghành Tài chính ngân hàng Với những kiến thứcđược truyềnđạt chúng tôi đãc ó c ơ h ộ i ứ n g d ụ n g t r o n g n g h i ê n c ứ u h ọ c t h u ậ t v à t h ự c t ế

t r o n g v i ệ c đ i ề u h à n h d o a n h n g h i ệ p

Bên cạnhđó, cho phép tôi xin trân trọng gửi lời tri ânđến thầy Nguyễn Minh Hà, làngườiđã trực tiếp hướng dẫn phương pháp nghiên cứu, cách thức tiếp cậnđến vấn đề màtôi sẽ được trình bày nội dung ở các chương sau

Lời cuối cùng, tôi xin gửi lời cảmơnđến cô giáo chủ nhiệm và tập thể lớp Tài chínhngân hàng khóa 2 (MFB2) vàđặc biệt làBan cán sự lớpđã cho tôiđược học tập và sốngtrong một môi trường tập thểđầy sự yêu thương,đoànkết, chia sẽ kiến thức trong suốt quátrình học tập ở đây

LÊLAMKHÁNH

Nghiên cứu này tiến hành kiểmđịnh mối quan hệ giữa cấu trúc vốn và giá trị công tycủa 107 doanh nghiệp thuộc 03 nhóm ngành Công nghiệp xâydựng (CNXD), Nông lâmngưnghiệp (NLNN)vàThươngmạidịchvụ(TMDV)đượcniêm yếttrênsàngiao

dịchc h ứ n g k h o á n H ồ C h í M i n h v à H à N ộ i t r o n g g i a i đ o ạ n t ừ n ă m 2 0 0 9 đ ế n

2 0 1 2 N g o à i r a , n g h i ê n c ứ u n à y cũng tìmhiểuảnh hưởng của một số các yếu tố khácđến giá trị công ty bao gồm: tỷlệ chia cổ tức bằng tiềnmặt, tỷlệ chiacổ tức bằng cổ phiếu,t u ổ i d o a n h n g h i ệ p t ừ k h i t h à n h l ậ p , t ỷ l ệ s ở h ữ u

t r o n g n ư ớ c , t ỷ l ệ s ở h ữ u n ư ớ c n g o à i , q u y m ô c ô n g t y , t à i s ả n

c ố định hữu hình, tỷ lệ tăng trưởng doanh thu, lợi nhuận trên tổng tài sản (ROA) và lợi nhuận trên vốn chủ sở hữu (ROE)

Bằngphươngphápnghiên cứu hồiquy tuyếntính đabiến,cụ thể l à á p dụng

mô hình hồi quy Pool theo phương pháp bình quân tối thiều OLS trên mẫu khảo sát cho ta kết quả cấu trúc vốn có mối quan hệ âm với giá trị công ty Tương tựnhư cấu trúcvốn, tỷ lệ sở hữu trong nước cũng có tácđộng nghịch chiềuđến giá trị công ty, nghĩa là

tỷ lệ sở hữu trong nước càng cao thì giá trị công ty càng giảm và ngược lại Ngược lại,t u ổ i d o a n h n g h i ệ p được tính từ khi thành lập, tăng trưởng doanh thu, ROA lợi nhuận trên tổng tài sản, ROE lợi nhuận trên vốn chủ sở hữu, tỷ lệ sở hữu nước ngoài có mối quan hệ thuận chiều với giá trị công tyở mức tin cậy 95% Trong khiđó, tỷ

lệ cổ tức

bằngtiềnmặt,tỷlệcổtứcbằngcổphiếu,quymôcôngty,tàisảncốđịnhhữuhình không có ý nghĩa thống kê trong mô hình nghiên cứu

LỜICAMĐOAN i

LỜICẢMƠN ii

TÓMTẮT iii

MỤCLỤC iv-vi DANHMỤCCÁCBẢNGBIỂU vii

DANHMỤCCÁCHÌNHVẼ viii

CÁCTỪVIẾTTẮT ix

CHƯƠNG1:GIỚITHIỆUĐỀTÀINGHIÊNCỨU 1

1.1 Đặtvấnđềnghiêncứu 1

1.2 Câuhỏinghiêncứu 2

1.3 Mụctiêunghiêncứu 2

1.4 Đốitượngvàphạmvinghiêncứu 3

1.5 Ýnghĩacủaviệcnghiêncứu 3

1.6 Bốcụccủaluậnvăn 3

CHƯƠNG2:CƠSỞLÝTHUYẾT 4

2.1 Cấutrúcvốn 4

2.1.1 LýthuyếtM&M 5

2.1.2 Lýthuyếtđánhđổicấutrúcvốn(Thetrade-offtheory) 6

2.1.3 Lýthuyếttrậttựphânhạng(Thepeckingordertheory) 8

2.1.4 Lýthuyếtchiphíđạidiện(Theagencytheory) 9

2.2 Giátrịcôngty 13

2.3 Mốiquanhệgiữacấutrúcvốnvàgiátrịcôngty 14

2.4 Cácnghiêncứutrước 16

2.5 Môhìnhnghiêncứuđềxuất 25

CHƯƠNG3:PHƯƠNGPHÁPNGHIÊNCỨU 27

3.1 Quytrìnhnghiêncứu 27

3.2 Môhìnhnghiêncứu 28

3.2.1 Xâydựngmôhìnhhồiquy 28

3.2.2 Môtảcácbiến 29

3.2.2.1 Biếnphụthuộc–Giátrịcôngty(GTCT) 29

3.2.2.2 Biếnđộclập 29

3.3 Mẫunghiêncứu 39

3.4 Phươngphápphântích 40

3.4.1 MôhìnhhồiquyPool 41

3.4.2 MôhìnhhồiquybiếngiảbìnhphươngtốithiểuLSDV 41

3.4.3 MôhìnhhồiquyảnhhưởngcốđịnhFEM 41

3.4.4 MôhìnhhồiquycácảnhhưởngngẫunhiênREM 42

CHƯƠNG4:KẾTQUẢNGHIÊNCỨU 45

4.1 Phântíchthốngkêmôtả 45

4.1.1 Biếnphụthuộc(GTGT–giátrịcôngty) 46

4.1.2 Biếnđộclập(Donbay-cấutrúcvốn) 47

4.1.3 Cácbiếnđộclậpkhác 47

4.2 Phântíchtươngquangiữacácbiến 49

4.3 Kếtquảphântíchhồiquy 51

4.3.1 Đánhgiásựphùhợpcủa4quymôhồiquy 51

4.3.2 Phântíchkếquảphântíchhồiquycủatừngbiến 59

CHƯƠNG5:KẾTLUẬNVÀKHUYẾNNGHỊ 65

5.1 Kếtluận 65

5.2 Gợiýmộtsốgiảipháp 67

5.3 Hạnchếcủaluậnvănvàhướngnghiêncứutiếptheo 68

5.3.1 Hạnchếcủaluậnvăn 68

5.3.2 Đềxuấthướngnghiêncứutiếptheo 69

TÀILIỆUTHAMKHẢO 71

PHỤLỤC1:ĐỒTHỊSCATTERCÁCBIẾN 76

PHỤLỤC2:DANHSÁCHCÁCCÔNGTYTRONGMẪUNGHIÊNCỨU 82

PHỤLỤC3:DỮLIỆUCHẠYMÔHÌNHHỒIQUY 87

PHỤLỤC4:KẾTQUẢCHẠYCÁCMÔHÌNHHỒIQUY 99

18 Nam09Năm 2009(bi ếngiảtheonăm).

19 Nam10Năm 2010(bi ếngiảtheonăm)

20 Nam11Năm 2011(bi ếngiảtheonăm)

21 Nam12Năm 2012(bi ếngiảtheonăm)

Nghiêncứuảnhhưởngcủacấutrúcvốnđếngiátrịcáccôngtyniêmyếttrênsàngiaodịch chứng

khoán TP.HCM và Hà Nội

Trang1

CHƯƠNG1 GIỚITHIỆUĐỀTÀINGHIÊNCỨU

1.1 Đặtvấnđềnghiêncứu.

Mục tiêu quan trọng nhất trong đối với các nhàđiều hành cũng như các ông chủ củacôngtychínhlàviệctốiđahóagiátrịcôngty Mộttrongnhững yếutốảnhhưởngđếngiá trị công tychính là cấu trúc vốn của công tyđó Các nhà quản trị công ty phải xây dựng cấu trúc vốnvới tỷ lệ cơ cấu bao nhiêu là vốn chủ sở hữu, bao nhiêu là vốn vayđể có thể tối đa hóa giá trịcông ty hay chính là xây dựng cấu trúc vốn tối ưu

Theo Brigham và Houston (2009) thìcấu trúc vốn tốiưuđượcđịnh nghĩa là cấu trúc vốnlàm tốiđa hóa giá trị công ty Vấnđề cốt lõi của cấu trúc vốn tốiưu là khi vay nợ công tysẽtận dụngđược lợi thế của lá chắn thuế từ khoản nợ vay Tuy nhiên, xét khía cạnh ngược lạinếu công ty vay nợ nhiều quá sẽ xuất hiện chi phí kiệt quệ tài chính.Đến một lúc nàođó thìhiện giá của chi phí kiệt quệ tài chính sẽ làm triệt tiêu hiện giá của lá chắn thuế của khoản

nợ vay Hay khácđi, việc vaynợ quá mức sẽ làm triệt tiêuđi lợi thế của việc vay nợ

Trênthựctế,cáccôngtykinhdoanhtronglĩnhvựcthươngmạihoặcdịchvụthuầntúy sẽ có xuhướng dùng vốn vay ngân hàng cho các dự án thươngmại Chi phí vốn vay cho từng dự ánthương mại sẽđược hạch toán theo dự án Việc dùng các công cụ khácđể làm tăng vốn chủ

sở hữu như phát hành thêm cổ phần sẽ có mặt trái là tạo ra áp lực sử dụng vốnhiệuquảvàtráchnhiệmđốivớicổđôngsẽgiatăngđốivớinhàđiềuhành công tykhi sức cầu của thị trường sụtgiảm, các khoản doanh thu mang tính mùa vụ và bất thường nhiều hơn là doanh thu đến từhoạt động kinh doanh chính của công ty

Như vậy, với sự nhận thức về tầm quan trọng của cơ cấu vốn và mục tiêu cao nhấttrongđiều hành công ty là tốiđa hóa giá trị công tythì việc nghiên cứu sựảnh hưởng củachúng với nhau hay ngoài cơ cấu vốn thì còn có các yếu tố nào khác tácđộngđến giá trị công

ty là một nhu cầu cần thiết về mặt học thuậtđể từđó có thểgiúp các nhà quản trị đưa

ra các quyết định chính xác hơn, mang tính khoa học hơn là những quyếtđịnh mangtínhcảmtính.Đócũngchínhlànộidungchínhcủađềtàinghiêncứuvềsựảnhhưởng

của cấu trúc vốnđến giá trị công ty, với mẫu nghiên cứu được lấy từ báo cáo tài chính 4năm (từ 2009đến 2012) của 107 công ty thuộc 3 nhóm nghành nghề khác nhau côngnghiệp xây dựng (CNXD), nông lâm ngư nghiệp (NLNN), thương mại dịch vụ (TMDV)được niêm yết trên 2 sàn giao dịch chứng khoán TP.HCM và Hà Nội.

1.2 Câuhỏinghiêncứu.

Mối quan hệ giữa cấu trúc vốn và giá trị công tylà vấnđề nhậnđược sự quan tâm củarất nhiều tác giả về mặt lý thuyết cũng như thực chứng.Ở Việt Nam, sau cuộc khủng hoảngtài chính thế giới năm 2008, nền kinh tế vĩ mô gặp nhiều bấtổn vàđến nay vẫn chưa có dấuhiệu phục hồi Thị trường chứng khoánđi xuống, cùng với việc tiếp cận nguồn vốn từ ngânhàng bị hạn chếđãdẫn đến các công tygặp rất nhiều khó khăn trong quá trình hoạt động vàphát triển, tài sản của nhiều nhà đầu tư ngày càng sụt giảm

“Sử dụng cấu trúc vốn như thế nàođể có thể làm tănggiá trị công ty ?” là câu hỏi cấpthiết mà các chủ sở hữu cũng như các nhàđiều hànhcông tyluôn muốn tìmđược câu trả lờithíchđáng, vì suy cho cùng các nhàđầu tư là người nắm giữ cổ phiếu, sự giàu có về mặt tàisản của họ được biểu thị bằng giá cổ phiếu hay giá trị công ty

-củacác yếu khácngoài cấutrúcvốnđến giátrịcôngtybaogồm:chínhsáchchitrảcổtức bằng tiềnmặt ,chính sách chi trả cổ tứcbằng cổ phiếu, tốcđộ tăng trưởng doanh thu, quy mô côngty,tuổiđờihoạtđộngcủacôngty, lợinhuậntrêntổng tài sản,lợinhuậntrênvốn chủ sở hữu….; iii)Trên cơ sở kết quả nghiên cứu,đưa ra các kiến nghị hữu ích cho các nhà quản trịcôngtytrong việc xây dựng cơcấu vốn tốiưu nhằm tốiđa hóa giá trị côngty.

1.4 Đốitượngvàphạmvinghiêncứu.

Đối tượng nghiên cứuđược hướngđến trong nghiên cứu này là sựảnh hưởng của cấutrúc vốn và các yếu tố khác (nếu có)đến giá trị của các công tyđược niêm yết trên sàn giao dịchchứng khoán TP.HCM và Hà Nội trong 4 năm từ 2009đến 2012 với mẫuđược thực hiện trên

107 công ty thuộc 3 nhóm nghành nghề khác nhau

1.5 Ýnghĩacủaviệcnghiêncứu.

Nghiên cứu này sẽ mang ý nghĩa quan trọng trong việc cung cấp cơ sở khoa học dựatrên nghiên cứuđịnh lượng cho các nhà quản trị công ty trong việc ra quyết định đối vớicấu trúc vốn, sử dụng công cụ nào trong việc tăng giảm vốn nhằm tốiđa hóa giá trị côngty

CHƯƠNG2 CƠSỞLÝTHUYẾT

Ở chương 1 của bài nghiên cứuđã trình bày các vấn đề mởđầu cho nội dung nghiêncứu như vấnđề nghiên cứu, câu hỏi nghiên cứu, mục tiêu nghiên cứu…Ở chương 2,chúngtasẽtiếnhànhthamkhảolạinhữnglýthuyết,nghiêncứutrướcđâyvềcấutrúcvốn và giá trịcông tyđể làmnền tảng cơ sở lý thuyếtcho vấnđề cần nghiên cứu.Việc nghiên cứu sựảnhhưởng của cấu trúc vốn đến giá trị công ty là việc làm cần thiết để giúp các nhà quản trị có

cơ sở trong việc ra quyếtđịnh trong việcđiều hành nhằm làm tăng giá trị côngty, nhất làđốivới các công tyđược niêm yết trên sàn giao dịch chứng khoán, vốn được xem là các nhân tốtạo nên phong vũ biểu của nền kinh tế

2.1 Cấutrúcvốn.

Có nhiềuđịnh nghĩa về cấu trúc vốn hay cơ cấu vốn của một công ty Cấu trúc vốn làthuật ngữ tài chính nhằm mô tả nguồn gốc và phương pháp hình thành nên nguồn vốnđểcông tycó thể sử dụng mua sắm tài sản, phương tiện vật chất và hoạtđộng kinh doanh Haynóikhác, theo NguyễnMinhKiều(2009)cơcấu vốn (capital structure)là quan hệvề tỷ trọng giữa

nợ và vốn chủ sở hữu, bao gồm vốn cổ phầnưuđãi và vốn cổ phần thường trong tổng nguồnvốn của công ty

Hình2.1Môtảvềcấutrúcvốn.

Vốnnợ

TổngnguồnvốnVốnchủsởhữu

Tàisản

Nợngắnhạn Nợdàihạn Vốnchủsởhữu

Vốncổphầnưuđãi Vốncổphầnthường

Cổphiếuphổthông Lợin h u ậ n giữlại

Theo Brigham và Houston (2009)được chuyển thể Việt ngữ bởi Nguyễn Thị Cành thìdưới gócđộ là nhà quản trịcông tythì cấu trúc vốn là một trong những vấnđề quan trọng trongviệc quản trị Các nhà quản trị luônđặt ra bài toán về việc tồn tại một cấu trúc vốn tối ưu

- Cấu trúc vốn tối ưu là cơ cấu vốn mà tại đó giá trị cổ phiếu được tối đa hóa Trên thực tế, các nhà quản trị công ty thường xem cấu trúc vốn tốiưu khi tỷ lệ nợ nằm trong khoảng từ 40% đến 50%

- Từ cấu trúc vốn tối ưu, các công ty thiết lập một cơ cấu vốn mục tiêu Đó là sự kết hợp giữa nợ vay, cổ phầnưuđãi, cổ phần phổ thông mà công tyhoạchđịnhđể huy động thêm vốn

- Việcxâydựngmộtcấutrúcvốntối ưusẽliênquan đếnviệc đánh

đổigiữarủiro

vàlợinhuận.Rủirodosửdụngthêmnhiềuvốnvayhaygiatăngtỷlệđònbẩy Ngược lại, việc gia tăng tỷ lệđòn bẩy sẽ tiết kiệmđược chi phí từ là chắn thuế

so với việc sử dụng vốn chủ sở hữu

Cáclýthuyếtliênquanđếncấutrúcvốn.

Trong nghiên cứu này,có 4lý thuyết liên quanđến cấu trúc vốn và giá trị công tyđượcđề dùng làm cơ sở nghiên cứu bao gồm: Lý thuyết M&M, Lý thuyếtđánhđổi cấu trúcvốn, Lý thuyết trật tự phân hạng, Lý thuyết chi phí đại diện

2.1.1 LýthuyếtM&M.

Theo Modigliani và Miller (1958), nội dung cơ bản của lý thuyết M&Mđược phát biểuthành 2 mệnhđề Mệnhđề (I)đề cậpđến giá trị công ty Mệnhđề (II)đề cậpđến chi phí sử dụngvốn

a Mệnhđề(I).

Trongđiềukiệnkhôngcóthuế.

Giátrịcôngty cóvaynợ(VL)vàgiátrịcôngtykhôngcóvaynợ(VU)bằngnhau:VU

= VL Nói cách khác, trongđiều kiện không có thuế thì cơ cấu nợ/vốn chủ sở hữu

(D/E)k h ô n g ảnh hưởngđến giá trị công ty Dođó, trường hợp này không tồn tại cấu trúc vốnt ố i ư u v à đ ứ n g trêngóc độ quản trị công ty thì nhà điềuhànhkhông thể thayđổi giá trị công ty bằng cách thay đổi cấu trúc vốn

b Mệnhđề(II).

Trườnghợp khôngcó thuế.

Nếu không có thuế thu nhập công ty thì lợi nhuận yêu cầu trên cổ phần có quan hệcùng chiều với mức độ sử dụng đòn bẩy tài chính hay tỷ số nợ (D/E)

T r ư ờ n g h ợ p c ó t h u ế

Trong trường hợpcó thuế thunhập công tythì lợinhuận yêu cầu trên cổ phần có quan hệcùng chiều với mứcđộ sử dụngđòn bẩytài chính haytỷ số nợ (D/E), mối quan hệ này đượcthể hiện qua công thức sau đây:

rE=rU+(rU–rD)*(1–t)*(D/E)

2.1.2 Lýthuyếtđánhđổicấutrúcvốn(Thetrade-offtheory).

Theo Bradley(1984), lý thuyếtđánh đổi cấu trúc vốn cho rằng một cấu trúc vốnđượcxemlà tốiưu khi tăng giá trị nợ vaythì giá trị hiện giá của lá chắn thuế tăng thêm của giá trịhiện giá chi phí khốn khó tài chính.

Khốn khó tài chính xảyra khi camkết giữa công tyvà các chủ nợkhông thể thực hiênđược Nguy cơ lớn nhất của khốn khó tài chính là có thể dẫnđến tình trạng phá sản vì công

ty phảiđối mặt với những khốn khó về tài chính trong hiện tại hoặc tương lai Khi đó, giá trịcông ty (GTCT) trong trường hợp có vay nợ được xác định như sau:

Lợi nhuậnđược xem có mối quan hệđồng biến (cùng chiều) với cấu trúc vốn Trên thực

tế, chúng ta dễ dàng nhận thấyđứng về phía góc độ người cho vay (ngân hàng,cáctôtchứctíndụng,cácđịnhchếtàichính…)thìnhữngcôngtylàmăncóhiệuquả,cólợi

nhuận cao thường tạođược niềm tin và dễ dàng tiếp cận nguồn vốn vay hơn Ngược lại, khi

dễ dàng tiếp cận nguồn vốn vay thì bản thân công ty cũng muốn gia tăng tỷ trọng nợ (D/E)

để tận dụng được lá chắn thuế đối với lãi vay

(2) Quymôcôngty.

Quy mô công tyđược xem có mối quan hệđồng biến (cùng chiều) với cấu trúc vốn Mốiquan hệđồng biến này xuất phát từ quanđiểm những công ty có quy mô lớn thì khó có thể rơivào tình trạng khó khăn nên họ tạođược nhiềuđiều kiện thuận lợi trong việc tiếp cận nguồnvốn vay

(3) Tàisảncốđịnhhữuhình.

Tài sản cốđịnh hữu hìnhđược xem có mối quan hệđồng biến (cùng chiều) với cấu trúcvốn Lý giải cho mối quan hệ này,đơn giản vì tài sản cốđịnh hữu hình có thểđược xem là tàisản thế chấp trong việc vay vốn

(4) Chiphíkhốnkhótàichính.

Chiphí khốn khó tài chính có mối quan hệ nghịch biến vớicấu trúc vốn công ty Theo

lý thuyết Trade-off thì việc gia tăng tỷ lệ nợ vay (D/E)đến một mức nàođó sẽ phát sinh chiphí khốn khó tài chính Nếu chi phí khốn khó tài chính quá cao thì sẽ làm mấtđi hiệu quảmang lại của việc vay nợ

(5) Lợiíchtừláchắnthuếlãivay.

Lợiíchtừláchắnthuế lãivaycó mốiquan hệđồngbiến(cùngchiều) vớicấutrúcvốn công ty.Đơn giản vì việc vay nợ sẽ tận dụngđược lợi ích từ lá chắn thuế lãi vay Vay nợ càng nhiềuthì lợi ích càng lớn

2.1.3 Lýthuyếttrậttựphânhạng(Thepeckingordertheory).

Theo Myers và Majluf (1984) nếu các công ty cần thêm nguồn vốnđể tài trợ cho các dự

án mới trong hoạt động kinh doanh thì họ thích sử dụng lợi nhuậnđể lại cho việc táiđầutưvìnhưvậysẽkhônglàmphátđinhững tínhiệusailệchảnhhưởnglàmgiảmgiácổ phiếu Nếulợi nhuận giữ lạiđể táiđầu tư khôngđủ tài trợ cho các dự án kinh doanh thì công ty sẽ sửdụng các nguồn tài trợ từ bên ngoài (vay nợ, phát hành trái phiếu, cổ phiếu…) Nhưngkhiđó, công tysẽưu tiên vaynợ trước khi tínhđến các phương án khác

nhưpháthànhtráiphiếu,cổphiếu.Việcvaynợbằngpháthànhtráiphiếuthôngthườngsẽ được ưu tiênhơn việc phát hành trái phiếu chuyển đổi.

TheolýthuyếtThePeckingorderthìcấutrúcvốnbịảnhhưởngbởicácyếutố sau.

(1) Lợinhuận.

Lợinhuậncôngtycó mốiquanhệnghịchbiến(ngượcchiều)vớicấutrúcvốncôngty.Vìtheolýthuyếtthìthứtựtàitrợnguồnvốnchohoạtđộngkinhdoanhlàlợinhuậnđểlại, nợ vayvà vốnchủ sở hữu Nên những công tycó lợi nhuận cao thường sử dụng lợi nhuận để lại để tài trợcho hoạt động kinh doanh hơn là vay nợ

(4) Tàisảncốđịnhhữuhình.

Tài sản cốđịnh hữu hình có mối quan hệ cùng chiều với cấu trúc vốn của công ty Vìviệchuyđộngnợbằngcáchpháthànhnhữngchứngkhoáncótàisảnthếchấpcủacôngty bằng các tàisản cố định hữu hình có giá trị sẽ thu hút được nhiều nhà đầu tư hơn

2.1.4 Lýthuyếtchiphíđạidiện(Theagencycosttheory).

TheoGitman(2006), mụctiêucủanhàquản lýnênlàtốiđahóatàisảncủachủsởhữu công ty.Dođó, các nhà quản lý có thểđược xem như là cácđại diện (agents) của chủ sở hữu, ngườithuê họ và cho họ quyền ra quyết địnhđể quản lý công ty Về mặtkỹ thuật,bấtcứnhàquảnlýnàosởhữuíthơn100%giá trịcôngtyđềucó một mứcđộđạidiệncủa các cổđông còn lại

Theolýthuyết,hầuhếtcác nhàquảnlýđồngý vớimục tiêutốiđa hóatài sảncủachủ

sởhữu.Tuynhiên,trongthựctếcácnhàquảnlýcũngquantâmđếntàisảncánhâncủa

họ, sự bảođảm công việcvà các lợi ích ngoài lương Các quan tâm như vậy làm cho nhàquản lý bị daođộng hay không sẵn lòngđể nhận nhiều rủi ro hơn nếu họ cho rằng nhận quánhiều rủi ro có thểảnh hưởngđến công việc và làm giảm tài sản cá nhân của họ Kết quả là lợinhuận nhậnđược ít hơn mức tốiđa và tiềm tàng sự mất mát tài sản của chủ sởhữu.

Vấnđềngườiđạidiện(TheAgencyProblem).

Từ sự xungđột mục tiêu của chủ sở hữu và người quản lýđã phát sinh cái gọilà vấn đềngườiđại diện,điều nàycó thể làm cho các nhà quản lýđặt lợi ích cá nhân lên trên lợi ích củacông ty.Đểđể phòng haytối thiểu hóa các vấnđề ngườiđại diện, hai yếu tốđược dùng là: Cácthế lực thị trường ( market forces) và chi phí người đại diện ( agencycosts)

Các thế lực thị trường ( Market Forces):một thế lực thị trường là các cổđông

chính,đặc biệt là các nhàđầu tư công tylớn như các quỹ hỗ tương, các công ty bảo hiểm vàcác quỹ hưu trí Các cổđông này nắm giữ một lượng lớn cổ phiếu của công ty, gây áp lựcđể

bộ phận quản lý hoạtđộng hiệu quả Khi cần thiết, họ có thể thực thi quyền bỏ phiếu củacác cổđôngđể thay thế các nhà quản lý kém hiệu quả Một thế lực thị trường khác là nguycơ

bị thâu tóm bởi công ty khác mà công ty này tin rằng nó có thể tái cấu trúc bộ phận quản lý,điềuhành và tài chínhđể mở rộng giá trị công ty Sự hiện diện của nguy cơ bị thâu tóm sẽ có xuhướng thúcđẩy nhà quản lý hànhđộng theo lợi ích tốt nhất cho các chủ sở hữu công ty

Chi phí ngườiđại diện ( Agency costs):để tối thiểu hóa vấnđề ngườiđại diện và nổ lực

đểtối đahóatàisảncủachủsởhữu, cáccổ đôngphảigánhchịu chiphíngười đại diện.Đây làcácchiphíđểgiámsáthànhvibộphậnquảnlýđểđảmbảochốnglạicác hành động thiếu thiệnchí và để tạo cho cácnhà quản lý các độngcơ tài chính để tối đa hóa giá cổ phiếu

Một tiếp cận thông dụng nhất, hiệu quảđể giải quyết vấnđề ngườiđại diện nhưng tốnkémlà cấu trúc một cơ chế bồi thường cho bộ phận quản lý tươngứng với tốiđa hóa giá cổphiếu Mục tiêu làđưa cho các nhà quản lý động cơđể hànhđộng tốt nhấtđối vớicác

quan tâm của chủ sở hữu Ngoài ra, các gói bồi thường cũng cho phép công tycạnh tranh

và thuê được các nhà quản lý tốt nhất

Theo Jense và Meckling (1976) thì việc lựa chọn cấu trúc vốn có thể giảmđi chi phíđạidiện Mộtcấu trúc vốnvớitỷ lệnợ(D/E) caocóthểlàmgiảmchiphíđạidiệncủachủ sở hữu vàlàm tăng giá trị công ty bằng cách ép buộc hoặc khuyến khích các nhà quản lý có nhữnghànhđộng vì lợi ích củachủ sở hữu Những công ty có tỷ lệ nợ cao có thể tác độngđến cáchhành xử của nhà quản lý và giảm chi phíđại diện thông qua những hành động như giảmlương, giảm quyền lực hay cắt giảm các khoản thù lao khác của nhà quản lý Từđó tạo áplựcđể các nhà quản trị có cách quản lý nhằm tăng dòng tiềnđể trả cho các cổđông Ngoài

ra, các công tytỷ lệ nợ cao có thể làm giảmxungđột giữa chủ sở hữu và nhà quản lý trongcác quyết định về đầu tư, chính sách cổ tức, mức độ rủi ro có thể chấp nhận để quyết địnhđầu tư vào các dự án mới

Như vậy, cấu trúc nợ cao có thể làm giảm chi phíđại diện giữa chủ sở hữu và nhà quản

lý nhưng sẽ làm tăng chi phí đại diện của chủ nợ và chủ sở hữu

TheolýthuyếtTheAgencyCostthìcấutrúcvốnbịảnhhưởngbởicácyếutốsau.

(1) Cơhộităngtrưởng.

Cơhộităng trưởngcó quan hệ nghịch biến với cấu trúc vốn của công ty.Đơn giản bởi vìcông ty có cơ hội tăng trưởng cao sẽ hạn chế các khoản vayn ợ để tránh chuyển lợi nhuận từcác cơ hội tăng trưởng mang lại từ chủ sở hữu sang chủ nợ

(2) Tàisảncốđịnhhữuhình.

Tài sản cốđịnh hữu hình có mối quan hệđồng biến với chi phíđại diện giữa chủ sởhữuvànhàquảnlý,đồngthờinghịchbiếnvới chiphíđạidiệngiữachủsởhữuvàchủnợ Điều nàycóthểđược giải thích bởi công tycó thể vaynợ bằng cách phát hành các chứng khoán nợ có tàisản đảm bảo bằng tài sản cố định hữu hình

(3) Quymôcôngty.

Quy mô công ty có quan hệđồng biến với cơ cấu vốn công ty.Do những công ty có quymôlớnthìmứcđộxungđộtgiữanhàquảnlývớicáccổđôngcàngcao,đểhạnchế

việc nàycác nhà quản lý thường tăng vaynợđể hiệu quả hơn trong việc quản lý, sử dụngvốn.Như vậy, trong phần trên chúng tađãđề cập đến 1 lý thuyết về giá trị công ty và 3 lýthuyết liên quanđến cấu trúc vốn công ty Có thể tóm tắt các yếu tốảnh hưởngđến cấu trúcvốn qua bảng biểu sau:

Bảng2.1Tómtắtcácyếutốảnhhưởngđếncấutrúcvốn.

cấutrúcvốn 1Lý thuyế t đánhđổicấu

(-)vớic h i p h í

đ ạ i

d i ệ n c h ủ s ở h ữu

vànhàquảnlý

Đồngbiến(+)với chip h í

đ ạ i d i ệ n chủ sởhữu vàchủnợ

Quymôcôngty.Đồngbiến(+)

Cáctỷsốđolường cấutrúcvốn.

Như ta biết, cấu trúc vốn là sự phối hợp giữa nợ và vốn chủ sở hữu trong quyếtđịnhnguồnvốncủacôngty.Tuynhiên,đểđơngiảncáccơsởlýthuyếtvàcácnghiêncứuthực chứngthườngđồng nhất xem xét cấu trúc vốn dưới hình thứcđòn bẩy tài chính, có nghĩa là công

ty sử dụng bao nhiêu phần trăm nợ trong quyết định cấu trúc vốn của mình

Đểđolườngđònbẩytàichính,tùythuộcvàođiềukiệncósẵncủadữliệuvàmụcđích nghiên cứu

mà các tỷ số phù hợp sẽ được lựa chọn

Tilman và Wessels (1988) đã thảo luận sáu cách đo lường đòn cân nợ trong nghiêncứu của mìnhđó là: nợ dài hạn, nợ ngắn hạn và nợ có thể chuyểnđổi chia cho giá trị thịtrường và giátrị sổ sách của vốn chủ sở hữu Ngoài ra, Rajan và Zingales (1995) tríchtrongSong(2005)cũngđưaracáctỷsốđolườngđòn bẩytàichính: tổngnợ/tổngtàisản; tổng nợ dàihạn/tổng tài sản; tổng nợ dài hạn/tài sản ròng; tổng nợ/tổng nguồn vốn; lợi nhuận trước thuế

và lãi vay (EBIT)/chi phí lãi vay; lợi nhuận trước thuế, lãi vay và khấu hao (EBITDA)/chiphí lãi vay

2.2 Giátrịcôngty.

Theo Nguyễn Thị Cành (2009), giá trị công tyđượcđo lường là tổng vốn hóa thịtrườngcủacổphiếuthường,nợ,cổphiếuưuđãivàlợinhuậncủacổđôngthiểusốtrừcho tổng tiềnmặt và các khoản tươngđương tiền Cách tính toán này hoàn thiện hơn so với chỉ sử dụngvốn hóa thị trường của cổ phiếu thường,đơngiản vì vớicách tính toán này người muasẽđược giảm số tiền phải trả khi mua cổ phiếuđể thâu tóm công ty vì nóđã bao gồm nợ.Giá trị vốn hoá thị trường là thướcđo quy mô của mộtcông ty, là tổng giá trị thịtrườngcủacôngty,đượcxácđịnh bằng sốtiềnbỏrađểmualạitoàn bộcôngtynàytrong điều kiệnhiện tại Giá trị vốn hoá thị trường tươngđương với giá thị trường của cổ phiếu nhân với số cổphiếu phổ thôngđang lưu hành Khi tính giá trị vốn hoá thị trườngngườit a chỉtínhđếncáccổphiếuphổthôngchứkhôngtínhđếncổphiếuưuđãi,vìchỉcổphiếu phổthông mới đem lại cho người sở hữu quyền tham gia điều hành công ty

Ở khía cạnh nghiên cứu thực chứng, nhiều cáchđo lường khác nhau đãđược sử dụngđểđại diệnc h o g i á t r ị c ô n g t y C ó t h ể k ể r a n h ư : A n u p v à S u m a n( 2 0 1 0 ) s ử d ụ n g g i á c ổ p h i ế u , R a y a n ( 2 0 0 8 ) t h ì d ù n g l ợ i n h u ậ n

t r ê n t ổ n g t à i s ả n ( R O A ) ; l ợ i n h u ậ n t r ê n v ố n c h ủ s ở h ữ u ( R O E ) ; l ợ i

n h u ậ n h o ạ t động biên (Operating Profit Margin); thu nhập trêncổp h i ế u (EPS)vàtỷsốgiácổphiếu/thunhập(P/E);giátrịkinhtếgia tăng(EVA),Haveyvà ctg(2003), Konijn và ctg (2009) thì dùng Tobin’s Q

Keown và ctg (2004) trích trong Harjito và ctg (2009) cũng chỉ ra các biếnđịnh lượng

có thểđược sử dụngđểước lượng giá trị công ty là: giá trị sổ sách, thị giá, dựa trên thẩm địnhgiá và dòng tiền kỳ vọng Harjito và ctg (2009), NguyễnMinh Hà (2010) thì dùng tỷ số thịgiá/ thư giá (PBV)

2.3 Mốiquanhệgiữacấutrúcvốnvàgiátrịcôngty.

Lýt h u y ế t M & M n h ư đ ã t r ì n h b à y ởt r ê n c h o t a t h ấ y q u a n đ i ể m r ằ n g

c ấ u t r ú c v ố n k h ô n g l i ê n q u a n đến giá trị công ty, giá trị công ty không thayđổi với các quyết định cấu trúc vốn khác nhau Tuy nhiên, quanđiểm này vẫn còn nhiều tranh luận chưa thống nhấtđược

Ross và ctg (2002)đã diễn giải mối quan hệ giữa cấu trúc vốn và giá trị côngty mộtcáchđơn giản như sau: tưởng tượng công ty như một miếng bánh hình tròn, kích cỡ củamiếng bánh là giá trị của côngty trong thị trường tài chính, sự phối hợp của hai thành phần

nợ và vốn cổ phần hình thành nên miếng bánh,đó chính là cấu trúc vốn Các quyếtđịnhcơcấuvốncóthểlàmthayđổikíchcỡcủamiếng bánh này,haychínhlà thayđổigiá trị côngty.Điều này một lần nữađược Ross và ctg( 20 02 ) ng ụ ý tr on g phá t b iể u: “Các n hà

q uản l ý nê n lự a ch ọn cấu t rú c vố n mà h ọ ti n rằng sẽ có giá trị công tycao nhất,bởi vì cấu trúc vốn này sẽ có lợi nhất cho các cổ đông”

Shah(1994)tríchtrongRossvàctg(2002)cũngchorằngsựthayđổitrongđònbẩytài

chínhảnhhưởngđến giátrịcôngtykhi nghiêncứuảnh hưởng của cácthôngbáo thayđổi cơ cấuvốn lên giá cổ phiếu Kết quả chỉ rằng, giá cổ phiếu tăng bền vững tại ngày có thông báotăngđòn cân nợ Ngược lại, giá cổ phiếu giảm khi có thông tin giảmđòn cânnợ

Ross và ctg (2002) cho rằng giámđốc tài chính của công ty có thể tốiđa hóa giá trị công

ty bằng cách thayđổi cấu trúc vốn Ví dụ sau đây sẽ chứng minh rõ điều này: đầu tiên chúng

ta giảđịnh giá trị thị trường của công ty J.J Sprint là $1000, tại thờiđiểm nàycôngtyhoàntoànkhôngvaynợvàsốcổ phiếucủacôngty phát hànhlà100cổ phiếu, giámỗicổphiếulà$10.Thêmnữa,giảđịnhrằngcôngtyJ.JSprinttáicấutrúcbằngcáchvay

mượnn ợ c ủ a c á c c ổ đôngv ớ i s ố t i ề n l à $ 5 0 0 v à h ọ t r ả l ã i v a y ch oc h ủ n ợ s ố t i ề n l à

$500/100 cổ phiếu = $5 trên một cổ phiếu Việc vaynợ nàyđã làm thayđổi cấu trúc vốn củacông ty nhưng không gâyảnh hưởng trực tiếp lên tài sản công ty Tácđộng tức thời của việcvaynợ nàylà làm tăng khoản nợ vay và làm giảmvốn chủ sở hữu Câu hỏiđược đặt ra là

“Tácđộng cuối cùng của việc tái cấu trúc công tybằng cách vaynợ nàylà gì?” Bảng 2.2 phíadướiđây sẽ chỉ rõ sự dòng tiền phải chi trả so với trường hợp không vaynợ

độngcóthểgâyrasựthayđổigiátrịcôngty.Chúngtachỉ mới đề cập đến các kịch bản có thể xảy ra cho dòng tiền công ty phải chi trả

sẽ dễ nhận thấy rằng họđã mấtđi một phần vốn chính bằng cổ tức phụ trội ($5) Với kịchbản I, giá trị công tyđược tăng lên thành $1250 và các cổđôngđược thu nhập thêm $250, haynói cách khác việc tái cấu trúc bằng cách vay nợđã làm tăng giá trị ròng của côngtylên$250(NPV= $250) Ngượclại,ởkịch bản III giátrịcôngtygiảmđi

$250(NPV=-$250)

Vấnđề cốt lõiđượcđề cậpởđây chính là sự thayđổi của giá trị công ty bằng với giá trịđượcthêm hay mấtđi của các cổđông Vì vậy, các nhà quản trị tài chính của công ty luôn cố tìmmột cấu trúc vốn làm tốiđa hóa giá trị công ty Nói một cách khácđi, NPV chính làthướcđođể làm cơ sở cho việc quyếtđịnh cấu trúc vốn Thực vậy, công ty J.J Sprint nênvaymượn $500 nếu họ kỳ vọng vào kịch bản I Câu hỏiđặt ra cho việc quyết định cơ cấu vốn

là kịch bản nào sẽ dễ xảyra nhất để có thể tối đa hóa giá trị công ty

kếtl u ậ n nà y lạik hác biệ t v ớ i các nghiên cứu trước về cấu trúc vốn của Ward

và Price (2006), Sharma (2006), Firer và ctg (2004); khi cho rằngmột sự gia tăng trong cấu trúc vốn có tácđộng tích cựcđếngiá trị công ty

Anup và Suman (2010) tìmhiểu tácđộng của cấu trúc vốn lên giá trị của công ty tạiBangladesh.Đểthấymốiquanhệgiữacấutrúcvốnvàgiá trịcôngty,nghiên cứuxemgiá cổphiếuđại diện cho giá trị công ty và các tỷ số khác nhau cho quyếtđịnh cấu trúc vốn Kết quảcho rằng, tối đa hóa tài sản của các cổđông yêu cầu một sự kết hợp hoàn hảog i ữ a n ợ v à

c ổ p h i ế u , ở đ ó c h i p h í v ố n c ó m ố i t ư ơ n g q u a n â m v ớ i q u y ế t đ ị n h

n à y v à n ó p h ả i t h ấ p n h ấ t c ó t h ể M ộ t c ô n g t y c ó t h ể g i a t ă n g g i á

t r ị t r o n g t h ị t r ư ờ n g b ằ n g c á c h t h a y đ ổ i c á c t h à n h p h ầ n c ấ u t r ú c

v ố n , c á c n h à q u ả n l ý t à i c h í n h c ó t h ể t ậ n d ụ n g n ợ để hình thành cấu trúcvốn tối ưu để tối đa hóa tài sản của các cổ đông

Arsiphongphisit và Ariff (2004) khi nghiên cứu mối quan hệ giữa cấu trúc vốn và giá trị các công ty tại Úc, cho thấy rằng một sự thayđổi có ý nghĩa trong giá trị công ty khic ấ u

t r ú c v ố n t ư ơ n g đ ố i t h a y đổi từ 10% đến 40% Cấu trúc vốn tương đối là sự thayđổi trong cấu trúc vốn của công tyliên quanđến tỷ số trung bình của ngành Thị trường phản ứngtíchcựckhicácthôngbáosựkiệntàichínhdẫnđếncấutrúcvốndịchchuyểngần hơn với tỷ số nợ/vốn chủ sở hữu trung bình ngành Các công ty thayđổi tỷ số nợ/vốn chủ sởh ữ u x a t r u n g b ì n h n g à n h ( t h e o c h i ề u h ư ớ n g g i ả m ) d ẫ n

đ ế n l ợ i n h u ậ n b ấ t t h ư ờ n g í t d ư ơ n g h ơ n h o ặ c â m

Chengvà Tzeng (2011) nghiên cứu tácđộng củađòn bẩy tài chínhđến giá trị công ty sửdụng 645 công ty niêm yết trên sàn chứng khoánĐài Loan (TSE) từ năm 2000đến2009.Kếtquảthựcchứngchỉranhưsau:giátrịcủacôngtycósửdụngnợthìcaohơn

công ty không sử dụng nợ nếu không xem xét khả năng phá sản; nếuđồng thời xem xétl ợ i

í c h v à c h i p h í c ủ a n ợ , đòn bẩy nợ có mối quan hệđồng biến với giá trị công ty trướck h i c h ạ m đến cấu trúc vốn tối ưu của công ty Ảnh hưởng dương của đòn bẩy tài chínhđ ế n giátrịcôngty cóxuhướngmạnhhơnkhichấtlượngtàichínhcôngty

tốthơn(Z- score cao hơn)

Muradoglu và Sivaprasad (2007) sử dụng mẫu là số liệu các công ty niêm yết trên sànchứng khoán London từ 1965đến 2004, các công ty nàyđược nhóm thành các loại rủi ro khácnhau theo ngành Sauđó, tiến hành kiểmđịnh xemcấu trúc vốn có liên quanđến giá trị cổphiếu nhàđầu tư hay không? Kết quả chỉ ra rằng,đối với hấu hết các nhóm rủi ro, lợi nhuậnbất thường giảmđối vớiđòn cân nợ công ty Tuy nhiên, lợi nhuận bất thường tăng khi tỷ số

nợ trung bình trong một nhóm rủi ro tăng.Đồng thời, tác giả cũng chỉ ra rằng, sự tách biệtgiữa mức nợ trung bình trong ngành và của một công ty cụ thể là quan trọng.Điển hìnhlàđối với các ngành tiện ích, thì lợi nhuận bất thường tăngđối vớiđòn cân nợ công ty, còncác ngành còn lại thì lợi nhuận giảmđối vớiđòn cân nợ công ty và tăng đối với đòn bẩy tàichính ngành

Sudiyatno và ctg (2012) tiến hành kiểmđịnh vai trò của hiệu quả hoạtđộng công

rằngk ế t q u ả n à y đồngn h ấ t v ớ i c á c n g h i ê n c ứ u c ủ a C a r l s o n v à B a

t h a l a ( 1 9 9 7 ) ,

M a r k a r y a w a t i ( 2 0 0 2 ) , U l u p u i ( 2 0 0 7 ) , Sudiyatno( 2 0 1 0 ) T u y n h i ê n , t r á

i v ớ i k ế t q u ả n g h i ê n c ứ u đượct h ự c h i ệ n b ở i S u r a n t a v à P r a t a n a ( 2 0 0 4 ) , c h o r ằ

n g R O A c ó t á c động ngược chiều đến giá trị công ty

GengvàLiu(2011)khixemxét mốiquanhệ giữachínhsáchcổtức tiền mặtvà giátrịcôngtydựatrênsố liệu cóđượctừcáccổphiếuloạiAcủacáccôngtyniêm yết tạiTrung Quốc tronggiaiđoạn 2005đến 2009đãđưa ra kết luận rằng:giá trị công tycó mối tương quan âm với sựtăng giảm của chia cổ tức bằng tiền mặt và có mối tương quan dương với chia cổ tức bằngtiền mặt ổn định.

Kostyuk (2006) nghiên cứu tácđộng của chính sách chitrả cổ tức của các công tyở 0 3

n ư ớ c U k r a i n a , N g a v à C r o a t i a t h ì c h o r ằ n g c á c công typhân phối một phầnthu nhập cho các cổđông về trung bình sẽ làmtăng giá trị công ty Với cách nàygiúp cho cổphiếu của công ty trở nên thông dụng hơn và giá của nó cũng sẽ phản ứng theo

Nguyễn Minh Hà và Ngô Thị Mỹ Loan (2010) nghiên cứu sựảnh hưởng của chính sách

cổ tức đến giá trị của các công tyđang niêm yết trên thị trường chứng khoán Việt Nam có chitrả cổ tức trong ba năm từ 2007đến2009đãđưa ra kết luận: tỷ lệ chi trả cổ tứccóquanhệđồngbiến vớisựgiatăng giátrịcôngty.Các côngtycótỷlệchitrảcổ tức càng cao thì giátrịcông tycàng gia tăng và ngược lại Tuynhiên, cách thức chi trả cổ tức không có ý nghĩathống kê, nghĩa là các công tydù chi trả cổ tức dưới hình thức tiền mặt hoặc bằng hình thức kếthợp tiền mặt và cổ phiếu, hoặc chi trả cổ tức bằng cổ phiếu cũng không làm thay đổi giá trị côngty

NghiêncứutạiKenya củaMurekefuvàOuma(2012)chỉrarằng,chínhsáchchitrảcổtứccótácđộngđến hiệuquả hoạtđộngcủa côngtyvà có mốiquanhệ mạnh và dương,từ đó ảnhhưởng đến giá trị công ty

Tại Mỹ, Konijn và ctg (2009) khi xem xétảnh hưởng của cấu trúc vốnchủ sở hữuđếngiátrịcôngtydướihìnhthứcsựphântáncủacácnhómcổđông.Tácgiảđãkếtluậnrằng, có mối quan

hệ nghịch biến giữa sự phân tán các nhóm cổđông và Tobin’s Q (đại diện cho giá trị côngty)

Jirapon và Liu (2008) với nền tảng là lý thuyết ngườiđại diện,đã tiến hành kiểmđịnhxem có sựảnh hưởng của ban quản trịđược phân lớp ( Staggered Board)đến sự lựa chọn cấutrúc vốn hay không? Nghiên cứu chỉ ra rằng: có bằng chứng hỗ trợ giả thuyết chor ằ n g

c ô n g t y v ớ i b a n q u ả n t r ị được phân lớp sử dụngđòn cân nợít hơn một cách đángkể

sovớibanquảntrịđồngnhất.Đồngthời,khitìmhiểuxemgiátrịcôngtycóbịảnhhưởng bởi việc sửdụngđòn cân nợ bất thường do sự hiện diện của ban giámđốcđược phân lớp hay không ? Kếtquả cho thấy có sự tácđộng tiêu cực lên giá trị công ty do sử dụngđòn bẩy tài chính quámức nhưng không có ý nghĩa thống kê.

Trong cuộc khủng hoảng tài chính năm 1997 tại Hàn Quốc, các công ty có sựtậpt r u n g c á c c ổ đông là các nhàđầu tư nước ngoài cao hơn chịu sự sụt giảm ít hơn tronggiá cổ phiếu, trong khiđó các công tyđượcđiều khiển bởi các cổđông giađình trải qua một sựsụt giảm lớn hơn trong giá trị của vốn chủ sở hữu, trích trong Baek và ctg (2004)

TạiẤnĐộ, Pattanayak (2007) tiến hành kiểmđịnhảnh hưởng của chủ sở hữuđến giá trị công tytrong giaiđoạn 2000đến 2004, sử dụng mẫu là 1833 công tyniêm yết trên sàn

chứngk h o á n B o m B a y T á c g i ả đ ã đ ư a r a b ằ n g c h ứ n g r ằ n g :

m ố i q u a n h ệ g i ữ a c ổ đ ô n g t r o n g n ư ớ c v à g i á t r ị c ô n g t y l à p h i

t u y ế n , cổđông nước ngoài có tácđộng dương đến giá trị công ty

Setiabudi và Agustia (2012) nghiên cứuảnh hưởng củađòn cân nợđ ế n g i á t r ị c ô n g

t y v à ảnhhưởngcủacácyếutốkhácđếngiátrịcôngtythôngquađòn cânnợcủa44côngty thỏa điềuk i ệ n t ạ i I n d o n e s i a t r o n g g i a i đ o ạ n 2 0 0 5 đ ế n 2 0 0 9 K ế t q u ả c h ỉ r ằ n g :

k í c h c ỡ c ô n g t y , t à i s ả n h ữ u h ì n h c ó ảnh hưởng dươngđếnđòn cân nợ Tài sản cốđịnhảnh hưởng dương đến giá trị công ty và đòn cân nợ có tác động âm đến giá trị công ty

Nghiên cứu tácđộng của kích cỡ và tuổiđờiđến hiệu quả hoạtđộng của một mẫu 1020công ty tạiẤnĐộ, Majumdar (1997) nhận thấy rằng các tuổiđời công ty và lợi nhuận cóquan hệ âm, trong khi đó kích cỡ và lợi nhuận có quan hệ dương.

côngty

Đònbẩytàichínhkhôngảnh hưởng đến giá trị công ty

2 Rayan(2008) Tácđộngcấutrúcvốnđến

giátrịcôngty

Cấutrúcvốncótácđộngâmlêngiátrịcôngty

3 AnupvàSuman

(2010)

Tácđộngcủacấutrúcvốnđếngiátrịcôngty

Cósựtácđộngcủacấutrúcvốnđếngiátrịcôngty

4 Arsiphongphisit

vàAriff(2004)

Tácđộngcủacấutrúcvốnđếngiátrịcôngty

Có sự thay đổi trong giá trị côngtykhicấutrúcvốntươngđốithayđổi10%đến40%

5 Chengvà

Tzeng(2011)

Tácđộngcủađònbẩytàichínhđếngiátrịcôngty

Cósựtácđộngcủađònbẩytàichínhđếngiátrịcôngty

Đối với hầu hết các nhóm rủi ro,lợinhuậnbấtthườnggiảm đối với đòn cân nợ của côngty

7 Sudiyatnovà

ctg( 2 0 1 2 )

Mốiquanhệgiữađònbấytài chính, hiệu quả hoạt động công

ty và giá trị công ty

Đònbẩytàichínhcótácđộng dươngđến giá trị công ty với mức ý nghĩa 5%

Hiệuquảhoạtđộngcủacông

tycómốiquanhệcùngchiều với giátrị công ty với mức ý

9 Kostyuk

(2006)

Tácđộngcủachínhsáchchia cổ tứcđến giá trị công ty

Công typhân phối một phầnthunhậpchocáccổđông,vềtrungbìnhsẽlàmtănggiátrịcôngty

Tỷlệchitrảcổtứccóquanhệ đồng biến với sự gia tăng giá trị công ty

Cáchthứcchitrảcổtứckhônglàmthayđổigiátrịcôngty

Có mối quan hệ nghịch biến giữasựphântáncủanhómcổ đông

và Tobin’s Q ( đại diệnchogiátrịcôngty)

13 LiuvàJirapon

(2008)

ẢnhhưởngcủaBanquảntrịđượcphânlớp(Staggered

CómốiquanhệgiữaBanquảntrịphânlớpvàcấutrúc

Board)đếnsựlựachọncấu trúc vốn.

Ảnh hưởng của đòn cân nợ bấtthườngđếngiátrịcôngty dosựhiệndiệncủaBangiámđốcđượcphânlớp

vốn

Cósựtácđộngtiêucựclêngiá trịcôngtydosửdụng đònbẩy tài chính quá mức nhưng không

15 Harjito(2009) Ảnh hưởng của chủ sở hữu

bên trong, chính sách nợ vàchínhsáchcổtứcđếngiátrịcôngty

Chủsởhữubêntrong,chínhsáchnợvàchínhsáchcổtứckhôngảnhhưởngđếngiátrịcôngty

16 Pattanayak

(2007)

Mốiquanhệcủachủsởhữu bên trong và giá trị công ty

Quanhệgiữachủsởhữubêntrongvàgiátrịcôngtylàphituyến

Cổđôngnướcngoàicótácđộngdươngđếngiátrịcôngty

Kích cỡ công ty, tài sản hữu hìnhcóảnhhưởngdươngđến đòn cân nợ Tài sản cố định ảnh hưởng dương đến giá trị công ty

và đòn cân nợ có tácđộngâmđếngiátrịcôngty

18 Majumdar

(1997)

Tácđộngcủakíchcỡvàtuổi đời đến hiệu quả hoạt động của công ty

Tuổiđờicôngtyvàlợinhuận có quan hệ âm, trong khi đó kích

cỡ và lợi nhuận có quanhệdương

Như vậy, với các nghiên cứu trướcđãđược tìm hiểuở trên cho thấy sựđa dạng trongmốiquanhệgiữacấutrúcvốncũngnhưcác yếutốkhácvớigiátrịcôngty.Tuynhiên,do mục tiêunghiên cứu khác nhau nên các tác giả thường tập trung vào một hoặc một số các yếu tốriêng lẻ

b) Hoạtđộng kinh doanh hai năm liền trước nămđăng ký niêm yết phải có lãi và không

có lỗ luỹ kế tính đến năm đăng ký niêm yết;

c) Không có các khoản nợ quá hạn chưađược dự phòng theo quyđịnh của pháp luật;công khai mọi khoản nợđối với công tycủa thành viên Hộiđồng quản trị, Ban kiểmsoát,GiámđốchoặcTổngGiámđốc,PhóGiámđốc hoặcPhóTổngGiámđốc,Kếtoántrưởng, cổ đônglớn và những người có liên quan;

d) Tối thiểu 20% cổ phiếu có quyền biểu quyết của công ty do ít nhất 100 cổđông nắmgiữ;

e) Việc niêm yết cổphiếucủa cácdoanh nghiệpthành lập mới thuộc lĩnhvựccơsởhạ tầnghoặc công nghệ cao, doanh nghiệp 100% vốn nhà nước chuyểnđổi thành công ty cổ phầnkhông phải đáp ứng điều kiện quy định tại điểm b