Tác động của chất lượng lợinhuận đến hiệu quả đầu tư của doanh nghiệp niêm yết tại Việt Nam Chng 1 2 new

Trong nghiên cứu này, từ việc tiếp thu các nghiên cứu trước về chấtlượng báo cáo tài chính ảnh hưởng tới việc ra quyết định đầu tư của nhà đầu tư, nhómtác giả nghiên cứu về mối liên hệ c

1 Tính cấp thiết của đề tài

Đầu tư là hoạt động quan trọng, kích thích sự phát triển của doanh nghiệp cũngnhư tăng trưởng của nền kinh tế Thực hiện đầu tư thông qua các dự án đầu tư khôngchỉ tạo điều kiện cho sự phát triển cơ sở hạ tầng, gia tăng việc làm mà còn thúc đẩy sựphát triển của thị trường vốn Do đó, việc ra quyết định đầu tư hay hiệu quả đầu tưcủa doanh nghiệp không chỉ quan trọng với doanh nghiêp mà còn ảnh hưởng tới nềnkinh tế nói chung

Một trong những yếu tố quan trọng nhất tác động tới hiệu quả đầu tư là chất lượngthông tin báo cáo tài chính vì chất lượng thông tin tốt sẽ làm giảm rủi ro xảy ra do sựthông tin bất đối xứng Trong đó, lợi nhuận là một chỉ tiêu thể hiện kết quả kinhdoanh và mang tính tổng hợp nhất, vì vậy , chất lượng lợi nhuận cũng có tác động đếnhiệu quả đầu tư của daonh nghiệp

Trên thế giới đã có nhiều nghiên cứu về mối quan hệ về chất lượng thông tin báocáo tài chính và hiệu quả đầu tư của nhà đầu tư tại các thị trường phát triển và thịtrường mới nổi Tuy nhiên, vẫn chưa có nghiên cứu nào về chất lượng lợi nhuận cótác động đến hiệu quả đầu tư của doanh nghiệp, đặc biệt là ở thị trường cận biên nhưViệt Nam Vì vậy, nhóm nghiên cứu lựa chọn đề tài “ Tác động của chất lượng lợinhuận đến hiệu quả đầu tư của doanh nghiệp niêm yết tại Việt Nam” làm đề tàinghiên cứu Trong nghiên cứu này, từ việc tiếp thu các nghiên cứu trước về chấtlượng báo cáo tài chính ảnh hưởng tới việc ra quyết định đầu tư của nhà đầu tư, nhómtác giả nghiên cứu về mối liên hệ của chất lượng lợi nhuận tới việc ra quyết định củachủ doanh nghiệp

2 Mục đích nghiên cứu

Mục đích nghiên cứu chung của bài nghiên cứu là đánh giá sự tác động của chấtlượng lợi nhuận đến hiệu quả đầu tư của doanh nghiệp trong các doanh nghiệp niêm

yết trên thị trường chứng khoán ở Việt Nam Trong đó có các mục tiêu cụ thể nhưsau:

Thứ nhất, đo lường chất lượng lợi nhuận qua 2 tiêu chí đã được đúc rút từ nhữngkhuôn mẫu, những nghiên cứu trước đây là tính bền vững của lợi nhuận và khả năng dựbáo lợi nhuận trong tương lai của doanh nghiệp

Thứ hai, đánh giá mối quan hệ giữa chất lượng lợi nhuận và các yếu tố đặc điểm củadoanh ghiệp với hiệu quả đầu tư và mức độ tác động của chất lượng lợi nhuận cùng cácyếu tố đó lên hiệu quả đầu tư

Thứ ba, xem xét có hay không tác động của các yếu tố đặc điểm của công ty tác độnglên hiệu quả đầu tư thông qua việc tác động lên chất lượng lợi nhuận bằng mô hình cấutrúc đường dẫn

Trong quá trình nghiên cứu sẽ có sự phân tích và nhận xét mức độ ảnh hưởng của chấtlượng lợi nhuận được công bố và những yếu tố khác đến hiệu quả đầu tư của doanhnghiệo, kết luận về sự ảnh hưởng của chất lượng lợi nhuận kế toán đến hiệu quả đầu tưcủa công ty

3 Câu hỏi nghiên cứu

Mục tiêu của bài nghiên cứu khoa học nhằm trả lời các câu hỏi nghiên cứu chính cóliên quan bao gồm:

Thứ nhất : Chất lượng lợi nhuận là gì? Các chỉ tiêu được sử dụng để đánh giá chấtlượng lợi nhuận là gì?

Thứ hai : Chất lượng lợi nhuận có hữu ích trong việc dự báo tương lai hay không?Câu hỏi này được nghiên cứu kĩ hơn ở hai mặt sau:

1 Kiểm định của lợi nhuận – Earning persistence của các doanh nghiệp niêm yết trênsàn chứng khoán Việt Nam có tính bền vững hay không?

2 Lợi nhuận công bố của các doanh nghiệp niêm yết có khả năng dự báo luồng tiềntrong tương lai không?

Thứ ba, hiệu quả đầu tư của các doanh nghiệp được xác định dựa trên những tiêu chínào?

Thứ tư, Lợi nhuận kế toán có ảnh hưởng gi đến hiệu quả đầu tư của các doanh nghiệphay không?

Thứ năm, có những yếu tố nào tương tác lẫn nhau ảnh hưởng đến hiệu quả đầu tư củacác doanh nghiệp niêm yết trên sàn chứng khoán Việt Nam hay không?

4 Phạm vi nghiên cứu

Phạm vi không gian: Chất lượng lợi nhuận và hiệu quả đầu tư của các doanh nghiệpniêm yết tại Việt Nam

Phạm vi thời gian: Nghiên cứu các doanh nghiệp trong giai đoạn 2008- 2017

5 Phương pháp nghiên cứu

Bài nghiên cứu sử dụng phương pháp mô tả hồi quy và dựa trên lý thuyết của các nghiên cứu trước đây trên thế giới Từ các dữ liệu thu thập được, nhóm nghiên cứu phân tích thông qua sử dụng các mô hình định lượng, mô tả và suy luận

Dữ liệu được cập nhật từ năm 2008 đến 2017, sử dụng dữ liệu ở ba báo cáo tài chính :bảng cân đối kế toán, báo cáo lưu chuyển tiền tệ và báo cáo kết quả kinh doanh

Nhóm nghiên cứu sử dụng các mô hình hồi quy OLS, FEM, REM, GLS và SEM, thựchiện chạy mô hình và kiểm định trên phần mềm Stata

6 Kết cấu đề tài

Bài nghiên cứu gồm có 5 chương, nội dung các chương như sau

Chương I: Tổng quan nghiên cứu về tác động của chất lượng lợi nhuận đến hiệu quảđầu tư của các doanh nghiệp niêm yết và khoảng trống nghiên cứ

Chương II: Cơ sở lý luận về tác động của chất lượng lợi nhuận đến hiệu quả đầu tưcủa các doanh nghiệp niêm yết

Chương III: Thực trạng chất lượng lợi nhuận và hiệu quả đầu tư của các doanh nghiệpniêm yêt tại Việt Nam

Chương IV: Kiểm định thực chứng tác động của chất lượng lợi nhuận đến hiệu quảđầu tư của các doanh nghiệp niêm yết tại Việt Nam

Chương V: Các khuyến nghị nhằm tăng cường hiệu quả đầu tư của các doanh nghiệpniêm yết tại Việt Nam

CHƯƠNG 1: TỔNG QUAN NGHIÊN CỨU VỀ TÁC ĐỘNG CỦA CHẤT LƯỢNG LỢI NHUẬN ĐẾN HIỆU QUẢ ĐẦU TƯ CỦA CÁC DOANH NGHIỆP

NIÊM YẾT VÀ KHOẢNG TRỐNG NGHIÊN CỨU

1.1 Tổng quan nghiên cứu về tác động của chất lượng lợi nhuận đến trạng thái đầu

tư

1.1.1 Các nghiên cứu tại một số nước phát triển và đang phát triển

Nội dung 1: Các nghiên cứu về chất lượng lợi nhuận

Thông tin kế toán đóng vai trò quan trọng và thiết yếu trong công tác quản lý cảcấp độ vi và vĩ mô, đảm nhận vai trò quản lý nguồn lực thông tin cho các doanh nghiệp

Có rất nhiều đối tượng trong nền kinh tế sử dụng thông tin kế toán, do vậy chất lượng củacác báo cáo tài chính là vấn đề đáng lưu ý Bên cạnh đó, lợi nhuận được đánh giá là mộtthước đo tổng hợp, phản ánh gần nhất với tình hình tài chính và hoạt động của doanhnghiệp Hơn nữa, vào những năm 2000 xuất hiện hàng loạt các vụ bê bối kế toán hay gianlận kế toán gây nên sự sụp đổ những tập đoàn lớn càng làm cho các chủ thể trong nềnkinh tế lo ngại về chất lượng của những con số được công bố Vì thế, chất lượng lợinhuận trở thành mối quan tâm lớn của cả các chủ thể bên trong và bên ngoài công ty Vậynên chất lượng lợi nhuận đã trở nên thu hút rất nhiều các học giả nghiên cứu

Các nhà nghiên cứu đều nhận thấy rằng chất lượng lợi nhuận là một thuật ngữ khá

mơ hồ Đó cũng là lý do cho sự ra đời của các bài nghiên cứu về nền tảng lý thuyết vềchất lượng lợi nhuận như của các tác giả P Dechow và cộng sự (2010) đã tổng hợp côngphu 300 nghiên cứu về chất lượng lợi nhuận trên các tạp chí hàng đầu về kế toán, từ đóđưa ra định nghĩa rộng về chất lượng lợi nhuận là tính hữu ích cho bất kỳ quyết định kinh

tế được đưa ra bởi bất kỳ chủ thể nào đồng thời chỉ ra các thước đo chất lượng lợi nhuậngồm 2 nhóm chính là các đặc điểm của chất lượng lợi nhuận và mức độ phản ứng của nhàđầu tư khi xem xét lợi nhuận được công bố Bên cạnh đó, các tác giả còn bổ sung thêm 1tiêu chí đánh giá chất lượng lợi nhuận thông qua bằng chứng bên ngoài về sai sót trongthông tin lợi nhuận được báo cáo

Ngoài nghiên cứu về nền tảng lý thuyết còn có những nghiên cứu cụ thể chấtlượng lợi nhuận trong nhiều bối cảnh khác nhau như Jennifer Francis và các cộng sự(2006) kiểm tra ý nghĩa của chất lượng lợi nhuận đến thị trường vốn Ý tưởng rằng độchính xác của thông tin báo cáo tài chính có thể ảnh hưởng đến quyết định người thamgia thị trường vốn Nghiên cứu này đưa ra quan điểm các yếu tố quy mô kiểm toán viên,tính độc lập của ban giám đốc hoặc quyền sở hữu cấu trúc có thể gây ra hoặc là phản hồiđối với chất lượng thu nhập Nói chung, bằng chứng thực nghiệm, nghiên cứu khẳng định

rằng có ý nghĩa kinh tế và ý nghĩa thống kê giữa chất lượng lợi nhuận và cả lợi nhuận kỳvọng ảnh hưởng đến việc quyết định phân bổ vốn.

Beisland, L A., & Mersland, R (2013) nghiên cứu về chất lượng lợi nhuận trongcác ngành tài chính vi mô (microfinance industry) , áp dụng các tổng hợp chất lượng lợinhuận được phát triển trong các tài liệu kế toán Các tác giả đã kết luận lợi nhuận đượccáo cáo trong ngành tài chính vi mô dường như hơi kém hơn so với lợi nhuận của các tậpđoàn khác Tuy nhiên ngành tài chính vi mô có điểm số về các thước đo chất lượng lợinhuận như độ ổn đinh (smoothness) , tính bền vững (persistence) và khả năng dự đoán(predictability) hay chỉ số quản trị thu nhập (earrnings managemen) gần như tương đươngvới các ngành khác,và kết quả này phù hợp với các nghiên cứu trước đo (Dechow vàDichev 2002; Francis và Smith 2005; Lang et al 2006; Barth và cộng sự 2008; Dichev vàTang 2009)

Ngoài ra còn nhiều nghiên cứu về tác động của chất lượng lợi nhuận đến các chủthể kinh tế như đánh giá chất lượng thu nhập trong công ty tư nhân ở Anh của Ball, R., &Shivakumar, L (2005) Tuy nhiên phần lớn các nhà nghiên cứu thường phân tích cácnhân tố ảnh hưởng đến chất lượng lợi nhuận như mối quan hệ của chuyên viên kiểm toán

và chất lượng lợi nhuận (Balsam, S., Krishnan, J., & Yang, JS (2003), sở hữu gia đình vàchất lượng lợi nhuận (Wang, D (2006), tác động của thị trường cạnh tranh đến chấtlượng lợi nhuận (Cheng, P., Man, P., & Yi, CH (2013)

Vì vậy có thể thấy nghiên cứu về chất lượng lợi nhuận là một nhánh nghiên cứuđang được các học giả, nhà nghiên cứu quan tâm trong nghiên cứu về chất lượng báo cáotài chính nói riêng và kế toán tài chính nói chung Tuy vậy, vấn đề này còn khá phức tạp

và nhiều bất cập nên đây vẫn là đề tài thu hút cho các nhà nghiên cứu tương lai

Nội dung 2: Các nghiên cứu về hiệu quả đầu tư

Ngày nay, các quốc gia ban hành rất nhiều chính sách khác nhau để tăng nguồnvốn đầu tư từ trong và ngoài nước Một trong những lý do quan trọng chính là hoạt độngđầu tư góp một phần không nhỏ trong việc khuyến khích các hoạt động của nền kinh tế,tăng sản lượng quốc gia và tiết kiệm ngoại hối hoặc thậm chí tăng đầu tư nước ngoài Nóichung, đầu tư có thể được hiểu là một quyết định “hy sinh” tiền ở hiện tại để mua tài sảnthực hoặc tài sản tài chính với mục đích thu lại lợi nhuận lợi nhuận lớn hơn trong tươnglai (Haming & Basalamah, 2010) Do đó, dự kiến các công ty có thể sử dụng các nguồnlực của mình để đạt được hiệu quả đầu tư hoặc tránh các điều kiện đầu tư không hiệu quả

Chính vì vậy, việc xem xét ảnh hưởng của các yếu tố lên hiệu quả đầu tư của doanhnghiệp trở thành một vấn đề vô cùng quan trọng, đặc biệt ở các quốc gia đang phát triển.Bởi vậy, từ những năm 90 của thế kỷ trước trở lại đây, một số nghiên cứu trên thế giới đãphân tích tác động của các nhân tố đối với hiệu quả đầu tư Để xác định được các yếu tốảnh hưởng đến hiệu quả đầu tư, các nghiên cứu xem xét mối quan hệ giữa hiệu quả đầu

tư với các biến tài chính và phi tái chính của doanh nghiệp (Seyed Moosa Mohammadi,2014) Trong bài nghiên cứu này sẽ sử dụng chỉ tiêu chất lượng lợi nhuận để đánh giá tácđộng đến hiệu quả đầu tư Tuy nhiên, vấn đề này chưa được đề cập đến trong các nghiêncứu trước đây Mặt khác, chất lượng lợi nhuận là một chỉ số tóm tắt về chất lượng tổngthể của báo cáo tài chính trong việc cung cấp thông tin cần thiết cho các nhà đầu tư khiđánh giá hiệu quả hoạt động của doanh nghiệp (Earnings Quality, Jennifer Francis, PerOlsson and Katherine Schipper, 2008) Do vậy, nhóm nghiên cứu sẽ tổng hợp các nghiêncứu liên quan đến chất lượng báo cáo tài chính làm cơ sở để phân tích tác động của chấtlượng lợi nhuận đến hiệu quả đầu tư Nhóm sẽ tập trung vào những nghiên cứu phân tíchmối liên hệ giữa biến phụ thuộc là đầu tư (Invest) và biến giải thích chính là các chỉ tiêutài chính như chất lượng báo cáo tài chính của doanh nghiệp (financial reporting quality),quy mô doanh nghiệp (size), tỷ lệ sử dụng đòn bẩy của doanh nghiệp (leverage), tốc độtăng trưởng doanh thu của doanh nghiệp (growth) và cùng với các chỉ tiêu tài chính nhưcấu trúc sở hữu của doanh nghiệp

Thứ nhất, chỉ tiêu về chất lượng lợi nhuận của doanh nghiệp.

Theo các nghiên cứu trước đây cho thấy chất lượng thu nhập là mối quan tâmđáng kể đối với những người tham gia vào quy trình báo cáo tài chính Do vậy, nhữngnghiên cứu về chất lượng báo cáo tài chính ảnh hưởng đến hiệu quả đầu tư là nền tảngquan trọng để nghiên cứu về sự ảnh hưởng này Do chất lượng báo cáo tài chính phản ánhtính chính xác của những thông tin được cung cấp bởi các doanh nghiệp Chuẩn mực kếtoán cũng khẳng định rằng một trong những mục tiêu của báo cáo tài chính là mang lạinhững thông tin thiết yếu cho các chủ nợ và nhà đầu tư tiềm năng để đưa ra quyết định vàđánh giá hợp lý về sức khỏe của công ty

Chất lượng thông tin tài chính được thể hiện thông qua sự phù hợp và độ tin cậytrong việc tạo nên thông tin hữu ích cho những người ra quyết định (Hassas Yegane,2006) Bởi chất lượng báo cáo tài chính cao giúp giảm sự bất cân xứng thông tin giữacông ty và các nhà đầu tư bên ngoài (Biddle et Hillary, 2006; Biddle et al; 2009; Ahmed

et Duellman, 2011; Bushman et al; 2011; Chen et al; 2011; Xu et al; 2012) Chất lượngbáo cáo tài chính cao hơn sẽ cho phép các công ty dễ dàng thu hút thêm vốn để mở rộnghoạt động sản xuất kinh doanh bằng cách thể hiện qua các dự án có NPV tích cực vàgiảm thiểu các vấn đề lựa chọn bất lợi trong phát hành chứng khoán (điều này sẽ giảmthiểu đầu tư) Chất lượng báo cáo tài chính cao hơn có thể hạn chế ban giám đốc tham giavào các hoạt động làm giảm giá trị doanh nghiệp, ví dụ hạn chế đầu tư quá mức ở cácdoanh nghiệp dư thừa vốn Điều này có thể đạt được nếu chất lượng báo cáo tài chính tốthơn cho phép công ty ký những kết hợp đồng tốt hơn để ngăn chặn đầu tư không hiệu quả

và tăng cường khả năng giám sát các quyết định đầu tư của ban giám đốc (Biddle, Hilary,

& Verdi, 2009) Nếu các nhà đầu tư bên ngoài nghi ngờ rằng chất lượng thông tin trongbáo cáo tài chính thấp, họ sẽ có xu hướng không đầu tư vào công ty, điều này sẽ hạn chếkhả năng công ty khai thác các dự án NPV tích cực hoặc tiếp cận với nguồn vốn với chiphí rất cao và sẽ gây ra tình trạng đầu tư kém hiệu quả Một trong những nguyên nhânkhiến chất lượng báo cáo tài chính thấp là sự bất cân xứng thông tin sẽ giảm thiểu khảnăng giám sát, quản lý của người ngoài và có thể làm tăng rủi ro đạo đức Cơ sở lý luậnnày được làm sáng tỏ bởi sự tác động thuận chiều giữa chất lượng báo cáo tài chính vàhiệu quả đầu tư trong nghiên cứu của Asma HOUCIN, Mohamed Chakib Kolsi (2017).Bằng việc sử dụng thông tin của 25 công ty được niêm yết trên sàn chứng khoán Tunisiantrong giai đoạn 1997 - 2013 cũng cho rằng chất lượng báo cáo chính tốt hơn sẽ đem lạinhững kết quả kinh tế quan trọng về mặt phân bổ nguồn lực hiệu quả, giúp cải thiệnquyết định đầu tư của các công ty Kết quả này cũng tương đồng với kết luật của Chang,Dasgupta và Hilary (2009) Bài nghiên cứu đã đề xuất mô hình lựa chọn bất lợi và dựatrên kết quả thực nghiệm cho rằng các công ty có chất lượng thông tin tài chính cao hơnthường có chi phí lựa chọn bất lợi thấp hơn và rủi ro thấp hơn đối với các nhà cung cấpvốn của họ, và dễ dàng hơn trong việc huy động vốn Do đó, nếu chất lượng báo cáo tàichính giảm lựa chọn bất lợi, nó có thể tác động đến hiệu quả đầu tư thông qua việc giảmchi phí tài chính bên ngoài Với việc được tiếp cận với các chi, chất lượng báo cáo tàichính phí tài chính thấp hơn, các nhà quản lý doanh nghiệp ít có khả năng bỏ qua cáckhoản đầu tư với NPV dương Cheng, Dhaliwal và Zhang cũng đã cung cấp thêm bằngchứng trực tiếp về mối quan hệ nhân quả giữa chất lượng báo cáo tài chính và hiệu quảđầu tư

Không chỉ vậy, sự bất cân xứng của thông tin có thể được giảm thiểu bằng cáchcải thiện chất lượng báo cáo tài chính, bởi vì điều này cũng sẽ làm tăng khả năng giám sátquản lý của chính bản thân hội đồng cổ đông của doanh nghiệp để làm giảm đầu tư quámức và lãng phí (Biddle et Hillary, 2006; Biddle et al; 2009; Ahmed et Duellman, 2011;Bushman et al; 2011; Chen et al; 2011; Xu et al; 2012) Điều này có thể đạt được vì hộiđồng cổ đông sẽ nắm bắt được thông tin một cách chính xác hơn, giúp tăng khả nănggiám sát các hoạt động của ban giám đốc, bao gồm cả những người liên quan đến quyếtđịnh đầu tư (Ahmed và Duellman, 2007b) Watts và Zimmerman (1978) cũng lập luậnrằng: "một vai trò quan trọng được gán cho thông tin tài chính là buộc ban giám đốc phảihành động vì lợi ích của các cổ đông" Cũng có một nguồn tài liệu phong phú (Bushman

và Smith, 2001, 2003; Lambert, 2001; Sloan, 2001 Ahmed và Duelleman, 2007, 2011)chứng minh rằng thông tin tài chính đóng một vai trò quan trọng trong việc giảm chi phíđại diện Trên thực tế, các cổ đông cũng được bầu ra, để theo dõi, giám sát ban giám đốc

và một cách để đánh giá chất lượng hành động của ban giám đốc là sử dụng thông tin kếtoán của doanh nghiệp Ví dụ, thông tin kế toán thường được xem là một nguồn thông tinquan trọng được sử dụng bởi các ban quản trị để giám sát các nhà quản lý (Bushman vàSmith, 2001) Điều này có thể đạt được nếu chất lượng báo cáo tài chính tốt hơn chophép ký kết hợp đồng tốt hơn để ngăn chặn đầu tư không hiệu quả và tăng cường khảnăng giám sát các quyết định đầu tư của ban giám đốc (Biddle, Hilary, & Verdi, 2009)

Để giải thích cho điều này, Gompers, Ishii và Metrick (2003) lập luận rằng các công ty cóquyền cổ đông mạnh hơn thì giá trị doanh nghiệp cao hơn, chi tiêu vốn thấp hơn Cùngquan điểm đó, Biddle, Hilary và Verdi cũng đã nghiên cứu các công ty có chất lượngthông tin kế toán cao hơn, tuy vẫn bị phát hiện sai lệch so với mức đầu tư dự đoán xong

nó cho thấy một cơ chế liên kết chặt chẽ giữa chất lượng báo cáo và hiệu quả đầu tư làgiảm các ma sát như rủi ro đạo đức và lựa chọn bất lợi cản trở đầu tư hiệu quả Theo kinhnghiệm, các tài liệu trước đây tìm thấy bằng chứng cho thấy chất lượng báo cáo tài chínhthấp làm tăng mức độ sai lệch thông tin được sử dụng thông tin hiệu quả bởi ban giámđốc (McNichols và Stubben, 2008), đặc biệt là khi các nhà quản lý tích cực tăng tích lũy.Biddle et al; (2009) xem xét đối với các công ty niêm yết của Hoa Kỳ và Chen et al;(2011) nghiên cứu đối với các doanh nghiệp tư nhân từ các thị trường mới nổi về ảnhhưởng của FRQ đến hiệu quả đầu tư đều cho rằng FRQ cao hơn giúp các công ty đầu tưquá mức giảm mức đầu tư

Nhìn chung các nghiên cứu trước đây cho thấy rằng báo cáo tài chính chất lượngcao hơn có thể tăng cường hiệu quả đầu tư bằng cách giảm thiểu sự bất cân xứng thôngtin gây ra những xung đột kinh tế như rủi ro đạo đức và lựa chọn bất lợi (ví dụ, Leuz vàVerrecchia, 2000; Bushman và Smith, 2001; Verrecchia, 2001) Ví dụ, các cổ đông được

sử dụng để thông tin báo cáo tài chính được sử dụng để giám sát các nhà quản lý (ví dụ:Bushman và Smith, 2001; Lambert, 2001) và tạo thành một nguồn thông tin quan trọng

cụ thể cho các nhà đầu tư (ví dụ, Bushman và Indjejikian, 1993; Holmstrom và Tirole,1993; Kanodia và Lee, 1998) Nếu báo cáo tài chính chất lượng cao hơn làm tăng khảnăng của cổ đông trong việc giám sát các hoạt động đầu tư của người quản lý, nó có thểđược kết hợp với hiệu quả đầu tư bằng cách giảm rủi ro đạo đức

Tuy nhiên, Aulia, D., & Siregar, S V (2018) cho rằng chất lượng báo cáo tàichính không ảnh hưởng đến hiệu quả đầu tư Điều này có thể là do chất lượng báo cáo tàichính không có hiệu lực trong trường hợp đầu tư quá mức Trong điều kiện này, chấtlượng báo cáo tài chính không thể giảm thiểu sự xuất hiện của đầu tư quá mức do ảnhhưởng mạnh mẽ của các vấn đề lý thuyết đại diện Mặt khác, chất lượng báo cáo tài chínhlại có tác động tích cực đáng kể trong điều kiện đầu tư dưới mức, điều đó có nghĩa là chấtlượng báo cáo tài chính có thể làm giảm sự xuất hiện của đầu tư dưới mức vì nó có thểđược sử dụng để thu hút các quỹ bên ngoài để các công ty có thể tránh được các điều kiệnđầu tư dưới mức

Thứ hai, chỉ tiêu về quy mô doanh nghiệp

Nghiên cứu về quy mô doanh nghiệp ảnh hưởng đến hiệu quả đầu tư, Sajjadi vàcộng sự (2009) đã thực hiện một nghiên cứu có tiêu đề “Điều tra tác động của các đặcđiểm phi tài chính đến chất lượng báo cáo tài chính của các công ty niêm yết tại Sàn giaodịch chứng khoán Tehran” và kết luận rằng quy mô công ty có mối quan hệ tích cực vớihiệu quả đầu tư Ngược lại, nghiên cứu của Watts & Zimmerman, 1990 cho thấy cáccông ty lớn có nhiều khả năng thích các hoạt động rối loạn và đi xuống, bởi vì khả năngtăng sự kiểm soát của chính phủ khi các công ty lớn hơn và có nhiều lợi nhuận hơn(Watts & Zimmerman, 1990) Nghiên cứu này khẳng định rằng quy mô doanh nghiệp cómối quan hệ ngược chiều với hiệu quả đầu tư Những kết quả này phù hợp với kết quảnghiên cứu được thực hiện bởi Gomariz và Ballesta (2014)

Thứ ba, các chỉ tiêu về tốc độ tăng trưởng

Anthony và Ramesh (1992) cho rằng tăng trưởng của công ty có tác động tích cựcđến hiệu quả đầu tư Những kết quả này phù hợp với kết quả nghiên cứu được thực hiệnbởi Feng Chen (2010) và những người khác Sajjadi và cộng sự (2009) cũng đưa ra kếtluận tương tự về mối quan hệ này Khi nghiên cứu giả thuyết giữa các biến độc lập vàbiến kiếm soát với biến phụ thuộc (hiệu quả đầu tư của các công ty niêm yết tại Sàn giaodịch chứng khoán Tehran từ năm 2009 đến 2012), nghiên cứu này cho thấy cơ hội tăngtrưởng ảnh hưởng đến mối quan hệ giữa chất lượng báo cáo tài chính và hiệu quả đầu tư.

Thứ tư, các chỉ tiêu về mức độ sử dụng đòn bẩy

Watts và Zimmerman (1990) khẳng định rằng đòn bẩy có mối liên hệ tiêu cực vớihiệu quả đầu tư do có nhiều khả năng tham gia vào các hoạt động cơ hội và thao túng đểtránh vi phạm các hợp đồng nợ Myers (1997) cũng cho thấy các công ty có đòn bẩy cao

có khả năng gặp phải vấn đề nợ quá mức sẽ buộc họ phải đầu tư dưới mức

Tuy nhiên, Harvey & cộng sự (2004) đưa ra kết luận ngược lại gia tăng đòn bẩy tàichính giúp doanh nghiệp hoạt động hiệu quả hơn do giảm được chi phí đại diện Hơnnữa, các nghiên cứu của Weill (2008), Berger và Bonaccorsi di Patti (2006) kết luận rằng

tỷ lệ nợ trong cấu trúc vốn có tác động tích cực giúp doanh nghiệp hoạt động tốt hơn

Thứ năm, các chỉ tiêu về cấu trúc sở hữu

John S Earle (1998) cho rằng tỷ lệ sở hữu nhà nước và hiệu quả hoạt động củacông ty có mối quan hệ thuận chiều trên thị trường Nga Ferreira và Matos (2008) khẳngđịnh rằng các công ty có tỷ lệ sở hữu tổ chức cao hơn có chi phí vốn thấp hơn và định giácao hơn, cho thấy quyền sở hữu tổ chức giảm thiểu đầu tư quá mức

Bên cạnh đó, cũng có những nghiên cứu đưa ra những kết luận trái ngược Ảnhhưởng này lại có kết quả ngược chiều hoặc không rõ rệt trên thị trường Trung Quốc(Xu,X.,&wang, Y., 1999).Stijin Claessens và Simeon Djankov (1999), OskarKowalewski và các đồng nghiệp (2013) ở Ba Lan đều đưa ra cùng một kết luận các nhàđầu tư nước ngoài với kinh nghiệm cao sẽ giúp cho hiệu quả hoạt động của các doanhnghiệp tăng lên đáng kể Stijin Claessens và Simeon Djankov (1999), Chen (2012) đã chorằng đối với các doanh nghiệp có sở hữu chi phối (tập trung) sẽ làm tăng hiệu quả hoạtđộng của doanh nghiệp

Đối với sở hữu nhà nước, nhiều nghiên cứu chỉ ra rằng sở hữu nhà nước chi phốitác động tiêu cực tới hiệu quả hoạt động của doanh nghiệp Các nghiên cứu của Sun,Tong và Tong (2002), Tian và Estrin (2005), Rui(2006) đã chứng minh rằng sở hữu nhà

nước tại một số nước đang phát triển ảnh hưởng tích cực tới hiệu quả hoạt động củadoanh nghiệp do lợi thế của doanh nghiệp này là được hỗ trợ nhiều với các chính sáchcủa Chính phủ.

Đối với các doanh nghiệp sở hữu gia đình, Villalonga & Amit (2006) cho rằng tỷ lệ sởhữu gia đình tác động tích cực tới hiệu quả hoạt động của doanh nghiệp Người chủ cókinh nghiệm nếu kiêm luôn quản lý thì hiệu quả doanh nghiệp sẽ tăng cao hơn Yo Han

An và Tony Naughton (2006) cũng nghiên cứu về ảnh hưởng của sở hữu gia đình đến giátrị DN và chất lượng thu nhập của các công ty niêm yết trên Sở Giao dịch Hàn Quốctrong giai đoạn khủng hoảng từ 2000 - 2005 Kết quả chỉ ra rằng, sở hữu gia đình có thểlàm giảm hoặc làm trầm trọng thêm vấn đề đại diện

Thứ sáu, các chỉ tiêu về thời hạn sử dụng nợ và độ tuổi của giám đốc điều hành

Gomariz và Ballesta (2014): việc sử dụng nợ ngắn hạn có thể giảm thiểu hiệu quảđầu tư Thời hạn ngắn hơn về nợ có thể được sử dụng để giảm thiểu các vấn đề bất cânxứng thông tin bởi vì, từ quan điểm của người vay, các công ty có thể báo hiệu cho ngườicho vay rằng họ là công ty tốt và do đó có thể có được các điều khoản cho vay tốt hơntrong lần gia hạn cho vay tiếp theo; và từ quan điểm của người cho vay, thời gian đáo hạnngắn hơn sẽ cho phép họ có quyền kiểm soát nhiều hơn và tăng cường giám sát quản lý.Xie (2015): Độ tuổi và sự bổ nhiệm CEO có ảnh hưởng đến quyết định đầu tư của công

ty Các CEO trẻ và mới được bổ nhiệm được thường đầu tư hiệu quả hơn vì họ sẵn sàngchấp nhận rủi ro để tham gia vào ngành nghề kinh doanh mới, do đó tránh đầu tư và thái

độ thận trọng đối với đầu tư, vì họ muốn xây dựng danh tiếng tốt sẽ giảm thiểu điều kiệnđầu tư quá mức Mặt khác, CEO lâu năm và lâu năm có xu hướng giữ vị trí và quyết địnhđầu tư của họ thường không hiệu quả

Nhận xét chung: Khi đầu tư vào một doanh nghiệp, thông tin trên báo cáo tài chính đặc

biệt là chất lượng lợi nhuận là một trong những yếu tố quan trọng giúp các nhà đầu tưđưa ra quyết định của mình Để nhận diện mối quan hệ này có tương quan âm hay dương

cụ thể ra sao, và còn những yếu tố nào tác động đến nó được nhiều nhà nghiên cứu quantâm Trên thế giới đã có những nghiên cứu về mối quan hệ giữa chất lượng báo cáo tàichính và hiệu quả đầu tư cụ thể là chất lượng báo cáo tài chính, quy mô hoạt động củadoanh nghiệp, tốc độ tăng trưởng, đòn bẩy tài chính, cấu trúc sở hữu, Tuy nhiên, cáccông trình trước đây vẫn tồn tại những hạn chế đó là còn cung cấp nhiều kết quả trái

chiều nguyên nhân là do sự khác nhau về đặc thù mẫu nghiên cứu và khoảng thời giannghiên cứu mẫu chọn.

1.1.2 Các nghiên cứu tại Việt Nam

Nội dung 1: Các nghiên cứu về chất lượng lợi nhuận

Tại Việt Nam, các công trình nghiên cứu hiện nay về vấn đề chất lượng lợi nhuậncủa các doanh nghiệp niêm yết trên thị trường chứng khoán còn rất ít Công trình nghiêncứu tiêu biểu có thể kể đến là nghiên cứu “Các yếu tố ảnh hưởng đến chất lượng lợinhuận của các công ty niêm yết tại Việt Nam” (2018) của tác giả Bùi Kim Phương vàNguyễn Thị Ngọc Trang và một số nghiên cứu khác như “Nghiên cứu chất lượng thôngtin lợi nhuận kế toán công bố của các ngân hàng thương mại Việt Nam” (2017) của tácgiả Đào Nam Giang, “Tác động của cấu trúc nợ đến chất lượng lợi nhuận của doanhnghiệp” của Dương Nguyễn Thanh Tâm, …

Nghiên cứu của tác giả Bùi Kim Phương và Nguyễn Thị Ngọc Trang đã sử dụng

mô hình chất lượng dồn tích của Dechow và Dichev (2002) để đo lường chất lượng lợinhuận của công ty Ngoài ra, nghiên cứu còn xem xét tác động của các yếu tố bao gồmhiệu quả hoạt động, tăng trưởng, quy mô, mức độ trưởng thành, đòn bẩy tài chính và mức

độ thâm dụng vốn đến chất lượng lợi nhuận Dữ liệu nghiên cứu được lấy từ 474 công tyniêm yết trên HSX và HNX trong khoảng thời gian từ năm 2010 đến năm 2015, tạo thành2.507 quan sát công ty – năm Nghiên cứu xử lý dữ liệu bảng bằng mô hình hồi quy gộp(pooled OLS), mô hình tác động ngẫu nhiên (REM) và mô hình tác động cố định (FEM).Sau đó, mô hình thích hợp sẽ được lựa chọn thông qua các kiểm định cần thiết Kết quảnghiên cứu cho thấy tuổi công ty, đòn bẩy tài chính và mức độ thâm dụng vốn có tácđộng ngược chiều đến mức độ quản trị lợi nhuận của công ty Ngược lại, các công ty cótốc độ tăng trưởng doanh thu cao có mức độ quản trị lợi nhuận cao Trong khi đó, hiệuquả hoạt động và quy mô công ty không tác động đến chất lượng lợi nhuận

Tác giả Đào Nam Giang, nghiên cứu đánh giá chất lượng thông tin lợi nhuận kếtoán công bố của các ngân hàng thương mại (NHTM) ở một nước đang phát triển trên cả

2 khía cạnh: mức độ hữu ích của lợi nhuận trong dự báo tương lai (thể hiện ở tính bềnvững và khả năng dự báo luồng tiền trong tương lai của lợi nhuận báo cáo); và mức độtrung thực của lợi nhuận trong phản ánh tình hình tài chính của đơn vị (cụ thể số liệu kếtoán có bị điều chỉnh để báo cáo mức lợi nhuận ổn định và tránh báo cáo lỗ không)

Nghiên cứu của tác giả Dương Nguyễn Thanh Tâm được thực hiện với mục tiêu đánh giátác động của cấu trúc nợ đến chất lượng lợi nhuận báo cáo của doanh nghiệp với bộ dữliệu bao gồm 1076 công ty - năm, trích từ báo cáo tài chính của những doanh nghiệpniêm yết trên Sở Giao dịch Chứng khoán Thành phố Hồ Chí Minh (HOSE) - Việt Nam,giai đoạn 2008-2011 Kết quả thực nghiệm cho thấy có sự tác động của cấu trúc nợ đếnchất lượng lợi nhuận của doanh nghiệp: nợ ngắn hạn và nợ dài hạn có sự tương quandương và có ý nghĩa thống kê với chất lượng lợi nhuận; các khoản tín dụng thương mại(khoản phải trả người bán) tác động tích cực và có ý nghĩa đến chất lượng lợi nhuận đượcbáo cáo

Nghiên cứu “Các yếu tố ảnh hưởng đến lợi nhuận doanh nghiệp niêm yết trên HOSE”của TS Nguyễn Hoàng Anh, Nguyễn Thị Tú - Đại học Kinh tế - Luật (Đại học Quốc gia

TP Hồ Chí Minh) (2017) thông qua việc đánh giá các yếu tố tác động đến chất lượng thunhập các doanh nghiệp niêm yết trên Sở Giao dịch Chứng khoán TP Hồ Chí Minh(HOSE) giai đoạn từ 2012-2016, nghiên cứu chỉ ra rằng các doanh nghiệp có tốc độ tăngtrưởng cao, thanh khoản cao, quy mô nhỏ hay có tỷ lệ sở hữu nước ngoài cao sẽ có chấtlượng thu nhập cao, trong khi các doanh nghiệp có đòn bẩy tài chính cao hay có tỷ lệ đầu

tư tài sản lớn sẽ có chất lượng thu nhập thấp

Nội dung 2: Các nghiên cứu về tác động của chất lượng lợi nhuận đến hiệu quả đầu tư

Các nghiên cứu về chất lượng lợi nhuận của các doanh nghiệp niêm yết trên sànChứng khoán của Việt Nam ảnh hưởng đến hiệu quả đầu tư hầu như chưa được nghiêncứu tại Việt Nam Như đã trình bày ở trên, chất lượng lợi nhuận là một tiêu chí tổng quátthể hiện chất lượng báo cáo tài chính Do vậy, những nghiên cứu về chất lượng báo cáotài chính ảnh hưởng đến hiệu quả đầu tư của doanh nghiệp tại Việt Nam sẽ tại tiền đề cơ

sở cho lý thuyết đối với đề tài của nhóm nghiên cứu Tiêu biểu là nghiên cứu của tác giảTrần Thị Thùy Linh và Mai Hoàng Hạnh (2015) về “Chất lượng báo cáo tài chính và kìhạn nợ ảnh hưởng đến hiệu quả đầu tư của doanh nghiệp Việt Nam” Nghiên cứu nhằmphân tích ảnh hưởng của chất lượng báo cáo tài chính và kì hạn nợ đến hiệu quả đầu tưcủa 304 công ty niêm yết trên Sở Giao dịch Chứng khoán TP.HCM (HOSE) và Sở Giaodịch Chứng khoán Hà Nội (HNX) giai đoạn 2009–2013 theo mô hình nghiên cứu củaGomariz & Ballesta (2014) Kết quả cho thấy chất lượng báo cáo tài chính và kì hạn nợ

có mối tương quan dương với hiệu quả đầu tư; theo đó, chất lượng báo cáo tài chính tốthơn sẽ làm gia tăng hiệu quả đầu tư Ngoài ra, tác giả còn phát hiện mức độ thay thế giữachất lượng báo cáo tài chính và kì hạn nợ trong việc nâng cao hiệu quả đầu tư: Các công

ty ít sử dụng các khoản nợ ngắn hạn thì chất lượng báo cáo tài chính ảnh hưởng đến hiệuquả đầu tư cao hơn và ngược lại Kết quả này có thể giúp các nhà quản trị tài chính thấyđược vai trò của chất lượng báo cáo tài chính trong mối quan hệ với kì hạn nợ và hiệuquả đầu tư của các doanh nghiệp VN

Nhận xét chung: Số lượng các nghiên cứu về chất lượng lợi nhuận đến hiệu quả đầu tư

của các doanh nghiệp trên thị trường chứng khoán Việt Nam còn rất ít, đặc biệt quy mômẫu nghiên cứu và khoảng thời gian nghiên cứu còn nhiều hạn hẹp Mặc dù còn nhiềuhạn chế như trên, song các nghiên cứu trong nước đã đưa ra những cơ sở nền tàng lýthuyết quan trọng tác động đến chất lượng lợi nhuận và tác động của chất lượng báo cáotài chính đến hiệu quả đầu tư

1.2 Khoảng trống nghiên cứu

1.2.1 Khoảng trống các nghiên cứu tại một số nước phát triển và đang phát triển

Kể từ những năm 90 của thế kỉ trước, các nghiên cứu trên thế giới về phân tích sựtác động của các yếu tố tài chính và phi tài chính đến hiệu quả hoạt động của doanhnghiệp đã đưa ra nhiều kết quả có ý nghĩa Các nhân tố được nghiên cứu rộng rãi từ yếu

tố tài chính như cấu trúc sở hữu, tỷ lệ nợ trên tổng tài sản, tốc độ tăng trưởng của doanhthu, hoặc các nhân tố phi tài chính như chất lượng BCTC, thời hạn sử dụng nợ hoặc độtuổi của giám đốc điều hành, Nhìn chung, các nghiên cứu cho thấy hiệu quả đầu tư củacác DN với những điều kiện kinh doanh khác nhau sẽ chịu ảnh hưởng từ các yếu tố tàichính và phi tài chính ở những mức độ khác nhau Tùy thuộc vào đặc thù của mẫu nghiêncứu cũng như thời gian nghiên cứu mà kết quả của các công trình có sự trái ngược nhau

về kết quả, đây chính là hạn chế lớn nhất của các nghiên cứu trước đây Phần lớn cácnghiên cứu quan tâm đến tác động của các yếu tố phi tài chính như chất lượng báo cáo tàichính của DN và sử dụng các yếu tố tài chính như các biến kiểm soát của mô hình Có rất

ít nghiên cứu xem xét cụ thể và đầy đủ tác động của chất lượng lợi nhuận tới hiệu quảđầu tư cũng như chưa nghiên cứu về có hay không mối quan hệ giữa các yếu tố tài chínhđến CLLN Ngoài ra, phần lớn các nghiên cứu được thực hiện tại các thị trường chứngkhoán tại các nước phát triển hoặc thị trường cận biên mà chưa có nhiều nghiên cứu lấymẫu là các thị trường mới nổi hoặc các thị trường có tính minh bạch thấp hơn

1.2.2 Khoảng trống các nghiên cứu tại Việt Nam

Tại một thị trường đang được xem xét thăng hạng lên thị trường cận biên như ViệtNam, tính minh bạch của thị trường và chất lượng thông tin BCTC là một trong nhữngvấn đề được quan tâm và nghiên cứu rất nhiều Những nghiên cứu trước đây hướng tớinghiên cứu riêng rẽ CLLN về đặc điểm như tính minh bạch, khả năng xuất hiện hoạtđộng quản trị lợi nhuận để làm đẹp BCTC, từ đó làm mất tính chính xác của BCTC.Ngoài ra, về yếu tố hiệu quả đầu tư, chưa có nhiều nghiên cứu cụ thể và đầy đủ vấn đềnày mà mới chỉ khái quát về hiệu quả hoạt động của công ty Nghiên cứu của tác giả TrầnThị Thùy Linh và Mai Hoàng Hạnh (2015) đã đưa ra một kết quả có ý nghĩa về liên hệgiữa hai yếu tố chất lượng BCTC và kì hạn nợ tới HQĐT Tuy nhiên, tác giả mới chỉnghiên cứu một cách bao quát và chưa đi vào nghiên cứu cụ thể về ảnh hưởng của CLLNđến HQĐT Ngoài ra, nghiên cứu cũng chỉ đưa các yếu tố quy mô DN, độ tuổi DN như làcác biến kiểm soát trong mô hình mà chưa xem xét liệu các yếu tố này có tác động lênHQĐT thông qua việc tác động lên chất lượng BCTC hay không

Khai thác những khoảng trống nghiên cứu này, nhóm nghiên cứu lựa chọn đề tài

“Tác động của chất lượng lợi nhuận tới hiệu quả đầu tư của doanh nghiệp niêm yết trên thị trường chứng khoán Việt Nam”

CHƯƠNG II: CƠ SỞ LÝ LUẬN VỀ TÁC ĐỘNG CỦA CHẤT LƯỢNG LỢI NHUẬN ĐẾN HIỆU QUẢ ĐẦU TƯ CỦA CÁC DOANH NGHIỆP NIÊM YẾT 2.1 Khái quát về hiệu quả đầu tư của các doanh nghiệp niêm yết

2.1.1 Tổng quan về doanh nghiệp niêm yết

2.1.1.1 Khái niệm doanh nghiệp niêm yết

Nội dung 1: Khái niệm doanh nghiệp

Doanh nghiệp là một chủ thể có vai trò đặc biệt quan trọng trong nền kinh tế, là bộphận tạo ra tỷ trọng lớn trong tổng sản phẩm quốc nội ( GDP)

Tại Việt Nam, theo khoản 7 Điều 4, Luật doanh nghiệp số 68/2014/QH13: “Doanhnghiệp là tổ chức có tên riêng, có tài sản, có trụ sở giao dịch, được đăng ký thành lập theoquy định của pháp luật nhằm mục đích kinh doanh” Theo luật thì kinh doanh được hiểu

là “ việc thực hiện liên tục một, một số hoặc tất cả các công đoạn của quá trình đầu tư, từsản xuất đến tiêu thụ sản phẩm hoặc cung ứng dịch vụ trên thị trường nhằm mục tiêu sinhlời”

Doanh nghiệp được chia thành nhiều loại hình khác nhau Luật doanh nghiệp số68/2014/QH13 đề cập tới một số loại hình công ty như công ty trách nhiệm hữu hạn,công ty cổ phần Trên thực tế, công ty cổ phần là loại hình doanh nghiệp chiếm tỷ trọnglớn về lợi nhuận cũng như được tối ưu về đặc điểm hoạt động trong số các loại hìnhdoanh nghiệp Công ty cổ phần có một số đặc điểm sau: (i) vốn điều lệ được chia thànhnhiều phần bằng nhau gọi là cổ phần, (ii) cổ đông có thể là tổ chức, cá nhân; số lượng cổđông tối thiểu là 03 và không hạn chế số lượng tối đa, (iii) cổ đông chịu trách nhiệm vềcác khoản nợ và nghĩa vụ tài sản của doanh nghiệp trong phạm vi số vốn đã góp vàodoanh nghiệp, (iv) cổ đông có quyền tự do chuyển nhượng cổ phần của mình cho ngườikhác, trừ một số trường hợp được quy định tại luật doanh nghiệp.

Nội dung 2: Doanh nghiệp niêm yết

Vốn có vai trò quan trọng đối với doanh nghiệp, là nguồn hình thành các yếu tốđầu vào phục vụ cho hoạt động sản xuất kinh doanh và sự phát triển bền vững của doanhnghiệp Vì vậy, hoạt động huy độn vốn luôn là mối quan tâm hàng đầu của các nhà quảntrị doanh nghiệp ( GT Tài chính doanh nghiệp) Có nhiều phương thức huy động vốnnhư huy động nợ ( tín dụng ngân hàng hoặc tín dụng thương mại, phát hành trái phiếu,thuê tài chính); huy động vốn chủ sở hữu thông qua lợi nhuận giữ lại hoặc phát hành cổphiếu Việc lựa chọn phương thức huy động vốn phụ thuộc vào cơ cấu vốn và chiến lượccủa doanh nghiệp qua từng thời kỳ Thị trường chứng khoán ngày càng được nhiều doanhnghiệp lựa chọn để thực hiện hoạt động huy động vốn

Thị trường chứng khoán là một bộ phận cấu thành của thị trường tài chính, đượchiểu một cách chung nhất là nơi diễn ra các giao dịch mua bán, trao đổi các chứng khoán-các hàng hóa và dịch vụ tài chính giữa các chủ thể tham gia; việc trao đổi mua bán nàyđược thực hiện theo những quy tắc nhất định đã được ấn định trước đó (GT Thị trườngchứng khoán- Bùi Kim Yến) Bản chất của thị trường chứng khoán là thị trường biểu hiệnmối quan hệ giữa cung và cầu vốn của nhà đầu tư mà ở đó, giá cả của chứng khoán chứađựng thông tin về chi phí vốn hay giá cả của vốn đầu tư Các chủ thể tham gia vào thịtrường chứng khoán được chia thành ba nhóm đối tượng : chủ thể phát hành, chủ thể đầu

tư và các tổ chức khác Chủ thể phát hành là người cung cấp các chứng khoán- hàng hóacủa thị trường chứng khoán, có thể là Chính phủ, các doanh nghiệp, và một số tổ chứckhác như Quỹ đầu tư, tổ chức tài chính trung gian,… Khi mới được phát hành, chứngkhoán của các tổ chức sẽ được mua bán lần đầu tiên trên thị trường sơ cấp, tại đây tổ

chức phát hành đã có huy động được một lượng vốn nhất định từ các nhà đầu tư Sau đó,chứng khoán được trao đổi trên thị trường thứ cấp, nhằm tăng tính thanh khoản chochứng khoán, nhờ đó thị trường thứ cấp được coi như thị trường định giá các công ty.Phân loại theo tổ chức thị trường, có thể chia thành thị trường chứng khoán tâp trung, tạiđây người bán và người mua gặp nhau ở một điểm nhất định để thực hiện giao dịch muabán, trao đổi chứng khoán, gọi là Sở giao dịch chứng khoán hoặc thị trường phi tập trung( over the counter) Để được giao dịch trên TTCK tập trung, các công ty cần phải niêmyết chứng khoán của công ty mình trên đó Điều 6, Luật chứng khoán số 70/2006/QH11đưa ra định nghĩa về niêm yết chứng khoán: “ Niêm yết chứng khoán là việc đưa cácchứng khoán có đủ tiêu chuẩn vào giao dịch tại Sở giao dịch chứng khoán hoặc Trungtâm giao dịch chứng khoán”

Từ đó, ta định nghĩa công ty niêm yết là công ty đại chúng có cổ phiếu được niêm yết tạiSGDCK hoặc TTGDCK Chứng khoán mà các doanh nghiệp niêm yết trên TTCK tậptrung có thể là cổ phiếu (cổ phiếu thường, cổ phiếu ưu đãi) hay là các trái phiếu Chứngkhoán công ty muốn được niêm yết tại SGDCK hay TTGDCK nào phải thỏa mãn cácđiều kiện ở nơi đó Thông thường, các điều kiện đó thường bao gồm cả những tiêu chuẩnđịnh tính và định lượng Nhóm tiêu chuẩn định tính có thể bao gồm triển vọng phát triểncủa tổ chức phát hành, năng lực ban lãnh đạo, tính khả thi của phương án sử dụng vốnhuy động từ đợt phát hành,…Trong khi đó, nhóm tiêu chuẩn định lượng bao gồm các chỉtiêu liên quan đến thời gian hoạt động, quy mô vốn điều lệ, hiệu quả sản xuất kinh doanh,tính đại chúng và phân phối quyền cổ phẩn của doanh nghiệp Tại Việt Nam, theo quyđịnh tại khoản 1, điều 53, Nghị định số 58/2012/ NĐ- CP, điều kiện niêm yết cổ phiếu tại

Sở giao dịch chứng khoán thành phố Hồ Chí Minh bao gồm:

Thứ nhất, là công ty cổ phần có vốn điều lệ đã góp tại thời điểm đăng ký niêm yết từ 120

tỷ đồng Việt Nam trở lên tính theo giá trị ghi trên sổ kế toán;

Thứ hai, có ít nhất 02 năm hoạt động dưới hình thức công ty cổ phần tính đến thời điểm

đăng ký niêm yết (ngoại trừ doanh nghiệp nhà nước cổ phần hóa gắn với niêm yết); tỷ lệlợi nhuận sau thuế trên vốn chủ sở hữu (ROE) năm gần nhất tối thiểu là 5% và hoạt độngkinh doanh của hai năm liền trước năm đăng ký niêm yết phải có lãi; không có các khoản

nợ phải trả quá hạn trên 01 năm; không có lỗ luỹ kế tính đến năm đăng ký niêm yết; tuânthủ các quy định của pháp luật về kế toán báo cáo tài chính;

Thứ ba, công khai mọi khoản nợ đối với công ty của thành viên Hội đồng quản trị, Ban

kiểm soát, Giám đốc (Tổng Giám đốc), Phó Giám đốc (Phó Tổng Giám đốc), Kế toántrưởng, cổ đông lớn và những người có liên quan;

Thứ tư, tối thiểu 20% cổ phiếu có quyền biểu quyết của công ty do ít nhất ba trăm (300)

cổ đông không phải cổ đông lớn nắm giữ, trừ trường hợp doanh nghiệp nhà nước chuyểnđổi thành công ty cổ phần theo quy định của Thủ tướng Chính phủ;

Thứ năm, cổ đông là cá nhân, tổ chức có đại diện sở hữu là thành viên Hội đồng quản trị,

Ban kiểm soát, Giám đốc (Tổng Giám đốc), Phó Giám đốc (Phó Tổng Giám đốc) và Kếtoán trưởng của công ty; cổ đông lớn là người có liên quan với thành viên Hội đồng quảntrị, Ban kiểm soát, Giám đốc (Tổng Giám đốc), Phó Giám đốc (Phó Tổng Giám đốc) và

Kế toán trưởng của công ty phải cam kết nắm giữ 100% số cổ phiếu do mình sở hữutrong thời gian 06 tháng kể từ ngày niêm yết và 50% số cổ phiếu này trong thời gian 06tháng tiếp theo, không tính số cổ phiếu thuộc sở hữu Nhà nước do các cá nhân trên đạidiện nắm giữ;

Thứ sáu, có hồ sơ đăng ký niêm yết cổ phiếu hợp lệ theo quy định.

Một doanh nghiệp khi niêm yết chứng khoán trên thị trường tập trung, ngoài cần đáp ứngđược những điều kiện ban đầu về cả định tính và định lượng như đã đề cập đến ở trên để

có thể nhận được chấp thuận niêm yết thì trong quá trình hoạt động và niêm yết cũng cầnphải tuân thủ các quy định của SGDCK/ TTGDCK và pháp luật về công bố thông tin,kiểm toán báo cáo tài chính…Những quy định này được đưa ra nhằm đảm bảo cho hoạtđộng hiệu quả của các doanh nghiệp cũng như là của thị trường

Nội dung 3: Đặc điểm của doanh nghiệp niêm yết

Một số đặc điểm cơ bản của doanh nghiệp niêm yết:

Thứ nhất, DNNY là loại công ty cổ phần, chịu trách nhiệm trước các khoản nợ và nghĩa

vụ tài sản của công ty trong phạm vi giá trị tài sản của công ty Cổ phần là những phầnbằng nhau được chia ra từ vốn điều lệ, do các cổ đông nắm giữ và được phép chuyển từ

cổ đông này qua cổ đông khác

Thứ hai, DNNY được quyền phát hành chứng khoán dưới hai dạng là cổ phiếu và trái

phiếu ra công chúng, chứng khoán của công ty được niêm yết tại SGDCK hoặcTTGDCK Các cổ đông nắm giữ chứng khoán của công ty có thể là tổ chức hay cá nhân,

đa dạng và không hạn chế số lượng

Thứ ba, DN có trách nhiệm công bố các thông tin nói chung và thông tin tài chính nói

riêng theo quy định về chế độ kế toán tài chính và quy định của UBCKNN

Thứ tư, giá chứng khoán trên thị trường ngoài dựa trên căn cứ giá trị thực tại của nó còn

chịu tác động của tình hình chung của thị trường, các biến động trong chính sách thịtrường hay kinh tế vĩ mô và quan hệ cung cầu trên thị trường đối với chứng khoán đó.Trong phần lớn các trường hợp, giá các chứng khoán trên thị trường đôi khi được hưởnglợi từ việc tăng trưởng chung của thị trường, chứ không dựa trên luận cứ nào về tình hìnhsản xuất kinh doanh tốt lên của doanh nghiệp

Niêm yết chứng khoán trên thị trường không chỉ đem lại cho doanh nghiệp nhiều

cơ hội mà cũng tạo ra những thách thức Vì vậy, cần cân nhắc giữa tương quan lợi ích vàchi phí khi tham gia thị trường cũng như tính lâu dài trong các quyết định của DN

Một số lợi ích của việc niêm yết cổ phiếu công ty trên thị trường:

Thứ nhất, nâng cao uy tín DN: Để được niêm yết chứng khoán, công ty cần đáp ứng

những yêu cầu chặt chẽ về hiệu quả tài chính, hiệu quả kinh doanh cũng như công bốthông tin Vì vậy, việc chứng khoán của công ty được niêm yết tạo ra hình ảnh đẹp, tăngcường sự nhận diện và mức độ hiểu biết về công ty và hình ảnh công ty trong mắt NĐT,các chủ nợ cũng như các đối tác, khách hàng, nhân viên và các cơ quan giám sát, sẽ đángtin cậy và có uy tín hơn

Thứ hai, dễ dàng huy động vốn trên thị trường: Khi niêm yết trên thị trường, hình ảnh tốt

của công ty sẽ giúp công ty dễ dàng huy động vốn với chi phí thấp hơn Khi các DN đưachứng khoán vào niêm yết cũng sẽ làm tăng tính thanh khoản cho chứng khoán đó trênthị trường, do đó, làm tăng mong muốn nắm giữ mà mức độ yên tâm của NĐT đối vớichứng khoán Ngoài ra, khi doanh nghiệp muốn huy động vốn nợ thì chi phí vay từ ngânhàng cũng sẽ được giảm đi do ngân hàng sẽ có ưu đãi về lãi suất vay đối với các công tyđược niêm yết, vì các rủi ro liên quan như rủi ro tín dụng có thể thấp hơn so với các DNkhác chưa được niêm yết trên thị trường

Thứ ba, tăng hiệu quả quản trị công ty : Để duy trì hình ảnh tốt đẹp đối với các NĐT,

công ty cần phải có những biện pháp quản trị nhất định nhằm mang lại hiệu quả sản xuấtkinh doanh Các DNNY thường áp dụng các nguyên tắc quản trị công ty tốt( tách biệtgiữa người sở hữu và người quản lý, thuê đội ngũ quản lý bên ngoài) do vậy tạo điều kiệncũng như khuyến khích xây dựng hệ thống quản lý có tính chuyên nghiệp Ngoài ra, sự

xuất hiện của các cổ đông mới cũng khiến cho công ty cải thiện bộ máy tổ chức để hoạtđộng hiệu quả hơn

Thứ tư, tăng cường tính minh bạch: Yêu cầu về minh bạch thông tin trên TTCK chính là

động lực để công ty thực hiện đầy đủ các yêu cầu về công bố thông tin, minh bạch tronghoạt động từ đó cải thiện hiệu quả hoạt động kinh doanh của DN

Bên cạnh những lợi ích kể trên thì DN khi tham gia niêm yết cổ phiếu trên thịtrường cũng gặp phải một số bất lợi như sau:

Thứ nhất, phân tán quyền kiểm soát và bị thâu tóm: Các CK niêm yết trên thị trường có

thể được trao đổi giữa các chủ thể không hạn chế về số lượng nên việc tham gia của rấtnhiều các NĐT nhỏ lẻ sẽ khiến cho quyền kiểm soát DN bị phân tán, gây bất lợi cho việc

ra quyết sách hoạt động Cùng với đó, việc chứng khoán được giao dich trên thị trườngtập trung còn dễ đẩy doanh nghiệp vào rủi ro do bị thâu tóm bởi các DN khác

Thứ hai, áp lực về việc đảm bảo các chỉ tiêu doanh thu, lợi nhuận, chính sách cổ tức càng

nặng hơn khi nhà quản lý phải đáp ứng yêu cầu của nhiều chủ sở hữu hơn, điều này cóthể gây nên các tác động tiêu cực từ việc rủi ro đạo đức hoặc thông tin bất cân xứng

Thứ ba, chịu nhiều ràng buộc về thông tin : Việc công bố các thông tin về tình hình tài

chính, doanh thu, chi phí, lợi nhuận cũng như định hướng phát triển của DN khiến cho sựcạnh tranh giữa các DN ngày càng cao

Thứ tư, chi phí niêm yết lớn: Phát hành chứng khoán đối với một số DN có thể là một

khoản chi phí không nhỏ, làm giảm số vốn thực huy động được và gia tăng chi phí sửdụng vốn

2.1.2 Hiệu quả đầu tư của các doanh nghiệp niêm yết

2.1.2.1 Khái quát về hoạt động đầu tư của DN

Nội dung 1: Khái niệm về hoạt động đầu tư của DN

Đầu tư là một hoạt động chủ yếu của DN, thông qua việc thực hiện các dự án đầu

tư và kinh doanh nhằm mở rộng quy mô hoạt động, từ đó tác động trực tiếp đến sự pháttriển và tăng trưởng của DN Khoản 5 Điều 3 Luật đầu tư số 67/2014/QH13 có địnhnghĩa “Đầu tư kinh doanh là việc nhà đầu tư bỏ vốn đầu tư để thực hiện hoạt động kinhdoanh thông qua việc thành lập tổ chức kinh tế; đầu tư góp vốn, mua cổ phần, phần vốngóp của tổ chức kinh tế; đầu tư theo hình thức hợp đồng hoặc thực hiện dự án đầu tư”.Cũng theo đó, dự án đầu tư được hiểu là tập hợp đề xuất bỏ vốn trung hạn hoặc dài hạn

để tiến hành các hoạt động đầu tư kinh doanh trên địa bàn cụ thể, trong khoảng thời gianxác định

Nội dung 2: Phân loại hoạt động đầu tư

Có nhiều cách phân loại hoạt động đầu tư, tùy thuộc vào mục đích khác nhau màphân loại đầu tư theo các tiêu thức khác nhau

Theo cơ cấu tài sản đầu tư có thể phân loại thành đầu tư tài sản cố định, tài sảnngắn hạn và tài sản tài chính Đầu tư vào tài sản cố định là đầu tư nhằm mua sắm, cải tạo,

mở rộng tài sản cố định của doanh nghiệp, bao gồm đầu tư xây lắp, mua sắm máy mócthiết bị, đầu tư tài sản cố định khác; hoạt động này thường chiếm tỷ trọng lớn đặc biệt làdoanh nghiệp sản xuất Đầu tư tài sản lưu động là khoản đầu tư nhằm hình thành các tàisản lưu động cần thiết để đảm bảo cho các hoạt động sản xuất kinh doanh của doanhnghiệp được tiến hành bình thường Nhu cầu đầu tư vào tài sản lưu động phụ thuộc vàođặc điểm của hoạt động sản xuất kinh doanh và vào nhu cầu tăng trưởng của doanhnghiệp Đầu tư tài sản tài chính, các doanh nghiệp có thể mua cổ phiếu, trái phiếu, hoặctham gia góp vốn liên doanh với các doanh nghiệp khác Hoạt động tài chính ngày càng

có tỷ trọng cao và mang lại nhiều lợi ích cho các doanh nghiệp

Căn cứ theo mục đích đầu tư có thể chia thành đầu tư tăng năng lực sản xuất, đầu

tư nâng cao chất lượng sản phẩm, đầu tư mở rộng thị trường tiêu thụ sản phẩm,… ( GTTài chính doanh nghiệp KTQD)

Tùy thuộc vào mục đích của DN nhằm tăng sản lượng hàng hóa, cải thiện chấtlượng sản phẩm, dịch vụ hay tăng sức sinh lời, lợi nhuận cho DN mà DN sẽ lựa chọnphương pháp phân loại để phục vụ cho quá trình phân tích và đưa gia phương án kinhdoanh Tuy nhiên, dưới góc độ tài chính và mối quan tâm về vấn đề huy động và sử dụngnguồn vốn một cách hiệu quả thì phân loại đầu tư theo thời gian là một phương phápthường được sử dụng Đầu tư được chia thành đầu tư dài hạn và đầu tư ngắn hạn, trong

đó đầu tư dài hạn là hoạt động chủ chốt, vì nó đòi hỏi một lượng vốn lớn với thời gian sửdụng lâu dài Đầu tư dài hạn là doanh nghiệp thực hiện bỏ vốn dài hạn nhằm hình thành

và bổ sung nững tài sản cần thiết để thực hiện những mục tiêu kinh doanh trong thời giandài Hình thức của đầu tư dài hạn có thể là việc đầu tư vào các dự án hoặc góp vốn vàocác công ty khác hoặc công ty liên kết

2.1.2.2 Hiệu quả đầu tư của doanh nghiệp niêm yết.

Nội dung 1: Hiệu quả đầu tư của DN

Modigliani và Miller (1958) cho rằng trong một thị trường hoàn hảo, nghĩa làkhông có ma sát thị trường như thông tin bất cân xứng thì vốn được phân bổ sao cho sảnphẩm cận biên của vốn là giống nhau trên mỗi dự án trong nền kinh tế Dưới góc độ DN,các công ty sẽ tài trợ cho tất cả các dự án có giá trị hiện tại ròng (NPV) dương với chi phívốn hiện hành và tiếp tục đầu tư cho đến khi lợi ích cận biên của đầu tư bằng với chi phícận biên Cùng chung quan điểm đó, Biddle và các cộng sự (2009) định nghĩa một công

ty đầu tư hiệu quả là khi họ thực hiện các dự án có NPV dương trong điều kiện không có

ma sát thị trường như lựa chọn đối nghịch hay chi phí đại lý Theo đó thì công ty là đầu

tư không hiệu quả nếu họ bỏ qua các dự án có NPV dương và thực hiện các dự án cóNPV âm Quan điểm này cũng được rất nhiều tác giả sử dụng khi nghiên cứu về hiệu quảđầu tư của doanh nghiệp

Đầu tư đúng lúc vào đúng thời điểm giúp doanh nghiệp đạt được những mục tiêutài chính Mục tiêu của các DN là tối đa hóa giá trị của chủ sở hữu Trong khi các cổđông là chủ sở hữu của DN thì nhà quản lý lại có quyền đưa ra những quyết định quantrọng của DN, điều này tạo nên một mối quan hệ giữa hai bên gọi là chi phí đại diện Mốiquan hệ đại diện là khi chủ sở hữu cho phép một đại diện( nhà quản lý) thực hiện cácquyết định quan trọng trong một công ty( Jensen và Mecklings 1976) Các nghiên cứu vềtài chính trước đây thảo luận mối quan hệ chủ sở hữu- nhà quản lý này cũng như cácnghiên cứu chuyên sâu hơn đều cho rằng tuy cả hai đối tượng này đều có một mục tiêugiống nhau là tối đa hóa giá trị vốn chủ sở hữu, nhưng lợi ích của hai bên lại có thể khácnhau Sự mâu thuẫn này tạo ra chi phí đại diện, gây nên cả đầu tư quá mức và dưới mức.Những mâu thuẫn về lợi ích giữa cổ đông và chủ nợ trong một công ty có sử dụng nợ vay

có thể làm giảm động lực đầu tư vào các dự án có NPV dương do nhà quản lý có xuhướng lo sợ những lợi ích thu được từ hoạt động đầu tư sẽ thuộc về chủ nợ, vấn đề nàyđược gọi là đầu tư dưới mức ( under-investment) ( Myer, 1977) Theo Jensen (1986);Brealey và cộng sự (2008) và Stulz (1990); các nhà quản lý có xu hướng mở rộng quy

mô của công ty nhằm gia tăng lợi ích của bản thân thông qua việc đầu tư vào các dự án

có NPV âm hoặc gây hại cho các chủ sở hữu của công ty, gọi là đầu tư quá mức( overinvestment)

Nội dung 2: Đầu tư quá mức( overinvestment)

Định nghĩa về đầu tư quá mức đã được đề cập đến trong các nghiên cứu củaJensen(1986), Breadley và cộng sự (2008) và Stulz(1990) Đầu tư quá mức là việc các

nhà quản lý đầu tư vào các dự án có NPV âm, vấn đề này thường xuất hiện ở các công tylớn, đang trong giai đoạn tăng trưởng bền vững và có dòng tiền tự do lớn Brealey vàcộng sự (2008) giải thích đầu tư quá mức như là một hành động để xây dựng một đế chế.Nhà quản lý yêu thích quyền lực và muốn có nhiều nguồn lực hơn để thực hiện quyếtđịnh của họ, nên trong quá trình xây dựng quyền lực có thể thực hiện đầu tư các dự án cóNPV âm Theo Conyon và Murphy(2000), khi quy mô của công ty tăng, lương của CEOcũng tăng lên, điều này cho thấy các nhà quản trị sẵn sang đầu tư quá mức để tăng quy

mô công ty và đạt được mục đích của mình Shleifer and Vishny(1989) đề cập rằngphương pháp đầu tư bảo thủ của nhà quản lý cũng dẫn đến đầu tư quá mức Nhà quản lý

bị hấp dẫn bởi những dự án đòi hỏi các kĩ năng cụ thể Trong một số trường hợp, nhàquản lý thậm chí còn bỏ qua những dự án có NPV dương mà không đòi hỏi những kĩnăng cụ thể của mình, trong khi chấp nhận những dự án có NPV âm mà sử dụng những kĩnăng cụ thể của mình nhằm thể hiện bản thân và củng cố vị trí của mình

Đặc biệt, các công ty niêm yết thường phải đối mặt với đầu tư quá mức vì họkhông nhất thiết phải trả cổ tức cho cổ đông Việc thanh toán cổ tức làm giảm đáng kểdòng tiền tự do của DN, điều này làm hạn chế nhà quản lý đầu tư vào các dự án lãng phí

Nội dung 2: Đầu tư dưới mức( under investment)

Đầu tư dưới mức xảy ra khi nhà quản lý bỏ qua các dự án có NPV dương, tức là

bỏ qua cơ hội gia tăng lợi nhuận cho DN Brealey và cộng sự(2008) chỉ ra rằng hành vicủa nhà quản lý dựa trên động cơ nhằm giảm sự nỗ lực và e ngại rủi ro, đây là nguyênnhân chính dẫn đến đầu tư dưới mức Một số nhà quản lý không có đủ động lực để tìmkiếm, đánh giá và huy động vốn cho các cơ hội đầu tư Họ không thực sự nỗ lực tìm kiếm

và thực hiện đầu tư dẫn đến đầu tư dưới mức

Myers(1977) cho rằng khi doanh nghiệp sử dụng nợ thì có một sự xung đột lợi íchgiữa chủ sở hữu và chủ nợ Các nhà quản lý sẽ bắt đầu bỏ qua việc đầu tư vào các dự án

có NPV dương vì trái chủ là người đầu tiên nhận được tiền từ lợi nhuận của các dự ánnày Do đó, các dự án với NPV dương có thể bị coi như có NPV âm nếu nó được phântích dưới góc độ của chủ sở hữu, dẫn đến đầu tư dưới mức ( Lyandres và Zhdanov 2005)

Thông tin bất cân xứng là mức độ không đồng đều về thông tin giữa hai bên Nhàquản lý có được nhiều thông tin về doanh nghiệp cũng như các cơ hội đầu tư hơn là chủ

nợ và chủ sở hữu Thông tin bất cân xứng cũng dẫn đến đầu tư dưới mức và vấn đề nhàquả lý bỏ qua nhiều dự án có NPV dương (Myers và Majluf 1984)

Các nhà quản lý thụ động không cố gắng để tìm ra sự khác biệt giữa các cơ hội

đầu tư có giá trị và vô giá trị, điều mà trái ngược với hoạt động quản lý đầu tư Chiến

lược này giúp họ tránh được sự không chắc chắn hoặc đưa ra các quyết định sai lầm

(Voicu 2013) Khi lợi ích của các nhà quản lý không phù hợp với cổ đông, nhà quản lý sẽ

từ bỏ đầu tư vào các dự án có giá trị lợi nhuận dự kiến do tâm lý e ngại rủi ro( Brealey và

cộng sự 2008) Những dự án rủi ro có thể có tiềm năng lớn nhưng đồng thời rủi ro cao,

làm tawgn khả năng mất việc của nhà quản lý nếu dự án không thành công Điều này

ngăn ngừa nhà quản lý đầu tư vào dự án có NPV dương( McConnel và Servaes 1995)

2.1.2.2 Các phương pháp đo lường hiệu quả đầu tư

Đầu tư có vai trò quan trọng và việc phân tích, đánh giá các chỉ tiêu hiệu quả đầu

tư có vai trò không thể thiếu trong việc ra quyết định của nhà quản lý Đã có nhiều nghiên

cứu trước đây về các phương pháp đo lường, đánh giá hiệu quả đầu tư

Nội dung 1: Mô hình của Richardson

Richardson (2006) phát triển một phương pháp để phân biệt đầu tư quá mức và

dưới mức Đại lượng đầu tư mới (INEW) trong một năm nhất định được tính là tổng chi

phí vốn và chi phí sáp nhập trừ đi doanh thu bán tài sản, nhà máy và thiết bị INEW là

quy mô tổng tài sản vào đầu năm Mô hình được viết như sau:

INEW i ,t=α i+β1Tobi n ' s Q i , t−1+β2Leverage i ,t −1+β3Cash flow i ,t −1+β4¿¿i , t−1+ β5Stock Return i ,t −1+β6INEW i ,t −1+∑industry effects+∑ year+ε i ,t¿

Mô hình hồi quy cho kết quả về giá trị hợp lý của INEW và phần dư của mô hình được

dùng để ước tính cho đầu tư quá mức hoặc dưới mức, nếu phần dư dương là quá mức còn

âm là dưới mức Yang(2005) cho rằng các công ty rất khó để đáp ứng được mức đầu tư

dự kiến, mức mà được ước tính bằng mô hình hồi quy Sanaullah, Sheraz, Kashif (2015)

cho rằng mô hình hồi quy không phản ánh 100% sự biến động của giá trị đầu tư nên có

thể cho rằng, không phải tất cả phần dư của mô hình đều thể hiện mức độ đầu tư quá mức

hay dưới mức do còn bị ảnh hưởng của chi phí người đại diện, vì vậy họ đưa ra bảng kết

quả như dưới đây :

Nội dung 2: Mô hình tăng trưởng doanh thu

Mô hình tăng trưởng doanh thu như một đại diện cho các cơ hội đầu tư, theoBiddle et al (2009) Một sự gia tăng trong doanh thu có thể là một tín hiệu cho sự tăng lên

về nhu cầu của sản phẩm công ty trong tương lai (Morck et al; 1990) và để đáp ứng nhucầu ngày càng tăng, việc mở rộng các cơ sở sản xuất sẽ là cần thiết và để thực hiện việc

mở rộng này, cần phải đầu tư (Houcine, 2013)

Biddle et al (2006), Chen, Hope, Li và Wang (2011) and Gomariz và Ballesta(2014) sử dụng mô hình tăng trưởng doanh thu để đánh giá hiệu quả đầu tư của DN Hiệuquả đầu tư được đánh giá thông qua độ lệch so với đầu tư dự kiến bằng cách sử dụng môhình hiệu quả đầu tư như là một biểu hiện của các cơ hội tăng trưởng Phần dư của môhình có giá trị âm thì DN đầu tư dưới mức( under-investment) và ngược lại phần dưdương biểu hiện cho việc đầu tư quá mức ( over-investment), hai yếu tố này được gọi làđầu tư không hiệu quả Mô hình cụ thể như sau:

Investi,t = β0 + β1NEGi,t-1+ β2%RevGrowthi,t-1+ β3NEG*%RevGrowthi,t-1+ei,t

RevGrowth là tốc độ tăng trưởng doanh thu, được tính theo công thức

RevGrowth= Doanhthu t−Doanhthu t−1

NEG là biến giả và có giá trị bằng 1 khi tăng trưởng doanh thu âm và bằng 0 trong cáctrường hợp còn lại

2.1.3 Sự cần thiết phải nghiên cứu về hiệu quả đầu tư của doanh nghiệp niêm yết

Đầu tư là hoạt động có ý nghĩa chiến lược của DN, tác động tới hoạt động sản xuấtkinh doanh của DN cũng như hình thành nguồn tài trợ Đặc biệt, hoạt động đầu tư dài hạn

là nền tảng cho sự hoạt động và mở rộng của doanh nghiệp trong dài hạn Do đó, chấtlượng của hoạt động này có tác động trực tiếp đến kết quả kinh doanh của doanh nghiệptrong tương lai

Vấn đề này cũng đặc biệt quan trọng với các DN niêm yết Với những lợi ích cũngnhư khó khăn khi tham gia vào thị trường đã nêu ở trên, thì hiệu quả đầu tư chính là mốiquan tâm không chỉ của nhà quản trị mà còn của chủ sở hữu, các nhà đầu tư tiềm năngcủa công ty Nhà quản trị với mong muốn tối đa hóa giá trị tài sản DN sẽ đi từ hiệu quảđầu tư, đánh giá, xem xét mức độ hiệu quả và đưa ra biện pháp nâng cao hiệu quả Nhàđầu tư bên ngoài cũng sử dụng thước đo này để đưa ra quyết định có nên hay không đầu

tư vào một công ty Với những DN có hiệu quả được đánh giá tốt, số vốn huy động sẽngày càng tăng đồng thời với sự tăng lên trong hiệu quả kinh doanh, từ đó nâng cao giátrị doanh nghiệp và tiếp tục thu hút được sự đầu tư từ bên ngoài

Như vậy, đánh giá hiệu quả đầu tư của DN là rất cần thiết và cần được sự quan tâm

từ nhà quản trị doanh nghiệp

2.2 Chất lượng lợi nhuận của các doanh nghiệp niêm yết

2.2.1 Khái niệm Lợi nhuận

Theo quan điểm của các nhà kinh tế học cổ điển trước Mac: “ Lợi nhuận là phầntrội lên nằm trong giá bán so với chi phí sản xuất là lợi nhuận”

Kế thừa những nguyên lý, quan điểm đúng đắn của những nhà kinh tế học đi trước,dựa trên lý luận lao động, lấy sản xuất tư bản chủ nghĩa làm đối tượng nghiên cứu vàphân tích, C.Mac chỉ ra rằng : “ Lợi nhuận là hình thái biểu hiện của giá trị thặng dư, làkết quả của lao động không được trả công, do nhà tư bản chiếm lấy, là quan hệ bóc lột và

nô dịch lao động trong xã hội tư bản chủ nghĩa.” C.Mac đã có một cái nhìn đúng đắn vàtriệt để hơn các nhà lý luận trước đây khi chỉ ra được nguồn gốc của lợi nhuận Vì thế,nền kinh tế học hiện đại khi nghiên cứu về lợi nhuận đều lấy những quan điểm củaC.Mac làm cơ sở

Theo Wikipedia “Lợi nhuận, trong kinh tế học, là phần tài sản mà nhà đầu tư nhậnthêm nhờ đầu tư sau khi đã trừ đi các chi phí liên quan đến đầu tư đó, bao gồm cả chi phí

cơ hội; là phần chênh lệch giữa tổng doanh thu và tổng chi phí Lợi nhuận, trong kế toán,

là phần chênh lệch giữa giá bán và chi phí sản xuất”

Trong kinh doanh, lợi nhuận là thước đo cơ bản về hiệu quả hoạt động của doanhnghiệp phản ánh hiệu quả của quá trình hoạt động sản xuất kinh doanh mà doanh nghiệpthực hiện trong kỳ Nó được xác định bằng công thức :

Lợi nhuận= Doanh thu- chi phí

Để tiến hành hoạt động kinh doanh hay mở rộng sản xuất thì động lực thúc đẩyphát triển sản xuất kinh doanh chính là lợi nhuận Doanh nghiệp phải có lợi nhuận thìmới có nguồn tài trợ cho các hoạt động tiếp theo Tùy vào từng hoàn cảnh và giai đoạnkhác nhau mà các doanh nghiệp mong muốn đạt được lợi nhuận khác nhau, nhưng cuốicùng đều hướng tới việc tối đa hóa lợi nhuận Không những thế lợi nhuận còn phản ánhsức khỏe cũng như giá trị của doanh nghiệp đó Vì vậy “ Doanh nghiệp muốn tồn tại vàphát triển được thì phải có lợi nhuận, có nghĩa là phải sinh lời”.

2.2.2 Phân loại lợi nhuận

Để đánh giá hiệu quả hoạt động của doanh nghiệp, chúng ta phân loại lợi nhuậnthành 2 loại: Lợi nhuận tuyệt đối và lợi nhuận tương đối

a Lợi nhuận tuyệt đối

Lợi nhuận tuyệt đối là phần chênh lệch giữa kết quả thu được sau một khoảng thờigian đầu tư và phần vốn gốc mà nhà đầu tư bỏ ra , nó được biểu hiện bằng con số tuyệtđối

Lợi nhuận tuyệt đối gồm :

i Lợi nhuận trước thuế thu nhập doanh nghiệp và lãi vay(arnings before

interest and taxes—EBIT)

Là một chỉ tiêu đánh giá khả năng thu được lợi nhuận của công ty , bằng thu nhậptrừ đi các chi phí nhưng chưa trừ đi các chi phí lãi vay và thuế thu nhập

Công thức:

EBIT = Doanh thu – Chi phí hoạt động

Hoặc cụ thể hơn

EBIT= Tổng doanh thu – Tổng biến phí – Tổng định phí

ii Lợi nhuận trước thuế thu nhập doanh nghiệp(Earnings before tax, EBT)

Lợi nhuận trước thuế là tổng lợi nhận kế toán trước khi trừ đi số thuế thu nhậpdoanh nghiệp ước tính phải trả

Công thức

EBT= Lợi nhuận từ hoạt động sản xuất kinh doanh + Lợi nhuận hoạt động tài chính + Lợi nhuận bất thường (Lợi nhuận khác)

Hay:

EBT= EBIT – Chi phí lãi vay

iii Lợi nhuận sau thuế thu nhập doanh nghiệp (Net profit after tax)

Lợi nhuận sau thuế hay còn gọi là lợi nhuận ròng , lãi ròng là phần lợi nhuận cònlại khi đã loại bỏ các chi phí hoạt động và cả thuế thu nhập

Công thức:

Lợi nhuận sau thuế = Tổng Doanh thu – Tổng Chi phí – Thuế TNDN.

Hay

Lợi nhuận sau thuế = Lợi nhuận trước thuế - Thuế TNDN

b Lợi nhuận tương đối ( Tỷ suất lợi nhuận )

Tuy nhiên trong thực tế, do lợi nhuận tuyệt đối chưa phản ánh được quy mô nên nórất ít được xem xét để so sánh và đánh giá chất lượng hoạt động của doanh nghiệp màngười ta thường quan tâm hơn thông tin về lợi nhuận tương đối “ phản ánh nhà đầu tư sẽ

nhận được bao nhiêu lãi từ một đơn vị vốn đầu tư ban đầu” - Giáo trình Phân tích đầu tư chứng khoán , ĐH Kinh tế quốc dân

Tỷ suất lợi nhuận có nhiều chỉ tiêu :

(1) Tỷ suất lợi nhuận trên doanh thu

Chỉ tiêu này là chỉ tiêu tương đối phản ánh quan hệ giữa tổng mức lợi nhuận đạtđược trong kỳ với tổng doanh thu bán hàng trong kỳ Trong đó có hai chỉ tiêu tỷ suất lợinhuận trên doanh thu là tỷ suất lợi nhuận trước thuế trên doanh thu và tỷ suất lợi nhuậnsau thuế trên doanh thu

Tỷ suất lợi nhuận trên vốn chủ sở hữu còn gọi là tỷ suất sinh lợi của vốn chủ sởhữu là tỷ số tài chính đo khả năng sinh lời trên mỗi đồng vốn cổ phần của một công ty cổphần

Công thức:

ROE= Lợi nhuận sau thuế Vốn chủ sở hữu × 100

Ý nghĩa của tỷ suất sinh lợi vốn chủ sở hữu có ý nghĩa là : Một đồng vốn cổ phầnđem đi đầu tư thì cuối kỳ sẽ đem về bao nhiêu đồng lợi nhuận sau thuế

(3) Tỷ suất lợi nhuận trên vốn kinh doanh

Đây là chỉ tiêu đo lường mức sinh lợi của đồng vốn kinh doanh, là tỷ lệ giữa Lợinhuận và Vốn kinh doanh bình quân

Công thức :

Tỷ suất lợi nhuận trước

thuế trên vốn kinh doanh

¿ Lợi nhuậntrước thuế Tổng vốn kinhdoanh bình quân ×100

Tỷ suất lợi nhuận sau

thuế trên vốn kinh doanh

¿ Lợi nhuận sau thuế Tổng vốn kinhdoanh bình quân ×100

Chỉ tiêu Tỷ suất lợi nhuận vốn kinh doanh phản ánh một đồng vốn kinh doanh màdoanh nghiệp đã đem đi đầu tư thì đên cuối kỳ tạo ra mấy đồng lợi nhuận Trong hai chỉtiêu tỷ suất lợi nhuận trước thuế trên vốn kinh doanh và Tỷ suất lợi nhuận sau thuế trênvốn kinh doanh thì chỉ tiêu Tỷ suất lợi nhuận sau thuế trên vốn kinh doanh thường được

sử dụng nhiều hơn, bởi lẽ nó phản ánh số lợi nhuận cuối cùng mà doanh nghiệp nhậnđược

(4) Tỷ suất lợi nhuận trên giá thành

Đây là chỉ số phản ánh quan hệ tỷ lệ giữa lợi nhuận tiêu thụ so với giá thành toàn

Zsp : Giá thành toàn bộ sản phẩm hàng hóa tiêu thụ trong kỳ

Tỷ suất lợi nhuận trên giá thành chỉ ra rằng: Cứ bỏ ra 1 đồng chi phí cho việc sảnxuất tiêu thụ sản phẩm trong kỳ sẽ đem về bao nhiêu đồng lợi nhuận Thông qua chỉ tiêunày, các nhà quản trị tài chính có thể thấy được hiệu quả của những chi phí bỏ ra cho việcsản xuất và tiêu thụ sản phẩm trong kỳ của doanh nghiệp, góp phần định hướng chodoanh nghiệp lựa chọn mặt hàng tốt, đảm bảo hiệu quả hoạt động

2.2.3 Chất lượng lợi nhuận của các doanh nghiệp niêm yết

2.2.3.1 Khái niệm Chất lượng lợi nhuận

Chỉ tiêu về lợi nhuận là một chỉ tiêu tài chính quan trọng được các nhà quản trị tàichính thường xuyên xem xét và đánh giá Chúng được nhiều nhà quản trị tài chính sửdụng như một thước đo hiệu quả tổng hợp của một công ty (Dechow, 1994) Để đánh giálợi nhuận của một doanh nghiệp, đã có rất nhiều nghiên cứu sử dụng thước đo thông quachất lượng lợi nhuận kế toán được công bố (hay chất lượng lợi nhuận) Đặc biệt sau khixuất hiện nhiều vụ bê bối kế toán liên quan, thuật ngữ này nhận được nhiều sự quan tâmhơn từ phía các học giả kinh tế Tuy nhiên, tổng hợp những công trình nghiên cứu về vấn

đề này, thuật ngữ chất lượng lợi nhuận chưa có một định nghĩa thống nhất giữa nhữngnhà nghiên cứu Bởi vậy, nó đã được sử dụng với nhiều cách hiểu khác nhau nên nó làmột khái niệm khá mơ hồ (Hermanns, 2006)

Chất lượng lợi nhuận là một thuật ngữ khá rộng và bao gồm các yếu tố quyết địnhkhác nhau, tất cả chúng đều có ảnh hưởng riêng đến chất lượng lợi nhuận (Hermanns,2006) Hodge (2003) định nghĩa chất lượng lợi nhuận là mức độ chênh lệch của lợi nhuậncông bố khác với lợi nhuận thực tế Cùng một suy nghĩ đó, Pratt (2003) coi chất lượng lợinhuận là mức độ sai khác của lợi nhuận được công bố trên báo cáo tài chính so với lợinhuận thực tế Chan và cộng sự (2004) cho rằng chất lượng lợi nhuận là mức độ mà lợinhuận phản ánh các nguyên tắc hoạt động cơ bản của doanh nghiệp Mikhail và cộng sự(2003) thì sử dụng một định nghĩa khác, đó là mức độ mà lợi nhuận trong quá khứ củacông ty được liên kết với dòng tiền trong tương lai Chan và cộng sự (2004) xem chấtlượng lợi nhuận là mức độ lợi nhuận được báo cáo phản ánh các nguyên tắc cơ bản hoạtđộng Ngoài ra có nhiều nhà nghiên cứu đã đánh giá chất lượng lợi nhuận thông qua chỉtiêu “thu nhập kinh tế (economic inncome1 ) của nhà kinh tế học Jonh R.Hick” đã đề xuất

1 Thu nhập kinh tế (economic income) hay còn gọi là thu nhập của Hicksian là số tiền tối đa có thể được tiêu thụ(hay chính là việc chi trả cổ tức) trong một khoản thời gian mà vẫn khiến cho công ty khá giả vào đầu và cuối giai đoạn

Nó đã được nhà kinh tế học Jonh R Hick đưa ra trong tác phẩm “Giá trị và vốn- Value and Capital” xuất bản lần

như Schipper và Vincent (2003) xác định chất lượng lợi nhuận là "mức độ mà báo cáo lợinhuận thể hiện trung thực thu nhập của Hicksian”.

Vậy lợi nhuận như thế nào được xem là có “chất lượng cao”? Theo Penman (2003)thì thông tin kế toán có chất lượng tốt nếu nó là căn cứ để dự báo cho lợi nhuận tương lai.Trong khi đó, Kirschenheiter và Melumad (2004) cho rằng Lợi nhuận có chất lượng cao

là lợi nhuận có nhiều thông tin hơn và gần với giá trị dài hạn của công ty (tr.2) Cùng vớiquan điểm đó, Dechow và Schrand (2004) chỉ ra rằng chất lượng lợi nhuận cao nếuchúng phù hợp với giá trị nội tại của công ty (tr.5) Còn Revsine và cộng sự (1999) xemxét rằng lợi nhuận có chất lượng cao hơn khi chúng bền vững

Cũng như nhiều nhà kinh tế khác, trên phương diện xem xét chất lượng lợi nhuận

có phản ánh chính xác kết quả hoạt động của doanh nghiệp hay không và nó có góp phầnđem lại lợi ích trong việc ra quyết định kinh tế hay không, P Dechow và cộng sự (2010)

đã đưa ra kết luận : “Thông tin lợi nhuận được công bố có chất lượng cao hơn khi cung cấp nhiều thông tin hơn về đặc điểm, tình hình tài chính của công ty và phù hợp hơn cho các quyết định kinh tế khác nhau được đưa ra bởi các chủ thể khác nhau”

(trang 1)

P Dechow và cộng sự (2010) cũng đã chỉ ra 3 vấn đề cần phải lưu ý khi xem xétkhái niệm chất lượng lợi nhuận:

Thứ nhất, chất lượng lợi nhuận phụ thuộc vào mức độ hữu ích và phù hợp mà

thông tin về lợi nhuận được công bố cung cấp cho việc ra các quyết định liên quan Do

đó, thuật ngữ “Chất lượng lợi nhuận” sẽ là vô nghĩa khi chỉ xem xét nó riêng rẽ và táchbiệt với bối cảnh của các quyết định kinh tế

Thứ hai, chất lượng lợi nhuận phụ thuộc vào mức độ thông tin về tình hình tài

chính và kết quả hoạt động thực tế của công ty mà nó phản ánh Tuy nhiên có nhiều khíacạnh về tình hình tài chính và kết quả hoạt động thực của công ty không thể quan sátđược

Thứ ba, chất lượng lợi nhuận sẽ bị tác động đồng thời bởi các nhân tố đặc điểm của

đơn bị được xem xét và hệ thống kế toán được sử dụng để đo lường

Tóm lại, định nghĩa về chất lượng lợi nhuận có thể được đánh giá theo bất kỳ bốicảnh quyết định kinh tế nào, phụ thuộc vào thông tin về nền tảng hoạt động của công ty

hay chính là tình hình tài chính và kết quả hoạt động thực tế của công ty được sử dụng.

Nó không nên bó hẹp trong việc định giá doanh nghiệp hay định giá giá trị cổ phiếu.Tuy đã có nhiều định nghĩa được đưa ra bởi các nhà nghiên cứu trước đây và có sựtương đồng giữa các quan điểm, nhưng đến nay thuật ngữ “Chất lượng lợi nhuận” vẫncòn là một khái niệm khá mơ hồ Vì vậy, đây có thể là nhánh nghiên cứu khá hấp dẫn màcác học giả hay các nhà nghiên cứu sau này có thể đi sâu tìm hiểu và phân tích

2.2.3.2 Các chỉ tiêu đánh giá chất lượng lợi nhuận của các doanh nghiệp niêm yết

Chất lượng lợi nhuận liên quan đến việc các số liệu kế toán phản ánh tốt như thếnào về tình trạng kinh tế của công ty, nhưng chất lượng lợi nhuận có thể được đo lườngdựa trên nhiều yếu tố khác nhau (Beisland, L A và Mersland, R., 2013) Theo Hermanns(2006), hậu quả của việc khó đưa ra một định nghĩa duy nhất về chất lượng lợi nhuận làviệc có rất nhiều biện pháp đã được sử dụng trong các nghiên cứu trước đây để tiếp cậnchất lượng lợi nhuận, nhưng không có cách tiếp cận nào được chấp nhận chung

Tuy nhiên, tổng hợp các nghiên cứu trước đây về chất lượng lợi nhuận, nhómnghiên cứu nhận thấy các nhà kinh tế học thường đánh giá chất lượng lợi nhuận qua cácchỉ tiêu sau đây:

Thứ nhất, chất lượng các khoản dồn tích (accrual quality)

Theo chuẩn mực kế toán số 01 – Chuẩn mực chung quy định nguyên tắc cơ sở dồn

tích được định nghĩa như sau: “Mọi nghiệp vụ kinh tế, tài chính của doanh nghiệp liên quan đến tài sản, nợ phải trả, nguồn vốn chủ sở hữu, doanh thu, chi phí phải được ghi sổ

kế toán vào thời điểm phát sinh, không căn cứ vào thời điểm thực tế thu hoặc thực tế chi tiền hoặc tương đương tiền Báo cáo tài chính lập trên cơ sở dồn tích phản ảnh tình hình

tài chính của doanh nghiệp trong quá khứ, hiện tại và tương lai”.

Lợi nhuận được lập dựa trên cơ sở kế toán dồn tích là phần chênh lệch giữa doanhthu và chi phí đã ghi nhận trong kỳ, nhìn nhận tình trạng tài sản, nguồn vốn của doanhnghiệp một cách rõ ràng hơn Tuy nhiên cũng vì thế có sự chênh lệch giữa chi phí ghinhận và chi thực tế trong một kỳ Vì sự phức tạp này, các khoản tích lũy có thể sẽ bị điềuchỉnh, thao túng bởi ban giám đốc công ty (hành vi quản trị thu nhập) Nếu thực hiệnquản trị thu nhập, lợi nhuận công bố có thể bị thổi phồng, do vậy nó không thể phản ánhchính xác hiệu quả hoạt động, tình hình tài chính của công ty, chất lượng lợi nhuận sẽgiảm xuống

Dechow (1994) quan điểm rằng các khoản dồn tích cải thiện khả năng đo lường của lợinhuận đến hiệu quả hoạt động của doanh nghiệp so với dòng tiền Sloan (1996) nhận thấyrằng các khoản dồn tích kém nhất quán hơn các khoản lợi nhuận của dòng tiền , điều này

có nghĩa là các công ty có mức độ dồn tích cao sẽ có chất lượng lợi nhuận thấp hơn Lý

do vì các khoản dồn tích càng lớn có nghĩa các dòng tiền có càng nhiều vấn đề khôngnhất quán với thời gian

Tổng kết những nghiên cứu trước đây, nhóm nghiên cứu đưa ra 2 chỉ tiêu đánh giácác khoản dồn tích của doanh nghiệp như sau :

a Đo lường các khoản dồn tích bất thường (accrual anomaly)

Dựa trên mô hình của Schipper và Vincent (2003) các khoản dồn tích bất thường sẽ đượcước tính từ các thông số kế toán cơ bản (như Doanh thu, các khoản phải thu, tài sản cốđịnh…) và xác định phần dư của mô hình là thước đo cho giá trị dồn tích bất thường

Mô hình ước lượng:

ACC i,t = α + β1(REV i,t – AR i,t ) + β2PPE i,t + ε i,t

Trong đó : ACC là các khoản dồn tích

REV là doanh thu

AR là Các khoản phải thu

PPE là tổng tài sản cố định của công ty

b Đo lường chất lượng các khoản dồn tích (accruals quality)

Dựa trên nghiên cứu của P M Dechow và Dichev (2002) xem xét mối quan hệ giữa tổngdồn tích ngắn hạn và dòng tiền của doanh nghiệp, các tác giải đã chỉ ra rằng các khoản dồn tích ngắn hạn sẽ có mối quan hệ chặt chẽ với luồng tiền của kỳ báo cáo, kỳ trước liền

kề và kỳ sau liền kề

Mô hình ước lượng :

CACC i,t = α + β1CFO i,t-1 + β2CFO i,t + β3CFO i,t+1 + ε i,t

Trong đó : CACC là các khoản dồn tích ngắn hạn

CFO : đại diện cho dòng tiền của doanh nghiệp

Thông qua mô hình, xác định độ lệch chuẩn của các ước lượng phần dư của mô hình đểđánh giá chất lượng các khoản dồn tích Các tác giả cho rằng, các công ty có độ lệchchuẩn của phần dư lớn hơn thì có lợi nhuận kém nhất quán hơn, chu kỳ hoạt động lâuhơn, các khoản tích lũy lớn hơn và sự biến động của dòng tiền, các khoản tích lũy và lợinhuận cũng tăng lên

Thứ hai, tính ổn định của lợi nhuận( Smoothness )

Theo P Dechow và cộng sự (2010) trong các nghiên cứu xuyên quốc gia, các biện pháp thông thường về độ ổn định của lợi nhuận (earnings smoothness) được sử dụng là đo lường sự thay đổi của lợi nhuận so với dòng tiền từ hoạt động và mối tương quan giữa sự thay đổi của các khoản dồn tích và thay đổi của dòng tiền từ hoạt động

Vì vậy có 2 phương pháp để đo lường tính ổn định của lợi nhuận

Phương pháp 1: Đánh giá độ ổn định của lợi nhuận thông qua tỷ lệ giữa độ lệch chuẩn

của lợi nhuận và độ lệch chuẩn của dòng tiền hoạt động

Đây là phương pháp đo lường của Leuz và cộng sự (2003) để đo lường sự trung thực củalợi nhuận được báo cáo, các tác giả cho rằng do xuất phát từ việc các nhà quản trị thườngmong muốn thông tin lợi nhuận công bố tăng trưởng ổn định nên họ có thể sử dụngnhững thủ thuật kế toán để đạt được mục đích đó Nhưng dòng tiền không bị ảnh hưởngbởi các thủ thuật kế toán, nên có thể xem xét rằng số liệu kế toán không bị điều chỉnh khi

độ biến động của lợi nhuận và dòng tiền có xu hướng là tương đồng với nhau Do đó, nếu

tỷ số này càng nhỏ thể hiện độ minh bạch số liệu lợi nhuận được báo cáo càng thấp, chấtlượng lợi nhuận càng giảm

Công thức:

Smoothness= std.Earnings/std.CFO

Trong đó :

Smoothness là độ ổn định

std.Earnings là độ lệch chuẩn của Lợi nhuận

std.CFO là độ lệch chuẩn của dòng tiền hoạt động

Phương pháp 2: Đo lường mối tương quan giữa sự thay đổi của các khoản dồn tích và thay đổi của dòng tiền từ hoạt động

Công thức:

Smoothness = Corr( ΔACC, ΔCFO)ACC, ΔACC, ΔCFO)CFO)

Khi so sánh một công ty có dòng tiền hoạt động ít biến động nhưng lợi nhuận tạo ra lại bịbiến động nhiều với các công ty có dòng tiền biến động mạnh nhưng tạo ra lợi nhuận ít

có sự thay đổi thì những công ty đó được đánh giá ổn định hơn

Ngoài ra, theo Mohammady, A (2010) đã nhận định rằng độ ổn định có mỗi tương quan ngược chiều với các chỉ tiêu khác của chất lượng lợi nhuận

Thứ ba, Tính bền vững (Persistence) và khả năng dự đoán (Predictability)

Theo Beisland, L A., & Mersland, R (2013) tính bền vững là chỉ tiêu đánh giá mức độlợi nhuận trong tương lai bằng lợi nhuận hiện tại Trong khi đó, tính dự đoán đánh giákhả năng lợi nhuận hiện tại phản ánh lợi nhuận trong tương lai của chính doanh nghiệp

đó Cả 2 đặc điểm này đều được đo lường bằng cách ước lượng mô hình:

Earnings i,t = β 0 + β 1 Earnings i,t-1 + ε i

Trong đó:

Earnings i,t là Lợi nhuận sau thuế của công ty i năm t

Earnings i,t-1 là Lợi nhuận sau thuế của công ty i năm t – 1

Ước lượng mô hình trên, chỉ tiêu bền vững được đánh giá thông qua hệ số góc β 1 và

khả năng dự đoán của lợi nhuận được đánh giá thông qua R 2 của mô hình trên Hệ số β 1

hoặc R 2 của mô hình càng lớn có nghĩa là mối tương quan giữa lợi nhuận hiện tại và

tương lai càng chặt chẽ, tính bền vững và khả năng dự báo càng tốt, chất lượng lợi nhuận càng cao

Tổng hợp các biến trên, nhóm nghiên cứu phân loại các biến như sau:

Bảng : Tổng hợp biến đo lường chất lượng lợi nhuận

Chất lượng các

khoản dồn tích

(accrual quality)

Các khoản dồn tíchbất thường(Abnormalaccruals)

Âm giá trị tuyệt đối của phần dư từ mô hình

ACC i ,t=α+ β1(REV i , t−AR i , t)+β2PE i , t+ε i , t

Chất lượng cáckhoản dồn tích(Accrual quality)

Âm độ lệch chuẩn của phần dư từ mô hình

CACC i ,t=α+ β1CFO i ,t −1+β2CFO i ,t+β3CFO i , t +1+ε i ,t

Tỷ số độ lệch chuẩn của lợi nhuận và dòng tiền hoạt động

ϭ (Earn)

ϭ (CFO)

Độ ổn định(Smoothness)

Mối tương quan của các khoản dồn tích và dòng tiền hoạt động

Hệ số góc β từ mô hình :

EARN i , t=α+β EARN i ,t −1+ε i , t

Khả năng dự báo Hệ số xác định bội R2 của mô hình

(predictability) (Predictability) EARN i , t=α+β EARN i ,t −1+ε i , t

Tuy nhiên, nhóm nghiên cứu đo lường chất lượng lợi nhuận thông qua 2 chỉ tiêu:

Chỉ tiêu 1: Tính bền vững của lợi nhuận (earnings persistence) bằng cách đánh giá tỷ lệlệch chuẩn của lợi nhuận và dòng tiền hoạt động của doanh nghiệp

ϭ (Earn)

ϭ (CFO)

Chỉ tiêu 2: Khả năng dự báo lợi nhuận thông qua việc xác định cả hệ số góc β và hệ số

xác định bội R2 của mô hình : EARN i , t=α+β EARN i ,t −1+ε i , t

2.2.4 Sự cần thiết trong việc nghiên cứu chất lượng lợi nhuận của các doanh nghiệp niêm yết

Trong thời đại được chi phối bởi thông tin, chất lượng thông tin là mối bận tâmhàng đầu của phần lớn các tổ chức (Mouzhi Ge, 2009) Thông tin kế toán được sử dụngcho nhiều mục đích khác nhau, chẳng hạn như đầu tư vốn cổ phần, bồi thường quản lý vàhợp đồng nợ (Barth et al 2001) Lợi nhuận là báo cáo tài chính đo lường tóm tắt về việctạo ra giá trị của một công ty hoặc tổ chức Tuy nhiên, nội dung thông tin của lợi nhuậnphụ thuộc vào cái gọi là chất lượng lợi nhuận (Beisland, L A., & Mersland, R ,2013) Vìthế, có thể cho rằng, chất lượng lợi nhuận đại diện cho chất lượng báo cáo tài chính Chấtlượng lợi nhuận hay chất lượng báo cáo tài chính nói chung một yếu tố tài chính quantrọng đối với cả chủ thể bên trong và bên ngoài doanh nghiệp Các nhà quản trị tài chínhđều phải dựa vào báo cáo tài chính của doanh nghiệp để đưa ra các quyết định kinh tế đốivới doanh nghiệp đó Schipper và Vincent (2003) đã chỉ ra rằng chất lượng lợi nhuận rất

có ích cho các nhà đầu tư ở hiện tại và trong tương lai cũng như định hướng cho mụcđích của các hợp đồng tương lai Đặc biệt vấn đề này càng được quan tâm khi xuất hiệnlàn sóng bê bối kế toán đầu những năm 2000 (sự thao túng các số liệu kế toán)(Hermanns, 2006) gây ra những thiệt hại nặng nề Điển hình của hậu quả các vụ bê bối

này là sự sụp đổ của những tập đoàn lớn như WorldCom – Một tập toàn Viễn thông

đường dài lớn thứ hai của Mỹ khi CEO và CFO của tập đoàn này đã sử dụng những thủthuật nhằm làm đẹp Báo cáo tài chính và giữ giá cổ phiếu trên sàn giao dịch chứng khoánlàm thiệt hại ước tính lên đến 107 tỷ USD tài sản ròng, hay “Gã khổng lồ năng lượng”

Enron nhằm che mắt nhà đầu tư đã thổi phồng tài sản và lợi nhuận, cho đến năm 2011,

hàng loạt gian lận kế toán đã được phanh phui và Enron phải xin phá sản, trở thành vụ

phá sản lớn nhất nước Mỹ cho đến thời điểm đó, làm 85000 nhân viên thất nghiệp Từ đóđặt ra một dấu hỏi lớn về chất lượng báo cáo tài chính của các công ty niêm yết công khaitrên thị trường chứng khoán, liệu các con số trong báo cáo được công bố có đúng vớithực tế hay không? Và vấn đề này đang trở nên nóng hơn từng ngày và vì thế cũng đượccác nhà quản trị tài chính hay các học giả quan tâm nhiều hơn Mặt khác, trong các thôngtin công bố, lợi nhuận là chỉ tiêu thể hiện kết quả cuối cùng và có tính tổng hợp nhất Và

vì vậy chất lượng của thông tin lợi nhuận kế toán công bố cũng phản ánh phần lớn chấtlượng của thông tin kế toán ( Đào Nam Giang, 2017) Theo Bernstein (1993), chất lượnglợi nhuận đã nảy sinh do nhu cầu cung cấp cơ sở so sánh giữa lợi nhuận của các thực thểkhác nhau cũng như từ nhu cầu nhận ra những khác biệt như vậy trong “chất lượng” chomục đích định giá, (tr.737-738)

Đặc biệt, đối với thị trường chứng khoán Việt Nam, vấn đề về tính minh bạch báocáo tài chính rất đáng được quan tâm khi thị trường Việt Nam còn non trẻ, các nhà đầu tưkhông thể kiểm soát được tính hữu ích hay tính minh bạch của những con số được công

bố Trên thực tế, chênh lệch giữa báo cáo tài chính của doanh nghiệp Việt Nam trước vàsau khi kiểm toán thường rất cao Các doanh nghiệp luôn tìm cách để có thể “vẽ báo cáotài chính” nhằm tăng độ tín nhiệm và sự tin tưởng của các nhà đầu tư vào khả năng hoạtđộng của công ty Theo thống kê của Vietstok, trong năm 2012, có tới 319 doanh nghiệpbáo chênh lệch giảm, từ lãi sang lỗ hay tăng lỗ sau kiểm toán và cũng có 230 doanhnghiệp chênh lệch tăng hay giảm lỗ Như vậy, con số khớp nhau về lợi nhuận sau kiểmtoán thì chỉ có 123 doanh nghiệp, còn lại là chưa công bố đầy đủ báo cáo trước hoặc saukiểm toán Nhìn lại khoảng thời gian này, thị trường chứng khoán Việt Nam đã hoạt độngđược hơn 10 năm, có gần 600 doanh nghệp, tổ chức đã niêm yết So sánh với số lượngdoanh nghiệp khai báo chênh lệch số liệu báo cáo tài chính thì quả là một tỷ lệ không hềnhỏ hay chất lượng của các báo cáo tài chính mà các doanh nghiệp niêm yết ở Việt Nam

là rất thấp Gần đây, tại Hội thảo khoa học quốc gia với chủ đề “Thao túng báo cáo tàichính của các DN niêm yết trên thị trường chứng khoán Việt Nam”, do Đại học Kinh tế(Đại học Quốc gia Hà Nội) tổ chức, PGS.,TS Nguyễn Trúc Lê - Hiệu trưởng Đại họcKinh tế đã có nhận định rằng, các hành vi thao túng BCTC xuất hiện thường xuyên hơntrên thị trường tài chính trong 2 năm gần đây Điều này có tác động xấu đến niềm tin củanhà đầu tư và mức độ minh bạch của thị trường tài chính “Năm 2016-2017 có nhiều vấn

đề về BCTC của các DN niêm yết thể hiện qua việc DN thổi phồng doanh thu và lợi