Slide bài giảng phân tích đầu tư chứng khoán chương 4 phân tích lựa chọn cổ phiếu

Slide bài giảng phân tích đầu tư chứng khoán chương 4 phân tích lựa chọn cổ phiếu

CHƯƠNG 4: PHÂN TÍCH

LỰA CHỌN CỔ PHIẾU

Mục đích của phân tích lựa chọn cổ phiếu

- Tình huống 1: Công ty cổ phần A có bộ máy quản lý tốt, hoạt

động có hiệu quả và được nhiều NĐT quan tâm Giá giao dịch của A trên thị trường là 40.000 đồng/cổ phiếu Tuy nhiên, giá trị thực của A sau khi định giá là 35.000 đồng/cổ phiếu có đầu tư không?

- Tình huống 2: Công ty cổ phần B hoạt động hiệu quả không

tốt như A Giá giao dịch của B trên thị trường là 12.000 đồng/cổ phiếu Tuy nhiên, giá trị thực của B sau khi định giá là 15.000 đồng/cổ phiếu có đầu tư không?

Mục đích của phân tích lựa chọn cổ phiếu

- Thị giá cổ phiếu luôn có xu hướng xoay quanh giá trị thực

- Đánh giá so sánh giữa giá trị thực và thị giá của cổ phiếu để từ

đó đưa ra quyết định đầu tư phù hợp

+ Nếu thị giá thấp hơn so với giá trị thực  có thể xem xét đầu tư

+ Nếu thị giá cao hơn so với giá trị thực  có thể xem xét nên bán

- Một công ty tốt không nhất thiết là một cơ hội đầu tư tốt

- Một công ty hoạt động hiệu quả không cao cũng chưa chắc là không có cơ hội đầu tư

Các mô hình định giá cổ phiếu

CÁC MÔ HÌNH ĐỊNH GIÁ CỔ PHIẾU

Dựa trên quan

Market Ratio Valuation

1.P/E2.P/B3.P/S

Dựa trên quan điểm:

Giá trị DN là giá trị dòng tiền

DN đó tạo ra trong tương lai

(DCF)

1.Cổ tức 2.Free Cash Flow To Equity Discount Model (FCFE)

3 Free Cash Flow To Firm Discount Model (FCFF)

4.1 Phương pháp giá trị tài sản ròng

- Giá trị của công ty là tổng số giá trị tài sản hiện có thuộc sở hữu của công ty Do đó, giá trị tài sản ròng của công ty là tổng giá trị được đánh giá của các bộ phận cấu thành tài sản thuộc sở hữu của công ty

Chênh lệch

GT quyền

sử dụng đất

Phương pháp giá trị tài sản ròng

4.2 Phương pháp chiết khấu dòng tiền tự do (DCF)

• Nguyên tắc:

- Giá trị một tài sản bằng với những gì nhận được từ tài sản đó

trong tương lai

- Vì doanh nghiệp được kỳ vọng sẽ tồn tại mãi mãi, hay ít ra

cũng không xác định được thời điểm doanh nghiệp đóng cửa nên dòng tiền này được dự tính cho đến vĩnh viễn (n  ∞))

Các mô hình chiết khấu

- Chiết khấu cổ tức

- FCFE (Dòng tiền của vốn chủ sở hữu)

- FCFF (Dòng tiền của cả DN)

4.2 Phương pháp chiết khấu dòng tiền tự do (DCF)

• Nguyên tắc chung khi định giá: Quy tất cả các dòng tiền phát

sinh trong tương lai về ngày định giá

4.2 Phương pháp chiết khấu dòng tiền tự do (DCF)

• Nếu ta gọi:

Po: Giá cổ phiếu

CFt: Dòng tiền dự kiến DN sẽ tạo ra năm thứ t (Đó có thể là cổ tức được chi trả, thanh lý các TS, ngân lưu của VCSH, ngân lưu của DN)

Ke: lãi suất chiết khấu Đứng trên giác độ DN đây là chi phí vốn

Công thức chung xác định giá cổ phiếu theo phương pháp DCF:

Po = CF1 CF2

1 + Ke

CF3 (1+ Ke )^2

(1+ Ke )^3

…….+

(1+ Ke )^n CFn

4.2.1 Phương pháp chiết khấu cổ tức

• Dòng tiền: dòng cổ tức

• Tỷ lệ chiết khấu: chi phí của VCSH

a Mô hình chiết khấu cổ tức có xác định kỳ hạn

(1+ Ke )^2 (1+ Ke )^3 (1+ Ke )^m

4.2.1 Phương pháp chiết khấu cổ tức

• Ví dụ:

- Công ty cổ phần GMD năm trước chia lợi tức cổ phần cho cổ

đông thường là 1.500/cổ phiếu

- Dự kiến trong ba năm tới mỗi năm cổ tức tăng trưởng

10%/năm

- Một NĐT đang cân nhắc mua cổ phiếu GMD tại thời điểm

hiện hành, sau 2 năm có ý định bán đi và dự tính tối thiểu cũng

có thể bán được 42.000 đồng/cổ phiếu Tỷ suất sinh lời kỳ vọng của NĐT là 12%/năm

- NĐT chấp nhận mua cổ phiếu GMD với giá là bao nhiêu

4.2.1 Phương pháp chiết khấu cổ tức

b Mô hình chiết khấu cổ tức không xác định kỳ hạn

(1+ Ke )^2 (1+ Ke )^3 (1+ Ke )^∞

4.2.1 Phương pháp chiết khấu cổ tức

• Ví dụ:

Một công ty cổ phần phát hành loại cổ phiếu thường có mệnh giá là 10.000 đồng/cổ phiếu Công ty cam kết chi trả cổ tức hàng năm là 15% cho NĐT Tính giá cổ phiếu của công ty trên biết rằng tỷ suất sinh lợi mong muốn của NĐT là 20%

4.2.1 Phương pháp chiết khấu cổ tức

TH2: Cổ tức tăng trưởng đều hàng năm với tốc độ tăng trưởng là g (Dt = Dt-1 *(1+g))

+ +

+ (1+ Ke )^2 (1+ Ke )^3 (1+ Ke )^n

Po =

D1

Ke - g

4.2.1 Phương pháp chiết khấu cổ tức

• Ví dụ:

Công ty cổ phần VKC năm trước đã chi trả mức cổ tức là

12%/năm Tình hình SXKD của VKC đang rất thuận lợi và công

ty dự tính mức tăng trưởng cổ tức đều đặn hàng năm là 8%

NĐT A yêu cầu mức sinh lời đối với cổ phiếu VKC là 20%

Nếu thị giá của VKC tại thời điểm hiện tại là 15.200 đồng/cổ

phiếu thì A có nên mua VKC hay không?

4.2.1 Phương pháp chiết khấu cổ tức

• TH3: Tốc độ tăng trưởng cổ tức có thể thay đổi: mô hình 2

giai đoạn

• Sơ đồ

D1 D2 Dn Dn+1 Dn+2 Dn+N

Giai đoạn tăng trưởng nhanh

Giai đoạn tăng trưởng ổn định

4.2.1 Phương pháp chiết khấu cổ tức

• Công thức:

• Một số vấn đề cần lưu ý khi sử dụng mô hình 2 giai đoạn

• Xác định khoảng thời gian tăng trưởng cao

– Quy mô tăng trưởng

– Tốc độ tăng trưởng hiện tại và thu nhập vượt trội so với thu nhập thị trường

– Mức độ ổn định và lợi thế cạnh tranh của công ty

• Tốc độ tăng trưởng cao giảm xuống mức ổn định

• Khả năng ước lượng sai lệch về giá trị công ty có tỷ lệ thanh toán cổ tức thấp

4.2.1 Phương pháp chiết khấu cổ tức

• Ví dụ:

Một công ty cổ phần trả cổ tức cho cổ phiếu thường với tỷ lệ là 10% Cổ tức của công ty được dự báo tăng trưởng nhanh trong 4 năm với tốc độ tăng trưởng là 20%/năm, 3 năm tiếp theo tốc độ tăng trưởng giảm dần chỉ còn 15% và những năm tiếp theo tốc

độ tăng trưởng ở mức ổn định là 9% Biết rằng tỷ suất sinh lợi mong muốn của NĐT là 17%/năm Hãy tính giá cổ phiếu

a Tại thời điểm hiện tại

b Sau hai năm kể từ thời điểm hiện tại

4.2.1 Phương pháp chiết khấu cổ tức

• Ví dụ:

Công ty cổ phần LCG vừa công bố chi trả cổ tức là 10%

ĐHĐCĐ vừa thông qua định hướng phân chia cổ tức trong thời gian tới như sau:

- 3 năm tới mức tăng cổ tức mỗi năm là 12%

- Những năm tiếp theo mức tăng cổ tức ổn định ở mức 6%

Hãy xác định giá cổ phiếu của công ty tại thời điểm hiện tại Biết rằng tỷ suất sinh lời kỳ vọng của cổ đông là 15%

4.2.1 Phương pháp chiết khấu cổ tức

• Cách tính các thông số trong công thức

– Cổ tức dự tính Dt

– Tốc độ tăng trưởng cổ tức: g

– Lãi suất chiết khấu: ke

4.2.1 Phương pháp chiết khấu cổ tức

• Tốc độ tăng trưởng cổ tức

- Công thức: g = ROE *b

- Ví dụ:

+ Công ty A có tổng tài sản là 200 tỷ đồng, hệ số nợ là 0.75, lãi

ròng dự kiến là 15 tỷ Trong đó, lợi nhuận dành cho chi trả cổ tức là 3 tỷ Dự báo mức tăng trưởng cổ tức trong tương lai (g)+ Công ty có ROE = 12.5%, hệ số chi trả cổ tức hàng năm là 60% Công ty ước tính EPS năm tới là 3$, lãi suất yêu cầu là 10% Tính g, Po

+ Công ty A có số nợ phải trả là 200 tr, tỷ lệ nợ/tổng NV = 0.4, lãi ròng là 30 triệu Tính ROE

4.2.1 Phương pháp chiết khấu cổ tức

• Lãi suất chiết khấu (ke):

+ Sử dụng mô hình CAPM

E(R) = Rf+β (Rm – Rf)

+ Sử dụng chi phí vốn bình quân (WACC)

WACC = Ʃ Ri*Ti

Mô hình chiết khấu dòng tiền

Dòng tiền thuần của VCSH (Free

cash flow to equity – FCFE) Dòng tiền thuần của công ty (Free cash flow to firm– FCFF)

1 Dòng tiền thuần VCSH: Là dòng

tiền chỉ thuộc về VCSH

2 FCFEt= EAT (LN ròng) + khấu hao –

chi tiêu TSCĐ và ĐTDH thuần –

Tăng VLĐ + thay đổi nợ vay (phát

hành nợ mới – các khoản trả nợ

gốc)

= FCFF + thay đổi nợ - chi phí lãi vay

1 Dòng tiền thuần của công ty: Là

dòng tiền được tạo ra cho toàn bộ công

ty bao gồm cả CSH và chủ nợ

2 FCFF= EBIT (1-t) + khấu hao - chi

tiêu TSCĐ và ĐTDH thuần – Tăng VLĐ + chi phí lãi vay

= FCFE + chi phí lãi vay (1-t)

Mô hình FCFF xem nguồn vốn là đồng

Mô hình chiết khấu dòng tiền

Dòng tiền thuần của VCSH (Free

cash flow to equity – FCFE) Dòng tiền thuần của công ty (Free cash flow to firm– FCFF)

1 Po: Giá trị của công ty

2 FCFFt: Dòng tiền thuần của công ty

năm t

3 Mô hình FCFF không phân biệt giữa VCSH và Nợ

Mô hình chiết khấu dòng tiền

Dòng tiền thuần của VCSH (Free

cash flow to equity – FCFE) Dòng tiền thuần của công ty (Free cash flow to firm– FCFF)

4 Ke: chi phí vốn cổ phần hay chi phí

cơ hội mà NĐT bỏ ra Có thể được xác

định thông qua mô hình CAPM

5 Pcp = Po/Số lượng CP lưu hành

.4 Ke: chi phí vốn bình quân (WACC)

5 Pcp = (Po – Nợ)/Số lượng CP lưu

hành

Mô hình chiết khấu dòng tiền

• Tính FCFE của công ty X (đơn vị: triệu đồng)

Quy trình định giá

Quy trình định giá theo FCFE

1 Tính FCFE hiện tại và QK ít nhất 3 năm

Các yếu tố 5 4 3 2 1 0 Tốc độ tăng trưởng BQ

Quy trình định giá theo FCFE

2 Dự đoán mô hình tăng trưởng của FCFE

- Đây là phần khó nhất của của định giá, nó phụ thuộc vào kinh nghiệm và mức độ hiểu biết sâu sắc của người phân tích đối với công ty nhằm trả lời ba vấn đề sau:

1. Công ty tăng trưởng qua mấy giai đoạn (một giai đoạn, hai

giai đoạn, ba giai đoạn…)

2 Mỗi giai đoạn kéo dài trong bao nhiêu năm (ví dụ: giai đoạn 1 kéo dài 10 năm, giai đoạn 2 từ năm thứ 10 đến vô cùng)

3 Tốc độ tăng trưởng của FCFE ở mỗi giai đoạn

Quy trình định giá theo FCFE

3 Xác định tỷ lệ chiết khấu

- Chi phí vốn cổ phần

- Dựa vào mô hình CAMP (chủ yếu)

Ke = E(R) = Rf + β (Rm – Rf)

Rf: Lãi suất trái phiếu

Rm: Tỷ suất sinh lời của thị trường (Cách tính Rm)β: cách tính

Quy trình định giá theo FCFE

từ năm thứ 10 trở đi, hoạt động kinh doanh của công ty đi vào

ổn định và tốc độ tăng trưởng dòng tiền đạt được 5%

 Mô hình tăng trưởng hai giai đoạn

Bước 3: Xác định Ke và định giá

• Xác định Ke theo mô hình CAMP

Ke = Rf + β(Rm – Rf)

Rf = 10% (lãi suất TPCP thời hạn 3 năm, năm 2012)

Rm: Tỷ suất sinh lời thị trường năm 2013 được tính bằng 12%β: Hệ số beta bằng 0.76

 Ke = 10% + 0.76(12% - 10%) = 11.52%

Bước 4: Định giá cổ phiếu

Bước 4: Định giá cổ phiếu

Nếu số lượng cổ phiếu lưu hành là 200 triệu cổ phiếu thì giá 1 cổ phiếu là

Pcp = 4754.09x10^9/200x10^6 = 23.770 đồng

Một số vấn đề lưu ý khi định giá

• Trong các mô hình định giá việc dự đoán chính xác giai đoạn phát triển và tốc độ phát triển của công ty qua các giai đoạn sẽ quyết định đến kết quả định giá, vì vậy khi lựa chọn công ty định giá nên lựa chọn những công ty:

– Công ty có ngành nghề đơn giản dễ hiểu

– Công ty quản lý tốt

– Công ty có lợi thế so sánh

Một số vấn đề lưu ý khi định giá

- Nên tránh kết hợp các dòng tiền và lãi suất chiết khấu không tương xứng với nhau VD như dòng FCFE kết hợp với WACC

và FCFF kết hợp với chi phí VCSH dẫn đến dòng tiền định giá cao hơn hay thấp hơn so với dòng tiền thực tế của DN

- Tính không chắc chắn của các dòng tiền trong dự án, không

chắc chắn về số năm phát triển và giai đoạn phát triển  kết quả định giá khác xa so với kết quả mong muốn

- Việc giả định doanh nghiệp có thể giữ mức tăng trưởng ổn định liên tục là một giả định mang tính chất lý thuyết

Phương pháp P/E

- Công thức chung:

P(A) = EPS(A) x P/E

Trong đó:

P(A): Giá trị thực của CP công ty A

EPS(A): EPS của công ty A (EPS hiện tại hoặc EPS được ước tính trong 3-5 năm tới)

P/E: P/E sử dụng để định giá (Đây không phải là P/E hiện tại của công ty)

Phương pháp P/E

- Các bước thực hiện để tính P/E

+ Xác định EPS hiện tại hoặc EPS ước tính trung bình trong vòng từ 3-5 năm tới

P/E = tỷ lệ chi trả cổ tức*(1+g)/(ke-g)

+ Định giá cổ phiếu theo phương pháp P/E

P/E bình

quân

Phương pháp P/E

Cổ phiếu công ty X có dữ kiện sau:

Định giá cổ phiếu X biết tỷ lệ chiết khấu là 16%

Phương pháp P/E

Các nhân tố ảnh hưởng đến P/E

• EPS (thu nhập trên mỗi CP): Tỉ lệ tăng trưởng EPS càng cao thì hệ số P/E có

xu hướng cao theo.

• Hệ số đòn bẩy tài chính: Đòn bẩy tài chính cao  P/E thấp hơn so với các

công ty trong ngành

• P/E toàn thị trường: Khi TTCK VN tăng  các mã tăng  P/E tăng và

ngược lại

• P/E của các CP cùng ngành: Phần lớn các công ty cùng ngành biến động cùng

chiều, để biết P/E là cao hay thấp nên so sánh với trung bình chung của ngành

• Lĩnh vực kinh doanh đa dạng: Đa dạng hóa  giảm biến động EPS  P/E ổn

định

• Lãi suất thị trường: ảnh hưởng đến lãi suất CK  ảnh hưởng đến P ảnh

hưởng đến P/E