ĐỘ NHẠY cảm rủi RO tỷ GIÁ hối đoái ở CHÂU á

Sự biến động tiền tệ lớn đã trải qua trong suốt khủng hoảng Châu Á 1997, nhìn chung làm tăng lãi suất trong rủi ro tiềm tàng của những công ty đa quốc gia đối với rủi ro tỷ giá hối đoái

TRƯỜNG ĐẠI HỌC KINH TẾ TP.HỒ CHÍ MINH



TIỂU LUẬN MÔN TÀI CHÍNH CÔNG TY ĐA QUỐC GIA

Asian Foreign Exchange Risk Exposure

GVHD : PGS.TS NGUYỄN THỊ LIÊN HOANhóm : 20

Lớp : CAO HỌC -TCDN Đêm 1 K20

Tp.Hồ Chí Minh, tháng 08 năm 2012

STT HỌ TÊN NGÀY

1 Nguyễn Xuân Hải 20/09/1981

2 Nguyễn Thị Thu Hương 08/04/1987

3 Nguyễn Ngọc Bảo Trân 12/12/1987

5 Nguyễn Thị Băng Thanh 14/01/1980

1.GIỚI THIỆU 1

Mục tiêu nghiên cứu : 1

Đối tượng nghiên cứu: 1

2.TỔNG QUAN VỀ CÁC NGHIÊN CỨU TRƯỚC ĐÂY 2

3.PHƯƠNG PHÁP NGHIÊN CỨU : 3

4.DỮ LIỆU VÀ PHÂN TÍCH KẾT QUẢ : 5

4.2Lựa chọn mẫu của các công ty đa quốc gia châu Á, yếu tố kinh tế, và thống kê tóm tắt 5

4.2.1Các công ty đa quốc gia Châu Á 5

4.2.2Yếu tố kinh tế 6

4.2.3Thống kê tóm tắt : 7

4.3Độ nhạy cảm rủi ro tỷ giá của các công ty đa quốc gia ở Châu Á 8 4.4Độ nhạy cảm rủi ro tỷ giá hối đoái dài hạn 14

4.5Yếu tố quyết định của độ nhạy cảm tỷ giá hối đoái Châu Á.17 5 – KẾT LUẬN : 23

1. GIỚI THIỆU

Lý thuyết truyền thống cho rằng thay đổi tỷ giá hối đoái là nguồn quan trọng của tính không chắc chắn của kinh tế vĩ mô cái mà ảnh hưởng đến lợi nhuận và giá trị của công ty liên quan đến hoạt động quốc tế Phân tích kinh tế chuẩn ngụ ý rằng sự thay đổi tỷ giá ảnh hưởng đến cả dòng tiền được mong đợi hiện tại và trong tương lai của hoạt động công ty và tỷ lệ chiết khấu được dùng để định giá những dòng tiền này và kết quả này đã đưa ra nhiều nghiên cứu đáng xem xét Sự biến động tiền tệ lớn đã trải qua trong suốt khủng hoảng Châu Á 1997, nhìn chung làm tăng lãi suất trong rủi ro tiềm tàng của những công ty đa quốc gia đối với rủi ro tỷ giá hối đoái và đặc biệt đối với độ nhạy cảm Châu Á

Mục tiêu nghiên cứu :

Bài nghiên cứu này kiểm tra xem có sự tồn tại mối quan hệ nào giữa lợi nhuận chứng khoán của công ty tư nhân ở Châu Á và biến động trong tỷ giá hối đoái

Chúng tôi điều tra giá trị vốn của những công ty đa quốc gia có bị ảnh hưởng bởi thay đổi tỷ giá hối đoái, mô hình độ nhạy cảm tỷ giá hối đoái được nghiên cứu có

phải industry-specific, độ nhạy cảm hối đoái của công ty có rõ ràng hơn khi tăng cấu

trúc kỳ hạn

Đối tượng nghiên cứu:

Các công ty đa quốc gia ở Châu Á Nguyên nhân :

- Đầu tiên, nền kinh tế Châu Á rất phù hợp với việc điều tra kết quả độ nhạy cảm tiền tệ vì nó là một nền kinh tế mở và năng động

- Thứ hai, sự phát triển trong thị trường vốn hóa và tầm quan trọng phát triển của

cổ phiếu Châu Á trong kinh doanh thế giới hơn nhiều năm qua đã đặt châu Á giữa những quyền lực hàng đầu kinh tế toàn cầu

- Thứ ba, vì mối quan hệ giao thương của kinh tế châu Á với Mỹ và Nhật đưa ra những mô hình khác và đã trải qua nhiều giai đoạn kinh tế khác nhau trong suốt 10 năm qua, nó cung cấp cho chúng ta một bức tranh đa dạng và tổng quát tác động của mối quan hệ kinh doanh bên ngoài về sự giàu có của cổ đông

- Cuối cùng, theo hiểu biết tốt nhất của chúng tôi, không có nghiên cứu nào hướng dẫn phân tích mẫu bao hàm bản chất độ nhạy cảm ngoại tệ của công ty đa quốc gia ở Châu Á.

2. TỔNG QUAN VỀ CÁC NGHIÊN CỨU TRƯỚC ĐÂY

- Bằng chứng yếu kém của độ nhạy cảm tỷ giá mang tính hệ thống có thể gây ra

khó khăn trong đo lường độ nhạy cảm trao đổi- được đề nghị bởi Levi (1994) hoặc

hạn chế ngụ ý trên mẫu dữ liệu và cách sử dụng quá nhiều đo lường kinh tế tập hợp

lại trong những nghiến cứu trước- được đề nghị bởi Choi và Prasad (1995),

Dahlquist và Robertsson (2001), và Dominguez và Tesar (2001) hoặc bác bỏ hiểu

quả khoảng cách, được đề nghị bởi Chov, Lee, và Solt (1997 a,b) hoặc định giá sai

bởi sai số của các nhà đầu tư trong việc ước lượng sự liên kết giữa thay đổi tỷ giá hối

đoái với lợi nhuận chứng khoán – được đưa ra bởi Bartov và Bodnar (1994)

- Chov, Lee và Solt’s (1997 a,b) và Di Iorio và Faff’s (2001) phát hiện ra

rằng rủi ro ngoại hối của những công ty tư nhân tăng cùng với việc kéo dài cấu trúc

kỳ hạn lợi nhuận cổ đông , lợi nhuận ngắn hạn có thể chứa sai số được thực hiện bởi những nhà đầu tư trong dự đoán ảnh hưởng dài hạn của thay đổi tỷ giá hối đoái

- Jorion phát hiện ra rằng tác động của sự thay đổi tỷ giá hối đoái lên lợi nhuận

chứng khoán có ý nghĩa thống kê chỉ đối với 15 trong số 287 công ty đa quốc gia Mỹ

trong gia đoạn từ 1971-1987 Những kết quả này phù hợp với Amihud (1994) cho

rằng không có độ nhạy cảm đồng thời quan trọng đối với 32 công ty xuất khẩu ở Mỹ

- Bartov và Bodnar (1994) đã quan sát mối quan hệ không quan trọng giữa sự

thay đổi tỷ giá hối đoái và lợi nhuận chứng khoán của 208 công ty có hoạt động kinh doanh ở nước ngoài giữa 1978 và 1990 Điều thú vị là, bằng chứng độ nhạy cảm quốc tế khác với kinh nghiệm ở Mỹ

- Bodnar và Gentry (1993) cho rằng 39 danh mục ngành từ Mỹ, Nhật, Canada

11 biểu lộ độ nhạy cảm rủi ro tỷ giá hối đoái giữa 1979 và 1988

- He và Ng (1998) phát hiện ra đối với giai đoạn 197-1993, 25% trong số 171

công ty đa quốc gia ở Nhật có độ nhạy cảm thuận chiều

- Griffin và Stuz (2001) cho rằng cú sốc tỷ giá hầu như có tác động không

đáng kể trên giá trị ngành công nghiệp trên khắp thế giới

3. PHƯƠNG PHÁP NGHIÊN CỨU :

Theo các tài liệu mở rộng trước đây về độ nhạy cảm tỷ giá hối đoái- xem, Adler

và Dumas (1984) và Jorion (1990), ví dụ chúng ta định nghĩa công ty - nhạy cảm

với tỷ giá hối đoái, được gọi là firm-specific exposure, cụ thể, như là tác động của

thay đổi tỷ giá hối đoái trên giá trị của một công ty vượt quá phản ứng của thị trường toàn cầu với các biến động tỷ giá hối đoái Như vậy, độ nhạy cảm tỷ giá hối đoái của một công ty có thể được đo lường bằng mô hình thị trường gia tăng sau đây:

Rit = αi + βi Rmt + γi Xt + εit (1)

• Với Rit là tổng lợi nhuận công ty i trong khoảng thời gian t,

• Rmt tổng lợi nhuận của các cổ phiếu trên thị trường chứng khoán trong thời gian t,

• βi là độ nhạy cảm lợi nhuận của công ty i trước biến động thị trường,

• Xt là các tỷ lệ lợi nhuận của 2 loại tiền tệ giao dịch nhiều nhất đối với nội địa (ở châu Á) loại tiền tệ (tính theo tỷ giá trao đổi của đồng ngoại tệ),

• γi là sự độc lập trong các thay đổi của tỷ giá tác động lên toàn bộ thị trường,

• Và εit biểu thị the white noise error term

Do đó γi đo lường độ nhạy cảm tỷ giá hối đoái bởi vì nó mô tả sự nhạy cảm của lợi nhuận cổ phiếu trước sự thay đổi bất ngờ trong tỷ giá hối đoái Một sự tăng giá về tiền tệ châu Á làm cho xuất khẩu hàng hoá mắc hơn so với ngoại tệ, và điều này có thể dẫn đến giảm cầu ngoại tệ và giảm doanh thu bán hàng nước ngoài Mặt khác, công ty nhập khẩu sẽ được hưởng lợi từ một sự tăng giá về tiền tệ châu Á, nhập khẩu trở nên rẻ hơn trong cùng điều kiện so với đồng nội tệ Như vậy, hệ số γi thuận chiều đối với xuất khẩu ròng và ngược chiều đối với nhập khẩu ròng Hơn nữa, những thay đổi trong tỷ giá hối đoái làm thay đổi giá trị nội tệ của những tài sản và công nợ được định giá bằng ngoại tệ; nhưng công ty với khoản nợ ngoại tệ sẽ tăng sức mạnh đồng nội tệ, trong khi những công ty có tài sản được định giá ngoại tệ thì ngược lại

Một trong những điểm quan trọng của chuỗi thời gian hàng tuần tài chính là sự có mặt hiệp phương sai không đồng nhất Thực vậy, giả thiết phương sai bất biến, chúng tôi đã đưa ra trong mô hình trên (1), thường bị loại bỏ đối với chuỗi thời thời gian hàng tuần- như chuỗi tỷ giá và lợi nhuận chứng khoán Vì sự có mặt của hiệp phương sai không đồng nhất đã làm mất hiệu lực thống kê kiểm tra, chúng tôi quyết định bắt đầu thử nghiệm liệu phần dư εi,t biểu lộ hiệp phương sai không đồng nhất biến thời

gian Chúng tôi sử dụng kiểm tra Engle mà nhận được từ nguyên tắc cấu tạo cấp số nhân Lagrange để kiểm tra giá trị của giả thuyết vô hiệu lực cái mà εi,t đại diện không có hiệp phương sai không đồng nhất Nếu chúng tôi không bỏ giả thuyết vô hiệu lực, chúng tôi sẽ thực hiện hồi qui bình phương bé nhất Vì thế chúng tôi thêm yếu tố kỹ thuật GARCH(1,1) vào mô hình hồi qui cơ bản Việc lựa chọn GARCH.

Rit = αi + βi Rmt + γi Xt + εit ε i,t = μi,t *(hi,t)1/2, (2)

hi,t = δi + τ ε2 i,t-1 + νhi, t-1 (3)

Trong đó:

hi,t : phương sai điều kiện của phần dư

μi,t : sai số nhiễu trắng

Để tìm hiểu bản chất của độ nhạy tỷ giá hối đoái thông qua việc tăng cấu trúc kỳ hạn lợi nhuận (increasing return horizons), chúng tôi xác định lợi nhuận nói trên theo cấu trúc kỳ hạn từ t đến t + T, trong đó T bằng 1, 4, 12 và 54 tuần:

Rit,t + T = αi,T + βiTRmt, t + T + γi, T Xt, t + T + ε i, t + T (4)

Để khai thác đầy đủ các thông tin chứa trong các dữ liệu, các quan sát lợi nhuận trùng lặp được sử dụng trong phân tích này cho cấu trúc kỳ hạn lợi nhuận lớn hơn trong một tuần Các quan sát lợi nhuận trùng lặp này tạo ra các sai số trung bình động μi t, sẽ được tự động liên kết T-1 Hơn nữa, ước lượng của phương trình (2) đối với cầu trúc kỳ hạn một tuần có thể xảy ra trong một số trường hợp với giả định trong điều kiện bình thường về tiêu chuẩn đổi mới μi,t không được kiểm nghiệm một cách nhiêm khắc (strictly verified) Như thể hiện trong Weiss (1984, 1986), tối đa hóa của Gaussian khả năng đăng nhập vẫn còn cung cấp các ước tính phù hợp của các tham

số (αi, βi, γi, δi, τi, νi) ngay cả khi việc phân phối các μi,t là không Gaussian Tuy nhiên, ma trận hiệp phương sai ước tính phương sai là không phù hợp và làm mất hiệu lực kiểm định giả thuyết Do đó, chúng tôi sử dụng một ma trận hiệp phương sai gần đúng là tác động mạnh đối với sai số kỹ thuật của mật độ xác suất của μi,t:

V=A0-1,B0,A0-1 (5)Trong đó, ma trận A0 luôn được ước tính bởi các mẫu giống nhau về giá trị của

ma trận thông tin nghịch đảo tại các vector tham số đúng (αi, βi, γi, δi, τi, νi) và B0 tương tự được đo bởi các đối tác mẫu của các giá trị kỳ vọng của sản phẩm bên ngoài

của độ dốc (gradients) được đánh giá tại các vector tham số đúng (αi, βi, γi, δi, τi, νi)

Ma trận hiệp phương sai này đã được đề xuất bởi White (1982), người đã mô tả phương pháp này là gần như tối đa khả năng dự báo (estimation) Vấn đề dữ liệu giống nhau và các số dư thực tế ε nó không đúng theo một quy trình Gaussian (white noise process) cũng được đưa vào tài khoản trong ma trận hồi quy gốc Trong trường hợp, chúng tôi sử dụng ước tính của Newey- West để tính toán độ tự tương quan và hiện phương sai không đồng nhất phù hợp sai số chuẩn

4. DỮ LIỆU VÀ PHÂN TÍCH KẾT QUẢ :

4.2 Lựa chọn mẫu của các công ty đa quốc gia châu Á, yếu tố kinh tế, và

thống kê tóm tắt

4.2.1 Các công ty đa quốc gia Châu Á

Quy trình lựa chọn mẫu các công ty châu Á bao gồm hai bước Đầu tiên, chúng tôi xác định thành phần của chỉ số thị trường Hồng Kông, Indonesia, Hàn Quốc, Malaysia, Philippines, Singapore và Thái Lan cung cấp bởi DataStream International Các công ty không có văn phòng đăng ký ở các nước này được loại trừ Tổng cộng có 4.573 công ty được xác định Bước thứ hai kiểm tra liệu những công ty

có ít nhất hai năm liên tiếp của dữ liệu lợi nhuận chứng khoán hàng tuần trong cơ sở

dữ liệu DataStream International không Khi chúng tôi chỉ bao gồm các công ty đáp ứng điều kiện cuối cùng này, chúng tôi loại trừ tổng số 939 công ty Mẫu cuối cùng của chúng tôi gồm 3634 công ty sau đó được sắp xếp thành các nhóm ngành công nghiệp thứ nhất theo bốn tiêu chuẩn phân loại công nghiệp (SIC), biết rằng DataStream International áp dụng cùng một tiêu chí để xác định các ngành công nghiệp giữa các nước Đối với tất cả các mẫu công ty của chúng tôi, chúng ta thu được tỷ số tài chính từ Datastream International và khoảng 80% trong số chúng, chúng ta có thể quan sát các bảng cân đối kế toán

Tổng tài sản giá trị và số lượng nhân viên số liệu trong bảng I cho thấy sự hiện diện của một số công ty tương đối lớn trong mẫu của chúng tôi Hơn nữa, nó xuất hiện rằng các công ty đa quốc gia châu Á không có lợi nhuận cao

Các dữ liệu được sử dụng tiếp tục xem xét hàng tuần tổng số lợi nhuận thu được từ Datastream International Mẫu thời gian bắt đầu vào 13 tháng 1 năm 1993 và kết thúc vào ngày 8 tháng 1 năm 2003 Để kiểm tra xem liệu kết quả này có mạnh mẽ (robust) hơn mẫu phụ và công bố bất kỳ thay đổi cấu trúc trong độ nhạy cảm của Tổng công

ty châu Á đối với các biến động tỷ giá và liệu mẫu phụ có đưa ra kết quả mẫu đầy đủ không- mẫu được chia thành ba thời kỳ: Tháng 1 năm 1993 đến tháng 12 năm 1996, tháng 1 năm 1997 đến tháng 12 năm 1999 và tháng 1 năm 2000 đến tháng 1 năm 2003

4.2.2 Yếu tố kinh tế

Chúng ta sử dụng 2 yếu tố kinh tế trong tài liệu này: yếu tố rủi ro thị trường và yếu tố rủi ro của tỷ giá hối đoái Sự ủy nhiệm cho danh mục thị trường được sử dụng

là giá trị của chỉ số thị trường Châu Á được cung cấp bởi Datastream International Rủi ro của tỷ giá hối đoái thì được đo lường xen kẽ như là tỷ giá song phương, liên tục và phức tạp với đồng đô la Mỹ và đồng yên Nhật (đồng tiền nội địa mỗi đô la và yên Nhật theo thứ tự) Sự lựa chọn tỷ giá hối đoái này của chúng tôi là bởi vì Mỹ và Nhật là 2 thành viên giao dịch quan trọng nhất của thị trường Châu Á.

4.2.3 Thống kê tóm tắt :

Bảng II chỉ ra sự thay đổi về giá theo tuần của 5 nước châu Á-Đồng rupi của Indonesia, đồng wong của hàn quốc, đô la Hồng Kông, đồng riggit của Malaysia và peso của Philipine đối với đồng US và Yên Nhật Chúng tôi quan sát một vài sự thật đáng chú ý sau :

Từ 13/01/93 – 08/01/03, tất cả sự thay đổi đều có hướng tích cực, cho thấy rằng tất cả các đồng tiền châu Á đều giảm giá so với USD và yên Nhật Điều thú vị là

độ lệch tiêu chuẩn của đồng rupi Indonesia cao hơn rõ rệt đối với đồng đô la Mỹ và Yên Nhật so với các đồng tiền còn lại

Hơn nữa, sự phân phối của tỷ lệ hối đoái mỗi tuần bị lệch nhiều sang phải, điều đó có thể là kết quả của sự chuyển động không cân xứng trong sự điều chỉnh ngang bằng của tỷ lệ hối đoái Biện pháp đo độ nhọn có giá trị cao hơn nhiều so với

giá trị của sự phân phối chuẩn, ngụ ý rằng sự phân phối có đuôi rộng Nhìn chung, thống kê cho thấy rằng tỷ suất lợi tức được theo dõi theo tuần của thị trường châu Á không được lấy từ phân phối chuẩn.

4.3 Độ nhạy cảm rủi ro tỷ giá của các công ty đa quốc gia ở Châu Á

Bảng 3 cung cấp sự phân phối tương quan chéo của hệ số rủi ro ước lượng của 3.634 công ty ở châu Á, γi đã được xác định trong phương trình (1), (2), và (3), cho giai đoạn mẫu đầy đủ và 3 giai đoạn mẫu phụ Bảng này cho thấy giá trị trung bình, trung vị, phương sai, giá trị tối thiểu và tối đa của γi cùng với hệ số âm và dương

Nhìn chung, bằng chứng cho thấy các công ty ở châu Á có độ nhạy cảm rủi ro

tỷ giá hối đoái một cách rõ rệt; 25% các công ty trải qua ảnh hưởng độ nhạy cảm kinh tế đến đồng US ( khoảng 22% hệ số nhạy cảm âm và khoảng 3% hệ số nhạy cảm dương) và 22.5 % đối với yên Nhật (khoảng 19% hệ số nhạy cảm tiêu cực và 3.5% hệ số nhạy cảm tích cực) Sự mở rộng độ nhạy cảm tỷ giá hối đoái là rất cao, khác biệt đáng kể so với kinh nghiệm của US và rõ ràng trên tỷ lệ mong đợi đối với

ví dụ trong các công ty giao dịch toàn cầu Hệ số γi âm cho thấy rằng sự tăng giá của đồng USD và Yên Nhật đối với các đồng tiền của châu Á có ảnh hưởng xấu đến thị trường chứng khoán châu Á Điều này phù hợp với khái niệm các công ty Châu Á chuyên nhập khẩu từ các nước này, và/ hoặc có hoạt động ở nước ngoài để xuất khẩu

ra thế giới Mặt khác, hệ số γi dương cho thấy các công ty Châu Á được hưởng lợi khi đồng USD và yên Nhật tăng giá Đây là trường hợp nếu các công ty này chuyên xuất khẩu hoặc có các hoạt động bán hàng ở nước ngoài Ưu thế của hệ số γi âm cho thấy rằng giá trị cổ phiếu của các công ty châu Á có lợi (bị ảnh hưởng xấu) khi đồng tiền Châu Á tăng giá (giảm giá) Điều này phản ánh thực tế rằng thị trường Châu Á phụ thuộc rất nhiều vào nguyên liệu nhập cho sự sản xuất trong nước

Ngoài ra, bằng chứng cho thấy biến số thời gian trong độ nhạy cảm tại các cộng ty tư nhân, hệ số γi tăng đáng kể từ 565 trong giai đoạn 1 thành 1663 trong giao đoạn 2 và sau đó giảm xuống 819 trong giai đoạn 3 Các công ty đa quốc gia châu Á đã phải đối mặt với sự gia tăng biến động tỷ giá hối đoái vào thời kì 01/1997 – 12/1999 đã dẫn đến tỷ lệ phần trăm cao hơn của các công ty có độ nhạy cảm rủi ro hối đoái Nói chung, mức độ tiếp xúc của tiền tệ nước ngoài không bị phụ thuộc, sự giảm (tăng) của các đồng tiền Châu Á có tác động bất lợi (có lợi) cho cổ phiếu của các công ty đa quốc gia Châu Á

Để nghiên cứu kỹ hơn về bản chất của độ nhạy cảm tỷ giá hối đoái của các công ty Châu Á, chúng tôi phân chia các công ty đa quốc gia Châu Á theo từng quốc gia Bảng 4 cung cấp hệ số ảnh hưởng cho mỗi quốc gia trong 7 quốc gia

Số lượng các công ty chịu ảnh hưởng rõ rệt với sự thay đổi rủi ro tỷ giá hối đoái USD từ 20.5 % ở Singapore đến 30 % ở Thái lan Trong khi các công ty chịu