Ảnh hưởng của hoạt động nhà đầu tư nước ngoài đến thị trường chứng khoán việt nam luận văn thạc sĩ

Như Granger đã ghi nhận “Một kiểm định về sự đồng kết hợp có thể được coi như một tiền kiểm định để loại bỏ các tình huống “hồi qui không xác thực””.

đ n th tr ng ch ng khoán Vi t N am”

- Ng i h ng d n khoa h c: PGS.TS Phan Th Bích Nguy t

- H c viên: Ngô Th y B o Ng c

- Khóa h c: 16, n m h c 2006 – 2010

1 Nghiên c u lý thuy t v nh h ng c a ho t đ ng nhà đ u t n c ngoài đ n th

tr ng ch ng khoán Vi t Nam và các k t qu th c nghi m v nh h ng ho t

đ ng c a nhà đ u t n c ngoài đ n các th tr ng ch ng khoán n , th tr ng

ch ng khoán Indonesia và th tr ng ch ng khoán Th ng H i

2 ánh giá th c tr ng ho t đ ng nhà đ u t n c ngoài t n m 2005 đ n 2009 và phân tích đ nh tính v nh h ng c a ho t đ ng nhà đ u t n c ngoài đ n th

tr ng ch ng khoán Vi t Nam Th c hi n các b c phân tích đ nh l ng v nh

h ng c a ho t đ ng nhà đ u t n c ngoài đ n th tr ng ch ng khoán Vi t Nam trong t ng giai đo n Thông qua các b c ki m đ nh th và sai, xây d ng đ c mô hình h i quy v i bi n ph thu c là giá tr ch ng khoán giao d ch c a th tr ng và

bi n đ c l p là giá tr ch ng khoán giao d ch c a nhà đ u t n c ngoài bên c nh các bi n tr c a chính th tr ng vào giai đo n t sau khi Vi t Nam gia nh p WTO

đ n tr c khi x y ra cu c kh ng ho ng kinh t th gi i

3 xu t m t s gi i pháp nh m khai thác, phát huy các tác đ ng tích c c đ ng th i phòng tránh, gi m thi u các tác đ ng tiêu c c c a ho t đ ng nhà đ u t n c ngoài trên th tr ng ch ng khoán Vi t Nam đ th tr ng phát tri n b n v ng

N C NGOÀI N TH TR N G CH N G KHOÁN VI T N AM” là công trình

nghiên c u riêng c a tôi đ c th c hi n d i s h ng d n khoa h c c a PGS.TS Phan

phép toàn b hay m t ph n công trình c a b t c ai khác Các s li u trong lu n v n đ c

s d ng trung th c, t các ngu n h p pháp và đáng tin c y

TP HCM, ngày 05 tháng 04 n m 2011

Tác gi lu n v n

N gô Th y B o N g c

HOSE : S giao d ch ch ng khoán thành ph H Chí Minh

HNX : S giao d ch ch ng khoán Hà N i

TTGDCK : Trung tâm giao d ch ch ng khoán

UBCKNN : y ban ch ng khoán n hà n c

VN-Index : ch s trung bình giá ch ng khoán trên TTCK Vi t Nam, bao g m

các c phi u niêm y t t i HOSE (tr c đây là TTGDCK TPHCM) TPCP : trái phi u Chính ph

TPHCM : thành ph H Chí Minh

Hastc–Index : ch s trung bình giá ch ng khoán, bao g m các c phi u niêm y t

t i HNX (tr c đây là TTGDCK Hà N i)

Mã ch ng khoán : đ c vi t t t theo quy c t i HOSE

ASEAN : Hi p h i các Qu c gia ông Nam Á

(ti ng Anh: Association of Southeast Asian Nations)

DAN H M C CÁC T VI T T T

M U 1

1 S c n thi t c a đ tài 1

2 Ý ngh a khoa h c th c ti n c a đ tài 2

3 M c tiêu nghiên c u 2

4 i t ng và ph m vi nghiên c u 2

5 Ph ng pháp nghiên c u 2

6 K t c u c a đ tài 3

CH NG 1: KHUN G LÝ THUY T V NH H NG C A HO T NG NHÀ U T N C NGOÀI N TH TR NG CH NG KHOÁN 4

1.1 Lý lu n chung v N TNN trên TTCK 4

1.1.1 Các ch th tham gia TTCK và N TNN t i TTCK Vi t Nam 4

1.1.1.1 Các ch th tham gia TTCK Vi t Nam 4

1.1.1.2 N TNN t i TTCK Vi t Nam 4

1.1.2 N h ng nhân t nh h ng đ n đ ng thái c a N TNN trên TTCK 6

1.2 Tác đ ng hai m t c a ho t đ ng N TNN đ i v i TTCK 6

1.2.1 N h ng tác đ ng tích c c 6

1.2.2 M t s tác đ ng tiêu c c 8

1.3 K t qu th c nghi m v nh h ng ho t đ ng c a N TNN đ n TTCK m t s n c trên th gi i và bài h c kinh nghi m cho TTCK Vi t Nam 10

1.3.1 TTCK n 10

1.3.2 TTCK Indonesia 12

1.3.3 TTCK Th ng H i 14

1.3.4 Bài h c kinh nghi m cho TTCK Vi t Nam 16

K t lu n ch ng 1 17

CH NG 2: PHÂN TÍCH NH H NG C A HO T NG NHÀ U T N C NGOÀI N TH TR NG CH NG KHOÁN VI T NAM 18

2.2 Phân tích nh h ng ho t đ ng N TNN đ n TTCK Vi t Nam 25 2.2.1 Phân tích nh h ng giá tr ch ng khoán giao d ch c a N TNN đ n giá tr

ch ng khoán giao d ch toàn th tr ng t i HOSE 27 2.2.1.1 Tóm t t th ng kê mô t các bi n chu i th i gian 27 2.2.1.2 Ki m đ nh tính d ng c a t ng chu i th i gian 28 2.2.1.3 Xem xét m i quan h gi a 2 bi n chu i th i gian 30 2.2.1.4 Xây d ng hàm kinh t l ng theo ph ng pháp th và sai thông qua

2.2.1.5 Ph ng pháp phân tích trong th t c VAR áp d ng cho giai đo n 1 và 3

2.2.1.6 K t qu th c nghi m qua phân tích nh h ng giá tr ch ng khoán giao

d ch c a N TNN đ n giá tr ch ng khoán giao d ch toàn th tr ng t i HOSE 38 2.2.2 Phân tích nh h ng giá tr ch ng khoán giao d ch mua và bán c a

2.2.2.1 Tóm t t th ng kê mô t các bi n chu i th i gian 40 2.2.2.2 Ki m đ nh tính d ng c a t ng chu i th i gian 40 2.2.2.3 Xem xét m i quan h gi a các bi n chu i th i gian 41 2.2.2.4 Ph ng pháp phân tích trong th t c VAR 42 2.2.2.5 K t qu th c nghi m qua phân tích nh h ng giá tr ch ng khoán giao

d ch ròng c a N TNN đ n ch s VN-Index t i HOSE 44 2.2.3 Phân tích k t qu th c nghi m v nh h ng c a ho t đ ng N TNN đ n

3.2 Chi n l c phát tri n TTCK Vi t Nam giai đo n 2011 - 2020 53 3.3 M t s gi i pháp nh m khai thác, phát huy các tác đ ng tích c c, phòng

tránh và gi m thi u các tác đ ng tiêu c c c a N TNN trên TTCK Vi t Nam 55 3.3.1 Thúc đ y t ng tr ng c a c n n kinh t , ti p t c n đ nh tình hình chính

tr c a qu c gia, phát tri n th tr ng tài chính nói chung TTCK nói riêng nh m

3.3.2 ánh giá đúng vai trò c a v n FII, xây d ng chính sách đ ng b nh m thu hút và th ng nh t v công tác qu n lý dòng v n này 56 3.3.3 Phát tri n và đa d ng hóa c s N T, c i thi n ch t l ng c u đ u t

gi m thi u các tác đ ng tiêu c c c a N TNN trên TTCK 63 3.4 K t qu chính và đóng góp c a nghiên c u 67 3.5 H n ch c a nghiên c u và h ng nghiên c u ti p theo 67

PH L C 4: T L S H U T NG LO I C PHI U VÀ CCQ C A N TNN

DAN H M C CÁC B NG S LI U

B ng 2.1 Tình hình niêm y t ch ng khoán t i HOSE giai đo n 2005 – 2009 18

B ng 2.2 Ho t đ ng m tài kho n giao d ch c a các N T t i HOSE giai đo n

M U

1 S c n thi t c a đ tài:

th c hi n m c tiêu đ n n m 2020 ph n đ u đ a Vi t Nam tr thành m t

n c công nghi p phát tri n theo Ngh quy t i h i ng toàn qu c l n X, m i

n m Vi t Nam c n kho ng 15 t USD v n đ u t nh m phát tri n c s h t ng trong giai đo n 2010 – 2020 Vì v y, Vi t Nam c n ph i có chính sách huy đ ng t i

đa m i ngu n l c tài chính trong và ngoài n c đ chuy n các ngu n v n nhàn r i trong n n kinh t thành ngu n v n đ u t và TTCK t t y u đã ra đ i vì nó gi vai trò quan tr ng đ i v i vi c huy đ ng v n trung và dài h n cho ho t đ ng kinh t Sau h n 10 n m ho t đ ng và phát tri n, các nhà đ u t đã có d p ch ng ki n s

t ng tr ng nhanh chóng (th i k đ nh đi m ch s VN-Index là 1.170,67 đi m vào ngày 12/03/2007) cùng nh ng th i k khó kh n (ngày 24/02/2009 ch s VN-Index

l p đáy m i là 235,5 đi m) c a TTCK Vi t Nam Bên c nh quy lu t cung c u c a

th tr ng nh b t k th tr ng nào khác, có nhi u y u t khác tác đ ng đ n ho t

đ ng c a TTCK nh tình hình kinh t xã h i, trình đ và tâm lý nhà đ u t , các quy

đ nh chính sách liên quan, tác đ ng c a các th tr ng khác nh th tr ng b t đ ng

s n, th tr ng vàng, th tr ng ngo i t , ; trong đó có m t y u t mà r t nhi u

nh ng nhà đ u t , nh ng chuyên gia trong l nh v c ch ng khoán đ c bi t quan tâm chính là ho t đ ng c a các N TNN trên TTCK Vi t Nam M c dù TTCK Vi t Nam

đã ho t đ ng đ c h n 10 n m, nh ng cho đ n nay, s chi ph i và nh ng tác đ ng

c th c a N TNN đ i v i th tr ng v n còn là nh ng n s Có th nói vi c th ng

kê, phân tích nghiên c u ho t đ ng c a các N TNN trên TTCK Vi t Nam là s c n thi t đ hi u h n v t m nh h ng c a ho t đ ng N TNN đ n th tr ng, t đó có

nh ng bi n pháp thích h p nh m khai thác, phát huy các tác đ ng tích c c đ ng

th i phòng tránh và gi m thi u các tác đ ng tiêu c c c a N TNN giúp cho TTCK

ho t đ ng th c s ch y u d a trên quy lu t cung c u c a th tr ng ó là lý do em

5 Ph ng pháp nghiên c u

S d ng t ng h p các ph ng pháp nh :

- Ph ng pháp thu th p các s li u l ch s đ c công b trên các ph ng

ti n đi n t , s li u t các c quan chuyên môn, các báo cáo chuyên môn

- Ph ng pháp th ng kê mô t

- Ph ng pháp phân tích d li u chu i th i gian

- Công c th ng kê mô t , phân tích t ng quan: ch ng trình phân tích d

li u Eview

6 K t c u c a đ tài

Ch ng 1 : Khung lý thuy t v nh h ng c a ho t đ ng nhà đ u t n c ngoài đ n th tr ng ch ng khoán

Ch ng 2: Phân tích nh h ng c a ho t đ ng nhà đ u t n c ngoài đ n th

tr ng ch ng khoán Vi t Nam

Ch ng 3: Các gi i pháp khai thác, phát huy các tác đ ng tích c c đ ng th i phòng tránh và gi m thi u các tác đ ng tiêu c c c a ho t đ ng nhà đ u t

n c ngoài trên th tr ng ch ng khoán Vi t Nam

- T ch c phát hành: là t ch c cung c p các ch ng khoán – hàng hóa c a

TTCK nh Chính ph và chính quy n đ a ph ng, các công ty, các t ch c

Các t ch c có liên quan đ n TTCK: C quan qu n lý nhà n c UBCKNN,

TTGDCK và SGDCK, T ch c l u ký và thanh toán bù tr ch ng khoán, các CTCK, các Qu đ u t ch ng khoán, các trung gian tài chính, các t ch c tài tr

ch ng khoán, các c quan ki m toán đ c l p, Hi p h i các N T tài chính Vi t Nam (VAFI) và Hi p h i các nhà kinh doanh ch ng khoán, Hi p h i th tr ng trái phi u

Vi t Nam, công ty d ch v máy tính ch ng khoán, công ty đánh giá h s tín

nhi m,…

1.1.1.2 N TNN t i TTCK Vi t N am

 i u 3 Lu t u t c a Vi t Nam đ c thông qua n m 2005 và có hi u l c

t tháng 7/2006 đã xác đ nh: " u t gián ti p là hình th c đ u t thông qua

vi c mua c ph n, c phi u, trái phi u, các gi y t có giá khác; thông qua

qu đ u t ch ng khoán và thông qua các đ nh ch tài chính trung gian khác

mà N T không tr c ti p tham gia qu n lý ho t đ ng đ u t "

Theo cách xác đ nh này, FII là các kho n đ u t gián ti p do các N TNN th c

hi n, đ phân bi t v i đ u t trong n c do các N T trong n c th c hi n, thông qua 2 hình th c ch y u sau:

- N T tr c ti p mua c ph n, c phi u, trái phi u và các gi y t có giá khác

c a các doanh nghi p, c a Chính ph và c a các t ch c đ c phép phát hành trên

th tr ng tài chính

- N T gián ti p th c hi n đ u t thông qua qu đ u t ch ng khoán ho c

đ nh ch tài chính trung gian khác trên th tr ng tài chính

 N TNN tham gia TTCK Vi t Nam có th t m chia thành 2 nhóm:

a Nhóm 1 là nhóm có m c tiêu đ u t m o hi m, k h n đ u t dài, nguy c rút v n th p bao g m:

(i) các t ch c n c ngoài có VP D t i Vi t Nam;

(ii) các qu đ u t m o hi m (venture capital/private equity funds)

l i c c u danh m c: đây là các t ch c đ u t tài chính theo danh

m c toàn c u, trong đó TTCK Vi t Nam ch chi m m t t tr ng nh trong c c u đ u t chung trên toàn th gi i

Do ho t đ ng đ u t theo danh m c có tính linh ho t r t cao vì v y đây là nhóm

c n đ c bi t chú ý Các lo i ch ng ch l u ký (DR), ch ng ch tham gia (P-notes)

d a trên c phi u c a TTCK Vi t Nam đ c phát hành t i n c ngoài b i các t

ch c l u ký toàn c u theo quy đ nh n c ngoài c ng thu c nhóm này

1.1.2 N h ng nhân t nh h ng đ n đ ng thái c a N TNN trên TTCK

Tình hình kinh t khu v c và th gi i: hoà bình, n đ nh v mô, các quan h ngo i giao và môi tr ng pháp lý qu c t thu n l i,…

S t ng tr ng kinh t c a n c ti p nh n v n đ u t t N TNN

S phát tri n và đ m r ng c a c a TTCK: ch t l ng c a các c phi u, trái phi u do doanh nghi p và Chính ph phát hành, c ng nh các ch ng khoán có giá khác l u thông trên th tr ng tài chính; s gia t ng quá trình c ph n hóa các DNNN, doanh nghi p t nhân và doanh nghi p có v n đ u t n c ngoài đang ho t

đ ng hi u qu trong n c; t l n m gi c ph n c a các N TNN trong các doanh nghi p đó, s đa d ng và v n hành có hi u qu c a các đ nh ch tài chính trung gian, s phát tri n và ch t l ng c a h th ng thông tin và d ch v ch ng khoán, trong đó có các t ch c cung c p d ch v t v n và d ch v đ nh m c h s tín nhi m doanh nghi p và ch ng khoán …

M c đ t do hóa và s c c nh tranh c a môi tr ng đ u t trong n c (các bi n pháp ki m soát v n, các chính sách ti n t )

1.2 Tác đ ng hai m t c a ho t đ ng N TNN đ i v i TTCK

Các N TNN là m t ch th quan tr ng trên TTCK, dù t l s h u t i đa c a h

b gi i h n, nh ng v i ti m l c tài chính, k n ng và kinh nghi m đ u t , đ c bi t là các N T có t ch c, h có th tác đ ng đ n di n bi n TTCK và tác đ ng đó bao

g m c hai m t tích c c và tiêu c c:

1.2.1 N h ng tác đ ng tích c c:

Tr c ti p làm t ng t ng v n đ u t gián ti p và gián ti p làm t ng t ng v n đ u

t vào TTCK Khi gi i ngân v n đ u t vào TTCK, các N TNN s tr c ti p làm

t ng l ng v n đ u t gián ti p trên th tr ng v n trong n c nh m t phép c ng

đ ng nhiên vào t ng s dòng v n này H n n a, khi giao d ch các N TNN sôi

đ ng s làm phát sinh h qu tích c c gia t ng dây chuy n đ n ho t đ ng giao d ch

c a các N T trong n c, t o đ ng l c và thúc đ y các N T trong n c b v n đ u

t gián ti p c a mình, k t qu làm t ng t ng v n đ u t vào TTCK

thu hút ho t đ ng giao d ch c a các N TNN, ch t l ng ho t đ ng – bao

g m c s gia t ng kh n ng c nh tranh, c i ti n, đ i m i công ngh , nâng cao tính chuyên nghi p và ch t l ng cung c p d ch v – c a các t ch c trung gian tài chính s không ng ng đ c t ng c ng i u này giúp cho TTCK hình thành m t

h th ng t ch c trung gian tài chính phát tri n

c nh tranh trong thu hút s quan tâm c a các N TNN vào th tr ng, b n thân TTCK ph i không ng ng phát tri n đ m b o tính công khai, minh b ch, và bình đ ng phù h p yêu c u và đi u ki n kinh doanh th tr ng hi n đ i

V i ti m l c v n đ u t , ho t đ ng giao d ch c a các N TNN trên th tr ng thúc đ y ho t đ ng giao d ch c a các N T trong n c, góp ph n t ng tính sôi đ ng trên th tr ng, góp ph n thúc đ y TTCK n i đ a tr nên đ ng b h n, cân đ i h n,

ho t đ ng hi u qu h n, n ng đ ng h n và tính thanh kho n c a th tr ng ngày càng đ c t ng cao Ngoài ra, v i k n ng và kinh nghi m đ u t , N TNN còn góp

ph n ki n t o m t v n hóa đ u t m i cho các N T trong n c còn ch a nhi u kinh nghi m, góp ph n hoàn thi n th tr ng tài chính nói chung, TTCK nói riêng

Ho t đ ng đ u t c a các N TNN trên TTCK t o đi u ki n cho các doanh nghi p trong n c ti p c n ngu n v n bên ngoài, gi m chi phí v n vay, t n d ng c

h i đ u t m r ng s n xu t kinh doanh, nâng cao hi u qu ho t đ ng, t ng c ng

n ng l c c nh tranh, nâng cao giá tr doanh nghi p và các m c tiêu tài chính khác

C nh tranh trong vi c thu hút v n đ u t c a các N TNN vào ch ng khoán do doanh nghi p phát hành t o đ ng l c bu c các nhà qu n lý doanh nghi p ph i không ng ng nâng cao ch t l ng qu n tr doanh nghi p, nâng cao hi u qu ho t

đ ng s n xu t kinh doanh Ch t l ng doanh nghi p có ch ng khoán giao d ch trên TTCK đ c nâng cao đ ng ngh a v i vi c nâng cao ch t l ng cung giúp th tr ng phát tri n lành m nh vì tính công khai và minh b ch thông tin c a th tr ng

Ho t đ ng c a N TNN góp ph n tích c c vào phát tri n TTCK nói riêng, hoàn thi n các th ch và c ch th tr ng tài chính nói chung H n n a, đi u ki n và

nh là k t qu đi kèm v i s gia t ng dòng v n đ u t t N TNN là s phát tri n

c a các đ nh ch và d ch v tài chính – ch ng khoán, tr c h t là các lo i qu đ u

t , công ty tài chính, và các th ch tài chính trung gian khác, c ng nh các d ch v

t v n, b tr t pháp và h tr kinh doanh, xác đ nh h s tín nhi m, b o hi m, k toán, ki m toán và thông tin th tr ng; ng th i còn kéo theo s gia t ng yêu c u

và hi u qu áp d ng các nguyên t c c nh tranh th tr ng, tr c h t là trên TTCK

N TNN góp ph n vào s n đ nh c a TTCK, t o ra s c c u và là n n t ng thúc

đ y vi c th c hi n m t cách hi u qu l trình c ph n hóa đã đ c xây d ng, thúc

đ y các ho t đ ng phát hành TPCP, trái phi u doanh nghi p, giúp cho vi c đ m b o ngu n cung ch t l ng trên th tr ng

H th ng lu t pháp, c ng nh các c quan, b ph n và cá nhân trong h th ng

qu n lý nhà n c liên quan đ n th tr ng tài chính, trong đó có TTCK, s ph i

đ c hoàn thi n, ki n toàn và nâng cao n ng l c hi u qu ho t đ ng theo các nguyên t c, yêu c u và đ c đi m c a th tr ng này, c ng nh theo các cam k t h i

nh p qu c t

1.2.2 M t s tác đ ng tiêu c c:

Các N TNN khi tham gia đ u t trên TTCK là th c hi n đ u t tài chính thu n túy v i các ch ng khoán có th chuy n đ i và mang tính thanh kho n cao trên th

tr ng, nên các N TNN có th d dàng và nhanh chóng m r ng ho c thu h p,

th m chí đ t ng t rút v n đ u t , hay chuy n sang đ u t d i d ng khác, n c khác n u có d u hi u b t n trên th tr ng Do đó ho t đ ng N TNN có th gây nguy c và làm gia t ng m c đ nh y c m và tính b t n c a TTCK c bi t trong

ch ng khoán, nh t là các c phi u, c ph n sáng l p, đ c bi u quy t c a các

N TNN đ n m t m c “v t ng ng” nh t đ nh nào đó s cho phép h tham d

tr c ti p vào chi ph i và quy t đ nh các ho t đ ng s n xu t – kinh doanh và các ch quy n khác c a doanh nghi p, t ch c phát hành ch ng khoán, th m chí l ng đo n doanh nghi p theo ph ng h ng, k ho ch, m c tiêu riêng c a mình, k c các

ho t đ ng mua l i, sáp nh p doanh nghi p

Làm gia t ng s ph thu c vào th tr ng v n qu c t và n u quy mô đ u t c a các N TNN m c l n và chính sách ki m soát ho t đ ng N TNN trên TTCK

ch a hoàn thi n, còn nh ng k h trong các quy đ nh v đ u t trên TTCK có liên quan đ n N TNN

V i k n ng và kinh nghi m cùng kh n ng v v n đ u t , N TNN có th th c

hi n các giao d ch nh m thao túng, l ng đo n th tr ng, nh h ng đ n toàn b

ho t đ ng giao d ch trên th tr ng và s phát tri n n đ nh c a TTCK c bi t là trong tr ng h p ki n th c và k n ng đ u t c a các N T trong n c còn h n ch , xem các giao d ch c a N TNN nh m t “ch báo” đ u t , và trong tr ng h p ch c

n ng ho t đ ng c a các c quan qu n lý th tr ng còn y u kém ch a đ s c phát

hi n và giám sát các ho t đ ng b t th ng c a N TNN có nh h ng tiêu c c t i TTCK

T ng quy mô, tính ch t và s c p thi t đ u tranh v i tình tr ng t i ph m kinh t

qu c t c a các nhà qu n lý TTCK nh : Ho t đ ng l a đ o, ho t đ ng r a ti n, ho t

đ ng ti p v n cho các kinh doanh phi pháp,… S c ng h ng c a các ho t đ ng t i

ph m và tác đ ng m t trái c a ho t đ ng N TNN k trên, nh t là khi chúng di n ra

m t cách “có t ch c” c a gi i đ u c s ít nhi u, tr c ti p hay gián ti p, tr c m t

và lâu dài gây t n h i t i ho t đ ng kinh t lành m nh và làm t ng tính d t n

th ng c a TTCK đ c bi t là các th tr ng m i n i trong b i c nh toàn c u hóa

hi n nay

ty l n đ i di n cho 24 ngành ngh c a n n kinh t n , đ i di n cho kho ng 47% giá tr ch ng khoán giao d ch trên SGDCK qu c gia

Sau n m 1991, các N TNN có t ch c đ c phép đ u t vào TTCK n sau khi đã đ ng ký v i SGDCK n (SEBI) Các t ch c n c ngoài đ ng ký v i SEBI t ng t con s 492 n m 1999 lên 1618 n m 2009 và n m gi kho ng 30% s

l ng c phi u trên TTCK Ch tính riêng tháng 5 n m 2009 giá tr mua ch ng khoán c a FII là Rs 55,001.10 crores, giá tr bán là Rs 39,719.30 crores, nh v y giá tr ròng đ u t vào ch ng khoán c a FII là Rs 15,281.60 crores (t ng đ ng kho ng 3,3 t USD) Do m c đ nh h ng c a các t ch c n c ngoài lên TTCK

n ngày càn g t ng, các N T n i đ a c a n xem giao d ch c a N TNN

nh m t “ch báo” đ u t , vì v y SEBI quy t đ nh ch cung c p thông tin v chi ti t giao d ch c a N TNN sau 1 ngày giao d ch Do N TNN có t ch c là nh ng N T thành công nh t trên TTCK n và m c đ t ng gi m v n đ u t c a các t ch c

n c ngoài nh h ng m nh lên TTCK n , vào đ u n m 2009 m t ch s m i

đã ra đ i c nh tranh v i Nifty và Sensex – các ch s ch ng khoán lâu đ i trên TTCK n - đó là ch s Instanex FII index, ch s bao g m 15 lo i ch ng khoán

n m gi 55% giá tr v n hóa toàn th tr ng có s đ u t c a các t ch c n c ngoài

Các tác gi phân chia th i gian nghiên c u thành 4 giai đo n nh theo th t s

ki n kinh t th gi i đã x y ra là v kh ng b tòa tháp đôi WTC t i M ngày 11/9/2001, d ch SARS toàn c u tháng 5/2003 và kh ng ho ng tài chính th gi i b t

đ u t tháng 1/2008 Các b c th c hi n nghiên c u và k t qu th c nghi m c a các tác gi nh sau:

- Xem xét phân ph i chu n c a các chu i d li u

C 2 chu i N

t và F

t đ u không có phân ph i chu n trong 4 giai đo n

- Ki m đ nh nghi m đ n v xem xét tính d ng c a các chu i d li u b ng các

đ nh cho th y N

t gây nhân qu Granger m t chi u lên F

t

- Th c hi n th t c VAR, dùng ph ng pháp phân tích s gi i thích c a bi n này trong s thay đ i c a bi n khác (variance decomposition function) và xem xét đ th ph n ng c a bi n này v i s thay đ i c a bi n khác (impulse response graph)

V i ph ng pháp phân tích ph ng sai, Nifty gi i thích bi n đ ng c a FII nhi u

h n so v i FII gi i thích bi n đ ng c a Nifty trong các giai đo n Giai đo n 4 có t

l gi i thích h n 30% h n g p đôi t l 13% giai đo n 3, đi u này cho th y khi th

tr ng g p khó kh n thì các t ch c n c ngoài s nhanh chóng rút v n kh i TTCK

n

Xem xét đ th impulse response trong 4 giai đo n cho th y, s đáp ng c a Nifty v i cú s c t FII là y u và nhanh chóng t t tr c 10 đ tr , và s đáp ng c a FII v i cú s c t Nifty là m nh và kéo dài sau 10 đ tr (tr giai đo n 2 t t vào đ

tr 7) S đáp ng c a FII v i cú s c t Nifty trong giai đo n 4 m nh và kéo dài h n

các giai đo n khác, m t l n n a cho th y FII có m i liên h v i Nifty trong giai

đo n 4 là m nh nh t

K t lu n c a các tác gi : Giai đo n 3 là giai đo n t ng (bull phase) c a TTCK

n , tuy nhiên nh h ng c a Nifty lên FII l i m nh h n trong giai đo n 4, theo

lý gi i c a các tác gi là trong giai đo n 3 các nhà t o l p th tr ng khác đã gia

t ng vai trò c a h nh m làm gi m m c nh h ng c a các t ch c n c ngoài lên TTCK n Và k t qu nghiên c u m i quan h ng n h n gi a Nifty và FII (thông qua th t c VAR) là Nifty gây nhân qu m t chi u Granger lên FII

1.3.2 TTCK Indonesia

Bài nghiên c u m i quan h gi a t l s h u c phi u c a các t ch c n c ngoài (FIO) v i tính thanh kho n TTCK Indonesia c a hai tác gi S.Ghon Rhee và Jianxin Wang

Indonesia m c a TTCK thu hút các N TNN b t t n m 1989 C s N T trên TTCK Indonesia ch y u là các t ch c, v i ch a t i 5% giá tr th tr ng đ c

n m gi b i các N T cá nhân và các t ch c n c ngoài n m gi ph n l n giá tr này (các N T cá nhân n c ngoài ch n m gi kho ng 0.22%) T tháng 1/2002

đ n 8/2007, các t ch c n c ngoài n m gi g n 70% giá tr c phi u l u hành trên TTCK Indonesia, ho c 41% giá tr v n hóa th tr ng Cùng th i gian này, tính thanh kho n c a th tr ng t i SGDCK Jakarta (JSX) đã đ c c i thi n m t cách c

b n v i chênh l ch giá đ t mua/bán trung bình đã gi m h n m t n a và đ sâu trung bình c a th tr ng t ng g p đôi

D li u đ c các tác gi s d ng trong quá trình phân tích đ c thu th p theo ngày giao d ch trên JSX t tháng 1/2002 đ n 8/2007 bao g m hai lo i: m t là d

li u v t l s h u t ng lo i c phi u c a các d ng N T khác nhau; hai là d li u

th hi n tính thanh kho n c a TTCK đo l ng qua ba y u t là chênh l ch giá đ t mua/bán, đ sâu c a th tr ng và m c đ nh y c m c a giá ch ng khoán Vi c phân tích đ c th c hi n d a vào m i quan h nhân qu c a các d li u theo t ng ngày và theo t ng tháng, có xem xét đ n đ tr c a t ng d li u trong t ng giai

đo n khác nhau

Sau khi đi u ch nh nh ng đ c thù c a TTCK, c a ho t đ ng giao d ch trên th

tr ng và s kiên trì trong thanh kho n và FIO, k t lu n c a các tác gi t m i quan

h đó là: FIO có nh h ng ng c chi u lên tính thanh kho n TTCK trong t ng lai, c th m t m c t ng 10% trong FIO c a tháng này có m i liên h v i m c t ng kho ng 2% trong chênh l ch giá đ t mua/bán (là kho ng t ng chi phí trong m i

cu c giao d ch trên JSX), v i m c gi m 3% c a đ sâu th tr ng, và v i m c t ng 4% trong đ nh y c a giá ch ng khoán trên th tr ng trong tháng ti p theo K t

lu n này ph nh n m t trong nh ng l i ích đ c mong đ i t vi c t do hóa tài chính khuy n khích s tham gia c a các t ch c tài chính l n trên th gi i vào các

th tr ng m i n i (theo các h c thuy t kinh t nghiên c u v các th tr ng m i

n i) đó là: gi m s b t đ i x ng trong vi c cung c p thông tin và gia t ng tính thanh kho n c a TTCK

Theo các tác gi , có 2 lý do chính gi i thích cho m i quan h ng c chi u gi a FIO và tính thanh kho n TTCK là: m t là các t ch c n c ngoài có nhi u kinh nghi m, ki n th c và thông tin h n trong giao d ch cùng v i xu h ng đ u t c a

h nh m tham gia m t cách gián ti p vào vi c qu n lý công ty mà h có s h u c phi u, đi u này s gây ra s b t cân x ng trong vi c cung c p thông tin gi a

N TNN và N T trong n c, các N T trong n c s e dè trong vi c tìm hi u thông tin và quy t đ nh đ u t vào các công ty mà FIO chi m ph n l n; hai là các t ch c

n c ngoài v i ti m l c v n m nh s gây ra s b t bình đ ng trong đ u t v i các

N T trong n c, và khi h th c hi n m t chi n l c mua và n m gi trên TTCK

v i v n đ u t t p trung vào m t s c phi u mà h đánh giá có ti m n ng thì s làm gi m s sôi đ ng trong giao d ch ch ng khoán trên th tr ng ây c ng chính

là s th hi n tác đ ng t ng h p c a vi c t do hóa tài chính thu hút s tham gia c a các N TNN có t ch c v i ti m l c v n m nh và nhi u kinh nghi m trong đ u t

ch ng khoán trên toàn th gi i

Bên c nh đó theo các tác gi , k t lu n này s phù h p v i các nghiên c u đã

đ c th c hi n tr c đây c a các tác gi khác v vi c t n t i m c nh h ng thu n chi u gi a FIO và tính thanh kho n c a th tr ng n u trong bài nghiên c u này

th i gian nghiên c u bao g m c giai đo n t khi m c a TTCK thu hút N TNN

Do đó, các tác gi đã cung c p b ng ch ng tr c ti p đ u tiên v m i quan h đó là,

t khi TTCK Indonesia m c a thu hút N TNN thì tính thanh kho n th tr ng

t ng hàng n m trong su t th i gian nghiên c u hay xét trong su t th i gian t n m

1989 đ n tháng 8/2007 thì N TNN đã và đang góp ph n nâng cao tính thanh kho n

n c ngoài (FII) khi tham gia vào TTCK qu c gia

Do ch a có m t nghiên c u nào v nh h ng c a các N TNN sau khi Trung

Qu c ban hành QFII, tác gi Chau Kit Yi đã th c hi n vi c phân tích m c đ nh

h ng này trên TTCK Th ng H i, đ c xem là m t th tr ng n ng đ ng nh t Trung Qu c

Th i gian nghiên c u bao g m hai giai đo n t tháng 1/2001 đ n 12/2002 và t tháng 1/2004 đ n 12/2005, t ng ng v i hai th i k tr c và sau khi ban hành QFII (ký hi u là tr c-QFII và sau-QFII), có s gián đo n gi a hai giai đo n nghiên

c u là do QFII đ c hình thành vào tháng 12/2002 nh ng cho đ n cu i n m 2003

ph n l n các t ch c n c ngoài đ c c p phép v n không th c hi n vi c đ u t vào TTCK

D li u nghiên c u bao g m: Thu nh p hàng tu n (ký hi u )c a 68 c phi u

lo i A (ch y u là c phi u t p trung trong các ngành thép, nh p kh u, n ng l ng, tài chính, nguyên li u thô, v n t i, thông tin và k thu t theo s nghiên c u c a SSE) có s đ u t b i QFII và giao d ch trên SGDCK Th ng H i (SSE); Giá c phi u; Ch s ch ng khoán Th ng H i đ c xem là đ i di n c a TTCK; Lãi ti n

g i 3 tháng c a các t ch c tín d ng đ c s d ng nh lãi su t phi r i ro; Kh i

l ng giao d ch hàng tu n, s l ng c phi u đang l u hành, t c đ luân chuy n (b ng kh i l ng giao d ch chia cho s l ng c phi u đang l u hành – ký hi u là ) và d li u EPS hàng n m c a 68 c phi u lo i A trên

Phân tích m c đ nh h ng N TNN lên TTCK: M t gi thuy t đ c đ a ra là

ho t đ ng giao d ch ch ng khoán c a N T cá nhân th c hi n c n c không trên nguyên t c c b n c a th tr ng hay y u t đ u c đánh giá gi thuy t này, tác

gi s d ng Và EPS là bi n đ c s d ng đ i di n cho nguyên t c c b n

c a th tr ng Mô hình h i qui s d ng trong phân tích là = + + +

K t qu : tr c-QFII chi n l c đ u t c a N T cá nhân không c n c nguyên

t c c b n c a th tr ng mà ch y u là do y u t đ u c ; sau-QFII chi n l c thay

đ i và c n c vào nguyên t c c b n c a th tr ng EPS có d u ng c chi u v i R trong c hai giai đo n, theo tác gi có 2 lý do: m t là FII t p trung đ u t vào các ngành công ngh và thông tin, các công ty trong hai l nh v c này đang trong th i k phát tri n, ch a có l i nhu n cao trong hi n t i nh ng s là nh ng ngành có l i nhu n cao nh t trong các th p k t i; y u t đ u c c a N T cá nhân

Phân tích nguyên t c cân b ng gi a r i ro và t su t sinh l i: bao g m hai b c

B c 1: Theo lý thuy t tài chính c đi n, N T có lý trí yêu c u l i nhu n k

v ng cao h n nh m đ n bù cho các r i ro h th ng cao h n, đ c đo l ng b ng h

s , đây là nguyên t c cân b ng gi a r i ro và t su t sinh l i Mô hình h i qui s

d ng trong phân tích là = + +

K t qu : tr c-QFII có s t n t i c a nguyên t c cân b ng gi a r i ro và t su t sinh l i, theo tác gi có th là do hành vi giao d ch không lý trí c a N T cá nhân

ho c do s gi i h n c a m u nghiên c u trong giai đo n này; sau-QFII l i không

t n t i nguyên t c cân b ng gi a r i ro và t su t sinh l i, đi u này có th x y ra do

m u nghiên c u trong giai đo n này ch a đ l n, và tác gi s th c hi n vi c m

r ng m u nghiên c u này trong m t nghiên c u khác

B c 2: Theo lý thuy t th tr ng hi u qu và mô hình CAPM, ch có đ c xem là th c đo nh h ng đ n TTCK, do đó các nhân t khác nh t ng r i ro không có vai trò gì trong vi c đánh giá các tài s n r i ro đánh giá m c đ nh

h ng c a t ng r i ro đ n l i nhu n, tác gi s d ng mô hình h i qui =

s N T ch y u cá nhân, h t p trung nhi u vào thông tin “bên l ” và ch u s chi

ph i b i chi n l c giao d ch c a FII, sau-QFII N T cá nhân cho r ng v n t FII s làm t ng l i nhu n trung bình nên h t p trung vào đ u c và giao d ch nhi u h n làm gia t ng tính b t n c a ch ng khoán; ngoài ra có s h n ch t vi c ki m đ nh

F do đã b qua nhi u y u t khác nh s thay đ i môi tr ng kinh t v mô, tính thanh kho n c a ch ng khoán,… và có th nh ng y u t này s nh h ng đ n tính

b t n c a th tr ng bên c nh tác đ ng c a FII

K t lu n c a tác gi : t t c các k t qu cho th y, vi c t do hóa th tr ng tài chính thu hút FII đem l i không ch tác đ ng tích c c mà c ng có tác đ ng tiêu c c Theo quan đi m c a tác gi , đ n đ nh TTCK, đi u c n thi t là nâng cao ki n th c

N T cá nhân, cung c p cho h m t n n t ng v ng ch c trong vi c th c hi n quy t

đ nh đ u t mà không b chi ph i b i FII

1.3.4 Bài h c kinh nghi m cho TTCK Vi t Nam

Các k t qu nghiên c u th c nghi m t i 3 TTCK n , Indonesia và Th ng

H i cho th y: dòng v n đ u t n c ngoài vào TTCK v a có tác đ ng tích c c v a

có tác đ ng tiêu c c Do đó c n th c hi n nghiên c u đ nh l ng v m c đ nh

h ng c a ho t đ ng N TNN vào TTCK Vi t Nam, đ xác đ nh m c đ nh h ng

đó ít hay nhi u trong t ng giai đo n phát tri n c a th tr ng, t đó đ xu t nh ng

bi n pháp thích h p nh m khai thác, phát huy các đ ng tích c c đ ng th i phòng tránh, gi m thi u các tác đ ng tiêu c c c a ho t đ ng N TNN giúp cho TTCK ho t

đ ng th c s ch y u d a trên quy lu t cung c u c a th tr ng đ th tr ng phát tri n b n v ng

K t lu n ch ng 1

V i l i th v ti m l c v n, kinh nghi m, b n l nh và tính chuyên nghi p trong

ho t đ ng đ u t trên TTCK, N TNN là m t l c l ng quan tr ng góp ph n vào s phát tri n chung c a toàn th tr ng Vai trò N TNN bên c nh tác đ ng tích c c quan tr ng nh t l à thúc đ y th tr ng phát tri n c ng có nh ng tác đ ng tiêu c c

nh kh n ng rút v n đ ng lo t làm s p đ th tr ng ho c kh n ng thao túng th

tr ng thu l i trong ng n h n Các chuyên gia, các nhà nghiên c u đã phân tích

m c đ nh h ng c a N TNN lên TTCK các n c và m c đ y thay đ i theo

t ng qu c gia, theo t ng giai đo n phát tri n c a t ng th tr ng Nhìn chung ho t

đ ng N TNN luôn t n t i hai m t tích c c và tiêu c c, các nhà qu n lý th tr ng

c a t ng n c đã có nh ng chính sách khác nhau trong vi c thu hút v n đ u t c a

N TNN vào TTCK nh ng đ u có chung m c đích là khai thác, phát huy các tác

đ ng tích c c đ ng th i phòng tránh và gi m thi u các tác đ ng tiêu c c c a ho t

đ ng N TNN trên TTCK

Ngày 29/09/2005 Chính ph ban hành Quy t đ nh 238/TTg/2005 v t l n m

gi t i đa c a N TNN đ c nâng lên đ n 49% s l ng c phi u niêm y t đ i v i

công ty c ph n và 30% đ i v i l nh v c ngân hàng Quy t đ nh này t o m t b c

đ m cho vi c thu hút v n đ u t t N TNN vào TTCK Vi t Nam vào n m 2006

N m 2005, N TNN mua ròng l ng ch ng khoán niêm y t v i t ng giá tr c kho ng 500 tri u USD, con s này c a n m 2006 là 1,6 t USD N m 2006 l i th c

s là m t n m “b n l ” đ i v i N TNN Riêng trong n m nay, t l s h u c a các

N TNN t i TTCK Vi t Nam đã t ng v t g p g n ba l n, t 6% lên 17% Giá tr c phi u do các N TNN đang n m gi đ t kho ng 4 t USD, chi m 16,4% m c v n hóa c a toàn th tr ng T ng kh i l ng và giá tr mua bán c a N TNN đ t đ c

là 295 tri u ch ng khoán và 26.620 t đ ng (g p 5 l n n m 2005) chi m t tr ng 21% v kh i l ng và 30,2% v giá tr so v i m c giao d ch toàn th tr ng ây là

d u hi u tích c c cho th y TTCK Vi t Nam đang d n tr thành đi m đ n h p d n, thu hút ngu n v n c a N TNN

V i các s ki n th hi n s hòa nh p vào n n kinh t th gi i c a Vi t Nam, đ c

bi t là s ki n Vi t Nam chính th c gia nh p và tr thành thành viên th 150 c a WTO ngày 07/11/2006 cùng v i vi c t ch c thành công H i ngh h p tác kinh t Châu Á Thái Bình D ng APEC l n th 14, cùng v i s ki n T ng th ng Hoa K phê chu n quy ch “Quan h th ng m i bình th ng v nh vi n” (PNTR) trong quan h v i Vi t Nam, tính đ n cu i n m 2006, kho ng trên 2 t USD v n đ u t t

N TNN đ c công b thông qua các qu đ u t chính th c trên TTCK

Nhìn chung, trong giai đo n này, vai trò c a N TNN ch a n i b t trên TTCK

Vi t Nam đ c bi t là t n m 2005 tr v tr c i u này có th gi i thích do ho t

đ ng ch a đ t m c đ t ng tr ng m nh c a TTCK, c ng nh giai đo n n m ngang kéo dài quá lâu c a ch s ch ng khoán đã khi n cho không ch r t nhi u N T trong

n c mà c các N TNN c ng không đánh giá cao v ti m n ng phát tri n c a giá

c c phi u Và trong n m 2006, v i nh ng tín hi u t ng tr ng c a n n kinh t ,

m t môi tr ng đ u t khá n đ nh, cùng v i s gia t ng k l c v ngu n cung trên TTCK (trên HOSE, 157 doanh nghi p đ c c p phép niêm y t và giao d ch t ng

h n 3 l n so v i n m 2005), và c s bùng n v h th ng các t ch c trung gian tài chính (s l ng CTCK t ng đ t bi n t 14 công ty n m 2005 lên 55 công ty n m

2006), TTCK Vi t Nam tr thành m t th tr ng h p d n thu hút s quan tâm c a

N TNN Và ng c l i, s gia t ng v n đ u t c a N TNN thu hút s quan tâm c a các N T trong n c, thúc đ y ho t đ ng giao d ch trên TTCK tr nên sôi đ ng h n,

và giá tr v n hóa c phi u trên HOSE trong n m 2006 t ng h n 20 l n so v i n m

2005 bên c nh t c đ t ng tr ng m nh c a VN-Index, đ c bi t t i phiên giao d ch

th 1.444 ngày 20/12/2006 ch s VN-Index đã ghi k l c trong n m v i m c 809,86 đi m, t ng 504,58 đi m so v i phiên giao d ch đ u tiên n m 2006

 Giai đo n t sau khi Vi t N am gia nh p WTO đ n tr c kh ng ho ng tài chính th gi i n m 2008

Sau khi Vi t Nam gia nh p WTO, nh ng cam k t nh m d b nh ng ràng bu c

v m t pháp lý đang đ a Vi t Nam đ n g n h n v i nh ng chu n m c kinh doanh

c a th gi i và các N TNN đang d n c m th y an toàn h n khi b v n đ u t vào TTCK Vi t Nam T cu i n m 2006 khi giao d ch c a kh i này t ng m nh d n đ n các phiên giao d ch tr lên sôi đ ng h n r t nhi u, VN-Index t ng m nh c v quy

mô giao d ch và quy mô niêm y t Giá tr danh m c đ u t c a N TNN tính đ n

th i đi m cu i n m 2007 trên th tr ng chính th c đ t 7,6 t USD (n u tính c th

tr ng không chính th c thì con s này còn t ng cao) t ng g p 3 l n so v i th i

đi m cu i n m 2006

Cùng v i s t ng lên c a v n FII trong 2 n m 2006 – 2007, l nh v c ho t đ ng

c a các qu n c ngoài c ng có s thay đ i: n u nh các qu đ u t n c ngoài vào Vi t Nam trong th i gian nh ng n m 90 ch y u là các qu đ u t m o hi m

s n sàng ch p nh n r i ro khi đ u t vào Vi t Nam v i khung pháp lý ch a hoàn thi n, khu v c kinh t t nhân ch a phát tri n, TTCK ch a đ c thành l p, c h i

đ u t còn ít, nên vi c gi i ngân v n đ u t g p nhi u khó kh n; thì nh ng qu đ u

t trong nh ng n m sau này đ c thành l p do các N TNN đã nh n th y ti m n ng phát tri n l n c a TTCK Vi t Nam cùng v i chính sách c ph n hóa các DNNN có quy mô l n đ c đ y m nh th c hi n

Trong n m 2006 – 2007, giao d ch c a kh i các N TNN chi m t i g n 25%

t ng kh i l ng giao d ch toàn th tr ng Trong giao d ch th c p TPCP, giao d ch

c a N TNN chi m t i t tr ng l n trong t ng giá tr giao d ch trái phi u trên HNX, giao d ch TPCP c a N TNN chi m t i h n 2/3 giá tr giao d ch toàn th tr ng

N u so sánh hai m c th i đi m đ u n m 2006 v i nh ng tháng đ u n m 2007, t l

s h u giá tr c phi u c a N TNN đã t ng g n g p 4 l n Tình hình đó c ng có tính t ng ng v i thông tin c a Ngân hàng th gi i c tính các N TNN đã đ u t

kho ng 4 t USD vào TTCK Vi t Nam

Chính s tham gia m nh c a N TNN, v i ki n th c, kinh nghi m và ti m l c

v v n đã kéo theo đ c s quan tâm m nh h n c a N T trong n c càng làm cho

th tr ng phát tri n m nh h n, giúp N T trong n c tr ng thành h n v m i m t

S l ng tài kho n giao d ch c a N TNN trong n m 2007 t ng g p 4 l n so v i

n m 2006, và s l ng tài kho n c a N T trong n c c ng t ng t con s 104.293 lên 340.961 tài kho n vào th i đi m cu i n m 2007 i u này th hi n ho t đ ng giao d ch c a N TNN đã thúc đ y m c đ quan tâm c a công chúng đ u t vào TTCK ngày càng t ng C ng chính t đó, N T trong n c theo dõi s mua bán c a

N TNN m t cách sát sao và nhi u N T trong n c xem đó nh m t “ch báo” trong ho t đ ng đ u t : N TNN mua/bán c phi u nào thì g n nh N T trong

Tác đ ng c a N TNN trong giai đo n này đ c xem là tích c c trong vi c thúc

đ y th tr ng phát tri n nh ng c ng có ph n tiêu c c là thúc đ y quá m c làm cho nhi u m c giá c phi u v t xa kh i giá tr th c c a chính nó, và c ng ti m n tác

h i nguy hi m n u các N TNN đ ng lo t rút v n kh i th tr ng khi có d u hi u

b t n x y ra Và các chuyên gia k c nh ng nhà qu n lý th tr ng đã ngh đ n

bi n pháp ki m soát v n vì s lo s nguy c hình thành bong bóng trên TTCK, m t

đ tài gây tranh cãi trên th tr ng trong giai đo n này

 Giai đo n kh ng ho ng tài chính th gi i n m 2008 đ n cu i n m 2009:

Tính đ n tháng 12/2008, nh ng d u hi u v kh n ng N TNN rút v n ra kh i TTCK c ng b t đ u xu t hi n, th hi n qua vi c bán ròng c a kh i ngo i trong

nh ng tháng cu i n m Tr c nh ng khó kh n c a n n kinh t Vi t Nam, dòng v n FII có d u hi u ch ng l i và th m chí đã có d u hi u dòng v n đ o chi u trong n a

M c dù tình hình th tr ng trong và ngoài n c không kh quan nh ng kh i

l ng giao d ch c a N TNN v n chi m t i g n 20% t ng kh i l ng giao d ch toàn

th tr ng N m 2008 m c dù có d u hi u N TNN rút v n ra kh i Vi t Nam, tuy nhiên N TNN v n mua ròng ch ng khoán v i giá tr lên t i g n 4 t USD Trong giao d ch th c p TPCP, giao d ch c a N TNN chi m t tr ng l n trong t ng giá tr giao d ch trái phi u Nhìn chung trong n m 2008, giao d ch c a các t ch c tín d ng trong n c và các N TNN, v c b n, có t tr ng giao d ch nh nhau t i HNX Sang n m 2009, quy mô v n các N TNN rút kh i TTCK Vi t Nam đã gi m d n

và đã quay tr l i k t quý II n m 2009 Sau khi bán ra s c phi u v i t ng giá tr

127 tri u USD trong kho ng th i gian t tháng 9/2008 đ n h t tháng 12/2008,

N TNN đã gi m bán, ch bán ra l ng c phi u có giá tr kho ng 2 tri u USD trong quý I n m 2009 Nguyên nhân chính cho đi u này là ph n l n ti n đ u t c a

N TNN, n u không tính đ n nh ng qu đóng, đã rút g n h t kh i TTCK Vi t Nam Các N TNN rút v n ra kh i Vi t Nam trong 10 tháng đ u n m 2009 lên t i 500 tri u USD và đ t kho ng 600 tri u USD n m 2009 (t ng đ ng v i dòng v n rút

ra c a n m 2008) M c dù ch ng khoán Vi t Nam gi m nh ng Vi t Nam v n là m t trong s ít n n kinh t m i n i nh n đ c dòng v n đ u t ròng vào danh m c đ u

t ch ng khoán n m 2009

B ng 2.2 Ho t đ ng m tài kho n giao d ch c a các N T t i HOSE giai

Tính t i th i đi m tháng 12/2009 đã có trên 12.062 tài kho n giao d ch c a

N TNN, trong đó có 628 tài kho n c a các t ch c n c ngoài, bao g m các qu

đ u t và các t ch c kinh t khác c a n c ngoài Tuy nhiên, ch có kho ng 400 t

ch c đ u t là th ng xuyên giao d ch T ng giá tr danh m c c a N TNN trong

n m 2009 dao đ ng t 5 t USD t i 9 t USD, tùy vào m c giá trên TTCK S

l ng tài kho n c a N TNN ch chi m g n 2% v s l ng nh ng s h u 20% giá

tr v n hóa toàn th tr ng Hi n nay, có trên 15 CTCK đã chính th c có các t ch c

n c ngoài tham gia góp v n v i t l cao nh t là 49% theo quy đ nh hi n hành Các t ch c kinh doanh ch ng khoán n c ngoài đ u t vào các CTCK Vi t Nam

c ng là nh ng tên tu i quen thu c trên các TTCK khác trong khu v c Tính đ n

cu i n m 2009, có 22 t ch c n c ngoài là các CTQLQ, ngân hàng đ u t n c ngoài đ ng ký cho 29 VP D ho t đ ng t i Vi t nam Nhìn chung, ho t đ ng đ u t

n c ngoài d i hình th c thông qua VP D này thông th ng là lâu dài, mang tính chi n l c và ít gây r i ro đào thoát v n Các t ch c này đang qu n lý kho ng 50

qu đ u t ch ng khoán, không bao g m các qu b t đ ng s n, v i giá tr th tr ng vào th i đi m tháng 2/2009 c kho ng h n 3 t USD Ngoài ra, c ng có 9 t ch c kinh doanh ch ng khoán n c ngoài tham gia góp v n, mua c ph n, ph n v n góp

thông l qu c t , đ c bi t là t i các công ty có v n góp c a các t ch c tín d ng, t

ch c kinh doanh ch ng khoán, b o hi m n c ngoài

Tóm l i, di n bi n ho t đ ng c a các N TNN trên TTCK Vi t Nam th i gian qua cho th y, vai trò c a N TNN trên TTCK Vi t Nam thay đ i theo t ng giai

đo n Giai đo n tr c khi Vi t Nam gia nh p WTO, vai trò c a N TNN ch a n i

b t trên TTCK Vi t Nam do ho t đ ng ch a đ t m c đ t ng tr ng m nh c a TTCK m c dù n m 2006 đ c đánh giá là n m “b n l ” v i N TNN khi dòng v n

đ u t n c ngoài vào TTCK Vi t Nam b t đ u t ng đ t bi n, ch y u d ng y thác đ u t t các t p đoàn tài chính n c ngoài Giai đo n t sau khi Vi t Nam gia

nh p WTO t i tr c khi x y ra cu c kh ng ho ng tài chính n m 2008, v i tính chuyên nghi p trong đ u t và ti m l c v n, N TNN đã và đang tr thành m t c u thành quan tr ng trên TTCK Vi t Nam Các N T trong n c b t đ u quan sát và xem ho t đ ng giao d ch đ u t c a N TNN nh m t “ch báo đ u t ” đ đ a ra quy t đ nh mua bán ch ng khoán trên th tr ng ã có nhi u ý ki n c a các chuyên gia, các nhà phân tích xem xét và đánh giá v vai trò “d n d t” TTCK c a N TNN trên các di n đàn, trên các bài báo chuyên ngành trong giai đo n này Sau cu c

kh ng ho ng toàn c u n m 2008, các N TNN đã có d u hi u rút v n kh i TTCK

Vi t Nam nh ng đang d n quay tr l i th tr ng khi chính các N T trong n c đã thay th vai trò c a N TNN thúc đ y s t ng tr ng tr l i c a th tr ng Nhìn chung s tham gia c a các N TNN đã góp ph n quan tr ng cho s phát tri n c a TTCK Vi t Nam Và đây c ng là th hi n tác đ ng tích c c c a ho t đ ng N TNN trong vi c thúc đ y s phát tri n c a TTCK Tuy nhiên ti m n trong tác đ ng tích

c c đó là tác đ ng tiêu c c trong vi c thúc đ y quá nhanh s phát tri n c a th

tr ng nh ng không b o đ m s b n v ng Vì kh n ng rút v n đ ng lo t c a

N TNN v n có th x y ra khi có d u hi u b t n trên th tr ng, và đi u này s có

th làm s p đ th tr ng n u c s N T trong n c ch a đ t m đ thay th vai trò

“d n d t” th tr ng c a N TNN M t trong nh ng đi m n i b t đ i t ng các

N TNN là tính chuyên ngi p và b n l nh đ u t Và v i l i th đó cùng v i ti m

l c v v n đ u t , n u vai trò “d n d t” th tr ng c a N TNN luôn đ c duy trì

c a N T Các N T trong n c có kinh nghi m hi n nay xem s giao d ch c a

N TNN ch đ tham kh o trong vi c đánh giá tình hình cung c u c a th tr ng

ch không còn là m t “ch báo” đ u t trong vi c quy t đ nh mua bán m t lo i c phi u hay “vào/ra” th tr ng n a

 Các t ch c có liên quan đ n TTCK: các bi n pháp k thu t

c a nhà đi u hành th tr ng, ý ki n c a các nhà phân tích

o Các nhân t ngo i tác:

 S ti n tri n c a n n kinh t qu c dân: t ng tr ng kinh t và ngu n v n cho t ng tr ng kinh t , tình hình l m phát

 Th tr ng ti n t tín d ng, tình hình bi n đ ng c a lãi su t, ngo i t và vàng

 Th tr ng b t đ ng s n

 H th ng pháp lu t và các quy đ nh liên quan đ n TTCK (chính sách thu c a Nhà n c đ i v i thu nh p t ch ng khoán)

 Các nhân t phi kinh t : nh ng bi n đ ng v chính tr quân s ,

đánh giá nh h ng c a ho t đ ng N TNN lên TTCK Vi t Nam, đ tài th c

hi n hai quá trình phân tích bao g m:

Phân tích nh h ng giá tr ch ng khoán giao d ch c a N TNN đ n giá tr

ch ng khoán giao d ch toàn th tr ng t i HOSE (1.000 VND) bao g m c giá tr giao d ch th a thu n và giá tr giao d ch kh p l nh

Phân tích nh h ng giá tr ch ng khoán giao d ch mua và giao d ch bán c a

N TNN (1.000 VND) đ n ch s VN-Index t i HOSE (đi m)

Các chu i d li u đ c thu th p trong giai đo n t đ u n m 2005 đ n cu i n m

2009 (d li u đ c quan sát theo ngày làm vi c, 5 ngày/tu n, tr các ngày ng ng giao d ch do trùng ngày ngh ho c do s c phát sinh)

 Ph n m m x lý s li u:

Eviews (Econometrics Views) cung c p các công c phân tích d li u ph c t p,

h i quy và d báo ch y trên n n Windows Eviews có th nhanh chóng xây d ng

m t m i quan h th ng kê t d li u có s n và s d ng m i quan h này đ d báo các giá tr t ng lai Eviews có th h u ích trong nhi u l nh v c nh phân tích và đánh giá d li u khoa h c, phân tích tài chính, d báo kinh t v mô c bi t,

Eviews là m t ph n m m r t m nh cho các nghiên c u d li u th i gian và d li u chéo v i c m u l n

 Giai đo n nghiên c u:

Kho ng th i gian 2005 – 2009 trong phân tích đ c chia làm 3 giai đo n nh đ nghiên c u, m c phân chia các giai đo n là hai th i đi m quan tr ng nh h ng đ n

ho t đ ng c a N TNN trên TTCK Vi t Nam bao g m ngày Vi t Nam chính th c gia nh p WTO và cu c kh ng ho ng tài chính th gi i nh h ng đ n TTCK t tháng 5 n m 2008, c th :

Giai đo n 1: t đ u n m 2005 đ n 6/11/2006, là giai đo n tr c ngày Vi t Nam chính th c gia nh p WTO

Giai đo n 2: t ngày 7/11/2006 đ n cu i tháng 4/2008, là giai đo n t sau ngày

Vi t Nam chính th c gia nh p WTO đ n tr c khi x y ra kh ng ho ng tài chính th

gi i đ u n m 2008

Giai đo n 3: t đ u tháng 5/2008 đ n cu i n m 2009, là giai đo n di n ra kh ng

ho ng tài chính th gi i n m 2008 và th i gian sau kh ng ho ng đ n cu i n m 2009

2.2.1 Phân tích nh h ng giá tr ch ng khoán giao d ch c a N TNN đ n giá

tr ch ng khoán giao d ch toàn th tr ng t i HOSE

M i giai đo n nghiên c u trong ph n phân tích này bao g m 2 bi n chu i th i gian là giá tr ch ng khoán giao d ch toàn th tr ng (toanthitruong) và giá tr ch ng khoán giao d ch c a N TNN (gttcnn) Do dãy s li u c a t ng giai đo n có m t s

bi n đ ng quá l n, nên các bi n s đ c “làm tr n” b ng hàm log: TT=log(toanthitruong) và NN=log(gttcnn)

2.2.1.1 Tóm t t th ng kê mô t các bi n chu i th i gian

(Xem b ng 2.1 Tóm t t th ng kê mô t d li u c a các c p bi n trong t ng giai

đo n – ph l c 2 trang 102)

Các chu i đ u có phân ph i không chu n, đi u này là do có s chênh l ch r t

l n gi a các giá tr quan sát trong t ng chu i, và đ i v i chu i NN còn do có m t s ngày N TNN không th c hi n giao d ch nên có giá tr là 0 Giai đo n 3 có đ l ch chu n g n v i 1 h n so v i các giai đo n khác, đi u này cho th y giá tr giao d ch

trong giai đo n này đã gi m b t s bi n đ ng Trong các giai đo n, so v i các chu i

Do đĩ, b c đ u tiên c a quá trình phân tích cĩ liên quan đ n các bi n chu i

th i gian là ki m đ nh tính d ng c a t ng chu i th i gian

N u là một chuỗi thời gian d ng thì có các tính chất sau:

- Trung bình: E ( ) = µ

- Phương sai: Var ( ) = E =

- Đồng phương sai t i đ tr k:

k = E [( - µ ) - µ )]

Cĩ 2 ph ng pháp đ ki m đ nh tính d ng c a chu i th i gian bao g m k t lu n

tr c quan t bi u đ t t ng quan (ACF – autoregressive correlation function) và

Giai đo n 2: c 2 chu i đ u có PAC

th trong các giai đo n cho th y các chu i đ u có xu h ng t ng tr chu i

TT trong giai đo n 2 ch có m t s quan sát có giá tr v t xa kh i các giá tr còn l i (c th đó là giá tr quan sát c a các ngày 8/12/2006, 31/8/2007, 31/10/2007, 4/4/2008…) , do đó khi th c hi n ki m đ nh ADF s xem nh chu i TT không có tính xu h ng trong giai đo n 2

Khi h i quy các chu i th i gian khơng d ng th ng d n đ n “k t qu h i quy

gi m o” (spurious regression) do y u t xu th t o ra và k t qu c l ng s khơng th tin c y đ c Tuy nhiên, Engle và Granger đo t gi i Nobel kinh t n m

2003 cho r ng n u k t h p tuy n tính c a các chu i th i gian khơng d ng cĩ th là

m t chu i d ng và các chu i th i gian khơng d ng đĩ đ c cho là “đ ng k t h p”

K t h p tuy n tính d ng đ c g i là ph ng trình đ ng k t h p và cĩ th đ c gi i

t hích nh “m i quan h cân b ng dài h n gi a các bi n” Nĩi cách khác, n u ph n

d trong mơ hình h i quy gi a các chu i th i gian khơng d ng là m t chu i d ng, thì “k t qu h i quy là th c” và th hi n m i quan h cân b ng dài h n gi a các bi n trong mơ hình Như Granger đã ghi nhận “Một kiểm định về sự đồng kết hợp có thể được coi như một tiền kiểm định để loại bỏ các tình huống “hồi qui không xác thực””.

Giai đo n 1 và 2: các c p bi n đ u là chu i d ng, nên k t qu h i quy gi a các

c p bi n là “th c” do đĩ khơng c n ph i th c hi n ki m đ nh đ ng k t h p

Giai đo n 3: NN là chu i d ng và TT là chu i khơng d ng nên khơng th ki m

đ nh đ ng k t h p trong tr ng h p này, do đĩ khơng th cĩ k t lu n v m i quan

h dài h n gi a 2 chu i d a trên ki m đ nh đ ng k t h p

2.2.1.3 Xem xét m i quan h gi a 2 bi n chu i th i gian

(Xem đ th 2.4 th phân tán t ng giai đo n – ph l c 2 trang 106)

Giai đo n 1: Các đi m quan sát khơng n m phân tán ng u nhiên nh ng c ng khơng ch rõ m i liên h gi a 2 chu i là tuy n tính hay phi tuy n

Giai đo n 2: Các đi m quan sát ít hay nhi u cĩ v t p trung theo 1 đ ng th ng

vơ hình g n sát tr c tung, do chu i TT g n nh ít bi n đ ng trong giai đo n này, theo tr c quan m i quan liên h gi a 2 chu i là tuy n tính thu n

Giai đo n 3: Các đi m quan sát ít hay nhi u cĩ v t p trung theo 1 đ ng th ng

vơ hình theo đ ng chéo, theo tr c quan m i quan liên h gi a 2 chu i là tuy n tính thu n