Giới thiệu
Trong bối cảnh nền kinh tế Việt Nam gặp nhiều khó khăn do suy thoái kinh tế toàn cầu, các vấn đề như hàng tồn kho, nợ xấu và rủi ro tài chính trở nên nghiêm trọng Đặc biệt, giai đoạn 2009 – 2013 chứng kiến nhiều doanh nghiệp vừa và nhỏ phải đóng cửa hoặc gặp khó khăn Quản trị tài chính và quản trị vốn luân chuyển đã trở thành mối quan tâm hàng đầu của các doanh nghiệp, nhằm đáp ứng nhu cầu kinh doanh trong ngắn và trung hạn Nghiên cứu này nhằm cung cấp gợi ý cho các nhà quản trị tài chính về việc hoạch định và quản trị vốn luân chuyển, đồng thời nhấn mạnh tầm quan trọng của nó đối với giá trị doanh nghiệp và các yếu tố ảnh hưởng đến sự tác động này.
Nghiên cứu về quản trị vốn luân chuyển là một lĩnh vực quan trọng trong nghiên cứu đầu tư, đã được phát triển qua nhiều năm với nhiều học thuyết và kinh nghiệm thực tiễn Nhiều nghiên cứu đã chỉ ra mối liên hệ trực tiếp giữa đầu tư và giá trị doanh nghiệp, như được chứng minh bởi các tác giả như Burton, Lonie & Power (1999), Chung, Wright & Charoenwong (1998), và McConnell & Muscarella (1985) Công trình của Modigliani và Miller cũng đóng góp đáng kể vào lĩnh vực này.
Nghiên cứu của (1958) đã chỉ ra rằng quyết định đầu tư và tài trợ là độc lập, mở ra hướng nghiên cứu về tính bất hoàn hảo của thị trường vốn để làm rõ mối liên hệ giữa hai quyết định này (Fazzari, Hubbard & Petersen, 1988; Hubbard, 1998) Có hai quan điểm trái ngược về vốn luân chuyển: một bên cho rằng duy trì vốn luân chuyển cao giúp doanh nghiệp tăng doanh số và nhận được chiết khấu lớn cho thanh toán trước hạn, từ đó gia tăng giá trị doanh nghiệp (Deloof, 2003) Quan điểm ngược lại cho rằng việc duy trì vốn luân chuyển cao cần nhiều nguồn tài trợ, dẫn đến chi phí tài trợ tăng cao và có thể làm tăng nguy cơ phá sản (Kieschnick, LaPlante &).
Theo nghiên cứu của Sonia Banos-Caballero, Pedro J Garcia-Teruel và Pedro Martinez-Solano (2013), có mối quan hệ phi tuyến giữa đầu tư vào vốn luân chuyển và giá trị doanh nghiệp, thể hiện dưới dạng nghịch đảo kiểu chữ U Hai tác động cùng chiều và ngược chiều của vốn luân chuyển có thể làm thay đổi trạng thái tác động nếu đủ mạnh.
Bài luận văn này nhằm nghiên cứu tác động của quản trị vốn luân chuyển đến giá trị doanh nghiệp tại Việt Nam, với các câu hỏi nghiên cứu cụ thể được đặt ra để giải quyết vấn đề này.
Chính sách quản trị vốn luân chuyển của các công ty có ảnh hưởng đáng kể đến giá trị doanh nghiệp, đặc biệt là trong việc tối ưu hóa dòng tiền và nâng cao hiệu suất tài chính Nghiên cứu cho thấy có thể tồn tại mối quan hệ phi tuyến giữa quản trị vốn luân chuyển và giá trị doanh nghiệp, cho thấy rằng các yếu tố như quy mô công ty và ngành nghề có thể tác động đến mức độ hiệu quả của chính sách này Việc áp dụng chiến lược quản lý hợp lý không chỉ cải thiện khả năng thanh khoản mà còn gia tăng giá trị cổ đông.
Trong các tình huống tài chính khác nhau, với các đặc điểm tài chính cụ thể, tác động của chính sách quản trị vốn luân chuyển đến giá trị doanh nghiệp sẽ có sự biến đổi đáng kể.
Tác giả đề xuất sử dụng mô hình phương trình bậc hai để khảo sát mối quan hệ phi tuyến giữa quản trị vốn luân chuyển và giá trị doanh nghiệp, theo nghiên cứu của Sonia, Pedro J và Pedro Martinez-Solano (2013) Mối quan hệ này được mô tả dưới dạng chữ U, cho thấy rằng quản trị vốn luân chuyển ảnh hưởng đến giá trị doanh nghiệp không chỉ theo một chiều Đối tượng nghiên cứu, "Quản trị vốn luân chuyển", được đo bằng Chu kỳ thương mại thuần (Net Trade Cycle - NTC) và bình phương của nó, sẽ được phân tích cùng với "Giá trị doanh nghiệp", được đo bằng Tobin’s Q Mô hình sử dụng phương pháp dữ liệu bảng nhằm loại bỏ tính không đồng nhất không thể quan sát, và dựa trên kiểm định tính phù hợp, tác giả chọn mô hình ảnh hưởng cố định (Fixed effects model) để ước lượng các hệ số hồi quy, đồng thời sử dụng biến giả để quan sát sự thay đổi trong mối liên hệ dưới các điều kiện tài chính khác nhau.
Nghiên cứu của tác giả tập trung vào các công ty phi tài chính niêm yết trên Sở Giao Dịch Chứng Khoán TP HCM (HOSE) và Sở Giao Dịch Chứng Khoán Hà Nội (HNX) trong giai đoạn 2009-2013, nhằm phân tích mối quan hệ giữa quản trị vốn luân chuyển và giá trị doanh nghiệp dưới các hạn chế tài chính trong nền kinh tế Việt Nam Dữ liệu được thu thập từ Báo cáo tài chính đã được kiểm toán của 344 công ty phi tài chính niêm yết, với toàn bộ thông tin và chỉ số tài chính do StoxPlus Corporation cung cấp.
Bài nghiên cứu được trình bày dưới bố cục sau đây
Phần 2 Tổng quan lý thuyết và các nghiên cứu trước đây
Phần 3 Phương pháp nghiên cứu
Phần 4 Kết quả nghiên cứu
Tổng quan lý thuyết và các nghiên cứu trước đây
Tổng quan lý thuyết
2.1.1 Lý thuyết về vốn luân chuyển
2.1.1.1 Các khái niệm chung về vốn luân chuyển
Vốn luân chuyển là chỉ số tài chính quan trọng phản ánh tính thanh khoản của doanh nghiệp, bao gồm cả các cơ quan chính phủ Quản trị vốn luân chuyển là yếu tố then chốt trong chiến lược tài chính tổng thể, nhằm tạo ra giá trị bền vững Nó liên quan đến việc hoạch định và kiểm soát tài sản ngắn hạn và nợ ngắn hạn, giúp giảm thiểu rủi ro không đáp ứng nghĩa vụ tài chính và tránh đầu tư quá mức Vốn luân chuyển được xác định bằng cách lấy Tài sản ngắn hạn trừ đi Nợ ngắn hạn; nếu Tài sản ngắn hạn thấp hơn Nợ ngắn hạn, tổ chức sẽ gặp tình trạng thiếu hụt vốn luân chuyển Đảm bảo vốn luân chuyển là cần thiết để duy trì hoạt động và chi trả nợ ngắn hạn cùng các chi phí sắp tới Quản trị vốn luân chuyển cũng bao gồm việc tối ưu hóa Khoản phải thu, Hàng tồn kho, Khoản phải trả và tiền mặt.
Quản trị vốn luân chuyển hiệu quả là yếu tố then chốt để tối đa hóa lợi nhuận và tạo ra giá trị cho doanh nghiệp (Deloof, 2003) Mọi công ty đều hướng tới mục tiêu này, đồng thời cần chú trọng đến tính thanh khoản để tránh tình trạng mất khả năng thanh toán Do những đầu tư vào vốn luân chuyển không luôn chuyển đổi ngay thành tiền mặt, các công ty cần duy trì ngân sách sẵn có để đáp ứng nhu cầu thanh khoản (Richard và Laughlin, 1980) Điều này đặc biệt quan trọng đối với các doanh nghiệp nhỏ, vì họ thường gặp khó khăn trong việc tiếp cận thị trường vốn dài hạn và phụ thuộc nhiều vào tín dụng thương mại cũng như khoản vay ngân hàng để đáp ứng nhu cầu về tiền mặt, khoản phải thu và hàng tồn kho.
Quản trị vốn luân chuyển là một hoạt động quan trọng trong doanh nghiệp, và việc đánh giá tính hiệu quả của nó là cần thiết Các nhà quản trị thường sử dụng tỉ số thanh khoản như tỉ số ngắn hạn và tỉ số nhanh, nhưng những tỉ số này có hạn chế vì thông tin quá tổng quát Để có cái nhìn chi tiết hơn về vốn luân chuyển, chu kỳ thương mại thuần và chu kỳ luân chuyển tiền được coi là những chỉ tiêu đo lường cụ thể hơn, phản ánh đầy đủ các thành phần của vốn luân chuyển.
Chu kỳ thương mại thuần (Net Trade Cycle - NTC) là một chỉ số quan trọng trong quản trị vốn luân chuyển, giúp đánh giá tốc độ chuyển hóa tiền mặt trong chu kỳ kinh doanh Tiền mặt, cũng như các khoản phải trả cho nhà cung cấp, được sử dụng để mua hàng tồn kho Qua quy trình hoạt động, hàng tồn kho sẽ được chuyển đổi thành hàng hóa và dịch vụ, sau đó được bán hoặc giữ dưới dạng khoản phải thu cho đến khi khách hàng thanh toán NTC được tính bằng số ngày trung bình mà tiền được giữ dưới dạng khoản phải thu, tồn kho và khoản phải trả.
NTC = ((Khoản phải thu + Hàng tồn kho – Khoản phải trả) / Doanh thu) x 365 ngày
Khi NTC dương, công ty cần phải tăng cường tài trợ bằng thu nhập hoặc mở rộng tín dụng thương mại cho khách hàng Ngược lại, khi NTC âm, công ty nhận được thanh toán cho sản phẩm hoặc dịch vụ trước khi phải trả chi phí cho nhà cung cấp, tạo ra lợi thế cạnh tranh Doanh thu cũng đóng vai trò quan trọng; khi doanh số tăng, chu kỳ thương mại thuần sẽ rút ngắn, cho thấy khả năng luân chuyển vốn hiệu quả Tuy nhiên, nếu doanh số giảm, chu kỳ thương mại sẽ kéo dài, ảnh hưởng tiêu cực đến dòng tiền của doanh nghiệp.
Chu kỳ luân chuyển tiền (CCC) là một thước đo quan trọng trong quản trị vốn luân chuyển, được tính bằng tổng Kỳ thu tiền khoản phải thu (DSO) và Kỳ lưu hàng tồn kho (DIO), sau đó trừ đi Kỳ phải trả người bán (DPO).
Kỳ thu tiền khoản phải thu = Khoản phải thu / Doanh thu x 365 ngày
Kỳ lưu hàng tồn kho = Hàng tồn kho / Giá vốn hàng bán x 365 ngày
Kỳ phải trả người bán = Phải trả người bán / Giá vốn hàng bán x 365 ngày
Chu kỳ thương mại thuần (NTC) tương tự như Chu kỳ luân chuyển tiền (CCC) với ba thành phần chính: khoản phải thu, hàng tồn kho và khoản phải trả Theo Shin & Soenen (1998), NTC giúp dự đoán nhu cầu tài trợ cho vốn luân chuyển, từ đó thúc đẩy tăng trưởng doanh số và ảnh hưởng đến định giá doanh nghiệp cùng việc tạo ra giá trị cổ đông Vốn luân chuyển kết nối quản trị tài chính ngắn hạn với chiến lược công ty, tác động đến giá trị, khả năng sinh lợi và triển vọng dài hạn của doanh nghiệp (Smith, 1980; Richard & Laughlin, 1980) Tuy nhiên, việc đầu tư vào vốn luân chuyển vẫn là một chủ đề gây tranh cãi trong giới nghiên cứu.
Bài viết tóm tắt dòng tiền và hoạt động kinh doanh ngắn hạn, nhấn mạnh vai trò quan trọng của quản trị vốn luân chuyển Tiếp theo, tác giả trình bày tổng quan lý thuyết về các thành phần của vốn luân chuyển cũng như các chính sách liên quan đến quản trị vốn luân chuyển.
Hình 2.1 Chu kỳ thương mại thuần (NTC) và chu kỳ kinh doanh
Chu kỳ thương mại thuần
Trong kinh doanh, nguồn tiền mặt là yếu tố sống còn, giống như ô-xy đối với con người Tiền mặt cần thiết để công ty trang trải chi phí hoạt động và duy trì sự tồn tại Theo Padachi (2006), dòng tiền cũng quan trọng như máu lưu thông trong cơ thể, đảm bảo sự phát triển và bền vững của doanh nghiệp.
Nghiên cứu năm 2009 nhấn mạnh rằng tiền mặt là nguồn sống của doanh nghiệp, và vai trò của nhà quản trị là tạo điều kiện cho dòng tiền luân chuyển nhằm tạo ra cơ hội sinh lợi Do đó, việc duy trì nguồn tiền đầy đủ là yếu tố quyết định số phận của doanh nghiệp Quản trị tiền mặt không chỉ liên quan đến việc phân phối tiền mặt mà còn là một phần quan trọng trong quản trị vốn luân chuyển.
Cho dù tiền mặt không sinh thêm lợi nhuận, có ba nguyên do để công ty nắm giữ tiền mặt:
Mục đích giao dịch của công ty là duy trì một lượng tiền mặt đủ để thực hiện các giao dịch hàng ngày, bao gồm chi trả cho nhà cung cấp, lương nhân viên và các chi phí khác Việc giữ tiền mặt giúp công ty đảm bảo khả năng đáp ứng nhu cầu về dòng tiền ra trong hoạt động hàng ngày.
Mục đích của việc dự phòng là để đối phó với sự khó khăn trong việc dự đoán dòng tiền, thường xảy ra do những thay đổi bất thường trong các doanh nghiệp hoặc ngành nghề khác nhau Việc giữ tiền mặt có thể giúp doanh nghiệp giảm thiểu các vấn đề bất ngờ liên quan đến nhu cầu tiền mặt, đặc biệt khi có sự tăng đột biến về chi phí nguyên liệu thô.
Mục đích của việc đầu cơ trong kinh doanh là để tận dụng các cơ hội đầu tư bất ngờ, giúp công ty nắm giữ đủ tiền mặt nhằm khai thác những cơ hội đầu tư và phát triển trong tương lai.
Công ty có nhiều lợi ích khi nắm giữ tiền mặt, nhưng việc giữ quá nhiều có thể không khôn ngoan, vì tiền dư thừa có thể sinh lợi nếu được đầu tư đúng cách Nghiên cứu của Martinez-Sola, Garcia-Teruel và Martinez-Solano (2011) chỉ ra rằng tồn tại một mức độ tiền mặt tối ưu để tối đa hóa giá trị doanh nghiệp, và giá trị này sẽ giảm nếu nắm giữ tiền mặt không đạt mức tối ưu Lý thuyết đánh đổi cũng nhấn mạnh tầm quan trọng của việc cân bằng giữa lợi nhuận và chi phí trong quản lý tiền mặt Do đó, việc duy trì mức nắm giữ tiền mặt tối ưu là nhiệm vụ quan trọng trong quản trị tài chính.
Banjerjee (2005) chỉ ra rằng có hai áp lực chính quyết định mức độ giữ tiền mặt của một công ty: bù đắp cho dịch vụ ngân hàng và tự cân đối, phụ thuộc vào nhu cầu tiền mặt, dự báo nhu cầu, lãi suất và chi phí cố định Nghiên cứu của Saddour (2006) về các công ty tại Pháp cho thấy, việc giữ tiền mặt giúp công ty tận dụng cơ hội đầu tư, với mức giữ tiền mặt cao hơn ở các công ty đang phát triển so với công ty trưởng thành Các yếu tố quyết định việc nắm giữ tiền mặt khác nhau giữa hai loại công ty này, trong đó ở công ty đang phát triển, tiền mặt giảm theo quy mô, tài sản thanh khoản và nợ ngắn hạn Ngược lại, ở công ty trưởng thành, lượng tiền mặt tỷ lệ thuận với quy mô và chi trả cổ tức, nhưng tỷ lệ nghịch với chi phí R&D Tương tự, nghiên cứu của Gill và Shah (2012) cho thấy mức giữ tiền mặt của các công ty Canada bị ảnh hưởng mạnh bởi tỉ suất thị trường, dòng tiền, đòn bẩy, vốn luân chuyển ròng và quy mô công ty.
Các nghiên cứu về vốn luân chuyển và giá trị doanh nghiệp
Trong mọi loại hình doanh nghiệp, Khoản phải thu và Hàng tồn kho đóng vai trò quan trọng trong tổng tài sản Việc kiểm soát hiệu quả các khoản phải trả giúp doanh nghiệp duy trì nguồn ngân quỹ ổn định Theo Cunat (2007), Tín dụng thương mại chiếm khoảng 41% Tổng Nợ và gần một nửa tổng số tài sản của doanh nghiệp.
Nợ ngắn hạn trong các công ty trung bình ở Anh đóng vai trò quan trọng trong việc quản lý tài chính Nghiên cứu của Schiff & Lieber (1974), Satoris & Hill (1983) và Kim & Chung (1990) nhấn mạnh tầm quan trọng của việc xem xét riêng các yếu tố như khoản phải thu, tồn kho và khoản phải trả Lewellen, McConnel và Scott (1980) cho rằng trong điều kiện thị trường tài chính hoàn hảo, quyết định về tín dụng thương mại không làm tăng giá trị doanh nghiệp, nhưng nghiên cứu của Bao & Bao (2004) và Emery (1984) lại chỉ ra rằng tín dụng thương mại và tồn kho có ảnh hưởng đến giá trị doanh nghiệp Quản trị vốn luân chuyển đang ngày càng được công nhận là ảnh hưởng đến giá trị doanh nghiệp, mặc dù bằng chứng còn hạn chế Nghiên cứu của Shin và Soenen (1998) cho thấy các công ty quản trị vốn luân chuyển hiệu quả hơn thông qua chu kỳ thương mại ngắn hơn có thể tạo ra dòng tiền hoạt động tốt hơn và giá trị cao hơn Do đó, giảm chu kỳ thương mại đến mức tối thiểu hợp lý là chiến lược tạo ra giá trị Để hiểu tác động của vốn luân chuyển đến giá trị doanh nghiệp, cần xem xét cả lợi ích và rủi ro của việc đầu tư vào vốn luân chuyển Đầu tư nhiều vào vốn luân chuyển có thể mở rộng hạn mức tín dụng thương mại và tăng giá trị doanh nghiệp vì nhiều lý do, như được nêu bởi Blinder và Maccini.
Việc duy trì tồn kho có thể giúp doanh nghiệp giảm chi phí đầu vào, giảm biến động giá và ngăn chặn gián đoạn sản xuất, đồng thời tránh mất cơ hội kinh doanh do thiếu hụt sản phẩm Tồn kho cũng cho phép doanh nghiệp phục vụ khách hàng tốt hơn và giảm chi phí sản xuất liên quan đến biến động chi phí đầu vào Bên cạnh đó, tín dụng thương mại có thể tăng doanh thu bằng cách hoạt động như một hình thức giảm giá hiệu quả, khuyến khích khách hàng mua nhiều hàng hóa trong thời gian nhu cầu thấp.
Tín dụng thương mại củng cố mối quan hệ lâu dài giữa nhà cung cấp và khách hàng, cho phép người mua đánh giá chất lượng sản phẩm và dịch vụ trước khi thanh toán, từ đó giảm thiểu tình trạng bất cân xứng thông tin giữa hai bên Nó được coi là tiêu chí quan trọng trong việc lựa chọn nhà cung cấp, đặc biệt khi khó tìm thấy sự khác biệt về sản phẩm Hơn nữa, tín dụng thương mại được xem như một khoản đầu tư ngắn hạn mang lại lợi nhuận cao hơn so với chứng khoán Vốn luân chuyển qua hàng tồn kho cũng có thể đóng vai trò như bảo hiểm dự phòng cho các khoản giảm giá tiền mặt trong tương lai Cuối cùng, việc chấp nhận giảm chiếm dụng vốn của nhà cung cấp giúp công ty thu được chiết khấu đáng kể cho các khoản thanh toán trước hạn.
Đầu tư vào vốn luân chuyển có thể gây ra tác động tiêu cực đến giá trị doanh nghiệp nếu không được quản lý hợp lý Việc giữ hàng tồn kho dẫn đến chi phí thuê kho, bảo hiểm và an ninh gia tăng Ngoài ra, mức vốn luân chuyển cao yêu cầu huy động vốn bên ngoài, kéo theo chi phí tài chính và cơ hội Công ty cũng có thể phải chịu lãi suất cao hơn, làm tăng rủi ro tín dụng và nguy cơ khánh kiệt tài chính Hơn nữa, vốn luân chuyển cao đồng nghĩa với việc tiền bị "khóa" trong đó, hạn chế khả năng đầu tư vào các dự án khác Nghiên cứu của Abdul và cộng sự cho thấy chu kỳ thương mại thuần (NTC) có tác động ngược đến khả năng sinh lợi của công ty; chu kỳ càng ngắn, lợi nhuận càng cao Do đó, giảm chu kỳ thương mại thuần là cách thể hiện khả năng quản lý vốn luân chuyển hiệu quả và tạo giá trị gia tăng cho cổ đông.
Các quyết định liên quan đến vốn luân chuyển thường chứa đựng sự đánh đổi, và các công ty cần xác định mức duy trì vốn luân chuyển tối ưu để cân bằng chi phí, lợi nhuận và giá trị Nghiên cứu của Diogo Filipe (2013) cho thấy có mối quan hệ phi tuyến giữa quản trị vốn luân chuyển và khả năng sinh lợi tại Bồ Đào Nha trong giai đoạn 2004-2009, cho thấy rằng các công ty có mức vốn luân chuyển tối ưu có thể tối đa hóa khả năng sinh lợi Ngoài ra, Diogo cũng đánh giá mối quan hệ này dưới ảnh hưởng của các đặc điểm như thâm niên, quy mô, ngành và địa điểm của công ty.
2.3 Đầu tƣ vào vốn luân chuyển và những hạn chế tài chính
Nếu có mối quan hệ nghịch đảo theo dạng chữ U giữa vốn luân chuyển và giá trị doanh nghiệp, mức độ đầu tư tối ưu cho vốn luân chuyển sẽ khác nhau tùy thuộc vào các hạn chế tài chính mà các công ty đối mặt Modigliani & Miller (1958) cho rằng trong một thế giới lý tưởng, các công ty có thể dễ dàng tiếp cận nguồn tài trợ bên ngoài, do đó, việc đầu tư của họ không phụ thuộc vào vốn nội bộ Tuy nhiên, khi thị trường vốn không hoàn hảo xuất hiện, chi phí vốn gia tăng do các yếu tố bên ngoài Fazzazi et al (1988) nhấn mạnh rằng đầu tư của các công ty phụ thuộc vào các yếu tố tài chính như sự sẵn có của nguồn vốn nội bộ và chi phí tài trợ Hơn nữa, Fazzazi và Petersen (1993) chỉ ra rằng đầu tư vào vốn luân chuyển nhạy cảm hơn với các hạn chế tài chính so với đầu tư vào vốn cố định Đặc biệt, Hill, Kelly và Highfield (2010) cho thấy các công ty có khả năng tài trợ nội bộ và tiếp cận thị trường vốn tốt hơn thường duy trì mức vốn luân chuyển cao hơn.
Nghiên cứu của Ding, Guariglia & Knight (2012) tại Trung Quốc chỉ ra rằng quản trị vốn luân chuyển tốt có thể giúp duy trì đầu tư cố định cho các công ty, ngay cả khi phải đối mặt với biến động lớn về dòng tiền và hạn chế tài chính Dữ liệu từ 116.000 công ty Trung Quốc trong giai đoạn 2000-2007 cho thấy các công ty không thuộc sở hữu công có sự nhạy cảm cao hơn đối với dòng tiền, cho thấy họ gặp phải các hạn chế tài chính Tuy nhiên, những công ty có vốn luân chuyển cao có khả năng giảm thiểu sự nhạy cảm này, cho thấy rằng quản trị vốn luân chuyển hiệu quả có thể giúp giảm bớt gánh nặng từ các hạn chế tài chính.
Quản trị vốn luân chuyển chịu ảnh hưởng từ nhiều yếu tố, đặc biệt là các hạn chế tài chính Việc hiểu rõ các nhân tố quyết định đến quản trị vốn luân chuyển là rất quan trọng Tổng sản phẩm quốc nội (GDP) là một yếu tố vĩ mô ảnh hưởng đến quản trị tài chính, theo nghiên cứu của Lamberson (1995), các công ty nhỏ có phản ứng khác với những thay đổi kinh tế so với các công ty lớn Ông chỉ ra rằng có mối tương quan nghịch giữa lượng hàng tồn kho và GDP, với các công ty giữ ít hàng tồn kho trong thời kỳ bùng nổ và nhiều hơn trong thời kỳ suy thoái Ngược lại, Blinder và Maccini (1991) phát hiện rằng các công ty thường giảm lượng tồn kho trong suy thoái, trong khi Chiou et al (2006) cho thấy rằng các công ty có khoản phải thu và tồn kho cao hơn trong giai đoạn kinh tế khó khăn.
Mức độ trưởng thành của doanh nghiệp có liên quan đến nguồn tài trợ và quan hệ tín dụng thương mại Theo Chiou et al (2006), tuổi doanh nghiệp tỷ lệ thuận với nhu cầu vốn luân chuyển, cho thấy các công ty trưởng thành dễ dàng tiếp cận tài trợ với điều kiện tốt hơn Banos-Caballero et al (2010) chỉ ra rằng các công ty lâu năm có khả năng tiếp cận tài trợ bên ngoài tốt hơn, giúp họ duy trì đầu tư cao vào vốn luân chuyển Hơn nữa, nghiên cứu của Garcia-Teruel và Martinez-Solano (2010) cho thấy các công ty trẻ thường sử dụng nhiều tín dụng từ nhà cung cấp, trong khi các công ty trưởng thành lại ít sử dụng hơn, nhờ vào uy tín và năng lực tín dụng của họ.
Quy mô công ty ảnh hưởng đáng kể đến đầu tư vốn luân chuyển Nghiên cứu của Petersen và Rajan (1997) cùng Garcia-Teruel và Martínez-Solano (2010) chỉ ra rằng các công ty lớn thường cung cấp nhiều tín dụng hơn cho khách hàng, trong khi các công ty nhỏ lại phụ thuộc vào tín dụng thương mại Chiou et al (2006) và Kieschnick et al (2006) phát hiện rằng công ty nhỏ có chu kỳ luân chuyển tiền dài hơn do chi phí đầu tư vào tài sản ngắn hạn thấp hơn Điều này xuất phát từ việc các công ty nhỏ thường gặp phải tình trạng bất cân xứng thông tin và ít được theo dõi Theo lý thuyết đánh đổi, các công ty lớn có nguy cơ phá sản thấp hơn nhờ vào khả năng đa dạng hóa, dẫn đến việc họ dễ dàng tiếp cận tín dụng thương mại hơn Whited (1992) và Fazzazi cùng Petersen (1993) cũng cho thấy rằng các công ty nhỏ thường phải đối mặt với hạn chế tài chính, do đó họ thường phải dựa vào tín dụng từ nhà cung cấp Hơn nữa, Nakamura và Palombini (2009) phát hiện mối quan hệ nghịch biến giữa quy mô công ty và khoản phải thu, cho thấy các công ty lớn có sức mạnh thị trường cao hơn, trong khi các công ty nhỏ phải cung cấp nhiều tín dụng thương mại hơn để chứng minh chất lượng sản phẩm của mình.
Các công ty quản lý dòng tiền hiệu quả nhằm tạo ra dòng tiền cao và giảm đòn bẩy tài chính, từ đó cung cấp tín dụng thương mại cho khách hàng để đạt được lợi thế cạnh tranh Ngược lại, họ cần ít tín dụng từ nhà cung cấp (Garcia-Teruel và Martinez-Solano).
Theo nghiên cứu của Fazzazi và Petersen (1993), việc đầu tư vào vốn luân chuyển có mối quan hệ nhạy cảm với dòng tiền, với các công ty có khả năng tạo ra nguồn vốn nội bộ cao hơn thường có tài sản ngắn hạn lớn hơn, nhờ vào việc giảm chi phí tài trợ cho vốn luân chuyển Hơn nữa, Chiou et al (2006) chỉ ra rằng có sự tương quan nghịch giữa yêu cầu vốn luân chuyển và dòng tiền, cho thấy rằng các công ty có dòng tiền dồi dào thường quản lý vốn luân chuyển hiệu quả hơn.
Các công ty cần nguồn tài trợ để quản trị vốn luân chuyển hiệu quả, do đó mức độ vốn luân chuyển tối ưu sẽ khác nhau tùy thuộc vào các hạn chế tài chính mà họ gặp phải Đối với những công ty đã có vốn luân chuyển tốt và chỉ số tài chính tích cực, khoảng cách để đạt mức độ vốn luân chuyển tối ưu sẽ nhỏ hơn so với các công ty đang gặp khó khăn tài chính.
Bảng 2.2 Tóm tắt các nghiên cứu về quản trị vốn luân chuyển
Tác giả Dữ liệu Mẫu
Biến phụ thuộc Biến độc lập
Dữ liệu các công ty niêm yết tại Đài Loan TEJ
Recession (+) Leverage (-) Cash Flow (-) Growth (-) Age (+) ROA (-) Size (+)
Cash Flow (+) (n.s.) Growth (+) Operating Margin (+) (n.s.) GDP (-) (n.s.)
Size (-) (n.s.) Age (-) Cash Flow (-) GDP (+)
Size (n.s.) Age (+) Fixed Assets (-) Profit (-)
Age (-) Size (+) Cash Flow (-) FCost (+) FDebt (+) Growth (+) ICA22 (+) Accounts Receivable (+) Inventories (+)
Age (-) Size (+) FCost (-) FDebt (-) CASH (-)
220.000 công ty và 2.000.000 cá nhân mỗi năm
Tỷ lệ lợi nhuận hoạt động gộp (GOP)
PP (-) CCC (-) Size (-) (+) Quan hệ đồng biến (-) Quan hệ nghịch biến
(n.s.) Không có ý nghĩa thống kê
Đầu tư vào vốn luân chuyển và những hạn chế tài chính
The author analyzes the data presented in the table, employing the model proposed by Sonia Banos-Caballero, Pedro J Garcia-Teruel, and Pedro Martinez-Solano, which was published in the "Journal of Business Research" in February 2013.
3.1.1 Mối quan hệ của Quản trị vốn luân chuyển và Giá trị doanh nghiệp
Mối quan hệ giữa quản trị vốn luân chuyển và giá trị doanh nghiệp không chỉ đơn giản mà còn có tính phi tuyến Để khám phá mối quan hệ này, tác giả áp dụng mô hình phương trình bậc hai do Sonia, Pedro J và Pedro Martinez-Solano (2013) đề xuất Nhiều nghiên cứu, như của Agrawal và Knoeber (1996), Himmelberg, Hubbard và Palia (1999), Thomsen, Pedersen và Kvist (2006), Florackis, Kostakis và Ozkan (2009), và Wu (2011), đã chỉ ra rằng giá trị doanh nghiệp được đo lường qua chỉ số Tobin’s q Chỉ số này được tính bằng tỷ lệ giữa tổng giá trị thị trường của vốn và giá trị sổ sách của nợ trên giá trị sổ sách của tài sản, giúp loại bỏ các thiếu sót của tỷ số lợi nhuận kế toán và giảm thiểu các bóp méo từ luật thuế và quy ước kế toán.
Vào năm 1988, tác giả đã giới thiệu Chu kỳ thương mại thuần (Net trade cycle – NTC) như một chỉ số quan trọng trong quản trị vốn luân chuyển, phản ánh tình hình quản trị thanh khoản hiện tại NTC được tính bằng tổng các khoản phải thu và hàng tồn kho, trừ đi khoản phải trả nhà cung cấp, sau đó chia cho doanh thu và nhân với 365 ngày Chu kỳ ngắn hơn cho thấy mức đầu tư vào vốn luân chuyển thấp hơn Tác giả đã thực hiện hồi quy giá trị doanh nghiệp (Tobin’s q) dựa trên biến độc lập là NTC và bình phương của NTC, đồng thời thêm các biến kiểm soát khác để đánh giá tác động tiềm ẩn lên giá trị doanh nghiệp, trong đó có các biến liên quan đến quy mô.