DANH MỤC CÁC KÝ HIỆU VÀ CHỮ VIẾT TẮT5 VnIndex Chỉ số thị trường chứng khoán của Việt Nam 6 HOSE Sở giao dịch chứng khoán Thành phố Hồ Chí Minh 7 OTC Thị trường phi tập trung 8 FDI Đầu tư
TỔNG QUAN VỀ THỊ TRƯỜNG CHỨNG KHOÁN VIỆT NAM VÀ MÔ HÌNH ĐỊ NH GIÁ TÀI S Ả N V Ố N – CAPM
Tổng quan về thị trường chứng khoán Việt Nam
1.1.1 Khái niệm về thị trường chứng khoán
Thị trường chứng khoán (TTCK) là yếu tố cơ bản của nền kinh tế hiện đại. Đến nay, hầu hết quốc gia có nền kinh tế phát triển đều có TTCK TTCK đã trở thành một định chế tài chính không thể thiếu được trong đời sống kinh tế của những nước theo cơ chế thị trường (Nguồn: Lê Hoàng Nga (2011), Thị trường chứng khoán, Nhà xuất bản Tài chính, trang 7)
Thị trường chứng khoán là nơi giao dịch mua bán chứng khoán Nghĩa là ở đâu có giao dịch mua bán chứng khoán thì đó là hoạt động của thị trường chứng khoán Tuy nhiên, đó có thể là thị trường chứng khoán có tổ chức hoặc không có tổ chức, tập trung hay không tập trung (Nguồn: Lê Văn Tề (2007), Thị trường chứng khoán tại Việt Nam, Nhà xuất bản Thống kê, trang 139) Đặc điểm cơ bản của thị trường chứng khoán là thị trường tự do, tự do nhất trong các loại thị trường Ở thị trường chứng khoán không có sự độc đoán, can thiệp của Chính phủ cũng như cưỡng ép về giá Giá mua bán hoàn toàn do quan hệ cung và cầu trên thị trường quyết định (Nguồn: Lê Văn Tề (2007), Thị trường chứng khoán tại Việt Nam, Nhà xuất bản Thống kê, trang 139)
1.1.2 Chức năng cơ bản của thị trường chứng khoán
-Huy động vốn đầu tư cho nền kinh tế: Khi các nhà đầu tư mua chứng khoán do các công ty phát hành, số tiền nhàn rỗi của họ được đưa vào hoạt động sản xuất kinh doanh và qua đó góp phần mở rộng sản xuất xã hội Thông qua TTCK, Chính phủ và chính quyền ở các địa phương cũng huy động được các nguồn vốn cho mục đích sử dụng và đầu tư phát triển hạ tầng kinh tế, phục vụ các nhu cầu chung xã hội;
-Đánh giá hoạt động của các doanh nghiệp: Thông qua chứng khoán, hoạt động của
Trường Đại học Kinh tế Huế các doanh nghiệp được phản ánh một cách tổng hợp và chính xác, giúp cho việc đánh giá và so sánh hoạt động của doanh nghiệp được nhanh chóng và thuận tiện, từ đó cũng tạo ra một môi trường cạnh tranh lành mạnh nhằm nâng cao hiệu quả sử dụng vốn, kích thích áp dụng công nghệ mới, cải tiến sản phẩm;
- Cung cấp môi trường đầu tư cho công chúng: TTCK cung cấp cho công chúng một môi trường đầu tư lành mạnh với các cơ hội lựa chọn phong phú Các loại chứng khoán trên thị trường rất khác nhau về tính chất, thời hạn và độ rủi ro, cho phép các nhà đầu tư có thể lựa chọn loại hàng hóa phù hợp với khả năng, mục tiêu và sở thích của mình;
- Tạo tính thanh khoản cho các chứng khoán: Nhờ có TTCK mà các NĐT có thể chuyển đổi các chứng khoán họ sở hữu thành tiền mặt hoặc các loại chứng khoán khác khi họ muốn Khả năng thanh khoản là một trong những đặc tính hấp dẫn của chứng khoán đối với NĐT Đây là yếu tố cho thấy tính linh hoạt, an toàn của vốn đầu tư TTCK hoạt động càng năng động và có hiệu quả thì tính thanh khoản của các chứng khoán giao dịch trên thị trường càng cao;
- Tạo mô trường giúp Chính phủ thực hiện các chính sách kinh tế vĩ mô: Các chỉ báo của TTCK phản ánh động thái của nền kinh tế một cách nhạy bén và chính xác. Giá các chứng khoán tăng lên cho thấy đầu tư đang mở rộng, nền kinh tế tăng trưởng; ngược lại giá chứng khoán giảm sẽ cho thấy dấu hiệu tiêu cực của nền kinh tế Vì thế, TTCK được gọi là phong vũ biểu của nền kinh tế và là một công cụ quan trọng giúp Chính phủ thực hiện các chính sách kinh tế vĩ mô Thông qua TTCK, Chính phủ có thể mua và bán trái phiếu Chính phủ để tạo ra nguồn thu bù đắp thâm hụt ngân sách và hạn chế lạm phát Ngoài ra, Chính phủ cũng có thể sử dụng một số chính sách, biện pháp tác động vào TTCK nhằm định hướng đầu tư đảm bảo cho sự phát triển cân đối của nền kinh tế.
1.1.3 Rủi ro khi tham giao vào thị trường chứng khoán
Rủi ro chia ra làm 2 loại: Rủi ro hệ thống và rủi ro phi hệ thống.
Thứnhất, rủi ro hệ thống hay còn gọi là rủi ro thị trường được đo lường bằng hệsố beta (β) Là loại rủi ro chịu tác động của điều kiện kinh tế vĩ mô và tác động
Trường Đại học Kinh tế Huế đến hầu hết hoặc toàn bộ các loại tài sản Đây là rủi ro biến động lợi nhuận của chứng khoán hay của danh mục đầu tư do sự thay đổi lợi nhuận trên thị trường nói chung, gây ra bởi các yếu tố nằm ngoài công ty và công ty không thể kiểm soát được như tình hình nền kinh tế, cải tổ chính sách thuế, thay đổi tình hình năng lượng thế giới, chiến tranh, các sự kiện kinh tếchính trị, Nó chính là phần rủi ro chung cho tất cả các loại chứng khoán và do đó không thể phân tán thông qua đa dạng hóa danh mục đầu tư Bao gồm:
- Rủi ro thị trường là sự biến động giá chứng khoán do phản ứng của các nhà đầu tư Giá chứng khoán có thể giao động mạnh trong một khoảng thời gian ngắn mặc dù thu nhập của doanh nghiệp vẫn không thay đổi Rủi ro thị trường xuất hiện khi có những phảnứng của các nhà đầu tư trước các sựkiện có thểlà hữu hình hoặc vô hình như các sựkiện kinh tế, chính trị, xã hội;
- Rủi ro lãi suất là sự bất ổn của giá chứng khoán do tác động của lãi suất Khi đầu tư vào các chứng khoán có thu nhập cố định, nếu lãi suất thị trường tăng lên, cơ hội đầu tư vào các tài sản có mức lợi tức cao hơn sẽmất đi Mặt khác, thời hạn của các tài sản đầu tư càng lớn,ảnh hưởng của lãi suất tới giá thị trường của nó sẽcàng lớn, mức độtổn thất giá trị của chủ đầu tư sẽcàng cao;
- Rủi ro sức mua là sự thay đổi giá trịthực của chứng khoán do sự thay đổi sức mua của đồng tiền, hay còn gọi là tác động của lạm phát Nếu lạm phát vượt qua tỷ lệlạm phát dựtính, giá trị thực của đồng tiền sẽbị giảm và làm cho giá trị thực của khoản đầu tư bịgiảm giá trị;
- Rủi ro chính trị là là sự biến động giá chứng khoán do tác động bởi bất ổn chính trị.
Thứ hai, rủi ro phi hệ thống Là loại rủi ro chỉ tác động đến 1 tài sản hoặc 1 nhóm tài sản, loại rủi ro này thường liên quan đến điều kiện của nhà phát hành Là rủi ro xảy ra đối với một công ty hay một ngành kinh doanh nào đó, nó độc lập với các yếu tố như tình hình kinh tế, chính trị hay những yếu tốmang tính chất hệthống có ảnh hưởng đến toàn bộcác chứng khoán có trên thị trường Rủi ro phi hệthống chỉ ảnh hưởng đến một công ty hay một ngành nào đó, do đó có thểgiảm thiểu bằng
Trường Đại học Kinh tế Huế chiến lược đầu tư đa dạng hoá, tức là đầu tư vào nhiều tài sản hay nhiều cơ hội đầu tư khác nhau Bao gồm:
- Rủi ro kinh doanh là sự biến động giá chứng khoán do những thay đổi trong hoạt động kinh doanh của doanh nghiệp (tác động từ bên trong và bên ngoài doanh nghiệp);
- Rủi ro tài chính là sự biến động giá chứng khoán liên quan đến sử dụng đòn bẩy tài chính;
- Rủi ro phá sản: có thể loại bỏ thông qua đa dạng hóa danh mục đầu tư.
1.2 Khái quát biến động của chỉ số VnIndex và sự phát triển của thị trường chứng khoán Việt Nam trong những năm qua
Gi ớ i thi ệ u v ề mô hình đị nh giá tài s ả n v ố n – CAPM
1.3.1 Tổng quan mô hình CAPM
Mô hình định giá tài sản vốn (Capital asset princing model – CAPM) là mô hình mô tả mối quan hệ giữa lợi nhuận kỳ vọng và rủi ro Trong mô hình này, lợi nhuận kỳ vọng bằng lợi nhuận phi rủi ro (risk – free) cộng với một khoản bù đắp rủi ro dựa trên cơ sở rủi ro toàn hệ thống của chứng khoán đó Còn rủi ro không hệ thống không được xem xét trong mô hình này, do nhà đầu tư có thể xây dựng danh mục đầu tư đa dạng hóa để loại bỏ loại rủi ro này.
Mô hình CAPM do 3 nhà kinh tế William Sharpe (1964), John Lintner (1965), Jack Treynor (1961) phát triển từ những năm 1960 và đã được ứng dụng từ đó đến nay CAPM được xây dựng trên nền tảng nghiên cứu trước đó của Harry Markowitz vềlý thuyết đa dạng hóa và danh mục đầu tư hiện đại giới thiệu về rủi ro hệ thống và rủi ro không hệ thống.
Mặc dù còn có một số mô hình khác nỗ lực giải thích động thái thị trường, nhưng mô hình CAPM là mô hình đơn giản về mặt khái niệm và có khả năng ứng dụng sát thực với thực tiễn Bởi lẻ, mô hình này chỉ sử dụng duy nhất một nhân tố thị trường là nhân tố beta (β), như là nhân tố tổng thể để so sánh giữa một danh mục đầu tư với toàn bộ thị trường.
Cũng giống như bất kỳ mô hình nào khác, mô hình này dựa trên những giả định nhằm đơn giản hóa hiện thực, nhưng nó vẫn cho phép chúng ta rút ra những ứng dụng hữu ích Đấy là sự đánh đổi giữa tính chất đơn giản và tính chất hiện thực khi phát triển một mô hình.
(Nguồn: Nguyễn Minh Kiều (2010), Tài chính Doanh nghiệp căn bản, Nhà xuất bản Thống kê, trang 174 –175)
1.3.2 Các giả định của mô hình
Trường Đại học Kinh tế Huế
Mô hình luôn bắt đầu những giả định cần thiết Những giả định có tác dụng làm đơn giản hóa vấn đề nghiên cứu nhưng vẫn đảm bảo không thay đổi tính chất của vấn đề Trong mô hình CAPM, chúng ta lưu ý có những giả định sau:
Những giả định vềhành vi của nhà đầu tư:
(1) Các NĐT e ngại rủi ro;
(2) Các NĐT trong quá trìnhđầu tư là những người chấp nhận giá trên thị trường tài chính Họ cạnh tranh hoàn hảo hay nói cách khác giá tài sản trên thị trường tài chính là biến ngoại sinh đối với NĐT;
(3) Các NĐT đồng nhất với nhau trong dựtính vềlợi suất của các tài sản.
Những giả định vềthị trường và các tài sản trên thị trường:
(1) Các tài sản trên thị trường với số lượng cố định trong thời gian chúng ta xem xét và các tài sản có thểchia nhỏtùy ý, tất cảcác tài sản đều được giao dịch trên thị trường;
(2) Lợi suất của các tài sản là các biến ngẫu nhiên có phân phối chuẩn;
(3) Trên thị trường có tài sản phi rủi ro và các NĐT có thể vay hoặc cho vay các tài sản phi rủi ro với lãi suất phi rủi ro và số lượng không hạn chế;
(4) Các thị trường tài chính là thị trường hoàn hảo theo nghĩa sau:
- Mọi thông tin liên quan đến thị trường đối với các NĐT đều có thểtiếp cận được;
- Không có các hạn chế, quy định ràng buộc về khối lượng các loại tài sản giao dịch cũng như việc bán khống các loại tài sản;
- Không có các chi phí liên quan đến việc giao dịch tài sản, không đề cập đến thuế, môi giới, phí giao dịch.
1.3.3 Lý thuyết thị trường vốn và mô hình định giá tài sản vốn
1.3.3.1 Đường thị trường vốn (Capital Market Line – CML)
Lý thuyết thị trường vốn xem xét danh mục đầu tư bao gồm tài sản phi rủi ro và danh mục đầu tư hiệu quả M, theo định nghĩa của Markowitz Tập hợp những sự kết hợp của danh mục này nằm trên đường thẳng kẻ từ trục tung ở điểm có lợi
Trường Đại học Kinh tế Huế nhuận phi rủi ro đến điểm tiếp xúc với đường giới hạn danh mục đầu tư hiệu quả, như được mô tả ở hình 1.1dưới đây. Đường thị trường vốn phản ánh mối quan hệ giữa lợi nhuận kỳ vọng và độ lệch chuẩn của danh mục đầu tư gồm tài sản phi rủi ro và danh mục chứng khoán rủi ro.
Nhìn vào hình 1.1 chúng ta thấy rằng một điểm nằm trên đường thị trường vốn, chẳng hạn điểm A, sẽ có một điểm tương ứng nằm trên đường cong biểu diễn danh mục đầu tư hiệu quả Hai điểm này có cùng mức độ rủi ro nhưng điểm nằm trên đường thị trường vốn có lợi nhuận kỳ vọng cao hơn cho nên nhà đầu tư ngại rủi ro sẽ chọn điểm nằm trên đường thị trường vốn thay vì chọn điểm nằm trên đường danh mục đầu tư hiệu quả Mặt khác, cùng lợi nhuận kỳ vọng như nhau một điểm nằm trên đường thị trường vốn, chẳng hạn điểm B có một điểm tương ứng nằm trên đường danh mục đầu tư hiệu quả Hai điểm này có rủi ro thấp hơn điểm nằm trên đường danh mục đầu tư hiệu quả, cho nên nhà đầu tư chọn điểm nằm trên đường thị trường vốn thay vì chọn điểm nằm trên đường danh mục đầu tư hiệu quả.
(Nguồn: Nguyễn Minh Kiều, 2010, Tài chính doanh nghiệp căn bản, Nhà xuất bản Thống kế, trang 185–187)
Công thức biểu diễn đường thị trường vốn (CML):
: Lợi nhuận kỳ vọng của danh mục đầu tư;
: Lợi nhuận phi rủi ro;
: Lợi nhuận kỳ vọng của danh mục thị trường;
: Độ lệch chuẩn của danh mục đầu tư;
: Độ lệch chuẩn của danh mục thị trường.
Trường Đại học Kinh tế Huế
Trường Đại học Kinh tế Huế
1.3.4.1 Quan hệ giữa lợi nhuận cá biệt và lợi nhuận thị trường – đường đặc thù chứng khoán (The Security Characteristic Line) Đường đặc thù chứng khoán là đường mô tả mối quan hệ giữa lợi nhuận của một chứng khoán cá biệt với lợi nhuận của danh mục đầu tư thị trường Danh mục đầu tư thị trường (market portfolio) là danh mục đại diện cho các cơ hội đầu tư trên thị trường vốn Danh mục đầu tư thị trường được lựa chọn tùy theo từng loại thị trường Chẳng hạn, ở Mỹ người ta chọn S&P 500 Index (S&P 500) làm thành danh mục thị trường, trong khi ở Canada người ta chọn Toronto Stock Exchange 300 Index (TSE 300) Ở Việt Nam, nếu có thể xem tập hợp các cơ hội đầu tư vào các công ty niêm yết như là đại diện cho tất cả các cơ hội đầu tư trên thị trường vốn thì có thể xem tập hợp các công ty dùng làm cơ sở để tính chỉ số VnIndex là danh mục đầu tư thị trường.
Ví dụ dưới đây minh họa đường đặc thù chứng khoán giữa cổ phiếu của Remico, Ltd so với danh mục thị trường TSE 300 Giả sử lợi nhuận của cổ phiếu Remico và danh mục thị trường TSE 300 ứng với bốn tình huống khác nhau tùy theo hai dạng nền kinh tế như sau:
B ảng 1.1 Ví dụ đường đặc thù chứng khoán
Tình huống Nền kinh tế Lợi nhuận thị trường Lợi nhuận của Remico
(Nguồn: Nguyễn Minh Kiều, 2010, Tài chính doanh nghiệp căn bản, Nhà xuất bản Thống kế, trang 176)
Trong ví dụ này ứng với hai tình huống của nền kinh tế tăng trưởng và suy thoái lợi nhuận thị trường lần lượt là 15 và 5% nhưng lợi nhuận của Remico có thể xảy ra bốn trường hợp 25, 15, -5 và -15% Giả sử các xác suất xảy ra tình trạng nền kinh tế tăng trưởng và suy thoái bằng nhau, chúng ta có:
Trường Đại học Kinh tế Huế
2 ễn Minh Kiều, 2007, Mô hình định giá tài sản vốn CAPM – Chương trình giảng dạy kinh tếFulbright)
Trường Đại học Kinh tế Huế
Hệ số β = 1,5 cho biết rằng lợi nhuận cổ phiếu cá biệt Remico biến động gấp 1,5 lần lợi nhuận thị trường, nghĩa là khi nền kinh tế tốt thì lợi nhuận cổ phiếu Remico tăng nhanh hơn lợi nhuận thị trường nhưng khi nền kinh tế xấu thì lợi nhuận cổ phiếu Remico giảm nhanh hơn lợi nhuận thị trường Trong phần trước, rủi ro được định nghĩa như là sự biến động của lợi nhuận Ở đây β được định nghĩa là hệ số đo lường sự biến động lợi nhuận của cổ phiếu cá biệt so với biến động lợi nhuận của danh mục đầu tư thị trường Cho nên, β có thể được xem như là hệ số đo lường rủi ro của chứng khoán.
Nh ữ ng b ất thườ ng khi áp d ụ ng mô hình CAPM
Một số học giả khi áp dụng mô hình CAPM đã phát hiện ra một số điểm bất thường khiến CAPM không còn đúng như trường hợp bình thường Những điểm bất thường bao gồm:
- Ảnh hưởng của quy mô công ty – Người ta phát hiện rằng cổ phiếu của công ty có giá trị thị trường thường nhỏ (market capitalization = price per share x number of share) đem lại lợi nhuận cao hơn cổ phiếu của công ty có giá trị thị trường lớn, nếu những yếu tố khác như nhau;
- Ảnh hưởng của tỷ số PE và MB – Người ta cũng thấy rằng cổ phiếu của những công ty có tỷ số PE (price/ earning ratio) và tỷ số MB (market – to – book value ratio) thấp đem lại lợi nhuận cao hơn cổ phiếu của những công ty có tỷ số PE và MB cao;
Trường Đại học Kinh tế Huế
- Ảnh hưởng tháng Giêng – Những người nào nắm giữ cổ phiếu trong khoảng thời gian từ tháng 12 đến tháng 1 thường có lợi nhuận cao hơn so với những tháng khác Tuy vậy, người ta cũng lưu ý mặc dù ảnh hưởng tháng Giêng được tìm thấy trong nhiều năm nhưng không phải năm nào cũng xảy ra.
(Nguồn: Nguyễn Minh Kiều (2010), Tài chính Doanh nghiệp căn bản, Nhà xuất bản Thống kê, trang 183)
Mô hình nghiên c ứ u
: Lợi nhuận kỳ vọng của tài sản i khi loại bỏ lợi nhuận phi rủi ro là biến phụ thuộc;
: Phần bù rủi ro thị trường là biến độc lập;
: Hệ số ước lượng của biến độc lập.
Trong mô hình trên, ta cần tính toán các biến số và với là tỷ suất sinh lợi của cổ phiếu i, là lợi nhuận kỳ vọng của danh mục thị trường, là lợi nhuận phi rủi ro.
Thứnhất, về tỷ suất sinh lợi của cổphiếu Tỷ suất sinh lợi của cổphiếu được tính toán theo tháng dựa vào giá đóng cửa các ngày cuối tháng Nếu ngày cuối cùng của tháng là ngày không giao dịch thì giá được lựa chọn là giá đóng cửa ngày cuối cùng có giao dịch trong tháng Giá cổ phiếu được lấy trên trang web Vietstock.vn Công thức tính toán tỷsuất sinh lợi theo tháng của từng cổphiếu như sau:
Trường Đại học Kinh tế Huế
: Tỷ suất sinh lợi trong tháng t của cổ phiếu i;
: Giá cổ phiếu i vào ngày cuối tháng t;
: Giá cổ phiếu i vào ngày cuối tháng t –1.
Thứ hai, về tỷ suất sinh lợi của danh mục thị trường Thông thường, tỷ suất sinh lợicủa danh mục thị trường sẽlà chỉsốgiá thị trường tại đó cổphiếu đang niêm yết Chẳng hạn,ởAnh là FTSE,ở Nhật là Nikkei,ởMỹ là S&P500 Tương tự, các chứng khoán lựa chọn niêm yết trên Sở Giao dịch chứng khoán TP.HCM nên lựa chọn chỉ sốVnIndex làm đại diện tính toán tỷsuất sinh lời của danh mục thị trường. Chỉ số VnIndex cũng được lấy trên trang web Vietstock.vn Cũng như tỷ suất sinh lợi của cổ phiếu, tỷsuất sinh lợi của danh mục thị trường được tính theo công thức sau:
: Tỷ suất sinh lợi thị trường trong tháng t;
: Số liệu VnIndex ngày cuối cùng của tháng;
: Số liệu VnIndex ngày cuối cùng của thángt–1.
Thứ ba, về lãi suất phi rủi ro Đây là suất sinh lợi mà nhà đầu tư chắc chắn sẽ nhận được trong giai đoạn đầu tư nhất định của mình Có nhiều cách thức để lựa chọn lãi suất phi rủi ro như là lãi suất tiền gửi, lãi suất trái phiếu Chính phủ, Tuy nhiên, trong đề tài này chọn tỷ suất sinh lợi của trái phiếu làm lãi suất phi rủi ro, tái trực tiếp từ trang web Investing.com giai đoạn 2012 –2018.Khi lấy lãi suất phi rủi
Trường Đại học Kinh tế Huế ro trên trang web này thì đơn vị của lãi suất là %/năm Để có được lãi suất theo tháng ta lấy số liệu thu thập được chia cho 12.
Các nghiên cứu thực nghiệm trước đây
Trên thực tế, từ khi ra đời CAPM là mô hình được nhiều nhà nghiên cứu quan tâm và sử dụng nó để nghiên cứu ở nhiều quốc gia Dưới đây là một vài minh chứng cụ thể: Ở Ấn Độ, Mô hình CAPM và Fama & French được hai tác giả Gregory Connor và Sanjay Sehgal nghiên cứu với tựa đề “Kiểm định mô hình hình Fama và French ở Ấn Độ”.Bài nghiên cứu này lấy dữ liệu từ tỷsuất sinh lợi cuối tháng của
364 cổphiếu từtháng 6/1989 đến tháng 3/1999 Kết quả là trong mô hình CAPM là 75% Nghiên cứu này cho thấy, việc chạy mô hình hồi quy tuyến tính của mô hình này có thểgiải thích và dự đoán được tỷsuất sinh lợi của các chứng khoán và danh mục của chứng khoán tại thị trường chứng khoán ở Ấn Độ Với mức ý nghĩa này nhà đầu tư có thể cân nhắc và vận dụng hai mô hình này để việc kinh doanh chứng khoán đầu tư hiệu quả hơn.
Tại Mỹ, trong bài nghiên cứu “Kiểm định mô hình CAPM và mô hình ba nhân tố Fama French” năm 2004, tác giả Nima Billou Với khoảng thời gian nghiên cứu từ 7/1963 đến 12/2003, = 0.3 = 0.13, ngoài ra với độ tin cậy 95% thì của CAPM là 72% còn của Fama French là 89% Sau khi Nima Billou mởrộng mẫu nghiên cứu ra từ 7/1926 đến 12/2003 thì = 0.23, 0.19, của CAPM là 77% và của Fama French là 88% Kết quảcho thấy hai nhân tốquy mô và giá trị rất có ảnh hưởng trên thị trường chứng khoán Mỹ, do đó mô hình Fama French vẫn tỏ ra hiệu quả hơn CAPM trong việc giải thích tỷ suất sinh lợi của chứng khoán.
Năm 2010, Thạc sỹ quản trị kinh doanh Chun-Wei Huang với tựa đề “Áp dụng mô hình ba nhân tố CAPM và Fama French vào thị trường chứng khoán Đài Loan” Tác giả cho thấy rằng, mô hình CAPM có thếáp dụng vào thị trường chứng khoán Đài Loan vì nhân tốrủi ro thị trường cóảnh hưởng mạnh mẽ đến tỷsuất sinh
Trường Đại học Kinh tế Huế lợi chứng khoán Mô hình Fama French thì chỉ có 2 biến là rủi ro thị trường và quy mô là có ý nghĩa thống kê, còn biến giá trị thì không Do đó, mô hình Fama French không thểáp dụng hoàn toàn tại thị trường chứng khoán nước này Kết quảmô hình hồi qui như sau, của mô hình CAPM là 55.8% (độ tin cậy 99%), mô hình Fama French là 69.9% (độtin cậy 95%).
Năm 2012, Luận văn Thạc sỹcủa Nguyễn Thị Tiến với tên đề tài “Vận dụng mô hình CAPM trong đo lường rủi ro hệ thống cổ phiếu ngành xây dựng trên HOSE” Đề tài đã tiến hành lấy số liệu trên 13 công ty ngành xây dựng trên HOSE từ ngày 20/12/2010 đến ngày 6/03/2012 với danh mục thị trường được sử dụng trong đềtài là chỉsốVNIndex Kết quảkiểm định cho ra hệsố β 1.
Năm 2015, nghiên cứu của T.S Trần Thị Bích Ngọc về kiểm định mô hình định giá tài sản vốn (Capital Asset Pricing Model – CAPM) đối với 10 cổ phiếu được niêm yết tại Sở Giao Dịch Chứng Khoán Thành Phố HồChí Minh dựa trên số liệu về tỷ suất sinh lợi tháng giai đoạn từ tháng 01/2007 đến tháng 05/2013 Bên cạnh đó, mô hình CAPM cũng được kiểm định đối với danh mục đầu tư được xây dựng từ các cổ phiếu nghiên cứu Mô hình hồi quy đơn và phương pháp bình phương nhỏ nhất được áp dụng trong bài nghiên cứu này Trong trường hợp xuất hiện sự tự tương quan giữa các phần dư chỉ ra bởi kiểm định Durbin-Watson, hai quy trình Cochrane-Orutt và Hildreth-Lu được sử dụng để khắc phục vấn đề này.
Kết quảthực nghiệmủng hộ mô hình CAPMđối với các cổphiếu nghiên cứu Mức bù rủi ro thị trường và mức bù rủi ro của cổ phiếu có quan hệ tuyến tính và rủi ro càng cao thì tỷ suất sinh lợi càng cao Đối với DMĐT, kết quả nhận được cũng tương tự Tuy nhiên, kết quả cũng cho thấy rằng hệ số beta không giải thích được tốt mối quan hệgiữa tỷsuất sinh lợi và rủi ro hệthống đối với các cổphiếu trên Sở giao dịch chứng khoán Thành phốHồChí Minh do hệsố xác định nhận được tương đối thấp.
Trường Đại học Kinh tế Huế
KIỂM ĐỊNH MÔ HÌNH CAPM TRÊN THỊ TRƯỜNG CHỨNG KHOÁN VIỆT NAM
Ki ểm đị nh mô hình CAPM v ớ i th ị trườ ng ch ứ ng khoán Vi ệ t Nam
Mô hình nghiên cứu có dạng: R R α β R R U 10
Trong đó: là tỷ suất sinh lợi của cổ phiếu i; là lãi suất phi rủi ro; là lợi nhuận kỳ vọng của danh mục thị trường;
∶ Lợi nhuận kỳ vọng của tài sản i khi loại bỏ lợi nhuận phi rủi ro là biến phụ thuộc; là hệ số chặn; β là hệ số ước lượng của biến độc lập;
:Phần bù rủi ro thị trường là biến độc lập;
, : Tính theo công thức (8) và (9), số liếu giá cổ phiếu và giá của VnIndex được thu thập và tổng hợp lại từ trang web Vietstock.vn
Giá được chọn là giá đóng cửa ngày cuối của tháng Lãi suất phi rủi ro ( được sử dụng là tỷ suất sinh lợi của trái phiếu theo tháng được lấy từ trang web Investing.com
Trên thực tế, có ở sàn HOSE niêm yết tất cả hơn 360 cổ phiếu, tuy nhiên ở đề tài này chỉ sử dụng bộ dữ liệu của 196 cổ phiếu Bởi vì, những công ty nào có thời gian giao dịch không liên tục ( > 1 tháng) và những công ty mới niêm yết thì chúng ta loại ra khỏi bộ dữ liệu Chỉ giữ lại những công ty nào giao dịch liên tục, có ngày nghỉ nhưng nghỉ ít, những ngày nghỉ này ta tính giá thì lấy giá của ngày trước đó.
Phân chia danh mục đầu tư: Danh mục cổ phiếu được xây dựng dựa trên cơ sở 2 yếu tố là quy mô công ty và tỷ số BE/ME.
- Trước tiên, căn cứ vào quy mô công ty (giá trị vốn hóa), số liệu về vốn hóa thị trường được tính trên cơ sở số lượng cổ phiếu phổ thông đang lưu hành và giá thị trường Nếu giá trị vốn hóa của một công ty nào đó nhỏ hơn hoặc bằng 50% mức
Trường Đại học Kinh tế Huế vốn hóa trung bình của toàn bộ thị trường thì công ty đó được xếp vào nhóm có quy mô nhỏ (danh mục S - Small) và ngược lại thì được xếp vào nhóm có quy mô lớn (danh mục B- Big).Các bước xử lý số liệu như sau:
Bước 1: Lọc số liệu về giá của 196 cổ phiếu về các 14 ngày sau: 2/7/2012, 31/12/2012, ngày 1/1 và ngày 31/12 của các năm 2013, 2014, 2015, 2016, 2017; cuối cùng là 1/1/2018 và 2/7/2018 để thuận tiện cho các bước tiếp theo Gọi giá của
Bước 2: Truy cập trang web Cafef.vn tìm kiếm số lượng cổ phiếu đang lưu hành của 196 công ty thông qua mục “lịch sử trả cổ tức và chia thưởng” của mỗi công ty đó Vì số lượng cổ phiếu đang lưu hành tra được là của thời điểm hiện tại nên muốn tính số lượng cổ phiếu ngày cần tính ta cần lấy số lượng cổ phiếu đang lưu hành hiện tại chia tỷ lệ thưởng bằng cổ phiếu, trừ đi thưởng cho cán bộ, công nhân viên,…Gọi số lượng cổ phiếu của 196 cổ phiếu trong 14 ngày trên là
Bước 3: Từ tính được ở Bước 2, tính giá trị vốn hóa (MC) của 196 cổ phiếu trong 14 ngày đó theo công thức:
Bước 4: Tính giá trị trung bình của MC ( theo năm trong giai đoạn 2012 - 2018.
Bước 5: Tính giá trị trung bình MC của 196 cổ phiếu theo năm theo công thức dưới đây Sau đó, lấy giá trị vừa tính được chia 2.
Bước 6: Tiến hành so sánh MC của từng cổ phiếu với của từng năm Nếu lớn hơn thì công ty đó có quy mô lớn (B) Ngược lại, nếu nhỏ hơn thì công ty đó có quy mô lớn (S).
- Tiếp theo, căn cứ vào sổ sách (BE) trên giá trị thị trường (ME) Giá trị sổ sách và giá trị thị trường được tính dựa trên vốn chủ sở hữu, khối lượng cổ phiếu đang lưu hành và giá trị thị trường của cổ phiếu Hay nói cách khác tỷ số BE/ME được tính bằng cách lấy vốn chủ sở hữu chia cho quy mô công ty (giá trị vốn hóa).
Trường Đại học Kinh tế Huế
Theo đó, những cổ phiếu nào có BE/ME thuộc nhóm 30% giá trị thấp nhất sẽ được xếp vào danh mục L (Low), 40% tiếp theo được xếp vào danh mục M (Medium) và 30% còn lại (có tỷ số BE/ME cao nhất) được xếp vào danh mục H (High) Các bước xử lý số liệu như sau:
Bước 1: Truy cập trang web Cafef.vn , sau đó vào báo cáo tài chính của 196 công ty đã chọn, tra cứu vốn chủ sở hữu của 14 ngày trên Tiếp theo, lấy giá trị vốn chủ sở hữu (VCSH) của 196 công ty chia giá trị vốn hóa (MC) trong 14 ngày đó theo công thức sau:
Bước 2: Tính theo năm trong giai đoạn 2012 – 2018 Ví dụ năm 2012 tương tự với các năm còn lại.
Bước 3: Tiến hành tổng hợp, so sánh, phân chia theo tỷ lệ BE/ME Nếu BE/ME của công ty thuộc top 30% đầu tiên thì công ty đó thuộc danh mục H, 40% tiếp theo thuộc danh mục M, và 30% thấp nhất thuộc danh mục L
Như vậy, từ hai yếu tố dùng để phân chiadanh mục ở trên, ngoài 5 danh mục là
S, B, H, M, L ta sẽ xây dựng được 6 danh mục nữa, ký hiệu như sau: SH, SM, SL,
BH, BM, BL.Cách tính như sau:
- BL: danh mục gồm cổ phiếu của những công ty có quy mô lớn và tỷ số BE/ME thấp Để tính được giá trị này, trước tiên ta gộp chung những cổ phiếu vừa có quy mô lớn (thuộc danh mục B) và có tỷ số BE/ME thấp (thuộc danh mục L) trong cùng một năm Tiếp theo, tính TSSL trung bình theo tháng của các cổ phiếu này Ta sẽ tính được giá trị BL theo tháng của các cổphiếu.
- BM: danh mục gồm cổ phiếu của những công ty có quy mô lớn và tỷ số BE/ME trung bình.Để tính được giá trị này, trước tiên ta gộp chung những cổphiếu vừa có quy mô lớn (thuộc danh mục B) và có tỷsố BE/ME trung bình (thuộc danh
Trường Đại học Kinh tế Huế mục M) trong cùng một năm Tiếp theo, tính TSSL trung bình theo tháng của các cổ phiếu này Ta sẽ tính được giá trị BM theo tháng của các cổphiếu.