GIỚI THIỆU
Đặt vấn đề nghiên cứu
Toàn cầu hóa đã trở thành một phần thiết yếu trong sự phát triển của lịch sử nhân loại, trong đó Việt Nam cũng không nằm ngoài xu hướng này Làn sóng tự do hóa tài chính đã thúc đẩy dòng vốn đầu tư nước ngoài, đóng vai trò quan trọng trong tăng trưởng kinh tế Việt Nam Các nguồn vốn từ nước ngoài bao gồm ODA, FDI và FII, trong đó FDI và ODA hỗ trợ sản xuất, còn FII thúc đẩy phát triển thị trường tài chính, nâng cao hiệu quả và tính minh bạch Theo Ngân hàng Thế giới, FII chủ yếu tập trung vào giao dịch cổ phiếu, với sự tham gia của nhiều nhà đầu tư nước ngoài nổi bật như Vina Capital và HSBC Thị trường chứng khoán Việt Nam, dù mới hoạt động 15 năm, đã chứng kiến sự phát triển mạnh mẽ nhờ vào sự đóng góp của các nhà đầu tư nước ngoài, và sự xuất hiện của các quỹ ETF đã làm phong phú thêm thị trường này NĐT nước ngoài hiện đang trở thành một yếu tố không thể thiếu trong hầu hết các thị trường chứng khoán toàn cầu.
Các nghiên cứu trước đây đã chỉ ra rằng việc mở cửa thị trường cho nhà đầu tư nước ngoài (NĐT NN) mang lại nhiều lợi ích như giảm chi phí vốn (Henry, 2000), thúc đẩy tăng trưởng kinh tế (Bekaert và cộng sự, 2005, 2011), cải thiện quản trị doanh nghiệp và nâng cao giá trị doanh nghiệp (Aggarwal và cộng sự, 2011) Nghiên cứu gần đây của Bae và cộng sự (2012) tại 21 quốc gia thị trường mới nổi cho thấy NĐT NN đã góp phần truyền tải thông tin kinh tế toàn cầu đến giá cổ phiếu tại các thị trường này, đồng thời giá cổ phiếu cũng phản ứng nhanh chóng với thông tin toàn cầu nhờ sự hiện diện của NĐT NN Hơn nữa, nghiên cứu của W He & J Shen (2014) tại Nhật Bản, một thị trường phát triển, khẳng định rằng NĐT NN đã nâng cao hiệu quả phản ánh thông tin của cổ phiếu trong thị trường nội địa.
Mỹ đã xác nhận rằng sự hiện diện của các tổ chức đầu tư, cả trong nước lẫn quốc tế, góp phần nâng cao chất lượng môi trường thông tin của một công ty.
Sự gia tăng hiện diện của nhà đầu tư nước ngoài (NĐT NN) trên thị trường chứng khoán Việt Nam đang tạo ra những tác động sâu sắc và rõ nét Mặc dù còn tồn tại rào cản về điều kiện tham gia, đặc biệt là giới hạn sở hữu, nhưng sự có mặt của NĐT NN liệu có mang lại lợi ích cho thị trường? Câu hỏi đặt ra là liệu sự hiện diện này có giúp nâng cao hiệu quả hoạt động, mở rộng quy mô và cải thiện tính minh bạch của thị trường tài chính, chứng khoán Việt Nam hay không.
Nghiên cứu này nhằm đánh giá vai trò của nhà đầu tư nước ngoài (NĐT NN) trong việc cải thiện hiệu quả phản ánh thông tin của giá cổ phiếu trên thị trường chứng khoán (TTCK) Việt Nam Tác giả kỳ vọng rằng kết quả sẽ cho thấy mối liên hệ tích cực giữa NĐT NN và sự nhanh chóng, hiệu quả của giá cổ phiếu trong việc phản ánh thông tin Điều này sẽ giúp các cơ quan quản lý nhận diện và giải quyết các vấn đề còn tồn tại của TTCK Việt Nam, từ đó tạo ra môi trường đầu tư hấp dẫn cho NĐT NN Nghiên cứu cũng góp phần làm phong phú thêm tài liệu về vai trò của NĐT NN và TTCK trong nước, đồng thời bổ sung cho các nghiên cứu trước đó về lợi ích kinh tế của việc mở cửa cho NĐT NN vào thị trường cổ phiếu.
Mục tiêu và câu hỏi nghiên cứu
Nhiều nghiên cứu thực nghiệm trên thế giới đã chỉ ra vai trò quan trọng của nhà đầu tư nước ngoài (NĐT NN) trên thị trường chứng khoán (TTCK), đặc biệt là mối quan hệ giữa NĐT tổ chức trong và ngoài nước với tính hiệu quả của thị trường Bài nghiên cứu này nhằm mục tiêu phân tích mối quan hệ giữa NĐT NN và khả năng phản ánh thông tin của giá cổ phiếu tại thị trường Việt Nam.
Các nghiên cứu hiện có chủ yếu tập trung vào các thị trường phát triển và mới nổi, trong khi các thị trường cận biên như Việt Nam vẫn còn thiếu sót Với 15 năm hoạt động, cộng đồng đầu tư tại Việt Nam đã phát triển mạnh mẽ, và nhà đầu tư nước ngoài đã đóng góp quan trọng cho thị trường chứng khoán Tuy nhiên, thị trường chứng khoán Việt Nam vẫn còn non trẻ, và hiệu quả trong việc phản ánh thông tin trên giá cổ phiếu còn nhiều hạn chế Bài nghiên cứu này đặt ra câu hỏi nghiên cứu cụ thể nhằm khám phá những vấn đề này.
Tác động của NĐT NN lên hiệu quả phản ánh thông tin của giá cổ phiếu tại TTCK Việt Nam là như thế nào?
Phương pháp nghiên cứu
Nghiên cứu này áp dụng các phương pháp định lượng để khảo sát mối quan hệ giữa đầu tư nước ngoài (NĐT NN) và hiệu quả phản ánh thông tin trên giá cổ phiếu tại Việt Nam Đầu tiên, tác giả thực hiện phân tích đơn biến giữa sở hữu nước ngoài và hiệu quả giá cổ phiếu, có kiểm soát theo quy mô doanh nghiệp Tiếp theo, tác giả áp dụng phân tích hồi quy trong một mô hình kinh tế lượng, với biến phụ thuộc là hiệu quả giá cổ phiếu và biến độc lập là sở hữu của NĐT NN, cùng với các biến kiểm soát như sở hữu của NĐT tổ chức trong nước, quy mô doanh nghiệp và thanh khoản cổ phiếu Trong quá trình hồi quy, tác giả thực hiện các phép hồi quy và kiểm định để xác định mối quan hệ này.
Tác giả đã thực hiện ba phương pháp hồi quy để phân tích dữ liệu: (i) hồi quy gộp (pool OLS regressions), (ii) hồi quy chéo (cross-sectional) theo tần suất hàng năm nhằm giải quyết vấn đề tương quan, và (iii) hồi quy theo hiệu ứng cố định theo nhóm doanh nghiệp (firm-fixed effects) để khắc phục vấn đề nội sinh Các phép hồi quy này được thực hiện trên phần mềm Eview 7 để thống kê mô tả các biến và Stata, với sự hỗ trợ của các mã nguồn (code) từ Petersen (2009) được sử dụng như add-in trong Stata.
Đối tượng và phạm vi nghiên cứu
Để đánh giá ảnh hưởng của nhà đầu tư nước ngoài đối với hiệu quả phản ánh thông tin giá cổ phiếu tại thị trường chứng khoán Việt Nam, tác giả đã lựa chọn mẫu nghiên cứu từ các công ty niêm yết tại Sở Giao dịch Chứng khoán Thành phố Hồ Chí Minh.
Dữ liệu nghiên cứu được thu thập theo từng năm, trong khoảng thời gian từ năm 2009 đến năm 2014, do hạn chế về tính sẵn có của thị trường chứng khoán.
Bố cục bài nghiên cứu
Bài nghiên cứu gồm 5 phần:
Phần 1 – Giới thiệu tổng quan đề tài Trong phần này, tác giả trình bày tổng quan các vấn đề của bài nghiên cứu như: đặt vấn đề nghiên cứu, mục tiêu và câu hỏi nghiên cứu, nội dung, phạm vi và phương pháp nghiên cứu
Phần 2 – Tổng quan lý thuyết và các nghiên cứu trước đây Tác giả xây dựng phần này với mục đích xem xét (i) NĐT NN và hiệu quả phản ảnh thông tin trên giá cổ phiếu có liên hệ với nhau như thế nào?, sau đó, tác giả tổng quan các nghiên cứu gần đây nhất và (iii) tác giả xem xét trường hợp của Việt Nam, có những đặc điểm riêng có như thế nào Từ đó có một sự định hướng rõ ràng hơn trong việc xây dựng mô hình nghiên cứu thực nghiệm tại Việt Nam
Phần 3 – Phương pháp nghiên cứu Phần này cung cấp một cách chi tiết về giả thuyết nghiên cứu, mô hình nghiên cứu, nguồn dữ liệu cho nghiên cứu cũng như cách xác định các biến số được sử dụng trong nghiên cứu Ngoài ra, tác giả cũng tiến hành thống kê mô tả cho các biến số trong mô hình hồi quy
Phần 4 – Kết quả nghiên cứu Tác giả trình bày các kết quả từ việc phân tích đơn biến, và phân tích kết quả hồi quy Trong đó, kết quả hồi quy đến từ mô hình hồi quy cơ sở, mô hình hồi quy hàng năm, và hồi quy với mô hình hiệu ứng cố định theo nhóm doanh nghiệp (firm fixed effects)
Phần 5 – Kết luận Phần này tác giả tóm tắt kết quả nghiên cứu cũng như nêu lên những hạn chế của đề tài và những hướng mở rộng nghiên cứu tiếp theo.
TỔNG QUAN LÝ THUYẾT
Nhà đầu tư NN và hiệu quả phản ảnh thông tin trên giá cổ phiếu
Trước khi phân tích mối quan hệ giữa sở hữu của nhà đầu tư nước ngoài và hiệu quả phản ánh thông tin trên giá cổ phiếu, tác giả sẽ định nghĩa rõ ràng về nhà đầu tư.
Nhà đầu tư nước ngoài (NĐT NN) trên thị trường chứng khoán (TTCK) Việt Nam được định nghĩa theo W He & J Shen (2014) là những cá nhân và tổ chức không cư trú tại quốc gia này Theo Quy chế hoạt động của NĐT nước ngoài do Bộ Tài chính ban hành năm 2008, NĐT NN bao gồm: a) Cá nhân có quốc tịch nước ngoài, cư trú tại nước ngoài hoặc tại Việt Nam, kể cả người gốc Việt Nam; b) Tổ chức theo pháp luật nước ngoài và chi nhánh của tổ chức này, bao gồm cả chi nhánh tại Việt Nam; c) Tổ chức theo pháp luật Việt Nam có 100% vốn nước ngoài và các chi nhánh của tổ chức này; d) Quỹ đầu tư theo pháp luật nước ngoài và quỹ đầu tư theo pháp luật Việt Nam có 100% vốn nước ngoài.
Nghiên cứu của W He & J Shen (2014) xem xét các nhà đầu tư nước ngoài, bao gồm cả tổ chức và cá nhân, tham gia đầu tư cổ phiếu trên thị trường chứng khoán Việt Nam Các hoạt động đầu tư của nhà đầu tư nước ngoài được thực hiện thông qua nhiều hình thức, trong đó có việc trực tiếp mua, bán cổ phiếu, trái phiếu và các loại chứng khoán niêm yết khác.
Sở Giao dịch Chứng khoán và Trung tâm Giao dịch Chứng khoán cho phép đăng ký giao dịch tại các công ty chứng khoán, mua bán cổ phần và các loại chứng khoán chưa niêm yết Nhà đầu tư có thể tham gia đấu giá mua chứng khoán và cổ phần tại các doanh nghiệp cổ phần hóa, cũng như góp vốn thành lập quỹ đầu tư chứng khoán theo tỷ lệ quy định của Thủ tướng Chính phủ Ngoài ra, họ còn có thể góp vốn vào các doanh nghiệp Việt Nam với tỷ lệ vốn góp của bên nước ngoài theo quy định Đầu tư cũng có thể được thực hiện thông qua việc ủy thác quản lý vốn cho công ty quản lý quỹ qua hợp đồng ký kết.
Tác giả làm rõ yếu tố thứ hai trong mối quan hệ nghiên cứu là tính hiệu quả của việc phản ánh thông tin trên giá cổ phiếu, dựa trên hai lý thuyết tương đồng: lý thuyết thị trường hiệu quả (EMH) và lý thuyết bước đi ngẫu nhiên Eugene Fama đã phát triển khái niệm "thị trường hiệu quả", trong đó thị trường được coi là hiệu quả khi giá tài sản phản ánh tất cả thông tin đã biết Maurice Kendall là người đầu tiên giới thiệu lý thuyết bước đi ngẫu nhiên, và Burton Malkiel đã cụ thể hóa lý thuyết này trong cuốn sách "A Random Walk Down Wall Street" Theo lý thuyết này, giá chứng khoán tuân theo bước đi ngẫu nhiên, không thể dự đoán, với khả năng tăng hay giảm trong tương lai là tương đương nhau Do đó, nếu giá cổ phiếu phản ánh hiệu quả thông tin, thì nó sẽ tuân theo bước đi ngẫu nhiên, cho thấy rằng thị trường là hiệu quả.
Dựa trên hàm ý này, và theo cách của Boehmer & Kelley (2009), W He & J Shen
Năm 2014, tác giả đã đề xuất hai phương pháp đo lường tính hiệu quả của thông tin giá cổ phiếu thông qua tương quan chuỗi của TSSL chứng khoán Phương pháp đầu tiên dựa vào hệ số tự tương quan bậc 1, cho thấy nếu giá cổ phiếu tuân theo bước đi ngẫu nhiên, TSSL sẽ không có hiện tượng tự tương quan Phương pháp thứ hai liên quan đến tỷ số phương sai của TSSL tại các thời điểm khác nhau, với giả thuyết rằng phương sai của TSSL được cộng dồn theo thời gian trong mô hình bước đi ngẫu nhiên Từ đó, tỷ số phương sai của TSSL đa giai đoạn so với một giai đoạn sẽ bằng 1 Tác giả đã sử dụng hiệu số giữa 1 và tỷ số phương sai của TSSL để đo lường tính hiệu quả thông tin của cổ phiếu, và phương pháp tính chi tiết sẽ được trình bày ở phần 3 của nghiên cứu.
Cuối cùng, mối quan hệ giữa NĐT NN và hiệu quả phản ánh thông tin của giá cổ phiếu như thế nào?
Nghiên cứu của Bae và cộng sự (2012) cùng W He & J Shen (2014) đã chỉ ra rằng, nhà đầu tư nước ngoài (NĐT NN) đóng vai trò quan trọng trong việc cải thiện hiệu quả phản ánh thông tin của giá cổ phiếu trên các thị trường nội địa, từ đó làm cho thị trường trở nên hiệu quả hơn Các nghiên cứu này dựa trên hai quan điểm lập luận chính.
Các nhà đầu tư nước ngoài (NĐT NN) đã cải thiện hiệu quả phản ánh thông tin giá cổ phiếu thông qua việc kết hợp thông tin toàn cầu vào các giao dịch trên thị trường chứng khoán nội địa Nghiên cứu của Bae và cộng sự (2012) chỉ ra rằng NĐT NN giúp nâng cao hiệu quả thị trường nội địa Đặc biệt, họ chủ yếu là các nhà đầu tư tổ chức, định chế đầu tư và quỹ đầu tư, những người có khả năng loại bỏ các lỗi định giá, giúp giá cổ phiếu gần hơn với giá trị cơ bản của doanh nghiệp Nghiên cứu gần đây của Boehmer cũng khẳng định tầm quan trọng của NĐT NN trong việc cải thiện tính chính xác của giá cổ phiếu.
Nghiên cứu của Kelley (2009) cho thấy việc giao dịch nhiều hơn của các nhà đầu tư tổ chức, bao gồm cả tổ chức trong và ngoài nước, cải thiện hiệu quả thông tin giá cổ phiếu trên thị trường chứng khoán Mỹ Các nghiên cứu khác cũng xác nhận rằng nhà đầu tư tổ chức tích cực khai thác các định giá sai lệch (Campbell và cộng sự, 2009; Ke và Ramalingegowda, 2005) Giao dịch của nhà đầu tư tổ chức giúp giảm thiểu các TSSL bất thường trên thị trường, đặc biệt là hiện tượng giá cổ phiếu trượt theo xu hướng sau khi doanh nghiệp công bố báo cáo lợi nhuận (Bartov và cộng sự, 2000) Ngoài ra, Brockman và Yan (2009) chỉ ra rằng sở hữu theo lô lớn có mối liên hệ với tính hiệu quả trong việc phản ánh thông tin của giá cổ phiếu tại thị trường Mỹ.
Các nhà đầu tư nước ngoài (NĐT NN) đóng vai trò quan trọng trong việc cải thiện hiệu quả thông tin doanh nghiệp thông qua việc nâng cao quản trị doanh nghiệp Họ đảm bảo rằng công ty được điều hành và kiểm soát hiệu quả vì lợi ích của cổ đông và các bên liên quan Đặc biệt, NĐT NN từ các quốc gia có chính sách bảo vệ nhà đầu tư nghiêm ngặt có thể thúc đẩy quy trình quản trị tại các doanh nghiệp họ đầu tư Việc tăng cường quản trị doanh nghiệp giúp hạn chế tình trạng giao dịch nội gián và khuyến khích các nhà đầu tư khác tham gia vào việc phát hiện thông tin, từ đó làm tăng hiệu quả giá cổ phiếu.
Dựa trên lý thuyết thị trường hiệu quả và lý thuyết bước đi ngẫu nhiên, tác giả đã đo lường tính hiệu quả trong việc phản ánh thông tin của giá cổ phiếu Bài viết cũng xem xét tác động của nhà đầu tư nước ngoài đối với hiệu quả phản ánh thông tin của giá cổ phiếu trên thị trường nội địa, thông qua hai phương thức: trực tiếp qua giao dịch và gián tiếp qua nâng cao hiệu quả quản trị doanh nghiệp Tiếp theo, tác giả sẽ tổng quan ba nghiên cứu thực nghiệm gần đây, bao gồm nghiên cứu của Boehmer & Kelley (2009) và Bae cùng các cộng sự (2012).
W He & J Shen (2014) từ đó rút ra mô hình thực nghiệm phù hợp cho tình huống của Việt Nam.
Tổng quan các nghiên cứu trước đây về mối quan hệ giữa các loại nhà đầu tư và hiệu quả phán ảnh thông tin giá cổ phiếu
nhà đầu tư và hiệu quả phán ảnh thông tin giá cổ phiếu
2.2.1 Nghiên cứu của Boehmer & Kelley (2009) – nhà đầu tư tổ chức và hiệu quả phán ảnh thông tin giá cổ phiếu
Boehmer & Kelley (2009) đã tiến hành nghiên cứu trên 1138 doanh nghiệp niêm yết tại Sở giao dịch chứng khoán New York (NYSE) trong giai đoạn 1983-2004 để phân tích mối quan hệ giữa các nhà đầu tư tổ chức và hiệu quả giá cổ phiếu Kết quả cho thấy cổ phiếu có tỷ lệ sở hữu của tổ chức cao hơn có hiệu quả giá tốt hơn, và điều này không thay đổi ngay cả khi thanh khoản cổ phiếu biến động Giá cổ phiếu trở nên hiệu quả hơn khi các nhà đầu tư tổ chức thực hiện giao dịch, bao gồm cả giao dịch thụ động Tính hiệu quả này còn liên quan trực tiếp đến tỷ lệ nắm giữ của tổ chức, ngay cả khi đã kiểm soát chi phí phân tích, bán khống và các đặc điểm khác của doanh nghiệp Kết luận của Boehmer & Kelley nhấn mạnh rằng sự hiện diện của các tổ chức đầu tư cải thiện môi trường thông tin của một công ty.
2.2.2 Nghiên cứu của Bae cùng cộng sự (2012) – nhà đầu tư nước ngoài và việc truyền tải thông tin đến giá cổ phiếu tại các thị trường mới nổi
Bae cùng cộng sự (2012) đã tiến hành nghiên cứu trên mẫu 4.840 doanh nghiệp từ 21 quốc gia thị trường mới nổi, bao gồm Argentina, Brazil, Chile, Trung Quốc, Hy Lạp, Hungary, Ấn Độ, Indonesia, Israel, Hàn Quốc, Malaysia, Mexico, Philippines, Ba Lan, Bồ Đào Nha, Nga, Nam Phi, Đài Loan, Thái Lan, Thổ Nhĩ Kỳ và Venezuela trong giai đoạn 1989 – 2008 Nghiên cứu nhằm xem xét liệu khả năng đầu tư của nhà đầu tư nước ngoài có ảnh hưởng đến sự khuếch tán thông tin toàn cầu vào các thị trường mới nổi hay không.
Các thị trường mới nổi thường đối mặt với các rào cản phi thị trường, đặc biệt là những hạn chế về đầu tư nước ngoài do chính phủ đặt ra Những rào cản này có thể làm chậm quá trình tiếp nhận thông tin từ thị trường toàn cầu Các tác giả đã kiểm tra giả thuyết rằng việc gỡ bỏ những hạn chế này sẽ cải thiện hiệu quả thông tin giá chứng khoán tại các thị trường mới nổi.
Nghiên cứu của Bae và cộng sự (2012) chỉ ra rằng, khả năng đầu tư của nhà đầu tư nước ngoài càng cao thì mức độ trì hoãn trong phản ứng với thông tin từ thị trường toàn cầu về giá cổ phiếu tại các thị trường mới nổi càng giảm Nhóm cổ phiếu có thể đầu tư, tức là nhóm cổ phiếu ít rào cản và dễ dàng cho nhà đầu tư nước ngoài sở hữu, mang lại lợi nhuận tốt hơn so với nhóm cổ phiếu không thể đầu tư, nơi có nhiều rào cản Điều này cho thấy rằng các cổ phiếu có khả năng đầu tư nhanh chóng phản ứng với thông tin toàn cầu Kết quả này cũng hỗ trợ quan điểm về tự do hóa tài chính, dẫn đến khả năng đầu tư cao hơn và cải thiện hiệu quả thông tin tại các thị trường mới nổi.
2.2.3 Nghiên cứu của W He & J Shen (2014) – nhà đầu tư nước ngoài và hiệu quả phán ảnh giá cổ phiếu tại thị trường phát triển
W He & J Shen (2014), bằng việc xây dựng một mẫu nghiên cứu khá lớn tại thị trường Nhật Bản trong một giai đoạn khá dài từ 1976 đến 2008 để xem xét tác động của sở hữu NĐT NN lên hiệc quả phản ánh thông tin của giá chứng khoán Nhật Bản được biết đến như một trong 3 nền kinh tế lớn nhất thế giới với sự phát triển lâu đời của thị trường tài chính và là một trong những thị trường quan trọng của thế giới Thị trường cổ phiếu Nhật Bản có nhiều đặc điểm riêng có như: hệ thống luật lệ, sự chi phối của các NĐT tổ chức so với các thị trường phát triển khác Ngoài ra, tại thị trường Nhật Bản, số liệu về sở hữu nước ngoài của DN có sẵn trong một giai đoạn khá dài đồng thời số liệu về sở hữu NĐT tổ chức trong nước cũng có sẵn
W He & J Shen (2014) cho rằng, những phát hiện trong nghiên cứu của họ có tầm ảnh hưởng chung cho các thị trường phát triển khác
Nghiên cứu của W He & J Shen (2014) cho thấy có mối tương quan đáng kể giữa nhà đầu tư nước ngoài (NĐT NN) và hiệu quả giá cổ phiếu tại Nhật Bản Mối liên kết này vẫn được duy trì ngay cả khi các tác giả kiểm soát các yếu tố khác như sự thay đổi trong sở hữu của các nhà đầu tư tổ chức nội địa, quy mô doanh nghiệp, mức giá cổ phiếu và thanh khoản.
Shen đã tiến hành thử nghiệm với mô hình hiệu ứng cố định nhóm doanh nghiệp và thực hiện kiểm định nhân quả Granger, cho thấy mối liên kết không có sự thay đổi Kết luận của W He & J Shen (2014) chỉ ra rằng các nhà đầu tư nước ngoài đã góp phần nâng cao hiệu quả phản ánh thông tin của cổ phiếu trên thị trường nội địa Nhật Bản.
Tóm lại, ba nghiên cứu thực nghiệm đã được trình bày, bao gồm: (i) tác động của sở hữu của nhà đầu tư tổ chức (cả trong nước và ngoài nước) đến hiệu quả phản ánh thông tin giá cổ phiếu; (ii) khả năng đầu tư của nhà đầu tư nước ngoài vào các thị trường mới nổi và ảnh hưởng của sở hữu của họ đến sự khuếch tán thông tin toàn cầu; và (iii) nghiên cứu về sở hữu của nhà đầu tư.
NN đến hiệu quả giá chứng khoán tại Nhật Bản, đại diện cho nhóm các thị trường phát triển
Nghiên cứu cho thấy sự hiện diện của các tổ chức đầu tư, đặc biệt là nhà đầu tư nước ngoài, đã nâng cao hiệu quả phản ánh thông tin của cổ phiếu trên thị trường Việt Nam Tác giả sẽ tiến hành thực nghiệm tại thị trường cận biên này, nơi có sự tham gia ngày càng tăng của các nhà đầu tư cá nhân, tổ chức và quỹ đầu tư, đồng thời cũng đối mặt với những rào cản phi thị trường Phần tiếp theo sẽ phân tích kỹ lưỡng trường hợp của Việt Nam.
Thực trạng Việt Nam – một thị trường cận biên
Trong bài viết này, tác giả sẽ thảo luận về ba vấn đề chính: (i) xếp hạng thị trường Việt Nam, (ii) sự tham gia của nhà đầu tư nước ngoài tại Việt Nam, và (iii) những rào cản phi thị trường đang hạn chế sự tham gia của nhà đầu tư nước ngoài trong thị trường chứng khoán Việt Nam Dựa trên thực trạng của thị trường chứng khoán Việt Nam, tác giả nhấn mạnh tính khả thi và sự cần thiết của việc thực hiện nghiên cứu thực nghiệm tại quốc gia này.
Việt Nam được xếp hạng là thị trường cận biên (Frontier Market) theo MSCI, nhằm hỗ trợ các nhà đầu tư quốc tế đánh giá cơ hội đầu tư toàn cầu Các tổ chức xếp hạng như MSCI, S&P, FTSE, Dow Jones và Russell phân loại thị trường chứng khoán thành ba nhóm: Thị trường phát triển, Thị trường mới nổi và Thị trường cận biên MSCI nổi bật với bộ nguyên tắc gồm 15 tiêu chí, tập trung vào ba nhóm chính: phát triển kinh tế, quy mô và thanh khoản, cũng như khả năng tiếp cận thị trường.
MSCI thực hiện rà soát khoảng 190 quốc gia có thị trường chứng khoán và phân loại chúng Việt Nam, cùng với Bangladesh, Pakistan và Sri Lanka, được xếp vào nhóm thị trường cận biên, đánh dấu mức xếp hạng thấp nhất với thị trường đang trong giai đoạn phát triển và mở cửa cho nhà đầu tư nước ngoài Kết quả xếp hạng của MSCI ảnh hưởng đến thị trường chứng khoán của quốc gia, tác động đến dòng vốn từ nhà đầu tư nước ngoài, qua đó ảnh hưởng đến quyết định đầu tư của các quỹ chỉ số, quỹ hoán đổi danh mục và quỹ hưu trí Những thay đổi trong xếp hạng MSCI có thể dẫn đến việc mua thêm hoặc bán bớt cổ phiếu, ảnh hưởng trực tiếp đến sở hữu của nhà đầu tư nước ngoài trên thị trường chứng khoán Việt Nam, cũng như tác động đến hoạt động giao dịch và giá cổ phiếu, giúp giá cổ phiếu phản ánh hiệu quả thông tin.
Việc thực hiện nghiên cứu tại Việt Nam, một thị trường cận biên, mang lại ý nghĩa quan trọng trong việc phân loại và xếp hạng thị trường Những phát hiện từ nghiên cứu thực nghiệm tại đây sẽ không chỉ đại diện cho các thị trường cận biên khác mà còn bổ sung cho nghiên cứu của Bae và các cộng sự (2012) về thị trường mới nổi, cũng như nghiên cứu của W He & J Shen (2014) về thị trường phát triển.
Nhà đầu tư nước ngoài (NĐT NN) ngày càng trở thành yếu tố quan trọng trên thị trường chứng khoán Việt Nam, với hơn 15 năm hoạt động gắn liền với sự phát triển của thị trường Vai trò của NĐT NN đã trở nên rõ nét từ năm 2006, khi họ tham gia tích cực hơn vào thị trường, thể hiện qua sự gia tăng số lượng nhà đầu tư, giá trị mua ròng và tổng giá trị thị trường cổ phiếu Sự chi phối và tác động của NĐT NN đối với thị trường ngày càng sâu sắc, khẳng định vị thế không thể thiếu của họ trong sự phát triển của thị trường chứng khoán Việt Nam.
Theo số liệu từ Trung Tâm Lưu ký chứng khoán Việt Nam, Sở GDCK TP.HCM và Sở GDCK Hà Nội, vào cuối năm 2006, thị trường chứng khoán Việt Nam chỉ có 3.050 cá nhân và 239 tổ chức được cấp mã giao dịch, với giá trị thị trường cổ phiếu do nhà đầu tư nước ngoài nắm giữ khoảng 4 tỷ USD, chiếm 16.4% vốn hóa toàn thị trường Đến cuối năm 2015, số lượng nhà đầu tư nước ngoài đã tăng lên 15.728 cá nhân và 2.879 tổ chức, với tổng giá trị cổ phiếu nắm giữ vượt 13 tỷ USD, trong đó trên HSX đạt 266.449 tỷ đồng, chiếm 23.15% tổng vốn hóa, và trên HNX là 22.346 tỷ đồng, chiếm 15.37%.
Hình 2.1: Tình hình cấp mã số giao dịch cho NĐT NN qua các năm
Nguồn Trung tâm Lưu ký Chứng khoán Việt Nam (VSD)
Hình 2.2: Giá trị mua ròng của NĐT NN qua các năm
Nguồn: Sở GDCK TP.HCM (HSX) và Sở GDCK Hà Nội (HNX)
Từ những năm 2010, thị trường chứng khoán Việt Nam đã chứng kiến sự xuất hiện của các quỹ giao dịch hoán đổi danh mục ETF như FTSE Vietnam Index ETF, Market Vectors Vietnam ETF và iShares MSCI Frontier 100 ETF Đây là loại hình quỹ đầu tư mới, hoạt động theo mô hình thụ động, mô phỏng một chỉ số cụ thể, kết hợp ưu điểm của quỹ mở và quỹ đóng, đồng thời hạn chế nhược điểm của hai loại quỹ này Nhờ vào tính minh bạch cao và danh mục đầu tư đa dạng, ETF đã thu hút sự quan tâm lớn từ các nhà đầu tư, ảnh hưởng đáng kể đến thị trường chứng khoán Việt Nam Sự tác động này thể hiện rõ qua các lần tái cơ cấu danh mục theo định kỳ ba tháng một lần, cùng với cơ chế giao dịch cho phép các nhà tạo lập thực hiện kinh doanh chênh lệch giá (arbitrage).
Giá trị mua ròng của nhà đầu tư nước ngoài (tỷ đồng) cho thấy sự chênh lệch giữa giá giao dịch chứng chỉ quỹ ETF và giá trị tài sản ròng (NAV) của quỹ Người tham gia kinh doanh arbitrage có thể thực hiện mua/bán các chứng khoán cơ sở trong rổ chỉ số để đổi lấy đơn vị quỹ ETF, từ đó bán/mua chứng chỉ trên thị trường nhằm thu lợi nhuận Sự linh hoạt này đã khiến hoạt động của các quỹ ETF trở thành mối quan tâm lớn đối với các thành viên thị trường, đồng thời ảnh hưởng đáng kể đến thị trường chứng khoán Việt Nam.
Những rào cản phi thị trường đang hạn chế sự tham gia của nhà đầu tư nước ngoài tại thị trường chứng khoán Việt Nam Tương tự như nhiều thị trường mới nổi và cận biên khác, thị trường chứng khoán Việt Nam cũng phải đối mặt với những thách thức này, ảnh hưởng đến khả năng thu hút vốn đầu tư từ nước ngoài.
Việt Nam đang đối mặt với các rào cản phi thị trường, đặc biệt là những hạn chế về độ mở của thị trường chứng khoán và tài chính Một trong những rào cản chính là giới hạn tỷ lệ sở hữu của nhà đầu tư nước ngoài trên thị trường chứng khoán Kể từ khi thị trường này bắt đầu hoạt động vào năm 2000, đã có nhiều quy định khác nhau liên quan đến tỷ lệ tham gia của các bên nước ngoài vào thị trường chứng khoán Việt Nam.
Theo Quyết định 146/2003/QĐ-TTg, tổ chức và cá nhân nước ngoài được phép mua, bán cổ phiếu trên thị trường chứng khoán Việt Nam với giới hạn nắm giữ tối đa 30% tổng số cổ phiếu niêm yết của tổ chức phát hành Thêm vào đó, Quyết định số 238/2005/QĐ-TTg cũng quy định các điều khoản liên quan đến hoạt động này.
Theo Quyết định 146, tại điều 1, tổ chức và cá nhân nước ngoài được phép mua bán chứng khoán trên thị trường chứng khoán Việt Nam với tỷ lệ nắm giữ tối đa là 49% tổng số cổ phiếu niêm yết và đăng ký giao dịch của một tổ chức Quy định này áp dụng cho các tổ chức niêm yết và đăng ký giao dịch tại Trung tâm giao dịch chứng khoán.
Theo quy định tại điều 2 của quyết định 55/2009/QĐ-TTg (thay thế quyết định số 238), nhà đầu tư nước ngoài chỉ được nắm giữ tối đa 49% tổng số cổ phiếu của công ty cổ phần đại chúng trên thị trường chứng khoán Việt Nam Trong suốt 15 năm hoạt động, tỷ lệ tham gia của nhà đầu tư nước ngoài luôn bị giới hạn ở mức này Tuy nhiên, theo Nghị định số 60/2015/NĐ-CP ban hành vào tháng 6/2015, nếu doanh nghiệp đại chúng không thuộc các trường hợp đặc biệt, nhà đầu tư nước ngoài có thể sở hữu 100% cổ phần nếu điều lệ công ty không quy định giới hạn Điều này đánh dấu một sự thay đổi lớn so với quy định cũ về tỷ lệ 49%.
Sự hiện diện ngày càng tăng của nhà đầu tư nước ngoài, bao gồm cá nhân, tổ chức, quỹ đầu tư và quỹ ETF tại Việt Nam, cho thấy sức hấp dẫn của thị trường chứng khoán Việt Nam, đặc biệt trong bối cảnh thay đổi chính sách sở hữu Những nhà đầu tư này không chỉ đóng vai trò quan trọng mà còn có khả năng nâng cao hiệu quả hoạt động, mở rộng quy mô và cải thiện tính minh bạch của thị trường tài chính Việc nghiên cứu mối quan hệ giữa nhà đầu tư nước ngoài và hiệu quả phản ánh thông tin của giá cổ phiếu tại Việt Nam sẽ mang lại những ý nghĩa quan trọng, góp phần vào việc chuyển mình của thị trường chứng khoán Việt Nam hướng tới một thị trường hiệu quả hơn.
Tác giả đã đo lường tính hiệu quả phản ánh thông tin của giá cổ phiếu dựa trên lý thuyết thị trường hiệu quả và lý thuyết bước đi ngẫu nhiên Các nghiên cứu cho thấy sự hiện diện của các tổ chức đầu tư, đặc biệt là nhà đầu tư nước ngoài (NĐT NN), đã nâng cao hiệu quả phản ánh thông tin trên thị trường nội địa NĐT NN tác động đến tính hiệu quả này qua hai cách: trực tiếp thông qua giao dịch và gián tiếp qua việc cải thiện quản trị doanh nghiệp Tại Việt Nam, một thị trường cận biên, sự tham gia của NĐT NN ngày càng gia tăng, dẫn đến những tác động sâu sắc hơn đối với thị trường Trong bối cảnh này, tác giả đã xây dựng mô hình và tiến hành phân tích thực nghiệm dựa trên các mô hình của Boehmer & Kelley (2009) và Bae cùng cộng sự (2012).
PHƯƠNG PHÁP NGHIÊN CỨU VÀ DỮ LIỆU
Giả thuyết nghiên cứu
Để phân tích mối quan hệ giữa tỷ lệ sở hữu và hoạt động giao dịch của nhà đầu tư nước ngoài (NĐT NN) với hiệu quả phản ánh thông tin trên giá cổ phiếu, tác giả đã xây dựng giả thuyết nghiên cứu dựa trên kết luận của Boehmer & Kelley (2009), Bae và cộng sự (2012), cùng He & Shen (2014) Boehmer & Kelley cho rằng sự hiện diện của các tổ chức đầu tư cải thiện môi trường thông tin của công ty tại Mỹ Bae và cộng sự chỉ ra rằng tỷ lệ sở hữu của NĐT NN cao hơn sẽ giảm mức độ trì hoãn trong việc phản ứng với thông tin từ thị trường toàn cầu vào giá cổ phiếu ở các thị trường mới nổi He & Shen kết luận rằng NĐT NN đã nâng cao hiệu quả phản ánh thông tin của cổ phiếu tại thị trường Nhật Bản, một ví dụ điển hình cho thị trường phát triển.
Dựa trên các nội dung vừa nêu, tác giả xây dựng giả thuyết nghiên cứu cho trường hợp của Việt Nam như sau:
H1: NĐT NN đã giúp nâng cao hiệu quả phản ánh thông tin của cổ phiếu tại thị trường Việt Nam.
Phương pháp nghiên cứu
Trong nghiên cứu này, tác giả áp dụng phương pháp của W He & J Shen (2014) để phân tích mối quan hệ giữa sở hữu của nhà đầu tư nước ngoài (NĐT NN) và hiệu quả phản ánh thông tin của giá cổ phiếu Cụ thể, tác giả thực hiện phân tích đơn biến hai biến sở hữu nước ngoài và hiệu quả giá cổ phiếu, đồng thời kiểm soát theo quy mô doanh nghiệp Tiếp theo, tác giả áp dụng phân tích hồi quy trên mô hình kinh tế lượng với biến phụ thuộc là hiệu quả giá cổ phiếu, biến độc lập là sở hữu của NĐT NN, và các biến kiểm soát bao gồm sở hữu của NĐT tổ chức trong nước, quy mô doanh nghiệp và thanh khoản cổ phiếu Mô hình nghiên cứu sẽ được trình bày chi tiết trong phần sau.
Tác giả áp dụng mô hình tương tự như W He & J Shen (2014) để nghiên cứu mối quan hệ giữa sở hữu của nhà đầu tư nước ngoài và hiệu quả phản ánh thông tin của giá cả.
Hiệu quả phán ánh thông tin của giá cổ phiếu được đo lường thông qua chỉ số INEFFICIENCY i, dựa vào tỷ số phương sai và hệ số tự tương quan của TSSL cổ phiếu i Các chỉ số này được tính từ dữ liệu TSSL trong năm tài chính t, bao gồm các yếu tố AUTOD i,t và AUTOW i,t.
Trong mô hình nghiên cứu, các biến phụ thuộc bao gồm hai biến tỷ lệ phương sai và hai biến tự tương quan Khi giá trị của các biến này tăng, hiệu quả phản ánh thông tin giảm, cho thấy thị trường trở nên kém hiệu quả hơn Do đó, thuật ngữ "phi hiệu quả" được sử dụng để diễn đạt khái niệm này, thay cho "hiệu quả".
𝐈𝐍𝐄𝐅𝐅𝐈𝐂𝐈𝐄𝐍𝐂𝐘 𝐢,𝐭−𝟏 là biến trễ một giai đoạn của biến INEFFICIENCY
Tác giả áp dụng biến trễ 1 đơn vị cho tất cả các biến phụ thuộc trong mô hình, do tính chất dai dẳng của các phương pháp đo lường hiệu quả thông tin trong giá cổ phiếu Hiệu quả giá cổ phiếu tại thời điểm t có thể liên quan đến hoặc được hình thành từ hiệu quả của giai đoạn trước đó (t-1), khi các nhà đầu tư nước ngoài tiếp tục đầu tư dựa trên các quyết định từ giai đoạn trước.
𝐅𝐈𝐎 𝐢,𝐭−𝟏 và 𝐃𝐈𝐎 𝐢,𝐭−𝟏 tương ứng là là tỷ lệ (%) sở hữu của NĐT NN và NĐT tổ chức trong nước của doanh nghiệp i, tại thời điểm cuối năm tài chính (t-1)
𝐅𝐈𝐎 𝐢,𝐭−𝟏 và 𝐃𝐈𝐎 𝐢,𝐭−𝟏 tương ứng là trị tuyệt đối của sự thay đổi trong FIO và DIO của doanh nghiệp i tại 2 thời điểm đầu và cuối năm tài chính (t-1)
𝐒𝐈𝐙𝐄 𝐢,𝐭−𝟏 là logarit tự nhiên (logarit nêpe) của vốn hóa thị trường của doanh nghiệp i tại thời điểm cuối năm tài chính (t-1)
𝐏𝐑𝐈𝐂𝐄 𝐢,𝐭−𝟏 là logarit tự nhiên (logarit nêpe) của giá đóng cửa của cổ phiếu i tại thời điểm cuối năm tài chính (t-1)
Tỷ lệ ZERO của doanh nghiệp i trong năm tài chính (t-1) được tính bằng tỷ lệ phần trăm giữa số ngày giao dịch không có biến động giá và tổng số ngày giao dịch trong năm, tức là số ngày có TSSL bằng 0.
Tỷ số thanh khoản Amihud (AMIHUDi,t−1) của doanh nghiệp i trong năm tài chính (t-1) được tính bằng giá trị tuyệt đối của tỷ lệ giữa tỷ suất sinh lợi theo ngày và khối lượng giao dịch, sau đó nhân với 100.000 để làm mượt dữ liệu.
Trong nghiên cứu này, các biến độc lập được sử dụng ở giai đoạn (t-1) để giảm thiểu tác động của sự thay đổi giá đồng thời lên các biến phụ thuộc ở giai đoạn t, theo phương pháp của Boehmer & Kelley (2009) và W He & J Shen (2014) Cách tính toán từng biến và nhóm biến sẽ được trình bày chi tiết ở phần tiếp theo, cùng với phương trình (1) được hồi quy theo các phương pháp đã nêu.
Phương trình (1) được hồi quy bằng phương pháp hồi quy gộp (pool OLS regressions) với sai số chuẩn điều chỉnh theo hai tùy chọn cluster, bao gồm theo doanh nghiệp và theo năm Hồi quy OLS thường giả định rằng các phần dư là độc lập, nhưng trong nhiều trường hợp, phần dư trong mỗi nhóm không độc lập Để khắc phục vấn đề này, chúng tôi áp dụng hồi quy với sai số chuẩn mạnh cùng tùy chọn cluster, giúp điều chỉnh ước lượng và phân biệt các đối tượng trong nhóm doanh nghiệp hoặc theo năm Các phép hồi quy được thực hiện trên phần mềm Stata, tuy nhiên, Stata chỉ cho phép cluster vào một nhóm biến duy nhất, tức là hoặc theo doanh nghiệp hoặc theo thời gian.
Năm 2006, Cameron, Gelbach và Miller đã đề xuất khả năng cho phép phân nhóm vào nhiều nhóm khác nhau Tiếp theo, Petersen (2009) đã kết hợp hai nhóm phân loại này vào một phép hồi quy Trong nghiên cứu của mình, tác giả đã sử dụng các mã code được phát triển như add-in trong Stata từ Petersen (2009) để hỗ trợ phân tích.
Khi thực hiện hồi quy gộp, một vấn đề phát sinh là sự tương quan giữa các quan sát theo dữ liệu chéo và chuỗi thời gian Mặc dù đã điều chỉnh sai số theo hai tùy chọn cluster theo doanh nghiệp và theo năm, tác giả vẫn tiếp tục giải quyết vấn đề này bằng cách thực hiện hồi quy chéo theo tần suất hàng năm, tương tự như phương pháp của Fama và MacBeth Cụ thể, tác giả thực hiện các phép hồi quy chéo theo từng năm và rút ra kết luận từ hệ số ước lượng theo chuỗi thời gian Để điều chỉnh tương quan chuỗi trong các hệ số hàng năm, tác giả tính sai số chuẩn của hệ số trung bình theo phương pháp của Newey và West.
Trong nghiên cứu này, vấn đề nội sinh có thể gây cản trở cho việc suy luận mối quan hệ giữa các yếu tố Cụ thể, vấn đề bỏ sót biến trong mô hình hồi quy có thể làm giảm độ chính xác của kết quả Chẳng hạn, giá cổ phiếu thường phản ánh hiệu quả tốt hơn đối với những cổ phiếu có thanh khoản cao, trong khi nhà đầu tư nước ngoài lại ưu tiên cổ phiếu có tính thanh khoản tốt Nếu tác động của thanh khoản không được thể hiện đầy đủ trong mô hình, sẽ dẫn đến mối tương quan giả giữa hiệu quả giá cổ phiếu và sự thay đổi trong tỷ lệ sở hữu của nhà đầu tư nước ngoài Để khắc phục vấn đề này, tác giả đã áp dụng phương pháp hồi quy với hiệu ứng cố định theo nhóm doanh nghiệp, giúp kiểm soát sự khác biệt về hiệu quả giá giữa các doanh nghiệp nhờ vào bản chất ổn định của chúng.
Để giải quyết các vấn đề đã nêu, tác giả tiến hành các phép hồi quy và kiểm định trong phần thực nghiệm Đầu tiên, tác giả thực hiện hồi quy gộp (pool OLS regressions) Tiếp theo, tác giả tiến hành hồi quy chéo (cross-sectional) theo tần suất hàng năm nhằm giải quyết vấn đề tương quan Cuối cùng, tác giả thực hiện hồi quy theo hiệu ứng cố định theo nhóm doanh nghiệp.
Để giải quyết vấn đề nội sinh, mô hình sử dụng hiệu ứng cố định theo công ty (firm-fixed effects) Trong phần tiếp theo, tác giả sẽ trình bày rõ hơn về các biến trong mô hình 1, bao gồm lập luận và cách tính toán các biến này.
3.2.2 Các biến trong mô hình
Tác giả sẽ trình bày cách đo lường hiệu quả phản ánh thông tin trong giá cổ phiếu, liên quan đến các biến phụ thuộc trong mô hình, dựa trên lý thuyết thị trường hiệu quả và lý thuyết bước đi ngẫu nhiên Biến hiệu quả giá (price inefficiency) được đại diện bởi bốn biến: AUTOD, AUTOW, |1 − VR(1,5)| và |1 − VR(1,10)| Các biến này được xây dựng từ hai nhóm phương pháp đo lường: phương pháp đầu tiên dựa trên hệ số tự tương quan bậc 1 của TSSL chứng khoán, và phương pháp thứ hai dựa trên tỷ số phương sai của TSSL chứng khoán tại các thời điểm khác nhau.
Thứ nhất, dựa trên hệ số tự tương quan (Biến AUTOD và AUTOW)
Dữ liệu nghiên cứu
Mẫu nghiên cứu: Tác giả lựa chọn đối tượng quan sát dựa trên một số tiêu chí nhất định Theo nghiên cứu của Gilchrist và cộng sự (1999), Love
Trong nghiên cứu của Ratti và các cộng sự (2003, 2008) cùng Gochoco-Bautista và các cộng sự (2014), tác giả đã áp dụng các tiêu chí lọc dữ liệu nghiêm ngặt nhằm giảm thiểu vấn đề quan sát ngoại lai Tác giả cũng sử dụng nhóm biến quy mô và thanh khoản để kiểm soát mối quan hệ giữa nhà đầu tư nước ngoài và hiệu quả giá Các công ty trong mẫu phải có giá trị trung bình vốn hóa thị trường lớn hơn 100 tỷ VND và khối lượng giao dịch bình quân trên 10.000 cổ phiếu mỗi phiên trong giai đoạn 2009-2014 Đồng thời, các doanh nghiệp cũng phải có trên 100 quan sát giao dịch theo tiêu chí của Amihud Qua các bước lọc dữ liệu này, mẫu cuối cùng bao gồm 88 công ty niêm yết trên Sở Giao dịch Chứng khoán TP Hồ Chí Minh (HSX) trong khoảng thời gian 6 năm.
2009 đến 2014 (giai đoạn nghiên cứu 2009 – 2014 được chọn với một số lập luận sau đây)
Về thời gian nghiên cứu: mặc dù, phiên giao dịch đầu tiên được khai trương tại
Sở GDCK Thành Phố Hồ Chí Minh (HSX) được thành lập vào ngày 28/07/2000 với chỉ 2 doanh nghiệp niêm yết Sau gần 15 năm hoạt động, số lượng công ty niêm yết đã tăng dần, đặc biệt bùng nổ từ năm 2006 đến 2008 Tuy nhiên, nghiên cứu chỉ tập trung vào giai đoạn từ 2009-2014 và loại trừ các doanh nghiệp mới niêm yết từ 2010 đến 2014 Việc này nhằm đảm bảo tính liên tục của chuỗi thời gian trong dữ liệu, đồng thời đảm bảo rằng dữ liệu nghiên cứu có thể thu thập được, mẫu đủ dài và bảng dữ liệu được cân đối.
Hình 3.1: Quy mô niêm yết trên HSX
Nguồn: Sở GDCK TP Hồ Chí Minh
Hình 3.2: Diễn biến của VNINDEX từ năm 2000 - 2014
Nguồn: Sở GDCK TP Hồ Chí Minh
Số lượng cổ phiếu niêm yết trên Sở Giao dịch Chứng khoán TP.HCM (HSX) đã được tác giả thu thập dữ liệu từ các công ty có mặt trong mẫu để tính toán các nhóm biến liên quan.
Dữ liệu về giá cổ phiếu và khối lượng giao dịch hàng ngày
Giá cổ phiếu được sử dụng để tính toán các biến liên quan đến hệ số tự tương quan và tỷ số phương sai của TSSL, bao gồm bốn biến: AUTOD, AUTOW, |1 − VR(1,5)| và |1 − VR(1,10)| Dữ liệu về khối lượng cổ phiếu giao dịch hàng ngày được áp dụng để tính các biến thanh khoản như ZEROS và AMIHUD Thông tin về giá cổ phiếu và khối lượng giao dịch được thu thập từ cơ sở dữ liệu của Công ty đầu tư Stockbiz, một công ty chuyên cung cấp giải pháp thông tin tài chính Giá cổ phiếu sử dụng là giá đóng cửa, đã được điều chỉnh để phản ánh cổ tức cổ phiếu, thưởng cổ phiếu và cổ tức tiền mặt, và đã được xác minh với các nguồn dữ liệu đáng tin cậy khác mà không phát hiện sai lệch.
Dữ liệu về tỷ lệ sở hữu
Dữ liệu về tỷ lệ sở hữu, bao gồm các biến FIO, ΔFIO, DIO và ΔDIO, được trích xuất từ báo cáo thường niên hàng năm của các công ty niêm yết Báo cáo này tuân thủ chuẩn công bố thông tin của doanh nghiệp và cung cấp thông tin chi tiết về cơ cấu cổ đông.
Dữ liệu kế toán hàng năm của các công ty được lấy từ cơ sở dữ liệu của StoxPro, phần mềm phân tích cổ phiếu, và được xác thực với các báo cáo tài chính công bố bởi các công ty, đảm bảo không có sai lệch đáng kể Dữ liệu này được sử dụng để tính toán biến quy mô (SIZE).
