Luận văn thạc sĩ nhà đầu tư nước ngoài có cải thiện hiệu quả thông tin giá cổ phiếu hay không

TÓM TẮT Bài nghiên cứu này nhằm xem xét tác động của các nhà đầu tư nước ngoài đối với hiệu quả thông tin về giá cổ phiếu tại thị trường chứng khoán Việt Nam.Bằng cách sử dụng mẫu dữ liệ

BỘ GIÁO DỤC VÀ ĐÀO TẠO TRƯỜNG ĐẠI HỌC KINH TẾ TP HỒ CHÍ MINH

NGUYỄN THỊ NHƯ TRÚC

NHÀ ĐẦU TƯ NƯỚC NGOÀI CÓ CẢI THIỆN HIỆU QUẢ THÔNG TIN GIÁ CỔ PHIẾU HAY KHÔNG? BẰNG CHỨNG THỰC NGHIỆM TẠI VIỆT NAM

Chuyên ngành: TÀI CHÍNH –NGÂN HÀNG

Mã số: 60340201

LUẬN VĂN THẠC SĨ KINH TẾ

NGƯỜI HƯỚNG DẪN KHOA HỌC PGS.TS TRẦN THỊ THÙY LINH

TP Hồ Chí Minh, Năm 2017

LỜI CAM ĐOAN

Tôi xin cam đoan Luận văn Thạc sĩ Kinh tế với đề tài “Nhà đầu tư nước ngoài

có cải thiện hiệu quả thông tin giá cổ phiếu hay không?Bằng chứng thực nghiệm tại Việt Nam” là công trình nghiên cứu của tôi cùng với sự hỗ trợ của giảng viên hướng

dẫn PGS.TS Trần Thị Thùy Linh và chưa từng được công bố trước đây

Các số liệu, kết quả trong luận văn là trung thực.Tôi sẽ chịu trách nhiệm về nội dung tôi đã trình bày trong luận văn này

TP Hồ Chí Minh, ngày tháng năm 2017

Người thực hiện

Nguyễn Thị Như Trúc

MỤC LỤC TRANG PHỤ BÌA

LỜI CẢM ƠN

LỜI CAM ĐOAN

MỤC LỤC

DANH MỤC TỪ VIẾT TẮT

DANH MỤC BẢNG BIỂU

TÓM TẮT 1

CHƯƠNG 1 GIỚI THIỆU NGHIÊN CỨU 2

1.1 Lý do chọn đề tài 2

1.2 Mục tiêu nghiên cứu 3

1.3 Câu hỏi nghiên cứu 3

1.4 Đối tượng và phạm vi nghiên cứu 4

1.4.1 Đối tượng nghiên cứu 4

1.4.2 Phạm vi nghiên cứu 4

1.5 Phương pháp nghiên cứu 4

1.6 Đóng góp của đề tài 5

1.7 Kết cấu đề tài 5

CHƯƠNG 2 KHUNG LÝ THUYẾT VÀ TỔNG QUAN NGHIÊN CỨU TRƯỚC ĐÂY 7

2.1 Khung lý thuyết về giá cổ phiếu 7

2.1.1 Lý thuyết bước đi ngẫu nhiên 7

2.1.2 Lý thuyết thị trường hiệu quả 8

2.2 Các nghiên cứu thực nghiệm về tác động của nhà đầu tư nước ngoài đến hiệu quả thông tin giá cổ phiếu công ty 10

2.2.1 Các nghiên cứu về tác động khi các nhà đầu tư nước ngoài vào thị trường nội địa khi thực hiện chính sách mở cửa thị trường 10

2.2.2 Các nghiên cứu về tác động của nhà đầu tư nước ngoài đến hiệu quả thông

tin giá cổ phiếu của công ty 13

2.2.3 Các nghiên cứu về mối quan hệ nhân quả ngược giữa tác động của nhà đầu tư nước ngoài đến hiệu quả thông tin giá cổ phiếu của công ty 16

2.3 Tổng hợp kết quả nghiên cứu thực nghiệm 17

CHƯƠNG 3 DỮ LIỆU VÀ PHƯƠNG PHÁP NGHIÊN CỨU 23

3.1 Dữ liệu nghiên cứu 23

3.2 Giả thuyết nghiên cứu 24

3.3 Mô tả biến 25

3.3.1 Biến phụ thuộc 25

3.3.2 Biến độc lập 28

3.3.3 Biến kiểm soát 29

3.3 Mô hình nghiên cứu 34

3.3.1 Tác động của nhà đầu tư nước ngoài đến hiệu quả thông tin giá cổ phiếu 34

3.3.2 Xem xét mối quan hệ nhân quả ngược giữa tác động của nhà đầu tư nước ngoài và hiệu quả thông tin giá cổ phiếu 35

3.4 Phương pháp ước lượng 35

3.4.1 Thống kê mô tả 36

3.4.2 Phương pháp ước lượng hồi quy 36

3.4.3 Các phương pháp kiểm định 41

CHƯƠNG 4 KẾT QUẢ NGHIÊN CỨU 43

4.1 Thống kê mô tả 43

4.1.1 Phân tích thống kê mô tả các biến 43

4.1.2 Ma trận hệ số tương quan 45

4.2 Kết quả hồi quy 47

4.2.1 Phân tích đơn biến tác động của nhà đầu tư nước ngoài đến hiệu quả thông tin giá cổ phiếu 47

4.2.2 Phân tích hồi quy bằng phương pháp Pooled OLS, FEM, REM, GMM 49

4.3.2 Kiểm định mối quan hệ nhân quả giữa tác động của nhà đầu tư nước ngoài

đến hiệu quả thông tin giá cổ phiếu 57

4.4 Tổng hợp thảo luận kết quả nghiên cứu 59

CHƯƠNG 5 KẾT LUẬN 63

5.1 Kết luận 63

5.2 Hạn chế và hướng nghiên cứu tiếp theo 64

5.2.1 Hạn chế của bài nghiên cứu 64

5.2.1 Hướng nghiên cứu tiếp theo 65

TÀI LIỆU THAM KHẢO

PHỤ LỤC

DANH MỤC TỪ VIẾT TẮT

Ký

hiệu

EMH Efficient Market Hypothesis Giả thuyết thị trường hiệu quả

FIA Foreign Investment Agency Trang Thông Tin Điện Tử Đầu

Tư Nước Ngoài GMM Generalized method of moments Phương pháp ước lượng GMM HNX HaNoi Stock Exchange Sở giao dịch chứng khoán Hà Nội HOSE Ho Chi Minh Stock Exchange Sở giao dịch chứng khoán

TP.HCM OLS Ordinary Least Square Phương pháp bình phương nhỏ

nhất REM Random Effects Model Mô hình hiệu ứng ngẫu nhiên TPP Trans-Pacific Straegic Economic

DANH MỤC BẢNG BIỂU

Bảng 2.1 Tổng hợp các nghiên cứu trước đây 17

Bảng 3.1 Tổng hợp dữ liệu nghiên cứu 23

Bảng 3.2 Tổng hợp biến và kỳ vọng dấu 32

Bảng 4.1 Bảng thống kê mô tả biến 43

Bảng 4.2: Ma trận hệ số tương quan 46

Bảng 4.3 Thống kê mô tả theo quy mô công ty và sở hữu nước ngoài 48

Bảng 4.4 Kết quả hồi quy bằng phương pháp Pooled OLS, REM, FEM, GMM 49

Bảng 4.5: Kết quả kiểm định lựa chọn mô hình phù hợp 52

Bảng 4.6 Bảng kết quả kiểm tra đa cộng tuyến 53

Bảng 4.7: Kết quả kiểm định tính vững của mô hình 54

Bảng 4.8 Kiểm định Hansen và kiểm định Arellano-Bond 55

Bảng 4.9 Kết quả kiểm định nhân quả Granger 58

TÓM TẮT

Bài nghiên cứu này nhằm xem xét tác động của các nhà đầu tư nước ngoài đối với hiệu quả thông tin về giá cổ phiếu tại thị trường chứng khoán Việt Nam.Bằng cách sử dụng mẫu dữ liệu 247 công ty niêm yết liên tục trên 02 Sở giao dịch chứng khoán Hà Nội (HNX) và Sở giao dịch chứng khoán Hồ Chí Minh (HOSE) trong thời gian từ năm

2008 đến năm 2016, cũng như sử dụng phương pháp hồi quy OLS, FEM, REM, GMM

để thực ước lượng mô hình.Kết quả cho thấy các công ty có tỷ lệ sở hữu và mức độ thay đổi của các nhà đầu tư nước ngoài cao thì giá chứng khoán hiệu quả hơn.Tóm lại, các nhà đầu tư nước ngoài cải thiện hiệu quả về giá trong thị trường chứng khoán Việt Nam

Bên cạnh đó, bài nghiên cứu mở rộng việc phân tích khi xem xét mối quan hệ nhân quả giữa tác động nhà đầu tư nước ngoài và hiệu quả thông tin giá cổ phiếu bằng kiểm định nhân quả Granger.Nhìn chung, những thay đổi trong kinh doanh của nhà đầu

tư nước ngoài dự đoán sẽ thay đổi về hiệu quả về giá trong giai đoạn tới, nhưng không

có trường hợp ngược lại

Từ khóa: nhà đầu tư nước ngoài, hiệu quả thông tin giá cổ phiếu, thị trường chứng khóan Việt Nam

CHƯƠNG 1 GIỚI THIỆU NGHIÊN CỨU 1.1 Lý do chọn đề tài

Sau những làn sóng tự do hóa tài chính, tầm quan trọng của các nhà đầu tư nước ngoài càng ngày càng được nâng cao trên hầu hết các thị trường chứng khoán Năm

2007, Việt Nam gia nhập WTO và đến năm 2016, Việt Nam lại tiếp tục ký kết Hiệp Định Đối Tác Xuyên Thái Bình Dương TPP, điều này tạo cơ hội cho việc thu hút nhà đầu tư nước ngoài do các nhà đầu tư tìm kiếm những quốc gia có môi trường đầu tư ổn định, những quy định chặt chẽ để đảm bảo tính minh bạch, thương mại tự do hơn như Việt Nam

Theo Trang Thông Tin Điện Tử Đầu Tư Nước Ngoài- FIA Việt Nam, trong năm

2016, có 2.547 doanh nghiệp, tổ chức kinh tế có nhà đầu tư nước ngoài góp vốn mua

cổ phần với tỷ lệ vốn lớn hơn 50% vốn điều lệ hoặc thuộc lĩnh vực đầu tư có điều kiện với tổng vốn đầu tư là 3,425 tỷ USD Nhà đầu tư nước ngoài đã đầu tư vào 19 ngành lĩnh vực, trong đó lĩnh vực công nghiệp chế biến, chế tạo là lĩnh vực thu hút được nhiều sự quan tâm của nhà đầu tư nước ngoài với 1.020 dự án đầu tư đăng ký mới, 861 lượt dự án điều chỉnh vốn và 290 dự án, tổ chức kinh tế có nhà đầu tư nước ngoài góp vốn, mua cổ phần, tổng số vốn cấp mới, tăng thêm và góp vốn mua cổ phần là 15,53 tỷ USD, chiếm 63,7% tổng vốn đầu tư đăng ký trong cả năm.Tính đến ngày 20/06/2017, cả nước có 23.594 dự án còn hiệu lực với tổng vốn đăng ký 306,3 tỷ USD Vốn thực hiện lũy kế của các dự án ĐTNN ước đạt 162,57tỷ USD, bằng 53% tổng vốn đăng ký còn hiệu lực.Điều này cho thấy các nhà đầu tư nước ngoài ngày càng tăng vốn đầu tư vào Việt Nam

Các nghiên cứu trước đây cho thấy việc mở cửa thị trường , thu hút nhà đầu tư nước ngoài đã mang lại khá nhiều lợi ích khác nhau như chi phí sử dụng vốn thấp, tăng trưởng kinh tế cao hơn, quản trị doanh nghiệp tốt hơn.Mặt khác, trong một số nghiên cứu gần đây như Wen Hi, Jianfeng Shen (2014) đã cho thấy các nhà đầu tư nước ngoài

cải thiện hiệu quả về giá trong thị trường chứng khoán địa phương, Bae và cộng sự (2012) nghiên cứu tại các thị trường mới nổi, các nhà đầu tư nước ngoài tạo điều kiện cho giá cổ phiếu phản hồi một cách nhanh chóng thông tin toàn cầu vào cổ phiếu Các nhà đầu tư nước ngoài, đặc biệt là các nước bảo vệ cổ đông mạnh mẽ, có thể thúc đẩy quản trị doanh nghiệp tại các công ty đầu tư (Kho và cộng sự 2009, Aggarwal

và cộng sự, 2011).Tăng cường quản trị doanh nghiệp khuyến khích các nhà đầu tư thông minh tham gia vào việc phát hiện thông tin và chênh lệch thông tin, dẫn đến giá

cổ phiếu hiệu quả hơn (Fan and Wong, 2002; Morck và cộng sự, 2000)

Tại Việt Nam, vẫn còn chưa nhiều nghiên cứu về vấn đề này.Chính vì những lợi ích từ những nhà đầu tư nước ngoài cũng như việc Việt Nam mở cửa thương mại, thị trường chứng khoán sôi động, tác giả đã chọn đề tài nghiên cứu “Các nhà đầu tư nước ngoài có cải thiện hiệu quả thông tin về giá cổ phiếu hay không? Bằng chứng thực nghiệm tại Việt Nam”

1.2 Mục tiêu nghiên cứu

Mục tiêu nghiên cứu của đề tài: nghiên cứu tác động của các nhà đầu tư nước ngoài đối với hiệu quả thông tin về giá cổ phiếu tại thị trường Việt Nam Cụ thể là liệu các nhà đầu tư nước ngoài có cải thiện được hiệu quả thông tin giá cổ phiếu trên thị trường Việt Nam, đồng thời mở rộng nghiên cứu về mối quan hệ nhân quả giữa nhà

đầu tư nước ngoài và hiệu quả thông tin giá cổ phiếu

1.3 Câu hỏi nghiên cứu

Từ mục tiêu nghiên cứu, bài nghiên cứu này sẽ tập trung giải quyết hai câu hỏi nghiên cứu sau:

Thứ nhất, các nhà đầu tư nước ngoài có cải thiện hiệu quả thông tin giá cổ phiếu tại thị trường Việt Nam hay không?

Thứ hai, có tồn tại một mối quan hệ nhân quả giữa nhà đầu tư nước ngoài và hiệu quả thông tin giá cổ phiếu hay không?

1.4 Đối tƣợng và phạm vi nghiên cứu

1.4.1 Đối tượng nghiên cứu

Đối tượng nghiên cứu của luận văn bao gồm hoạt động giao dịch của đầu tư nước ngoài và hiệu quả thông tin giá cả tại thị trường chứng khoán

1.4.2 Phạm vi nghiên cứu

Tác giả thực hiện nghiên cứu với dữ liệu tại Việt Nam: 247 công ty niêm yết liên tục trên 02 Sở giao dịch chứng khoán Hà Nội (HNX) và Sở giao dịch chứng khoán Hồ Chí Minh (HOSE) trong thời gian từ năm 2008 đến năm 2016

Bài nghiên cứu tiến hành kiểm định tác động của nhà đầu tư nước ngoài đến hiệu quả thông tin giá cổ phiếu tại thị trường chứng khoán Việt Nam.Trước tiên áp dụng mô hình hồi quy Pooled OLS, mô hình hiệu ứng cố định (Fixed effect model- FEM) và mô hình hiệu ứng ngẫu nhiên (Random effect model –REM) trên nền tảng kiểm định Hausman (Kiểm định Hausman test dùng để lựa chọn sự phù hợp với dữ liệu giữa FEM

và REM để đo lường tác động giữa các quan hệ.Sau đó tiếp tục tiến hành phân tích hồi quy dữ liệu bảng bằng phương pháp khác như GMM (Generalized method of moments) để kiểm tra đối chiếu giữa các mô hình.Việc sử dụng mô hình ước lượng GMM sẽ khắc phục những yếu điểm của mô hình OLS, FEM hay REM còn tồn đọng Cuối cùng, để xem xét mối quan hệ nhân quả giữa tác động nhà đầu tư nước ngoài và hiệu quả thông tin giá cổ phiếu, tác giả chạy hồi quy kiểm định nhân quả Granger.Việc tiến hành kiểm định các mô hình trong bài nghiên cứu và các biến được sử dụng sẽ được mô tả rõ hơn trong chương 3

Bài nghiên cứu sử dụng phương pháp định lượng, sử dụng phần mềm Stata 13 để thực hiện định lượng và phục vụ cho việc kiểm định tác động của nhà đầu tư nước ngoài đến hiệu quả thông tin giá cổ phiếu tại thị trường Việt Nam.Ngoài ra các dữ liệu

để chạy mô hình đã được lọc lại và tính toán bằng phần mềm Microsoft Excel 2007

1.6 Đóng góp của đề tài

Về lý luận, đề tài củng cố các luận điểm của các nghiên cứu trước đây về ảnh hưởng tích cực của các nhà đầu tư nước ngoài đến việc cải thiện hiệu quả thông tin giá

cả trong thị trường chứng khoán Việt Nam

Về thực tiễn, đề tài cung cấp bằng chứng thực nghiệm về ảnh hưởng của các nhà đầu tư nước ngoài đến việc cải thiện hiệu quả thông tin giá cả trong thị trường nội địa,

từ đó cung cấp những cơ sở góp phần đưa ra những chính sách phù hợp để cải thiện

hiệu quả thông tin giá cả

1.7 Kết cấu đề tài

Bố cục bài nghiên cứu gồm 5 chương được trình bày như sau:

Chương 1: Giới thiệu đề tài nghiên cứu Trong chương này, tác giả trình bày lý

do chọn đề tài, xác định mục tiêu nghiên cứu, đối tượng và phạm vi nghiên cứu, phương pháp nghiên cứu và kết cấu của đề tài

Chương 2: Tổng quan các nghiên cứu trước đây.Trong chương này, tác giả trình

bày tổng quan các nghiên cứu trước đây về mối tương quan giữa nhà đầu tư nước ngoài với hiệu quả thông tin giá cả tại thị trường nội địa

Chương 3: Phương pháp nghiên cứu.Trong chương này, tác giả làm rõ mô hình

thực nghiệm, hàm hồi quy, danh sách biến, nguồn dữ liệu và phương pháp ước lượng

Chương 4: Nội dung và kết quả nghiên cứu

Chương 5: Kết luận Chương này sẽ tổng kết các kết quả mà đề tài đạt được và

rút ra các hạn chế của đề tài, những gợi ý và hướng nghiên cứu tiếp theo

CHƯƠNG 2 KHUNG LÝ THUYẾT VÀ TỔNG QUAN NGHIÊN CỨU

TRƯỚC ĐÂY 2.1 Khung lý thuyết về giá cổ phiếu

2.1.1 Lý thuyết bước đi ngẫu nhiên

Lý thuyết bước đi ngẫu nhiên (random walk hypothesis) được đưa ra bởi Kendall (1953) và sau đó, lý thuyết này trở nên phổ biến vào năm 1973 khi Burton Malkiel viết cuốn sách “Random Walk Down Wall Street” mà hiện nay, cuốn sách này được coi là một tác phẩm kinh điển của đầu tư Lý thuyết này cho rằng giá cổ phiếu hiện tại đã phản ánh toàn bộ thông tin của nó trong quá khứ và chỉ tuân theo bước đi ngẫu nhiên

và đó là bước đi không thể tiên đoán trước được

Lý thuyết bước đi ngẫu nhiên là lý thuyết về thị trường chứng khoán cho biết rằng không thể sử dụng những động thái hay hướng đi của giá cổ phiếu hoặc thị trường chung để dự đoán được giá cổ phiếu trong tương lai.Như đã đề cập, lý thuyết được kiểm định đầu tiên bởi Maurice Kendall (1953), lý thuyết cho rằng các biến động về giá cổ phiếu là độc lập với nhau và có cùng phân phối xác suất, nhưng sau một thời gian, giá vẫn duy trì xu hướng tăng lên

Trong ngắn hạn, bước đi ngẫu nhiên cho rằng giá cổ phiếu tăng hay giảm ngẫu nhiên và không thể đoán trước.Cơ hội giá cổ phiếu tăng lên trong tương lai cũng giống như việc giá cổ phiếu đi xuống.Một người tuân theo lý thuyết bước đi ngẫu nhiên tin rằng họ không thể vượt trội hơn thị trường mà không phải chịu thêm rủi ro.Yếu tố khiến giá cổ phiếu không được dự đoán chính xác được chính là các thông tin mới trên thị trường.Chính những yếu tố này khiến những người theo lý thuyết này tin rằng trong tương lai, thị trường không thể lặp lại, không giống những gì nó đã xảy ra vì luôn có những rủi ro không thể biết trước.Vì thế trong cuốn sách của mình, Malkiel cho rằng cả phân tích kỹ thuật và phân tích cơ bản phần lớn là một sự lãng phí thời gian và vẫn

chưa được chứng minh là vượt trội hơn thị trường.Malkiel (1973) cũng từ những thống

kê của mình đã chứng minh hầu hết các quỹ tương hỗ đều thất bại trong việc nỗ lực đánh thắng mức trung bình chuẩn của thị trường như chỉ số S&P 500

Trong khi có rất nhiều người tin theo lý thuyết của Malkiel, một số khác lại tin rằng toàn cảnh của việc đầu tư rất khác với những gì Malkiel viết trong quyển sách của ông cách đây gần 30 năm.Ngày nay, mỗi người đều dễ dàng tiếp cận với những thông tin chính xác và định giá chứng khoán một cách hợp lý.Đầu tư không còn là một trò chơi của sự may rủi

Lý thuyết bước đi ngẫu nhiên là cơ sở để đưa ra các biện pháp đo lường sự hiệu quả của giá cổ phiếu.Gía cổ phiếu là hiệu quả khi tuân theo lý thuyết này, tức là giá cổ phiếu hiện tại đã phản ánh toàn bộ thông tin của nó trong quá khứ và chỉ tuân theo bước đi ngẫu nhiên và đó là bước đi không thể tiên đoán trước được

2.1.2 Lý thuyết thị trường hiệu quả

Giả thuyết thị trường hiệu quả (hay lý thuyết thị trường hiệu quả) là một giả thuyết của lý thuyết tài chính khẳng định rằng các thị trường tài chính là hiệu quả , tức giá của chứng khoán trên thị trường tài chính, đặc biệt là thị trường chứng khoán, phản ánh đầy đủ mọi thông tin đã biết Do đó không thể kiếm được lợi nhuận bằng cách căn

cứ vào các thông tin đã biết hay những hình thái biến động của giá cả trong quá khứ.Có thể nói một cách ngắn gọn là các nhà đầu tư không thể đánh bại thị trường

Không tính các đối tượng tìm cách tối đa hoá lợi nhuận, thì giả thuyết về thị trường hiệu quả đòi hỏi rằng mọi đối tượng phải có kì vọng, dự đoán hợp lý.Điều đó có nghĩa là, cho dù không một ai đúng, thì tính bình quân ra thị trường vẫn đúng và bất cứ khi nào có thông tin mới xuất hiện, các đối tượng sẽ tự động cập nhật lại dự đoán của mình một cách thích hợp Khi đối mặt với các thông tin mới, mỗi nhà đầu tư sẽ có cách phản ứng khác nhau, tất cả những gì mà giả thuyết thị trường hiệu quả đòi hỏi chỉ là,

phản ứng của các nhà đầu tư hoàn toàn ngẫu nhiên, để ảnh hưởng ròng của chúng (sau khi đã bù trừ lẫn nhau) lên giá thị trường không bị nhà đầu tư khai thác để kiếm lợi nhuận cao một cách bất thường, đặc biệt sau khi đã trừ chi phí giao dịch Do đó, bất cứ

ai cũng có thể sai dự đoán sai về thị trường, nhưng do giá cổ phiếu bị ảnh hưởng bởi cả thị trường nên giá của nó chính là giá thị trường kì vọng, hay nói cách khác, xét trên tổng thể, thị trường luôn đúng

Thị trường hiệu quả được phân ra 3 loại: thị trường hiệu quả dạng yếu, dạng vừa

và dạng mạnh

Thị trường hiệu quả dạng yếu:cho rằng giá cổ phiếu phản ánh đầy đủ thông tin đã công bố trong quá khứ.Điều này có nghĩa là nếu dựa vào thông tin trong quá khứ, nhà đầu tư không thể kiếm được tỷ suất sinh lợi vượt trội hay đánh bại được thị trường Trong khi đó, thị trường hiệu quả dạng vừa: giá cổ phiếu không những phản ánh đầy đủ các thông tin công bố trong quá khứ mà còn phản ánh thông tin vừa được công

bố Nhà đầu tư không thể dựa vào thông tin trong quá khứ cũng như thông tin vừa được công bố để tìm kiếm tỷ suất sinh lợi vượt trội cho mình vì ngay khi thông tin được công bố, giá cổ phiếu đã thay đổi để phản ánh đầy đủ thông tin vừa công bố Thị trường hiệu quả mạnh: giá cổ phiếu phản ánh tất cả những thông tin công bố trong quá khứ, hiện tại, cũng như các thông tin nội bộ Với hình thức hiệu quả dạng mạnh, nhà đầu tư không thể tìm kiếm được tỷ suất sinh lợi vượt trội cho dù họ có dựa vào bất cứ thông tin nào đi nữa bởi tất cả các thông tin đều được phản ánh vào giá cổ phiếu bao gồm cả thông tn nội bộ.Trên thị trường và không ai có thể kiếm được lợi nhuận thặng dư trong dài hạn

Lý thuyết thị trường hiệu quả được áp dụng khá phổ biến, phù hợp với lý thuyết bước đi ngẫu nhiên: thông tin được phản ánh vào giá cổ phiếu, và giá cổ phiếu không thể sự đoán được.Lý thuyết thị trường hiệu quả cùng với lý thuyết bước đi ngẫu nhiên,

tác giả đưa ra phương pháp đo lường hiệu quả giá cổ phiếu dựa trên sự chệch hướng của giá cổ phiếu khỏi bước đi ngẫu nhiên

2.2 Các nghiên cứu thực nghiệm về tác động của nhà đầu tư nước ngoài đến hiệu quả thông tin giá cổ phiếu công ty

2.2.1 Các nghiên cứu về tác động khi các nhà đầu tư nước ngoài vào thị trường nội địa khi thực hiện chính sách mở cửa thị trường

Donald Lien, Ming-Chung Tseng, Soushan Wu (2013) mô tả quá trình tự do hóa tài chính ở Đài Loan và đánh giá tác động của các nhà đầu tư tổ chức nước ngoài trên thị trường chứng khoán này.Tự do hoá dần dần cho phép Đài Loan thu được lợi ích đồng thời giảm được những tác động có hại của sự tham gia của người nước ngoài trong cuộc khủng hoảng tài chính châu Á.Nhìn chung, các chính sách tự do hóa đã có hiệu quả khi thị trường chứng khoán trở nên ổn định và hiệu quả.Các nhà đầu tư tổ chức nước ngoài đóng góp đáng kể cho thị trường chứng khoán Đài Loan, và sẽ tiếp tục đóng vai trò đáng kể trong sự phát triển trong tương lai.Các nhà đầu tư nước ngoài tiếp tục đóng vai trò quan trọng trên thị trường chứng khoán Đài Loan.Thông thường,

họ tham gia vào các hoạt động bán phá giá và điều tra Các hoạt động giao dịch của họ tạo ra những ảnh hưởng đáng kể đến lợi nhuận của thị trường, đặc biệt đối với các cổ phiếu vốn hóa lớn với doanh thu cao (Lu, Fang, & Nieh, 2012).Trong giai đoạn khủng hoảng tài chính gần đây, các nhà đầu tư nước ngoài đã không rút lui.Hơn nữa, các nhà đầu tư nước ngoài tham gia vào thị trường chứng khoán một cách hợp lý Ba biện pháp quan trọng sẽ giúp đạt được mục tiêu này: tăng số lượng các công ty niêm yết chất lượng cao, cải thiện quản trị doanh nghiệp của các công ty hiện có, và quản trị doanh nghiệp tốt làm giảm sự bất cân xứng về thông tin và tăng cường sức hấp dẫn cho các nhà đầu tư nước ngoài.Với việc thông qua các biện pháp này, tác giả dự đoán thị trường chứng khoán Đài Loan sẽ phát triển mạnh mẽ hơn

Jacqueline L Garner, Won Yong Kim (2013) đã nghiên cứu việc liệu các nhà đầu

tư nước ngoài có ảnh hưởng đến quản trị doanh nghiệp bằng cách phân tích mối quan

hệ giữa sở hữu cổ phần nước ngoài và sự nhạy cảm trong việc chi trả tiền lương.Tác giả kiểm tra các giả thuyết bằng cách sử dụng một mẫu các công ty Hàn Quốc, một thị trường mới nổi có đặc điểm độc đáo.Bài nghiên cứu cho thấy bằng chứng cho thấy các công ty có số cổ phiếu nước ngoài cao chứng tỏ sự nhạy cảm về tiền lương hiệu quả;,

có nghĩa là nhà đầu tư nước ngoài có thể mang lại lợi cho việc quản trị các công ty Hàn Quốc.Các cổ đông sở hữu từ 10% đến 30% cổ phần quan tâm đến sự nhạy cảm trong hoạt động chi trả tiền lương đáng kể, trong khi những người sở hữu hơn 30% quan tâm đến việc quản lý công ty, chứ không theo dõi công ty (Fama và Jensen, 1983).Những người nắm giữ dưới 10% quyền sở hữu cũng không thể cải thiện quản trị, đặc biệt là trong các doanh nghiệp có tổng tài sản nước ngoài thấp.Tóm lại, các nhà nghiên cứu chỉ ra rằng các công ty ở các thị trường mới nổi có thể hưởng lợi từ các nhà đầu tư nước ngoài và đóng góp vào cuộc tranh luận về cơ chế quản trị ở các thị trường mới nổi, các nhà đầu tư nước ngoài cung cấp giám sát hiệu quả tại các thị trường này

Liyan Han và cộng sự (2015) đã nghiên cứu xem xét tác động của tự do hoá tài chính đối với thị trường vốn đang nổi lên trong bối cảnh Trung Quốc.Tác giả kiểm soát các hiệu ứng cố định theo thời gian, sử dụng quy mô công ty và cơ cấu sở hữu như các biến công cụ cho việc nắm giữ cổ phần của các nhà đầu tư tổ chức.Kết quả cho thấy các nhà đầu tư tổ chức nước ngoài giảm bớt sự biến động và hoạt động như một chất

ổn định thị trường.Ngược lại, các nhà đầu tư tổ chức trong nước làm trầm trọng thêm

sự biến động của thị trường chứng khoán.Các nhà đầu tư tổ chức nước ngoài đủ điều kiện (QFII) đã được coi là một mốc quan trọng cho tiến trình tự do hoá tài chính của thị trường vốn của Trung Quốc.Thị trường chứng khoán Trung Quốc được mô tả với những giao dịch thường xuyên và sôi động, hệ thống QFII được dự kiến sẽ làm giảm nhẹ giao dịch quá mức.Tác giả xác nhận rằng các nhà đầu tư nước ngoài làm giảm tính

biến động và tỷ lệ doanh thu bằng cách sử dụng chiến lược biến cụ Hệ thống QFII có ảnh hưởng tích cực đến việc ổn định thị trường vốn trong quá trình tự do hoá tài chính

Sử dụng dữ liệu các ngân hàng tại Trung Quốc từ năm 1995 đến năm 2014, Maoyong Cheng, Hongyan Geng, Junrui Zhang (2016) nghiên cứu vai trò của nhà đầu

tư chiến lược nước ngoài (FSIs) đối với ngân hàng Trung Quốc.Tác giả sử dụng phương pháp so sánh tỷ lệ thuận lợi và sự khác biệt trong cách tiếp cận khác nhau để điều tra tác động của FSI đối với rủi ro ngân hàng, bao gồm rủi ro phá sản, rủi ro vốn, rủi ro thanh khoản, chất lượng tài sản và rủi ro tín dụng Tác giả đưa ra một số phát hiện.Thứ nhất, FSIs có thể làm giảm đáng kể rủi ro ngân hàng, ngoại trừ rủi ro phá sản.Thứ hai, ảnh hưởng của FSI đối với rủi ro vốn, rủi ro thanh khoản, chất lượng tài sản, và rủi ro tín dụng yếu hơn ở các ngân hàng quốc doanh so với các ngân hàng không thuộc sở hữu nhà nước.Ngoài ra, các giám đốc và nhà quản lý được FSIs chỉ định có thể làm giảm rủi ro vốn ngân hàng, rủi ro thanh khoản và rủi ro tín dụng và nâng cao chất lượng tài sản của ngân hàng

Jan Bena và cộng sự (2017) sử dụng mẫu gồm các công ty niêm yết tại 30 quốc gia trong giai đoạn 2001-2010, bài nghiên cứu của các tác giả cho thấy rằng sự sở hữu thể chế nước ngoài cao hơn thúc đẩy đầu tư dài hạn vào vốn vật chất, vô hình và con người, không thừa nhận quan điểm các nhà đầu tư nước ngoài làm cho các doanh nghiệp áp dụng một định hướng ngắn hạn và bỏ qua đầu tư dài hạn.Quyền sở hữu thể chế nước ngoài cũng dẫn đến sự gia tăng đáng kể trong sản lượng đổi mới.Các tác giả kết luận rằng toàn cầu hóa cấu trúc cổ đông của các công ty do sự gia tăng dòng vốn đầu tư xuyên biên giới là một động lực tích cực cho việc hình thành nguồn vốn tạo điều kiện cho việc phát triển các công nghệ, sản phẩm, dịch vụ mới và tạo việc làm.Hơn nữa, điều này cho thấy các tổ chức nước ngoài có vai trò kỷ luật đối với những người trong công ty nội bộ

2.2.2 Các nghiên cứu về tác động của nhà đầu tư nước ngoài đến hiệu quả thông tin giá cổ phiếu của công ty

Kee-Hong Bae, Warren Bailey, Connie X Mao (2006) nghiên cứu về sự tự do hoá và các hành động mở cửa cho các nhà đầu tư vốn nước ngoài có ảnh hưởng đến môi trường thông tin.Đặc biệt thú vị cần lưu ý đến những thay đổi lớn đặc biệt của các nhà phân tích nước ngoài, những người làm tăng sự hiện diện, hoạt động và sự đóng góp của họ sau khi mở cửa tăng lên.Như vậy, việc mở cửa cho các nhà đầu tư nước ngoài không chỉ làm giảm chi phí vốn mà còn thay đổi môi trường địa phương để công

bố thông tin, sản xuất thông tin, phân tích và sử dụng thông tin, thu hút nguồn lực nước ngoài, nỗ lực và kỹ năng vào thị trường vốn.Thực tế, những thay đổi có lợi trong môi trường thông tin ngoài việc tạo điều kiện cho việc chia sẻ rủi ro qua biên giới có thể góp phần làm giảm chi phí vốn

Trong bài nghiên cứu của Bae và cộng sự (2012) đã chỉ ra một lợi ích khác của

tự do hoá thị trường chứng khoán bằng cách nghiên cứu làm thế nào khả năng nhà đầu

tư nước ngoài cao hơn ảnh hưởng đến hiệu quả thông tin của thị trường chứng khoán địa phương.Bae và cộng sự đã sử dụng dữ liệu tỷ suất sinh lợi hàng tuần từ 21 thị trường mới nổi trong giai đoạn 1989-2008.Tác giả cho rằng các nhà đầu tư nước ngoài

có thể giúp tạo điều kiện cho việc phản ánh thông tin trên toàn thị trường, đặc biệt là thông tin thị trường toàn cầu lên giá cổ phiếu Tác giả kiểm tra mối quan hệ giữa khả năng tiếp cận của một cổ phiếu đối với nhà đầu tư nước ngoài và động lực hồi phục chứng khoán và cho thấy rằng sự đầu tư lớn hơn gắn liền với việc phản ánh nhanh hơn thông tin thị trường ở các thị trường này.Mức độ đầu tư có tác động tích cực đến tốc độ

mà giá cổ phiếu điều chỉnh theo thông tin trên toàn thị trường.Cụ thể, tác giả thấy rằng khả năng đầu tư lớn hơn làm giảm sự chậm trễ trong việc giá chứng khoán phản hồi thông tin trên toàn thị trường.Bài nghiên cứu cho thấy giá của các cổ phiếu có khả năng đầu tư cao hơn đáp ứng nhanh hơn thông tin thị trường thế giới cũng như thông tin thị trường địa phương hơn giá cổ phiếu ít có khả năng đầu tư Tác giả giải thích các kết

quả này như cung cấp hỗ trợ bổ sung cho giả thuyết truyền tin chậm, giả thuyết về tác động rào cản thị trường đối với động lực hồi phục chứng khoán Kết quả phù hợp với quan điểm cho rằng tự do hóa tài chính dưới hình thức nhà đầu tư nước ngoài cao hơn mang lại hiệu quả hơn về giá thông tin trên thị trường mới nổi

Wen He và cộng sự (2013) nghiên cứu về mối quan hệ giữa sở hữu nước ngoài lớn (LFO) và tính tin cậy của giá cổ phiếu bằng việc sử dụng mẫu của 3189 công ty từ

40 thị trường chứng khoán trong năm 2002.Tác giả tìm thấy bằng chứng cho thấy các công ty có LFO cao hơn có xu hướng có thông tin giá cổ phiếu nhiều hơn, được xác định bởi xác suất giao dịch và không đồng bộ về giá cả Hơn nữa, giá cổ phiếu của các công ty này cũng có xu hướng mang tính thông tin hơn về những đổi mới thu nhập trong tương lai và thu nhập trong tương lai.Những kết quả này cho thấy các cổ đông lớn nước ngoài đóng góp vào tính tin cậy của giá cổ phiếu Sử dụng một số đo lường sức mạnh của cơ sở hạ tầng quản trị vĩ mô, tác giả nhận thấy rằng LFO có vẻ quan trọng hơn trong các thị trường có các lực lượng quản trị vĩ mô mạnh hơn như những nền kinh tế phát triển hơn, bảo vệ nhà đầu tư tốt hơn và môi trường thông tin minh bạch hơn

Wen He, Jianfeng Shen (2014) khảo sát tác động của các nhà đầu tư nước ngoài đối với hiệu quả thông tin về giá cổ phiếu tại các thị trường trong nước.Sử dụng một mẫu lớn các công ty Nhật Bản trong giai đoạn 1976 đến 2008, tác giả nhận thấy rằng giá cả đi chệch khỏi bước đi ngẫu nhiên cho các cổ phiếu có sự thay đổi lớn về sở hữu nước ngoài.Mối quan hệ này là mạnh mẽ để kiểm soát cho quyền sở hữu thể chế địa phương, thanh khoản chứng khoán, và các hiệu ứng cố định vững chắc.Phân tích nhân quả của Granger cho thấy những thay đổi trong kinh doanh của nhà đầu tư nước ngoài

dự đoán sẽ thay đổi về hiệu quả về giá trong giai đoạn tới, nhưng không có trường hợp ngược lại.Cuối cùng, tác giả sử dụng một nghiên cứu thực nghiệm (quasi-natural experiment) để chứng minh rằng sự gia tăng quyền sở hữu nước ngoài sẽ làm tăng hiệu

quả về giá Nhìn chung, những kết quả này cho thấy các nhà đầu tư nước ngoài cải thiện hiệu quả về giá trong thị trường chứng khoán địa phương

Christian T Lundblad và cộng sự (2015) khảo sát tác động của các nhà đầu tư nước ngoài đối với thông tin về giá cổ phiếu trên 44 thị trường chứng khoán trên toàn thế giới.Thêm vào đó, bài nghiên cứu đề xuất một kênh cụ thể thông qua đó cổ phần của nước ngoài cải thiện thông tin về giá cổ phiếu trên thị trường chứng khoán địa phương.Tác giả thấy rằng các nhà đầu tư nước ngoài tạo thuận lợi cho việc kết hợp thông tin về hoạt động của các công ty đa quốc gia nước ngoài vào giá cổ phiếu địa phương vì họ có lợi thế thông tin để thu thập và giải thích thông tin đó do khoảng cách địa lý của họ.Nghiên cứu cho thấy một lợi ích thông tin về tự do hóa tài chính góp phần vào tài liệu tài chính quốc tế về hội nhập thị trường tài chính

Kian-Ping Lim và cộng sự (2016) cũng đã xem xét mối quan hệ giữa tỷ lệ nắm giữ cổ phần của nhà đầu tư nước ngoài và hiệu quả của giá cổ phiếu đối với các công ty niêm yết tại Malaysia trong giai đoạn 2002-2009.Tác giả sử dụng việc trì hoãn giá chứng khoán như là một sự bất lợi về hiệu quả của giá cả, và xem xét tốc độ điều chỉnh tới các thông tin chung về yếu tố địa phương và toàn cầu.Kết quả cho thấy các nhà đầu

tư nước ngoài đẩy nhanh việc kết hợp cả hai loại thông tin phổ biến vào giá của các cổ phiếu Malaysia, chủ yếu là nhờ những kỹ năng vượt trội của Các nhà đầu tư nước ngoài trong việc xử lý hệ thống toàn cầu có hệ thống giúp nâng cao môi trường thông tin của thị trường trong nước.Tuy nhiên, tác giả tìm thấy bằng chứng về sự tối ưu trong việc nắm giữ cổ phần nước ngoài, cho rằng lợi ích hiệu quả sẽ biến mất sau khi quyền

sở hữu trước đây vượt quá ngưỡng nhất định, hay mối quan hệ giữa việc nắm giữ cổ phần bởi nhà đầu tư nước ngoài và trì trệ trong giá chứng khoán theo hình chữ U Chune Young Chung và cộng sự (2016) xem xét ảnh hưởng của việc các nhà đầu

tư nước ngoài giao dịch về sự bất cân xứng thông tin trên thị trường chứng khoán Hàn Quốc, một thị trường đại diện tiêu biểu với mức độ bất cân xứng thông tin cao giữa các doanh nghiệp trong và ngoài nước, và giữa các nhà đầu tư Tác giả tìm thấy mối tương

quan dương giữa giao dịch của nhà đầu tư nước ngoài và sự chênh lệch của giá mua bán - được coi là một đại diện cho mức độ bất cân xứng thông tin - trên cơ sở hàng ngày và hàng tuần.Kết quả của bài nghiên cứu chỉ ra rằng hoạt động giao dịch nhà đầu

tư nước ngoài tích cực có xu hướng làm tăng thêm sự thay đổi thông tin

2.2.3 Các nghiên cứu về mối quan hệ nhân quả ngược giữa tác động của nhà đầu

tư nước ngoài đến hiệu quả thông tin giá cổ phiếu của công ty

Ngoài việc khảo sát tác động của các nhà đầu tư nước ngoài đối với hiệu quả thông tin về giá cổ phiếu tại các thị trường trong nước, Wen He, Jianfeng Shen (2014)

đã cho thấy một các nhìn toàn diện hơn khi thực hiện việc nghiên cứu mối quan hệ nhân quả ngược giữa tác động của nhà đầu tư nước ngoài đến hiệu quả thông tin giá cổ phiếu của công ty bằng cách tiến hành một kiểm định nhân quả Granger Lý do tác giá kiểm định mối quan hệ nhân quả ngược này là do giá chứng khoán hiệu quả hơn chứa nhiều thông tin có sẵn trên thị trường, làm giảm chi phí thu thập thông tin và làm cho

cổ phiếu hấp dẫn hơn đối với các nhà đầu tư nước ngoài.Nhìn chung các kết quả cho thấy sự thay đổi tuyệt đối trong quyền sở hữu nước ngoài theo Granger gây ra hiệu quả

về giá cả nhưng không có tác động ngược lại, phù hợp với việc kinh doanh của các nhà đầu tư nước ngoài cải thiện hiệu quả về giá

Ying Hao, Robbin K Chou, Keng-Yu Ho, Pei-Shih Weng (2015) nghiên cứu sự kết hợp giữa sự hiệu quả thông tin về giá cổ phiếu và hoạt động giao dịch của các định chế nước ngoài bằng cách sử dụng bộ dữ liệu từ TAIFEX và cũng đã cho thấy kết quả tương tự như Wen He, Jianfeng Shen (2014).Hoạt động giao dịch của các định chế nước ngoài có tương quan dương đến hiệu quả thông tin giá cổ phiếu nhưng không có chiều ngược lại

2.3 Tổng hợp kết quả nghiên cứu thực nghiệm

Bảng 2.1 Tổng hợp các nghiên cứu trước đây

nghiên cứu

Các nghiên cứu về tác động khi các nhà đầu tư nước ngoài vào thị trường nội địa khi thực hiện chính sách mở cửa thị trường

Nhìn chung, các chính sách

tự do hóa đã có hiệu quả khi thị trường chứng khoán trở nên ổn định và hiệu quả.Các nhà đầu tư tổ chức nước ngoài đóng góp đáng kể cho thị trường, tăng lợi nhuận của thị trường, đặc biệt đối với các cổ phiếu vốn hóa lớn với doanh thu cao

Bài nghiên cứu cho thấy bằng chứng các công ty có

số cổ phiếu nước ngoài cao chứng tỏ sự nhạy cảm về tiền lương hiệu quả;có nghĩa

là nhà đầu tư nước ngoài có thể mang lại lợi cho việc quản trị các công ty Hàn Quốc

ty và cơ cấu sở hữu như các biến công cụ cho việc nắm giữ cổ phần của các nhà đầu tư tổ chức

Tác giả xác nhận rằng các nhà đầu tư nước ngoài làm giảm tính biến động và tỷ lệ doanh thu bằng cách sử dụng chiến lược biến cụ Hệ thống QFII có ảnh hưởng tích cực đến việc ổn định thị trường vốn trong quá trình

cộng sự

(2016)

nước ngoài (FSIs) đối với ngân hàng Trung Quốc.Tác giả sử dụng phương pháp

so sánh tỷ lệ thuận lợi và

sự khác biệt trong cách tiếp cận khác nhau để điều tra tác động của FSI đối với rủi ro ngân hàng, bao gồm rủi ro phá sản, rủi ro vốn, rủi ro thanh khoản, chất lượng tài sản và rủi ro tín dụng

có thể làm giảm đáng kể rủi

ro ngân hàng, ngoại trừ rủi

ro phá sản.Thứ hai, ảnh hưởng của FSI đối với rủi ro vốn, rủi ro thanh khoản, chất lượng tài sản, và rủi ro tín dụng yếu hơn ở các ngân hàng quốc doanh so với các ngân hàng không thuộc sở hữu nhà nước.Ngoài ra, các giám đốc và nhà quản lý được FSIs chỉ định có thể làm giảm rủi ro vốn ngân hàng, rủi ro thanh khoản và rủi ro tín dụng và nâng cao chất lượng tài sản của ngân hàng

và bỏ qua đầu tư dài hạn

Các tác giả kết luận rằng toàn cầu hóa cấu trúc cổ đông của các công ty do sự gia tăng dòng vốn đầu tư xuyên biên giới là một động lực tích cực cho việc hình thành nguồn vốn tạo điều kiện cho việc phát triển các công nghệ, sản phẩm, dịch

vụ mới và tạo việc làm.Hơn nữa, điều này cho thấy các

tổ chức nước ngoài có vai trò kỷ luật đối với những người trong công ty nội bộ

Các nghiên cứu về tác động của nhà đầu tư nước ngoài đến hiệu quả thông tin giá cổ phiếu của công ty

Kee-Hong Bae

và cộng sự

(2006)

Phương pháp hồi quy VAR

Tác giả nghiên cứu về sự

tự do hoá và các hành động

mở cửa cho các nhà đầu tư vốn nước ngoài có ảnh hưởng đến môi trường thông tin

Việc mở cửa cho các nhà đầu tư nước ngoài không chỉ làm giảm chi phí vốn mà còn thay đổi môi trường địa phương để

công bố thông tin, sản xuất thông tin, phân tích và sử dụng thông tin, thu hút nguồn lực nước ngoài, nỗ lực và kỹ năng vào thị trường vốn

Bae và cộng sự

(2012)

Phương pháp hồi quy VAR

Bài nghiên cứu tại 21 thị trường mới nổi chỉ ra một lợi ích khác của tự do hoá thị trường chứng khoán bằng cách nghiên cứu làm thế nào khả năng nhà đầu

tư nước ngoài cao hơn ảnh hưởng đến hiệu quả thông tin của thị trường chứng khoán địa phương

Bài nghiên cứu cho thấy giá của các cổ phiếu có khả năng đầu tư cao hơn đáp ứng nhanh hơn thông tin thị trường thế giới cũng như thông tin thị trường địa phương hơn giá cổ phiếu ít có khả năng đầu tư.Tự do hóa tài chính dưới hình thức nhà đầu tư nước ngoài cao hơn mang lại hiệu quả hơn về giá thông tin trên thị trường mới nổi Wen He và

cộng sự (2013)

Phương pháp hồi quy FEM, VAR

Bài nghiên cứu về mối quan hệ giữa sở hữu nước ngoài lớn (LFO) và tính tin cậy của giá cổ phiếu bằng việc sử dụng mẫu của 3189 công ty từ 40 thị trường chứng khoán trong năm

2002

Tác giả tìm thấy bằng chứng cho thấy các công ty có sở hữu của nhà đầu tư nước ngoài (LFO) cao hơn

có xu hướng có thông tin giá cổ phiếu nhiều hơn, được xác định bởi xác suất giao dịch Hơn nữa, giá cổ phiếu của các công ty này cũng có xu hướng mang tính thông tin hơn về

những đổi mới thu nhập trong tương lai

và thu nhập trong tương lai

Wen He,

Jianfeng Shen

(2014)

Phương pháp hồi quy OLS, FEM, REM, VAR

Tác giả khảo sát tác động của các nhà đầu tư nước ngoài đối với hiệu quả thông tin về giá cổ phiếu tại các thị trường trong nước.Sử dụng một mẫu lớn các công ty Nhật Bản trong giai đoạn 1976 đến 2008

Các nhà đầu tư nước ngoài cải thiện hiệu quả về giá trong thị trường chứng khoán địa phương

Christian T

Lundblad và

cộng sự (2015)

Phương pháp hồi quy OLS, FEM

Bài nghiên cứu khảo sát tác động của các nhà đầu tư nước ngoài đối với thông tin về giá cổ phiếu trên 44 thị trường chứng khoán trên toàn thế giới

Các nhà đầu tư nước ngoài tạo thuận lợi cho việc kết hợp thông tin về hoạt động của các công ty

đa quốc gia nước ngoài vào giá cổ phiếu địa phương vì

họ có lợi thế thông tin để thu thập và giải thích thông tin đó do khoảng cách địa lý của họ

Kian-Ping Lim

và cộng sự

(2016)

Phương pháp hồi quy OLS kết hợp kiểm định tính vững

Bài nghiên cứu xem xét mối quan hệ giữa tỷ lệ nắm giữ cổ phần của nhà đầu tư nước ngoài và hiệu quả của giá cổ phiếu đối với các công ty niêm yết tại Malaysia trong giai đoạn 2002-2009

Bài nghiên cứu cho thấy các nhà đầu tư nước ngoài đẩy nhanh việc kết hợp cả hai loại thông tin phổ biến vào giá của các

Malaysia.Tuy nhiên, lợi ích hiệu quả sẽ biến mất sau khi quyền sở hữu trước đây vượt quá ngưỡng nhất định

Chune Young Phương pháp hồi Tác giả xem xét ảnh hưởng Tác giả tìm thấy mối

Chung và cộng

sự (2016)

quy OLS của việc các nhà đầu tư

nước ngoài giao dịch về sự bất cân xứng thông tin trên thị trường chứng khoán Hàn Quốc

tương quan dương giữa giao dịch của nhà đầu tư nước ngoài và sự chênh lệch của giá mua bán

- được coi là một đại diện cho mức độ bất cân xứng thông tin - trên cơ sở hàng ngày

Ngoài việc khảo sát mối quan hệ nhân quả ngược của các nhà đầu tư nước ngoài đối với hiệu quả thông tin về giá cổ phiếu tại các thị trường Nhật Bản bằng cách tiến hành một kiểm định nhân quả Granger

Không tồn tại mối quan hệ nhân quả ngược giữa tác động của nhà đầu tư nước ngoài và hiệu quả thông tin giá cổ phiếu công ty trên thị trường chứng khoán

Ying Hao và

cộng sự (2015)

Phương pháp FEM, VAR

Bài nghiên cứu sự kết hợp giữa sự hiệu quả thông tin

về giá cổ phiếu và hoạt động giao dịch của các định chế nước ngoài bằng cách sử dụng bộ dữ liệu từ TAIFEX tại Đài Loan

Nguồn: Thống kê của tác giả Xem chi tiết tại phần phụ lục

Trên cơ sở các nghiên cứu trước, các nhà đầu tư nước ngoài sẽ cải thiện hiệu quả giá cổ phiếu tại thị trường trong nước theo hai quan điểm.Thứ nhất, nhà đầu tư nước ngoài có thể trực tiếp tạo điều kiện thuận lợi cho việc đưa các thông tin có giá trị vào giá cổ phiếu thông qua hoạt động giao dịch.Các nhà đầu tư nước ngoài giúp kết hợp thông tin toàn cầu vào giá cổ phiếu và nâng cao hiệu quả giá cả trên thị trường địa

phương Hơn nữa, các nhà đầu tư nước ngoài, chủ yếu là các nhà đầu tư tổ chức, có thể

là các nhà kinh doanh chênh lệch giá tinh vi để loại bỏ khả năng sai lầm, làm cho giá

cổ phiếu theo sát giá trị cơ bản hơn

Thứ hai, các nhà đầu tư nước ngoài có thể giúp cải thiện hiệu quả giá cả gián tiếp thông qua tăng cường quản trị doanh nghiệp.Các nhà đầu tư nước ngoài, đặc biệt là các nước có bảo hộ cổ đông mạnh, có thể thúc đẩy quản trị doanh nghiệp tại các công ty đầu tư Tăng cường quản trị doanh nghiệp giúp hạn chế người trong nội bộ và kiểm soát các cổ đông khỏi việc chiếm hữu các cổ đông khác và do đó khuyến khích các nhà đầu tư thông minh tham gia vào việc phát hiện thông tin và chênh lệch thông tin, dẫn đến giá cổ phiếu hiệu quả hơn

Bài viết “Nhà đầu tư nước ngoài có cải thiện hiệu quả thông tin giá cổ phiếu hay không? Bằng chứng thực nghiệm tại Việt Nam” dựa trên bài nghiên cứu của Wen He

và Jiangfen Shen (2014) “Do foreign investors improve informational efficiency of stock prices? Evidence from Japan” để tiến hành xem xét tác động của nhà đầu tư nước ngoài đến hiệu quả thông tin giá cổ phiếu tại thị trường chứng khoán Việt Nam

CHƯƠNG 3 DỮ LIỆU VÀ PHƯƠNG PHÁP NGHIÊN CỨU

3.1 Dữ liệu nghiên cứu

Mẫu nghiên cứu của đề tài được xây dựng từ 247 công ty được niêm yết trên Sở

giao dịch chứng khoán TP.HCM và Sở giao dịch chứng khoán Hà Nội trong giai đoạn

từ năm 2008 đến năm 2016.Sau khi gia nhập WTO năm 2007, Việt Nam đã trở thành một kênh đầu tư hấp dẫn cho cả các nhà đầu tư trong nước và đặc biệt là các nhà đầu tư nước ngoài.Vì vậy, tác giả lựa chọn giai đoạn từ năm 2008 đến năm 2016 để xem xét liệu điều này sẽ tác động tích cực đến tỷ lệ sở hữu của nhà đầu tư nước ngoài, đồng thời tác động tích cực đến hiệu quả thông tin về giá cố phiếu trên thị trường Việt Nam hay không

Các công ty được sử dụng trong mẫu nghiên cứu là các công ty được niêm yết trên Sở giao dịch chứng khoán TP.HCM và Sở giao dịch chứng khoán Hà Nội và phải đảm bảo có đầy đủ dữ liệu từ năm 2008 đến năm 2016 để có thể đưa ra kết quả hồi quy vững và chính xác nhất.Cuối cùng, mẫu nghiên cứu của đề tài gồm 247 công ty

Nguồn dữ liệu: Thomson Router, Vietstock

Bảng 3.1 Tổng hợp dữ liệu nghiên cứu

Nguồn: Thống kê của tác giả

3.2 Giả thuyết nghiên cứu

Dựa trên các nghiên cứu thực nghiệm về tác động của nhà đầu tư nước ngoài đến hiệu quả thông tin giá cổ phiếu công ty, đa số các kết quả nghiên cứu đều cho rằng nhà đầu tư nước ngoài sẽ cải thiện hiệu quả thông tin giá cổ phiếu công ty

Điển hình như các nghiên cứu của Kee-Hong Bae, Warren Bailey, Connie X Mao (2006); Bae và cộng sự (2012); Wen He, Jianfeng Shen (2014) đều cho rằng các nhà đầu tư nước ngoài có thể giúp tạo điều kiện cho việc phản ánh thông tin trên toàn thị trường, đặc biệt là thông tin thị trường toàn cầu lên giá cổ phiếu Hay một phát hiện

mới của Kian-Ping Lim, Chee-Wooi Hooy, Kwok-Boon Chang, Robert Brooks (2016)

cho thấy các nhà đầu tư nước ngoài đẩy nhanh việc kết hợp cả hai loại thông tin phổ biến vào giá của các cổ phiếu Malaysia, chủ yếu là nhờ những kỹ năng vượt trội của Các nhà đầu tư nước ngoài trong việc xử lý hệ thống toàn cầu có hệ thống giúp nâng cao môi trường thông tin của thị trường trong nước.Tuy nhiên, hiệu quả sẽ biến mất sau khi quyền sở hữu vượt quá ngưỡng nhất định.Từ những nghiên cứu trên, tác giả kỳ vọng nhà đầu tư nước ngoài cải thiện hiệu quả thông tin giá cổ phiếu

Bên cạnh đó, Wen He, Jianfeng Shen (2014) và Wen He, Dong Hui Lee,

Jianggeng Shen, Bohui Zang (2013) đã mở rộng nghiên cứu khi kiểm định mối quan hệ nhân quả ngược giữa tác động của nhà đầu tư nước ngoài và hiệu quả thông tin giá cổ phiếu của công ty trên thị trường chứng khoán.Kết quả nghiên cứu cho thấy không tồn tại mối quan hệ nhân quả ngược giữa tác động của nhà đầu tư nước ngoài và hiệu quả thông tin giá cổ phiếu của công ty trên thị trường chứng khoán.Dựa trên các nghiên cứu trên, tác giả đưa ra kỳ vọng không tồn tại một mối quan hệ nhân quả ngược giữa tác động của nhà đầu tư nước ngoài và hiệu quả thông tin giá cổ phiếu của công ty trên thị trường chứng khoán

Vì vậy, trong bài viết này, để trả lời các câu hỏi nghiên cứu tác giả đưa ra hai giả thuyết nghiên cứu như sau:

Giả thuyết 1: Nhà đầu tư nước ngoài cải thiện hiệu quả thông tin giá cổ phiếu

Giả thuyết 2: Không tồn tại một mối quan hệ nhân quả ngược giữa tác động của nhà đầu tư nước ngoài và hiệu quả thông tin giá cổ phiếu của công ty trên thị trường chứng khoán

3.3 Mô tả biến

3.3.1 Biến phụ thuộc

Boehmer và Kelley (2009) đo lường hiệu quả của giá cổ phiếu dựa trên sự chệch hướng của giá cổ phiếu khỏi bước đi ngẫu nhiên Mô hình giá hiệu quả như bước đi ngẫu nhiên là thích hợp bởi vì nó phù hợp với ý tưởng cơ bản của giả thuyết thị trường hiệu quả (EMH): nếu giá cả tuân theo bước đi ngẫu nhiên, giá cả không thể đoán trước được.Các nghiên cứu trước đây đã sử dụng rộng rãi mô hình bước đi ngẫu nhiên để kiểm tra EMH (Lo và MacKinlay, 1988) Theo lý thuyết, tác giả xây dựng hai thước đo sau về hiệu quả thông tin của giá chứng khoán dựa trên sự tương quan chuỗi của lợi nhuận cổ phiếu.Phương pháp đầu tiên là giá trị tuyệt đối của các hệ số tự tương quan bậc nhất của tỷ suất sinh lợi chứng khoán đầu tư.Ngụ ý của biện pháp này là nếu giá đi theo bước đi ngẫu nhiên, lợi nhuận không được tự tương quan.Phương pháp thứ hai dựa trên tỷ số phương sai của tỷ suất sinh lợi cổ phiếu tại các thời kỳ độc lập với nhay.Mô hình bước đi ngẫu nhiên ngụ ý rằng phương sai của tỷ suất sinh lợi chứng khoán sẽ có một sự thêm vào theo thời gian Dựa vào ý nghĩa này, tác giả sử dụng giá trị tuyệt đối của chênh lệch giữa 1 và tỷ lệ phương sai như là thước đo thứ hai về hiệu quả của giá cổ phiếu.Đối với cả hai biện pháp, giá trị tuyệt đối này càng cao, giá chứng khoán càng kém hiệu quả, và do đó được gọi là “phương pháp đo lường giá không hiệu quả”

Dựa trên những bài nghiên cứu trước, trong bài nghiên cứu này, biến phụ thuộc là phương pháp đo lường giá không hiệu quả” INEFFICIENCY, biến này được đo lường bởi 4 biến: AUTOD, AUTOW, |1 − |, |1 − |

3.3.1.1 Hệ số tự tương quan bậc 1 của tỷ suất sinh lợi chứng khoán hàng ngày AUTOD

Theo Boehmer và Kelley (2009), tác giả giả định rằng hiệu quả về giá đi theo một bước đi ngẫu nhiên, ngụ ý rằng lợi nhuận của cổ phiếu không tương quan với nhau ở tất cả các thời kỳ.Cả hai sự tự tương quan âm và dương trong lợi nhuận chứng khoán cho thấy sự sai lệch khỏi bước đi ngẫu nhiên có thể xảy ra do sự không hiệu quả về giá

cả hoặc sự trở ngại của thị trường như thiếu thanh khoản, sự không chắc chắn về giá cả

và giao dịch không đồng bộ.Do đó, giá trị tuyệt đối của sự tự tương quan trong lợi tức hàng ngày của cổ phiếu- AUTOD là thước đo đầu tiên về sự không hiệu quả về giá cả

𝑂 = |

| Trong đó,

𝑂 là giá trị tuyệt đối của hệ số tự tương quan bậc 1 của tỷ suất sinh lợi chứng khoán hàng ngày

là chuỗi tỷ suất sinh lợi chứng khoán hàng ngày vào năm t

là chuỗi tỷ suất sinh lợi chứng khoán hàng ngày vào năm t-1

là hiệp phương sai của hai chuỗi dữ liệu và

Var ( ) là phương sai của chuỗi tỷ suất sinh lợi chứng khoán hàng ngày của năm

t

3.3.1.2 Hệ số tự tương quan bậc 1 của tỷ suất sinh lợi chứng khoán hàng tuần AUTOW

Một vấn đề khi sử dụng tỷ suất sinh lợi hàng ngày của cổ phiếu là nhiều cổ phiếu

có thể không có giao dịch mỗi ngày và giao dịch không đồng bộ có thể phóng đại quá mức các liên quan đến tự tương quan (Boehmer và Kelley, 2009).Do đó, để khắc phục nhược điểm trên, tác giả sử dụng hệ số tự tương quan bậc 1 của tỷ suất sinh lợi chứng khoán hàng tuần- AUTOW

𝑂 = |

| Trong đó,

𝑂 là giá trị tuyệt đối của hệ số tự tương quan bậc 1 của tỷ suất sinh lợi chứng khoán hàng tuần

là chuỗi tỷ suất sinh lợi chứng khoán hàng tuần vào năm t

là chuỗi tỷ suất sinh lợi chứng khoán hàng tuần vào năm t-1

là hiệp phương sai của hai chuỗi dữ liệu và

Var ( ) là phương sai của chuỗi tỷ suất sinh lợi chứng khoán hàng tuần của năm

t

3.3.1.3 Chênh lệch của 1 và tỷ số phương sai của tỷ suất sinh lợi chứng khoán (1 ngày,

5 ngày); (1 ngày, 10 ngày)

Dựa trên bài nghiên cứu của Boehmer và Kelley (2009) sử dụng độ lệch của tỷ số phương sai từ 1 đề đo lường giá không hiệu quả

| | = |

|

| | = | |

Var (1): phương sai của tỷ suất sinh lợi chứng khoán 1 ngày trong năm t

Var (5): phương sai của tỷ suất sinh lợi chứng khoán 5 ngày trong năm t

Var (10): phương sai của tỷ suất sinh lợi chứng khoán 10 ngày trong năm t

3.3.2 Biến độc lập

3.3.2.1 Sở hữu của nhà đầu tư nước ngoài FIO

Sở hữu của nhà đầu tư nước ngoài FIO được đo lường bằng phần trăm của các cổ phiếu lưu hành được nắm giữ bởi các nhà đầu tư nước ngoài tại thời điểm cuối năm tài chính

FIO =

Bae và cộng sự (2012) cho rằng các nhà đầu tư nước ngoài tạo điều kiện thuận lợi cho việc kết hợp thông tin toàn cầu vào giá cổ phiếu địa phương tại 21 thị trường mới nổi.Thêm vào đó, các nhà đầu tư nước ngoài đẩy nhanh việc kết hợp cả hai loại thông tin phổ biến vào giá của các cổ phiếu Malaysia, chủ yếu là nhờ những kỹ năng vượt trội của Các nhà đầu tư nước ngoài trong việc xử lý hệ thống toàn cầu có hệ thống giúp nâng cao môi trường thông tin của thị trường trong nước (Kian-Ping Lim, Chee-Wooi Hooy, Kwok-Boon Chang, Robert Brooks , 2016).Wen He, Donghui Li, Jianfeng Shen, Bohui Zhang (2013) cũng tìm thấy bằng chứng cho thấy các công ty có sở hữu nước

ngoài lớn cao hơn có xu hướng có giá cổ phiếu thông tin nhiều hơn, được xác định bởi xác suất giao dịch và không đồng bộ về giá cả.Do đó, tác giả kỳ vọng có một mối tương quan âm giữa sự không hiệu quả giá cổ phiếu và tỷ lệ phần trăm cổ phần do nhà đầu tư nước ngoài nắm giữ

3.3.2.2 Thay đổi trong sở hữu của nhà đầu tư nước ngoài ( )

Thay đổi trong sở hữu của nhà đầu tư nước ngoài được tính bằng giá trị tuyệt đối của sự thay đổi trong FIO từ cuối năm tài chính t - 2 đến cuối năm tài chính t – 1:

𝑂 ( 𝑂 ) = | 𝑂 𝑂 | Dựa trên bài nghiên cứu của Wen He, Jianfeng Shen (2014), tác giả kỳ vọng có mối tương quan âm giữa Thay đổi trong sở hữu của nhà đầu tư nước ngoài và hiệu quả thông tin giá cổ phiếu

3.3.3 Biến kiểm soát

3.3.3.1 Sở hữu của nhà đầu tư trong nước DIO

Sở hữu của nhà đầu tư trong nước DIO được đo lường bằng phần trăm của các cổ phiếu lưu hành được nắm giữ bởi các nhà đầu tư tổ chức trong nước tại thời điểm cuối năm tài chính

DIO =

Trong nghiên cứu của Kian-Ping Lim và cộng sự (2016), tác giả cho thấy các nhà đầu tư trong nước không đóng góp vào việc xử lý hiệu quả các thông tin trên toàn thị trường.Còn đối với Wen-He, Jianfeng Shen (2014) lại chỉ ra một mối tương quan âm giữa quyền sở hữu của các nha đầu tư trong nước và hiệu quả thông tin giá cổ phiếu.Boehmer và Kelley (2009) lại có kết luận mức độ sở hữu và kinh doanh của các nhà đầu tư nước ngoài và các nhà đầu tư trong nước gắn liền với việc nâng cao hiệu

quả giá cổ phiếu Nhìn chung, mối tương quan giữa tỷ lệ phần trăm cổ phần do nhà đầu

tư trong nước nắm giữ và hiệu quả thông tin giá cổ phiếu chưa rõ ràng

3.3.3.2 Thay đổi trong sở hữu của nhà đầu tư trong nước 𝑂 ( 𝑂 )

Thay đổi trong sở hữu của nhà đầu tư tổ chức trong nước được tính bằng giá trị tuyệt đối của sự thay đổi trong DIO từ cuối năm tài chính t - 2 đến cuối năm tài chính t – 1:

𝑂 ( 𝑂 ) = | 𝑂 𝑂 |

3.3.3.3 Quy mô công ty SIZE

Quy mô công ty SIZE được tính bằng logarit cơ số tự nhiên của mức vốn hóa thị trường tại cuối năm tài chính

= Ln (số lượng cổ phiếu lưu hành trên thị trường trong năm t-1 x giá cổ phiếu cuối năm t-1)

Phù hợp với các nghiên cứu trước đây, Kian-Ping Lim và cộng sự (2016) khẳng định quy mô doanh nghiệp là một yếu tố quyết định mạnh mẽ cho sự chậm trễ phản ánh thông tin của địa phương.Điều này ngụ ý rằng các cổ phiếu tại các công ty có quy

mô nhỏ hơn cần nhiều thời gian hơn các cổ phiếu tại công ty có quy mô lớn hơn để đáp ứng với tin tức thị trường địa phương Xuan Vinh Vo (2017) cho rằng các công ty lớn

có xu hướng có nhiều thông tin công khai hơn các công ty có quy mô nhỏ.Dựa trên nghiên cứu trước đây, tác giả lập luận cho một mối tương quan âm giữa quy mô công

ty và sự không hiệu quả giá cổ phiếu

3.3.3.4 Giá cổ phiếu PRICE

Giá cổ phiếu PRICE được đo lường bằng cách lấy logarit cơ số tự nhiên của giá

cổ phiếu tại thời điểm cuối năm tài chính

𝑃 = Ln (giá cổ phiếu tại thời điểm t-1)

Trong bài nghiên cứu của Wen He, Jianfeng Shen (2014) cho thấy mức giá cổ phiếu và sự không hiệu quả thông tin giá cổ phiếu không có mối tương quan rõ ràng.Giá cổ phiếu có xu hướng chệch khỏi bước đi ngẫu nhiên của giá khí giá cổ phiếu

và tính thanh khoản cao hơn.Như vậy, có một mối tương quan âm/dương giữa giá cổ phiếu và hiệu quả thông tin giá cổ phiếu

3.3.3.5 Phần trăm số ngày giao dịch không thay đổi giá cổ phiếu ZERO

Phần trăm số ngày giao dịch không thay đổi giá cổ phiếu ZERO được đo lường bằng tỷ lệ phần trăm số ngày giao dịch không thay đổi giá cổ phiếu và số ngày giao dịch trong năm

𝑂 =

Theo Chordia và cộng sự (2008) cho rằng giá chứng khoán trở nên hiệu quả hơn khi tính thanh khoản được cải thiện, điều này cùng quan điểm với Wen He, Jianfeng Shen (2014).Vì vậy, tác giả kỳ vọng có một mối tương quan dương giữa phần trăm số ngày giao dịch không thay đổi giá cổ phiếu và hiệu quả thông tin giá cổ phiếu

3.3.3.6 Tính kém thanh khoản

Dựa trên bài nghiên cứu của Amihud (2002), tác giả đo lường tính thiếu thanh khoản của cổ phiếu bằng tỷ lệ trung bình của giá trị tuyệt đối tỷ suất sinh lợi hàng ngày trên khối lượng giao dịch ngày đó

AMIHUD = Average ( | |

) x 1.000.000 Trong đó,

r là tỷ suất sinh lợi cổ phiếu hàng ngày

volume là khối lượng chứng khoán giao dịch hàng ngày tương ứng

Chan và Hameed (2006) cho thấy thông tin cụ thể về công ty gắn với khối lượng giao dịch chứng khoán được đo lường thông qua khả năng thanh khoản chứng khoán Brockman & Yan (2009) cho rằng thông tin ở thị trường và công ty cao hơn cho các công ty có khối lượng giao dịch hay khả năng thanh khoản chứng khoán cao.Vì vậy, có một mối tương quan dương giữa sự mất khả năng thanh khoản và sự không hiệu quả thông tin giá cổ phiếu

Bảng 3.2 Tổng hợp biến và kỳ vọng dấu

vọng dấu

FIO =

- Vietstock

𝑂

( 𝑂 )

Giá trị tuyệt đối của

sự thay đổi trong FIO

từ cuối năm tài chính

t - 2 đến cuối năm tài

𝑂 ( 𝑂 ) = | 𝑂

DIO =

t - 1

𝑂 ( 𝑂 ) = | 𝑂

𝑂 |

-/+

Logarit tự nhiên của

vốn hóa thị trường vào cuối năm tài chính t - 1

= Ln (số lượng cổ phiếu lưu hành trên thị trường trong năm t-1 x giá

cổ phiếu cuối năm t-1)

- Thomson Router

𝑃 Logarit tự nhiên của

giá cổ phiếu vào cuối năm tài chính t - 1

𝑃 = Ln (giá cổ phiếu tại thời điểm t-1)

-/+

𝑂 Phần trăm số ngày giao

dịch không thay đổi giá

cổ phiếu trong năm t-1

𝑂 =

+

𝑀 Phương pháp đo lường

tính mất khả năng thanh khoản trung bình hằng ngày của Amihud trong năm tài chính t -

1, trong đó sự mất khả năng thanh khoản Amihud hằng ngày được tính là tỷ lệ lợi nhuận cổ phiếu tuyệt đối chia cho khối lượng giao dịch, nhân với 1.000.000

AMIHUD = Average ( | |

) x 1.000.000

+

Nguồn: Tác giả