Qua bài nghiên cứu, thông qua một số kết quả nghiên cứu thực nghiệm, tác giả mong muốn góp phần trong việc xem xét đưa ra hoạch định trong chính sách tiền tệ ở Việt Nam hướng tới mục tiêu kiềm chế lạm phát và tăng trưởng sản lượng kinh tế. Mời các bạn cùng tham khảo.
GIỚI THIỆU ĐỀ TÀI
Lý do chọn đề tài
Cuộc tranh luận giữa các giáo sư và nhà chính sách về việc liệu chính sách tiền tệ có nên phản ứng với sự phát triển của thị trường tài chính vẫn chưa đạt được sự thống nhất Động lực chính cho tranh luận này là ảnh hưởng tiềm tàng của dao động giá tài sản lên sản lượng và lạm phát, như cuộc khủng hoảng cho vay thế chấp bất động sản dưới chuẩn ở Mỹ năm 2007 Sự sụp đổ của thị trường nhà đất Mỹ đã trở thành hiện tượng toàn cầu, tác động tiêu cực đến hoạt động kinh tế của nhiều quốc gia Điều này đã dẫn đến sự công nhận về tầm quan trọng của cuộc tranh luận và khuyến khích tác giả kiểm định mối quan hệ giữa chính sách tiền tệ và giá chứng khoán để nâng cao độ tin cậy của nghiên cứu.
Chính sách tiền tệ chủ động cần phản ứng kịp thời với bong bóng giá tài sản, vì các chu kỳ này có thể gây ra chi phí lớn và làm méo mó quyết định đầu tư và tiêu dùng, dẫn đến biến động sản lượng và lạm phát Do đó, cơ quan tiền tệ nên điều chỉnh lãi suất khi giá tài sản tăng hoặc giảm vượt mức hợp lý để đạt được sự ổn định kinh tế vĩ mô Ngược lại, một số quan điểm cho rằng chính sách tiền tệ nên theo dõi sự đảo ngược giá tài sản và phản ứng phù hợp nhằm ổn định sản lượng và lạm phát Cả hai phương pháp đều giả định rằng chính sách tiền tệ có thể tác động đến giá tài sản, vì vậy việc nghiên cứu mối quan hệ giữa giá tài sản và công cụ chính sách tiền tệ là rất quan trọng để các nhà làm chính sách có thể đưa ra quyết định hiệu quả.
Hầu hết các nghiên cứu trước đây chủ yếu tập trung vào thị trường phát triển, trong khi các nghiên cứu về thị trường mới nổi, đặc biệt là thị trường chứng khoán cận biên như Việt Nam, vẫn rất hiếm.
Nghiên cứu này nhằm lấp đầy khoảng trống trong các nghiên cứu trước bằng cách phân tích mối quan hệ giữa các yếu tố vĩ mô, tỷ giá hối đoái, giá chứng khoán và lãi suất bình quân liên ngân hàng Kết quả cho thấy có mối quan hệ nhân quả hai chiều giữa chỉ số giá tiêu dùng CPI và tỷ giá hối đoái, chỉ ra vấn đề nội sinh trong mô hình nghiên cứu Hiện tượng nội sinh này đặc biệt nghiêm trọng trong nghiên cứu định lượng, ảnh hưởng đến tính vững và hiệu quả của ước lượng Do đó, bài nghiên cứu áp dụng mô hình SVAR đệ quy với các ràng buộc về thứ tự sắp đặt của các biến để giải quyết vấn đề nội sinh.
Nhiều nghiên cứu trước đây, như của Cevik và Teksoz (2012), cho thấy kênh tỷ giá hối đoái không đóng vai trò quan trọng trong mô hình nghiên cứu, trong khi kênh lãi suất và cho vay ngân hàng lại có ảnh hưởng đáng kể đến sản lượng và giá tiêu dùng Nghiên cứu của Poddar, Khachatryan, và Sab (2006) tại Jordan cũng xác định rằng chính sách tiền tệ không hiệu quả trong việc tác động đến sản lượng, tỷ giá hoặc tài sản, chủ yếu do việc neo đồng tiền với đô la Mỹ Ngược lại, một số nghiên cứu như của Rania Al-Mashat và Andreas Billmeier (2012) khẳng định rằng kênh tỷ giá hối đoái có vai trò quan trọng trong việc truyền dẫn cú sốc tiền tệ đến sản lượng và giá cả.
Các kênh tỷ giá hối đoái có vai trò quan trọng trong việc giảm thiểu tác động của cú sốc tiền tệ đến sản lượng và giá cả, trong khi kênh tín dụng ngân hàng và định giá tài sản lại yếu Đối với nhiều công ty xuất khẩu và nhập khẩu, tỷ giá hối đoái ảnh hưởng lớn đến lợi nhuận và giá chứng khoán Do đó, mô hình SVAR trong nghiên cứu này đã được mở rộng để bao gồm cả yếu tố tỷ giá hối đoái.
Tác giả đã chọn đề tài “Chính sách tiền tệ, tỷ giá hối đoái và giá cổ phiếu tại Việt Nam” nhằm góp phần vào việc hoạch định chính sách tiền tệ, với mục tiêu kiềm chế lạm phát và thúc đẩy tăng trưởng kinh tế Qua bài nghiên cứu, tác giả trình bày các kết quả nghiên cứu thực nghiệm để hỗ trợ cho những đề xuất này.
Mục tiêu nghiên cứu
Bài nghiên cứu này kiểm tra mối quan hệ giữa các yếu tố chính sách tiền tệ, tỷ giá hối đoái và giá chứng khoán, nhằm làm rõ cách thức chúng tác động lẫn nhau Nghiên cứu sẽ tập trung vào việc trả lời các câu hỏi liên quan đến sự tương tác giữa những yếu tố này.
Cú sốc trong chính sách tiền tệ và tỷ giá ảnh hưởng như thế nào đến giá chứng khoán?
Các yếu tố vĩ mô, chính sách tiền tệ và tỷ giá ảnh hưởng như thế nào đến biến động giá chứng khoán?
Các yếu tố vĩ mô vĩ mô, chính sách tiền tệ và giá chứng khoán tác động như thế nào đến biến động chính sách lãi suất?
Vấn đề nghiên cứu
Từ mục tiêu nghiên cứu trên, luận văn sẽ tập trung giải quyết các vấn đề sau:
Bài viết này tổng hợp các bằng chứng thực nghiệm toàn cầu về mối liên hệ giữa chính sách tiền tệ, tỷ giá hối đoái và giá cổ phiếu.
Mô hình thực nghiệm được sử dụng để kiểm định tác động của chính sách tiền tệ, tỷ giá hối đoái và giá cổ phiếu Nghiên cứu này nhằm xác định mức độ ảnh hưởng của các yếu tố này đối với nền kinh tế và thị trường tài chính.
Phương pháp nghiên cứu
Bài nghiên cứu này phân tích mối quan hệ giữa chính sách tiền tệ, tỷ giá hối đoái và giá cổ phiếu tại Việt Nam trong giai đoạn 2000 – 2015, sử dụng dữ liệu thứ cấp từ các nguồn uy tín như Quỹ tiền tệ Quốc tế (IFS-IMF), Tổng cục thống kê, Ngân hàng nhà nước Việt Nam, Vietstock và Cafef Các chỉ số được xem xét bao gồm chỉ số sản xuất công nghiệp (IPI), chỉ số giá (CPI), tỷ giá hối đoái, giá cổ phiếu và lãi suất bình quân liên ngân hàng Phương pháp nghiên cứu sẽ áp dụng khung định lượng để phân tích dữ liệu.
Bước 1: Sử dụng thống kê mô tả để lọc dữ liệu xem xét những quan sát bất thường của mẫu
Bước 2: Kiểm định tính dừng Augment Dickey Fuller (1984) tránh hiện tượng hồi quy giả mạo và cho phép sử dụng mô hình VAR trong phân tích
Bước 3: Kiểm định lựa chọn độ trễ để tránh hiện tượng bỏ sót độ trễ trong tác động biến độc lập đến biến phụ thuộc mô hình
Bước 4: Kiểm định nhân quả Granger test giúp xác định mối quan hệ nhân quả giữa các biến theo quan điểm Granger, từ đó hỗ trợ việc lựa chọn các mô hình VAR và SVAR trong phân tích.
Bước 5: Kiểm định tính ổn định của mô hình đảm bảo các yếu tố chưa đưa vào mô hình được kiểm soát
Bước 7: Phân tích hàm phản ứng đẩy IRF để xác định ảnh hưởng của cú sốc chính sách lãi suất và tỷ giá hối đoái đến biến động giá chứng khoán.
Bước 8: Áp dụng phân rã phương sai để phân tích ảnh hưởng của cú sốc từ từng biến đến sự biến động của giá chứng khoán và chính sách lãi suất trong mô hình.
1.5 Ý nghĩa của đề tài Đối với việc nghiên cứu ảnh hưởng của các yếu tố chính sách tiền tệ, tỷ giá hối đoái và giá chứng khoán, trên thế giới cũng như ở Việt Nam đã có rất nhiều tác giả nghiên cứu nhiều bằng chứng thực nghiệm cho thấy mối quan hệ giữa các yếu tố này Tuy nhiên, các kết quả nghiên cứu vẫn chưa có sự thống nhất với nhau
Các nghiên cứu trước đây thường áp dụng mô hình VAR hoặc SVAR với ma trận ràng buộc dựa trên các nghiên cứu thực nghiệm, nhưng gặp phải vấn đề nội sinh do sử dụng ước lượng OLS không vững Mô hình SVAR cũng có nhược điểm khi ràng buộc dựa vào dữ liệu không đồng nhất từ các nghiên cứu trước Trong nghiên cứu này, tác giả áp dụng mô hình SVAR với ràng buộc chặn chiều tác động ngược của các biến, nhằm loại bỏ ảnh hưởng của hiện tượng nội sinh, đây là một đóng góp quan trọng của bài nghiên cứu.
Bài nghiên cứu cung cấp bằng chứng khoa học khách quan, hỗ trợ các nhà làm chính sách và nhà đầu tư hiểu rõ hơn về ảnh hưởng của giá chứng khoán và lãi suất liên ngân hàng đối với mục tiêu kiềm chế lạm phát và thúc đẩy tăng trưởng kinh tế.
1.6 Bố cục của Luận văn
Nội dung chính của luận văn bao gồm 5 chương, được trình bày cụ thể theo trình tự sau:
Chương 1: Giới thiệu đề tài
Trong chương này, tác giả sẽ trình bày lý do lựa chọn đề tài nghiên cứu, xác định mục tiêu nghiên cứu, các vấn đề cần khám phá, đồng thời giới thiệu tổng quan về phương pháp nghiên cứu và ý nghĩa của việc thực hiện đề tài này.
Chương 2:Cơ sở lý luận khoa học và các nghiên cứu thực nghiệm trên thế giới về ảnh hưởng của các nhân tố chính sách tiền tệ, tỷ giá hối đoái và giá cổ phiếu
Trong chương này, tác giả sẽ tổng hợp các lý thuyết khoa học và nghiên cứu thực nghiệm toàn cầu về mối quan hệ giữa chính sách tiền tệ, tỷ giá hối đoái và giá cổ phiếu.
Chương 3: Phương pháp nghiên cứu
Trong chương này, tác giả sẽ trình bày phương pháp nghiên cứu, giải thích các biến độc lập và biến phụ thuộc trong mô hình Bên cạnh đó, chương cũng mô tả các đặc điểm của mô hình thực nghiệm, các giả định cần thiết để kiểm định, và nguồn dữ liệu được sử dụng cho nghiên cứu.
Chương 4: Kết quả nghiên cứu
Trong chương này, tác giả phân tích kết quả nghiên cứu thực nghiệm về ảnh hưởng của các biến chỉ số sản xuất công nghiệp (IPI), chỉ số giá tiêu dùng (CPI), tỷ giá hối đoái, chỉ số giá chứng khoán và lãi suất Bài viết khám phá mối quan hệ giữa các biến này và tác động của chúng đến biến nghiên cứu trong mô hình, đồng thời thảo luận các kết quả thực nghiệm đã thu được.
Chương 5: Kết luận Ở chương này, tác giả tổng kết lại các vấn đề nghiên cứu, kết luận lại kết quả thực nghiệm từ mô hình nghiên cứu, nêu lên những hạn chế của đề tài và hướng mở rộng đề tài.
Bố cục của Luận văn
Nội dung chính của luận văn bao gồm 5 chương, được trình bày cụ thể theo trình tự sau:
Chương 1: Giới thiệu đề tài
Trong chương này, tác giả sẽ trình bày lý do lựa chọn đề tài nghiên cứu, xác định mục tiêu nghiên cứu và các vấn đề cần khám phá, đồng thời giới thiệu tổng quan về phương pháp nghiên cứu và ý nghĩa của việc thực hiện đề tài.
Chương 2:Cơ sở lý luận khoa học và các nghiên cứu thực nghiệm trên thế giới về ảnh hưởng của các nhân tố chính sách tiền tệ, tỷ giá hối đoái và giá cổ phiếu
Trong chương này, tác giả sẽ tổng hợp các lý thuyết khoa học và nghiên cứu thực nghiệm toàn cầu liên quan đến mối quan hệ giữa chính sách tiền tệ, tỷ giá hối đoái và giá cổ phiếu.
Chương 3: Phương pháp nghiên cứu
Chương này sẽ trình bày phương pháp nghiên cứu, giải thích các biến độc lập và phụ thuộc trong mô hình Đồng thời, tác giả sẽ mô tả các đặc điểm của mô hình thực nghiệm, nêu rõ các giả định cần thiết để kiểm định và nguồn dữ liệu được sử dụng cho nghiên cứu.
Chương 4: Kết quả nghiên cứu
Trong chương này, tác giả trình bày kết quả nghiên cứu thực nghiệm về ảnh hưởng của các biến chỉ số sản xuất công nghiệp (IPI), chỉ số giá tiêu dùng (CPI), tỷ giá hối đoái, chỉ số giá chứng khoán và lãi suất Nghiên cứu phân tích mối quan hệ giữa các biến này và tác động của chúng đến biến nghiên cứu trong mô hình, đồng thời thảo luận các kết quả thực nghiệm đã thu được.
Chương 5: Kết luận Ở chương này, tác giả tổng kết lại các vấn đề nghiên cứu, kết luận lại kết quả thực nghiệm từ mô hình nghiên cứu, nêu lên những hạn chế của đề tài và hướng mở rộng đề tài.
CƠ SỞ LÝ LUẬN KHOA HỌC VÀ CÁC NGHIÊN CỨU THỰC NGHIỆM TRÊN THẾ GIỚI VỀ ẢNH HƯỞNG CỦA CHÍNH SÁCH TIỀN TỆ, TỶ GIÁ HỐI ĐOÁI VÀ GIÁ CỔ PHIẾU CỦA DOANH NGHIỆP
Ảnh hưởng của chính sách tiền tệ lên giá cổ phiếu
Các nhà kinh tế nhấn mạnh rằng chính sách tiền tệ có ảnh hưởng lớn đến sự biến động của giá chứng khoán Việc áp dụng mô hình định giá chứng khoán thông qua phương pháp chiết khấu dòng tiền là một cách hiệu quả để hiểu rõ hơn về mối liên hệ này.
Ta có công thức sau:
Po: Giá trị hiện tại của cố phiếu
Dòng tiền tại thời điểm t (CFt) phản ánh giá trị tài chính hiện tại, trong khi thời gian sống của tài sản (n) xác định khoảng thời gian mà tài sản sẽ tạo ra dòng tiền Tỷ lệ lãi chiết khấu (r) là tỷ suất mong đợi hoặc yêu cầu của nhà đầu tư đối với cổ phiếu, ảnh hưởng lớn đến quyết định đầu tư và đánh giá giá trị tài sản.
Chính sách tiền tệ ảnh hưởng đến tỷ lệ lãi suất thị trường, từ đó tác động đến biến động giá chứng khoán qua hai kênh chính Thứ nhất, việc thắt chặt chính sách tiền tệ thông qua tăng lãi suất dẫn đến gia tăng lãi suất thị trường, làm giảm giá chứng khoán khi nhà đầu tư chiết khấu dòng tiền tương lai Điều này cũng làm tăng chi phí vay cho doanh nghiệp, hạ lợi nhuận và cổ tức trả cho cổ đông Thứ hai, cổ tức hiện tại trở nên không hấp dẫn đối với nhà đầu tư tìm kiếm lợi tức cao hơn, khiến họ chuyển hướng đầu tư Tăng lãi suất còn khiến doanh nghiệp giữ tiền nhàn rỗi thay vì mở rộng sản xuất, ảnh hưởng tiêu cực đến thu nhập tiềm năng và dẫn đến giảm giá cổ phiếu.
Kênh thứ hai ảnh hưởng đến kỳ vọng về dòng tiền tự do trong tương lai, liên quan đến thu nhập của công ty Khi thị trường nhận thấy doanh nghiệp có khả năng cắt giảm chi phí đầu tư tăng trưởng, hoặc khi lợi nhuận giảm do chi phí vay nợ cao hoặc doanh thu sụt giảm, dòng tiền tương lai sẽ bị dự đoán giảm Hệ quả là giá cổ phiếu của doanh nghiệp sẽ giảm xuống.
Sự gia tăng lãi suất có tác động tiêu cực đến giá chứng khoán, làm giảm tính thanh khoản của thị trường và tăng tỉ suất sinh lợi yêu cầu, dẫn đến việc giá chứng khoán sụt giảm và thị trường trở nên kém hấp dẫn đối với nhà đầu tư Ngược lại, khi lãi suất giảm, các doanh nghiệp niêm yết trên sàn sẽ hưởng lợi, tạo ra tác động tích cực cho thị trường chứng khoán.
Sự dao động của lãi suất không luôn dẫn đến phản ứng tương ứng từ giá cổ phiếu Lãi suất chỉ trở thành thước đo hiệu quả của thị trường chứng khoán khi nó phản ánh xu hướng lạm phát chủ đạo Khi lạm phát giảm, lãi suất cũng có xu hướng giảm, điều này thường giúp giá cổ phiếu tăng Ngược lại, khi lạm phát và lãi suất tăng, giá cổ phiếu sẽ có xu hướng giảm.
Nếu lạm phát không phải là vấn đề nghiêm trọng và lãi suất tăng, đầu tư vào thị trường chứng khoán thường mang lại lợi nhuận cao Điều này xảy ra vì lãi suất tăng thường phản ánh sự tăng trưởng của nền kinh tế.
Biến động lãi suất có ảnh hưởng gián tiếp đến thị trường chứng khoán; khi lãi suất tăng, nhu cầu gửi tiền vào ngân hàng tăng lên do lợi suất cao hơn, dẫn đến dòng tiền vào thị trường chứng khoán bị giảm sút và ảnh hưởng đến hoạt động giao dịch trên thị trường này.
2.1.2 Những nghiên cứu trước đây về ảnh hưởng của chính sách tiền tệ lên giá cổ phiếu
Trong bài ngiên cứu “Asset Returns, Discount Rate Changes and Market
Năm 1985, Smirlock và Yawitz đã thực hiện nghiên cứu về “Hiệu quả” dựa trên chỉ số đo lường giá trị trao đổi cổ tức tại New York, sử dụng dữ liệu hàng ngày trong suốt 8 năm.
Từ năm 1975 đến 1982, mô hình chiết khấu cổ tức được áp dụng trong định giá chứng khoán cho thấy chính sách tiền tệ có ảnh hưởng lớn đến lãi suất thị trường và giá cổ phiếu Chính sách tiền tệ thắt chặt, thông qua việc tăng lãi suất, dẫn đến lãi suất thị trường cao hơn, khiến giá cổ phiếu giảm do dòng tiền dự kiến bị chiết khấu thấp hơn Hơn nữa, lãi suất tăng cũng làm giảm kỳ vọng của nhà đầu tư về dòng tiền tương lai từ thu nhập công ty, dẫn đến sự sụt giảm giá cổ phiếu.
Trong bài “Monetary transmission to equity markets’s” của tác giả Michael Ehrmann and Marcel fratzsche được thực hiện tháng 05.2004 Bài nghiên cứu đã chứng minh 3 nội dung cơ bản:
Chính sách tiền tệ đóng vai trò quan trọng trong sự phát triển của thị trường chứng khoán, vì nó ảnh hưởng trực tiếp đến giá trị công ty thông qua dòng tiền tương lai và suất chiết khấu Khi chính sách tiền tệ thay đổi, giá trị công ty và giá chứng khoán sẽ biến động theo, phản ánh sự tác động của các yếu tố kinh tế vĩ mô.
Chính sách tiền tệ có ảnh hưởng khác nhau đến các loại chứng khoán và ngành nghề, với mức độ tác động từ ít đến nhiều Khi chính sách tiền tệ thắt chặt nhằm giảm lạm phát, các công ty phụ thuộc vào tài chính sẽ chịu ảnh hưởng mạnh mẽ do việc cung cấp tín dụng giảm.
Sự siết chặt của chính sách tiền tệ ảnh hưởng mạnh mẽ đến các công ty, đặc biệt là những tổ chức gặp khó khăn trong việc huy động vốn đầu tư và vốn ngân hàng, dẫn đến giá chứng khoán giảm Chỉ số Tobin’s q được sử dụng để đánh giá tình hình tài chính của công ty; nếu chỉ số này lớn hơn 1, công ty có khả năng tiếp cận vốn cao và ít bị ảnh hưởng bởi biến động chính sách tiền tệ.
Nghiên cứu “The credit channel of monetary policy transmission” của Bernanke và Gertler (1995) chỉ ra rằng, việc tăng lãi suất do chính sách tiền tệ thắt chặt có thể làm giảm dòng tiền ròng của doanh nghiệp, dẫn đến giảm tổng cầu và chi tiêu tiêu dùng, đồng thời làm tăng chi phí lãi phải trả Sự gia tăng lãi suất thị trường cũng ảnh hưởng tiêu cực đến vị thế tài chính của công ty, khiến doanh nghiệp phải đối mặt với phí bảo hiểm tài chính bên ngoài cao hơn, từ đó buộc họ phải hủy bỏ hoặc hoãn lại các cơ hội đầu tư sinh lợi, làm giảm thu nhập tiềm năng trong tương lai Thêm vào đó, việc thắt chặt tiền tệ có thể cắt giảm nguồn cung tín dụng từ ngân hàng thương mại cho doanh nghiệp, dẫn đến sự sụt giảm giá cổ phiếu.
Bernanke và Kuttner (2005) trong bài nghiên cứu “What Explains the Stock
Nghiên cứu "Phản ứng của Thị Trường đối với Chính Sách của Cục Dự Trữ Liên Bang" điều tra tác động của chính sách tiền tệ đến giá cổ phiếu, nhằm ước lượng mức độ phản ứng của thị trường và lý do phía sau Kết quả cho thấy chính sách tiền tệ có thể ảnh hưởng đến giá cổ phiếu thông qua phí bảo hiểm rủi ro của chứng khoán Trong bối cảnh thắt chặt tiền tệ và kỳ vọng suy thoái, nhà đầu tư có thể coi cổ phiếu là khoản đầu tư rủi ro hơn, dẫn đến yêu cầu mức chiết khấu cao hơn để bù đắp cho rủi ro gia tăng, điều này chỉ có thể đạt được thông qua việc giảm giá cổ phiếu.
Ảnh hưởng của tỷ giá hối đoái lên giá cổ phiếu
Mối liên hệ giữa tỷ giá hối đoái và giá cổ phiếu được mô hình hóa chủ yếu theo mô hình của Dornbusch và Fischer (1980), cho thấy rằng sự thay đổi trong tỷ giá hối đoái ảnh hưởng đến khả năng cạnh tranh quốc tế của nền kinh tế mở, từ đó tác động đến lợi nhuận doanh nghiệp và giá cổ phiếu Cụ thể, khi tỷ giá thực tăng, hàng hóa trong nước trở nên cạnh tranh hơn, cải thiện cán cân thương mại, dẫn đến gia tăng sản lượng và thu nhập thực, qua đó làm tăng giá chứng khoán Tuy nhiên, nghiên cứu của Adler và Dumas (1984) chỉ ra rằng ngay cả các công ty hoạt động trong nước cũng bị ảnh hưởng bởi sự đánh giá cao đồng nội tệ, khiến cho chi phí nhập khẩu nguyên liệu đầu vào giảm, từ đó tăng lợi nhuận và giá cổ phiếu.
Biến động tỷ giá hối đoái có thể ảnh hưởng đến giá cổ phiếu thông qua việc thay đổi dòng luân chuyển vốn, điều này rất quan trọng cần lưu ý.
Một đồng tiền mất giá trong nền kinh tế cố gắng duy trì tỷ giá hối đoái thả nổi có thể dẫn đến hoảng loạn và dòng vốn ra khỏi các danh mục tài sản Điều này sẽ gây sụt giảm giá cổ phiếu trong những nền kinh tế đối mặt với nguy cơ không giữ được tỷ giá do dự trữ ngoại hối thấp.
2.2.2 Những nghiên cứu trước đây về mối quan hệ giữa giá cổ phiếu và tỷ giá hối đoái
Nghiên cứu của Granger và các cộng sự (2000) đã phân tích mối quan hệ giữa tỷ giá hối đoái và giá chứng khoán, sử dụng dữ liệu từ 03/01/1986 đến 16/06/1998 Mẫu nghiên cứu bao gồm các quốc gia như Hồng Kông, Indonesia, Nhật Bản, Hàn Quốc, Malaysia, Philippines, Singapore, Thái Lan và Đài Loan Kết quả cho thấy, dữ liệu từ Hàn Quốc phù hợp với mô hình truyền thống, cho thấy tỷ giá hối đoái ảnh hưởng đến giá cổ phiếu Ngược lại, dữ liệu từ Philippines cho thấy giá cổ phiếu tác động ngược lại lên tỷ giá hối đoái với mối tương quan âm Đối với các quốc gia khác trong mẫu, ngoại trừ Indonesia và Nhật Bản, hầu hết đều cho thấy mối quan hệ phản hồi mạnh mẽ giữa hai biến số này.
Muktadir – At-Mukit (2013) đã nghiên cứu tác động của tỷ giá hối đoái và lãi suất lên thị trường chứng khoán Bangladesh từ năm 1997 đến 2010 Sử dụng phương pháp kiểm định đồng liên kết, kiểm định nhân quả Granger, mô hình VECM và kỹ thuật phân rã phương sai, kết quả cho thấy rằng trong dài hạn, một sự gia tăng 1% trong tỷ giá sẽ làm chỉ số thị trường chứng khoán tăng 1.04%, trong khi một sự gia tăng 1% trong lãi suất sẽ làm giảm 1.71% chỉ số này Phân tích nhân quả Granger chỉ ra sự tồn tại của mối quan hệ nhân quả đơn hướng từ chỉ số thị trường chứng khoán tới tỷ giá và từ lãi suất tới thị trường chứng khoán.
Nghiên cứu của Moore và Wang (2014) áp dụng mô hình GARCH-DCC để phân tích mối quan hệ giữa tỷ giá thực và giá chứng khoán trong giai đoạn tỷ giá thả nổi tại các nước phát triển và mới nổi ở Châu Á Tác giả đã sử dụng dữ liệu tháng về giá đóng cửa chỉ số chứng khoán và tỷ giá thực so với USD Kết quả cho thấy mối tương quan âm giữa hai thị trường, xác nhận dự đoán từ các mô hình lý thuyết Đặc biệt, cán cân thương mại là yếu tố quyết định chính cho mối quan hệ này ở các nước Châu Á, trong khi chênh lệch lãi suất đóng vai trò quan trọng hơn ở các nước phát triển.
Oana A Batori, Dimitrios Tsoukalas và Paolo Miranda (2010) đã nghiên cứu tác động của tỷ giá lên chỉ số thị trường chứng khoán ở 7 quốc gia EU từ năm 1999 đến 2009, sử dụng các phương pháp kiểm tra đồng liên kết, vector hiệu chỉnh sai số (VECM) và mô hình VAR cùng kiểm định nhân quả Granger Kết quả cho thấy mức độ đầu tư nước ngoài ảnh hưởng đến thị trường chứng khoán thông qua tỷ giá, với sự thay đổi của thị trường chứng khoán phản ánh sự biến động trong giá trị tiền tệ Đặc biệt, một quốc gia xuất khẩu ròng không nhất thiết sẽ có thị trường chứng khoán phát triển khi đồng tiền giảm giá, trong khi ở hầu hết các quốc gia, sự giảm giá tiền tệ thường dẫn đến sự suy giảm của thị trường chứng khoán, cho thấy rằng đầu tư nước ngoài có tác động mạnh hơn đến thị trường tài chính so với các doanh nghiệp xuất khẩu Kiểm định nhân quả cũng chỉ ra rằng không có mối quan hệ nhân quả rõ ràng giữa thị trường chứng khoán và tỷ giá, cho thấy chúng hoạt động như một hệ thống tương tác liên tục.
Aggarwal (1981) đã phân tích dữ liệu tháng về giá chứng khoán Mỹ, sử dụng ba chỉ số chính là NYSE, S&P 500 và DC 500, cùng với tỷ giá theo trọng số thương mại của USD.
Nghiên cứu mối quan hệ giữa tỷ giá và giá chứng khoán của 46 nước có thương mại lớn nhất với Mỹ từ tháng 07/1974 đến tháng 12/1978 cho thấy có sự tương quan dương giữa giá chứng khoán và giá trị đồng USD trong giai đoạn thả nổi tỷ giá của Mỹ.
Nghiên cứu của Tudor và cộng sự (2012) đã phân tích mối quan hệ nhân quả giữa giá chứng khoán và biến động tỷ giá tại 13 thị trường tài chính, bao gồm cả các nước phát triển như Úc, Canada, Pháp, Hồng Kông, Nhật Bản, Anh và Mỹ, cùng với các nền kinh tế mới nổi như Brazil, Trung Quốc, Ấn Độ, Hàn Quốc, Nga, và Nam Phi trong giai đoạn từ tháng 1/1997 đến tháng 3/2012 Kết quả cho thấy có mối quan hệ nhân quả hai chiều đáng kể giữa giá chứng khoán và tỷ giá ở Hàn Quốc, trong khi sự thay đổi tỷ giá ảnh hưởng đến lợi nhuận chứng khoán trong tháng tiếp theo tại Brazil và Nga Đặc biệt, thị trường chứng khoán được xác định là một yếu tố rủi ro cho tỷ giá ở Anh.
Nghiên cứu của Narayan (2010) chỉ ra rằng có mối quan hệ đồng liên kết giữa giá dầu, tỷ giá và giá chứng khoán tại thị trường Việt Nam, cho thấy sự cân bằng trong dài hạn Kết quả thực nghiệm cho thấy giá dầu và tỷ giá có tác động tích cực và có ý nghĩa đến giá chứng khoán, mặc dù trong ngắn hạn, chúng không ảnh hưởng đến lợi nhuận chứng khoán Nghiên cứu sử dụng dữ liệu hàng ngày từ 28/07/2000 đến 16/06/2008 và áp dụng các phương pháp kiểm định đồng liên kết, bình phương bé nhất – OLS, mô hình hiệu chỉnh sai số VECM và mô hình GARCH (1,1) để phân tích tác động của giá dầu đến giá chứng khoán, với tỷ giá được xem là yếu tố quyết định.
Nghiên cứu của Phan Thị Bích Nguyệt và Phạm Dương Phương Thảo (2013) đã phân tích mối quan hệ giữa thị trường chứng khoán Việt Nam và các biến kinh tế vĩ mô trong giai đoạn từ tháng 7/2000 đến tháng 9/2011, sử dụng phương pháp kiểm định đồng liên kết và mô hình hồi quy tuyến tính OLS với dữ liệu hàng tháng Kết quả cho thấy tỷ giá hối đoái có mối tương quan ngược chiều với thị trường chứng khoán; khi tỷ giá tăng (VND mất giá), điều này phản ánh tình trạng nhập siêu của Việt Nam và sự phụ thuộc vào hàng hóa nhập khẩu USD được coi là ngoại tệ mạnh, khiến người dân có xu hướng nắm giữ USD để tránh rủi ro Sự tăng tỷ giá dẫn đến tâm lý bất an cho nhà đầu tư, báo hiệu những bất ổn kinh tế vĩ mô và làm giảm giá chứng khoán.
Bùi Kim Yến và Nguyễn Thái Sơn (2014) đã nghiên cứu sự phát triển của thị trường chứng khoán Việt Nam từ năm 2007 đến 2012, nhận thấy tỷ giá hối đoái có mối tương quan tích cực với thị trường chứng khoán Họ cũng so sánh lạm phát giữa Việt Nam và Mỹ trong cùng giai đoạn này.
Xu hướng tỷ giá tăng trong năm 2012 phù hợp với quy luật, đặc biệt cho thị trường mới nổi như Việt Nam Việc điều chỉnh tỷ giá tăng thường xuyên với biên độ nhỏ giúp thu hút đầu tư nước ngoài vào thị trường chứng khoán, đồng thời giảm tâm lý chờ đợi do biến động tỷ giá lớn Hơn nữa, với nền kinh tế khuyến khích xuất khẩu và hạn chế nhập khẩu, tỷ giá tăng sẽ mang lại lợi nhuận cao hơn cho doanh nghiệp xuất khẩu, nhưng cũng gây rủi ro cho doanh nghiệp nhập khẩu và những doanh nghiệp có nợ nước ngoài Điều này giải thích cho mối quan hệ cùng chiều giữa tỷ giá và chỉ số VNIndex trên thị trường chứng khoán Việt Nam.
Nhiều nghiên cứu đã được thực hiện để khám phá mối quan hệ giữa tỷ giá và giá chứng khoán, nhưng vẫn chưa có sự đồng thuận về hướng tác động của tỷ giá đối với giá chứng khoán Hơn nữa, chưa có kết luận rõ ràng về sự tương quan giữa hai biến này.
Truy ền dẫn sự tác động của chính sách tiền tệ thông qua kênh giá tài sản
Lãi suất được xem là một loại giá tài sản và là kênh truyền dẫn chính theo quan điểm của Keynes Tuy nhiên, các nhà kinh tế theo trường phái trọng tiền đã mở rộng nghiên cứu mối quan hệ giữa cung tiền và sản lượng bằng cách bổ sung các loại giá tài sản khác như tỷ giá và giá cổ phiếu, những yếu tố này cũng có khả năng truyền tải tác động của chính sách tiền tệ.
2.3.1 Truyền dẫn chính sách tiền tệ thông qua giá cổ phiếu
Chính sách tiền tệ chủ yếu nhằm kiểm soát lạm phát thực tế và dự báo, đồng thời điều chỉnh chênh lệch giữa sản lượng thực tế và tiềm năng để ổn định kinh tế Tuy nhiên, cơ quan tiền tệ cũng cần xem xét giá tài sản, đặc biệt là giá chứng khoán, khi xây dựng chính sách để đảm bảo hiệu quả kinh tế tổng thể.
Giá cổ phiếu đóng vai trò quan trọng trong việc truyền tải chính sách tiền tệ thông qua hai kênh chính: lý thuyết đầu tư của Tobin’s q và ảnh hưởng của của cải lên tiêu dùng Những kênh này giúp giải thích cách mà biến động giá cổ phiếu có thể tác động đến quyết định đầu tư và tiêu dùng của hộ gia đình.
• Lý thuyết đầu tư của Tobin (1969) - Tobin’s Q được xác định như sau:
Chi phí thay thế vốn
Lý thuyết Tobin’s q cho thấy chính sách tiền tệ ảnh hưởng đến nền kinh tế qua giá trị cổ phiếu Khi hệ số q tăng, giá thị trường công ty cao hơn chi phí thay thế vốn, giúp công ty huy động vốn dễ dàng hơn qua phát hành cổ phiếu Điều này dẫn đến gia tăng chi tiêu đầu tư, vì công ty có thể mua nhiều tài sản mới chỉ với ít cổ phiếu phát hành Ngược lại, nếu hệ số q thấp, công ty sẽ hạn chế đầu tư do giá trị thị trường thấp hơn chi phí vốn, làm giảm tổng cầu khi giá cổ phiếu giảm.
Mối liên kết giữa Tobin’s q và chi tiêu đầu tư rất quan trọng, đặc biệt là khi xem xét ảnh hưởng của chính sách tiền tệ đến giá cổ phiếu Khi cung tiền tăng, người dân có xu hướng chi tiêu nhiều hơn, đặc biệt là vào thị trường chứng khoán, dẫn đến tăng cầu và giá cổ phiếu Lý thuyết Keynesian cũng khẳng định rằng sự giảm lãi suất từ chính sách tiền tệ mở rộng làm cho trái phiếu kém hấp dẫn hơn, từ đó thúc đẩy giá cổ phiếu tăng Kết quả là, giá cổ phiếu cao hơn dẫn đến Tobin’s q tăng, khuyến khích chi tiêu đầu tư nhiều hơn, thể hiện rõ cơ chế truyền dẫn của chính sách tiền tệ.
• Kênh thứ hai thông qua tác động của chính sách tiền tệ đến thu nhập thường xuyên của công chúng
Mức tiêu dùng của các hộ gia đình phụ thuộc vào thu nhập dài hạn, trong đó có nguồn thu từ tài sản tài chính, đặc biệt là chứng khoán Khi giá chứng khoán tăng, giá trị tài sản của người dân cũng tăng, dẫn đến sự gia tăng đầu tư Do đó, chính sách tiền tệ mở rộng có thể làm gia tăng giá chứng khoán, thể hiện một cơ chế truyền dẫn chính sách tiền tệ quan trọng.
M ↑ => Pe ↑ => của cải ↑ => đầu tư ↑ => Y ↑
Vì vậy, giá chứng khoán hình thành kênh quan trọng thông qua đó chính sách tiền tệ ảnh hưởng đến lạm phát và sản lượng
2.3.1.2 Những nghiên cứu trước đây về truyền dẫn chính sách tiền tệ thông qua giá cổ phiếu
Giá chứng khoán đóng vai trò quan trọng trong việc xây dựng chính sách tiền tệ của các ngân hàng trung ương Cụ thể, giá cổ phiếu được xem là một biến chỉ báo hàng đầu, giúp ngân hàng trung ương xác định các yếu tố cần thiết cho chính sách tiền tệ.
Trong bài nghiên cứu “Agency costs, net worth, and businessfluctuations được thực hiện bởi Bernanke & Gertler vào năm 1989); Bài nghiên cứu Bernanke, Gertler,
Gilchrist (1996) đã chỉ ra rằng trong thời kỳ suy thoái, người vay phải đối mặt với chi phí trung gian cao do giá trị tài sản đảm bảo bị đánh giá thấp Điều này dẫn đến giảm tiêu dùng, sản xuất và đầu tư, làm trầm trọng thêm tác động của các cú sốc suy thoái Hệ quả là hoạt động sản xuất kinh doanh của công ty bị ảnh hưởng, tổng cầu giảm, và giá cổ phiếu của công ty cũng giảm theo.
Nghiên cứu của Alchian và Klein năm 1973 trong bài viết “On a correct measure of inflation” chỉ ra rằng giá tài sản đóng vai trò quan trọng trong nền kinh tế thông minh Giá tài sản không chỉ phản ánh nhu cầu tiêu dùng hiện tại mà còn dự đoán nhu cầu trong tương lai, do đó, chúng thường được sử dụng như một chỉ báo cho chính sách tài chính và tiền tệ.
Nghiên cứu của Vickers (2000) nhấn mạnh tầm quan trọng của việc bao gồm giá chứng khoán trong đo lường lạm phát để cải thiện phản ứng của chính sách tiền tệ Ông lập luận rằng việc xem xét giá tài sản có thể giúp cơ quan tiền tệ phản ứng nhanh hơn đối với áp lực lạm phát, từ đó giảm thiểu xu hướng phản ứng chậm trễ.
Cuộc tranh luận về việc liệu giá tài sản có nên là biến mục tiêu của chính sách tiền tệ đang diễn ra giữa các nhà nghiên cứu và nhà làm chính sách Giá tài sản, như giá cổ phiếu, có thể tác động trực tiếp đến sản lượng và lạm phát Tuy nhiên, trong bối cảnh thị trường vốn không hiệu quả, giá tài sản có thể không phản ánh đúng sự biến động của thị trường Do đó, sự biến động này trở thành một yếu tố độc lập, gây bất ổn cho nền kinh tế, mà các nhà chính sách cần chú ý Nghiên cứu của Bordo và Jeanne đã chỉ ra những khía cạnh này.
Năm 2002, các nhà nghiên cứu Cecchetti, Genberg, Lipsky và Wadhwani, cùng với Roubini đã tranh luận rằng chính sách tiền tệ cần can thiệp để ngăn chặn bất ổn kinh tế do chu kỳ lên xuống của giá tài sản Họ nhấn mạnh rằng cần điều chỉnh các chu kỳ bong bóng giá tài sản để phù hợp với các yếu tố của chính sách tiền tệ.
2.3.2 Truyền dẫn chính sách tiền tệ thông qua tỷ giá hối đoái tác động đến xuất khẩu ròng
Trong bối cảnh kinh tế toàn cầu hóa và sự phổ biến của cơ chế tỷ giá linh hoạt, các nhà kinh tế ngày càng chú trọng đến tác động của chính sách tiền tệ đối với tỷ giá Điều này ảnh hưởng trực tiếp đến mức xuất khẩu ròng và tổng sản lượng của nền kinh tế.
Kênh truyền dẫn này liên quan đến ảnh hưởng của lãi suất, trong đó việc giảm lãi suất của nội tệ so với ngoại tệ dẫn đến giá trị tiền gửi nội tệ thấp hơn Hệ quả là đồng nội tệ có xu hướng giảm giá so với ngoại tệ (tỷ giá E tăng), từ đó kích thích xuất khẩu và làm tăng sản lượng.
2.3.2.2 Nghiên cứu thực nghiệm truyền dẫn chính sách tiền tệ thông qua tỷ giá hối đoái tác động đến xuất khẩu ròng
Tỷ giá hối đoái là một loại tài sản quan trọng trong việc xây dựng chính sách tiền tệ Nghiên cứu của Taylor năm 1995 đã chỉ ra vai trò của nó trong nền kinh tế.
PHƯƠNG PHÁP NGHIÊN CỨU
D ữ liệu nghiên cứu
Bài nghiên cứu này dựa trên công trình của H.E Abouwafia (2015) và các cộng sự, tập trung vào mối quan hệ giữa chính sách tiền tệ, tỷ giá hối đoái và giá cổ phiếu trong khu vực Trung Đông Nghiên cứu sử dụng dữ liệu thứ cấp theo tháng từ tháng 07/2000 đến 12/2015 tại Việt Nam, với 186 quan sát Dựa trên lý thuyết và các bằng chứng thực nghiệm đã trình bày, bài viết đưa ra kỳ vọng về mối tương quan giữa các yếu tố vĩ mô và giá chứng khoán.
IPI là chỉ tiêu quan trọng đánh giá tốc độ phát triển của ngành công nghiệp, thể hiện tỷ lệ phần trăm giữa khối lượng sản xuất công nghiệp trong kỳ hiện tại so với khối lượng sản xuất công nghiệp kỳ gốc (năm 2005), dữ liệu này được cung cấp bởi Tổng cục thống kê.
Chỉ số giá tiêu dùng (CPI) hay PRICE_INDEX là công cụ đo lường sự biến động giá cả mà người tiêu dùng phải chi trả theo thời gian cho các hàng hóa và dịch vụ trong rổ hàng hóa CPI được tính toán dưới dạng phần trăm từ các nguồn dữ liệu khác nhau.
Quỹ tiền tệ Quốc tế IFS-IMF
• EXCHANGE: Là tỷ giá giữa đồng nội tệ VND so với đồng đô la Mỹ được lấy từ nguồn Ngân hàng nhà nước Việt Nam
• STOCK_PRICE: Là chỉ số giá chứng khoán của Việt Nam VN-INDEX được lấy từ Cổng thông tin chứng khoán Cafef
• POLICY_RATE: Là lãi suất bình quân liên ngân hàng được lấy từ Cổng thông tin tài chính trực tuyến Việt Nam (Vietstock)
Trong năm biến được đề cập, IPI phản ánh sản lượng đầu ra của nền kinh tế, STOCK_PRICE biểu thị giá chứng khoán VN-INDEX, và POLICY_RATE thể hiện chính sách tiền tệ, cụ thể là lãi suất bình quân liên ngân hàng.
IPI, PRICE_INDEX, PEXCHANGE và STOCK_PRICE là những chỉ tiêu quan trọng phản ánh thực trạng nền kinh tế Trong khi đó, POLICY_RATE là chỉ tiêu cuối cùng được xác định bởi lãi suất liên ngân hàng.
Bảng 3.1: Bảng tóm tắt kỳ vọng tương quan giữa chính sách tiền tệ và tỷ giá hối đoái với giá chứng khoán
Tên Biến Tương quan Lý thuyết và bằng chứng thực nghiệm
Tỷ giá hối đoái +/- Dornbusch và Fischer (1980), Granger và các cộng sự (2000), Muktadir – At-Mukit (2013), Oana A.Batori, Dimitrios Tsoukalas và Paolo Miranda
(2010), Moore và Wang (2014), Phan Thị Bích Nguyệt và Phạm Dương Phương Thảo (2013), Bùi Kim Yến và Nguyễn Thái Sơn (2014)
Lãi suất bình quân liên ngân hàng
- Smirlock & Yawitz (1985), Bernanke and Gertler
(1995), Bernanke và Kuttner (2005), Hamburger và
Kochin (1972), Mishkin (1996), Dương Ngọc Mai Phương, Vũ Thị Phương Anh, Đỗ Thị Trúc Đào và
Nguyễn Hữu Tuấn (2015), Bùi Kim Yến, Nguyễn Thái Sơn (2014).
Ph ương pháp nghiên cứu
Mục tiêu nghiên cứu là làm rõ mối quan hệ giữa chính sách tiền tệ, tỷ giá hối đoái và giá chứng khoán tại Việt Nam trong giai đoạn từ tháng 07/2000 đến tháng 12/2015 Nghiên cứu sẽ xác định xem các biến này có mối liên hệ với nhau hay không, và nếu có, mức độ tác động của chúng ra sao Để đạt được mục tiêu này, bài nghiên cứu áp dụng một số phương pháp nghiên cứu khác nhau.
• Phương pháp so sánh, tổng hợp
• Phương pháp mô hình hoá
• Phương pháp phân tích định lượng: mô hình SVAR – (Vector autoregression model) được sử dụng và ứng dụng chức năng hàm phản ứng xung IRF (Impulse
Bài viết trình bày phương pháp Phân tích Phản ứng (Response Function) và Phân rã Phương sai (Variance Decomposition) để đo lường sự truyền dẫn tỷ giá hối đoái đến các chỉ số giá, đồng thời phân tích vai trò của các yếu tố vĩ mô ảnh hưởng đến lạm phát tại Việt Nam Các bước thực hiện, thu thập và xử lý dữ liệu sẽ được mô tả chi tiết Trong việc đo lường mức truyền dẫn tỷ giá hối đoái vào lạm phát, hai phương pháp phổ biến thường được áp dụng trong nghiên cứu.
3.2.1 Phương trình hồi quy tiêu chuẩn đơn:
Phương pháp đầu tiên là phương trình hồi quy tiêu chuẩn đơn trong các bài nghiên cứu của Olivei (2002), Campa và Goldberg (2005), Campa, Goldberg và
Gonzalez – Minguez (2005) và Otani, Shiratsuka, Shirota (2005) đã sử dụng phương pháp bình phương nhỏ nhất OLS để đo lường mức truyền dẫn, với đa thức phân phối có độ trễ nhằm nắm bắt phản ứng của giá cả hàng hóa giao thương trước những thay đổi trong tỷ giá Tuy nhiên, phương pháp này gặp phải hạn chế khi bỏ qua tính chất chuỗi thời gian của dữ liệu, vì hầu hết các chuỗi vĩ mô và giá cả tài sản như tỷ giá, tăng trưởng kinh tế và lạm phát đều không dừng Điều này dẫn đến việc vi phạm các giả thiết trong đo lường OLS, gây ra vấn đề hồi quy giả Bên cạnh đó, việc đo lường cũng có thể gặp khó khăn do những vấn đề không nhất quán liên quan đến việc xác định biến nội sinh của tỷ giá và các chỉ số giá.
3.2.2 VAR - Véc tơ tự hồi quy (Vector Auto-regressive):
Phương pháp VAR (véc tơ tự hồi quy) được giới thiệu bởi Christopher H Sims vào năm 1980, người đã nhận giải Nobel Kinh tế năm 2011.
Trong mô hình VAR, mỗi biến không chỉ bị ảnh hưởng bởi tác động hiện tại của các biến khác mà còn bởi độ trễ của chính nó và độ trễ của các biến khác trong quá khứ Mô hình VAR bao gồm nhiều phương trình và có sự xuất hiện của các độ trễ của các biến số VAR là một mô hình động cho nhiều biến thời gian, với cấu trúc tổng quát cho hai biến số Y1 và Y2 cùng với các độ trễ.
Với Y1t , Y 2t là các chuỗi dừng và là biến nội sinh, U1t và U 2t là các nhiễu trắng Vai trò các biến số Y1t , Y 2t hoàn toàn tương đương nhau trong mô hình
Mô hình VAR dạng cấu trúc được coi là mô hình không định dạng được, và để giải quyết vấn đề này, chúng ta cần áp dụng các ràng buộc lên các tham số của mô hình Một trong những phương pháp tiếp cận là phân rã Cholesky Để minh họa phân rã Cholesky cho mô hình đơn giản với hai biến và một trễ, giả định rằng a11=0, có nghĩa là y2 không có tác động tức thời lên y1, mặc dù vẫn có ảnh hưởng trong các thời kỳ sau thông qua cơ chế trễ của mô hình.
Sắp xếp thứ tự (Cholesky ordering)
Các biến được sắp xếp theo một thứ tự giả định, trong đó biến đứng trước được coi là nguyên nhân tác động đến các biến phía sau, trong khi các biến sau không ảnh hưởng đến biến đứng trước.
Sự sắp xếp khác nhau sẽ dẫn đến những kết quả khác nhau, vì vậy người ta thường áp dụng lý thuyết kinh tế để tìm ra các phương pháp sắp xếp hợp lý.
3.2.2.2 Ứng dụng của mô hình VAR và SVAR
Về bản chất VAR là sự kết hợp của 2 phương pháp: tự hồi quy đơn chiều (univariate autoregression - AR) và hệ phương trình ngẫu nhiên (simultanous equations
Mô hình VAR kết hợp ưu điểm của AR và SEs, cho phép ước lượng dễ dàng bằng phương pháp OLS và xử lý nhiều biến trong cùng một hệ thống Nó khắc phục nhược điểm của SEs bằng cách không cần lo lắng về tính nội sinh của các biến kinh tế, vốn thường có sự tác động qua lại lẫn nhau Tính chất này giúp tránh sai lệch trong ước lượng khi sử dụng phương pháp hồi quy cổ điển, lý do chính khiến VAR ngày càng trở nên phổ biến trong nghiên cứu kinh tế vĩ mô.
Mô hình Var thường được dùng trong các bài toán liên quan đến các biến kinh tế vĩ mô như:
• Dự báo, đặc biệt là dự báo trung hạn và dài hạn
Phân tích cơ chế truyền tải sốc liên quan đến việc đánh giá ảnh hưởng của một cú sốc lên biến phụ thuộc này đến các biến phụ thuộc khác trong hệ thống Điều này được thực hiện thông qua hàm phản ứng xung (Impulse response), giúp hiểu rõ hơn về cách mà các yếu tố trong hệ thống tương tác và phản ứng với các cú sốc.
Phân tích mức tác động của cú sốc mỗi biến là một phương pháp quan trọng trong việc giải thích biến động của một biến trong mô hình Chức năng phân rã phương sai (Variance decomposition) cho phép xác định tầm ảnh hưởng của từng yếu tố đến sự biến động tổng thể, từ đó giúp hiểu rõ hơn về mối quan hệ giữa các biến Việc áp dụng kỹ thuật này sẽ cung cấp cái nhìn sâu sắc về cách các cú sốc tác động đến hệ thống, đồng thời hỗ trợ trong việc dự đoán và quản lý các biến động trong tương lai.
Nghiên cứu về mối quan hệ giữa các yếu tố vĩ mô đã thu hút sự quan tâm của nhiều tác giả cả trên thế giới và tại Việt Nam, vì các yếu tố này thường có sự tương tác chặt chẽ với nhau Khi một yếu tố thay đổi, nó sẽ ảnh hưởng đến các yếu tố khác và ngược lại Để tránh hiện tượng nội sinh trong mô hình nghiên cứu và đảm bảo độ tin cậy của kết quả định lượng, nhiều nghiên cứu trước đây đã áp dụng mô hình VAR/SVAR trong phân tích dữ liệu thời gian Ví dụ, nghiên cứu của Hilde C Bjornland và Kai Leitemo (2005) đã sử dụng phương pháp VAR với ràng buộc Cholesky để phân tích ảnh hưởng của chính sách tiền tệ đến giá chứng khoán, trong khi nghiên cứu của Denise R Osborn và Tugrul Vehbi (2014) đã áp dụng mô hình SVAR để phân tích tác động của tăng trưởng ở Trung Quốc và Mỹ đến nền kinh tế xuất khẩu hàng hóa nhỏ Tại Việt Nam, nghiên cứu của Trần Ngọc Thơ và Nguyễn Hữu Tuấn (2013) cũng đã đóng góp vào lĩnh vực này.
Cơ chế truyền dẫn chính sách tiền tệ tại Việt Nam được nghiên cứu thông qua mô hình SVar, nhằm phân tích cách thức mà các chính sách tiền tệ ảnh hưởng đến nền kinh tế Bài viết của Dương Ngọc Mai Phương, Vũ Thị Phương Anh, Đỗ Thị Trúc Đào và Nguyễn Hưu cung cấp cái nhìn sâu sắc về các yếu tố tác động và hiệu quả của chính sách tiền tệ trong bối cảnh kinh tế hiện nay Nghiên cứu này không chỉ làm rõ vai trò của chính sách tiền tệ mà còn nhấn mạnh tầm quan trọng của việc áp dụng mô hình SVar để hiểu rõ hơn về cơ chế truyền dẫn trong nền kinh tế Việt Nam.
Nghiên cứu của Tuấn (2015) về "Tác động chính sách tiền tệ đến thị trường chứng khoán: Bằng chứng tại Việt Nam" đã áp dụng mô hình nghiên cứu của H.E Abouwafia (2015) và cộng sự, tập trung vào mối quan hệ giữa chính sách tiền tệ, tỷ giá hối đoái và giá cổ phiếu Tác giả sử dụng mô hình thực nghiệm với hệ phương trình ràng buộc để phân tích các yếu tố ảnh hưởng đến thị trường chứng khoán Việt Nam.
IPI = C(1)*IPI(-1) + C(2)*PRICE_INDEX(-1) + C(3)*EXCHANGE(-1) + C(4)*STOCK_PRICE(-1) + C(5)*POLICY_RATE(-1) + C(6)
PRICE_INDEX = C(7)*IPI(-1) + C(8)*PRICE_INDEX(-1) + C(9)*EXCHANGE(-1) + C(10)*STOCK_PRICE(-1) + C(11)*POLICY_RATE(-1) + C(12)
EXCHANGE = C(13)*IPI(-1) + C(14)*PRICE_INDEX(-1) + C(15)*EXCHANGE(-1) + C(16)*STOCK_PRICE(-1) + C(17)*POLICY_RATE(-1) + C(18)
STOCK_PRICE = C(19)*IPI(-1) + C(20)*PRICE_INDEX(-1) + C(21)*EXCHANGE(-1) + C(22)*STOCK_PRICE(-1) + C(23)*POLICY_RATE(-1) + C(24)
POLICY_RATE = C(25)*IPI(-1) + C(26)*PRICE_INDEX(-1) + C(27)*EXCHANGE(-1) + C(28)*STOCK_PRICE(-1) + C(29)*POLICY_RATE(-1) + C(30)
Các biến được đưa vào mô hình theo thứ tự đã nêu, với tiến trình lặp lại nhằm nhận diện các cú sốc ảnh hưởng đồng thời đến các biến tương ứng và các biến xếp sau, trong khi không tác động đến các biến đứng trước Điều này cho thấy chúng ta cần đưa ra những giả định nhất định.