Tài liệu luận văn Phân Tích Tác Động Của Các Nhân Tố Kinh Tế Vĩ Mô

Tương tự vậy, Floros 2002 đã sử dụng kiểm định nhân quả để xem xét mối quan hệ giữa lạm phát và thị trường chứng khoán ở Hy Lạp và kết luận rằng lạm phát và chứng khoán ở Hy Lạp có

TRẦN NGUYỄN TRƯỜNG THỌ

PHÂN TÍCH TÁC ĐỘNG CỦA CÁC NHÂN TỐ KINH TẾ VĨ MÔ ĐẾN CHỈ

SỐ THỊ TRƯỜNG CHỨNG KHOÁN

VIỆT NAM

LUẬN VĂN THẠC SĨ KINH TẾ

Tp Hồ Chí Minh – Năm 2017

TRẦN NGUYỄN TRƯỜNG THỌ

PHÂN TÍCH TÁC ĐỘNG CỦA CÁC NHÂN TỐ KINH TẾ VĨ MÔ ĐẾN CHỈ SỐ THỊ TRƯỜNG

CHỨNG KHOÁN VIỆT NAM

Chuyên ngành: Tài Chính – Ngân Hàng Mã số: 60340201

LUẬN VĂN THẠC SĨ KINH TẾ

NGƯỜI HƯỚNG DẪN KHOA HỌC: PGS.TS BÙI KIM YẾN

Tp Hồ Chí Minh – Năm 2017

như có sai trái gì tôi xin hoàn toàn chịu trách nhiệm

Tác giả luận văn

Trần Nguyễn Trường Thọ

LỜI CAM ĐOAN

MỤC LỤC

DANH MỤC CÁC KÝ HIỆU, CÁC CHỮ VIẾT TẮT

DANH MỤC CÁC BẢNG

DANH MỤC CÁC HÌNH VẼ, ĐỒ THỊ

TÓM TẮT

CHƯƠNG 1 GIỚI THIỆU 1

1.1 Lý do chọn đề tài 1

1.2 Mục tiêu nghiên cứu 2

1.3 Phạm vi nghiên cứu 2

1.4 Câu hỏi nghiên cứu 2

1.5 Phương pháp nghiên cứu 2

1.6 Nội dung nghiên cứu 3

CHƯƠNG 2 LÝ LUẬN TỔNG QUAN 4

2.1 Tác động của những nhân tố kinh tế vĩ mô đến chỉ số giá cổ phiếu 4

2.1.1 Nhân tố lạm phát 4

2.1.2 Nhân tố tỷ giá 7

2.1.3 Nhân tố cung tiền 9

2.1.4 Nhân tố lãi suất 12

2.1.5 Nhân tố giá trị sản xuất công nghiệp 14

2.2.2 Các nghiên cứu tại Việt Nam 25

CHƯƠNG 3 THỰC TRẠNG CÁC NHÂN TỐ VĨ MÔ ẢNH HƯỞNG ĐẾN VN-INDEX 29 3.1 Tác động của lạm phát và cung tiền đến chỉ số VN-Index 29

3.2 Tác động của tỷ giá đến chỉ số VN-Index 32

3.3 Tác động của lãi suất đến chỉ số VN-Index 33

3.4 Tác động của giá trị sản xuất công nghiệp đến chỉ số VN-Index 34

CHƯƠNG 4 MÔ HÌNH CÁC NHÂN TỐ KINH TẾ VĨ MÔ ẢNH HƯỞNG ĐẾN CHỈ SỐ VN - INDEX 37

4.1 Nguồn dữ liệu và mô hình nghiên cứu 37

4.1.1 Nguồn dữ liệu nghiên cứu 37

4.1.2 Mô hình nghiên cứu 37

4.2 Phân tích thống kê miêu tả 41

4.3 Kết quả nghiên cứu thực nghiệm tại Việt Nam 41

4.3.1 Kết quả kiểm định nghiệm đơn vị 41

4.3.2 Kiểm định độ trễ tối ưu 42

4.3.3 Kết quả mô hình VAR 46

4.3.4 Hàm phản ứng đẩy và phân rã phương sai 47

CHƯƠNG 5 MỘT SỐ KIẾN NGHỊ VÀ GIẢI PHÁP 56 DANH MỤC TÀI LIỆU THAM KHẢO

PHỤ LỤC

DANH MỤC CÁC KÝ HIỆU, CÁC CHỮ VIẾT TẮT

DANH MỤC CÁC BẢNG

Bảng 4.1 Thống kê miêu tả thị trường chứng khoán của Việt Nam trong mẫu nghiên cứu 41 Bảng 4.2 Kết quả kiểm định tính dừng phần dư của mô hình VAR độ trễ 1 và 2 của Việt Nam 45 Bảng 4.3 Tiêu chí lựa chọn mô hình phù hợp tại Việt Nam 45 Bảng 4.4 Kết quả hồi quy mô hình VAR độ trễ 2 46

DANH MỤC CÁC HÌNH VẼ, ĐỒ THỊ

Hình 3.1 Tình hình lạm phát ở Việt Nam từ 2001-2015 30 Hình 3.2 Diễn biến chỉ số VN-Index qua các giai đoạn biến động của lạm phát đến nay 30 Hình 3.3 Biểu đồ biến động tỷ giá và chỉ số VN-Index từ năm 2001 đến 2015 32 Hình 3.4 Diễn biến chỉ số VN-Index và lãi suất tái cấp vốn từ năm 2001 đến 2015 34 Hình 3.5 Biến động của chỉ số VN-Index và giá trị sản lượng công nghiệp 35 Hình 4.1 Sơ đồ quy trình ước lượng bài nghiên cứu 40 Hình 4.2 Kết quả kiểm định vòng tròn đơn vị mô hình VAR độ trễ 1 của Việt Nam 43 Hình 4.3 Kết quả kiểm định vòng tròn đơn vị mô hình VAR độ trễ 2 của Việt Nam 44 Hình 4.4 Kết quả kiểm định vòng tròn đơn vị mô hình VAR độ trễ 7 của Việt Nam 44 Hình 4.5 Kết quả hàm phản ứng đẩy cú sốc chỉ số giá tiêu dùng đến thị trường chứng khoán Việt Nam 48 Hình 4.6 Kết quả hàm phản ứng đẩy cú sốc lãi suất huy động đến thị trường chứng khoán Việt Nam 49 Hình 4.7 Kết quả hàm phản ứng đẩy cú sốc tỷ giá hối đoái đến thị trường chứng khoán Việt Nam 49 Hình 4.8 Kết quả hàm phản ứng đẩy cú sốc chỉ số sản xuất công nghiệp đến thị trường chứng khoán Việt Nam 51 Hình 4.9 Kết quả hàm phản ứng đẩy cú sốc cung tiền M2 đến thị trường chứng khoán Việt Nam 52 Hình 4.10 Kết quả hàm phản ứng đẩy cú sốc lãi suất trái phiếu chính phủ đến thị trường chứng khoán Việt Nam 53

TÓM TẮT

Luận văn phân tích các nhân tố vĩ mô ảnh hưởng đến thị trường chứng khoán của Việt Nam trong giai đoạn từ tháng 01 năm 2001 đến hết tháng 12 năm 2016 Với việc sử dụng mô hình ước lượng vector tự hồi quy (VAR), bài nghiên cứu tìm thấy một số bằng chứng ảnh hưởng của các nhân tố vĩ mô đến thị trường chứng khoán của Việt Nam Cụ thể, cú sốc tiêu dùng CPI, cú sốc chỉ số sản xuất công nghiệp và cú sốc cung tiền M2 có ảnh hưởng tích cực đến chỉ số thị trường chứng khoán Việt Nam Và ngược lại, các cú sốc lãi suất huy động, cú sốc tỷ giá hối đoái, cú sốc lãi suất trái phiếu có ảnh hưởng tiêu cực đến thị trường chứng khoán Việt Nam Hơn thế nữa, cú sốc thị trường chứng khoán phụ thuộc chủ yếu vào bản thân của cú sốc và các cú sốc liên quan đến chính sách tiền tệ bao gồm lãi suất trái phiếu chính phủ và cung tiền M2

Từ khóa: Thị trường chứng khoán, nhân tố vĩ mô, VAR, Việt Nam

CHƯƠNG 1 GIỚI THIỆU

1.1 Lý do chọn đề tài

Thị trường chứng khoán là một bộ phận của thị trường vốn dài hạn, thực hiện

cơ chế chuyển vốn từ nhà đầu tư sang nhà phát hành, qua đó thực hiện chức năng của thị trường tài chính là cung ứng nguồn vốn trung dài hạn cho nền kinh tế Do đó, nó

có tác động rất lớn đến môi trường đầu tư nói riêng và nền kinh tế nói chung Các nhà đầu tư chứng khoán và các chuyên gia quản lý quỹ cũng cho biết những phân tích cơ bản chiếm tỷ lệ hơn 60% trong các quyết định đầu tư, ngoài việc phân tích kỹ thuật (30%) và phân tích dòng tiền của doanh nghiệp (dưới 10%), tỷ lệ này còn lớn hơn khi phân tích trong dài hạn nguyên nhân là do phân tích cơ bản mang ý nghĩa kinh tế rất cao Trên thế giới cũng như ở Việt Nam và các quốc gia ASEAN, phân tích cơ bản các nhân tố kinh tế vĩ mô có vai trò quan trọng trong việc hoạch định chiến lược đầu

Đặc biệt, việc điều chỉnh chính sách cũng như những nhân tố vĩ mô ở Việt Nam thường xảy ra bất ngờ nên thường có ảnh hưởng lớn lên tâm lý của các nhà đầu

tư Việc kiểm định thực tế qua những mô hình kinh tế lượng để có nhìn nhận tổng quát hơn những rủi ro cũng như biến động của thị trường chứng khoán Việt Nam và một số quốc gia ASEAN để phân tích và lập ra các dự báo cũng như biện pháp phòng

ngừa trong đầu tư là thực sự cần thiết Vì vậy, tác giả chọn đề tài “Phân tích tác động của các nhân tố kinh tế vĩ mô đến chỉ số thị trường chứng khoán Việt Nam” để

nghiên cứu

1.2 Mục tiêu nghiên cứu

Bài nghiên cứu có hai mục tiêu chính sau:

- Xem xét các yếu tố vĩ mô ảnh hưởng đến chỉ số thị trường chứng khoán

- Phân tích làm rõ tác động của các nhân tố kinh tế vĩ mô lên chỉ số thị trường chứng khoán của Việt Nam và kiểm định mối tương quan giữa các nhân tố kinh tế vĩ mô và chỉ số thị trường chứng khoán của Việt Nam

1.3 Phạm vi nghiên cứu

Bài nghiên cứu phân tích tác động của các nhân tố kinh tế vĩ mô lên chỉ số thị trường chứng khoán Việt Nam mà cụ thể là chỉ số VN-Index từ năm 2001 - 2016

1.4 Câu hỏi nghiên cứu

Để làm rõ mục tiêu nghiên cứu, bài nghiên cứu xác định một số câu hỏi sau:

- Chỉ số giá CPI có ảnh hưởng đến thị trường chứng khoán hay không? Nếu có thì ảnh hưởng đó là như thế nào?

- Lãi suất huy động có ảnh hưởng đến thị trường chứng khoán hay không? Nếu

có thì ảnh hưởng đó là như thế nào?

- Tỷ giá hối đoái có ảnh hưởng đến thị trường chứng khoán hay không? Nếu có thì ảnh hưởng đó là như thế nào?

- Chỉ số sản xuất công nghiệp có ảnh hưởng đến thị trường chứng khoán hay không? Nếu có thì ảnh hưởng đó là như thế nào?

- Cung tiền M2 có ảnh hưởng đến thị trường chứng khoán hay không? Nếu có thì ảnh hưởng đó là như thế nào?

- Biến số kinh tế vĩ mô nào có thể giải thích tốt nhất sự biến động của thị trường chứng khoán?

1.5 Phương pháp nghiên cứu

Trong bài nghiên cứu này tác giả sử dụng mô hình vector tự hồi quy (Vector autoregression) hay còn được gọi là mô hình VAR để thực hiện xem xét các nhân tố kinh tế vĩ mô ảnh hưởng đến thị trường chứng khoán Việt Nam, phương pháp nghiên cứu này tương tự như phương pháp tiếp cận của Naik và Padhi (2012), Bùi Kim Yến

và Nguyễn Thái Sơn (2014), Thân Thị Thu Thủy và Võ Thị Thùy Dương (2015) đã

sử dụng trong các bài nghiên cứu của các tác giả

1.6 Nội dung nghiên cứu

Luận văn được phân bổ như sau:

Chương 1: Giới thiệu đề tài Trong chương này bài nghiên cứu trình bày tổng

quan về luận văn: lý do chọn đề tài, mục tiêu nghiên cứu, phương pháp nghiên cứu, nội dung nghiên cứu

Chương 2: Tổng quan về tác động của nhân tố kinh tế vĩ mô đến chỉ số giá cổ phiếu trên thị trường chứng khoán Ở chương này, tác giả trình bày cơ sở

lý thuyết liên quan đến thị trường chứng khoán cũng như các tác động của các nhân

tố vĩ mô đến thị trường chứng khoán

Chương 3: Thực trạng tác động của nhân tố kinh tế vĩ mô đến chỉ số Index trên thị trường chứng khoán Việt Nam Tác giả trình bày thực trạng thị

VN-trường chứng khoán của Việt Nam và các tác động của các nhân tố vĩ mô đến thị trường chứng khoán

Chương 4: Mô hình tác động của các nhân tố kinh tế vĩ mô đến thị trường chứng khoán Việt Nam Tác giả trình bày dữ liệu nghiên cứu, mô hình nghiên cứu

và các kết quả đạt được từ việc nghiên cứu định lượng

Chương 5: Một số kiến nghị, giải pháp và kết luận Trình bày tổng quát lại

kết quả, đồng thời nêu lên một số kiến nghị và giải pháp

CHƯƠNG 2 LÝ LUẬN TỔNG QUAN

2.1 Tác động của những nhân tố kinh tế vĩ mô đến chỉ số giá cổ phiếu 2.1.1 Nhân tố lạm phát

Lạm phát là dùng để chỉ mức giá của những hàng hóa hay dịch vụ tăng lên theo thời gian so với mức giá tại một thời điểm trước đó Chỉ số giá tiêu dùng (CPI - Consumer Price Index) là chỉ tiêu cơ bản để tính lạm phát Lạm phát do 2 nguyên nhân chính gây ra là lạm phát do chi phí đẩy và lạm phát do cầu kéo

 Giả thuyết của Fisher

Mối liên kết giữa thị trường chứng khoán và lạm phát thu hút nhiều sự quan tâm của các nhà nghiên cứu Nghiên cứu đầu tiên phát hiện mối liên kết này là nghiên cứu của Fisher (1930) Theo giả thuyết của Fisher (1930), chứng khoán có thể đóng vai trò như là phòng ngừa chống lại lạm phát Nếu giả thuyết này đúng, thì các nhà đầu tư có thể bán các tài sản tài chính của họ để lấy cái tài sản thực khi lạm phát kỳ vọng được thông báo Trong nhiều tính huống, giá chứng khoán có thể phản ánh đầy

đủ lạm phát kỳ vọng và mối liên kết giữa hai biến số này có thể là tương quan cùng chiều (Ioannides và các cộng sự, 2005) Lập luận cho rằng thị trường chứng khoán

có thể đóng vai trò như là phòng ngừa đối với lạm phát có hàm ý rằng nhà đầu tư có thể được “bồi thường” đối với sự gia tăng trong chỉ số giá chung của nền kinh tế thông qua sự gia tăng tương ứng trong thị trường chứng khoán

 Giả thuyết Modigliani và Cohn

Giả thuyết về ảo giác lạm phát của Modigliani và Cohn (1979) chỉ ra rằng ảnh hưởng thực của lạm phát là do sự ảo giác về tiền tệ Theo Bekaert và Engstrom (2007),

ảo giác lạm phát được cho rằng khi lạm phát kỳ vọng gia tăng, tỷ suất sinh lợi của trái phiếu sẽ gia tăng tương ứng, nhưng bởi vì nhà đầu tư chứng khoán chiết khấu

dòng tiền dựa vào lãi suất danh nghĩa, sự gia tưng trong tỷ suất sinh lợi danh nghĩa

sẽ dẫn đến chứng khoán có thể bị định giá dưới giá (under-pricing) và ngược lại

Các nghiên cứu xem xét mối quan hệ giữa lạm phát và thị trường chứng khoán vẫn chưa thật sự nhất quán Chẳng hạn như Floros (2004), Ugru (2005), Pesaran và các cộng sự (2001), Crosby (2001), Spyros (2001) tìm ra mối quan hệ đối nghịch giữa lạm phát và thị trường chứng khoán Trong khi đó Patra và Posshakwale (2006) và Lee và Wong (2000) lại cho rằng lạm phát có ảnh hưởng cùng chiều đến thị trường chứng khoán

Yeh và Chi (2009) sử dụng mô hình phân phối trễ tự hồi quy để kiểm tra sự phù hợp của các giả thuyết được đề cập khi xem xét mối quan hệ giữa hai biến số này Kết quả thực nghiệm của nghiên cứu này bao gồm 12 quốc gia trong khối OECD cho thấy rằng tồn tại mối quan hệ ngắn hạn và ngược chiều giữa lạm phát và thị trường chứng khoán Hon thế nữa, các quốc gia như Úc, Pháp, IreLand và Hà Lan không cho thấy mối quan hệ dài hạn giữa hai biến số này Kết quả này phù hợp với giả thuyết của Fama (1981), điều này cho thấy rằng sự gia tăng trong lạm phát sẽ làm giảm chỉ số giá thị trường chứng khoán Kết quả này cũng tương tự với phát hiện của Rapach (2002) Tác giả lập luận rằng tồn tại ảnh hưởng tiêu cực của lạm phát đến chỉ

số giá thị trường chứng khoán sau khi kiểm soát các cú sốc sản lượng

Spyros (2002) đã sử dụng mô hình vector tự hồi quy để kiểm định giả thuyết Fisher Kết quả của tác giả cho thấy một quan điểm trái ngược khi thị trường chứng khoán phòng ngừa lạm phát Nghiên cứu này cho thấy mối quan hệ ngược chiều nhưng không có ý nghĩa thống kê giữa lạm phát và thị trường chứng khoán ở Hy Lạp

từ năm 1990 đến 2000 Tương tự vậy, Floros (2002) đã sử dụng kiểm định nhân quả

để xem xét mối quan hệ giữa lạm phát và thị trường chứng khoán ở Hy Lạp và kết luận rằng lạm phát và chứng khoán ở Hy Lạp có thể được xem như là độc lập với nhau bởi vì kết quả của các kiểm định mà tác giả sử dụng đều cho thấy không tồn tại mối quan hệ giữa lạm phát và thị trường chứng khoán ở Hy Lạp Crosby (2001) nghiên cứu tương quan giữa lạm phát và thị trường chứng khoán tại Úc từ năm 1875

đên 1996 Kết quả của tác giả cho thấy rằng tồn tại mối quan hệ ngược chiều trong ngắn hạn giữa hai biến số này nhưng mối quan hệ này phù thuộc vào từng giai đoạn khác nhau

Ngược lại, Lee và các cộng sự (2000) đã sử dụng mô hình ARIMA để giải thích tác động của siêu lạm phát của Đức đến thị trường chứng khoán trong những năm 1920 Kết quả của nghiên cứu này cho thấy rằng siêu lạm phát ở Đức trong những năm 1920 có đồng liên kết với thị trường chứng khoán Bên cạnh đó mối quan

hệ giữa thị trường chứng khoán với cả lạm phát thực và lạm phát kỳ vọng đề là cùng chiều Các tác giả kết luận rằng các chứng khoán phổ thông được xem như là một kênh phòng ngừa lại lạm phát trong suốt giai đoạn này Choudhry (2001) trong nghiên cứu của mình khi xem xét tác động của lạm phát đến thị trường chứng khoán của các quốc gia Argentina, Chile, Mexico, Venezuela từ năm 1981 – 1996 và mô hình tác giả cũng là mô hình ARIMA Kết quả của tác giả tiết lộ rằng tồn tại mối quan hệ giữa lạm phát và thị trường chứng khoán ở Argentina và Chile Kết quả của các tác giả cũng cho rằng giá trị trễ của lạm phát có tác động đến thị trường chứng khoán và kết quả này phản ánh rằng chứng khoán sẽ đóng vai trò như là một kênh phòng ngừa chống lại lạm phát

Patra và Poshakwale (2006) đã sử dụng mô hình hiệu chỉnh sai số để thực hiện nghiên cứu tác động của các biến kinh tế đến thị trường chứng khoán Hy Lạp từ năm

1990 – 1990 Kết quả thực nghiệm của các tác giả cho thấy rằng một số biến kinh tế

vĩ mô như cung tiền, lạm phát có mối quan hệ ngắn hạn và dài hạn với giá chứng khoán của Hy Lạp trong khi đó mối quan hệ ngắn hạn hay dài hạn giữa tỷ giá và giá chứng khoán không được tìm thấy

Urgur (2005) đã nghiên cứu tác động của lạm phát đến thị trường chứng khoán của Thổ Nhĩ Kỳ trong giai đoạn 1986 – 2000 và tiết lộ rằng lạm phát kỳ vọng và thị trường chứng khoán không tương quan với nhau Kết quả của nghiên cứu cho thấy rằng tồn tại mối quan hệ ngược chiều giữa lạm phát và thị trường chứng khoán Aperigis và Eleftheriou (2002) cũng cho rằng mối liên kết giữa lạm phát và thị trường

chứng khoán Hy Lạp là ngược chiếu Tương tự như vậy Adrangi và các cộng sự (1999) và Sellin (2005) cũng ủng hộ giả thuyết này

2.1.2 Nhân tố tỷ giá

Quan điểm truyền thống của tỷ giá hối đoái cho rằng tỷ giá hối đoái sẽ điều chỉnh sự cân bằng đối với các giao dịch hàng hóa trên quốc tế, tuy nhiên, gần đây mô hình tỷ giá hối đoái lại nhấn mạnh thị trường tài chính Quan điểm này cho rằng bởi vì giá hàng hóa được điều chỉnh tương đối chậm hơi so với giá của tài sản tài chính

và tài sản tài chính thì được giao dịch liên tục mỗi ngày, do đó, quan điểm này cho rằng tỷ giá hối đoái sẽ có ảnh hưởng đáng kể đến thị trường tài chính của mỗi quốc gia

Mô hình tỷ giá hối đoái hiện đại (nhấn mạnh vai trò của thị trường tài chính) giả định sự dịch chuyển vốn là hoàn hảo Nói cách khác, dòng vốn có thể tự do dịch chuyển giữa các quốc gia mà không có bất kỳ chi phí giao dịch đáng kể nào hoặc sự kiểm soát dòng vốn nào Trong mô hình tiếp cận theo hướng tài sản tài chính, có hai nhóm cơ bản: phương pháp tiếp cận theo chính sách tiền tệ và phương pháp tiếp cận theo sự cân bằng danh mục (portfolio – balance) Đối với phương pháp tiếp cận theo hướng chính sách tiền tệ, tỷ giá hối đoái đối với hai đồng tiền bất kỳ được xác định bởi nhu cầu tiền và cung tiền giữa hai quốc gia Trong khi đó trái phiếu trong và ngoài nước thì không quan trọng đối với phương pháp tiếp cận này Tuy nhiên, phương pháp tiếp cận theo sự cân bằng danh mục xem nhu cầu trái phiếu và cung trái phiếu như là nhân tố quyết định đến tỷ giá hối đoái Sự khác biệt cơ bản là do phương pháp tiếp cận theo chính sách tiền tệ giả định rằng trái phiếu trong và ngoài nước thì có thể thay thế hoàn hảo với nhau, trong khi đó phương pháp tiếp cận theo sự cân bằng danh mục giả định rằng hai yếu tố này là thay thế không hoàn hảo Nếu trái phiếu trong và ngoài nước có tính thay thế hoàn hảo, thì người có nhu cầu về trái phiếu sẽ không quan tâm đến đồng tiền của trái phiếu miễn sao hiệu quả kỳ vọng la giống nhau Trong trường hợp này, người nắm giữ trái phiếu sẽ không yêu cầu phần bù rủi ro để nắm

giữ các trái phiếu nước ngoài, cho nên sẽ không có phần bù rủi ro trong trường hợp này

Các nghiên cứu thực nghiệm đã tiến hành kiểm tra ảnh hưởng của tỷ giá hối đoái đến thị trường chứng khoán dưới nhiều hình thức khác nhau Chẳng hạn như Kutty (2010) đã giải thích mối quan hệ giữa giá chứng khoán và tỷ giá ở Mexico Dữ liệu mà nghiên cứu sử dụng theo tuần từ tuần đầu tiên của tháng 1 năm 1989 đến tuần cuối cùng của tháng 12 năm 2006 Bằng các kiểm định nhân quả Granger, tác giả cho thấy rằng giá chứng khoán có tác động đến tỷ giá hối đoái trong ngắn hạn và không tồn tại mối quan hệ dài hạn giữa hai biến số này Phát hiện của tác giả tương tự với kết quả mà Bahmani – Oskooee và Sohrabian (1992), nhưng trái ngược với các bằng chứng thực nghiệm của các nghiên cứu trước đó khi tìm thấy mối quan hệ dài hạn giữa tỷ giá hối đoái và giá chứng khoán (Kutty, 2010)

Một nghiên cứu khác được thực hiện bởi Aydemir và Demirhan (2009) đã nghiên cứu mối quan hệ nhân quả giữa giá chứng khoán và tỷ giá hối đoái bằng việc

sử dụng dữ liệu từ 23 tháng 2 năm 2001 đến 11 tháng 1 năm 2008 tại Thổ Nhĩ Kỳ

Lý do việc lựa chọn giai đoạn mẫu này thì các tác giả lý giải là do cơ chế tỷ giá thả nổi trong giai đoạn này Kết quả nghiên cứu tìm thấy chỉ ra mối quan hệ nhân quả hai chiều giữa tỷ giá và thị trường chứng khoán Thổ Nhĩ Kỳ Trong khi mối quan nhân quả ngược chiều tồn tại giữa ngành dịch vụ và tài chính với tỷ giá hối đoái thì mối quan hệ nhân quả giữa ngành công nghệ và tỷ giá hối đoái được tìm thấy Mặt khác, mối quan hệ nhân quả ngược chiều từ tỷ giá hối đoái đến các chỉ số chứng khoán được tìm thấy

Adjasi (2008) nghiên cứu sự chuyển động của tỷ giá hối đoái có ảnh hưởng đến thị trường chứng khoán ở Ghana Bằng việc sử dụng mô hình EGARCH trong việc thiết lập mối quan hệ giữa độ biến động tỷ giá hối đoái và độ biến động thị trường chứng khoán Đồng thời tác giả tìm thấy mối quan hệ ngược chiều giữa độ biến động

tỷ giá hối đoái và thị trường chứng khoán Sự sụt giảm trong giá trị đồng nội tệ dẫn đến sự gia tăng trong chỉ số chứng khoán

Dimitrova (2005) đã nghiên cứu xem xét mối liên kết giữa thị trường chứng khoán và tỷ giá hối đoái ở các thị trường khác nhau Tác giả lập luận rằng trong ngắn hạn, một xu hướng đi lên của thị trường chứng khoán có thể gây ra sự sụt giảm giá trị đồng nội tệ, trong khi đó sự sụt giảm của đồng nội tệ có thể gây ra sự giảm trong thị trường chứng khoán Để kiểm định điều này, tác giả sử dụng dữ liệu thị trường chứng khoán của Anh và Mỹ từ tháng 1 năm 1990 đến tháng 8 năm 2004 Qua đó tác giả tìm thấy bằng chứng ủng hộ cho giả thuyết tác giả đặt ra ban đầu, sự sụt giảm trong đồng nội tệ có thể làm giảm điểm thị trường chứng khoán Điều này hàm ý rằng

sự định giá cao tỷ giá sẽ có thể thúc đẩy thị trường chứng khoán theo như Dimitrova (2005) đã đề cập

2.1.3 Nhân tố cung tiền

Cung tiền được hiểu là tổng lượng tiền có trong nền kinh tế với mục đích làm phương tiện để thanh toán và dự trữ của những chủ thể trong nền kinh tế Trong đó:

- M0: gồm các khoản tiền mặt vật chất do ngân hàng trung ương phát hành và được lưu thông;

- M1: bao gồm M0 và tiền gửi không kỳ hạn, các khoản tiền gửi này có khả năng được rút ra bất kỳ lúc nào theo nhu cầu;

- M2: bao gồm M1 và tiền gửi có kỳ hạn tại ngân hàng;

- M3: bao gồm M2 và tiền gửi tại các định chế tài chính nằm ngoài ngân hàng;

- L: bao gồm M3 cùng với những chứng khoán có giá như là thương phiếu hay tín phiếu kho bạc…

Các bài nghiên cứu cho thấy có mối quan hệ cùng chiều của chính sách tiền tệ hay sự biến động của cung tiền và chỉ số giá cổ phiếu Khi áp dụng chính sách tiền tệ

mở rộng (nới lỏng cung tiền) để tăng trưởng kinh tế thì tiền được đưa vào lưu thông

nhiều hơn dẫn đến lãi suất cho vay và lãi suất tái chiết khấu sẽ giảm xuống, từ đó sẽ làm tăng nhu cầu sử dụng những tài sản tài chính mà cổ phiếu là một trong số đó Bên cạnh đó, khi lãi suất cho vay giảm sẽ làm cho lãi suất chiết khấu của cổ phiếu giảm theo, từ đó dẫn đến việc làm tăng giá kỳ vọng và thu nhập của nhà đầu tư Mặc khác, khi áp dụng chính sách tiền tệ thắt chặt (thắt chặt cung tiền) sẽ dẫn đến lãi suất tăng lên do lượng tiền lưu thông giảm xuống từ đó dẫn đến các nguồn vốn sẽ có chi phí cao hơn trước và làm giảm lượng vốn đầu tư vào cổ phiếu nên giá cổ phiếu sẽ giảm

Như đã phân tích cót hểt hấy rằng giá của chứng khoán được xác định bởi giá trị hiện tại của dòng tiền tương lai Giá trị hiện tại của dòng tiền tương lai được tính toán bởi việc chiết khấu dòng tiền tương lai tại lãi suất chiết khấu nhất định Cung tiền có mối quan hệ đáng kể với lãi suất chiếtk hấu và do đó sẽ có thể tác động đến giá trị hiện tại của dòng tiền tương lai Sellin (2001) đã xem xét ảnh hưởng của cung tiền đến giá chứng khoán Theo tác giả, tác động này được giải thích bởi hai lý thuyết chính là lý thuyết của Keynesian và lý thuyết hoạt động thực Lý thuyết Keynesian lập luận rằng có mối quan hệ ngược chiều giữa giá chứng khoán và cung tiền trong khi đó lý thuyết hoạt động thực lại cho rằng mối quan hệ giữa hai biến số này là cùng chiều

Lý thuyết Keynesian lập luận rằng sự thay đổi trong cung tiền sẽ ảnh hưởng đến giá chứng khoán khi và chỉ khi sự thay đổi trong cung tiền có thể làm thay đổi sự

kỳ vọng của người dân về chính sách tiền tệ trong tương lai Theo lý thuyết này, khi cung tiền có cú sôc dương thì sẽ làm cho người dân nhận thức rằng trong tương lai sẽ thặt chặt tiền tệ Khi đó, sẽ làm gia tăng lãi suất hiện tại trong nền kinh tế Khi lãi suất gia tăng thì lãi suất chiết khấu gia tăng và sẽ lam giảm giá trị hiện tại cảu dòng tiền tương lai Kết quả là giá chứng khoán giảm Hơn thế nữa, lý thuyết này cũng lập luận rằng hoạt động nền kinh tế sẽ giảm như là kết quả của sự gia tăng lãi suất, và do đó

sẽ ảnh hưởng tiêu cực đến giá chứng khoán trong tương lai (Sellin, 2001)

Ngược lại, lý thuyết hoạt động thực thì lại tin rằng sự thay đổi trong cung tiền

sẽ làm gia tăng nhu cầu về tiền Nói cách khác, các nhà nghiên cứu lý thuyết này lập

luận rằng sự gia tăng trong cung tiền có nghĩa là cầu tiền sẽ gia tăng và sẽ làm gia tăng các hoạt động của nền kinh tế Hoạt động trong nền kinh tế càng cao thì hàm ý rằng lợi nhuận dự kiến sẽ cao hơn và do đó sẽ làm gia tăng giá chứng khoán Cho nên, lý thuyết hoạt động thực lập luận rằng tồn tại mối quan hệ cùng chiều giữa cung tiền và giá chứng khoán (Seliin, 2001) Đồng thời Sellin (2001) cũng thảo luận về giả thuyết phần bù rủi ro được biên soạn bởi Cornell Cornell lập luận rằng tiền được nắm giữ như là một tài sản thay thế khác nhằm đáp ứng động cơ phòng ngừa và cầu tiền

có tương quan với rủi ro và e ngại rủi ro Cung tiền không như kỳ vọng sẽ ngụ ý nhu cầu tiền cao hơn Khi nhu cầu tiền cao hơn thì sẽ làm gia tăng rủi ro Kết quả là nhà đầu tư sẽ mong muốn có phần bù rủi ro cao hơn để nắm giữ các chứng khoán dẫn đến việc chứng khoán sẽ ít hấp dẫn hơn và đây là nguyên nhân làm cho giá chứng khoán giảm (Sellin, 2001)

Bernanke và Kuttner (2005) kết hợp giả thuyết hoạt động thực và phần bù rủi

ro và lập luận rằng giá chứng khoán là một hàm số của giá trị hiện tại của hiệu quả hoạt động trong tương lai và rủi ro tương lai khi nắm giữ chứng khoán Các tác giả tim rằng tồn tại mối quan hệ cùng chiều giữa cung tiền và giá chứng khoán, đồng ý với giả thuyết hoạt động thực như lại không đồng ý với giả thuyết phần bù rủi ro cảu Cornell Một chứng khoán hấp dẫn nếu hiệu quả hoạt động tiềm năng của nó tương đối cao Mặt khác, một chứng khoán không hấp dẫn nếu như rủi ro khi nắm giữ chứng khoán tương đối cao Các tác giả lập luận rằng cung tiền ảnh hưởng đến giá chứng khoán thông qua ảnh hưởng của nó đến cả giá trị hiện tại của hiệu quả hoạt động trong tương lai và rủi ro tương lai Cung tiền ảnh hưởng đến giá trị hiện tại của dòng tiền tương lai thông qua tác động của nó đến lãi suất Các tác giả tin rằng chính sách tiền tệ thắt chặt sẽ làm gia tăng lãi suất thực Một sự gia tăng lãi suất sẽ làm gia tăng lãi suất chiết khấu, và sẽ làm giảm giá trị hiện tại của dòng tiền tương lai và kết quả

là làm giảm giá chứng khoán

Không như giả thuyết rủi ro của Cornell, Bernanke và Kuttner lập luận răng

sự thay đổi của cung tiền và phần bù rủi ro có sự thay đổi trái ngược nhau Chính sách tiền tệ thắt chặt sẽ làm gia tăng phần bù rủi ro mà nhà đầu tư nắm giữ tài sản rủi ro

bởi vì đây là một dấu hiệu cho sự sụt giảm của hoạt động trong nền kinh tế và do đó

sẽ làm giảm lợi nhuận mà công ty có thể tạo ra Các nhà đầu tư sẽ phải đối mặt với nhiều rủi ro trong tình huống này và do đó sẽ có đòi hỏi phần bù rủi ro cao hơn khi nắm giữ các chứng khoán Phần bù rủi ro sẽ làm cho các chứng khoán không hấp dẫn giảm giá (Bernanke và Kuttner, 2005)

2.1.4 Nhân tố lãi suất

Lãi suất được hiểu là chi phí mà người đi vay phải trả cho việc dùng nguồn tiền của người cho vay Nó là nhân tố quan trọng có tác động đến sự tăng trưởng và phát triển của cả nền kinh tế

Lãi suất (Interest) có mối tương quan với giá trị của chứng khoán bởi công thức định giá chứng khoán như sau:

𝑃0 = 𝐶𝐹1

1 + 𝑟+

𝐶𝐹2(1 + 𝑟)2+ … + 𝐶𝐹𝑛

(1 + 𝑟)𝑛+ 𝑃𝑛Trong đó: 𝑃0, 𝑃𝑛: giá chứng khoán tại thời điểm hiện tại, thời điểm thứ n

𝐶𝐹1, 𝐶𝐹2, … , 𝐶𝐹𝑛: dòng tiền tại thời điểm thứ nhất, thứ hai, …, thứ n

nhuận của doanh nghiệp, từ đó chứng khoán của những doanh nghiệp này sẽ

kém hấp dẫn hơn trên thị trường Bên cạnh đó, lãi suất tăng làm gia tăng nhu cầu gửi tiền vào các ngân hàng, khiến cho lượng tiền chảy vào TTCK giảm đi, do đó

sẽ ảnh hưởng đến các hoạt động, giao dịch của TTCK

Tương quan giữa lãi suất và giá chứng khoán đã được nghiên cứu thực nghiệm khá nhiều Lee (1997) đã sử dụng hồi quy rolling 3 năm để phân tích mối quan hệ giữa giá chứng khoán và lãi suất ngắn hạn Tác giả tìm thấy rằng mối quan hệ giữa hai biến số này không ổn định theo thời gian Jefferis và Okeahalam (2000) đã thực hiện xem xét thị trường chứng khoán ở Nam Phi, trong đó các tác giả tìm thấy rằng lãi suất cao sẽ làm giảm giá chứng khoán bởi vì hiệu ứng thay thế, sự gia tăng trong lãi suất chiết khấu hoặc ảnh hưởng tiêu cực đến đầu tư và do đó sẽ làm lợi nhuận kỳ vọng trong tương lai giảm

Arango và các cộng sự (2002) tìm thấy một số bằng chứng thực nghiệm thể hiện sự tồn tại trong mối quan hệ phi tuyến và nghịch chiều giữa giá cổ phiếu trên thị trường chứng khoán của Colombia và lãi suất được đo lường bởi lãi suất liên ngân hàng Sau đó, Hsing (2004) đã dùng mô hình VAR cấu trúc (SVAR) cho phép có sự tương tác giữa các biến trong mô hình nghiên cứu bao gồm các biến sản lượng, lãi suất thực, tỷ giá, chỉ số thị trường chứng khoán và tìm thấy rằng có mối quan hệ ngược chiều giữa giá chứng khoán và lãi suất Uddin và Alam (2007) đã giải thích mối quan hệ tuyến tính giữa giá cổ phiếu và lãi suất, giá cổ phiếu và sự thay đổi lãi suất, sự thay đổi giá cổ phiếu và lãi suất và sự thay đổi giá cổ phiếu và sự thay đổi lãi suất trên sàn chứng khoán Bangladesh Trong tất cả các trường hợp, các tác giả đều tìm thấy rằng lãi suất có ảnh hưởng ngược chiều đến giá cổ phiếu và sự thay đổi của lãi suất cũng có mối tương quan nghịch chiều với sự thay đổi của giá cổ phiếu

Joseph (2012) đã nghiên cứu ảnh hưởng của sự thay đổi lãi suất và sự thay đổi

tỷ giá đến các công ty ở Mỹ trong các ngành hóa học, điện, kỹ thuật và dược phẩm trong giai đoạn 1988 đến 2000 Kết quả nghiên cứu tiết lộ rằng hiệu quả hoạt động của các ngành bị ảnh hưởng tiêu cực bởi sự thay đổi trong lãi suất nhiều hơn là trong

sự thay đổi của tỷ giá hối đoái Ảnh hưởng tiêu cục của sự thay đổi lãi suất và sự thay đổi tỷ giá hiện diện ở ngành điện và kỹ thuật, trong khi đó, tại ngành dược phẩm, ảnh hưởng này lại là tích cực

2.1.5 Nhân tố giá trị sản xuất công nghiệp

Giá trị sản lượng công nghiệp dùng để thể hiện kết quả việc sản xuất kinh doanh của cả ngành công nghiệp đã được sản xuất ra trong một khoảng thời gian nhất định

Giá trị sản lượng công nghiệp tăng trưởng thể hiện nền kinh tế đang phát triển, doanh nghiệp hoạt động hiệu quả qua đó gia tăng lợi nhuận cho nhà đầu tư, giúp chứng khoán của doanh nghiệp hấp dẫn hơn, từ đó giá cổ phiếu và chỉ số giá cổ phiếu của doanh nghiệp trên TTCK cũng tăng

Có nhiều nghiên cứu về mối quan hệ giữa giá trị sản xuất công nghiệp và thị trường chứng khoán, chẳng hạn như theo nghiên cứu được thực hiện bởi Rahman và các cộng sự (2009), mối quan hệ giữa chỉ số sản xuất công nghiệp và tỷ suất sinh lời chứng khoán ở Malaysia được nghiên cứu bằng cách sử dụng phương pháp đồng liên kết và mô hình hiệu chỉnh sai số ECM Qua đó, các tác giả tìm thấy rằng mối tương quan giữa chỉ số sản xuất công nghiệp và tỷ suất sinh lời chứng khoán ở Malaysia là cùng chiều trong dài hạn

Môt nghiên cứu khác được thực hiện bởi Momani và Alsharari (2011) tìm thấy rằng chỉ số sản xuất công nghiệp và thị trường tài chính có tương quan đáng kể, nhưng ảnh hưởng này có sự khác biệt ở các quốc gia đang phát triển và đã phát triển Các quốc gia mới nổi và đang phát triển thì có sản lượng công nghiệp cao hơn nhờ vào xuất khẩ Do đó, chỉ số sản xuất công nghiệp có tương quan cùng chiều với giá chứng khoán

Dimitrios và các cộng sự (2011) đã sử dụng dữ liệu dạng bảng kết hợp mô hình ảnh hưởng cố định và ngẫu nhiên và tìm thấy được tác động đáng kể của sản lượng công nghiệp đến thị trường chứng khoán Tuy nheien, Chen và các cộng sự

(1986) chỉ ra rằng sản lượng công nghiệp có thể là yếu tố có rủi ro nghiêm trọng có ảnh hưởng đến thị trường chứng khoán, trong khi đó Cutler và các cộng sự (1989) tìm thấy rằng tỷ suất sinh lợi chứng khoán có tương quan cùng chiều với sự tăng trường trong sản lượng công nghiệp trong suốt giai đoạn 1926 – 1986 phù hợp với các nghiên cứu thực nghiệm được tìm thấy

Mặt khác, Chakravarty và Mitra (2011) sử dụng dữ liệu thị trường chứng khoán ở Jordan và mô hình vetor tự hồi quy để nghiên cứu mối quan hệ giữa chỉ số sản xuất công nghiệp và thị trường chứng khoán Qua đó các tác giả cho rằng giá chứng khoán dường như được dẫn dắt bởi chỉ số sản xuất công nghiệp

Một trong những nghiên cứu xem xét sự khác biệt trong ảnh hưởng của chỉ số sản xuất công nghiệp đến thị trường chứng khoán ở giai đoạn trước và sau khủng hoảng tài chính ở Thái Lan được thực hiện bởi Brahmasrene và Jiranyakul (2007) Trái ngược với các phát hiện trước đây, chỉ số sản xuất công nghiệp có ảnh hưởng cùng chiều và đáng kể đến thị trường chứng khoán ở các quốc gia mới nổi bằng cách

sử dụng kiểm định nghiệm đơn vị, đồng liên kết và nhân quả Granger

Humpe và Macmillan (2007) sử dụng phân tích đồng liên kết để tìm hiểu mối quan hệ giữa các biến số đại diện kinh tế vĩ mô và tỷ suất sinh lợi thị trường chứng khoán ở Mỹ và tìm thấy rằng tồn tại mối quan hệ cùng chiều giữa chỉ số sản xuất công nghiệp và giá chứng khoán qua dữ liệu ở giai đoạn 1971 - 1990

Liu và Shrestha (2008) đã nghiên cứu mối quan hệ dài hạn giữa các biến vĩ

mô bao gồm sản lượng công nghiệp và chỉ số thị trường chứng khoán ở Trung Quốc

từ tháng 01 năm 1992 đến tháng 12 năm 2001 Qua đó các tác giả tìm thấy mối quan

hệ cùng chiều giữa sản lượng công nghiệp và chỉ số thị trường chứng khoán

Maysami và các cộng sự (2004) đã giải thích ảnh hưởng của chỉ số sản xuất công nghiệp đến chỉ số thị trường chứng khoán ở Singapore Mối quan hệ đồng liên kết trong dài hạn được tìm thấy bằng cách sử dụng kết quả kiểm định từ mô hình hiệu chỉnh sai số

Brahmasrene và Jiranyakul (2007) đã nghiên cứu mối quan hệ đồng liên kết

và nhân quả giữa các biến vĩ mô bao gồm chỉ số sản xuất công nghiệp, cung tiền, tỷ giá và giá dầu thế giới với chỉ số thị trường chứng khoán của Thái Lan Qua đó các tác giả chỉ ra rằng chỉ số sản xuất công nghiệp có tác động ngược chiều đến thị trường chứng khoán Thái Lan trong suốt giai đoạn sau khi khủng hoảng tài chính xảy ra

2.2 Bằng chứng thực nghiệm về tác động của các nhân tố kinh tế vĩ mô đến chỉ số giá cổ phiếu trên thị trường chứng khoán

2.2.1 Các nghiên cứu trên thế giới

Một trong các nghiên cứu đầu tiên khi xem xét tác động của các yếu tố kinh tế

vĩ mô đến thị trường chứng khoán là nghiên cứu của Chen và các cộng sự (1986) Bằng cách sử dụng chỉ số sản xuất công nghiệp, lạm phát kỳ vọng và lạm phát không

kỳ vọng, sự thay đổi trong phần bù rủi ro làm đại diện cho các yếu tố kinh tế vĩ mô, nghiên cứu của các tác giả dẫn đến kết quả là các nhân tố vĩ mô có tác động đến thị trường chứng khoán Mỹ trong giai đoạn tháng 01/1978 – 11/1983

Bằng việc sử dụng mô hình vector tự hồi quy đối với thị trường chứng khoán Mỹ từ thán 01 năm 1947 đến tháng 12 năm 1987, Lee (1992) đã nghiên cứu mối quan

hệ nhân quả và tương tác động (dynamic interaction) giữa chỉ số NYSE và ba yếu tố kinh tế vĩ mô: hoạt động thực, lãi suất và lạm phát Mối quan hệ nhân quả giữa chỉ số thị trường chứng khoán và hoạt động thực được tìm thấy, cụ thể thị trường chứng khoán Mỹ sẽ có phản ứng tích cực khi có cú sốc trong hoạt động thực Hơn thế nữa, thị trường chứng khoán Mỹ cũng có thể giải thích sự thay đổi trong hoạt động thực trong khi chỉ giải thích rất ít sự thay đổi trong lạm phát Ben cạnh đó, nghiên cứu cũng không tìm thấy mối quan hệ có ý nghĩa thống kê giữa chỉ số thị trường chứng khoán và lãi suất

Masyami và Koh (1998) đã nghiên cứu mối liên kết giữa thị trường chứng khoán ở Singapore và các yếu tố kinh tế vĩ mô cũng như là giữa thị trường chứng khoán Nhật và Mỹ Bằng cách sử dụng mô hình vector hiệu chỉnh sai số (VECM) kết

hợp với dữ liệu theo tháng từ tháng 1 năm 1988 đến tháng 1 năm 1995, các tác giả không tìm thấy được mối tương quan giữa sự thay đổi trong các hoạt động thực (ví

dụ sản xuất công nghiệp và giao dịch) và sự thay đổi trong giá chứng khoán Ngược lại, sự thay đổi trong giá chứng khoán lại có đồng liên kết với sự thay đổi trong chỉ

số giá, cung tiền, sự thay đổi trong lãi suất ngắn hạn (nhưng không có ý nghĩa thống kê) và lãi suất dài hạn, và sự thay đổi trong tỷ giá hối đoái Thú vị hơn, thị trường chứng khoán Singapore dường như có mối liên kết với thị trường chứng khoán của nhật bản và Mỹ trong mô hình ba yếu tố

Ở một khía cạnh khác, Kanas (2002) đã nghiên cứu ảnh hưởng của biến động

tỷ giá hối đoái đến sự biến động của thị trường chứng khoán ở các quốc gia Mỹ, Anh

và Nhật Bản và ngược lại Nghiên cứu sử dụng mô hình EGARCH để mô hình hóa mối quan hệ giữa chỉ số chứng khoán theo ngày và tỷ giá hối đoái có trọng số Bằng chứng thực nghiệm của nghiên cứu tiết lộ rằng sự biến động của tỷ giá hối đoái có tương quan cùng chiều với sự thay đổi trong chỉ số chứng khoán của ba thị trường Hơn thế nữa, phát hiện của tác giả cũng đề nghị rằng tồn tại sự liên kết giữa ba thị trường tài chính khi tác động của thị trường chứng khoán đến tỷ giá hối đoái dược tìm thấy trong tất cả các thị trường được nghiên cứu sử dụng để thực hiện nghiên cứu

Ratananpakorn và Sharma (2007) đã giải thích mối liên kết giữa chỉ số S&P

500 (như là đại diện cho chỉ số giá thị trường chứng khoán ở Mỹ) và 5 yếu tố đại diện cho kinh tế vĩ mô của Mỹ bao gồm chỉ số sản xuất công nghiệp, lãi suất ngắn hạn và dài hạn, cung tiền và lạm phát trong cả dài hạn và ngắn hạn Bằng việc sử dụng dữ liệu theo quý trong suốt giai đoạn từ tháng 1 năm 1975 đến tháng 4 năm 1999, nghiên cứu của các tác chỉ ra rằng chỉ số chứng khoán Mỹ có tương quan cùng chiều với hầu hết các tiêu chí kinh tế vĩ mô được sử dụng trong nghiên cứu, ngoại trừ lãi suất dài hạn Hơn thế nữa, ảnh hưởng của kinh tế vĩ mô đến thị trường chứng khoán Mỹ được tìm thấy trong dài hạn bởi kiểm định nhân quả Granger, sau đó được ủng hộ bởi kết quả của phân tích phân rã phương sai Trong khi đó, trong ngắn hạn, mối quan hệ

nhân quả được tìm thấy theo chiều hướng ngược lại, cụ thể từ thị trường chứng khoán Mỹ đến các yếu tố kinh tế vĩ mô như lãi suất, lạm phát, cung tiền và tỷ giá

Trong số các nghiên cứu trước đây, một số nghiên cứu đã xem xét mối quan

hệ giữa các chỉ tiêu kinh tế vĩ mô và thị trường chứng khoán ở các quốc gia phát triển khác với các môi trường đầu tư cạnh tranh khác nhau Chẳng hạn như để xem xét ảnh hưởng của các yếu tố thể hiện chu kỳ kinh doanh và tài chính (bao gồm chỉ số sản xuất công nghiệp, lạm phát, cung tiền, lãi suất và mức độ thâm hụt tài khoản vãng lai) đến sự biến động có điều kiện của thị trường chứng khoán của Úc, Kearney và Daly (1998) đã sử dụng bộ dữ liệu theo tháng từ tháng 1 năm 1972 đến tháng 1 năm

1994 và sau đó sử dụng phương pháp GLS để hồi quy mô hình ARCH Kết quả của các tác giả cho thấy rằng tồn tại mối quan hệ giữa các biến kinh tế vĩ mô được lựa chọn trong nghiên cứu và biến động có điều kiện của thị trường chứng khoán Úc, ngoại trừ tỷ giá hối đoái Đặc biệt, bằng chứng thống kê cho thấy rằng lạm phát và lãi suất có tác động trực tiếp đến độ biến động có điều kiện của thị trường chứng khoán của Úc, trong khi ảnh hưởng gián tiếp được tìm thấy bởi các yếu tố chỉ số sản xuất công nghiệp, cung tiền và thâm hụt cán cân tài khoản vãng lai

Cùng với mục đích xem xét thị trường chứng khoán úc, Ariff và Brooks (2008)

đã sử dụng số liệu giá chứng khoán của 51 ngân hàng để xem xét tác động của lãi suất đến giá chứng khoán của các ngân hàng này từ tháng 1 năm 1990 đến tháng 6 năm 2005 Phát hiện của các tác giả không phù hợp với kết luận của nghiên cứu trước

đó của Balduzzi (1995) khi cho rằng không tồn tại ảnh hưởng tiêu cực của lãi suất đến giá chứng khoán của các ngân hàng ở Úc

Tại các quốc gia mới nổi, chủ đề thị trường chứng khoán cũng thu hút nhiều

sự quan tâm của các nhà nghiên cứu Cụ thể, Zakaria và Shamsuddin (2012) đã nghiên cứu mối quan hệ giữa thị trường chứng khoán Malaysia và độ biến động của các yếu

tố kinh tế vĩ mô (bao gồm GDP, lạm phát, tỷ giá hối đoái, lãi suất và cung tiền) Kết quả từ mô hình hồi quy đa biến cho thấy rằng độ biến động của thị trường chứng

khoán có tương quan đáng kể với độ biến động của cung tiền nhưng không có ý nghĩa với các yếu tố khác

Bilson và các cộng sự (2001) đã thực hiện ước lượng mô hình hồi quy đa nhân

tố để tìm hiểu mối quan hệ giữa các yếu tố bên ngoài (chỉ số thị trường thế giới) và yếu tố bên trong (hoạt động thực, cung tiền, chỉ số giá hàng hóa và tỷ giá) và sự thay đổi trong chỉ số thị trường chứng khoán của 20 quốc gia mới nổi bao gồm các khu vực Mỹ La tinh, châu Á, châu Âu, Trung Đông và Châu Phi từ tháng 1 năm 1985 đến tháng 12 năm 1997 Qua đó, các tác giả tìm thấy rằng tỷ giá và chỉ số thị trường thế giới được tìm thấy là yếu tố quan trọng nhất có ảnh hưởng đến thị trường chứng khoán

ở các quốc gia trong mẫu nghiên cứu, sau đó lần lượt là cung tiền, giá hàng hóa và các hoạt động thực

Ibbrahim và Aziz (2003) đã nghiên cứu tác động của bốn biến kinh tế vĩ mô (chỉ số sản xuất công nghiệp, cung tiền, chỉ số giá và tỷ giá hối đoái) đến thị trường chứng khoán của Malaysia trong ngắn và dài hạn Bằng cách sử dụng bộ số liệu theo tháng từ tháng 1 năm 1977 đến tháng 8 năm 1998 kết hợp với mô hình vector tự hồi quy, các tác giả cho thấy rằng tồn tại mối quan hệ giữa các biến Cụ thể, chỉ số sản xuất công nghiệp và lạm phát thể hiện tác động cùng chiều đến giá chứng khoán, trong khi đó, tỷ giá hối đoái lại ảnh hưởng ngược chiều đến giá chứng khoán trong cả ngắn và dài hạn Hơn thế nữa, cung tiền và giá chứng khoán có mối quan hệ đồng biến trong ngắn hạn và nghịch biến trong dài hạn

Menike (2006) đã hồi quy một mô hình để xem xét giá chứng khoán của 34 công ty được niêm yết trên sàn chứng khoán Sri Lanka và các chỉ tiêu kinh tế vĩ mô (bao gồm lãi suất, cung tiền, lạm phát, tỷ giá) từ tháng 9 năm 1991 đến tháng 12 năm

2002 Qua đó, nghiên cứu tìm thấy mối liên kết đáng kể giữa các yếu tố kinh tế vĩ mô

và giá chứng khoán Cụ thể, cung tiền thể hiện tương quan cùng chiều với giá chứng khoán của 10 công ty như lại là ngược chiều với 5 công ty; lãi suất có tương quan ngược chiều với giá chứng khoán của 14 công ty nhưng cùng chiều với 2 công ty Lạm phát tương quan ngược chiều với giá chứng khoán chứng 15 công ty nhưng có

mối quan hệ đồng biến với 3 công ty và tỷ giá hối đoái thể hiện tương quan ngược chiều với giá chứng khoán 12 công ty như lại là dấu dương với 10 công ty

Abugri (2008) giải thích sự thay đổi của các yếu tố kinh tế vĩ mô trong nước (tỷ giá hối đoái, sản lượng công nghiệp, lãi suất và cung tiền) và các yếu tố toàn cầu (lãi suất T-bill 3 tháng của Mỹ và chỉ số thế giới MSCI) ảnh hưởng đến thị trường chứng khoán của 4 quốc gia mới nổi ở Mỹ La tinh (Argentina, Brazil, Chile và Mexico) như thế nào Thông qua việc dùng dữ liệu từ năm 1986 đến 2001 và mô hình vector tự hồi quy, các tác giả tìm thấy rằng các yếu tố kinh tế vĩ mô trong và ngoài nước đều có ảnh hưởng đáng kể đến thị trường chứng khoán của các quốc gia mới nổi này Nhưng các yếu tố kinh tế vĩ mô bên ngoài lại có tác động mạnh mẽ đến thị trường chứng khoán hơn là ảnh hưởng của các yếu tố kinh tế vĩ mô trong nước

Butt và Rehman (2010) tập trung phân tích 9 ngành khác nhau ở Pakistan và

sử dụng mô hình GARCH để giải thích liệu điều kiện kinh tế có tác động đến tỷ suất sinh lợi của các chứng khoán trong 9 ngành này Qua đó, các tác giả lựa chọn 6 biến kinh tế vĩ mô để đại diện cho điều kiện kinh tế bao gồm tỷ suất sinh lợi thị trường, chỉ số giá tiêu dung và lãi suất phi rủi ro, tỷ giá, chỉ số sản xuất công nghiệp và cung tiền Nghiên cứu tìm thấy được rằng tỷ suất sinh lợi của các chứng khoán trong 9 ngành này có tương quan cùng chiều với tỷ suất sinh lợi thị trường và độ biến động của các yếu tố kinh tế vĩ mô khác

Tiếp cận ở khuôn khổ phân tích Box – Jenkins, Victor và Kuwornu (2011) giải thích mối liên kết giữa thị trường chứng khoán Ghana và bốn yếu tố kinh tế vĩ mô được lựa chọn bao gồm lạm phát, tỷ giá hối đoái, lãi suất và giá dầu thô từ tháng 1 năm 1992 đến tháng 12 năm 2008 Bằng cách ước lượng bởi phương pháp OLS, các tác giả tìm thấy bằng chứng cho thấy mối liên kết đáng kể giữa chỉ số giá tiêu dùng

và thị trường chứng khoán, trong khi đó không tìm thấy mối quan hệ đáng kể giữa các yếu tố kinh tế vĩ mô khác với thị trường chứng khoán

Hsing (2011) xem xét tương quan của 8 biến số kinh tế vĩ mô đến thị trường chứng khoán ở Bulgari trong giai đoạn từ quý 1 năm 2000 đến quý 3 năm 2010 với

mô hình GARCH Thông qua đó, tác giả tìm thấy rằng ba biến vĩ mô có ảnh hưởng cùng chiều đến thị trường chứng khoán bao gồm GDP thực, cung tiền M2 và chỉ số thị trường chứng khoán Mỹ, trong khi đó, các biến số khác như thâm hụt ngân sách, lãi suất thực nội địa, tỷ giá hối đoái, lạm phát kỳ vọng và tỷ suất sinh lợi của trái phiếu chính phủ lại có mối quan hệ ngược chiều với chỉ số giá thị trường chứng khoán

Samadi và các cộng sự (2012) đã sử dụng mô hình GARCH để ước lượng ảnh hưởng cua tỷ giá, giá vàng thế giới, lạm phát, thanh khoản và giá dầu đến thị trường chứng khoán Tehran bằng việc sử dụng dữ liệu tháng từ năm 2001 đến năm 2011 Các tác giả tìm thấy được ảnh hưởng của tỷ giá, giá vàng thế giới và lạm phát đến chỉ

số giá thị trường chứng khoán nhưng không tìm thấy bằng chứng cho mối liên kết giữa thanh khoản và giá dầu với thị trường chứng khoán

Zakaria và Shamsuddin (2012) đề cử mô hình GARCH(1,1) để hồi quy biến động của các biến và kiểm định nhân quản Granger giữa mô hình VAR hai biến và

đa biến nhằm giải thích mối quan hệ giữa các biến mà các tác giả đang quan tâm tại thị trường Malaysia từ tháng 1 năm 2000 đến tháng 6 năm 2012 Cụ thể, các tác giả

sử dụng 5 biến kinh tế vĩ mô bao gồm GDP, lạm phát, tỷ giá hối đoái, lãi suất và cung tiền Kết quả mà các tác giả tìm thấy rằng trong khi biến động của thị trường chứng khoán có mối quan hệ nhân quả Granger với lạm phát và biến động lãi suất nhưng lãi không có với các biến kinh tế vĩ mô còn lại

Erdem và các cộng sự (2005) đã đóng góp vào kho tàng tài liệu nghiên cứu bằng cách tìm thấy mối quan hệ giữa các yếu tố kinh tế vĩ mô (bao gồm lạm phát, sản lượng công nghiệp, lãi suất, cung tiền và tỷ giá) và chỉ số thị trường chứng khoán của Thổ Nhĩ Kỳ bằng cách sử dụng bộ dữ liệu theo tháng từ năm 1991 đến năm 2004 Bằng việc sử dụng mô hình EGARCH, các tác giả tìm thấy rằng lạm phát có tác động ngược chiều đến thị trường chứng khoán của Thổ Nhĩ Kỳ và ngược lại lãi suất cho thấy tác động cùng chiều đến thị trường chứng khoán của Thổ Nhĩ Kỳ Đồng thời, các tác giả không tìm thấy bằng chứng cho thấy mối tương quan giữa sản lượng công nghiệp và chỉ số giá thị trường chứng khoán của Thổ Nhĩ Kỳ

Ozlen và Ergun (2012) lựa chọn 45 công ty từ 11 ngành khác nhau ở Thổ Nhĩ

Kỳ để kiểm tra ảnh hưởng của các biến kinh tế vĩ mô bao gồm lãi suất, tỷ giá hối đoái, lạm phát, tỷ lệ thất nghiệp và thâm hụt cán cân tài khoản vãng lai đến tỷ suất sinh lợi chứng khoán từ tháng 2 năm 2005 đến tháng 5 năm 2012 Thông qua việ scử dụng mô hình phân phối trễ tự hồi quy (ARDL) các tác giả chỉ ra bằng chứng cho thấy rằng lạm phát và lãi suất là các yếu tố then chốt trong việc quyết định tỷ suất sinh lợi chứng khoán trong số các yếu tố kinh tế vĩ mô đưa vào mô hình nghiên cứu

Nanik và Padhi (2012) nghiên cứu mối quan hệ giữa chỉ số thị trường chứng khoán Ấn Độ và 5 biến kinh tế vĩ mô bao gồm chỉ số sản xuất công nghiệp và chỉ số giá bán buôn, cung tiền, lãi suất T-bill và tỷ giá hối đoái từ tháng 4 năm 1994 đến tháng 6 năm 2011 Thông qua kiểm định đồng liên kết Johansen và mô hình vector hiệu chỉnh sai số, các tác giả tìm thấy rằng các yếu tố kinh tế vĩ mô và thị trường chứng khoán có mối quan hệ đồng liên kết và do đó dĩ nhiên sẽ tồn tại mối cân bằng trong dài hạn giữa các biến số Hơn thế, nghiên cứu của các tác giả cũng cho thấy rằng giá chứng khoán có tương quan cùng chiều với cung tiền và sản lượng công nghiệp nhưng lại có tương quan ngược chiều với lạm phát Ngoài ra, đối với tỷ giá hối đoái, lãi suất ngắn hạn thì các tác giả không tìm thấy tác động đáng kể của các biến này đến giá chứng khoán Mặt khác, theo kết quả nhân quả Granger, mặc dù các biến số kinh tế vĩ mô này có mối quan hệ trong dài hạn nhưng lại không có mối quan

hệ trong ngắn hạn

Wongbampo và Sharma (2002) giải thích mối quan hệ giữa thị trường chứng khoán của các quốc gia (Malaysia, Indonesia, Philippines, Singapore, Thái Lan) và các yếu tố kinh tế vĩ mô bao gồm GNP, lạm phát, cung tiền, lãi suất và tỷ giá hối đoái Việc sử dụng dữ liệu theo tháng trong giai đoạn 1985 – 1996, các tác giả tìm thấy rằng trong dài hạn, các chỉ số giá thị trường chứng khoán của 5 quốc gia đều có tương quan cùng chiều với sự gia tăng trong sản lượng và có tương quan ngược chiều với mức giá chung của nền kinh tế Tuy nhiên, các tác giả tìm thấy rằng tồn tại mối quan

hệ ngược chiều giữa giá chứng khoán và lãi suất đối với thị trường chứng khoán của

Philippines, Singapore và Thái Lan, nhưng lại là cùng chiều đối với thị trường chứng khoán Indonesia và Malaysia

Gan và các cộng sự (2006) nghiên cứu mối quan hệ giữa thị trường chứng khoán New Zealand và các yếu tố kinh tế vĩ mô từ tháng 1 năm 1990 đến tháng 1 năm 2003 bằng cách sử dụng kiểm định đồng liên kết và nhân quả Granger Kết quả của các tác giả tiết lộ rằng tồn tại mối quan hệ dài hạn giữa thị trường chứng khoán

và các yếu tố kinh tế vĩ mô mà các tác giả sử dụng trong nghiên cứu Kết quả nhân quả Granger cho thấy rằng thị trường chứng khoán New Zealand không phải là yếu

tố dẫn đến sự thay đổi trong các biến số kinh tế vĩ mô Tuy nhiên, nhìn chung, kết quả nghiên cứu của các tác giả chỉ ra rằng lãi suất, cung tiền và GDP thực là các yếu

tố quyết định thị trường chứng khoán New Zealand

Robert (2008) giải thích ảnh hưởng của 2 biến vĩ mô bao gồm tỷ giá hối đoái

và giá dầu đến thị trường chứng khoán của 4 quốc gia mới nổi bao gồm Brazil, Nga,

Ấn Độ và Trung Quốc bằng việc sử dụng dữ liệu theo tháng từ tháng 3 năm 1999 đến tháng 6 năm 2006 Tác giả cho rằng không tồn tại mối quan hệ có ý nghĩa thống kê giữa giá trị hiện tại và giá trị quá khứ của tỷ suất sinh lợi thị trường chứng khoán với các biến kinh tế vĩ mô Điều này cho rằng thị trường chứng khoán ở Brazil, Nga, Ấn

Độ và Trung Quốc có hiệu quả thị trường tương đối yếu Hơn thế nữa, nghiên cứu cũng không tìm thấy được tác động có ý nghĩa thống kê giữa tỷ giá và giá dầu đến chỉ số giá thị trường chứng khoán của bốn quốc gia được sử dụng trong nghiên cứu

Rahman và các cộng sự (2009) giải thích ảnh hưởng của các yếu tố kinh tế vĩ

mô đến tỷ suất sinh lợi thị trường chứng khoán ở Malaysia bằng cách sử dụng phương pháp đồng liên kết Johansen và mô hình vector hiệu chỉnh sai số Thông qua việc áp dụng trên bộ dữ liệu theo tháng từ tháng 1 năm 1986 đến tháng 3 năm 2008, các tác giả tìm thấy rằng lãi suất, dự trữ và chỉ số sản xuất công nghiệp có tương quan cùng chiều với chỉ số thị trường chứng khoán, trong khi đó cung tiền và tỷ giá hối đoái lại thể hiện tác động ngược chiều đến tỷ suất sinh lợi thị trường chứng khoán ở Malaysia

Kết quả kiểm đinh nhân quả Granger của các tác giả cũng chỉ ra rằng tồn tại mối quan

hệ hai chiều giữa tỷ suất sinh lợi thị trường chứng khoán và lãi suất

Asaolu và Ognumuyiwa (2011) đã nghiên cứu tác động của các biến kinh tế

vĩ mô đến giá trị chứng khoán của Nigeria trong giai đoạn 1986 – 2007 Kết quả của các tác giả cho thấy rằng nhìn chung thị trường chứng khoán Nigeria không có nhân quả Granger với bất kỳ 9 biến kinh tế vĩ mô nào được dùng trong nghiên cứu các tác giả, ngoại trừ biến tỷ giá hối đoái có nhân quả Granger với giá chứng khoán Tuy nhiên, kết quả kiểm định đồng liên kết Johansen lại cho rằng có tồn tại mối quan hệ dài hạn giữa chỉ số giá chứng khoán và các biến kinh tế vĩ mô

Akbar và các cộng sự (2012) giải thích tương quan giữa chỉ số chứng khoán của Pakistan và các biến kinh tế vĩ mô trong giai đoạn tháng 1 năm 1999 đến tháng 6 năm 2008 Bằng cách sử dụng kiểm định đồng liên kết và mô hình vector hiệu chỉnh sai số, các tác giả tìm thấy mối quan hệ cân bằng trong dài hạn giữa chỉ số thị trường chứng khoán và các biến kinh tế vĩ mô mà các tác giả sử dụng Kết quả của các tác giả cũng cho rằng giá chứng khoán có mối tương quan cùng chiều với cung tiền, lãi suất ngắn hạn và tương quan ngược chiều với lạm phát và dự trữ ngoại hối

Pethe và Karnik (2000) sử dụng kiểm định đồng liên kết và mô hình hiệu chỉnh sai số để giải thích mối quan hệ giữa giá chứng khoán và những biến kinh tế vĩ mô bằng việc sử dụng dữ liệu theo tháng từ tháng 4 năm 1992 đến tháng 12 năm 1997 Kết quả của các tác giả tiết lộ rằng tình trạng nền kinh tế và giá chứng khoán không tồn tại mối quan hệ trong dài hạn

Bhattacharya và Mukherjee (2006) giải thích mối quan hệ giữa chứng khoán

Ấn Độ và 7 biến kinh tế vĩ mô bởi mô hình Vector tự hồi quy và phương pháp của Toda và Yamamoto với mẫu nghiên cứu từ tháng 4 năm 1992 đến tháng 3 năm 2001 Phát hiện của các tác giả chỉ ra rằng không tồn tại mối quan hệ nhân quả giữa tỷ suất sinh lợi chứng khoán và cung tiền, chỉ số sản xuất công nghiệp, GNP, tỷ giá hối đoái thực có hiệu lực, dự trữ ngoại hối và cán cân thanh toán Tuy nhiên, các tác giả tìm thấy mối quan hệ hai chiều giữa tỷ suất sinh lợi chứng khoán và lạm phát

2.2.2 Các nghiên cứu tại Việt Nam

Các bằng chứng thực nghiệm chỉ ra rằng sự hiệu quả của thị trường chứng khoán Việt Nam tương đối yếu kém Điều này cho thấy rằng tồn tại các cơ hội kinh doanh chênh lệch giá đối với các nhà đầu tư trong thị trường vốn Tuy nhiên, để đạt được các quyết định đầu tư tốt hơn, cũng như để có thể cung cấp các tiêu chí tốt hơn cho việc thực hiện các chính sách, việc nghiên cứu xem xét tác động của các yếu tố kinh tế vĩ mô đến thị trường chứng khoán Việt Nam thì cần thiết Tuy nhiên, số lượng nghiên cứu tập trung vào việc phân tích tác động này tại Việt Nam lại tương đối ít hơn so với các nghiên cứu trên thế giới Nhưng vẫn tồn tại một số nghiên cứu đã xem xét ảnh hưởng của các yếu tố kinh tế vĩ mô đến thị trường chứng khoán của Việt Nam trong thời gian qua Chẳng hạn như Hussainey và Le (2009) đã tìm thấy mối liên kết giữa hai biến vĩ mô được lựa chọn (chỉ số sản xuất công nghiệp và lãi suất) với chỉ

số thị trường chứng khoán Việt Nam từ tháng 01 năm 2001 đến tháng 04 năm 2008

ở các khía cạnh trong nước và ngoài nước Qua đó, nghiên cứu của các tác giả tìm thấy ba điểm chính Kết quả đầu tiên của các tác giả cho thấy rằng chỉ số sản xuất công nghiệp có thể dẫn đến sư thay đổi trong chỉ số giá chứng khoán Phát hiện thứ hai của nghiên cứu cho thấy sự ảnh hưởng của lãi suất (bao gồm cả lãi suất ngắn hạn

và dài hạn) đến thị trường vốn theo nhiều hướng khác nhau Điểm cuối cùng là các tác giả tìm thấy được ảnh hưởng mạnh mẽ của hoạt động sản xuất thực của Mỹ đến chỉ số giá thị trường chính khoán Việt Nam

Gần đây hơn, bằng cách sử dụng các kiểm định thống kê, bao gồm kiểm định đồng liên kết, kiểm định độ nhạy dài hạn, mô hình hiệu chỉnh sai số và kiểm định tính

ổn định của hệ số, Narayan và Narayan (2010) đã mô hình hóa mối liên kết giữa yếu

tố mang tính toàn cầu (giá dầu và tỷ giá danh nghĩa) và chỉ số giá thị trường chứng khoán của Việt Nam bằng cách sử dụng dữ liệu theo ngày trong giai đoạn 2000 –

2008

Cả giá dầu và tỷ giá được tìm thấy là có ảnh hưởng cùng chiều đến giá chứng khoán trong dài hạn Tuy nhiên, không có bằng chứng cho thấy việc tồn tại mối liên kết giữa giá dầu và giá chứng khoán trong ngắn hạn, kết quả này phù hợp với kết luận của Chen và các cộng sự (1986) cũng như nghiên cứu sau này của Kuwornu và Victor (2011) và Samadi và các cộng sự (2012) Kết quả tương tự đối với biến tỷ giá danh nghĩa, không tìm thấy tác động đáng kể của biến số này đến giá chứng khoán

Tác giả Bùi Kim Yến - Nguyễn Thái Sơn (2014) tiếp cận theo hướng đánh giá thực trạng, và dựa theo kết quả nghiên cứu thực nghiệm để xem xét mức độ cũng như chiều hướng tác động của các yếu tố kinh tế vĩ mô đến thị trường chứng khoán Việt Nam từ năm 2007 – 2012 Thông qua kiểm định đồng liên kết và mô hình vector hiệu chỉnh sai số, các tác giả tìm thấy được rằng chỉ số giá tiêu dùng, lãi suất có tương quan ngược chiều với thị trường chứng khoán Việt Nam Ngược lại, tỷ giá hối đoái, cung tiền có mối quan hệ cùng chiều với thị trường chứng khoán Việt Nam

Huynh và các cộng sự (2014) đã sử dụng mô hình vector hiệu chỉnh sai số (VCM) và kiểm định nhân quả Granger để tìm được ảnh hưởng ngắn hạn và dài hạn của các biến số kinh tế vĩ mô (bao gồm cung tiền, lãi suất cho vay, chỉ số giá tiêu dùng, tỷ giá và chỉ số sản xuất công nghiệp) đến thị trường chứng khoán Việt Nam trong giai đoạn 2001 – 2013 Qua đó, các tác giả tìm thấy được rằng cung tiền và chỉ

số sản xuất công nghiệp có tác động ngược chiều đối với thị trường chứng khoán Việt Nam, trong khi đó lãi suất cho vay và chỉ số giá tiêu dùng lại thể hiện ảnh hưởng ngược lại Hơn thế nữa, thông qua kết quả của hàm phản ứng đẩy, thị trường chứng khoán Việt Nam phản ứng lại các cú sốc kinh tế vĩ mô tương đối chậm

Ngoài ra, Le va Dang (2015) sử dụng mô hình nghiên cứu khác so với Huynh

và các cộng sự (2014) để xem xét tác động tương tác giữa chỉ số thị trường chứng khoán Việt Nam và chỉ số giá tiêu dùng, cung tiền, tỷ giá và lãi suất ngắn hạn trong suốt những năm từ 2001 đến tháng 12 năm 2013 Thông qua mô hình phân phối trễ

tự hồi quy, các tác giả tìm thấy được rằng tồn tại mối liên kết giữa chỉ số thị trường