Luận văn Ảnh hưởng của cổ phần hóa đến hiệu quả tài chính của các doanh nghiệp nhà nước Việt Nam được nghiên cứu với mục tiêu nhằm tổng quan nghiên cứu ảnh hưởng cổ phần hóa đến hiệu quả tài chính của doanh nghiệp cổ phần hóa trong nước và quốc tế.
Trang 124 KẾT LUẬN Luận án “Ảnh hưởng của cổ phần hóa đến hiệu quả tài chính của các
DNNN Việt Nam” so với những nghiên cứu trong nước về các doanh nghiệp cổ
phần hóa trước đó thì nghiên cứu được thực hiện với phạm vi rộng hơn cả về
thời gian (các doanh nghiệp CPH từ năm 2002 đến năm 2011) và quy mô mẫu
nghiên cứu lớn hơn (140 doanh nghiệp đại chúng) Phương pháp nghiên cứu
được thực hiện gồm cả phương pháp Wilcoxon và kiểm định hồi quy đa biến
bằng phương pháp OLS Các biến độc lập đưa vào mô hình được xem xét dựa
trên tổng quan nghiên cứu và kết quả so sánh hiệu quả tài chính trước và sau
CPH, trong đó một số nhân tố có thước đo sử dụng là khác nhau như: tỷ lệ sở
hữu đo bằng tỷ lệ vốn sở hữu của Nhà nước (từ 0->100%), quy mô của doanh
nghiệp đo bằng tài sản của doanh nghiệp Hơn nữa, mô hình nghiên cứu còn
xem xét sự ảnh hưởng yếu tố vĩ mô của nền kinh tế đến HQTC Do vậy, kết quả
nghiên cứu của luận án đã đạt được những kết quả có sự khác biệt nhất định so
với những nghiên cứu đi trước
Đối với kết quả kiểm định các giả thuyết của mô hình hồi quy tuyến tính
đã xây dựng, luận án thu được sự ảnh hưởng của các nhân tố đối với hiệu quả tài
chính theo tỷ lệ thuận bao gồm: Tốc độ tăng trưởng kinh tế, Quy mô của doanh
nghiệp, tốc độ tăng trưởng doanh thu, Rủi ro tài chính; Các nhân tố có sự ảnh
hưởng theo tỷ lệ nghịch gồm: Tỷ lệ sở hữu Nhà nước, sự thay đổi giám đốc điều
hành, Đòn bẩy tài chính; Không có sự ảnh hưởng của thời điểm hoạt động đối
với hiệu quả tài chính Riêng đối với chỉ tiêu ROE thì tỷ lệ sở hữu Nhà nước và
Đòn bẩy tài chính không có sự ảnh hưởng Còn môi trường kinh tế vĩ mô không
có sự ảnh hưởng đến ROA và ROE mà chỉ ảnh hưởng đến ROS
Từ kết quả nghiên cứu, tác giả đã đưa ra một số khuyến nghị nhằm nâng
cao hiệu quả tài chính của các DNNN ở Việt nam Mặc dù đạt được những kết
quả nghiên cứu nhất định so với những nghiên cứu đi trước nhưng luận án còn
có một số hạn chế và có thể mở ra các nghiên cứu trong tương lai như so sánh
với hiệu quả tài chính của các doanh nghiệp Nhà nước đã CPH với các DNNN
không CPH; tính toán và so sánh dựa trên các chỉ tiêu tài chính có sự điều chỉnh
sự ảnh hưởng của lạm phát hoặc nghiên cứu với mẫu nghiên cứu lớn hơn trong
phạm vi về không gian và thời gian rộng hơn Ngoài ra, mẫu nghiên cứu có thể
chia nhỏ đánh giá theo từng nhóm ngành cụ thể để đánh giá sâu hơn sự ảnh
hưởng của cổ phần hóa trong từng nhóm ngành kinh tế
1 CHƯƠNG 1: GIỚI THIỆU VỀ ĐỀ TÀI NGHIÊN CỨU
1.1 Sự cần thiết của đề tài Trong bối cảnh hiệu quả hoạt động của lĩnh vực công chưa thực sự hiệu quả ở hầu hết các quốc gia thì việc đổi mới lĩnh vực công thông qua việc chuyển đổi sở hữu Nhà nước trong các doanh nghiệp sang tư nhân được nhiều quốc gia trên thế giới lựa chọn như một giải pháp khả thi nhất Ở Việt Nam, chủ trương
cổ phần hóa (CPH) các doanh nghiệp Nhà nước (DNNN) được phê chuẩn từ năm 1986 nhưng mãi đến năm 1992 mới chính thức được thực hiện và được đẩy nhanh hơn từ năm 2000
Sau gần 30 năm theo đuổi chính sách cổ phần hóa, Việt Nam đã đạt được những thành tựu nhất định như sau cổ phần hóa, các doanh nghiệp cổ phần
đã có sự tăng trưởng về doanh thu và lợi nhuận (Amin và Webster, 1998; Vũ Thành Tự Anh, 2005; Sjoholm, 2006; Tran và cộng sự, 2006) Ngoài ra, một số chỉ tiêu về tình hình tài chính và hiệu quả kinh doanh của các DNNN sau khi cổ phần hóa cũng có sự cải thiện đáng kể (Phạm Đức Cường và cộng sự, 2013; Vũ Duy Hào và cộng sự, 2013) Tuy nhiên, các nghiên cứu trước đây mới chỉ dừng lại ở việc sử dụng phương pháp so sánh và thống kê mô tả để đánh giá sự thay đổi các chỉ tiêu doanh thu, lợi nhuận trong doanh nghiệp hoặc các nghiên cứu trước có phạm vi nghiên cứu hẹp và phương pháp nghiên cứu còn hạn chế
Để đưa ra kết quả có tính thuyết phục và tin cậy hơn, luận án sử dụng cả phương pháp so sánh và kiểm định thống kê để đánh giá sự thay đổi về hiệu quả tài chính giữa thời điểm trước và sau khi cổ phần hóa Đồng thời lý giải sự ảnh hưởng của CPH đến hiệu quả tài chính của doanh nghiệp thông qua việc đánh giá các nhân tố ảnh hưởng đến hiệu quả tài chính của doanh nghiệp Nhà nước cổ phần hóa
1.2 Mục tiêu và câu hỏi nghiên cứu Trên cơ sở lý luận và kết quả tổng quan các công trình nghiên cứu có liên quan trước đây, luận án đặt ra các mục tiêu cụ thể sau:
1 Tổng quan nghiên cứu ảnh hưởng cổ phần hóa đến hiệu quả tài chính của DN cổ phần hóa trong nước và quốc tế
2 Hệ thống hóa cơ sở lý luận về hiệu quả tài chính trong các doanh nghiệp
3 Đánh giá thực trạng hiệu quả tài chính của DNNN đã CPH ở Việt Nam Xác định các nhân tố ảnh hưởng đến hiệu quả tài chính trong các DNNN đã CPH ở Việt Nam
Trang 24 Đề xuất các khuyến nghị nhằm nâng cao hiệu quả tài chính của các
DNNN ở Việt Nam trong thời gian tới
Với mỗi mục tiêu nghiên cứu, tác giả tiến hành thu thập tài liệu, thực hiện
phân tích, so sánh các chỉ tiêu và áp dụng các phương pháp nghiên cứu thích hợp
để trả lời các câu hỏi nghiên cứu sau:
1 Hiệu quả tài chính của các DNNN thay đổi như thế nào sau cổ phần
hóa?
2 Những nhân tố nào ảnh hưởng tới hiệu quả tài chính của các DNNN đã
CPH ở Việt Nam?
1.3 Đối tượng, nội dung và phạm vi nghiên cứu
Đối tượng nghiên cứu
Luận án nghiên cứu ảnh hưởng của CPH đến hiệu quả tài chính của các
DNNN đã được CPH thông qua các chỉ tiêu phân tích từ báo cáo tài chính
(BCTC) của doanh nghiệp
Nội dung nghiên cứu: Luận án tập trung vào hai (02) nội dung chính
sau:
Thứ nhất, đánh giá sự thay đổi hiệu quả tài chính của các DNNN Việt
Nam sau khi thực hiện chương trình cổ phần hóa thông qua các nhóm chỉ tiêu
(1) Khả năng sinh lợi; (2) Hiệu quả sử dụng vốn; (3) Hiệu quả sử dụng chi phí;
(4) Hiệu quả sử dụng lao động
Thứ hai, xác định nhân tố ảnh hưởng tới hiệu quả hoạt động tài chính của
DNNN cổ phần hóa bằng cách xây dựng mô hình hồi quy biểu thị mối liên hệ
giữa hiệu quả tài chính (đo lường bằng ROA, ROE, ROS) và các nhân tố ảnh
hưởng, bao gồm tỷ lệ sở hữu nhà nước, tốc độ tăng trưởng kinh tế, thời điểm
hoạt động, sự thay đổi giám đốc điều hành sau CPH, tốc độ tăng trưởng doanh
thu, đòn bẩy tài chính, quy mô tài sản, rủi ro tài chính và ngành nghề kinh doanh
của doanh nghiệp
Phạm vi nghiên cứu
- Phạm vi về không gian: Nguồn dữ liệu để thực hiện nghiên cứu là
nguồn dữ liệu thứ cấp gồm các thông tin trên BCTC do DNNN đã CPH cung
cấp Luận án chỉ tập trung khai thác nguồn dữ liệu là các BCTC của các DNNN
đã CPH là công ty đại chúng Và loại bỏ các doanh nghiệp trong lĩnh vực tài
chính khỏi mẫu nghiên cứu Như vậy, mẫu nghiên cứu của tác giả bao gồm các
DNNN phi tài chính đã CPH có chào bán cổ phiếu rộng rãi ra công chúng
- Phạm vi về thời gian: để đảm bảo việc thu thập thông tin về BCTC của
các DNNN từ trước khi CPH đến sau CPH từ 1-2 năm nên nghiên cứu chỉ tập
23 kiện hoạt động cho các doanh nghiệp hoạt động một cách công bằng Ngoài ra, Nhà nước cần ban hành Luật sử dụng vốn Nhà nước đầu tư vào kinh doanh để điều chỉnh lĩnh vực, ngành nghề Nhà nước đầu vốn, quy định về trình tự, thủ tục
về đầu tư vốn Nhà nước,…
5.3.2 Thúc đẩy sự phát triển đồng bộ các loại thị trường
Nhà nước cần quan tâm, chú trọng đến phát triển thị trường chứng khoán; quan tâm hơn nữa đến việc đào tạo nguồn nhân lực có chất lượng cao và cần có các chính sách để đảm bảo các doanh nghiệp cạnh tranh lành mạnh, tạo sân chơi bình đẳng cho các loại hình doanh nghiệp
Trang 322 kinh doanh có lãi; đầu tư vào các dự án sinh lợi nhanh; tối ưu hóa năng suất,
máy móc
5.2.4 Doanh nghiệp Nhà nước nên thực hiện niêm yết trên thị trường chứng
khoán chính thức
Để DN thuận lợi trong việc giảm hệ số nợ, tăng vốn chủ sở hữu DN nên
thực hiện niêm yết trên thị trường chứng khoán Bởi thông qua thị trường này
DN có thể phát hành cổ phiếu rộng rãi ra công chúng, qua đó huy động vốn chủ
sở hữu thuận lợi hơn Đồng thời yêu cầu bắt buộc về công bố thông tin cũng
giúp cho hoạt động quản trị của DN hoàn thiện hơn, dân chủ hơn, cơ hội
khuyếch trương hình ảnh của DN mở rộng hơn
5.2.5 Doanh nghiệp scần tăng cường các biện pháp để kiểm soát chi phí sản
xuất kinh doanh
Để doanh nghiệp tiếp tục phát huy hiệu quả sử dụng chi phí sau CPH hơn
nữa cần có một số một số giải pháp như: kiểm soát tốt hơn chi phí giá vốn hàng
bán, giảm chi phí bán hàng, chi phí quản lý DN nhằm tăng cường hiệu quả sử
dụng chi phí của doanh nghiệp
5.2.6 Tăng cường hiệu quả sử dụng vốn tại các doanh nghiệp nhà nước sau
cổ phần hóa
Các DNNN sau khi CPH cần nâng cao hiệu quả sử dụng vốn thông qua
một số giải pháp như: kiểm soát tốt công tác quản lý hàng tồn; xem xét, chú
trọng đến các chính sách thu hồi công nợ phải; cần xác định đúng giá trị TSCĐ
làm cơ sở cho việc tính đúng, tính đủ chi phí khấu hao vào giá thành và lợi
nhuận trong kỳ ở những năm mới CPH và sau CPH; xác định cơ cấu hợp lý giữa
tài sản lưu động và tài sản cố định khi đưa ra các quyết định đầu tư
5.2.7 DNNN sau CPH cần đảm bảo và phát huy tối đa vai trò của cổ đông
Các doanh nghiệp sau CPH cần chú trọng đến quyền và lợi ích của các cổ
đông để họ hiểu rõ và sẵn sàng gắn kết lợi ích của mình với hiệu quả của doanh
nghiệp Một số vấn đề doanh nghiệp cần quan tâm cải thiện hơn nữa đó là: tạo
điều kiện để cổ đông thực hiện tốt các quyền và nghĩa vụ của mình, đảm bảo đối
xử bình đẳng đối với mọi cổ đông, nâng cao vai trò của cổ đông,
5.3 Điều kiện để thực hiện những kiến nghị
Để nâng cao hiệu quả kinh doanh của các DNNN thì cần sự quan tâm,
tạo điều kiện lớn từ phía Nhà nước Muốn vậy, Nhà nước cần xem xét một số
vấn đề liên quan như:
5.3.1 Hoàn thiện chính sách, pháp luật kinh tế nói chung và về cổ phần hóa
DNNN nói riêng
Nhà nước cần hoàn thiện hệ thống văn bản về CPH và hoàn thiện các
quy định pháp lý về cơ chế giám sát, đánh giá hiệu quả của các DNNN trước khi
chuyển đổi loại hình DN Đối với giai đoạn sau CPH, Nhà nước cần ban hành,
phổ biến và hướng dẫn các văn bản pháp luật về DN, tạo lập môi trường và điều
3 trung thu thập thông tin và đánh giá hiệu quả tài chính của các DNNN đã CPH
từ năm 2002 đến năm 2011
1.4 Kết cấu của luận án Xuất phát từ những mục tiêu nghiên cứu luận án được chia thành 5 chương để lần lượt trả lời cho các câu hỏi nghiên cứu nhằm hướng tới các mục tiêu tương ứng
Chương 1: Giới thiệu về vấn đề nghiên cứu
Chương 2: Tổng quan nghiên cứu và cơ sở lý luận về cổ phần hóa và hiệu quả tài chính trong các doanh nghiệp
Chương 3: Dữ liệu và phương pháp nghiên cứu
Chương 4: Kết quả nghiên cứu
Chương 5: Một số khuyến nghị nhằm nâng cao hiệu quả tài chính của các doanh nghiệp Nhà nước ở Việt Nam
Trang 44 CHƯƠNG 2: TỔNG QUAN NGHIÊN CỨU VÀ CƠ SỞ LÝ LUẬN
VỀ CỔ PHẦN HÓA VÀ HIỆU QUẢ TÀI CHÍNH
TRONG DOANH NGHIỆP 2.1 Tổng quan nghiên cứu về cổ phần hóa và ảnh hưởng của cổ phần hóa
đến hiệu quả tài chính trong các doanh nghiệp Nhà nước
2.1.1 Tổng quan nghiên cứu về sự khác biệt hiệu quả tài chính trước và sau
cổ phần hóa
Từ khi CPH trở thành hiện tượng quốc tế vào những thập niên 80 đã có
một khối lượng đáng kể các nghiên cứu tập trung vào tác động của CPH đến
hiệu quả tài chính của doanh nghiệp Điển hình là các nghiên cứu của
Megginson và cộng sự (1994); Macquieira và Zurita (1996); La porta và Loper
(1997); Bouraki và Cosset (1998); D'Souza và Megginson (1999); Harper
(2002); Aussen và Jelic (2002); Wei và cộng sự (2003); Sun và Tong (2002);
Boubakri và cộng sự (2005); Mathur và Banchuenvijit (2007); Oqdeh và Nassar
(2011); Alipour (2012) Kết quả thu được có nhiều điểm tương đồng nhưng cũng
có những ý kiến trái ngược Tựu chung lại có thể kể đến một số ảnh hưởng của
CPH đến hiệu quả tài chính của doanh nghiệp như sau:
- Tạo ra sự khác biệt trong lợi nhuận của doanh nghiệp sau CPH
- Thay đổi hiệu quả lao động tính theo doanh thu, thu nhập
- Thay đổi chi tiêu đầu tư vốn
- Thay đổi trong sản lượng đầu ra
- Thay đổi trong đòn bẩy tài chính
- Thay đổi trong chi trả cổ tức/lợi nhuận
- Thay đổi việc làm và số lượng lao động
- Thay đổi về đội ngũ điều hành
Tại Việt Nam, CPH DNNN được chính phủ thực hiện với kỳ vọng tạo
những tín hiệu tích cực không chỉ cho nền kinh tế vĩ mô mà mục tiêu chính là
cải thiện hiệu quả tài chính của doanh nghiệp Từ khi thực hiện CPH DNNN đến
này, đã có rất nhiều báo cáo, tổng kết đánh giá hiệu quả tài chính của các doanh
nghiệp Tuy nhiên những báo cáo đó chủ yếu chỉ đánh giá trên khía cạnh so sánh
con số tương đối và tuyệt đối trên cơ sở tự đánh giá và báo cáo tổng kết quả
doanh nghiệp Chỉ một số ít các nghiên cứu với các phương pháp nghiên cứu cụ
thể chỉ ra những thay đổi trong hiệu quả tài chính của doanh nghiệp về mặt tài
chính như: Amin và Webster (1998); Tran và cộng sự (2006-2007); Sjoholm
(2006); Truong và cộng sự (2006); Tran (2007); Phạm Đức Cường và cộng sự
(2013); Vũ Duy Hào và cộng sự (2013); Đoàn Ngọc Phúc (2014)
Mặc dù kết quả đối với từng chỉ tiêu của các nghiên cứu là khác nhau
nhưng có thể thấy trước và sau CPH, hiệu quả tài chính đã có sự thay đổi ở một
số chỉ tiêu như:
- Tăng trưởng doanh thu và lợi nhuận
- Giảm tỷ lệ nợ xấu trong doanh nghiệp
- Thay đổi về hiệu quả sử dụng tài sản
21 CHƯƠNG 5: MỘT SỐ KHUYẾN NGHỊ NHẰM NÂNG CAO HIỆU QUẢ TÀI CHÍNH CỦA CÁC DOANH NGHIỆP NHÀ NƯỚC Ở VIỆT NAM Dựa vào kết quả nghiên cứu trên, tác giả đưa ra một số kiến nghị đối với doanh nghiệp và đối với Nhà nước nhằm nâng cao hiệu quả tài chính của các DNNN ở Việt Nam trong thời gian tới như sau:
5.1 Các kiến nghị đối với Nhà nước
5.1.1 Đẩy mạnh thực hiện cổ phần hóa doanh nghiệp Nhà nước
Tác giả ủng hộ quan điểm của Chính phủ về việc đẩy mạnh công cuộc đổi mới hoạt động của các DNNN Trong đó hình thức sắp xếp, đổi mới DNNN được lựa chọn số một là hình thức CPH, do nó có khả năng tách bạch được chức năng quản lý và chức năng sở hữu vốn, giảm bớt chức năng kinh doanh của Nhà nước nên cần phải đẩy mạnh hơn nữa hình thức này
5.1.2 Cổ phần hóa Doanh nghiệp Nhà nước theo hướng giảm tối đa tỷ lệ sở hữu của Nhà nước sau cổ phần
Trong hoạch định chính sách CPH cũng như phân loại DNNN để thực hiện CPH, chính phủ cần mở rộng các nhóm DN được phép thoái vốn hoàn toàn
và nhóm DN Nhà nước vẫn tham gia cổ phần nhưng sẽ tiếp tục giảm sau thời điểm tiến hành CPH Đồng thời có chính sách khuyến khích các thành phần kinh
tế khác tham gia cổ phần vào DNNN CPH để giảm tỷ lệ sở hữu của Nhà nước 5.2 Các kiến nghị đối với DNNN tiến hành cổ phần hóa
5.2.1 Doanh nghiệp cần lành mạnh hóa tình hình tài chính trước khi cổ phần hóa
Các doanh nghiệp trong khi chuẩn bị CPH và thực hiện CPH cần tuyệt đối tuân thủ theo các quy định về chuyển doanh nghiệp 100% vốn nhà nước thành công ty cổ phần; Khi tiến hành định giá DN cần kiểm kê, đánh giá tất cả các tài sản hiện có của DN, đặc biệt là quyền sử dụng đất, quyền sử dụng và khai thác tài nguyên thiên nghiên, cảng biển, các loại giấy phép đặc biệt, các tài sản dùng cho hoạt động phúc lợi, các khoản phải thu,…
5.2.2 Doanh nghiệp nên thay đổi bộ máy quản lý sau cổ phần hóa
Các DN sau CPH cần có sự thay đổi trong tổ chức bộ máy quản lý, nhất
là thay đổi giám đốc điều hành doanh nghiệp nhằm tạo ra “luồng gió mới” thực
sự cho DN Điều đó có nghĩa là, sau khi CPH DN nên lựa chọn, bổ nhiệm lại giám đốc điều hành có năng lực hơn nhằm điều hành và khắc phục những yếu kém mà DNNN đã gặp phải
5.2.3 Doanh nghiệp cần tái cấu trúc tài chính sau cổ phần hóa
DN cần xem xét lại cơ cấu đầu tư giữa tài sản ngắn hạn và tài sản cố định
để giúp doanh nghiệp khai thác hiệu quả vốn hiện có của DN Ngoài ra, để đảm bảo cấu trúc tài chính của doanh nghiệp hợp lý doanh nghiệp cũng cần có các biện pháp để nâng cao hiệu quả, năng lực tài chính như: lập quỹ dự phòng khi
Trang 520 Biến độc lập Kết quả các nghiên cứu
trước kia
Kết quả nghiên cứu của luận án doanh Kéo theo hiệu quả tài chính không cao
Rủi ro của
doanh
nghiệp (đo
lường
bằng độ
lệch chuẩn
của ROA)
Kết quả nghiên cứu của
Alipour (2012) cho thấy rủi
ro tài chính tỷ lệ thuận đối
với tác động đến ROA, ROS
nhưng có tác động tới ROE
Các nghiên cứu đi trước ở
trong nước không xem xét
đến yếu tố rủi ro tài chính đến
HQTC của doanh nghiệp
Kết quả nghiên cứu của luận
án đồng nhất với kết quả của Alipour (2012) về ROA và ROS
Qua đó cho thấy các doanh nghiệp
có rủi ro tài chính càng cao tức mức độ ổn định của ROA càng cao thì HQTC của doanh nghiệp càng lớn
Ngành
kinh
doanh của
doanh
nghiệp
Các nghiên cứu đều cho
rằng các ngành kinh doanh
khác nhau sẽ tạo ra HQTC
trong các DNNN CPH là
khác nhau Tùy vào hiệu quả
tài chính đo lường theo ROA,
ROS hay ROE thì cách DN
kinh doanh trong những
ngành khác nhau có thể sẽ
thu được HQTC ở các mức
độ khác nhau
Kết quả nghiên cứu đồng nhất với kết quả của Harper (2002), Trái ngược với kết quả nghiên cứu của Truong và cộng sự (2006), Vũ Duy Hào và cộng sự (2013)
Các DN ngành Công nghiệp xây dựng đạt ROA và ROE cao hơn trong các ngành khác Nhưng ROS lại không có sự khác biệt giữa các ngành khác nhau
Nguồn: Tác giả tự tổng hợp
Như vậy, với mục tiêu nghiên cứu ban đầu đặt ra, nghiên cứu đã cho
thấy cổ phần hóa thông qua sự suy giảm về tỷ lệ sở hữu của Nhà nước đã đem
lại sự cải thiện trong hiệu quả tài chính của các DNNN Bên cạnh đó, từ cổ phần
hóa một số yếu tố khác như sự thay đổi giám đốc điều hành, sự thay đổi về cấu
trúc tài chính sau CPH, tốc độ tăng trưởng doanh thu hoặc sự tăng lên của quy
mô tài sản cũng đem lại sự cải thiện đó Ngoài ra các yếu tố vĩ mô là sự tăng
trưởng kinh tế cũng tạo ra sự khác biệt hiệu quả tài chính là ROS của doanh
nghiệp
5
- Thay đổi về lao động trong doanh nghiệp
- Thay đổi về cấu trúc tài chính trong doanh nghiệp
- Tăng số thuế TNDN phải nộp cho Nhà nước
- Thay đổi cơ chế điều hành, quản lý doanh nghiệp
2.1.2 Tổng quan các nhân tố ảnh hưởng đến hiệu quả tài chính trong doanh nghiệp Nhà nước sau cổ phần hóa
Khi đánh giá sự ảnh hưởng của các nhân tố đến việc tạo sự khác biệt về hiệu quả tài chính, các nghiên cứu trên thế giới được thực hiện chủ yếu theo hai phương pháp khác nhau là (1) phương pháp DID và (2) xây dựng hàm hồi quy
và kiểm định mối liên hệ giữa các biến độc lập là các nhân tố ảnh hưởng và biến phụ thuộc là hiệu quả tài chính Các nghiên cứu điển hình theo hướng (2) như nghiên cứu của Claessens và Djankov (1999), Harper (2002), Wei và cộng sự (2003); Boubakri và cộng sự (2005); Omran (2009); Huang&Wang (2011); Alipour (2012)
Qua các nghiên cứu trên thế giới thì một vài nhân tố chủ yếu tạo ra sự khác biệt về hiệu quả tài chính trong DNNN đã CPH như: (1) quy mô của doanh nghiệp; (2) tỷ lệ sở hữu vốn của Nhà nước; (3) sự tập trung sở hữu hoặc tỷ lệ sở hữu của Giám đốc doanh nghiệp; (4) rủi ro của doanh nghiệp; (5) Chủ tịch hội đồng quản trị hoặc giám đốc điều hành là đại diện của sở hữu Nhà nước hay cá nhân; (6) Sự tăng trưởng doanh thu của doanh nghiệp; (7) Sự thay đổi ban giám đốc doanh nghiệp; (8) Hệ số nợ của doanh nghiệp; (9) Ngành kinh doanh của doanh nghiệp; (10) Công tác quản trị doanh nghiệp hoặc (11) sự cải thiện về vĩ
mô bao gồm tăng trưởng kinh tế, tự do hóa thương mại, sự phát triển của thị trường chứng khoán, Mỗi nhân tố có sự ảnh hưởng khác nhau đến hiệu quả kinh doanh của doanh nghiệp, có thể theo chiều hướng tích cực, có thể tiêu cực Tại Việt Nam, để trả lời cho câu hỏi “ảnh hưởng của CPH đến hiệu quả tài chính trong các DNNN đã CPH” một số tác giả đã quan tâm nghiên cứu về vấn đề này thông qua xây dựng mô hình hồi quy tuyến tính biểu diễn mối liên hệ giữa các biến độc lập và hiệu quả tài chính Điển hình là nghiên cứu của Truong
và cộng sự (2006), Tran (2007), Vũ Duy Hào và cộng sự (2013), Đoàn Ngọc Phúc (2014); Các biến độc lập rất đa dạng và kết quả ảnh hưởng đến từng nhân
tố phụ thuộc trong mỗi nghiên cứu là khác nhau Tuy nhiên trong các nghiên cứu trên thì chỉ có nghiên cứu của Truong và cộng sự (2006), Tran (2007) thu thập
dữ liệu và làm rõ sự khác biệt trước và sau CPH của hiệu quả tài chính, còn các nghiên cứu khác chỉ quan tâm đến hiệu quả tài chính của doanh nghiệp sau khi CPH mà không có sự so sánh với trước CPH Kết quả thu được của các nghiên cứu có sự khác biệt do phạm vi nghiên cứu về thời gian, không gian hoặc phương pháp nghiên cứu khác nhau Các biến độc lập đã được đề cập trong các nghiên cứu trong nước chủ yếu gồm: (1) Tỷ lệ sở hữu của Nhà nước; (2) Quy
mô của doanh nghiệp; (3) Người đại diện vốn Nhà nước; (4) Vị trí địa lý của doanh nghiệp; (5) Doanh nghiệp có tham gia hoạt động xuất khẩu; (6) Có sự thay đổi giám đốc điều hành; (7) Doanh nghiệp niêm yết trên thị trường chứng khoán; (8) Sự hỗ trợ của chính quyền địa phương; (9) Quy mô hội đồng quản trị;
Trang 66 (10) Tính kiêm nhiệm của Giám đốc và Chủ tịch hội đồng quản trị; (11) Sở hữu
của nước ngoài; (12) Trình độ của hội đồng quản trị; (13) Sở hữu của tổ chức
trong DNNN; (14) Ngành kinh doanh
2.1.3 Khoảng trống nghiên cứu
Qua tổng quan các nghiên cứu trong và ngoài nước có thể thấy nhiều
học giả trên thế giới và trong nước đã nghiên cứu về sự thay đổi hiệu quả tài
chính của doanh nghiệp cũng như các nhân tố ảnh hưởng đến hiệu quả tài chính
trong các DNNN đã CPH Tuy nhiên, với các nghiên cứu trên thế giới hầu hết
đối tượng nghiên cứu nằm trong phạm vi một quốc gia, còn nếu là các nghiên
cứu với đối tượng nhiều quốc gia thì chưa có nghiên cứu nào chọn mẫu doanh
nghiệp ở Việt Nam Đối với các nghiên cứu ở trong nước có nhiều nghiên cứu
về hiệu quả tài chính của DNNN đã CPH nhưng chủ yếu chỉ đề cập đến giai
đoạn sau CPH mà không đánh giá sự khác biệt so với trước cổ phần Chỉ có một
số ít nghiên cứu về sự khác biệt trước và sau CPH đối với các chỉ tiêu phản ánh
hiệu quả tài chính nhưng kết quả thu được tương đối lại khác nhau Sự khác biệt
về kết quả này xuất phát từ những yếu điểm về môi trường nghiên cứu, về
phương pháp nghiên cứu, về quy mô của mẫu nghiên cứu, về các chỉ tiêu phản
ánh hiệu quả tài chính chưa đầy đủ,
Mặt khác, hầu hết các nghiên cứu thực nghiệm mới chỉ đánh giá được sự
thay đổi về hiệu quả tài chính của DNNN sau CPH nhưng chưa giải thích rõ
được nguyên nhân dẫn đến sự thay đổi trên Đã có một số nghiên cứu lí giải
được điều này nhưng phương pháp nghiên cứu chưa thực sự phù hợp, mẫu
nghiên cứu nhỏ dẫn đến độ tin cậy chưa cao
Xuất phát từ những hạn chế trong những nghiên cứu đi trước, tác giả thực
hiện nghiên cứu này với mẫu khảo sát là các DNNN đã CPH niêm yết hoặc chưa
niêm yết trên thị trường chứng khoán nhằm tìm kiếm sự khác biệt trước và sau
CPH đối với những chỉ tiêu phản ánh hiệu quả tài chính của DNNN đã CPH
Sau đó luận án lý giải những sự khác biệt trên thông qua các nhân tố ảnh hưởng
đến hiệu quả tài chính của doanh nghiệp bằng cách kiểm định mô hình hồi quy
tuyến tính biểu diễn mối liên hệ giữa các nhân tố ảnh hưởng và hiệu quả tài
chính Trong đó có nhân tố tỷ lệ sở hữu nhà nước là thước đo cho nhân tố cổ
phần hóa, còn lại các nhân tố khác được coi như biến kiểm soát trong mô hình
Với những mục tiêu nghiên cứu trên, tác giả kỳ vọng sẽ khỏa lấp những
hạn chế mà các học giả đi trước đã quan tâm nghiên cứu về sự khác biệt hiệu
quả tài chính và các nhân tố ảnh hưởng đến hiệu quả tài chính trong các DNNN
đã CPH
2.2 Cơ sở lý luận về cổ phần hóa DNNN và hiệu quả tài chính
2.2.1 Cổ phần hóa DNNN
Theo Nguyễn Lê Quý Hiển (2010) thì CPH ở Việt Nam là một trong
những biện pháp tư nhân hóa mà các quốc gia trên thế giới đang thực hiện bởi lẽ
việc cổ phần hóa ở Việt Nam chỉ tập trung vào mục tiêu giảm bớt quyền sở hữu
của Nhà nước hoặc sự kiểm soát của Nhà nước trong một doanh nghiệp Vì vậy,
CPH DNNN là một quá trình chuyển một phần hoặc toàn bộ sở hữu Nhà nước
19 Biến độc lập Kết quả các nghiên cứu
trước kia
Kết quả nghiên cứu của luận án vốn nhanh nên sẽ tạo ra được nhiều lợi nhuận từ các khoản đầu
tư của mình hơn, do vậy doanh nghiệp sẽ đạt được hiệu quả tài chính cao hơn
Quy mô của doanh nghiệp (đo lường bằng logarit của tổng tài sản)
Hầu hết các nghiên cứu đều cho rằng DN có quy mô lớn thì thường đạt HQTC cao hơn (Huang&Wang, 2011;
Alipour, 2012 (đối với ROS), Đoàn Ngọc Phúc (đối với ROA) Tuy nhiên cũng có những nghiên cứu đưa ra nhận định trái chiều với nhận định trên (Harper, 2002, Wei
và cộng sự, 2003; Truong và cộng sự, 2006, Tran, 2007;
Alipour, 2012 (đối với ROE),
Vũ Duy Hào và cộng sự, 2013)
Kết quả nghiên cứu nhất quán với Huang &Wang (2011), Alipour (2012), Đoàn Ngọc Phúc (2014) nhưng trái ngược với Harper (2002), Truong và cộng sự (2006), Tran (2007), Vũ Duy Hào
và cộng sự (2013)
Từ kết quả hồi quy cho thấy các DNNN nếu có quy mô về tài sản lớn, sau khi CPH sẽ đạt được hiệu quả tài chính cao hơn Điều này có thể do các doanh nghiệp lớn thường có nguồn lực
để có thể dễ dàng thay đổi, đổi mới về TSCĐ, máy móc thiết bị giúp năng suất lao động cao hơn Qua đó cải thiện HQTC của doanh nghiệp
Đòn bẩy tài chính (đo lường bằng Nợ phải trả/Tổng tài sản)
Hầu hết các nghiên cứu cho rằng đòn bẩy tài chính sẽ
tỷ lệ nghịch với HQTC của doanh nghiệp (Astami, 2010;
Alipour, 2012 (đối với ROE), Chu Thị Thu Thủy (2015), nhưng một số nghiên cứu lại cho rằng giữ đòn bẩy tài chính và HQTC có quan hệ tỷ
lệ thuận (Huang&Wang, 2011; Alipour, 2012 (đối với ROA, ROS);
Kết quả nghiên cứu đồng nhất với kết quả của Alipour (2012) đối với tác động đến ROA, ROS, nghiên cứu của Chu Thị Thu Thủy và cộng sự (2015), Astami (2010); trái ngược với kết quả của Alipour (2012) về chỉ tiêu ROE Kết quả hồi quy cho thấy đòn bẩy tài chính (hệ số nợ) của DN càng cao thì HQTC của các DNNN CPH sẽ càng thấp Điều này có thể do hệ số nợ cao làm cho mức độ độc lập về tài chính của DN thấp, DN có thể gặp khó khăn trong việc huy động vốn đầu
tư cho các quá trình sản xuất kinh
Trang 718 Biến độc lập Kết quả các nghiên cứu
trước kia
Kết quả nghiên cứu của luận án trước
CPH, nhận
giá trị 1
cho giai
đoạn sau
CPH)
điểm hoạt động trước hay sau
cổ phần hóa ảnh hưởng đến
HQTC của DNNN CPH
khác của cổ phần hóa mang lại, có thể do có sự thay đổi về tỷ lệ sở hữu, chuyển biến về quản lý, cạnh tranh,
Thay đổi
Giám đốc
điều hành
sau CPH
(Biến giả
nhận giá trị
0 đối với
DN không
thay đổi
giám đốc
điều hành,
nhận giá trị
1 đối với
DN có thay
đổi giám
đốc điều
hành sau
CPH)
Các nghiên cứu thu được
những nhận định trái chiều về
sự thay đổi bộ máy quản lý
đến HQTC của doanh nghiệp,
có nghiên cứu cho rằng sự
thay đổi bộ máy quản lý làm
HQTC tốt hơn (Megginson
và cộng sự, 1994), Truong và
cộng sự (2006), nhưng có
nghiên cứu lại thu được kết
quả ngược lại (D’zouse và
cộng sự, 2002); Vũ Duy Hào
và cộng sự, 2013)
Kết quả hồi quy cho thấy, sau khi các DNNN thực hiện CPH nếu thay đổi bộ máy quản lý, thì hiệu quả tài chính cao hơn Kết quả này đồng nhất với Megginson và cộng sự (1994);
Truong và cộng sự (2006) nhưng trái ngược với D’zouse và cộng
sự (2002), Vũ Duy Hào và cộng
sự (2013)
Cụ thể, sự thay đổi giám đốc điều hành có thể tạo ra sự đổi mới trong công tác quản lý doanh nghiệp, đổi mới trong tư duy và cách thức lãnh đạo, điều hành hoạt động của doanh nghiệp, giúp cho doanh nghiệp được vận hành theo những phương thức mới giúp doanh nghiệp đạt HQTC cao hơn
Tốc độ tăng
trưởng doanh
thu (năm sau
so với năm
trước)
Các nghiên cứu đi trước
cho rằng tốc độ tăng trưởng
doanh thu tỷ lệ thuận với
HQTC (Khatab và cộng sự,
2011, Alipour, 2012; Đoàn
Ngọc Phúc, 2014), nhưng
cũng có những nghiên cứu
cho rằng tốc độ tăng trưởng
doanh thu tỷ lệ nghịch với
ROE (Costea, 2012)
Kết quả nghiên cứu đồng nhất với nghiên cứu của Alipour (2012);
Đoàn Ngọc Phúc (2014); Trái ngược với kết quả nghiên cứu của Costea (2012) về chỉ tiêu ROE
Kết quả hồi quy cho thấy, các doanh nghiệp có tốc độ tăng trưởng doanh thu cao sẽ đạt được HQTC cao hơn Điều này có thể
do tốc độ tăng trưởng doanh thu cao chứng tỏ doanh nghiệp tiêu thụ tốt nên doanh nghiệp có thể thu hồi vốn nhanh, vòng quay của
7
trong doanh nghiệp sang các hình thức sở hữu khác nhằm mục đích huy động các nguồn lực từ các thành phần kinh tế phi Nhà nước để nâng cao hiệu quả sản xuất kinh doanh của doanh nghiệp Hiểu một cách đơn giản hơn thì CPH DNNN là
việc chuyển doanh nghiệp từ 100% vốn Nhà nước thành công ty cổ phần Do vậy:
Xét về mặt hình thức, cổ phần hóa là việc Nhà nước bán một phần hay
toàn bộ giá trị cổ phần của mình trong doanh nghiệp cho các đối tượng tổ chức hoặc cá nhân trong và ngoài nước hoặc cho cán bộ quản lý và công nhân viên trong doanh nghiệp bằng cách đấu giá công khai hoặc thông qua thị trường chứng khoán để hình thành các công ty cổ phần
Xét về mặt bản chất, cổ phần hóa chính là quá trình thực hiện xã hội
hóa sở hữu Nhà nước trong DNNN để tác động tới quan hệ tổ chức, quản lý, quan hệ phân phối nhằm nâng cao hiệu quả hoạt động của các doanh nghiệp này
Xã hội hóa sở hữu Nhà nước trong DNNN có thể được hiểu là một quá trình trong đó các loại hình sở hữu khác tham gia, hợp tác thậm chí là thay thế sở hữu Nhà nước trong có cấu chủ thể sở hữu của doanh nghiệp CPH Toàn bộ tài sản thuộc doanh nghiệp trước CPH là thuộc sở hữu Nhà nước Thông qua CPH, tỷ lệ
sở hữu Nhà nước tại các doanh nghiệp này sẽ giảm xuống, đồng thời chủ thể sở hữu duy nhất trước đây là Nhà nước đã có sự tham gia của các chủ thể sở hữu phi Nhà nước để tạo thành một cơ cấu đa sở hữu trong doanh nghiệp
2.2.2 Hiệu quả tài chính và các tiêu chí đánh giá hiệu quả tài chính
2.2.2.1 Khái niệm hiệu quả tài chính
Theo IFRS foundation thì hiệu quả tài chính là các hành vi thực hiện các hoạt động tài chính Theo nghĩa rộng hơn, hiệu suất tài chính đề cập đến mức độ mà mục tiêu tài chính đã và đang được thực hiện Đó là quá trình đo lường kết quả của các chính sách tài chính của doanh nghiệp về tiền tệ Nó được
sử dụng để đo lường và đánh giá tình hình tài chính tổng thể của công ty trong một khoảng thời gian nhất định và cũng được dùng để so sánh về mặt tài chính giữa doanh nghiệp với các doanh nghiệp khác trong cùng ngành hoặc trong cùng lĩnh vực tương tự
2.2.2.2 Các chỉ tiêu đo lường hiệu quả tài chính của doanh nghiệp
o Các chỉ tiêu tài chính cổ điển: Theo Nguyễn Ngọc Quang (2011), Nguyễn Năng Phúc (2014) để đánh giá hiệu quả tài chính, các nhà nghiên cứu sử dụng một hệ thống các chỉ tiêu truyền thống hay gọi là các chỉ tiêu tài chính cổ điển bao gồm: (1) Nhóm chỉ tiêu phản ánh khả năng sinh lợi; (2) Nhóm chỉ tiêu phản ánh hiệu quả sử dụng tài sản; (3) Nhóm chỉ tiêu phản ánh hiệu quả sử dụng chi phí; (4) Nhóm chỉ tiêu phản ánh hiệu quả sử dụng lao động tính theo chỉ tiêu doanh thu và lợi nhuận
o Các chỉ tiêu tài chính hiện đại: Theo Nguyễn Thế Hùng (2012), các chỉ tiêu hiện đại được đề xuất gồm: giá trị gia tăng thị trường (MVA); giá trị gia tăng kinh tế (EVA); Thu nhập một cổ phiếu (EPS); Thu nhập một cổ phiếu phổ thông (EPSC); Giá thị trường so với lợi nhuận mỗi cổ phần (P/E); Giá thị trường
so với giá sổ sách của mỗi cổ phần (P/B)
Trang 88 CHƯƠNG 3: DỮ LIỆU VÀ PHƯƠNG PHÁP NGHIÊN CỨU
3.1 Phương thức tiếp cận và mô hình nghiên cứu
Nghiên cứu có 2 mục tiêu chính đó là (1) đánh giá sự khác biệt hiệu quả
tài chính của các DNNN ở thời điểm trước và sau CPH; (2) tìm hiểu sự ảnh
hưởng của các nhân tố, trong đó có nhân tố CPH đến hiệu quả mặt tài chính
nhằm lý giải sự khác biệt ở mục tiêu trên Vì vậy, thiết kế nghiên cứu được xây
dựng cho 2 mục tiêu đó, cụ thể:
3.1.1 Đánh giá sự khác biệt hiệu quả tài chính trước và sau cổ phần hóa
Các chỉ tiêu tài chính hiện đại gắn với giá trị thị trường của doanh nghiệp
và được đo lường chủ yếu khi các doanh nghiệp là doanh nghiệp cổ phần và
niêm yết trên thị trường chứng khoán nên ở thời điểm trước cổ phần hóa, các
doanh nghiệp chưa thể đánh giá hiệu quả tài chính thông qua các chỉ tiêu hiện
đại Do vậy, luận án chỉ đánh giá hiệu quả tài chính của DNNN trước và sau
CPH dựa trên các chỉ tiêu tài chính cổ điển
Dựa trên kết quả nghiên cứu tổng quan, luận án đánh giá hiệu quả tài
chính dựa trên bốn nhóm chỉ tiêu gồm: (1) Khả năng sinh lợi; (2) Hiệu quả sử
dụng vốn; (3) Hiệu quả sử dụng chi phí; (4) Hiệu quả sử dụng lao động Trong
mỗi nhóm chỉ tiêu, luận án xem xét sự khác biệt của các chỉ tiêu chi tiết Cách
tính toán từng chỉ tiêu của từng nhóm như sau:
Bảng 1: Cách xác định các chỉ tiêu phân tích về hiệu quả tài chính
I Khả năng sinh lợi
1 Tỷ suất sinh lợi của tài sản
(ROA)
Lợi nhuận trước thuế/Tổng tài sản
2 Tỷ suất sinh lợi của vốn CSH
(ROE)
Lợi nhuận trước thuế/Vốn chủ SH
3 Tỷ suất sinh lợi doanh thu (ROS) Lợi nhuận trước thuế/Doanh thu thuần
II Hiệu quả sử dụng vốn
1 Hiệu quả sử dụng tổng tài sản Doanh thu thuần/Tổng tài sản bình quân
2 Hiệu quả sử dụng tài sản lưu
động
Doanh thu thuần/Tài sản lưu động bình quân
3 Hiệu quả sử dụng tài sản cố định Doanh thu thuần/Tài sản cố định bình quân
4 Số lần thu hồi nợ phải thu ngắn
hạn
Doanh thu thuần/Phải thu ngắn hạn bình quân
5 Số lần luân chuyển hàng tồn kho Giá vốn hàng bán/Hàng tồn kho bình quân
6 Hiệu quả sử dụng vốn chủ sở hữu Doanh thu thuần/Vốn chủ sở hữu bình
17 kiểm soát được lựa chọn với thang đo khác nhau Do vậy, kết quả ảnh hưởng và chiều hướng tác động của từng nhân tố có thể thu được là giống hoặc khác so với các nghiên cứu trước Kết quả nghiên cứu được tổng hợp và trình bày trong bảng 7
Bảng 7: Tổng hợp kết quả hồi quy mối quan hệ giữa các nhân tố Biến độc lập Kết quả các nghiên cứu
trước kia
Kết quả nghiên cứu của luận án
Tỷ lệ sở hữu của Nhà nước (đo bằng
tỷ lệ sở hữu của Nhà nước trong DN)
Hầu hết các nghiên cứu trước kia cho rằng tỷ lệ sở hữu của Nhà nước tỷ lệ nghịch với HQTC của DN (Truong và cộng sự, 2007;
Tran, 2007; Vũ Duy Hào và cộng sự, 2013) Tuy nhiên có một số nghiên cứu lại cho kết quả ngược lại (Wei và cộng
sự, 2003)
Kết quả nghiên cứu của luận
án đồng nhất với Truong và cộng
sự (2006); Tran (2007), Vũ Duy Hào và cộng sự (2013) nhưng trái ngược với Wei và cộng sự (2003) Kết quả cho thấy sự thay đổi tỷ lệ
sở hữu của Nhà nước trong các doanh nghiệp CPH có quan hệ tỷ
lệ nghịch với hiệu quả tài chính của doanh nghiệp Cụ thể, sự chuyển đổi từ 100% vốn Nhà nước xuống còn một tỷ lệ nhất định trong doanh nghiệp sau CPH
đã giúp cho DN cải thiện hiệu quả tài chính, đặc biệt với chỉ tiêu ROA, ROS
Tốc độ tăng trưởng kinh tế (GDP)
Kết quả nghiên cứu ở nước ngoài trước kia cho rằng tăng trưởng GDP ảnh hưởng tới hiệu quả tài chính đo lường bằng ROS (Boubakri và cộng
sự, 2005)
Các nghiên cứu trong nước trước kia về DNNN CPH chưa xem xét đến tốc
độ tăng trưởng kinh tế đến HQTC của DN
Kết quả nghiên cứu của luận
án đồng nhất với Boukakri và cộng sự (2005) Kết quả này chứng tỏ môi trường kinh tế vĩ mô
mà cụ thể là tốc độ tăng trưởng kinh tế (GDP) ảnh hưởng tích cực đến hiệu suất sinh lời doanh thu (ROS) của doanh nghiệp
Thời điểm hoạt động (Biến giả nhận giá trị 0 cho giai đoạn
Nghiên cứu nước ngoài cho rằng thời điểm cổ phần hóa không ảnh hưởng tới hiệu quả tài chính (Alipour, 2012)
Các nghiên cứu trong nước không xem xét đến thời
Kết quả hồi quy cho thấy thời điểm hoạt động là trước hay sau
cổ phần hóa không phải là nhân tố ảnh hưởng đến hiệu quả tài chính
Do đó, sự khác biệt trong hiệu quả tài chính sau CPH là do các yếu tố
Trang 916 Thứ nhất, luận án đã mô tả khái quát mẫu và các biến trong mô hình
Nghiên cứu đã thu thập số liệu của 140 DNNN đã CPH, mỗi doanh nghiệp thu
thập số liệu của 4 năm tài chính từ trước khi CPH 1 năm đến sau CPH 2 năm
Do vậy, số quan sát trong mẫu gồm 560 quan sát Nghiên cứu đã thực hiện mô tả
các biến trong mô hình bao gồm các giá trị trung bình, độ lệch chuẩn, giá trị nhỏ
nhất, lớn nhất của mỗi biến
Thứ hai, luận án thực hiện đánh giá mức độ tương quan giữa các biến độc
lập, kiểm soát và biến phụ thuộc trong mô hình Kết quả cho thấy các biến độc
lập, kiểm soát có sự tương quan với các biến phụ thuộc trong mô hình
Tiếp đó, luận án sử dụng phương pháp phân tích hồi quy bình phương
nhỏ nhất OLS để kiểm định mô hình trên Đồng thời kiểm tra các khuyết tật của
mô hình Kết quả cho thấy các mô hình không có hiện tượng đa cộng tuyến
nhưng có phương sai sai số thay đổi Tác giả thực hiện khắc phục hiện tượng
phương sai sai số thay đổi bằng cách sử dụng ma trận ước lượng vững của hiệp
phương sai Kết quả ước lượng hồi quy từng mô hình với các biến độc lập, biến
kiểm soát được tổng hợp trong bảng 6
Bảng 6: Tổng hợp kết quả ước lượng hồi quy các mô hình ROA, ROS, ROE
Coefficient P-value Coefficient P-value Coefficient P-value
C -12,6455 0.000 -41.7905 0.000 -60.8153 0.000
Tỷ lệ sở hữu -0.04479 0.042 -0.08582 0.023 -0.08460 0.185
Tăng trưởng kinh tế 0.02729 0.301 1.33638 0.002 0.73645 0.408
Thời điểm hoạt động -0.33697 0.796 -1.83205 0.365 2.22309 0.535
Thay đổi giám đốc -2.49419 0.000 -2.98091 0.009 -6.23251 0.006
Đòn bẩy tài chính -14.5469 0.000 -15.4944 0.000 5.54607 0.321
Tăng trưởng doanh thu 0.01252 0.050 0.02131 0.163 0.06533 0.029
Quy mô tài sản 1.03086 0.000 2.46658 0.000 2.93786 0.000
Rủi ro tài chính 0.74331 0.000 0.37135 0.001 1.31524 0.000
Sau khi thực hiện kiểm định hồi quy các mô hình biểu diễn mức độ ảnh
hưởng của các nhân tố đến hiệu quả tài chính của doanh nghiệp đo lường bằng
các tỷ suất khả năng sinh lợi ROA, ROS, ROE có thể lý giải được các nhân tố
tạo nên sự khác biệt của các chỉ tiêu này trước và sau khi cổ phần hóa Với quy
mô mẫu gồm 140 doanh nghiệp đã CPH trong cả nước từ năm 2002 đến năm
2011 thì so với các công trình được thực hiện trong nước trước đó, mô hình hồi
quy này được thực hiện với dữ liệu khảo sát khác nhau; các biến độc lập hoặc
9 quân
III Hiệu quả sử dụng chi phí
1 Tỷ suất sinh lợi của giá vốn hàng bán
Lợi nhuận gộp/ Giá vốn hàng bán
2 Tỷ suất sinh lợi của chi phí bán hàng và quản lý DN
Lợi nhuận thuần từ HĐKD/Tổng chi phí bán hàng và chi phí quản lý DN
3 Tỷ suất sinh lợi của tổng chi phí Lợi nhuận trước thuế/Tổng chi phí
SXKD
IV Hiệu quả sử dụng lao động
1 Hiệu quả sử dụng lao động tính theo doanh thu
Doanh thu thuần/số lượng lao động bình quân
2 Hiệu quả sử dụng lao đông tính theo lợi nhuận
Lợi nhuận trước thuế/số lượng lao động bình quân
Giả thuyết đặt ra cho các nhóm chỉ tiêu này như sau:
Bảng 2: Xu hướng biến động các chỉ tiêu tài chính của các DNNN sau CPH
3.1.2 Các nhân tố ảnh hưởng đến hiệu quả tài chính trong các doanh nghiệp Nhà nước sau cổ phần hóa
3.1.2.1 Mô hình nghiên cứu
Dựa trên kết quả tổng quan nghiên cứu trên thế giới kết hợp với thực trạng các nghiên cứu của Việt nam, luận án xây dựng mô hình tuyến tính biểu diễn mối liên hệ giữa hiệu quả tài chính và các nhân tố ảnh hưởng như sau: PER= α0 + β1SHNN + β2TTKT + β3TDHD+ β4TDGD + β5 DBTC +
β6TTDT + β7QMTS + β8RRTC + β9 NGANH + ε
Theo mô hình hồi quy này, biến phụ thuộc (PER) sử dụng là các chỉ
tiêu đo lường hiệu quả tài chính của doanh nghiệp, bao gồm ROA, ROE, ROS Các biến độc lập và kiểm soát được xây dựng dựa trên tổng quan nghiên cứu với các giả thuyết và chiều hướng tác động đến hiệu quả tài chính như sau:
Trang 1010 Bảng 3: Xu hướng biến động các chỉ tiêu tài chính của các DNNN sau CPH
Tên biến Kí hiệu Chiều hướng tác
động dự kiến Ghi chú
Các biến kiểm soát
Tốc độ tăng trưởng kinh tế TTKT +
Thời điểm hoạt động của DN TDHD -
Thay đổi Giám đốc điều hành TDGD +
Tốc độ tăng trưởng doanh thu TTDT +
3.2 Dữ liệu và phương pháp thu thập dữ liệu
Nguồn dữ liệu sử dụng trong nghiên cứu chủ yếu là hệ thống BCTC của
các DNNN hàng năm từ trước khi doanh nghiệp CPH đến sau khi CPH từ 1-3
năm Nguồn dữ liệu mà luận án thu thập là các DNNN đã CPH và là công ty đại
chúng niêm yết chính thức và không niêm yết chính thức trên sàn HNX và
HOSE Sau khi tìm hiểu thông tin, đọc các bản cáo bạch và hồ sơ doanh nghiệp,
gửi thư ngỏ để xin thông tin tài chính của các doanh nghiệp, luận án đã phân
loại, tổng hợp và chính thức thu thập được BCTC của 140 DNNN đã CPH
Trong đó, có 109 DN niêm yết trên sàn giao dịch chứng khoán và 31 DNNN đã
CPH có chào bán rộng rãi cổ phiếu ra công chúng trên sàn OTC
3.3 Phương pháp xử lý dữ liệu và kiểm định kết quả
Để thực hiện được các mục tiêu đã đề ra, luận án sử dụng các phương pháp:
+ Phương pháp nhóm gộp và xử lý dữ liệu: Tác giả đặt năm cổ phần hóa là năm
t=0, khi đó năm trước cổ phần hóa sẽ là năm t-1, năm sau cổ phần hóa sẽ lần
lượt là t+1, t+2 Việc nhóm gộp dữ liệu theo năm tài chính này được áp dụng
cho toàn bộ mẫu nghiên cứu ở các thời điểm cổ phần hóa khác nhau Như vậy,
cứ mỗi mẫu nghiên cứu, ít nhất sẽ có 4 dữ liệu ở 4 thời điểm khác nhau cần xử
lý Kỹ thuật này sẽ làm cho mẫu nghiên cứu đủ lớn để thực hiện kiểm định thống
kê kết quả phân tích
+ Phương pháp kiểm định Wilcoxon: Đối với việc đánh giá sự khác biệt đối với
các chỉ tiêu tài chính trước và sau CPH, luận án sử dụng kiểm định phi tham số
là kiểm định Wilcoxon Sign Rank test bởi sau khi thực hiện kiểm định
Kolmogorov-Smirnov cho thấy mẫu nghiên cứu không tuân theo quy luật phân
bố chuẩn
15 Chỉ
tiêu
Nghiên cứu
năng tạo doanh thu của vốn chủ sở hữu
- Xu hướng giảm này không xuất hiện giữa 2 năm sau cổ phần hóa
Hiệu quả
sử dụng chi phí
Không có các nghiên cứu đề cập đến hiệu quả sử dụng chi phí
Tăng
- Có bằng chứng cho thấy doanh nghiệp sử dụng hiệu quả các loại chi phí SXKD gồm giá vốn hàng bán, chi phí bán hàng và quản lý doanh nghiệp Chứng tỏ doanh nghiệp đã kiểm soát tốt các chi phí trên bằng cách đổi mới kỹ thuật sản xuất, nâng cao năng suất lao động, hạ giá thành sản phẩm, tinh giảm bộ máy quản lý và có các chính sách khuyến khích bán hàng tốt Qua đó đem lại lợi nhuận cao hơn cho doanh nghiệp từ những chi phí bỏ ra
Hiệu quả
sử dụng lao động
Một số nghiên cứu gọi là hiệu quả tài chính
và các nghiên cứu đều cho rằng chỉ tiêu này tăng
Tăng
Hiệu quả sử dụng lao động tính theo doanh thu thuần hay lợi nhuận trước thuế đều thay đổi theo hướng tích cực qua các năm trong kỳ nghiên cứu Điều đó cho thấy doanh nghiệp
đã sử dụng hiệu quả hơn nguồn nhân lực của mình
Nguồn: Tác giả tự tổng hợp
4.3 Các nhân tố ảnh hưởng đến hiệu quả tài chính của các doanh nghiệp Nhà nước sau CPH
Như đã trình bày ở trước, nhằm lý giải sự thay đổi về hiệu quả tài chính của các DNNN sau CPH, luận án sử dụng hàm hồi quy với các biến độc lập là nhân tố tạo ra sự thay đổi hiệu quả tài chính trong doanh nghiệp Mô hình hồi quy tuyến tính được biểu diễn như sau:
PER= α0 + β1SHNN + β2TTKT + β3TĐHĐ+ β4TDGD + β5 DBTC +
β6TTDT + β7QMTS + β8RRTC + β9Ng_1 + β10Ng_2 + ε Dưới sự hỗ trợ của phần mềm Stata 23, việc kiểm định mô hình trên lần lượt được thực hiện như sau: