Tác động của đặc điểm quản trị công ty đến chu kỳ luân chuyển tiền mặt của các công ty niêm yết trên sở giao dịch chứng khoán Việt Nam

Bài viết này nghiên cứu tác động của các đặc điểm quản trị công ty đến chu kỳ luân chuyển tiền mặt của các công ty niêm yết trên thị trường giao dịch chứng khoán Việt Nam.

TÁC ĐỘNG CỦA ĐẶC ĐIỂM QUẢN TRỊ CÔNG TY ĐẾN CHU KỲ LUÂN CHUYỂN TIỀN MẶT CỦA CÁC CÔNG TY NIÊM YẾT TRÊN

SỞ GIAO DỊCH CHỨNG KHOÁN VIỆT NAM

Từ Đức Xuân

Võ Văn Dứt

Khoa Kinh tế, Trường Đại học Cần Thơ

Tóm tắt

Bài viết này nghiên cứu tác động của các đặc điểm quản trị công ty đến chu kỳ luân chuyển tiền mặt của các công ty niêm yết trên thị trường giao dịch chứng khoán Việt Nam Dựa vào Lý thuyết đại diện và Lý thuyết quản lý, nghiên cứu giả thuyết rằng quy

mô hội đồng quản trị, thành viên độc lập, quy mô ủy ban kiểm toán nội bộ, thâm niên CEO và CEO kiêm nhiệm có mối quan hệ nghịch chiều với chu kỳ luân chuyển tiền mặt Nghiên cứu này sử dụng dữ liệu từ 270 công ty niêm yết trên 2 Sở giao dịch chứng khoán

là HOSE và HNX Kết quả cho thấy, quy mô hội đồng quản trị và quy mô ủy ban kiểm toán nội bộ có mối quan hệ nghịch chiều với chu kỳ luân chuyển tiền mặt, trong khi đó thành viên độc lập có mối quan hệ thuận chiều Nghiên cứu không tìm thấy tác động của thâm niên CEO và CEO kiêm nhiệm đến chu kỳ luân chuyển tiền mặt

Từ khóa: chu kỳ luân chuyển tiền mặt, HOSE, HNX, quản trị công ty

1 Đặt vấn đề

Trong hoạt động sản xuất kinh doanh thì mục tiêu đầu tiên của các công ty chính là lợi nhuận, bởi vì lợi nhuận là nhân tố quyết định sự tồn tại và phát triển của các công ty

Để các công ty có thể hoạt động một cách trơn tru và mang lại hiệu quả đòi hỏi phải có một cơ cấu quản trị hợp lý với những quyết định đúng đắn Ngoài ra, các công ty còn phải có các chiến lược tài chính hiệu quả, đặc biệt là chiến lược quản trị vốn luân chuyển như thế nào để duy trì hoạt động liên tục, đảm bảo khả năng thanh khoản và gia tăng khả năng sinh lợi vẫn là vấn đề cần được ưu tiên hàng đầu của các công ty Một cơ cấu quản trị hiệu quả kết hợp với các quyết định quản trị tài chính hiệu quả về quản trị vốn luân chuyển phù hợp sẽ dẫn dắt công ty đi đến những thành công cũng như tối đa hóa lợi ích cho chủ công ty, ngược lại một quyết định sai lầm về quản trị vốn luân chuyển sẽ khiến công ty trả giá rất đắt, thậm chí có thể bị phá sản hay phải bán các tài sản của mình để cơ cấu lại hoạt động Do đó, việc xác định xu hướng tác động của đặc điểm quản trị công ty đến việc quản lý vốn luân chuyển, đặc biệt là chu kỳ luân chuyển tiền mặt là vấn đề rất quan trọng để các công ty có thể xác định hướng đi tương lai trong bối cạnh toàn cầu hóa như hiện nay

Ở Việt Nam, đã có những nghiên cứu về quản trị công ty, tuy nhiên các nghiên cứu này chủ yếu tập trung vào phân tích mối quan hệ giữa các yếu tố quản trị công ty và hiệu quả hoạt động (Vo & Phan, 2013a, b, c, d; Vo & Nguyen, 2014), cơ cấu vốn (Do & Wu,

2013) mà chưa xem xét đến mối quan hệ giữa quản trị công ty và vốn luân chuyển Hơn nữa đã có nhiều nghiên cứu ở Việt Nam chứng minh rằng chu kỳ luân chuyển tiền mặt và lợi nhuận có mối quan hệ nghịch chiều tại các công ty niêm yết trên sàn giao dịch chứng khoán ở Việt Nam (Huynh & Su, 2010; Từ Thị im Thoa và Nguyễn Thị Uyên Uyên, 2014; Phan Thị Hằng Nga, 2015) Điều này cho thấy các công ty có thể thông qua việc quản lý hiệu quả chu kỳ luân chuyển tiền mặt để gia tăng thêm lợi nhuận Do đó, nghiên cứu này được thực hiện để xem xét tác động của các đặc điểm quản trị công ty đến việc quản lý vốn luân chuyển, cụ thể là chu kỳ luân chuyển tiền mặt Thông qua kết quả nghiên cứu này, các công ty, nhà doanh nghiệp sẽ có thêm cơ sở để đưa ra các quyết định kinh doanh trong thời gian sắp tới

2 Lý thuyết và mô hình nghiên cứu

Tác động của các đặc điểm quản trị công ty đến chu kỳ luân chuyển tiền mặt của các công ty niêm yết trên thị trường chứng khoán Việt Nam có thể được giải thích thông qua 2 lý thuyết là Lý thuyết đại diện của Jensen & Meckling (1976) và Lý thuyết quản lý của Donaldson & Davis (1991) Theo Lý thuyết đại diện, các vấn đề đại diện phát sinh là

do HĐQT và CE trong quá trình xây dựng và thực hiện các chiến lược, kế hoạch hoạt động thì HĐQT và CE có thể sẽ can thiệp vào việc quản lý các thành phần của chu kỳ luân chuyển tiền mặt nhằm đặt được các mục đích cá nhân, từ đó kéo dài chu kỳ luân chuyển tiền mặt dẫn đến làm tăng rủi ro thanh khoản và giảm đi các cơ hội tái đầu tư của công ty

Trái ngược với quan điểm của Lý thuyết đại diện, việc xây dựng và thực hiện các chiến lược, kế hoạch hoạt động làm rút ngắn chu kỳ luân chuyển tiền mặt thì phù hợp với quan điểm của Lý thuyết quản lý rằng lợi ích của các thành viên HĐQT và CE trong trường hợp này thì thống nhất với lợi ích của công ty, do đó họ sẽ tìm cách đưa ra các chiến lược, kế hoạch hoạt động nhằm rút ngắn chu kỳ luân chuyển tiền mặt nhằm giảm rủi ro thanh khoản, gia tăng cơ hội tái đầu tư để tối đa hóa lợi nhuận của công ty Trong trường hợp của nghiên cứu này thì HĐQT và CE với vai trò là người quản lý công ty sẽ tìm cách để quản lý hiệu quả chu kỳ luân chuyển tiền mặt của công ty để tối đa hóa lợi nhuận cho công ty và cũng là để tối đa hóa lợi ích cho bản thân

Quy mô hội đồng quản trị và chu kỳ luân chuyển tiền mặt

Hội đồng quản trị là cơ quan cao nhất của một công ty chịu trách nhiệm quản lý hoạt động của công ty Hội đồng quản trị đóng một vai trò quan trọng trong việc quyết định và đề ra các chính sách tối ưu cho công ty ỳ thu tiền bình quân, kỳ luân chuyển hàng tồn kho, kỳ thanh toán bình quân là những thành phần của chu kỳ luân chuyển tiền mặt bị ảnh hưởng bởi các quyết định và chính sách của HĐQT Theo Lý thuyết đại diện, vai trò chính của HĐQT là kỷ luật và giám sát (Pieper & cộng sự, 2008) Do đó, quy mô HĐQT lớn sẽ có nhiều thành viên chịu trách nhiệm giám sát, chỉ đạo các nhà quản lý hơn, qua đó giúp công ty giảm thiểu các vấn đề đại diện và chi phí đại diện Ngoài ra, một HĐQT có quy mô lớn thì sẽ cung cấp nhiều nguồn lực, thông tin cần thiết để HĐQT

có thể đưa ra các quyết định có hiệu quả Ngược lại, Lý thuyết quản lý thì cho rằng quy

mô HĐQT lớn có tác động tiêu cực đến hoạt động của công ty, lập luận này được giải thích quy mô HĐQT lớn thì các nhà quản lý sẽ phải chịu nhiều sự giám sát và kiểm soát hơn, điều này sẽ hạn chế thẩm quyền và sự tự do của các nhà quản lý trong việc thực hiện các công việc của mình, từ đó ảnh hưởng đến kết quả hoạt động công ty Thực tế một số nghiên cứu gần đây đã chứng minh lập luận của Lý thuyết đại diện về mối quan hệ giữa quy mô HĐQT và chu kỳ luân chuyển tiền mặt là phù hợp với nghiên cứu này như nghiên cứu của zam (2016) đã chứng minh có mối quan hệ nghịch chiều giữa quy mô HĐQT và chu kỳ luân chuyển tiền mặt Do đó, nghiên cứu đưa ra giả thuyết như sau:

Giả thuyết 1: Quy mô hội đồng quản trị lớn có tác động nghịch chiều với chu kỳ

luân chuyển tiền mặt

Thành viên độc lập và chu kỳ luân chuyển tiền mặt

Thành viên độc lập trong HĐQT có vai trò quan trọng trong việc giám sát hoạt động của ban điều hành và cố vấn chiến lược, hỗ trợ kinh nghiệm cho ban điều hành của công

ty Cả hai vai trò này đều góp phần cải thiện chu kỳ luân chuyển tiền mặt cả trong Lý thuyết đại diện và Lý thuyết quản lý Theo Lý thuyết đại diện thì thành viên độc lập có vai trò giám sát hành vi của đội ngũ quản lý để đối phó với các vấn đề đại diện và giảm chi phí đại diện trong việc quản lý các thành phần của chu kỳ luân chuyển tiền mặt, qua

đó rút ngắn chu kỳ luân chuyển tiền mặt Theo Lý thuyết quản lý thì thành viên độc lập trong trường hợp này chủ yếu là đóng vai trò tư vấn, hỗ trợ cho các nhà quản lý và HĐQT trong việc ra quyết định Thành viên độc lập trong trường hợp này sẽ cung cấp thông tin, đưa ra các lời khuyên hữu ích cho các nhà quản lý góp phần cải thiện chu kỳ luân chuyển tiền mặt của công ty Nghiên cứu của Fish & Slezak (2008), La ili & éghal (2010) đã phát hiện tỷ lệ phần trăm của các thành viên độc lập trong cơ cấu HĐQT có ảnh hưởng tích cực đến tình hình tài chính của công ty Gần đây, nghiên cứu của bradovich và cộng sự (2014) đã chứng minh được sự hiện diện của các thành viên độc lập trong HĐQT có tác động nghịch chiều với chu kỳ luân chuyển tiền mặt của các công

ty sản xuất tại Mỹ Từ những lập luận trên, nghiên cứu này đề nghị giả thuyết như sau:

Giả thuyết 2: Thành viên độc lập trong hội đồng quản trị có tác động nghịch chiều

với chu kỳ luân chuyển tiền mặt

Quy mô ủy ban kiểm toán nội bộ và chu kỳ luân chuyển tiền mặt

Uỷ ban kiểm toán nội bộ là một trong những yếu tố quan trọng của quản trị công ty Theo Saad (2010), HĐQT cần phải thành lập một ủy ban kiểm toán nội bộ để giám sát quá trình kế toán, báo cáo và kiểm toán báo cáo tài chính nhằm hạn chế các vấn đề đại diện, bởi vì vai trò của ủy ban kiểm toán nội bộ là thay mặt các cổ đông trong việc theo dõi và kiểm soát các nguồn lực của công ty Tuy nhiên để làm được điều này thì ủy ban kiểm toán nội bộ phải duy trì được sự độc lập của mình Coleman (2007) cho thấy rằng các ủy ban kiểm toán nội bộ phải có một kích thước tối thiểu là ba thành viên để tăng cường sự độc lập Theo Lý thuyết đại diện, quy mô ủy ban kiểm toán nội bộ sẽ giúp cải thiện chu kỳ luân chuyển tiền mặt và giảm thiểu các vấn đề đại diện và chi phí đại diện

thông qua việc kiểm toán các tài khoản tiền mặt, các khoản phải thu, các khoản phải trả,

và các tài khoản hàng tồn kho (Henry, 2013) Từ những lập luận trên, nghiên cứu đưa ra giả thuyết:

Giả thuyết 3: quy mô ủy ban kiểm toán có tác động nghịch chiều với chu kỳ luân

chuyển tiền mặt

Thâm niên CEO và chu kỳ luân chuyển tiền mặt

Thâm niên CE là một yếu tố quan trọng trong quản trị công ty, Thâm niên CE phản ánh mức độ quen thuộc và ảnh hưởng của CE đối với HĐQT và công việc trong công ty Theo Lý thuyết đại diện thì một CE có thâm niên dài có thể ảnh hưởng không tốt cho công ty (Shen, 2003) hi CE làm việc tại công ty trong thời gian dài thì CE

có thể xây dựng các mối quan hệ với HĐQT, gia tăng ảnh hưởng lên của mình lên HĐQT thông qua đề cử của một số các thành viên khi bầu HĐQT mới, có thể kiểm soát hệ thống thông tin trong công ty, qua đó làm suy yếu sự giám sát của HĐQT và làm phát sinh các vấn đề đại diện Ngược lại, Lý thuyết quản lý cho rằng với thâm niên càng dài thì CE

có thể có cam kết mạnh hơn và cụ thể hóa chuyên môn, từ đó nâng cao hiệu quả hoạt động của công ty Ngoài ra, Lý thuyết quản lý còn cho rằng CE có thâm niên dài là những người đã cống hiến sự nghiệp của mình để hình thành và phát triển công ty, họ đã đồng nhất sự thành công và sự hài lòng của cá nhân của họ với sự thành công của công ty (Donaldson và Davis, 1991) Trong thời gian gần đây một số nghiên cứu đã chứng minh rằng lập luận của Lý thuyết quản lý là phù hợp hơn trong nghiên cứu này như các nghiên cứu của Coleman (2007), Gill & Shah (2012), Mansour & cộng sự (2015), zam (2016)

đã phát hiện rằng thâm niên CE dài có các tác động làm rút ngắn chu kỳ luân chuyển tiền mặt của công ty Do đó, nghiên cứu đề xuất giả thuyết như sau:

Giả thuyết 4: Thâm niên CE dài có tác động nghịch chiều với chu kỳ luân chuyển

tiền mặt

CEO kiêm nhiệm và chu kỳ luân chuyển tiền mặt

Cấu trúc vai trò lãnh đạo phản ánh vị trí, vai trò của chủ tịch HĐQT và CE đã được đề cập trong nhiều lý thuyết Trong đó, Lý thuyết đại diện và Lý thuyết quản lý là phổ biến nhất Lý thuyết đại diện thì ủng hộ quan điểm nên tách biệt vai trò CE và chủ tịch HĐQT bởi vì CE kiêm nhiệm có quá nhiều quyền lực và có thể làm suy yếu sự giám sát của HĐQT đến đội ngũ quản lý, từ đó sẽ làm phát sinh các vấn đề đại diện gây ảnh hưởng tiêu cực đến hoạt động của công ty Ngược lại, Lý thuyết quản lý lại ủng hộ sự hợp nhất vai trò CE và chủ tịch HĐQT bởi vì khi CE và chủ tịch HĐQT là cùng một người thì sẽ tạo nên sự thống nhất giữa người quản lý và người sở hữu về mục đích và phương thức hoạt động, trong trường hợp này CE kiêm nhiệm sẽ có động lực để hoàn thành các công việc và giảm thiểu tối đa các hành vi gây bất lợi cho công ty Trong thực

tế, các nghiên cứu gần đây đã chứng minh lập luận của Lý thuyết quản lý là phù hợp hơn như nghiên cứu của Gill & Biger (2013), Mansour & cộng sự (2015) đã chứng minh CE kiêm nhiệm có tác động làm rút ngắn chu kỳ luân chuyển tiền mặt thông qua việc cải thiện hiệu quả các khoản phải thu và các khoản phải trả Do đó, nghiên cứu này đưa ra giả thuyết như sau:

Giả thuyết 5: CE kiêm nhiệm có tác động nghịch chiều với chu kỳ luân chuyển

tiền mặt

3 Phương pháp nghiên cứu

3.1 Dữ liệu sử dụng

Dữ liệu sử dụng trong nghiên cứu này là bộ cơ sở dữ liệu được tổng hợp từ dữ liệu của 270 công ty niêm yết trên 2 sàn giao dịch chứng khoán là H SE và HN Dữ liệu được thu thập trong vòng 7 năm từ 2009 đến 2015, tạo thành cơ sở dữ liệu bảng (panel data) gồm 1.890 quan sát là các báo cáo tài chính của các công ty

3.2 Định nghĩa và đo lường các biến trong mô hình nghiên cứu

+ Biến phụ thuộc (CCC): là chu kỳ luân chuyển tiền mặt Biến này được đo lường

theo Gill & Biger (2013), cụ thể như sau:

Chu kỳ luân chuyển tiền mặt = ỳ thu tiền bình quân ( R) + ỳ luân chuyển hàng tồn kho (IC) – ỳ thanh toán các khoản phải trả ( P)

+ Biến độc lập

Thành viên độc lập trong HĐQT (ID): đo lường bằng số thành viên độc lập trong

HĐQT trong thời gian nghiên cứu

Quy mô HĐQT (BS): đo lường bằng số lượng thành viên trong HĐQT trong thời

gian nghiên cứu

Thâm niên CEO (CT): thâm niên giám đốc điều hành được tính bằng số năm CE

giữ chức trong công ty tính đến thời điểm nghiên cứu

CEO kiêm nhiệm (CD): Trong cơ cấu tổ chức HĐQT thì vị trí giám đốc điều hành

và chủ tịch HĐQT có thể đo cùng một người đảm nhiệm, cũng có thể tách biệt hai vị trí này do hai người đảm nhiệm Do đó, biến giám đốc điều hành kiêm chủ tịch HĐQT được

đo lường bằng biến giả là 1 nếu giám đốc điều hành kiêm chủ tịch HĐQT, là 0 nếu giám đốc điều hành và chủ tịch HĐQT là hai người khác nhau

Quy mô ủy ban kiểm toán nội bộ (AC): được đo lường bằng số thành viên nằm

trong ủy ban kiểm toán nội bộ công ty trong thời gian nghiên cứu

Bảng 1 Tổng hợp các biến trong mô hình nghiên cứu

Biến phụ thuộc

ỳ luân chuyển

ỳ thu tiền bình quân + ỳ luân chuyển hàng tồn kho – ỳ thanh toán bình quân

Biến độc lập

Thành viên độc

lập trong HĐQT ID người Số Số thành viên độc lập trong HĐQT

người Số lượng thành viên trong HĐQT

CE kiêm chủ

Biến nhận giá trị 1 nếu CE đồng thời là chủ tịch HĐQT và bằng 0 khi CE không

phải là chủ tịch HĐQT

Thâm niên Giám

đốc điều hành CT Số năm

Số năm làm việc trong công ty với vai trò

là giám đốc điều hành Quy mô ủy ban

kiểm toán AC người Số Số lượng thành viên ủy ban kiểm toán

Các biến kiểm soát

Quy mô Công ty FS NVĐ logarit tự nhiên của tài sản bình quân Tốc độ tăng

trưởng doanh thu SG % (Doanh thu năm hiện tại- doanh thu năm trước)/doanh thu năm trước

Tỷ số lợi nhuận

trên doanh thu ROS X Lợi nhuận sau thuế/Doanh thu

Nguồn: tác giá tổng hợp và đề xuất

Các biến kiểm soát

Tốc độ tăng trưởng doanh thu (SG): được đo lường bằng công thức như sau:

(Doanh thu năm hiện tại- doanh thu năm trước)/doanh thu năm trước

Tỷ số lợi nhuận trên doanh thu (ROS): được đo lường bằng công thức như sau:

Lợi nhuận sau thuế/Doanh thu

Quy mô công ty (FS): được đo lường bằng logarit tự nhiên của tổng tài sản bình

quân Sau đây là bảng tổng hợp các biến được sử dụng trong mô hình nghiên cứu

Hình 1 Mô hình nghiên cứu

Các yếu tố kiểm soát: + Quy mô công ty + Tăng trưởng doanh thu

+ Tỷ số lợi nhuận trên doanh thu

Quy mô

HĐQT

Thành viên

độc lập trong

HĐQT

Quy mô ủy

ban kiểm

toán

Thâm niên

CEO

CEO kiêm

chủ tịch

HĐQT

Chu kỳ luân chuyển tiền mặt

H1 (-)

H3 (-)

H4 (-)

H5 (-)

H2 (-)

3.3 Phương pháp ước lượng

Để xem xét tác động của các đặc điểm quản trị công ty đến chu kỳ luân chuyển tiền mặt tại các công ty niêm yết trên sàn giao dịch chứng khoán Việt Nam Nghiên cứu

sử dụng phương pháp ước lượng GLS cho dữ liệu bảng Phương trình được thể hiện như sau:

CCC it * = β 0 * + β 1 *ROS it * + β 2 *SG it * +β 3 *FS it * + μ it * (1)

CCC it * = β 0 *+β 1 *BS it *+β 2 *ROS it * +β 3 *SG it * +β 4 *FS it * + μ it * (2)

CCC it * = β 0 *+β 1 *ID it *+β 2 *ROS it * +β 3 *SG it * +β 4 *FS it * + μ it * (3)

CCC it * = β 0 *+β 1 *AC it *+β 2 *ROS it * +β 3 *SG it * +β 4 *FS it * + μ it * (4)

CCC it * = β 0 *+β 1 *CT it *+β 2 *ROS it * +β 3 *SG it * +β 4 *FS it * + μ it * (5)

CCC it * = β 0 *+β 1 *CD it *+β 2 *ROS it * +β 3 *SG it * +β 4 *FS it * + μ it * (6)

CCC it * = β 0 * + β 1 *BS it * + β 2 *ID it * + β 3 *AC it * + β 4 *CT it *+ β 5 *CD it *+ β 6 *ROS it * +β 7 *SG it * +β 8 *FS it * + μ it * (7)

Trong đó, β 0 * là hệ số chặn của mô hình (giá trị của biến phụ thuộc khi tất cả giá trị

biến độc lập là 0) β 1 * -β 5 * hệ số ước lượng của các biến độc lập, β 6 *- β 8 * là hệ số ước

lượng của các biến kiểm soát, μ it * là sai số của mô hình hồi quy Các giá trị i,t là công ty

thứ i tại thời điểm t

Các phương trình trên đều được biến đổi từ phương pháp ước lượng LS sang GLS Do các kiểm định khuyết tật dữ liệu cho kết quả là mô hình nghiên cứu không có hiện tượng đa cộng tuyến, nhưng lại có hiện tượng là tượng tương quan và phương sai sai

số thay đổi Do đó, tác giả sử dụng phương pháp ước lượng GLS để khắc phục vấn đề này

4 Kết quả thảo luận

4.1 Thống kê mô tả và ma trận tự tương quan

Bảng 2 thể hiện giá trị trung bình, độ lệch chuẩn, hệ số phóng đại phương sai (Variance inflation factor – VIF) và mối tương quan giữa các biến trong mô hình nghiên cứu ết quả phân tích ma trận tương quan ở bảng 2 cho thấy thấy hệ số tương quan giữa các biến độc lập trong mô hình đều thấp, trong đó hệ số tương quan giữa biến thâm niên

CE (CT) và biến CE kiêm nhiệm (CD) có tương quan lớn nhất là 0,385 (<0,8) Từ đó

có thể kết luận không có sự tương quan giữa các biến trong mô hình nghiên cứu

Đối với mối quan hệ giữa biến phụ thuộc và các biến độc lập trong mô hình nghiên cứu, qua bảng 2 ta có thể thấy biến thành viên độc lập có mối tương quan dương với biến phụ thuộc là chu kỳ luân chuyển tiền mặt, còn các biến độc lập còn lại đều có mối tương quan âm với biến phụ thuộc

Các

biến

Trung

bình

Độ lệch chuẩn

VIF

CCC 148,47 150,18 1,02 1,000

BS 5,58 1,13 1,01 -0,068*** 1,000

ID 0,61 0,83 1,14 0,057** 0,272*** 1,000

AC 0,62 1,22 1,16 -0,106*** 0,087*** 0,051** 1,000

CT 6,59 5,20 1,10 -0,021 0,100*** 0,087*** 0,060*** 1,000

CD 0,38 0,49 1,02 -0,028 -0,018 0,044* 0,060*** 0,385*** 1,000

ROS 7,56 12,18 1,22 0,163*** 0,086*** 0.096*** -0,009 0,038* -0,036 1,000

SG 12,54 32,09 1,21 -0,197*** 0,058** 0,070*** 0,012 -0,029 -0,024 0,017 1,000

FS 13,05 1,39 1,02 0,117*** 0,277*** 0,165*** 0,092 0,101*** -0,107*** 0,094*** 0,092*** 1,000

Bảng 2 Giá trị trung bình, độ lệch chuẩn và tương quan giữa các biến trong mô hình nghiên cứu

Ghi chú: (***), (**) và (*) lần lượt biểu diễn các mức ý nghĩa 1%, 5% và 10%

(Nguồn: Kết quả phân tích dữ liệu trên Stata)

4.2 Thảo luận kết quả

Nghiên cứu sử dụng tất cả 7 mô hình với mô hình chính là mô hình 7 bao gồm tất cả các biến Mô hình 1 chỉ xem xét tác động của các yếu tố kiểm soát, các mô hình 2, 3, 4, 5,

6 lần lượt xem xét tác động của từng biến độc lập riêng biệt và mô hình 7 xem xét tác động của tất cả các biến đến chu kỳ luân chuyển tiền mặt ết quả ước lượng mô hình theo phương pháp GLS được trình bày trong bảng 3

Quy mô hội đồng quản trị: Theo kết quả từ bảng 3, giả thuyết 1 được chấp nhận

Quy mô HĐQT có tác động nghịch chiều chu kỳ luân chuyển tiền mặt với mức ý nghĩa thống kê tại 5% (β1= -2,604; p<0,05), điều này có nghĩa khi thành viên HĐQT tăng thêm

1 người thì chu kỳ luân chuyển tiền mặt sẽ rút ngắn tương đương 3 ngày ết quả này phù hợp với nghiên cứu của zam (2016) là quy mô HĐQT lớn sẽ làm rút ngắn chu kỳ luân chuyển tiền mặt ết quả này góp phần bổ sung vào việc củng cố quan điểm của Lý thuyết đại diện rằng quy mô HĐQT lớn sẽ có nhiều thành viên chịu trách nhiệm giám sát, chỉ đạo các nhà quản lý hơn, qua đó góp phần rút ngắn chu kỳ luân chuyển tiền mặt trong công ty

Thành viên độc lập: Qua kết quả từ bảng 3, thành viên độc lập có tác động thuận

chiều với chu kỳ luân chuyển tiền mặt với mức ý nghĩa là 5% (β2= 3,548; p<0,05), điều này trái ngược với giả thuyết 2 ban đầu nên giả thuyết 2 bị bác bỏ ết quả này có thể được hiểu là khi mà thành viên độc lập trong HĐQT tăng thêm 1 người thì chu kỳ luân chuyển tiền mặt sẽ kéo dài thêm tương đương 4 ngày ết quả này hoàn toàn trái ngược với các nghiên cứu của bradovich và cộng sự (2014) đã chứng minh được sự hiện diện của các thành viên độc lập trong HĐQT có tác động tích cực đến chu kỳ luân chuyển tiền mặt của các công ty sản xuất tại Mỹ Tuy nhiên, kết quả này lại phù hợp với quan điểm của Lý thuyết đại diện về tác động tiêu cực của thành viên độc lập đối với công ty khi không còn giữ được tính khách quan và độc lập khi thời gian làm việc tại công ty càng dài (Dalton, 1998; ’Sullivan & Wong, 1999; rosa & cộng sự, 2010) Điều này có thể

lý giải bởi tình trạng khó khăn trong tìm kiếm thành viên độc lập nên nhiều công ty không có điều kiện luân chuyển thành viên độc lập trong quá trình hoạt động, dẫn đến thực trạng là đa phần thành viên độc lập thường gắn bó lâu dài với công ty mình đang hoạt động Điều này sẽ làm giảm tính độc lập và khách quan của các thành viên độc lập khi mà khi làm việc tại HĐQT càng dài Từ đó ảnh hưởng đến vai trò giám sát của thành viên độc lập đến đội ngũ quản lý trong việc quản lý chu kỳ luân chuyển tiền mặt

Quy mô ủy ban kiểm toán nội bộ: Từ kết quả ở bảng 3, quy mô ủy ban kiểm toán

nội bộ có tác động âm đến chu kỳ luân chuyển tiền mặt tại mức ý nghĩa 5% (β3= -3,061;

p<0,05), điều này hoàn toàn phù hợp với giả thuyết 3 nên giả thuyết 3 được chấp nhận

ết quả này cho thấy khi thành viên kiểm toán nội bộ tăng thêm 1 người thì chu kỳ luân chuyển tiền mặt sẽ rút ngắn được tương đương 4 ngày ết quả này hoàn toàn phù hợp với các quan điểm của Lý thuyết đại diện về vai trò của ủy ban kiểm toán nội bộ và phù hợp với các nghiên cứu trước đó của Beasley & cộng sự (2009) và Henry (2013) là quy

mô ủy ban kiểm toán nội bộ sẽ làm cải thiện chu kỳ luân chuyển tiền mặt thông qua việc kiểm toán các tài khoản tiền mặt, các khoản phải thu, các khoản phải trả, và các tài khoản hàng tồn kho trong công ty

Thâm niên CEO: ết quả từ bảng 3 cho thấy thâm niên CE không có tác động rõ

ràng đến chu kỳ luân chuyển tiền mặt ở bất kỳ mức ý nghĩa nào (β4= 0,068; p>0,1), do đó giả thuyết 4 không được chấp nhận trong nghiên cứu này Điều này nghĩa là thâm niên

CE dù dài hay ngắn đều không có tác động đáng kể đến chu kỳ luân chuyển tiền mặt đối với các công ty niêm yết trên sàn giao dịch chứng khoán Việt Nam ết quả hoàn toàn không phù hợp giả thuyết H4 đặt ra ban đầu và các nghiên cứu gần đây của Coleman (2007), Gill & Shah (2012), Mansour & cộng sự (2015), zam (2016) là thâm niên CEO dài có ảnh hưởng tích cực đến việc cải thiện chu kỳ luân chuyển tiền mặt của các công ty

CEO kiêm nhiệm: Từ kết quả bảng 3 ta có thể kết luận giả thuyết 5 không được

ủng hộ trong nghiên cứu này Điều này thể hiện qua CE kiêm nhiệm không có tác động

rõ ràng đến chu kỳ luân chuyển tiền mặt ở bất kỳ mức ý nghĩa nào (β5= -0,441; p>0,1), nghĩa là sự tách biệt hay hợp nhất vai trò của CE và chủ tịch HĐQT đều không có ảnh hưởng đáng kể đến chu kỳ luân chuyển tiền mặt trong các công ty niêm yết trên sàn giao dịch chứng khoán Việt Nam ết quả này không phù hợp với giả thuyết H5 ban đầu và các kết quả nghiên cứu của Gill & Biger (2013), Mansour & cộng sự (2015) là CE kiêm nhiệm có tác động tích cực đến chu kỳ luân chuyển tiền mặt

Tỷ số lợi nhuận trên doanh thu: ết quả 3 cho ta thấy tỷ số lợi nhuận trên doanh

thu có mối quan hệ tương quan âm với chu kỳ luân chuyển tiền mặt nhưng không có ý nghĩa ở bất kỳ mức ý nghĩa nào (β6= -0,164; p>0,1) Điều này có nghĩa là sự tăng hay giảm của tỷ số lợi nhuận trên doanh thu đều không ảnh hưởng đến chu kỳ luân chuyển tiền mặt của công ty trong nghiên cứu này

Bảng 3 ết quả ước lượng mô hình theo phương pháp GLS

Mô hình 1

Mô hình 2

Mô hình 3

Mô hình 4

Mô hình 5

Mô hình 6

Mô hình 7

(-0,71)

-0,162 (-0,99)

-0,133 (-0,81)

-0,083 (-0,49)

-0,115 (-0,70)

-0,115 (-0,70)

-0,164 (-0,99)

***

(-21,39)

(-20,88)

(-21,31)

(13,33)

(-13,30)

(-13,31)

(-13,29)

***

(7,51)

(7,81)

(7,43)

(7,73)

(7,55)

(7,47)

(7,77)

*

(-1,69)

(-2,17)

*

(1,71)

(2,50)