Bài giảng Tài chính doanh nghiệp - Bài 2: Chi phí vốn của doanh nghiệp

Bài giảng Tài chính doanh nghiệp - Bài 2: Chi phí vốn của doanh nghiệp được biên soạn với mục tiêu thông tin đến người học những kiến thức về khái niệm và ý nghĩa của chi phí vốn; cách xác định các loại chi phí vốn doanh nghiệp huy động; xác định chi phí vốn trung bình, chi phí vốn cận biên.

BÀI 2 CHI PHÍ VỐN CỦA DOANH NGHIỆP

Hướng dẫn học

Để học tốt bài này, sinh viên cần tham khảo các phương pháp học sau:

 Học đúng lịch trình của môn học theo tuần, làm các bài luyện tập đầy đủ và tham gia thảo luận trên diễn đàn

 Đọc tài liệu:

1 Chương 4, sách "Tài chính doanh nghiệp", PGS.TS Lưu Thị Hương và

PGS.TSVũ Duy Hào đồng chủ biên, Nxb ĐH Kinh tế Quốc dân, 2013

2 Chương 12, sách "Giáo trình Tài chính doanh nghiệp" TS Bùi Văn Vần và

TS.Vũ Văn Ninh đồng chủ biên, Nxb Tài chính, 2013

3 Chương 5, sách "Quản trị Tài chính doanh nghiệp", Nguyễn Hải Sản, Nxb Thống

kê 2010

 Sinh viên làm việc theo nhóm và trao đổi với giảng viên trực tiếp tại lớp học hoặc qua email

 Tham khảo các thông tin từ trang Web môn học

Nội dung

Bài học này trước hết trình bày khái niệm và ý nghĩa của chi phí vốn, qua đó đề cập đến cách xác định chi phí của từng phương thức huy động vốn của doanh nghiệp bao gồm chi phí nợ vay, chi phí cổ phiếu ưu tiên, chi phí lợi nhuận giữ lại và chi phí cổ phiếu thường mới Ngoài ra, nội dung bài học còn đề cập tới cách xác định chi phí vốn bình quân và chi phí vốn cận biên của doanh nghiệp Kiến thức của bài học này được ứng dụng nhiều trong thực tiễn như dự toán vốn đầu tư để ra quyết định đầu tư hoặc hoạch định cơ cấu vốn cũng như cơ cấu tài sản của doanh nghiệp

Mục tiêu

 Hiểu được khái niệm và ý nghĩa của chi phí vốn

 Nắm được cách xác định các loại chi phí vốn doanh nghiệp huy động

 Nắm được cách xác định chi phí vốn trung bình, chi phí vốn cận biên

T ình huống dẫn nhập

Lãi suất cho vay cao làm tăng chi phí vốn của doanh nghiệp trong năm 2011

Trong năm 2011, với những biến động tiêu cực của nền kinh tế trong nước do ảnh hưởng từ suy thoái kinh tế thế giới, các chỉ tiêu kinh tế vĩ mô như lạm phát tăng cao, lãi suất cho vay cao, các doanh nghiệp Việt Nam phải chịu sức ép vay vốn từ ngân hàng với mức từ 18 – 20%, thậm chí

có thể cao hơn Trong khi đó tại các nước như Trung Quốc, Philipin, Thái Lan, Malaysia và Singapore, mức lãi suất cho vay chỉ dao động từ 6 – 7%

Do chi phí lãi vay chiếm tỷ trọng lớn trong chi phí vốn của các doanh nghiệp Việt Nam, với mức lãi vay cao như vậy dẫn đến tình trạng chi phí vốn của doanh nghiệp trong khoảng thời gian này tăng gấp 2 – 3 lần, thậm chí 4 lần so với các nước khác trong khu vực, ảnh hưởng lớn tới hoạt động cũng như sức cạnh tranh của doanh nghiệp Việt Nam

1 Tại sao lãi suất vay vốn cao lại làm tăng chi phí vốn cho doanh nghiệp?

2 Việc chi phí vốn cao gây ra những khó khăn gì cho doanh nghiệp?

2.1 Khái niệm và ý nghĩa của chi phí vốn

Để đáp ứng nhu cầu vốn cho đầu tư và hoạt động kinh

doanh, doanh nghiệp có thể huy động sử dụng nhiều

nguồn vốn hay nói khác đi là nhiều nguồn tài trợ khác

nhau như vay vốn, phát hành cổ phiếu ưu đãi, cổ phiếu

thường (đối với công ty cổ phần) Đối với nhà đầu tư,

khi cho doanh nghiệp sử dụng vốn người ta sẽ mất cơ

hội sử dụng số vốn này vào các cơ hội đầu tư khác,

điều đó cũng đồng nghĩa là mất đi một khoản thu nhập mà nhà đầu tư có thể nhận được từ cơ hội khác đó Khi đó, nhà đầu tư sẽ đòi hỏi một mức sinh lời khi đầu tư vốn cho doanh nghiệp Nhìn từ góc độ doanh nghiệp là người sử dụng vốn, tỷ suất sinh lời đòi hỏi của nhà đầu tư chính là mức sinh lời tối thiểu phải đạt được thì mới thỏa mãn được đòi hỏi của nhà đầu tư, nhà quản trị tài chính sẽ gọi đó là chi phí sử dụng vốn Trên góc độ của người đầu tư là người cung cấp vốn cho doanh nghiệp thì chi phí sử dụng vốn là tỷ suất sinh lời mà nhà đầu tư đòi hỏi khi cung cấp vốn cho doanh nghiệp Mức sinh lời này phải tương xứng với mức độ rủi ro mà nhà đầu tư có khả năng gặp phải khi cung cấp vốn Nói chung, khi nhà đầu tư nhận thấy mức độ rủi ro của doanh nghiệp lớn hơn thì họ cũng sẽ đòi hỏi một tỷ suất sinh lời lớn hơn tương xứng với mức rủi ro

Đối với doanh nghiệp là người sử dụng vốn thì chi phí sử dụng vốn là tỷ suất sinh lời tối thiểu cần phải đạt được khi sử dụng nguồn tài trợ đó cho dự án đầu tư hay hoạt động kinh doanh để đủ thỏa mãn đòi hỏi của nhà đầu tư vốn vào doanh nghiệp

Như vậy, xét về bản chất, chi phí sử dụng vốn chính là chi phí cơ hội của nhà đầu tư vốn Thông thường, chi phí sử dụng vốn được xác định từ thị trường vốn Chi phí sử dụng vốn có thể được xác định bằng số tuyệt đối là một số tiền hay được xác định bằng số tương đối là một tỷ lệ phần trăm (%) Cách thông thường là người ta hay sử dụng tỷ lệ phần trăm (%) để đảm bảo tính so sánh được

Chi phí vốn là chi phí cơ hội của việc sử dụng vốn, được tính bằng số lợi nhuận kỳ vọng đạt được trên vốn đầu tư vào dự án hay doanh nghiệp để giữ không làm giảm số lợi nhuận dành cho chủ sở hữu

Việc xem xét và ước lượng chi phí sử dụng vốn là vấn đề rất quan trọng đối với các nhà quản trị tài chính doanh nghiệp Chi phí sử dụng vốn được sử dụng chủ yếu để ra quyết định liên quan đến việc huy động thêm vốn mới cho dự án đầu tư Ngoài ra, xem xét chi phí sử dụng vốn tạo ra tầm nhìn cho nhà quản lý khi cân nhắc lựa chọn chiến lược huy động vốn dài hạn của doanh nghiệp Lý luận và thực tiễn đã chứng minh các khó khăn trong ước lượng chi phí sử dụng vốn, bởi lẽ nó phụ thuộc vào khá nhiều yếu tố: tính mạo hiểm của việc sử dụng vốn, lãi suất của các khoản nợ phải trả, cấu trúc tài chính của doanh nghiệp, chính sách phân phối lợi nhuận

2.1.1 Chi phí nợ vay trước thuế K d

Chi phí nợ vay trước thuế (kí hiệu là Kd) được tính toán trên cơ sở lãi suất nợ vay (lãi suất danh nghĩa, được ấn định trong hợp đồng vay tiền) cộng thêm các chi phí khác

trong quá trình huy động vốn

2.1.2 Chi phí nợ vay sau thuế K d (1 – T)

Chi phí nợ vay sau thuế được xác định bằng chi phí nợ trước thuế – khoản tiết kiệm thuế Phần tiết kiệm này được xác định bằng chi phí nợ vay trước thuế nhân thuế suất

thuế thu nhập doanh nghiệp

Ví dụ 1: Nếu doanh nghiệp đi vay với lãi suất 10%, thuế suất thuế thu nhập doanh

nghiệp 40% Chi phí nợ vay sau thuế: Kd(1 – T) = 10 × (1 – 0,4) = 6 (%)

Doanh nghiệp sử dụng vốn vay có lợi thế hơn sử dụng nguồn vốn khác do chi phí nợ vay là chi phí tài chính được trừ ra khi xác định thu nhập chịu thuế, doanh nghiệp sẽ được hưởng khoản tiết kiệm thuế Điều này làm cho chi phí thực tế của khoản vay

thấp hơn chi phí ghi nhận trên hợp đồng vay

Ví dụ 2: Công ty A cần huy động 100 triệu đồng cho một dự án mới và đang xét hai

phương án:

 Sử dụng 50 triệu đồng từ lợi nhuận giữ lại từ kỳ trước và 50 triệu đồng vay ngân hàng với lãi suất 15 %/ năm

 Sử dụng toàn bộ 100 triệu đồng từ lợi nhuận giữ lại và không cần sử dụng vốn vay Thuế thu nhập doanh nghiệp là 28%

Yêu cầu: Xác định chi phí nợ vay trước thuế và chi phí nợ vay sau thuế của công ty A

trong 2 trường hợp trên và tính khoản tiết kiệm thuế của khi vay nợ so với khi không vay nợ

Xét hai trường hợp huy động vốn

Trường hợp 1: Sử dụng VCSH (50 triệu đồng) và nợ vay ngân hàng (50 triệu đồng với i = 15%/năm)

Trường hợp 2: Sử dụng toàn bộ VCSH (100 triệu đồng)

Tiết kiệm nhờ thuế TNDN = 14 – 11,9 = 2,1 = 50 × 0,15 × 0,28 (triệu đồng)

Chi phí nợ vay trước thuế = 7,5/50 = 15%

Chi phí nợ vay sau thuế = (7,5 – 2,1) /50 = 10,8% = 15% × (1 – 0,28)

2.2 Chi phí vốn chủ sở hữu của doanh nghiệp

2.2.1 Chi phí cổ phiếu ưu tiên K p

Chi phí của cổ phiếu ưu tiên là tỷ lệ sinh lời nhà đâu tư yêu cầu trên vốn đầu tư vào cổ phiếu ưu tiên của doanh nghiệp Chi phí của cổ phiếu ưu tiên (Kp) được xác định bằng cách lấy cổ tức ưu tiên (Dp) chia cho giá thuần của cổ phiếu (Pn) – là giá mà doanh nghiệp nhận được sau khi đã trừ chi phí phát hành

0

p n

K



Ví dụ : Doanh nghiệp sử dụng số cổ phần ưu tiên, phải trả $10 cổ tức cho mỗi cổ

phiếu mệnh giá $100 và chịu chi phí phát hành là 2,5% so với giá bán thì chi phí cổ phiếu ưu tiên của doanh nghiệp A là:

Chi phí phát hành: F = 100 × 0,025 = $2,5

Chi phí cổ phiếu ưu tiên:

10

0,1026 10, 26%

100 2, 5



Kp

2.2.2 Chi phí lợi nhuận giữ lại K s

Chi phí lợi nhuận giữ lại liên quan đến chi phí cơ hội của vốn Lợi nhuận giữ lại thuộc

về người nắm giữ cổ phiếu thường Ban lãnh đạo công ty có thể trả phần lợi nhuận này dưới đạng cổ tức hoặc dùng nó để tái đầu tư Nếu ban lãnh đạo quyết định không chia lợi nhuận thì sẽ có một chi phí cơ hội liên quan Cổ đông lẽ ra sẽ phải nhận được phần lợi nhuận dưới dạng cổ tức và đầu tư dưới hình thức khác Tỷ suất lợi nhuận mà

cổ đông mong muốn trên phần vốn này chính là chi phí của nó, đó là tỷ suất lợi nhuận

mà người nắm giữ cổ phần mong đợi kiếm được từ những khoản đầu tư có mức rủi ro

tương đương

Khác với nợ vay và cổ phiếu ưu tiên, không dễ dàng đo lường chính xác Ks thay vào

đó, nhà quản lý thực hiện ước lượng bằng một trong các phương pháp sau: CAPM, DCF và cộng phần thưởng rủi ro

Phương pháp CAPM (mô hình định giá tài sản tài chính)

Phương pháp này được tiến hành như sau:

Bước 1: Xác định tỷ suất lợi nhuận của tài sản không có rủi ro KRF thường tương đương với lãi suất trái phiếu kho bạc

Bước 2: Dự đoán hệ số bêta (β) của cổ phiếu và sử dụng nó như là hệ số rủi ro của cổ phiếu Bước 3: Dự đoán tỷ suất lợi nhuận mong đợi trên thị trường hoặc mong đợi đối với cổ

phiếu có độ rủi ro trung bình (KRM)

Bước 4: Thay thế những giá trị trên vào phương trình CAPM để xác định tỷ suất lợi

nhuận mong đợi đối với cổ phiếu đang xem xét

K s = K RF + (KRM – K RF )β

Phương trình trên chỉ ra cách xác định Ks theo mô hình CAPM, chi phí của cổ phiếu được xác định trên cơ sở lãi suất của trái phiếu không có rủi ro (KRF) cộng với một phần lợi nhuận tương ứng với mức rủi ro của cổ phiếu có mức độ rủi ro trung bình(KRM – KRF) và được điều chỉnh theo mức rủi ro, tức là điều chỉnh theo hệ số bê ta của cổ phiếu đó

Ví dụ: Giả sử KRF = 8%, KRM = 13% (khi đó phần bù rủi ro thị trường bằng 5%) Nếu i = 0,7, phản ảnh cổ phiếu ít rủi ro hơn mức trung bình của thị trường, thì Ks của

cổ phiếu này bằng: Ks = 8% + (13% – 8%) × 0,7 = 11,5% (nhỏ hơn tỷ suất sinh lời thị

trường KRM)

Nếu i = l,2 phản ánh cổ phiếu rủi ro hơn mức trung bình thì tỷ suất lợi nhuận yêu cầu Ks

sẽ bằng: Ks = 8% + (13% – 8%) × 1,2 = 14% (lớn hơn tỷ suất sinh lời thị trương KRM) Việc vận dụng phương pháp CAPM ở những thị trường tài chính kém phát triển thường gặp khó khăn khi xác định KRF dự đoán hệ số bê ta cũng như phần bù rủi ro thị trường

Hệ số Bêta đo lường độ nhạy giữa tỷ suất sinh lợi trên chứng khoán đó đối với tỷ suất

lợi tức trên chỉ số thị trường

Để hiểu rõ hơn về hệ số bêta, chúng ta xét đến rủi ro của doanh nghiệp Rủi ro có thể được chia ra thành rủi ro hệ thống và rủi ro phi hệ thống

 Rủi ro hệ thống (systematic risk) là loại rủi ro có ảnh hưởng đến tất cả các chứng khoán và tác động chung đến tất cả các doanh nghiệp Những rủi ro này nảy sinh

do các yếu tố nằm ngoài doanh nghiệp không kiểm soát được, như: Chính sách điều hành kinh tế vĩ mô của Nhà nước trong từng thời kỳ, sự thay đổi tình hình năng lượng thế giới, nguy cơ chiến tranh, suy thoái kinh tế, lạm phát, bất ổn chính trị Rủi ro hệ thống chính là phần rủi ro chung cho tất cả các loại chứng khoán và

do đó không thể giảm được bằng việc đa dạng hóa danh mục đầu tư Loại rủi ro này

còn được gọi là rủi ro thị trường (market risk) và được đo lường bằng hệ số β Ví dụ:

Giá dầu trên thế giới tăng sẽ làm cho chi phí sản xuất kinh doanh tăng lên, khiến cho lợi nhuận của doanh nghiệp bị sụt giảm Nếu như điều này thực sự xảy ra thì hầu hết các doanh nghiệp đều chịu ảnh hưởng, do vậy giá dầu tăng được xem là rủi

ro hệ thống

 Rủi ro phi hệ thống (unsystematic risk) là loại rủi ro chỉ tác động đến một hoặc một nhóm nhỏ các chứng khoán, nghĩa là loại rủi ro này chỉ liên quan tới từng doanh nghiệp cụ thể nào đó Loại rủi ro này độc lập với các yếu tố như tình hình kinh tế, chính trị hay những yếu tố mang tính chất hệ thống có ảnh hưởng đến toàn

bộ các chứng khoán có trên thị trường Rủi ro phi hệ thống nảy sinh do các yếu tố gắn liền với từng doanh nghiệp riêng biệt (như các vụ kiện tụng, đình công, năng lực quản trị của ban lãnh đạo, sức mạnh của đối thủ cạnh tranh ), khi rủi ro phi hệ thống xảy ra, chỉ ảnh hưởng tới một hoặc một số ít doanh nghiệp hoặc một ngành kinh doanh nào đó Ví dụ: Sự bãi công của công nhân thuộc doanh nghiệp A sẽ chỉ ảnh hưởng đến tình hình sản xuất kinh doanh của doanh nghiệp A, đôi khi, nó cũng có ảnh hưởng chút ít đến một vài doanh nghiệp khác đang có một số hợp đồng mua bán với doanh nghiệp này Các doanh nghiệp không có liên quan tới doanh nghiệp A thì hoàn toàn không bị tác động Như vậy, nguy cơ bãi công của người lao động được xem là rủi ro phi hệ thống Loại rủi ro phi hệ thống có thể cắt giảm được bằng chiến lược đầu tư đa dạng hóa, tức là đầu tư vào nhiều tài sản hay nhiều cơ hội đầu tư khác nhau nhằm phân tán rủi ro

Đa dạng hóa danh mục đầu tư nhằm cắt giảm rủi ro ở đây có nghĩa là kết hợp đầu tư vào nhiều loại chứng khoán mà các chứng khoán này không có tương quan cùng chiều với nhau một cách hoàn hảo, nhờ vậy, biến động giảm lợi nhuận của chứng khoán này

có thể được bù đắp bằng biến động tăng lợi nhuận của chứng khoán kia Hình vẽ dưới đây thể hiện mối quan hệ giữa rủi ro và số lượng các chứng khoán trong danh mục đầu

tư, theo đó, khi số lượng các chứng khoán trong danh mục đầu tư tăng lên thì rủi ro nói chung giảm xuống

Hệ số bêta của một chứng khoán đo lường độ nhạy giữa tỷ suất sinh lợi trên chứng khoán

đó đối với tỷ suất lợi tức trên chỉ số thị trường, hay chính là đo lường rủi ro hệ thống của tài sản đó, chứ không phải tổng rủi ro của chứng khoán hoặc rủi ro phi hệ thống

Phương pháp lãi suất trái phiếu cộng với mức bù rủi ro

Mặc dù có tính chủ quan trong việc tiếp cận, các nhà phân tích thường dự đoán chi phí của cổ phần thường của doanh nghiệp bằng việc cộng một mức bù rủi ro khoảng từ 3% đến 5% vào lãi suất nợ vay dài hạn của doanh nghiệp Như vậy, những doanh nghiệp có rủi ro cao, xếp hạng tín nhiệm thấp, chi phí nợ vay cao, cũng sẽ có vốn cổ phần với chi phí cao

Ví dụ: Nếu một doanh nghiệp có lãi suất trái phiếu là 9% thì chi phí vốn cổ phiếu có

thể dự đoán như sau:

Ks = Lãi suất trái phiếu +Phần thưởng rủi ro = 9% + 3,5% = 12,5%

Một doanh nghiệp khác có rủi ro cao hơn và lãi suất trái phiếu có thể là 12%, do đó dự đoán chi phí vốn cổ phiếu là 16% (Ks = 12% + 3,5% = 15,5%)

Vì mức bù rủi ro 3,5% là dự đoán có thể điều chỉnh nên giá trị dự đoán Ks cũng có thể điều chỉnh

Phương pháp luồng tiền chiết khấu

Thông thường, nhà đầu tư ước tính giá của một cổ phiếu thường P0 bằng giá trị hiện tại các dòng cổ tức mong đợi nhận được trong tương lai

P

Hay: P0 =

n

i i

D K



Trong đó: P0: Là giá hiện tại của cổ phiếu

Di: Là cổ tức mong đợi được trả vào cuối năm thứ i

Ks: Là chi phí của cổ phiếu thường

Nếu giả thiết cổ tức mong đợi hàng năm tăng đều đặn với tỉ lệ g, ta có:

n n

P



Sau khi biến đổi, phương trình trên trở thành một công thức quan trọng sau đây:

0

1

s

D P





Từ đó, tìm tỷ lệ tức yêu cầu đối với cổ phiếu:

0

1

D

P



Phương pháp dự đoán chi phí vốn cổ phần này được gọi là phương pháp tỷ lệ cổ tức cộng với tỷ lệ tăng trưởng, hoặc là phương pháp luồng tiền chiết khấu Khi một cổ phiếu ở điểm cân bằng của thị trường, tỷ suất lợi nhuận yêu cầu Ks cũng tương đương với tỷ suất lợi nhuận mong đợi ks

Các nhà đầu tư sử dụng tăng trưởng trong quá khứ để dự báo tỷ lệ tăng trưởng trong tương lai, do đó, nếu sự tăng trưởng trong quá khứ không ổn định, việc dự báo sẽ gặp khó khăn Trong trường hợp này, nhà đầu tư có thể tham khảo dự báo của các nhà phân tích chứng khoán

Ví dụ: Giả sử thị giá cổ phiếu của công ty A là $23, cổ tức năm vừa rồi là $2, tỉ lệ

tăng trưởng mong đợi của cổ tức là 8% không đổi Chi phí lợi nhuận không chia của công ty A:

2 (1 0,08)

0,08 0,1739 17,39%

23

s

17,39% là tỷ lệ lợi tức tối thiểu mà công ty mong có được để biện minh cho việc giữ lại lợi nhuận để tái đầu tư hơn là trả chúng cho những người nắm giữ cổ phần với tư cách là cổ tức

2.2.3 Chi phí cổ phiếu thường mới K e

Ngoài việc sử dụng lợi nhuận giữ lại để tái đầu tư, các công ty cổ phần cũng có thể phát hành cổ phiếu thường mới để huy động vốn kinh doanh Khi phát hành cổ phiếu thường mới, các doanh nghiệp phải tốn thêm các chi phí phát hành như: chi phí quảng cáo, thuê kiểm toán, bảo lãnh phát hành…, các chi phí này nhiều hay ít tùy thuộc vào

nhiều yếu tố và có thể chiếm tới 10% tổng giá trị phát hành

Pn: Là giá thuần của một cổ phiếu

Ke: Là chí phí của cổ phiếu mới

Di: Là cổ tức mong đợi trong năm thứ t

F: Là chi phí phát hành

Giá thuần mỗi cổ phiếu mới doanh nghiệp thu được là Pn = P0 (l = F)

Theo các giả thiết đã nêu trên, tỷ lệ tăng trưởng của cổ tức là g , ta có thể viết:

0

1 (1 )

e

D

 



Từ đó chi phí của cổ phiếu mới sẽ là:

0

1 (1 )

e

D



Ví dụ: Giả sử thị giá cổ phiếu của công ty A là $23, cô tức năm vừa rồi là $2, tỉ lệ

tăng trưởng mong đợi của cổ tức là 8% không đổi, chi phí của phát hành cổ phiếu

thường mới là $1 Chi phí của cổ phiếu thường mới của công ty A:

2 (1 0,08)

0,08 0,1782 17,82%

23 1

e



2.3 Chi phí vốn trung bình, chi phí vốn cận biên

2.3.1 Chi phí vốn trung bình WACC (Weighted Average of Cost)

Doanh nghiệp có thể sử dụng đồng thời nhiều nguồn vốn khác nhau để tài trợ cho nhu cầu kinh daonh, khi đó cần thiết phải xác định chi phí vốn trung bình Chi phí vốn trung bình là mức chi phí bình quân gia quyền của các nguồn vốn mà doanh nghiệp dự

kiến huy động

Công thức tổng quát tính chi phí vốn bình quân của doanh nghiệp là:

WACC = w D  k D (1 – T) + WP × k p + W S  k s + w e  ke

Trong đó:

WACC là chi phí vốn bình quân

WD, WP, WS, We lần lượt là tỷ trọng của nợ, vốn cổ phần ưu đãi và vốn cổ phần thường từ lợi nhuận không chia, và vốn cổ phần thường

kD, kP, ks, ke lần lượt là chi phí của nợ vay trước thuế, chi phí vốn cổ phần ưu đãi vàchi phí lợi nhuận không chia, và chi phí cổ phiếu thường mới

T là thuế suất thuế thu nhập doanh nghiệp

Ví dụ: Giả sử doanh nghiệp A có một cơ cấu vốn mục tiêu: 45% nợ, 2% cổ phần ưu

tiên, 53% vốn cổ phần thường (gồm lợi nhuận không chia cộng với cổ phiếu thường) Chi phí nợ vay trước thuế kd = 10%, thuế suất thuế thu nhập doanh nghiệp 40% nên chi phí nợ vay sau thuế = 10%  (l – 0,4) = 6%, chi phí cổ phần ưu tiên kp là 10,3%, chi phí lợi nhuận không chia ks = 13,4%, doanh nghiệp sẽ giữ toàn bộ lợi nhuận để tái đầu tư (chưa phải phát hành cổ phiếu mới) Chi phí vốn bình quân của doanh nghiệp A được tính như sau:

WACC = Wd kd(1 – t)+ wpkp+ wsks

= 0,45  6% + 0,02  10,3% + 0,53  13,4% = 10,55%

Ở đây Wd, Wp, Ws tương ứng là tỉ trọng của nợ, cổ phần ưu tiên và cổ phần thường trong tổng nguồn vốn của doanh nghiệp Như vậy, với việc kết hợp nhiều nguồn vốn khác nhau, chi phí vốn trung bình của doanh nghiệp có thể thay đổi Trong trường hợp, dự án được tài trợ bằng hỗn hợp nhiều nguồn vốn khác nhau, nhà quản lý sử dụng WACC để chiết khấu dòng tiền ròng hàng năm

Các yếu tố ảnh hưởng đến chi phí vốn bình quân của doanh nghiệp, bao gồm:

 Nhóm yếu tố doanh nghiệp không thể kiểm soát: chính sách thuế, chi phí lãi vay

và giá cổ phiếu

 Nhóm yếu tố doanh nghiệp có thể thể kiểm soát: cơ cấu vốn của doanh nghiệp, chính sách cổ tức, chính sách đầu tư

2.3.2 Chi phí vốn cận biên MCC ( Marginal Cost of Capital)

Chi phí vốn bình quân của một doanh nghiệp sẽ thay đổi khi quy mô và kết cấu nguồn tài trợ của doanh nghiệp thay đổi Đối với từng nguồn vốn, chi phí sử dụng vốn thường có xu hướng tăng lên theo quy mô nguồn huy động Mặt khác khi huy động vốn, doanh nghiệp thường ưu tiên lựa chọn các nguồn vốn có chi phí từ thấp đến cao Kết quả là chi phí sử dụng vốn bình quân của doanh nghiệp cũng có xu hướng tăng theo quy mô hoạt động Khi quy mô vốn huy động vượt quá một giới hạn nào đó thì chi phí vốn bình quân sẽ tăng lên Từ đó xuất hiện khái niệm chi phí vốn cận biên

Chi phí vốn cận biên là chi phí của một đồng vốn mới cuối cùng mà doanh nghiệp huy động

Các doanh nghiệp sẽ huy động số vốn có chi phí thấp trước, sau đó mới đến số vốn

có chi phí cao, chẳng hạn đối với nguồn vốn chủ sở hữu trong quá trình huyđộng công ty cổ phần: trước hết sẽ huy động nguồn vốn chủ sở hữu nội sinh, tức là sử dụng số lợi nhuận để tái đầu tư, khi đã huy động hết nhưng chưa đủ vốn, lúc này bắt buộc công ty phải sử dụng nguồn vốn chủ sở hữu ngoại sinh, tức là công ty phải phát hành thêm cổ phiếu thường mới có chi phí sử dụng vốn cao hơn và chính khi đó nảy sinh một điểm gãy

Khái niệm điểm gãy: Điểm gãy là điểm thể hiện một quy mô vốn được huy động ở

mức độ nhất định mà khi doanh nghiệp tiếp tục huy động vốn tăng thêm vượt qua mức

quy mô đó thì phải tăng thêm chi phí sử dụng vốn

Tổng giá trị của nguồn vốn ở mức chi phí thấp hơn Điểm gãy (BP) =

Tỷ trọng của nguồn đó trong cơ cấu vốn Đối với một doanh nghiệp khi liên tục huy động thêm những đồng vốn mới với chi phí

sử dụng khác nhau có thể có nhiều điểm gãy

Có thể thấy rõ các điều trình bày trên qua ví dụ sau:

Ví dụ: Một công ty cổ phần A có cơ cấu vốn hiện hành được coi là cơ cấu vốn tối ưu

Chi phí vốn cận biên

MCC WACC

Quy mô huy động