Những lý thuyết danh mục đầu tư (Capital asset pricing model) - Quản lý danh mục đầu tư

CHƯƠNG 3: NHỮNG LÝ THUYẾT DANH MỤC ĐẦU TƯ. MÔ HÌNH ĐỊNH GIÁ TÀI SẢN VỐN(Capital Asset Pricing Model –CAPM) •3.1. Giớithiệulýthuyếtthịtrườngvốnvàmôhìnhđịnhgiátàisảnvốn. •3.2. Đườngthịtrườngvốn(Capital Market Line) •3.3. MôhìnhCAPM vàđườngthịtrườngchứngkhoán–SML. •3.4. Môhìnhchỉsốđơn(Single Model Index) III. MÔ HÌNH ĐỊNH GIÁ TÀI SẢN VỐN 3.1.Bốicảnhrađờicủamôhìnhđịnhgiátàisảnvốn. 3.2.NhữnggiảthuyếtcủaCMTvàCAPM. 3.3.Nhữngkháiniệmcơsở. 3.4.NộidungmôhìnhCAPM 3.5.ỨngdụngcủamôhìnhCAPM 3.6.ƯunhượcđiểmcủamôhìnhCAPM 3.1. BỐI CẢNH RA ĐỜI CỦA MÔ HÌNH ĐỊNH GIÁ TÀI SẢN VỐNCHƯƠNG 3: LÝ THUYẾT DANH MỤC ĐẦU TƯIII. MÔ HÌNH ĐỊNH GIÁ TÀI SẢN VỐNCAPM Lý thuyết DMĐT củaHarry M. Markowitz Khônghướngtớiviệcgiảithíchđộngtháicủathịtrường Tínhtoánmộtsốlượnglớncáchệsốtươngquanlàrấtbấttiện. Sinh ra ở Chicago năm 1927 Học trường Đại học Tổng hợp Chicago, Giáo sư trường Đại học Tổng hợp New York. Đặt nền móng cho lý thuyết danh mục đầu tư 1952 Với công thức : Mộtdanhmụcgồmnchứngkhoántaphảitính: Như vậy :hệ số tương quan ninkkikikiiiprrCorwww1n1i1222),(. . Với công thức :  Một danh mục gồm n chứng khoán ta phải tính:  Như vậy : hệ số tương quan * n = 5  * n = 10  * n = 15         n i n k p i i i k i k i k w w w Cor r r 1 n i 1 1 2 2 2  . .  ( , ) 2!( 2)! ! 2   n n Cn Với công thức :  Một danh mục gồm n chứng khoán ta phải tính:  Như vậy : hệ số tương quan * n = 5  phải tính : 10 Rất nhiều * n = 10  phải tính : 45 hệ số Cor * n = 15  phải tính : 105 phải tính!        n i n k p i i i k i k i k w w w Cor r r 1 n i 1 1 2 2 2  . .  ( , ) 2!( 2)! ! 2   n n Cn WilliamF.Sharpe,JohnLintnervàJ.Mossinđãpháttriểnlýthuyếtthịtrườngvốn KếthợpmộtchứngkhoánkhôngrủirovớimộtDMĐTđượcxâydựngtheomôhìnhMarkowitz. SựhiệndiệnvàtácđộngcủachứngkhoánkhôngrủirođếncácđặctínhcủađườngbiênhiệuquảcủacácDMĐT. TronglýthuyếtthịtrườngvốnCMTđángchúýnhấtlà:Môhìnhđịnhgiátàisảnvốn.( Capital Asset Pricing Model -CAPM ) MôhìnhCAPMdoWilliamF.Sharpepháttriểntừnhữngnăm1960vàđãcóđượcnhiềuứngdụngtừđóđếnnay. MôhìnhCAPMmôtảmốiquanhệgiữarủirovàlợinhuậnkỳvọng. Trongđó,lợinhuậnkỳvọngbằnglãisuấtkhôngrủirocộngvớimộtkhoảnbùvềrủirodựatrênrủirohệthốngcủachứngkhoánđó. Sinh 16-06-1934, tại Boston, Massachusetts. Học ĐH tổng hợp California , Los Angeles QTKD Giáo sư ĐH Tổng hợp Stanford Californew Mỹ. CAPM Đơngiảnvềkháiniệm Cókhảnăngứngdụngsátvớithựctiễn. Chophéptarútranhữngứngdụnghữuích. Học ĐH tổng hợp California , Los Angeles QTKD Giáo sư ĐH Tổng hợp Stanford Californew Mỹ. Đạt giải Nobel kinh tế học năm 1990 3.2. NHỮNG GIẢ THIẾT CỦA MÔ HÌNH ĐỊNH GIÁ TÀI SẢN VỐNCHƯƠNG 3: LÝ THUYẾT DANH MỤC ĐẦU TƯIII. MÔ HÌNH ĐỊNH GIÁ TÀI SẢN VỐNCAPM +Các nhà đầu tư đưa ra các quyết định đầu tư dựa trên việc phân tích 2 yếu tố: thu nhập kỳ vọng và rủi ro. +Tấtcảcácnhàđầutưkỳvọngnắmgiữchứngkhoántrongmộtthờihạnnhấtđịnhnàođó.+Cácnhàđầutưlànhàđầutưngạirủirovàtấtcảcácnhàđầutưtrênthịtrườngđềucóchungcáckỳvọngvềcácthôngsốnhư:thunhậpkỳvọng,phươngsaivàhiệpphươngsaicủacácchứngkhoán…+Thị trường vốn là thị trường hiệu quả Nhắc lại những giả thuyết Mô hình Markowitz: +Cácnhàđầutưsẽgiảmthiểurủirobằngchiếnlượcđadạnghóadanhmụcđầutưcủamìnhvàloạitrừrủirophihệthống.+Thịtrườngtồntạiloạitàisảnkhôngrủiro.Cácnhàđầutưcóthểchovayhoặcđivaytạimứclãisuấtphirủiromộtcáchkhônghạnchế. Những giả thuyết mới của Mô hình CAPM: 3.3. NHỮNG KHÁI NIỆM CƠ SỞ CỦA MÔ HÌNH ĐỊNH GIÁ TÀI SẢN VỐNCHƯƠNG 3: LÝ THUYẾT DANH MỤC ĐẦU TƯIII. MÔ HÌNH ĐỊNH GIÁ TÀI SẢN VỐNCAPM Tài sản không rủi ro (Free –risk asset): Tàisảnkhôngrủirolàtàisảncómộtmứcthunhậpchắcchắn(phươngsaibằngZero).Vềdanhnghĩatínphiếukhobạcđượcxemlàkhôngrủirovàtrênthựctếlãisuấttínphiếukhobạcđượcdùnglàmlãisuấtkhôngrủiro. Kýhiệu:Rf . Cov(Rf,RA)=0 Cor(Rf,RA)=0 0f Danh mục đầu tư thị trường (Market portfolio): Danhmụcđầutưthịtrườnglàdanhmụcđầutưbaogồmtấtcảnhữngchứngkhoánrủirotrênthịtrườngvàmỗichứngkhoántrongdanhmụcnàychiếmmộttỉlệđúngbằnggiátrịthịtrườngcủatàisảnđótrongtổnggiátrịcủatoànbộthịtrường. Kýhiệulợinhuậnthịtrường:Rm Danh mục đầu tư thị trường (Market portfolio): Trênthựctế,danhmụcđầutưthịtrườnglàcácdanhmụccácchỉsốchứngkhoánnhư: •S&P 500, DJIA, NYSE Mỹ •TSE 300, TSE Tổng hợpCanada •Nikkei 225, Topix Nhật Bản •Kospi Hàn Quốc •FT-SE Anh •CacPháp •Hangseng Hồng Kông •VN-Index Việt Nam Định luật phân tách hai danh mục( The separation theorem): “Mọidanhmụchiệuquảđềucóthểđượctạorabởihaidanhmụchiệuquảkhácnhau” (Theo Black –1972) •Phát triển định luật này theo các giả thuyết mô hình CAPM : Mọi danh mục hiệu quả đều có thể được tạo ra bằng cách kết hợp chứng khoán phi rủi ro và danh mục tiếp điểm T ( danh mục thị trường M) •Cơ cấu danh mục đầu tư tối ưu của các nhà đầu tư là như nhau, chỉ khác nhau tỉ trọng Thị trường đạt trạng thái cân bằng Mỗinhàđầutưđềumuốnnắmgiữmộtlượngtàisảnrủiro Giáthịtrườnghiệnhànhcủamỗitàisảnđạttớimứcmàtạiđósốlượngtàisảnđanglưuhànhvừađủđápứngnhucầucủathịtrường. Lãisuấtphirủirođạtđếnmứcmàtạiđólượngvốnhuyđộngvừađủđápứngnhucầuvayvốncủathịtrường Khi thị trường đạt trạng thái cân bằng , tất cả các tài sản rủi ro có giao dịch trên thị trường đều nằm trong danh mục tiếp điểm T. 3.4. NỘI DUNG MÔ HÌNH ĐỊNH GIÁ TÀI SẢN VỐN(Capital Asset Pricing Model)CHƯƠNG 3: LÝ THUYẾT DANH MỤC ĐẦU TƯIII. MÔ HÌNH ĐỊNH GIÁ TÀI SẢN VỐNCAPM Nội dung chính của mô hình CAPM: Lợinhuậnkỳvọngbằng=lợinhuậnkhôngrủiro+mộtkhoảnbùđắprủirodựatrêncơsởrủirotoànhệthốngcủachứngkhoánđó. RủiroLợinhuậnkỳvọng Pb Pa M Độ lệch chuẩn Lợi nhuận kỳ vọng Đường thị trường vốn và ý nghĩa của đường thị trường vốn. Đường cong hiệu quả Rf Đường CML Rm a b  m   Px x  Rx Đường thị trường vốn là đường thẳng nối tài sản không rủi ro với danh mục đầu tư thị trường. Đường CML chính là đường biên hiệu quả của DMĐT trong trường hợp thêm tài sản không rủi ro.  : Lợi nhuận kỳ vọng của DMĐT  : Lợi nhuận kỳ vọng của DMĐT thị trường  Rf : Lãi suất không rủi ro  : Độ lệch chuẩn của DMĐT  : Độ lệch chuẩn của DMĐT thị trường p m m f f R - R R   Rp    p R m R p  m  Phương trình của đường CML: * Ý nghĩa của đường thị trường vốn: ĐườngCMLbiểudiễnmốiquanhệtuyếntínhgiữatỉsuấtlợinhuậnkỳvọngvàđộlệchchuẩncủaDMĐThiệuquả. HệsốgóccủaCMLđượcgọilàgiácảcủarủiro(thepriceofrisk),nóbiểudiễnsốphầntrămtỉsuấtlợinhuậncầntăngthêmkhicósựtăngthêmcủamộtđơnvịrủiro(haycòngọilàphầnthưởngchomộtđơnvịrủiro). * Ví dụ: TheothốngkêtạiTTCKMỹtừ1926-1993,tỉsuấtlợinhuậnchungcủathịtrườnglà10.3%,độlệchchuẩncủathịtrườnglà20.6%.LãisuấttrungbìnhcủaT-Billlà3.7%.TínhhệsốgóccủađườngCMLvàlậpphươngtrìnhđườngCML? TạiTTCKViệtNam,Rm=22.6%,=30%,Rf=7.6%.TínhhệsốgóccủađườngCMLvàlậpphươngtrìnhđườngCML? m Capital Market Line High Risk Above Average Risk Average Risk Moderate Risk Low Risk Stock Real estate T-Bill Risk Expected return Bond Venture CapitalMức độ rủi ro tăng dầnMức đền bù mà các nhà đầu tư (thị trường) yêu cầu cho 1 đơn vị rủi ro phải chấp nhận. Thảo luận: Đường CML có bao giờ dốc xuống không? Thảo luận:Đường CML có bao giờ dốc xuống không? Đường CML dốc xuống khi hệ số góc đường CML là âm? Trong thực tế, lợi nhuận thị trường Rm luôn lớn hơn lãi suất tín phiếu kho bạc Rf. Kết luận:Về cơ bản, nhà đầu tư sẽ lựa chọn một danh mục đầu tư tối ưu hay một danh mục đầu tư hiệu quả nằm trên đường cong hiệu quả Markowitz. Lựa chọn danh mục nào tùy thuộc vào mức ngại rủi ro của nhà đầu tư.Trong trường hợp nhà đầu tư có thể đi vay cho cho vay một cách không hạn chế tại mức lãi suất phi rủi ro, họ sẽ lựa chọn một danh mục nằm trên đường CML. Lựa chọn danh mục nào cũng phụ thuộc vào mức độ chấp nhận rủi ro của nhà đầu tư đó. Đường thị trường chứng khoán Công thức mô hình CAPM DựatrênnhữnggiảthuyếtcủaCMT,SharpeđãpháttriểnmộtmôhìnhmôtảmốiquanhệgiữatỉsuấtlợinhuậnkỳvọngvàrủirocủatấtcảcácchứngkhoánriênglẻvàcácDMĐThiệuquảhaykhônghiệuquả. Tacócôngthứcđườngthịtrườngvốnxétchodanhmụcđầutưhiệuquả: pmfmf R - R R pR Vấn đề cộng hưởng và triệt tiêu rủi ro phi hệ thống Mô hình đường CML thể hiện mối quan hệ giữa lợi nhuận kỳ vọng và rủi ro tổng thể. Mô hình đường CML không thể áp dụng để mô tả mối quan hệ giữa rủi ro có thể chấp nhận và lợi nhuận kỳ vọng hợp lý trong trường hợp chứng khoán riêng lẻ và danh mục đầu tư không hiệu quả. Rủi rocủa chứng khoán riêng lẻ và danh mục đầu tư không hiệu quả được nhìn nhận từ : “mức độ ảnh hưởng của tài sản này tới rủi ro của danh mục đầu tư thị trường” •Một tài sản được cho là tốt ( giá cao) không phải vì rủi ro của bản thân tài sản đó thấp mà tài sản đó có thể làm giảm rủi ro của cả danh mục đầu tư thị trường. •Một tài sản có xu hướng làm gia tăng rủi ro của danh mục thị trường sẽ phải có các mức lợi nhuận đền bù xứng đáng, nghĩa là chúng phải hứa hẹn lợi nhuận kỳ vọng lớn hơn Rm jmjRRCor).,(CKRLro ruûi Rủi ro tổng thể = Rủi ro hệ thống + Rủi ro phi hệ thống. CKRL m f m f ruûi ro R - R  R    Rj Một mối quan hệ tương ứng như vậy cũng xảy ra đối với thu nhập kỳ vọng của từng chứng khoán riêng lẻ. Lúc đó rủi ro của CK riêng lẻ :  Cor(Rj ,Rm ). j CKRL ruûi ro Lập luận của Sharpe Xét cho trường hợp Chứng khoán riêng lẻ : Ta có mối quan hệ giữa tỉ suất lợi nhuận kỳ vọng và rủi ro của tất cả các chứng khoán riêng lẻ : Với  : là tỉ suất lợi nhuận kỳ vọng của chứng khoán j  : lãi suất không rủi ro  : Tỉ suất lợi nhuận kỳ vọng của DMĐT thị trường  : hệ số tương quan của tỉ suất thu nhập của CKj & DMĐT thị trường  : là phương sai của DMĐT thị trường j R f R m R Cov(Rj , Rm ) 2 m    m f m j m j f R R Cov R R R  R    2 ( , )  Là hệ số cọ xát phản ánh mức biến động lợi nhuận của chứng khoán j so với mức biến động lợi nhuận chung của thị trường. Beta đo lường rủi ro của chứng khoán. Ta được mô hình CAPM : 2 ( , ) m j m j Cov R R  Đặt   Rj  Rf  (Rm  Rf ) j  (**) Rj  Rf  (Rm  Rf ) j  Mô hình CAPM : (**) Lợi nhuận kỳ vọng  rủi ro của chứng khoán đó. Đồng biến tuyến tính Lợi nhuận kỳ vọng của chứng khoán = Lãi suất không rủi ro + Phần bù rủi ro dựa trên rủi ro hệ thống CK đó Rj = Rf + (Rm-Rf) j   Như vậy, phương trình (**) biễu diễn nội dung mô hình CAPM:  Về mặt hình học, mối quan hệ giữa lợi nhuận kỳ vọng cổ phiếu và hệ số rủi ro được biễu diễn bằng đường thẳng có tên gọi là đường thị trường chứng khoán SML (Security Market Line).  Hệ số góc của đường thị trường chứng khoán là chênh lệch giữa lợi nhuận thị trường và lãi suất không rủi ro. Hệ số góc SML = Rj  Rf  (Rm  Rf ) j  f Rm - R Bieåu dieãn hình hoïc moâ hình CAPM Beta cuûa chöùng khoaùn Lôïi nhuaän kyø voïng cuûa chöùng khoaùn m R  Rf M 0 1 Gia taêng lôïi nhuaän do ruûi ro Lôïi nhuaän khoâng ruûi ro Ñöôøng thò tröôøng chöùng khoaùn - SML Ta xét một số trường hợp sau: * Beta = 0  Lợi nhuận kỳ vọng của chứng khoán có beta = 0 chính là lợi nhuận không rủi ro. * Beta = 1  Lợi nhuận kỳ vọng của chứng khoán có beta = 1 chính là lợi nhuận thị trường * Quan hệ tuyến tính – Quan hệ giữa lợi nhuận cổ phiếu và hệ số rủi ro beta của nó là quan hệ tuyến tính được diễn tả bằng đường thẳng SML có hệ số góc là Rj  Rf  (Rm  Rf ) j  Rf  (Rm  Rf ).0  Rf Rj  Rf  (Rm  Rf ) j  Rf  (Rm  Rf ).1  Rm f Rm - R Một số kết luận về BETA Hệsốbetacóthểdươnghoặcâm. Cổphiếucóhệsốbetadươngthìbiếnđộnglợinhuậncủanócómốiquanhệthuậnchiềuvớilợinhuậncủathịtrường. Cổphiếucóhệsốbetaâmthìbiếnđộnglợinhuậncủanócómốiquanhệngượcchiềuvớilợinhuậnthịthịtrường. Tuyvậytheothốngkê,phầnlớncáchệsốbetamanggiátrịdương. Một số kết luận về BETA (tt) Nhưvậy:Hệsốbetacủamộtcổphiếulàhệsốđolườngmứcđộbiếnđộnglợinhuậncủacổphiếuđósovớimứcđộbiếnđộnglợinhuậncủathịtrường. Hệsốbetacủathịtrườngbằng1vàcáchệsốbetacủacácchứngkhoánkhácđượcxemxétxoayquanhgiátrịnày. Beta=1:Mứcbiếnđộngbằngbiếnđộngthịtrường Beta>1:Mứcbiếnđộnglớnhơnbiếnđộngthịtrường BetađiềuchỉnhtăngbetaDMĐTtăngtỉtrọngcổphiếucóbetalớnvàgiảmtỉtrọngcủanhữngcổphiếucóhệsốbetanhỏ. Dựđoánthịtrườnggiảm=>điềuchỉnhgiảmbetaDMĐTtăngtỉtrọngcổphiếucóbetanhỏvàgiảmtỉtrọngcổphiếubetalớn. CácnhàQLDMĐTthụđộngcóthểxâydựngDMĐTcóhệsốbetabằng1đểkhớpvớithịtrường. Ngoàirabetacũnglàcơsởđểthựchiệncácchiếnlượcđầutưtheothịtrường. Cho 1 DMĐT gồm 6 chứng khoán thuộc chỉ số S&P 500: Tính hệ số Beta và lợi nhuận kỳ vọng theo mô hình CAPM của DMĐT trên biết lãi suất phi rủi ro tại thị trường này là 3,9%/năm và lợi nhuận trung bình của chỉ số S&P 500 là 10,6%/năm. Khi có dự báo đáng tin cậy rằng lợi nhuận thị trường sẽ tăng lên ở mức 18%/năm. Hãy trình bày 1 cách điều chỉnh hệ số Beta của danh mục nhằm gia tăng lợi nhuận của danh mục và tính toán lập luận về cách điều chỉnh này. Tên công ty Lucent Technogogies Intel Ford Emerson Electric Colgate Palmolive Mã CK LU INTC F EMR CL Beta 3 2 1,3 1 0,25 Tỉ trọng 20% 20% 20% 20% 20% Đường thị trường chứng khoán SML giống đường thị trường vốn (CML) ở chỗ: •I, Đều biểu thị mối quan hệ giữa rủi ro và lãi suất đầu tư. •II. Đều có giá trị lớn hơn không •III, Đều lấy các biến số độc lập là các chỉ tiêu rủi ro a. Chỉ I và II b. Cả I, II và III c. Cả I, II và III đều không đúng * Định giá chứng khoán theo mô hình CAPM:  Thu nhập kỳ vọng của chứng khoán được tính như sau: Hệ số Alpha ( ) = Tỉ suất thu nhập kỳ vọng (Eri) - Tỉ suất lợi nhuận yêu cầu theo mô hình CAPM. + Nếu > 0 : Chứng khoán đang bị định giá thấp hơn giá trị thực (Under Valued) + Nếu = 0 : Chứng khoán đang được định đúng giá trị + Nếu < 0 : Chứng khoán đang được định giá cao hơn giá trị thực (Over Valued) Ví dụ minh họa : 0 1 0 P P P D Er t i        Bài tập: Giả sử có các số liệu sau : lãi suất phi rủi ro là 9%, lãi suất thị trường là 15%, mức sinh lời và hệ số β của 3 loại cổ phiếu. Hãy xác định cổ phiếu nào được định trên và dưới giá trị, và cho lời khuyên. Coå phieáu Möùc sinh lôïi döï tính β A 15% 0.75 B 20% 1.2 C 12% 1.6 D 13% 1.3 E 18% 0.9 Bài tập : Trong vòng 10 năm qua, tỷ suất lợi nhuận bình quân của thị trường Rm là 14%/năm, lãi suất phi rủi ro bình quân (của Tp kho bạc nhà nước Rfbq là 8%/ năm. Bạn đang xem xét trong số 3 quản trị viên portfolio A, B, C để “chọn mặt gửi vàng” thuê họ quản lý danh mục đầu tư chứng khoán cho bạn. Trong vong 10 năm qua tình hình họat động của A, B, C được tóm tắt qua bảng sau: Sử dụng phương pháp Treyno –để đánh giá hiệu quả hoạt động của 3 quản trị viên Portfolio nêu trên . Bạn sẽ lựa chọn quản trị viên nào ? Tại sao ? Quaûn trò vieân portfolioMöùc lôïi nhuaän bình quaân thöïc teá ñaït ñöôïc(Rjbq)Möùc ñoä ruûi ro heä thoáng i A B C 12% 16% 18% 0.90 1.05 1.20 Bài tập : Trong vòng 10 năm qua, tỷ suất lợi nhuận bình quân của thị trường Rm là 14%/năm, lãi suất phi rủi ro bình quân (của Tp kho bạc) Rfbq là 8%/ năm. Độ lệch chuẩn của lợi nhuận hàng năm của danh mục thị trường trong 10 năm qua là 20%. Bạn đang xem xét 3 quản trị viên portfolio A, B, Ccó tình hình hoạt động trong 10 năm qua như sau : Theo phương pháp Sharpe, hãy đánh giá và xếp loại hiệu quả hoạt động của 3 nhà quản lý DMĐT trên. Giải thích rõ lý do dẫn đến kết quả xếp hạng này . Quaûn trò vieân portfolioMöùc lôïi nhuaän bình quaân thöïc teá ñaït ñöôïc(Rjbq)Ñoä leäch chuaån A B C 13% 17% 16% 18% 22% 23% i Bài tập : Trong vòng 10 năm qua, tỷ suất lợi nhuận bình quân thị trường Rm là 14%/năm, lãi suất phi rủi ro bình quân (của Tp kho bạc) Rfbq là 8%/ năm. Bạn đang xem xét trong số 3 quản trị viên portfolio A, B, C để chọn thuê họ quản lý danh mục đầu tư chứng khoán cho bạn. Trong vong 10 năm qua tình hình họat động của A, B, C được tóm tắt qua bảng sau: Sử dụng phương pháp Jensen –để đánh giá hiệu quả hoạt động của 3 quản trị viên Portfolio nêu trên. Bạn sẽ lựa chọn quản trị viên nào ? Tại sao?Quaûn trò vieân portfolioMöùc lôïi nhuaän bình quaân thöïc teá ñaït ñöôïc(Rjbq)Möùc ñoä ruûi ro heä thoáng i A B C 12% 17% 18% 0.90 1.50 1.20 Bài tập: Bạn đang sở hữu một trái phiếu coupon MG: 1 triệu đồng, lãi coupon 8%, thời hạn còn lại 3 năm, một trái phiếu chiết khấu kỳ hạn 1 năm, MG 500.000đ, và 1 trái phiếu lãi gộp, lãi suất 7.2%, thời hạn còn lại 2 năm, MG: 1 triệu đồng. Bạn định thay thế danh mục này bằng một DM mới có các loại trái phiếu sau:+ TP chiết khấu, F = 100.000đ, kỳ hạn 1 năm+ TP chiết khấu, F = 100.000đ, kỳ hạn 2 năm+ TP lãi gộp, F = 100.000đ, kỳ hạn 3 năm, lãi suất 7,8%/năm+ TP coupon, lãi coupon 8,5%/năm, F = P = 100.000đ, kỳ hạn 3 năm, trả lãi theo năm.Biết lãi suất thị trường là 8%. Hãy xây dựng DMĐT trái phiếu mới với số tiền đầu tư ít nhất , sao cho khối lượng tiền thu về từ DMĐT mới trong từng kỳ gấp ít nhất 1,5 lần số tiền thu được qua mỗi thời kỳ của DMĐT hiện tại. Lập mô hình toán và tính toán số lượng trái phiếu mội loại. Bài tập: Một nhà đầu tư có số vốn 100 triệu đồng, dự kiến đầu tư vào một danh mục đầu tư hỗn hợp gồm: (một DMĐT gồm 2 cổ phiếu A & B) và tín phiếu kho bạc.Biết: -Beta của danh mục hỗn hợp : 1.5-Beta của danh mục cổ phiếu : 1+Beta của cổ phiếu A : 0.8+ Beta của cổ phiếu B : 1.2Xác định tỉ trọng và số tiền đầu tư vào mỗi loại tài sản và giải thích kết quả tính toán. 3.6. ƯU –NHƯỢC ĐIỂM CỦA MÔ HÌNH ĐỊNH GIÁ TÀI SẢN VỐNCHƯƠNG 3: LÝ THUYẾT DANH MỤC ĐẦU TƯIII. MÔ HÌNH ĐỊNH GIÁ TÀI SẢN VỐNCAPM Ưu nhược điểm của mô hình CAPMƯu điểm. MôhìnhCAPMcóưuđiểmlàđơngiảnvàcóthểứngdụngđượctrênthựctế.Nhược điểm. Cũngnhưnhiềumôhìnhkhác,CAPMkhôngtránhkhỏinhữnghạnchếvàsựchỉtrích.ỞđâyxinthảoluậnmộtsốhạnchếnổibậtcủaCAPM MộtsốhọcgiảkhiápdụngmôhìnhCAPMđãpháthiệnramộtsốđiểmbấtthườngkhiếnCAPMkhôngcònđúngtrongtrườnghợpbìnhthường.Nhữngđiểmbấtthườngbaogồm: *Ảnhhưởngcủaquymôcôngty-Ngườitapháthiệnrằngcổphiếucủacôngtycógiátrịthịtrườngnhỏ(Marketcapitalization=pricepersharexnumberofshare)đemlạilợinhuậncaohơncổphiếucủacôngtycógiátrịthịtrườnglớn,nếunhữngyếutốkhácnhưnhau.Những phát hiện bất thường khi gặp CAPM: Những phát hiện bất thường khi gặp CAPM: *ẢnhhưởngcủatỷsốP/EvàP/B-NgườitacũngthấyrằngcổphiếucủanhữngcôngtycótỉsốP/E(price/earningratio)vàtỷsốP/B(Price/Bookvalueratio)thấpđemlạilợinhuậncaohơncổphiếucủanhữngcôngtycótỷsốP/EvàP/Bcao. Những phát hiện bất thường khi gặp CAPM: *ẢnhhưởngthángGiêng-Nhữngngườinàonắmgiữcổphiếutrongkhoảngthờigiantừtháng12đếntháng1thườngcólợinhuậncaohơnsovớinhữngthángkhác.TuyvậyngườitacũnglưuýmặcdùảnhhưởngthángGiêngđượctìmthấytrongnhiềunămnhưngkhôngphảinămnàocũngxảyra. Những nghiên cứu và phát hiện của Fama và French : EugeneFamavàKennethFrenchtiếnhànhnghiêncứuthựcnghiệmvềquanhệgiữalợinhuậncủacổphiếu,quymôcôngty,tỷsốMBvàhệsố.Kếtquảkiểmđịnhdựavàosốliệuthờikỳ1963-1990chothấyrằngcácbiếnquymôvàtỷsốP/EvàP/Blànhữngbiếnảnhhưởngmạnhđếnlợinhuậncổphiếu. Những nghiên cứu và phát hiện của Fama và French KhinhữngbiếnnàyđượcđưavàophântíchhồiquytrướcrồimớithêmbiếnBETAvàothìkếtquảchothấybiếnBETAkhôngmạnhbằngcácbiếnkiatrongviệcgiảithíchlợinhuậncổphiếu.ĐiềunàykhiếngiáosưFama,mộtgiáosưcóuytín,điđếnkếtluậnrằngBETAkhôngphảilàbiếnduynhấtgiảithíchlợinhuận.ÔngphátđộngcuộctấncôngvàokhảnăngsửdụngmôhìnhCAPMđểgiảithíchlợinhuậncổphiếuvàđềnghịrằngbiếnquymôvàbiếntỷsốP/Bthíchhợpđểgiảithíchlợinhuậnhơnlàbiếnrủiro. Các nhà nghiên cứu khácbình luận gì? NgườitachorằngFamavàFrenchgiảithíchlợinhuậnthịtrườngvớihaibiếndựavàogiátrịthịtrườngchonênkhôngcógìngạcnhiênkhithấysựtươngquanrấtcaogiữacácbiếnnày.FamavàFrenchđãquátậptrungvàobiếnlợinhuậnthayvìtậptrungvàobiếnrủiro,chonêncũngkhôngcónềntảnglýthuyếtchonhữngpháthiệncótínhphảnbáccủahọ. Các nhà nghiên cứu khác bình luận gì?  Mặc dù không là biến tốt dự báo lợi nhuận của cổ phiếu nhưng nó vẫn là biến phù hợp để đo lường rủi ro. Đối với các nhà đầu tư ngại rủi ro, cung cấp cho họ thông tin làm cơ sở cho việc kỳ vọng một mức lợi nhuận tối thiểu. Mặc dù không phải nhà đầu tư nào cũng chấp nhận một mức lợi nhuận này nhưng với mục đích của tài chính công ty nó vẫn hữu ích để hướng dẫn công ty phân bổ vốn vào các dự án đầu tư.   Những phê phán từ các nhà nghiên cứu mô hình đa yếu tố (Multifactor model) NhữngngườiủnghộmôhìnhđayếutốchorằngmặcdùCAPMvẫnhữuíchchomụcđíchcủatàichínhcôngtynhưngnókhôngđemlạisựđolườngchínhxáccholợinhuậnkỳvọngcủamộtcổphiếucụthểnàođó. GIỚI THIỆUMÔ HÌNH CHỈ SỐ ĐƠNCHƯƠNG 3: LÝ THUYẾT DANH MỤC ĐẦU TƯ NHẬN XÉT: Dù hoạt động trong những lĩnh vực khác nhau, hoàn cảnh rất khác nhau nhưng tất cả các công ty là thực thể không thể tách rời trong nền kinh tế của mỗi quốc gia. Các công ty trong nền kinh tế chịu chung tác động của môi trường xã hội, môi trường chính trị … và đặc biệt là môi trường kinh tế. Những yếu tố của môi trường kinh tế như: tốc độ tăng trưởng, lạm phát, thất nghiệp, lãi suất … hay cả yếu tô tâm lý chung của nhà đầu tư có thể tác động đến thị trường chứng khoán làm thị trường có những đợt tăng giảm trong ngăn hạn hoặc kéo dài theo chu kỳ. Trên thực tế, khi thị trường tăng, phần lớn các loại cổ phiếu đều có xu hướng tăng và ngược lại Sự tăng giảm chứng khoán riêng lẻ dường như có mối quan hệ mật thiết với thị trường.Đây chính là phần thu nhập hệ thống và rủi ro hệ thống của chứng khoán.Thị trường : thị trường của tất cả các loại cổ phiếu được giao dịch trong nền kinh tế.Đo lường sự biến động thị trường thông qua biến động của các chỉ số chứng khoán.William Sharpe phát triển mô hình chỉ số đơn mô tả mối quan hệ giữa chứng khoán cụ thể với lợi nhuận của toàn bộ thị trường và đo lường rủi ro hệ thống của chứng khoán riêng lẻ. Mô hình chỉ số đơn –Single Index ModelLưuyù: MoâhìnhCAPM höôùngvaøovieäctìmmoáiquanheägiöõakyøvoïngcuûalôïinhuaänvaøruûiro. Coønmoâhìnhchæsoáñônñitìmmoáiquanheäthoángkeâgiöõalôïinhuaänvaøruûirotöøcaùcsoálieäuquùakhöù.Nhöõngcaêncöùcuûamoâhìnhchæsoáñôn: Taátcaûcaùcchöùngkhoaùnñeàubòaûnhhöôûngcuûaxuhöôùngchungcuûatoaønthòtröôøng. Lôïinhuaänvaøruûirocuûachöùngkhoaùnñöôïcchialaøm2 phaàn: Toånglôïinhuaän= Lôïinhuaänheäthoáng+ Lôïinhuaänkhoângheäthoáng.Toångruûiro= Ruûiroheäthoáng+ ruûirokhoângheäthoáng Mô hình chỉ số đơn là mô hình hồi quy tuyến tính ( Linear regression ) giữa tỷ suất lợi nhuận của của chứng khoán với tỷ suất lợi nhuận của danh mục thị trường. i i i m i R   .R  Vôùi * Ri laø tæ suaát lôïi nhuaän cuûa chöùng khoaùn trong moät thôøi kyø (quyù, naêm …) nhaát ñònh. * Rm : Tæ suaát lôïi nhuaän cuûa thò tröôøng trong cuøng moät thôøi kyø, cuï theå laø thu nhaäp cuûa chæ soá chöùng khoaùn, bieán ñoäc laäp. * βi : Heä soá goùc cuûa haøm hoài quy theå hieän moái quan heä giöõa tæ suaát LN cuûa chöùng khoaùn vaø tæ suaát lôïi nhuaän cuûa thò tröôøng. * αi : Heä soá chaën, laø phaàn lôïi nhuaän cuûa chöùng khoaùn khi lôïi nhuaän thò tröôøng baèng 0, phaàn lôïi nhuaän ñaëc thuø (phi heä thoáng) cuûa CK * εi : Sai soá, theå hieän phaàn lôïi nhuaän ngaãu nhieân, chòu taùc ñoäng bôûi nhöõng yeáu toá khoâng ñöôïc tính ñeàn trong moâ hình. Ước lượng trên thực tế:  Như đã nói là hệ số đo lường rủi ro của chứng khoán. Trên thực tế các nhà kinh doanh chứng khóan sử dụng mô hình hồi quy dựa trên số liệu lịch sử để ước lượng .  Ở các nước có thị trường tài chính phát triển có một số công ty chuyên xác định và cung cấp thông tin về hệ số . Chẳng hạn ở Mỹ, người ta có thể tìm thấy thông tin về từ hai nhà cung cấp dịch vụ là Value Line Investment Survey, Market Guide (www.marketguide.com) và Standard & Poor’s Stock Reports. Ở Canada thông tin về do Burns Fry Limited cung cấp. Dưới đây giới thiệu hệ số của 30 cổ phiếu tham gia chỉ số DJIA ngày 19.01.2005 ở Mỹ và một số cổ phiếu ở Việt Nam        Những phê phán từ các nhà nghiên cứu mô hình đa yếu tố (Multifactor model) MôhìnhđayếutốchorằnglợinhuậncủacổphiếubiếnđộngphụthuộcvàonhiềuyếutốchứkhôngphảichỉcóyếutốthayđổicủathịtrườngnóichungchonênnếuđưathêmnhữngyếutốkhácvàoyếutốrủirođểgiảithíchlợinhuậnsẽmạnhhơnlàchỉdựavàomộtyếutốduynhấtnhưmôhìnhCAPM. LýthuyếtđịnhgiákinhdoanhchênhlệchAPTlàmộtdạngmôhìnhđayếutốsửdụngđểquyếtđịnhlợinhuậnđầutư. Hệ số Beta của một số công ty niêm yết Việt NamSTTMÃCPBETASTTMÃCPBETA1 BMC 2.7511 VNM 0.892 SJS 2.3012 STB 0.893 VNR 1.7713 SSC 0.884 FPT 1.4214 ITA 0.855 DRC 1.3315 HBC 0.846 BMP 1.3216 VIS 0.757 VSH 1.1717 IMP 0.598 PVD 1.1618 TAC 0.569 ACB 1.0919 BT6 0.4910 NKD 0.9820 DHG 0.46 Quan hệ giữa lợi nhuận cá biệt và lợi nhuận thị trường -Đường đặc thù chứng khoán ( The security characteristic line) Đườngđặcthùchứngkhoán:đườngthẳngmôtảmốiquanhệlợinhuậncủamộtchứngkhoáncábiệtvớilợinhuậncủadanhmụcđầutưthịtrường. Vídụ:đườngđặcthùchứngkhoángiữacổphiếucủaRemicoLtdsovớidanhmụcthịtrườngTSE300(TorontostockexchangeởCanada). Định nghĩa hệ số Beta GIỚI THIỆUMÔ HÌNH KINH DOANH CHÊNH LỆCH GIÁ APTCHƯƠNG 3: LÝ THUYẾT DANH MỤC ĐẦU TƯ GIỚI THIỆU MÔ HÌNH APT APT được phát triển bởi Stephen A Ross vào giữa 1970s. APT là mô hình định giá tài sản được xem là “sự thay thế” cho mô hình CAPM. APT ít giả định hơn nhưng cũng phức tạp và khó sử dụng hơn so với CAPM APT dựa trên ý tưởng trong thị trường tài chính cạnh tranh kinh doanh chênh lệch giá đảm bảo việc định giá cân bằng đối với lợi nhuận và rủi ro. Cơ chế kinh doanh chênh lệch giá làm cho các chứng khoán có đặc tính giống nhau sẽ có xu hướng đạt đến mức giá cân bằng giống nhau. MÔ HÌNH APT & CAPMCAPM: Tỉ suất lợi nhuận của chứng khoán chỉ phụ thuộc vào một nhân tố ngoài công ty do vậy chỉ có 1 hệ số Beta.APT: Tỉ suất sinh lời của chứng khoán phụ thuộc vào nhiều nhân tố khác nhau, sẽ có nhiều hệ số Beta khác nhau: sự thay đổi tốc độ tăng trưởng GDP, sự thay đổi trong tỉ lệ lạm phát, sự thay đổi chênh lệch giữa trái phiếu ngăn hạn và trái phiếu dài hạn, sự thay đổi chênh lệch lợi tức giữa các trái phiếu có rủi ro tín dụng khác nhau … APT MÔ HÌNH 2 YẾU TỐ  + a : Lợi nhuận khi 2 yếu tố F1 và F2 bằng 0 (hằng số thể hiện lợi nhuận phi rủi ro)  + F1, F2 : Giá trị của yếu tố 1 và yếu tố 2  + : Hệ số chỉ sự biến động của lợi nhuận chứng khoán j khi yếu tố 1 hoặc 2 thay đổi 1 đơn vị.  + ej : Sai số , thể hiện phần lợi nhuận phi hệ thống j j j j R  a  b F  b F  e 1 1 2 2 j j b b1 2 , APT : MÔ HÌNH ĐA YẾU TỐ Richard Roll và Stephen A.Ross nghiên cứu và cho rằng có 5 yếu tố quan trọng quyết định lợi nhuận của cổ phiếu là:•Sự thay đổi tỷ lệ lạm phát kỳ vọng•Sự thay đổi bất ngờ của tỷ lệ lạm phát•Sự thay đổi bất ngờ của tình hình sản xuất trong ngành.•Sự thay đổi bất ngờ của chênh lệch lợi tức giữa trái phiếu xếp hạng thấp và trái phiếu xếp hạng cao.•Sự thay đổi bất ngờ chênh lệch lợi tức giữa trái phiếu ngắn hạn và trái phiếu dài hạn. Trong đó, 3 yếu tố đầu ảnh hưởng đến dòng tiền tệ thu nhập của công ty, do đó ảnh hưởng đến cổ tức và tốc độ gia tăng cổ tức. Hai yếu tố sau cùng ảnh hưởng đến giá trị thị trường hoặc tỷ suất chiết khấu.

TRƯỜNG ĐẠI HỌC NGÂN HÀNG TP.HCM

QUẢN LÝ DANH MỤC ĐẦU TƯ

1

Thảo luận trước chương 3:

 1. Phân biệt đầu tư trực tiếp – đầu tư gián tiếp?

 2. Phân biệt tài sản thực – tài sản tài chính?

 3. Phân biệt tài sản đầu tư – tài sản tiêu dùng?

 4. Phân biệt khái niệm đầu tư và đầu cơ?

 5. Các tính chất cơ bản của tài sản tài chính?

 6 Các công cụ đầu tư trên thị trường tài chính?

 7 Các loại rủi ro mà nhà đầu tư có thể gặp phải?

CHƯƠNG 3:

NHỮNG LÝ THUYẾT DANH MỤC ĐẦU TƯ

(Modern Portfolio Theory)

TRƯỜNG ĐẠI HỌC NGÂN HÀNG TP.HCM

QUẢN LÝ DANH MỤC ĐẦU TƯ

CHƯƠNG 3: NHỮNG LÝ THUYẾT

DANH MỤC ĐẦU TƯ.

(Capital Asset Pricing Model – CAPM)

• 3.1 Giới thiệu lý thuyết thị trường vốn và mô hình định giá tài sản vốn.

• 3.2 Đường thị trường vốn (Capital Market Line)

• 3.3 Mô hình CAPM và đường thị trường chứng

khoán – SML.

• 3.4 Mô hình chỉ số đơn (Single Model Index)

III MÔ HÌNH ĐỊNH GIÁ TÀI SẢN VỐN

 3.1 Bối cảnh ra đời của mô hình định giá tài sản vốn.

 3.2 Những giả thuyết của CMT và CAPM.

 3.3 Những khái niệm cơ sở.

 3.4 Nội dung mô hình CAPM

 3.5 Ứng dụng của mô hình CAPM

 3.6 Ưu nhược điểm của mô hình CAPM

3.1 BỐI CẢNH RA ĐỜI CỦA

MÔ HÌNH ĐỊNH GIÁ TÀI SẢN VỐN

CHƯƠNG 3:

LÝ THUYẾT DANH MỤC ĐẦU TƯ

III MÔ HÌNH ĐỊNH GIÁ TÀI SẢN VỐN

CAPM

 Sinh ra ở Chicago năm 1927

 Học trường Đại học Tổng hợp Chicago,

 Giáo sư trường Đại học Tổng hợp New York.

 Đặt nền móng cho lý thuyết danh mục đầu tư 1952

Với công thức :

 Một danh mục gồm n chứng khoán ta phải tính:

 Như vậy : hệ số tương quan

k i k

i i

2

) ,

(



Với công thức :

 Một danh mục gồm n chứng khoán ta phải tính:

 Như vậy : hệ số tương quan

k i k

i i

2

) ,

(



)!

2(

!2

C n

Với công thức :

 Một danh mục gồm n chứng khoán ta phải tính:

 Như vậy : hệ số tương quan

k i k

i i

2

) ,

(



)!

2(

!2

C n

 William F.Sharpe, John Lintner và J Mossin đã phát triển lý thuyết thị trường vốn

 Kết hợp một chứng khoán không rủi ro với một DMĐT được xây dựng theo mô hình Markowitz.

 Sự hiện diện và tác động của chứng khoán không rủi ro đến các đặc tính của đường biên hiệu quả của các DMĐT.

 Trong lý thuyết thị trường vốn CMT đáng chú ý nhất là: Mô hình định giá tài sản vốn.

( Capital Asset Pricing Model - CAPM )

 Mô hình CAPM do William

F.Sharpe phát triển từ

những năm 1960 và đã có

được nhiều ứng dụng từ đó

đến nay

 Mô hình CAPM mô tả mối

quan hệ giữa rủi ro và lợi

nhuận kỳ vọng.

Trong đó, lợi nhuận kỳ

vọng bằng lãi suất không

rủi ro cộng với một khoản

bù về rủi ro dựa trên rủi ro

hệ thống của chứng khoán

đó.

 Sinh 16-06-1934, tại Boston, Massachusetts.

 Học ĐH tổng hợp California , Los Angeles QTKD

 Giáo sư ĐH Tổng hợp Stanford Californew Mỹ.

 Học ĐH tổng hợp California , Los Angeles QTKD

 Giáo sư ĐH Tổng hợp Stanford Californew Mỹ.

 Đạt giải Nobel kinh tế học năm 1990

3.2 NHỮNG GIẢ THIẾT

CỦA MÔ HÌNH ĐỊNH GIÁ TÀI SẢN VỐN

CHƯƠNG 3:

LÝ THUYẾT DANH MỤC ĐẦU TƯ

III MÔ HÌNH ĐỊNH GIÁ TÀI SẢN VỐN

CAPM

+ Các nhà đầu tư đưa ra các quyết định đầu tư dựa trên việc phân tích 2 yếu tố: thu nhập kỳ vọng và rủi

+ Thị trường vốn là thị trường hiệu quả

Nhắc lại những giả thuyết Mô hình Markowitz:

+ Các nhà đầu tư sẽ giảm thiểu rủi ro bằng chiến lược đa dạng hóa danh mục đầu tư của mình và loại trừ rủi ro phi hệ thống.

+ Thị trường tồn tại loại tài sản không rủi ro Các nhà đầu tư có thể cho vay hoặc đi vay tại mức lãi suất phi rủi ro một cách không hạn chế Những giả thuyết mới của Mô hình CAPM:

3.3 NHỮNG KHÁI NIỆM

CƠ SỞ CỦA MÔ HÌNH ĐỊNH GIÁ TÀI SẢN VỐN

CHƯƠNG 3:

LÝ THUYẾT DANH MỤC ĐẦU TƯ

III MÔ HÌNH ĐỊNH GIÁ TÀI SẢN VỐN

CAPM

Tài sản không rủi ro (Free – risk asset):

 Tài sản không rủi ro là tài sản có một mức thu nhập chắc chắn (phương sai bằng Zero) Vềdanh nghĩa tín phiếu kho bạc được xem là khôngrủi ro và trên thực tế lãi suất tín phiếu kho bạcđược dùng làm lãi suất không rủi ro

Danh mục đầu tư thị trường

(Market portfolio):

 Danh mục đầu tư thị trường là danh mục đầu tư bao gồm tất cả những chứng khoán rủi ro trên thị trường và mỗi chứng khoán trong danh mục này chiếm một tỉ lệ đúng bằng giá trị thị trường của tài sản đó trong tổng giá trị của toàn bộ thị trường.

 Ký hiệu lợi nhuận thị trường : Rm

Danh mục đầu tư thị trường

(Market portfolio):

 Trên thực tế, danh mục đầu tư thị trường là cácdanh mục các chỉ số chứng khoán như:

• S&P 500, DJIA, NYSE  Mỹ

• TSE 300, TSE Tổng hợp  Canada

Định luật phân tách hai danh mục

( The separation theorem):

 “Mọi danh mục hiệu quả đều có thể được tạo

ra bởi hai danh mục hiệu quả khác nhau”

 (Theo Black – 1972)

• Phát triển định luật này theo các giả thuyết mô hình CAPM : Mọi danh mục hiệu quả đều có thể được tạo ra bằng cách kết hợp chứng khoán phi rủi ro và danh mục tiếp điểm T ( danh mục thị trường M)

•  Cơ cấu danh mục đầu tư tối ưu của các nhà đầu tư

là như nhau, chỉ khác nhau tỉ trọng

Thị trường đạt trạng thái cân bằng

 Mỗi nhà đầu tư đều muốn nắm giữ một lượng tài sản rủi ro

 Giá thị trường hiện hành của mỗi tài sản đạt tới mức

mà tại đó số lượng tài sản đang lưu hành vừa đủ đáp ứng nhu cầu của thị trường

 Lãi suất phi rủi ro đạt đến mức mà tại đó lượng vốn huy động vừa đủ đáp ứng nhu cầu vay vốn của thị trường

  Khi thị trường đạt trạng thái cân bằng , tất cả các tài sản rủi ro có giao dịch trên thị trường đều nằm trong danh mục tiếp điểm T.

3.4 NỘI DUNG MÔ HÌNH ĐỊNH GIÁ TÀI SẢN VỐN

( Capital Asset Pricing Model)

CHƯƠNG 3:

LÝ THUYẾT DANH MỤC ĐẦU TƯ

III MÔ HÌNH ĐỊNH GIÁ TÀI SẢN VỐN

CAPM

Nội dung chính của mô hình CAPM:

Lợi nhuận kỳ vọng bằng = lợi nhuận không rủi ro + một khoản bù đắp rủi ro

dựa trên cơ sở rủi ro toàn hệ thống của chứng khoán đó.

Rủi ro  Lợi nhuận kỳ vọng

Đường thị trường vốn là đường thẳng nối tài sản không rủi

ro với danh mục đầu tư thị trường Đường CML chính là đường biên hiệu quả của DMĐT trong trường hợp thêm tài sản không rủi ro.

 : Lợi nhuận kỳ vọng của DMĐT

 : Lợi nhuận kỳ vọng của DMĐT thị trường

 R f : Lãi suất không rủi ro

 : Độ lệch chuẩn của DMĐT

 : Độ lệch chuẩn của DMĐT thị trường

p m

f m

f

R -

* Ý nghĩa của đường thị trường vốn:

 Đường CML biểu diễn mối quan hệ tuyến tính giữa tỉ suất lợi nhuận kỳ vọng và độ lệch chuẩn của DMĐT hiệu quả.

 Hệ số góc của CML được gọi là giá cả của rủi ro (the price of risk), nó biểu diễn số phần trăm tỉ suất lợi nhuận cần tăng thêm khi có sự tăng thêm của một đơn vị rủi ro (hay còn gọi là phần thưởng cho một đơn vị rủi ro).

* Ví dụ:

 Theo thống kê tại TTCK Mỹ từ 1926-1993, tỉ suấtlợi nhuận chung của thị trường là 10.3%, độ lệchchuẩn của thị trường là 20.6% Lãi suất trung bìnhcủa T-Bill là 3.7% Tính hệ số góc của đườngCML và lập phương trình đường CML?

 Tại TTCK Việt Nam, Rm = 22.6% , = 30%, Rf =7.6% Tính hệ số góc của đường CML và lậpphương trình đường CML?

m



Capital Market

Line

High Risk

Above Average Risk

Average Risk

Moderate Risk Low Risk

Stock

Real estate

Mức độ rủi ro tăng dần

Mức đền bù mà các nhà đầu

tư (thị trường) yêu cầu cho 1 đơn vị rủi ro phải chấp nhận.

Thảo luận:

 Đường CML có bao giờ dốc xuống không?

Thảo luận:

 Đường CML có bao giờ dốc xuống không?

 Đường CML dốc xuống khi hệ số góc đường

CML là âm?

 Trong thực tế, lợi nhuận thị trường Rm luôn

lớn hơn lãi suất tín phiếu kho bạc Rf.

Kết luận:

 Về cơ bản, nhà đầu tư sẽ lựa chọn một danh mục

đầu tư tối ưu hay một danh mục đầu tư hiệu quả

nằm trên đường cong hiệu quả Markowitz Lựa chọn danh mục nào tùy thuộc vào mức ngại rủi ro của

nhà đầu tư.

 Trong trường hợp nhà đầu tư có thể đi vay cho cho vay một cách không hạn chế tại mức lãi suất phi rủi

ro , họ sẽ lựa chọn một danh mục nằm trên đường

CML Lựa chọn danh mục nào cũng phụ thuộc vào mức độ chấp nhận rủi ro của nhà đầu tư đó.

Đường thị trường chứng khoán

Công thức mô hình CAPM

Dựa trên những giả thuyết của CMT, Sharpe đã phát triển một mô hình mô tả mối quan hệ giữa tỉ suất lợi nhuận kỳ vọng và rủi ro của tất cả các chứng khoán riêng lẻ và các DMĐT hiệu quả hay không hiệu quả.

Ta có công thức đường thị trường vốn xét cho danh mục đầu tư hiệu quả:

p m

f

m f

R -

Vấn đề cộng hưởng và triệt tiêu

rủi ro phi hệ thống

 Mô hình đường CML thể hiện mối quan

hệ giữa lợi nhuận kỳ vọng và rủi ro tổng thể.

 Mô hình đường CML không thể áp dụng

để mô tả mối quan hệ giữa rủi ro có thể chấp nhận và lợi nhuận kỳ vọng hợp lý

trong trường hợp chứng khoán riêng lẻ và danh mục đầu tư không hiệu quả.

Rủi ro của chứng khoán riêng lẻ và danh mục đầu tư không hiệu quả được nhìn nhận từ : “mức độ ảnh hưởng của tài sản

này tới rủi ro của danh mục đầu tư thị trường”

• Một tài sản được cho là tốt ( giá cao) không

phải vì rủi ro của bản thân tài sản đó thấp mà

tài sản đó có thể làm giảm rủi ro của cả danh

mục đầu tư thị trường.

• Một tài sản có xu hướng làm gia tăng rủi ro của

danh mục thị trường sẽ phải có các mức lợi

nhuận đền bù xứng đáng, nghĩa là chúng phải

hứa hẹn lợi nhuận kỳ vọng lớn hơn Rm

j m

R Cor ( , ). 



CKRL

ro ruûi

Rủi ro tổng thể = Rủi ro hệ thống +

Rủi ro phi hệ thống.

CKRL m

R Cor ( , ). 



CKRL

ro ruûi

Lập luận của Sharpe

Xét cho trường hợp Chứng khoán riêng lẻ :

Ta có mối quan hệ giữa tỉ suất lợi nhuận kỳ vọng

và rủi ro của tất cả các chứng khoán riêng lẻ :

Với

 : là tỉ suất lợi nhuận kỳ vọng của chứng khoán j

 : lãi suất không rủi ro

 : Tỉ suất lợi nhuận kỳ vọng của DMĐT thị trường

 : hệ số tương quan của tỉ suất thu nhập

của CKj & DMĐT thị trường

 : là phương sai của DMĐT thị trường

f



Là hệ số cọ xát phản ánh mức biến động lợi nhuận củachứng khoán j so với mức biến động lợi nhuận chungcủa thị trường.

Beta đo lường rủi ro của chứng khoán

Ta được mô hình CAPM :

2

) ,

(

m

m j

j

R R

m f

j f

m f

ro hệ thống

CK đó

R j = R f + (Rm-Rf)  j

 Như vậy, phương trình (**) biễu diễn nội dung môhình CAPM:

 Về mặt hình học, mối quan hệ giữa lợi nhuận kỳ vọng

cổ phiếu và hệ số rủi ro được biễu diễn bằng đườngthẳng có tên gọi là đường thị trường chứng khoán SML

(Security Market Line).

 Hệ số góc của đường thị trường chứng khoán là chênhlệch giữa lợi nhuận thị trường và lãi suất không rủi ro

Hệ số góc SML =

j f

m f

j R R R

R   (   ) 

f

R -

m

R

Biểu diễn hình học mô hình CAPM

Beta của chứng khoán

Lợi nhuận kỳ vọng

có hệ số góc là

f f

m f

j f

m f

j R R R R R R R

R   (  )    (  ) 0 

m f

m f

j f

m f

R   (  )  (  ) 1 

f

R -

m

R

Một số kết luận về BETA

 Hệ số beta có thể dương hoặc âm

 Cổ phiếu có hệ số beta dương thì biến động lợi nhuậncủa nó có mối quan hệ thuận chiều với lợi nhuận củathị trường

 Cổ phiếu có hệ số beta âm thì biến động lợi nhuận của

nó có mối quan hệ ngược chiều với lợi nhuận thị thịtrường

 Tuy vậy theo thống kê, phần lớn các hệ số beta manggiá trị dương

Một số kết luận về BETA (tt)

 Như vậy: Hệ số beta của một cổ phiếu là hệ số đo lường

mức độ biến động lợi nhuận của cổ phiếu đó so vớimức độ biến động lợi nhuận của thị trường

 Hệ số beta của thị trường bằng 1 và các hệ số beta củacác chứng khoán khác được xem xét xoay quanh giá trịnày

 Beta = 1: Mức biến động bằng biến động thị trường

 Beta > 1: Mức biến động lớn hơn biến động thị trường

 Beta < 1: Mức biến động nhỏ hơn biến động thị trường

Vai trò của đường SML trong việc

định giá chứng khoán:

 Những chứng khoán nằm trên đường SML là những chứng khoán được định giá đúng.

 Những chứng khoán nằm phía dưới đường SML

là những chứng khoán được định giá cao hơn giá trị thực.

 Những chứng khoán nằm phía trên đường SML

là những chứng khoán được định giá thấp hơn giá trị thực.

Mô hình CAPM vừa thảo luận ứng dụng cho trường hợp

cổ phiếu riêng lẻ Liệu mô hình này còn đúng trong trường hợp danh mục đầu tư không?

 Câu trả lời là mô hình CAPM vẫn đúng trong trường hợp danh mục đầu tư * (* Ross, Westerfield, Jaffe, and Roberts (1995), Corporate Finance, Irwin).

 Để minh họa cho điều này ta xét ví dụ sau:

Giả sử cổ phiếu A và Z có hệ số beta lần lượt là 1,5 và 0,7 Lợi nhuận không rủi ro là 7% trong khi lợi nhuận

thị trường là 13,4% Áp dụng mô hình CAPM cho

chứng khoán riêng lẻ ta có :

Giả sử w A = 0.5 và w Z = 0.5.

Khi đó lợi nhuận kỳ vọng của DMĐT sẽ là :

% 6 , 16 5

, 1 ) 7 4

, 13 ( 7 )

, 0 ) 7 4

, 13 ( 7

, 14 )

48 ,

11 5

, 0 ( )

6 , 16 5

, 0

Nếu áp dụng mô hình CAPM để xác định lợi nhuận

kỳ vọng của danh mục đầu tư chúng ta có:

 Hệ số của danh mục đầu tư :

 Trong đó: lần lượt là tỉ trọng và của cổ phiếu I trong danh mục đầu tư Trong

1 , 1 )

7 , 0 5

, 0 ( )

5 , 1 5

, 0

w

n

i

i i



Áp dụng mô hình CAPM chúng ta có lợi

nhuận kỳ vọng của danh mục đầu tư:

 Hai cách tính đem lại kết quả như nhau , điều đó chứng tỏ mô hình CAPM vẫn có thể áp dụng trong trường hợp danh mục đầu tư , thay vì trường hợp cổ phiếu riêng lẻ

% 04 , 14 1

, 1 ) 7 4

, 13 ( 7

3.5 ỨNG DỤNG MÔ HÌNH ĐỊNH GIÁ TÀI SẢN VỐN

CHƯƠNG 3:

LÝ THUYẾT DANH MỤC ĐẦU TƯ

III MÔ HÌNH ĐỊNH GIÁ TÀI SẢN VỐN

CAPM

Ứng dụng của mô hình CAPM

 Ước lượng lãi suất lợi nhuận kỳ vọng của một chứng khoán.

 Tính toán độ rủi ro cho danh mục đầu tư.

 Xác định tỉ suất lợi nhuận yêu cầu hợp lý phục

vụ cho việc định giá chứng khoán

 Nhận xét về giá chứng khoán.

* Ước lượng lãi suất lợi nhuận kỳ vọng của

một chứng khoán.

 Cổ phiếu Nike (NKE) và Yahoo (YHOO) có Beta

lần lượt là 1,01 và 3,32 Lợi nhuận không rủi ro là 7% là lợi nhuận thị trường là 12%

* Lợi nhuận kỳ vọng của NKE:

* Lợi nhuận của YHOO:

12,05%

1,01

* 7) - (12 7

) R - R (

, 3

* ) 7 12

( 7

) R - R (

 f m f YHOO YHOO

Ví dụ minh họa:

Bài tập:

 Bạn đang xem xét để đầu tư vào một cổ

phiếu có lợi suất bạn ước tính là 14%

 Lãi suất tín phiếu kho bạc là 7%, hệ số rủi ro beta của cổ phiếu đang xem xét là 2; chênh lệch lãi suất thị trường và lãi suất phi rủi ro

là 4%

 Bạn có nên đầu tư vào cổ phiếu này không ?

Vì sao ?

* Tính toán độ rủi ro cho danh mục đầu tư.

 Mô hình CAPM giúp nhà đầu tư duy trì được mức độ rủi ro thích hợp cho DMĐT với mức chịu đựng rủi ro của họ.

1





 Dự đoán thị trường lên => điều chỉnh tăng beta

DMĐT  tăng tỉ trọng cổ phiếu có beta lớn và giảm tỉ trọng của những cổ phiếu có hệ số beta nhỏ.

 Dự đoán thị trường giảm => điều chỉnh giảm beta

DMĐT  tăng tỉ trọng cổ phiếu có beta nhỏ và giảm tỉ trọng cổ phiếu beta lớn.

DMĐT có hệ số beta bằng 1 để khớp với thị trường.

Ngoài ra beta cũng là cơ sở để thực hiện các chiến lược đầu tư theo thị trường.

 Cho 1 DMĐT gồm 6 chứng khoán thuộc chỉ số S&P 500:

 Tính hệ số Beta và lợi nhuận kỳ vọng theo mô hình

CAPM của DMĐT trên biết lãi suất phi rủi ro tại thị

trường này là 3,9%/năm và lợi nhuận trung bình của chỉ số S&P 500 là 10,6%/năm.

 Khi có dự báo đáng tin cậy rằng lợi nhuận thị trường sẽ tăng lên ở mức 18%/năm Hãy trình bày 1 cách điều chỉnh

hệ số Beta của danh mục nhằm gia tăng lợi nhuận của

danh mục và tính toán lập luận về cách điều chỉnh này.

Tên công ty Lucent

Technogogies Intel Ford

Emerson Electric

Colgate Palmolive

Mã CK LU INTC F EMR CL

Beta 3 2 1,3 1 0,25

Tỉ trọng 20% 20% 20% 20% 20%

 Đường thị trường chứng khoán SML giống đường thị trường vốn (CML) ở chỗ:

đầu tư

* Định giá chứng khoán theo mô hình

CAPM:

 Thu nhập kỳ vọng của chứng khoán được tính như sau:

Hệ số Alpha ( ) = Tỉ suất thu nhập kỳ vọng (Eri) - Tỉ

suất lợi nhuận yêu cầu theo mô hình CAPM.

+ Nếu > 0 : Chứng khoán đang bị định giá thấp hơn giá trị

thực (Under Valued)

+ Nếu = 0 : Chứng khoán đang được định đúng giá trị

+ Nếu < 0 : Chứng khoán đang được định giá cao hơn giá

trị thực (Over Valued)

V í dụ minh họa :

0

0 1