Mục tiêu nghiên cứu của luận án nhằm luận giải những lý luận về chi phí đại diện và hiệu quả hoạt động của doanh nghiệp; đề xuất khuyến nghị nhằm giảm chi phí đại diện để nâng cao hiệu quả hoạt động của các doanh nghiệp niêm yết ở Việt Nam.
Trang 1LỜI MỞ ĐẦU
1 Lý do lựa chọn đề tài
Trong tài chính, mối quan hệ giữa chủ sở hữu và người đại diện hay nhà quản
lý chính là mối quan hệ giữa người chủ và người làm thuê Để đạt được mục tiêu
quản trị tài chính, người làm thuê, người đại diện phải đặt lợi ích của người chủ lên
hàng đầu và vì vậy “tối đa hóa giá trị tài sản của chủ sở hữu” luôn là mục tiêu xuyên
suốt trong quá trình điều hành doanh nghiệp Người chủ sở hữu được xem là người sở
hữu những tài sản của doanh nghiệp Còn người đại diện trong hợp đồng đại diện là
người được ủy quyền quản lý tài sản hay là người được thuê để thực hiện những
quyền quản lý tài sản nhất định mà được quy định bởi người chủ sở hữu với mục tiêu
tạo ra lợi ích tối đa cho chủ sở hữu tài sản
Trong những năm gần đây, hàng loạt những vi phạm và sự yếu kém trong hoạt
động quản lý ở các công ty cổ phần liên tiếp diễn ra đã dẫn tới những thiệt hại to lớn
không chỉ cho những chủ sở hữu mà cả nền kinh tế Hàng loạt các câu hỏi lớn đang
nhận được sự quan tâm sâu sắc của các nhà khoa học cũng như nhà quản lý kinh tế:
Các chủ sở hữu của công ty cổ phần làm thế nào để quản lý chi phí đại diện? Làm thể
nào để nhận biết và lượng hóa được chi phí đại diện ở các công ty cổ phần ở Việt
Nam? Có thể xây dựng một mô hình quản lý chi phí đại diện cho các công ty cổ phần
ở Việt Nam hay không?
Các doanh nghiệp xây dựng giữ một vai trò quan trọng trong nền kinh tế do
ngành xây dựng luôn có quy mô lớn, cung câp nhiều hàng hóa đầu tư, Mặc dù vậy,
trong giai đoạn từ 2011-2016, Do ảnh hưởng của suy thoái kinh tế nên hoạt động của
các doanh nghiệp trong ngành xây dựng bị ảnh hưởng rất nhiều, hàng tồn kho gia
tăng, các khoản phải thu tăng mạnh vì khó bán được hàng và đối tác trả chậm Lợi
nhuận của các doanh nghiệp xây dựng giảm mạnh Ngoài ra theo thống kê cho thây,
chi phí quản lý doanh nghiệp có xu hương tăng cao, hiệu suất sử dụng tài sản chưa
tăng được như mức kỳ vọng, gây tác động tiêu cực tới hiệu quả hoạt động của các
doanh nghiệp Với những lý do nêu trên, đề tài “Nghiên cứu về tác động của chi phí
đại diện đến hiệu quả hoạt động tại các doanh nghiệp niêm yết trên thị trường
2 Mục tiêu nghiên cứu
- Luận giải những vấn đề lý luận về chi phí đại diện và hiệu quả hoạt động của
doanh nghiệp
- Đánh giá tác động của chi phí đại diện đến hiệu quả hoạt động của các doanh nghiệp niêm yết nói chung và doanh nghiệp xây dựng nói riêng, qua đó phát hiện những vấn đề tồn tại về chi phí đại diện tại các doanh nghiệp, thông qua nghiên cứu điển hình các doanh nghiệp xây dựng niêm yết
- Đề xuất các khuyến nghị nhằm giảm chi phí đại diện để nâng cao hiệu quả hoạt động của các doanh nghiệp niêm yết ở Việt Nam
3 Đối tượng và phạm vi nghiên cứu
- Đối tượng nghiên cứu: Tác động của chi phí đại diện tới hiệu quả hoạt động của doanh nghiệp
- Phạm vi nghiên cứu:
Để đánh giá tác động của chi phí đại diện tới hiệu quả hoạt động của doanh nghiệp, nghiên cứu đã sử dụng số liệu của 736 doanh nghiệp niêm yết trên Sở giao dịch chứng khoán Việt Nam bao gồm: HOSE, HNX, Upcom trong 6 năm (từ 2010 đến 2016)
Bên cạnh đó, để làm rõ vấn đề về chi phí đại diện, nghiên cứu sử dụng số liệu của 108 doanh nghiệp xây dựng niêm yết trên 2 Sở giao dịch chứng khoán thành phố
Hồ Chí Minh (HOSE) và Hà Nội (HNX) trong giai đoạn từ 2010 đến 2016
Về các chỉ tiêu đo lường chi phí đại diện, nghiên cứu đã sử dụng 2 chỉ tiêu là doanh thu trên tổng tài sản và chi phí quản lý doanh nghiệp trên tổng tài sản Đối với hiệu quả hoạt động của doanh nghiệp, nghiên cứu đã sử dụng 2 biến ROA và ROE để phản ánh hiệu quả doanh nghiệp
3 Phương pháp nghiên cứu
Nghiên cứu sử dụng các phương pháp nghiên cứu chung: phương pháp tổng hợp, phân tích, so sánh, các phương pháp thống kê kết hợp với điều tra, khảo sát Phương pháp định lượng được sử dụng để đánh giá mức độ tác động của chi phí đại diện tới hiệu quả hoạt động của các doanh nghiệp theo nhóm ngành nói chung
và các doanh nghiệp xây dựng niêm yết nói riêng
4 Dự kiến kết quả đạt được và điểm mới của luận án
Vai trò của chi phí đại diện và tác động của chi phí đại diện tới hiệu quả hoạt động của doanh nghiệp được diễn giải để nêu bật được sự tác động tích cực và tác động tiêu cực của chi phí đại diện trong doanh nghiệp
Trang 2Mối quan hệ giữa chi phí đại diện, cấu trúc sở hữu và hiệu quả hoạt động
của doanh nghiệp được luận giải, là cơ sở lý thuyết cho quản trị công ty trong
doanh nghiệp
Thông qua kết quả của mô hình định lượng cho thấy sự tồn tại chi phí đại diện
tại một số ngành đã ảnh hưởng không tốt tới hiệu quả hoạt động của doanh nghiệp
Chi phí đại diện trong doanh nghiệp có mối quan hệ ngược chiều với hiệu quả
hoạt động
Sở hữu nhà nước được tìm ra có mối quan hệ hình chữ U ngược với hiệu quả
hoạt động
Minh bạch hóa thông tin để giảm thiểu sự bất đối xứng thông tin, đồng thời
nâng cao năng lực quản trị công ty tại doanh nghiệp
Cần quan tâm đến chế độ đãi ngộ đối với nhà quản lý, qua đó tạo động lực cho
nhà quản lý để họ chuyên tâm và nhiệt huyết với công việc nhằm tối đa hóa giá trị tài
sản của chủ sở hữu
5 Kết cấu của luận án
Ngoài phần mở đầu, kết luận, danh mục tài liệu tham khảo, các bảng biểu và
phụ lục, kết cấu của luận án gồm 4 chương:
CHƯƠNG 1: Tổng quan nghiên cứu và phương pháp nghiên cứu
CHƯƠNG 2: Cơ sở lý luận về tác động của chi phí đại diện tới hiệu quả hoạt
động của doanh nghiệp
CHƯƠNG 3: Mô hình kiểm định tác động của chi phí đại diện tới hiệu quả
hoạt động của doanh nghiệp niêm yết
CHƯƠNG 4: Thảo luận kết quả nghiên cứu và các khuyến nghị
CHƯƠNG 1 TỔNG QUAN NGHIÊN CỨU VÀ PHƯƠNG PHÁP NGHIÊN CỨU 1.1 TỔNG QUAN CÁC NGHIÊN CỨU TRÊN THẾ GIỚI
Chi phí đại diện cũng như những ứng dụng lý thuyết chi phí đại diện trong quản lý doanh nghiệp là một đề tài thu hút rất nhiều sự quan tâm của các nhà khoa học trên thế giới
- Vấn đề đại diện đã được Adam Smith sớm chỉ ra khi đề cập đến hiệu quả hoạt động của công ty cổ phần
- Năm 1932, vấn đề người đại diện được đề cập tới lần đầu tiên trong nghiên cứu khám phá của Berle và Means về sở hữu trong doanh nghiệp
- Năm 1973, trong bài báo “The Economic Theory of Agency: The Principal’s Problem”, Ross đã chỉ ra lý thuyết kinh tế về vấn đề đại diện Ông giới thiệu “Bản chất vấn đề đại diện là tìm ra biện pháp để lựa chọn một hệ thống bù đắp phù hợp để biến những hành vi của người đại diện phù hợp với yêu cầu của người chủ”
- Năm 1973, Mitnick đã giới thiệu lý thuyết căn bản của đại diện của tổ chức tại Hiệp hội khoa học chính trị Mỹ Ông cũng đã đưa ra những nghiên cứu sâu về những khía cạnh khác nhau của lý thuyết đại diện
- Năm 1976 Jensen và Meckling đã cụ thể hóa những vấn đề đại diện trong công ty thành chi phí đại diện trong bài viết “Theory of the Firm: Managerial Behavior, Agency Costs and Ownership Structure”
- Vấn đề người đại diện cũng có thể nảy sinh trong cấu trúc sở hữu hình kim
tự tháp (Claessens và cộng sự, 2002)
- Năm 2003 Morck và Yeung khi nghiên cứu về các công ty gia đình cho rằng vấn đề chi phí đại cũng trầm trọng không kém trong các công ty đại chúng
- Năm 2007 Ding và cộng sự cho rằng chi phí đại diện trong các công ty cổ phần nhà nước trầm trọng hơn trong các công ty cổ phần thuộc sở hữu tư nhân
1.2 TỔNG QUAN CÁC NGHIÊN CỨU TRONG NƯỚC
Mặc dù đã có rất nhiều nghiên cứu về chi phí đại diện trên thế giới, tuy nhiên,
ở Việt Nam, các nghiên cứu chuyên sâu về chi phí đại diện nói chung và chi phí đại diện ở các doanh nghiệp cổ phần niêm yết trên thị trường chứng khoán Việt Nam nói riêng mới chỉ dừng lại ở việc tổng hợp lý thuyết về chi phí đại diện trên thế giới, tổng hợp kinh nghiệm thực tiễn của những nhà nghiên cứu trên thế giới và khu vực
Trang 3- Năm 2007, trong luận văn thạc sỹ “Kiểm soát và quản lý hiệu quả chi phí đại
diện trong công ty cổ phần” Hà Thị Thu Hằng đã tìm hiểu sơ bộ về nguyên nhân phát
sinh chi phí đại diện ở các công ty cổ phần của Việt Nam
- Năm 2013, trong bài báo “Một số vấn đề về chi phí đại diện ở các công ty cổ
phần của Việt Nam” Vũ Duy Hào và Trần Minh Tuấn đã chỉ ra cụ thể một số loại chi
phí đại diện xuất hiện ở các công ty cổ phần ở Việt Nam Tuy nhiên, bài báo mới chỉ
dừng lại ở những nghiên cứu mang tính tổng quan
Thực tế hiện nay cho thấy vấn đề đại diện (quan hệ giữa cổ đông của công ty
và người quản lý công ty) chưa được phản ánh rõ ràng, đặc biệt trong các công ty có
sở hữu Nhà nước lớn Đối với loại hình doanh nghiệp tư nhân, sự tách bạch giữa quản
lý và sở hữu vẫn còn nhiều tồn tại nhiều vấn đề
1.3 CÂU HỎI NGHIÊN CỨU VÀ PHƯƠNG PHÁP NGHIÊN CỨU
1.3.1 Khoảng trống nghiên cứu
- Hiện nay Những lý thuyết hiện đại về đại diện và sự phân tách giữa sở hữu và
quản lý, kiểm soát công ty ở các nước công nghiệp phát triển phương Tây có vẻ như
chưa thể hiện rõ và được hiểu đúng
- Thực tiễn cho thấy, chúng ta vẫn chưa giải quyết đúng đắn mối quan hệ giữa
cổ đông (công ty) và người quản lý doanh nghiệp
- Các nghiên cứu trong nước mới chỉ cung cấp được các vấn đề cơ bản về chi
phí đại diện tại doanh nghiệp
- Chưa có công trình nào nghiên cứu vấn đề đại diện tại các doanh nghiệp niêm
yết và một ngành cụ thể
Do vậy, nghiên cứu về tác động của chi phí đại diện tới hiệu quả hoạt động
của các doanh nghiệp niêm yết là cần thiết, đáp ứng nhu cầu về lý luận cũng như
thực tiễn
1.3.2 Câu hỏi nghiên cứu
Câu hỏi nghiên cứu trong luận án tập trung vào các câu hỏi quản lý như sau:
- Làm thế nào để biết được sự tồn tại của chi phí đại diện trong doanh nghiệp
và ảnh hưởng của vấn đề đại diện tới hiệu quả hoạt động của các doanh nghiệp
- Chi phí đại diện, cấu trúc sở hữu và giá trị doanh nghiệp có mối quan hệ với
nhau hay không?
- Nhà quản lý cần phải làm gì để giảm chi phí đại diện tại các doanh nghiệp
1.3.3 Mô hình và phương pháp nghiên cứu
Do nghiên cứu này sử dụng số liệu phần lớn được thu thập từ báo cáo tài chính của doanh nghiệp, vì vậy luận án tập trung vào phương pháp đo lường về chi phí đại diện theo phương pháp được sử dụng trong nghiên cứu của Ang và cộng sự (2000) hay Singh và Davidson (2003) Để thực hiện kiểm định thực chứng, luận án xây dựng mô hình 1 (đối với toàn ngành) và mô hình 2 (trong phạm vi ngành xây dựng) như sau
a Mô hình 1
- Thông qua đánh giá thực trạng tác động của chi phí đại diện tới hiệu quả hoạt động của các doanh nghiệp niêm yết cho thấy sự tồn tại chi phí đại diện trong các doanh nghiệp niêm yết, đặc biệt có sự khác biệt theo nhóm ngành
Mô hình 1 đánh giá chi phí đại diện theo các nhóm ngành:
- Các nghiên cứu của các học giả quốc tế cho thấy: các ngành độc quyền thường có suất sinh lời cao hơn do lợi thế về cạnh tranh, trong khi các ngành cạnh tranh có suất sinh lời thấp hơn Mặc dù vậy, chi phí đại diện tại các ngành độc quyền thường cao hơn so với các ngành không độc quyền
Do vậy, để đánh giá sự tồn tại chi phí đại diện ở các doanh nghiệp theo nhóm ngành khác nhau, luận án đã kiểm định thực chứng thông qua mô hình thứ nhất với các biến kiểm soát như quy mô, đòn bẩy, tuổi của các doanh nghiệp
b Mô hình 2
- Mô hình 2 đánh giá nghiên cứu điển hình về tại các doanh nghiệp xây dựng niêm yết:
ROAt = β1 + β2Salasst + β3Exsat + β4FCFt + β5Sizet + β6Levt + β7Aget + et ROEt = β1 + β2Salasst + β3Exsat + β4FCFt + β5Sizet + β6Levt + β7Aget + et
- Theo lý thuyết về dòng tiền tự do, dòng tiền tự do trong doanh nghiệp thấp cũng phản ánh mức độ chi phí đại diện thấp
- Theo lý thuyết đại diện, sở hữu nhà nước được kỳ vọng có tác động tiêu cực lên hiệu quả hoạt động của doanh nghiệp
Bởi vì những tác động trái chiều như đã nêu, biến SO2 được đưa vào mô hình ROAit = β1 + β5SO + β6SO2+ β7FO + β8SO2 +β9Sizeit + β10Levit + β11Ageit + εit ROEit = β1 + β5SO + β6SO2
+ β7FO + β8FO2 + β9Sizeit + β10Levit + β11Ageit + δit
Trang 4CHƯƠNG 2
CƠ SỞ LÝ LUẬN VỀ TÁC ĐỘNG CỦA CHI PHÍ ĐẠI DIỆN TỚI HIỆU QUẢ
HOẠT ĐỘNG CỦA DOANH NGHIỆP 2.1 Các vấn đề cơ bản về chi phí đại diện
2.1.1 Khái niệm và phân loại về chi phí đại diện
2.1.1.1 Khái niệm chi phí đại diện
Chi phí đại diện có thể khái quát như sau:” Chi phí đại diện là chi phí phát sinh
khi xảy ra sự thiếu đồng thuận giữa mục tiêu của người quản trị và người sở hữu hoặc
mục tiêu của nhà quản lý và chủ nợ trong một doanh nghiệp Đối với trường hợp thứ
nhất, người đại diện là người làm việc thay mặt cho người sở hữu công ty Do cổ
đông của công ty không hoặc rất ít có điều kiện giám sát thường xuyên từng hành
động của người quản lý, dẫn đến việc phát sinh tình trạng thông tin bất cân xứng, từ
đó gây ra các vấn đề rủi ro đạo đức và lựa chọn đối nghịch Đối với trường hợp thứ
hai, người đại diện là người làm việc thay mặt cho công ty vay nợ và đảm bảo nghĩa
vụ đối với các khoản nợ, chi phí đại diện xuất hiện khi nhà quản lý và công ty sử
dụng vốn vay không đúng như các điều khoản trong hợp đồng hoặc các dự án có độ
rủi ro cao ảnh hưởng tới tiến độ thanh toán tiền lãi và gốc theo hợp đồng”
2.1.1.2 Phân loại chi phí đại diện
Chi phí đại diện được chia theo 3 loại:
- Chi phí giám sát (Monitoring Cost)
- Chi phí ràng buộc bởi người đại diện (Bonding Cost)
- Sự mất mát phụ trội (Residual Loss)
2.1.2 Mối quan hệ giữa quản trị công ty và chi phí đại diện
Các nghiên cứu trước đây chỉ ra rằng một công ty có hệ thống quản trị doanh
nghiệp tốt có thể làm giảm được chi phí đại diện và từ đó làm gia tăng hiệu quả hoạt
động của doanh nghiệp (ví dụ, Black và Kim, 2012; và Liu và các cộng sự, 2015)
Dựa vào việc thay đổi luật doanh nghiệp Hàn Quốc vào năm 1999, Black và Kim
(2012) tìm thấy bằng chứng cho rằng việc gia tăng thành viên hội đồng quản trị độc
lập có thể làm tăng giá trị doanh nghiệp Tương tự như Black và Kim (2012), Liu và
các cộng sự (2015) nghiên cứu tác động của tính độc lập của hội đồng quản trị lên
hiệu quả hoạt động của doanh nghiệp niêm yết trên thị trường chứng khoán Shanghai
và Shenzhen tại Trung Quốc trong giai đoạn từ năm 1999 đến 2012 Họ chỉ ra rằng sự
tăng lên trong tính độc lập của hội đồng quản trị có tác động tích cực lên hiệu quả hoạt động của doanh nghiệp
2.1.3 Quản lý chi phí đại diện trong doanh nghiệp
Dựa trên cơ sở của luật pháp và thông lệ quản trị công ty mà có các cơ chế kiểm soát từ nhiều phía như sau:
- Dựa vào hệ thống tổ chức công ty
- Cơ chế kiểm soát bên trong
- Cơ chế kiểm soát bên ngoài
- Dựa vào hệ thống pháp luật
2.1.4 Các tiêu chí phản ánh chi phí đại diện trong doanh nghiệp
Khidma và Rehman (2014) đã tổng kết có 7 chỉ tiêu đánh giá về chi phí đại diện như: hiệu suất sử dụng tài sản, tỷ số chi phí hoạt động, tỷ lệ chi phí quản lý, tỷ lệ quảng cáo, độ lệch thu nhập, độ lệch thu nhập và chi phí phát sinh
Bên cạnh đó, theo quan điểm của Ang và cộng sự (2000), Davidson và cộng sự (2006), 2 chỉ tiêu quan trong để đánh giá phí đại diện là hiệu suất sử dụng tài sản và tỷ số chi phí quản lý doanh nghiệp trên tổng doanh thu Hai chỉ tiêu này cũng được sử dụng rộng rãi trong các nghiên cứu về mối quan hệ giữa sở hữu nhà nước và chi phí đại diện ở các nước trên thế giới như Xu, Zhu và Lin (2002) hay Singh và Davidson (2003)
2.2 Hiệu quả hoạt động trong doanh nghiệp
2.2.1 Khái niệm
Hiệu quả của bất kỳ một hoạt động kinh doanh nào cũng đều thể hiện mối quan
hệ giữa “kết quả sản xuất và chi phí bỏ ra”
Khái niệm hoạt động có thể được hiểu ở rất nhiều nghĩa và khía cạnh, có thể tổng hợp hiệu quả hoạt động là một trong những nội dung sau:
- Hiệu quả hoạt động là thành công;
- Hiệu quả hoạt động là kết quả của một hành động/hoạt động;
- Hiệu quả hoạt động phản ánh khả năng cạnh tranh của một doanh nghiệp trong việc đạt được hiệu quả trong việc duy trì sự tồn tại trên thị trường;
Hiệu quả kinh doanh = Kết quả đầu ra
Chi phí đầu vào
Trang 5- Hiệu quả hoạt động là kết quả của quá trình tổ chức, điều khiển và thực hiện
các hoạt động theo những yêu cầu nhất định của công việc
2.2.2 Các chỉ tiêu đánh giá hiệu quả hoạt động của doanh nghiệp
Việc sử dụng các chỉ tiêu tài chính là rất cần thiết trong việc đánh giá hiệu quả
hoạt động doanh nghiệp Trong các nghiên cứu để đánh giá tác động của cấu trúc sở
hữu tới hiệu quả hoạt động của doanh nghiệp, các nhà khoa học cho rằng nên sử dụng
tổng hợp các chỉ tiêu như :
- Tỷ suất sinh lời trên tổng tài sản (ROA)
- Tỷ suất sinh lời trên vốn chủ sở hữu (ROE)
- Hệ số Q-Tobin
2.3 Mối quan hệ giữa chi phí đại diện, cấu trúc sở hữu và hiệu quả hoạt
động của doanh nghiệp
Với sự đa dạng của cấu trúc sở hữu trong các doanh nghiệp niêm yết hiện nay,
mối quan hệ giữa chi phí đại diện, cấu trúc sở hữu và hiệu quả hoạt động của các
doanh nghiệp niêm yết đã được nhiều học giả đề cập trong các nghiên cứu của mình
Về sở hữu nhà nước, có nhiều nghiên cứu cho rằng sở hữu Nhà nước là không
hiệu quả, có tính quan liêu và tiêu tốn một lượng vốn lớn Bên cạnh sở hữu nhà nước,
sở hữu nước ngoài cũng có thể có những tác động đáng kể đến hiệu quả hoạt động
của doanh nghiệp theo lý thuyết liên quan đến chi phí đại diện
2.4 Tác động của chi phí đại diện
Về khía cạnh quản lý doanh nghiệp, chi phí đại diện vẫn mang lại cho các
doanh nghiệp Việt Nam cả những tác động tích cực lẫn những tác động tiêu cực
2.4.1 Tác động tích cực của chi phí đại diện
- Sự tồn tại chi phí đại diện trong quản trị doanh nghiệp cho thấy một cách trực
quan sự phát triển của doanh nghiệp ở mức độ quy mô cũng như sự chuyên nghiệp
trong quản lý điều hành
- Chi phí đại diện là loại chi phí để duy trì một mối quan hệ đại diện hiệu quả
và sự tồn tại của chi phí đại diện trong quản trị doanh nghiệp cho thấy một thị trường
lao động hoạt động hiệu quả và chuyên nghiệp
- Nếu chi phí đại diện được quản lí tốt, thì chi phí đại diện cũng như các loại
chi phí quản lí điều hành doanh nghiệp khác sẽ giúp doanh nghiệp hoạt động có hiệu
quả, sản xuất kinh doanh có lợi nhuận cao, đem lại lợi ích tối đa cho các cổ đông
- Chi phí đại diện đem lại sự công bằng cho cả hai chủ thể tham gia hợp đồng đại diện trên sự thống nhất cả hai chủ thể tham gia đều chia sẻ một phần chi phí đại diện
2.4.2 Tác động tiêu cực của chi phí đại diện
- Chi phí quản lí trong doanh nghiệp bị gia tăng
- Chi phí đại diện tồn tại bao gồm sự có mặt của bộ phận kiểm tra, giám sát và đưa ra các ràng buộc đối với hoạt động của người đại diện khiến cho bộ máy hoạt động của doanh nghiệp thêm cồng kềnh nhiều tầng lớp hơn
- Một tác động tiêu cựckhông phổ biến của chi phí đại diện là khiến xuất hiện tình trạng lạm dụng quyền lực quản lí của ban điều hành doanh nghiệp
Trang 6CHƯƠNG 3
MÔ HÌNH KIỂM ĐỊNH TÁC ĐỘNG CỦA CHI PHÍ ĐẠI DIỆN TỚI
HIỆU QUẢ HOẠT ĐỘNG CỦA DOANH NGHIỆP NIÊM YẾT
3.1 Thực trạng hiệu quả hoạt động của các doanh nghiệp niêm yết trong
thời gian từ 2010 đến 2016
3.1.1 Thực trạng hiệu quả các doanh nghiệp niêm yết
Kết quả mô hình cho thấy hiệu quả hoạt động của các doanh nghiệp niêm yết
trong các năm 2010, 2011 là tương đối tốt (ROA, ROE trung bình tương đối cao so
với các năm khác) nhưng đang có xu thế giảm dần (ROA và ROE năm 2011 giảm so
với năm 2010) Sau đó tiếp tục giảm xuống thấp vào các năm 2012, 2013 Năm 2014
đánh dấu sự phục hồi và tiếp tục tăng trưởng trong năm 2015 của ROA, còn ROE
thấp nhất vào năm 2014 nhưng đến năm 2015 tăng đáng kể Còn trung bình của biến
Salass qua các năm có xu hướng bất ổn cao, đạt giá trị cao nhất năm 2011 (1.306),
sau đó giảm xuống mức thấp nhất là 1.204 năm 2015 Còn tỷ số giữa chi phí quản lý
doanh nghiệp và doanh thu có xu hướng tăng theo thời gian Biến quy mô doanh
nghiệp (đại diện bởi Size) cũng tăng lên theo thời gian Còn biến đòn bẩy tài chính có
xu hướng tăng dần từ năm 2010 đến 2013 sau đó lại giảm
3.1.2 Thực trạng hiệu quả các doanh nghiệp xây dựng niêm yết
Trong giai đoạn từ 2010 đến 2016, các doanh nghiệp xây dựng niêm yết đã trải
qua nhiều thăng trầm Từ năm 2010 đến năm 2014, do ảnh hưởng của cuộc khủng
hoảng tài chính, các doanh nghiệp ngành xây dựng đã đối mặt với nhiều khó khăn
thách thức như dòng tiền suy giảm, hoạt động kinh doanh sa sút, hiệu quả tài chính
không cao Tuy nhiên từ năm 2014 đến nay, các doanh nghiệp xây dựng niêm yết đã
khởi sắc do thị trường bất động sản bắt đầu ấm lên Thị trường bất động sản ấm lên
và đầu tư cơ sở hạ tầng kết nối giao thông tăng trở lại đồng thời tranh thủ chốt chi phí
đầu vào ở mức giá tốt, tham gia vào đầu tư dự án BOT, BT đã giúp cho các doanh
nghiệp lớn trong ngành tăng mạnh lợi nhuận
3.2 Thực trạng chi phí đại diện của các doanh nghiệp xây dựng niêm yết
trong thời gian từ 2010 đến 2016
3.2.1 Doanh thu trên tổng tài sản
Biến động của hiệu suất sử dụng tổng TS của ngành xây dựng có xu hướng
giảm từ 2008-2015, sau đó tăng trở lại vào năm 2016 Do ảnh hưởng của suy thoái
kinh tế nên các doanh nghiệp trong ngành xây dựng bị ảnh hưởng rất nhiều, hàng tồn kho gia tăng, các khoản phải thu tăng mạnh vì khó bán được hàng và đối tác trả chậm Lợi nhuận của các doanh nghiệp xây dựng giảm mạnh
3.2.2 Chi phí quản lý doanh nghiệp
Mặc dù hiệu suất sử dụng tài sản cố định không cao, tuy nhiên tỷ lệ chi phí quản lý doanh nghiệp trên doanh thu đang có xu hướng tăng cao Đặc biệt chi phí quản lý doanh nghiệp của các doanh nghiệp xây dựng niêm yết bình quân tăng trong giai đoạn từ 2008-2016 Điều này cho thấy các doanh nghiệp cần phải quan tâm đúng mức tới chi phí quản lý doanh nghiệp, lợi nhuận giảm một phần cũng là do các chi phí của doanh nghiệp tăng trong thời gian nghiên cứu
3.3 Kiểm định thực chứng về tác động của chi phí đại diện tới hiệu quả hoạt động của các doanh nghiệp xây dựng niêm yết
Để kiểm định thực nghiệm về tác động của chi phí đại diện tới hiệu quả hoạt động của doanh nghiệp, nghiên cứu đã kiểm định về chi phí đại diện trên phương diện có tính đến tác động của yếu tố ngành lên hiệu quả hoạt động của doanh nghiệp, sau đó thực hiện nghiên cứu tình huống tại các doanh nghiệp niêm yết trong ngành xây dựng
3.3.1 Kiểm định thực chứng tác động của chi phí đại diện tới hiệu quả hoạt động của các doanh nghiệp niêm yết
Để kiểm chứng mối quan hệ giữa chi phí đại diện và hiệu quả hoạt động của doanh nghiệp, nghiên cứu này sử dụng mô hình phân tích số liệu mảng (panel data analysis) Một ưu điểm đáng ghi nhận của phương pháp này là nó giải quyết được vấn đề thiếu biến không quan sát được mang đặc trưng riêng của công ty – một vấn
đề thường gặp khi phân tích số liệu Trong phạm vi nghiên cứu này tác giả ước lượng hai mô hình như sau:
Kết quả thu được từ mô hình:
a) Tác động của chi phí đại diện lên hiệu quả hoạt động của doanh nghiệp
Bảng này báo cáo kết quả hồi quy nghiên cứu tác động của chi phí đại diện lên hiệu quả hoạt động của doanh nghiệp Tại cột 1, 2, và 3, biến phụ thuộc là ROA Tại
Trang 7cột 4, 5, và 6, biến phụ thuộc là ROE Kết quả hồi quy sử dụng phương pháp hồi quy
gộp được báo cáo tại cột 1 và 4 Kết quả hồi quy sử dụng phương pháp hồi quy các
nhân tố ngẫu nhiên được báo cáo tại cột 2 và 5 Kết quả hồi quy sử dụng các nhân tố
cố định được báo cáo tại cột 3 và 6 Sai số chuẩn của các tham số trong mô hình
được điều chỉnh phương sai sai số thay đổi (heteroskedesticity) và được điều chỉnh tự
tương quan tại mức công ty (clustered at the firm level) ***, **, và * thể hiện ý
nghĩa thống kê tại mức 1%, 5%, và 10%
Biến phụ thuộc
Salass
0.017**
*
0.021**
*
0.026**
*
0.039**
*
0.044**
*
0.065**
* (0.002) (0.002) (0.004) (0.005) (0.005) (0.010)
-0.147**
*
-0.200**
-0.261**
*
-0.518**
* (0.038) (0.033) (0.042) (0.083) (0.089) (0.141)
Size
0.009**
*
0.011**
*
0.030**
*
0.017**
*
0.019**
*
0.067**
* (0.001) (0.002) (0.005) (0.003) (0.004) (0.018)
Lev
-0.170**
*
-0.169**
*
-0.178**
*
-0.137**
*
-0.146**
*
-0.183**
* (0.011) (0.011) (0.017) (0.026) (0.028) (0.056)
-0.006**
-0.016**
* (0.000) (0.000) (0.001) (0.000) (0.000) (0.002)
(0.009) (0.009) (0.028) (0.028)
Biến phụ thuộc
(0.008) (0.008) (0.027) (0.026)
Industry4 0.020**
0.030**
(0.009) (0.009) (0.028) (0.027)
Industry5 0.030**
0.049**
(0.012) (0.013) (0.032) (0.032)
(0.010) (0.011) (0.030) (0.030)
(0.009) (0.009) (0.028) (0.028)
(0.012) (0.012) (0.029) (0.029)
Constant
-0.133**
*
-0.174**
*
-0.537**
*
-0.366**
*
-0.409**
*
-1.303**
* (0.041) (0.045) (0.132) (0.092) (0.098) (0.424)
Observations 4,416 4,416 4,416 4,416 4,416 4,416 R-squared 0.283 0.270 0.190 0.076 0.074 0.069 Kiểm định LM
Kiểm định Hausman (pvalue) 142.29 (0.000) 96.94 (0.000)
Trang 8b) Kết quả hồi quy bằng phương pháp biến công cụ
Bảng này báo cáo kết quả hồi quy bằng phương pháp biến công cụ nghiên cứu
tác động của chi phí đại diện lên hiệu quả hoạt động của doanh nghiệp Tại cột 1 và
2, biến phụ thuộc là ROA Tại cột 3 và 4, biến phụ thuộc là ROE Sai số chuẩn của
các tham số trong mô hình được điều chỉnh phương sai sai số thay đổi
(heteroskedesticity) và được điều chỉnh tự tương quan tại mức công ty (clustered at
the firm level) ***, **, và * thể hiện ý nghĩa thống kê tại mức 1%, 5%, và 10%
Dependent variable
(0.003) (0.004) (0.009) (0.010) Lev -0.199*** -0.265*** -0.186*** -0.354***
(0.016) (0.030) (0.040) (0.075)
(0.000) (0.000) (0.001) (0.001)
(0.019) (0.027) (0.039) (0.068)
(0.019) (0.023) (0.044) (0.059)
(0.020) (0.030) (0.040) (0.073)
(0.021) (0.057) (0.041) (0.138)
Dependent variable
Ind_dummy6 -0.004 0.094*** -0.000 0.222***
(0.024) (0.034) (0.046) (0.082)
(0.020) (0.027) (0.041) (0.066)
(0.023) (0.038) (0.046) (0.089) Constant -0.459*** -0.137 -0.936*** -0.380
(0.107) (0.114) (0.279) (0.261)
1st stage F test 33.321*** 39.862*** 33.321*** 39.862***
c) Tác động của đòn bảy tài chính lên mối quan hệ giữa chi phí đại diện và hiệu quả hoạt động của doanh nghiệp
Bảng này báo cáo kết quả hồi quy bằng phương pháp hồi quy với các nhân tố
cố định nghiên cứu tác động của đòn bảy tài chính lên mối quan hệ giữa chi phí đại diện và hiệu quả hoạt động của doanh nghiệp Tại cột 1 và 2, biến phụ thuộc là ROA Tại cột 3 và 4, biến phụ thuộc là ROE Kết quả tham số của mô hình được báo cáo tại cột 1 và 3 Kết quả về tác động biên (marginal effects) của chi phí đại diện được báo cáo tại cột 2 và 4 Sai số chuẩn của các tham số trong mô hình được điều chỉnh phương sai sai số thay đổi (heteroskedesticity) và được điều chỉnh tự tương quan tại mức công ty (clustered at the firm level) ***, **, và * thể hiện ý nghĩa thống kê tại mức 1%, 5%, và 10%
Trang 9Dependent variable
Salass 0.037*** 0.027*** 0.043*** 0.065***
(0.006) (0.004) (0.014) (0.010)
(0.109) (0.046) (0.312) (0.161)
3.3.2 Kiểm định thực chứng tác động của chi phí đại diện tới hiệu quả hoạt động các doanh nghiệp xây dựng niêm yết
Phần này nghiên cứu tác động của chi phí đại diện và cấu trúc sở hữu đến hiệu quả hoạt động của các doanh nghiệp niêm yết trong lĩnh vực xây dựng trên thị trường chứng khoán Việt Nam trong giai đoạn 2010-2016 Mẫu nghiên cứu bao gồm 101 doanh nghiệp xây dựng niêm yết trên Sở giao dịch chứng khoán Hà Nội (HNX) và Sở giao dịch chứng khoán TP Hồ Chí Minh Do một số thông tin không được báo cáo đầy đủ trong một số năm, dữ liệu thu được là dữ liệu mảng không cân bằng (unbalanced panel data)
Để nghiên cứu mối quan hệ giữa chi phí đại diện, cấu trúc sở hữu và hiệu quả hoạt động trong doanh nghiệp, tác giả sử dụng phương pháp ước lượng hồi quy
3.3.2.1 Tác động của chi phí đại diện tới hiệu quả hoạt động của doanh nghiệp
Mô hình nghiên cứu:
ROAit = β1 + β2Salassit + β3Exsait +β4FCFit + β5Sizeit + β6Levit + β7Ageit + εit ROEit = β1 + β2Salassit + β3Exsait +β4FCFit + β5Sizeit + β6Levit + β7Ageit + δit Kết quả thu được thể hiện trong bảng sau:
Bảng này báo cáo tác động của chi phí đại diện lên hiệu quả hoạt động của các doanh nghiệp trong lĩnh vực xây dựng trong giai đoạn từ năm 2010 đến năm
2016 Tại cột 1 và 2, biến phụ thuộc là ROA Tại cột 3 và 4, biến phụ thuộc là ROE Kết quả từ phương pháp hồi quy với các nhân tố cố định được báo cáo tại cột 1 và 3 Kêt quả từ phương pháp hồi quy với các nhân tố ngẫu nhiên được báo cáo tại cột 2
và 4 Sai số chuẩn của các tham số trong mô hình được điều chỉnh phương sai sai số
(clustered at the firm level) ***, **, và * thể hiện ý nghĩa thống kê tại mức 1%, 5%,
và 10%
Trang 10Biến phụ thuộc
Hệ số cắt 0.6392***
(0.1694)
0.1641**
(0.0723)
1.0150*
(0.5511)
0.0667 (0.1877)
Salass 0.0221***
(0.0078)
0.0298 (0.0064)
0.1284***
(0.0253)
0.1202***
(0.0188)
(0.0584)
-0.3812***
(0.0518)
-1.0479***
(0.1898)
-0.8494***
(0.1564)
(0.0087)
-0.0064 (0.0082)
-0.0021 (0.0283)
-0.0028 (0.0258)
(0.0064)
-0.0013 (0.0027)
-0.0324 (0.0207)
0.0032 (0.0070)
(0.0262)
-0.1424***
(0.0168)
-0.1103 (0.0851)
-0.1297***
(0.0455)
(0.0038)
0.0274***
(0.0034)
0.0942***
(0.0125)
0.0955***
(0.0107)
Kiểm định
Hausman
chi2(6) = 15.16
Prob > chi2 = 0.0190
chi2(6) = 15.64 Prob > chi2 = 0.0159
* 10%, ** 5%, *** 1%
3.3.2.2 Tác động của cấu trúc sở hữu tới hiệu quả hoạt động
Mô hình nghiên cứu:
ROAit = β1 + β5SO + β6SO2
+ β7FO + β8SO2 +β9Sizeit + β10Levit + β11Ageit + εit (3.5) ROEit = β1 + β5SO + β6SO2
+ β7FO + β8FO2 + β9Sizeit + β10Levit + β11Ageit + δit (3.6)
Kết quả thu được thể hiện trong bảng sau:
Bảng này báo cáo tác động của cấu trúc sở hữu lên hiệu quả hoạt động của các doanh nghiệp trong lĩnh vực xây dựng trong giai đoạn từ năm 2010 đến năm 2016 Tại cột 1 và 2, biến phụ thuộc là ROA Tại cột 3 và 4, biến phụ thuộc là ROE Kết quả từ phương pháp hồi quy với các nhân tố cố định được báo cáo tại cột 1 và 3 Kêt quả từ phương pháp hồi quy với các nhân tố ngẫu nhiên được báo cáo tại cột 2 và 4 Sai số chuẩn của các tham số trong mô hình được điều chỉnh phương sai sai số thay đổi (heteroskedesticity) và được điều chỉnh tự tương quan tại mức công ty (clustered at the firm level) ***, **, và * thể hiện ý nghĩa thống kê tại mức 1%, 5%, và 10%
Biến phụ thuộc
Hệ số cắt 0.5481***
(0.1911)
0.1209 (0.0768)
1.2002*
(0.6126)
0.1113 (0.2036)
(0.0581)
0.0641*
(0.0359)
0.7844***
(0.1864)
0.2543** (0.1010)
(0.0685)
-0.0359 (0.0529)
-0.7782***
(0.2196)
-0.1920 (0.1534)
(0.1048)
-0.1809**
(0.0905)
-1.0151***
(0.3362)
-0.4307 (0.2666)
(0.2951)
0.4929**
(0.2434)
1.8234*
(0.9461)
1.1661 (0.7086)
(0.0073)
-0.0003 (0.0031)
-0.0401*
(0.0234)
0.0009 (0.0082)
(0.0293)
-0.1373***
(0.0194)
-0.1673*
(0.0941)
-0.1080** (0.0538)
(0.0042)
0.0308***
(0.0038)
0.0956***
(0.0136)
0.1027*** (0.0118)
Kiểm định Hausman
chi2(7) = 37.55 Prob > chi2 = 0.0000
chi2(7) = 29.06 Prob > chi2 = 0.0001