Giải pháp điều hành chính sách tiền tệ theo lạm phát mục tiêu tại việt nam

Theo tác giả, lạm phát mục tiêu bao gồm 5 yếu tố chính: i công bố ra công chúng mục tiêu lạm phát định lượng trong trung hạn; ii cam kết thế chế nhằm ổn định giá cả như một mục tiêu chủ

MỞ ĐẦU

1 Lý do chọn đề tài

Nền kinh tế Việt Nam đang hội nhập ngày càng sâu rộng vào nền kinh tế thế giới Cùng với sự phát triển của thị trường tài chính, trong bối cảnh kinh tế toàn cầu đầy biến động, các giao dịch kinh tế, tiền tệ ngày càng trở nên phức tạp hơn CSTT

ở Việt Nam trong thời gian qua gặp nhiều thách thức và bộc lộ một số hạn chế Cơ chế điều hành CSTT (giai đoạn trước năm 2012) tỏ ra không hiệu quả trong việc kiểm soát lạm phát Từ năm 2004 đến năm 2011, lạm phát cao và diễn biến phức tạp, kinh tế vĩ mô bất ổn Mặc dù từ năm 2012 đến nay, cơ bản lạm phát đã được kiềm chế ở dưới mức một con số, tuy nhiên, cho dù lạm phát ở mức khá thấp được duy trì trong năm năm qua nhưng không có sự cam kết nào của NHNN về ổn định giá cả thì những kỳ vọng về tăng giá cả luôn là tiềm ẩn và có thể quay trở lại gây ảnh hưởng đến sự ốn định và phát triển bền vững kinh tế của Việt Nam Hơn thế nữa, quá trình điều hành CSTT của NHNN thời gian qua cũng gặp nhiểu sức ép do cùng lúc phải đạt được nhiều mục tiêu như kiểm soát lạm phát, hỗ trợ tăng trưởng, vừa ổn định lãi suất thị trường vừa ổn định tỷ giá, đảm bảo thanh toán, xử lý nợ xấu,

hỗ trợ NSNN Chính việc thực hiện nhiều mục tiêu (mặc dù thời gian qua NHNN cũng đã có thứ tự ưu tiên giữa các mục tiêu nhưng vẫn chịu nhiều sức ép và gặp khó khăn trong công tác xác định mục tiêu ưu tiên) và giữa các mục tiêu điều hành của CSTT cũng không được xác định một cách rõ ràng, chưa đảm bảo tính nhất quán giữa mục tiêu ngắn hạn và dài hạn, các mục tiêu trung gian và mục tiêu cuối cùng

đã gây khó khăn và giảm tính hiệu quả trong điều hành CSTT thời gian qua, một số quyết định của NHNN còn mang nặng tính hành chính

Vấn đề này đặt ra cho Việt Nam tìm kiếm một cơ chế điều hành CSTT cho phép kiểm soát lạm phát hiệu quả hơn, đảm bảo vừa kiềm chế được lạm phát vừa tiếp tục giữ vững tăng trưởng ở mức hợp lý

Cùng với quá trình hội nhập ngày càng sâu rộng vào nền kinh tế thế giới, các luồng ngoại tệ chảy vào/ra khởi Việt Nam từ hoạt động xuất, nhập khẩu, đầu tư nước ngoài trực tiếp và gián tiếp biến động tương đối mạnh đã làm cho việc điều

hành CSTT trở nên phức tạp hơn, đòi hỏi việc điều hành CSTT phải ngày càng linh hoạt, phản ứng nhanh nhạy với sự biến động của thị trường trong nước và quốc tế, đảm bảo ổn định tiền tệ, góp phần kiềm chế lạm phát, thúc đẩy tăng trưởng kinh tế

Xu hướng thế giới điều hành CSTT theo lạm phát chỉ có một mục tiêu Các nước điều hành CSTT theo cơ chế LPMT đạt được tốc độ tăng trưởng kinh tế cao hơn

Theo Ủy ban kinh tế của Quốc hội, kinh nghiệm nhiều quốc gia trên thế giới cho thấy LPMT có thể là lựa chọn hợp lý cho CSTT của Việt Nam trong thời gian tới nếu đáp ứng được những điều kiện cần thiết Theo đó, duy trì mức lạm phát hợp

lý là mục tiêu hàng đầu của CSTT để đảm bảo ổn định kinh tế vĩ mô Thủ tướng Nguyễn Tấn Dũng trong phiên trả lời chất vấn tại Kỳ họp thứ 2 Quốc hội khóa XIII cũng đã nhấn mạnh chính sách “ chủ động điều hành thực hiện LPMT”

Tuy nhiên, để điều hành CSTT theo LPMT tại Việt nam, cần đảm bảo nhiều điều kiện và các giải pháp điều hành Các giải pháp nào để điều hành CSTT theo

LPMT một cách hiệu quả Chính vì vậy em chọn đề tài: “Giải pháp điều hành

chính sách tiền tệ theo lạm phát mục tiêu tại Việt Nam” làm đề tài nghiên cứu

thực hiện luận văn tốt nghiệp cao học ngành Tài Chính Ngân hàng của mình

2 Mục tiêu nghiên cứu

2.1.Mục tiêu tổng quát

Nghiên cứu thực trạng điều hành CSTT của Việt Nam giai đoạn 2011 đến 2015 và luận chứng sự cần thiết phải đổi mới phương thức điều hành CSTT theo LPMT nhằm đề xuất các giải pháp để đảm bảo hiệu quả điều hành CSTT theo LPMT

2.2 Mục tiêu cụ thể

Một là, đánh giá, phân tích cơ chế điều hành CSTT ở Việt Nam giai đoạn từ

2011 đến 2015, những thành công, hạn chế, nguyên nhân hạn chế trong việc điều hành CSTT ở Việt Nam, mức độ đáp ứng các điều kiện cơ chế LPMT trong tổ chức

điều hành CSTT

Hai là, nghiên cứu khả năng đáp ứng các điều kiện áp dụng cơ chế

LPMT của Việt Nam, từ đó đề xuất các giải pháp để đảm bảo hiệu quả điều

hành CSTT theo LPMT

3 Câu hỏi nghiên cứu

Để làm rõ các nội dung trên, nghiên cứu sẽ trả lời các câu hỏi sau:

1/Thực trạng điều hành CSTT của Việt Nam từ 2011 đến 2015, những thành công, hạn chế, nguyên nhân hạn chế?

2/ Việt Nam đã đáp ứng được các điều kiện để áp dụng CSTT theo LPMT chưa? Đáp ứng ở mức độ nào?

3/ Giải pháp hoàn thiện các điều kiện để áp dụng CTTT theo LPMT và các giải pháp điều hành CSTT theo LPMT như thế nào?

4 Đối tượng và phạm vi nghiên cứu

Đối tượng nghiên cứu: Nghiên cứu tập trung vào cơ chế điều hành

CSTT của Việt Nam, kinh nghiệm của các nước trên thế giới về kiểm soát lạm phát và từ đó đưa ra sự cần thiết lựa chọn CSTT theo LPMT trong điều hành CSTT của Việt Nam

Phạm vi thời gian: Đề tài nghiên cứu và phân tích về thực trạng điều hành

CSTT của Việt Nam từ năm 2011 đến năm 2015, trên cơ sở phân tích kinh nghiệm của các nước, đánh giá khả năng áp dụng của Việt Nam, đề xuất giải pháp điều hành CSTT theo LPMT

5 Phương pháp nghiên cứu

Luận văn sử dụng phương pháp nghiên cứu định tính, cụ thể:

+ Phương pháp thu thập số liệu, phương pháp thống kê, phân tích, so sánh, tổng hợp, phương pháp quy nạp, diễn giải kết hợp với nền tảng lý luận từ kiến thức kinh tế học, tài chính - ngân hàng

+ Luận văn cũng kết hợp tổng thuật các tài liệu nghiên cứu đã có từ trước đến nay và phân tích định tính dựa trên số liệu tài chính - tiền tệ về hiệu quả của CSTT trong thời gian qua Ngoài ra tác giả đã sử dụng những đánh giá của các chuyên gia am hiểu sâu về tài chính - tiền tệ làm cơ sở quan trọng để định vị mức

độ đáp ứng các điều kiện thực hiện CSLPMT của Việt nam hiện nay (Các bài viết trên các tạp chí, trang web )

6 Đóng góp của đề tài

Một là, thông qua việc nghiên cứu tổng thể trên phương diện lý thuyết về

CSTT và CSLPMT, luận văn đã luận giải đầy đủ và khoa học để khẳng định được 4 nhóm điều kiện và hệ thống các chỉ tiêu đo lường, đánh giá mà các nền kinh tế phải đáp ứng để có thể áp dụng CSLPMT bao gồm: (i) Mức độ độc lập về thể chế của NHTW; (ii) Năng lực của NHTW; (iii) Hệ thống thị trường tài chính lành mạnh; (iv) cấu trúc kinh tế phù hợp Đây là khung quan trọng tạo cơ sở khoa học, làm căn

cứ để đánh giá NHTW các quốc gia trên thế giới cũng như Việt Nam đã chuẩn bị và hoàn thiện các điều kiện để áp dụng CSLPMT

Hai là, Thông qua việc nghiên cứu kinh nghiệm của các nước trên thế giới từ

đó rút ra được những bài học bài học kinh nghiệm có giá trị vận dụng tại Việt Nam khi áp dụng CSTT theo LPMT

Ba là, thông qua các chỉ tiêu đo lường, luận văn đã định vị được mức độ đáp

ứng các điều kiện để áp dụng CSLPMT tại Việt Nam hiện nay, cho thấy Việt Nam phải nỗ lực thì mới đáp ứng được các điều kiện áp dụng hiệu quả CSLPMT, thể hiện trên cả 4 nhóm điều kiện Từ đó đề xuất giải pháp hữu hiệu trong việc hoàn thiện các điều kiện còn thiếu để Việt Nam có thể hướng tới áp dụng CSLPMT trong giai đoạn tiếp theo

Với những mục tiêu nghiên cứu nêu trên, luận văn kỳ vọng sẽ mang lại một

số đóng góp về mặt học thuật cũng như thực tiễn:

7 Tổng quan về lĩnh vực nghiên cứu

7.1 Tông quan nghiên cứu ngoài nước

Có nhiều công trình nghiên cứu quốc tế về CSLPMT, các công trình tập trung vào các nội dung cơ bản của CSLPMT bao gồm: (i) khái niệm, định nghĩa, và phân loại CSLPMT; (ii) các yếu tố cơ bản của LPMT; (iii) những điều kiện tiên quyết để áp dụng CSLPMT thành công; (iii) so sánh những lợi thế/bất lợi của việc

áp dụng CSLPMT so với các mục tiêu truyền thống (tỷ giá hối đoái, cung tiền, (iv) kinh nghiệm thực tiễn của các quốc gia trong việc áp dụng CSLPMT và bài học rút ra; và (v) các nội dung liên quan khác

Khái niệm, các yếu tố chủ yếu của LPMT

Mishkin (2000, 2001) đưa ra tổng quan tình hình thực hiện LPMT ở các nền kinh tế mới nổi và đang chuyển đổi, tác giả đề cập đến những ích lợi và bất lợi của chiến lược CSTT lấy LPMT và một số bài học rút ra từ kinh nghiệm của một số nước như Chile, Brazil Tác giả cho rằng LPMT là một chiến lược CSTT (monetary policy strategy) đã được sử dụng thành công ở các nước công nghiệp và đang trở thành một sự lựa chọn hấp dẫn cho các nước có nền kinh tế thị trường mới nổi như Chile, Brazil, CH Séc, Ba Lan, Nam Phi

Theo tác giả, các nước đang phát triển (bao gồm các nước mới nổi và đang chuyển đổi) đều đã trải qua khủng hoảng tài chính do thực hiện cơ chế tỷ giá hối đoái cố định Vì thế, việc tìm một neo khác cho CSTT thay cho cơ chế tỷ giá hối đoái cố định là rất cần thiết Trong công trình này, Mishkin đưa ra định nghĩa rõ ràng về LPMT Theo tác giả, lạm phát mục tiêu bao gồm 5 yếu tố chính: (i) công bố

ra công chúng mục tiêu lạm phát định lượng trong trung hạn; (ii) cam kết thế chế nhằm ổn định giá cả như một mục tiêu chủ yếu của CSTT; (iii) chiến lược thông tin bao gồm nhiều biến số không chỉ có tổng cung tiền hay tỷ giá hối đoái) được sử dụng cho việc thiết lập công cụ chính sách; (iv) tăng tính minh bạch của chiến lược CSTT thông qua việc thông báo với công chúng và thị trường về kế hoạch, mục tiêu, những quyết định của NHTW; và (v) tăng trách nhiệm giải trình

Lợi ích/bất lợi của CSLPMT

Mishkin (2000, 2001) đã chỉ ra các lợi ích chính của CSLPMT, như: (i) cho phép NHTW tập trung vào các vấn đề trong nước và phản ứng với các cú sốc tác động lên nền kinh tế; (ii) hiệu quả tương đối dù không cần có mối quan hệ ổn định giữa cung tiền và lạm phát; và (iii) niềm tin của công chúng

và thị trường vào mục tiêu mà NHTW theo đuổi, do đó tăng tính minh bạch và trách nhiệm giải trình của CSTT

Tuy vậy, nghiên cứu cũng chỉ ra những bất lợi chính của CSLPMT, bao gồm: (i) việc đánh đổi mục tiêu tăng trưởng và việc làm để đạt được lạm phát ổn định; (ii) giảm trách nhiệm giải trình do lạm phát rất khó kiểm soát và độ trễ chính

sách dài; (iii) CSLPMT không giúp loại bỏ được tính lấn át của CSTK; (iv) CSLPMT này đòi hỏi tính linh hoạt trong tỷ giá hối đoái, thế nhưng tỷ giá hối đoái linh hoạt có thể làm tăng bất ổn tài chính (ổn định lạm phát không nhất thiết đi kèm với môi trường vĩ mô/tài chính ổn định)

Kinh nghiệm các nước trong việc áp dụng và thực hiện LPMT

Một loạt các nghiên cứu của Quỹ Tiền tệ Quốc tế (IMF), bao gồm Masson, Savastan, và Sharma (1997), Schaechter, Stone, và Zelmer (2000), Carare và các cộng sự (2002) và Stone (2003) tập trung vào những khó khăn mà các nền kinh tế mới nổi phải đối mặt nếu các nuớc này áp dụng LPMT Các tác giả đưa ra các điều kiện tiên quyết cần phải đáp ứng truớc khi đưa ra áp dụng CSLPMT Tuy nhiên, giữa các tác giả chưa có sự thống nhất về các điều kiện cần đuợc đáp ứng truớc khi LPMT đuợc áp dụng vào các nền kinh tế mới nổi

7.2 Tổng quan nghiên cứu trong nước

- Đề tài nghiên cứu khoa học cấp ngành năm 2007 của NHNN - “Nghiên

cứu việc điều hành chính sách tiền tệ bằng phương pháp lấy lạm phát làm mục tiêu

và cơ chế truyền tải chính sách tiền tệ đến nền kinh tế Việt Nam”- KNH2005.07( Nguyễn Văn Hà) Nghiên cứu đuợc triển khai sau khi Thống đốc NHNN Việt Nam

đã có đoàn khảo sát tại 3 nuớc Anh, Ba Lan, Hungary, thông qua báo cáo khảo sát

đã cho phép khẳng định cơ chế điều hành CSLPMT có thể vận dụng vào Việt Nam

Đề tài cũng đã đưa ra các đánh giá về khả năng áp dụng, sự cần thiết áp dụng CSLPMT và đưa ra giải pháp chủ yếu, lộ trình áp dụng LPMT của Việt Nam

- Châu Thị Thu Ngân (2013): “Chính sách tiền tệ với lạm phát mục tiêu ở Việt Nam” Trong nghiên cứu cũng đề xuất các giải pháp nhằm nâng cao khả năng

áp dụng thành công CSTT theo LPMT tại Việt Nam trong thời gian tới

Ngoài ra còn có một số bài viết đã đề cập đến khuôn khổ CSLPMT, và phân tích sơ bộ các điều kiện để có thể đưa ra áp dụng cơ chế điều hành CSTT này tại

Việt Nam Kỷ yếu Hội thảo “ Khuôn khổ chính sách lạm phát mục tiêu - Lý thuyết

và thực tiễn” - Viện Chiến lược ngân hàng -Ngân hàng nhà nước Việt Nam -Tháng

12/2011 Đây là tập tài liệu với 15 bài viết của các tác giả, các nhà khoa học đến từ

các Bộ, Ngành, các trường đại học, Viện nghiên cứu Với việc khái quát hóa cơ sở

lý luận của CSLPMT, phân tích các đặc điểm chính của CSLPMT, các điều kiện áp dụng CSLPMT, kinh nghiệm quốc tế và một số giải pháp, cách thức thì đây là tài liệu bổ ích cho tác giả để có thể có được nhũng nét khái quát nhất trong việc nghiên cứu đề tài của mình

Ngoài ra, trước đó cũng có một số bài viết đề cập đến khuôn khổ chính sách tiền tệ CSLPMT, phân tích các điều kiện để có thể đưa ra áp dụng cơ chế điều hành chính sách tiền tệ này tại Việt Nam Nghiên cứu của Nguyễn Hữu Nghĩa, Đỗ Thị Đức Minh đã đề cập đến tổng quan về khuôn khổ CSLPMT, phân tích các điều kiện

để có thể đưa ra áp dụng cơ chế điều hành CSTT này tại Việt Nam Đa số các tác giả này cho rằng hiện tại Việt Nam chưa áp dụng được cơ chế điều hành CSLPMT hoàn toàn, tuy nhiên, cần có các bước, có lộ trình để chuẩn bị các điều kiện cho việc

áp dụng CSLPMT Tô Kim Ngọc (2012) đã đưa ra các phiên bản của CSLPMT sau giải đoạn khủng hoảng; Phí Trọng Hiển (2005), Nguyễn Văn Tiến và Vũ Hoàn Phương (2005) nghiên cứu so sánh kinh nghiệm áp dụng CSLPMT của một số nước

và đưa ra gợi ý cho Việt Nam

Bên cạnh đó, khá nhiều nghiên cứu đã tập trung vào chủ đề CSTT ở Việt Nam Các nghiên cứu này chủ yếu đi sâu phân tích vào các khía cạnh liên quan đến CSTT như: mối liên hệ giữa CSTT và các chính sách kinh tế vĩ mô và đề xuất các giải pháp hoàn thiện CSTT (Dương Thu Hương 2005); mối liên hệ giữa các tài khoản vĩ mô và việc xây dựng và điều hành CSTT (Nguyễn Thị Kim Thanh 2004); điều hành CSTT trong điều kiện tự do hóa các giao dịch vốn (Nguyễn Ngọc Bảo 2008)

Trong khi đó, một số công trình nghiên cứu về việc sử dụng và hoàn thiện các công cụ CSTT, cơ chế truyền tải tác động của CSTT (Nguyễn Thị Kim Thanh 2005; Trần Thị Lộc 2002) Trần Thọ Đạt và các cộng sự (2010) và các tác giả khác

đã nghiên cứu về cầu tiền trong hoạch định CSTT ở Việt Nam Trong khi đó, một

số tác giả nghiên cứu về cung tiền, mối liên hệ giữa cán cân thanh toán và điều hành cung tiền tại Ngân hàng Nhà nước (Nguyễn Đồng Tiến 2001) Một số công trình nghiên cứu đề cập tới vấn đề cải cách Ngân hàng Nhà nước nhằm nâng cao tính độc

lập của Ngân hàng Trung ương để thực thi CSTT hiệu quả hơn (như Vũ Thế Vậc

2006, v.v.)

Nhìn chung, các nghiên cứu về khả năng áp dụng CSTT theo LPMT ở Việt Nam mới chỉ đưa ra được những nét tổng quan và khái quát nhất, các nghiên cứu này chưa giải trình cụ thể về lợi ích từ việc áp dụng các mục tiêu CSTT khác nhau, giúp Chính phủ (CP) có các lựa chọn để xem xét Bản thân các nghiên cứu này còn cố gắn định vào việc áp dụng ở Việt Nam, trong khi chưa giải thích được thật thuyết phục là tại sao nên áp dụng chính sách này Nói chung, các nghiên cứu hầu như mới chỉ dừng lại ở việc tìm hiểu khuôn khổ lý thuyết và phân tích kinh nghiệm quốc tế; Một số nghiên cứu cũng đưa

ra các điều kiện/nhóm điều kiện để thực hiện LPMT tuy nhiên mới chỉ dừng lại ở việc nghiên cứu kinh nghiệm quốc tế và phân tích sơ khai trên phương diện lý thuyết Việc nghiên cứu chi tiết, đánh giá, định vị được Việt Nam hiện nay đang ở đâu và đáp ứng được các điều kiện ở mức độ nào là chưa có

Từ những giá trị tham khảo của những nghiên cứu cùng với phân tích thực trạng điều hành CSTT của Việt Nam từ năm 2011 đến 2015 là cơ sở quan

trọng giúp em thực hiện đề tài: “ Giải pháp điều hành chính sách tiền tệ

theo lạm phát mục tiêu tại Việt Nam” để từ đó đề các giải pháp hoàn thiện

các điều kiện mà Việt nam còn thiếu để có thể áp dụng CSTT theo LPMT một cách hiệu quả cho giai đoạn từ nay đến năm 2020

8 Kết cấu của Luận văn

kết cấu của luận văn được trình bày qua 3 chương, cụ thể như sau:

Chương 1 :Tổng quan về Chính sách tiền tệ theo lạm phát mục tiêu

Chương 2: Thực trạng điều hành chính sách tiền tệ của Việt Nam giai đoạn

2011 đến 2015 và điều kiện áp dụng chính sách tiền tệ lạm phát mục tiêu

Chương 3: Giải pháp đảm bảo hiệu quả điều hành chính sách tiền tệ theo lạm phát mục tiêu ở Việt Nam

CHƯƠNG 1 TỔNG QUAN VỀ CHÍNH SÁCH TIỀN TỆ THEO LẠM PHÁT MỤC TIÊU

1.1 NHỮNG VẤN ĐỀ CƠ BẢN VỀ CHÍNH SÁCH TIỀN TỆ

1.1.1.Khái niệm chính sách tiền tệ

CSTT là tổng thể các biện pháp của nhà nước pháp quyền, là một bộ phận của chính sách kinh tế tài chính của một quốc gia Thông qua việc cung ứng những phương tiện thanh toán cần thiết cho nền kinh tế và tạo ra những khuôn khổ mang tính pháp lý cho hoạt động tiền tệ trong nền kinh tế, CSTT hướng đến mục đích ổn định giá trị đồng tiền, kiềm chế lạm phát, góp phần thúc đẩy phát triển kinh tế xã hội, nâng cao đời sống của người lao động ( Lê thị Tuyết Hoa, 2011)

Tại khoản 1 điều 3 của Luật NHNN Việt Nam năm 2010 quy định:

“CSTT quốc gia là các quyết định về tiền tệ ở tầm quốc gia của cơ quan nhà nước có thẩm quyền, bao gồm quyết định mục tiêu ổn định giá trị đồng tiền biểu hiện bằng chỉ tiêu lạm phát, quyết định sử dụng các công cụ và biện pháp

để thực hiện mục tiêu đề ra”

Như vậy, về bản chất, CSTT là việc Ngân hàng trung ương (NHTW) chủ động sử dụng các công cụ để tác động đến các điều kiện (mức cung tiền hoặc lãi suất thị trường) nhằm đạt được các mục tiêu kinh tế vĩ mô trong mỗi thời kỳ mà trọng tâm là kiểm soát lạm phát, ổn định giá trị đồng tiền quốc gia Để đảm bảo điều hành CSTT đi đúng hướng và hiệu quả, NHTW thường xây dựng khung CSTT cho quốc gia về dài hạn Mặc dù có sự khác nhau về việc xây dựng và điều hành CSTT

ở các nước nhưng nhìn chung việc xây dựng khuôn khổ CSTT đều bao gồm các bước: lựa chọn hệ thống mục tiêu CSTT; xác định cơ chế truyền dẫn của CSTT; và lựa chọn các công cụ CSTT để điều hành

1.1.2.Hệ thống mục tiêu của chính sách tiền tệ

Hệ thống mục tiêu của CSTT bao gồm: Mục tiêu cuối cùng, mục tiêu trung gian và mục tiêu hoạt động

- Mục tiêu cuối cùng: CSTT có vị trí và vai trò quan trọng và nó là hoạt

động có ý thức của NHTW nên những tác động của nó đến nền kinh tế là nằm trong

hệ thống mục tiêu của NHTW Tuy nhiên, tùy vào tình hình kinh tế xã hội của mỗi quốc gia khác nhau mà mỗi nước sẽ đeo đuổi những mục tiêu khác nhau Mục tiêu cuối cùng của CSTT có thể là: lạm phát thấp và ổn định, tăng trưởng kinh tế, tạo công ăn việc làm, ổn định thị trường tài chính, ổn định lãi suất, ổn định thị trường

ngoại hối

- Mục tiêu trung gian: Bao gồm các chỉ tiêu được NHTW lựa chọn nhằm

đạt được mục đích cuối cùng của CSTT Việc lựa chọn chỉ tiêu nào làm mục tiêu trung gian thì phụ thuộc vào NHTW mỗi quốc gia, nhưng các chỉ tiêu đó đều phải thỏa mãn ba tiêu chuẩn sau: (i) Có thể đo lường được chính xác; (ii) NHTW có khả năng kiểm soát kịp thời; (iii) Có mối liên hệ chặt chẽ với mục tiêu cuối cùng và mục tiêu hoạt động Một số mục tiêu trung gian mà các quốc gia thường lựa chọn bao gồm: Cung tiền, lãi suất và tỷ giá hối đoái Một sự sai lệch của các biến số này khỏi giá trị kỳ vọng có thể đồng nghĩa với một sự sai lệch của mục tiêu cuối cùng khỏi

giá trị mục tiêu và vì thế làm thay đổi kết quả thực thi CSTT

- Mục tiêu hoạt động: Mục tiêu hoạt động của CSTT là các biến tiền tệ mà

NHTW có thể tác động hoặc kiểm soát trực tiếp hơn so với mục tiêu trung gian qua

đó tác động đến mục tiêu cuối cùng của CSTT Tương tự như mục tiêu trung gian, các tiêu chuẩn lựa chọn chỉ tiêu làm mục tiêu hoạt động bao gồm các điều kiện: (i) Chỉ tiêu đó phải đo lường được nhằm tránh những suy diễn thiếu chính xác làm sai lệch dấu hiệu của CSTT; (ii) Phải có mối quan hệ trực tiếp và ổn định với các công

cụ của CSTT; (iii) Có mối quan hệ trực tiếp và ổn định với mục tiêu trung gian được lựa chọn Các chỉ tiêu thường được NHTW lựa chọn làm mục tiêu hoạt động bao gồm: Các chỉ tiêu đo lường dự trữ của NH (như tổng dự trữ, dự trữ đi vay, hoặc

dự trữ không vay); Các mức lãi suất ngắn hạn (như lãi suất qua đêm liên ngân hàng, lãi suất nghiệp vụ tái cấp vốn, lãi suất đấu thầu trên nghiệp vụ thị trường mở); Chỉ

số về điều kiện tiền tệ kết hợp các biến số lãi suất và tỷ giá

Lựa chọn mục tiêu CSTT được coi là vấn đề quan trọng và khó khăn nhất trong xây dựng và thực thi CSTT, nó quyết định tính hiệu quả hay không hiệu quả của CSTT Vì vậy có thể nói rằng mục tiêu của CSTT quyết định cả một khuôn khổ (hay chiến lược) CSTT Việc lựa chọn các mục tiêu CSTT phù hợp được quyết định bởi tính cấp thiết của mục tiêu, mức độ đánh đổi giữa các mục tiêu và khả năng đạt được các mục tiêu

Trong lịch sử điều hành CSTT của NHTW cho thấy, NHTW có thể lựa chọn điều hành CSTT đa mục tiêu hoặc điều hành CSTT đơn mục tiêu Điều hành CSTT

đa mục tiêu người ta thường gọi là điều hành theo phong cách “truyền thống” Các quốc gia có xu hướng lựa chọn CSTT theo đuổi nhiều mục tiêu như ổn định giá cả, tăng trưởng kinh tế và tạo công ăn việc làm Tuy nhiên, vấn đề đặt ra là NHTW không thể đồng thời đạt được tất cả các mục tiêu này bởi có sự mâu thuẫn giữa các mục tiêu trong ngắn hạn Chính vì vậy, tùy thuộc vào đặc điểm kinh tế từng giai đoạn cũng như tính cấp thiết của mục tiêu, mà NHTW sẽ cân nhắc thứ tự ưu tiên cho từng mục tiêu trong ngắn hạn Ví dụ như, trong điều kiện thông thường, ưu tiên hàng đầu của NHTW các nước là ổn định giá cả, kiềm chế lạm phát Mặc dù vậy, trong điều kiện suy thoái kinh tế hoặc khủng hoảng, nền kinh tế có dấu hiệu tăng trưởng chậm, tỷ lệ thất nghiệp gia tăng thì NHTW có thể can thiệp để chống suy thoái kinh tế và giảm tỉ lệ thất nghiệp, theo đó NHTW ưu tiên theo đuổi mục tiêu tăng trưởng kinh tế và tạo việc làm

Thông thường NHTW thường theo đuổi chính sách đa mục tiêu trong ngắn hạn và có sự ưu tiên cho từng mục tiêu trong từng giai đoạn cụ thể Các NHTW lựa chọn mục tiêu cuối cùng là mục tiêu duy nhất thì chắc chắn đó là mục tiêu ổn định giá cả vì ổn định giá cả là phương tiện để đạt được mục tiêu cuối cùng là thúc đẩy tăng trưởng kinh tế một cách vững chắc (Nguyễn Duệ 2000 ) NHTW không thể lựa chọn mục tiêu tăng trưởng cao là mục tiêu cuối cùng duy nhất vì bất kì sự tăng trưởng kinh tế cao nào cũng kéo theo tăng tổng phương tiện thanh toán vào nền kinh tế, và đây là mầm mống để lạm phát gia tăng Tuy nhiên không vì vậy mà NHTW cũng không thể loại bỏ mục tiêu tăng trưởng kinh tế vì nếu không tăng

trưởng kinh tế thì việc theo đuổi mục tiêu tỉ lệ việc làm cao của họ thực sự trở thành

vô nghĩa Nền kinh tế có thể toàn dụng nhân công khi tăng đầu tư, số lượng và quy

mô doanh nghiệp phát triển Nhưng giả định lựa chọn mục tiêu cuối cùng là kép, tức

là vừa bảo đảm lạm phát thấp và vừa bảo đảm tăng trưởng kinh tế cao thì vấn đề lại trở nên phức tạp Một nền kinh tế tăng trưởng cao sẽ khó có thể có lạm phát thấp

Sự mâu thuẫn giữa mục tiêu lạm phát thấp và mục tiêu tăng trưởng kinh tế cao quả thực là rào cản lớn cho NHTW chọn mục tiêu cuối cùng kép Tuy nhiên, trong nhiều trường hợp, do áp lực nhiệm vụ chính trị nên NHTW có thể vừa theo đuổi mục tiêu cuối cùng kép là lạm phát thấp và tăng trưởng kinh tế cao Vấn đề lạm phát thấp không có nghĩa là lạm phát ở mức quá thấp, vì nếu duy trì lạm phát ở mức quá thấp thì xuất hiện rủi ro thiểu phát, lúc đó sẽ làm tăng tỉ lệ không trả nợ, tổ chức cho vay phải đối mặt với rủi ro và do vậy người đi vay cũng gặp nhiều cản trở Lạm phát thấp nhưng phải duy trì ổn định thì mới kích thích được đầu tư và duy trì được tăng trưởng kinh tế Điều này có nghĩa là lạm phát thấp nhưng phải là mức lạm phát thấp và ổn định, còn tăng trưởng kinh tế cao cũng cần được hiểu không phải là tăng trưởng “nóng” mà đó là tăng trưởng cao và bền vững Giả định nền kinh tế tăng trưởng thực cao hơn mức tăng trưởng ổn định thì đó là nền kinh tế phát triển quá nóng, tuy nền kinh tế có sự phồn thịnh cao nhưng không thể mãi duy trì vì theo sau

sự phồn thịnh là sự suy thoái

CSTT đơn mục tiêu là CSTT chỉ theo đuổi một mục tiêu duy nhất và đó cũng

là mục tiêu cuối cùng Và đương nhiên mục tiêu cuối cùng đó là mục tiêu lạm phát thấp vì một nền kinh tế không thể kiểm soát được lạm phát cũng đồng nghĩa với việc nó đang rơi vào bất ổn định về kinh tế và xã hội So với điều hành CSTT đa mục tiêu thì việc điều hành CSTT đơn mục tiêu có những ưu điểm hơn do: (i) chỉ có một mục tiêu nên NHTW sẽ lựa chọn được những công cụ có trọng lượng và quyết định nhất để tác động và đạt được mục tiêu đó; (ii) thước đo hiệu quả của NHTW là

rõ ràng và cụ thể; (iii) tạo điều kiện tốt hơn cho việc xây dựng và triển khai thực hiện chính sách của NHTW do đó đẽ đạt được kỳ vọng hơn; (iv) do mục tiêu đơn

nhất nên hiệu quả của mục tiêu này sẽ tạo nền tảng cho việc thực thi các mục tiêu kinh tế vĩ mô khác ( Nguyễn Văn Hà 2007)

1.1.3 Cơ chế truyền dẫn của chính sách tiền tệ

CSTT tác động tới hành vi kinh tế thông qua các kênh khác nhau Có 4 kênh qua đó CSTT tác động tới các khu vực kinh tế bao gồm: kênh lãi suất, kênh tín dụng, kênh tài sản khác và kênh tỷ giá

1.1.3.2 Kênh lãi suất

Khi thực hiện thắt chặt tiền tệ (giảm cung tiền), nhu cầu về trái phiếu sẽ tăng trong khi nhu cầu về tiền giảm Nếu giá cả không điều chỉnh kịp thời, cung tiền thực tế sẽ giảm, làm tăng lãi suất, chi phí vốn tăng Chỉ tiêu đầu tư giảm, làm giảm tổng cầu và sản lượng Cơ chế này diễn ra bên tài sản nợ của bảng tổng kết tài sản của NH Các nhà kinh tế đã nhấn mạnh vai trò của lãi suất trong việc phản ứng trước những thay đổi của CSTT cũng như trong việc tác động tới các hoạt động kinh tế thực

Hiệu quả của cơ chế truyền dẫn được quyết định bởi: (i) Khả năng kiểm soát của NHTW đối với mức lãi suất TTLNH; (ii) Mức độ ảnh hưởng lẫn nhau của các

mức lãi suất thị trường Tuy nhiên, các yếu tố này lại chịu ảnh hưởng bởi các điều kiện kinh tế, đặc điểm hệ thống tài chính, mức độ phân đoạn của thị trường tài chính

và ảnh hưởng của kỳ vọng thị trường đối với những thay đổi trong chính sách

Trong điều kiện thuận lợi, sự thay đổi mặt bằng lãi suất sẽ làm ảnh hưởng đến chi phí biên và chi phí bình quân của nhu cầu đầu tư và tiêu dùng Điều đó được

lý giải khi lãi suất tiền gửi và lãi suất tiền vay thay đổi sẽ làm giá quyền sử dụng vốn mới cũng như chi phí cơ hội của nhu cầu tiêu dùng mới thay đổi Sự thay đổi về giá dẫn đến những thay đổi trong quyết định đầu tư và tiêu dùng thông qua hai kênh gọi là hiệu ứng thay thế và hiệu ứng thu nhập Khi mặt hàng lãi suất tăng, các chủ thể có xu hướng giảm nhu cầu vay do chi phí vốn tăng, đồng thời nhu cầu tiêu dùng cũng giảm xuống do chi phí cơ hội của tiêu dùng tăng Bên cạnh đó, khi lãi suất thị trường thay đổi, các hoạt động đảo nợ, trả nợ trước hạn, các hoạt động thỏa thuận lại giá cả của các hợp đồng tín dụng và các hợp đồng tiết kiệm sẽ tăng lên Sự thay đổi nghĩa vụ nợ (đối với các hợp đồng tín dụng) và mức sinh lời bình quân (đối với hợp đồng tiết kiệm) làm ảnh hưởng đến giá bình quân, từ đó tác động đến các quyết định đầu tư và tiêu dùng

1.1.3.3 Kênh giá các tài sản khác

Các tài sản khác ở đây được hiểu bao gồm trái phiếu, cổ phiếu và bất động sản Khi lãi suất thị trường tiền tệ biến động sẽ ảnh hưởng đến giá thị trường của cả tài sản tài chính và tài sản thực qua đó sẽ ảnh hưởng đến tình trạng tài chính của các chủ sở hữu và cuối cùng quyết định hành vi chi tiêu của

họ Bằng sự di chuyển vốn giữa các thị trường, giá các tài sản tài chính và bất động sản sẽ tăng lên khi mức lãi suất thị trường giảm Khi đó sẽ thúc đẩy nhu cầu đầu tư và tiêu dùng của các chủ sở hữu Tuy nhiên, ở đây phải tính đến cơ cấu của các chủ sở hữu (thu nhập và tỷ trọng các tài sản nhạy cảm với lãi suất trong danh mục của người đầu tư) để đánh giá mức độ tác động Trong đó, khi giá trị tài sản tăng và thu nhập của chủ sở hữu càng cao thì mức tiêu dùng biên của họ càng thấp và nếu nhà đầu tư có tỷ trọng các tài sản nhạy cảm với lãi suất thấp thì cơ chế điều chỉnh thông qua giá tài sản là không hiệu quả

Tác động này còn được thể hiện ở sự thay đổi của tỷ lệ giữa giá trị thị trường

và giá thay thế tài sản của công ty tại thời điểm đó Khi tăng lượng tiền cung ứng

mà giá cổ phiếu tăng thì giá thị trường của công ty có thể cao hơn giá thay thế tài sản của nó Trong trường hợp này, mức giá vốn hiệu quả của công ty giảm dẫn đến việc tăng nhu cầu đầu tư mới Khi đó, CSTT vẫn có thể tác động đến nhu cầu đầu tư của các chủ thể kinh tế ngay cả khi lãi suất tín dụng không có hoặc ít phản ứng với tác động của chính sách Nhưng, cơ chế điều chỉnh này chỉ có hiệu lực khi thị trường thứ cấp cho tài sản tài chính đạt được độ sâu và mức độ hiệu quả nhất định

1.1.3.4 Kênh tỷ giá

Khả năng truyền dẫn tác động CSTT của tỷ giá được xem xét trên các góc độ sau: -Tỷ giá tác động đến chi tiêu dùng: Khi tỷ giá thả nổi, thắt chặt tiền tệ làm tăng lãi suất dẫn đến việc đồng nội tệ lên giá danh nghĩa Sự lên giá này ảnh hưởng đến nền kinh tế thông qua: (i) nhu cầu xuất khẩu giảm, từ đó làm tổng cầu giảm do tương quan so sánh giá hàng hóa xuất khẩu tăng lên; (ii) sự thay đổi tỷ giá dẫn đến những biến động giá trị tài sản ròng của các chủ thể kinh tế khi họ nắm giữ các khoản mục bằng ngoại tệ, những biến động của tỷ giá sẽ cải thiện hoặc làm xấu đi tình trạng tài chính của các chủ thể và từ đó ảnh hưởng đến nhu cầu đầu tư và tiêu dùng

Trong cơ chế tỷ giá thả nổi có quản lý, hiệu quả của CSTT qua tác động của

tỷ giá bị ảnh hưởng bởi: phạm vi dao động của tỷ giá và mức độ thay thế giữa tài sản nội tệ và tài sản ngoại tệ Nếu sự thay thế này là không hoàn hảo nghĩa là không

có tình trạng đô la hóa hoặc mức độ này thấp, thì sự độc lập của mức lãi suất nội tệ

so với mức lãi suất quốc tế sẽ cho phép CSTT ảnh hưởng đến tỷ giá thực và do đó, tác động vào mức xuất khẩu ròng của nền kinh tế Ngược lại, đối với những quốc gia có mức độ đô la hóa cao, lãi suất nội tệ không thể độc lập thay đổi dưới tác động của CSTT mà còn chịu ảnh hưởng của lãi suất quốc tế, khi đó khả năng điều chỉnh gián tiếp thông qua cơ chế tỷ giá sẽ bị hạn chế rất nhiều

1.2 CHÍNH SÁCH TIỀN TỆ LẠM PHÁT MỤC TIÊU

1.2.1 Khái niệm chính sách tiền tệ lạm phát mục tiêu

Quỹ Tiền tệ Quốc tế (IMF) định nghĩa như sau: “CSTT lấy lạm phát làm mục tiêu là một bản thông báo ra công chúng về chỉ tiêu trung hạn của lạm phát cũng như uy tín của cơ quan thẩm quyền về tiền tệ để đạt mục tiêu này Các yếu tố khác bao gồm phổ biến thông tin về các kế hoạch và mục tiêu của nhà hoạch định CSTT tới công chúng và thị trường, cũng như trách nhiệm giải trình của NHTW để đạt được các chỉ tiêu lạm phát của mình Các quyết định về CSTT sẽ dựa trên độ lệch dự báo lạm phát (một cách hoàn toàn hay rõ ràng) đóng vai trò là chỉ tiêu trung

gian của CSTT”.

Theo NHTW Châu Âu (ECB) (2004) định nghĩa CSLPMT là “một chiến lược CSTT nhằm mục tiêu duy trì ổn định giá cả bằng cách tập trung vào khoảng

chênh giữa dự báo lạm phát được công bố với mức CSLPMT đã được công bố”

Quan điểm của ECB cho rằng trong cơ chế của LPMT, dự báo lạm phát là trọng tâm của việc lập và công bố chính sách, đồng nghĩa với việc “NHTW thông báo các quyết định CSTT dưới hình thức điều chỉnh đối với độ lệch của dự báo lạm phát

theo một thước đo cụ thể so với LPMT cụ thể trong một thời gian cụ thể”

Theo quan điểm của Nguyễn Văn Hà (2007), LPMT được miêu tả như một

cơ chế điều hành CSTT dựa trên nền tảng sử dụng việc dự báo lạm phát làm mục tiêu trung gian Theo đó NHTW căn cứ vào chỉ tiêu lạm phát dự báo năm kế hoạch cũng như độ lệch so với dự báo đó trong thực tế từ đó đưa ra những quyết định tiền

tệ để thực hiện mục tiêu đó và đây là mục tiêu duy nhất của họ

1.2.2 Cơ chế điều hành chính sách tiền tệ lạm phát mục tiêu

1.2.2.1 Nội dung của cơ chế điều hành chính sách tiền tệ lạm phát mục tiêu

Cách thức NHTW điều hành CSTT theoLPMT như sau:

Thứ nhất, NHTW phải xác định trước một mục tiêu lạm phát trung hạn và

mục tiêu lạm phát này được xác định rõ ràng về mặt định lượng bằng một con số hoặc một khoảng biên độ xác định sẽ được công bố trước công chúng Điều này có nghĩa là NHTW phải có trách nhiệm hàng đầu về việc thực hiện mục tiêu lạm phát

đó và đó là mục tiêu duy nhất của NHTW, coi đó là cái chốt để điều hành CSTT

Thứ hai, NHTW cần thiết lập một mô hình dự báo thông qua sử dụng các

chỉ số thông tin như tổng cung tiền, lãi suất, tỷ giá,… những chỉ số ảnh hưởng đến lạm phát để dự đoán tỷ lệ lạm phát trong tương lai

Thứ ba, dựa trên độ lệch dự báo lạm phát mà NHTW sẽ xây dựng kế hoạch

điều hành CSTT thông qua sử dụng các công cụ của mình để tác động, thực hiện mục tiêu lạm phát sao cho tỷ lệ lạm phát thực tế bằng hoặc gần bằng với tỷ lệ lạm phát mà NHTW thiết lập

Thứ tƣ, báo cáo đánh giá lại hiệu quả, mức độ đạt được của CSTT theo

LPMT do NHTW thực hiện, đây là bằng chứng để thể hiện sự minh bạch trong CSTT theo LPMT Đồng thời thể hiện uy tín của NHTW trong việc hoàn thành mục tiêu lạm phát đã đề ra, đó cũng là cơ sở để NHTW rút kinh nghiệm cho điều hành CSTT ở giai đoạn sau

1.2.2.2 Ƣu điểm và hạn chế của cơ chế điều hành chính sách tiền tệ lạm phát mục tiêu

a Ƣu điểm

- CSLPMT làm tăng sự tự chủ và linh hoạt của NHTW trong thực hiện mục tiêu kinh tế vĩ mô trong giới hạn của mình, NHTW có thể linh hoạt lựa chọn và sử dụng các công cụ của mình để đạt một mục tiêu duy nhất đó là chỉ số lạm phát mục tiêu

- LPMT phát huy được hiệu quả kiểm soát kỳ vọng lạm phát và do vậy tăng cường ổn định lạm phát, NHTW sẽ phải chịu trách nhiệm chính thức và

vô điều kiện trong việc thực hiện CSTT đề đạt được chỉ số mục tiêu dựa trên chỉ số dự báo lạm phát do chính NHTW đưa ra, đó là cơ sở xác định lòng tin của công chúng với cơ quan quản lí tiền tệ và là cơ chế để xác định mức độ hoàn thành sứ mệnh của NHTW

- CSLPMT thúc đẩy tăng trưởng mà không làm tăng mức độ biến động của sản lượng Khi thực hiện CSTT theo LPMT, mặc dù trong giai đoạn giảm lạm phát thường xuất hiện mức sản lượng thấp hơn bình thường, nhưng khi đã đạt được mức lạm phát thấp, sản lượng và việc làm sẽ quay về mức

cao như cũ và sản lượng không biến động thêm nữa Mishkin (2000) kết luận

là một khi đạt được mức lạm phát thấp, CSLPMT sẽ không tác động xấu đến nền kinh tế thực Căn cứ vào sự tăng trưởng kinh tế mạnh mẽ sau khi lạm phát giảm đi ở nhiều quốc gia thực thi LPMT, có thể thấy rằng LPMT thúc đẩy phát triển kinh tế thực và giúp kiểm soát lạm phát

- Đây là cơ chế điều hành CSTT vừa tạo cho NHTW sự tập trung cần thiết, vừa được quyền tự do, linh hoạt và quyền tự quyết nhất định trong điều hành CSTT

b Hạn chế

Bên cạnh những ưu điểm thì CSTT theo LPMT cũng có nhược điểm là:

- Cơ chế LPMT có phần cứng nhắc, để đạt được mục tiêu lạm phát đã đề ra, các quốc gia có thể phải đánh đổi bằng tăng trưởng thấp đi so với trước và tỷ lệ thất nghiệp gia tăng Khi năng lực điều tiết của CSTT không cao sẽ đẩy NHTW vào vòng luẩn quẩn trong việc lựa chọn ưu tiên giữa các cơ chế điều hành (tỷ giá, lãi suất và khối lượng tiền) của CSTT

- Xuất phát điểm của các quốc gia khi áp dụng cơ chế LPMT cũng phải thỏa mãn các điều kiện như: NHTW phải có tính độc lập cao; tình trạng

đô la hóa thấp; hệ thống tài chính phát triển; Nhiều quốc gia không đáp ứng được những điều kiện khắt khe này có thể áp dụng cơ chế LPMT hoặc phải

có những điều chỉnh lớn trong nền kinh tế để có thể phù hợp với cơ chế này Khi áp dụng LPMT, NHTW sẽ phải chịu trách nhiệm chính thức và vô điều kiện trong việc thực hiện CSTT để đạt được chỉ số LPMT dựa trên chỉ số dự báo lạm phát do chính NHTW đưa ra để đảm bảo uy tín của NHTW trong việc thực thi CSTT theo mục tiêu đã định, nhằm tạo sự tin tưởng cao từ xã hội, điều này gây áp lực trong quá trình điều hành CSTT của NHTW

- Một bất lợi khác là các quốc gia áp dụng cơ chế LPMT yêu cầu phải có cơ chế tỷ giá linh hoạt Trong khi đó điều hành tỷ giá linh hoạt có thể là nguyên nhân gây ra sự không ổn định về tài chính, nhất là những quốc gia có nền kinh tế thị trường mới nổi

1.2.3 Điều kiện cơ bản để áp dụng cơ chế lạm phát mục tiêu

Có nhiều nghiên cứu của các nhà khoa học, đặc biệt là các nghiên cứu trên thế giới đã chỉ ra các điều kiện khác nhau Trong số đó, các nghiên cứu của Batini, Kuttner, Laxton (2005) là khá khái quát, theo đó 4 nhóm điều kiện cơ bản để CSLPMT vận hành tốt như sau:

1.2.3.1 Tính độc lập của Ngân hàng Trung ƣơng

NHTW của bất kì quốc gia nào cũng đều mang trọng trách là chủ thể chính trong việc hoạch định và thực thi CSTT quốc gia Dù áp dụng cơ chế CSTT nào thì vai trò, vị thế của NHTW cũng rất quan trọng và đòi hỏi phải có tính độc lập tương đối với CP Tính độc lập của NHTW ở đây cần được xác định là độc lập ở mức tương đối trong việc điều hành CSTT, bởi vì trên thực tế NHTW rất khó có thể hoàn toàn độc lập khỏi sự ảnh hưởng của CP Tuy nhiên, NHTW cần phải được tự

do lựa chọn các công cụ để đạt được tỷ lệ LPMT Đồng thời, NHTW cũng không bị

lệ thuộc bởi chính sách tài khóa (CSTK) của CP, tức là CSTT của NHTW không bị NSNN chi phối, các khoản vay của CP rất thấp và gần như bằng không Điều này có nghĩa là CP phải có nguồn thu rộng rãi và không phải dựa nhiều vào nguồn thu từ in tiền Nếu có sự chi phối về mặt tài khóa đối với CSTT thì áp lực lạm phát có nguồn gốc từ CSTK sẽ làm giảm hiệu lực của CSTT bằng việc buộc NHTW phải hỗ trợ một phần nhu cầu chi tiêu của CP thông qua phát hành tiền

Độc lập về chính sách là việc cho phép NHTW được quyền linh hoạt trong việc hoạch định và thực thi CSTT Độc lập về tài chính là việc NHTW được giải phóng khỏi các áp chế tài khóa/áp lực chính trị, nghĩa là CP không dựa vào NHTW

để bù đắp thâm hụt ngân sách; kỷ luật thu, chi ngân sách phải được đảm bảo Độc lập về chính trị của NHTW được hiểu là những ảnh hưởng của CP trong thủ tục bổ nhiệm, nhiệm kỳ và miễn nhiệm hội đồng Thống đốc của NHTW

1.2.3.2 Năng lực của Ngân hàng Trung ƣơng

NHTW phải tuân thủ cơ chế minh bạch và đảm bảo trách nhiệm giải trình, đảm bảo đủ khả năng và năng lực trong dự báo lạm phát; tuân thủ cơ chế minh bạch

và đảm bảo trách nhiệm giải trình; duy trì tín nhiệm CSTT đối với công chúng

CSLPMT đòi hỏi mạnh mẽ việc sử dụng các kết quả dự báo bởi bản chất của cơ chế này là sự dự đoán trước tương lai Có thể hiểu trong CSLPMT thì mục tiêu trung gian chính là dự báo lạm phát Do đó để thực hiện CSLPMT các NHTW phải nhìn trước và xây dựng được các dự báo lạm phát từ đó mới đưa ra được các quyết định

sử dụng hệ thống công cụ nào để điều chỉnh mức dự báo lạm phát cho sát với mục tiêu đặt ra Đồng thời NHTW cũng cần có bộ phận theo dõi, đánh giá kịp thời tình hình hoạt động trên thị trường tiền tệ, TTLNH và các nhân tố tác động để kịp thời

có các giải pháp thích hợp cho CSTT Theo Trần Thế Sao (2010), năng lực của NHTW trong dự báo lạm phát bao gồm:

- Hệ thống cơ sở dữ liệu: bao gồm số liệu về lạm phát, các chỉ số kinh tế vi

mô, vĩ mô trong quá khứ làm cơ sở dự báo những diễn biến kinh tế trong tương lai;

- Mô hình dự báo là công cụ dùng để xử lí kỹ thuật về mặt kinh tế lượng của các dữ liệu đầu vào;

- Yếu tố con người để đảm nhiệm công tác thống kê, phân tích và truyền đạt thông tin

Bên cạnh đó NHTW phải có năng lực để xây dựng và hoạch định CSTT không lệ thuộc vào bất cứ chính sách nào khác

1.2.3.3 Hệ thống thị trường tài chính lành mạnh

CSLPMT đòi hỏi phải có một thị trường tài chính vững mạnh, có kỷ cương,

kỷ luật thị trường, cạnh tranh lành mạnh Khi thị trường tài chính lành mạnh, cho phép các kênh truyền dẫn CSTT xảy ra theo như đúng dự đoán của NHTW, và do vậy, các công cụ CSTT sẽ phát huy hiệu quả như mong đợi Khi thị trường tài chính phát triển, tạo điều kiện cho các việc huy động vốn cho nền kinh tế cũng như là tài trợ cho các khoản vay mượn của CP mà không phải phát hành tiền, do đó các yếu tố này sẽ không còn cản trở việc thực hiện mục tiêu lạm phát Đồng thời, thị trường tiền tệ phát triển cho phép các công cụ của CSTT có thể ảnh hưởng nhanh chóng và mạnh mẽ đến các điều kiện tiền tệ và lạm phát cũng như năng lực của NHTW trong việc xây dựng mô hình và dự báo lạm phát (NHNN, Tài liệu hội thảo NHNN:

“Chính sách lạm phát mục tiêu: Sự lựa chọn thích hợp cho Việt Nam) Ngoài ra,

một thị trường tài chính phát triển còn cho phép các kỳ vọng của thị trường đạt được ở điểm kỳ vọng hợp lí, do vậy, việc kiểm soát kỳ vọng lạm phát cũng có thể diễn ra hiệu quả hơn

Những nước đang phát triển thường gặp khó khăn khi áp dụng CSLPMT là

do sự yếu kém của thị trường tài chính, (Batini, 2005) bởi vì hệ thống tài chính cần phát triển ở mức nhất định để đảm bảo CSTT được thực hiện bằng các công cụ của thị trường tài chính và đảm bảo cho CSTT theo đuổi mục tiêu lạm phát và không chi phối bởi biến động của thị trường tài chính (Laurens và các cộng sự, 2005)

1.2.3.4 Cấu trúc kinh tế phù hợp

Khi thực hiện CSLPMT đòi hỏi nền kinh tế phải có cấu trúc kinh tế phù hợp bởi vì:

Thứ nhất, một quốc gia có tình trạng đô la hóa cao dễ làm ảnh hưởng đến cơ

chế truyền dẫn của CSTT Đô la hóa thường khuyếch đại ảnh hưởng của biến động

tỷ giá hối đoái, dẫn đến thay đổi tổng cầu

Thứ hai, CSLPMT đòi hỏi tỷ giá phải linh hoạt Sự phá giá mạnh và bất ngờ

đồng nội tệ trong cơ chế tỷ giá cố định sẽ làm tăng gánh nặng nợ đô la, làm giảm giá trị trên bảng cân đối tài sản và tăng độ rủi ro của khủng hoảng tài chính

1.3 KINH NGHIỆM CỦA CÁC NƯỚC TRÊN THẾ GIỚI VỀ ĐIỀU HÀNH CHÍNH SÁCH TIỀN TỆ THEO LẠM PHÁT MỤC TIÊU VÀ BÀI HỌC CHO VIỆT NAM

1.3.1 Kinh nghiệm của các nước trong việc điều hành chính sách tiền tệ theo lạm phát mục tiêu

1.3.1.1 Kinh nghiệm của New Zealand

New Zealand áp dụng CSLPMT kể từ năm 1989 đến nay, là nước đầu tiên áp dụng chính sách này Hệ thống điều hành CSTT của New Zealand được quy định cụ thể trong đạo luật Ngân hàng Dự trữ New Zealand (PTA – Policy Targets Agreement) năm 1989, hiệu lực tháng 1 năm 1990 Theo đó, Ngân hàng Dự trữ New Zealand đặt ra mục tiêu là ổn định giá cả, thay vì hệ thống đa mục tiêu như trước đó Việc thông qua đạo luật năm 1989 cũng như việc hình thành mục tiêu lạm

phát cụ thể bắt nguồn từ việc cải cách trên quy mô rộng nhằm cải thiện vai trò của chính phủ New Zealand trong việc giải quyết các vấn đề về tài chính tiền tệ Thực tiễn và kinh nghiệm áp dụng đã cho thấy, công cụ này đã có những đóng góp khá hữu hiệu trong việc ổn định giá cả và kiềm chế lạm phát và đảm bảo tính minh bạch của CSTT

Xét mục tiêu, khuôn khổ này được thiết kế nhằm đạt được hai mục tiêu chính

là ổn định giá cả và kiềm chế lạm phát trong khung cố định (1-3%), theo đó các công cụ chính của CSTT của New Zealand là ấn định lãi suất (một cụ trực tiếp của CSTT của Ngân hàng Dự trữ New Zealand) và thả nổi tỷ giá đối hoái của đồng đô

la Theo cách điều hành này, Thống đốc Ngân hàng Dự trữ New Zealand có vai trò chính trong việc theo dõi các động thái của lạm phát, tìm ra nguyên nhân và hướng khắc phục về mặt chính sách tiếp theo Theo đạo luật PTA năm 1989 thì yêu cầu Ngân hàng Dự trữ New Zealand có trách nhiệm cung cấp ít nhất 6 tháng 1 lần, báo cáo về chính sách tiền tệ 6 tháng trước đó đồng thời đưa ra kế hoạch trong 6 tháng tiếp theo phù hợp với mục tiêu lạm phát đã đề ra

CSLPMT ở New Zealand cũng đã được kiểm chứng dài hạn, qua các thời kì khó khăn như hạn hán, những thay đổi về điều kiện thương mại, khủng hoảng kinh

tế Châu Á và gần đây nhất là qua khủng hoảng tài chính toàn cầu và suy thoái kinh

tế năm 2008 thì tỷ lệ lạm phát tại New Zealand phần lớn nằm trong khung này

New Zealand là nước đầu tiên chính thức tuyên bố áp dụng LPMT và đã đạt được nhiều thành công New Zealand đã giảm được lạm phát hơn 7,6% trước khi áp dụng xuống khung mục tiêu là 1-3%, và Ngân hàng Dự trữ New Zealand cũng được đánh giá là phản ứng rất nhạy trong khủng hoảng kinh tế 2008

1.3.1.2 Kinh nghiệm của Brazil

Brazil là quốc gia có nền kinh tế mới nổi và có những tương đồng với nền kinh tế của Việt Nam Từ trước những năm 1999, quá trình ổn định tài chính của Brazil dựa trên chính sách neo tỷ giá cố định, điều này làm cho giá trị đồng nội tệ của Brazil bị định giá cao do sự chênh lệch giá cả trong và ngoài nước làm cho cán cân thanh toán quốc tế bị mất cân đối Để duy trì sự cân đối trong cán cân thanh

toán quốc tế, cơ quan tiền tệ Brazil đã phải tăng lãi suất để thu hút nguồn vốn đầu tư nước ngoài vào, tuy nhiên nguồn vốn đầu tư nước ngoài vào lại lớn hơn mức cần để cân bằng làm dự trữ ngoại hối tăng dẫn đến đồng nội tệ Brazil định giá cao, đồng thời làm gia tăng nợ trong nước làm suy giảm nền kinh tế và xuất hiện đầu cơ tiền tệ tấn công, trong năm 1995-1998, Brazil phải 3 lần đối đầu với đầu cơ tiền tệ Do chịu ảnh hưởng của cuộc khủng hoảng ở Nga, Brazil từ bỏ chính sách tỷ giá neo và tiến hành thả nổi tỷ giá, làm đồng nội tệ bị mất giá và ảnh hưởng đến lạm phát tăng lên Đến giữa 1999, Brazil thực hiện CSTT theo LPMT để kiềm chế lạm phát, kết hợp với nâng lãi suất cơ bản ngắn hạn để xoa dịu phá giá đồng nội tệ, kết quả là tỷ giá tăng, lạm phát ở cuối năm 1999 giảm xuống một con số

Để thực hiện CSTT theo LPMT, Brazil đã phát triển công cụ dự báo lạm phát chính xác, NHTW Brazil đã thành lập Vụ Nghiên cứu để phát triển các công cụ: mô hình kinh tế lượng cấu trúc về các cơ chế truyền dẫn của CSTT đến giá; mô hình vecto tự hồi qui ngắn hạn phi cấu trúc; khảo sát hàng ngày về kỳ vọng lạm phát của thị trường; các công cụ tính toán lạm phát cơ bản; và các ước lượng những chỉ số lạm phát

Về kênh truyền dẫn của CSTT, Brazil đã sử dụng các kênh truyền dẫn của CSTT như kênh tổng cầu, tỉ giá và kỳ vọng lạm phát Kênh tín dụng không quan trọng bằng vì khối lượng tín dụng ở Brazil tương đối thấp so với chuẩn quốc tế (khoảng 27% GDP vào giữa năm 1999).Việc mô hình hóa cơ chế truyền dẫn của CSTT tới giá giúp NHTW Brazil có thể thiết lập bằng mô hình ảnh hưởng của thay đổi lãi suất đến tổng cầu và đến lạm phát Đồng thời, còn thiết lập được những ảnh hưởng trực tiếp của việc thay đổi lãi suất lên tỉ giá, và đến giá cả Lãi suất thay đổi ảnh hưởng đến tổng cầu, những thay đổi về chênh lệch sản lượng đầu ra ảnh hưởng đến lạm phát Đối với kênh tỉ giá, ảnh hưởng của lãi suất đến giá gần như là ngay lập tức do ảnh hưởng tức thì đến giá của hàng hóa thương mại

Về mặt thể chế trong nội bộ NHTW, Hội đồng CSTT (Copom) là cơ quan chính sách, họp hàng tháng để thiết lập mục tiêu cho lãi suất qua đêm (được gọi là Selic rate)

Để đảm bảo tính minh bạch, 8 ngày sau cuộc họp hội đồng sẽ công bố báo cáo về triển

vọng kinh tế, lạm phát và các quyết định của Hội đồng Hội đồng cũng công bố Báo cáo lạm phát hàng quí Nội dung báo cáo trình bày về dự báo lạm phát, các kịch bản kinh tế, lạm phát và phân phối xác suất của các kịch bản lạm phát

NHTW chịu trách nhiệm đạt được mục tiêu lạm phát Trong trường hợp không đạt được mục tiêu, Thống đốc phải gửi một Thư mở đến Bộ Tài Chính giải trình lý do không đạt được mục tiêu và các biện pháp cần thiết để lạm phát đi đúng hướng, đúng thời gian

Như vậy, NHTW Brazil đã thể hiện tính minh bạch rất cao trong việc giải thích tại sao không đạt được mức lạm phát mục tiêu đặt ra và cách thức đối phó với

cú sốc, cũng như kế hoạch đạt được mục tiêu lạm phát trong dài hạn Qua quá trình

áp dụng CSTT theo LPMT, Brazil đã mang đến nhiều thành công trong việc kiểm soát lạm phát

1.3.1.3 Kinh nghiệm của Thái Lan

Thái Lan là quốc gia thuộc khu vực Đông Nam Á là một trong những nước rất thành công trong việc thực hiện CSTT theo LPMT

Sau thế chiến thứ 2, Thái Lan áp dụng chính sách cố định tỷ giá nhưng không hiệu quả mà còn gây ra những bất ổn về tài chính do tình trạng đầu cơ tiền tệ

và di chuyển vốn tự do Để giải quyết tình trạng này, Thái Lan đã quyết định thực hiện tỷ giá thả nổi trong một thời gian ngắn và duy trì lãi suất ngắn hạn ở mức cao nhằm ngăn chặn sự biến động quá mức của lãi suất và bảo đảm tổng cung tiền tệ trong nền kinh tế nhằm ổn định giá cả và tăng trưởng kinh tế bền vững Tuy nhiên, chính sách này phải dựa vào quan hệ giữa cung tiền và nền kinh tế, trong khi đây là điều khó dự báo Vì vậy, kể từ tháng 5/2000, Thái Lan chính thức áp dụng CSLPMT Mục tiêu đặt ra của chính sách này là ổn định giá cả, kiềm chế lạm phát

để hỗ trợ cho tăng trưởng kinh tế Với chính sách này, định kỳ hàng năm, NHTW Thái Lan đưa ra mức lạm phát mục tiêu cụ thể và công bố ra công chúng NHTW Thái Lan xây dựng dự báo lạm phát theo hai cách tiếp cận: Một là, dự báo dựa trên

dữ liệu chuỗi thời gian để tiên lượng những biến động ngắn hạn trên cơ sở hàng

tháng; Hai là, mô hình dự báo lạm phát theo Quý gắn kết dự báo lạm phát với điều kiện kinh tế vĩ mô chung

NHTW Thái Lan sử dụng lạm phát cơ bản là chỉ số giá mục tiêu do việc sử dụng chỉ số này đem lại sự linh hoạt lớn hơn trong điều hành CSTT Bên cạnh đó, lạm phát cơ bản ít biến động hơn, điều này có nghĩa là phản ứng của CSTT có thể

ổn định hơn, nhờ đó môi trường lãi suất sẽ ít biến động hơn

Lãi suất chính sách (lãi suất repo 1 ngày) được coi là công cụ hàng đầu trong việc điều hành CSTT của NHTW Thái Lan và luôn được công bố rõ ràng với vai trò

là tín hiệu của chính sách và công cụ định hướng thị trường Sau khi ra quyết định lãi suất chính sách, NHTW Thái Lan sẽ dùng các nghiệp vụ thị trường mở để đưa lãi suất chính sách về mức mong muốn, duy trì thanh khoản trên thị trường tiền tệ ở mức nhất quán với lãi suất chính sách

Sự thay đổi lãi suất chính sách hay lượng tiền cung ứng sẽ ảnh hưởng đến 5 kênh truyền dẫn: Lãi suất thị trường, tín dụng NH, giá tài sản, tỷ giá, kỳ vọng; từ đó làm thay đổi tổng cầu trong và ngoài nước đối với hàng hóa, dịch vụ của Thái Lan, ảnh hưởng trực tiếp đến giá cả trong nước, từ đó tác động đến lạm phát

Sau 12 năm áp dụng và thường xuyên hoàn thiện cho phù hợp với tình hình thực tế, CSLPMT của Thái Lan đã chứng tỏ được rằng đây là công cụ hữu hiệu để đảm bảo cho nền kinh tế đạt được sản lượng cao, sự tăng trưởng bền vững, tính cạnh tranh xuất khẩu và một NHTW minh bạch Điều này đã được chứng minh qua khả năng kháng chịu của nền kinh tế Thái Lan trong cuộc khủng hoảng tài chính toàn cầu 2008-2009

1.3.2 Bài học kinh nghiệm về điều hành chính sách tiền tệ lạm phát mục tiêu cho Việt Nam

Qua nghiên cứu điều hành CSTT theo LPMT của 3 quốc gia New Zealand, Brazil và Thái Lan có thể rút ra những bài học kinh nghiệm quý báu cho Việt Nam

Ba quốc gia đều thực hiện CSTT theo khuôn khổ LPMT và đã đạt được nhiều thành công trong việc kiểm soát lạm phát và tạo tiền đề để tăng trưởng kính tế lâu dài

Thứ nhất, NHTW phải độc lập với CP vì mục tiêu của CP là thúc đẩy tăng

trưởng kinh tế, trong khi đó mục tiêu chính của NHTW là ổn định giá để kiềm chế lạm phát; khuyến khích một CSTT hoạt động minh bạch, rõ ràng, dễ hiểu và nhất quán Sự minh bạch trong quá trình ra quyết định và trách nhiệm giải trình về chính sách sẽ giúp gây dựng và củng cố uy tín và tín nhiệm của NHTW; phải có quyền chủ động sử dụng những công cụ CSTT để theo đuổi mục tiêu Tính độc lập cho phép NHTW có cái nhìn dài hạn và tránh được áp lực về thời gian Các nghiên cứu đều chỉ ra rằng tính độc lập của NHTW là một yếu tố quan trọng cho sự áp dụng thành công CPLPMT

Thứ hai, hoàn thiện năng lực thể chế và kỹ thuật đối với NHTW trước hoặc

sau khi áp dụng CSLPMT, không nhất thiết phải có được đầy đủ các điều kiện trên thì mới có thể chuyển sang CSLPMT Nhưng cũng không khuyến khích các nước chuyển sang áp dụng CSLPMT mà không quan tâm đến các điều kiện này Bởi nếu thiếu các điều kiện ban đầu cũng đồng nghĩa với quá trình thực hiện thành công CSLPMT sẽ gặp nhiều khó khăn hơn Điểm quan trọng ở đây là nhận thức được những yếu kém này để thúc đẩy các cải cách về thể chế, kinh tế cần thiết nhằm tăng cường hiệu quả vận dụng khung khổ CSLPMT ngay cả sau khi chuyển sang khuôn khổ này Nói cách khác, mức độ khả thi và hiệu quả của quá trình vận dụng khuôn khổ này phụ thuộc vào cam kết và năng lực của NHTW trong việc hoạch định và thực thi các cải cách thể chế sau khi đã chuyển đổi khuôn khổ CSTT Chính ở đây, hàm ý đối với các NHTW có quan tâm đến áp dụng khuôn khổ CSLPMT là phải tập trung cải thiện năng lực thể chế và kỹ thuật trước và sau khi vận dụng khuôn khổ này để đạt hiệu quả cao nhất ( NHNN, Tài liệu hội thảo NHNN: “Chính sách lạm phát mục tiêu: Sự lựa chọn thích hợp cho Việt Nam”)

Thứ ba, không nhất thiết phải hội tụ tất cả các điều kiện mới thực hiện

CSLPMT nhưng phải đáp ứng được các điều kiện tối thiểu

Các điều kiện cần thiết để NHTW có thể thực hiện khả thi CSLPMT là: NHTW độc lập trong việc sử dụng các công cụ điều hành CSTT; CP không vay từ NHTW; Ổn định giá cả là mục tiêu bao trùm của CSTT; Hệ thống tài chính tiền tệ

lành mạnh; Có được sự đồng thuận cao về tầm quan trọng của mục tiêu lạm phát; Dân chúng có được niềm tin của NHTW và có sự hiểu biết cơ bản về CSTT và cơ chế truyền tải của CSTT Trong số các điều kiện trên, điều kiện được hầu hết các nước phải tuân thủ khi chuyển sang áp dụng CSLPMT đó là: NHTW độc lập trong việc sử dụng các công cụ CSTT; Ổn định giá cả là mục tiêu hàng đầu của CSTT; Hạn chế hoặc tuyệt đối việc CP vay từ NHTW; Hệ thống tài chính và thị trường tài chính ổn định và phát triển Giai đoạn chuyển đổi để thực hiện CSLPMT cũng chính là thời gian để hoàn thiện các điều kiện cần thiết Đây cũng sẽ là gợi ý quan trọng cho Việt Nam khi xem xét áp dụng CSLPMT trong thời gian tới

Thứ tư, NHTW phải có tiến trình hoàn thiện các điều kiện NHTW với nỗ

lực và quyết tâm cao, phải có hệ thống theo dõi, giám sát chặt chẽ các điều kiện kinh tế trong nước, các nền kinh tế lớn và các nước trong khu vực; kịp thời đánh giá các rủi ro, nguy cơ mất ổn định và kiến nghị các biện pháp chính sách với Hội đồng CSTT quốc gia

Thứ năm, rất cần sự ủng hộ từ phía CP và sự nỗ lực trong việc triển khai và

thực hiện của NHTW

Thứ sáu, thời điểm công bố áp dụng CSLPMT Không nên công bố áp dụng

CSLPMT trước khi đạt được một số điều kiện tối thiểu trong khuôn khổ LPMT Kinh nghiệm cũng chỉ ra rằng áp dụng CSLPMT khi lạm phát đã được duy trì ở mức đủ thấp trong một khoảng thời gian nhất định Song điều này không quá ràng buộc Tạo dựng lòng tin thị trường có ý nghĩa quan trọng trong việc nâng cao hiệu quả điều hành CSTT nói chung và đối với CSLPMT nói riêng Bất kì việc điều chỉnh mục tiêu với lý do nào cần được thông báo rõ ràng cho công chúng, đồng thời đưa ra lộ trình và giải pháp với cam kết NHTW sẽ tập trung cố gắng để đưa lạm phát về mức mục tiêu trong trung hạn

KẾT LUẬN CHƯƠNG 1

Chương 1 của Luận văn đã hệ thống hóa được những lý luận cơ bản CSTT, khái niệm CSTT, hệ thống mục tiêu của CSTT Đồng thời, chương 1 của luận văn

cũng nghiên cứu những vấn đề liên quan đến CSTT theo LPMT như: khái niệm, đặc điểm, điều kiện và nguyên tắc của CSTT theo LPMT, một CSTT được nhiều quốc gia trên thế giới sử dụng là đã đạt được những thành công nhất định Qua nghiên cứu 3 nước đang áp dụng CSTT theo LPMT có thể rút ra một số bài học kinh nghiệm là cơ sở để hướng đến những giải pháp trong điều hành CSTT của Việt Nam trong thời gian tới Từ phần nghiên cứu sơ sở lý luận tạo tiền đề để đề tài hướng đến phân tích thực trạng điều hành CSTT của NHNN Việt Nam trong thời gian qua, từ đó đánh giá thực trạng điều hành CSTT của NHNN để đề xuất các giải pháp áp dụng LPMT hiệu quả trong vào điều hành CSTT của NHNN Việt Nam thông qua việc phân tích các điều kiện áp dụng CSTT theo LPMT vào Việt Nam trong giai đoạn hiện nay

CHƯƠNG 2 THỰC TRẠNG ĐIỀU HÀNH CHÍNH SÁCH TIỀN TỆ CỦA VIỆT NAM GIAI ĐOẠN TỪ 2011 ĐẾN 2015

Bắt đầu từ năm 2011, mục tiêu kiềm chế lạm phát đã được Quốc hội đề ra và nhấn mạnh trong các mục tiêu phát triển kinh tế xã hội (Chính phủ, Nghị quyết số 11/NQ-CP, ngày 24/02/2011) Năm 2011 cũng là cột mốc mà công tác điều hành CSTT đã có tính thống nhất cao và đạt được mục tiêu đề ra về kiểm soát lạm phát Trong giai đoạn này, khi lạm phát được duy trì ở mức thấp và tương đối ổn định thì các điều kiện thực hiện LPMT mới dần được định hình một cách rõ nét hơn so với giai đoạn 2005-2010 Mặc dù theo khuyến cáo của IMF (IMF 2006 “ Inflation targeting and the IMF), từ những năm 2006 thì Việt Nam đã nằm trong số 43 quốc gia có thể thực hiện CSLPMT, nhưng rõ ràng giai đoạn 2005-2010, các điều kiện để thực hiện chuyển đổi sang CSLPMT là khá mờ nhạt, mục tiêu kiềm chế lạm phát không được ưu tiên, nhường chỗ cho mục tiêu phát triển kinh tế

- Giai đoạn từ 2005 đến 2010: Thời kỳ đầu, tiền tệ lạm phát cao, tốc độ tăng trưởng kinh tế cao Điều này cho thấy, có thể đã có sự đánh đổi nhất định trong điều hành CSTT, hy sinh mục tiêu lạm phát để đạt được mục tiêu về tăng trưởng kinh tế Tuy nhiên, giai đoạn từ 2008-2010, tỷ lệ lạm phát vẫn cao nhưng tốc độ tăng trưởng lại giảm

- Giai đoạn từ 2011 đến 2015: Đây là giai đoạn mà tỷ lệ lạm phát đã được kéo xuống thấp, tốc độ tăng trưởng kinh tế mặc dù còn thấp song đã cho thấy xu hướng hồi phục Điều đó cho thấy sự thay đổi về chất trong công tác điều hành CSTT khi mà mục tiêu ưu tiên về lạm phát đã liên tục được đảm bảo, duy trì mức lạm phát thấp và hướng tới kiểm soát được lạm phát ở mức thấp và ổn định

2.1 THỰC TRẠNG ĐIỀU HÀNH CHÍNH SÁCH TIỀN TỆ CỦA VIỆT NAM GIAI ĐOẠN 2011-2015

2.1.1 Đặc điểm điều hành chính sách tiền tệ ở Việt Nam giai đoạn 2011 – 2015

Trong giai đoạn từ 2011 – 2015, kinh tế trong nước chịu tác động của bối cảnh kinh tế thế giới nhìn chung còn nhiều khó khăn, phức tạp, tốc độ phục hồi chậm Kèm theo đó là những khó khăn từ những vấn đề chưa được giải quyết triệt

để của nền kinh tế trong nước như: sức ép nợ xấu còn nặng nề; áp lực về khả năng hấp thụ vốn của nền kinh tế chưa cao; hàng hóa trong nước tiêu thụ chậm; năng lực quản lý và cạnh tranh của doanh nghiệp thấp… Tốc độ tăng trưởng kinh tế trong 5 năm đều đạt ở mức thấp, nhưng có xu hướng tăng dần, trong đó tốc độ tăng trưởng năm 2011 là 6,24%, năm 2012 là 5,03 %, năm 2013 là 5,42%, năm 2014 là 5,98%,

và năm 2015 là 6,68%, đặc biệt trong năm 2015, tốc độ tăng trưởng kinh tế đạt tốc

độ cao hơn so với mục tiêu đề ra và cao nhất trong vòng 5 năm (Báo cáo của CP về tình hình kinh tế xã hội các năm từ 2011 đến 2015) Sự ổn định trong mục tiêu điều hành kinh tế vĩ mô, cùng với sự tăng trưởng chậm từ phía cầu mặc dù có thể tạo ra những khó khăn cho tăng trưởng kinh tế, song đã tạo cho CSTT sự thuận lợi nhất định trong việc thực hiện các biện pháp để đạt được mục tiêu giảm tỷ lệ lạm phát và

ổn định giá cả

2.1.2 Mục tiêu điều hành chính sách tiền tệ

Theo Nghị quyết số 11/NQ-CP/2011 tháng 2 năm 2011, CP đã thay đổi định hướng, khẳng định mục tiêu ưu tiên kiềm chế lạm phát, ổn định kinh tế vĩ mô Đây

là lần đầu tiên có sự thống nhất trong tư tưởng chỉ đạo của CP cũng như những phản ứng của NHNN trước diễn biến của thị trường, thể hiện sự nhất quán cao của mục tiêu kiểm soát lạm phát Đồng thời, CP còn nhấn mạnh tầm quan trọng của việc phối hợp chặt chẽ giữa các chính sách vĩ mô, đặc biệt là giữa CSTT và CSTK trong công cuộc chống lạm phát Theo đó, CP xác định kiểm soát lạm phát nằm ở vị trí số

1 trong nhóm giải pháp nhằm ổn định kinh tế vĩ mô, cần điều hành CSTT chủ động, linh hoạt và thận trọng, CSTK thắt chặt, kết hợp hài hòa giữa CSTT và CSTK để kiểm soát tốc độ tăng tổng phương tiện thanh toán tín dụng, đảm bảo lãi suất ở mức hợp lí và đảm bảo thanh khoản cho nền kinh tế Tuy nhiên, điều quan trọng là các chính sách cần thực hiện đồng bộ, hiệu quả đạt được các mục tiêu đề ra và đem lại niềm tin cho nhà đầu tư và dân chúng (Ủy ban kinh tế của Quốc Hội và UNDP,

2012 ) Cứ như vậy, mục tiêu điều hành của CSTT trong 5 năm cũng đã được duy trì tương đối ổn định, tập trung vào nhiệm vụ kiểm soát lạm phát Sự thống nhất trong mục tiêu điều hành được kéo dài trong một khoảng thời gian 5 năm là một thuận lợi đối với CSTT để có thể phát huy tác dụng của các công cụ điều hành, hướng đến mục tiêu ổn định giá cả trong trung hạn từ đó củng cố lại niềm tin đối với CSTT

Bảng 2.1: Mục tiêu điều hành CSTT của Việt Nam qua các năm (2011-2015) Năm Mục tiêu chung Mục tiêu điều hành Chính sách tiên tệ

2011 Tăng tính ổn định kinh

tế vĩ mô và kiểm soát

lạm phát gắn với đổi

trưởng và chuyển đổi cơ

cấu kinh tế

Thực hiện CSTT chặt chẽ, thận trọng, phối hợp hài hòa giữa CSTT và CSTK để kiềm chế lạm phát; điều hành và kiểm soát để bảo đảm tốc độ tăng trưởng tín dụng năm 2011 dưới 20%, tổng phương tiện thanh toán khoảng 15-16%; Điều hành chủ động, linh hoạt, hiệu quả các công cụ CSTT, nhất là các loại lãi suất và lượng tiền cung ứng để bảo đảm kiềm chế lạm phát; Điều này tỷ giá và thị trường ngoại hối linh hoạt, phù hợp với diễn biến thị trường; Kiểm soát chặt chẽ hoạt động kinh doanh vàng

2012 Ƣu tiên kiềm chế lạm

phát, ổn định kinh tế vĩ

mô, duy trì tăng trưởng

ở mức hợp lý gắn với

đổi mới mô hình tăng

tưởng và cơ cấu lại nền

kinh tế, nâng cao chất

lượng, hiệu quả và sức

cạnh tranh…

Điều hành CSTT chặt chẽ, thận trọng, linh hoạt, phối hợp hài hòa giữa CSTT và CSTK để kiểm soát lạm phát theo mục tiêu đề ra Điều hành chủ động và linh hoạt các công cụ CSTT, nhất là chính sách lãi suất, cho vay tái cấp vốn và nghiệp

vụ thị trường mở, kiểm soát mức tăng trưởng tín dụng cả năm 2012 khoảng 15 -17%, tổng phương tiện thanh toán tăng khoảng 14-16%, đảm bảo thanh khoản của các TCTD, giảm mặt bằng lãi suất ở mức hợp lí phù hợp với diễn biến kinh tế

vĩ mô; Điều hành tỷ giá, thị trường ngoại hối linh hoạt, phù hợp với diễn biến thị trường và tình hình cung cầu ngoại tệ; Thực hiện các biện pháp đồng bộ, hiệu quả để kiểm soát thị trường ngoại

tệ và thị trường vàng

2013 Tăng cường ổn định

kinh tế vĩ mô; lạm phát

thấp hơn, tăng trưởng

cao hơn năm 2012…

Điều hành CSTT thận trọng, hiệu quả; sử dụng linh hoạt, hiệu quả các công cụ của CSTT; gắn kết chặt chẽ, đồng bộ với CSTK nhằm bảo đảm thực hiện mục tiêu kiềm chế lạm phát, tăng cường ổn định vĩ mô và bảo đảm tăng trưởng hợp lí; Điều hành tỷ giá theo tín hiệu thị trường, bảo đảm giá trị đồng tiền Việt Nam; khẩn trương hoàn thiện cơ chế quản lý, ổn định thị trường vàng, bảo đảm giá vàng trong nước sát với giá vàng quốc tế…

2014 Tiếp tục ổn định kinh tế

vĩ mô, kiểm soát lạm

phát; tăng trưởng hợp lý

và nâng cao chất lượng,

hiệu quả sức cạnh tranh

của nền kinh tế…

Điều hành chủ động, linh hoạt các công cụ CSTT, phối hợp chặt chẽ với CSTK nhằm kiểm soát lạm phát, ổn định kinh tế vĩ mô và hỗ trợ tăng trưởng hợp lý; bảo đảm thanh khoản cho các TCTD và của nền kinh tế; Điều hành lãi suất,

tỷ giá phù hợp với diễn biến vĩ mô, lạm phát, thị trường tiền tệ, bảo đảm giá trị đồng tiền Việt Nam…

2015 Tăng cường ổn định

kinh tế vĩ mô, tập trung

tháo gỡ khó khăn cho

hoạt động sản xuất kinh

doanh…

Điều hành CSTT chủ động, linh hoạt, phối hợp chặt chẽ với CSTK để chủ động kiểm soát lạm phát theo mục tiêu đề ra, bảo đảm ổn định kinh tế

vĩ mô, thúc đẩy tăng trưởng và hỗ trợ phát triển thị trường tài chính, chứng khoán, để tăng khả năng huy động vốn cho đầu tư phát triển; Điều

hành lãi suất, tỷ giá phù hợp với diễn biến kinh tế

vĩ mô, lạm phát, thị trường tiền tệ; chủ động thực hiện các giải pháp quản lý hiệu quả thị trường ngoại tệ, thị trường vàng, tiếp tục khắc phục tình trạng đô la hóa, vàng hóa trong nền kinh tế, tăng

dự trữ ngoại hối…

Nguồn: Nghị quyết số 11/NQ-CP ngày 24/2/2011; Kế hoạch phát triển kinh

tế - xã hội 5 năm 2011 – 2015; Chỉ thị 01/CT-NHNN các năm

- Kinh tế vĩ mô ổn định trở lại, lạm phát đã được kiểm soát, góp phần hỗ trợ

tăng trưởng kinh tế Tỷ lệ lạm phát sau khi tăng cao trong nửa đầu năm 2011 đã giảm xuống và diễn biến ổn định cho tới nay Cụ thể, từ mức đỉnh 18,52% năm

2011 xuống còn 6,81% năm 2012, 6,6% năm 2013 và dưới 2% giai đoạn

2014-2015 Ngoài ra, tăng trưởng cung tiền và tín dụng kể từ năm 2012 đến nay không

tạo áp lực tăng lạm phát như những thời kỳ trước đó do đã được tập trung hướng vào các lĩnh vực sản xuất trọng tâm của nền kinh tế ( Báo cáo thường niên của NHNN các năm từ 2011 đến 2015)

- Với mục tiêu điều hành CSTT thận trọng nhằm ổn định kinh tế vĩ mô và hỗ trợ hệ thống doanh nghiệp thoát khỏi tình trạng khó khăn, CSTT của NHNN giai đoạn vừa qua đã góp phần duy trì đà tăng trưởng kinh tế nhất định trong điều kiện

vĩ mô nhiều bất ổn Dù chịu áp lực mở rộng tín dụng từ nhiều phía để thúc đẩy nền kinh tế Việt Nam thoát khỏi suy thoái, NHNN vẫn kiên trì định hướng tăng trưởng tín dụng thận trọng dụng hợp lý, đạt được mục tiêu điều hành phù hợp với tốc độ tăng trưởng kinh tế hàng năm, đáp ứng nhu cầu vốn của nền kinh tế theo nguyên tắc bảo đảm chất lượng tín dụng, hạn chế phân bố vốn vào khu vực không khuyến khích có nguy cơ gây ra lạm phát cao và tăng trưởng thiếu bền vững trong tương lai Bên cạnh đó, NHNN cũng tạo điều kiện thuận lợi cho các NHTM chuyển dịch cơ cấu tín dụng theo hướng ưu tiên tập trung vào lĩnh vực nông nghiệp, nông thôn, sản xuất hàng xuất khẩu ; điều chỉnh giảm lãi suất cho vay ngắn hạn tối đa bằng VNĐ đối với năm nhóm lĩnh vực ưu tiên; kiểm soát tỷ trọng dư nợ cho vay đối với các lĩnh vực không khuyến khích Nhờ vậy, tăng trưởng kinh tế tuy không phục hồi mạnh mẽ nhưng đã được cải thiện dần qua thời gian

Hình 2.1: Tăng trưởng kinh tế của Việt Nam giai đoạn 2005 – 2015

Nguồn: Tổng cục thống kê năm 2015

Diễn biến CSTT và lạm phát, tăng trưởng kinh tế trong giai đoạn vừa qua đã cho thấy mục tiêu tăng trưởng không phải khi nào cũng có thể đánh đổi bằng mức lạm phát cao, bằng chứng là giai đoạn 2008 -2010, tỷ lệ lạm phát cao song tốc độ tăng trưởng kinh tế vẫn thường xuyên không đạt mục tiêu đề ra Ngược lại trong các năm 2013, 2014, 2015 sự ổn định giá cả do CSTT mang lại lại có tác động lớn đối với ổn định kinh tế vĩ mô, do đó, thúc đẩy phục hồi kinh tế

Hình 2.2: Tỷ lệ lạm phát giai đoạn 2009 – 2015 (%)

Nguồn: Tổng cục thống kê năm 2015

-Tình trạng đô la hóa, vàng hóa có xu hướng giảm, tỷ giá diễn biến ổn định,

dự trữ ngoai hối được cải thiện NHNN đã từng bước điều chỉnh tỷ giá về đúng giá

trị thực, thông qua đó, làm giảm áp lực tăng giá nội tệ và đảm bảo lợi thế ngoại thương của hàng hóa xuất khẩu của Việt Nam Điều đáng nói là đã có sự thay đổi đáng kể trong cách thức điều hành tỷ giá Đã có sự thông báo trước biên độ và chủ động điều chỉnh trong năm để giúp neo giữ kỳ vọng tỷ giá và tạo sự ổn định trên thị trường ngoại hối Nếu như trong giai đoạn trước, tỷ giá thường được cố gắng neo giữ, sau đó, đến khi không thể neo giữ thêm thị đồng nội tệ được phá giá với biên

độ lớn Tuy nhiên, trong 3 năm trở lại đây, tỷ giá đã được điều chỉnh linh hoạt về mức giá trị thực, với nhiều lần điều chỉnh và mỗi lần điều chỉnh chỉ diễn ra với biên

độ nhỏ (hình 2.3, hình 2.4) Cùng với đó là nỗ lực giảm mức đô la hóa trong nền

kinh tế, tuyên bố rõ ràng và thực thi có kết quả các cam kết về biến động tỷ giá của

NHNN, từ đó tạo dựng niềm tin của thị trường đối với chính sách tỷ giá

Hình 2.3: Diễn biến giá vàng trên thị trường tự do giai đoạn 2007 – 2015

Nguồn: Tổng cục thống kê năm 2015

Hình 2.4: Biến động tỷ giá trên thị trường tự do giai đoạn 2007 – 2015

Nguồn: Tổng cục thống kê năm 2015

Tình trạng đô la hóa tiền mặt đã được kiểm soát nhờ những hoạt động kiểm tra chặt chẽ và ráo riết của NHNN phối hợp với các cơ quan chức năng trong việc hạn chế, phát hiện và xử lí các trường hợp mua bán ngoại tệ trái quy định của pháp luật Tình trạng đô la hóa bảng tổng kết tài sản của hệ thống NH cũng giảm, thể hiện qua tỷ lệ tăng trưởng huy động vốn ngoại tệ giảm mạnh

Bảng 2.3: Các bước điều chỉnh tỷ giá USD/VND qua hai giai đoạn

Giai đoạn Số lần điều

chỉnh

Số lần điều chỉnh/năm

Tổng mức điều chỉnh

Bình quân mức điều chỉnh/năm

Nguồn: Vụ quản lí ngoại hối – NHNN

Hình 2.5: Tỷ lệ huy động vốn ngoại tệ giai đoạn 2008-2015

Nguồn: Vụ Dự báo thống kê tiền tệ - NHNN

Cùng với diễn biến tương đối ổn định của tỷ giá và xu hướng giảm của tình trạng đô la hóa, dự trữ ngoại hối của Việt Nam đạt mức cao nhất trong lịch sử, hơn

35 tỷ USD vào tháng 6/2014 (chưa kể vàng) do NHNN đã mua được lượng lớn ngoại tệ bổ sung (hình 2.5), điều này vừa làm tăng khả năng kiểm soát tỷ giá của NHNN, đồng thời góp phần nâng cao niền tin của công chúng đối với các giải pháp điều hành CSTT

- Lãi suất nhanh chóng được hạ nhiệt, hỗ trợ hợp lý cho khu vực sản xuất Tính đến thời điểm hiện tại, mặt bằng lãi suất cho vay trung và dài hạn bằng khoảng 47% so với cuối năm 2011, góp phần giảm chi phí vay vốn của doanh nghiệp và hộ dân Với những nỗ lực trong công tác điều hành lãi suất, chỉ trong thời gian ngắn,

lãi suất cho vay đã giảm hơn một nửa, từ 20%/ năm (thậm chí 24%/năm) xuống chỉ còn 9-11% và còn khoảng 6,5% năm đối với các lĩnh vực ưu tiên

2.1.3.2 Ƣu điểm trong điều hành chính sách tiền tệ giai đoạn 2011-2015

- Mục tiêu ổn định giá cả được ưu tiên hàng đầu và có thể coi như là mục tiêu duy nhất của CSTT trong giai đoạn này Việc duy trì mục tiêu ổn định giả cả trong 5 năm đảm bảo để CSTT có thể thực hiện nhất quán trong trung hạn, và do vậy, phát huy được hiệu lực chính sách cũng như bước đầu tạo dựng được niềm tin đối với công chúng

- Mục tiêu trung gian của CSTT đã có xu hướng chuyển từ khối lượng tiền tệ (thể hiện qua tốc độ tăng trưởng tổng phương tiện thanh toán và tốc độ tăng trưởng tín dụng hàng năm) sang mục tiêu lãi suất Tuy nhiên, các biện pháp điều hành vẫn mang nhiều tính hành chính thông qua việc khống chế, ấn định mức lãi suất kinh doanh của hệ thống NH Do vậy đòi hỏi phải có sự hoàn thiện hơn nữa các công cụ CSTT để có thể điều hành hiệu quả CSTT qua kênh lãi suất

- Điều hành CSTT đã chủ động định hướng, dẫn dắt thị trường thay vì chạy theo thị trường như giai đoạn trước đây Việc điều chỉnh chính sách được NHNN thông báo trước đến dân chúng và được điều chỉnh theo lộ trình tránh gây sốc cho nền kinh tế, điều này giúp cho kỳ vọng lạm phát được kiểm soát tốt, giúp cho việc điều hành của NHNN đi đúng hướng, đạt mục tiêu đề ra

- NHNN đã quan tâm đến việc đảm bảo kỷ luật thị trường, điều hành CSTT được song hành chặt chẽ với công tác thanh tra, giám sát giúp cho các chính sách của NHNN được triển khai nghiêm túc, góp phần giúp cơ chế truyền dẫn CSTT được vận hành tốt hơn

- NHNN đã thúc đẩy mạnh mẽ công tác thông tin truyền thông, các thông điệp về CSTT được truyền đạt thường xuyên và rõ ràng với sự cam kết chắc chắn từ phía NHNN đã dần tạo dựng được niềm tin của thị trường đối với hiệu quả của CSTT Trong đó, có thể thấy những cam kết của NHNN thể hiện rõ nét nhất ở 2 chỉ

số là lãi suất và tỷ giá, với các cam kết được thể hiện bằng con số rõ ràng, lộ trình thực hiện cụ thể, từng bước thực hiện các mục tiêu ngắn hạn đúng như mức cam kết

để hướng tới việc đạt được mục tiêu trong dài hạn Đồng thời, việc truyền thông chính sách kịp thời trong giai đoạn vừa qua đã giúp cho dân chúng hiểu rõ hơn về những hành động của NHNN trong thay đổi chính sách, tạo được sự đồng thuận cao

từ thị trường giúp NHNN thực hiện tốt mục tiêu của mình

2.1.3.3 Hạn chế trong điều hành chính sách tiền tệ

Một là, sự phối hợp giữa CSTT với các chính sách kinh tế vĩ mô chưa thực

sự hiệu quả, chưa chặt chẽ

Việc phối hợp giữa các ngành quản lí mặc dù gần đây đã có những bước đổi mới thể hiện: (i) Đã có hệ thống văn bản pháp lý quy định chặt chẽ về công tác phối hợp giữa các Bộ, ngành địa phương trong việc điều hành kinh tế vĩ mô; (ii) CP, NHNN, các Bộ ngành đã thực hiện đúng các chức năng nhiệm vụ trong chỉ đạo điều hành, thể hiện tính chủ động và trách nhiệm trong hoạch định và thực thi CSTT, Quy chế phối hợp trong quản lý và điều hành kinh tế vĩ mô số 9078/BKHĐT-BTC-BCT-NHNN ngày 02/12/2014 đã được NHNN, Bộ Kế hoạch và đầu tư, Bộ Tài chính, Bộ Công thương thống nhất ban hành nhằm góp phần thực hiện tốt Quy chế làm việc của CP; tăng cường tính thống nhất, hiệu lực, hiệu quả quản lý kinh tế vĩ mô; ứng phó kịp thời, hiệu quả với các biến động kinh tế - xã hội trong và ngoài nước trong từng thời kì; Tuy nhiên, hiệu quả phối hợp vẫn đứng ở bước đầu, còn phải cải thiện khá nhiều mới có thể đáp ứng như kỳ vọng của CP và nhân dân

- Hai là, mục tiêu ngắn hạn và dài hạn của CSTT chưa xác định rõ và nhất

quán Theo quy định của Luật NHNN 1997, CSTT ở Việt Nam được xác định là

“một bộ phận chính sách kinh tế - tài chính của Nhà nước nhằm ổn định giá trị đồng tiền, kiềm chế lạm phát, góp phần thúc đẩy phát triển kinh tế xã hội, đảm bảo quốc phòng an ninh và nâng cao đời sống người dân” Theo đó, CSTT của Việt Nam được hướng tới đa mục tiêu, vừa ổn định giá trị đồng tiền, đồng thời góp phần tăng

trưởng kinh tế

Nhưng theo Luật NHNN 2010, đã có sự thay đổi trong việc xác định khuôn khổ CSTT, theo đó, “CSTT quốc gia là quyết định về tiền tệ ở tầm quốc gia của cơ quan nhà nước có thẩm quyền bao gồm quyết định mục tiêu ổn đinh giá trị đồng

tiền bằng chỉ tiêu lạm phát, quyết định sử dụng các công cụ và biện pháp để thực hiện mục tiêu đề ra” Như vậy theo Luật NHNN 2010, đã không còn quy định mục tiêu của CSTT, mà chỉ đề cập đến 2 cấu phần của CSTT bao gồm: quyết định mục tiêu ổn định giá trị đồng tiền (được thể hiện thông qua chỉ tiêu lạm phát hàng năm

do Quốc hội quyết định) và quyết định sử dụng các công cụ và biện pháp để thực hiện mục tiêu đề ra Luật NHNN 2010 đã có sự đổi mới rõ rệt so với Luật 1997 trong việc quy định xác định khuôn khổ CSTT, thể hiện qua việc chỉ đề cập đến một mục tiêu duy nhất là ổn định giá trị đồng tiền bằng chỉ tiêu lạm phát Các công cụ

và biện pháp thực hiện cũng được khẳng định là để thực hiện mục tiêu đề ra Song vấn đề này lại không được đề cập ở khía cạnh mục tiêu, mà được để cập như một cấu phần hành động CSTT – hành động quyết định mục tiêu ổn định giá trị đồng tiền được thực thi bởi Quốc hội

- Ba là, mục tiêu điều hành CSTT đã đạt được trong một giai đoạn ngắn gần

đây, song còn chưa bền vững, hiệu quả, hiệu lực của các công cụ CSTT còn chưa cao đặc biệt khi vai trò của từng công cụ và hệ thống mục tiêu điều hành chưa được xác định rõ ràng, khả năng kiểm soát và mối liên hệ giữa các biến còn chưa chặt chẽ, độ trễ chính sách còn dài

Trên cơ sở phân tích phương thức điều hành CSTT cho thấy, mặc dù đã có những kết quả đáng ghi nhận đối với công tác kiểm soát lạm phát trong 5 năm trở lại đây, tuy nhiên, diễn biến hiện tại của lạm phát chưa có đủ cở sở để khẳng định là bền vững và kết quả điều hành mới chỉ được thể hiện trong 5 năm nên về cơ bản khi xét đến kết quả điều hành của một giai đoạn thì công tác điều hành CSTT của NHNN để đạt được mục tiêu kiềm chế, kiểm soát lạm phát vẫn còn tiếp tục phải cố gắng Có thể xem xét cụ thể thông qua việc đánh giá chi tiết phương thức điều hành

và sử dụng công cụ CSTT giai đoạn này như sau:

+ Mục tiêu hoạt động, mục tiêu trung gian và mục tiếu cuối cùng chưa thực

sự được đảm bảo tính thống nhất

NHNN lựa chọn MB làm mục tiêu hoạt động và M2, tăng trưởng tín dụng làm mục tiêu trung gian của CSTT Tuy nhiên, có thể thấy rõ ràng là tác động của