Những nhân tố quyết định lượng tiền hàng năm giữ của các doanh nghiệp niêm yết trên thị trường chứng khoán việt nam

Jensen và Meckling mô t hai lo i mâu thu n: mâu thu n gi'a cB ông và ban qu n lý và mâu thu n gi'a cB ông và trái ch... Ti n giúp cho ban qu n lý có thU Yu tư khi th5 trư ng tài chính kh

Thành ph H Chí Minh, tháng 12 n m 2013

Nguy.n Th/ Ng0c Ph12ng

Trang ph bìa

L i cam oan

M c l c

Danh m c các b ng

3 1

CH ƠNG 1: GI4 $ 2

1.1 Lý do ch n tài 2

1.2 M c tiêu nghiên c u 3

1.3 i tư ng và ph m vi nghiên c u 3

1.4 Phương pháp nghiên c u 4

1.5 N i dung và k t c u lu n v n 4

CH Ơ 56 7 8 *9 ! & (U TR 4C ÂY 5

2.1 !"#$%&'$(& )$#*( 5

2.2 !+,#$-.-$)%+&/)$- 0$1 $#*($23$(+04 ( 7

2.2.1 M t s lý thuy t n 7

2.2.2 Lý thuy t liên quan ng ti n n m gi 9

2.2.3 Các nhân t tác ng n l ng ti n n m gi c phát tri n t các lý thuy t b i các tác gi 11

2.3 !+,#$-.-$)%+&/)$- u th -$)%+& # 16

– !"#$ % &"' ( )*+ &, - *+# –/ 0)1 2 3 4 ' "56 * 7 )1 &, 8 "5#9 – 1998 16

:"# ;6 *+$ <** =" 3 >" ?$ @* A ) ? &, @ B" " #C – “Các y u t quy t 2nh và nh h ng c4a l ng ti n n m gi c4a doanh nghi5p” – 1999 16

<** =" 3 >" ? &, @ D Williamson – “SE #F 4 , &, l " # gi G HI Eng t J K L 9 – 2001 17

M (" )* - N*++*"+ &, - " Vilela – “TFi sao doanh nghi5p lFi gi

ti n m Ot? BIng chEng thu thKp t các kh i kinh t và ng ti n chung Châu

Âu” – 2004 18

2.3.5 Aydin Ozkan và Neslihan Ozkan – “L ng ti n m Ot n m gi : Nghiên cEu th 8c nghi5m tF" ' "56 ) c V ơng qu c Anh” – 2004 18

Q )'" )C '" $ (" )* - N*++*"+ &, + @ 6 C – “L " # " và nh " ) 3"5 3" doanh” – 2005 19

2.3.7 Thomas W Bates, Kathleen M Kahle và Rene M Stulz – “TF" C ' "56 (R lFi gi nhi u ti n hơn so vSi quá khE c4a hT?” – 2009 20

U "*-( 1 )* – / " # " G HI chE ' "56 "V# 1 W, < 9 – 2011 21

2.3.9 William L Meggison và Zuobao Wei – “S h u nhà n Sc, ràng bu c ngân sách m m và l ng ti n n m gi : b Ing chEng t ' "56 nhân Trung Qu c” – 2012 21

X ) * * N N # &, Y #*C % ( L* – /@4" + $ Z C)[ C" " &, C8 HI : Nh ng nghiên cEu th8 "5#9 – 1973 22

CH ƠNG 3: PH Ơ % !% & (U 28

3.1 Ngu n d' li u 28

3.2 Xác 5)+$6& )$7 $8+ $(+0 -$19$-.-$6& )$7 $ -$2 8 29

3.2.1 Bi n ph \ thu – Z C " (CASH) 29

3.2.2 Bi n c l Kp 30

3.3 Phươ)%$8+.8$)%+&/)$- u 35

3.3.1 Th ng kê mô t 35

3.3.2 Ki m tra ơn bi n 35

3.3.3 Ki m tra h i quy 35

(] ^ N # – MacBeth 36

W " 0)1 ' "5) A C_ '\ " +2 +) H^ 38

W " 0)1 = *' ;< &S" H" " # 39

M W " 0)1 = *' ;< &S" H" " # &, H" " , ] "56 40

` W " 0)1 2 42

CH Ơ :6 ) ; & (U 43

4.1 :+ )%$;/$#<$( 43

4.2 =+>)$(?-+$ ơ)$6& ) 44

4.3 @ ($A0 $+ &$A04 46

4.3.1 M] ^ N # – MacBeth 46

M W " 0)1 ' "5) A C_ '\ " +2 +) H^ 47

M W " 0)1 = *' ;< &S" H" " # 48

M M W " 0)1 = *' ;< &S" H" " # &, H" " , ] "56 49

M ` W " 0)1 2 50

M Q :a 6 3 0) " 0)1 51

CH Ơ <6 ) + 54

5.1 :B)%$+ 8$-.-$; ($A0 $)%+&/)$- u 54

5.2 GiC&$+ )$- D$ $(9& 56

5.3 HưCng nghiên c u trong tương lai 56

DANH M C TÀI LI$U THAM KH;O 58

PH 60

" CÁC =;

E )%$FGHI$:,#$("($; ($A0 $- D$-.-$(.-$%& $2&/)$A0D)$ )$2ư )%$(& )$)"#$%&' 23

E )%$2.2: TBng h p d $ J.)$1 $(ươ)%$A0D)$-.-$)+>)$( $19$2ư )%$(& )$)"#$%&' 25

E )%$KGHI$:B)%$+ 8$-.-$ J$2ư )%$-.-$6& )$7 $L )%$(MJ)%$69&$)%+&/)$- 0 34

U ưCc lư ng tham s mô hình h i quy TBng h p k t qu h i quy cho th y các nhân t -,$(ươ)%$A0D)$-V)%$-+& 0$1C&$2ư )%$(& )$)"#$%&' là: A04$#<$LJD)+$)%+& 8,$LW)%$(& )X$-ơ$+ &$ Y0$(ư$và thanh toán cB t c, các bi n -,$(ươ)%$A0D)$)%ư -$-+& 0$1C&$2ư )%$(& )$)"#$%&'$là: W)$6Z4$(9&$-+?)+X$) $)%>)$+9)%, (9&$7 )$2ư0$ )%$(+0Y)$

;+<)%$6DJ$% #$(& ).$E9&$)%+&/)$c u ;+<)%$(R#$(+ 4$# &$(ươ)%$A0D)$%&'D$6& )$ )%$LW)%$(& )$19$2ư )%$(& )$)"#$%&'

Ơ >6 4 $

1.1 Lý do ch0n ?@ tài

:& )$ ư -$[\#$)+ư$29$#.0$- D$LJD)+$)%+& 8G$]JD)+$)%+& 8$-Y)$(& )$ U$ Y0$(ưX$ U$(& )$+9)+$-.-$+J ($ )%$;&)+$LJD)+X$ U$-+&$(M $2^&$1D4X$ U$(+D)+$(J.)$-B$( -$-+J$-.-$-B$ <)%_$ `& -$ )"#$ %&'$ A0.$ )+& 0$ (& )$ 7a$ ;+& )$ -+J$ (b$ 70 t 7&)+$ 2 &$ - D$ LJD)+$)%+& 8$(+ 8$LJ$+ )$-+ $(MJ)%$1& -$( J$MD$2 &$)+0 )$( $+J ($ )%$;&)+$LJD)+$19$+J ($)%$ Y0$(ưG$`& -$)"#$%&'$A0.$?($(& )$7a$;+& )$LJD)+$)%+& 8$2>#$19J$(R)+$(M )%$;+,$

;+ )$1 $(+D)+$;+J )X$(+ #$-+?$29$-,$;+ $) )%$8+.$7 )$LJ$# ($;+ $) )%$(+D)+$(J.).$

!+ư$ 1 4$ -,$ +D4$ ;+<)%$ 2ư )%$ (& )$ )"#$ %&'$ ( &$ ư0$ ư -$ J$ 2ư )%$ 6Q)%$ -.-+$ ->)$6Q)%$%&'D$-+&$8+?$19$2 &$?-+$- D$1& -$)"#$%&'$(& )$19$-.-$)+>)$( $ *c thù )9J$c a doanh nghi p 7a$A04 ($ 5)+$2ư )%$(& )$)"#$%&'$- D$các LJD)+$)%+& 8

tài$)%+&/)$- 0$các nhân t nh hưPng n lư ng ti n n"m gi' ã ư c th c hi n bPi nhi u tác gi trên th giCi ó là các nghiên c u c a các tác gi : Kim et al (1998), Opler et al (1999) cùng s d ng d' li u các doanh nghi p P Mc, Pinkowitz

và Williamson (2001) s d ng d' li u các doanh nghi p P Mc, c và Nh t B n, Ferreira và Vilela (2004) s d ng d' li u nghiên c u là các doanh nghi p (+0 -$

;+ &$ )%$ (& )$ -+0)%$ d+>0$ e0 (EMU), Ozkan và Ozkan (2004) s d ng d' li u nghiên c u là các doanh nghi p Vương Qu c Anh, Custodio, Ferreira và Raposo (2005) và Bates et al (2009) s d ng d' li u nghiên c u là các doanh nghi p McX$O\%%&7J)$19$f\&$gFhHFi$7 $L )%$L'$2& 0$)%+&/)$- 0$29$-.-$LJD)+$)%+& 8$tư nhân :M0)%$j0 - Các tác gi ã phát triUn các d oán liên quan n các nhân t nh hưPng n lư ng ti n n"m gi' t ba lý thuy t -+?)+$ ư c s d ng r ng rãi trong

l nh v c tài chính; ó là: lý thuy t ánh Bi, lý thuy t tr t t phân h ng và lý thuy t dòng ti n t do TBng k t k t qu th c nghi m t các bài nghiên c u trên cho th y các nhân t nh hưPng n lư ng ti n n"m gi' c a doanh nghi p là: quy mô LJD)+$)%+& 8, W)$6Z4$(9&$-+?)+X$) $)%>)$+9)%, LW)%$(& ), 6& )$ )%$LW)%$(& ), (9&$7 )$2ư0$)%$(+0Y)$;+<)%$6DJ$% #$(& ), -ơ$+ &$ Y0$(ư và thanh$(J.)$-B$( - =+Y)$2C)$k t

qu c a các nghiên c u cho th y: các nhân t có tác ng ngư c chi u vCi lư ng

ti n n"m gi' là: quy mô doanh nghi p, òn bZy tài chính, n ngân hàng, tài s n lưu

ng thuYn ;+<)%$6DJ$% #$(& ), thanh toán cB t c và các nhân t có tác ng cùng chi u vCi lư ng ti n n"m gi' là: dòng ti n, bi n ng dòng ti n, cơ h i Yu tư T i

Vi t Nam, hi n chưa có nghiên c u th c nghi m hoàn chknh nào nghiên c u v các nhân t tác ng n lư ng ti n n"m gi', vì v y, ngư i vi t ch n tài A BCDE

nhân tF GHIJK ?/DB l1Lng ti@n nMm giC cNa các doanh nghiOp DPQR IJK KSQD KB/

KS1TDE UBVDE WBXYD ViOt Nam”$29#$20 )$1 )$( ($)%+& 8

1.2 MZc tiêu nghiên cVu

Bài nghiên c u nhQm cung c p thêm bQng ch )%$(+ -$)%+& #$-+J$-.-$23$(+04 ($1 $-.-$)+>)$( $A04 ($ 5)+$2ư )%$(& )$)"#$%&'$-$)%+&/)$- 0$(Mư )%$+ 8$- D$-.-$LJD)+$)%+& 8$)&/#$4 ($Vi t Nam Theo ó, bài nghiên c u kl v ng tr l i cho hai câu hmi sau ây:

1 Các nhân t *-$(+V$)9J$- D$LJD)+$)%+& 8 có tác ng n lư ng ti n n"m gi'

c a các doanh nghi p niêm y t trên th5 trư ng ch ng khoán Vi t Nam?

2 Các nhân t *-$ (+V$ - D$ LJD)+$ )%+& 8$ -,$ (ươ)%$ A0D)$ -V)%$ -+& 0$ +D4$ )%ư -$-+& 0$1C&$lư ng ti n n"m gi'$- D các doanh nghi p niêm y t trên th5 trư ng ch ng khoán Vi t Nam?

1.3 Fi t1Lng và ph[m vi nghiên cVu

Lu n v n t p trung nghiên c u các nhân t nh hưPng n lư ng ti n n"m gi' c a các doanh nghi p niêm y t trên th5 trư ng ch ng khoán Vi t Nam M u nghiên c u

g m 125 doanh nghi p niêm y t trên th5 trư ng$-+ )%$;+J.)$`& ($!D# (không bao

g m các LJD)+$)%+& 8 ch ng khoán, b o hiUm, ngân hàng và b t ng s n) cho giai

o n t n m 2009 n n m 2012

1.4 Ph12ng pháp nghiên cVu

Ngư i vi t s d ng các phương pháp: th ng kê mô t , phân tích ơn bi n và các phương pháp h i quy B n phương pháp h i quy ư c s d ng là: H i quy Fama-MacBeth, H i quy d' li u chéo s d ng giá tr5 trung bình, H i quy Pooled OLS vCi

bi n gi và H i quy các nh hưPng c 5nh ây cnng chính là các phương pháp

ư c các tác gi s d ng 8+B$6& )$(MJ)%$-.-$nghiên c u$(MưC-$ >4

1.5 N\i dung và kJt c]u lu^n v_n

Bài nghiên c u ư c tB ch c thành các phYn chính như sau:

Chương 1: GiCi thi u

Chương 2: TBng quan v lý thuy t và nghiên c u (+ -$)%+& #$ ã có trưCc ây$

1 $-.-$nhân$( $ )+$+ưP)%$ )$2ư )%$(& )$)"#$%&'

Chương 3: =+ươ)%$8+.8 nghiên c u

Chương 4: @ ($A0 nghiên c u

Chương 5: @ ($20 )

CH ƠNG 56 7 8 *9

! & ( ' 4

d+ươ)%$ )94$ 6DJ$% #$ +D&$ 8+Y)$-+?)+G$=+Y)$ Y0$%& &$(+?-+$ -.-$n i dung$ 2&/)$A0D)$)$1& -$)"#$%&'$(& )X$6DJ$% #$ 5)+$)%+ D$19$)+')%$23$LJ$L )$ )$1& -$)"#$%&'$(& )G$ =+Y)$ 7D0$ %& &$ (+?-+$ -.-$nhân$ ( $ )+$ +ưP)%$ )$ 2ư )%$ (& )$ )"#$ %&'$ ư -$ L $J.)$6Q)%$-.-$23$(+04 ($tài chính 19$-.-$k t qu t $)%+&/)$- 0$(+ -$)%+& #$c a các tác gi

2.1. MR EPC KP@D R`K

:MJ)%$ 23$ (+04 ($ (9&$ -+?)+X$ (& )$ ư -$ 5)+$ )%+ D$ bao g m$ (& ), -.-$ ;+J )$ -+ )%$

;+J.)$ (+5$ (Mư )%$ )%")$ + )$ 19$ -.-$ ;+J )$ (ươ)%$ ươ)%$ (& )$ (Opler et al (1999), Ferreira và Vilela (2004), Bates, Kahle và Stulz (2009))G$ d.-$ ;+J )$ (ươ)%$ ươ)%$(& )$-,$ *-$ &U#$29$-,$(+U$-+04U)$ B&$(+9)+$(& )$(MJ)%$# ($;+J )%$(+ &$%&D)$)%")G$

!"#$ %&'$ (& )$ [T($ (M/)$ ;+?D$ - )+$ (9&$ -+?)+$ ư -$ +&U0$ 29$ 1& -$ )"#$ %&'$ (& )$ 19$ -.-$

;+J )$(ươ)%$ ươ)%$(& )$- D$LJD)+$)%+& 8

d,$ M ($ )+& 0$ 23$ LJ$ U LJD)+$ )%+& 8$ )"#$ %&'$ (& )G$ oD0$ >4$ 29$ 6 )$ 23$ LJ$ -+ $ 4 0$

;+& )$LJD)+$)%+& 8$)"#$%&'$(& ):

b ơ " '2 :$d.-$LJD)+$)%+& 8$-Y)$(& )$ U$LV)%$-+J$+J ($ )%$;&)+$

doanh N+0$-Y0$1 $(& )$%&'D$-.-$2J &$+R)+$;&)+$LJD)+$cnng M ($;+.-$)+D0G$`?$L X$-.-$LJD)+$ )%+& 8$ 6.)$ 2p$ 8+ &$ -,$ 7q)$ (& )$ (MJ)%$ ;T($ - D$ - D$ +9)%$ U$ +J ($ )%$ ;&)+$LJD)+G$ !%J9&$ MDX$ -.-$ LJD)+$ )%+& 8$ )94$ -Y)$ (& )$ U$ 6B$ 70)%$ 2ư )%$ +9)%$ ( )$ ;+J$(+& 0$+ ($+J*-$ U$(+D)+$(J.)$2ươ)%G$!%ư -$2 &X$# ($LJD)+$)%+& 8$kinh doanh$8+Y)$

# #$ #.4$ (?)+$ -,$ (+U$ +J ($ )%$ 1C&$ # ($ 7 $ Lư$ (& )$ )+m$ +ơ)$ )+& 0$ (Damodaran, 2008)

b ơ '8 6 c :$O ($LJD)+$)%+& 8$)"#$%&'$(& )$ U$(9&$(M $-+J$)+')%$+J ($

)%$kinh doanh v9$)+')%$;+J )$ Y0$(ư$;+&$)+')%$)%0 )$(9&$-+?)+$;+.-$;+<)%$-,$7q)$+J*-$A0.$ "($(Custodio, Ferreira và$rD8J7JX$FhhsiG$]JD)+$)%+& 8$)"#$%&'$(& )$

U$(MD)%$(M &$)+')%$;+J )$-+&$8+?$6 ($)% $19$)+')%$;+J )$) $(& #$(9)%$-+ưD$[.-$5)+$ ư - Ví d , các LJD)+$)%+& 8 kinh doanh có tính chu kl sa tích lny ti n m*t trong th i gian bùng nB kinh t và LV)%$7 ti n , trong trư ng h p suy thoái kinh

t U trang tr i thâm h t ( $+J ($ )%$ ;&)+$LJD)+$(Damodaran, 2008) N u doanh nghi p không có sqn nh'ng tài s n thanh kho n thì vi c thi u h t dòng ti n có thU

ng n c n vi c Yu tư vào nh'ng d án có l i nhu n, vì th doanh nghi p sa n"m gi'

ti n U lo i bm chi phí ki t qu tài chính ng cơ n"m gi' ti n này ư c xem là

ng cơ d phòng (Ozkan và Ozkan, 2004)

b ơ F" '"5 :$ (MJ)%$ -.-$ LJD)+$ )%+& 8$ &$ -+t)%$ 20<)$ ( )$ ( &$ 1 )$ $)%ư &$-+ $19$)%ư &$A0 )$23 Ban$A0 )$23$7a$A04 ($ 5)+$2& 0$(& )$ ư -$(M $2 &$-+J$-B$

<)%$+D4$ ư -$%&'$2 &$(MJ)%$LJD)+$)%+& 8G$:MJ)%$M ($)+& 0$LJD)+$)%+& 8, ban$A0 )$23$-,$7q)$-.-$-+ươ)%$(MR)+$+J ($ )%$19$1C&$2ư )%$(& )$7qn có 7a$( J$(+9)+$)%0 )$A0c$%&t8$+ $(+\J$ 0B&$-.-$-+ươ)%$(MR)+$)94G$`R$(+ , khi ban qu n lý quan tâm 1& -$($ ư -$)+& 0 quy n kiUm soát hơn 29 1& - phân bB t i ưu$-.-$)%0 )$2 - thì h $7a$(?-+$2n4$(& )X$;+<)%$8+ &$là 1R$# -$ ?-+$29#$( ($-+J$-B$ <)%$#9$)+Q#$# -$ ?-+$#P$

M )%$ngân A0c$(Damodaran, 2008) Ban$A0 )$23$4/0$(+?-+$1& -$)"#$%&'$2ư )%$(& )$Lư$(+ D$1R$h 7 $M &$MJG$dn)%$(+\J$u82\M$\($D2$(1999), ban$A0 )$23$(?-+$(M'$(& )$ U$-,$(+U$2&)+$ )%$(MJ)%$1& -$(+\J$ 0B&$)+')%$# -$(&/0$- D$chính #R)+

bd) t trong t ơng lai:$) 0$ (+5$ (Mư )%$ 1 )$+& 0$A0 X$LJD)+$ )%+& 8$ -,$ (+U$

+04$ )%$1 )$ U$ Y0$(ư$ 19J$)+')%$L $.)$#C&$+J*-$)+')%$;+J )$ Y0$(ư$;+.-$#9$

;+<)%$( )$-+&$8+?$%&DJ$L5-+ Tuy nhiên trong (+ -$( X$-.-$LJD)+$)%+& 8$20<)$8+ &$

&$ #*($ 1C&$ )+')%$ + )$ -+ $ 19$ )+')%$ ;+J )$ -+&$ 8+?$ U$ (& 8$ - )$ (+5$ (Mư )%$ 1 )G$

!+')%$ + )$ -+ $ )94$ -,$ (+U$ [0 ($ 8+.($ ( $ 6/)$ (MJ)%X$ -n)%$ -,$ (+U$ [0 ($ 8+.($ ( $ 6/)$)%J9&$LJD)+$)%+& 8X$)+ư)%$-+ $4 0$29$( $6/)$)%J9&$LJD)+$)%+& 8G$ U$ &$#*($1C&$)+')%$;+,$;+ )$)94X$LJD)+$)%+& 8$8+ &$(M?-+$2 8$7q)$(& )$ U$(MD)%$(M &$)+0$-Y0$ Y0$(ư$(MJ)%$(ươ)%$2D&X$) 0$;+<)% LJD)+$)%+& 8$7a$%*8$M &$MJ$bu c 8+ &$( $6m$-.-$L $.)$Y0$(ư$-,$%&.$tr5 (Damodaran, 2008)

SD&$23$LJ$ Y0$(&/)$ ư -$LV)%$-+ $4 0$(MJ)%$69&$)%+&/)$- 0$19$29$+D&$23$LJ$-+?)+$4 0$U$%& &$(+?-+$-+J$23$(+04 ($ )+$ B&$19$23$(+04 ($(M ($( $8+>)$+ )%

2.2 Nhóm UYU DEBPQD UVH a@ R`K bc KBHIJK

2.2.1 M t s lý thuy t n n

2.2.1.1 B t cân x ng thông tin

B t cân x ng thông tin làm cho vi c huy ng v n trP nên khó kh n hơn Ngư i bên ngoài mu n m b o ch ng khoán mà h mua không$65$ 5)+$%&.$A0.$-DJ, LJ$ ,

h sa # ($ # -$ chi t kh u h p lý BPi vì ngư i bên ngoài doanh$ )%+& 8 n"m ít thông tin hơn ban qu n lý, h có thU 5nh giá cB phi u A0.$ (+ 8$ d a trên nh'ng thông tin ư c cung c p bPi ban qu n lý (Myer và Majluf, 1984) Th c t , ngư i bên ngoài có thU chi t kh u m t m c lCn U ban qu n lý th y rQng không bán cB phi u còn có l i hơn là bán và vì th h sa gi m Yu tư thay vì bán cB phi u$MD$6/)$)%J9& Lý do b t cân x ng thông tin d n n ngu n v n bên ngoài trP nên "t hơn

Mô hình b t cân x ng thông tin ưa ra lý do gi i thích t i sao ngu n v n bên ngoài

l i$(MP$)/)$ "t$ m Mô hình này d oán chi phí huy ng v n t ng khi ch ng khoán

ư c bán có m c nh y c m thông tin và khi v n b t cân x ng thông tin (MP$nên quan tr ng hơn (Opler et al., 1999)

2.2.1.2 Chi phí i di n cho các quy t nh qu n lý

Nghiên c u v lý thuy t i di n ư c khPi Yu bPi Jensen và Meckling (1976) trên

n n t ng nh'ng nghiên c u sCm hơn ư c th c hi n bPi Fama và Miller (1972) Jensen và Meckling mô t hai lo i mâu thu n: mâu thu n gi'a cB ông và ban qu n

lý và mâu thu n gi'a cB ông và trái ch CB ông là ngư i ch c a LJD)+$)%+& 8

và ban qu n lý là ngư i i di n cho LJD)+$ )%+& 8 Vi c tách bi t ngư i ch và ngư i qu n lý d n n tách bi t quy n sP h'u và quy n qu n lý c a doanh nghi p

Khi có s hi n di n c a chi phí i di n c a các quy t 5nh c a ban qu n lý, ban

qu n lý có thU n"m gi' ti n U theo uBi m c tiêu c a h vCi chi phí thu c 1 $ch

sP h'u

: E [ , ban qu n lý có thU sa n"m gi' ti n ơn gi n là U tránh r i ro Ban qu n

lý càng c th càng có kh n ng n"m gi' nhi u ti n U tránh khmi kb lu t th5 trư ng

Vì th , có thU kl v ng rQng nh'ng LJD)+$)%+& 8 vCi$ & 0$;+J )$-+ )%$(+>0$(,# có

kh n ng sa n"m gi' lư ng ti n dư th a

Th E hai, ban qu n lý tích tr' ti n U có thU linh ng theo uBi m c tiêu c a h

Ti n gi ng như dòng ti n t do Ti n giúp cho ban qu n lý có thU Yu tư khi th5 trư ng tài chính không sqn lòng tài tr cho nh'ng kho n Yu tư này Trong khi ban

qu n lý không thU vay b t kì khi nào h mu n thì$+ $2 &$có thU s d ng ti n b t kl khi nào h cYn khi doanh nghi p có sqn ti n BQng cách giúp cho ban qu n lý có thU tránh khmi kb lu t th5 trư ng v n, Yu tư bQng ti n có thU em l i nh'ng tác ng

b t l i lên giá tr5 c a doD)+$)%+& 8 Nói cách khác, LJD)+$)%+& 8 t ng n"m gi' m t

ô la tài s n thanh kho n có thU t ng giá tr5 LJD)+$ )%+& 8$ ?($ +ơ)$ # ( ô la Kh

n ng ban qu n lý ư c s d ng ti n vCi m c tiêu c a chính h có thU làm t ng chi phí huy ng v n bên ngoài, bPi vì ngư i bên ngoài không bi t ư c rQng ban qu n

lý t ng ti n U làm t ng giá tr5 c a LJD)+$ )%+& 8 hay là theo uBi m c tiêu c a chính h

Th E ba, ban qu n lý có thU tích lny ti n bPi vì h không mu n tr cB t c cho cB

ông và mu n n"m gi' ti n trong LJD)+$)%+& 8 Có sqn ti n, ban qu n lý sa ph i dùng nó và vì th + $-,$(+U$sa Y0$(ư$19J các d án t & khi không ch n ư c nh'ng

2.2.2 Lý thuy t liên quan n nhân l ng ti n n m gi 2.2.2.1 Lý thuy t ánh i (Trade-off model)

Lý thuy t ánh Bi cho rQng các doanh nghi p sa thi t l p m t lư ng ti n n"m gi'

# -$(&/0$bQng cách ->)$6Q)% gi'a chi phí biên và l i ích biên c a vi c n"m gi' ti n

Ba l i ích chính t vi c n"m gi' ti n$ ,$29:

: E [ , n"m gi' ti n làm gi m kh n ng ki t qu tài chính vì lư ng ti n n"m gi'

sa óng vai trò như kho n d phòng an toàn cho nh'ng kho n lv b t ng ho*c nh'ng h n ch t vi c huy ng ngu n v n t bên ngoài

Th E hai, n"m gi' ti n cho phép doanh nghi p theo uBi nh'ng chính sách Yu tư t i

ưu kU c khi doanh nghi p g*p ph i nh'ng h n ch v tài chính Khi doanh nghi p g*p ph i nh'ng khó kh n trong vi c huy ng v n t bên ngoài, doanh nghi p có thU 60 -$8+ &$t bm nh'ng d án Yu tư có hi n giá ròng dương

: E H , n"m gi' ti n làm gi m chi phí huy ng v n t bên ngoài hay$(M.)+$trư ng

h p bu c ph i thanh lý tài s n hi n có c a doanh nghi p, ti n óng vai trò như cái

m gi'a ngu n và s d ng ngu n c a doanh nghi p

Chi phí biên truy n th ng c a vi c n"m gi' ti n là chi phí cơ h i c a v n vì nó làm

gi m tb su t sinh l i tính trên tài s n lưu ng (Ferreira và Vilela, 2004)

2.2.2.2 Lý thuy t tr t t phân h ng (Pecking order theory)

Lý thuy t tr t t phân h ng c a Myers (1984) cho rQng: các doanh nghi p sa tài tr cho các kho n Yu tư theo th t như sau: Yu tiên là l i nhu n gi' l i, sau ó là n

an toàn, (& 8$(+\J là n có r i ro và cu i cùng là v n ch sP h'u M c ích c a tr t

t tài tr này là U gi m chi phí do v n b t cân x ng thông tin và nh'ng kho n chi phí tài chính khác Lý thuy t này cho rQng các doanh nghi p không có lư ng

ti n n"m gi' m c tiêu, thay vào ó, ti n óng vai trò như t m m gi'a l i nhu n gi' l i và cơ h i Yu tư Vì th , khi dòng ti n ho t ng U tài tr cho nh'ng d

án mCi, doanh nghi p sa tr n và tích tr' ti n Khi l i nhu n gi' l i không U tài

tr cho nh'ng d án hi n h'u, doanh nghi p sa s d ng lư ng ti n tích tr' và n u cYn, doanh nghi p sa$ &$1D4$gw\MM\&MD$19$`&2\2D, 2004)

2.2.2.3 Lý thuy t dòng ti n t do (Free cash flow theory)

Dòng ti n t do là dòng ti n vư t quá lư ng ti n cYn thi t U tài tr cho t t c các

d án có hi n giá ròng dương khi ư c chi t kh u t i chi phí s d ng v n liên quan (Jensen, 1986)

SP thích và ng cơ c a cB ông và ban qu n lý có 7 $mâu thu n vCi nhau liên quan

n v n v quy mô t i ưu c a LJD)+$)%+& 8 và vi c thanh toán cB t c cho các cB ông Nh'ng mâu thu n này *c bi t nghiêm tr ng P nh'ng doanh nghi p có dòng

ti n t do lC)G$ ,$(+ư )%$29 nh'ng doanh nghi p có dòng ti n t do lCn hơn so vCi -.- cơ h i Yu tư có l i nhu n (Jensen, 1986)

Lý thuy t dòng ti n t do cnng d a trên lý thuy t b t cân x ng thông tin và lý thuy t v chi phí i di n Theo Jensen (1986) vi c chi tr cho các cB ông sa làm

gi m ngu n l c dưCi s kiUm soát c a ban quan lý vì th làm gi m s c m nh c a

h G$]J$ ,$ban qu n lý có ng cơ tích U tr' ti n nhQm làm t ng lư ng tài s n dưCi

s kiUm soát c a h và U t ư c s c m nh t ch trong các quy t 5nh Yu tư Khi có sqn ti n U ph c v cho m c ích Yu tư, ban qu n lý không cYn ph i huy

ng v n t bên ngoài và cnng không ph i cung c p cho th5 trư ng bên ngoài nh'ng thông tin chi ti t v các d án Yu tư Vì th , 6D)$A0 )$23 có thU th c hi n nh'ng d án Yu tư có tác ng tiêu c c n phúc l i c a cB ông Ngư c l i, các

cB ông l i mong mu n nh n l i ti n khi có dòng ti n$( $LJ

2.2.3 Các nhân t tác ng n l ng ti n n m gi c phát tri n t các lý thuy t b i các tác gi

2.2.3.1. ! "#$ % &

Lý thuy t ánh ai: Mô hình Miller và Orr (1966) v nhu cYu v ti n c a các doanh

nghi p lCn g i ý rQng có quy mô kinh t trong vi c qu n lý ti n i u này có thU

d n n gi thi t các doanh nghi p lCn sa n"m gi' ít ti n hơn các doanh nghi p nhm Theo Peter và Rajan (2003), nh'ng kho n phí phát sinh U có ư c ti n thông qua hình th c vay mư n thì không tương thích vCi quy mô c a kho n vay, i u này chk

ra rQng nh'ng kho n phí là c 5nh Vì th vi c huy ng v n là khá t n kém i vCi các doanh nghi p nhm Do ó vì m c ích d phòng, các doanh nghi p nhm thư ng n"m gi' nhi u ti n hơn so vCi các doanh nghi p lCn Theo Rajan và Zingales (1995), nh'ng doanh nghi p lCn thư ng có s a d ng hóa trong ho t ng kinh doanh, vì th h gi m ư c kh n ng x y ra ki t qu tài chính Nh'ng lý lu n này cho th y có m i tương quan ngư c chi u gi'a quy mô doanh nghi p và lư ng

ti n n"m gi'$gw\MM\&MD$19$`&2\2D, 2004)

<7 )1 t trKt t8 phân hFng: Theo Opler et al (1999) nh'ng doanh nghi p lCn

thư ng là các doanh nghi p thành công$ (MJ)%$ +J ($ )%$ ;&)+$ LJD)+, vì th các doanh nghi p này thư ng có nhi u ti n, sau khi kiUm soát -.c kho n Yu tư

<7 )1 'c " 8 ' : Nh'ng doanh nghi p càng lCn thì càng có s phân tán v

m c cB ông Bên c nh ó, nh'ng doanh nghi p lCn ít có kh n ng trP thành

m c tiêu c a các cu c thâu tóm bPi vì vi c này òi hmi m t ngu n l c tài chính

m nh Vì th , ban qu n lý c a các doanh nghi p lCn ư c kl v ng có nhi u s c

m nh t ch trong các quy t 5nh Yu tư và tài chính, i u này d n n vi c n"m gi' lư ng ti n lCn hơn P các doanh nghi p lCn gw\MM\&MD$19$`&2\2D, 2004)

2.2.3.2 '( )* +% ,

<7 )1 a": Có thU th y rQng òn bZy tài chính làm t ng kh n ng phá s n vì

áp l c tr n vay *t n*ng lên ban qu n lý ngân quc U làm gi m kh n ng x y ra

ki t qu tài chính, nh'ng doanh nghi p có òn bZy tài chính lCn ư c kl v ng sa n"m gi' nhi u ti n$gw\MM\&MD$19$`&2\2D, 2004)

M*t khác, khi xem tb l òn bZy như là m t bi n i di n cho kh n ng doanh nghi p phát hành n , có thU kl v ng rQng nh'ng doanh nghi p có òn bZy (9&$-+?)+$cao (có nhi u kh n ng phát hành n ) sa n"m gi' ít ti n Vì th m i quan h gi'a

lư ng ti n n"m gi' và òn bZy tài chính không xác 5nh ư -$(+\J$23$(+04 ($ )+$B&$gw\MM\&MD$19$`&2\2D, 2004)

<7 )1 t trKt t8 phân hFng: n thư ng t ng khi nhu cYu Yu tư vư t l i nhu n gi'

l i và gi m khi Yu tư ít hơn l i nhu n gi' l i Vì th , lư ng ti n n"m gi' tuân theo

m t m u hình ngh5ch, t c là lư ng n"m gi' ti n sa gi m khi nhu cYu Yu tư vư t l i nhu n gi' l i và t ng khi Yu tư th p hơn l i nhu n gi' l i Vì th , theo lý thuy t

tr t t phân h ng, t m i quan h gi'a lư ng ti n n"m gi', n và cơ h i Yu tư cho

th y có m &$(ươ)%$A0D)$)%ư -$-+& 0$%&'a òn bZy tài chính và lư ng ti n n"m gi'$gw\MM\&MD$19$`&2\2D, 2004)

<7 )1 'c " 8 ' : Nh'ng doanh nghi p có òn bZy tài chính th p sa ít b5 giám sát bPi các tB ch c cho vay Vì th , nh'ng doanh nghi p có ít n vay sa n"m nhi u ti n$gw\MM\&MD$19$`&2\2D, 2004)

2.2.3.3 -+% / 0 1 ! )$# 2 %

<7 )1 a": Nh'ng tài s n 2ư0$ )% thuYn không bao g m ti n có thU ư c

thanh lý U$(MD)%$(M &$-+J$+J ($ )%$;&)+$LJD)+$khi$LJD)+$)%+& 8 thi u ti n, nh'ng tài s n này ư c xem như tài s n thay th cho ti n Vì th nh'ng doanh nghi p n"m gi' nhi u tài s n 2ư0$ )%$(+0Y)$;+<)%$6DJ$% #$(& ) theo lý thuy t ánh Bi ư c

kl v ng sa n"m gi' ít ti )$gw\MM\&MD$19$`&2\2D, 2004)

2.2.3.4 3( %

Lý thuy t ánh ai: Theo Kim et al (1998) dòng ti n ư c xem như ngu n cung

c p kh n ng thanh kho n cho doanh nghi p và nó ư c xem như m t kho n thay

th cho ti n Vì th , dòng ti n và lư ng ti n n"m gi' ư c kl v ng có m i tương quan )%ư -$-+& 0

<7 )1 +K 8 6 F : Nh'ng doanh nghi p có dòng ti n lCn sa n"m gi'

nhi u ti n Vì th , dòng ti n và lư ng ti n n"m gi' ư c kl v ng có m &$ (ươ)%$A0D)$-V)%$-+& 0$gw\MM\&MD$19$`&2\2D, 2004)

2.2.3.5 4% "( %

Lý thuy t ánh ai: Nh'ng doanh nghi p có bi n ng dòng ti n m nh có kh n ng

i m*t vCi 7 thi u h t v ti n bPi vì s s t gi m b t ng $- D$dòng ti n Vì th ,

bi n ng c a dòng ti n có thU có tương quan -V)%$-+& 0 vCi lư ng ti n n"m gi' (Ferreira và Vilela, 2004)

Ngoài ra, theo Ozkan và Ozkan (2004) khi doanh nghi p có bi n ng dòng ti n lCn

sa có nguy cơ ph i bm qua nh'ng d án có giá tr5 Doanh nghi p thư ng xuyên g*p

ph i bi n ng dòng ti n sa ph i %.)+$ch5u chi phí huy ng v n cao Vì th U lo i

bm chi phí do h n ch v thanh kho n, doanh nghi p sa n"m gi' nhi u ti n hơn khi thư ng xuyên g*p ph i v n v bi n ng dòng ti n

2.2.3.6 56 % 0

<7 )1 a": Chi phí do thi u h t ti n có thU lCn hơn i vCi nh'ng doanh

nghi p có nh'ng cơ h i Yu tư lCn vì nh'ng kho n lv có thU d tính ư c do k t qu

dương c a nh'ng cơ h i Yu tư này sa bi n m t (gYn như là toàn b ) trong trư ng

h p doan+$)%+& 8$8+.$7 n Trong trư ng h p này, nh'ng doanh nghi p có cơ h i

Yu tư t t hơn sa n"m gi' nhi u ti n hơn U tránh lâm vào tình tr ng ki t qu $ (9&$-+?)+$gw\MM\&MD$19$`&2\2D, 2004)

Lý thuy t tr Kt t8 phân hFng: M t cơ h i Yu tư lC)$ W&$+m&$# t lư ng ti )$ $2Cn,

bPi vì s thi u h t ti n có thU ng ý rQng n u doanh nghi p không huy ng v n bên ngoài vCi chi phí cao thì doanh nghi p có thU ph i t bm nh'ng cơ h i Yu tư

Vì v y, theo lý thuy t tr t t phân h ng, có m &$(ươ)%$A0D)$-V)%$-+& 0$%&'a lư ng

ti n n"m gi' và cơ h i Y0$(ư$gw\MM\&MD$19$`&2\2D, 2004)

<7 )1 'c " 8 ' : Ban qu n lý c a các doanh nghi p có cơ h i Yu tư kém

ư c kl v ng sa n"m gi' nhi u ti n hơn U m b o ư c s sqn có c a quc U Yu

tư vào nh'ng d án t ng trưPng, kU c khi hi n giá ròng c a nh'ng d án này âm

i u này có thU d n n s phá h y giá tr5 c a các cB ông doanh nghi p, kU c khi doanh nghi p có m t chương trình Yu tư lCn, d n n tb s so sánh giá tr5 sB sách

và giá tr5 th5 trư ng th p Vì th , vi c s d ng tb s so sánh giá tr5 th5 trư ng và giá tr5 sB sách như m t bi n i di n cho th y có m i quan h tương quan ngh5ch gi'a

cơ h i Yu tư và lư ng ti n n"m gi'$gw\MM\&MD$19$`&2\2D, 2004)

2.2.3.7 - $ #

<7 )1 a": M t doanh nghi p hi n ang chi tr cB t c có thU huy ng v n

vCi chi phí th p bQng cách gi m s ti n chi tr cB t c, ngư c l i vCi doanh nghi p không chi tr cB t c, ph i huy ng v n trên th5 trư ng v n$;+&$-Y)$(& ) Vì th theo

lý thuy t ánh Bi, m t doanh nghi p có chi tr cB t c sa n"m gi' ít ti n hơn doanh nghi p không chi tr cB t cG$`R$(+ $ -+&$(M $-B$( -$ -,$ (ươ)%$ A0D)$)%ư -$-+& 0$1C&$

2ư )%$(& )$)"#$%&'$gw\MM\&MD$19$`&2\2D, 2004)

2.2.3.8 N ngân hàng

Doanh nghi p P các qu c gia EMU có quan h gYn %n&$vCi các ngân hàng x các nưCc EMU, các ngân hàng sP h'u m t phYn quan tr ng ch ng khoán c a các doanh nghi p Vì th d n n câu hmi là m i quan h gYn gni gi'a ngân hàng và doanh nghi p sa tác ng như th nào n lư ng ti n n"m gi' - D$-.-$LJD)+$)%+& 8$)94

Có thU th y rQng các ngân hàng -,$# ( v5 th t t U có thU ánh giá ư c ch t lư ng tín d ng c a doanh nghi p và U kiUm tra, giám sát các chính sách tài chính c a doanh nghi p$-,$1D4$) Vì th , có thU th y rQng nh'ng doanh nghi p d a ch y u vào n ngân hàng như m t ngu n tài chính ít có kh n ng g*p ph i nh'ng v n liên quan n b t cân x ng thông tin và i di n mà thư ng hay g*p ph i P nh'ng

lo i hình n khác BPi vì v n v i di n và b t cân x ng thông tin là ngu n g c quan tr ng c a các kho n chi phí tài chính gián ti p, các v n này có thU d n n nh'ng h n ch khi ti p c n th5 trư ng v n, vì th có thU kl v ng ư c nh'ng doanh nghi p có n ngân hàng lCn hơn, sa n"m gi' ít ti n hơn vì ng cơ th n tr ng (Ferreira và Vilela, 2004) i u này cho th y n ngân hàng và lư ng ti n n"m gi'

có tương quan ngư c chi u vCi nhau

Fama (1985) cho rQng các ngân hàng có l i th khi óng vai trò là ngư i cho vay trong vi c gi m chi phí thông tin và ti p c n nh'ng thông tin t nh'ng quy t 5nh

c a doanh nghi p mà các thông tin này không ư c công b m t cách công khai

Vì th ngân hàng óng vai trò sàng l c thông tin cá nhân doanh nghi p và i u này cho phép ngân hàng có thU ánh giá và kiUm soát doanh nghi p hi u qu hơn nh'ng

i tư ng cho vay khác Vì th , khi ngân hàng sqn lòng cung c p m t kho n vay mCi cho m t doanh nghi p có thU cho th y m t d u hi u thông tin tích c c v doanh nghi p này Hơn n'a, ngoài vi c cung c p d u hi u s tin c y v tín d ng c a doanh nghi p, m i quan h hi n h'u vCi ngân hàng có thU t ng kh n ng c a doanh nghi p

ti p xúc vCi th5 trư ng tài chính bên ngoài Nói r ng hơn, nh'ng doanh nghi p có càng nhi u n ngân hàng trong c u trúc v n c a nó thì càng d dàng ti p c n vCi ngu n tài chính bên ngoài i u này có thU ng ý rQng, các doanh nghi p có nhi u

n ngân hàng sa n"m gi' ít ti n và ch ng khoán th5 trư ng hơn N ngân hàng có thU xem như m t kho n thay th cho vi c n"m gi' ti n và các ch ng khoán th5 trư ng khi n ngân hàng thư ng d dàng thương lư ng và r t linh ng guy;D)$19 Ozkan, 2004)

PhYn lCn các doanh )%+& 8$`& ($!D#$-n)%$8+ $(+0 -$19J$) $)%>)$+9)%$)+ư$ # ($)%0 )$(9&$(M $-+?)+$-+J$+J ($ )%$;&)+$LJD)+$19$+J ($ )%$ Y0$(ư, 1 4$2& 0$) $)%>)$+9)%$ -,$ (.-$ )%$ )$ 1& -$ )"#$ %&'$ (& )$ - D$ -.-$ LJD)+$ )%+& 8$ P$ `& ($ !D#$ hay không$-n)%$29$# ($1 )$ $-Yn ư c gi i quy t (MJ)%$69&$)%+&/)$- 0$)94

2.3 BdR UYU DEBPQD UVH KBeU DEBPOR

2.3.1 Chang – Soo Kim, David C Mauer 7+ Ann E Sherman – 85 nhân

1998

:.-$%& $7 $L )%$L'$2& 0$L )%$6 )%$- D$NsF$LJD)+$)%+& 8$- D$Oc$(MJ)%$%&D&$ J )$( $

n m Hz{s$ )$n m 1994$ U$)%+&/)$- 0$-.-$nhân$( $A04 ($ 5)+$ )$(+D)+$;+J )$- D$LJD)+$)%+& 8G$:.-$%& $7 $L )%$6& )$8+ $(+0 -$29$(b$7 $(& )$-+&D$-+J$%&.$(M5$7B$7.-+$

- D$(B)%$(9&$7 )G$@ ($A0 $- D$69&$)%+&/)$- 0$-+J$(+ 4$;+&$(b$7 $%&.$(M5$(+5$(Mư )%$7J$1C&$%&.$(M5$7B$7.-+$-9)%$-DJ$(+R$2ư )%$(9&$7 )$(+D)+$;+J )$)"#$%&'$-9)%$2C)G$@+&$(+0$)+ 8$-,$7 $6& )$ )%$19$(b$70 ($7&)+$2 &$(M/)$(9&$7 )$(+ 8$(+R$2ư )%$)"#$%&'$(9&$7 )$(+D)+$;+J )$-9)%$2C)G$j04$#<$LJD)+$)%+& 8$-,$(ươ)%$A0D)$)%ư -$-+& 0$1C&$2ư )%$(& )$ )"#$ %&'G$ @ ($ A0 $ - D$ 69&$ )%+&/)$ - 0$ -n)%$ -+J$ (+ 4$ 2ư )%$ (& )$ )"#$ %&'$ -,$

tương quan -V)%$-+& 0$1C&$các & 0$;& )$;&)+$( $(MJ)%$(ươ)%$2D&

2.3.2 Tim Opler, Lee Pinkowitz, >; ? Stulz 7+ Rohan Williamson – “Các y u t quy t nh và nh h ng c:a l ng ti n n m gi c:a doanh nghi p” – 1999

Tác gi s d ng d' li u b ng c a$-.-$LJD)+$)%+& 8$)&/#$4 t t i th5 trư ng ch ng khoán Mc trong giai o n t n m 1971 ) n m 1994, U nghiên c u nh'ng nhân t quy t 5nh và nh hưPng c a vi c n"m gi' ti n và ch ng khoán ng"n h n c a doanh nghi p cnng như lư ng ti n n"m gi' c a doanh nghi p thay Bi như th nào theo

th i gian Tác gi ã tìm ra bQng ch ng U c ng c cho gi thi t c a lý thuy t ánh

Bi liên quan n lư ng ti n n"m gi'

K t qu nghiên c u c a Opler et al (1999) cho th y nhóm các doanh nghi p bao

g m các doanh nghi p có cơ h i t ng trưPng lCn, các doanh nghi p có ho t ng kinh doanh ít r i ro và các doanh nghi p nhm sa gi' ti n nhi u hơn các doanh nghi p khác (nhân t quy mô doanh nghi p và ngành ngh kinh doanh) ng th i, các doanh nghi p có thU d dàng ti p c n th5 trư ng v n sa n"m gi' ít ti n hơn (nhân t tb l òn bZy và n ngân hàng) K t qu này cnng gi ng vCi các doanh nghi p gi' nhi u tài s n 2ư0$ )% U m b o rQng h có thU duy trì ho t ng ngay

c khi dòng ti n t ho t ng kinh doanh quá th p và chi phí s d ng v n bên ngoài quá "t m K t qu nghiên c u c a Opler et al (1999) hv tr r t h n ch cho quan iUm là doanh nghi p sa s d ng ti n th*ng dư U Yu tư, mua bán và sáp nh p Ngoài ra, nghiên c u c a Opler et al (1999) không gi i thích ư c vì sao doanh nghi p gi' nhi u ti n hơn m c t i ưu (lư ng ti n m*t t i ưu theo lý thuy t ánh Bi)

và cnng không thU hiUu rõ các chi phí phát sinh liên quan n th c t này

2.3.3 @;; A% 1#B% C 7+ ># $ DE F%//%$ # – 8G :$ H + 7+

E9&$ )%+&/)$ - 0$ - D$=&);J|&(y$ 19$ f&22&D#7J)$ )%+&/)$ - 0$ (.-$ )%$ - D$ 7 -$ # )+$

- D$)%>)$+9)%$ )$2ư )%$(& )$)"#$%&'$7 $L )%$L'$2& 0$- D$-.-$LJD)+$)%+& 8$)%9)+$-<)%$)%+& 8$( &$-.-$)ưC-$OcX$ -$19$!+ ($E )G$:+ &$;l$)%+&/)$- 0$- D$-.-$LJD)+$)%+& 8$!+ ($E )$29$( $n m Hz{N$–$HzzsX$- D$ -$29$( $n m Hz}N$–$HzzNX$- D$Oc$29$( $ n m Hz{H$ –$ HzzNG$ @ ($ A0 $ 69&$ )%+&/)$ - 0$ -+k$ MD$ MQ)%$ )+')%$ LJD)+$ )%+& 8$ P$

!+ ($E )$)"#$%&'$)+& 0$(& )$+ơ)$7J$1C&$-.-$LJD)+$)%+& 8$P$ -$19$OcG$:.-$%& $

%+&$)+ )$7 $Lư$(& )$- D$-.-$LJD)+$)%+& 8$P$!+ ($E )$65$(.-$ )%$6P&$7 -$# )+$ -$A04 )$ - D$ )%>)$+9)%G$:MJ)%$ 70 ($ (+ &$ ;l$ -.-$)%>)$ +9)%$-,$ 7 -$ # )+X$-.-$ LJD)+$)%+& 8$ )"#$ %&'$ )+& 0$ (& )G$ @+&$ )%>)$ +9)%$ 704$ 4 0X$ 2ư )%$ )"#$ %&'$ (& )$ - D$ -.-$LJD)+$)%+& 8$!+ ($E )$(ươ)%$( $)+ư$-.-$LJD)+$)%+& 8$P$OcG$:.-$%& $; ($20 )$MQ)%$)+')%$)%>)$+9)%$# )+$P$!+ ($E )$ ^$(+04 ($8+ -$-.-$LJD)+$)%+& 8$)"#$%&'$2ư )%$

(& )$2C)G$ & 0$)94$(M.&$1C&$7 $(&)$(ưP)%$M )%$M^&$1 $+ $(+ )%$A0 )$(M5$- D$-.-$LJD)+$)%+& 8$!+ ($E )

2.3.4 L% ;/ MEN;OO;%O$ 7+ M # %# G Vilela – “T i sao doanh nghi p l i gi

ti n mPt? BJng ch ng thu th p t các kh i kinh t và 2ng ti n chung Châu Âu” – 2004

Bài nghiên c u c a Ferreira 19 Vilela liên quan n các nhân t nh hưPng n

lư ng ti n n"m gi' s d ng s li u c D$-.-$LJD)+$)%+& 8$( i kh i ng ti n chung Châu Âu (EMU) dưCi d ng d' li u b ng cho niên t n m 1987 – 2000 K t qu nghiên c u c a tác gi chk ra m i quan h cùng chi u gi'a lư ng ti n n"m gi' vCi

cơ h i Yu tư, và m i quan h ngư c chi u vCi s dư tài s n 2ư0$ )% và tb l òn bZy Các k t qu này nh t quán vCi quan iUm c a lý thuy t ánh Bi và lý thuy t

tr t t phân h ng Tuy nhiên k t qu nghiên c u l i trái ngư c vCi lý thuy t dòng

ti n t do v quan iUm m i quan h ngư c chi u gi'a lư ng ti n n"m gi' và cơ h i

Yu tư

Tác gi ã cung c p bQng ch ng v m i quan h ngư c chi u gi'a n ngân hàng và

lư ng ti n n"m gi' i u này phù h p vCi quan iUm rQng ngân hàng luôn P v5 trí

t t hơn trong vi c ánh giá m c tín nhi m tín d ng c a doanh nghi p và có thU tác ng n chính sách tài chính c a doanh nghi p, qua ó lo i bm nh hưPng c a thông tin b t cân x ng và chi phí i di n K t lu n này nh t quán vCi c ba lý thuy t (lý thuy t ánh Bi, lý thuy t tr t t phân h ng và lý thuy t dòng ti n t do)

2.3.5 Aydin Ozkan và Neslihan Ozkan – “L ng ti n mPt n m gi : Nghiên c u

th c nghi m t % "#$ % & c V 6ng qu c Anh” – 2004

Tác gi d a trên s li u c D$-.-$LJD)+$)%+& 8$( i Vương qu c Anh trong giai o n

t n m 1984-1999 U nghiên c u các y u t quy t 5nh n lư ng ti n n"m gi' c a doanh nghi p Ngoài vi c phân tích nh'ng y u t *c thù c a doanh nghi p, phân tích c a tác gi k t h p c u trúc sP h'u c a doanh nghi p vCi lư ng ti n n"m gi'

Khác vCi các nghiên c u trưCc ó, nghiên c u c D$uy;D)$19 Ozkan (2004) ã kiUm soát t t các v n n i sinh phát sinh trong quá trình phân tích lư ng ti n n"m gi'

K t qu nghiên c u c a tác gi cho rQng cơ c u sP h'u c a m t doanh nghi p óng vai trò quan tr ng trong vi c xác 5nh lư ng ti n n"m gi' Tác$ %& tìm ra bQng

ch ng v m i quan h ngư c chi u gi'a cơ c u quy n sP h'u c a ban qu n tr5 và

lư ng ti n n"m gi', t c là lư ng ti n n"m gi' nh hưPng ngư c chi u t i m c sP h'u th p và ngư c l i t i m c sP h'u cao Tuy nhiên tác gi l i không tìm ra

ư c bQng ch ng v m i quan h gi'a cơ c u quy n sP h'u c a ban giám c vCi

lư ng ti n m*t n"m gi' trong trư ng h 8$LJD)+$)%+& 8$-+5u s kiUm soát c D$-.-$LJD)+$)%+& 8$#~ cao hơn K t qu nghiên c u c a -.-$tác gi cho th y dòng ti n

ho t ng kinh doanh và cơ h i t ng trưPng có m i quan h cùng chi u vCi lư ng

ti n n"m gi', tài s n 2ư0$ )% có m i quan h ngư c chi u K t qu cnng cho th y

tb l n ngân hàng trong tBng dư n càng th p thì lư ng ti n n"m gi' càng cao

2.3.6 5/ "%$ Custodio, Miguel.A Ferreira 7+ Clara Raposo– 8@ %

:.-$ %& $ )%+&/)$ - 0$ 1D&$ (MW$- D$-.-$ & 0$ ;& )$;&)+$LJD)+$ )+ư$ 29$ # ($ (MJ)%$)+')%$nhân$( $A04 ($ 5)+$2ư )%$(& )$)"#$%&'$- D$-.-$LJD)+$)%+& 8$ &$-+t)%$8+&$(9&$-+?)+$Oc$7 $L )%$ L'$2& 0$6 )%$- D$(MJ)%$%&D&$ J ) n m$Hz{H$–$FhhFG$:.-$%& $;&U#$(MD$2& 0$ & 0$;& )$;&)+$LJD)+$-,$3$)%+ D$;+.-$6& ($ &$1C&$A04 ($ 5)+$)"#$%&'$(& )$- D$-.-$ LJD)+$ )%+& 8$ -,$ 19$ LJD)+$ )%+& 8$ ;+<)%$ -,$ )+')%$ + )$ -+ $ 1 $ (9&$ -+?)+$ +D4$không

:.-$%& $(R#$(+ 4$6Q)%$-+ )%$# -$ $)"#$%&'$(& )$( )%$2/)$(MJ)%$70 ($%&D&$ J )$704$(+J.&$ ;&)+$( X$ *-$ 6& ($29$ -.-$ LJD)+$)%+& 8$ 65$ + )$-+ $ 1 $(9&$ -+?)+G$=+.($+& )$)94$)+ ($A0.)$1C&$)+')%$L $ J.)$( $23$(+04 ($(M ($( $8+>)$+ )%$19$23$(+04 ($ )+$ B&G$:.-$%& $(R#$(+ 4$6Q)%$-+ )%$4 0$+ơ)$1 $-.-$LJD)+$)%+& 8$;+<)%$65$+ )$-+ $1 $(9&$-+?)+$A04 ($ 5)+$( )%$2ư )%$(& )$)"#$%&'$(MJ)%$%&D&$ J )$704$(+J.&$;&)+$( @ ($A0 $+v$(M $-+J$3$(ưP)%$)+')%$LJD)+$)%+& 8$65$+ )$-+ $1 $(9&$-+?)+$( )%$2ư )%$(& )$)"#$

%&'$;+&$2^&$70 ($8+&$M &$MJ$)%")$+ )$%& #$ &G$!%ư -$2 &X$)+')%$LJD)+$)%+ 8$65$+ )$-+ $1 $(9&$-+?)+$;+<)%$ & 0$-+k)+$2ư )%$(& )$)"#$%&'$;+&$2^&$70 ($%& #G$d.-$LJD)+$)%+& 8$( )%$# -$ $(+D)+$;+J )$(MJ)%$70 ($(+ &$;l$(+"($-+*($(?)$L )%

2.3.7 Thomas W Bates, Kathleen M Kahle và Rene M Stulz – “T % $#

"#$ % & LQ l i gi nhi u ti n h6n so vRi quá kh c:a hS?” – 2009

Tác gi s d ng bi n ph thu c là tb s ti n chia tBng tài s n U phân tích t ng

gi m c a s dư ti n m*t c D$-.-$LJD)+$)%+& 8$-<)%$)%+& p t i Mc trong giai o n

t n m 1980 n 2006 Tác gi ã ghi nh n m t th c t là tb s ti n chia tBng tài

s n này t ng m t cách t bi n trong giai o n n m 1980-2006 c D$ -.-$ LJD)+$)%+& 8$;+<)%$-+&$(M cB t -$gO&-MJ7J•(X$€882\$_iX$-.-$LJD)+$)%+& 8$#Ci niêm y t lYn Yu Tác gi ã tham kh o các nghiên c u c a Opler et al (1999) U th c hi n nghiên c u nguyên nhân d n n s t ng trưPng t bi n này

Tác gi tìm ra m t vài nguyên nhân chính cho s t ng trưPng t bi n c a lư ng

ti n n"m gi' như: s dư hàng t n kho gi m (tài s n 2ư0$ )% gi m), r i ro bi n ng dòng ti n t ng (6& )$ )% c a dòng ti n), cơ h i Yu tư gi m và chi phí nghiên c u

và phát triUn (R&D) t ng m nh

Các bQng ch ng mà tác gi tìm ư c ã ch ng minh rQng các tb s ti n t ng t

bi n do s thay Bi c a các nhân t *c thù c a doanh nghi p trong giai o n t

n m 1980-2006 và do s thay Bi trong m i quan h gi'a các nhân t *c thù doanh nghi p vCi lư ng ti n n"m gi' D' li u thu th p nh t quán vCi các bQng ch ng hi n h'u v ng cơ phòng ng a c a vi c n"m gi' ti n chính là y u t quy t 5nh n

lư ng ti n n"m gi' Tác gi cnng c p n s phát triUn bùng nB c a th5 trư ng công c tài chính trong giai o n t n m 1980-2006 Tác gi cho rQ)%$-.-$ LJD)+$)%+& 8$(trong m u ch n) ph i i m*t vCi nhi u r i ro mà h không thU ng n ng a hay ng i s d ng công c ng n ng a Ngoài ra, k t qu nghiên c u c a tác gi cnng

nh t quán vCi gi thi t rQng m ($19&$LJD)+$)%+& 8$%&' nhi u ti n m*t do các v n

thu c v ch quan c a 6D)$A0 )$23 Tuy nhiên, s $LJD)+$)%+& 8$)94$-+& m tb l r t nhm trong m u nghiên c u c a tác gi

2.3.8 Chie-May Suen – “5 nhân / % % I )J

"#$ % & %T U+ @$ = – 2011

:.-$%& $)%+&/)$- 0$-.-$nhân$( $quy t 5nh$2ư )%$(& )$)"#$%&'$- D$-.-$LJD)+$)%+& 8$niêm y t S9$•D)$1C&$# 0$)%+&/)$- 0$29$100 LJD)+$)%+& 8$)&/#$4 ($(M/)$th5 trư ng$-+ )%$;+J.)$S9$•D)$trong giai o n t n m 2006 n n m 2009 :.-$%& $7 $L )%$6& )$8+ $(+0 -$29$(b$7 $(& )$-+&D$-+J$(B)%$(9&$7 )$19$(& )$-+&D$-+J$(B)%$(9&$7 )$;+<)%$6DJ$ % #$ (& ) N%+&/)$ - 0$ )94$ L& )$ %& &$ -+&$ (& ($ -.-+$ (+ -$ +& )$ 19$ 8+ươ)%$ 8+.8$)%+&/)$ - 0$ - D$ -.-$ (.-$ %& $ (MưC-$ >4 Do ó$ )%ư &$ 1& ($ -+ $ 4 0$ (+D#$ ;+ J$ -.-+$(MR)+$694$19$8+ươ)%$8+.8$)%+&/)$- 0$- D$(.-$%& $)94

2.3.9 William L Meggison và Zuobao Wei – “S h u nhà n Rc, ràng bu c ngân sách m m và l ng ti n n m gi : bJng ch ng t các "#$ % & t nhân

Trung Qu c” – 2012

Bài nghiên c u nhQm kiUm tra m i quan h gi'a sP h'u nhà nưCc và lư ng ti n n"m gi' c a các LJD)+$)%+& 8 tư nhân có phát hành cB phi u P Trung Qu c M u nghiên

c u g m 9.862 quan sát theo n m và LJD)+$)%+& 8 trong giai o n t n m

1993-2007 K t qu cho th y sP h'u nhà nưCc có tác ng ngư c chi u so vCi lư ng ti n n"m gi' Bên c nh ó, bài nghiên c u cnng nghiên c u v tác ng c a các y u t

ư c nghiên c u phB bi n trong nghiên c u c a các tác gi trưCc (Opler et al (1999), Ozkan và Ozkan (2004), Kalcheva và Lins (2007)) Các y u t ó là: cơ h i

t ng trưPng, chi tiêu v n, bi n ng dòng ti n, quy mô LJD)+$)%+& 8, òn bZy tài chính, tài s n lưu ng thuYn, l i nhu n K t qu c a bài nghiên c u nh t quán vCi các k t qu th c nghi m c a các tác gi trưCc Quy mô LJD)+$)%+& 8, òn bZy tài chính, tài s n lưu ng thuYn có tác ng ngư c chi u áng kU so vCi lư ng ti n n"m gi', l i nhu n LJD)+$)%+& 8, cơ h i t ng trưPng, chi tiêu v n, dòng ti n và bi n

ng dòng ti n có tác ng cùng chi u vCi lư ng ti n n"m gi'

2.3.10 Eugene F Fama và V$ ; 3E L$ 4; – 8>:% O#W X % / % 7+

E9&$)%+&/)$- 0$ ư -$(+ -$+& )$19J$) #$Hz{K$)+Q#$;&U#$(MD$# &$A0D)$+ $%&'D$(b$

70 ($7&)+$2 &$6R)+$A0>)$19$M &$MJ$- D$-B$8+& 0$(+ư )%$- D$-.-$-<)%$(4$)&/#$4 ($(M/)$(+5$(Mư )%$-+ )%$;+J.)$!\|$‚JM;$%&D&$ J )$n m HzFƒ$–$Hzƒ}G$@ ($A0 $)%+&/)$- 0$-+J$(+ 4$#*-$LV$-,$# &$(ươ)%$A0D)$(b$2 $(+0 )$%&'D$(b$70 ($7&)+$2 &$- D$-.-$-+ )%$

;+J.)$1C&$„X$)+ư)%$# &$(ươ)%$A0D)$)94$;+<)%$+J9)$(J9)$)+ư$#<$+R)+$d€=O$L $6.J

S &$A04$wD#D$–$OD-6\(+$ J$2ư )%$-.-$(+D#$7 $- D$#<$+R)+$ 5)+$%&.$(9&$7 )$1 )$gd€=OiG$=+ươ)%$8+.8$)94$ưC-$(?)+$6\(D$19$8+Y)$6V$M &$MJ$-+J$6 ($;l$-.-$)+>)$( $

M &$MJ$)9J$ ư -$;l$1 )%$29$-,$A04 ($ 5)+$%&.$- D$(9&$7 )G$=+ươ)%$8+.8$+ &$A04$(+\J$wD#D-$OD-6\(+$LV)%$-+J$L'$2& 0$6 )%$g)+& 0$(9&$7 )$qua$)+& 0$(+ &$;l$)%+&/)$- 0iG$d.-$(+D#$7 $ ư -$ưC-$2ư )%$(+\J$+D&$6ưC-G$EưC-$# (X$+ &$A04$lYn lư ($#v&$(9&$7 )$1C&$-.-$)+>)$( $M &$MJ$ ã ư c xu t U$[.-$ 5)+$6\(D$-+J$( )%$)+>)$( $M &$MJ c a

t ng tài s nG$EưC-$+D&X$+ &$A04$( ($- $(b$70 ($7&)+$2 &$- D$(9&$7 )$19$-.-$6\(D$ ^$ưC-$2ư )%$( &$# ($;+J )$(+ &$%&D)$- $ 5)+$ U$A04 ($ 5)+$8+Y)$6V$M &$MJ$-+J$#v&$)+>)$(

r i ro

=fDE 2.1: TdR KMK WJK GHf UNg UYU KYU EPf bPQD GHgD ?JD b1LDE KP@D DMR EPC

TÁC GI; N,M QU C GIA K T QU; NGHIÊN C(U

Kim et al 1998 Oc

•ư )%$ (& )$ )"#$ %&'$ -,$ (ươ)%$ A0D)$ -V)%$-+& 0$ 1C&$ 1C&$ -ơ$ + &$ Y0$ (ư$ 19$ 6& )$ )%$LW)%$ (& )G$ •ư )%$ (& )$ )"#$ %&'$ -,$ (ươ)%$A0D)$)%ư -$-+& 0$1C&$A04$#<$LJD)+$)%+& 8X$W)$ 6Z4$ (9&$ -+?)+X$ (+ &$ %&D)$ - D$ 1W)%$ A0D4$(& )X$;+ $) )%$[ 4$MD$;& ($A0 $(9&$-+?)+$- D$LJD)+$)%+& 8

Opler et al 1999 Mc

Nhóm các doanh nghi p bao g m các doanh nghi p có cơ h i t ng trưPng lCn, các doanh nghi p có ho t ng kinh doanh ít r i ro và các doanh nghi p nhm sa gi' ti n nhi u hơn các doanh nghi p khác ng th i, các doanh nghi p có thU d dàng ti p c n th5 trư ng v n sa n"m gi' ít ti n hơn

Ferreira và

K t qu nghiên c u$ -+J$ (+ 4 m i quan h cùng chi u gi'a lư ng ti n n"m gi' vCi cơ

h i Yu tư, và m i quan h ngư c chi u vCi

s dư tài s n lưu ng không g m ti n, tb l

òn bZy, n ngân hàng và quy mô doanh

nghi p

Ozkan và 2004 Vương Tác tìm ra bQng ch ng v m i quan h

ti n n"m gi', tài s n lưu$ )% có m i quan

h ngư c chi u K t qu cnng cho th y tb l

n ngân hàng trong tBng dư n càng th p thì

lư ng ti n n"m gi' càng cao

t ng (6& )$ )% c a dòng ti n), cơ h i Yu tư

gi m và chi phí nghiên c u và phát tri n (R&D) t ng m nh

Meggison

Qu c

Quy mô LJD)+$)%+& 8, òn bZy tài chính, tài

s n lưu ng thuYn có tác ng ngư c chi u áng kU so vCi lư ng ti n n"m gi', l i nhu n LJD)+$ )%+& 8, cơ h i t ng trưPng, chi tiêu

v n và bi n ng dòng ti n có tác ng cùng chi u vCi lư ng ti n n"m gi'

=fDE 2.2: Thng hLp de ?XYD a@ K12DE GHgD UYU DBiD KF aj b1LDE KP@D DMR EPC

=PJD ?\U b^k D]u theo de ?oán

LW)%$(& )$( $LJ g-iI$23$(+04 ($ )+$ B&

g…iI$=&);J|&(y$19$f&22&D#7J)$

gFhhHi$+ &$A04$L'$2& 0$P$ -X$

uy;D)$19$uy;D)$(2004) g-iI$ @&#$ \($ D2G$ gHzz}iX$ u82\M$

@+<)%$ [.-$ 5)+I$ 23$

(+04 ($ )+$ B&

g-iI$ @&#$ \($ D2G$ gHzz}iX$ u82\M$

\($ D2G$ gHzzziX$ =&);J|&(y$ 19$

f&22&D#7J)$ gFhhHiX$ w\MM\&MD$

19$ `&2\2D$ gFhhNiX$ uy;D)$ 19$

Ozkan (2004), Custodio, w\MM\&MD$ 19 Raposo (2005), Bates et al (2009), Meggison

(+/-)

CFLOW -

Dòng ti n

g…iI$ 23$ (+04 ($ (M ($ ( $8+>)$+ )%

g-iI$23$(+04 ($ )+$ B&

g…iI$ u82\M$ \($ D2G$ gHzzziX$

=&);J|&(y$ 19$ f&22&D#7J)$

gFhhHiX$ w\MM\&MD$ 19$ `&2\2D$

gFhhNiX$ uy;D)$ 19$ uy;D)$

gFhhNiX$ d07(JL&JX$ w\MM\&MD$ 19$

Raposo (2005), Bates et al

(2009), Meggison và Wei (2012)

gFhhHiX$ w\MM\&MD$ 19$ `&2\2D$

gFhhNiX$ uy;D)$ 19$ uy;D)$

(2004), Bates et al (2009), Meggison và Wei (2012) g…iI$ d07(JL&JX$ w\MM\&MD$ 19$

g…iI$ @&#$ \($ D2G$ gHzz}iX$ u82\M$

\($ D2G$ gHzzziX$ =&);J|&(y$ 19$

f&22&D#7J)$ gFhhHiX$ w\MM\&MD$

(+/-)

g-iI$ 23$ (+04 ($ LW)%$

(& )$( $LJ

19$ `&2\2D$ gFhhNiX$ uy;D)$ 19$

uy;D)$ gFhhNiX$ d07(JL&J$

g-iI$ u82\M$ \($ D2G$ gHzzzi$ + &$

A04$ wD#D-OD-E\(+X$ + &$ A04$

(+/-)

Ghi chú:

(+): nhân t có tương quan cùng chi u vC&$2ư )%$(& )$)"#$%&'

(-): nhân t có tương quan ngư c chi u vCi 2ư )%$(& )$)"#$%&'

CH ƠNG 3: % Ơ % !% NGHIÊN C(U

PhYn này trình bày v ngu n d' li u nghiên c u, cách xác 5nh, o lư ng các bi n

s và phương pháp nghiên c u

3.1 Ngunn dC liOu

Các d' li u tài chính ư c s d ng trong bài nghiên c u ư c thu th p t báo cáo tài chính n m ã ư c kiUm toán c a các doanh nghi p ư c niêm y t t i SP giao d5ch ch ng khoán thành ph H Chí Minh (HOSE) và sP giao d5ch ch ng khoán Hà

N i (HNX) trong kho ng th i gian t n m 2009 n n m 2012 Ngư i vi t lo i tr các doanh nghi p ho t ng trong l nh v c tài chính, ngân hàng, b o hiUm, ch ng khoán và b t ng s n vì các doanh nghi p này có *c iUm tài chính và có lư ng

ti n m*t n"m gi' có s khác bi t áng kU so vCi các doanh nghi p khác T ây ngư i vi t ti p t c l a ch n 125 LJD)+$ )%+& 8 U hình thành m u nghiên c u do giCi h n v kh n ng thu th p d' li u

Ngu n d' li u v báo cáo tài chính ư c thu th p -+ $ 4 0$ t các website: http://www.cophieu68.com, http://cafef.vn.$ :Mư )%$ + 8$ ;+<)%$ (+0$ (+ 8$ ư -$ L'$2& 0$ ( $ -.-$ (MD)%$ |\6$ )94X$ (MD)%$ |\6$ - D$ LJD)+$ )%+& 8 (MJ)%$ # 0$ 7a$ ư -$ (+D#$

;+ J

Ngu n d' li u v giá óng c a c a cB phi u t i ngày 31/12/2009, 31/12/2010, 31/12/2011, 31/12/2012 ư c thu th p t các trang web c a công ty ch ng khoán FPTS: http://priceboard.fpts.com.vn/ho4

Các LJD)+$)%+& 8 ư c phân lo i vào các ngành c p # ( khác nhau d a trên danh sách phân ngành các LJD)+$)%+& 8 niêm y t n m 2012 ư c phân lo i bPi SP Giao d5ch ch ng khoán thành ph H Chí Minh và SP Giao d5ch ch ng khoán Hà N i Hai sP này ti n hành phân ngành cho m t LJD)+$)%+& 8 niêm y t t i SP vào m t ngành c p ba duy nh t trong H th ng ngành kinh t Vi t Nam (VSIC 2007) ư c

TBng c c th ng kê xây d ng d a trên ho t ng kinh doanh chính c a LJD)+$)%+& 8

ó Doanh thu là tiêu chí ư c xem xét U quy t 5nh ho t ng kinh doanh chính

c a LJD)+$)%+& 8 niêm y t Theo ó, ho t ng kinh doanh nào mang l i doanh thu lCn nh t trong tBng doanh thu c a # ( LJD)+$)%+& 8 niêm y t t i SP sa ư c xem là

ho t ng kinh doanh chính c a LJD)+$)%+& 8 ó

Các LJD)+$)%+& 8 trong m u nghiên c u ư c phân lo i vào chín ngành ngh c p

# ($6DJ$% m: ngành bán buôn, bán lp, ngành công nghi p ch bi n, ch t o, ngành

ho t ng khoa h c chuyên môn, hành chính và d5ch v hv tr , ngành khai khoáng, ngành s n xu t và phân ph i i n, khí t, nưCc nóng, hơi nưCc và i u hòa không khí, ngành thông tin và truy n thông, ngành thương m i và d5ch v , lưu trú n u ng, ngành v n t i kho bãi và ngành xây d ng

3.2 Xác ?/DB lPJD oF kBZ KBH\U aj UYU lPJD oF ?\U b^k

3.2.1 Bi n phY thu c – X % (CASH)

Tp oF P@D (CASH): U$ J$2ư )%$(b$7 $(& ), các tác gi s d ng$+D&$-.-+$ J$2ư )%$

8+B$6& )G$d.-+$ J$2ư )%$ Y0$(&/)$19$8+B$6& )$)+ ($29$tb s $(& ), -.-$;+J )$(ươ)%$ươ)%$(& )$chia$%&.$(M5$7B$7.-+$- D$(B)%$(9&$7 )G$d.-+$ J$2ư )%$)94$ ư -$7 $L )%$Y0$(&/)$6P&$@&#$D($\2.$gHzz}iX$(+\J$7D0$29$-.-$(.-$%& $uy;D)$19$uy;D)$(2004), Bates

et al (2009iG$d.-+$ J$2ư )%$(+ $+D&$29$2 4$2J%DM&($( $)+&/)$- D$(b$7 $(& n, các ;+J )$(ươ)%$ ươ)%$ (& )$ và$ (B)%$ (9&$ 7 )$ ;+<)%$ 6DJ$ % #$ (& )$ ư -$ 7 $ L )%$ Y0$ (&/)$ 6P&$u82\M$ \($ D2G$ gHzzziX$ (+\J$ 7D0$ 29$ -.-$ (.-$ %& $ =&);J|&(y$ 19$ f&22&D#7Jn (2001) 19$d07(JL&JX$w\MM\&MD$19$rD8J7J$(2005)

:MJ)%$69&$)%+&/)$- 0$)94, tb$7 $(& )$19$-.-$;+J )$(ươ)%$ ươ)%$(& )$-+&D$-+J$%&.$(M5$7B$7.-+$- D$(B)%$(9&$7 )$(theo Kim et al., 1998) ư -$LV)%$29#$6& )$8+ $(+0 -$ U$ J$2ư )%$m i tương quan gi'a lư ng ti n n"m gi' và các nhân t *c thù c a doanh nghi p

S $li u s $Lư$(& ), -.-$;+J )$(ươ)%$ ươ)%$(& )$19$7 $Lư$(B)%$(9&$7 )$ ư -$(+0$(+ 8$(M/)$6 )%$->)$ &$; $(J.)$( &$)%94$; ($(+t-$) #$(9&$-+?)+$ U$(?)+$(J.)$(b$7 $)94

3.2.2 Bi n c l p

:B)%$ + 8$ ( $ các L $ J.) v nhân$ ( $ )+$ +ưP)%$ )$ 2ư )%$ (& )$ )"#$ %&'$ t ba lý thuy t tài chính –$23$(+04 ($ )+$ B&X$23$(+04 ($(M ($( $8+>)$+ )%X$23$(+04 ($LW)%$(& )$( $LJ$-$19$-.-$)%+&/)$- 0$(+ -$)%+& #$- D$-.-$(.-$%& $– Kim et al (1998), Opler et

al (1999)X$ =&);J|&(y$ 19$ f&22&D#7J) (2001), w\MM\&MD$ 19$ `&2\2D$ (2004), uy;D)$ 19$Ozkan (2004),$d07(JL&JX$w\MM\&MD$19$rD8J7J (2005) và Bates et al (2009)$-$)%ư &$1& ($Mt($MD$-.-$nhân$( $-,$ )+$+ưP)%$ )$2ư )%$(& )$)"#$%&'$- D$LJD)+$)%+& 8$29I$A04$#<$LJD)+$)%+& 8X$ W)$6Z4$(9&$-+?)+X$) $)%>)$+9)%X$LW)%$(& )X$6& )$ )%$LW)%$(& )X$(9&$7 )$2ư0$ )%$(+0Y)$;+<)%$6DJ$% #$(& )X$-ơ$+ &$ Y0$(ư$19$(+D)+$(J.)$-B$( -G$d.-$6& )$)94$ ,)%$1D&$(MW$)+ư$6& )$ -$2 8$)+Q#$%& &$(+?-+$-+J$7 bi n )%$2ư )%$(& )$)"#$%&'$- D$LJD)+$)%+& 8

/DB DEBqg aj UYUB ?X b1TDE UYU lPJD ?\U b^k nh1 sau:

3.2.2.1 Quy mô "#$ % & (SIZE)

j04$#<$LJD)+$)%+& 8$ ư -$ J$2ư )%$6Q)%$-.-+$2 4$•J%DM&($( $)+&/)$- D$(B)%$(9&$

7 )$ mvi doanh nghi p t i n m cu i trong th i kl nghiên c u và ư c dùng làm hQng s cho t t c các n m trong th i kl nghiên c u (Opler et al.$gHzzziX$=&);J|&(y$19$f&22&D#7J)$gFhhHiX$w\MM\&MD$19$`&2\2D (FhhNiX$uy;D)$19$uy;D)$gFhhNiX$d07(JL&JX$w\MM\&MD$19$rD8J7J (2005))

Khi c+04U)$7D)%$L )%$•J%arit$(+R$-J)$7 $-,$3$)%+ D$+ơ).$:B)%$(9&$7 )$29$-J)$7 $M ($2C)X$ 1& -$ 2 4$ •J%arit$ 29#$ -+J$ 6& )$ )+m$ 2 &X$ % )$ +ơ)X$ -,$ (+U$ 29#$ %& #$ 8+ươ)%$ 7D&$(+D4$ B&X$29#$-+J$6& )$-,$8+>)$8+ &$-+0Z)

Quy mô LJD)+$)%+& 8 ư -$(?)+$bQng cách l 4$•J%DM&($( $)+&/)$- D$(B)%$(9&$7 )$c a doanh nghi p t i n m 2012 và dùng s li u này làm hQng s cho các n m t n m

2009 n n m 2012.$o $Lư$(B)%$(9&$7 )$ ư -$thu th p$(M/)$6 )%$->)$ &$; $(J.)$( &$)%94$; ($(+t-$) #$(9&$-+?)+

3.2.2.2 '( )* +% , (LEV)

W)$6Z4$(9&$-+?)+$ ư -$ 5)+$)%+ D$29$(b$7 $(B)%$) $-+&D$-+J$(B)%$(9&$7 )G$:MJ)%$ ,$(B)%$) $ ư -$ 5)+$)%+ D$29$vD4$19$) $)%")$+ )$- )%$vD4$19$) $L9&$+ )$(Kim et al (1998), uy;D)$19$uy;D)$(2004), Bates et al (2009))

W)$6Z4$(9&$-+?)+$ ư -$(?)+$)+ư$-.-+$-.-$(.-$%& $ ^$(+ -$+& )G$o $Lư$(B)%$(9&$7 ), 1D4$19$) $)%")$+ ), 1D4$19$) $L9&$+ )$ ư -$(+0$(+ p$(M/)$6 )%$->)$ &$; $(J.)$( &$)%94$; ($(+t-$) #$(9&$-+?)+

3.2.2.4 3( % (CFLOW)

E& )$ LW)%$ (& )$ ư -$ &$ L& )$ 6Q)%$ (b$ 7 $ LW)%$ (& )$ -+&D$ (B)%$ (9&$ 7 )$ guy;D)$ 19$Ozkan (2004), Bates et al (2009)).$ ]W)%$ (& )$ ư -$ (?)+$ (J.)$ 6Q)%$ -.-+$ 2 4$ 2 &$)+0 )$(MưC-$(+0 , chi phí 2^&$1D4 và$;+ 0$+DJ$(EBITDA) (M $(+0 , chi phí 2^&$1D4$và -B$( -