Đẩy mạnh hoạt động huy động vốn bằng trái phiếu của các công ty niêm yết tại sở giao dịch chứng khoán thành phố hồ chí minh​

Để có các giải pháp khả thi đẩy mạnh huy động vốn bằng TPDN, luận vănnghiên cứu, tổng hợp kinh nghiệm huy động vốn bằng trái phiếu của một số nướctrên thế giới, từ kinh nghiệm mà các thị

TRƯỜNG ĐẠI HỌC NGÂN HÀNG TP.HỒ CHÍ MINH

Phương pháp chính được sử dụng để nghiên cứu là phân tích tài liệu, thống

kê mô tả, tổng hợp, phân tích, quy nạp, suy diễn, so sánh,… tác giả tổng hợp cơ sở

lý luận, kết quả các công trình nghiên cứu và số liệu từ thị trường sau đó phân tích,

so sánh rồi đúc kết thành các kết luận riêng và chung cho vấn đề nghiên cứu Ngoàiviệc đưa ra các cơ sở lý thuyết, luận văn còn phân tích các điều kiện và thực trạnghoạt động huy động vốn bằng trái phiếu của các doanh nghiệp đang niêm yết tại Sởgiao dịch Chứng khoán Thành phố Hồ Chí Minh (HOSE)

Để có các giải pháp khả thi đẩy mạnh huy động vốn bằng TPDN, luận vănnghiên cứu, tổng hợp kinh nghiệm huy động vốn bằng trái phiếu của một số nướctrên thế giới, từ kinh nghiệm mà các thị trường trên thế giới đã trải qua, tác giả rút

ra bài học cho việc đẩy mạnh hoạt động huy động vốn bằng trái phiếu của các công

ty đang niêm yết tại Sở giao dịch chứng khoán thành phố Hồ Chí Minh

Dựa trên cơ sở lý thuyết, phân tích thực tiễn, bài học từ kinh nghiệm cácnước và nguyên nhân các hạn chế của hoạt động huy động vốn bằng trái phiếu, luậnvăn đã đề xuất những giải pháp để đẩy mạnh hoạt động huy động vốn bằng tráiphiếu của các công ty niêm yết tại Sở giao dịch chứng khoán thành phố Hồ ChíMinh

LỜI CAM ĐOAN

Tôi tên là: Khương Ngọc Hậu

Sinh ngày 29 tháng 6 năm 1981 tại: Thanh Hóa

Là học viên cao học khóa 19 của Trường Đại học Ngân hàng TP Hồ Chí Minh

Cam đoan luận án: Đẩy Mạnh Hoạt Động Huy Động Vốn Bằng Trái Phiếu Của Các

Công Ty Niêm Yết Tại Sở Giao Dịch Chứng Khoán Thành Phố Hồ Chí Minh

Người hướng dẫn khoa học : PGS., TSKH Nguyễn Ngọc Thạch

Luận văn này chưa từng được trình nộp để lấy học vị thạc sĩ tại bất cứ một trườngđại học nào Luận văn này là công trình nghiên cứu riêng của tác giả, kết quả nghiêncứu là trung thực, trong đó không có các nội dung đã được công bố trước đây hoặccác nội dung do người khác thực hiện ngoại trừ các trích dẫn được dẫn nguồn đầy

đủ trong luận văn

Tôi xin hoàn toàn chịu trách nhiệm về lời cam đoan của tôi

Thành phố Hồ Chí Minh, năm 2019

LỜI CÁM ƠN

Tôi xin chân thành cảm ơn đến quý thầy cô Trường Đại học Ngân hàngTp.HCM đã giúp tôi hoàn thành luận văn của mình là các thầy cô trực tiếp giảngdạy trong thời gian tích lũy kiến thức nâng cao trong khóa học Đặc biệt, tôi xin gửilời cảm ơn sâu sắc đến PGS., TSKH Nguyễn Ngọc Thạch đã trực tiếp hướng dẫntôi trong luận văn này Để hoàn thành luận văn tôi xin gửi lời cảm ơn đến các cán

bộ, nhân viên cùng một số khách hàng cá nhân của Công ty cổ phần chứng khoán

Tp Hồ Chí Minh-Chi Nhánh Lê Lai đã giúp tôi hoàn thành khảo sát thực tế

Tôi xin được gửi lời cảm ơn đến bố mẹ gia đình đã luôn động viên cho tôihoàn thành nghiên cứu Tôi xin cám ơn bạn bè, đồng nghiệp đã luôn tạo điều kiện,động viên và hỗ trợ tôi trong thời gian học tập và thực hiện luận văn

MỤC LỤC

TÓM TẮT -i

LỜI CAM ĐOAN -ii

LỜI CÁM ƠN - iii

MỤC LỤC - iv

DANH MỤC TỪ VIẾT TẮT - viii

DANH MỤC BẢNG -ix

DANH MỤC HÌNH - x

MỞ ĐẦU -1

CHƯƠNG 1: CƠ SỞ LÝ LUẬN VỀ HOẠT ĐỘNG HUY ĐỘNG VỐN BẰNG TRÁI PHIẾU CỦA DOANH NGHIỆP -7

1.1 TỔNG QUAN VỀ TRÁI PHIẾU VÀ THỊ TRƯỜNG TRÁI PHIẾU DOANH NGHIỆP - 7

1.1.1 Trái phiếu - 7

1.1.1.1 Khái niệm - 7

1.1.1.2 Đặc điểm - 7

1.1.1.3 Phân loại trái phiếu - 9

1.1.2 Thị trường trái phiếu doanh nghiệp - 12

1.1.2.1 Khái niệm trái phiếu doanh nghiệp - 12

1.1.2.2 Cấu trúc thị trường trái phiếu doanh nghiệp -13

1.1.2.3 Tầm quan trọng của việc phát triển thị trường trái phiếu doanh nghiệp - 14

1.2 CƠ SỞ LÝ LUẬN VỀ HOẠT ĐỘNG HUY ĐỘNG VỐN BẰNG TRÁI PHIẾU CỦA DOANH NGHIỆP - 16

1.2.1 Những chủ thể trong hoạt động huy động vốn bằng trái phiếu doanh nghiệp - 16

1.2.1.1 Cơ quan quản lý, điều hành và giám sát thị trường -16

1.2.1.2 Chủ thể phát hành - 16

1.2.1.3 Chủ thể đầu tư -16

1.2.1.4 Các tổ chức tài chính trung gian -17

1.2.2 Phương thức phát hành và hình thức giao dịch trên thị trường trái phiếu doanh nghiệp - 18

1.2.2.1 Phương thức phát hành trái phiếu doanh nghiệp -18

1.2.2.2 Các hình thức giao dịch trên thị trường trái phiếu doanh nghiệp 19

1.2.3 Các nhân tố ảnh hưởng đến hoạt động huy động vốn bằng trái phiếu của doanh nghiệp - 20

1.2.3.1 Môi trường kinh tế vĩ mô -20

1.2.3.2 Khung pháp lý - 20

1.2.3.3 Thị trường sơ cấp -21

1.2.3.4 Thị trường thứ cấp -22

1.2.3.5 Cơ sở hạ tầng của thị trường trái phiếu -22

1.2.3.6 Hệ thống tổ chức đánh giá hệ số tín nhiệm trái phiếu -22

1.3 KINH NGHIỆM HUY ĐỘNG VỐN BẰNG TRÁI PHIẾU DOANH NGHIỆP CỦA MỘT SỐ QUỐC GIA VÀ BÀI HỌC KINH NGHIỆM CHO VIỆT NAM - 23

1.3.1 Kinh nghiệm một số quốc gia -23

1.3.1.1 Thị trường trái phiếu doanh nghiệp Mỹ - 23

1.3.1.2 Thị trường trái phiếu doanh nghiệp Nhật Bản -25

1.3.1.3 Thị trường trái phiếu doanh nghiệp Trung Quốc -28

1.3.1.4 Thị trường trái phiếu doanh nghiệp Hàn Quốc - 31

1.3.2 Bài học rút ra cho Việt Nam - 33

TÓM TẮT CHƯƠNG 1 - 35

CHƯƠNG 2: THỰC TRẠNG HUY ĐỘNG VỐN BẰNG TRÁI PHIẾU CỦA CÁC CÔNG TY NIÊM YẾT TẠI SỞ GIAO DỊCH CHỨNG KHOÁN THÀNH PHỐ HỒ CHÍ MINH -36

2.1 THỰC TRẠNG HUY ĐỘNG VỐN BẰNG TRÁI PHIẾU CỦA CÁC CÔNG TY NIÊM YẾT TẠI SỞ GIAO DỊCH CHỨNG KHOÁN THÀNH PHỐ HỒ CHÍ MINH -36

2.1.1 Cấu trúc thị trường - 36

2.1.1.1 Thành phần tham gia thị trường - 36

2.1.1.2 Mô hình tổ chức thị trường trái phiếu doanh nghiệp - 37

2.1.2 Thực trạng huy động vốn bằng trái phiếu tại Sở Giao dịch Chứng khoán thành phố Hồ Chí Minh - 38

2.1.2.1 Điều kiện phát hành trái phiếu doanh nghiệp -38

2.1.2.2 Quy trình phát hành trái phiếu doanh nghiệp -43

2.1.3 Thực trạng huy động vốn bằng trái phiếu doanh nghiệp tại Sở Giao dịch chứng khoán Thành Phố Hồ Chí Minh - 45

2.1.3.1 Thị trường sơ cấp -45

2.1.3.2 Thị trường thứ cấp -47

2.2 PHÂN TÍCH CÁC NHÂN TỐ ẢNH HƯỞNG ĐẾN HUY ĐỘNG VỐN BẰNG TRÁI PHIẾU TẠI SỞ GIAO DỊCH CHỨNG KHOÁN THÀNH PHỐ HỒ CHÍ MINH -51

2.2.1 Môi trường kinh tế vĩ mô -51

2.2.2 Cơ sở hạ tầng của thị trường trái phiếu -54

2.2.3 Hệ thống tổ chức đánh giá hệ số tín nhiệm trái phiếu -54

2.3 ĐÁNH GIÁ THỰC TRẠNG HUY ĐỘNG VỐN CỦA CÁC CÔNG TY NIÊM YẾT TẠI SỞ GIAO DỊCH CHỨNG KHOÁN THÀNH PHỐ HỒ CHÍ MINH - 55

2.3.1 Thực trạng về khung pháp lý - 55

2.3.2 Kết quả khảo sát về hoạt động huy động vốn bằng trái phiếu của các doanh nghiệp đang niêm yết tại HOSE -57

2.3.3 Đánh giá tình hình hoạt động huy động vốn của các doanh nghiệp đang niêm yết tại HOSE -64

2.3.3.1 Thành tựu - 64

2.3.3.2 Hạn chế - 66

2.3.3.3 Nguyên nhân của các hạn chế - 67

TÓM TẮT CHƯƠNG 2 - 69

CHƯƠNG 3: GIẢI PHÁP ĐẨY MẠNH HOẠT ĐỘNG HUY ĐỘNG VỐN BẰNG TRÁI PHIẾU CỦA CÁC CÔNG TY NIÊM YẾT TẠI SỞ GIAO DỊCH CHỨNG KHOÁN THÀNH PHỐ HỒ CHÍ MINH - 70

3.1 ĐỊNH HƯỚNG CỦA CHÍNH PHỦ VỀ PHÁT TRIỂN THỊ TRƯỜNG

TRÁI PHIẾU DOANH NGHIỆP VIỆT NAM -70

3.2 GIẢI PHÁP ĐẨY MẠNH HOẠT ĐỘNG HUY ĐỘNG VỐN BẰNG TRÁI PHIẾU TẠI SỞ GIAO DỊCH CHỨNG KHOÁN THÀNH PHỐ HỒ CHÍ MINH -71

3.2.1 Giải pháp đối với doanh nghiệp phát hành -71

3.2.2 Giải pháp đối với nhà đầu tư -73

3.2.3 Giải pháp đối với hệ thống tổ chức đánh giá hệ số xếp hạng tín

nhiệm - 74

3.2.4 Khuyến nghị đối với cơ quan tổ chức quản lý -75

TÓM TẮT CHƯƠNG 3 - 79

KẾT LUẬN - 80

DANH MỤC TÀI LIỆU THAM KHẢO -81

PHỤ LỤC I: PHIẾU KHẢO SÁT VỀ HOẠT ĐỘNG HUY ĐỘNG VỐN BẰNG TRÁI PHIẾU CỦA DOANH NGHIỆP ĐANG NIÊM YẾT TẠI SỞ GIAO DỊCH THÀNH PHỐ HỒ CHÍ MINH - 84

PHỤ LỤC II: KẾT QUẢ KHẢO SÁT VỀ THỰC TRẠNG HOẠT ĐỘNG HUY ĐỘNG VỐN BẰNG TRÁI PHIẾU CỦA CÁC DOANH NGHIỆP ĐANG NIÊM YẾT TẠI HOSE -87

DANH MỤC TỪ VIẾT TẮT

Từ viết tắt Nghĩa tiếng nước ngoài Nghĩa tiếng Việt

ADB The Asian Development

Bank Ngân hàng Phát triển châu Á

OTC Over-the-counter Thị trường phi tập trung

R&I Rating and InvestmentInformation, Inc. Công ty thông tin xếp hạng và đầu tư

TPCĐ Trái phiếu chuyển đổi

TPDN Trái phiếu doanh nghiệp

TPKCĐ Trái phiếu không chuyển đổi

TPKCQ Trái phiếu kèm chứng quyền

TPKKTC

Q

Trái phiếu không kèm theo chứngquyền

TTTP Thị trường trái phiếu

UBCKNN Ủy ban chứng khoán nhà nước

USD United States Dollar Đô la Mỹ

VBMA Hiệp hội Thị trường trái phiếu Việt

Nam

DANH MỤC BẢNG

Bảng 2.1: Điều kiện phát hành TPDN 38

Bảng 2.2: Quy trình phát hành TPDN 43

Bảng 2.3: 20 doanh nghiệp có giá trị trái phiếu lớn nhất tại HOSE 46

Bảng 2.4: Quy mô niêm yết tại HOSE 48

Bảng 2.5: Quy định giao dịch trái phiếu tại HOSE 54

Bảng 2.6: Khung pháp lý phát hành TPDN 55

Bảng 2.7: Khảo sát về môi trường kinh tế vĩ mô và hoạt động huy động vốn TPDN .58

Bảng 2.8: Khảo sát về khung pháp lý về huy động vốn TPDN 59

Bảng 2.9: Khảo sát về thị trường sơ cấp TPDN 60

Bảng 2.10: Khảo sát thị trường thứ cấp TPDN 61

Bảng 2.11: Khảo sát về cơ sở hạ tầng của thị trường TPDN 62

Bảng 2.12: Khảo sát về hệ thống tổ chức đánh giá hệ số xếp hạng tín nhiệm TPDN .63

DANH MỤC HÌNH

Hình 2.1: Mô hình tổ chức thị trường trái phiếu doanh nghiệp - 38

Hình 2.2: Quy mô và tốc độ tăng trưởng thị trường TPDN - 48

Hình 2.3: Tỷ trọng khối lượng niêm yết tại HOSE - 49

Hình 2.4: Tỷ trọng giá trị niêm yết tại HOSE - 49

Hình 2.5: Số lượng doanh nghiệp và trái phiếu niêm yết tại HOSE -50

Hình 2.6: Tình hình giao dịch trái phiếu tại HOSE - 51

Hình 2.7: Tốc độ tăng trưởng GDP và chỉ số CPI Việt Nam -52

Hình 2.8: Tình hình vốn hóa các công ty niêm yết tại HOSE -53

MỞ ĐẦU

1 Tính cấp thiết của đề tài

Thị trường trái phiếu là một trong những kênh huy động vốn quan trọng củanền kinh tế Huy động vốn bằng trái phiếu thực sự mang lại nhiều thuận lợi chochủ thể phát hành: thời gian huy động vốn nhanh hơn, tiếp cận trực tiếp với nguồnvốn, do đó chi phí phải trả thấp hơn so với việc huy động qua các kênh trunggian,…Đối với các doanh nghiệp, trái phiếu thực sự là một sự lựa chọn tốt khimuốn huy động thêm vốn bởi rất nhiều ưu điểm và sự tiện lợi so với các hình thứchuy động vốn khác dành cho doanh nghiệp

Nhiều nước trên thế giới đã rất thành công trong việc phát triển thị trường tráiphiếu mà trọng tâm là thị trường trái phiếu doanh nghiệp (TPDN) Dù quy mô thịtrường TPDN Việt Nam có sự tăng trưởng trong các năm qua nhưng còn nhỏ so vớiquy mô của kênh tín dụng ngân hàng (tương đương 130% GDP) Dư nợ thị trườngTPDN Việt Nam thấp hơn nhiều so với mức bình quân khoảng 20-50% GDP củacác nước trong khu vực (chẳng hạn, quy mô thị trường TPDN có tỷ trọng so vớiGDP như của Thái Lan là 21,33% GDP, Malaysia 46,3% GDP) 1 và do đó chưatương xứng với tiềm năng của nền kinh tế

Tại Sở Giao dịch Chứng khoán thành phố Hồ Chí Minh (HOSE), mặc dù quy

mô thị trường TPDN trải qua sự tăng trưởng trong thời gian gần đây, nhưng quy

mô huy động vốn bằng trái phiếu thấp hơn nhiều so với quy mô của kênh tín dụngngân hàng vốn chỉ là thị trường vốn ngắn hạn Một nguyên nhân quan trọng xuấtphát từ yếu tố lịch sử: hệ thống ngân hàng đã có quá trình phát triển khoảng 70năm, trong khi hình thức huy động vốn bằng trái phiếu thực sự bắt đầu hình thành

từ năm 2000 trở lại đây Hơn nữa, đa phần các doanh nghiệp chưa nhận thức rõràng về vai trò của thị trường vốn nên khi có nhu cầu vay vốn để sản xuất kinhdoanh thì doanh nghiệp sẽ nghĩ ngay đến kênh tín dụng ngân hàng

Việc đi vào nghiên cứu cơ sở lý luận, tìm hiểu thực trạng, phân tích đánh giánguyên nhân và những mặt hạn chế còn tồn tại trong hoạt động huy động vốn bằngtrái phiếu của các doanh nghiệp đang niêm yết tại HOSE, từ đó đề xuất những giảipháp phù hợp nhằm phát triển hoạt động này, góp phần nâng cao khả năng thu hút

1 T heo số liệu của ADB truy cập tại https://asianbondsonline.adb.org/economy/?economy=VN

vốn cho các doanh nghiệp là vấn đề hết sức cấp bách, có ý nghĩa quan trọng cả vềmặt lý luận lẫn thực tiễn.

Xuất phát từ những nguyên nhân trên, tác giả đã đi vào nghiên cứu đề tài:

“Đẩy mạnh hoạt động huy động vốn bằng trái phiếu của các công ty niêm yết tại Sở giao dịch chứng khoán Thành phố Hồ Chí Minh” để làm Luận văn Thạc

sĩ kinh tế

2 Tổng quan về lĩnh vực nghiên cứu

Thông qua nguồn dữ liệu của các nghiên cứu cá nhân và tập thể, các tạp chíchuyên ngành, các thông báo từ các cơ quan quản lý, tác giả nghiên cứu và tổng hợpnhững nghiên cứu có giá trị về thị trường TPDN như sau:

Đối với các tài liệu trong nước

Bạch Thị Thanh Hà (2014) nghiên cứu huy động vốn thông qua thị trườngTPDN cho đầu tư tăng trưởng của doanh nghiệp ở Việt Nam Nghiên cứu này làm

rõ những vấn đề cơ bản về nguồn vốn cho đầu tư tăng trưởng, TPDN và hình thức,phương pháp huy động vốn bằng phát hành TPDN ở Việt Nam Công trình nàycũng đã tìm hiểu kinh nghiệm các nước trong khu vực Đông Á cũng như kinhnghiệm phát hành trái phiếu của các doanh nghiệp Mỹ về việc phát triển thịtrường TPDN và rút ra bài học kinh nghiệm dành cho Việt Nam Nghiên cứu đãđánh giá thực trạng huy động vốn đầu tư tăng trưởng thông qua phát hành tráiphiếu, đặc biệt là giai đoạn từ năm 2006 đến 2014

Đặng Tấn Tài (2009) phân tích phát triển thị trường TPDN tại Việt Nam Đềtài nghiên cứu tổng quát kênh huy động vốn thông qua phát hành trái phiếunhằm mục đích đáp ứng nhu cầu vốn cho đầu tư phát triển của các doanh nghiệp,trên cơ sở tập hợp phân tích số liệu hoạt động của thị trường từ năm 1994 đến năm

2008, từ đó nhận định tình hình chung và đề ra những giải pháp hoàn thiện về cơchế, chính sách nhằm đẩy mạnh thị trường TPDN tại Việt Nam

Nguyễn Hòa Nhân (2014) nghiên cứu về việc phát triển TPDN (bao gồm cácngân hàng thương mại và các công ty) ở Việt Nam trong giai đoạn 1992-2013.Nghiên cứu xem xét việc phát triển thị trường trái phiếu cùng với các biến số vĩ môbằng việc sử dụng mô hình GMM (Generalized Method of Moments – ước lượng

dữ liệu bảng động với biến công cụ) và điều chỉnh sai số của mô hình Kết quả

nghiên cứu cho thấy giá trị trái phiếu/GDP năm trước, độ mở của nền kinh tế, quy

mô hệ thống ngân hàng thương mại có quan hệ thuận với giá trị trái phiếu/GDP.Nhân tố tỷ giá hối đoái và giai đoạn phát triển của nền kinh tế lại có quan hệ nghịchvới giá trị trái phiếu/GDP

Trần Vinh Quang (2017) nghiên cứu sự phát triển thị trường TPDN ở ViệtNam, làm rõ lý luận về TPDN và thị trường TPDN và phát triển thị trường TPDN;nghiên cứu về vai trò của thị trường TPDN trên thị trường tài chính Nghiên cứukinh nghiệm của một số quốc gia về phát triển thị trường TPDN Phân tích đánh giáthực trạng thị trường TPDN của Việt Nam trong thời gian qua, từ đó rút ra đượcnhững mặt đã đạt được cũng như mặt còn tồn tại của thị trường TPDN của ViệtNam tập trung vào giai đoạn 2006-2015 Nghiên cứu nhằm đề xuất một số giải phápphát triển thị trường TPDN Việt Nam giai đoạn 2016-2020, định hướng đến năm2030

Đối với các tài liệu nước ngoài

Trong Monetary and Economic Department (2/2016), ‘Developing corporate

bond markets in Asia’, Proceedings of a BIS/PBC seminar held in Kunming, China

on 17-18 November 2005, tổng hợp các bài báo đã được chuẩn bị cho một hội thảoBIS/PBC gồm các ngân hàng trung ương, các học giả, nhà quản lý và người thamgia thị trường được tổ chức tại Côn Minh, Trung Quốc vào ngày 17-18 tháng 11năm 2005 Tổng hợp này giới thiệu về sự phát triển của các thị trường trái phiếu tạichâu Á, đưa ra bài học kinh nghiệm khi phát triển thị trường trái phiếu của TrungQuốc, Các kinh nghiệm về minh bạch thị trường, cấu tạo thị trường trái phiếu của

Mỹ cũng được tác giả tổng hợp

Korea Economic Institute of America (2017), Korea’s economy volume 31,

United States of America là một phần của chương trình tổng thể của nền kinh tếHàn Quốc được chứng thực bởi các cán bộ, Ban giám đốc và Hội đồng tư vấn vớinội dung của nó không nhất thiết phản ánh quan điểm của các thành viên cá nhâncủa Hội đồng quản trị hoặc của Hội đồng tư vấn Báo cáo này tiến hành phân tíchthị trường TPDN tại Hàn Quốc và những thay đổi về lãi suất và cơ cấu kỳ hạn kể từcuộc khủng hoảng tài chính châu Á năm 1997 Những rủi ro tiềm tàng và giải pháp

để ổn định thị trường nợ doanh nghiệp sẽ được thảo luận

Các nghiên cứu trên về các vấn đề khác nhau liên quan đến thị trường TPDNViệt Nam và nước ngoài, tuy nhiên chưa đi sâu phân tích thực trạng và xu hướngphát triển thị trường TPDN Việt Nam nói chung và hoạt động huy động vốn bằngtrái phiếu tại HOSE nói riêng cũng như có những giải pháp khả thi nhằm thúc đẩyhoạt động huy động vốn bằng TPDN Nghiên cứu này được thực hiện để lấp lỗhỗng khoa học đó.

3 Mục tiêu

3.1 Mục tiêu tổng quát

Trên cơ sở nghiên cứu lý luận về hoạt động huy động vốn bằng TPDN vàphân tích thực trạng hoạt động huy động vốn bằng TPDN tại HOSE Luận văn nêubật những mặt còn tồn tại, tìm hiểu các nguyên nhân của các tồn tại đó, từ đó luậnvăn đề xuất những giải pháp nhằm đẩy mạnh hoạt động huy động vốn bằng tráiphiếu của các doanh nghiệp niêm yết tại HOSE

- Nghiên cứu đề xuất các giải pháp nhằm đẩy mạnh huy động vốn bằngtrái phiếu của các doanh nghiệp niêm yết tại HOSE

4 Câu hỏi nghiên cứu

Để đạt được các mục tiêu nghiên cứu, luận văn nhằm trả lời những câu hỏi nghiên cứusau:

- Hoạt động huy động vốn bằng trái phiếu của các doanh nghiệp đang niêmyết tại HOSE đã đạt được thành tựu nào, còn tồn tại nào và nguyên nhâncủa các tồn tại đó?

- Thực trạng hoạt động huy động vốn bằng trái phiếu của các doanh nghiệpniêm yết trên HOSE hiện nay như thế nào?

- Để đẩy mạnh hoạt động huy động vốn bằng trái phiếu của các doanh nghiệpniêm yết trên HOSE, cần thực hiện những giải pháp gì?

5 Đối tượng và phạm vi nghiên cứu

Đối tượng nghiên cứu: Luận văn nghiên cứu về hoạt động huy động vốn bằng trái

phiếu của các công ty niêm yết tại HOSE

Phạm vi nghiên cứu: Luận văn nghiên cứu trong phạm vi các công ty niêm yết tại

HOSE

Thời gian nghiên cứu: Nghiên cứu dựa trên số liệu từ năm 2010 đến năm 2018.

6 Phương pháp nghiên cứu

Trong quá trình nghiên cứu tác giả sử dụng nhiều phương pháp, trong đó chú trọngđến các phương pháp sau:

- Phương pháp phân tích tài liệu: thu thập các tài liệu về nội dung, quy

trình liên quan đến huy động vốn bằng TPDN

- Phương pháp thống kê: thu thập, xử lý, phân tích, tổng hợp số liệu dựa

trên các báo cáo của HOSE và các tài liệu trên các phương tiện thông tinđại chúng: trên báo, tạp chí chuyên ngành, Internet về TPDN

- Phương pháp phân tích: chia đối tượng nghiên cứu thành các phần nhỏ

để tìm ra những đặc điểm và quy luật riêng trong các thành phần, ảnhhưởng đến quy luật chung

- Phương pháp tổng hợp: chọn lọc, đúc kết từ kết quả phân tích những

yếu tố trong thực tiễn và lý luận để đề ra giải pháp và bước đi nhằm thựchiện mục tiêu nghiên cứu

- Phương pháp so sánh: dựa theo chỉ tiêu, các số liệu ghi nhận qua từng

thời điểm, phân tích so sánh các đối tượng đồng nhất để đánh giá về tìnhtrạng huy động vốn bằng trái phiếu trên HOSE

- Phương pháp khảo sát: khảo sát các ý kiến của các chủ thể tham gia thị

trường TPDN về các khía cạnh về môi trường kinh tế vĩ mô, khung pháp

lý, thị trường sơ cấp, thị trường thứ cấp, cơ sở hạ tầng và hệ thống tổchức đánh giá hệ số tín nhiệm về hoạt động huy động vốn bằng TPDNnhờ kết quả khảo sát để làm sáng tỏ hơn về thực trạng hoạt động huyđộng vốn bằng trái phiếu của doanh nghiệp trên HOSE

7 Đóng góp của đề tài

Đã có những nghiên cứu về nội dung phát triển thị trường TPDN Việt Nam

Kế thừa các cơ sở lý luận và thực nghiệm của các nghiên cứu trước, luận văn nghiêncứu hoạt động huy động vốn bằng trái phiếu tại HOSE, một thị trường mà phân

khúc TPDN cần phải được quan tâm phát triển hơn nữa tại Việt Nam, đề tài cónhững đóng góp như sau:

ty niêm yết tại HOSE, góp phần phát triển thị trường tài chính Việt Nam, tăngnguồn vốn cho doanh nghiệp mở rộng sản xuất kinh doanh, đẩy mạnh tăng trưởngkinh tế

8 Kết cấu luận văn

Ngoài phần mở đầu, các danh mục bảng biểu, kết luận và phụ lục; đề tài đượcchia thành 3 chương như sau:

Chương 1: Cơ sở lý luận về hoạt động huy động vốn bằng trái phiếu của doanh

nghiệp

Chương 2: Thực trạng hoạt động huy động vốn bằng trái phiếu của các công ty

niêm yết tại Sở Giao dịch Chứng khoán thành phố Hồ Chí Minh

Chương 3: Giải pháp đẩy mạnh hoạt động huy động vốn bằng trái phiếu của

các công ty niêm yết tại Sở Giao dịch Chứng khoán thành phố Hồ Chí Minh

Đầu mỗi chương có giới thiệu chung, kết thúc mỗi chương có tóm tắt, sau bachương có kết luận chung của luận văn Luận văn cũng thể hiện các nguồn tài liệutham khảo và các tài liệu có liên quan

CHƯƠNG 1: CƠ SỞ LÝ LUẬN VỀ HOẠT ĐỘNG HUY ĐỘNG VỐN

BẰNG TRÁI PHIẾU CỦA DOANH NGHIỆP GIỚI THIỆU CHƯƠNG 1

Chương 1 trình bày cơ sở lý thuyết về trái phiếu và thị trường TPDN, trong đólàm rõ các khái niệm về TPDN, thị trường TPDN, vai trò của thị trường TPDN.Chương 1 cũng giới thiệu các thành phần tham gia thị trường TPDN Ngoài ra, cácnhân tố ảnh hưởng đến hoạt động huy động vốn bằng trái phiếu của doanh nghiệpcũng được phân tích cụ thể trong chương này Cuối cùng, Chương 1 nghiên cứu bốnthị trường TPDN trên thế giới bao gồm thị trường TPDN Mỹ, thị trường TPDNNhật Bản, thị trường TPDN Trung Quốc và thị trường TPDN Hàn Quốc Sau khitìm hiểu, phân tích kinh nghiệm phát triển của từng thị trường, tác giả rút ra một sốbài học cho thị trường TPDN Việt Nam

1.1 TỔNG QUAN VỀ TRÁI PHIẾU VÀ THỊ TRƯỜNG TRÁI PHIẾU DOANH NGHIỆP

1.1.1 Trái phiếu

1.1.1.1 Khái niệm

Võ Thanh Long và Nguyễn Quang Hải (2007, trang 80) cho rằng “Trái phiếu

là chứng khoán xác nhận nghĩa vụ trả nợ của tổ chức phát hành trái phiếu Tráiphiếu bao gồm trái phiếu công ty và trái phiếu chính phủ (TPCP) Trái phiếu có thể

có bảo đảm hoặc không có bảo đảm”

Trái phiếu là một hợp đồng tài chính, có hiệu lực từ người hoặc cơ quan đãphát hành trái phiếu Không giống như cổ phiếu hoặc vốn cổ phần, trái phiếu không

có đặc quyền sở hữu Một nhà đầu tư khi mua một trái phiếu là đã cho một tổ chứcvay sẽ không có tiếng nói trong các vấn đề của tổ chức đó và không bỏ phiếu tạicuộc họp thường niên Trái phiếu vẫn là nghĩa vụ chịu lãi của nhà phát hành chođến khi được hoàn trả, thường là ngày đáo hạn của trái phiếu Người phát hành cóthể là bất kỳ ai từ một cá nhân tư nhân đến một chính phủ có chủ quyền (MooradChoudhry, 2001)

1.1.1.2 Đặc điểm

Trần Vinh Quang (2017) cho rằng trái phiếu có những đặc điểm chủ yếu sau:

“Mệnh giá: hay còn gọi là giá trị danh nghĩa của trái phiếu, là giá trị được ghi

trên trái phiếu Giá trị này được gọi là vốn gốc Mệnh giá trái phiếu là căn cứ để xácđịnh số lợi tức tiền vay (lợi tức trái phiếu) mà chủ thể phát hành trái phiếu phải trả.Mệnh giá cũng thể hiện số tiền mà chủ thể phát hành trái phiếu phải hoàn trả chongười sở hữu trái phiếu khi trái phiếu đáo hạn”

“Lãi suất danh nghĩa: lãi suất được ghi trên trái phiếu hoặc do chủ thể phát

hành trái phiếu công bố được gọi là lãi suất danh nghĩa Lãi suất này thường đượcxác định theo tỷ lệ phần trăm (%) so với mệnh giá của trái phiếu và cũng là mộttrong những căn cứ để xác định lợi tức trái phiếu”

“Thời hạn của trái phiếu: (Kỳ hạn của trái phiếu) là khoảng thời gian từ

ngày phát hành đến ngày chủ thể phát hành trái phiếu hoàn trả tiền vốn lần cuốicho người sở hữu trái phiếu Trái phiếu ngắn hạn thông thường có thời hạn 1 nămtrở xuống, trái phiếu trung hạn có kỳ hạn từ trên một năm đến dưới 5 năm, tráiphiếu dài hạn có kỳ hạn từ 5 năm trở lên Kỳ hạn trái phiếu có ý nghĩa rất quantrọng vì lợi tức trái phiếu phụ thuộc vào thời hạn của nó Ngoài ra, kỳ hạn tráiphiếu càng dài, tính biến động giá trái phiếu càng lớn trước sự biến động của lãisuất thị trường Do vậy, biến động của giá trái phiếu phụ thuộc vào kỳ hạn của tráiphiếu Ngày mà khoản vốn gốc trái phiếu được thanh toán lần cuối được gọi làngày đáo hạn của trái phiếu”

“Kỳ trả lãi: là khoảng thời gian chủ thể phát hành trái phiếu phải trả lãi cho

người nắm giữ trái phiếu Lãi suất trái phiếu thường được xác định theo năm, tuynhiên kỳ trả lãi cho người nắm giữ trái phiếu có nhiều loại: trả lãi trước (trả lãi vàothời điểm phát hành trái phiếu), trả lãi khi trái phiếu đáo hạn (chủ thể phát hànhtrái phiếu phải thanh toán cả tiền gốc và lãi vào thời điểm đáo hạn), trả lãi theonhững kỳ hạn nhất định (có thể là 6 tháng - theo thông lệ quốc tế, 1 năm…)”

“Giá phát hành: là giá bán của trái phiếu vào thời điểm phát hành Tùy theo

tình hình của thị trường vào thời điểm phát hành và khả năng tài chính của chủ thểphát hành trái phiếu để xác định giá phát hành một cách hợp lý nhằm đảm bảo đợtphát hành đạt kết quả Có thể phân biệt ba trường hợp: giá phát hành bằng mệnhgiá; giá phát hành dưới mệnh giá; và giá phát hành trên mệnh giá”

“Giá trái phiếu: Đây là số tiền thực tế mà nhà đầu tư bỏ ra để được quyền sở

hữu trái phiếu Trái phiếu có thể được mua bằng mệnh giá, cao hơn hoặc thấp hơnmệnh giá (còn gọi là giá chiết khấu) Dù vậy, tiền lãi trả cho các trái chủ luônđược xác định trên mệnh giá trái phiếu; đồng thời, trái chủ sẽ được hoàn trả vốngốc ban đầu bằng với mệnh giá trái phiếu vào ngày đáo hạn”

1.1.1.3 Phân loại trái phiếu

Theo Viện Khoa học Ngân hàng (1997) và Đặng Tấn Tài (2009): Trái phiếutrên thị trường tài chính có rất nhiều loại, tuỳ theo tiêu chí khác nhau mà trái phiếu

sẽ được phân thành các loại tương ứng Nếu căn cứ vào tiêu chí đối tượng pháthành và mục đích phát hành, trái phiếu được phân thành hai loại là TPCP vàTPDN:

Căn cứ vào tính chất ghi danh của trái phiếu:

Trái phiếu vô danh:

Trái phiếu vô danh là loại trái phiếu không ghi tên người chủ sở hữu trên bềmặt trái phiếu cũng như trên sổ sách của tổ chức phát hành Đây là loại trái phiếuđược đính kèm theo phiếu lĩnh lãi coupon Người sở hữu trái phiếu sẽ cắt phầncuống phiếu trả lãi tương ứng và đem đến tổ chức phát hành hoặc ngân hàng được

tổ chức phát hành ủy quyền để nhận lãi Đến thời điểm đáo hạn, người nắm giữtrái phiếu trình giấy chứng nhận sở hữu trái phiếu để nhận lại vốn gốc tươngđương với mệnh giá Trái phiếu vô danh có thể được chuyển nhượng một cách dễdàng, bất kỳ người nào nắm giữ trái phiếu trong tay đều có quyền hưởng lãi vàquyền được thanh toán trái phiếu Người nắm giữ trái phiếu có thể nắm giữ tráiphiếu đến ngày đáo hạn hoặc có thể bán chúng trên thị trường thứ cấp trước ngàyđáo hạn

Trái phiếu ghi danh:

Là loại trái phiếu có ghi rõ họ tên và địa chỉ của người chủ sở hữu trái phiếutrên bề mặt trái phiếu và trong sổ sách của tổ chức phát hành Vì tên người sở hữuđược ghi trên trái phiếu nên việc chuyển nhượng chỉ có thể thực hiện bằng cách kýhậu và đăng ký với tổ chức phát hành Đến ngày thanh toán lãi, đại lý công ty phát

hành sẽ gửi séc hoặc tiền mặt hoặc chuyển khoản để trả tiền lãi cho chủ sở hữu tráiphiếu.

Căn cứ vào tính chất đảm bảo của trái phiếu:

Trái phiếu có bảo đảm:

Đây là loại trái phiếu mà nếu nhà phát hành muốn phát hành chúng thì phải cótài sản thế chấp đảm bảo Trong trường hợp nhà phát hành bị phá sản (vỡ nợ),những người nắm giữ trái phiếu này sẽ được bảo vệ ở mức độ cao bằng chínhnhững tài sản đã thế chấp Tài sản thế chấp có thể là bất động sản, máy móc thiết

bị, nhà xưởng, các loại chứng khoán mà tổ chức phát hành đang nắm giữ

Trái phiếu không có bảo đảm:

Là loại trái phiếu mà khi phát hành chỉ dựa vào uy tín của tổ chức pháthành và không đưa ra một tài sản gì để đảm bảo Loại trái phiếu này thường đượcphát hành bởi những tổ chức lớn và có danh tiếng trên thị trường Thương hiệu sẽ

là một đảm bảo có giá trị cho doanh nghiệp khi phát hành trái phiếu Trong trườnghợp tổ chức phát hành không đủ khả năng trả nợ và lâm vào tình trạng phá sản,những người nắm giữ loại trái phiếu này sẽ được thanh toán sau các trái chủ củatrái phiếu có bảo đảm

Căn cứ vào những quyền kèm theo của trái phiếu:

Trái phiếu có thể mua lại trước hạn:

Đây là loại trái phiếu có kèm điều khoản cho phép tổ chức phát hành đượcmua lại trái phiếu trước thời điểm đáo hạn với mức giá cao hơn mệnh giá của tráiphiếu trong trường hợp tổ chức phát hành không còn nhu cầu vay vốn nữa hoặctrong trường hợp lãi suất thị trường giảm thấp hơn lãi suất của trái phiếu lúc pháthành Điều đó sẽ giảm thiểu thiệt hại cho tổ chức phát hành vì không phải trả lãiquá cao Về phía người mua trái phiếu thì đây là một bất lợi, do đó giá bán của loạitrái phiếu này thường rẻ hơn những trái phiếu không có cùng đặc tính

Trái phiếu có thể bán lại trước hạn:

Loại trái phiếu này cho phép người nắm giữ trái phiếu được quyền bán lại tráiphiếu cho tổ chức phát hành trước thời điểm đáo hạn Điều đó có tác dụng loại

bỏ được rủi ro về lãi suất cho chủ sở hữu trái phiếu Nhà đầu tư trái phiếu có thể

tránh được một khoản thua lỗ khi lãi suất thị trường gia tăng làm cho giá trái phiếugiảm xuống Với đặc tính này, trái phiếu kèm quyền bán lại thường có giá bán caohơn những trái phiếu không có đặc tính tương tự.

Trái phiếu có thể chuyển đổi:

Đây là loại trái phiếu cho phép người nắm giữ nó có quyền chuyển đổi tráiphiếu thành cổ phiếu sau một khoảng thời gian được xác định trước Tùy theo lựachọn của mình và tình hình thị trường mà nhà đầu tư quyết định có chuyển đổi tráiphiếu hay không Thông thường, những người nắm giữ trái phiếu thực hiện việcchuyển đổi khi doanh nghiệp đạt kết quả kinh doanh tốt và cổ phiếu tăng giá hoặc

có tiềm năng tăng giá mạnh trên thị trường Khi đó nhà đầu tư sẽ thu được mộtkhoản lợi nhuận từ chênh lệch giá Việc chuyển đổi trái phiếu thành cổ phiếucòn phụ thuộc vào giá chuyển đổi và tỷ lệ chuyển đổi

Trái phiếu kèm chứng quyền:

Là loại trái phiếu cho phép người nắm giữ nó được quyền mua kèm mộtlượng cổ phiếu nhất định tương ứng với lượng trái phiếu mà họ nắm giữ vớimột mức giá nhất định trong một khoảng thời gian xác định Giống như trái phiếuchuyển đổi, quyền mua kèm này được xác định ngay khi trái phiếu được phát hành

Căn cứ vào cách xác định lãi suất trái phiếu:

Trái phiếu có lãi suất ổn định:

Là loại trái phiếu truyền thống được phát hành phổ biến ở tất cả các thịtrường trên thế giới Nó ràng buộc tổ chức phát hành phải trả lãi cố định trongsuốt thời gian trái phiếu lưu hành với định kỳ 6 tháng hoặc 1 năm một lần

Trái phiếu có lãi suất thả nổi:

Trái phiếu có lãi suất thả nổi được hiểu là loại trái phiếu mà lãi suất sẽ đượcđiều chỉnh theo sự biến động của lãi suất thị trường Trong trường hợp lãi suất thịtrường có sự biến động mạnh liên tục, trái phiếu có lãi suất cố định gây ảnhhưởng bất lợi cho người phát hành khi lãi suất thị trường giảm và cho nhà đầu

tư khi lãi suất thị trường tăng Với loại trái phiếu này, thông thường lãi suấtđược điều chỉnh định kỳ một năm hoặc 6 tháng một lần để theo kịp và phản ánhđúng diễn biến của lãi suất thị trường

Ngoài ra, trên thị trường còn có những loại trái phiếu khác như: trái phiếu thu nhập, trái phiếu chiết khấu …

Trái phiếu thu nhập:

Loại trái phiếu mà việc thanh toán lợi tức tuỳ thuộc vào mức lợi nhuận mà tổchức phát hành đạt được hàng năm và không cao hơn lãi suất ghi trên trái phiếu.Loại trái phiếu này được trả lãi trước thuế trong khi cổ phiếu ưu đãi thì được trả

cổ tức sau thuế Thông thường, đây là loại trái phiếu thường được phát hành khi tổchức phát hành gặp khó khăn về tài chính hoặc cần huy động vốn cho dự án

Trái phiếu chiết khấu:

Trái phiếu chiết khấu là loại trái phiếu không trả lãi định kỳ và giá báncủa nó được căn cứ vào lãi suất thị trường ở thời điểm phát hành, giá này thườngthấp hơn mệnh giá nên còn gọi là giá chiết khấu Tuy nhiên, các trái chủ vẫn đượcnhận lại vốn gốc bằng với mệnh giá ở thời điểm trái phiếu đáo hạn

1.1.2 Thị trường trái phiếu doanh nghiệp

1.1.2.1 Khái niệm trái phiếu doanh nghiệp

Trong quá trình nghiên cứu và tìm hiểu về TPDN, có nhiều định nghĩa đượcđưa ra từ các tác giả khác nhau như:

Viện Khoa học ngân hàng (1997) cho rằng: TPDN là chứng khoán nợ, nhữngchứng khoán này khẳng định một nghịa vụ trả nơ theo hợp đồng của một công tyđối với người sở hữu trái phiếu

Bùi Nguyên Hoàn (1999) cho rằng “Trái phiếu là một khoản tiền nợ mà công

ty đã phát hành có nhiệm vụ phải hoàn trả Vì thế trái phiếu cũng có tên gọi làchứng khoán nợ Nó là một loại lệnh phiếu hay phiếu hẹn trả nợ.”

Về phía văn bản quản lý của Nhà nước, Nghị định số 163/2018/NĐ-CP quyđịnh “Trái phiếu doanh nghiệp” là loại chứng khoán có kỳ hạn từ 01 năm trở lên

do doanh nghiệp phát hành, xác nhận nghĩa vụ trả nợ gốc, lãi, và các nghĩa vụkhác (nếu có) của doanh nghiệp đối với nhà đầu tư sở hữu trái phiếu

Nhìn chung, các khái niệm về TPDN đều cho rằng, TPDN là một hình thứcnhằm huy động vốn của doanh nghiệp với các hình thức là các chứng chỉ, bút

toán, ghi sổ; thể hiện các cam kết nhất định giữa các bên về việc thực hiện hợpđồng như thanh toán lợi tức, trả lại tiền gốc, hay chuyển đổi thành cổ phiếu

1.1.2.2 Cấu trúc thị trường trái phiếu doanh nghiệp

Thị trường TPDN, là một thị trường tài chính diễn ra các hoạt động phát hành

và mua bán các TPDN

Thị trường sơ cấp

Trần Vinh Quang (2017) định nghĩa rằng: “Thị trường trái phiếu sơ cấp là thịtrường giao dịch, mua bán những trái phiếu lần đầu tiên phát hành Khi doanhnghiệp có nhu cầu huy động vốn kinh doanh bằng chứng khoán nợ, họ sẽ pháthành trái phiếu cho các tổ chức, cá nhân đầu tư trên thị trường sơ cấp Nói cáchkhác, thị trường trái phiếu sơ cấp là nơi trực tiếp cung ứng vốn kinh doanh chodoanh nghiệp.”

Với đặc tính thị trường sơ cấp là nơi phát hành lần đầu tiên TPDN, vì thế nóđược coi là thị trường tạo vốn cho đơn vị phát hành và chỉ tạo ra phương tiện huyđộng vốn Vì thế, vai trò của nó là tạo ra hàng hóa cho thị trường giao dịch vàdùng để tăng vốn về mặt vĩ mô Nhà phát hành (người bán TPDN) trong trườnghợp này là người huy động vốn và người đầu tư mua chứng khoán là nhà đầu tư.Lần phát hành đầu tiên luôn quan trọng, bởi đây là giai đoạn gay go nhất bởi nếukhông đạt được kết quả thì TPDN phát hành sẽ không tiêu thụ được; dẫn đến việcmất uy tín của đơn vị phát hành Không phải ai cũng có điều kiện để phát hànhthành công; nên thị trường sơ cấp sẽ là cầu nối giữa nhà phát hành và người đầu tư,

là nơi bảo lãnh phát hành TPDN

Thị trường thứ cấp

Viện khoa học ngân hàng (1997) cho rằng: “Thị trường thứ cấp cho TPDN làcác thị trường chứng khoán có tổ chức và thị trường chứng khoán ngoài danhmục hay còn gọi là thị trường phi tập trung.”

Trần Vinh Quang (2017) phát biểu rằng: “Thị trường thứ cấp là nơi giao dịchcác loại TPDN đã được phát hành trên thị trường sơ cấp Hoạt động của thị trườngthứ cấp tạo khả năng thanh khoản cho trái phiếu Thị trường thứ cấp có đặc điểm

là loại thị trường hoạt động liên tục, số tiền thu từ bán trái phiếu không thuộc về

doanh nghiệp phát hành mà thuộc về nhà đầu tư đã nhượng lại quyền sở hữu tráiphiếu cho nhà đầu tư khác.”

Thị trường thứ cấp không làm tăng vốn cho nền kinh tế nhưng có ý nghĩaquan trọng, tạo nên một cơ chế thu hút tiền tích lũy vào phát triển sản xuất và tạođiều kiện cho nhà đầu tư có thể rút vốn khỏi thị trường Thị trường thứ cấp baogồm thị trường tập trung tại các sở giao dịch và phi tập trung (OTC) giao dịchTPDN

1.1.2.3 Tầm quan trọng của việc phát triển thị trường trái phiếu doanh nghiệp

Xét trong mối tương quan với các bộ phận khác của thị trường tài chính thìthị trường TPDN giữ một vai trò hết sức quan trọng do nó là một bộ phận cơ bảncủa thị trường vốn dài hạn Thị trường TPDN là một kênh chủ yếu để huy độngcác nguồn vốn trung và dài hạn cho các doanh nghiệp trong nền kinh tế bên cạnhthị trường vốn ngắn hạn là thị trường tiền tệ Vì vậy, sự tạo lập và phát triển thịtrường TPDN có ý nghĩa rất quan trọng đối với sự phát triển của thị trường tàichính nói chung và thị trường trái phiếu nói riêng, nhằm giảm áp lực cho thịtrường tín dụng ngân hàng

Đối với nền kinh tế:

Thị trường TPDN với tư cách là một kênh huy động vốn trung và dài hạn, tàitrợ cho hoạt động sản xuất và tái sản xuất mở rộng, có ý nghĩa đặc biệt quantrọng đối với sự phát triển của nền kinh tế TPDN trở thành công cụ tự do hóanền kinh tế bởi nó có thể cho phép các chủ thể trong nền kinh tế huy động mộtcách tự do và trực tiếp nguồn vốn nhàn rỗi từ trong công chúng để đầu tư pháttriển Thị trường TPDN tạo điều kiện cung cấp cho nền kinh tế nguồn vốn dàihạn cho các nhu cầu đầu tư dài hạn cần thiết, đáp ứng theo cả hai tiêu chí về thờihạn sử dụng và chi phí sử dụng vốn phù hợp với nhu cầu của nền kinh tế; từ đógóp phần điều hòa, nâng cao hiệu quả của việc phân phối và tái phân phối cácnguồn lực tài chính trong nền kinh tế, đồng thời giảm sức ép và sự tập trung đốivới hệ thống ngân hàng

Đối với các doanh nghiệp:

Sự ra đời của thị trường TPDN đã mở ra cho các doanh nghiệp một kênh huyđộng vốn mới linh hoạt và hiệu quả hơn so với các kênh huy động vốn truyềnthống Khi doanh nghiệp có nhu cầu về tăng vốn để đầu tư phát triển, mở rộngsản xuất kinh doanh thì doanh nghiệp có thể phát hành trái phiếu ra thị trường đểhuy động vốn Đây là những nguồn vốn được đảm bảo và có khả năng sử dụng dàihạn Các doanh nghiệp không phải chịu sức ép về thời gian hoàn trả vốn vay nhưkhi vay vốn ngân hàng, bởi lẽ vốn vay ngân hàng thông thường là những khoản vayngắn hạn và có điều kiện trong khi vốn huy động trên thị trường TPDN đều lànhững khoản vay dài hạn (thường là năm năm, 10 năm, thậm chí 20 năm).

Mặt khác, trong trường hợp doanh nghiệp có vốn nhàn rỗi và chưa sử dụngvào hoạt động sản xuất kinh doanh thì doanh nghiệp hoàn toàn có thể đầu tư vàotrái phiếu để tìm kiếm lợi nhuận Với việc nắm giữ những trái phiếu này, doanhnghiệp có thể chuyển chúng thành tiền mặt trên thị trường thứ cấp khi cần thiết

Dưới góc nhìn của doanh nghiệp phát hành, trái phiếu giúp doanh nghiệpmột số điểm mạnh: (1) Giảm phụ thuộc vào nguồn vốn vay ngân hàng, đặc biệt làvốn dài hạn; (2) Chi phí huy động vốn trong nhiều trường hợp thấp hơn so với chiphí vay ngân hàng tùy kỳ hạn; và (3) Hình ảnh và danh tiếng của doanh nghiệp đốivới các nhà đầu tư được nâng cao nhờ hiện diện trên thị trường trái phiếu

Đối với nhà đầu tư:

Thị trường TPDN có chức năng chuyển các khoản tiết kiệm thành vốnđầu tư; một mặt huy động nguồn vốn nhàn rỗi tài trợ cho nền kinh tế; mặt kháctạo cơ hội cho các tổ chức, cá nhân chưa đủ điều kiện hoạt động kinh doanh cóthể đầu tư vốn vào thị trường chứng khoán Nếu như thị trường TPDN mở ra chocác doanh nghiệp một phương thức tài trợ vốn linh hoạt và hiệu quả thì nó cũngtạo cho các nhà đầu tư nhiều cơ hội lựa chọn để đa dạng hóa các loại tài sản trêndanh mục đầu tư của mình Bằng cách mua và nắm giữ những trái phiếu với thờigian đáo hạn rất đa dạng, người đầu tư có thể thu hồi lại số vốn của mình sau mộtthời hạn ba năm, năm năm, 10 năm hay có thể đến 20 năm

Điểm mạnh của trái phiếu so với các hình thức đầu tư khác dưới góc nhìncủa một nhà đầu tư là: (1) Mang lại thu nhập lãi đều đặn, định kỳ cho nhà đầu tư,không chịu ảnh hưởng từ diễn biến thị trường (trừ khi nhà đầu tư muốn bán tráiphiếu trước ngày đáo hạn); (2) Nhà đầu tư chỉ bị mất vốn nếu doanh nghiệp mất

khả năng trả nợ và tài sản bảo đảm của trái phiếu mất giá trị (trong tình huống này,

cổ phiếu của doanh nghiệp gần như cũng không còn giá trị); (3) Trong trường hợpdoanh nghiệp phá sản, theo quy định của pháp luật, các chủ nợ (trong đó có cácTrái chủ) của doanh nghiệp được ưu tiên thanh toán trước, các cổ đông chỉ đượchưởng phần tài sản còn lại cuối cùng; và (4) Tính thanh khoản cao hơn tiền gửi tiếtkiệm (có thể mua bán nhanh chóng thông qua đại lý chuyển nhượng)

1.2 CƠ SỞ LÝ LUẬN VỀ HOẠT ĐỘNG HUY ĐỘNG VỐN BẰNG TRÁI PHIẾU CỦA DOANH NGHIỆP

1.2.1 Những chủ thể trong hoạt động huy động vốn bằng trái phiếu doanh

nghiệp

Theo sự phân trách nhiệm của các cơ quan có liên quan đến thị trường TPDNđược quy định tại Điều 31 đến Điều 38 Nghị định 163/2018/NĐ-CP, các chủ thểtrong hoạt động huy động vốn bằng TPDN gồm các chủ thể sau:

1.2.1.1 Cơ quan quản lý, điều hành và giám sát thị trường

Các cơ quan này chịu trách xây dựng một hành lang pháp lý hoàn chỉnh nhằmquản lý, giám sát thị trường TPDN thông qua việc ban hành các văn bản pháp quy

về TPDN, cơ quan quản lý đảm bảo việc giao dịch được diễn ra công khai, minhbạch và công bằng Từ đó, đảm bảo phát triển thị trường TPDN một cách bền vững

và đồng thời bảo vệ quyền lợi của các nhà đầu tư trên thị trường

1.2.1.2 Chủ thể phát hành

Chủ thể phát hành trái phiếu là những tổ chức có nhu cầu huy động vốn trung

và dài hạn bằng cách phát hành trái phiếu để bán cho các nhà đầu tư Trên thịtrường TPDN, chủ thể phát hành chính là các doanh nghiệp Trong các loại hìnhdoanh nghiệp thì công ty cổ phần là chủ thể chiếm vị trí quan trọng nhất Đây làchủ thể tạo ra một khối lượng hàng hóa lớn trên thị trường TPDN

1.2.1.3 Chủ thể đầu tư

Chủ thể đầu tư trên thị trường TPDN bao gồm các nhà đầu tư cá nhân vàcác nhà đầu tư có tổ chức Nhà đầu tư cá nhân thường là những hộ gia đình, nhữngngười có vốn tiết kiệm nhàn rỗi; thay vì đem gửi khoản tiền này vào ngân hàng thì

họ đầu tư vào trái phiếu để có thể nhận được tiền lãi và các khoản chênh lệch giá

khi bán trái phiếu Đối với các nhà đầu tư có tổ chức, bao gồm các quỹ đầu tư, quỹhưu trí, công ty bảo hiểm, ngân hàng…; đây là những tổ chức có kiến thức chuyênsâu và kinh nghiệm về chứng khoán Các tổ chức đầu tư sẽ sử dụng số vốn huyđộng được từ dân chúng để tạo ra lợi nhuận bằng việc đầu tư vào trái phiếu trên thịtrường TPDN.

1.2.1.4 Các tổ chức tài chính trung gian

Nếu như đối với thị trường hàng hóa thông thường là nơi mà các hoạtđộng mua bán diễn ra một cách trực tiếp thì ở thị trường TPDN thường đòi hỏiphải có những tổ chức tài chính trung gian – những tổ chức đứng giữa người mua

và người bán trái phiếu

Tổ chức bảo lãnh phát hành:

Là tổ chức đứng ra giúp tổ chức phát hành thực hiện các thủ tục trước và saukhi chào bán trái phiếu như chuẩn bị hồ sơ xin phép phát hành, phân phốitrái phiếu… Thông thường để phát hành trái phiếu thì các doanh nghiệp cầnphải được sự bảo lãnh của một hoặc một số tổ chức bảo lãnh phát hành Các tổchức bảo lãnh được hưởng phí bảo lãnh hoặc một tỷ lệ hoa hồng nhất định trên sốtiền thu được từ đợt phát hành Hoạt động bảo lãnh phát hành về cơ bản gồm cáchoạt động sau:

- Nghiên cứu và tư vấn cho các tổ chức phát hành chứng khoán về cáchthức phát hành, cơ cấu phát hành, định giá chứng khoán;

- Hoàn tất các thủ tục pháp lý cần thiết cho đợt phát hành;

- Thỏa thuận hợp tác với các nhà bảo lãnh phát hành khác và các công tychứng khoán, thực hiện công tác tiếp thị phân phối chào bán chứng khoán

- Quản lý, phân phối và thanh toán chứng khoán;

- Thực hiện công việc hỗ trợ cho thị trường và các dịch vụ sau khi phát hành

Tổ chức định mức tín nhiệm:

Đây là tổ chức được hình thành nhằm mục đích đánh giá mức độ tín nhiệmcủa các doanh nghiệp phát hành và xếp hạng chúng theo mức độ rủi ro mất khảnăng thanh toán; trên cơ sở đó các nhà đầu tư sẽ cân nhắc và đưa ra các quyết định

đầu tư cần thiết, đặc biệt là trong trường hợp đầu tư vào TPDN Nếu một tổ chứcphát hành được đánh giá mức độ tín nhiệm cao thì lãi suất trái phiếu phát hành sẽthấp Ngược lại, một tổ chức phát hành được đánh giá mức độ tín nhiệm là thấp thìlãi suất trái phiếu phát hành sẽ cao.

Tổ chức kinh doanh trái phiếu:

Bao gồm các công ty chứng khoán và các tổ chức khác được phép kinhdoanh theo quy định của pháp luật Đây là các tổ chức chủ yếu hoạt động trênthị trường thứ cấp; có chức năng làm trung gian môi giới cho các tổ chức, cá nhân

có nhu cầu mua bán trái phiếu để hưởng phí môi giới và thực hiện các giao dịchmua bán trái phiếu cho chính mình để kiếm lợi nhuận Các tổ chức kinh doanh tráiphiếu này còn cung cấp cho khách hàng những dịch vụ khác như tư vấn đầu tư vàcác dịch vụ có liên quan đến hoạt động giao dịch trái phiếu Các tổ chức kinhdoanh trái phiếu đóng vai trò rất quan trọng trong việc tạo ra tính thanh khoản chotrái phiếu trên thị trường

1.2.2 Phương thức phát hành và hình thức giao dịch trên thị trường trái

phiếu doanh nghiệp

1.2.2.1 Phương thức phát hành trái phiếu doanh nghiệp

Phương thức phát hành TPDN là hình thức để doanh nghiệp đưa trái phiếu rabán cho các nhà đầu tư Thông thường có hai phương thức phát hành:

Phát hành riêng lẻ.

Phát hành riêng lẻ là phương thức phát hành mà trong đó TPDN được pháthành cho dưới 100 nhà đầu tư, không kể nhà đầu tư chứng khoán chuyên nghiệp vàkhông sử dụng phương tiện thông tin đại chúng hoặc Internet.2

Phát hành ra công chúng.

Chào bán chứng khoán ra công chúng là việc chào bán chứng khoán theo mộttrong các phương thức sau đây:

- Thông qua phương tiện thông tin đại chúng, kể cả Internet;

- Chào bán chứng khoán cho từ một trăm nhà đầu tư trở lên, không kể nhàđầu tư chứng khoán chuyên nghiệp;

2 Phương thức phát hành trái phiếu riêng lẻ được định nghĩa tại Điều 4 Nghị định 163/2018/NĐ-CP

- Chào bán cho một số lượng nhà đầu tư không xác định.

1.2.2.2 Các hình thức giao dịch trên thị trường trái phiếu doanh nghiệp

Giao dịch trái phiếu trên thị trường tập trung:

Trái phiếu giao dịch trên thị trường tập trung ở Sở giao dịch được quản lý chặtchẽ, với hệ thống quy định rõ ràng khi niêm yết và quy trình về phương thức giaodịch, đảm bảo được quyền lợi của nhà đầu tư Hoạt động niêm yết/ giao dịch TPDNthực hiện theo quy định hướng dẫn tại Luật Chứng khoán; các nghị định và các vănbản hướng dẫn thi hành

Thị trường tập trung có một số chức năng chính như: cung cấp mốc phát hành,lập đường cong lãi suất và hạn chế phân đoạn thị trường Ngoài ra, thị trường tậptrung còn tạo ra chuẩn mực phát hành, đưa ra chỉ dẫn đáng tin cậy về tỷ lệ lãi suấtthị trường trong một khoảng thời gian đáo hạn nhất định, làm cơ sở cho việc địnhgiá trái phiếu mới phát hành Bằng việc sử dụng các tỷ lệ lãi suất hình thành trên thịtrường chứng khoán tập trung, doanh nghiệp có thể quyết định và đưa ra tỷ lệ lãisuất phù hợp cho trái phiếu mới phát hành trên cơ sở tham chiếu tỷ lệ lãi suất trênthị trường thứ cấp tại thời điểm đó Điều này đảm bảo cho tính thanh khoản trên thịtrường thứ cấp và có tác dụng tăng cầu trái phiếu Mặt khác, khi các nhà đầu tưgiao dịch trên thị trường chứng khoán tập trung thì giá cả của trái phiếu sẽ đượcquyết định theo phương pháp cạnh tranh, các nhà đầu tư nhỏ sẽ được bảo vệ, côngchúng có thể tin cậy vào tỷ lệ lãi suất trên thị trường Việc giao dịch trên thị trườngtập trung còn làm giảm chi phí đặt lệnh của các bên tham gia giao dịch và duy trìcân bằng giá trên thị trường

Giao dịch trái phiếu trên thị trường phi tập trung (OTC):

TPDN được giao dịch qua hình thức đại lý chuyển nhượng, theo đó các ngânhàng hoặc công ty chứng khoán được cấp phép và ủy quyền có thể thực hiện cácthủ tục hỗ trợ nhà đầu tư mua/ bán trái phiếu TPDN giao dịch trên OTC được thựchiện thanh toán theo hình thức thanh toán trực tiếp bằng tiền và chuyển giao TPtheo hình thức chứng chỉ vật chất tại TCPH hoặc đại lý chuyển nhượng

3 Phương thức chào bán trái phiếu ra công chúng được định nghĩa chung với phương thức chào bán cổ phiếu

ra công chúng tại Khoản 12, Điều 6, Luật chứng khoán 2006

Giao dịch trái phiếu trên thị trường phi tập trung (OTC) có vai trò quan trọngkhông kém gì trên thị trường tập trung Trái phiếu được giao dịch trên thị trườngOTC do các nguyên nhân:

- Có quá nhiều trái phiếu được phát hành nên về mặt kỹ thuật không thểniêm yết tất cả trái phiếu trên thị trường tập trung

- Phương pháp giao dịch trái phiếu rất phức tạp không phù hợp với giaodịch trên thị trường tập trung thông thường Vì vậy giao dịch thỏa thuận phổ biếnhơn giao dịch cạnh tranh

1.2.3 Các nhân tố ảnh hưởng đến hoạt động huy động vốn bằng trái phiếu của

doanh nghiệp

Theo Đặng Tấn Tài (2009) và Trần Vinh Quang (2017) tác giả tổng hợp cácyếu tố ảnh hưởng đến hoạt động huy động vốn của doanh nghiệp như sau:

1.2.3.1 Môi trường kinh tế vĩ mô

Môi trường kinh tế vĩ mô có ảnh hưởng sâu rộng đến mọi hoạt động củanền kinh tế, đặc biệt là đối với thị trường tài chính Các chỉ tiêu kinh tế vĩ mô nhưtăng trưởng GDP, việc làm, chỉ số lạm phát, cán cân thanh toán, tỷ giá hối đoái có

ý nghĩa đặc biệt quan trọng đối với quá trình hoạch định chiến lược phát triển của

hệ thống tài chính nói chung và thị trường TPDN nói riêng

Khi môi trường kinh tế vĩ mô ổn định, kinh tế phát triển vững chắc, lạmphát được kiềm chế thì việc thu hút sự quan tâm của nhà đầu tư đối với trái phiếu

sẽ càng dễ dàng hơn Đối với doanh nghiệp phát hành cũng như nhà đầu tư, mộtkhi nền kinh tế ổn định và thuận lợi, doanh nghiệp có nhiều cơ hội kinh doanh cũngnhư nhà đầu tư ngày càng tăng nguồn thu nhập Các chính sách kinh tế vĩ mô cóảnh hưởng trực tiếp đến tình hình kinh doanh của các doanh nghiệp, một khi có cácchính sách tạo điều kiện thuận lợi, doanh nghiệp gia tăng uy tín của mình, góp phầntăng thêm sức hút đối với nhà đầu tư một khi phát hành trái phiếu Nhà đầu tư sẽđầu tư nhiều hơn khi một nên kinh tế phát triển ổn định, tạo điều kiện cho các thịtrường phát triển trong đó có thị trường TPDN

1.2.3.2 Khung pháp lý

Để thị trường TPDN hoạt động và phát triển bền vững thì điều kiện tiên quyết

là phải có một khuôn khổ pháp lý phù hợp, yêu cầu đặt ra là cần phải có sự phối

hợp nhịp nhàng giữa các cơ quan quản lý nhà nước để cùng nhau ban hành mộtkhung pháp lý thật sự hoàn chỉnh, đồng bộ và thống nhất, tạo hành lang pháp lý antoàn cho các chủ thể tham gia thị trường.

Môi trường pháp lý để quản lý thị trường bao gồm hệ thống các văn bảnpháp luật, hệ thống các cơ quan thực thi pháp luật và các cơ quan kiểm soát Trong

đó hệ thống các văn bản pháp luật điều chỉnh hoạt động của thị trường tài chínhđóng vai trò rất quan trọng, chứa đựng những nội dung quy định về hoạt động đầu

tư, quản lý, kiểm soát và điều tiết thị trường Bên cạnh đó, các văn bản quy phạmpháp luật điều chỉnh thị trường TPDN cũng phải được sửa đổi và bổ sung thườngxuyên nhằm kịp thời tháo gỡ những vướng mắc và khó khăn, tạo điều kiện hỗ trợtối đa cho thị trường trong từng giai đoạn phát triển

1.2.3.3 Thị trường sơ cấp

Như đã biết, thị trường sơ cấp là thị trường giao dịch lần đầu các trái phiếu dodoanh nghiệp phát hành Trên thị trường sơ cấp, vốn của các nhà đầu tư đượcchuyển giao cho các doanh nghiệp khi các nhà đầu tư quyết định đầu tư vào tráiphiếu Thị trường sơ cấp thực hiện chức năng quan trọng nhất của thị trường tráiphiếu nói chung và thị trường TPDN nói riêng, đó là chức năng huy động vốn chocác doanh nghiệp và là tiền đề cho hoạt động của thị trường thứ cấp Thị trường sơcấp giữ vai trò đặc biệt quan trọng trong sự phát triển của thị trường TPDN vớinhững ưu điểm vượt trội so với những phương thức huy động vốn khác như chi phí

sử dụng vốn thấp hơn, khả năng chủ động cao hơn và khối lượng vốn huy độngđược cũng lớn và đa dạng hơn

Do đó, để tạo động lực thúc đẩy thị trường TPDN phát triển, cần khuyếnkhích doanh nghiệp đa dạng hóa hình thức phát hành với nhiều loại hình trái phiếukhác nhau như trái phiếu có lãi suất thả nổi, trái phiếu được quyền mua lại trướchạn, trái phiếu chuyển đổi phát hành ra quốc tế… Bên cạnh đó, đa dạng nhà đầu tưtrên thị trường sơ cấp, tăng cường chất lượng cũng như về số lượng nhà đầu tư gópphần phát triển thị trường TPDN Nhà đầu tư có nguồn vốn dồi dào sẽ có đủ khảnăng đối chọi với những rủi ro có thể nảy sinh từ thị trường, đồng thời họ có thể

mở rộng quy mô đầu tư, tạo ra sự đa dạng và sôi động trong mua bán, trao đổi cácloại trái phiếu trên thị trường

1.2.3.4 Thị trường thứ cấp

Các giao dịch trái phiếu thứ cấp không phát triển thì chúng ta sẽ không thể cómột thị trường mạnh Điều này cũng tương tự như khi thị trường cổ phiếu chỉ cócác giao dịch trên sàn OTC với vài chục nhà đầu tư nắm giữ cổ phiếu chưa niêmyết Bên cạnh đó, không có thị trường thứ cấp, việc phát hành trái phiếu cũng sẽkhông khác cấp tín dụng ngân hàng

Nhà nước cần tạo ra cơ chế để trái phiếu có thể bán buôn, bán lẻ cho kháchhàng là tổ chức, cá nhân một cách rộng rãi hơn, từ đó mới có thể tạo ra thị trườngthứ cấp thật sự sôi động Khi có một lượng nhà đầu tư đủ lớn cho TPDN, tính kiểmsoát, yêu cầu minh bạch, yêu cầu thanh khoản sẽ tăng lên và tạo ra thị trường tráiphiếu thực sự lớn mạnh

1.2.3.5 Cơ sở hạ tầng của thị trường trái phiếu

Trên thị trường TPDN, đặc biệt là thị trường thứ cấp, để mọi giao dịch vàthanh toán diễn ra một cách nhanh chóng, chính xác và linh hoạt, đòi hỏi cần

có sự kết nối thành một hệ thống giữa các thành viên tham gia thị trường với nhau

Cơ sở hạ tầng của thị trường trái phiếu là nhân tố quan trọng thúc đẩy hoạt độngphát hành TPDN, tạo thuận lợi cho hoạt động giao dịch của nhà đầu tư, thuận lợicho công tác quản lý, kiểm soát của cơ quan chức năng Trong quá trình hình thành

và phát triển thị trường TPDN không thể thiếu vắng vai trò của hệ thống đăng ký,lưu ký và thanh toán bù trừ Hệ thống đăng ký, lưu ký và thanh toán bù trừ phảitương đồng với quy mô thị trường và khối lượng giao dịch trái phiếu

1.2.3.6 Hệ thống tổ chức đánh giá hệ số tín nhiệm trái phiếu

Một tổ chức định mức tín nhiệm chuyên về dịch vụ đưa ra ý kiến về độ tincậy tín dụng của doanh nghiệp phát hành trái phiếu Nó là một ý kiến quan trọng vềrủi ro tín dụng, hay là một đánh giá về khả năng của người phát hành thanh toán nợgốc và lãi đúng hạn trong suốt thời gian tồn tại của trái phiếu đó Vì vậy, định mứctín nhiệm phải là một sự đánh giá trước khả năng của người phát hành hoàn trả gốc

và lãi đúng hạn

Định mức tín nhiệm là gồm cả đánh giá định tính và định lượng về sức mạnhtín dụng của người phát hành Ngoài các nhân tố về định tính, như là chất lượngcủa ban quản trị công ty, các tiêu chuẩn phân tích bao gồm các tỷ số tài chính chủ

yếu như là tỷ lệ sinh lời trên vốn hoặc tài sản, hệ số nợ so với vốn, các hệ số về tínhthanh khoản, thu nhập trên chi phí cố định, dòng tiền so với tổng nợ.

Để một định mức đáng tin cậy, tổ chức định mức tín nhiệm phải có kỹ thuậtchuyên nghiệp, đủ nguồn lực tài chính, tiếp cận các thông tin tài chính tin cậy vềngười phát hành, và các thủ tục hoạt động nội bộ đưa đến công tác định mức nhấtquán và tin cậy Nói chung, các thủ tục tương tự đang được thực hiện ở cả các thịtrường đã phát triển lẫn đang nổi

Ở hầu hết các quốc gia, định mức tín nhiệm thường được thực hiện theo yêucầu của người phát hành Tuy nhiên, có quốc gia trên thế giới việc các tổ chức địnhmức tín nhiệm định giá chứng khoán không theo yêu cầu của người phát hành, từ

đó các nhà đầu tư có nhiều niềm tin hơn vào thị trường trái phiếu

1.3 KINH NGHIỆM HUY ĐỘNG VỐN BẰNG TRÁI PHIẾU DOANH NGHIỆP CỦA MỘT SỐ QUỐC GIA VÀ BÀI HỌC KINH NGHIỆM CHO VIỆT NAM

1.3.1 Kinh nghiệm một số quốc gia

Các thị trường trái phiếu phát triển trên thế giới đã và đang trải qua rất nhiềukhó khăn và thử thách, Ba thị trường trái phiếu lớn nhất thế giới năm 2017 gồm

Mỹ, Nhật Bản, Trung Quốc4, cùng với Hàn Quốc là một trong những thị trườngTPDN phát triển tại châu Á Phân tích các kinh nghiệm đã tích lũy từ các thịtrường này sẽ giúp Việt Nam có những bài học rút ngắn thời gian và tiết kiệmcông sức hơn khi phát triển thị trường TPDN của mình

1.3.1.1 Thị trường trái phiếu doanh nghiệp Mỹ

Thị trường TPDN Mỹ đã trở thành thị trường phát hành phi chính phủ lớnnhất thế giới kể từ những năm 1920 Đa số các doanh nghiệp Mỹ đều áp dụngphương thức phát hành TPDN để huy động vốn, chủ yếu là các trái phiếu có thờigian đáo hạn từ hai năm đến 50 năm Các doanh nghiệp lớn ở Mỹ thường ưa thíchphát hành trái phiếu ra công chúng hơn là phát hành trái phiếu riêng lẻ cho một sốđịnh chế tài chính Ngày nay, thị trường TPDN là một trong những khu vực lớnnhất trên thị trường trái phiếu Mỹ theo cả hai phương diện về số lượng doanhnghiệp phát hành cũng như về giá trị trái phiếu đang lưu hành

4 Số liệu được thống kê bởi đội ngũ nghiên cứu của SIFMA có tại “Sifma Fact Book” trang 51

Có khu vực đặc biệt cho các công ty nước ngoài

Trên thị trường TPDN Mỹ có một khu vực thị trường đặc biệt dành cho cáccông ty nước ngoài phát hành trái phiếu bằng USD gọi là thị trường trái phiếuYankee Trái phiếu Yankee có các đặc điểm tương tự như TPDN trong nước, trừđặc điểm về tổ chức phát hành và thuế Nhà đầu tư nước ngoài được miễn nộpthuế cho phần lãi của trái phiếu Yankee, trái phiếu Yankee trở thành trái phiếuduy nhất ở Mỹ mà nhà đầu tư nước ngoài có thể mua mà không bị đánh thuế.5Thị trường thứ cấp cho TPDN ở Mỹ gồm hai loại: Sở giao dịch chứng khoán

và thị trường OTC Trên thị trường OTC thường diễn ra các giao dịch TPDN vớikhối lượng lớn giữa các nhà đầu tư có tổ chức và nhà quản lý quỹ chuyên nghiệp.Đặc biệt, thị trường TPDN không quy định về việc công bố thông tin ra công chúng

về các giao dịch thực hiện cũng như giá đặt mua và đặt bán như là trên thịtrường TPCP Mỹ

Trong thập niên 1970, tại Mỹ, chỉ có những công ty hàng đầu mới có thể đápứng được những yêu cầu và điều kiện tài chính để phát hành trái phiếu Nhómdoanh nghiệp nhỏ hơn thì phải tranh giành nhau nguồn tiền từ giới đầu tư vốn cổphần, điều này làm hạn chế đi khả năng phát triển việc kinh doanh Từ đó đã sinh

ra nhu cầu vốn khổng lồ từ nhóm các doanh nghiệp nhỏ Thế rồi được sự ủng hộ vàtrợ giúp từ Phố Wall, những TPDN có điểm tín nhiệm thấp hơn nhưng lãi suất caohơn (còn được gọi là trái phiếu rác – junk bond) bắt đầu được phát hành Mức lãisuất cao chính là phần thưởng cho những nhà đầu tư dám chấp nhận thêm rủi ro vềđịnh lượng của doanh nghiệp

Tuy vậy, một phần do yếu kém trong việc kiểm soát từ các nhà quản lý thịtrường ở Mỹ cùng với sự tài tình của những bên tham gia vào cuộc chơi trái phiếuthập niên 1980, nhu cầu về nguồn vốn ban đầu đã trở thành khởi điểm cho một lànsóng thôn tính thù địch bằng cách khai thác nguồn vốn dồi dào từ việc phát hànhtrái phiếu lãi suất cao để thâu tóm doanh nghiệp (mua lại bằng đòn bẩy – leveragedbuyout) tràn lan tại Mỹ

Tính minh bạch của TPDN tại Mỹ cũng được chú trọng từ rất sớm.

Ở Mỹ, sáng kiến ​ ​ điều tiết chính hướng vào TPDN là quyết định áp đặtnghĩa vụ minh bạch sau giao dịch do SEC đưa ra đối với hầu hết các loại TPDN

5 Trái phiếu Yankee được giới thiệu bởi ‘Market Business News’ truy cập tại

https://marketbusinessnews.com/financial-glossary/yankee-bond-definition-meaning/

Điều này đã được thực hiện bởi Cơ quan quản lý ngành tài chính, cơ quan tự quản

lý do chính phủ tài trợ với sự đại diện từ một loạt các bên liên quan trên thị trườngchứng khoán Nghĩa vụ minh bạch được thực hiện thông qua Công cụ tuân thủ vàbáo cáo thương mại (TRACE), bắt đầu hoạt động vào tháng 7 năm 2002 và yêu cầuphổ biến công khai (với một số chậm trễ) về giá giao dịch và khối lượng giao dịchđối với TPDN TRACE được triển khai theo từng giai đoạn, với giao dịch tích cực,trái phiếu InvestmentGrade trở nên minh bạch trước khi giao dịch mỏng, trái phiếuHighYield Sáng kiến ​ ​ TRACE là một thử nghiệm quan trọng trong thiết kế cơchế và, vì nó tạo ra thông tin công khai, đã tạo ra một loạt các nghiên cứu học thuậtphân tích ảnh hưởng của tính minh bạch đến thanh khoản thị trường và các đặcđiểm giá khác Những nghiên cứu học thuật này có lợi ích đáng kể khi được xácminh của bên thứ ba và sự giám sát của công chúng, một điều vô cùng thiếu đối vớicác nghiên cứu quy định dựa trên thông tin bị giới hạn bởi chính cơ quan quản lýbởi pháp luật hoặc bởi thực tiễn quy định.6

Tại Mỹ, hệ thống định mức tín nhiệm ra đời từ rất sớm, là cơ sở để các nhàđầu tư đưa ra quyết định đầu tư vào loại trái phiếu nào, cũng như đánh giá mức độrủi ro của chúng Nhà đầu tư có thể phán đoán chất lượng của các trái phiếu thôngqua các xếp hạng của các tổ chức xếp hạng tín nhiệm nổi tiếng như (Moody’s,Standard & Poor’s) Giá trị thị trường trái phiếu Mỹ đạt 39.335,9 tỷ USD vào năm

2017.7

1.3.1.2 Thị trường trái phiếu doanh nghiệp Nhật Bản

Trong nhiều thập kỷ qua, tiền Nhật Bản đã đóng một vai trò quan trọng trongthị trường vốn quốc tế Ví dụ, trong những năm 1980, sự chuyển động của tiềnNhật Bản đã ảnh hưởng rất lớn đến hoạt động của Kho bạc Mỹ và tất cả nhữngngười tham gia thị trường đều theo dõi cẩn thận chính sách của các nhà đầu tư NhậtBản Trong lĩnh vực thị trường sơ cấp, các công ty chứng khoán Nhật Bản độcquyền các vị trí hàng đầu trong các bảng xếp hạng bảo lãnh trái phiếu quốc tế trongmột thời gian đáng kể Với sự bùng nổ của nền kinh tế bong bóng vào đầu nhữngnăm 1990, tầm quan trọng tương đối của thị trường tiền tệ và vốn Nhật Bản bắt đầugiảm Tiền Nhật rút về quốc gia , nơi phát hành nợ của chính phủ trong nước tăng

6 Tính minh bạch của TPDN Mỹ được giới thiệu tại “Drivers of Corporate Bond Market Liquidity in the European Union” trang 99

7 Số liệu được tham khảo tại “Sifma Fact Book 2018” trang 51

mạnh vào những năm 1990 Do đó, tỷ trọng của đồng yên cũng đang giảm trongphát hành trái phiếu quốc tế Vào lúc cao điểm, trái phiếu bằng đồng yên chiếmkhoảng 17% tổng lượng phát hành trái phiếu quốc tế, nhưng đã giảm xuống dưới2% vào năm 2003.

Tuy nhiên, Nhật Bản vẫn có một thị trường vốn khổng lồ với thanh khoản nhàđầu tư dồi dào, do đó, với những sản phẩm phù hợp nắm bắt xu hướng thị trường,cần có nhiều cơ hội để huy động tiền của Nhật Bản để tài trợ quốc tế Vào năm

1970, một trái phiếu Samurai đầu tiên - một trái phiếu bằng đồng yên được cungcấp công khai bởi một người vay quốc tế tại thị trường nội địa - được phát hành bởiNgân hàng Phát triển Châu Á Tiếp theo là phát triển thị trường Samurai, tự do hóaphát hành euroyen, với đợt phát hành trái phiếu euroyen đầu tiên do Ngân hàngĐầu tư châu Âu thực hiện vào năm 1977 Cả hai sự phát triển đều nhằm giảm áplực tăng giá đồng yên cũng như tự do hóa thị trường vốn Nhật Bản Tuy nhiên, cảSamurai và thị trường euroyen bắt đầu dưới sự kiểm soát chặt chẽ của chính phủ và

đã có hướng dẫn chi tiết về điều kiện phát hành, cơ cấu trái phiếu và số lượng pháthành Những kiểm soát như vậy đã dần được nới lỏng, thu hút nhiều người thamgia thị trường hơn, và cuối cùng dẫn đến tự do hóa hoàn toàn cả hai thị trường.8Trong những năm 1990, lãi suất ngân hàng ở Nhật đã giảm xuống rất thấp vàđạt mức kỷ lục là 0,5% vào tháng 9/1995 Điều này khiến cho các nhà đầu tư cánhân và nhà đầu tư có tổ chức rút vốn ra khỏi ngân hàng và chuyển sang đầu tư vàothị trường trái phiếu Hầu hết các đợt phát hành TPDN đều có lãi suất cố địnhvới thời hạn từ 3 – 5 năm Đối với các nhà đầu tư muốn có lãi suất coupon caohơn, một số công ty hàng đầu còn kéo dài thời hạn trái phiếu lên 10 – 20 năm

Các cơ quan xếp hạng tín nhiệm xuất hiện tại Nhật rất sớm và đa dạng

Cơ quan xếp hạng tín dụng Nhật Bản (JCR) được thành lập vào tháng 4 năm

1985 và được vốn hóa bởi các công ty bảo hiểm nhân thọ và phi nhân thọ, ngânhàng ủy thác, ngân hàng khu vực và ngân hàng tín dụng dài hạn Vào tháng 11 năm

1985, nó bắt đầu xuất bản các báo cáo, và vào năm sau, nó bắt đầu xếp hạng thanhtoán đối với trái phiếu ngoại tệ bằng đồng yên Vào cuối năm 2003, xếp hạng củaJCR bao gồm 64,4% (590 công ty) của các công ty Nhật Bản đã đạt được xếp hạngtín dụng Tỷ lệ bao phủ của nó đặc biệt cao trong kinh doanh tài chính (69,8%),

8 Thị trường trái phiếu Nhật Bản được giới thiệu trong nghiên cứu “Asia bondissues in Tokyo: History, structure and prospects” bởi Fumiaki Nishi và Alexander Vergus năm 2004

công nghiệp phân phối (71,9%) và công nghiệp phi sản xuất (73,9%) JCR đã đánhgiá tích cực hơn các công ty nước ngoài hơn R&I Do đó, nó đã thúc đẩy các mốiquan hệ hợp tác kinh doanh với các tổ chức xếp hạng nước ngoài như SCI tại HànQuốc (tháng 8 năm 2000) và DCR-VIS tại Pakistan (tháng 1 năm 2001) JCR kiểmtra và giám sát các công ty Nhật Bản cẩn thận và hợp tác hơn các cơ quan của Hoa

Kỳ và cố gắng mô tả các công ty Nhật Bản toàn diện hơn các nhà phân tích nướcngoài

Vào tháng 4 năm 1998, Công ty thông tin xếp hạng và đầu tư (R&I) đượcthành lập thông qua việc sáp nhập Viện nghiên cứu trái phiếu Nhật Bản (JBRI) vàmột cơ quan xếp hạng của Nhật Bản Nippon Investors Service, Inc (NIS): NihonKeizai Shinbun, Inc và các công ty con nắm giữ 56% cổ phiếu của R&I, và các tổchức tài chính khác nhau nắm giữ phần còn lại Do đó, cơ quan này có vấn đề độclập tương tự như JCR do cấu trúc của các cổ đông Vào cuối tháng 10 năm 2002,R&I đã đánh giá 705 công ty Nó cũng đã thúc đẩy hợp tác kinh doanh với các cơquan xếp hạng nước ngoài như Fitch và NICS (một công ty thông tin đầu tư tại HànQuốc) Hơn nữa, R&I đã được khuyến khích mở rộng các dịch vụ xếp hạng củamình cho các tổ chức học thuật, chính quyền địa phương và các tập đoàn công cộngđặc biệt

Không giống như JCR và R & I, Mikuni & Co., Ltd là một cơ quan xếp hạngđược thành lập vào năm 1975, và bắt đầu cung cấp các phân tích tài chính Nó bắtđầu phát hành xếp hạng tín dụng vào năm 1983 Ban đầu, hoạt động kinh doanhchính của nó là cung cấp cho các nhà đầu tư nước ngoài thông tin về các công tyNhật Bản phát hành trái phiếu ở nước ngoài Năm 2006 xếp hạng tín dụng Mikuni,bao gồm 1500 công ty Nhật Bản Con số này vượt xa các công ty xếp hạng khác tạiNhật Bản Đặc điểm nổi bật của Mikuni là nó không có sự ràng buộc kinh doanhvới bất kỳ người ngoài nào, và hoàn toàn không có bất kỳ sự chỉ đạo và quy địnhnào của chính phủ Một trong những triết lý của công ty Mikuni, là giữ cho mìnhđộc lập khỏi mọi công ty, tổ chức phát hành trái phiếu, tổ chức tài chính, môi giới

và chính quyền vì sự độc lập đó cho phép nó hình thành và bày tỏ ý kiến ​ ​ củamình một cách tự do và khách quan

Các đặc điểm khác của xếp hạng tín dụng Mikuni như sau Trái ngược với các

cơ quan được chỉ định (tức là, JCR và R&I), Mikuni chỉ kiếm được phí xếp hạng từ

các nhà đầu tư, không phải từ các nhà phát hành và chỉ sử dụng thông tin được tiết

lộ Ngoài ra, nó không sử dụng xếp hạng có chủ quyền của các công ty nước ngoài

để ước tính từng khoản nợ Nói cách khác, về việc sử dụng thông tin có chủ quyền,Mikuni không chỉ khác với các cơ quan xếp hạng của Nhật Bản, mà còn từ các cơquan của Hoa Kỳ, và do đó Mikuni không thay đổi xếp hạng dễ dàng khi xảy ra các

sự kiện bất ngờ như thiên tai hoặc hành động khủng bố Mikuni & Co., Ltd cũngnổi tiếng là nhà quản lý nghiêm ngặt nhất của các công ty Nhật Bản Ví dụ, Mikunilần đầu tiên được xếp hạng khác nhau giữa các ngân hàng tín dụng dài hạn tại NhậtBản Vào cuối tháng 10 năm 2003, tỷ lệ của cấp đầu tư so với cấp đầu cơ là 1 đến 2,nghiêm ngặt hơn nhiều so với tỷ lệ của Moody tựa và S&P tại cùng một thời điểm.9Tổng giá trị TPDN đã phát hành trên thị trường trái phiếu Nhật đạt 6,95 ngàn

tỷ yên vào năm 1995 và 10 ngàn tỷ yên vào năm 1996 Quy mô thị trường TPDN

Nhật Bản đạt 688,2 tỷ USD vào năm 2018 (theo số liệu từ https://asianbondsonline.adb.org) 10

1.3.1.3 Thị trường trái phiếu doanh nghiệp Trung Quốc

Trung Quốc bắt đầu phát hành trái phiếu xây dựng vào những năm 1950,nhưng thị trường trái phiếu của Trung Quốc được bắt đầu khi việc phát hành tráiphiếu kho bạc hoạt động vào năm 1981 Sau 30 năm phát triển, đặc biệt là từ năm

2015, với việc thúc đẩy cải cách lãi suất dựa trên thị trường, xây dựng hệ thống thịtrường trái phiếu và cải thiện hệ thống điều tiết, người tham gia thị trường và cácloại trái phiếu đã ngày càng đa dạng và cả khối lượng phát hành và giao dịch đềutăng nhanh Kể từ năm 2016, quy mô của thị trường trái phiếu Trung Quốc đã đượcxếp hạng thứ ba trên toàn cầu, chỉ sau Mỹ và Nhật Bản Vào cuối năm 2018, tổngkhối lượng trái phiếu đang lưu hành trên thị trường trái phiếu Trung Quốc đạt 85,7nghìn tỷ Nhân dân tệ (khoảng 12,5 nghìn tỷ USD), khoảng 95,2% GDP của TrungQuốc Thị trường trái phiếu đã là một thành phần quan trọng trong thị trường tàichính Trung Quốc và là kênh tài trợ trực tiếp chính cho các doanh nghiệp

9 Các công ty xếp hạng tín nhiệm Nhật Bản được giới thiệu trong báo cáo “Credit Rating in the Japanese Bond Market” của Nobuyoshi Yamori, Narunto Nishigaki và Yoshihiro Asai tháng 3 năm 2006

10 Số liệu được thống kê bởi ADB truy cập tại https://asianbondsonline.adb.org/economy/?economy=JP ngày 15/4/2019