Nguyên cứu ma trong ngành chế biến thức ăn chăn nuôi dưới góc độ tài chính , luận văn thạc sĩ

Đối tượng nghiên cứu trong luận văn này là các doanh nghiệp Việt Nam vàdoanh nghiệp có vốn đầu tư nước ngoài trong ngành chế biến thức ăn chăn nuôi.Tập trung nghiên cứu một số phương phá

Đây là công trình nghiên cứu của tôi, có sự hỗ trợ từ cô hướng dẫn là PGS TSPHAN THỊ BÍCH NGUYỆT.

Các thông tin, dữ liệu được sử dụng trong luận văn là trung thực, các nội dungtrích dẫn đều được ghi rõ nguồn gốc và các kết quả nghiên cứu được trình bàytrong luận văn này chưa được công bố tại bất kỳ công trình nghiên cứu nào

TP Hồ Chí Minh, ngày 10 tháng 12 năm 2011

Tác giả

ĐỖ HỮU TRÖC VŨ

Luận văn này được hoàn thành với sự giúp đỡ của Thầy Cô, gia đình và bạn

bè Tôi xin chân thành cảm ơn :

Cô PGS.TS Phan Thị Bích Nguyệt đã tận tình hướng dẫn, giúp đỡ tôi trong suốt quá trình thực hiện và hoàn thành luận văn này

Quý thầy cô của lớp Cao Học TCDN4 – K17 đã tận tình truyền đạt kiến thức cho tôi trong những năm học vừa qua

Các bạn bè lớp Cao Học TCDN4 – K17 đã cùng nhau hợp tác, trao đổi kinh nghiệm và chia sẻ kiến thức trong suốt thời gian học

PHẦN MỞ

ĐẦU -1 SỰ CẦN THIẾT CỦA ĐỀ TÀI

-2 MỤC TIÊU NGHIÊN CỨU

-3 ĐỐI TƯỢNG VÀ PHẠM VI NGHIÊN CỨU

-4 PHƯƠNG PHÁP NGHIÊN CỨU

-5 NHỮNG ĐÓNG GÓP MỚI CỦA LUẬN

VĂN -6 KẾT CẤU CỦA ĐỀ TÀI

-CHƯƠNG 1 : CƠ SỞ LÝ LUẬN - 1

1.1 LÝ LUẬN VỀ M&A - 1

1.1.1 Khái niệm - 1

1.1.2 Các hình thức M&A - 1

1.1.2.1 Các hình thức hợp nhất - 1

1.1.2.2 Các hình thức thâu tóm - 2

1.1.3 Sự khác nhau giữa Mua bán và Sáp nhập - 3

1.1.4 Các thành phần tham gia thị trường M&A - 4

1.1.5 Lợi ích của M&A - 6

1.1.5.1 Các giá trị cộng hưởng hoạt động - 6

1.1.5.2 Các giá trị cộng hưởng tài chính - 7

1.1.6 Nguyên nhân hoạt động M&A và điều gì khiến thương vụ M&A thất bại

- 9

1.1.7 Khác nhau giữa M&A và đầu tư tài chính ở Việt Nam - 11

1.2 KINH NGHIỆM HOẠT ĐỘNG M&A TRÊN THẾ GIỚI VÀ CỦA CÁC DOANH NGHIỆP TRONG NGÀNH CHẾ BIẾN TĂCN Ở THÁI LAN - 12

1.2.1 Kinh nghiệm M&A trên thế giới - 12

1.2.2 Hoạt động M&A của các doanh nghiệp trong ngành chế biến TACN ở Thái lan - 13

1.3 CÁC PHƯƠNG PHÁP ĐỊNH GIÁ DOANH NGHIỆP -14

1.3.2.1 Mô hình chiết khấu dòng cổ tức (DDM) - 15

Mô hình Cổ tức tăng trưởng không ổn định – Mô hình chiết khấu cổ tức nhiều giai đoạn - 15

1.3.2.2 Phương pháp hiện giá dòng tiền tự do vốn cổ phần(FCFE) - 17

1.3.2.2.1 Ước tính giá trị vốn chủ sở hữu của Doanh nghiệp - 17

1.3.2.2.2 Ước tính giá trị toàn bộ DN - 19

1.3.3 Phương pháp định giá tương đối (The relative valuation Method) hay phương pháp so sánh thị trường hay Phương pháp định giá theo bội số (Multiple Based Valuation Method) - 21

1.3.3.1 Tỷ số giá / thu nhập - P/E - 21

1.3.3.2 Tỷ số thị giá/dòng tiền – P/CF - 23

1.3.3.3 Tỷ số giá/giá trị sổ sách – P/BV - 23

1.3.3.4 Tỷ số giá/doanh số - P/S - 23

1.3.4 Mô hình định giá tài sản vốn - CAPM (Capital Asset Pricing Model) 24

KẾT LUẬN CHƯƠNG 1 -26

CHƯƠNG 2 : THỰC TRẠNG M&A Ở VIỆT NAM VÀ HOẠT ĐỘNG M&A CỦA CÁC DOANH NGHIỆP TRONG NGÀNH CHẾ BIẾN TĂCN - 27

2.1 THỰC TRẠNG M&A VIỆT NAM -27

2.1.1 Thực trạng M&A ở Việt Nam - 27

2.1.2 Các yếu tố tích cực hổ trợ cho M&A ở Việt Nam - 30

2.1.2.1 Nhiều tập đoàn nước ngoài định hướng rõ việc thâm nhập thị trường Việt Nam qua M&A - 31

2.1.2.2 Nhiều tập đoàn trong nước công bố tái cấu trúc doanh nghiệp: M&A dưới hình thức bán tài sản sẽ sôi động - 31

2.1.2.3 Chủ trương cắt giảm đầu tư ngoài ngành của các Tổng Công ty và tập đoàn Nhà nước của Chính phủ sẽ là chất xúc tác tốt cho các hoạt động M&A - 31

2.1.2.6 Một phần FDI sẽ được chuyển sang M&A - 33

2.1.3 Cơ sở pháp lý cho hoạt động M&A ở Việt Nam - 34

2.1.3.1 Thực trạng - 34

2.1.3.2 Hạn chế - 36

2.2 TỔNG QUAN VỀ NGÀNH CHẾ BIẾN TĂCN Ở VIỆT NAM VÀ HOẠT ĐỘNG M&A TRONG NGÀNH -37

2.2.1 Khái quát về ngành chế biến TĂCN CN ở Việt Nam - 37

2.2.2 Triển vọng của ngành chế biến TĂCN CN - 39

2.2.3 Nguồn nguyên phụ liệu - 42

2.2.4 Trang thiết bị - công nghệ phục vụ chế biến TĂCN CN - 44

2.2.5 Nguồn nhân sự trong ngành chế biến TĂCN CN, hệ thống phân phối và phương thức thanh toán, dịch vụ bán hàng - 46

2.2.5.1 Nguồn nhân sự - 46

2.2.5.2 Hệ thống phân phối và phương thức thanh toán - 46

2.2.5.3 Dịch vụ bán hàng - 48

2.2.6 Mức độ cạnh tranh trong ngành - 50

2.2.7 Các vấn đề khác trong ngành chế biến TĂCN CN như : Con giống và Chăn nuôi gia công, Thức ăn tự trộn - 52

2.2.7.1 Con giống và Chăn nuôi gia công - 53

2.2.7.2 Thức ăn tự trộn - 54

2.2.8 Các nhân tố rủi ro trong ngành chế biến TĂCN CN - 55

2.2.8.1 Rủi ro dịch bệnh thiên tai - 55

2.2.8.2 Rủi ro về kinh tế - 55

2.3 CÁC PHƯƠNG PHÁP ĐỊNH GIÁ -56

2.3.1 Phân tích tình hình tài chính của công ty DBC - 57

2.3.1.1 Khả năng thanh toán - 58

2.3.2 Minh họa các phương pháp định giá - 59

2.3.2.1 Phương pháp giá trị tài sản thuần (Net Asset Value Method) - 59

2.3.2.2 Phương pháp định giá chiết khấu dòng tiền (The Discounted Cash Flow Valuation - DCF) - 60

2.3.2.3 Phương pháp định giá tương đối (The relative valuation Method) hay phương pháp so sánh thị trường hay Phương pháp định giá theo bội số (Multiple Based Valuation Method) - 61

2.4 CÁC THƯƠNG VỤ M&A ĐIỂN HÌNH TRONG NGÀNH CHẾ BIẾN TĂCN -61

2.5 HẠN CHẾ CỦA HOẠT ĐỘNG M&A Ở VIỆT NAM -65

2.5.1 Quy định pháp lý chi phối trực tiếp hoạt động M&A hiện rất phân tán và nằm ở các văn bản luật và quy định khác nhau - 66

2.5.2 Mất cân đối cung-cầu về giao dịch M&A trong một số ngành chế biến TACN -66

2.5.3 M&A thường được xem là “thâu tóm” hay “hostile” - 66

2.5.4 Hiểu biết M&A còn hạn chế và thiếu các tổ chức tư vấn M&A chuyên nghiệp - 67

2.5.5 Nguồn nhân lực của Việt Nam - 68

2.5.6 Vốn ở đâu cho M&A? - 68

2.5.7 Giá trị doanh nghiệp chưa thực sự hợp lý - 69

2.5.8 Thông tin chưa thực sự đáng tin cậy - 69

KẾT LUẬN CHƯƠNG II -70

CHƯƠNG 3 : MỘT SỐ GỢI Ý NHẰM NÂNG CAO HIỆU QUẢ HOẠT ĐỘNG M&A TRONG NGÀNH CHẾ BIẾN TĂCN VÀ HOẠT ĐỘNG M&A Ở VIỆT NAM TRONG THỜI GIAN TỚI -71

3.1.1.1 Đối với nguyên phụ liệu ngành trồng trọt phục vụ chế biến TĂCN - 71

3.1.1.2 Lập trung tâm kiểm định - 71

3.1.1.3 Hỗ trợ tín dụng, giảm thuế cho ngành chăn nuôi - 72

3.1.1.4 Nghiên cứu nguyên phụ liệu Premix, khoáng,vi sinh, emzym…, công thức chế biến TĂCN CN - 72

3.1.1.5 Cần có chính sách để hạn chế vấn đề thôn tính trong ngành chế biến TĂCN -72

3.1.1.6 Kiểm soát chặt chẽ những DN ngoại chiếm thị phần lớn trong ngành chế biến TĂCN để có các chính sách chống chuyển giá - 73

3.1.1.7 Xác định nghĩa vụ thuế của các DN chế biến TĂCN dùng trong gia công, cũng như tính phí tiền thuê đất đối với DN ngoại - 73

3.1.2 Gợi ý đối với hoạt động M&A của các DN trong ngành chế biến TACN -73 3.1.2.1 Quy trình M&A trong ngành chế biến TĂCN - 73

3.1.2.2 Đối với các DN trong ngành chế biến TACN - 77

3.2 GỢI Ý ĐỐI VỚI HOẠT ĐỘNG M&A Ở VIỆT NAM -78

3.2.1 Gợi ý một số chính sách đối với chính phủ - 78

3.2.1.1 Hoàn thiện khung pháp lý về định giá, về hoạt động M&A DN - 78

3.2.1.2 Giảm thuế, ưu tiên cho vay lãi suất thấp đối với các DN M&A - 79

3.2.1.3 Kiểm soát tập trung kinh tế của các tập đoàn DN nước ngoài - 80

3.2.1.4 Hoàn thiện thị trường M&A - 81

3.2.2 Đối với các bên tham gia hoạt động M&A - 82

KẾT LUẬN CHƯƠNG 3 -83

KẾT LUẬN -84

Bảng 2.1b : M&A phân loại theo nguồn gốc bên Mua (09 tháng/2011) 29

Bảng 2.2 : Giá trị Nhập khẩu nguồn Nguyên Phụ Liệu và Tỷ trọng nguyên liệu trong 1kg TĂCN bình quân 38

Bảng 2.3 : Sản lượng sản phẩm chăn nuôi chủ yếu và lượng TĂCN qua các năm 2007 – 2010 40

Bảng 2.4 : Nhập khẩu nguyên liệu TĂCN qua từ năm 2007 – đến nay 42

Bảng 2.5 : Tổng công suất thiết kế các nhà máy, cơ sở chế biến TĂCN theo hình thức sở hữu 45

Bảng 2.6 : Tỷ lệ DN nội địa và DN nước ngoài cung cấp các dịch vụ khác nhau cho đại lý và người chăn nuôi. 49

Bảng 2.7 : Số lượng và Sản lượng (Triệu tấn) TĂCN theo hình thức sở hữu 50

Bảng 2.8 : So sánh giữa TĂCN và Thức ăn tự trộn 54

Bảng 2.9 : Các tỷ số tài chính của DBC 57

Bảng 2.10 : Bảng dự phóng dòng tiền các năm 60

Bảng 2.11 : Các thương vụ M&A điển hình trong ngành chế biến TĂCN 62

Sau sự kiện công ty C.P (Charoen Pokphand – Thái Lan) có trụ sở tại Hongkong(Trung Quốc) mua lại công ty chăn nuôi CP VN với giá 609 triệu USD, rồi tiếp tụcthông tin công ty TNHH Cargill VN (của Mỹ) vừa hoàn tất việc mua lại nhà máythức ăn nuôi tôm của công ty TNHH Higashimaru VN (của Nhật) được xây dựngvào năm 2008 tại KCN Tân Hương, Tiền Giang có công suất từ 10.000 – 15.000tấn/năm, với vốn đầu tư ban đầu 4 triệu USD (số tiền của vụ mua bán này khôngđược tiết lộ)….Hiện C.P chiếm khoảng 20% thị phần thức ăn gia súc VN, 77% trênthị trường chăn nuôi lợn công nghiệp và 30% trên thị trường chăn nuôi gà thịt ở

VN Đây là cơ hội thuận lợi để C.P Pokphand Trung Quốc ảnh hưởng vào giá cả vàtạo kênh thu gom các sản phẩm thức ăn chăn nuôi và thịt lợn, gia cầm của VN Năm

2010, CP Việt Nam đạt doanh thu 1 tỷ USD, và lợi nhuận 50 triệu USD Như vậy,mức giá mà phía Trung Quốc đã mua ở mức 12 lần EPS của C.P VN Nhìn rộnghơn, thực tế thị trường TĂCN và nông nghiệp nói chung phần lớn đã thuộc về cáctập đoàn nước ngoài bao gồm Cargill, Tomboy, Green Feed, v.v Theo VASEP, sựthống lĩnh của các tập đoàn này đã làm cho hơn 30% số doanh nghiệp trong ngànhnày của Việt Nam phá sản Xét đơn thuần trên góc độ kinh tế thì đây là tín hiệu tíchcực buộc các doanh nghiệp Việt Nam cần phải tăng quy mô, khả năng cạnh tranh,trình độ công nghệ, v.v nếu như muốn tồn tại trong ngành này Đây cũng sẽ là câuchuyện tiếp tục duy trì phát triển hay phải chủ động tìm cho mình một đối tác hoặc

sẽ phá sản của nhiều doanh nghiệp trong các ngành khác như ngân hàng, chứngkhoán, xi măng, thép, thủy sản, kho vận v.v vốn hiện rất manh mún về quy mô,phân tán về nguồn lực mà chúng ta sẽ chứng kiến trong thời gian tới

Sáp nhập và mua lại (M&A hay thâu tóm và sáp nhập) là một phần không thểthiếu trong bức tranh kinh doanh chiến lược và tài chính toàn cầu cũng như trongngành chế biến TĂCN nói riêng Xuất phát từ những nhu cầu cấp thiết trên, luận

văn : "Nghiên cứu M&A trong ngành chế biến thức ăn chăn nuôi dưới góc độ

2 MỤC TIÊU NGHIÊN CỨU

Luận văn sẽ tập trung làm rõ những vấn đề sau :

Làm rõ các khái niệm về thâu tóm và sáp nhập, các phương thức thực hiện thâutóm và sáp nhập ở Việt Nam và trong ngành chế biến TĂCN, các lợi ích và hạn chếcủa các thương vụ này dưới góc độ tài chính

Thực trạng về ngành chế biến TĂCN ở Việt Nam, khả năng cạnh tranh của cácdoanh nghiệp Việt Nam với doanh nghiệp có vốn đầu tư nước ngoài

Nghiên cứu một số phương pháp xác định giá trị thương vụ M&A, ưu vànhược của các phương pháp xác định giá này

Theo các kết quả nghiên cứu luận văn sẽ gợi ý các giải pháp đối với M&A trongngành chế biến TĂCN và hoạt động M&A ở Việt Nam nói chung

Đối tượng nghiên cứu trong luận văn này là các doanh nghiệp Việt Nam vàdoanh nghiệp có vốn đầu tư nước ngoài trong ngành chế biến thức ăn chăn nuôi.Tập trung nghiên cứu một số phương pháp xác định giá trị doanh nghiệp làm cơ

sở cho việc định giá giá trị thương vụ M&A

Ngành chế biến TĂCN liên quan trực tiếp đến một số ngành khác như : trồngtrọt, chăn nuôi, nên tác giả sẽ đề cập sơ qua về các ngành này Phạm vi nghiên cứuchỉ những doanh nghiệp trong ngành chế biến TĂCN với các hoạt động M&A

Luận văn sử dụng phương pháp nghiên cứu định lượng và phương pháp nghiêncứu định tính như :

Phương pháp thống kê, mô tả : nhằm tập hợp các số liệu và đánh giá thực trạng nhằm đưa ra cái nhìn tổng quan về các doanh nghiệp trong ngành

Phương pháp phân tích, so sánh : nhằm đối chiếu, so sánh các số liệu, thông tin trong quá khứ để tìm hiểu nguyên nhân và có các định hướng phù hợp

Các phương pháp định giá ứng dụng cho các doanh nghiệp trong ngành, ưu và nhược điểm của từng phương pháp.

Đề xuất những biện pháp mang tính khả thi mà đặc biệt là biện pháp nhằm nâng cao khả năng cạnh tranh cho các doanh nghiệp Việt Nam

Xây dựng quy trình dòng công việc hợp nhất trong các thương vụ M&A trong ngành chế biến TACN

Gợi ý một số chính sách đối với chính phủ và DN trong hoạt động M&A ở Việt Nam nói chung và hoạt động M&A trong ngành chế biến TĂCN

Luận văn được trình bày thành ba phần :

Chương 1 : Cơ sở lý luận

Chương 2 : Thực trạng M&A ở Việt Nam và hoạt động M&A của các doanhnghiệp trong ngành chế biến TĂCN

Chương 3 : Một số gợi ý nhằm nâng cao hiệu quả hoạt động M&A trong ngànhchế biến TĂCN và hoạt động M&A ở Việt Nam nói chung trong thời gian tới

Phần phụ lục và các vấn đề khác có liên quan đến đề tài

CHƯƠNG 1 : CƠ SỞ LÝ LUẬN

ty khác thông qua thâu tóm toàn bộ hoặc một tỷ lệ số lượng cổ phần đủ để khốngchế toàn bộ quyết định của công ty đó Sau khi kết thúc chuyển nhượng công tymục tiêu chấm dứt hoạt động (bị sáp nhập) hoặc trở thành công ty con của công tythâu tóm Thương hiệu của công ty mục tiêu nếu được đánh giá là vẫn còn giá trị

để duy trì thị phần sản phẩm thì được giữ lại như một thương hiệu độc lập, hoặcđược gộp lại thành một thương hiệu chung Ngoài ra M&A còn bao gồm cả trườnghợp hai công ty hợp nhất với nhau

1.1.2 Các hình thức M&A :

1.1.2.1 Các hình thức hợp nhất : có 3 hình thức

Hợp nhất theo chiều ngang (Horizontal Mergers) : là sự hợp nhất giữa hai DN

kinh doanh và cùng cạnh tranh trực tiếp, chia sẻ cùng dòng sản phẩm cùng thịtrường Kết quả từ việc hợp nhất theo hình thức này sẽ mang lại cho bên hợp nhất

cơ hội mở rộng thị trường, tăng hiệu quả trong việc kết hợp thương hiệu, giảm chiphí cố định, tăng cường hiệu quả hệ thống phân phối, Rõ ràng, khi hai đối thủcạnh tranh trên thương trường kết hợp lại với nhau (dù hợp nhất hay thâu tóm) họkhông những giảm bớt cho mình một “đối thủ” mà còn tạo nên một sức mạnh lớnhơn để đương đầu với các “đối thủ” còn lại

Hợp nhất theo chiều dọc (Vertical Mergers): Hợp nhất theo chiều dọc là sự hợp

nhất giữa hai DN nằm trên cùng một chuỗi giá trị, dẫn tới sự mở rộng về phía trướchoặc phía sau của DN hợp nhất trên một chuỗi giá trị đó Hình thức hợp nhất nàyđược chia thành hai nhóm nhỏ:

(1) Hợp nhất tiến (forward): trường hợp này xảy ra khi một DN mua lại DNkhách hàng của mình, ví dụ: DN chế biến TĂCN mua lại DN chăn nuôi hoặc DN maymặc mua lại chuỗi cửa hàng bán lẻ quần áo.

(2) Hợp nhất lùi (backward): trường hợp này xảy ra khi một DN mua lại nhàcung cấp của mình, ví dụ như DN chế biến sữa mua lại DN bao bì, đóng chai hoặc

DN chăn nuôi bò sữa, hoặc như DN chế biến TĂCN mua lại DN cung cấp nguyênliệu chế biến TĂCN…

Hợp nhất theo chiều dọc đem lại cho DN tiến hành hợp nhất lợi thế về đảm bảo

và kiểm soát chất lượng nguồn hàng hoặc đầu ra sản phẩm, giảm chi phí trung gian,khống chế nguồn hàng hoặc đầu ra của đối thủ cạnh tranh …

Hợp nhất tổ hợp (Conglomerate Mergers) : Hợp nhất tổ hợp bao gồm tất cả các

loại hợp nhất khác (thường hiếm khi có hình thức hợp nhất) Mục đích của hợp nhấttheo hình thức này nhằm giảm thiểu rủi ro nhờ đa dạng hóa, cắt giảm chi phí và cảitiến hiệu quả, … Hợp nhất tổ hợp được phân thành 3 nhóm :

(1) Hợp nhất tổ hợp thuần túy : trường hợp này khi hai DN không có mối quan

hệ nào với nhau, như một công ty thiết bị y tế mua một công ty thời trang

(2) Hợp nhất bành trướng về địa lý : hai DN cùng sản xuất một loại sản phẩmnhưng tiêu thụ trên hai thị trường hoàn toàn cách biệt về địa lý, chẳng hạn một tiệm ăn ở

Hà Nội mua một tiệm ăn ở Thái Lan

(3) Hợp nhất đa dạng hóa sản phẩm : hai DN sản xuất hai loại sản phẩm khácnhau nhưng cùng ứng dụng một công nghệ sản xuất hoặc tiếp thị gần giống nhau, ví dụmột DN sản xuất bột giặt mua một DN sản xuất thuốc tẩy vệ sinh

Tuy nhiên, hình thức hợp nhất tổ hợp không phổ biến bằng hai hình thức trên

1.1.2.2 Các hình thức thâu tóm :

Thâu tóm mang tính thù địch (hostle takeover) : là một hoạt động mà không

được sự ủng hộ của ban quản lý công ty mục tiêu Việc thâu tóm có thể ảnh hưởngxấu đến công ty mục tiêu và đôi khi gây tổn hại đến cả bên thâu tóm Hoạt động nàydiễn ra khi công ty thâu tóm thực hiện việc mua lại cổ phiếu của công ty mục tiêuthông qua phương thức lôi kéo cổ đông bất mãn, mua gom dần cổ phiếu trên thị

trường và các phương thức khác khi mà không đạt sự đồng thuận của Ban điềuhành công ty mục tiêu Cổ đông của công ty mục tiêu được trả tiền hoặc hoán đổi

cổ phiếu và hoàn toàn mất quyền kiểm soát công ty

Thâu tóm có thiện chí (friendly takeover) : là một hoạt động mà ban quản lý của

công ty mục tiêu hoan nghênh và ủng hộ Việc thâu tóm đó có thể bắt nguồn từ lợiích chung của cả hai bên

Người mua mua tài sản của công ty mục tiêu : Khoản tiền mà công ty mục tiêu

nhận được từ việc bán cổ phiếu sẽ được trả lại cho cổ đông thông qua cổ tức hoặctính thanh khoản Loại giao dịch này để lại cho công ty mục tiêu một công ty trốngkhông, nếu bên mua mua toàn bộ tài sản Bên mua thường cấu trúc giao dịch như làmột tài sản được mua

1.1.3 Sự khác nhau giữa Mua bán và Sáp nhập :

Mặc dù Mua bán và Sáp nhập thường được đề cập cùng nhau với thuật ngữquốc tế phổ biến là “M&A” nhưng hai thuật ngữ Mua bán và Sáp nhập vẫn có sựkhác biệt về bản chất Khi một công ty mua lại hoặc thôn tính một công ty khác vàđặt mình vào vị trí chủ sở hữu mới thì thương vụ đó được gọi là Mua bán Dướikhía cạnh pháp lý, công ty bị mua lại không còn tồn tại, bên mua đã “nuốt chửng”bên bán và cổ phiếu của bên mua không bị ảnh hưởng Theo nghĩa đen, Sáp nhậpdiễn ra khi hai DN, thường có cùng quy mô, đồng thuận hợp nhất lại thành mộtcông ty mới thay vì hoạt động và sở hữu riêng lẻ Loại hình này thường được gọi là

“Sáp nhập ngang bằng” Cổ phiếu của cả hai công ty sẽ ngừng giao dịch và cổ phiếucủa công ty mới sẽ được phát hành Trường hợp Daimler-Benz và Chrysler là một

ví dụ về Sáp nhập: hai hãng Sáp nhập và một công ty mới (pháp nhân mới) ra đờimang tên DaimlerChrysler Tuy nhiên, trên thực tế, hình thức “Sáp nhập ngangbằng” không diễn ra thường xuyên do nhiều lý do Một trong những lý do chính làviệc truyền tải thông tin ra công chúng cần có lợi cho cả công ty bị mua và công tymới sau khi Sáp nhập Thông thường, một công ty mua một công ty khác và trongthỏa thuận đàm phán sẽ cho phép công ty bị mua tuyên bố với bên ngoài rằng, hoạtđộng này là “Sáp nhập ngang bằng” cho dù về bản chất là hoạt động Mua bán Một

thương vụ Mua bán cũng có thể được gọi là Sáp nhập khi cả hai bên đồng thuậnliên kết cùng nhau vì lợi ích chung Nhưng khi bên bị mua không muốn bị thâu tómthì sẽ được coi là một thương vụ Mua bán Một thương vụ được coi là Mua bánhay Sáp nhập hoàn toàn phụ thuộc vào việc, thương vụ đó có được diễn ra mộtcách thân thiện giữa hai bên hay bị ép buộc thâu tóm nhau.

1.1.4 Các thành phần tham gia thị trường M&A :

Hàng hóa của thị trường M&A tương đối đặc biệt, đó chính là bản thân các DNtham gia trên thị trường M&A Bởi vì DN là đối tượng phức tạp và rất đặc biệt sovới các hàng hóa của các thị trường khác nên nó khác biệt về tính chất, đặc điểm,cách giao dịch và các phương pháp định giá…

 Các chủ thể tham gia thị trường :

Các chủ thể tham gia thị trường M&A bao gồm bên bán, bên mua trong đó:

Bên bán, như đã đề cập ở trên, điểm khác biệt của thị trường M&A đó là bên

bán và hàng hóa gắn chặt với nhau, nhiều khi không có sự phân biệt rõ nét Điềunày phụ thuộc vào tính chất sở hữu của DN bán cũng như phương thức giao dịch.Nếu DN được coi là một loại “tài sản” mà chủ sở hữu (cổ đông) muốn chuyểnnhượng hoàn toàn cho bên mua hay khi chủ DN bên bán nhượng lại toàn bộ DN vàrút khỏi hoạt động quản trị điều hành, chuyển lại cho bên mua thì sự phân biệt làkhá rõ nét Tuy nhiên, kiểu M&A mà bên mua chỉ mua một phần DN và bên bánvẫn tham gia hoạt động quản trị diễn ra tương đối phổ biến trên thực tế

Bên mua là những DN tiến hành mua hay sáp nhập DN khác vì động cơ và mục

đích riêng của mình Chúng ta có thể thấy : với các tổ chức tài chính như công tychứng khoán, công ty quản lý quỹ hoặc các công ty đầu tư tài chính thì động cơmua DN của nhóm này là sử dụng công cụ thị trường chứng khoán để kiếm lời cònvới các DN đầu tư nước ngoài lựa chọn M&A như một chiến lược thâm nhập thịtrường hay những DN lớn có nhu cầu mở rộng sản xuất kinh doanh, đa dạng hóahoạt động thì M&A sẽ là lựa chọn tối ưu đối với họ

 Khung pháp lý :

Khung pháp lý là một yếu tố rất quan trọng để hoạt động M&A diễn ra thuận lợi

và hiệu quả Một hành lang pháp lý với những qui trình, thủ tục, quyền hạn, tráchnhiệm và các chế tài được qui định rõ ràng, cụ thể đến từng chủ thể tham gia vàohoạt động M&A sẽ giúp thị trường này hình thành và phát triển một cách đúngnghĩa

 Tổ chức trung gian :

Các tổ chức trung gian bao gồm: các định chế tài chính, các nhà tư vấn tàichính, đội ngũ luật sư… Vì thị trường M&A rất khác biệt so với vác thị trườngkhác nên đòi hỏi bên trung gian tư vấn phải xuất sắc, được đào tạo bài bản, có kinhnghiệm chuyên môn ở các lĩnh vực phân tích tài chính, pháp lý, xây dựng chiếnlược, quản trị rủi ro, định giá, đàm phán hợp đồng… nhằm giúp các DN thực hiệnthành công giao dịch M&A

 Các yếu tố khác :

Bên cạnh các yếu tố chính như hàng hóa, bên mua - bên bán, khung pháp lý, tổchức trung gian thì các yếu tố khác cũng góp phần không nhỏ cho hoạt động của thịtrường M&A hiệu quả, các yếu tố đó là:

Hệ thống thông tin kinh tế : hệ thống thông tin kinh tế được thể hiện thông qua

thị trường chứng khoán Mục tiêu của các bên khi tham gia hoạt động M&A là làmtăng giá trị DN và giá trị này được đo bằng giá cổ phiếu trên thị trường chứngkhoán Thực tế trên thế giới cho thấy, trong khá nhiều thương vụ, chỉ ngay sau khi

có tin DN nào đó có ý định tiến hành M&A, thị trường chứng khoán đã có phảnứng tích cực với giá cổ phiếu của các DN tham gia M&A Hơn nữa, chính thịtrường chứng khoán là nơi tạo ra tính thanh khoản cho những giao dịch M&A

Bối cảnh nền kinh tế : hoạt động M&A diễn ra liên tục ở hầu hết các giai đoạn

phát triển của nền kinh tế, chủ yếu là do nhu cầu và mục đích của bên mua và bênbán Tuy nhiên một thực tế là khi nền kinh tế rơi vào giai đoạn khủng hoảng – suythoái – hồi phục thì hoạt động M&A lại trở nên sôi nổi hơn bao giờ hết Có lẽ đây làgiai đoạn chứng minh rõ nhất về sức khỏe của mỗi DN, DN nào có sức mạnh và sứcchịu đựng tốt nhất sẽ tồn tại và những DN có sức khỏe kém sẽ đi đến bờ vực của sự

phá sản Đây là cơ hội tốt cho những DN mạnh khỏe thực hiện M&A ở mức giá hấpdẫn nhất.

1.1.5 Lợi ích của M&A :

Đó chính là tính cộng hưởng trong hoạt động M&A Cộng hưởng là động cơquan trọng giải thích cho mọi thương vụ hợp nhất – thâu tóm DN Cộng hưởng làmnâng cao giá trị của DN mới Lợi ích mà các DN kỳ vọng sau mỗi thương vụ M&Abao gồm :

1.1.5.1 Các giá trị cộng hưởng hoạt động :

địa bàn kinh doanh, có thêm một dòng sản phẩm mới hoặc mở rộng mạng lưới phânphối

của chính phủ, việc gia nhập thị trường đòi hỏi DN phải đáp ứng nhiều điều kiện khắtkhe hoặc chỉ thuận lợi trong một giai đoạn nhất định, thì những công ty đến sau thườnggia nhập thị trường đó thông qua thâu tóm những công ty đã hoạt động trên thị trường

 Chiếm hữu tri thức và tài sản nguồn nhân lực: để tiếp cận và sở hữu được đội ngũ

“nguồn lực có tri thức” cùng với những thương hiệu, bản quyền sáng chế,… nhiều DN đặc biệttrong lĩnh vực TĂCN luôn tìm cách theo đuổi hoạt động mua bán

– sáp nhập để chiếm lĩnh được “nguồn tài nguyên quí” này

chơi” sẽ giảm đi khi có một vụ sáp nhập giữa các công ty vốn là đối thủ của nhau trênthương trường Việc mua lại hay sáp nhập cũng là cách làm của một số các DN muốngiảm bớt đối thủ cạnh tranh của mình

 Trang bị công nghệ mới : Để duy trì lợi thế cạnh tranh, bản thân các công ty luôn

cần sự đầu tư về kỹ thuật và công nghệ để vượt qua các đối thủ khác Thông qua việc Muabán hoặc Sáp nhập, các công ty có thể chuyển giao kỹ thuật và công nghệ cho nhau Từ đó,công ty mới có thể tận dụng công nghệ được chuyển giao nhằm tạo lợi thế cạnh tranh

 Giảm thiểu chi phí, nâng cao hiệu quả, tận dụng được hệ thống khách hàng

và gia tăng giá trị DN : thông qua M&A các công ty có thể tăng cường hiệu quả kinh tế

nhờ quy mô khi nhân đôi thị phần, giảm chi phí cố định, chi phí nhân công, hậu cần,phân phối Các DN còn có thể bổ sung cho nhau về nguồn lực và các thế mạnh khác củanhau như thương hiệu, thông tin, bí quyết, dây chuyền công nghệ, cơ sở khách hàng haytận dụng những tài sản mà mỗi công ty chưa sử dụng hết giá trị Do vậy, sáp nhập khôngchỉ đơn thuần là phép cộng giá trị của hai hay nhiều DN lại với nhau, nếu tận dụng đượccác lợi thế, giá trị DN sau sáp nhập sẽ lớn hơn rất nhiều lần phép cộng số học của các DN

bị sáp nhập lại

nhiều DN là động lực cho việc đi thâu tóm lại các DN khác Bên cạnh đó, họ sẽ đa dạnghóa được sản phẩm cũng như phát triển hơn nữa về thương hiệu của mình Từ đó, họ dễdàng hơn trong việc tìm kiếm đối tác chiến lược cho mình để thỏa mãn khát vọng muốnvươn xa hơn so với năng lực hiện có

 Ngoài ra còn có những lý do khác cho một quyết định M&A như môi trường

kinh doanh thay đổi, khủng hoảng kinh tế dẫn đến nhiều DN mất tính thanh khoản và buộc

bị đẩy vào tình trạng bị thâu tóm Trong những tình huống này, bên bị thâu tóm chắc chắnkhông có động cơ bán nhưng bên thâu tóm thì lại có rất nhiều động cơ để bành trướng sựảnh hưởng trên thị trường, nhiều trường hợp Chính phủ phải ra tay mua lại với lợi ích tránhgây đổ vỡ dây chuyền trong nền kinh tế…

1.1.5.2 Các giá trị cộng hưởng tài chính :

Với các giá trị cộng hưởng tài chính, lợi ích thu được thể hiện dưới dạng luồngtiền lớn hơn hoặc chi phí huy động vốn thấp hơn (tỷ lệ chiết khấu) hoặc cả hai Cácgiá trị cộng hưởng tài chính gồm có :

 Sự kết hợp của một DN có tiền mặt dư thừa (và số lượng hạn chế các cơ hội đầu

tư kinh doanh) và một DN với các dự án lợi nhuận cao (và lượng tiền hạn chế) sẽ hình thànhnên một tổ chức sau khi kết hợp có giá trị cao hơn Sự tăng giá trị này xuất phát từ việcnhững dự án lẽ ra không thể thực hiện được do thiếu vốn giờ được tiến hành với lượng tiềnnhàn rỗi Loại giá trị cộng hưởng này thường xuất hiện

nhiều nhất khi các DN lớn mua lại các DN nhỏ hơn, hay khi các DN đại chúng mua lại các DN tư nhân.

 Khả năng trả nợ được tăng cường, do khi hai DN kết hợp lại thì thu nhập vàluồng tiền của chúng có thể trở nên ổn định hơn và có thể dự báo chắc chắn hơn Điều nàylại cho phép tổ chức sau khi kết hợp vay với khối lượng lớn hơn khi là những DN riêng lẻ.Khoản vay lớn hơn tạo ra lợi ích về thuế và những lợi ích này thường hiện ra dưới dạng chiphí huy động vốn thấp hơn cho tổ chức sau khi kết hợp

 Các lợi ích về thuế (Tax gain) : có thể phát sinh do việc mua lại DN này tậndụng được các lợi thế về thuế để ghi tăng tài sản của DN bị mua hoặc sử dụng được khoản

lỗ từ hoạt động kinh doanh thuần để giảm bớt thu nhập Như vậy, một DN có lãi mua lại một

DN đang thua lỗ có thể là nhằm tận dụng khoản lỗ từ hoạt động kinh doanh thuần của DN bịmua để giảm nhẹ gánh nặng về thuế của mình Hoặc là, DN có thể tăng chi phí khấu hao sauthương vụ mua lại DN và nhờ đó tiết kiệm chi phí thuế và tăng giá trị DN

 Đa dạng hóa là nguồn tạo ra giá trị cộng hưởng tài chính gây tranh cãi nhất

có quan điểm cho rằng, đối với các DN đại chúng, nhà đầu tư có thể đa dạng hóa

danh mục đầu tư một cách dễ dàng hơn và với chi phí thấp hơn nhiều so với bảnthân DN Đối với các DN tư nhân hoặc các DN được nắm giữ bởi một số ít chủ sởhữu thì lợi ích tiềm tàng từ việc đa dạng hóa tồn tại

 Chi phí vốn (The cost of Capital): có thể giảm đi khi hai công ty sáp nhập vìchi phí của việc phát hành (nợ và vốn chủ sở hữu) sẽ thấp hơn nhiều khi phát hành sốlượng lớn hơn so với phát hành số lượng ít

 Trên thực tế, sự cộng hưởng sẽ không tự đến nếu không có M&A Tuy nhiêntrong một vài trường hợp, khi hai DN tiến hành Sáp nhập lại có hiệu ứng ngược lại Đó làtrường hợp : một cộng một nhỏ hơn hai Do đó, việc phân tích chính xác mức độ cộnghưởng trước khi tiến hành những thương vụ M&A rất quan trọng Khá nhiều nhà quản lý

DN đã cố tình vẽ ra bức tranh cộng hưởng để tiến hành các vụ M&A nhằm trục lợi từ việcđịnh giá DN

1.1.6 Nguyên nhân hoạt động M&A và điều gì khiến thương vụ M&A thất bại

Viện Nghiên cứu Mua lại - Sáp nhập và Liên kết (IMAA) lại quan tâm đếnnguyên nhân của hoạt động M&A và điều gì khiến thương vụ M&A thất bại

Tại sao các công ty và DN (DN) lựa chọn hình thức M&A?

Thứ nhất, do động cơ tìm kiếm tăng trưởng và sức ép tăng trưởng Động cơ cơ

bản của các thương vụ M&A chính là tìm kiếm sự tăng trưởng Khi các yếu tố tăngtrưởng nội tại của DN không còn phát huy hiệu quả, hoặc khi không có lựa chọntăng trưởng khác, các thương vụ M&A dường như là lựa chọn tốt nhất để sáng tạo

sự tăng trưởng mới Các sức ép từ bên ngoài cũng có thể khiến các nhà quản lý khởixướng các thương vụ M&A Đối với các công ty niêm yết, sức ép tăng trưởng từbên ngoài càng lớn khiến DN không thể tăng trưởng thông qua các dự án đơnthuần Trong tình huống này, M&A là phương án duy nhất, ngay cả là trong quákhứ đã có nhiều thương vụ không thành công

Thứ hai, xu hướng liên kết Khi nền sản xuất đang trong giai đoạn liên kết chặt

chẽ và khi các đối thủ cạnh tranh khác có thể liên kết với nhau, gây ra những tháchthức về thị trường, khiến các DN lo ngại sự thua kém trong cuộc cạnh tranh Điềunày dẫn đến sự sáp nhập, hoặc liên kết nhằm tăng tiềm lực

Thứ ba, sự thừa nhận và các câu chuyện thành công Các ví dụ được thừa nhận

tại các cuộc hội thảo, cũng như được đưa trên các phương tiện thông tin đại chúngcho thấy, một số thương vụ M&A được cho là đã tạo ra những thành công lớn chocác bên Suy nghĩ của DN thường là công ty khác làm được thì mình cũng có thểlàm được Tuy nhiên, với các tình huống khác nhau, các yếu tố giao dịch khácnhau, đặc điểm ngành, chu kỳ phát triển của công ty, những vấn đề đặc thù trongnội bộ công ty, dẫn tới thời gian tiến hành thương vụ và các dự tính về chiến lược

là không giống nhau Dù vậy, DN vẫn có xu hướng ra quyết định thông qua việcquan sát các tiền lệ, mà ít chú ý đến sự thành công trong dài hạn

Nguyên nhân nào khiến các thương vụ M&A thất bại?

Tại sao các thương vụ M&A lại thất bại với tỷ lệ cao (theo một số thống kê, tỷ lệthất bại có thể lên tới 60 - 80%) Vấn đề là, sự thay đổi các yếu tố có thể diễn ra bất cứlúc nào và sự phụ thuộc lẫn nhau giữa các yếu tố sẽ làm tăng thêm mức độ phức tạp,cũng như nhiều vấn đề phải giải quyết Thêm nữa, lý do thất bại của các thương vụM&A thường không rõ ràng Do vậy, cần có cách tiếp cận hợp lý để tìm hiểu thất bại

từ các thương vụ M&A Có 6 trở ngại chính khiến thương vụ M&A thất bại

 Một là, kỳ vọng không có thực Một trong những nguyên nhân dẫn tới sự thất bại

trong thương vụ M&A là các kỳ vọng không có thực để hình thành một thương vụ khôngphải là điều đơn giản và nhiều DN không đánh giá đúng yếu tố này Mặt khác, nhiều DN vànhà đầu tư đặt ra những mục tiêu quá cao cho thương vụ M&A

 Hai là, độ phức tạp và khó khăn của các giai đoạn khác nhau trong một

thương vụ M&A (từ giai đoạn tiền M&A đến giai đoạn hậu M&A) Tính phức tạp của

mỗi giai đoạn có xu hướng tăng

 Ba là, sự tự tin thái quá Sự tin tưởng có thể tạo ra sự khác biệt tương đối giữa

tình huống thành công, hoặc thất bại của một thương vụ Nếu không có sự tin tưởng, các

DN sẽ không nỗ lực để vượt qua những khó khăn trở ngại trong quá trình

M&A

 Bốn là, những người khởi xướng và các lời khuyên từ bên ngoài Các nhà

quản lý thường dựa vào sự khởi xướng từ những chuyên gia bên ngoài để xác định,thực thi các thương vụ M&A Thường là các ngân hàng đầu tư và các công ty tưvấn quản lý sẽ đóng vai trò khởi xướng này Đa số DN sẽ nhận được lời khuyên là

sẽ thành công trong thương vụ Tuy nhiên, không phải thương vụ nào khi thực hiệncũng suôn sẻ và đem lại giá trị gia tăng cao cho DN Mặt khác, các thống kê cũngchỉ ra rằng, không phải cứ phí tư vấn cao là sẽ đảm bảo thành công cho thương vụM&A

 Năm là, sự nghi ngờ và thiếu tin tưởng của nhân viên Khác với đội ngũ quản lý cấp

cao của DN, đội ngũ quản lý cấp trung hoặc nhân viên thường có thái độ ngược lại, tức là ít tintưởng vào thành công của thương vụ Đây cũng là nguyên

nhân dẫn đến thất bại đối với thương vụ M&A Tại sao đội ngũ nhân viên lại thiếu

tự tin đối với sự thành công của hoạt động M&A Trước hết, đó là cảm giác khôngchắc chắn về tương lai Có nguy cơ mất việc hay không? Nếu không, thì vị trí vàcông việc của họ có thay đổi hay không? Có sếp mới hay không và làm việc vớilãnh đạo mới và các đồng nghiệp mới như thế nào? Mặt khác, quá trình tái cấu trúccông ty thường kéo dài 2 năm, do vậy, M&A là nhân tố chủ yếu để xuất hiện một

“chương trình thay đổi” mà nhiều khi chưa thể biết trước được các kết quả trongtương lai

 Sáu là, ra quyết định theo nhóm Một thương vụ M&A thường có sự tham gia

của nhiều thành viên và nhóm chuyên môn khác nhau Các quyết định của thương vụ cũngđược quyết định bởi HĐQT, Ban giám đốc và đội ngũ quản lý; trong đó các quyết định ítnhiều có ảnh hưởng của tập thể

(Trích bài nghiên cứu về “Các làn sóng mua bán, sáp nhập và các nhân tố ảnh hưởng đến thương vụ M&A” của TS Christopher Kummer, Chủ tịch IMAA.)

1.1.7 Khác nhau giữa M&A và đầu tư tài chính ở Việt Nam

 Quan điểm của tổ chức đầu tư vào công ty mục tiêu : Trong khi các nhà đầu tư

trong các thương vụ M&A gắn việc đầu tư nguồn tài chính vào DN mục tiêu với sự thay đổitích cực về mặt chiến lược và quản trị điều hành; về khả năng hợp lực giữa hai bên sau khithương vụ hoàn tất Các nhà đầu tư tài chính lại tập trung vào khả năng sinh lời hiện tại của

DN và quan trọng hơn là tính thanh khoản của khoản đầu tư Quan sát các thương vụ M&A

đã diễn ra tại Việt Nam trong các năm qua, ta

thấy rằng có một sự khác nhau cơ bản giữa hoạt động M&A (vốn còn rất mới mẻ)

và đầu tư tài chính (đã trở nên phổ biến trong hơn 10 năm qua), bao gồm:

 Thời gian và thủ tục thực hiện trong các thương vụ : Thời gian tìm hiểu và

đàm phán của một thương vụ M&A thường kéo dài khoảng 1 năm, trong nhiều thương

vụ M&A lớn là 2 đến 3 năm trước khi công bố thì một khoản đầu tư tài chính thườngđược quyết định trong thời gian ngắn hơn, trung bình là 3 tháng đến 6 tháng Trong cảhai hoạt động đầu tư này đều phải thực hiện quá trình rà soát đặc biệt (Due Diligence).Tuy nhiên các thương vụ M&A có phạm vi rà soát sâu hơn và rộng hơn bao gồm cả ràsoát về pháp lý, hoạt động, khách hàng, v.v Trong khi đó

các thương vụ đầu tư tài chính tập trung vào các yếu tố cơ bản của một DN như sở hữu, tài chính, thanh khoản….

 Giá của các thương vụ M&A thường cao so với giá thị trường của DN:

Thông thường các thương vụ M&A có mức giá mua cao hơn đáng kể so với mứcgiá thị trường của các công ty mục tiêu Ví dụ như thương vụ Diageo chào mua cổphiếu Halico giá 213.000 đồng, Tanlax đầu tư vào PVI với mức giá cao hơn gấphơn 2.5 lần giá giao dịch trên thị trường, v.v Tất cả các giao dịch M&A đều cónhững điều khoản và giao dịch vốn không được công bố và giá giao dịch được xácđịnh bởi yếu tố cộng hưởng mang lại từ các thương vụ Ví dụ tại sao Tanlax lại trảgiá 36 ngàn/cổ phiếu trong khi giá thị trường PVI là 20 ngàn/cổ phiếu? Theo đánhgiá thì bên cạnh tiềm năng tăng trưởng của PVI thì các hợp đồng tái bảo hiểm lớn

mà hiện này PVI đang thực hiện với Swiss Ree sẽ có thể được chuyển sang choTanlax Và khi đó, chắc chắn Tanlax đã tính toán lợi nhuận thu được từ các hợpđồng tái bảo hiểm với PVI và khoản thặng dư giá 20 ngàn/cổ phiếu mà Tanlax phảitrả so với giá thị trường của cổ phiếu PVI Trong khi đó giá giao dịch trong cáckhoản đầu tư tài chính thường được xác định dựa trên mô hình kinh doanh hiện tạicủa DN Các yếu tố cộng hưởng do thương vụ mua lại hầu như không có (xemthêm phụ lục 2,3)

1.2 KINH NGHIỆM HOẠT ĐỘNG M&A TRÊN THẾ GIỚI VÀ CỦA CÁC

DOANH NGHIỆP TRONG NGÀNH CHẾ BIẾN TĂCN Ở THÁI LAN : 1.2.1 Kinh nghiệm M&A trên thế giới :

Có những thương vụ M&A thành công nhưng bên cạnh đó là các thương vụM&A sau khi hợp tác với nhau đã dẫn đến thất bại Đây được xem là bài học choViệt Nam trong bước đầu phát triển thị trường M&A Dưới đây là một vài điểm

mà những doanh nghiệp khi bước đầu tham gia vào thị trường M&A không thể bỏqua khi tham khảo thông tin cho mình

 Đánh giá đúng đối phương khi tiến hành thương lượng hoạt động M&A chính

là tự đánh giá một cách thẳng thắn về doanh nghiệp mình Những điểm mạnh và điểm yếu để tự tin khi lựa chọn đối phương trong quá trình thương lượng M&A

 Xác định mục tiêu của quá trình M&A nhằm tạo ra một môi trường kinhdoanh dài hạn và ổn định, không đặt lợi nhuận mục tiêu ngắn hạn lên hàng đầu mà phảixác định mục đích của thương vụ M&A là xây dựng một quá trình kinh doanh dài hạncủa doanh nghiệp.

 Sự hòa hợp về văn hóa giữa các doanh nghiệp khi chuẩn bị tiến hành hoạtđộng M&A là điều kiện quan trọng để đi đến sự hòa hợp thành công Các doanh nghiệptrước khi tiến hành hoạt động M&A, cần tìm hiểu tính hòa hợp về văn hóa, phong cáchlàm việc giữa các doanh nghiệp với nhau trước khi đi đến quyết định cuối cùng

Một khi doanh nghiệp muốn hợp nhất - thâu tóm với một doanh nghiệp khácluôn đặt câu hỏi mua với mức giá bao nhiêu thì có lợi nhất Thông thường, cả haibên đều có cách đánh giá khác nhau về giá trị doanh nghiệp được mua: bên bán sẽđịnh giá doanh nghiệp ở mức độ cao nhất trong khi bên mua sẽ cố gắng trả giá thấpnhất trong khả năng Có nhiều phương pháp phù hợp để định giá giá trị doanhnghiệp mà các bên sử dụng cho riêng mình Vì vậy, xác định giá trị doanh nghiệp làbước vô cùng quan trọng trước khi thỏa thuận M&A

1.2.2 Hoạt động M&A của các doanh nghiệp trong ngành chế biến TACN ở Thái lan :

Các doanh nghiệp vừa và nhỏ ở Thái Lan trong ngành TĂCN M&A với nhau vì

họ không thể cạnh tranh được với CP và Betragro trong các lĩnh vực TĂCN khác.Trong lĩnh vực chăn nuôi (ví dụ trang trại lợn với 2000 đầu nái) sẽ có cơ sở trộnthức ăn của riêng hoặc M&A với doanh nghiệp vừa và nhỏ trong ngành chế biếnTACN để hướng tới phục vụ thị trường địa phương - sản xuất một lượng sản phẩmvừa đủ cho tiêu dùng chính mình Một số thông tin và nhận định sau đây thu được

từ chuyến thăm hai DN tại Thái Lan

Công ty TĂCN Thái Lan (Thai Feed Mill Company) có công suất là 200.000tấn/năm (18,000 tấn/tháng), sản xuất rất nhiều loại thức ăn chăn nuôi và có 110 laođộng Nhà máy có chứng nhận GMP Đây là công ty M&A từ một công ty và 2 nhà

máy khác và một cơ sở chế biến thịt gà Theo tiêu chuẩn Việt Nam thì các nhà máynày có thể được coi là quy mô lớn (hơn là trung bình theo tiêu chuẩn Thái Lan).Hợp tác xã (HTX) bò sữa Mualek (Mualek Dairy Cooperative) được thành lập

từ năm 1972 và được M&A từ khoảng 800 thành viên (khoảng 20.000 đầu con giasúc bao gồm 8-9.000 bò sữa) HTX cung cấp nhiều dịch vụ khác nhau bao gồm:marketing sản phẩm sữa, chế biến TĂCN, nhiên liệu, thú y và dịch vụ thụ tinh nhântạo, xét nghiệm thai sản, tín dụng (theo sản lượng sữa bán ra), cung cấp rơm trongmùa khô HTX được sự hỗ trợ của Cục chăn nuôi - Bộ Nông nghiệp (DLD) cũngnhư các giáo sư tại trường Đại học (ví dụ như các giáo sư chăn nuôi của trườngĐại học xây dựng công thức pha trộn cho HTX) Nhà máy TĂCN CN của HTXđược thành lập từ năm 2002 –dưới sự tài trợ của Ngân Hàng Phát triển Châu Áthông qua Bộ Nông nghiệp Thái Lan - với chi phí kiến thiết ban đầu là 40 triệuBaht Nhà máy này sản xuất cả thức ăn dạng viên và dạng bột, tỷ lệ khoảng 50-50.Sản phẩm được “bảo đảm” bởi Bộ Nông nghiệp (chất lượng sản phẩm) Công suấtcủa nhà máy là 10 tấn/giờ và tổng sản lượng khoảng 1700 tấn/tháng Công suất nàytheo tiêu chuẩn Việt Nam có thể coi là cỡ trung bình-nhỏ Sản phẩm được “làmtheo đơn đặt hàng” và thường không lưu kho quá 1tuần

1.3 CÁC PHƯƠNG PHÁP ĐỊNH GIÁ DOANH NGHIỆP :

1.3.1 Phương pháp giá trị tài sản thuần (Net Asset Value Method) :

 Khái niệm : Là phương pháp ước tính giá trị của DN dựa trên giá trị thị trường của tổng tài sản của DN

 Công thức tính : Giá trị thị trường của DN được tính toán dựa trên bảng cânđối tài sản của DN và giá trị vốn chủ sở hữu được tính như sau :

Trong đó:

VE : Giá trị thị trường của vốn chủ sở hữu

VA : Giá trị thị trường của toàn bộ tài sản

VD : Giá trị thị trường của nợ

 Điều kiện áp dụng : Phương pháp này chỉ có thể áp dụng đối với đa số các loại hình DN mà tài sản của DN chủ yếu là tài sản hữu hình.

Ưu : Đơn giản, dễ thực hiện, không đòi hỏi những kỹ năng tính toán phức tạpNhược : Phát sinh một số chi phí do phải thuê chuyên gia đánh giá tài sản.Không thể loại bỏ hoàn toàn tính chủ quan khi tính giá trị DN Việc định giá DNdựa vào giá trị trên sổ sách kế toán, chưa tính được giá trị tiềm năng như thươnghiệu, sự phát triển tương lai của DN

 Hạn chế : Phương pháp này bị giới hạn trong trường hợp tài sản của DN chủyếu là tài sản vô hình như DN có thương hiệu mạnh, có bí quyết công nghệ, ban lãnh đạo

DN có năng lực và đội ngũ nhân viên giỏi…

1.3.2 Phương pháp định giá chiết khấu dòng tiền (The Discounted Cash Flow Valuation - DCF) hay phương pháp thu nhập :

1.3.2.1 Mô hình chiết khấu dòng cổ tức (DDM)

Mô hình Cổ tức tăng trưởng không ổn định – Mô hình chiết khấu cổ tức nhiều giai đoạn :

 Khái niệm : Mô hình cổ tức tăng trưởng không ổn định là mô hình nhiềugiai đoạn tăng trưởng : giai đoạn tăng trưởng thần kỳ kéo dài trong n năm và giai đoạntăng trưởng ổn định kéo dài mãi mãi sau đó (2 giai đoạn); hoặc giai đoạn tăng trưởngcao, giai đoạn quá độ và giai đoạn tăng trưởng thấp ổn định ( 3 giai đoạn)

DIVt : Cổ tức dự kiến năm t

Vn : Giá trị vốn chủ sở hữu của công ty cuối năm n

Gn : Tỷ lệ tăng trưởng (mãi mãi) sau năm n

Ví dụ : Cổ tức công ty X với cổ tức năm 1 là 1,5 tỷ đồng, giả sử tỷ lệ tăngtrưởng cổ tức của năm 2, 3 của công ty là g1 = 8%, và của năm 4, 5 là g 2 = 7% và

từ năm 6 trở đi thì tăng trưởng ổn dịnh là g3 = 5% / năm

Cổ tức hàng năm của công ty là

DIV1 =1,5 tỷ đồng

DIV2 = DIV1(1+g1) = 1,5(1+0,08) = 1,62 tỷ đồngDIV

3

= DIV (1+g )2 = 1,5(1+0,08)2 = 1,7496 tỷ đồng

DIV4 = DIV3(1+g2) = 1,7496(1+0,07) = 1,872 tỷ đồngDIV

5

= DIV (1+g )2 = 1,7496 (1+0,07)2 = 2,003 tỷ đồng

DIV6 = DIV5(1+g3) = 2,003(1+0,05) = 2,103 tỷ đồng

Giá trị vốn chủ sở hữu của công ty ở thời điểm hiện tại là

 Điều kiện áp dụng : Thông thường áp dụng đối với một số công ty cóquyền sáng chế trên sản phẩm rất có lãi trong vài năm tới và dự kiến có mức tăng trưởngđặc biệt trong suốt thời gian đó Khi quyền sáng chế hết hạn, công ty dự kiến sẽ quay vềmức tăng trưởng ổn định

 Nhược điểm : Việc xác định chính xác độ dài thời gian tăng trưởng tronggiai đoạn đầu là rất khó Giả thiết về sự tăng trưởng ổn định ở giai đoạn sau là rất nhạy cảm,

vì tỷ lệ tăng trưởng này cao hay thấp cũng có thể dẫn đến giá trị DN tính theo mô hình tăngtrưởng Gordon ở giai đoạn này sai lệch rất lớn

1.3.2.2 Phương pháp hiện giá dòng tiền tự do vốn cổ phần (FCFE):

Có 2 trường hợp ước tính giá trị DN bằng cách hiện giá hoặc chiết khấu dòngtiền

Ước tính giá trị vốn chủ sở hữu của DN

Ước tính giá trị toàn bộ DN ( bao gồm vốn chủ sở hữu và các thành phần sở hữu như trái phiếu, cổ phiếu ưu đãi…)

Cả 2 phương pháp trên đều thực hiện chiết khấu dòng tiền dự kiến nhưng các dòng tiền và suất chiết khấu áp dụng ở mỗi phương pháp hoàn toàn khác nhau

1.3.2.2.1 Ước tính giá trị vốn chủ sở hữu của DN :

 Khái niệm : Giá trị vốn chủ sở hữu của DN được tính bằng cách chiếtkhấu dòng tiền vốn chủ sở hữu (dòng tiền còn lại sau khi đã trừ toàn bộ chi phí, thuế, lãivay và thanh toán lãi gốc) theo chi phí sử dụng vốn ( hay tỷ suất lợi nhuận mong đợi củacác cổ đông trong DN)

Giá trị vốn chủ sở hữu = Giá trị hiện tại (PV) của dòng tiền vốn chủ sở hữu

Trong đó :

Dòng tiền vốn chủ sở hữu = Dòng tiền vốn chủ sở hữu dự kiến vào thời điểm

t ke = Chi phí sử dụng vốn chủ sở hữu / vốn cổ phần (WACC) PV = Giá trị hiện tại

Tính dòng tiền vốn chủ sở hữu (FCFE): FCFE là dòng tiền còn lại sau khi chi trảcác khoản vay và lãi vay, trang trải các khoản chi vốn và đầu tư các tài sản mới cho

sự tăng trưởng trong tương lai FCFE được tính :

FCFE = Thu nhập ròng + chi phí khấu hao – chi tiêu vốn – sự thay đổi trong vốnluân chuyển – các khoản trả nợ gốc + các khoản nợ mới

 Các mô hình chiết khấu và vốn hóa dòng tiền vốn chủ sở hữu

 Mô hình FCFE tăng trưởng ổn định :

Khái niệm : Mô hình tăng trưởng không đổi FCFE là mô hình ước tính giá trị vốn chủ sở hữu của các công ty có tỷ lệ tăng trưởng ổn định

Công thức tính : Theo mô hình tăng trưởng không đổi, giá trị vốn chủ sở hữucủa công ty là một hàm số của FCFE, dự kiến trong giai đoạn tới với tỷ lệ tăngtrưởng ôn định và tỷ suất lợi nhuận mong muốn :

V0 = FCFE1 / (r-g)Trong đó :

V0 = Giá trị vốn chủ sở hữu của công ty thời điểm hiện tại

FCFE1 = Dòng tiền vốn chủ sở hữu dự kiến trong năm tới r ( ke)

= Chi phí sử dụng vốn chủ sở hữu của công ty

Ví dụ : FCFE của công ty X dự kiến trong năm tới là 1,3 tỷ đồng, chi phí vốn chủ sở hữu của công ty 10%, tỷ lệ tăng trưởng ổn định là 5%

V0 = 1,3 / (10%-5%) = 26 tỷ đồngĐiều kiện áp dụng : Giống mô hình tăng trưởng Gordon, mô hình này phùhợp nhất đối với các công ty có tỷ lệ tăng trưởng bằng hay thấp hơn tỷ lệ tăngtrưởng kinh tế danh nghĩa

 Mô hình FCFE nhiều giai đoạn

Khái niệm : Mô hình FCFE nhiều giai đoạn là mô hình ước tính giá trị vốnchủ sở hữu của công ty được dự kiến tăng trưởng nhanh trong giai đoạn đầu và đạtmức tăng trưởng ổn định ở giai đoạn kế tiếp (2 giai đoạn) hoặc giảm dần xuốngmức tăng trưởng ổn định (3 giai đoạn)

FCFEt : Dòng tiền vốn chủ sở hữu dự kiến năm t

r(ke) : Chi phí sử dụng vốn chủ sở hữu của công ty

Vn : Giá trị vốn chủ sở hữu của công ty cuối năm n

Gn : Tỷ lệ tăng trưởng (mãi mãi) sau năm n

Ví dụ : FCFE của công ty X dự kiến trong năm 1 la 1,3 tỷ đồng, tốc độ tăngtrưởng năm thứ 2 và 4 là g1 là 5%, năm thứ 4 và 5 là g2 = 3%, năm thứ 6 trở đi ổnđịnh là g3 = 2%, chi phí sử dụng vốn là 10%

Điều kiện áp dụng : Mô hình này có cùng các giả thiết về sự tăng trưởng như

mô hình chiết khấu cổ tức nhiều giai đoạn nên cũng được áp dụng đối với các công

ty có lãi trong vài năm tới và dự kiến có mức tăng trưởng đặc biệt trong suốt thờigian đó và sau đó công ty dự kiến sẽ quay về mức tăng trưởng ổn định

Ưu điểm : Kết quả thu được từ mô hình này tốt hơn nhiều so với mô hìnhchiết khấu cổ tức khi ước tính giá trị vốn chủ sở hữu của các công ty trả cổ tức thấphơn FCFE

Hạn chế : Tỷ lệ tăng trưởng ổn định ở giai đoạn tiếp theo không được vượtquá tỷ lệ tăng trưởng kinh tế danh nghĩa

1.3.2.2.2 Ước tính giá trị toàn bộ DN:

 Khái niệm : Giá trị DN được tính bằng cách chiết khấu dòng tiền dự kiến của

DN (dòng tiền còn lại sau khi trừ thuế và chi phí hoạt động nhưng trước khi

thanh toán nợ vay) theo chi phí sử dụng vốn bình quân gia quyền theo tỷ trọng giátrị thị trường của từng yếu tố.

Trong đó

Dòng tiền của công tyt : Dòng tiền kỳ vọng của công ty tại thời điểm t

WACC : Chi phí sử dụng vốn bình quân

Dòng tiền thuần của công ty : Dòng tiền thuần của công ty là tổng dòng tiền củatất cả những người có quyền đối với tài sản của công ty, bao gồm các cổ đông, cáctrái chủ và các cổ đông cổ phiếu ưu đãi

FCFF = EBIT(1-thuế suất) + chi phí khấu hao – chi tiêu vốn – tăng giảm trongvốn luân chuyển – sự thay đổi trong tài sản khác

sản của DN là tài sản hữu dụng, vì phương pháp này phản ánh giá trị của DN trên cơ sởchiết khấu các dòng lợi ích trong tương lai, nghĩa là giá trị của DN chỉ là giá trị củanhững tài sản hữu dụng, các loại tài sản không hữu dụng (hoặc kể cả các tài sản dướimức hữu dụng) phải được xem xét đánh giá riêng theo các phương pháp định giá

 Hạn chế : Phương pháp này bị giới hạn trong các trường hợp sau:

DN đang trong quá trình tái cơ cấu

Đó là việc bán tài sản, mua thêm tài sản hoặc thay đổi cơ cấu vốn cổ đông vàchính sách cổ tức, thay đổi cơ cấu chủ sở hữu (chẳng hạn từ DN sở hữu công sang

sở hữu tư nhân) hoặc chính sách quản lý chi phí Mỗi thay đổi trên dẫn đến việcước tính các dòng tiền dự kiến sẽ khó khăn hơn và tác động đến yếu tố rủi ro của

DN Do đó, sử dụng số liệu trong quá khứ có thể sẽ phản ánh không đúng giá trị củacác DN này

Để có thể ước tính giá trị DN trong trường hợp này thì dòng tiền dự kiến phảiphản ánh được tác động của các thay đổi trên trong thời gian sắp tới và tỷ suất chiết

khấu phải được điều chỉnh để phản ảnh được hoạt động kinh doanh mới và mức độrủi ro tài chính của DN.

Đối với DN nhỏ :

Phương pháp này đòi hỏi phải đo lường được mức rủi ro của DN, để từ đótính tỷ suất chiết khấu; nhưng do các DN nhỏ không có chứng khoán giao dịch trênthị trường nên không thể tính được các thông số rủi ro của các DN này

Vì vậy, giải pháp trong trường hợp này là nên xem xét mức rủi ro của các

DN có thể so sánh có chứng khoán giao dịch trên thị trường, hoặc tham khảo các sốliệu kế toán ở các DN này

1.3.3 Phương pháp định giá tương đối (The relative valuation Method) hay phương pháp so sánh thị trường hay Phương pháp định giá theo bội số (Multiple Based Valuation Method) :

 Khái niệm : phương pháp định giá tương đối là cách ước tính giá trị của một

DN Các lợi ích về quyền sở hữu, hay chứng khoán bằng cách sử dụng một hay nhiềuphương pháp, trong đó so sánh giá trị của đối tượng cần thẩm định với các DN, các lợi ích

về quyền sở hữu, hay chứng khoán tương tự đã được bán trên thị trường

Theo phương pháp này, giá trị của DN được ước tính bằng cách ước tính giá trịcủa các tài sản so sánh Các tài sản so sánh này được chuẩn hóa theo một biến sốchung như : thu thập, dòng tiền, giá trị sổ sách Các tỷ lệ đó bao gồm : giá/thu nhập– P/E, giá/dòng tiền – P/CF, giá/giá trị sổ sách – P/BV, giá/doanh số - P/S

 Điều kiện áp dụng : Phương pháp này áp dụng trong trường hợp có nhiều DN so

sánh được giao dịch trên thị trường tài chính và thị trường đã đánh giá các DN này tương đốichính xác

 Các phương pháp ước tính giá trị DN dựa vào thị trường :

1.3.3.1 Tỷ số giá / thu nhập - P/E : Tỷ số P/E trung bình ngành để ước tính giá

trị DN với điều kiện là các DN khác trong ngành có thể so sánh được với DN đangthẩm định và thị trường ước tính giá trị các DN này tương đối chính xác Tỷ số P/Eliên quan đến mô hình số nhân thu nhập (Earing Mutiplier Model – EMD)

Công thức tính : Số nhân thu nhập = Tỷ số giá/Thu nhập (P/E)

= Giá trị thị trường/thu nhập kỳ vọng trong thời gian 12 thángPhương pháp DDM (Hiện giá dòng cổ tức) - có thể được sử dụng để chỉ ra các

biến số tác động đến tỷ số P/E như sau :

DIV1

E1P/E1 = -

r - g

Điều kiện áp dụng : Sử dụng tỷ số P/E trung bình ngành để ước tính giá trị DN,

với điều kiện là các DN khác trong ngành có thể so sánh được với DN thẩm định vàthị trường của các DN này tương đối chính xác Thông thường nên chọn tỷ số P/Ebình quân từ 3 đến 5 DN trong ngành có quy mô tương tự có thể so sánh được với

DN cần định giá

Ý nghĩa của tỷ số P/E :

Tỷ số P/E sẽ càng cao khi triển vọng gia tăng lợi nhuận hàng năm của công tycàng cao và mức độ rủi ro đối với lợi nhuận càng thấp

Khi tỷ số P/E của công ty này có giá trị cao hơn so với công ty khác thì chứng tỏcông ty đó được thị trường đánh giá là có triển vọng tăng trưởng lợi nhuận cao hơn

Ưu nhược điểm :

Ưu điểm : Các tỷ số khá đơn giản, và dễ dang tiếp cận

Nhược điểm :

+ Các tỷ số này cũng rất dễ bị lạm dụng và sử dụng sai mục đích, đặc biệt trong trường hợp có nhiều DN so sánh tương tự với DN cần định giá

+ Các tỷ số về các DN so sánh có thể không chính xác trong trường hợp thị trường đánh giá không đúng, chẳng hạn như đánh giá quá cao hoặc quá thấp

+ Phương pháp này bị giới hạn trong trường hợp các DN không có chứng khoángiao dịch trên thị trường, chẳng hạn như các DN nhỏ ; khi đó sẽ khó tìm thấy đượccác DN có thể so sánh được với DN cần định giá trên thị trường

1.3.3.2 Tỷ số thị giá/dòng tiền – P/CF : Giá trị dòng tiền là quan trọng trong

những nguyên tắc định giá cơ bản (khi tính toán giá trị hiện tại của dòng tiền),chúng là yếu tố hạt nhân khi làm phân tích mà ở đó cho rằng “tiền là vua”

Công thức tính : P/CFj = Pt/CFt+1

Trong đó :

P/CFj : Là tỷ lệ giá/dòng tiền của công ty j

Pt : Là giá của cổ phần trong thời kỳ t

CFt+1 : Là giá trị mong đợi dòng tiền trên mỗi cổ phần của công ty j

1.3.3.3 Tỷ số giá/giá trị sổ sách – P/BV : Tỷ số này được sử dụng trong nhiều

năm trở lại đây Tỷ lệ này được ưa chuộng sử dụng và tin cậy cho tất cả các loạihình DN dựa trên những nghiên cứu Fama và French chỉ ra những mối quan hệnghịch biến giữa P/BV và tỷ suất sinh lợi vượt trội đối với những cổ phần tiêu biểu

Công thức tính : P/BVj = Pt/BVt+1

Trong đó :

P/BVj : là giá/giá trị số sách của công ty j

Pt : là giá của cổ phần trong thời gian t

BVt+1 : là giá trị sổ sách vào thời điểm cuối năm cho mỗi cổ phần

1.3.3.4 Tỷ số giá/doanh số - P/S : Tỷ lệ này có một lịch sử đầy biến động Nó là

sản phẩm của nhà quản lý tiền tệ nổi tiếng Phillip Fisher cùng con trai ông và nhữngngười khác Những người ủng hộ tỷ số này và sử dụng nó vì hai lý do Đầu tiên, họcho rằng doanh thu tăng trưởng mạnh là yêu cầu của một công ty tăng trưởng,nghĩa là họ cho rằng quá trình tăng trưởng bắt đầu từ doanh thu Thứ hai, tất cả dữliệu trên bảng báo cáo cân đối kế toán và thu nhập thì doanh số là chỉ tiêu ít bị điềukhiển thao túng so với dữ liệu khác

Công thức tính : P/Sj = Pt/St+1

Trong đó : St+1 : là doanh thu của một cổ phần vào lúc cuối năm

Điều kiện áp dụng : Tỷ số giá tương đối này biến đổi mạnh mẽ bởi những yếu tố

ngành Ví dụ : doanh số trên mỗi cổ phần của công ty bản lẻ như Kroger hayWalmar, biển đổi nhiều hơn so với doanh số trên mỗi cổ phần của công ty máy tínhhay Chip

Việc xem xét lợi nhuận biên tế trên doanh thu Ở điểm này, những cửa hàng bán

lẻ có doanh số trên mỗi cổ phần cao hơn, điều này sẽ gây ra tỷ số P/S thấp, đượcxem xét tốt cho tới khi nhận thấy rằng những công ty có lợi nhuận biên tế ròng thấp

Do đó, những phân tích định giá tương đối của bạn dùng tỷ số P/S nên chọn lựagiữa những công ty hay ngành tương tự nhau Để xác định doanh thu tương lai taước lượng dựa vào doanh thu trong quá khứ

1.3.4 Mô hình định giá tài sản vốn - CAPM (Capital Asset Pricing Model) :

 Khái niệm : Đây là phương pháp xác định giá trị DN có liên quan đến βetaetacủa một chứng khoán là thước đo thích hợp của rủi ro trong một danh mục đầu tư lớn đãđược đa dạng hóa, mô hình CAPM ngụ ý rằng tỷ suất sinh lợi của một chứng

khoán có mối quan hệ với beta chứng khoán Bởi vì tỷ suất sinh lợi trung bình trên thịtrường cao hơn lãi suất phi rủi ro tính trung bình trong một thời kỳ dài nên rm – rf

rf : lãi suất phi rủi ro

rm : tỷ suất sinh lợi thị trườngβeta : beta chứng khoán

Công thức trên hàm ý tỷ suất sinh lợi một chứng khoán có mối tương quan xácđịnh với beta của nó Chúng ta có thể minh họa điều này bằng một số trường hợpsau :

 Giả định rằng βeta = 0 ; r = rf , nghĩa là tỷ suất sinh lợi chứng khoán bằng với lãisuất phi rủi ro Bởi vì một chứng khoán với βeta = 0 không có rủi ro tương ứng, tỷ suất sinh lợi củachứng khoán sẽ bằng với lãi suất sinh lợi phi rủi ro

 Giả định rằng βeta = 1; vậy r = rm nghĩa là tỷ suất sinh lợi của chứng khoán bằng với tỷ suất sinh lợi của thị trường.

 Những giả định của mô hình CAPM : lý thuyết mô hình CAPM và ứng dụng của

nó dựa trên một số giả thiết quan trọng về thị trường chứng khoán và thái độ của nhà đầu tưnhư sau :

 Các nhà đầu tư nắm giữ danh mục chứng khoán đa dạng hóa hoàn toàn

Do đó những đòi hỏi về tỷ suất sinh lợi của nhà đầu tư bị tác động chủ yếu bởi rủi ro hệthống của từng chứng khoán chứ không phải là rủi ro tổng thể

 Các chứng khoán được trao đổi tự do trong thị trường cạnh tranh là thịtrường mà các thông tin về một công ty nào đó và triển vọng tương lai của công ty này

là công khai đối với các nhà đầu tư

 Các nhà đầu tư có thể vay nợ và cho vay với lãi suất phi rủi ro và lãi suất nàyliên tục không đổi theo thời gian

 Không có chi phí môi giới cho việc mua và bán chứng khoán

 Tất cả các nhà đầu tư thích lựa chọn chứng khoán có tỷ suất sinh lợi caonhất tương ứng với mức độ cho trước của rủi ro hoặc số lượng rủi ro thấp nhất vớimức sinh lợi cho trước

 Tất cả các nhà đầu tư có kỳ vọng thuần nhất liên quan đến tỷ suất sinh lợi kỳ vọng, phương sai và hiệp phương sai

 Hạn chế của mô hình CAPM :

 Đánh giá tỷ suất sinh lợi thị trường trong tương lai

 Xác định đánh giá thích hợp đối với lãi suất phi rủi ro

 Xác định đánh giá tốt nhất beta tương lai của tài sản

 Mâu thuẫn với các kiểm định thống kê cho thấy nhà đầu tư không hoàn toàn bỏ qua rủi ro không hệ thống như mô hình lý thuyết đề xuất

 Các ước lượng beta từng cho thấy không ổn định theo thời gian, điều này làm giảm niềm tin của nhà đầu tư về beta

 Có nhiều bằng chứng đáng tin cậy cho thấy còn có các nhân tố khác ngoài lãisuất phi rủi ro và rủi ro hệ thống được sử dụng để xác định tỷ suất sinh lợi mong đợi của hầu hếtchứng khoán.

KẾT LUẬN CHƯƠNG 1 :

Chương 1 là tổng quan các vấn đề cơ bản về M&A, lợi ích của các hoạt độngM&A là giá trị cộng hưởng mà nó mang lại Những nguyên nhân của hoạt độngM&A và những nguyên nhân khiến các thương vụ M&A thất bại Cũng trongchương 1 tác giả cũng nêu các phương pháp định giá trong hoạt động M&A, ưu vànhược điểm của các phương pháp cũng như điều kiện áp dụng Chúng ta có thể ápdụng các phương pháp này trong thực tế để định giá DN

Đây là chương cơ sở để đưa ra các giải pháp ở chương 3 từ phân tích thực trạngtrong chương 2