Tự do hóa tài khoản vốn trong quan điểm bộ ba bất khả thi

Impossible Trinity Bộ ba bất khả thi ERS Exchange Rate Stability Ổn định tỷ giá MI Monetary Independence Độc lập tiền tệ KAOPEN Capital Account Openness Tự do hoá tài khoản vốn Trilem

VÕ ĐOÀN THIÊN THANH

TỰ DO HÓA TÀI KHOẢN VỐN TRONG QUAN ĐIỂM

BỘ BA BẤT KHẢ THI

Chuyên ngành: Kinh tế Tài chính – Ngân hàng

Mã số : 60.31.12

LUẬN VĂN THẠC SĨ KINH TẾ

Người hướng dẫn khoa học

GS TS TRẦN NGỌC THƠ

TP Hồ Chí Minh, 2010

Lời cảm ơn

Lời cam đoan

Mục lục

Danh mục các từ viết tắt

Danh mục các bảng

Danh mục các đồ thị

Lời mở đầu 1

Tóm lược 3

Dẫn nhập 4

Chương 1: Những nghiên cứu lý thuyết và thực nghiệm về tự dó hóa tài khoản vốn và bài học kinh nghiệm cho Việt Nam 5

1.1 Tổng quan 5

1.2 Hiệu quả của tự do hóa tài chính 8

1.3 Tác động tiêu cực của tự do hóa tài khoản vốn 11

1.4 Các chỉ số của bộ ba bất khả thi và mối liên hệ 14

1.5 Kết quả các chỉ số bộ ba bất khả thi ở một số nhóm quốc gia 16

1.6 Bài học kinh nghiệm cho Việt Nam trong quá trình tự do hóa tài khoản vốn 19

Kết luận chương 1 20

Chương 2: Kết quả phân tích thực nghiệm và thực trạng tự do hóa tài khoản vốn của Việt Nam 21

2.1 Tổng quan về kinh tế Việt nam 21

2.2 Kết quả tính toán các chỉ số bộ ba bất khả thi ở Việt Nam 24

2.2.1 Chỉ số độc lập tiền tệ MI 24

2.2.2 Chỉ số ổn định tỷ giá ERS 26

2.2.3 Chỉ số mở của thị trường (OPEN) 28

2.2.4 Mối tương quan giữa các chỉ số bộ ba bất khả thi 30

2.3.3 Tình hình vay nợ nước ngoài 35

2.3.4 Tình hình tiết kiệm và đầu tư 35

2.3.5 Tình hình thị trường chứng khoán và thị trường bất động sản 36

2.3.6 Tình hình ổn định kinh tế vĩ mô của Việt Nam trong các năm qua 38

Kết luận chương 2 40

Chương 3: Gợi ý chính sách cho tiến trình tự do hóa tài khoản vốn của Việt Nam 41

3.1 Tiến trình tự do hóa tài khoản vốn 41

3.2 Những điều kiện tiên quyết khi thực hiện tự do hóa tài khoản vốn 43

3.3 Một số gợi ý cho thực hiện tự do hóa tài khoản vốn với việc ổn định vĩ mô 44

Kết luận chương 3 52

Kết luận 53

Tài liệu tham khảo 54

Phụ lục 56

Impossible Trinity Bộ ba bất khả thi

ERS Exchange Rate Stability Ổn định tỷ giá

MI Monetary Independence Độc lập tiền tệ

KAOPEN Capital Account Openness Tự do hoá tài khoản vốn

Trilemma Indexes Các chỉ số bộ ba bất khả thi

International Reserves Dự trữ ngoại hối

IDC Industrialized Development Companies Các nước phát triển

LDC Less Development Companies Các nước kém phát triển

EMG Emerging Market Economies Các nền kinh tế mới nổi

IFS International Financial Statistic Nguồn dữ liệu tài chính quốc tế của IMF REER Real Effective Exchange Rate Tỷ giá thực đa phương

USD United State Dollar Đồng Dollar Mỹ

2 Bảng 2.1: Các chỉ số độc lập tiền tệ của Việt Nam từ 2000-2009 24

3 Bảng 2.2: Biểu số liệu chỉ số ERS từ năm 2000 -2009 26

4 Bảng 2.3: Kết quả phân tích chỉ số mở cửa thị trường giai đoạn 2000-2009 29

5 Bảng 2.4: Kết quả phân tích mô hình mối tương quan các chỉ số bộ ba giai

6 Phụ lục 1: Thống kê lãi suất từ các năm 2000-2009 56

7 Phụ lục 2: Thống kê tỷ giá từ các năm 2000-2009 57

8 Phụ lục 3: Bảng thống kê các chỉ số độ mở năm 1992-2009 58

9 Phụ lục 4: Diễn biến lạm phát Việt Nam từ 1998-2009 59

STT Nội dung Trang

1 Biểu đồ 1.1: Lưu đồ “Kim cương” 17

2 Biểu đồ 2.1: Tình hình tài khoản vãng lai của Việt Nam từ 2000-2009 21

3 Biểu đồ 2.2: Diễn biến tài khoản vốn của Việt Nam từ 2000-2009 21

4 Biểu đồ 2.3: Diễn biến dự trữ quốc tế của Việt Nam từ 2000-2009 21

5 Biểu đồ 2.4: Biến động chỉ số độc lập tiền tệ giai đoạn 2000-2009 24

6 Biểu đồ 2.5: Biến động chỉ số ổn định tỷ giá giai đoạn 2000-2009 25

7 Biểu đồ 2.6: Biến động chỉ số mở cửa thị trường giai đoạn 2000-2009 29

8 Biểu đồ 2.7: Biến động các chỉ số bộ ba bất khả thi giai đoạn 2000-2009 30

9 Biểu đồ 2.8: Sơ đồ về mức vốn FDI giải ngân từ năm 1992-2009 33

10 Biểu đồ 2.9: Chỉ số VN-Index giai đoạn tháng 12/2006 - tháng 6/2010 37

11 Biểu đồ 3.1: Lộ trình tự do hoá tài khoản vốn của Việt Nam 42

0PHẦN MỞ ĐẦU

Lý do chọn đề tài

Trong điều kiện hội nhập quốc tế và nhất là từ khi Việt Nam tham gia vào WTO, đòi hỏi các chính sách quản lý vĩ mô của Việt Nam một mặt phải thực hiện được những chiến lược phát triển kinh tế, mặt khác phải linh hoạt trong ngắn hạn để ứng phó kịp thời với những tác động không lường của môi trường kinh tế trong nước và quốc tế

Tự do hóa tài khoản vốn có thể khuyến khích sự phát triển kinh tế Trước đây, với sự can thiệp rộng của chính phủ trên thị trường tài chính ở những nước đang phát triển, trần lãi suất được áp dụng, tín dụng được phân bổ bởi quyết định của chính phủ hơn là điều kiện thị trường, và dòng vốn nước ngoài được kiểm soát chặt chẽ Từ khi thực hiện chính sách mở cửa, nền kinh tế Việt Nam đã có những bước tiến đáng kể trong việc ổn định và phát triển trên cơ sở từng bước thâm nhập vào nền kinh tế thế giới Theo đà phát triển, Việt Nam sẽ phải mở cửa thị trường ở hầu hết các lĩnh vực Tự do hóa tài khoản vốn thành công thường là một yếu tố quan trọng của chiến lược phát triển kinh tế đất nước

Tuy nhiên, tự do hóa tài khoản vốn có nhiều mặt lợi nhưng cũng có không ít những mặt trái như là nguyên nhân dẫn đến đổ vỡ, khủng hoảng tài chính Vì vậy, tùy vào điều kiện của mỗi nước mà lựa chọn cho mình một lộ trình tự do hóa tài khoản vốn cho phù hợp nhằm tối đa hóa lợi ích và giảm thiểu rủi ro ở mức thấp nhất

Cùng với quá trình phát triển nền kinh tế thị trường và hội nhập sâu vào thị trường thế giới, xu hướng tự do hóa tài khoản vốn đang và sẽ diễn ra với cường độ ngày càng mạnh ở Việt Nam Như vậy, quá trình tự do hóa tài khoản vốn của Việt Nam đã và đang diễn ra như thế nào

Đối tượng và phạm vi nghiên cứu

Đối tượng nghiên cứu chủ yếu là quá trình tự do hóa tài khoản vốn ở Việt Nam gắn kết với quan điểm bộ ba bất khả thi

Phạm vi nghiên cứu: chủ yếu nghiên cứu các chỉ số của bộ ba bất khả thi, quá trình tự do hóa tài khoản vốn của một số quốc gia, thực trạng tự do hóa tài khoản vốn của Việt Nam nhằm đề xuất một số giải pháp gợi ý cho quá trình tự do hóa tài khoản vốn của Việt Nam

Phương pháp nghiên cứu

Bằng phương pháp nghiên cứu lý luận và kinh nghiệm quốc tế kết hợp với việc tìm hiểu thực tiễn về tự do hóa tài khoản vốn ở Việt Nam trong những năm qua Từ đó, đề tài được thực hiện qua các bước sau:

Bước 1: Thu thập thông tin tài liệu từ sách, báo, internet và các tổ chức liên quan đến lĩnh vực cần nghiên cứu trong đề tài

Bước 2: Tập hợp, thu thập và xử lý tài liệu, kết hợp với kiến thức đã học và thực tiễn để thực hiện nội dung đề tài

Ngoài ra, các phương pháp và kỹ thuật sau đây cũng được sử dụng để đưa ra các kết luận cũng như các giải pháp cho đề tài: phương pháp phân tích, phương pháp so sánh, phương pháp dự báo và phân tích dữ liệu (Eview)

Kết cấu của đề tài

Đề tài, ngoài phần mở đầu và kết luận, bao gồm 03 chương chính:

Chương 1: Những nghiên cứu lý thuyết và thực nghiệm về tự do hóa tài khoản vốn và bài học kinh nghiệm cho Việt Nam

Chương 2: Kết quả phân tích thực nghiệm và thực trạng tự do hóa tài khoản vốn của Việt Nam

Chương 3: Những chính sách gợi ý cho Việt Nam trong tiến trình tự do hóa tài khoản vốn

Tóm lược

Trong bất kỳ nền kinh tế mở nào, các nhà hoạch định chính sách đều phải đối đầu khó khăn trong chọn lựa hai trong ba chính sách thường gọi là “bộ ba bất khả thi” - độc lập tiền tệ, tỷ giá hối đoái cố định, tự do hóa tài khoản vốn

Tự do hóa tài khoản vốn có nhiều mặt lợi nhưng cũng có không ít những mặt trái như là nguyên nhân dẫn đến đổ vỡ, khủng hoảng tài chính Vậy một quốc gia sẽ lựa chọn tự do hóa tài khoản vốn như thế nào theo cách nhìn từ “bộ ba bất khả thi” Xét về góc độ hội nhập dòng vốn thì tự do hóa dòng vốn là một yêu cầu quan trọng và bắt buộc khi chúng ta mở cửa thị trường tài chính để nền kinh tế Việt Nam hội nhập với nền kinh tế thế giới

Để vừa đảm bảo tự do hoá dòng vốn thực hiện đúng cam kết với thế giới trong bối cảnh hội nhập kinh tế quốc tế; vừa tận dụng tối ưu các nguồn vốn để các khu vực kinh tế phát huy tối đa tiềm năng của mình; nhưng vẫn đảm bảo an ninh tài chính quốc gia được ổn định, vững mạnh Do đó, việc “Tự do hoá tài khoản vốn của Việt Nam trong quan điểm của bộ ba bất khả thi” là vấn đề cấp thiết cần quan tâm

Từ khóa: bộ ba bất khả thi, dự trữ ngoại hối, chế độ tỷ giá, lãi suất, tự do hoá tài

khoản vốn, chỉ số mở cửa thị trường

Dẫn nhập

Việc nghiên cứu về tự do hoá tài khoản vốn với bộ ba bất khả thi đã là đề tài được rất nhiều học giả nghiên cứu Đầu tiên, lý thuyết cơ bản về bộ ba bất khả thi được Robert Mundell và Marcus Fleming phát triển từ những năm 1960 Sau đó, Aizenman et al (2008) đã phát triển “các chỉ số bộ ba bất khả thi” đo lường mức kết quả đạt được cho mỗi mục tiêu Lựa chọn những chính sách như thế nào trên cơ sở

lý thuyết bộ ba bất khả thi ảnh hưởng đến kết quả của các chính sách vĩ mô chẳng hạn như sự biến động sản lượng, đầu tư, lạm phát và tỷ lệ lạm phát trung bình của các nền kinh tế đang phát triển và các chính sách này có thể thay đổi tùy thuộc vào mức độ mở cửa của nền kinh tế

Và sau đó là Menzie D.Chinn và Hiro Ito trong các nghiên cứu của mình đã đưa ra các công thức cho việc tính các chỉ số của bộ ba bất khả thi Trong quá trình phát triển theo thời gian, đã có rất nhiều những tiến bộ trong nghiên cứu kinh tế học định lượng

Xem xét cơ cấu các chính sách kinh tế vĩ mô trên cơ sở lý thuyết trung tâm trong tài chính quốc tế, lý thuyết bộ ba bất khả thi (the Impossible Trinity) Chúng

ta tìm hiểu những chính sách dựa trên lý thuyết bộ ba bất khả thi ảnh hưởng đến những kết quả của chính sách kinh tế vĩ mô ở các thị trường mới nổi Châu Á, điển hình là Việt Nam

Các biến trong mô hình gồm chỉ số độc lập tiền tệ, lãi suất, tỷ giá, tốc độ tăng trưởng GDP của Việt Nam, FDI, tổng xuất khẩu và nhập khẩu của Việt Nam, chỉ số

ổn định tỷ giá, chỉ số mở cửa thị trường, Dữ liệu sử dụng trong luận văn được thu thập từ nguồn dữ liệu hàng năm của Tổng cục thống kê; International financial statistics và Direction of trade statistics của IMF từ năm 2000-2009

CHƯƠNG 1 NHỮNG NGHIÊN CỨU LÝ THUYẾT VÀ THỰC NGHIỆM VỀ TỰ DO HÓA TÀI KHOẢN VỐN VÀ BÀI HỌC KINH NGHIỆM CHO VIỆT NAM 1.1 Tổng quan

Lý thuyết bộ ba bất khả thi do Robert Mundell và Marcus Fleming phát triển trong những năm 1960, có thể được nêu như một định lý: không thể xảy ra đồng thời khả năng vừa ổn định tỷ giá, dòng vốn tự do hoàn toàn và chính sách tiền tệ độc lập Việc đạt được hai trong ba mục tiêu bằng cách chọn lựa chính sách hợp lý nhưng lại buộc phải từ bỏ mục tiêu thứ ba Cụ thể như sau:

- Tự do hóa dòng vốn Tiền tệ độc lập

- Tỷ giá ổn định có thể kết hợp với chính sách tiền tệ độc lập nhưng đòi hỏi phải từ bỏ sự mở rộng thị trường vốn

+ Tiền tệ độc lập + Ổn định tỷ giá

+ Ổn định tỷ giá + Tự do hóa dòng vốn -

Bộ ba bất khả thi

+ Tiền tệ độc lập + Tự do hóa dòng vốn

Độc lập tiền tệ hơn có thể cho phép ổn định kinh tế thông qua chính sách tiền

tệ mà không phải đối mặt với quản lý kinh tế vĩ mô khác, như thế để tiến tới ổn định

và tăng trưởng kinh tế Tuy nhiên, với tính cứng nhắc của giá cả và tiền lương, những nhà làm chính sách cũng có thể điều khiển sự biến động của mức sản xuất (ít nhất là trong ngắn hạn), dẫn đến tăng mức sản xuất và tính không ổn định của lạm

phát Hơn nữa, Ngân hàng Nhà nước cũng có thể làm sai lệch sự quản lý của họ để rồi in tiền và cuối cùng là làm mất ổn định nền kinh tế thông qua lạm phát cao và không ổn định

Ổn định tỷ giá có thể đưa đến ổn định giá cả bằng việc đưa ra cái neo và mức đền bù rủi ro thấp hơn bằng cách làm nhẹ tính không chắc chắn, do đó khuyến khích đầu tư và thương mại quốc tế Đồng thời, ngay khi khủng hoảng kinh tế, duy trì một chế độ neo tỷ giá có thể tăng độ đáng tin vào các nhà làm chính sách và góp phần ổn định sức sản xuất (theo Aizenman, et el., 2009) Tuy nhiên, ở những mức

độ ổn định tỷ giá cao hơn có thể cũng làm cho chính sách sử dụng tỷ giá như là công cụ để thu hút những cú sốc bên ngoài Theo Prasad (2008) sự cứng nhắc trong

tỷ giá sẽ ngăn các nhà làm chính sách bổ sung những chính sách thích hợp phù hợp với thực tế kinh tế vĩ mô, có thể gây ra “sự tăng trưởng mạnh và sụt giảm mạnh” tài sản bởi sự quá nóng của nền kinh tế Do đó, ổn định tỷ giá cứng nhắc có thể không chỉ làm tăng tính biến động của sản xuất mà còn gây ra phân bổ nguồn lực sai lệch, mất cân đối, mất sự tăng trưởng liên tục

Tự do hóa tài khoản vốn là chính sách cần cân nhắc kỹ càng trong 3 sự chọn lựa chính sách của bộ ba bất khả thi Một mặt nào đó, mở rộng thị trường tài chính

có thể dẫn đến sự tăng trưởng kinh tế bằng việc phân bổ nguồn lực hiệu quả hơn, làm giảm thông tin bất cân xứng, làm gia tăng tiết kiệm nội địa, tăng chuyển giao kỹ thuật hoặc sự quản lý tiên tiến Đồng thời, những nền kinh tế với việc gia nhập sâu hơn vào thị trường vốn quốc tế sẽ tốt hơn cho ổn định quốc gia thông qua việc chia

sẻ rủi ro và đa dạng hóa danh mục đầu tư Mặc khác, tự do hóa tài khoản vốn thường bị đổ lỗi là gây ra sự bất ổn định kinh tế Mở cửa tài chính sâu sẽ làm dòng vốn trong ngắn hạn dễ thay đổi (gọi là “tiền nóng”), dòng vốn đảo chiều hoặc ngừng đột ngột nguồn vốn Do đó, nền kinh tế biến động theo chu kỳ của sự tăng trưởng – suy thoái (Kaminsky và Schmukler, 2002) Dự trữ ngoại hối có thể giảm khả năng chấm dứt đột ngột của dòng tiền và những hậu quả nghiêm trọng có thể xảy ra khi

đó

Về lý thuyết, tự do hóa tài khoản vốn sẽ cho phép sự phân bổ hiệu quả vốn toàn cầu, di chuyển nguồn vốn từ các nền kinh tế công nghiệp hóa đến các nền kinh

tế mới nổi rộng lớn đang khan hiếm về vốn Điều này sẽ mang lợi ích cho các quốc gia công nghiệp trong việc thu hồi những khoản lợi nhuận cao hơn, trong khi các nền kinh tế mới nổi đẩy mạnh phát triển kinh tế và tăng công việc làm cho công nhân Đồng thời dòng vốn vào sẽ làm tăng biến động trong tiết kiệm nội địa và từ

đó giúp ổn định tiêu thụ quốc gia

Sự đa dạng hóa nguồn vốn quốc tế sẽ giúp phân bổ rủi ro tốt hơn, chuyển rủi

ro sang quốc gia khác Dòng vốn vào giúp tăng khả năng thanh toán của thị trường, phí bảo hiểm rủi ro và chi phí cho dòng vốn sẽ thấp hơn Tăng cường sự tham gia của ngân hàng nước ngoài tham gia vào thị trường tài chính quốc tế Gia tăng cạnh tranh thúc đẩy hiệu quả tài chính để xây dựng thị trường tài chính nội địa sâu hơn

Tự do hóa tài khoản vốn bản thân nó không mang lại sự phát triển cho nền kinh tế mà tùy thuộc vào những cải cách cẩn thận, ổn định khu vực tài chính, làm mạnh nền tảng kinh tế vĩ mô là điều kiện tiên quyết cho tự do hóa tài khoản vốn Aizenman và Lee (2007) đã liên kết sự gia tăng mạnh mẽ của dự trữ và mở cửa thị trường tài chính ngày càng sâu của các quốc gia đang phát triển và tìm ra bằng chứng việc tăng dự trữ ngoại hối như là một cách bảo vệ việc chấm dứt đột ngột của dòng vốn vào

Do đó, mỗi một chọn lựa trong 3 chính sách của bộ ba khả thi có thể trở thành con dao hai lưỡi

Tuy nhiên, theo Cheung và Ito (2007) nhận thấy rằng chỉ có mở cửa thị trường tài chính mới là yếu tố quan trọng nhất Tầm quan trọng của hội nhập tài chính có mối liên hệ giữa thay đổi cấu trúc bộ ba bất khả thi và mức dự trữ ngoại hối Mở cửa tài chính có khả năng thu hút ngoại tệ thông qua thị trường nợ và chính sách tỷ giá là những dự báo đáng kể của mức dự trữ

Christian E.Weller nghiên cứu sự đổ vỡ cấu trúc tài chính qua các năm 1973,

1982, 1997 – 1998 và năm 2000 bằng việc kiểm chứng đối với các nhóm quốc gia

công nghiệp và đang phát triển và kết quả đã chỉ ra điểm đổ vỡ cấu trúc tài chính của mỗi nhóm

Áp dụng kiểm chứng như nhau đối với những nước đang phát triển có thị trường chưa nổi và thị trường mới nổi

+ Đối với các nước công nghiệp hóa: sự đổ vỡ cấu trúc tài chính là do chính sách tự do hóa vốn (1990); tiền tệ độc lập (97-98); tỷ giá hối đoái cố định (97-98) + Đối với các nước đang phát triển có thị trường mới nổi và chưa nổi: sự đổ

vỡ cấu trúc tài chính là do chính sách tiền tệ độc lập (2001), tỷ giá hối đoái cố định (1982)

+ Sự sụp đổ của hệ thống Bretton Woods ảnh hưởng đến các nước đang phát triển có thị trường chưa nổi áp dụng chính sách tự do hóa tài khoản vốn, còn cuộc khủng hoảng Châu Á là sự kiện nổi bật nước đang phát triển có thị trường mới nổi

Những nhà làm chính sách phải lựa chọn ưu tiên trong 03 chính sách này để đưa ra sự kết hợp tốt nhất hai trong ba chính sách của bộ ba bất khả thi Các quốc gia phải có sự đánh đổi trong việc lựa chọn ba chính sách này và tùy từng giai đoạn

mà mức độ ưu tiên lựa chọn chính sách sẽ khác nhau

1.2 Hiệu quả của tự do hoá tài khoản vốn

Tự do hoá tài khoản vốn được hiểu một cách tổng quát như là việc loại bỏ các quy định ở thị trường tài chính trong nước, chẳng hạn như tín dụng trần, nhu cầu vay mượn, hoặc các hạn chế nhằm giảm nhu cầu về tín dụng đã vượt ngưỡng cho phép (McKinnon, 1973; Shaw, 1973; Fry, 1995)

Sự can thiệp rộng của chính phủ trên thị trường tài chính ở những nước đang phát triển như là:

- Cản trở sự phát triển của hệ thống tài chính theo chiều sâu

- Không làm tăng trưởng vốn đầu tư vì khả năng huy động tiết kiệm bị hạn chế

- Tiền tệ bất ổn định và các tài sản tài chính không có tính thanh khoản thì nền kinh tế nước đó được coi là bị kìm hãm về mặt tài chính

Tự do hoá tài khoản vốn ở các nước đang phát triển được xem là một phần quan trọng và cần thiết của chính sách phát triển kinh tế Cụ thể, tự do hoá tài khoản vốn ở các nước đang phát triển đã làm tăng mức độ độc lập của ngân hàng trung ương, làm giảm sự áp chế tài chính bằng tự do hóa lãi suất và cải cách tài chính, giảm trợ cấp tín dụng, đồng thời tự do hóa dòng vốn

Ở hầu hết các nước đang phát triển, ngành ngân hàng thống trị hệ thống tài chính và thị trường chứng khoán nhưng không được phát triển tốt Chính phủ hạn chế quyền lực của ngân hàng nên thường dẫn đến kết quả là lãi suất thực âm và dư cầu tín dụng, chính phủ hạn chế mức cho vay của ngân hàng Kết quả là tín dụng được phân bổ đến các thành phần kinh tế và các doanh nghiệp theo quyết định của chính phủ hơn là theo tính cạnh tranh của thị trường

Tự do hóa tài khoản vốn mang đến các hiệu quả đáng kể như sau:

- Thúc đẩy sự tăng trưởng do gia tăng mức độ đầu tư và nâng cao tỷ suất sinh lợi của đầu tư thông qua việc các nước này tiếp cận được với kinh nghiệm quản

lý hiện đại, các thành quả khoa học trên thế giới và đặc biệt tiếp cận được tác động của thị trường hiệu quả

- Thúc đẩy tăng trưởng do khuyến khích các nhà đầu tư chuyển hướng vào đầu tư những dự án có rủi ro cao hơn (vì nhà đầu tư có thể đa dạng hoá các danh mục đầu tư của mình) để hưởng được tỷ suất lợi nhuận cao hơn

- Cho phép mọi cá nhân tự bảo hiểm chống lại sự phát triển không cân đối trong nền kinh tế nước chủ nhà bằng cách đa dạng hóa đầu tư và khai thác thị trường toàn cầu để làm dịu đi sự suy giảm tạm thời trong thu nhập

- Thúc đẩy đầu tư ở các nước đang phát triển bằng cách giải bài toán giữa tiết kiệm và đầu tư trong một quốc gia Những kết quả tiềm ẩn từ đầu tư cao hơn biến đổi từ quốc gia này đến quốc gia khác tuỳ thuộc vào tỷ suất sinh lợi của các cơ hội đầu tư và sự khác biệt giữa chi phí sử dụng vốn trong nước, thường rất cao trước khi tự do hóa so với chi phí sử dụng vốn quốc tế

- Tăng thêm áp lực cạnh tranh làm cho khu vực dịch vụ tài chính hoạt động

có hiệu quả và ổn định hơn, đồng thời giúp các tổ chức tài chính nội địa có điều kiện cải thiện năng lực quản lý

- Tăng thêm chất lượng các dịch vụ tài chính được cung cấp (do sự độc quyền bị loại bỏ) Người tiêu dùng có thể được hưởng những sản phẩm dịch vụ mới,

đa dạng, tiện ích với chi phí và thời gian ít nhất

- Nhiều cơ hội cho việc chuyển giao công nghệ và làm giảm thiểu những rủi

Tóm lại, lợi ích của tự do hoá tài khoản vốn là tạo ra một sự cạnh tranh bình đẳng trong một thị trường trước đây vốn được đặc trưng bằng những yếu tố độc quyền Cạnh tranh chính là động lực thúc đẩy việc giảm thiểu chi phí, nâng cao chất lượng phục vụ, phân tán rủi ro và tạo cơ hội phát huy lợi thế kinh tế quy mô, tăng cường chuyển giao công nghệ và tạo môi trường thay đổi chính sách quản lý vĩ mô nền kinh tế Trên cơ sở đó, tăng cường năng lực cạnh tranh và sẵn sàng đối phó với những bất thường có thể xảy ra trên bình diện quốc tế

1.3 Tác động tiêu cực của tự do hoá tài khoản vốn

Theo Christian E.Weller, có một mối liên hệ giữa tự do hóa tài khoản vốn với

sự bất ổn tài chính ở các nền kinh tế mới nổi Các nền kinh tế mới nổi là hệ thống rất dễ gây nên cả khủng hoảng tiền tệ lẫn ngân hàng sau khi tự do hóa tài khoản vốn

Tự do hoá tài khoản vốn cho phép nhiều ngoại tệ đổ vào các nền kinh tế mới nổi, phần lớn vào các dự án sản xuất và đầu cơ Đặc điểm dễ thấy nhất của hai loại khủng hoảng trên là sự gia tăng đáng kể trong đầu cơ tài chính, do đó tăng nguy cơ

vỡ nợ Dẫn đến sự tháo chạy nhiều hơn của luồng vốn đầu tư quốc tế, đồng thời có

sự tăng lên khả năng xảy ra cả hai loại hình khủng hoảng để phản ứng với những thay đổi trong nhu cầu vốn ngắn hạn sau khi tự do hóa tài khoản vốn là nhiều hơn trước Tương tự như vậy, các phản ứng trước việc định giá cao nội tệ chí ít cũng đã làm tăng khả năng khủng hoảng ngân hàng và ảnh hưởng lớn hơn đến khủng hoảng tiền tệ nhiều hơn trước khi tự do hóa tài khoản vốn Ngoài ra, sau khi tự do hóa tài khoản vốn, nguy cơ khủng hoảng tiền tệ giảm xuống theo thời gian, trong khi nguy

cơ khủng hoảng ngành ngân hàng tăng cao

Hệ thống tài chính đóng vai trò trung tâm trong kinh tế, nên thất bại của nó sẽ dẫn đến những hậu quả nghiêm trọng Các cuộc khủng hoảng, theo đó, ảnh hưởng bất lợi đến thương mại quốc tế và dòng vốn đầu tư, tín dụng trong nước Thông qua các mối liên kết liên quốc gia, khủng hoảng kinh tế tại một nước cũng có nhiều khả năng lây lan sang nước khác, những nước đã hoặc đang công nghiệp hóa

Theo Hyman Minsk (1981, 1986), các nền kinh tế mới nổi lên trở thành nền kinh tế dễ bị tổn thương nhiều hơn cho cả chính sách tiền tệ lẫn các cơn khủng hoảng ngân hàng sau tự do hóa tài khoản vốn Theo quan điểm này, việc bất tuân thủ quy định của nội bộ lẫn những quy định bên ngoài khuôn khổ tự do hóa tài khoản vốn dẫn đến nhiều bất ổn, như nhiều ngoại tệ được sử dụng tăng lên trong các vụ đầu cơ Những điểm yếu trong cấu trúc đang tồn tại có nhiều khả năng trở

Đầu cơ tài chính tăng lên làm tăng nguy cơ vỡ nợ, và do đó dẫn đến rủi ro không thu được tiền của những nhà cho vay và khả năng có thể dẫn đến giảm giá của những những đồng tiền mà trước đó đã bị định giá cao

Rủi ro không thu hồi được vốn cũng tăng lên do khả năng rút lại vốn của những quỹ tín dụng ngắn hạn gia tăng Những dòng vốn chảy vào lớn có thể kéo theo sự định giá cao đồng nội tệ, và tiếp thêm tình trạng đầu cơ tài chính tăng vọt, làm gia tăng khả năng không trả được nợ của bên di vay khi đồng nội tệ mất giá và

do đó có thể xảy ra tình trạng vốn chảy ra nhiều hơn

Ngoài sự suy giảm trong nền kinh tế thực, chênh lệch giữa mức lãi suất thấp với lãi suất ở nước ngoài tăng lên có thể dẫn đến xu hướng chảy ra của dòng vốn ròng Tuy nhiên, dòng vốn chảy ra chỉ tăng lên khi trong nước không có sự thắt chặt tiền tệ Nếu lãi suất trong nước không tăng thì có thể có một số vốn lớn chảy đi ra

và sẽ gây lên thiếu hụt tín dụng

Sự bãi bỏ những quy định trong và ngoài nước dẫn đến sự gia tăng những rủi

ro như rủi ro không thu hồi được vốn, rủi ro thanh toán, rủi ro tỷ giá, rủi ro lãi suất của ngân hàng trong nước và vì vậy làm cho khủng hoảng trong hệ thống ngân hàng trở lên rõ nét hơn Do đó, khủng hoảng tiền tệ và ngân hàng đều phản ánh sự tổn thương lớn hơn của nền kinh tế mới nổi do những rối loạn tài chính sau khi tự do hoá tài chính

Rõ ràng, tự do hóa tài khoản vốn không phải luôn luôn dẫn đến khủng hoảng, tuy nhiên nó làm tăng khả năng xảy ra khủng hoảng

Sự mở rộng tự do trong và ngoài nước phải tăng tính hiệu quả, và giúp tăng tính ổn định của khu vực tài chính trong nước; càng mở rộng hơn thị trường tài chính sẽ càng gia tăng khả năng khủng hoảng tài chính sau tự do hóa tài khoản vốn

vì môi trường bãi bỏ quy định cho phép đưa đến một môi trường năng động tạo điều kiện cho hoạt động đầu cơ tài chính dựa vào những dự tính có phần lạc quan thái

Các rủi ro thường gặp khi tự do hóa tài khoản vốn

(1) nguy cơ vỡ nợ;

(2) về khả năng thanh toán;

(3) về lãi suất;

(4) tỷ giá sau khi tự do hóa trong và ngoài nước;

(5) tác động của cạnh tranh tài chính quốc tế, đều cần được loại bỏ trước khi xảy ra khủng hoảng

Một khi rủi ro càng cao trong tình trạng vỡ nợ, rủi ro thanh toán đến hạn, tỷ giá hối đoái, và rủi ro lãi suất thì hậu quả của chúng càng hiện thực hóa Vì thế, thứ hai, rủi ro đến hạn cao hơn (2) là do những luồng vốn ngắn hạn chảy vào nhiều hơn, được đo lường bởi cấp độ và tốc độ tăng lên trong công nợ ngắn hạn có liên quan đến dự phòng Những luồng vốn chảy vào sẽ lớn hơn sau tự do hóa tài khoản vốn Thứ 3, rủi ro về lãi suất (3) có liên quan mật thiết tới luồng vốn vào ngắn hạn, tương ứng với việc rủi ro gia tăng của những luồng vốn ra do mức lãi suất chênh lệch thấp Đặc biệt sau khi tự do hóa tài khoản vốn, sai biệt lãi suất sẽ nới rộng ra ngay trước khủng hoảng là một dấu hiệu của chính sách siết chặt tiền tệ Hơn nữa, cách phản ứng dưới hình thức của một cuộc khủng hoảng sẽ mạnh mẽ hơn sau khi

tự do hoá tài khoản vốn

Thứ 4, rủi ro về tỷ giá hối đoái (4) sẽ bị giảm tùy vào mức độ của việc đánh giá quá mức, điều này được đánh giá bởi độ chênh lệch của tỷ giá hối đoái thực trong giai đoạn không bị khủng hoảng Nói chung, sự đánh giá quá mức sẽ càng lớn trước khi xảy ra khủng hoảng ngân hàng, và đối sách cho việc định giá cao này sẽ

rõ ràng hơn sau tự do hóa tài khoản vốn

Thứ 5, sự tác động của cạnh tranh quốc tế (5) được kỳ vọng ổn định, dù vẫn chưa được loại bỏ trước khi khủng hoảng xảy ra khi mà đầu cơ tài chính trong nước gia tăng, có được bởi mức độ và cấp độ tăng trưởng của tín dụng ngân hàng đa quốc gia trong tổng thể mức độ tín dụng quốc gia đó

Những tổn thương do sự tăng lên của cả hai loại khủng hoảng sau khi tự do hóa trong và ngoài nước Trong đó, tự do hóa với bên ngoài cho phép dòng vốn dễ dàng đổ vào nền kinh tế mới nổi mà theo đó giúp đơn giản tự do hóa trong nước thông qua các dự án sản xuất và đầu cơ Khi sản xuất và tín dụng lệch lạc trước khủng hoảng, nguy cơ khủng hoảng tăng nhanh hơn trước sau khi tự do hóa Với nguy cơ vỡ nợ lớn ở các nền kinh tế mới nổi, sự tháo chạy của dòng vốn quốc tế là

dễ xảy ra, và không có gì đáng ngạc nhiên khi nguy cơ xảy ra một trong hai loại khủng hoảng tăng cao như một sự phản ứng lại các thay đổi trong các khoản vay ngắn hạn sau khi tự do hóa tài khoản vốn

Điển hình, cuộc khủng hoảng tài chính và suy thoái kinh tế thế giới tiềm ẩn từ cuối năm 2007, bùng nổ vào cuối năm 2008, phát tác và lan rộng vào năm 2009; bắt đầu từ thị trường địa ốc, lan sang kinh tế tài chính, kinh tế thực, lan sang lĩnh vực xã hội, đặc biệt là lao động việc làm; bắt đầu từ nước Mỹ, lan sang các nước đang phát triển khác và tác động lớn đến các nước và vùng lãnh thổ trên thế giới, trong đó có Việt Nam

Nguyên nhân chủ yếu của cuộc khủng hoảng là Mỹ đã tự do hóa tài chính hoàn toàn nhưng hệ thống giám sát tài chính chưa phát triển tương ứng Mỹ đã

nới lỏng quy tắc cho vay và thiếu cơ chế kiểm soát đối với cho vay mua bất động sản dưới chuẩn, kèm theo những mặt trái của công cụ chứng khoán hóa

1.4 Các chỉ số trong khuôn khổ của bộ ba bất khả thi

Aizenman et al (2008) đã phát triển các chỉ số của bộ ba bất khả thi để đo lường mức độ của từng chọn lựa bổ sung vào nền kinh tế

Chỉ số độc lập tiền tệ (MI) dựa trên mối tương quan giữa các tỷ lệ lãi suất của

quốc gia với tỷ lệ lãi suất của nước cơ bản

Corr (ii, ij) – (-1)

MI = 1 -

1-(-1)

Trong đó:

i: Lãi suất của nước chủ nhà

j: Lãi suất của nước cơ bản

Giá trị MI nằm trong khoảng là 0 tới 1 Giá trị này càng cao có nghĩa là

chính sách tiền tệ càng độc lập

Tỷ giá hối đoái cố định (ERS) là sự nghịch đảo của tỷ giá biến động như độ

lệch chuẩn của tỷ lệ sụt giảm hàng tháng, sử dụng tỷ giá của nước chủ nhà và nước

cơ bản

1 Stdev (exch _rate) ERS =

1 +

ld log E1/dtl + 0.01

ld log E1/dtl + 0.01: là giá trị tuyệt đối của tỷ giá hối đoái của tháng 12

ERS cho kết quả càng cao thì biểu thị mức độ ổn định của tỷ giá và ngược lại

Chỉ số mở cửa tài chính (OPEN):

Để phân tích tác động của tự do hóa tài khoản vốn đến tăng trưởng kinh tế của Việt Nam, tác giả sử dụng mô hình sau:

REAL_GDPt = α + β1 FDIt + β2 OPENt + β3 GEt + Ut

Trong đó: REAL_GDP: Tỷ lệ tăng trưởng kinh tế của Việt Nam

FDI: Luồng vốn FDI giải ngân từ các nhà đầu tư nước ngoài

OPEN: Mức độ mở cửa nền kinh tế, là tỷ lệ của tổng xuất khẩu và nhập khẩu trên GDP

GE: Chi tiêu chính phủ

U: Độ nhiễu

Giá trị Open càng cao cho thấy việc chuyển giao vốn giữa các quốc gia càng tăng

1.5 Kết quả các chỉ số bộ ba bất khả thi ở một số nhóm quốc gia

Đối với những nền kinh tế công nghiệp hóa, mở cửa tài chính tăng nhanh hơn vào đầu những năm 1990 trong khi độc lập tiền tệ bắt đầu có khuynh hướng giảm xuống Vào cuối những năm 1990 tính ổn định tỷ giá tăng lên đáng kể

Những nền kinh tế đang phát triển thì không thể hiện sự phân kỳ các chỉ số rõ ràng như thế Các nền kinh tế khác nhau tùy thuộc vào chúng là thị trường mới nổi hay chưa nổi Đối với nền kinh tế mới nổi, tính ổn định tỷ giá giảm một cách nhanh chóng từ những năm 1970 đến giữa thập niên 1980 Mở cửa thị trường tài chính bắt đầu từ năm 1990 trở đi Đối với những nền kinh tế đang phát triển khác, tính ổn định tỷ giá giảm một cách nhanh chóng, và mở cửa tài chính đang hướng lên một cách chậm Trong cả hai trường hợp thì sự độc lập tiền tệ được giữ nhiều hơn

Đối với những thị trường đang phát triển chưa nổi, ổn định tỷ giá là chính sách

mà họ theo đuổi xuyên suốt qua các thời kỳ Trái với kinh nghiệm từ các nền kinh

tế mới nổi, tự do hóa tài khoản vốn chưa được quan tâm ở những nền kinh tế đang phát triển với thị trường chưa nổi

Xét đến vai trò của dự trữ ngoại hối (IR), từ sau cuộc khủng hoảng Châu Á 1997-1998, các nền kinh tế đang phát triển, đặc biệt là Đông Á và Trung Đông, có

sự tăng nhanh trong IR Trung Quốc có IR lớn nhất thế giới với 2 tỷ USD dự trữ chiếm 30% của thế giới Vào cuối năm 2008, tốp 10 quốc gia có IR cao thuộc vào các nước đang phát triển Một trong những lý do chính cho tích lũy IR tăng nhanh là mong ước của các nền kinh tế để ổn định tỷ giá để đạt được mục tiêu kết hợp ổn định tỷ giá với độc lập tiền tệ và mở cửa thị trường tài chính

Điển hình như, một quốc gia theo đuổi một chế độ tỷ giá ổn định và tự chủ tiền

tệ có thể cố gắng để tự do hóa tài khoản vốn trong khi có thể vẫn không cần phải từ

bỏ mức độ ổn định tỷ giá và độc lập tiền tệ hiện tại Tuy nhiên, sự kết hợp này có thể thúc đẩy nhà chức trách tiền tệ giữ IR khá lớn để có thể ổn định tỷ giá trong khi vẫn duy trì tự chủ về tiền tệ Hoặc nếu một nền kinh tế với thị trường tài chính mở

và cố định tỷ giá đối mặt với sự cần thiết một chính sách độc lập tiền tệ giảm nhẹ

Mô hình bộ ba bất khả thi ở một số nhóm nước được tổng hợp hóa bằng lưu đồ hình thoi – biểu đồ 1.1 đo lường độc lập tiền tệ, tỷ lệ IR/GDP, ổn định tỷ giá và sự

tự do tài chính

Ngoài ra, các nghiên cứu còn cho thấy:

- Độc lập tiền tệ càng cao hơn, biến động sản lượng đầu ra càng ít đi Vì thế càng tăng độc lập tiền tệ, biến động sản lượng đầu ra sẽ giảm xuống Đó là khuynh hướng của các quốc gia đang phát triển, đặc biệt là các nền kinh tế chưa nổi, không giảm mức độ độc lập tiền tệ trong các năm qua Hơn nữa, mức độc lập tiền tệ cao giúp làm giảm tính biến động của đầu tư, tuy nhiên nếu mức dự trữ IR vượt 15-20% của GDP, độc lập tiền tệ cao hơn có thể dẫn đến biến động đầu tư cao hơn, bởi vì mức IR cao hơn đưa đến tính thanh khoản cao hơn, và vì vậy chi phí sử dụng vốn càng cao hơn

- Nền kinh tế với chế độ tỷ giá càng ổn định cao, biến động sản lượng đầu ra càng lớn ở cả 2 nhóm nước kém phát triển và các nền kinh tế mới nổi Tuy nhiên, mức IR càng cao, thì biến động sản lượng đầu ra của một quốc gia có thể giảm

- Nền kinh tế mở cửa tài khoản vốn càng cao có khuynh hướng giảm biến động sản lượng đầu ra hơn Với ngưỡng IR được tìm thấy là 12.6% của GDP cho các nền kinh tế đang phát triển và 18-29% trên GDP cho các nền kinh tế mới nổi

Mở cửa thị trường tài chính có thể dẫn đến lạm phát thấp hơn, nhưng chỉ trong trường hợp khi IR dưới 21-22% GDP Mở cửa thị trường tài chính có thể làm giảm biến động tỷ giá thực Từ đó, chúng ta có thể thấy rằng tự do hóa tài khoản vốn có thể giúp giảm biến động sản lượng đầu ra bằng việc thực hiện ổn định cả hai tỷ giá thực và đầu tư

Theo Chinn và Ito (2008), kết quả tính mức độ tự do hóa tài khoản vốn và mức

cố định tỷ giá như sau của một số quốc gia:

Bảng 1.1: Kết quả mức độ tự do tài khoản vốn và mức độ ổn định tỷ giá

Thực tế (2007)

Nguồn: Chinn and Ito (2008), Lane and Milesi (2007)

Trong thị trường mới nổi, các chu chuyển vốn là rất quan trọng Khi nền kinh

tế suy giảm, vốn có khuynh hướng chảy ra khỏi quốc gia NHTW chống lại bằng cách bán USD, sẽ làm tăng lãi suất nội địa Dòng vốn thuộc về chu kỳ sẽ tương tác với việc neo tỷ giá đưa đến chính sách tiền tệ có tính chu kỳ Và chính sách tiền tệ

bị bóp méo trong thị trường mới nổi

11 nước Châu Á có vận hành khác nhau trước bộ ba bất khả thi, các nền kinh

tế như Singgapore và Hồng Kông chọn lựa mức mở cửa tài khoản vốn cao, và không linh hoạt tỷ giá hoặc mức linh hoạt tỷ giá không cao Trong khi các nền kinh

1.6 Bài học kinh nghiệm cho Việt Nam trong quá trình tự do hóa tài khoản vốn

Dựa trên những kinh nghiệm mở cửa thị trường của Trung Quốc, Canada và các nước khác, rút ra bài học kinh nghiệm cho Việt Nam trong quá trình tự do hóa tài khoản vốn:

- Tự do hóa tài khoản vốn phải được thực hiện theo một lộ trình hợp lý, phù

hợp với điều kiện kinh tế- chính trị - xã hội của Việt Nam Trong đó, tự do hóa dòng vốn nên được thực hiện cuối cùng và cần có những biện pháp kiểm soát vốn thích hợp

- Việc mở cửa thị trường tài chính không thể không gắn liền với một tiến trình

cải cách liên tục hệ thống tài chính ở nước ta hiện nay Trong đó, những cải cách về

hệ điều hành chính sách tỷ giá, quản lý ngoại tệ và chính sách lãi suất phải được coi

là đặc biệt quan trọng vì chúng hết sức nhạy cảm đối với nền kinh tế

- Các chính sách kinh tế vĩ mô rõ ràng, hợp lý và tin cậy là điều kiện cần thiết

nhằm tránh sự mất cân đối vĩ mô nền kinh tế Thông qua việc kiềm giữ cho tỷ giá

đa phương ở mức ổn định, các chính sách kinh tế vĩ mô sẽ góp phần làm giảm những tác động tiêu cực của các hành vi đầu cơ cũng như sự biến động bất thường của các luồng vốn đầu tư Sự phối hợp đồng bộ các chính sách kinh tế vĩ mô là điều kiện không thể thiếu nhằm duy trì mức tăng trưởng bền cững của nền kinh tế

- Sự thả nổi linh hoạt của thị trường yếu tố sản xuất và sản phẩm là điều kiện

cần thiết để ứng phó và điều chỉnh kịp thời trước những cú sốc do sự biến động của

tỷ giá và sự thay đổi các điều khoản thương mại trên thị trường quốc tế gây ra

- Nguồn dự trữ ngoại hối dồi dào cũng là một nguyên nhân rất quan trọng dẫn đến thành công

KẾT LUẬN CHƯƠNG 1

Chương 1 giới thiệu khái niệm về bộ ba bất khả thi, hiệu quả của tự do hoá tài khoản vốn cũng như tác động của tự do hoá tài khoản vốn đến an ninh tài chính quốc gia

Đồng thời, có phải quá trình tự do tài khoản vốn không nên theo đuổi như một mục tiêu chính sách ở các nền kinh tế mới nổi? Trước hết, bất kỳ nền kinh tế nào muốn mở cửa hệ thống tài chính thì cần đánh giá sự cần thiết của việc mở cửa hệ thống tài chính của mình một cách cẩn thận Thứ hai, nếu quyết định tự do hóa như

sự thử nghiệm thì các định chế cần thiết để ổn định ngân hàng và tiền tệ cần được thiết lập trước khi mở cửa một lĩnh vực nào Nói cách khác, việc dễ bị tổn thương không phải là một chuỗi các trường hợp đặc biệt, mà là sự yếu kém trong cấu trúc, như xây dựng thể chế là điều kiện tiên quyết hơn là việc đưa ra cách giải quyết có thể chấp nhận sau khi tự do hóa tài khoản vốn

Tác giả khái quát các định nghĩa quan trọng, các công thức tính chỉ số bộ ba bất khả thi và kết quả các chỉ số này ở một số nhóm quốc gia

Ảnh hưởng của kết cấu chính sách kinh tế vĩ mô quốc tế khác nhau tùy thuộc vào các nhà làm chính sách đặt trọng tâm vào mục tiêu chính sách như thế nào Chẳng hạn, nếu các nhà làm chính sách đặt nặng hơn vào việc ổn định tỷ giá thực sẽ theo đuổi chính sách ổn định tỷ giá và mở cửa thị trường tài chính cao hơn (hàm ý

là mức độ độc lập tiền tệ thấp hơn) Kết cấu các chọn lựa chính sách hàm ý một sự kết hợp trong 3 chọn lựa chính sách có độ bền riêng và những yếu kém gắn với kết quả của các chính sách kinh tế vĩ mô

Các nền kinh tế công nghiệp hóa đang hướng tới một sự kết hợp của chế độ ổn định tỷ giá cao với mở cửa thị trường tài chính và độc lập tiền tệ thấp Các nền kinh

tế mới nổi hướng tới “khoảng giữa” với chế độ tỷ giá linh hoạt có quản lý cùng với viêc duy trì mức độ độc lập tiền tệ trung bình và mở cửa thị trường tài chính

CHƯƠNG 2 KẾT QUẢ PHÂN TÍCH THỰC NGHIỆM VÀ THỰC TRẠNG TỰ DO

HÓA TÀI KHOẢN VỐN CỦA VIỆT NAM

2.1 Tổng quan kinh tế Việt Nam

Từ sau cải cách kinh tế khá mạnh mẽ, mở cửa đối với thương mại quốc tế và thu hút đầu tư nước ngoài, Việt Nam đã đạt được mức tăng trưởng kinh tế cao, đầu

tư tăng và hội nhập sâu hơn vào nền kinh tế thế giới Trong những năm gần đây, nền kinh tế Việt Nam trở nên quá nóng, luồng vốn vào tăng cao và thâm hụt tài khoản vãng lai gia tăng, chủ yếu là do thâm hụt thương mại tăng lên Do cuộc khủng hoảng tài chính thế giới bắt đầu từ năm 2007, luồng vốn vào Việt Nam đã giảm mạnh, thoái đầu tư và rút vốn đầu tư gián tiếp nước ngoài (FII) diễn ra ở mức nhất định tạo ra hiện tượng thâm hụt kép trên cả tài khoản vãng lai và tài khoản tài chính, cụ thể ở biểu đồ 2.1 và biểu đồ 2.2

Hiện trạng cán cân vãng lai của Việt Nam chủ yếu bao gồm cán cân thương mại hàng hóa và cán cân chuyển khoản, còn dịch vụ và thu nhập tương đối nhỏ Chuyển khoản giảm mạnh trong năm 2008, một phần là do khủng hoảng tài chính toàn cầu, nên kiều hối giảm xuống, và thoái đầu tư của cá nhân Cán cân thu nhập bao gồm chuyển lợi nhuận từ hoạt động đầu tư nước ngoài ở Việt Nam thông thường luôn ở trạng thái thâm hụt (xem Biểu đồ 2.1)

Đối với các giao dịch vãng lai, kể từ sau năm 2004, sau khi Việt Nam tuyên bố

tự do hóa các giao dịch vãng lai theo cam kết với IMF, tính chuyển đổi trong nước của VND đã được cải thiện đáng kể Các tổ chức, cá nhân có nguồn thu ngoại tệ từ các giao dịch vãng lai có thể bán cho các tổ chức tín dụng được phép hoạt động ngoại hối để mua ngoại tệ Tuy nhiên, VND vẫn chưa tham gia được vào các giao dịch thanh toán quốc tế mà mới chỉ được sử dụng ở một số khu vực biên giới Đối với các giao dịch vốn, tính chuyển đổi của VND còn khá hạn chế do còn tồn tại các quy định kiểm soát đối với các giao dịch vốn

Ngày 5/1/2006, IMF có thông cáo chính thức công nhận Việt Nam đã thực hiện tự do hóa giao dịch vãng lai Cụ thể,

• Người cư trú là công dân Việt Nam được phép mua, chuyển và mang ngoại

tệ ra nước ngoài nhằm phục vụ các mục đích như đi du lịch, học tập, chữa bệnh,…

• Người cư trú và người không cư trú được phép mở và duy trì tài khoản ngoại tệ tại các ngân hàng được phép hoạt động ngoại hối ở Việt Nam;

• Người cư trú là người nước ngoài có thu nhập hợp pháp bằng ngoại tệ được chuyển hoặc mang ra khỏi Việt Nam, và được phép chuyển đổi thu nhập bằng đồng Việt Nam sang ngoại tệ tại các ngân hàng được phép hoạt động ngoại hối ở Việt Nam trên cơ sở xuất trình các chứng từ có liên quan và xác nhận đã hoàn thành nghĩa vụ tài chính theo quy định của pháp luật

Thâm hụt tài khoản vốn của Việt Nam trước đây thường là thặng dư, chủ yếu là

do dòng đầu tư trực tiếp nước ngoài (FDI) đổ vào khá lớn, FDI đạt mức đỉnh là 7,8

tỷ đôla Mỹ vào năm 2008 Do sự sụt giảm chung trong đầu tư của thế giới, FDI

có khả năng chỉ đạt được 1 nửa mức này trong năm 2009 (xem Biểu đồ 2.2)

Nợ ngắn hạn hay dòng vốn ngắn hạn vào Việt Nam, dưới hình thức đầu tư gián tiếp cũng có xu hướng dương (mặc dù biến động khá mạnh) Tuy nhiên, sự tin tưởng vào thị trường Việt Nam cũng bị suy giảm mạnh trong năm 2008 và dòng vốn đầu tư gián tiếp giảm mạnh

Từ góc độ dài hạn hơn, tình hình cán cân thanh toán của Việt Nam chỉ thực sự bền vững nếu có đủ năng lực trả nợ nước ngoài bằng thặng dư thương mại trong tương lai Mất cân đối cơ cấu cần được giải quyết để đảm bảo rằng cán cân thanh toán không trở nên báo động Trước hết là cần đối mặt với các bất cập mang tính cơ cấu gắn với thâm hụt thương mại

Trong 2009, Việt Nam thực hiện chính sách tiền tệ mở rộng và nới lỏng chính sách tài khóa nhằm kích cầu trong nước Các chính sách kinh tế vĩ mô này của Chính phủ đã giúp đạt được tăng trưởng kinh tế khá trong năm, lạm phát phát sinh ở mức thấp Tuy nhiên, chính sách này đã dẫn đến sự gia tăng nhu cầu nhập khẩu, được phản ánh trong cơ cấu nhập khẩu Ngoài ra, thâm hụt ngân sách cũng đòi hỏi tăng mức nợ, từ đó đặt ra yêu cầu phải có thặng dư cán cân tài khoản vãng lai trong tương lai thì mới có nguồn để thanh toán khoản nợ này

Biểu đồ 2.3 cho thấy dự trữ giảm xuống, nhưng tình hình cũng không bị coi là trầm trọng vì nghĩa vụ nợ ngắn hạn của Việt Nam có thể được thực hiện Mức dự trữ hiện nay cao hơn so với nhiều năm trước đây đồng thời nghĩa vụ trả nợ ngắn hạn tương đối nhỏ, vì vậy xét về ngắn và trung hạn nhu cầu đối với dự trữ quốc tế không lớn

Luồng vốn quốc tế có khả năng sẽ quay trở lại xu hướng như trước đây khi nền kinh tế thế giới phục hồi trong năm 2010 Điều quan trọng là Việt Nam phải giành được niềm tin vào nền kinh tế của mình để hạn chế tối đa hiện tượng rút vốn

Việt Nam đứng thứ 16 trong chỉ số cơ hội về thị trường mới nổi trong năm

2010 Việt Nam đã mở cửa cho các nước tham gia vào nền kinh tế trong những năm

vừa qua và ngày càng tăng nhiều hơn sau khi Việt Nam gia nhập vào WTO vào năm

2007 mặc dù nông nghiệp vẫn chiếm tỷ trọng hơn 1/5 tổng sản phẩm quốc dân Cho đến nay, Việt Nam đã và đang thực hiện tiến trình tự do hóa tài khoản vốn Tuy nhiên, Việt Nam chưa có kế hoạch tổng thể về cải cách và phát triển khu vực tài chính

2.2 Kết quả tính toán các chỉ số bộ ba bất khả thi ở Việt Nam

Dữ liệu ij - lãi suất của nước cơ bản được chọn là lãi suất thị trường tiền tệ nước

Mỹ (11160B ZF theo IMF)

Bảng 2.1: Các chỉ số độc lập tiền tệ của Việt Nam từ 2000-2009

2000 2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009

0,437 0,756 0,716 0,131 0,029 0,051 0,264 0,069 0,563 0,847

Nhìn vào biểu đồ 2.4 cho thấy chỉ số độc lập tiền tệ MI của Việt Nam từ năm

2003 – 2005 giảm mạnh, mạnh nhất là năm 2004 nguyên nhân chính là do lãi suất thị trường tiền tệ của Mỹ giảm mạnh từ 5.3% xuống còn 1%, theo chính sách của Fed là lạm phát của Mỹ vẫn thấp và tỷ lệ thất nghiệp cao và Fed đã duy trì mức lãi suất thấp khoảng 1% để kích thích đầu tư và tăng trưởng Và lãi suất của Việt Nam cũng giảm nhẹ, mức lãi suất trung bình khoảng 6.2% Chứng tỏ trong giai đoạn này chính sách tiền tệ của Việt Nam gần như là phụ thuộc bởi vì nhiều lý do, cụ thể như sau:

- Cánh cửa hội nhập đã mở, Việt Nam đã vào AFTA kể từ cuối năm 1995 và kể

từ tháng 11 năm 1998, Việt Nam gia nhập vào vào ngôi nhà chung APEC (Diễn đàn Hợp tác Kinh tế Châu Á-Thái Binh Dương) Và theo Quyết định 37/2002/QĐ-Ttg ngày 14 tháng 03 năm 2002 về hội nhập kinh tế quốc tế, các cơ quan nhà nước, các ban ngành chuẩn bị mọi điều kiện tiền đề cho quá trình hội nhập chính thức vào WTO

- Năm 2004 chứng kiến sự chấm dứt nới lỏng lãi suất (13 lần hạ liên tiếp từ mức 6% đầu năm 2001) của Cục dự trữ liên bang Mỹ Chỉ trong vòng chưa đầy 6 tháng, FED đã 5 lần tăng lãi suất cơ bản từ mức 1%, mức thấp nhất kể từ năm 1958, lên 1,25% ngày 30/6, 1,5% ngày 10/8, 1,75% ngày 21/9, 2% ngày 10/11 và 2,25% ngày 15/12 Việc FED tăng lãi suất ảnh hưởng mạnh đến thị trường tài chính quốc tế và thị trường tiền tệ, tín dụng trong nước Và lãi suất của Việt Nam cũng tăng nhẹ từ 5.97% năm 2003 lên 6.2% vào tháng 8/2004 và lên 6.5% vào tháng 11/2004

- Từ các diễn biến trên cho thấy do Việt Nam mở cửa chuẩn bị cho quá trình hội nhập vào WTO, quá trình hội nhập vội vã, dòng vốn chuyển vào trong giai đoạn này rất nhiều Do đó, chính sách Việt Nam giai đoạn này phụ thuộc nhiều vào chính sách của nước Mỹ

Tương tự theo biểu đồ 2.4 cũng cho thấy mức độc lập tiền tệ của Việt Nam là khá thấp ở năm 2007 và gần như là phụ thuộc Do rất nhiều lý do, trong đó chủ yếu

là do ngày 7/11/2006, Bộ trưởng Trương Đình Tuyển đàm phán Việt Nam gia nhập

WTO thành công Năm 2007, chính thức trở thành thành viên của WTO Lãi suất của Mỹ trong năm 2007 ở mức 5.02% giảm từ 5.25% ở đầu năm, giảm xuống 5.02% vào tháng 8/2007 và còn mức 4.24% vào tháng 12/2007, và lãi suất của Việt Nam cũng giảm tương đối theo cùng chiều với Mỹ, cụ thể từ 7.68% ở đầu năm còn 7.4% vào giữa năm và xuống 7.2% vào cuối năm

Năm 2008, dự trữ ngoại hối của Việt Nam là 23 tỷ USD vượt mức 15%-20% GDP (13,4 – 17,9 tỷ USD) Và khi dự trữ ngoại hối cao, với độc lập tiền tệ cao dẫn đến biến động đầu tư càng lớn Tuy nhiên, chỉ số MI của Việt Nam năm 2008 ở mức 0.56 tăng mạnh so với các năm trước và thực tế nguồn vốn đầu tư FDI của Việt Nam tăng mạnh trong năm 2008

Và đến năm 2009, chỉ số độc lập tiền tệ của Việt Nam là khá cao, cụ thể lãi suất của Việt Nam tăng từ 6.99% ở đầu năm dần dần lên mức 8.76% trong khi lãi suất của Mỹ từ mức 0.15% xuống còn 0.12% Đồng thời, Việt Nam áp dụng nhiều chính sách hành chính, khống chế mức trần lãi suất để phù hợp với tình hình kinh tế Việt Nam, nhằm khắc phục những tác động do khủng hoảng kinh tế toàn cầu và để kiềm chế lạm phát Cũng trong năm 2009, dự trữ ngoại hối của Việt Nam giảm xuống còn khoảng 13,95 tỷ USD thấp hơn khoảng 15-20% GDP (14,1 – 18,9 tỷ USD), mức độc lập tiền tệ càng cao thì tính biến động của đầu tư giảm xuống

2.2.2 Chỉ số ổn định tỷ giá (ERS)

1 Stdev (exch _rate) ERS =

1 +

ld log E1/dtl + 0.01

Số liệu được thu thập theo tháng, từ tháng 1/2000 đến tháng 12/2009 từ Ngân hàng Nhà nước Dữ liệu tỷ giá hàng tháng được thu thập là tỷ giá bình quân liên ngân hàng hàng tháng theo thống kê của Ngân hàng Nhà nước

Bảng 2.2: Biểu số liệu chỉ số ERS từ năm 2000 -2009

2000 2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009

0,668 0,535 0,794 0,823 0,915 0,900 0,853 0,825 0,602 0,588