Tự do hóa tài khoản vốn trong quan điểm bộ ba bất khả thi ở Việt Nam : Luận văn thạc sĩ

LỜI MỞ ĐẦU Trong điều kiện hội nhập quốc tế và nhất là từ khi Việt Nam tham gia vào WTO, đòi hỏi các chính sách quản lý vĩ mô của Việt Nam một mặt phải thực hiện được những chiến lược ph

TRƯỜNG ĐẠI HỌC KINH TẾ THÀNH PHỐ HỒ CHÍ MINH



VÕ CẨM GIANG

TỰ DO HÓA TÀI KHOẢN VỐN TRONG QUAN ĐIỂM

BỘ BA BẤT KHẢ THI Ở VIỆT NAM

Chuyên ngành: Kinh tế Tài chính - Ngân hàng

Mã số: 60.31.12

LUẬN VĂN THẠC SĨ KINH TẾ

NG ƯỜI HƯỚNG DẪN KHOA HỌC

TS BÙI HỮU PHƯỚC

Tp Hồ Chí Minh – Năm 2011

LỜI CAM ĐOAN

Tôi cam đoan luận văn: “Tự do tài khoản vốn trong quan điểm bộ ba bất khả thi ở

Việt Nam” là công trình nghiên cứu của bản thân, được đúc kết từ quá trình học tập

và nghiên cứu thực tiễn trong thời gian qua dưới sự hướng dẫn của TS Bùi Hữu Phước

Tác giả luận văn

Võ Cẩm Giang

Chân thành cảm ơn TS Bùi Hữu Phước, Thầy đã tận tình hướng dẫn và những ý kiến đóng góp quý báu của Thầy đã giúp tôi có những ý tưởng để hoàn thành luận án nhỏ này

Xin trân trọng cảm ơn

Tác giả luận văn

Võ Cẩm Giang

LỜI MỞ ĐẦU 1

Tóm lược 2

Dẫn nhập 3

CHƯƠNG 1: CƠ SỞ LÝ LUẬN 5

1.1 Lý thuyết bộ ba bất khả thi 5

1.2 Ảnh hưởng của từng chính sách trong quan điểm bộ ba bất khả thi đến nền kinh tế 7

1.2.1 Độc lập tiền tệ 7

1.2.2 Ổn định tỷ giá 7

1.2.3 Tự do hóa tài khoản vốn 8

1.3 Mặt tích cực của tự do hóa tài khoản vốn 10

1.4 Mặt tiêu cực của tự do hóa tài khoản vốn 11

1.5 Các chỉ số trong mô hình của bộ ba bất khả thi 8

1.5.1 Chỉ số độc lập tiền tệ (MI) 8

1.5.2 Chỉ số tỷ giá hối đoái cố định (ERS) 9

1.5.3 Chỉ số mở cửa tài chính (OPEN) 9

1.6 Kết quả các chỉ số bộ ba bất khả thi ở một số quốc gia 17

1.7 Bài học kinh nghiệm về tự do hóa tài khoản vốn ở Trung Quốc 20

CHƯƠNG 2: THỰC TRẠNG TỰ DO HÓA TÀI KHOẢN VỐN CỦA VIỆT NAM TRONG THỜI GIAN QUA 27

2.1 Tổng quan nền kinh tế Việt Nam trong thời gian qua 27

2.1.1 Tăng trưởng GDP 27

2.1.2 Lạm phát 29

2.1.3 Chính sách tỷ giá của Việt Nam 30

2.1.4 Dự trữ ngoại hối 33

2.2 Thực trạng dòng vốn FDI ở Việt Nam trong thời gian qua 35

2.2.1 Giai đoạn từ đầu thập niên 90 đến năm 1996 36

2.2.2 Giai đoạn từ năm 1997 - 1999 37

2.2.3 Giai đoạn từ năm 2000 - 2005 38

2.2.4 Giai đoạn từ năm 2006 đến nay 39

2.3.2 Giai đoạn sau khi Việt Nam gia nhập WTO 49

2.4 Vấn đề “Bộ ba bất khả thi” ở Việt Nam 55

2.5 Kết quả tính toán các chỉ số bộ ba bất khả thi ở Việt Nam 58

2.5.1 Chỉ số độc lập tiền tệ (MI) 58

2.5.2 Chỉ số ổn định tỷ giá (ERS) 60

2.5.3 Chỉ số mở cửa thị trường (OPEN) 63

2.5.4 Quan hệ tuyến tính của các chỉ số trong bộ ba bất khả thi ở Việt Nam 64

2.6 Hiệu quả sự kết hợp các chỉ số của bộ ba bất khả thi Việt Nam trong thời gian qua 66

2.6.1 Tác động của lý thuyết bộ ba bất khả thi ở Việt Nam 68

2.6.2 Sự lựa chọn hiệu quả các chỉ số bộ ba bất khả thi tại Việt Nam 70

KẾT LUẬN CHƯƠNG 2 72

CHƯƠNG 3: MỘT SỐ GỢI Ý CHO VẤN ĐỀ TỰ DO HÓA TÀI KHOẢN VỐN CỦA VIỆT NAM 73

3.1 Dự báo tình hình kinh tế gắn liền với Việt Nam trong giai đoạn 2011 – 2015 73

3.1.1 Tăng trưởng GDP giai đoạn 2011 - 2015 73

3.1.2 Lạm phát 74

3.1.3 Tăng trưởng tín dụng 75

3.1.4 Giảm giá của đồng nội tệ 75

3.2 Tiến trình tự do hóa tài khoản vốn 75

3.3 Một số gợi ý cho việc thực hiện tự do hóa tài khoản vốn với việc ổn định kinh tế vĩ mô 78

3.3.1 Một số gợi ý giải pháp hành chính 78

3.3.2 Một số gợi ý giải pháp thị trường 81

3.3.3 Một số giải pháp khác 82

KẾT LUẬN CHƯƠNG 3 86

TÀI LIỆU THAM KHẢO 89

PHỤ LỤC 1 : Thống kê lãi suất từ các năm 2000 – 2010 90

PHỤ LỤC 2 : Thống kê tỷ giá từ các năm 2000 – 2010 91

PHỤ LỤC 3 : Bảng thống kê các chỉ số độ mở năm 1992 – 2010 92

Bảng Nội dung Trang

Bảng 1 1: Nguyên lí bộ ba bất khả thi 7

Bảng 1 2: Độ dài và mức độ ảnh hưởng sâu rộng của các cuộc khủng hoảng 15

Bảng 1 3: Kết quả mức độ tự do hóa tài khoản vốn và mức độ ổn định tỷ giá 20

Bảng 2 1: Năm lĩnh vực thu hút FDI nhiều nhất năm 2010 42

Bảng 2 2: Tỷ lệ vốn FDI giải ngân so với mức vốn đăng ký 42

Bảng 2 3: Các quỹ đầu tư hoạt động tại Việt Nam giai đoạn 1991 – 1997 45

Bảng 2 4: Một số dữ liệu về quá trình phát triển của thị trường chứng khoán Việt Nam 51

Bảng 2 5: Danh mục các quỹ đầu tư nước ngoài mới thành lập sau khi Việt Nam gia nhập WTO 53

Bảng 2 6: Danh mục các nhà đầu tư chiến lược nước ngoài đầu tư vào các ngân hàng Việt Nam 54

Bảng 2 7: Các chỉ số tiền tệ độc lập của Việt Nam từ năm 2000 – 2010 58

Bảng 2 8: Biểu số liệu chỉ số ERS từ năm 2000 – 2010 61

Bảng 2 9: Kết quả phân tích chỉ số mở cửa thị trường giai đoạn từ năm 2000 - 2010 63

Bảng 2 10: Kết quả mô hình hồi quy ajMIi,t + bjERSi,t + cjOPENi,t + et =1 ở Việt Nam 64

Bảng 2 11: Chỉ số bộ ba bất khả thi ở Việt Nam qua các thời kỳ từ năm 1970 – 2008 66

Bảng 2 12: Gia tăng lạm phát, cung tiền, GDP (%) ở Việt Nam 69

Hình Nội dung Trang

Hình 1 1: Tóm tắt mô hình bộ ba bất khả thi 6

Hình 1 2: Tự do hóa tài khoản vốn đối với các hệ thống tài chính yếu 15

Hình 1 3: “Lưu đồ kim cương”, sự biến đổi của bộ ba bất khả thi và cấu trúc dự trữ ngoại hối ở các quốc gia khác nhau 18

Hình 2 1: Tăng trưởng GDP theo quý 27

Hình 2 2: ICOR Việt Nam qua một số giai đoạn 28

Hình 2 3: Lạm phát của Việt Nam qua các năm 29

Hình 2 4: Tỷ giá thực tế và tỷ giá danh nghĩa VND/USD 2000 – 2010 (năm 2000 là năm gốc) 31

Hình 2 5: Tỷ giá thực và Cán cân thương mại Việt Nam từ QI/1999 – QI/2010 32

Hình 2 6: Dự trữ ngoại hối Việt Nam trừ vàng (triệu USD) 34

Hình 2 7: Dòng vốn FDI vào Việt Nam từ 1997 đến 2010 36

Hình 2 8: Dòng vốn FDI vào Việt Nam từ 1990 – 1999 38

Hình 2 9: Dòng vốn FDI vào Việt Nam giai đoạn năm 2000 – 2005 38

Hình 2 10: Dòng vốn FDI vào Việt Nam giai đoạn 2006 – 2011 40

Hình 2 11: Qui mô khối lượng giao dịch của nhà ĐTNN từ năm 2000 – 2006 (Bao gồm cả số liệu của SGDCK Tp.HCM và TTGDCK Hà Nội) 47

Hình 2 12: Tỷ trọng giá trị giao dịch của nhà ĐTNN so với toàn thị trường từ năm 2000 – 2006 (Bao gồm cả số liệu của SGDCK Tp.HCM và TTGDCK Hà Nội) 47

Hình 2 13: Tỷ trọng vốn FPI/FDI từ năm 1999 – 2005 48

Hình 2 14: Qui mô giá trị giao dịch theo tháng của nhà ĐTNN từ tháng 01/2007 đến tháng 02/2011 50

Hình 2 15: Biến động chỉ số tiền tệ độc lập của Việt Nam từ năm 2000 - 2010 58

Hình 2 16: Biến động chỉ số ổn định tỷ giá của Việt Nam từ năm 2000 - 2010 61

Hình 2 18: Biến động các chỉ số bộ ba bất khả thi giai đoạn năm 2000 - 2010 65 Hình 2 19: Hiệu quả chọn 2 trong 3 yếu tố trong bộ ba bất khả thi tại Việt Nam 70 Hình 3 1: Lộ trình tự do hóa tài khoản vốn của Việt Nam 77

LỜI MỞ ĐẦU

Trong điều kiện hội nhập quốc tế và nhất là từ khi Việt Nam tham gia vào WTO, đòi hỏi các chính sách quản lý vĩ mô của Việt Nam một mặt phải thực hiện được những chiến lược phát triển kinh tế, mặt khác phải linh hoạt trong ngắn hạn để ứng phó kịp thời với những tác động không lường của môi trường kinh tế trong nước và thế giới

Cùng với xu thế toàn cầu hóa, Việt Nam ngày càng mở cửa hơn tài khoản vốn của mình đặc biệt là sau sự kiện nước ta trở thành thành viên thứ 150 của Tổ chức Thương mại Thế giới WTO vào ngày 7/11/2006 Dòng vốn đầu tư nước ngoài

đã đóng góp đáng kể vào sự tăng trưởng cao của nền kinh tế, góp phần nâng cao đời sống nhân dân trong những năm gần đây Tuy nhiên những thách thức mà Việt Nam phải đối mặt trong quá trình mở cửa tài khoản vốn cũng không phải đơn giản Hàng loạt các vấn đề: lạm phát tăng cao, thâm hụt cán cân thương mại, chất lượng đầu tư kém,…ngày càng trở nên nghiêm trọng hơn

Do vậy, để đối mặt với việc nên nới lỏng hay kiểm soát một cách chặt chẻ nền kinh tế là nhiệm vụ khó khăn cho Chính Phủ trong thời kỳ kinh tế như hiện nay Thủ tướng Nguyễn Tấn Dũng có bài phát biểu gửi đến thông điệp trong năm 2011:

“Ổn định vĩ mô, kiềm chế lạm phát, đảm bảo an sinh xã hội” Định hướng năm

2011, tốc độ tăng trưởng kinh tế khoảng 7,5%; tổng kim ngạch xuất khẩu tăng trên 10%; nhập siêu dưới 20% so với tổng kim ngạch xuất khẩu; chỉ số giá tiêu dùng tăng khoảng 7% Vì vậy, tùy vào điều kiện của mỗi quốc gia mà lựa chọn cho mình một lộ trình tự do hóa tài khoản vốn cho phù hợp nhằm tối đa hóa lợi ích và giảm thiểu rủi ro ở mức thấp nhất

Chính vì lẽ đó, tác giả vận dụng lý thuyết và thực tiễn phân tích, bình luận một số vấn đề về tự do hóa tài khoản vốn tại Việt Nam để đưa ra một số gợi ý cụ thể qua đó đưa ra lộ trình tự do tài khoản vốn cho phù hợp

Đối tượng và phạm vi nghiên cứu

Đối tượng nghiên cứu của luận văn là vấn đề liên quan đến quá trình tự do hóa tài khoản vốn ở Việt Nam gắn kết với quan điểm bộ ba bất khả thi, từ đó đưa ra các gợi ý góp phần thúc đẩy tự do hóa tài khoản vốn, lộ trình tự do hóa tài khoản vốn trong thời gian tới

- Về không gian, luận văn nghiên cứu trên địa bàn trong nước và nước ngoài

- Về thời gian, giới hạn nghiên cứu của luận văn về vấn đề tự do hóa tài khoản vốn từ những năm 90 đến nay

- Về nội dung, luận văn tập trung nghiên cứu trên cơ sở lý luận về bộ ba bất khả thi và tiến trình tự do hóa tài khoản vốn tại Việt Nam trong quan điểm bộ ba bất khả thi Trên cơ sở đó, đề xuất một số gợi ý về vấn đề tự do hóa tài khoản vốn của Việt Nam

Phương pháp nghiên cứu

Phương pháp nghiên cứu chủ yếu là phương pháp thống kê, phân tích và tổng hợp qua tiếp cận thực tiễn, thu thập thông tin, đối chiếu và đánh giá, đồng thời vận dụng những kiến thức của môn học tài chính quốc tế, quản trị rủi ro tài chính, kinh tế vĩ mô, vi mô và lý thuyết tài chính tiền tệ để giải quyết những vấn đề đặt ra trong luận văn

Kết cấu của đề tài

Bố cục của luận văn được trình bày như sau:

Chương 1: Những nghiên cứu lý thuyết và thực nghiệm về tự do hóa tài khoản vốn

và bài học kinh nghiệm cho Việt Nam

Chương 2: Thực trạng tự do hóa tài khoản vốn của Việt Nam trong thời gian qua Chương 3: Một số gợi ý cho vấn đề tự do hóa tài khoản vốn của Việt Nam

Tóm lược

Trong bất kỳ nền kinh tế mở nào, các nhà hoạch định chính sách đều phải đối mặt với những khó khăn trong việc lựa chọn hai trong ba chính sách mà các nhà kinh tế học gọi là “bộ ba bất khả thi”, độc lập tiền tệ, tỷ giá hối đoái cố định, tự do hóa tài khoản vốn

Vấn đề kinh tế nào cũng có hai mặt, mặt tích cực và mặt tiêu cực Mặt trái của tự do hóa tài khoản vốn là nguyên nhân dẫn đến vỡ nợ, khủng hoảng tài chính Vậy một quốc gia sẽ lựa chọn tự do hóa tài khoản vốn như thế nào theo cách nhìn từ gốc độ quan điểm “bộ ba bất khả thi”

Xét về gốc độ hội nhập dòng vốn thì tự do hóa dòng vốn là yếu tố quan trọng và mang tính bắt buộc khi chúng ta mở cửa thị trường tài chính hòa nhập với thị trường quốc tế

Để vừa đảm bảo tự do hóa dòng vốn thực hiện đúng cam kết với thị trường thế giới trong bối cảnh hội nhập kinh tế quốc tế; vừa tận dụng được tối ưu các nguồn vốn để các khu vực kinh tế phát huy tối đa tiềm năng của mình nhưng vẫn đảm bảo tình hình kinh tế tài chính quốc gia được ổn định, vững mạnh Do đó, việc

“Tự do hóa tài khoản vốn của Việt Nam trong quan điểm bộ ba bất khả thi” là

vấn đề cấp thiết cần quan tâm

Từ khóa: bộ ba bất khả thi, dự trữ ngoại hối, chế độ tỷ giá, lãi suất, tự do hóa tài khoản vốn, chỉ số mở cửa thị trường, đầu tư trực tiếp, đầu tư gián tiếp…

lý thuyết bộ ba bất khả thi ảnh hưởng đến kết quả của các chính sách vĩ mô chẳng hạn như sự biến động sản lượng, đầu tư, lạm phát và tỷ lệ lạm phát trung bình của

các nền kinh tế đang phát triển và các chính sách này có thể thay đổi tùy thuộc vào mức độ mở cửa của nền kinh tế

Và sau đó là Menzie D.Chinn và Hiro Ito trong các nghiên cứu của mình đã đưa ra các công thức cho việc tính các chỉ số bộ ba bất khả thi Trong quá trình phát triển theo thời gian, đã có rất nhiều những tiến bộ trong nghiên cứu kinh tế học định lượng

Xem xét cơ cấu các chính sách kinh tế vĩ mô trên cơ sở lý thuyết trung tâm tài chính quốc tế, lý thuyết bộ ba bất khả thi (The Impossible Trinity) Chúng ta tìm hiểu những chính sách dựa trên lý thuyết bộ ba bất khả thi ảnh hưởng đến những kết quả của chính sách kinh tế vĩ mô ở các thị trường mới nổi Châu Á, điển hình là Việt Nam

Các biến trong mô hình gồm chỉ số độc lập tiền tệ, lãi suất, tỷ giá, tốc độ tăng trưởng GDP của Việt Nam, FDI, tổng xuất khẩu và nhập khẩu của Việt Nam, chỉ số ổn định tỷ giá, chỉ số mở cửa thị trường…Dữ liệu sử dụng trong luận văn được thu thập từ nguồn dữ liệu hàng năm của Tổng cục thống kê; International financial statistics và Direction of Trade statistics của IMF từ năm 2000 – 2010

CHƯƠNG 1: NHỮNG NGHIÊN CỨU LÝ THUYẾT VÀ THỰC NGHIỆM VỀ TỰ DO HÓA TÀI KHOẢN VỐN VÀ BÀI HỌC

KINH NGHIỆM CHO VIỆT NAM

1.1 Lý thuyết bộ ba bất khả thi

Trong kinh tế học vĩ mô, mô hình IS-LM cho biết sự tác động của chính sách tiền tệ và chính sách tài khóa đối với việc tăng sản lượng quốc gia Vấn đề phát triển mô hình này bằng cách đưa thêm các yếu tố nước ngoài vào đã được nhiều nhà kinh tế học quan tâm nghiên cứu, song nỗ lực thành công nhất được xem là của mô hình Mundell-Fleming Mô hình này là kết quả nghiên cứu của Robert Mundell (1962, 1963) và J.M.Fleming (1962) Trong khi làm việc tại quỹ tiền tệ quốc tế IMF, Robert Mundell và J.M.Fleming đã đưa thêm tác động của cán cân thanh toán vào mô hình IS-LM ban đầu, và điều này được coi là chìa khóa cho sự ra đời của bộ

ba bất khả thi

Theo mô hình Mundell- Fleming được Robert Mundell và Marcus Fleming phát triển trong những năm 1960 được phát biểu: một quốc gia không thể đồng thời thực hiện cùng một lúc 3 mục tiêu chính sách kinh tế vĩ mô: đó là chính sách tiền tệ độc lập, ổn định tỷ giá và tự do hóa dòng vốn Cụ thể :

(i) Ồn định tỷ giá và sự hợp nhất thị trường vốn có thể được kết hợp bằng cách

áp dụng một tỷ giá hối đoái cố định lâu dài nhưng yêu cầu phải từ bỏ sự độc lập tiền

tệ Với sự lựa chọn này, các nhà cầm quyền mất đi các công cụ để thay đổi lãi suất trong nước một cách độc lập với lãi suất nước ngoài

(ii) Độc lập tiền tệ và sự hợp nhất thị trường vốn có thể được kết hợp bằng cách thả nổi tỷ giá nhưng đòi hỏi phải từ bỏ mục tiêu ổn định tỷ giá Lúc này những nhà cầm quyền tự do ấn định lãi suất trong nước nhưng họ phải chấp nhận tỷ giá hối đoái mà thị trường quyết định

(iii) Ổn định tỷ giá có thể được kết hợp với sự độc lập tiền tệ nhưng đòi hỏi phải

từ bỏ sự hợp nhất thị trường vốn Khi có kiểm soát vốn, mối liên hệ giữa lãi suất và

tỷ giá bị phá vỡ

Theo phân tích mô hình Mundell-Fleming, ta thấy rằng: Hiệu quả của chính sách tiền tệ và chính sách tài khóa phụ thuộc vào loại cơ chế tỷ giá hối đoái và mức

độ kiểm soát vốn Ví dụ, nếu quốc gia nào có sự chu chuyển vốn tự do và tỷ giá là

cố định thì các nhà quản lý tiền tệ không thể theo đuổi một chính sách tiền tệ độc lập Trong một quốc gia mà chế độ tỷ giá cố định thì không có rủi ro tỷ giá, lãi suất trong nước biến động cùng với lãi suất nước ngoài Từ những nhận định trên, các nhà kinh tế học Krugman (1979) và Frankel (1999) đã mở rộng mô hình Mundell-Fleming thành “mô hình bất khả thi” Hãy quan sát hình 1.1, Frankel cho rằng một quốc gia phải bỏ một trong ba mục tiêu: Chính sách tiền tệ độc lập, ổn định tỷ giá

và chu chuyển vốn hoàn toàn Các nội dung này được tóm tắt trong bảng 1.1

Hình 1.1 là sự minh họa về nguyên tắc hoạt động của bộ ba bất khả thi Mỗi cạnh thực hiện cho các mục tiêu tốt nhất, lần lượt là: Chính sách tiền tệ độc lập, sự

ổn định của tỷ giá và chu chuyển vốn hoàn toàn Đối diện với mỗi cạnh ( hay mỗi mục tiêu) là các công cụ chính sách tại các đỉnh Mục tiêu chu chuyển vốn hoàn toàn đối ngược với đỉnh kiểm soát vốn, mục tiêu ổn định tỷ giá đối ngược với đỉnh

tỷ giá thả nổi hoàn toàn và mục tiêu chính sách tiền tệ độc lập thì đối ngược đỉnh liên minh tiền tệ (chính sách tiền tệ phụ thuộc) Việc đạt được cả ba mục tiêu là hoàn toàn không khả thi

Hình 1 1 : Tóm tắt mô hình bộ ba bất khả thi

Ổn định tỉ giá

Hội nhập tài chính

THỊ TRƯỜNG VỐN ĐÓNG

Chính sách tiền tệ

độc lập

Bảng 1 1 : Nguyên lí bộ ba bất khả thi

Chỉ tiêu động hoàn toàn Dòng vốn lưu tiền tệ độc lập Chính sách Hệ thống tỷ giá cố định Quốc gia

Trung Quốc trước cuộc cải cách 7/2005 Chính sách tiền

1.2 Ảnh hưởng của từng chính sách trong quan điểm bộ ba bất khả thi đến nền kinh tế

1.2.1 Độc lập tiền tệ

Độc lập tiền tệ hơn cho phép ổn định kinh tế thông qua chính sách tiền tệ

mà không phải đối mặt với quản lý kinh tế vĩ mô khác, tiến đến ổn định và tăng trưởng kinh tế

Mặt trái, với tính cứng nhắc của giá cả và tiền lương những nhà làm chính sách cũng có thể điều khiển sự biến động của mức sản xuất, dẫn đến mức tăng sản xuất và tính không ổn định của lạm phát

1.2.2 Ổn định tỷ giá

Ổn định tỷ giá có thể đưa đến ổn định giá cả bằng việc đưa ra cái neo và mức đền bù rủi ro thấp hơn bằng cách làm nhẹ tính không chắc chắn, do đó khuyến khích đầu tư và thương mại quốc tế Đồng thời ngay khi khủng hoảng kinh tế, duy trì một chế độ neo tỷ giá có thể tăng độ đáng tin vào các nhà làm chính sách và góp phần ổn định sức sản xuất (theo Aizenman, et el., 2009)

Mặt trái, ở những mức độ ổn định tỷ giá cao hơn có thể cũng làm cho chính sách sử dụng tỷ giá như công cụ để thu hút những cú sốc bên ngoài Theo Prasad

(2008) ổn định tỷ giá cứng nhắc có thể không chỉ làm tăng tính biến động của sản xuất mà còn gây ra phân bổ nguồn lực sai lệch, mất cân đối, mất sự tăng trưởng liên tục

1.2.3 Tự do hóa tài khoản vốn

Tự do hóa tài khoản vốn là việc cho tự do tiến hành chuyển đổi các tài sản tài chính trong nước thành tài sản tài chính ở nước ngoài và ngược lại theo tỷ giá hối đoái do thị trường qui định

Mở rộng thị trường tài chính có thể dẫn đến sự tăng trưởng kinh tế bằng việc phân bổ nguồn lực hiệu quả hơn, làm giảm thông tin bất cân xứng, làm gia tăng tiết kiệm nội địa, tăng chuyển giao kỹ thuật hoặc sự quản lý tiên tiến Đồng thời với những nền kinh tế có sự gia nhập sâu hơn vào thị trường quốc tế sẽ tốt hơn cho ổn định quốc gia thông qua việc chia sẽ rủi ro và đa dạng hóa danh mục đầu tư

Mặt trái, tự do tài khoản vốn thường bị đỗ lỗi là gây ra sự bất ổn định kinh

tế Mở cửa tài chính sâu sẽ làm dòng vốn ngắn hạn dễ thay đổi, dòng vốn đảo chiều hoặc ngừng đột ngột nguồn vốn và làm cho nền kinh tế quốc gia dễ bị tổn thương hơn

1.3 Các chỉ số trong mô hình của bộ ba bất khả thi

1.3.1 Chỉ số độc lập tiền tệ (MI)

Dựa trên mối tương quan giữa các tỷ lệ lãi suất của quốc gia với tỷ lệ lãi suất của nước cơ bản [14]

)1(1

)1()(

corr : hệ số tương quan giữa i và j

i : Lãi suất nước nghiên cứu

j : Lãi suất nước cơ sở

Chỉ số này có giá trị lớn nhất và nhỏ nhất lần lượt là 1 và 0 Chỉ số này càng cao có nghĩa là chính sách tiền tệ càng độc lập

Ở đây, nước cơ sở là nước mà chính sách tiền tệ của nước nghiên cứu có sự liên kết chặt chẽ với nó như định nghĩa trong Shambaugh (2004) Nước cơ sở như là Úc, Đức, Pháp, Đức, Ấn Độ, Malaisia, Nam Phi, Anh và Mỹ Đối với những nước và các năm trong dữ liệu Shambaugh có sẵn, nước cơ sở trong nghiên cứu của ông được sử dụng, đối với các nước khác, nước cơ sở được dựa trên Báo cáo hàng năm

về cơ chế điều hành tỷ giá và hạn chế ngoại hối của Quỹ tiền tệ quốc tế IMF (AREAER) và cơ sở dữ liệu của Cục tình báo trung ương Mỹ (CIA factbook)

1.3.2 Chỉ số tỷ giá hối đoái cố định (ERS)

Để đo lường sự ổn định của tỷ giá, độ lệch chuẩn hàng năm của các tỷ giá hàng tháng giữa quốc gia cần xác định và nước cơ sở sẽ được tính toán và chuẩn hóa chỉ số giữa 0 và 1 theo công thức sau: [14]

01 0 / log

) _ ( 1

1 + +

=

dt E d

rate exch stdev ERS

t

rate

exch

stdev( _ ): độ lệch chuẩn của tỷ giá hối đoái

/dlogEt/dt/ là giá trị tuyệt đối của tốc độ giảm hàng năm tỷ giá hối đoái của tháng

12 Chỉ số này cao cho thấy mức độ ổn định của tỷ giá hối đoái với chính sách tiền

tệ của nước cơ sở

ERS cho kết quả càng cao thì biểu thị mức độ ổn định của tỷ giá và ngược lại

1.3.3 Chỉ số mở cửa tài chính (OPEN)

Để phân tích tác động của tự do hóa tài khoản vốn đến tăng trưởng kinh tế của Việt Nam, tác giả sử dụng mô hình sau:

REAL _GDPt= α + β1 FDIt + β2 OPENt+ β3 GEt + Ut

Trong đó:

REAL _GDP : Tỷ lệ tăng trưởng kinh tế của Việt Nam

α : hệ số tự do

β1, β2, β3 : hệ số hồi qui

FDI : Luồng vốn FDI giải ngân từ các nhà đầu tư nước ngoài

OPEN : Mức độ mở cửa nền kinh tế, là tỷ lệ của tổng xuất khẩu nhập khẩu trên GDP

GE : Chi tiêu chính phủ

Ut : Độ nhiễu

Giá trị Open càng cao cho thấy việc chuyển giao vốn giữa các quốc gia càng tăng

1.4 Mặt tích cực của tự do hóa tài khoản vốn

Tự do hóa tài khoản vốn là một xu hướng khó có thể cưỡng lại trong bối cảnh toàn cầu hóa Lợi ích của việc tự do hóa tài khoản vốn đó là giúp quốc gia tăng trưởng nhanh hơn và phân bổ nguồn lực tốt hơn, giải quyết việc làm, giúp doanh nghiệp trong nước nâng cao hiệu quả hoạt động, nâng cao giá trị doanh nghiệp và các mục tiêu tài chính khác Có thể nói vốn đầu tư nước ngoài mang lại lợi ích cho

cả doanh nghiệp và nền kinh tế:

- Việc mở rộng cửa đối với dòng vốn nước ngoài cho phép nền kinh tế tăng tỷ lệ đầu tư mà không chỉ hoàn toàn dựa vào nguồn tiết kiệm trong nước

- Đầu tư nước ngoài thúc đẩy quá trình sử dụng vốn nội địa linh hoạt và có hiệu quả hơn Sự năng động của các nhà đầu tư nước ngoài kéo theo những ngành sản xuất trong nước cạnh tranh mạnh mẽ hơn và vận tải nội địa phát triển nhanh chóng nhằm đáp ứng yêu cầu hoạt động trong nước Đặc biệt dòng vốn FPI giúp tăng cường chất lượng hoạt động (bao gồm sự gia tăng khả năng cạnh tranh và cải tiến, đổi mới công nghệ) của trung gian tài chính, đặt ra cho các nền kinh tế mục tiêu

phải xây dựng và duy trì một hệ thống tài chính lành mạnh và các chính sách kinh tế

vĩ mô phù hợp, mang tính thị trường, có khả năng dự báo, minh bạch và công bằng

- FPI thúc đẩy thị trường tài chính nội địa hoạt động hiệu quả hơn, năng động hơn và có tính thanh khoản cao hơn Mở ra nhiều cơ hội cho sự đa dạng hóa danh mục đầu tư do đó cung cấp khả năng đạt được tỷ suất sinh lợi cao

- Tự do hóa tài khoản vốn giúp các doanh nghiệp trong nước có điều kiện tiếp cận nguồn vốn bên ngoài, tận dụng để đầu tư mở rộng sản xuất kinh doanh, giảm chi phí vốn vay Bên cạnh đó, nó còn giúp tăng cường khả năng tiếp thu công nghệ mới cũng như kinh nghiệm của nhà đầu tư nước ngoài trong việc xây dựng cơ cấu sản xuất trong các ngành kinh tế

- Cạnh tranh trong việc thu hút vốn đầu tư nước ngoài tạo động lực buộc các nhà quản lý doanh nghiệp phải thực hiện quản lý tốt hơn, kinh doanh thực hiện hiệu quả hơn, giúp thị trường chứng khoán phát triển lành mạnh hơn, có trật tự hơn vì tính công khai, minh bạch thông tin của thị trường

1.5 Mặt tiêu cực của tự do hóa tài khoản vốn

Bên cạnh tác động tích cực, việc gia tăng tự do hóa tài khoản vốn có thể gây

ra những tác động tiêu cực sau:

Làm tăng mức độ nhạy cảm và bất ổn của nền kinh tế

Tự do hóa tài khoản vốn cho phép các nhà đầu tư có thể dễ dàng và nhanh chóng mở rộng hoặc thu hẹp, thậm chí đột ngột rút vốn đầu tư của mình về nước, hay chuyển sang đầu tư dưới dạng khác, ở nước khác

- Theo Christian E.Weller, có mối liên hệ giữa tự do hóa tài khoản vốn với

sự bất ổn tài chính ở các nền kinh tế mới nổi Các nền kinh tế mới nổi là hệ thống rất dễ gây nên khủng hoảng tiền tệ ngân hàng sau khi tự do hóa tài khoản vốn

- Theo Hyman Minsk (1981, 1986), các nền kinh tế mới nổi trở thành nền kinh tế dễ bị tổn thương cho cả chính sách tiền tệ lẫn các cơn khủng hoảng ngân hàng sau tự do hóa tài khoản vốn

Từ đó cho thấy rõ ràng, tự do hóa tài khoản vốn không phải luôn luôn dẫn đến khủng hoảng, tuy nhiên nó làm tăng khả năng xảy ra khủng hoảng

Các rủi ro thường gặp khi tự do hóa tài khoản vốn:

a) Rủi ro vĩ mô: Dòng vốn lớn chảy vào có thể làm mất cân bằng vĩ mô đặc biệt

khi chính sách vĩ mô không nhất quán và hướng tới những mục tiêu mâu thuẩn Nguy cơ phổ biến nhất là đồng bản tệ lên giá, chính điều đó phá vỡ cân bằng tài khoản vốn đồng thời khiến cán cân tài khoản vãng lai xấu đi do tính cạnh tranh của hàng hóa và dịch vụ trong nước giảm, làm tăng nợ nước ngoài Tuy nhiên, những rủi ro này sẽ được hạn chế nếu nền kinh tế có các yếu tố cơ bản được cải thiện như cán cân thanh toán có vị thế, lạm phát thấp so với thế giới hoặc năng suất lao động cao hơn so với các nước khác Mặt khác, dòng vốn vào lớn có thể làm giá chứng khoán, bất động sản tăng đáng kể làm tăng nguy cơ “bong bóng” tài sản trong nền kinh tế Khi các điều kiện tiền tệ trong nước và trên thế giới được thắt chặt, bong bóng tài sản sẽ xì hơi gây bất ổn cho thị trường chứng khoán và bất động sản Bong bóng bất động sản tiềm ẩn nhiều rủi ro nghiêm trọng cho nền kinh tế, đặc biệt là đối với hệ thống ngân hàng Các NHTM cho vay bất động sản dựa trên tài sản thế chấp là đất với giá cả đã được thổi phồng lên thì tồn tại một nguy cơ là khi giá đất “xẹp xuống” những người đi vay sẽ mất khả năng trả nợ Mặc dù khi đó ngân hàng vẫn còn nắm giữ các khoản thế chấp bằng đất nhưng với giá trị chỉ bằng một phần nhỏ giá trị các khoản vay

b) Rủi ro đầu tư không sinh lời: Đầu tư không sinh lời dẫn đến việc phân bổ

nguồn vốn không hiệu quả Một số nước quá tải về hấp thụ vốn, tốc độ tăng trưởng kinh tế suy giảm, nguy cơ này xuất phát từ nội tại yếu kém của quản lý nền kinh tế Yếu tố rủi ro của đầu tư vốn không hiệu quả không bắt nguồn trực tiếp từ chính dòng vốn mà phát sinh từ các khiếm khuyết sai lệch tồn tại trong

nội tại nền kinh tế độc lập với dòng vốn Một trong những điểm yếu là nền tài chính thiếu minh bạch, các kết quả hoạt động kinh doanh không được đánh giá đúng và công khai, dẫn đến sai lệch thông tin, làm cho quyết định đầu tư sai

c) Rủi ro khủng hoảng tài chính tiền tệ: Khủng hoảng tài chính tiền tệ là khái

niệm bao trùm được sử dụng chung cho mọi loại khủng hoảng gắn với mất cân đối về tài chính và thường là gắn với nghĩa vụ phải thanh toán lớn hơn nhiều phương tiện dùng để thanh toán tại một thời điểm nào đó Khủng hoảng có thể xảy ra khi các nhà đầu tư nước ngoài ổ ạt rút vốn với quy mô lớn khi nền kinh tế gặp phải các cú sốc, nếu khu vực tài chính nội địa không có khả năng đương đầu với sự đảo ngược của dòng vốn hoặc dòng vốn không được điều tiết, giám sát thận trọng

Một lý do gây nên dòng vốn đột xuất bị rút ra là tâm lý phản ứng dây chuyền của các nhà đầu tư Xu hướng này có thể phát sinh và trở nên nghiêm trọng hơn bởi thiếu thông tin về triển vọng đầu tư về sự không ổn định của tình hình kinh

tế chính trị hệ thống tài chính của nước bản địa Thay cho những thông tin cụ thể

về phát triển các khoản đầu tư mà những nhà đầu tư thường phải tốn nhiều công sức mới có được chúng để theo chân những nhà đầu tư khác mà họ cho là có thông tin đầy đủ hơn Những nhà quản lý cũng có những động cơ đi theo những quyết định của các nhà quản lý quỹ khác nhằm tự đặt mình vào xu hướng chung của nền kinh tế và tránh tình trạng hoạt động trong điều kiện tài chính có độ phức tạp cao

Trong một số trường hợp, những khó khăn xảy ra ở quốc gia không chỉ đe dọa chảy mất vốn của các quốc gia mà còn đe dọa nền kinh tế của các nước khác Đây là trường hợp các nhà đầu tư nhận thấy một nền kinh tế bị ảnh hưởng tiêu cực bởi suy giảm kinh tế sẽ có thể làm ảnh hưởng tới các quốc gia khác trong cùng một giai đoạn nhất định

Dòng vốn có nguy cơ rủi ro lớn nhất là ở dạng nợ ngắn hạn Khi các doanh nghiệp và ngân hàng làm phát sinh nợ ngắn hạn khả năng xảy ra các biến động

đối với dòng luân chuyển vốn do những thay đổi tiêu cực về tâm lý nhà đầu tư rất cao Điều này dẫn đến những áp lực thanh toán đè nặng lên doanh nghiệp và

hệ thống ngân hàng

Trong những trường hợp nợ dài hạn sự thay đổi về tâm lý của nhà đầu tư ít dẫn tới khả năng rút vốn đột ngột Đó là do nhà đầu tư phải đợi cho đến khi khoản

nợ đó đến hạn trả hoặc có thể bán trên thị trường

Trong trường hợp đầu tư dưới hình thức cổ phiếu sự thay đổi bất thường trong tâm lý của nhà đầu tư không nhất thiết tác động ngay tới bảng cân đối tài sản của các công ty Tuy nhiên khi có nhiều người muốn bán sự giảm giá trị đảm bảo của ngân hàng và tài sản cũng có thể gây nên hậu quả nghiêm trọng cho hệ thống tài chính và khu vực sản xuất của nền kinh tế

Trong đầu tư trực tiếp nước ngoài một nhà đầu tư sẽ phải chịu chi phí cao nếu như rút vốn ra khỏi một hạng mục đầu tư do đó nguy cơ rút vốn đột xuất không cao nhưng nguồn vốn FDI tiềm năng sẽ giảm đáng kể khi các nhà đầu tư lo lắng trước tình hình kinh tế và tài chính của nước nhận đầu tư Và FDI cũng có thể bị rút dần nếu các nhà đầu tư FDI thực hiện những biện pháp quản lý rủi ro thích hợp nhằm thu hẹp giá trị tài sản đầu tư

Trường hợp của một số nước Châu Á năm 1997 – 1998 khi các nhà đầu tư đột ngột rút về một khối lượng vốn lớn đã gây áp lực cho tỷ giá dẫn đến tình trạng chính phủ nhiều nước buộc phải thả nổi tỷ giá và một số đồng tiền bị sụt giá nặng nề Các doanh nghiệp và ngân hàng phải đối mặt với tình trạng thua lỗ lớn

Từ đó dẫn đến áp lực lớn lên khả năng thanh toán của các ngân hàng và đi đến khủng hoảng các ngân hàng và hệ thống tài chính Như Malaysia mặc dù là một nền kinh tế vững mạnh nhưng vẫn rơi vào khủng hoảng kinh tế trầm trọng nhất trong lịch sử do tâm lý hoảng sợ và phản ứng theo dây chuyền của các nhà đầu

tư cũng như tác động lên đồng Ringgit sau khi đồng Bath của Thái Lan bị thả nổi vào tháng 7/1997 Cuộc khủng hoảng diễn ra trước tiên ở thị trường hối đoái

và chứng khoán Kulalumpur Trong vòng thời gian từ cuối tháng 6/1997 đến

cuối tháng 12/1998 đồng Ringgit đã mất giá 33,6% so với đồng Đô la Mỹ Khi khủng hoảng lan rộng toàn khu vực lòng tin của các nhà đầu tư càng suy giảm dẫn đến lượng vốn đầu tư nước ngoài giảm sút nặng nề

Hình 1 2 : Tự do hóa tài khoản vốn đối với các hệ thống tài chính yếu

Bảng 1 2 : Độ dài và mức độ ảnh hưởng sâu rộng của các cuộc khủng hoảng

Chỉ tiêu Độ dài trung bình

(tính theo năm)

Lũy kế mức độ giảm của GDP (%)

Tăng lượng vốn ngắn hạn vào

Phân bổ không đúng các nguồn tài

chính

Đánh mất sự tin tưởng của các nhà đầu tư quốc tế

Tự do hóa tài khoản vốn

Khủng hoảng tài chính

Sự dừng lại đột ngột của dòng vốn vào và đảo ngược vốn

Làm ảnh hưởng đến tính độc lập của chính sách tiền tệ và tính ổn định của tỷ giá - Vấn đề bộ ba bất khả thi

Cùng với quá trình tự do hóa dần tài khoản vốn, NHTW các nước chỉ có thể đạt được một trong hai mục tiêu còn lại: sự độc lập trong chính sách tiền tệ hay giữ

ổn định tỷ giá Việc cố phá bỏ các nguyên tắc này sẽ khiến cho các chính sách kinh

tế vĩ mô trở nên mâu thuẩn nhau và dẫn đến những hậu quả tiêu cực cho nền kinh

tế Tuy nhiên, cũng không phải là không có những biện pháp hài hòa các mục tiêu trên với một mức độ nhất định ở những điều kiện kinh tế nhất định

Làm tăng nguy cơ bị mua lại, sáp nhập, khống chế và lũng đoạn tài chính đối với các doanh nghiệp và tổ chức phát hành chứng khoán

Sự gia tăng tỷ lệ nắm giữ chứng khoán, nhất là các cổ phiếu, cổ phần sáng lập, được biểu quyết của nhà đầu tư nước ngoài đến một ngưỡng nào đó sẽ cho phép

họ tham dự trực tiếp vào chi phối và quyết định các hoạt động sản xuất kinh doanh

và các chủ quyền khác của doanh nghiệp

Làm tăng sự phụ thuộc vào thị trường vốn quốc tế

Tự do hóa tài khoản vốn có thể dẫn đến sự phụ thuộc ngày càng cao vào thị trường vốn quốc tế cũng như các nhà đầu tư nước ngoài nếu qui mô đầu tư ở mức lớn và chính sách kiểm soát, điều tiết của quốc gia có những kẻ hở

Mặt khác, khi đẩy mạnh tự do hóa tài khoản vốn, nếu không cân đối giữa dòng vốn đầu tư vào với dòng vốn ra, một phần thu nhập ròng đáng kể sẽ được chuyển ra nước ngoài gây nên giảm khả năng tích lũy và đầu tư phát triển trong trung và dài hạn Ngoài ra, nếu dòng vốn vào không được quản lý tốt có thể gây ra những cuộc khủng hoảng khi có những rủi ro xảy ra Khủng hoảng kinh tế (bắt đầu

từ khủng hoảng tài chính) của một số quốc gia Đông Nam Á vào năm 1997 chính là một ví dụ điển hình

Tóm lại, cả trong lý thuyết và thực tiễn, sự dịch chuyển dòng vốn tự do dường như là một con dao hai lưỡi Một mặt nó giúp cải thiện phúc lợi của nền kinh

tế Mặt khác nó rất nguy hiểm – đặc biệt với những quốc gia nào còn yếu kém Những lý thuyết và bằng chứng hầu như không thể quyết định một cách chính xác

là sự dịch chuyển vốn tự do là tốt hay xấu Do đó, trên thực tế không có sự dịch chuyển vốn của quốc gia nào là tự do hoàn toàn hoặc rào cản nào hoàn toàn

1.6 Kết quả các chỉ số bộ ba bất khả thi ở một số quốc gia

Đối với những nền kinh tế công nghiệp hóa, mở cửa tài chính tăng nhanh hơn vào đầu những năm 1990 trong khi độc lập tiền tệ bắt đầu có khuynh hướng giảm xuống Vào cuối những năm 1990 tính ổn định tỷ giá tăng lên đáng kể

Những nền kinh tế đang phát triển thì không thể hiện sự phân kỳ các chỉ số

rõ ràng Các nền kinh tế khác nhau tùy thuộc vào chúng là thị trường mới nổi hay kém phát triển Đối với nền kinh tế mới nổi, tính ổn định tỷ giá giảm một cách nhanh chóng từ những năm 1970 đến giữa thập niên 1980 Mở cửa thị trường tài chính bắt đầu từ năm 1990 trở đi Đối với những nền kinh tế đang phát triển, tính ổn định tỷ giá giảm một cách nhanh chóng, và mở cửa tài chính đang hướng lên một cách chậm Trong cả hai trường hợp thì sự độc lập tiền tệ được giữ nhiều hơn

Đối với những thị trường đang phát triển, ổn định tỷ giá là chính sách mà

họ theo đuổi xuyên suốt qua các thời kỳ Trái với kinh nghiệm từ các nền kinh tế mới nổi, tự do hóa tài khoản vốn chưa được quan tâm ở những quốc gia có nền kinh

tế đang phát triển

Xét đến vai trò của dự trữ ngoại hối (IR), từ sau cuộc khủng hoảng Châu Á

1997 – 1998, các nền kinh tế đang phát triển, đặc biệt là Đông Á và Trung Đông ,

có sự tăng nhanh trong IR Trung Quốc có IR lớn nhất thế giới với 3,2 ngàn tỷ USD chiếm 1/3 dự trữ ngoại hối của thế giới Một trong những lý do chính cho tích lũy

IR tăng nhanh nhằm tạo tiền đề cho nền kinh tế được ổn định tỷ giá để đạt được mục tiêu kết hợp ổn định tỷ giá với độc lập tiền tệ và mở cửa thị trường tài chính

Điển hình như, một quốc gia theo đuổi một chế độ tỷ giá ổn định và tự chủ tiền tệ có thể cố gắng để tự do hóa tài khoản vốn trong khi có thể vẫn không cần phải từ bỏ mức độ ổn định tỷ giá và độc lập tiền tệ hiện tại Tuy nhiên, sự kết hợp

này có thể thúc đẩy nhà nước giữ một IR khá lớn để có thể ổn định tỷ giá trong khi vẫn duy trì tự chủ về tiền tệ Hoặc nếu một nền kinh tế với thị trường tài chính mở

và cố định tỷ giá đối mặt với sự cần thiết một chính sách độc lập tiền tệ giảm nhẹ

Mô hình bộ ba bất khả thi ở một số nhóm nước được tổng hợp hóa bằng lưu

đồ kim cương Đo lường độc lập tiền tệ, tỷ lệ IR/GDP, ổn định tỷ giá và sự tự do tài chính

Hình 1 3 : “Lưu đồ kim cương”, sự biến đổi của bộ ba bất khả thi và cấu trúc dự trữ ngoại hối ở các quốc gia khác nhau

Mẫu hình kim cương ở các quốc gia công nghiệp hóa và các quốc gia công ngh iệp hóa không thuộc EURO

Mẫu hình kinh cương của các nước mới nổi và các quốc gia đang phát triển không phải thị trường mới nổi

Ngoài ra, các nghiên cứu còn cho thấy:

Độc lập tiền tệ càng cao hơn, biến động sản lượng đầu ra càng ít đi Vì thế càng tăng độc lập tiền tệ, biến động sản lượng đầu ra sẽ giảm xuống Đó là khuynh hướng của các quốc gia đang phát triển, đặc biệt là các nền kinh tế chưa nổi, không giảm mức độ độc lập tiền tệ trong các năm qua Hơn nữa, mức độc lập tiền tệ cao giúp làm giảm tính biến động đầu tư, tuy nhiên nếu mức dự trữ IR vượt 15% - 20% của GDP, độc lập tiền tệ cao hơn có thể dẫn đến biến động đầu tư cao hơn, bởi vì mức IR cao hơn đưa đến tính thanh khoản cao hơn, và vì vậy chi phí sử dụng vốn càng cao hơn

Nền kinh tế với chế độ tỷ giá càng ổn định cao, biến động sản lượng đầu ra càng lớn ở cả 2 nhóm quốc gia kém phát triển và các nền kinh tế mới nổi Tuy nhiên, mức IR càng cao, thì biến động sản lượng đầu ra của một quốc gia có thể giảm

Nếu nền kinh tế mở cửa tài khoản vốn càng cao có khuynh hướng giảm biến động sản lượng đầu ra hơn Với ngưỡng IR được tìm thấy là 12.6% của GDP cho các nền kinh tế đang phát triển và 18% - 29%/GDP cho các nền kinh tế mới nổi

Mở cửa thị trường tài chính có thể dẫn đến lạm phát thấp hơn, nhưng chỉ trong trường hợp khi IR dưới 21% - 22%/GDP Mở cửa thị trường tài chính có thể làm giảm biến động tỷ giá thực Từ đó, chúng ta có thể thấy rằng tự do hóa tài khoản vốn có thể giúp làm giảm biến động sản lượng đầu ra bằng việc thực hiện ổn định

cả hai tỷ giá thực và đầu tư

Theo Chinn và Ito (2008), kết quả tính mức độ tự do hóa tài khoản vốn và mức cố định tỷ giá như sau của một số quốc gia:

Bảng 1 3 : Kết quả mức độ tự do hóa tài khoản vốn và mức độ ổn định tỷ giá

Chỉ tiêu Chênh lệch tỷ giá Tự do hóa tài khoản vốn

Quốc gia Cố định (2009) Lý thuyết (2007) Thực tế (2007)

(Nguồn: Chinni and Ito (2008), Lane and Milesi (2007))

Trong thị trường mới nổi, các chu chuyển vốn là rất quan trọng Khi nền kinh tế suy giảm, vốn có khuynh hướng chảy ra khỏi quốc gia NHTW kiềm hảm bằng cách bán USD, sẽ làm tăng lãi suất nội địa Dòng vốn thuộc về chu kỳ sẽ tương tác với việc neo tỷ giá đưa đến chính sách tiền tệ có tính chu kỳ Và chính sách tiền tệ bị bóp méo trong thị trường mới nổi

Trong số 11 quốc gia Châu Á có vận hành khác nhau trước bộ ba bất khả thi, các nền kinh tế như Singapore và Hồng Kông chọn lựa mức mở cửa tài khoản vốn cao, và không linh hoạt tỷ giá hoặc mức linh hoạt tỷ giá không cao

1.7 Bài học kinh nghiệm về tự do hóa tài khoản vốn ở Trung Quốc

Mặc dù Trung Quốc chưa phải là một nước có nền kinh tế thị trường phát triển hoàn thiện, nhưng thực tiễn điều hành chính sách tỷ giá ở Trung Quốc trong những năm qua đã thể hiện sự phân tích sâu sắc những bài học của nền kinh tế thị trường từ các nước phát triển và vận dụng một cách linh hoạt vào hoàn cảnh thực tế của Trung Quốc

Tuy nhiên, mọi việc không phải là trọn vẹn đối với Trung Quốc Dù đã có những thành công nhưng Trung Quốc vẫn không tránh khỏi những tác động mà lý thuyết bộ ba bất khả thi đã nói Việc duy trì chính sách vô hiệu hóa ngày càng tỏ ra không hiệu quả, đã làm cho Trung Quốc mất đi tính tự chủ trong chính sách tiền tệ

Đó chính là sự gia tăng trong lạm phát, áp lực tăng giá đồng NDT, và khó khăn trong việc sử dụng công cụ lãi suất để chống lạm phát

Thứ nhất, chính sách can thiệp vô hiệu hóa ngày càng không hiệu quả

Mô hình Mundell – Flemming đã chỉ ra rằng, can thiệp vô hiệu hóa là một trong những biện pháp nhằm duy trì chính sách tỷ giá cố định, và sự độc lập về chính sách tiền tệ dưới áp lực của dòng tiền bên ngoài Đối với Trung Quốc ban đầu chính sách này tỏ ra khá hiệu quả khi mức độ mở cửa tài khoản vốn không cao và

do vậy góp phần làm giảm cung tiền của Trung Quốc vẫn tiếp tục gia tăng với tốc

độ 16%/năm Điều này đã góp phần vào xu hướng gia tăng của lạm phát Chưa kể đến chính sacsh vô hiệu hóa, dù thế nào đi nữa nó vẫn là biện pháp can thiệp hành chính Do vậy sẽ bóp méo cơ chế giá cả trên thị trường Thực tiễn cho thấy, chính sách vô hiệu hóa không nên được xem như là một công cụ chiến lược lâu dài để giải quyết các vấn đề lạm phát, tỷ giá Thay vào đó, vô hiệu hóa nên là một trong những công cụ ngắn hạn, sử dụng linh hoạt, phối hợp với các công cụ khác

Thực tiễn tại Việt Nam cho thấy hành động vô hiệu hóa của Ngân hàng Nhà Nước Việt Nam vẫn đã làm tăng đáng kể cung VND và điều này đã dẫn đến lạm phát tăng lên ở Việt Nam Điều khác biệt giữa Việt Nam và Trung Quốc là cầu trong nước tăng lên mạnh nhưng không được đáp ứng bởi các nhà sản xuất trong nước, trong khi nhập khẩu vì nhiều lý do không tăng lên tương ứng và vì những lý

do khác Vì vậy chính phủ Việt Nam nên cân nhắc kỹ khi sử dụng chính sách vô hiệu hóa sao cho hiệu quả nhất

Thứ hai, góc nhìn từ thị trường cổ phiếu loại B

Năm 2006, các nhà nghiên cứu Trung Quốc đề nghị sáp nhập thị trường cổ phiếu loại B với thị trường cổ phiếu loại A Thế nhưng, điều mà chính phủ Trung Quốc muốn duy trì, chính là lượng vốn ĐTNN vào nền kinh tế quá lớn, trong khi Trung Quốc liên tục tăng thặng dư cán cân thương mại đã đưa đến sự dư thừa ngoại

tệ trong nền kinh tế Nên hấp thụ dòng vốn này, tất yếu đẩy lạm phát của Trung Quốc đã cao lại càng tăng cao, tỷ giá không thể duy trì mức cạnh tranh cho hàng xuất khẩu Đứng trước những vấn đề trên, Chính phủ Trung Quốc vẫn duy trì thị trường cổ phiếu loại B như một kênh tại ra nhu cầu ngoại tệ trong nền kinh tế, khi

cơ hội đầu tư ra nước ngoài của doanh nghiệp Trung Quốc không phải lúc nào cũng

có và tăng cao tương ứng

Nhìn lại Việt Nam, kịch bản của nền kinh tế cũng tương tự, dòng vốn ĐTNN vào ồ ạt, nhất là dòng vốn đầu tư gián tiếp Việc hấp thụ dòng vốn này đã đưa đến cung tiền mở rộng tăng cao, lạm phát là tất yếu Trong khi đó, điều mà Việt Nam chưa tính đến là khơi thông dòng vốn này Nếu như Trung Quốc cho phép doanh nghiệp đầu tư ra nước ngoài thì Việt Nam lại rất hạn chế, nhất là đầu tư gián tiếp Nhu cầu ngoại tệ cũng chỉ đơn thuần cho hoạt động nhập khẩu và các khoản chuyển tiền đơn phương Chính vì vậy, việc “dẫn thủy” tất yếu phải “ nhập tiền”, thế là lạm phát sẽ xảy ra cho nền kinh tế, đồng nội tệ tăng giá gây bất lợi cho xuất khẩu

Có chăng Chính phủ Việt Nam cũng nên nghĩ đến hình thành một thị trường này ở nước ta, dựa trên việc lựa chọn một số công ty để niêm yết Có thể, các công ty trong những ngành nghề không cần sự quản lý của Nhà nước hoặc những công ty sắp tới được tiến hành IPO kết hợp niêm yết Điều đáng lưu ý cho giải pháp này là việc giao dịch, phải chọn ra những công ty niêm yết hoặc tiến hành IPO kết hợp niêm yết và cho giao dịch bằng đồng ngoại tệ Thực hiện được điều này sẽ giữ chân được nhà ĐTNN đầu tư vào TTCK Việt Nam nhưng gặp khó khăn trong chuyển đổi ngoại tệ

Thứ ba, tăng giá đồng Nhân dân tệ

Với việc theo đuổi chính sách tiền tệ thắt chặt, Trung Quốc đang chấp nhận một sự tăng giá trong đồng nhân dân tệ Điều này cho thấy rằng, mục tiêu của Trung Quốc hiện nay là vấn đề lạm phát cũng như tình trạng bong bóng của các tài sản tài chính

Theo lý thuyết bộ ba bất khả thi, nếu chúng ta thực hiện một chính sách tỷ giá linh hoạt sẽ giúp duy trì được tính tự chủ của chính sách tiền tệ trong xu hướng hội nhập tài chính Do vậy, chọn lựa của Trung Quốc lúc này là cho phép tỷ giá biến động trong một khung rộng hơn nhằm giảm bớt áp lực lạm phát Việt Nam có thể sử dụng cách hành xử như Trung Quốc để cho phép VND tăng giá Vấn đề còn lại là sẽ cho phép VND tăng giá ở mức bao nhiêu và giải quyết những khó khăn cho xuất khẩu và TTCK như thế nào

Thứ tư, đầu tư vào sản xuất, hạn chế đầu tư tài chính

Khi Chính phủ Trung Quốc kích cầu và nới lỏng tín dụng, thị trường tài chính lập tức tràn ngập tiền mặt, đầu tư tăng vọt Các nhà kinh tế của Ngân hàng BNP Paribas tính ra rằng dư nợ tín dụng mới tương đương 45% tổng sản lượng nửa đầu năm 2009 của Trung Quốc và họ chưa từng biết tới nền kinh tế nào khác có tăng trưởng tín dụng ở quy mô lớn như vậy từ trước đến nay

Tín dụng do các ngân hàng quốc doanh đưa ra theo chỉ thị của chính phủ trung ương làm dấy lên mối lo ngại rằng tiền đã đến tay nhiều người không có khả năng hoàn trả Và quan trọng hơn là làm trầm trọng thêm tình trạng dư thừa công suất mà lẽ ra cần được điều chỉnh giảm giữa lúc xuất khẩu đang co lại mà nhu cầu của thị trường nội địa vẫn hết sức yếu ớt Đáng chú ý là khi thị trường thừa tiền bạc nhưng hàng hóa cũng thừa không kém nên Trung Quốc không bị sức ép lạm phát

Nhiều người vay được tiền nhưng không tìm được kênh đầu tư sản xuất sinh lợi đã chuyển sang đầu cơ chứng khoán và địa ốc Ngân hàng RBS tính ra

khoảng 20% số tiền vay nửa đầu năm nay được đỗ vào chứng khoán, khoảng 30% nữa đỗ vào bất động sản và các tài sản khác, làm bùng lên bong bóng tài sản

Nhưng thực tế ở Việt Nam, vấn đề trên chưa được xem xét đúng mức Trong năm 2006 và 2007, khi TTCK tăng điểm ào ạt, các công ty phát hành cổ phiếu ồ ạt để huy động vốn Trong số này, cũng có những công ty huy động vốn vì thực sự có những dự án đầu tư tốt Nhưng nhiều công ty sau khi phát hành lại sử dụng số tiền có được để đi đâu vào cổ phiếu của các công ty khác và thị trường chứng khoán, không được đưa vào sản xuất, và do đó không tạo ra thêm hàng hóa cho xã hội

Vấn đề sẽ trở nên trầm trọng hơn khi nhà nước mua vào ngoại tệ, trong khi cung tiền gia tăng mà không có một sự gia tăng tương ứng trong hàng hóa sẽ dẫn đến mất cân đối tiền hàng, và là một trong những nguyên nhân dẫn đến sự gia tăng của lạm phát và nguy cơ bong bóng tài sản tài chính

Thứ năm, mở cửa tài khoản vốn có lộ trình

Những phân tích ở trên đã chỉ ra rằng, Trung Quốc rất thận trọng vấn đề mở cửa tài khoản vốn Trong suốt một thời gian dài thực hiện cải cách kinh tế từ năm

1979 – 1996 Trung Quốc đã gần như đóng cửa với dòng vốn FPI và chỉ thu nhận dòng vốn FDI để phát triển kinh tế Trong giai đoạn tiếp theo, từ 1996 – 2004, dù vẫn tiếp tục thực hiện chặt chẽ các biện pháp kiểm soát vốn nhưng Trung Quốc dần hướng đến mở cửa cho dòng vốn FPI bên cạnh dòng vốn FDI

Trong giai đoạn bùng nổ của TTCK từ năm 2006 đến nay, Trung Quốc đã tiến hành nâng hạn ngạch cho các nhà đầu tư QFII từ 10 tỷ USD lên 30 tỷ USD Các giao dịch ngoại hối cho tài khoản vốn cũng được nới lỏng cho phép các nhà đầu

tư chuyển từ ngoại tệ sang nội tệ để đầu tư Rõ rang, việc mở cửa tài khoản vốn của Trung Quốc là cả một quá trình lâu dài và có những bước đi phù hợp với sự phát triển của nền kinh tế Tự do hóa thương mại trước khi tự do hóa tài chính, đó là nguyên tắc trong vấn đề mở cửa tài khoản vốn và Trung Quốc là một ví dụ

Tóm lại, cái gọi là “Bộ ba bất khả thi” hoàn toàn có thể là “bộ ba bất khả thi” trong một số trường hợp Nền kinh tế Trung Quốc là một minh họa rõ nét cho hiện tượng này Tuy nhiên, trong trường hợp của Việt Nam thì lý thuyết về “bộ ba bất khả thi” vẫn đúng cho đến thời điểm này

mở cửa hệ thống tài chính của mình một cách cẩn thận Thứ hai, nếu quyết định tự

do hóa như sự trãi nghiệm thì các yêu cầu cần thiết để ổn định ngân hàng và tiền tệ cần được thiết lập trước khi mở cửa một lĩnh vực nào Nói cách khác, việc dễ bị tổn thương không phải là một chuỗi các trường hợp đặc biệt, mà là sự yếu kém trong cấu trúc, như xây dựng thể chế là điều kiện tiên quyết hơn là việc đưa ra cách giải quyết có thể chấp nhận sau khi tự do hóa tài khoản vốn

Tác giả khái quát các định nghĩa quan trọng, các công thức tính chỉ số bộ ba bất khả thi và kết quả các chỉ số này ở một số nhóm quốc gia

Ảnh hưởng của kết cấu chính sách kinh tế vĩ mô quốc tế khác nhau tùy thuộc vào các nhà làm chính sách đặt trọng tâm vào mục tiêu chính sách như thế nào Chẳng hạn, nếu các nhà làm chính sách đặt nặng hơn vào việc ổn định tỷ giá thực sẽ theo đuổi chính sách ổn đinh tỷ giá và mở cửa thị trường tài chính cao hơn (hàm ý là mức độ độc lập tiền tệ thấp hơn) Kết cấu các chọn lựa chính sách hàm ý một sự kết hợp trong 3 chọn lựa chính sách có độ bền riêng và những yếu kém gắn với kết quả của các chính sách kinh tế vĩ mô

Các nền kinh tế công nghiệp hóa đang hướng tới một sự kết hợp của chế độ

ổn định tỷ giá cao với mở cửa thị trường tài chính và độc lập tiền tệ thấp Các nền kinh tế mới nổi hướng tới “ khoảng giữa” với chế độ tỷ giá linh hoạt có quản lý cũng với việc dùy trì mức độ độc lập tiền tệ trung bình và mở cửa thị trường tài chính

CHƯƠNG 2: THỰC TRẠNG TỰ DO HÓA TÀI KHOẢN VỐN CỦA VIỆT

NAM TRONG THỜI GIAN QUA

Tác giả luận văn có đi vào phân tích quá trình mở cửa tài khoản vốn ở Việt Nam mà chủ yếu là trình bày thực trạng thu hút dòng vốn FDI, FPI cũng như tác động của nó đối với nền kinh tế trong những năm qua

2.1 Tổng quan nền kinh tế Việt Nam trong thời gian qua

2.1.1 Tăng trưởng GDP

Trong điều kiện kinh tế toàn cầu hậu khủng hoảng phục hồi chậm, nhưng kinh tế Việt Nam đã sớm ra khỏi tình trạng suy giảm, từng bước phục hồi và tăng trưởng khá nhanh GDP quý I tăng 5.84%; quý II tăng 6.44%; quý III tăng 7.18% và quý IV tăng 7.34% (Hình 2.1) Tính chung cả năm, GDP tăng 6.78%, cao hơn chỉ tiêu Quốc hội đề ra (6.5%), vẫn thuộc nhóm có mức tăng trưởng khá cao trong khu vực và trên thế giới, trong đó, tất cả các ngành, lĩnh vực đều đạt tốc độ tăng trưởng cao hơn so với năm trước

Hình 2 1 : Tăng trưởng GDP theo quý

(Nguồn: Tổng cục Thống kê)

Vấn đề tăng trưởng và hiệu quả:

Chất lượng tăng trưởng thấp thể hiện qua hệ số ICOR cao:

Tỷ lệ đầu tư trên GDP của Việt Nam luôn ở mức cao so với các nước trong khu vực Năm 2008, tỷ lệ đầu tư/GDP lên đến 43.1% còn năm 2009 tỷ lệ này là 42.2% Dù đầu tư cao như vậy nhưng tốc độ tăng trưởng chỉ từ 6 – 8.5% nên hệ số ICOR luôn ở mức cao ICOR càng cao đồng nghĩa với hiệu quả đầu tư trong nền kinh tế càng thấp Chất lượng tăng trưởng thấp kéo dài là tiền đề gây nên lạm phát, khủng hoảng và suy thoái kinh tế

Hình 2 2 : ICOR Việt Nam qua một số giai đoạn

(Nguồn: Tổng cục thống kê)

Ngoài ra, so sánh ICOR của Việt Nam với các nước trong khu vực có cùng giai đoạn phát triển kinh tế, ICOR của Việt Nam cao hơn rất nhiều

Chất lượng tăng trưởng thấp thể hiện qua tăng trưởng nhân tố:

Ngoài hệ số ICOR, chất lượng tăng trưởng còn được đánh giá thông qua đóng góp của các nhân tố cho tăng trưởng Theo lý thuyết về tăng trưởng, phương trình tăng trưởng Cobb – Douglas có 3 nhân tố đóng góp vào tăng trưởng đó là vốn (K), lao động (L) và TFP (cải thiện công nghệ, năng suất lao động, hiệu quả sử dụng vốn) Nếu yếu tố TFP càng cao thì được xem như chất lượng tăng trưởng càng cao Tuy nhiên mức độ đóng góp của cải thiện công nghệ và tăng năng suất lao

động cho tăng trưởng của Việt Nam vẫn còn thấp Tăng trưởng kinh tế của Việt Nam phần lớn phụ thuộc vào tăng vốn đầu tư và tăng số lượng lao động

2.1.2 Lạm phát

Cùng với tăng trưởng kinh tế ở mức cao, lạm phát của Việt Nam cũng không ngừng tăng lên trong những năm gần đây Sau khi siêu lạm phát chấm dứt vào những năm đầu thập niên 90, giá cả chung ở Việt Nam đã duy trì ổn định với tỷ

lệ lạm phát bình quân là 3.2% trong kỳ 1996 – 2003 Tuy nhiên, năm 2004 lạm phát

đã lên mức hai con số 23.1% cao nhất trong vòng 20 năm qua

Hình 2 3 : Lạm phát của Việt Nam qua các năm

1 200

2 200

3 200

4 200

5 200

6 200

7 200

8 200

9 201 0 8T/2011

Lạm phát

(Nguồn: World bank)

Cuộc khủng hoảng kinh tế thế giới 2008 – 2009 đã góp phần làm giảm lạm phát ở Việt Nam từ cuối năm 2009 Giá quốc tế giảm cùng với tổng cầu giảm đã giúp Việt Nam đảo ngược xu thế gia tăng đáng lo ngại của lạm phát trong năm

2008 Khi các gói kích cầu của Chính Phủ bắt đầu gia tăng từ quý II năm 2009, cung tiền cũng bắt đầu tăng mạnh và tín dụng cũng có dấu hiệu tương tự Cùng với một số nguyên nhân khác lạm phát năm 2010 đã lên đến 11.8% Đến tháng 6/2011 lạm phát vẫn ở mức tăng cao 13.29%

2.1.3 Chính sách tỷ giá của Việt Nam

Có thế chia chính sách tỷ giá của Việt Nam ra thành các giai đoạn như sau:

2.1 3.1 Giai đoạn cố định tỷ giá: 1993 – 1999

Từ năm 1992 – 1996 chính sách tỷ giá hối đoái được điều chỉnh để chống lạm phát và thu hút đầu tư nước ngoài

Để thực hiện mục tiêu chống lạm phát, chính sách tỷ giá được điều hành cố gắng duy trì sự ổn định của TGHĐ danh nghĩa Vì vậy, nếu so sánh chỉ số CPI của

Mỹ và CPI Việt Nam, các nhà kinh tế tính toán cho rằng, TGHĐ thực tế đã bị giảm tới hơn 20%

Bên cạnh đó, TGHĐ danh nghĩa ổn định đã có tác dụng tích cực trong việc thu hút đầu tư trực tiếp nước ngoài, nhưng do ngoại tệ được đánh giá rẽ nên đã khuyến khích các nhà đầu tư vay ngoại tệ để đầu tư vào các ngành sử dụng nhiều vốn và nguyên vật liệu nhập khẩu mà không khai thác có hiệu quả các nguồn lực sẵn có và những lợi thế so sánh của đất nước, đó là nguồn lực lao động

Từ năm 1997 – 1999: Khủng hoảng tài chính châu Á đã gián tiếp ảnh hưởng đến cán cân tài khoản vãng lai, đến đầu tư của nước ngoài tại Việt Nam Từ

đó, gây ra khó khăn cho sự phát triển kinh tế nói chung Dự trữ quốc gia tất yếu sẽ phải chịu sức ép suy giảm một phần do nguồn cung ngoại tệ giảm bớt, một phần do đáp ứng nhu cầu ngoại tệ thiết yếu cho nền kinh tế và hỗ trợ cho đồng Việt Nam vào những lúc cao điểm Đồng Việt Nam chịu áp lực giảm giá mạnh đã khiến cho thị trường ngoại hối rơi vào tình trạng đầu cơ, tích trữ ngoại tệ, cầu ngoại tệ luôn lớn hơn cung Giao dịch trên thị trường ngoại tệ liên ngân hàng cũng như thị trường ngoại tệ nói chung bị giảm sút Ngoại tệ tăng giá mạnh đã làm tăng nhu cầu vay vốn VND do lãi suất thấp hơn và không chịu rủi ro về tỷ giá đã gây mất cân đối cung cầu VND trên thị trường

2.1 3.2 Giai đoạn thả nổi có quản lý: 2000 đến nay

Mặc dù chế độ tỷ giá hối đoái của Việt Nam là thả nổi có quản lý: tỷ giá do NHNN công bố dựa trên tỷ giá bình quân liên ngân hàng trong các ngày giao dịch gần nhất và giao động trong phạm vi cho phép và việc can thiệp của nhà nước đối với tỷ giá được thực hiện thông qua việc mua bán ngoại tệ của NHNN trên thị trường, xóa bỏ phương thức quản lý mang nặng tính hành chính, chủ quan như trước đây Thế nhưng việc điều hành chính sách tỷ giá của NHNN vẫn còn mang nặng tính kế hoạch, chưa thực sự linh hoạt vì còn phải gánh nhiều mục tiêu khác của Chính phủ như khuyến khích xuất khẩu, kiềm chế lạm phát…

Hình 2 4 : Tỷ giá thực tế và tỷ giá danh nghĩa VND/USD 2000 – 2010 (năm 2000

là năm gốc)

0 2000

Tỷ giá danh nghĩa Tỷ giá thực tế

(Nguồn: Nguyễn Thị Thu Hằng và các đồng tác giả (2010))

Trong giai đoạn từ năm 2000 – 2007, VND đã giảm giá danh nghĩa khoảng 14% so với USD do Chính phủ tiếp tục thực hiện chính sách tỷ giá theo hướng khuyến khích xuất khẩu, kiểm soát nhập khẩu Tuy nhiên, trong bối cảnh Việt Nam đang mở cửa thu hút các dòng vốn ngoại, đồng USD giảm giá so với các ngoại tệ mạnh đã làm phức tạp thêm nổ lực ngăn cản VND lên giá Tỷ giá thực tế của VND

so với USD trong những năm gần đây giảm mạnh mặc dù tỷ giá danh nghĩa có xu hướng tăng lên rõ rệt, và khoảng cách giữa hai tỷ giá ngày càng mở rộng, đặc biệt là hai năm 2008 và 2009

Mặt khác, tỷ giá thực đa phương (cơ sở để đánh giá đồng nội tệ bị đánh giá cao hay thấp) của Việt Nam không ngừng giảm kể từ cuối năm 2003, điều này hẳn

đã góp phần khiến thâm hụt thương mại của Việt Nam trở nên trầm trọng từ sau năm này

Hình 2 5 : Tỷ giá thực và Cán cân thương mại Việt Nam từ QI/1999 – QI/2010

(Nguồn: Saga.vn)

Theo lý thuyết kinh tế học, nếu REER lớn hơn 100 thì VND được coi là giảm giá so với các đồng tiền còn lại và ngược lại khi REER nhỏ hơn 100 thì VND được coi là tăng giá so với các đồng tiền còn lại

Từ hình 2.5 có thế nhận thấy rằng, trong giai đoạn quý I/1999 đến quý IV/2003 REER có giá trị lớn hơn 100 và có xu hướng tăng, đến quý I/2004 REER vẫn có giá trị lớn hơn 100 nhưng có xu hướng giảm dần và đến quý I/2008 REER

có giá trị nhỏ hơn 100 và tiếp tục có xu hướng giảm cho những quý tiếp sau Điều

gì sẽ xảy ra vơi REER trong giai đoạn này? Có thể, một trong những nguyên nhân

đó là, lạm phát của Việt Nam trong giai đoạn này tăng cao hơn các đối tác thương mại chủ yếu, làm cho mức tăng tỷ giá danh nghĩa không đủ để bù đắp cho mức tăng lạm phát, nên làm giảm REER