Quyết định cơ cấu nguồn vốn

Nội dung chương Khái niệm cơ cấu vốn  Lý thuyết cơ cấu vốn tối ưu  Lý thuyết lợi nhuận hoạt động ròng NOI  Lý thuyết M&M... Cơ cấu vốn Capital Structure Cơ cấu vốn là quan hệ về tỷ

Chương 12.

Quyết định cơ cấu nguồn vốn

Created by Phuong Tran

Nội dung chương

 Khái niệm cơ cấu vốn

 Lý thuyết cơ cấu vốn tối ưu

 Lý thuyết lợi nhuận hoạt động ròng (NOI)

 Lý thuyết M&M

Cơ cấu vốn (Capital Structure)

 Cơ cấu vốn là quan hệ về tỷ trọng giữa nợ và

vốn chủ sở hữu (bao gồm vốn cổ phần ưu đãi

và vốn cổ phần thường) trong tổng nguồn vốn của công ty.

 Giả định:

– Lợi nhuận của công ty có tốc độ tăng trưởng bằng không và công ty chi toàn bộ lợi nhuận kiếm được cho cổ đông.

– Thị trường tài chính là thị trường hoàn hảo.

Cơ cấu vốn (Capital Structure)

 Chi phí sử dụng nợ (rB) hay tỷ suất sinh lời của nợ (đối với trái phiếu không có thời hạn)

I – lãi vay hàng năm; B – số nợ vay tức là giá của trái phiếu

 Chi phí sử dụng vốn cổ phần thường (rS) hay tỷ suất sinh lời của vốn cổ phần thường

E – cổ tức chia cho cổ đông; S – giá trị thị trường của cổ phiếu

 Chi phí sử dụng vốn chung (rV) hay tỷ suất sinh lời chung của công ty

R – lợi nhuận hoạt động ròng R = I + E

V – giá trị thị trường của công ty V = B + S

B

I

rB =

S

E

rS =

V

R

r V =

( )B ( )S

S B

S r

S B

B S

B

E S

B

I S

B

E I r

+

+ +

= +

+ +

= +

+

=

⇒

Lý thuyết cơ cấu vốn tối ưu

 Lý thuyết cơ cấu vốn tối ưu (Optimal Capital

Structure) là lý thuyết cho rằng có một cơ cấu vốn tối ưu mà ở đó với một tỷ số đòn bẩy phù hợp, công ty có thể gia tăng được giá trị của công ty lên mức tối đa.

Lý thuyết cơ cấu vốn tối ưu

B S rB rS B/(B+S) S/(B+S) rB(1-T) rV=WACC Giá (P)

0 100 8.0 16.0 0% 100% 5.76 16.00 78.20

10 90 8.0 16.0 10% 90% 5.76 14.98 83.56

15 85 8.0 16.0 15% 85% 5.76 14.46 86.52

20 80 8.0 16.0 20% 80% 5.76 13.95 89.71

25 75 8.0 16.0 25% 75% 5.76 13.44 93.13

30 70 8.0 16.0 30% 70% 5.76 12.93 96.83

35 65 8.0 16.0 35% 65% 5.76 12.42 100.84

40 60 8.0 16.0 40% 60% 5.76 11.90 105.19

45 55 8.0 16.0 45% 55% 5.76 11.39 109.94

50 50 10.0 19.0 50% 50% 7.2 13.10 95.56

55 45 12.0 22.0 55% 45% 8.64 14.65 85.41

60 40 14.0 25.0 60% 40% 10.08 16.05 77.96

65 35 16.0 28.0 65% 35% 11.52 17.29 72.36

70 30 18.0 31.0 70% 30% 12.96 18.37 68.08

75 25 20.0 34.0 75% 25% 14.4 19.30 64.80

80 20 22.0 37.0 80% 20% 15.84 20.07 62.30

85 15 24.0 40.0 85% 15% 17.28 20.69 60.44

90 10 26.0 43.0 90% 10% 18.72 21.15 59.12

Bảng 3.1 Quan hệ giữa chi phí sử dụng vốn, giá

cổ phiếu và cơ cấu vốn

Lý thuyết cơ cấu vốn tối ưu

Hình 3.1 Quan hệ giữa giá cổ phiếu (P), chi phí sử dụng vốn và cơ cấu vốn

0

10

20

30

40

50

60

70

80

90

100

110

120

WACC rS rB P

Lý thuyết cơ cấu vốn tối ưu

 Cơ cấu vốn tối ưu là cơ cấu vốn cân đối được

giữa rủi ro và lợi nhuận, và do đó, tối đa hóa được giá cả cổ phiếu công ty.

 Những yếu tố ảnh hưởng đến sự lựa chọn

cơ cấu vốn

– Rủi ro doanh nghiệp

– Thuế thu nhập công ty

– Sự chủ động về tài chính

– Phong cách và thái độ của ban quản lý

Lý thuyết lợi nhuận hoạt động ròng

 Lý thuyết lợi nhuận hoạt động ròng (NOI

Approach) cho rằng chi phí sử dụng vốn

chung và giá trị của công ty vẫn không đổi khi

tỷ số đòn bẩy tài chính thay đổi.

 Ngoài ra, giá cổ phiếu của công ty cũng không

hề bị ảnh hưởng bởi đòn bẩy tài chính.

 Giả định: công ty hoạt động trong điều kiện

không có thuế

Lý thuyết lợi nhuận hoạt động ròng

Ví dụ 1: Một công ty có khoản nợ 1.000 triệu

đồng với lãi suất 10%, lợi nhuận hoạt động ròng (EBIT) là 1.500 triệu đồng Tỷ suất sinh lợi

chung (rV) là 15%.









V

r

R

Lãi vay: I = 1.000 x 10% = 100 tr đ

Lợi nhuận chia cho cổ đông:

E = R – I = 1.500 – 100 = 1.400 tr đ

Tỷ suất lợi nhuận dành cho cổ đông:

Lãi vay: I = 1.000 x 10% = 100 triệu đồng Lợi nhuận chia cho cổ đông: E = R – I = 1.500 – 100 = 1.400 triệu đồng

Tỷ suất lợi nhuận dành cho cổ đông:

% 55 ,

15 000

9

400 1

=

=

=

S

E

r S

(Đơn vị: triệu đồng)









V

r R

Lý thuyết lợi nhuận hoạt động ròng

Ví dụ 1 (tt): Giả sử công ty gia tăng nợ từ 1.000

triệu đồng lên đến 3.000 triệu đồng và sử dụng

số nợ huy động thêm để mua lại cổ phiếu

thường.









V

r

R

(Đơn vị: triệu đồng) Lãi vay: I = 3.000 x 10% = 300 tr đ

Lợi nhuận chia cho cổ đông:

E = R – I = 1.500 – 300 = 1.200 tr đ

Tỷ suất lợi nhuận dành cho cổ đông:

Lãi vay: I = 1.000 x 10% = 100 triệu đồng Lợi nhuận chia cho cổ đông: E = R – I = 1.500 – 100 = 1.400 triệu đồng

Tỷ suất lợi nhuận dành cho cổ đông:

% 14 ,

17 000

7

200 1

=

=

=

S

E

r S









V

r R

Lý thuyết lợi nhuận hoạt động ròng









V

r

R Lãi vay: I = 1.000 x 10% = 100 triệu đồng

Lợi nhuận chia cho cổ đông: E = R – I = 1.500 – 100 = 1.400 triệu đồng

Tỷ suất lợi nhuận dành cho cổ đông:

Gia tăng sử dụng nợ

rS tăng

rB không đổi

rV không đổi Giá trị công

ty không đổi

 Giá trị của công ty vẫn không đổi khi tỷ số đòn bẩy tài chính thay đổi.

Lý thuyết lợi nhuận hoạt động ròng









V

r

R Lãi vay: I = 1.000 x 10% = 100 triệu đồng

Lợi nhuận chia cho cổ đông: E = R – I = 1.500 – 100 = 1.400 triệu đồng

Tỷ suất lợi nhuận dành cho cổ đông:

RS

RV RB

15 10

0

Tỷ số đòn bẩy tài chính (B/S) Chi phí sử dụng vốn (%)

Hình 3.2 Quan hệ giữa chi phí sử dụng vốn và tỷ số đòn bẩy tài chính

Lý thuyết lợi nhuận hoạt động ròng

Ví dụ 2: Giả sử công ty ở ví dụ 1 có 1 triệu cổ phần thường đang lưu hành.

 Vậy giá mỗi cổ phần là:

Nếu công ty tăng nợ từ 1.000 triệu đồng lên đến 3.000 triệu đồng, tức là phát hành

thêm 2.000 triệu đồng nợ để mua lại cổ phần thường

 Số cổ phần công ty có thể mua lại bằng 2.000 triệu đồng nợ là:

 Tổng số cổ phần đang lưu hành là: 1.000.000 – 222.222 = 777.778 CP

 Giá mỗi cổ phần sau khi thay đổi cơ cấu vốn là:

 Khi cơ cấu vốn thay đổi, giá mỗi cổ phần vẫn không thay đổi.









V

r

R

đ/CP 000

.

9 CP

tr 1

đ

tr 000

9

=

CP 222

222 đ/CP

9.000

đ

tr 000 2

=

đ/CP 000

9 CP 778 777

đ

tr 000 7

≈

Lý thuyết M&M

 M&M cho rằng tổng giá trị của công ty vẫn

như cũ bất chấp cơ cấu vốn như thế nào.

 Kết luận trên của M&M dựa vào sự hỗ trợ của

hoạt động kinh doanh chênh lệch giá: là hoạt động kinh doanh bằng cách tìm kiếm hai tài sản giống nhau về mọi mặt nhưng có giá

chênh lệch nhau và quyết định mua tài sản

nào rẻ để bán lại với giá cao hơn.

Lý thuyết M&M

Ví dụ 3: Xét hai công ty U (unleveraged) và L

(leveraged) giống hệt nhau ngoại trừ một yếu tố là

công ty U không sử dụng đòn bẩy tài chính (tức là

không vay nợ), còn công ty L có một khoản vay

$30.000 bằng cách phát hành trái phiếu với lãi suất 12% Giả sử nợ của công ty L có giá trị thị trường

bằng đúng mệnh giá của nó và tỷ suất lợi nhuận yêu cầu đối với vốn chủ sở hữu là 16% Tỷ suất lợi nhuận yêu cầu đối với vốn chủ sở hữu của công ty U là 15%.

Lý thuyết M&M

Công ty U Công ty L

S Giá trị thị trường vốn chủ sở hữu (E/rS) 66.667 40.000

Giá trị của công ty U thấp hơn

Bán cổ phiếu công ty L, mua cổ phiếu công ty U (nhà đầu tư công ty L)

Giá cổ phiếu công ty L giảm, giá cổ phiếu công ty U tăng

Giá cổ phiếu 2 công ty bằng nhau

Lý thuyết M&M

Ví dụ 4: Nhà đầu tư A đang nắm giữ 1% cổ phiếu công ty L với giá trị thị trường là:

Khi đó, nhà đầu tư A sẽ:

Bán cổ phiếu công ty L được $400

Vay 1% nợ của công ty L (tức là $300) với lãi suất 12% Tổng số vốn sẵn sàng cho nhà đầu tư A là $400 + $300 = $700

Mua 1% cổ phiếu của công ty U với giá 66.667 x 1% = $666,67 Lúc này, nhà đầu tư A nắm trong tay 1% cổ phiếu công ty U và còn thừa 700 – 666,67 = $33,33

Số tiền bỏ ra để đầu tư

Số tiền mà nhà đầu tư thực sự bỏ ra để đầu tư vào công ty U chỉ có: 666,67 – 300 =

$366,67 thấp hơn $33,33 nếu đầu tư vào công ty L

Lợi nhuận kỳ vọng

Trước khi thực hiện giao dịch kinh doanh chênh lệch giá, lợi nhuận kỳ vọng của nhà đầu tư A vào cổ phiếu công ty L là 400 x 16% = $64

Sau khi thực hiện kinh doanh chênh lệch giá, lợi nhuận kỳ vọng của nhà đầu tư A vào

cổ phiếu công ty U là 666,67 x 15% = $100 Nhưng nhà đầu tư phải trả lãi vay là 300 x 12% = $36 Vậy, lợi nhuận nhà đầu tư được hưởng sau khi giao dịch vẫn là $100 - $36

= $64

$400

= 1%

x

$40.000

Lý thuyết M&M

Ví dụ 4 (tt):

 Tiết kiệm được số tiền đầu tư (tiết kiệm $33,33) nhưng vẫn

kiếm được lợi nhuận như cũ ($64)

 Không chỉ có nhà đầu tư A mà nhiều nhà đầu tư khác cũng sẽ thích đầu tư vào công ty U hơn

 Khi đó, giá cổ phiếu công ty U sẽ tăng dần lên, trong khi giá cổ phiếu công ty L giảm dần

 Đến một lúc nào đó giá cổ phiếu của 2 công ty bằng nhau.

vốn của công ty.

Lý thuyết M&M

BÀN LUẬN CHI TIẾT VỀ LÝ THUYẾT M&M (đọc thêm)