Tóm tắt luận án Tiến sĩ Kinh tế: Kiệt quệ tài chính và các chiến lược tái cấu trúc doanh nghiệp Việt Nam theo chu kỳ sống

Luận án là nghiên cứu ảnh hưởng của kiệt quệ tài chính đến các chiến lược tái cấu trúc doanh nghiệp trong mối liên hệ với chu kỳ sống doanh nghiệp; và khả năng phục hồi của các công ty kiệt quệ tài chính từ các chiến lược tái cấu trúc.

TRƯỜNG ĐẠI HỌC KINH TẾ TP HỒ CHÍ MINH

-

HUỲNH THỊ CẨM HÀ

KIỆT QUỆ TÀI CHÍNH VÀ CÁC CHIẾN LƯỢC TÁI CẤU TRÚC DOANH NGHIỆP VIỆT NAM THEO CHU KỲ SỐNG

Chuyên ngành: Tài chính – Ngân hàng

Mã số: 9340201

TÓM TẮT LUẬN ÁN TIẾN SĨ KINH TẾ

TP.HCM, Năm 2020

Công trình được hoàn thành tại:

Trường Đại học Kinh tế TP.Hồ Chí Minh

Người hướng dẫn khoa học:

TS Nguyễn Thị Uyên Uyên

PGS.TS Trần Thị Hải Lý

Phản biện 1 :

Phản biện 2 :

Phản biện 3 :

Luận án sẽ được bảo vệ trước Hội đồng chấm luận án cấp trường họp tại

Vào hồi giờ ngày tháng năm Có thể tìm hiểu luận án tại thư viện:

Chương 1: GIỚI THIỆU 1.1 Bối cảnh nghiên cứu và tính cấp thiết của đề tài

Với đặc thù của một nền kinh tế đang phát triển, đa phần các công

ty Việt Nam có quy mô vừa và nhỏ nên cơ hội đầu tư không cao, khả năng cạnh tranh thấp và trên hết là thị trường vốn chưa hoàn thiện nên doanh nghiệp dễ đối mặt với khó khăn và dễ rơi vào kiệt quệ tài chính (KQTC) Mặc khác, KQTC giúp công ty nhận thấy hậu quả từ các quyết định không phù hợp để kịp thời khắc phục bằng cách đề xuất các chiến lược để tái cấu trúc (TCT) công ty, với mong muốn hồi phục doanh nghiệp Tuy nhiên, các chiến lược TCT cần được lựa chọn cẩn trọng vì còn phụ thuộc vào từng giai đoạn chu kỳ sống của công ty: Khởi sự, tăng trưởng, bão hòa và suy thoái (Pashley & Philippatos, 1990; Pastor & Veronesi, 2003) Do đó, chiến lược TCT mà nhà quản trị tài chính đưa ra cần phù hợp với từng giai đoạn chu kỳ sống của doanh nghiệp khi xảy ra KQTC, từ đó có thể mang lại khả năng hồi phục cao cho công ty

1.2 Khoảng trống từ các nghiên cứu trước

Tại Việt Nam hầu hết các bài viết khai thác ở góc độ riêng biệt, không đi theo hướng kết hợp giữa KQTC, chu kỳ sống và các chiến lược TCT doanh nghiệp Một số nghiên cứu phát triển các mô hình xác định KQTC hoặc phân tích phản ứng của doanh nghiệp khi xảy ra KQTC như: khai thác hành vi điều chỉnh lợi nhuận của doanh nghiệp (Võ Văn Nhị và Hoàng Cẩm Trang, 2013) hoặc tránh thuế thu nhập doanh nghiệp (Huỳnh Thị Cẩm Hà và cộng sự, 2016) Về mảng TCT, nhiều nghiên cứu tập trung nhiều vào TCT hệ thống ngân hàng Ở mảng TCT doanh nghiệp, Sử Đình Thành và cộng sự (2016) phân tích các yếu tố tác động đến việc TCT tài sản và tác động của TCT tài sản đến hiệu quả hoạt động doanh nghiệp Hầu hết các nghiên cứu được

thực hiện trước đây chỉ khai thác ở các góc độ riêng biệt; ít các nghiên cứu trên thế giới và cả ở Việt Nam đưa yếu tố chu kỳ sống cùng phân tích với mối liên hệ giữa KQTC và các chiến lược TCT Hơn nữa đến thời điểm hiện nay, vẫn còn chưa có các nghiên cứu trên thế giới khai thác thương vụ M&A như là một trong các chiến lược TCT khi nghiên cứu với KQTC và chu kỳ sống doanh nghiệp

Việc thực hiện nghiên cứu chuyên sâu thông qua kết quả của Luận án đã lấp đầy khoảng trống trong nghiên cứu về chủ đề này Điều này càng trở nên cấp thiết trong bối cảnh hiện nay, khi các công ty Việt Nam chịu áp lực cạnh tranh rất lớn từ các đối thủ trong và ngoài nước khi mà xu hướng hội nhập tạo ra cơ hội nhưng đồng thời cũng đưa đến những thách thức, khó khăn rất lớn cho chính bản thân các doanh nghiệp Nếu chủ đề này được nghiên cứu sâu tại Việt Nam khi kết hợp cùng với lý thuyết chu kỳ sống sẽ cung cấp cơ sở khoa học cho nhà quản trị tài chính trong quá trình hoạch định, lựa chọn chiến lược TCT thích hợp cho từng giai đoạn trong chu kỳ sống khi doanh nghiệp xảy ra KQTC Nếu điều này được làm sáng tỏ sẽ giúp nhà quản trị tài chính lựa chọn chiến lược TCT phù hợp để kịp thời hồi phục, nâng cao chất lượng quản trị tài chính cho các công ty Việt Nam Đây chính là lý do và động lực để tác giả thực hiện Luận án với kỳ vọng cung cấp bằng chứng thực nghiệm rõ hơn cho các công ty Việt Nam

1.3 Mục tiêu và câu hỏi nghiên cứu

Mục tiêu của Luận án là nghiên cứu ảnh hưởng của KQTC đến các chiến lược TCT doanh nghiệp trong mối liên hệ với chu kỳ sống doanh nghiệp; và khả năng phục hồi của các công ty KQTC từ các chiến lược TCT Để thực hiện mục tiêu nghiên cứu, Luận án đi sâu làm rõ các mục tiêu cụ thể sau:

 Nghiên cứu ảnh hưởng của KQTC đến các chiến lược TCT của các công ty Việt Nam

 Nghiên cứu các chiến lược TCT được doanh nghiệp KQTC

sử dụng trong mối liên hệ với chu kỳ sống doanh nghiệp

 Nghiên cứu khả năng hồi phục cho các công ty KQTC từ việc

sử dụng các chiến lược TCT

Các câu hỏi nghiên cứu được xây dựng như sau:

sử dụng hay không?

nào trong mối liên hệ với chu kỳ sống doanh nghiệp?

KQTC hay không?

1.4 Đối tượng và phạm vi nghiên cứu

1.4.1 Đối tượng nghiên cứu: Ảnh hưởng của tình trạng KQTC, chu

kỳ sống doanh nghiệp đến chiến lược TCT doanh nghiệp; hồi phục doanh nghiệp sau KQTC

1.4.2 Phạm vi nghiên cứu: Luận án nghiên cứu dữ liệu bảng của 526 công ty trên TTCK Việt Nam, thời gian phân tích từ 2005-2016

1.5 Phương pháp nghiên cứu: sử dụng mô hình hồi quy Logit với

hiệu ứng tác động ngẫu nhiên, phương pháp hợp lý cực đại, đồng thời

xử lý ước lượng sai số chuẩn bằng phương pháp bootstrap Ngoài ra, kết hợp với phương pháp tồng hợp, thống kê mô tả

1.6 Tóm tắt kết quả đạt được và đóng góp của luận án

Luận án tìm thấy KQTC thúc đẩy doanh nghiệp tăng cường TCT bằng các chiến lược: TCT nhân sự quản lý; TCT hoạt động thông qua việc cắt giảm hoạt động đầu tư, cắt giảm lao động; TCT tài sản, các phương

án ở chiến lược TCT nguồn tài trợ Khi mở rộng nghiên cứu ảnh hưởng

của KQTC đến các chiến lược TCT trong mối liên hệ với chu kỳ sống, kết quả tìm thấy thấy ở giai đoạn khởi sự: công ty KQTC hạn chế sử dụng cắt giảm đầu tư Giai đoạn tăng trưởng: công ty KQTC hạn chế cắt giảm hoạt động đầu tư, ít sử dụng phương án cắt giảm cổ tức Giai đoạn bão hòa: Công ty KQTC hạn chế cắt giảm lao động, hạn chế sử dụng nợ, hạn chế sử dụng giao dịch M&A

Tuy nhiên TCT nhân sự quản lý, cắt giảm hoạt động đầu tư, TCT tài sản, cắt giảm cổ tức là các phương án có tác động tích cực đến việc hồi phục công ty Kết quả đạt được góp phần vào đề xuất lựa chọn các chiến lược phù hợp trong quá trình TCT doanh nghiệp khi xảy ra KQTC, là tài liệu tham khảo hữu ích cho các nhà quản trị tài chính doanh nghiệp So với nghiên cứu trước đây cùng chủ đề mà tác giả đã tham khảo, Luận án có những đóng góp: (1) Lần đầu bổ sung nghiên cứu thương vụ M&A như là một chiến lược TCT độc lập (2) Sử dụng hai hướng tiếp cận về KQTC: dựa trên thông tin thị trường công ty và dựa trên dữ liệu tài chính kế toán doanh nghiệp (3) Hệ thống đầy đủ khung lý thuyết về KQTC; chu kỳ sống doanh nghiệp; TCT; mối liên

hệ giữa KQTC, chu kỳ sống và các chiến lược TCT Lần đầu tiên lược khảo đầy đủ các nghiên cứu liên quan đến mối liên hệ giữa KQTC, chu

kỳ sống và chiến lược TCT doanh nghiệp cũng như khả năng hồi phục doanh nghiệp khi thực hiện các chiến lược TCT

CHƯƠNG 2: CƠ SỞ LÝ THUYẾT VÀ NGHIÊN CỨU TRƯỚC 2.1 Cơ sở lý thuyết kiệt quệ tài chính

Ross và cộng sự (1999), Altman và Hotchkiss (2006) nhận định kiệt quệ tài chính (KQTC) là thuật ngữ rất khó để định nghĩa thống nhất vì KQTC diễn tả các tình trạng khó khăn tài chính của doanh

nghiệp Có bốn thuật ngữ khi đề cập đến tình trạng KQTC Thất bại là khi dòng tiền của doanh nghiệp không đủ để đáp ứng nghĩa vụ tài

chính hiện tại (Wruck, 1990) Mất thanh khoản: là khi công ty không

thanh toán được các khoản nợ đến hạn (Shrader và Hickman, 1993)

Vỡ nợ là khi doanh nghiệp vi phạm điều khoản trong hợp đồng tín

dụng, hoặc doanh nghiệp thất bại khi thanh toán các khoản nợ đến hạn (Altman và Hotchkiss, 2006) và xấu nhất là doanh nghiệp tuyên bố

phá sản (Altman và Hotchkiss, 2006) Trong Luận án, thuật ngữ

KQTC được sử dụng để thay thế cho các thuật ngữ khác diễn tả tình trạng khó khăn tài chính của công ty

2.2 Lý thuyết chu kỳ sống doanh nghiệp

Penrose (1952), Hair (1959), Posey (1961), Adizes (1979) lập luận chu kỳ sống của doanh nghiệp cũng giống như chu kỳ sinh học con người, phát triển từ giai đoạn sinh trưởng đến khi ngừng hoạt động Chu kỳ sống doanh nghiệp có đặc trưng riêng và khác nhau ở từng thời kỳ, khác nhau giữa các ngành, bao gồm: giai đoạn khởi sự, tăng trưởng, bão hòa và giai đoạn suy thoái Mỗi giai đoạn đều có những đặc điểm riêng và đều tồn tại những khó khăn trong quá trình hoạt động Một trong những khó khăn mà doanh nghiệp phải đối mặt

là KQTC KQTC có thể xảy ra ở bất kỳ thời điểm nào trong quá trình tồn tại doanh nghiệp

2.3 TCT doanh nghiệp và các quan điểm lập luận về mối liên hệ giữa KQTC, TCT doanh nghiệp và chu kỳ sống

TCT doanh nghiệp là quá trình thay đổi, sắp xếp, tổ chức lại công ty, định hướng lại các quyết định về đầu tư, tài trợ nhằm cải thiện

và nâng cao hiệu quả hoạt động tốt hơn cho doanh nghiệp Wruck (1990) cho thấy KQTC thường được đi kèm với thay đổi đội ngũ quản

lý, hoặc cấu trúc lại các mảng hoạt động, tài chính công ty Tuy nhiên, các chiến lược TCT cần được lựa chọn cẩn trọng vì còn phụ thuộc vào các giai đoạn trong chu kỳ sống công ty Theo Mueller (1972), nhà

đầu tư e ngại khi đầu tư vốn vào các công ty ở giai đoạn đầu vì rủi ro kinh doanh quá lớn Điều này cho thấy TCT nguồn tài trợ bên ngoài không phải là sự lựa chọn ưu tiên của công ty ở giai đoạn này và càng hạn chế sử dụng khi xảy ra KQTC Bên cạnh đó, với cấu trúc sở hữu tập trung cao ở giai đoạn này, các giám đốc cũng là chủ sở hữu nên công ty ít chịu áp lực để thay đổi đội ngũ quản lý Thay vào đó, doanh nghiệp đầu tư thêm tài sản để mở rộng hoạt động kinh doanh (Bowman

và Singh, 1993), hạn chế thay lý tài sản và hạn chế thực hiện M&A Asquith và cộng sự (1994) lập luận các ngân hàng sẽ nới lỏng ràng buộc cho vay ở những doanh nghiệp gặp khó khăn trong giai đoạn bão hòa vì họ tin tưởng vào thời gian và quy mô hoạt động công ty Do vậy, những công ty ở giai đoạn bão hòa sẽ sử dụng TCT nguồn tài trợ

từ nợ nhiều hơn so với giai đoạn còn lại

2.4 Tổng quan các nghiên cứu thực nghiệm

2.4.1 KQTC và các chiến lược TCT công ty

Jensen (1989) cho rằng KQTC là động lực khiến buộc đội ngũ quản lý phải đưa ra các phương án nhằm nâng cao hiệu suất hoạt động công ty Bởi vì nhà quản lý không đủ năng lực hoặc năng lực yếu kém

có thể đưa ra các quyết định sai lầm, họ phải được thay thế bởi đội ngũ quản lý mới để định hướng lại doanh nghiệp và thực hiện các chiến lược nhằm khôi phục công ty (Lohrke và cộng sự, 2004) Gilson (1989) cho rằng bất kỳ sự thay đổi nào trong thành viên của tổng giám đốc điều hành (CEO) hoặc giám đốc được xem là thay đổi nhân sự

quản lý Chiến lược TCT hoạt động với mục tiêu khôi phục, duy trì

hiệu quả hoạt động doanh nghiệp và ổn định hoạt động kinh doanh bằng cách theo đuổi chiến lược tăng cường kiểm soát chi phí từ các phương án: cắt giảm hoạt động đầu tư, cắt giảm giá vốn hàng bán (Koh

và cộng sự, 2015), cắt giảm lao động (Sudarsanam và Lai, 2001;

Atanassov và Kim, 2009; Koh và cộng sự, 2015) Hướng giải quyết này chỉ phù hợp trong ngắn hạn để tạo ra dòng tiền cho doanh nghiệp

tức thời Chiến lược TCT tài sản: nhằm đánh giá lại các tài sản không

được sử dụng hoặc sử dụng nhưng không tạo ra hiệu quả thì cần được bán đi khi công ty rơi vào KQTC Asquith và cộng sự (1994) cho rằng bán tài sản cũng là một phương án để TCT công ty nhằm tránh nguy

cơ phá sản có thể xảy ra Nguồn tiền mặt có được từ thanh lý tài sản dùng để thanh toán bớt nợ vay, giảm áp lực dòng tiền doanh nghiệp

Chiến lược TCT nguồn tài trợ: là quá trình tổ chức, sắp xếp lại

nguồn vốn để đáp ứng nhu cầu hoạt động của doanh nghiệp Sudarsanam và Lai (2001) xem TCT nguồn tài trợ là việc cân nhắc lại cấu trúc vốn công ty để giảm bớt áp lực thanh toán tiền lãi và các khoản thanh toán từ nợ bằng các chiến lược thay thế giữa việc tài trợ bằng vốn cổ phần và tài trợ bằng nợ khi công ty xảy ra KQTC TCT dựa trên vốn cổ phần bao gồm việc cắt giảm hoặc không chi trả cổ tức nhằm duy trì nguồn tài trợ nội bộ hoặc phát hành thêm vốn cổ phần DeAngelo và DeAngelo (1990), John và cộng sự (1992), Sudarsanam

và Lai (2001), Koh và cộng sự (2015) tìm thấy bằng chứng các công

ty khi đối diện với KQTC thực hiện nhanh chóng cắt giảm chi trả cổ tức Ngoài ra, các công ty KQTC có thể phát hành vốn cổ phần nhiều hơn trước áp lực từ chủ nợ nhằm đảm bảo an toàn cho khoản vay, mặt khác thông qua việc phát hành vốn cổ phần doanh nghiệp có thể huy động thêm nguồn vốn để cải thiện hoạt động kinh doanh Gilson (1989, 1990) định nghĩa TCT nguồn tài trợ dựa trên nợ vay là sự thay thế nợ bằng hợp đồng nợ mới hoặc điều chỉnh các điều khoản trong hợp đồng tín dụng hoặc chuyển đổi các khoản nợ, tiếp nhận các khoản nợ mới (Kam và cộng sự, 2008) Chiến lược tài trợ từ nợ vay và phát hành thêm vốn cổ phần đều hướng đến các nguồn tài trợ bên ngoài mà doanh

nghiệp sử dụng để TCT nguồn tài chính Chiến lược TCT từ thương

vụ M&A (Mergers and Acquisitions): Nghiên cứu của Schendel và

cộng sự (1976); Slatter (1984); Sudarsanam và Lai (2001) xem việc mua lại doanh nghiệp khác là hình thức đầu tư mới của doanh nghiệp khi KQTC Trong nghiên cứu này, bài viết dựa trên công trình của Clark và Ofek (1994), Kam và cộng sự (2008) trình bày M&A như là một chiến lược TCT độc lập được doanh nghiệp sử dụng

2.4.2 Các nghiên cứu về chiến lược TCT công ty KQTC và mối liên hệ với chu kỳ sống

Miller và Friesen (1984) cho rằng công ty ở giai đoạn khởi sự có mức độ sở hữu tập trung cao, giám đốc đồng thời cũng là chủ sở hữu

Do đó, ở giai đoạn này công ty ít chịu áp lực bên ngoài để thay đổi nhân sự quản lý khi đối diện KQTC, nghĩa là các công ty ở giai đoạn khởi sự ít có xu hướng lựa chọn chiến lược TCT nhân sự quản lý khi KQTC Tuy nhiên, ở các giai đoạn sau thì cấu trúc sở hữu và cấu trúc hoạt động của công ty phức tạp hơn, có sự tách bạch dần giữa quyền

sở hữu và quyền quản lý, đồng thời cấu trúc vốn của doanh nghiệp đã phức tạp hơn khi có sử dụng nợ vay Khi đó, nhà quản lý có thể bị sa thải khi không đủ năng lực điều hành doanh nghiệp và công ty phải thay thế quản lý mới trước sức ép từ các nhà đầu tư bên ngoài Kang

và Shivdasani (1997) tìm thấy mối quan hệ cùng chiều giữa việc thay thế nhà quản lý cấp cao với sự hiện diện của số lượng cổ đông bên ngoài và chủ nợ Brown và cộng sự (1994) cho rằng ban đầu các cổ đông của những công ty KQTC ít có động lực để bán tài sản vì cấu trúc sở hữu tập trung Tuy nhiên ở các giai đoạn sau khi mà cấu trúc vốn công ty có sử dụng nợ vay và có sự tách bạch dần giữa quyền sở hữu và quyền quản lý thì chiến lược này được lựa chọn nhiều hơn bởi các chủ nợ sẽ gây áp lực buộc doanh nghiệp bán tài sản để thanh toán

các khoản nợ đến hạn Kang và Shivdasani (1997) tìm thấy xác suất các công ty lựa chọn phương án cắt giảm lao động sẽ gia tăng khi có quyền sở hữu của các cổ đông lớn bên ngoài và của ngân hàng Koh

và cộng sự (2015) tìm thấy bằng chứng các công ty KQTC ở giai đoạn khởi sự ít sử dụng phương án cắt giảm GVHB so với các giai đoạn KQTC còn lại Tuy nhiên, phương án cắt giảm lao động lại được các công ty KQTC thực hiện thường xuyên trong suốt các giai đoạn chu

kỳ sống Koh và cộng sự (2015) tìm thấy phương án cắt giảm cổ tức được các công ty KQTC sử dụng nhiều hơn ở giai đoạn suy thoái của chu kỳ sống để duy trì nguồn tài trợ nội bộ cho công ty Bên cạnh đó, nhóm tác giả này cũng tìm thấy công ty KQTC ở giai đoạn khởi sự ít

sử dụng phương án từ nợ vay so với các công ty KQTC ở các giai đoạn còn lại Nghiên cứu của Healy và cộng sự (1992), Clark và cộng sự (1994), Sudarsanam và Lai (2001), Kam và cộng sự (2008) tìm thấy bằng chứng về việc các công ty xảy ra KQTC thường có xu hướng thực hiện chiến lược M&A với một doanh nghiệp khác Một điểm nhận thấy ở các nghiên cứu chiến lược TCT từ M&A đến nay là chưa xem xét đến mối quan hệ với lý thuyết chu kỳ sống doanh nghiệp

2.4.3 Khả năng hồi phục của doanh nghiệp từ các chiến lược TCT

Nhiều nghiên cứu không chỉ dừng ở việc xem xét các chiến lược TCT được các công ty sử dụng khi xảy ra KQTC, mà còn phân tích khả năng hồi phục từ việc TCT Kang và Shivdasani (1997) tìm thấy chiến lược TCT từ việc cắt giảm lao động ở các công ty Nhật Bản giúp cải thiện hoạt động doanh nghiệp Denis và Kruse (2000) chứng minh chiến lược TCT tài sản mang lại hiệu quả giúp cải thiện tình hình hoạt động công ty, giá cổ phiếu trên TTCK phản ứng tích cực; ngược lại việc cắt giảm chi phí, sa thải lao động không mang lại hiệu quả cho doanh nghiệp Sudarsanam và Lai (2001) tìm thấy những công ty phục

hồi sau KQTC tập trung nhiều vào các chiến lược TCT nhằm phát triển, mở rộng thị trường bên ngoài Trong khi những doanh nghiệp chưa phục hồi sử dụng phương án cắt giảm cổ tức nhiều hơn, phát hành thêm nợ Điểm giống nhau ở nghiên cứu là chưa khai thác việc phục hồi công ty từ các chiến lược TCT trong mối liên hệ với chu kỳ sống Koh và cộng sự (2015) tìm thấy phương án cắt giảm hoạt động đầu tư, cắt giảm cổ tức giúp doanh nghiệp phục hồi Ngược lại, chiến lược TCT nguồn tài trợ từ nợ không mang lại hồi phục cho doanh nghiệp Mặc dù Koh và cộng sự (2015) có nghiên cứu kết hợp giữa chiến lược TCT với lý thuyết chu kỳ sống, nhưng nhóm tác giả chưa tìm thấy đủ bằng chứng về mối liên hệ giữa khả năng phục hồi từ các chiến lược TCT với chu kỳ sống doanh nghiệp Điều này làm hạn chế kết quả nghiên cứu của nhóm tác giả

Trên cơ sở tổng lược các lý thuyết và nghiên cứu thực nghiệm trước đây, Luận án đã tìm ra các khoảng trống nghiên cứu (như đã trình bày ở chương 1); từ đó làm cơ sở và động lực để thực hiện nghiên cứu của Luận án này, được trình bày trong chương tiếp theo

CHƯƠNG 3: PHƯƠNG PHÁP VÀ DỮ LIỆU NGHIÊN CỨU 3.1 Giả thuyết nghiên cứu

Giả thuyết H1: KQTC thúc đẩy doanh nghiệp Việt Nam gia tăng thực hiện chiến lược TCT

Giả thuyết H2: Các chiến lược TCT của doanh nghiệp KQTC có mối liên hệ với chu kỳ sống doanh nghiệp

Giả thuyết H3: Chiến lược TCT được công ty KQTC sử dụng có tác

động cùng chiều đến việc phục hồi doanh nghiệp

3.2 Các bước phân tích dữ liệu và mô tả biến

3.2.1 Xác định tình trạng KQTC của doanh nghiệp

Bài viết đo lường tình trạng KQTC dựa trên 2 hướng tiếp cận: số liệu tài chính và dữ liệu thông tin thị trường của doanh nghiệp Ở hướng tiếp cận từ số liệu tài chính thực tế của doanh nghiệp, Luận án

sử dụng điều kiện thu nhập hoạt động, điều kiện thanh toán các nghĩa

vụ nợ Theo điều kiện này thì ở năm quan sát, doanh nghiệp được xem

là KQTC khi: (i) thu nhập hoạt động bị âm ít nhất trong 3 năm liên tục (Gilbert và cộng sự, 1990; Denis và Denis, 1995; Denis và Kruse, 2000); hoặc (ii) EBITDA nhỏ hơn chi phí lãi vay trong 2 năm liên tục (Asquith và cộng sự, 1994) Khoảng thời gian tối thiểu 2 năm liên tục cũng được nhóm tác giả Robbins và Pearce II (1992), Koh và cộng sự (2015) sử dụng đo lường KQTC doanh nghiệp Biến giả FDit đại diện cho tình trạng KQTC của công ty i tại thời điểm t; nhận giá trị bằng 1 nếu năm quan sát t xảy ra KQTC, ngược lại bằng 0

Luận án kết hợp thêm cách xác định KQTC trên cơ sở tiếp cận dữ liệu thị trường công ty theo mô hình KMV-Merton Mô hình KMV- Merton

sử dụng nền tảng của mô hình Merton (1974) Mô hình xem xét sự biến động của tài sản, với 2 giả định quan trọng: giá trị thị trường tài sản của công ty chuyển động theo hình học Brown và công ty chỉ có một

loại nợ có thời gian đến hạn là T Khi đó, giá trị thị trường vốn chủ sở

hữu công ty có thể được xem là một quyền chọn mua trên tổng giá trị tài sản của công ty với giá thực hiện là giá trị nợ của công ty với thời gian đến hạn là T KQTC xảy ra khi giá trị thị trường tài sản của doanh nghiệp nhỏ hơn giá trị khoản nợ khi đến hạn Do đó, xác suất xảy ra KQTC là xác suất giá trị thị trường tài sản doanh nghiệp giảm thấp hơn

so với giá trị của nợ ở thời điểm T Luận án sử dụng phương pháp của Bharath và Shumway (2004, 2008) và thuật toán Newton Raphson của Haidar (2010) thông qua phần mềm Matlab để tính toán xác suất KQTC của công ty tại từng thời điểm Khi đó, biến giả FD nhận giá