Tìm hiểu phân tích và định giá cổ phiếu các công ty chứng khoán

Phân tích và định giá cổ phiếu đóng một vai trò hết sức quan trọng nói riêng và thị trường tài chính Việt Nam nói chung. Phân tích và định giá cổ phiếu có ý nghĩa to lớn đối với phần lớn các chủ thể tham gia và thị trường tài chính Việt Nam. Đó chính là các doanh nghiệp, nhà đầu tư và các ngân hàng. Doanh nghiệp sử dụng phân tích và định giá cổ phiếu để đưa ra các quyết định về huy động và sử dụng vốn; nhà đầu tư sử dụng phân tích và định giá cổ phiếu cho mục đích đầu tư; còn các ngân hàng sử dụng phân tích và định giá cổ phiếu trong các quyết định cho vay. Phân tích và định giá cổ phiếu đóng vai trò quan trọng là thế, nhưng hiện nay , phân tích và định giá cổ phiếu vẫn chưa được sử dụng rộng rãi do gặp nhiều khó khăn, trở ngại trong quá trình phân tích và định giá.

Phân tích và định giá cổ phiếu đóng một vai trò hết sức quan trọng nóiriêng và thị trường tài chính Việt Nam nói chung Phân tích và định giá cổphiếu có ý nghĩa to lớn đối với phần lớn các chủ thể tham gia và thị trườngtài chính Việt Nam Đó chính là các doanh nghiệp, nhà đầu tư và các ngânhàng Doanh nghiệp sử dụng phân tích và định giá cổ phiếu để đưa ra cácquyết định về huy động và sử dụng vốn; nhà đầu tư sử dụng phân tích và địnhgiá cổ phiếu cho mục đích đầu tư; còn các ngân hàng sử dụng phân tích vàđịnh giá cổ phiếu trong các quyết định cho vay Phân tích và định giá cổphiếu đóng vai trò quan trọng là thế, nhưng hiện nay , phân tích và định giá

cổ phiếu vẫn chưa được sử dụng rộng rãi do gặp nhiều khó khăn, trở ngạitrong quá trình phân tích và định giá Đó là những khó khăn trong việc lựachọn mô hình định giá, trong ước lượng tham số cho việc định giá hay cáckhó khăn khác phát sinh từ Chính phủ, các cơ quan quản lý nhà nước, cáccông ty chứng khoán và các nhà đầu tư

Trong các doanh nghiệp cần được định giá thì định giá các doanhnghiệp tăng trưởng có một tầm quan trọng hơn cả Bản thân ban lãnh đạo củacác doanh nghiệp này thường xuyên phải định giá lại cổ phiếu của doanhnghiệp để đưa ra những quyết định huy động vốn, sử dụng vốn hiệu quảnhằm duy trì tốc độ tăng trưởng đề ra, các ngân hàng cũng thường dễ dàngcho vay hơn với các doanh nghiệp tăng trưởng và nhà đầu tư cũng ưa thíchđầu tư vào các doanh nghiệp tăng trưởng, vì vậy công tác phân tích và địnhgiá cổ phiếu của doanh nghiệp tăng trưởng diễn ra thường xuyên hơn

7

Vì vậy, em đã chọn đề tài " " làm đề tài nghiên cứu cho khóa luận củamình.

2 Mục đích nghiên cứu

Mục đích nghiên cứu của khoá luận là nhằm tổng hợp các mô hìnhđịnh giá cổ phiếu tăng trưởng, để từ đó lựa chọn mô hình phù hợp nhất vớitừng loại hình công ty tăng trưởng Đồng thời nêu lên những khó khăn trongphân tích và định giá cổ phiếu tăng trưởng để từ đó đưa ra những giải pháp,kiến nghị giúp cho việc phân tích, định giá chính xác và thuận lợi hơn; giúpcho các doanh nghiệp, nhà đầu tư cũng như các ngân hàng có những quyếtđịnh đúng đắn nhất cho mục đích sử dụng vốn và huy động vốn, đầu tư haycho vay

3 Đối tượng và phạm vi nghiên cứu

Đối tượng của khoán luận là các cổ phiếu niêm yết

Phạm vi nghiên cứu của khoá luận xin phép tập trung vào giai đoạn từnăm 2006 đến năm 2009 để từ đó định giá cổ phiếu tăng trưởng vào thờiđiểm tháng 4/2010; và khóa luận cũng xin phép được tập trung vào cổ phiếucủa doanh nghiệp tăng trưởng nhanh - một trong sáu loại doanh nghiệp tăngtrưởng: doanh nghiệp tăng trưởng chậm, doanh nghiệp vững mạnh, doanhnghiệp tăng trưởng nhanh, doanh nghiệp phát triển theo chu kỳ, doanh nghiệpđang trên đường đi xuống và doanh nghiệp có tài sản ngầm

4 Phương pháp nghiên cứu

Khoá luận sử dụng các phương pháp nghiên cứu như mô tả, phân tích,thống kê, tổng hợp và đưa ra các ví dụ thực tế, từ đó làm sáng tỏ nội dung cầnnghiên cứu

8

Chương III: Kiến nghị một số giải pháp để nâng cao khả năng phân tích và

định giá cổ phiếu tăng trưởng

I KHÁI QUÁT VỀ CÔNG TY TĂNG TRƯỞNG

1. Phân loại các công ty trên thị trường chứng khoán theo tốc độ tăng trưởng

Trong hoạt động phân tích và định giá cổ phiếu, có rất nhiều cách phânloại khác nhau, mỗi nhà phân tích và định giá cổ phiếu lại có một cách phânloại cho riêng mình Đối với các nhà phân tích và định giá cổ phiếu tăngtrưởng thì việc phân loại doanh nghiệp chủ yếu dựa vào tốc độ tăng trưởngcủa các doanh nghiệp Theo cách thức phân loại này, ta có thể phân loại cácdoanh nghiệp thành các nhóm sau:

1.1 Những doanh nghiệp tăng trưởng chậm

Thông thường thì người ta nghĩ rằng những công ty lớn, nổi tiếng vàchiếm nhiều thị phần sẽ tăng trưởng nhanh hơn tốc độ tăng trưởng của tổngsản phẩm quốc dân Nhưng thực tế thì không phải như vậy Những công tynày ban đầu tăng trưởng rất nhanh nhưng sau một thời gian chúng sẽ tăngtrưởng chậm lại và trở nên trì trệ hơn bởi một trong hai lý do: hoặc là chúng

đã phát triển đến mức giới hạn, hoặc là chúng không còn năng động để nắmlấy các cơ hội Bộ máy của các công ty này thường quá cồng kềnh và vậnhành không hiệu quả, ban quản lý thiếu sự năng động, kém thích nghi với sựthay đổi của môi trường kinh doanh Những công ty này thường hoạt độngtrong những ngành không tăng trưởng hoặc tăng trưởng chậm Hoặc là hoạtđộng trong ngành có tốc độ tăng trưởng khá nhưng lại đang xuất hiện nhiềucông ty cạnh tranh xuất hiện trên thị trường với

10

những thế mạnh riêng và sự năng động đang dần chiếm lĩnh thị phần của cáccông ty đi trước.

1.2 Những doanh nghiệp vững mạnh

Đây là những doanh nghiệp có quy mô lớn, có thương hiệu nổi tiếng

và đang đạt được tốc độ tăng trưởng khá nhờ ban quản trị năng động, hoạtđộng kinh doanh hiệu quả Mặc dù những doanh nghiệp này không phải lànhững công ty có tốc độ tăng trưởng cao nhưng họ tăng trưởng nhanh hơnnhững doanh nghiệp tăng trưởng chậm

Thông thường trong danh mục đầu tư của các nhà đầu tư lớn thường có

cổ phiếu của các doanh nghiệp này nhờ tính thanh khoản cao và nó là công

cụ bảo vệ tốt nhất trong những thời điểm khủng hoảng ngắn hạn hoặc khókhăn Phần lớn những doanh nghiệp này hoạt động trong lĩnh vực hàng tiêudùng hoặc những sản phẩm thiết yếu Nhu cầu về những sản phẩm này khôngsuy giảm hoặc là giảm rất ít trong thời kỳ nền kinh tế gặp khó khăn Tuynhiên khi nền kinh tế tăng trưởng với tốc độ cao thì những lĩnh vực này cũngchỉ tăng trưởng với tốc độ ở mức trung bình

1.3 Những doanh nghiệp tăng trưởng nhanh

Đây thường là những doanh nghiệp mới, quy mô nhỏ và rất năng động,thường đạt được tốc độ tăng trưởng cao, tùy tình hình kinh tế mà dao độngtrong khoảng từ 25 đến 50% một năm; trong điều kiện kinh tế suy thoái thì tỷ

lệ nỳ từ 15 đến 30% Nếu nhà đầu tư có sự lựa chọn sáng suốt thì đây lànhững doanh nghiệp có tiềm năng tăng giá cổ phiếu rất lớn

Một doanh nghiệp tăng trưởng nhanh mặc dù phần lớn là hoạt độngtrong những lĩnh vực có tốc độ tăng trưởng cao, nhưng cũng có nhiều doanhnghiệp không nằm trong một lĩnh vực có tốc độ tăng trưởng cao mà vẫn đạtđược tốc độ tăng trưởng nhanh Có thể các doanh nghiệp này chỉ

cần một phân khúc thị trường nhỏ trong các ngành công nghiệp chậm pháttriển là cũng có thể đạt được tốc độ tăng trưởng cao Họ là những doanhnghiệp rất năng động và hiệu quả, có lợi thế cạnh tranh cao nên lôi kéo thànhcông khách hàng của các doanh nghiệp khác.

Tuy nhiên cũng tồn tại một số rủi ro đối với các doanh nghiệp pháttriển quá nóng này, nhất là khi những doanh nghiệp non trẻ, đầu tư quá mứctrong khi không đủ tiềm lực tài chính Hơn nữa các nhà đầu tư chuyên nghiệpthường không thích những công ty phát triển nhanh nhưng không còn đủ sức

để duy trì tốc độ tăng trưởng cao và có nguy cơ tăng trưởng chậm Khi điềunày xảy ra thì giá cổ phiếu của doanh nghiệp đó sẽ giảm rất nhanh

1.4 Những doanh nghiệp phát triển theo chu kỳ

Doanh nghiệp phát triển theo chu kỳ là những doanh nghiệp mà việctăng hay giảm trong doanh thu và lợi nhuận của doanh nghiệp tuân theonhững quy luật ổn định, các nhà đầu tư chuyên nghiệp có thể dự báo đượcđiều này Trong một ngành tăng trưởng thì hoạt động kinh doanh sẽ liên tục

mở rộng, nhưng trong một ngành công nghiệp tuần hoàn thì nó sẽ mở rộngrồi thu hẹp, sau đó lại mở rộng

Những doanh nghiệp hoạt động trong các lĩnh vực như sản xuất ô tô,xây dựng, sản xuất thép, hoá chất… là những doanh nghiệp phát triển có tínhchu kỳ Khi nền kinh tế thoát khỏi khó khăn, các công ty này thường hoạtđộng rất tốt, giá cổ phiếu của chúng có xu hướng tăng nhanh hơn giá cổ phiếucủa các công ty tăng trưởng vững mạnh Nhưng nếu nhà đầu tư lựa chọn saithời điểm trong chu kỳ tuần hoàn để mua cổ phiếu thì họ sẽ gặp phải nguy cơgiảm giá cổ phiếu rất lớn

Cổ phiếu phát triển theo chu kỳ rất dễ tạo ra sự nhầm lẫn cho nhà đầu

tư Nếu nhà đầu tư không thận trọng sẽ tưởng đây là loại cổ phiếu an toàn và

dễ dàng đầu tư vào đó Bởi vì hầu hết những doanh nghiệp này đều rất lớnmạnh và danh tiếng, vì vậy nhà đầu tư thường xếp chúng vào nhóm nhữngcông ty vững mạnh

1.5 Những doanh nghiệp đang trên đường đi xuống

Những doanh nghiệp thuộc danh mục này có chung nhiều đặc điểmnhư hoạt động không hiệu quả, quản lý kém, trì trệ, có thể có nhiều bê bối…Đây không phải là những doanh nghiệp tăng trưởng chậm mà chúng là nhữngdoanh nghiệp không hề tăng trưởng Những doanh nghiệp này khó mà phụchồi sau những khó khăn như những doanh nghiệp phát triển theo chu kỳ vàthường phải đối mặt với những rủi ro tiềm tàng

1.6 Những doanh nghiệp có tài sản ngầm

Đây là những doanh nghiệp sở hữu tài sản nào đó rất giá trị nhưngtrong báo cáo tài chính có thể chưa phản ánh hoặc phản ánh không đúng giátrị tài sản này và phần lớn các nhà đầu tư không biết đến Trong việc pháthiện cơ hội đầu tư vào những doanh nghiệp này thì những thông tin nội bộ làlợi thế lớn nhất

Tài sản ngầm có thể biểu hiện dưới dạng bất động sản, kim loại, dầu

mỏ, các loại thuốc được cấp bằng phát minh sáng chế… , rất nhiều doanhnghiệp Nhà nước khi cổ phần hoá, sở hữu rất nhiều bất động sản giá trị,nhưng do chế độ kế toán hiện hành chưa bắt buộc phải phản ánh giá trị quyền

sử dụng đất vào bảng cân đối kế toán của doanh nghiệp nên có nhiều bấtđộng sản có giá trị lớn không được đưa vào bảng cân đối kế toán Có nhiềunhà đầu tư nhanh nhạy biết được

trước các nhà đầu tư khác và họ đã thu được những khoản lợi nhuận rất lớn

từ khoản đầu tư của mình

2 Khái niệm công ty tăng trưởng

Công ty tăng trưởng mà sinh viên muốn đề cập trong luận văn này

chính là các công ty tăng trưởng nhanh, tức là những công ty được nhà đầu

tư kỳ vọng sẽ có lợi nhuận sẽ tăng trưởng nhanh và bền vững trong tương lai

để có thể nâng cao giá trị của công ty đó so với giá trị hiện tại đang được thị trường đánh giá Vì vậy khi nhà đầu tư đầu tư vào cổ phiếu của các công ty

này theo giá hiện tại sẽ kỳ vọng thu được lợi nhuận trong tương lai vì họ kỳvọng rằng trong tương lai giá trị của các công ty đó sẽ được nâng lên và do

đó thị trường sẽ đánh giá giá trị của công ty đó cao hơn mức giá hiện tại

3 Các đặc điểm của công ty tăng trưởng

Trong thực tế thì các công ty tăng trưởng nhanh rất đa dạng, chúng cóđặc điểm chung là có tiềm năng tăng trưởng lớn, song về các yếu tố khác thìchúng không hẳn là theo một khuôn mẫu nhất định nào Tuy nhiên phần lớntrong số đó sẽ hội tụ những đặc điểm chính sau:

3.1 Ngành nghề kinh doanh

Các công ty tăng trưởng nhanh hoặc là hoạt động trong một ngành cótốc độ tăng trưởng nhanh, hoặc là phát hiện và khai thác có hiệu quả mộtphân khúc thị trường còn bị bỏ ngỏ trong một ngành tăng trưởng chậm, hay

có khả năng đưa ra những sản phẩm mới có lợi thế cạnh tranh vượt trội sovới các đối thủ cạnh tranh trong ngành

- Ngành nghề kinh doanh có tốc độ tăng trưởng cao: sẽ có những

nhiều doanh nghiệp có tốc độ tăng trưởng cao Các doanh nghiệp này khôngcần có lợi thế cạnh tranh vượt trội và hiệu quả kinh doanh ở vị trí

dẫn đầu mà có thể chỉcần hoạt động ở mức trung bình và giữ được thị phầncủa mình trong một ngành tăng trưởng cao thì cũng đã có thể đạt được thànhtích tăng trưởng cao Tuy nhiên nếu nhà đầu tư dự báo không tốt và đầu tưvào những doanh nghiệp này vào thời điểm ngành tăng trưởng này sắp bãohoà tức là thời điểm cuối của chu kỳ tăng trưởng của ngành thì mức giá mànhà đầu tư đã bỏ ra để mua cổ phiếu của các công ty này trước đây với kỳvọng sẽ duy trì được tốc độ tăng trưởng cao trong thời gian dài thì nhà đầu tư

có thể bị thua lỗ lớn Hơn nữa những doanh nghiệp có thành tích hoạt độngtrung bình trong một ngành tăng trưởng nhanh có thể dễ bị tổn thương trongtrường hợp ngành kinh doanh đó diễn biến không thuận lợi Đối với nhà đầu

tư không có nhiều kinh nghiệm và khả năng dự báo còn hạn chế thì chỉ nênđầu tư khi phát hiện được doanh nghiệp có lợi thế cạnh tranh và hiệu quả dẫnđầu ngành, hoạt động kinh doanh trong một ngành không phát triển theo chu

kỳ (hoặc tính chu kỳ ở mức thấp) với mức giá hợp lý

- Ngành có tốc độ tăng trưởng ở mức trung bình thậm chí là không

tăng trưởng: Các công ty tăng trưởng hoạt động trong các ngành có thể là

một doanh nghiệp năng động, đã xác định được một khoảng trống của thịtrường hay là một phân khúc thị trường nào đó chưa được khai thác, và cáccông ty này thiết kế được những sản phẩm hay dịch vụ đáp ứng tốt, có hiệuquả phân khúc thị trường đó, điều đó sẽ mang lại sự tăng trưởng nhanh chocác công ty đó Hoặc là những công ty đưa ra được những sản phẩm hay dịch

vụ mới, có lợi thế vượ trội so với sản phẩm của đối thủ cạnh tranh, do đó họchiếm được thị phần của đối thủ cạnh tranh Tuy nhiên, để duy trì được tốc

độ tăng trưởng cao thì các công ty này phải thường xuyên nghiên cứu và đưa

ra được những sản phẩm mới có lợi thế vượt trội, vì các sản phẩm mới có thể

bị đối thủ cạnh tranh sao chép rất nhanh

3.2 Về ban lãnh đạo

Để điều hành một doanh nghiệp thành công, ban lãnh đạo doanhnghiệp phải là những người có tâm huyết, gắn bó với doanh nghiệp, nhất lànhững lúc mà doanh nghiệp phải trải qua những giai đoạn phát triển khókhăn Nếu ban lãnh đạo không tâm huyết với doanh nghiệp thì rất khó có thểchèo lái doanh nghiệp vượt qua được những khó khăn trở ngại và vì mộtđộng cơ nào đó, có thể đưa ra những quyết định không đảm bảo quyền lợicho cổ đông Thông thường, nếu ban lãnh đạo yêu ngành nghề kinh doanhcủa doanh nghiệp, đồng thời là những nhà sáng lập và nắm giữ một số lượng

cổ phần đủ lớn thì sẽ tâm huyết với doanh nghiệp hơn là những nhà lãnh đạochỉ được thuê để làm công việc đó Vì khi là nhà sáng lập thì ban lãnh đạoxem doanh nghiệp như là đứa con tinh thần của mình nên sự phát triển của nórất quan trọng đối với họ

Kinh nghiệm chuyên môn và kinh nghiệm quản lý cũng đóng va i tròrất quan trọng đối với sự thành công của một nhà lãnh đạo doanh nghiệp Cácnhà đầu tư thường đánh giá cao những người có nhiều năm kinh nghiệm vềchuyên môn và quản lý trong ngành

Ngoài các yếu tố về tâm huyết và kinh nghiệm một nhà lãnh đạo thànhcông còn cần phải có tư duy chiến lược, sự sáng tạo và đổi mới, biết cách thuhút và khai thác nhân tài, và có tham vọng lớn Tư duy chiến lược sẽ giúpđịnh hướng doanh nghiệp phát triển đúng hướng trong dài hạn, tận dụngđược các cơ hội và khai thác được tối đa thế mạnh của mình Sự sáng tạo vàđổi mới sẽ giúp cho doanh nghiệp phát triển năng động hơn, có khả năngthích nghi cao với sự thay đổi của môi trường kinh doanh, nhạy bén trongviệc nhận biết và khai thác cơ hội Khả năng thu hút và khai thác nhân tài sẽgiúp cho doanh nghiệp có lợi thế hơn đối với các doanh nghiệp khác trongngành và luôn có chi phí lao động thấp so với giá trị mà đội ngũ

lao động mang lại Và cuối cùng là một ban lãnh đạo có tham vọng sẽ luôntìm mọi cách để doanh nghiệp phát triển nhanh và có hiệu quả, chiến thắngtrong cạnh tranh, tăng trưởng về thị phần.

3.3 Về quy mô hoạt động

Về mặt lý thuyết thì chu kỳ phát triển của một doanh nghiệp thườngtrải qua bốn giai đoạn đó là khởi đầu, tăng trưởng, bão hoà và suy thoái.Trong thực tế thì mõi doanh nghiệp có tuổi đời khác nhau, có thời gian củamỗi giai đoạn khác nhau và có thể chỉ trải qua một vài giai đoạn trong toàn

bộ chu kỳ đó Như vậy, những doanh nghiệp có quy mô vừa và nhỏ, đangtrong giai đoạn tăng trưởng sẽ đạt được tốc độ tăng trưởng cao hơn nhữngdoanh nghiệp có quy mô lớn và đi vào giai đoạn bão hoà

Nếu đánh giá chung thì những doanh nghiệp có quy mô vừa và nhỏthường có tốc độ tăng trưởng cao hơn các doanh nghiệp lớn Nguyên onhân

là do các doanh nghiệp lớn thường có quy mô khá cồng kềnh, trì trệ, kémnăng động Các doanh nghiệp này thường là đã chiếm một thị phần tương đốilớn và do vậy nó không có đất để có thể phát triển với tốc độ cao Muốn đạtđược tốc độ tăng trưởng cao, các doanh nghiệp này phải mở rộng, xâm nhậpđược thị trường mới, hoặc có sản phẩm vượt trội so với sản phẩm của đối thủcạnh tranh để có thể chiếm lĩnh thị phần, hoặc có sản phẩm mới hứa hẹnmang lại doanh thu lớn để đảm bảo cho sự tăng trưởng của doanh nghiệp

Ngược lại với các doanh nghiệp lớn, các doanh nghiệp vừa và nhỏthường là những doanh nghiệp năng động hơn Các doanh nghiệp này thườngmới phát hiện được một khoảng trống, một phân khúc thị trường có nhiềutiềm năng và họ đang cố gắng để đáp ứng tốt nhu cầu của phân khúc thịtrường đó Vì vậy họ có thị trường để đảm bảo duy trì được tốc độ tăngtrưởng cao trong một thời gian

3.4 Về khả năng cạnh tranh

Để đánh giá khả năng cạnh tranh thành công của một doanh nghiệpchúng ta sẽ đánh giá cả hai mặt của cạnh tranh đó là áp lực cạnh tranh củangành và lợi thế cạnh tranh của doanh nghiệp

Về áp lực cạnh tranh của ngành: phụ thuộc vào mức độ độc quyền của

ngành, các rào cản gia nhập ngành cao hay thấp Nếu một ngành có mức độđộc quyền cao và rào cản gia nhập ngành cao thì doanh nghiệp đó có thể thuđược lợi nhuận độc quyền nhờ khả năng định giá độc quyền, và các rủi roxuất phát từ nguyên nhân cạnh tranh sẽ rất thấp Đối với những doanh nghiệpnày thì tốc độ tăng trưởng của họ phụ thuộc chủ yếu vào tốc độ phát triển củangành

Về lợi thế cạnh tranh của doanh nghiệp: phụ thuộc vào các yếu tố

như: Chất lượng sản phẩm, giá, tính độc đáo của sản phẩm và thương hiệucủa doanh nghiệp Để có thể chiến thắng trong cạnh tranh, duy trì tốc độtăng trưởng cao trong dài hạn, sản phẩm của doanh nghiệp phải có chất

lượng vượt trội, được bán với giá tương đối thấp so với chất lượng mà nómang lại, và nó phải có tính độc đáo, không thể bị nhầm lẫn với các sản

phẩm của đối thủ cạnh tranh, đáp ứng được tốt nhất nhu cầu của khách

hàng mục tiêu so với sản phẩm của đối thủ Ngoài ra, một doanh nghiệp sởhữu một thương hiệu nổi tiếng cũng có lợi thế cạnh tranh nhất định, nhất làđối với những ngành mà sản phẩm của các công ty tương đối đồng nhất,khách hàng rất khó đánh giá và so sánh chất lượng sản phẩm của các công

ty khác nhau, thì lúc đó thương hiệu của sản phẩm là rất quan trọng vì

khách hàng lựa chọn sản phẩm chủ yếu dựa vào uy tín của doanh nghiệp

và thương hiệu của sản phẩm

Như vậy có thể nói để đạt được tốc độ tăng trưởng cao trong một thờigian tương đối dài thì doanh nghiệp hoặc là phải hoạt động trong một

ngành kinh doanh có rào cản gia nhập ngành tương đối lớn và có tốc độ tăngtrưởng cao.

3.5 Về chiến lược kinh doanh

Trong một môi trường kinh doanh thay đổi ngày càng nhanh chóng,tốc độ xuất hiện các cơ hội và nguy cơ cũng nhanh hơn đối với các doanhnghiệp Vì vậy để doanh nghiệp đạt được tốc độ tăng trưởng cao trong dàihạn thì doanh nghiệp phải xây dựng cho mình được một chiến lược kinhdoanh phù hợp để đón đầu các cơ hội và có biện pháp đẩy lùi các nguy cơ.Một chiến lược đúng đắn và phù hợp phải đảm bảo được khả năng phát huytối đa lợi thế, điểm mạnh của doanh nghiệp mình và khắc phục được nhữngđiểm yếu đang tồn tại

Về cơ bản, khi xây dựng chiến lược kinh doanh, các nhà xây dựngchiến lược cần trả lời được các câu hỏi sau:

- Phương hướng phát triển trong dài hạn, tức là mục tiêu mà doanh nghiệp sẽ vươn tới trong dài hạn là ở đâu;

- Thị trường và phạm vi thị trường mà doanh nghiệp sẽ tham gia.Doanh nghiệp phải cạnh tranh trên thị trường nào và những hoạt động nào

mà doanh nghiệp cần phải thực hiện để tham gia trên thị trường đó;

- Lợi thế của doanh nghiệp là ở đâu và làm thế nào để doanh nghiệpphát huy nó? Tức là doanh nghiệp làm thế nào để hoạt động tốt hơn so vớicác đối thủ cạnh tranh trên thị trường đó;

- Những nguồn lực nào (kỹ năng, tài sản, tài chính, các mối quan hệ, năng lực kỹ thuật, trang thiết bị…) cần phải có để có thể cạnh tranh được;

- Những nhân tố từ môi trường bên ngoài ảnh hưởng tới khả năng cạnhtranh của doanh nghiệp;

- Những giá trị và kỳ vọng mà các cổ đông của doanh nghiệp cần làgì?

Quá trình xây dựng và thực hiện chiến lược bao gồm phân tích chiếnlược, lựa chọn chiến lược và thực hiện chiến lược

Để phân tích và đánh giá chiến lược của một doanh nghiệp có phù hợphay không nhà đầu tư có thể thu thập thông tin từ các nguồn như bản cáobạch, trang web của doanh nghiệp… Ở đó sẽ nêu rõ về môi trường hoạt độngkinh doanh, điểm mạnh và điểm yếu của doanh nghiệp và chiến lược pháttriển trong dài hạn của doanh nghiệp Nhà đầu tư phải đưa ra được đánh giácủa mình về tính khả thi của chiến lược và khả năng thực hiện chiến lược đócủa doanh nghiệp để từ đó đưa ra các dự báo hỗ trợ cho công tác định giádoanh nghiệp của nhà đầu tư

Khi đánh giá chiến lược kinh doanh của doanh nghiệp, nhà đầu tư cầncảnh giác với những doanh nghiệp có chiến lược đa dạng hoá quá mức,không tập trung vào những lĩnh vực ngành nghề mà mình có thế mạnh vàkinh nghiệm Khi đó khả năng cạnh tranh của nó thường có xu hướng giảmsút và khó đi tới thành công Việc đa dạng hoá kinh doanh quá mức có thể là

hệ quả của việc xây dựng chiến lược thiếu thận trọng, chạy theo lợi nhuậntrước mắt nhưng không ý thức được đầy đủ những rủi ro có thể xảy ra vàcũng có thể là xuất phát từ tham vọng bành trướng của ban lãnh đạo doanhnghiệp không xuất phát từ động cơ tối đa hoá lợi ích cho cổ đông

Như vậy có thể nói để duy trì được tốc độ tăng trưởng trong dài hạn thìdoanh nghiệp phải có được một chiến lược kinh doanh khả thi, đảm bảo mứctăng trưởng cao hàng năm, được xây dựng trên những nguồn lực hiện có củadoanh nghiệp và dự báo tốt về những thay đổi của môi trường kinh doanh

3.6 Về các chỉ tiêu tài chính

Mặc dù các chỉ tiêu tài chính của một công ty phụ thuộc vào đặc điểmcủa ngành nghề kinh doanh, quy mô hoạt động của doanh nghiệp, các giaiđoạn phát triển trong chu kỳ hoạt động kinh doanh của một doanh nghiệp…nên không thể đưa ra những đặc trưng mang tính cụ thể về các chỉ tiêu tàichính của các doanh nghiệp tăng trưởng nhanh Tuy nhiên khi đặt các doanhnghiệp tăng trưởng nhanh với các doanh nghiệp có cùng điều kiện để so sánhthì các doanh nghiệp có tốc độ tăng trưởng nhanh sẽ có các chỉ tiêu tài chính

có xu hướng như sau:

- Nhóm các chỉ tiêu phản ánh tốc độ tăng trưởng: Như phần trên đãnêu về khái niệm của công ty tăng trưởng, đây là những doanh nghiệp có tốc

độ tăng trưởng cao về doanh thu, lợi nhuận, quy mô tài sản… Nếu các chỉtiêu này được duy trì trong cả những thời gian mà môi trường kinh doanh củacông ty gặp khó khăn thì mức độ bền vững của sự tăng trưởng sẽ cao hơn.Tuy nhiên đây là số liệu tăng trưởng trong quá khứ, để duy trì được tốc độtăng trưởng trong tương lai doanh nghiệp cần phải có mức đầu tư hợp lý vàkhả năng mở rộng thị trường, phát triển sản phẩm mới…

- Nhóm các chỉ tiêu phản ánh khả năng thanh toán: Do các doanhnghiệp có tốc độ tăng trưởng cao thường cần một lượng vốn tái đầu tư hàngnăm lớn, do đó tiền mặt dự trữ thường không nhiều, nhu cầu vốn lớn có thểdẫn tới mức độ vay vốn cao hơn mức trung bình Vì vậy các chỉ tiêu phảnánh khả năng thanh toán của các doanh nghiệp này thường không cao, tuynhiên đối với các doanh nghiệp có chỉ số này thấp quá thì ca cơ sở rủi ro nhưrủi ro thanh toán, rủi do do biến động lãi suất… là rất lớn

- Nhóm các chỉ tiêu phản ánh cơ cấu tài sản và nguồn vốn: Vớ i

nhóm chỉ tiêu này thì các doanh nghiệp có tốc độ tăng trưởng cao và các

doanh nghiệp bình thường không có sự khác biệt lớn nào Nếu doanh nghiệp

có tốc độ tăng trưởng cao mà nguồn vốn tài trợ cho việc đầu tư lại chủ yếudựa vào vốn vay chứ không phải dựa vào lợi nhuận tích luỹ thì trong cơ cấunguồn vốn thường nguồn vốn vay có tỷ trọng lớn và rủi ro hoạt động củadoanh nghiệp này sẽ cao

- Nhóm các chỉ tiêu phản ánh hiệu suất hoạt động: Doanh nghiệp tăngtrưởng cao thường có các chỉ tiêu này rất tốt Nhờ có khả năng khai thác tốtcác tài sản của mình nên các doanh nghiệp này thường có giá thành thấp, khảnăng cạnh tranh cao Các chỉ tiêu như vòng quay của tổng tài sản, vòng quayhàng tồn kho, vòng quay các khoản phải thu, tỷ lệ doanh thu trên tài sản cốđịnh… thường rất cao Các chỉ tiêu này cũng phản ánh rất tốt khả năng điềuhành của ban lãnh đạo doanh nghiệp

- Nhóm các chỉ tiêu phản ánh khả năng sinh lợi của doanh nghiệp: Đểmột doanh nghiệp đạt được tốc độ tăng trưởng nhanh thì nó phải tạo ra đượcmột nguồn tiền mặt hàng năm lớn để tài trợ cho các hoạt động đầu tư củamình Vì vậy chỉ có những doanh nghiệp có khả năng sinh lợi cao mới đạtđược tốc độ tăng trưởng nhanh Do đó các chỉ tiêu như tỷ lệ lợi nhuận trêndoanh thu, tỷ lệ lợi nhuận trên tổng tài sản, tỷ lệ lợi nhuận trên vốn chủ sởhữu… của các doanh nghiệp tăng trưởng thường khá cao

- Nhóm các chỉ tiêu đánh giá tính cho mỗi cổ phần: Do khả năng sinhlợi cao nên chỉ tiêu thu nhập trên mỗi cổ phần (EPS) của các doanh nghiệpnày thường khá cao Hơn nữa do có tốc độ tăng trưởng cao nên nhà đầu tưthường đặt kỳ vọng rất lớn và cổ phiếu của các doanh nghiệp này nên nóthường được giao dịch ở mức giá khá cao do đó chỉ tiêu giá trên thu nhập(P/E) thường cao Tuy nhiên nếu mua cổ phiếu có chỉ tiêu P/E quá

cao nhà đầu tư có thể gặp phải rủi ro lớn và mức sinh lời cũng thấp do thị trường đã đánh giá cao tiềm năng phát triển của doanh nghiệp đó vì vậy cơ

hội mua cổ phiếu ở mức giá rẻ là không còn Nhà đầu tư cần tìm kiếm nhữngcông ty có tiềm năng tăng trưởng cao, tuy nhiên chưa được thị trường nhậnbiết, do đó nó vẫn được giao dịch ở mức P/E thấp Ngoài ra, chỉ tiêu hệ số giátrị trường trên giá trị sổ sách (P/B) của các doanh nghiệp này thường cao.Còn tỷ suất cổ tức trên giá thị trường (D/P) thường thấp do các doanh nghiệpnày thường dùng phàn lớn lợi nhuận thu được để tái đầu tư, nhằm đạt đượcmục tiêu tăng trưởng, còn lợi nhuận dành cho việc chi trả cổ tức thường làthấp.

II. CÁC PHƯƠNG PHÁP PHÂN TÍCH VÀ ĐỊNH GIÁ CỔ PHIẾU TĂNG TRƯỞNG

1. Các nhân tố chính ảnh hưởng đến biến động giá cổ phiếu của các công

ty trên thị trường chứng khoán

1.1 Các nhân tố vĩ mô

1.1.1 Tình hình chính trị

Tình hình chính trị của một quốc gia có ảnh hưởng rất lớn đến thịtrường chứng khoán Các yếu tố chính trị bao gồm những thay đổi về Chínhphủ và các hoạt động chính trị Ví dụ như khi Chính phủ đưa ra những kiếnnghị với Quốc hội thì thị trường chứng khoán sẽ chịu tác động trừ khi nhữngkiến nghị đó đã được dự đoán chính xác trước Những kiến nghị này có thể là

về sửa đổi chính sách kinh tế, chính sách thuế, chi tiêu ngân sách, quốcphòng, các kế hoạch xây dựng lớn… Chi riêng kế hoạch chi tiêu ngân sáchcũng đủ để tác động đến rất nhiều ngành nghề liên quan

Thay đổi chính trị cũng làm cho nhiều quy định và sự kiểm soát c ủaChính phủ trong một số ngành được thắt chặt và một số quy định trong cácngành khác lại được nới lỏng Chúng đều có tác động rất lớn tới kết quả kinhdoanh của mỗi ngành, mỗi công ty

1.1.2 Môi trường pháp luật

Môi trường pháp luật cũng là yếu tố cơ bản gây tác động tới thị trườngchứng khoán Các cơ quan Chính phủ tác động tới thị trường chứng khoánbằng luật Chẳng hạn, những quy định về giá cả dịch vụ sẽ gây tác động trựctiếp tới ngành dịch vụ công cộng Luật chống độc quyền thường làm giảm giáchứng khoán của các công ty bị điều chỉnh bởi nó Luạt thâu tóm sáp nhậpcông ty có thể gây tác động tiêu cực haytích cực đến một nhóm các công ty.Chính sách tiền tệ tín dụng của Ngân hàng Trung ương có thể gây tác động tolớn đến thị trường… Do vậy môi trường pháp lý cần được xem xét theo cácgóc độ như:

- Hệ thống hành lang pháp lý của thị trường chứng khoán được xâydựng như thế nào? Có đủ để bảo vệ quyền lợi chính đáng của nhà đầu tưhay không?

- Các luật pháp liên quan có trùng chéo, mâu thuẫn không?

- Khả năng thực thi pháp luật thế nào?

- Những mặt khuyến khích, ưu đãi và hạn chế được quy định trong hệ thống pháp luật

- Sự ổn định của hệ thống pháp luật, khả năng sửa đổi và ảnh hưởng của chúng đến thị trường chứng khoán

1.1.3 Tổng sản phẩm quốc nội (GDP)

Tổng sản phẩm quốc nội (GDP), là tổng giá trị sản phẩm hàng hoádịch vụ cuối cùng của nền kinh tế Tốc độ tăng trưởng GDP nhanh thể hiệnmột nền kinh tế phát triển, tạo nhiều cơ hội cho các công ty tăng doanh sốbán hàng Đây là đầu ra của nền kinh tế và là sản lượng sản xuất của nền kinhtế

1.1.4 Tỷ giá hối đoái

Khi nhà đầu tư nhận định rằng đồng nội tệ có thể bị phá giá trong thờigian tới thì nhà đầu tư đó sẽ quyết định không đầu tư vào chứng khoán hoặc

sẽ tìm cách thay thế chứng khoán bằng tài sản ngoại tệ vì chứng khoán chính

là tiền, nếu tiền mất giá thì giá trị chứng khoán sẽ bị giảm Nếu được phépđầu tư ra thị trường nước ngoài thì có thể nhà đầu tư này sẽ chuyển vốn rađầu tư ở nước ngoài

1.1.5 Lạm phát và lãi suất

Đây là hai nhân tố rất quan trọng gây ảnh hưởng lớn tới quyết định đầu

tư vào thị trường chứng khoán Lạm phát dẫn đến sự khác nhau giữa lãi suấtdanh nghĩa và lãi suất thực, thay đổi hành vi tiêu dùng và tiết kiệm của dân

cư và doanh nghiệp Thêm vào đó, sự thay đổi không mong đợi của tỷ lệ lạmphát sẽ gây khó khăn cho doanh nghiệp trong việc lập kế hoạch, ngăn cản sựtăng trưởng và đổi mới của doanh nghiệp Không những thế, tỷ lệ lãi suất và

tỷ lệ lạm phát khác nhau còn tác động đến các khâu thanh toán giữa các nước

và tỷ giá hối đoái

Lãi suất tác động đến chi phí vốn và lãi suất yêu cầu của nhà đầu tư khiđầu tư vào chứng khoán do đó nó tác động trực tiếp tới giá chứng khoán, tuynhiên mối quan hệ này không hoàn toàn diễn ra một chiều Nếu xét trênphương diện tình hình hoạt động kinh doanh của các doanh nghiệp đơn thuầnthì có thể xảy ra một số trường hợp sau:

- Nếu lãi suất tăng lên do lạm phát thì giá hàng hoá bán ra của cáccông ty có thể tăng cùng với lạm phát do chi phí đầu vào tăng Điều này dẫnđến thu nhập của công ty cũng tăng lên Do vậy giá cổ phiếu trong trườnghợp này có thể giữ ổn định vì tuy lãi suất chiết khấu tăng lên nhưng dòng thunhập cũng tăng theo, hai nhân tố này bù đắp cho nhau và giữ cho giá cổ

- Nếu lãi suất tăng nhưng các dòng thu nhập tương lai của công ty tăngkhông nhiều vì các công ty không có khả năng tăng giá kịp với lạm phát thìtrong trường hợp này giá cổ phiếu sẽ giảm xuống.

- Lãi suất tăng nhưng giá trị các dòng thu nhập tương lai của công tygiảm vì các nhân tố làm lãi suất tăng lại đồng thời gây tác động đến thu nhập.Chẳng hạn, công ty phải huy động vốn với lãi suất cao do cạnh tranh vốn lớn,song đến khi hàng hoá được sản xuất và bán ra thì lại gặp sự cạnh tranh gaygắt, trong khi sức mua có hạn Điều này có thể dẫn đến giảm giá hàng hoátrong khi chi phí đầu vào vẫn tăng, do vậy thu nhập của công ty giảm sút

Tuy nhiên, thông thường khi lạm phát và lãi suất cao thì Chính phủ sẽ

áp dụng chính sách tín dụng và tiền tệ thắt chặt để kiềm chế lạm phát, do đótiền trong lưu thông sẽ ít đi, nguồn vốn đầu tư vào thị trường chứng khoán do

đó cũng sẽ bị ảnh hưởng, thậm chí là ảnh hưởng rất mạnh, cộng với yếu tốtâm lý bất án khi các yếu tố vĩ mô của nền kinh tế bất ổn thì nhà đầu tư có xuhướng chuyển kênh đầu tư sang vàng và bất động sản Tình hình này sẽ dẫnđến sự sụt giảm mạnh của thị trường chứng khoán

1.1.6 Thâm hụt ngân sách

Bất kỳ sự thâm hụt ngân sách nào đều phải được bù đắp bằng cáckhoản vay của Chính phủ.Giá trị các khoản vay của Chính phủ càng lớn sẽcàng có tác động để làm tăng lãi suất chuẩn Các khoản vay của Chính phủquá lớn sẽ cản trở việc vay nợ và đầu tư cá nhân do lãi suất và bóp nghẹt việcđầu tư kinh doanh

1.1.7 Cung ứng tiền tệ và chi tiêu của người tiêu dùng

Một chính sách tiền tệ thắt chặt với tốc độ cung tiền giảm sẽ làm giảmviệc cung cấp vốn lưu động và sẽ hạn chế việc mở rộng sản xuất kinh

doanh đối với tất cả các doanh nghiệp Bên cạnh đó, một chính sách tiền tệthắt chặt với lãi suất định trước có thể làm tăng lãi suất thị trường và do vậychi phí của các công ty sẽ tăng Còn đối với các cá nhân thì việc vay vốn đểmua nhà hay các hàng hoá lâu bền như ô tô và thiết bị sẽ trở nên đắt đỏ hơn.

Do đó, chính sách tiền tệ tác động đến tất cả các bộ phận của một nền kinh tế

Và do vậy nó tác động đến thị trường chứng khoán trên cả hai phương diện

đó là tác động thông qua tình hình hoạt động kinh doanh của các doanhnghiệp và tác động thông qua lượng tiền trong túi của các nhà đầu tư sẵnsàng đầu tư vào thị trường chứng khoán

1.1.8 Thái độ, tâm lý

Thái độ và tâm lý, sự lạc quan hay bi quan với nền kinh tế của ngườitiêu dùng và nhà sản xuất là yếu tố quyết định đến nền kinh tế Ví dụ, nếungười tiêu dùng biết mức thu nhập của mình trong tương lai sẽ tăng thì họsẵn sàng chỉ tiêu cho các khoản tiêu dùng có giá trị lớn Cũng tương tự nhưvậy, các doanh nghiệp sẽ tăng sản lượng nếu họ đoán trước được sẽ có mộtnhu cầu rất lớn về sản phẩm của mình

Đặc biệt tâm lý lạc quan hay bi quan của các nhà đầu tư có ảnh hưởngcực kỳ lớn nếu không muốn nói là quyết định đến giá cổ phiếu, đặc biệt làđối với những thị trường còn non trẻ như ở Việt Nam, nơi mà trình độ củanhà đầu tư còn nhiều hạn chế, chiến lược đầu tư chủ yếu là ngắn hạn nênquyết định đầu tư chịu ảnh hưởng nhiều bởi tâm lý đám đông

1.2 Các nhân tố thuộc về ngành kinh tế

1.2.1 Tốc độ tăng trưởng của ngành

Tốc độ tăng trưởng của một doanh nghiệp phụ thuộc rất lớn vào tốc độphát triển của ngành mà doanh nghiệp đó hoạt động Nếu một doanh nghiệphoạt động trong một ngành đang đi xuống thì doanh nghiệp đó rất

khó để có thể tăng trưởng ở mức cao Vì để đạt được điều đó thì nó phảichiếm được thị phần của các doanh nghiệp khác với tốc độ cao hơn tốc độsuy giảm của ngành Nếu một doanh nghiệp hoạt động trong một ngànhkhông tăng trưởng thì để doanh nghiệp hoạt động trong ngành đó tăng trưởng

nó cũng phải có lợi thế cạnh tranh hơn hẳn các đối thủ cạnh tranh để chiếmlĩnh thị phần Còn nếu một doanh nghiệp hoạt động trong một ngành có tốc

độ tăng trưởng cao thì chỉ cần giữ vững thị phần c ủa nó là cũng có thể đạtđược tốc độ tăng trưởng cao rồi

1.2.2 Chu kỳ kinh doanh của ngành

Những doanh nghiệp hoạt động trong những ngành có chu kỳ pháttriển rõ rệt thường được gọi là các doanh nghiệp chu kỳ Những doanh nghiệpnày có sự phát triển theo chu kỳ rất rõ nét, ví dụ như các doanh nghiệp hoạtđộng trong lĩnh vực sản xuất ô tô, sắt thép, xây dựng, bất động sản… Khi đầu

tư vào những doanh nghiệp trong các lĩnh vực này chúng ta phải biết đượcthời điểm chúng ta đầu tư đang là giai đoạn nào trong chu kỳ phát triển củangành đó Nếu chúng ta đầu tư vào thời điểm bắt đầu đi lên của ngành thì lợinhuận thu được là rất lớn Tuy nhiên nếu lựa chọn sai thời điểm thì rủi rocũng rất cao

Mặc dù vậy, có một số ngành kinh doanh ít biến động theo chu kỳ, cácdoanh nghiệp hoạt động trong các ngành này khá ổn định, ví dụ như ngànhsản xuất hàng tiêu dùng thiết yếu, dược phẩm, đào tạo, năng lượng…

hấp dẫn thì sẽ lôi cuốn các doanh nghiệp khác vào kinh doanh, cạnh tranhgiữa các doanh nghiệp trong ngành sẽ ngày càng tăng và do đó mà lợi nhuậncủa các doanh nghiệp sẽ giảm.

Như vậy mức độ độc quyền của ngành sẽ ảnh hưởng đến lợi nhuận củacác doanh nghiệp hoạt động trong ngành đó và do đó ảnh hưởng đến giá cổphiếu của các doanh nghiệp đó Những ngành càng có tính độc quyền cao,rào cản gia nhập ngành càng lớn thì giá cổ phiếu của các doanh nghiệp trongngành đó càng cao và ngược lại

Có nhiều mức độ độc quyền khác nhau và nguyên nhân dẫn đến độcquyền cũng rất đa dạng Nếu là độc quyền tự nhiên thì thường là do ngànhkinh doanh đó cho phép các doanh nghiệp hoạt động trong đó đạt được thunhập tăng theo quy mô, tức là khi quy mô tăng lên thì mức lợi nhuận thuđược trên mỗi sản phẩm sẽ tăng lên Nếu là độc quyền thường thì do nhiềunguyên nhân, nhưng có thể là do một hay một số nguyên nhân như: Chínhphủ nhượng quyền khai thác một thị trường nào đó; chế độ bản quyền đối vớiphát minh sáng chế và sở hữu trí tuệ; do sở hữu được một nguồn lực rất khanhiếm…

1.2.4 Mức độ rủi ro của ngành

Mức độ rủi ro của ngành sẽ ảnh hưởng đến mức độ rủi ro trong hoạtđộng kinh doanh của doanh nghiệp do đó nó sẽ ảnh hưởng đến giá cổ phiếucủa các doanh nghiệp trong ngành đó Có thể phân các ngành kinh doanhthành ngành có mức độ rủi ro cao, ngành có mức độ rủi ro trung bình vàngành có mức độ rủi ro thấp

- Các ngành có mức độ rủi ro cao là những ngành có rủi ro đặc thù lớnhoặc là những ngành rất nhạy cảm với sự biến động của nền kinh tế nóichung ví dụ như ngành bất động sản, du lịch, sân golf, sòng bạc, ngành

nghiên cứu và ứng dụng công nghệ cao, ngành sản xuất xe hơi, ngành nông nghiệp…

- Các ngành có mức độ rủi ro trung bình là những ngành có mức độ rủirod dặc thù vừa phải và không quá nhạy cảm với những biến động của nềnkinh tế như ngành ngân hàng, năng lượng, xây dựng, giao thông vận tải, viễnthông…

- Các ngành có mức độ rủi ro thấp là những ngành ít có những rủi rođặc thù và ít nhạy cảm với những biến động của nền kinh tế như ngành sảnxuất hàng tiêu dùng thiết yếu, ngành y tế, giáo dục đào tạo, ngành điện,nước…

1.3 Các nhân tố nội tại của doanh nghiệp

1.3.1 Các yếu tố định tính

(1) Ban lãnh đạo doanh nghiệp

Có thể nói ban lãnh đạo là linh hồn của doanh nghiệp do vậy khả năng

và tâm huyết của ban lãnh đạo ảnh hưởng rất lớn đến sự tồn tại va fpt củadoanh nghiệp Tuy nhiên việc đánh giá khả năng và tâm huyết của ban lãnhđạo không hề đơn giản, sau đây là những khía cạnh mà nhà đầu tư nên tậptrung đánh giá về ban lãnh đạo:

- Trình độ, kinh nghiệm: bao gồm cả trình độ về chuyên môn và trình

độ quản lý, kinh nghiệm làm việc và quản lý trong ngành

- Mức độ tâm huyết với doanh nghiệp của ban lãnh đạo: Đây là yếu tốkhông dễ đánh giá, tuy nhiên nhà đầu tư nên nhìn trên hai góc độ là tình yêunghề nghiệp của họ và vai trò, thời gian gắn bó của họ đối với doanh nghiệptrong quá trình phát triển

- Khả năng đặt lợi ích của cổ đông lên trên hết trong các quyết địnhđiều hành hoạt động kinh doanh: Sự xung đột lợi ích giữa cổ đông và ban

lãnh đạo tồn tại khá nhiều, nhất là trong các doanh nghiệp lớn, nơi tỷ lệ nắmgiữ cổ phần của ban lãnh đạo thường thấp Vì vậy trong điều hành hoạt độngkinh doanh ban lãnh đạo có thể đưa ra những quyết định hướng đến lợi íchkinh tế và quyền lực của họ nhiều hơn lợi ích của cổ đông Vì vậy trong cácdoanh nghiệp mà tỷ lệ nắm giữ cổ phần của ban lãnh đạo thấp thì việc thiếtlập một cơ chế kiểm soát của hội đồng quản trị, cơ chế khen thưởng và kỷluật tối đối với ban lãnh đạo là rất quan trọng.

(2) Uy tín của doanh nghiệp và thương hiệu

Uy tín và thương hiệu là tài sản vô hình của doanh nghiệp, tuy nhiênnếu nó chưa được định giá và hạch toán và bảng cân đối kế toán thì nó sẽ lànhân tố làm tăng giá trị cổ phiếu của doanh nghiệp

- Uy tín của doanh nghiệp nói chung là sự tin tưởng, là niềm tin củakhách hàng đối với doanh nghiệp Khi khách hàng có sự tin tưởng đối vớidoanh nghiệp thì khách hàng thường lựa chọn sử dụng các sản phẩm và dịch

vụ của doanh nghiệp đó Nhờ vậy mà công cuộc kinh doanh của doanhnghiệp có được sự phát triển vững chắc nhờ doanh nghiệp có được chỗ đứngtốt trong lòng khách hàng

- Thương hiệu của các dòng sản phẩm cụ thể:

Theo Jack Trout và Steve Rivkin thì "Thương hiệu là một cam kếttuyệt đối về chất lượng, dịch vụ và giá trị trong một thời gian dài được chứngnhận qua hiệu quả sử dụng và bởi sự thoả mãn của khách hàng Thương hiệu

là hình ảnh có tính chất văn hoá, lý tính, cảm tính, trực quan và độc quyền

mà bạn liên tưởng tới khi nhắc đến một sản phẩm hay một công ty"

Như vậy, có thể nói rằng thương hiệu sản phẩm là nhãn hiệu của sảnphẩm đã được doanh nghiệp "thổi" vào đó một "linh hồn" sống động, có cá

tính, có niềm tin nhất quán, có ấn tượng và cảm nhận tốt về sản phẩm vềcông ty.

(3) Văn hoá doanh nghiệp

Văn hoá doanh nghiệp chính là tài sản vô hình của mỗi doanh nghiệp,góp phần tạo nên sự khác biệt giữa các doanh nghiệp Có thể hiểu văn hoádoanh nghiệp là hệ thống các giá trị đặc trưng được xây dựng nên và gìn giữtrong suốt quá trình tồn tại và phát triển của một doanh nghiệp, trở thành cácquan niệm và tập quán, truyền thống ăn sâu vào hoạt động của doanh nghiệp

ấy và tạo thành hệ thống các chuẩn mực về tinh thần và vật chất chi phối tìnhcảm, nếp suy nghĩ và các mối quan hệ, thái độ và hành vi ứng xử của mọithành viên của doanh nghiệp trong việc theo đuổi và thực hiện các mục tiêu

đã đề ra

1.3.2 Các hệ số tài chính

Các hệ số và chỉ tiêu tài chính giúp nhà đầu tư biết được tình hình hoạtđộng kinh doanh của Công ty trong quá khứ và hiện tại cũng như biết đượctình hình tài chính hiện tại của doanh nghiệp như thế nào Qua đó nhà đầu tư

có thể kết hợp với môi trường kinh tế vĩ mô và môi trường kinh doanh củangành để dự báo sự phát triển trong tương lai của doanh nghiệp Từ đó nhàđầu tư có thể xác định giá trị của doanh nghiệp dựa trên những giả định màmình đưa ra Các hệ số tài chính của một doanh nghiệp có thể được phânthành các nhóm như sau:

(1) Nhóm các hệ số phản ánh khả năng thanh toán

Các hệ số về khả năng thanh toán cho biết khả năng của một doanhnghiệp trong việc thanh toán các nghĩa vụ tài chính ngắn hạn Chúng so sánhcác nghĩa vụ tài chính ngắn hạn như nợ phải trả hoặc thương phiếu

phải trả với tài sản lưu động hoặc luồng tiền sẵn có để đáp ứng các nghĩa vụ này Khả năng thanh toán thường được phân tích bằng việc tính toán:

- Hệ số khả năng thanh toán hiện thời: Hệ số này được tính bằng cáchlấy tài sản lưu động chia cho nợ ngắn hạn Hệ số này được sử dụng để xemxét khả năng thanh toán nợ đến hạn thanh toán của doanh nghiệp

- Hệ số khả năng thanh toán nhanh: Hệ số này được tính bằng cách lấytài sản lưu động trừ đi hàng tồn kho, còn lại chia cho nợ ngắn hạn Hệ số nàygiúp nhà phân tích tính khả năng thanh toán nợ ngắn hạn chính xác hơn sovới hệ số khả năng thanh toán hiện thời bởi vì tử số đã được loại bỏ bớtkhoản mục hàng tồn kho

- Hệ số tài sản tiền tệ: Hệ số này được tính toán bằng cách lấy tiền sẵn

có cộng với chứng khoán khả mại cộng với luồng tiền phát sinh từ hoạt độngkinh doanh rồi tất cả chia ra nợ ngắn hạn

(2) Nhóm các chỉ tiêu phản ánh cơ cấu tài sản và nguồn vốn

- Tỷ lệ tài sản cố định trên tổng tài sản: Chỉ tiêu này cho phép nhà đầu

tư biết được tỷ lệ tài sản cố định trên tổng tài sản của công ty là bao nhiêu

Tỷ lệ này phụ thuộc vào tính chất của ngành nghề kinh doanh Nếu tỷ lệ nàyphù hợp sẽ giúp doanh nghiệp khai thác tốt hơn tài sản của mình

- Tỷ lệ tổng tài sản (hay tổng nguồn vốn) trên vốn chủ sở hữu: tỷ lệnày nói lên mức độ sử dụng đòn bẩy tài chính của doanh nghiệp Tỷ lệ nàycàng cao chứng tỏ doanh nghiệp vay nợ càng nhiều Các doanh nghiệp cần cómột tỷ lệ này hợp lý, tùy thuộc vào quy mô và ngành nghề kinh doanh, đảmbảo cân đối được khả năng sinh lời và mức độ rủi ro có thể chấp nhận được

- Tài sản lưu động ròng: Chỉ tiêu này được tính bằng tài sản lưu độngtrừ đi nợ ngắn hạn Nếu một doanh nghiệp bình thường thì chỉ tiêu

này phải dương Ngược lại nếu chỉ tiêu này âm thì doanh nghiệp đang dùng

nợ ngắn hạn để tài trợ cho tài sản dài hạn Hành động này sẽ dẫn đến mộtnguy cơ về rủi ro thanh toán rất là cao khi khoản nợ ngắn hạn đến hạn trả sẽkhông có nguồn vốn tương ứng để trả nợ

(3) Nhóm các chỉ tiêu phản ánh hiệu suất hoạt động

- Doanh thu trên tổng tài sản: Chỉ tiêu này phản ánh mỗi đơn vị tài sảncủa doanh nghiệp mỗi năm tạo ra bao nhiêu đơn vị doanh thu Chỉ tiêu nàykhá hữu dụng khi so sánh các doanh nghiệp có cùng quy mô và ngành nghềhoạt động nhằm đánh giá xem doanh nghiệp nào sử dụng tài sản của mình cóhiệu suất cao hơn, phản ánh tốc độ quay vòng tài sản của doanh nghiệp

- Vòng quay vốn lưu động: chỉ tiêu này được tính bằng cách lấy giávốn hàng bán trong năm chai cho vốn lưu động bình quân trong năm Nóphản ánh tốc độ quay vòng vốn lưu động bình quân trong năm

- Vòng quay các khoản phải thu: Chỉ tiêu này được tính bằng cách lấytổng doanh thu trong năm chia cho các khoản phải thu bình quân trong năm

Nó phản ánh tốc độ quay vòng các khoản phải thu trong năm của doanhnghiệp

- Vòng quay hàng tồn kho: Chỉ tiêu này được tính bằng cách lấy giávốn hàng bán trừ khấu hao trong năm chia cho hàng tồn kho bình quân trongnăm Nó phản ánh tốc độ quay vòng hàng tồn kho trong năm của doanhnghiệp

(4) Nhóm các chỉ tiêu phản ánh khả năng sinh lợi của doanh nghiệp

- Tỷ suất lợi nhuận trên doanh thu (ROS): Chỉ tiêu này có thể được cácnhà đầu tư tính bằng nhiều phương pháp Có thể lấy lợi nhuận thuần từ hoạtđộng kinh doanh hoặc lợi nhuận trước thuế hoặc lợi nhuận sau thuế để

chia cho doanh thu thuần trong kỳ của doanh nghiệp, tùy thuộc vào góc độtiếp cận và mục đích phân tích của từng nhà đầu tư Tuy nhiên thông thườngchỉ tiêu này được tính bằng cách lấy lợi nhuận sau thuế chia cho doanh thuthuần trong kỳ Nó phản ánh trong mỗi đồng doanh thu mà doanh nghiệpnhận được thì có bao nhiêu đồng là lợi nuậun của doanh nghiệp.

- Tỷ suất lợi nhuận trên tổng tài sản (ROA): Chỉ tiêu này được tínhbằng cách lấy lợi nhuận sau thuế chia cho tổng tài sản bình quân trong kỳ Nóphản ánh khả năng sinh lời của tổng tài sản nói chung của doanh nghiệp Khi

so sánh khả năng sinh lời nói chung của hai doanh nghiệp người ta thường sosánh chỉ tiêu này với nhau

- Tỷ suất lợi nhuận trên vốn chủ sở hữu (ROE): Chỉ tiêu này được tínhbằng cách lấy lợi nhuận sau thuế chia cho vốn chủ sở hữu bình quân trong

kỳ, nó phản ánh khả năng sinh lời của vốn chủ sở hữu Đây cũng là một chỉtiêu được các nhà đầu tư quan tâm trong việc đánh giá khả năng sinh lời củadoanh nghiệp

(5) Nhóm các chỉ tiêu phản ánh tốc độ tăng trưởng của doanh nghiệp

- Tốc độ tăng trưởng doanh thu: Chỉ tiêu này phản ánh tốc độ và khảnăng tăng trưởng về doanh thu của doanh nghiệp Thông thường doanh thucủa doanh nghiệp sẽ tăng mạnh khi sản phẩm của doanh nghiệp tăng mạnh,hoặc có sản phẩm hay dự án mới đi vào hoạt động, khai thác, hoặc thị trườngmới được mở rộng Tốc độ tăng trưởng doanh thu là cơ sở cho sự tăng trưởng

về mọi mặt của doanh nghiệp

- Tốc độ tăng trưởng lợi nhuận: Chỉ tiêu này phản ánh khả năng củadoanh nghiệp trong việc gia nhập lợi nhuận cho chủ sở hữu Nếu doanh thucủa doanh nghiệp tăng mà lợi nhuận không tăng tương ứng thì cần phải xem

doanh nghiệp đưa dự án mới vào hoạt động mà trong thời gian đầu có thểchưa mang lại nhiều lợi nhuận cho doanh nghiệp nhưng về dài hạn thì dự án

đó lại có hiệu quả cao

- Tốc độ tăng trưởng tổng tài sản: chỉ tiêu này phản ánh tốc độ tăng trưởng về quy mô kinh doanh nói chung của doanh nghiệp trong kỳ

(6) Nhóm các chỉ tiêu đánh giá tính cho mỗi cổ phần

- Thu nhập một cổ phần (EPS): Chỉ tiêu này được tính bằng cách lấylợi nhuận sau thuế thuộc về cổ đông (sau đi trừ đi khoản trích lập quỹ khenthưởng phúc lợi) chia cho tổng số cổ phiếu lưu hành bình quân trong kỳ, nóphản ánh thu nhập mà mỗi cổ phiếu mang lại cho cổ đông

- Hệ số giá trên thu nhập (P/E): Chỉ tiêu này được tính bằng cách l ấygiá của cổ phiếu chia cho EPS của cổ phiếu đó, nó phản ánh thời gian thu hồivốn của cổ đông nếu EPS và số cổ phiếu lưu hành của công ty không thayđổi

- Hệ số giá trị thị trường trên giá trị sổ sách (P/B): Chỉ tiêu này đượctính bằng cách lấy giá thị trường của cổ phiếu chia cho giá trị sổ sách củamỗi cổ phiếu, nó phản ánh mức độ đắt hay rẻ của giá cổ phiếu so với giá trị

sổ sách của cổ phiếu đó

- Tỷ suất cổ tức trên trị giá (D/P): Chỉ tiêu này được tính bằng cách lấy

cổ tức mà mỗi cổ phiếu nhận được chia cho thị giá của nó đang giao dịch trênthị trường Chỉ tiêu này phản ánh tỷ lệ cổ tức mà nhà đầu tư nhận được so với

số tiền bỏ ra để đầu tư vào cổ phiếu đó

2 Một số mô hình định giá cổ phiếu

2.1 Mô hình chiết khấu cổ tức

Giá cổ phiếu hiện tại chính là giá trị quy về hiện tại của toàn bộ cácluồng thu nhập trong tương lai Cốt lõi của việc định giá theo phương phápnày có hai yếu tố:

+ Thu nhập trên mỗi cổ phiếu ước đoán cho tương lai

+ Tỷ lệ lãi suất yêu cầu

Vì thế để xác định được giá trị cổ phiếu theo phương pháp định giá nàytrước tiên phải tính được tỷ lệ lãi suất yêu cầu và ước đoán được thu nhập của

cổ phiếu trong tương lai

* Làm thế nào để xác định được thu nhập qua đầu tư vào cổ phiếu?

Giả sử một nhà đầu tư mua một cổ phiếu với giá trong năm là P0 Liệunăm sau người đó thu được lợi nhuận là bao nhiêu, thu nhận được cổ tức vàlãi vốn (chênh lệch giá cổ phiếu năm sau so với năm trước)

Nếu ký hiệu cổ tức năm sau là D1 và giá cổ phiếu năm sau là P thì:thu nhập dự kiến vào năm sau là: D1 + (P1 + P0)

Nếu năm sau, nhà đầu tư bán cổ phiếu thì thu nhập thực tế là: D1 + (P1

+ P0) Nếu năm sau, nhà đầu tư vẫn giữ cổ phiếu thì thu nhập lãi vốn (P1 - P0)chưa được thựchiện mà chỉ thu được D1 Nhiều người cho rằng thu nhập chắcchắn của người đầu tư là D1 còn lãi vốn chưa thực hiện nên không quantrọng Điều này là sai lầm vì nếu giá cổ phiếu giảm liên tục trong các nămtiếp theo thì nhà đầu tư sẽ bị mất vốn khá lớn Vì vậy, khi tính lãi của ngườiđầu tư cổ phiếu, phải tính đủ cả hai thành phần và cổ tức và lãi vốn

Như vậy, tỷ suất lợi nhuận dự đoán khi năm nay bỏ vốn mua cổ phiếuvới giá P là:

r = D +(P110 −P)

P0

* Tính tỷ suất lợi nhuận đầu tư (r) - hay còn gọi là tỷ lệ chiết khấu

Để tính được tỷ suất này phải dựa trên mức độ rủi ro của công ty pháthành Rõ ràng là nếu công ty đó có độ rủi ro càng cao thì mức lợi suất đemlại càng lớn, khi đó nhà đầu tư mới có thể đầu tư vào cổ phiếu của công ty

đó Để xác định r, người ta có thể dùng một số công thức khác nhau tùy thuộcvào cơ cấu vốn của công ty phát hành Công thức phổ biến nhất là áp dụngtheo mô hình CAPM (Capital Asset Pricing Model):

r = rf + β (rm - rf)Trong đó: + rf: Lợi suất phi rủi ro

+ rm: Lợi suất danh mục thị trường+ β: đo lường mức độ nhạy cảm của lợi suất của từng cổ phiếu so với biến động của lợi suất thị trường

Về mặt lý thuyết, công thức trên chỉ nên áp dụng trong trường hợpcông ty chỉ phát hành cổ phiếu Nếu công ty phát hành cả cổ phiếu lẫn tráiphiếu (hoặc có vay nợ) thì r cần được xác định theo chi phí vốn bình quân giaquyền (WACC) như sau:

r = r x S + r x B (1 − t)

as B + S b B + S

Trong đó: + ra: lợi suất thu nhập ước tính trên tài sản của công ty (= thu nhậphoạt động ước tính/ giá thị trường của tất cả các loại chứng khoán của côngty)

+ rs (hay r): lãi suất gọi vốn cổ phần hay còn gọi là tỷ suất vốn hoá thị trường (lợi suất yêu cầu của nhà đầu tư khi mua cổ phiếu)

+ rb: lãi suất vay nợ

+ S, B: khối lượng vốn cổ phần và vốn vay tương ứng

+ t: thuế suất

r s = r a +( B / S )[r a − r b (1 −t)]

Từ côgn thức trên ta có thể thấy: khi công ty chỉ phát hành cổ phiếu thì

ra = rs Khi công ty vay thêm vốn thì rủi ro cho cổ đông tăng, vì thế lợi suấtyêu cầu cũng cao hơn

Tuy nhiên, trong trường hợp công ty phát hành cổ phiếu lần đầu racông chúng thì chưa thể áp dụng các công thức trên để ước tính r vì chưa cócăn cứ về mức độ rủi ro của công ty Vì thế, để có thể xác định được r, nhàđầu tư cần pahir căn cứ vào tỷ suất thu nhập dự tính của các cổ phiếu có cùngmức rủi ro với cổ phiếu cần định giá, vì để đảm bảo điều kiện cân bằng trongcác thị trường vốn hoạt động hoàn hảo thì tất cả các loại chứng khoán có độcùng rủi ro đều phải chào bán với cùng một tỷ suất thu nhập dự tính Đôi khi

để thuận tiện trong cách tính toán, người ta có thể lấy khung lãi suất chunghiện hành trên thị trường để xác định r

* Tính D 1 : Thông thường việc ước tính cổ tức năm đầu (D1) được dựa trên số

liệu về cổ tức trong quá khứ, chính sách phân chia cổ tức trong tương

lai; ước tính thu nhập năm sau của công ty để từ đó ước tính ra giá trị cổ tức

có thể nhận được trong năm tới (D1)

* Tính g (tốc độ tăng trưởng của công ty): Việc ước tính tỷ lệ tăng trưởng cổ

tức của công ty phải dựa trên đánh giá tiềm năng phát triển của công ty về lâudài chứ không chỉ đơn thuần trong một số năm tới, vì tốc độ tăng trưởngđược giả định là mức tăng trưởng g đều đặn của công ty trong suốt thời gianhoạt động Do vậy, các số liệu để tính toán g phải là mức dự toán bình quân

về lâu dài

Tốc độ tăng trưởng cổ tức được giả định là bằng với tốc độ tăng trưởngthu nhập và được tính bằng công thức: g = ROE x RE

Với RE là phần trăm lợi nhuận để lại để tái đầu tư

Di: lợi tức của cổ phiếu thường năm thứ ir: lãi suất chiết khấu

Do giá của cổ phiếu thường phụ thuộc chủ yếu vào kết quả hoạt độngkinh doanh của công ty cổ phần nên giá của nó có thể lên xuống cao hơnhoặc thấp hơn mệnh giá Xét kết quả hoạt động kinh doanh của công ty có thểtốt hay xấu có thể dựa vào tốc độ tăng trưởng của công ty

Dưới đây là một số mô hình định giá cổ phiếu công ty dựa vào tốc độtăng trưởng của công ty:

2.1.1 Mô hình không tăng trưởng (Zero Growth)

Di = D với i = 1, 2, 3, …n, khi đó:

 1 − (1 − r)−n P

2.1.2 Mô hình Gordon (cổ tức tăng trưởng đều)

Trong thực tế, công ty cổ phần thường có sự tăng trưởng và ta giả sử

sự tăng trưởng hàng năm với một tốc độ không đổi là g/năm Khi đó giá của

g là tỷ lệ tăng trưởng cổ tức vĩnh viễn

2.1.3 Mô hình chiết khấu cổ tức tăng trưởng hai giai đoạn

Trong cơ chế thị trường, thông thường công ty tăng trưởng qua nhiềugiai đoạn Mô hình đơn giản nhất về chu kỳ sống của một công ty là mô hìnhtăng trưởng hai giai đoạn - giai đoạn phát triển và giai đoạn trưởng thành Ởgiai đoạn phát triển, cổ tức lúc đầu tăng trưởng theo tỷ lệ trung bình theonhiều năm và với tốc độ bình quân ở giai đoạn trưởng thành

Giả sử với công ty có mức độ tăng trưởng trong những năm đầu là g,sau đó đạt mức tăng trưởng ổn định là gn Giả sử rằng nhà đầu tư nắm giữ cổphiếu trong vòng n năm, và sau đó cổ phiếu bán đi với mức giá Pn ở cuối nămthứ n thì:

2.1.4 Mô hình H để định giá tăng trưởng

Mô hình H cũng là mô hình tăng trưởng hai giai đoạn, nhưng khônggiống như mô hình hai giai đoạn truyền thống, mô hình này dựa trên giả thiếtrằng giai đoạn thứ nhất tỷ lệ tăng trưởng giảm dần theo đường tuyến

tính để đạt đến tỷ lệ tăng trưởng ổn định trong giai đoạn sau Mô hình đượcFuller và Hsia đưa ra năm 1984.

Mô hình này dựa trên giả định rằng tỷ lệ tăng trưởng thu nhập bắt đầuvới mức cao (ga) và sau đó giảm dần theo đường thẳng trong suốt giai đoạnđầu tiên để đạt đến tỷ lệ tăng trưởng ổn định gn Nó cũng giả định rằng chiphí trả cổ tức và chi phí vốn cổ phần là cố định trong suốt thời gian hoạt độngcủa công ty, và không bị tác động của tỷ lệ tăng trưởng thay đổi

Giai đoạn tăng trưởng đầu tiên Giai đoạn tăng trưởng ổn định

Giá trị của cổ tức mong đợi trong mô hình H có thể được tính theocông thức sau:

ga là tỷ lệ tăng trưởng giai đoạn đầu

gn là tỷ lệ tăng trưởng giai đoạn ổn định

H = t/2: là nửa khoảng thời gian của giai đoạn tăng trưởng cao

2.2 Mô hình sử dụng tỷ số giá/ thu nhập P/E

Phương pháp định giá cổ phiếu bằng hệ số P/E là phương pháp được

áp dụng phổ biến ở các thị trường chứng khoán đã phát triển Hệ số P/E là hệ

số giữa giá cổ phiếu (thị giá) và thu nhập hàng năm của một cổ phiếu đem lạicho người nắm giữ Thông thường, để dự tính giá của một cổ phiếu, người tathường dừng thu nhập trên mỗi cổ phiếu của công ty (EPS) nhân với hệ sốP/E trung bình ngành hoặc của một công ty tương tự về quy mô, ngành nghề

và đã được giao dịch trên thị trường

Thị giá mỗi cổ phiếu P/E =

Thu nhập trên mỗi cổ phiếu

Giá mỗi cổ phiếu: P = P/E x EPS1

Trong đó: P/E: hệ số giá/ thu nhập

EPS1: thu nhhập trên mỗi cổ phiếuTheo phương pháp định giá này, về mặt lý thuyết chúng ta có thể ápdụng một trong các cách sau đây:

- Lấy chỉ số P/E bình quân toàn ngành mà công ty đó tham gia hoặclựa chọn một công ty có cổ phiếu được giao dịch rộng rãi có cùng tỷ lệ lợinhuận, độ rủi ro và mức tăng trưởng tương tự như cổ phiếu mà chúng ta cầnđịnh giá Khi đó P/E sẽ là hệ số giá/ thu nhập bình quân của ngành hoặc củacông ty được lựa chọn

- Xác định hệ số P/E "hợp lý" hay nội tại của chính công ty đó Giá cổphiếu được xác định bằng cách nhân hệ số P/E thông thường với thu nhậpcủa công ty

Đối với công ty có tốc độ tăng trưởng đều đặn, hệ số P/E "hợp lý"được tính như sau:

Suy ra P0/E0 = (D0/ E0) x (1+g) / (1-g) = RE0 x (1 + g) / (1=g)

Hay P/ E = RE x (1 + g) / (1-g)

Trên thực tế, khi tiến hành định giá cổ phiếu công ty thì việc lựa chọn

hệ số P/E cụ thể không đơn thuần như hai phương pháp trên mà còn phải căn

cứ vào xu hướng phát triển của toàn ngành và của từng công ty cụ thể Dovậy, ta có thể kết hợp cả hai cách trên để xác định giá trị cổ phiếu của công ty

Ngoài cách dùng hệ số P/E, các chuyên gia phân tích tài chính còn cóthể dùng tổng hợp các hệ số tài chính để định giá cổ phiếu Nhưng việc làmnày rất khó vì chỉ có các chuyên gia phân tích tài chính mới có thể dự đoánđược những biến động của các hệ số tài chính

2.3 Mô hình chiết khấu dòng tiền tự do

FCFF (Dòng tiền tự do đối với công ty) là tổng các dòng tiền chứađựng tất cả các cam kết của công ty, bao gồm cổ đông, trái chủ, và cổ phiếu

ưu đãi Có hai cách để tính toán dòng tiền tự do đối với công ty

Cách thứ nhất là cộng dần dòng tiền đối với từng đối tượng: dòng tiềnvới vốn cổ phần, dòng tiền với người cho vay, dòng tiền đối với cổ phiếu ưuđãi:

FCFF = Dòng tiền đối với vốn cổ phần + Chi trả lãi (1 - tỷ lệ thuế) +Chi trả gốc - Nợ vay mới + Cổ tức ưu đãi

Cách thức đơn giản hơn để tính dòng tiền là tính toán dòng tiền trướckhi chi trả bất cứ nghĩa vụ nào Vì vậy chúng ta có thể tính như sau: FCFF =EBIT (1-thuế) + Khấu hao - Chi tiêu vốn - Thay đổi vốn lưu động

Giá trị của công ty được xác định bằng cách chiết khấu dòng tiền tự dođối với công ty với chi phí vốn bình quân gia quyền (WACC) Giống

như mô hình chiết khấu DDM, mô hình chiết khấu FCFF cũng có nhiều dạngkhác nhau:

2.3.1 Mô hình chung của FCFF

Để định giá một công ty, trong trường hợp chung, ta có thể sử dụngcông thức sau:

Giá trị công ty = ∑t= 1 (1 +WACC) t

Với FCFFt là dòng tiền tự do năm t WACC

là chi phí vốn bình quân gia quyền

2.3.2 Mô hình tăng trưởng ổn định

Với một công ty tăng trưởng ổn định, giá trị củ nó có thể được tín hnhư sau:

Giá trị công ty = ∑t= 1 (WACC − g )

n

Với FCFF1 là dòng tiền tự do với công ty trong năm sau

WACC là chi phí vốn bình quân gia quyền

gn là tỷ lệ tăng trưởng ổn định vĩnh viễn

2.3.3 Mô hình phát triển qua hai giai đoạn

Nếu công ty phát triển qua hai giai đoạn, phát triển mạnh trong n nămđầu tiên và ổn định với tỷ lệ gn những năm sau đó, giá trị công ty có thể đượctính như sau:

∞ FCFF t FCFF n+ 1 /(WACC st − g n )

Giá trị công ty = ∑t= 1 (1+ WACC hg ) t + (1 +WACC hg ) n

Trong đó WACC là chi phí vốn (hg là tăng trưởng cao, st là tăng

trưởng ổn định)

* Xác định FCFF dựa trên phương pháp phần trăm doanh thu

FCFF = EBIT (1-thuế) + Khấu hao - Chi tiêu vốn - Thay đổi vốn lưuđộng

Dựa trên dự đoán về phần trăm tăng trưởng doanh thu, ta có thể dựđoán được các chỉ tiêu khấu hao, chi tiêu vốn, thay đổi vốn lưu động trongtương lai

Các chỉ tiêu khác trong tương lai sẽ tính được dựa trên doanh thu ướctính trong tương lai và tỷ lệ của chỉ tiêu đó so với doanh thu dựa trên số liệuquá khứ Ví dụ như chỉ tiêu khấu hao:

% Khấu hao = Khấu hao/ Doanh thu

Khấu hao năm t = % khấu hao x Doanh thu năm t

Cụ thể, ta sẽ tính được các dòng tiền tự do trong tương lai theo cácbước sau:

d Chi phí hoạt động (SG&A) %SG&A x DT dự tính

e Các chi phí hoạt động khác %Các chi phí hoạt động khác x DT dự tính

1 Thu nhập hoạt động sau thuế

Thu nhập hoạt động x (1- thuế)(NOPAT)

Trong đó: