Luận án tiến sĩ kinh tế tác động của chính sách tiền tệ tới rủi ro mất khả năng thanh toán tại các ngân hàng thương mại việt nam

Kết quả nghiên cứu tác động của chính sách tiền tệ thông qua lãi suất tái chiết khấu đến rủi ro mất khả năng thanh toán của các NHTM Việt Nam .... Kết quả nghiên cứu tác động của chính s

BỘ GIÁO DỤC VÀ ĐÀO TẠO NGÂN HÀNG NHÀ NƯỚC VIỆT NAM

TRƯỜNG ĐẠI HỌC NGÂN HÀNG TP HỒ CHÍ MINH

MAI THỊ PHƯƠNG THÙY

TÁC ĐỘNG CỦA CHÍNH SÁCH TIỀN TỆ TỚI RỦI RO MẤT KHẢ NĂNG THANH TOÁN TẠI CÁC

NGÂN HÀNG THƯƠNG MẠI VIỆT NAM

LUẬN ÁN TIẾN SĨ KINH TẾ

TP HỒ CHÍ MINH - NĂM 2019

BỘ GIÁO DỤC VÀ ĐÀO TẠO NGÂN HÀNG NHÀ NƯỚC VIỆT NAM

TRƯỜNG ĐẠI HỌC NGÂN HÀNG TP HỒ CHÍ MINH

MAI THỊ PHƯƠNG THÙY

TÁC ĐỘNG CỦA CHÍNH SÁCH TIỀN TỆ TỚI RỦI RO MẤT KHẢ NĂNG THANH TOÁN TẠI CÁC

NGÂN HÀNG THƯƠNG MẠI VIỆT NAM

LUẬN ÁN TIẾN SĨ KINH TẾ

Chuyên ngành: Tài chính – Ngân hàng

Mã số: 9340201 Người hướng dẫn khoa học: PGS, TS Trần Hoàng Ngân

TP HỒ CHÍ MINH - NĂM 2019

MỤC LỤC

TRANG PHỤ BÌA

MỤC LỤC

LỜI CAM ĐOAN

LỜI CẢM ƠN

DANH MỤC TỪ VIẾT TẮT

DANH MỤC BẢNG VÀ HÌNH

TÓM TẮT

CHƯƠNG 1 GIỚI THIỆU CHUNG 1

1.1 Lý do chọn đề tài 1

1.2 Mục tiêu nghiên cứu 3

1.3 Câu hỏi nghiên cứu 4

1.4 Đối tượng và phạm vi nghiên cứu 5

1.5 Dữ liệu nghiên cứu 5

1.6 Phương pháp nghiên cứu 6

1.7 Ý nghĩa nghiên cứu 8

1.8 Kết cấu nghiên cứu 11

CHƯƠNG 2: CƠ SỞ LÝ THUYẾT VÀ BẰNG CHỨNG THỰC NGHIỆM VỀ TÁC ĐỘNG CỦA CHÍNH SÁCH TIỀN TỆ TỚI RỦI RO MẤT KHẢ NĂNG THANH TOÁN CỦA NGÂN HÀNG THƯƠNG MẠI 12

2.1 Lý luận về chính sách tiền tệ của ngân hàng trung ương 12

2.1.1 Khái niệm chính sách tiền tệ 12

2.1.2 Mục tiêu của chính sách tiền tệ 13

2.1.2.1 Mục tiêu cuối cùng 14

2.1.2.2 Mục tiêu trung gian 18

2.1.2.3 Mục tiêu hoạt động 20

2.1.3 Các công cụ của chính sách tiền tệ 21

2.1.4 Kênh truyền dẫn của chính sách tiền tệ 22

2.1.5 Tính hiệu quả của chính sách tiền tệ 25

2.2 Lý thuyết về rủi ro mất khả năng thanh toán tại NHTM 30

2.2.1 Khái niệm rủi ro mất khả năng thanh toán tại NHTM 30

2.2.2 Đo lường rủi ro mất khả năng thanh toán tại NHTM 31

2.2.3 Ảnh hưởng của rủi ro mất khả năng thanh toán 34

2.3 Tác động của chính sách tiền tệ đến rủi ro mất khả năng thanh toán của NHTM 35

2.3.1 Chính sách tiền tệ mở rộng làm giảm rủi ro mất khả năng thanh toán của NHTM 36

2.3.2 Chính sách tiền tệ mở rộng làm tăng rủi ro mất khả năng thanh toán của NHTM 38

2.4 Thể chế và ảnh hưởng của chất lượng thể chế lên tác động của chính sách tiền tệ đến rủi ro mất khả năng thanh toán của NHTM 40

2.4.1 Thể chế và chất lượng thể chế 40

2.4.2 Nghiên cứu thực nghiệm về ảnh hưởng của chất lượng thể chế lên tác động của chính sách tiền tệ đến rủi ro mất khả năng thanh toán của NHTM 44

2.5 Lược khảo các nghiên cứu liên quan 46

2.6 Thảo luận các nghiên cứu trước và khe hở nghiên cứu: 62

KẾT LUẬN CHƯƠNG 2 65

CHƯƠNG 3: PHƯƠNG PHÁP VÀ DỮ LIỆU NGHIÊN CỨU 66

3.1 Phương pháp nghiên cứu 66

3.1.1 Phát triển giả thuyết nghiên cứu 66

3.1.2 Mô hình nghiên cứu 72

3.1.3 Phương pháp ước lượng 80

3.2 Dữ liệu nghiên cứu 82

KẾT LUẬN CHƯƠNG 3 84

CHƯƠNG 4: KẾT QUẢ NGHIÊN CỨU VÀ THẢO LUẬN 85

4.1 Thực trạng tình hình kinh tế vĩ mô Việt Nam giai đoạn 2008- 2017 85

4.1.1 Tốc độ tăng trưởng kinh tế 85

4.1.2 Tình hình lạm phát 88

4.1.3 Chất lượng thể chế Việt Nam giai đoạn 2008- 2017 92

4.2 Thực trạng điều hành chính sách tiền tệ của NHNN Việt Nam giai đoạn 2008- 2017 94

4.2.1 Mục tiêu của chính sách tiền tệ của NHNN Việt Nam giai đoạn 2008- 2017 94 4.2.2 Thực trạng điều hành các công cụ chính sách của NHNN Việt Nam giai đoạn 2008- 2017 96

4.3 Thực trạng rủi ro mất khả năng thanh toán của các NHTM Việt Nam 103

4.4 Kết quả nghiên cứu thực nghiệm tác động của chính sách tiền tệ đến rủi ro mất khả năng thanh toán của các NHTM Việt Nam 108

4.4.1 Thống kê mô tả mẫu nghiên cứu và tương quan giữa các biến 108

4.4.2 Kết quả nghiên cứu tác động của chính sách tiền tệ thông qua lãi suất tái chiết khấu đến rủi ro mất khả năng thanh toán của các NHTM Việt Nam 112

4.4.3 Kết quả nghiên cứu tác động của chính sách tiền tệ thông qua lãi suất tái cấp vốn đến rủi ro mất khả năng thanh toán của các NHTM Việt Nam 115

4.4.4 Kết quả nghiên cứu tác động của chính sách tiền tệ thông qua tăng trưởng tín dụng đến rủi ro mất khả năng thanh toán của các NHTM Việt Nam 117

4.4.5 Kết quả nghiên cứu tác động của chính sách tiền tệ thông qua tăng trưởng dự trữ ngoại hối đến rủi ro mất khả năng thanh toán của các NHTM Việt Nam 119

4.4.6 Kết quả nghiên cứu tác động của chính sách tiền tệ thông qua tăng trưởng cung tiền M2 đến rủi ro mất khả năng thanh toán của các NHTM Việt Nam 122

4.5 Tóm tắt kết quả nghiên cứu tác động chính sách tiền tệ đến rủi ro mất khả năng thanh toán của các NHTM VN 124

KẾT LUẬN CHƯƠNG 4 127

CHƯƠNG 5: KẾT LUẬN VÀ HÀM Ý CHÍNH SÁCH 128

5.1 Kết luận 128

5.2 Hàm ý chính sách điều hành chính sách tiền tệ nhằm giảm thiểu rủi ro 129

5.2.1 Nâng cao chất lượng thể chế của Việt Nam 129

5.2.2 Nâng cao hiệu quả điều hành chính sách tiền tệ đối với NHNN Việt Nam

Error! Bookmark not defined.

5.3 Hạn chế và hướng nghiên cứu tiếp theo 133KẾT LUẬN 135TÀI LIỆU THAM KHẢO

PHỤ LỤC 1: BẢNG THỐNG KÊ MÔ TẢ BIẾN NGHIÊN CỨU

PHỤ LỤC 2: MA TRẬN HỆ SỐ TƯƠNG QUAN

PHỤ LỤC 3: KẾT QUẢ ƯỚC LƯỢNG MÔ HÌNH

LỜI CAM ĐOAN

Quê quán: xã Nga Thiện huyện Nga Sơn Tỉnh Thanh Hóa

Hiện đang công tác tại: trường Đại học Văn Lang

Là nghiên cứu sinh khóa 20 của trường Đại học Ngân hàng TP HCM

Đề tài nghiên cứu: Tác động của chính sách tiền tệ tới rủi ro mất khả năng thanh

toán tại các Ngân Hàng Thương Mại Việt Nam

Dưới đây, tôi xin cam đoan:

1 Đây là luận án do bản thân tôi trực tiếp thực hiện dưới sự hướng dẫn của Thầy

PGS TS Trần Hoàng Ngân

2 Công trình này không trùng lặp với bất kỳ nghiên cứu nào khác đã được công

bố tại Việt Nam

3 Các số liệu và thông tin trong nghiên cứu là hoàn toàn chính xác, trung thực

và khách quan, đã được xác nhận và chấp thuận của cơ sở nơi nghiên cứu

Tôi xin hoàn toàn chịu trách nhiệm trước pháp luật về những cam kết này

TP HCM ngày tháng năm 2019

Nghiên cứu sinh

Mai Thị Phương Thùy

LỜI CẢM ƠN

Lời đầu tiên, tôi xin bày tỏ sự kính trọng và lòng biết ơn sâu sắc tới PGS TS

Trần Hoàng Ngân đã hướng dẫn, động viên giúp đỡ tôi trong quá trình nghiên cứu và

viết luận án này Những nhận xét và đánh giá của Thầy, đặc biệt là những gợi ý về

hướng giải quyết vấn đề trong suốt quá trình nghiên cứu, thực sự là những bài học vô

cùng quý giá đối với tôi không chỉ trong quá trình viết luận án mà cả trong hoạt động

nghiên cứu chuyên môn sau này Thầy luôn động viên, giúp đỡ những lúc tôi cảm

thấy khó khăn nhất và giúp tôi vượt qua mọi trở ngại

Tôi xin bày tỏ lời cảm ơn chân thành đến các quý thầy cô trong hội đồng các

cấp Qúy thầy, cô đã giúp tôi định hướng, sửa chữa về đề tài nghiên cứu của mình

Tôi xin chân thành cảm ơn tập thể giảng viên Khoa Tài chính ngân hàng trường Đại

học Ngân hàng TPHCM, các Thầy Cô đã giúp đỡ, góp ý và tạo mọi điều kiện tốt nhất

cho tôi trong quá trình nghiên cứu và viết luận án của mình Tôi xin cảm ơn Ban Giám

hiệu và tập thể giảng viên Khoa Tài chính – Kế toán trường đại học Văn Lang, nơi

tôi đang công tác, những đồng nghiệp đã chia sẻ, động viên, giúp đỡ để tôi hoàn thành

luận án này

Nghiên cứu sinh

Mai Thị Phương Thùy

DANH MỤC TỪ VIẾT TẮT

STT Ký hiệu

viết tắt

Nam

Moments

DANH MỤC BẢNG VÀ HÌNH

 Danh mục bảng

Bảng 2.1: Tổng hợp nội dung lược khảo các nghiên cứu trước 54

Bảng 3.1: Giải thích các biến trong mô hình 74

Bảng 4.1: Mục tiêu và thực hiện chỉ tiêu lạm phát và tăng trưởng kinh tế Việt Nam (% năm) 94

Bảng 4.2: Chỉ số Z bình quân của 30 ngân hàng trong giai đoạn 2008 – 2017 103

Bảng 4.3 Kết quả thống kê mô tả 108

Bảng 4.4: Ma trận hệ số tương quan 111

Bảng 4.3 Kết quả ước lượng tác động của chính sách tiền tệ thông qua lãi suất tái chiết khấu đến rủi ro mất khả năng thanh toán của các NHTM Việt Nam: 112

Bảng 4.4 Kết quả ước lượng tác động của chính sách tiền tệ thông qua lãi suất tái cấp vốn đến rủi ro mất khả năng thanh toán của các NHTM Việt Nam: 115

Bảng 4.5 Kết quả ước lượng tác động của chính sách tiền tệ thông qua tăng trưởng tín dụng đến rủi ro mất khả năng thanh toán của các NHTM Việt Nam: 117

Bảng 4.6 Kết quả ước lượng tác động của chính sách tiền tệ thông qua tăng trưởng dự trữ ngoại hối đến rủi ro mất khả năng thanh toán của các NHTM Việt Nam: 119

Bảng 4.7 Kết quả ước lượng tác động của chính sách tiền tệ thông qua tăng trưởng cung tiền M2 đến rủi ro mất khả năng thanh toán của các NHTM Việt Nam: 122

 Danh mục hình, biểu đồ Hình 1.1 Quy trình thực hiện nghiên cứu 8

Hình 2.1: Các chỉ tiêu được sử dụng làm mục tiêu trung gian 18

Hình 2.2: Sự dịch chuyển của đường LM khi cung tiền tăng 27

Hình 2.3: Sự dịch chuyển của đường LM khi cầu tiền tăng 27

Hình 2.4: Tác động của chính sách tiền tệ trong trường hợp tỷ giá cố định hoàn toàn 29

Hình 2.5: tác động của chính sách tiền tệ trong trường hợp tỷ giá thả nổi hoàn toàn 29

Biểu đồ 4.1: Tốc độ tăng trưởng kinh tế bình quân của Việt Nam giai đoạn 2008-

2017 85

Biểu đồ 4.2: Tỷ lệ lạm phát bình quân của Việt Nam giai đoạn 2008- 2017 88

Biểu đồ 4.3: Chất lượng thể chế của Việt Nam giai đoạn 2008- 2017 93

Biểu đồ 4.4: Biến động lãi suất Việt Nam giai đoạn 2008 - 2017 97

Biểu đồ 4.5: Biến động tỷ giá USD/VND giai đoạn 2008 - 2017 100

Biểu đồ 4.6: Biến động chỉ số Z bình quân của NHTM trong giai đoạn 2008 – 2017 105

Biểu đồ 4.7: Chỉ số Zscore bình quân 10 năm 2008-2017 của từng NHTM Việt Nam 106

Biểu đồ 4.8: Chỉ số Zscore bình quân của NHTM Việt Nam giai đoạn 2008-2017 phân theo nhóm 107

TÓM TẮT

Trong bối cảnh hội nhập của Việt Nam vào nền kinh tế thế giới trong thời gian qua đã tạo ra sức ép ngày càng lớn hơn cho hoạt động kinh doanh của các NHTM Việt Nam, làm tăng các giao dịch vốn và rủi ro của hệ thống ngân hàng, trong khi cơ chế quản lý và điều hành chính sách tiền tệ tại Việt Nam chưa hoàn thiện Thông qua các công cụ chính sách như điều tiết cung tiền, chính sách tỷ giá, lãi suất, đặt ra hạn mức tín dụng cho hệ thống ngân hàng thương mại, các công cụ gián tiếp như quy định

dự trữ bắt buộc, tái cấp vốn, thị trường mở…ảnh hưởng trực tiếp tới hoạt động kinh doanh, đặc biệt làm tăng rủi ro trong kinh doanh tiền tệ trong đó có rủi ro mất khả năng thanh toán của NHTM Mối liên kết giữa chính sách tiền tệ và rủi ro mất khả năng thanh toán của ngân hàng đã thu hút sự quan tâm ngày càng tăng của các nhà nghiên cứu cũng như nhà hoạch định chính sách trong những năm gần đây

Nghiên cứu sử dụng dữ liệu bảng cân đối cho 30 NH TMCP tại Việt Nam trong giai đoạn 2008-2017 nhằm đánh giá tác động của chính sách tiền tệ đến rủi ro mất khả năng thanh toán của các ngân hàng thương mại Việt Nam Thông qua kết quả nghiên cứu thực nghiệm, nghiên cứu đưa ra các giải pháp để xây dựng chính sách tiền tệ nhằm hạn chế rủi ro mất khả năng thanh toán cho ngân hàng

Kết quả ước lượng mô hình (1) và (2) bằng phương pháp GMM cho thấy hệ

số hồi quy của 4 biến: độ trễ của biến ZSCORE (L1), lãi suất tái chiết khấu (MP_I1), lãi suất tái cấp vốn (MP_I2), mức độ cạnh tranh của NHTM (LERNER); chất lượng thể chế (INS) ảnh hưởng có ý nghĩa thống kê đến rủi ro mất khả năng thanh toán của các ngân hàng trong mẫu nghiên cứu tại mức ý nghĩa 1%; Biến dự trữ ngoại hối (FXI), tăng trưởng tín dụng (CR) tốc độ tăng trưởng cung tiền M2 (SM) ảnh hưởng có ý nghĩa thống kê đến rủi ro mất khả năng thanh toán của các ngân hàng trong mẫu nghiên cứu tại mức ý nghĩa 5% Hệ số hồi quy của các biến này khi ước lượng bằng phương pháp GMM cũng phù hợp với kỳ vọng về dấu

Ngoài ra, hệ số hồi quy biến tác động của chính sách tiền tệ dưới ảnh hưởng của chất lượng thể chế ảnh hưởng có ý nghĩa thống kê đến rủi ro mất khả năng thanh

toán của các ngân hàng trong mẫu nghiên cứu tại mức ý nghĩa 1% cho thấy khi chất lượng thể chế tăng lên, tác động của chính sách tiền tệ thông qua các công cụ chính sách đến rủi ro mất khả năng thanh toán của các NHTM Việt Nam giảm xuống Nói cách khác, khi hiệu quả của việc thực thi hợp đồng và minh bạch thông tin của các thay đổi trên thị trường đối với các ngân hàng, quy tắc luật pháp, tăng cường các quy định, chế tài chặt chẽ hơn, ổn định chính trị, kiểm soát tham nhũng được tăng cường, NHNN thực thi chính sách tiền tệ mở rộng làm rủi ro mất khả năng thanh toán của NHTM được giảm xuống nhiều hơn

Kết quả nghiên cứu sẽ góp phần bổ sung vào cơ sở lý thuyết về mối quan hệ tác động của chính sách tiền tệ đến rủi ro mất khả năng thanh toán của NHTM Ngoài

ra, cho thấy bằng chứng thực nghiệm về tác động này trong điều kiện ảnh hưởng của các yếu tố đặc trưng của ngân hàng, đặc điểm của nền kinh tế Về mặt thực tiễn, kết quả nghiên cứu sẽ giúp cho các nhà hoạch định chính sách nắm bắt được tác động của tác động của chính sách tiền tệ đến rủi ro mất khả năng thanh toán của NHTM tại Việt Nam Từ kết quả này, họ có thêm cơ sở để đưa ra những điều chỉnh về mức độ điều tiết của các công cụ chính sách tiền tệ, đồng thời cải thiện thể chế nhằm giảm thiểu rủi ro mất khả năng thanh toán của NHTM trong tương lai cũng như tăng cường hiệu quả các công cụ chính sách

CHƯƠNG 1 GIỚI THIỆU CHUNG 1.1 Lý do chọn đề tài

Toàn cầu hoá, hội nhập kinh tế quốc tế và tự do hoá thương mại đã và đang là

xu thế nổi bật của kinh tế thế giới Hiện nay, Việt Nam đã là thành viên chính thức của ASEAN, APEC, ASEM và WTO, tham gia ký kết 12 hiệp định thương mại tự do (FTA), tiến tới ký kết hiệp định đối tác xuyên Thái Bình Dương (TPP) và cộng đồng Kinh tế ASEAN (AEC) Việc hội nhập kinh tế quốc tế, mở rộng giao lưu mối quan

hệ thương mại với các nước, các tổ chức là xu hướng tất yếu và cũng là cơ hội để đưa Việt Nam trở thành quốc gia có nền kinh tế phát triển Tuy nhiên, việc hội nhập của Việt Nam vào nền kinh tế thế giới trong thời gian qua đã tạo ra sức ép ngày càng lớn hơn cho hoạt động kinh doanh của các NHTM Việt Nam, làm tăng các giao dịch vốn

và rủi ro của hệ thống ngân hàng, trong khi cơ chế quản lý và điều hành chính sách tiền tệ tại Việt Nam chưa hoàn thiện Thông qua các công cụ chính sách như điều tiết cung tiền, chính sách tỷ giá, lãi suất, đặt ra hạn mức tín dụng cho hệ thống ngân hàng thương mại, các công cụ gián tiếp như quy định dự trữ bắt buộc, tái cấp vốn, thị trường mở…ảnh hưởng trực tiếp tới hoạt động kinh doanh của NHTM, đặc biệt làm tăng rủi ro trong kinh doanh tiền tệ Ngoài ra, cơ chế thanh tra, giám sát, thiếu sự phối hợp chặt chẽ, đồng bộ giữa các bộ ngành liên quan làm khả năng kiểm soát tiền tệ hạn chế, rất dễ gây ra rủi ro hệ thống trong đó có rủi ro mất khả năng thanh toán cũng

sẽ là một thách thức không nhỏ đối với hoạt động kinh doanh của các NHTM Việt Nam

Rủi ro mất khả năng thanh toán là một trong những rủi ro được đề cập trong giai đoạn gần đây đặc biệt khi các cuộc khủng hoảng trên phạm vi toàn cầu nói chung

và từng khu vực nói riêng liên tiếp xảy ra Các nghiên cứu của Laetitia, Strobel và Frank (2013), Mohamed Aymen Ben Moussa (2015) cho thấy rủi ro mất khả năng thanh toán giữ một vị trí quan trọng trong các loại rủi ro do có liên quan đến sự tồn tại của một ngân hàng và đôi khi là cả hệ thống tài chính của một quốc gia Trong đó vấn đề đảm bảo khả năng thanh toán rất quan trọng đối với sự tồn tại và phát triển của các ngân hàng Khả năng thanh toán dưới góc độ ngân hàng được hiểu là khả

năng đáp ứng tức thời nhu cầu rút tiền của khách hàng tại mọi thời điểm phát sinh Khi ngân hàng mất khả năng thanh toán sẽ khiến cho nền kinh tế rơi vào ảm đạm Thực tế điều này đã được kiểm chứng qua cuộc khủng hoảng kinh tế thế giới năm

2007 – 2008 vừa qua, rủi ro của các khoản tín dụng dưới chuẩn kéo theo tình trạng mất khả năng thanh toán và phá sản của những tập đoàn, công ty lớn trong ngành ngân hàng như Lehman Brothers, Merrill Lynch đã đẩy nền kinh tế Mỹ rơi vào suy thoái

Các nghiên cứu thực nghiệm về tác động của chính sách tiền tệ đến rủi ro mất khả năng thanh toán ngân hàng cho thấy nhiều kết quả khác nhau như: Sự thay đổi lãi suất tham chiếu giảm khi ngân hàng trung ương thực thi chính sách tiền tệ mở rộng ảnh hưởng đến hành vi của khách hàng tiền gửi, các ngân hàng gặp khó khăn trong việc huy động nguồn vốn kinh doanh và khả năng chịu rủi ro giảm Nghiên cứu của Laeven, L., Levine, R., (2009) cho thấy lãi suất thấp làm cho mục tiêu tìm kiếm lợi nhuận của các ngân hàng trở nên khó thực thi hơn, điều này dẫn đến các hoạt động đầu tư trở nên mạo hiểm hơn Theo Rajan (2006) và Borio và Zhu (2012), điều tiết của chính sách tiền tệ làm cho các ngân hàng điều chỉnh đòn bẩy tài chính của họ, điều này sẽ ảnh hưởng đến việc định giá rủi ro và mức độ rủi ro thực tế của các ngân hàng Ngoài ra, theo Adrian và Shin (2010), Dell'Ariccia và Marquez (2009), Dell'Ariccia (2014) lãi suât giảm khi thực thi chính sách tiền tệ mở rộng có thể làm giảm lựa chọn bất lợi trên thị trường tài chính, và do đó làm suy yếu nỗ lực của các ngân hàng trong việc giám sát và theo dõi các khoản vay vốn Delis và Kouretas (2011) cho thấy đối với các nước trong khu vực đồng euro, chính sách tiền tệ mở rộng làm tăng đáng kể rủi ro mất khả năng thanh toán của ngân hàng, đặc biệt đối với các ngân hàng có vốn hóa thấp hơn và các khoản ngoại bảng cao Jiménez (2014) nhận thấy rằng, sau khi mở rộng tiền tệ, các ngân hàng ở Tây Ban Nha tăng tín dụng cho những người đi vay ít có khả năng thanh toán tín dụng Vì vậy, sự thay đổi rủi ro mất khả năng thanh toán của ngân hàng trước các cú sốc chính sách tiền tệ như thế nào vẫn là một câu hỏi quan trọng cần được lấp đầy

Tại các quốc gia đang phát triển như Việt Nam, kinh nghiệm về tăng cường kinh tế, tự do hoá tài chính và xử lý khủng hoảng còn nhiều bị động Chính sách tiền

tệ thường được sử dụng với nhiều mục tiêu như kiềm chế lạm phát, ổn định tỷ giá hối đoái và thúc đẩy tăng trưởng kinh tế, nhưng tiềm ẩn sự cân bằng giữa ổn định giá và

ổn định tài chính đã bị bỏ qua

Mặt khác, tại các quốc gia này, ngân hàng vẫn chiếm phần lớn trong hệ thống tài chính và đóng vai trò là nguồn tài chính chủ yếu trong nền kinh tế Do đó, rủi ro mất khả năng thanh toán tăng cao có thể có những tác động bất lợi hơn so với những rủi ro tại các nước mà ngân hàng chiếm phần nhỏ hơn trong hệ thống tài chính (Kroszner và cộng sự, 2007) Tại Việt Nam, đảm bảo khả năng thanh toán của hệ thống NHTM là một trong những mục tiêu quan trọng của ngành ngân hàng Trong những năm qua, việc mua bán, sáp nhập và cơ cấu lại hoạt động của các ngân hàng

đã diễn ra vô cùng sôi động, trong đó ưu tiên xử lý các TCTD yếu kém; triển khai sáp nhập, hợp nhất, mua lại TCTD trên nguyên tắc tự nguyện; tăng vốn điều lệ và xử lý

nợ xấu của các TCTD, từng bước tái cơ cấu hoạt động, quản trị, điều hành Điều này giúp gia tăng khả năng thanh toán cho hệ thống NHTM Việt Nam Tuy nhiên, việc làm này chỉ nhằm giải quyết hậu quả chứ chưa thực sự giải quyết được nguyên nhân gây ra rủi ro mất khả năng thanh toán Việc điều hành các công cụ của chính sách tiền

tệ trước các tình trạng dư thừa hoặc thiếu hụt thanh khoản của hệ thống NHTM sẽ góp phần làm giảm rủi ro mất khả năng thanh toán Vì vậy, tác động của chính sách tiền tệ đến rủi ro mất khả năng thanh toán có ý nghĩa quan trọng không chỉ đối với việc điều chỉnh chính sách tối ưu mà còn cho sự ổn định tài chính dài hạn và tăng trưởng kinh tế của Việt Nam Xuất phát từ những lý do đó, tác giả lựa chọn đề tài

“Tác động của chính sách tiền tệ tới rủi ro mất khả năng thanh toán tại các ngân hàng thương mại Việt Nam” để làm luận án tiến sĩ

1.2 Mục tiêu nghiên cứu

Mục tiêu tổng quát của nghiên cứu là đánh giá tác động của chính sách tiền tệ đến rủi ro mất khả năng thanh toán của các ngân hàng thương mại Việt Nam Từ đó

nêu các kiến nghị cho NHNN Việt Nam điều hành chính sách tiền tệ hiệu quả và cho các NHTM Việt Nam hạn chế rủi ro mất khả năng thanh toán Các nghiên cứu trước đây chưa xem xét tác động này dưới ảnh hưởng của chất lượng thể chế Nhằm lấp một phần khoảng trống nghiên cứu này, luận án tiến hành xem xét tác động của chính sách tiền tệ đến rủi ro mất khả năng thanh toán của các NHTM Việt Nam dưới ảnh hưởng của chất lượng thể chế

Để đạt được mục tiêu tổng quát, nghiên cứu có các mục tiêu cụ thể như sau:

- Đo lường rủi ro mất khả năng thanh toán của NHTM Việt Nam

- Kiểm tra tác động của chính sách tiền tệ đến rủi ro mất khả năng thanh toán của NHTM Việt Nam

- Kiểm tra tác động của chính sách tiền tệ đến rủi ro mất khả năng thanh toán của các NHTM Việt Nam dưới ảnh hưởng của chất lượng thể chế

- Đưa ra các kiến nghị cho NHNN Việt Nam điều hành chính sách tiền tệ hiệu quả giúp cho các NHTM Việt Nam hạn chế rủi ro mất khả năng thanh toán

1.3 Câu hỏi nghiên cứu

Để đạt được mục tiêu nghiên cứu, đề tài trả lời các câu hỏi nghiên cứu sau:

- Mức độ rủi ro mất khả năng thanh toán của NHTM Việt Nam trong thời gian qua như thế nào?

- Tác động của chính sách tiền tệ đến rủi ro mất khả năng thanh toán của NHTM Việt Nam như thế nào?

- Khi chất lượng thể chế thay đổi, tác động của chính sách tiền tệ đến rủi ro mất khả năng thanh toán của các NHTM Việt Nam thay đổi như thế nào?

- Nhằm điều hành chính sách tiền tệ hiệu quả và hạn chế rủi ro mất khả năng thanh toán, NHNN cần điều chỉnh chính sách tiền tệ như thế nào?

1.4 Đối tượng và phạm vi nghiên cứu

Đối tượng nghiên cứu: tác động của chính sách tiền tệ tới rủi ro mất khả năng

thanh toán của NHTM Việt Nam

Phạm vi nghiên cứu: Nghiên cứu sử dụng dữ liệu bảng cân đối cho 30 NH

TMCP tại Việt Nam trong giai đoạn từ năm 2008 đến năm 2017 Theo thống kê của Ngân hàng Nhà nước tại thời điểm 31/12/2017, số NHTM là 44 ngân hàng bao gồm các NHTM Nhà nước, NHTM cổ phần, ngân hàng 100% vốn nước ngoài và ngân hàng liên doanh Tuy nhiên một số ngân hàng không có đủ dữ liệu trong giai đoạn nghiên cứu nên để đảm bảo cho dữ liệu bảng cân bằng, tác giả lựa chọn 30 NHTM

có đầy đủ dữ liệu đã trình bày ở trên Ngoài ra, theo số liệu của Ngân hàng Nhà nước tại thời điểm 31/12/2017, tổng tài sản của 44 NHTM là 8.719.726 tỷ đồng Trong khi, tổng tài sản của 30 NHTM được tác giả sử dụng tại thời 31/12/2017 là 6.131.649 tỷ đồng, chiếm 70% tổng tài sản của các NHTM Như vậy, 30 NHTM được tác giả lựa chọn đảm bảo đại diện cho các NHTM tại Việt Nam

1.5 Dữ liệu nghiên cứu

Nghiên cứu sử dụng dữ liệu bảng cho 30 NH TMCP tại Việt Nam: Ngân hàng TMCP Ngoại Thương Việt Nam; Ngân hàng TMCP An Bình; Ngân hàng TMCP Á Châu; Ngân hàng TMCP Hàng Hải; Ngân hàng TMCP Bảo Việt; Ngân hàng TMCP Bắc Á; Ngân hàng TMCP Bưu điện Liên Việt; Ngân hàng TMCP Đại Chúng Việt Nam; Ngân hàng TMCP Đông Á; Ngân hàng TMCP Đông Nam Á; Ngân hàng TMCP Kiên Long; Ngân hàng TMCP Kỹ Thương; Ngân hàng TMCP Nam Á; Ngân hàng TMCP Phương Đông; Ngân hàng TMCP Quân Đội; Ngân hàng TMCP Quốc Tế; Ngân hàng TMCP Quốc dân; Ngân hàng TMCP Sài Gòn; Ngân hàng TMCP Sài Gòn Thương Tín; Ngân hàng TMCP Tiên Phong; Ngân hàng TMCP Xăng dầu Petrolimex; Ngân hàng TMCP Việt Á; Ngân hàng TMCP Việt Nam Thịnh Vượng; Ngân hàng TMCP Việt Nam Thương Tín;; Ngân hàng TMCP Xuất Nhập Khẩu; Ngân hàng TMCP Phát triển Thành phố Hồ Chí Minh; Ngân hàng TMCP Sài Gòn Công Thương;

Ngân hàng TMCP Sài Gòn – Hà Nội; Ngân hàng TMCP Công thương Việt Nam; Ngân hàng TMCP Đầu tư và Phát triển Việt Nam; trong giai đoạn 2008-2017

1.6 Phương pháp nghiên cứu

Phương pháp thống kê, mô tả: Được sử dụng sau khi thu thập và xử lý số liệu

thứ cấp đáng tin cậy từ tổng cục Thống kê, ngân hàng Nhà nước, thông tin, dữ liệu của các tổ chức quốc tế: IMF, Ngân hàng thế giới (WB).… nhằm mô tả thực trạng cũng như hiệu quả chính sách tiền tệ của Ngân hàng Nhà nước Việt Nam trong giai đoạn 2008-2017

Phương pháp so sánh, đối chiếu: được sử dụng để so sánh số liệu thống kê

qua các năm nhằm đánh giá thực trạng cũng như hiệu quả quản lý chính sách tiền tệ của ngân hàng nhà nước

Phương pháp phân tích và tổng hợp: được sử dụng trong toàn bộ quá trình

thực hiện Dữ liệu sau khi được thu thập sẽ được thống kê, tổng hợp, lựa chọn, hiệu chỉnh, mã hoá và phân tích, đánh giá, đồng thời sử dụng các bảng, biểu đồ… để minh hoạ cho những nội dung phân tích Lược khảo nội dung các nghiên cứu trước giúp cho tác giả kế thừa, khai thác và phát triển những nghiên cứu trước Ngoài ra, luận án

sử dụng tổng hợp các phương pháp nghiên cứu khoa học như phương pháp quy nạp,

so sánh, điều tra khảo sát điển hình, tổng hợp và phân tích, với sự trợ giúp của các phần mềm tính toán Qua đó sẽ đưa ra những kết luận để chỉ rõ bản chất của các dữ liệu thu thập được nhằm đảm bảo độ tin cậy cho các kết quả nghiên cứu Sau khi tiến hành phân tích, đánh giá thực trạng cũng như hiệu quả quản lý chính sách tiền tệ của NHNN Việt Nam, đưa ra kết luận nhằm tìm ra các giải pháp

Phương pháp ước lượng: nghiên cứu này thực hiện hồi quy các mô hình bằng

phương pháp System GMM– SGMM của Arellano & Bond (1991) Phương pháp này được sử dụng phổ biến trong các ước lượng dữ liệu bảng động tuyến tính hoặc các dữ liệu bảng có tồn tại hiện tượng phương sai thay đổi và tự tương quan Phương pháp SGMM là phương pháp thích hợp với nghiên cứu này vì dữ liệu bảng có T nhỏ, N

lớn (30 ngân hàng), nghĩa là có ít mốc thời gian nhưng nhiều quan sát Bên cạnh đó, tồn tại mối quan hệ tuyến tính giữa biến phụ thuộc và các biến giải thích Mô hình động với một hoặc hai vế của phương trình có chứa biến trễ (Lúc này các ước lượng bảng tĩnh không cho phép tạo ra các biến đại diện từ chính các biến trong mô hình) Các biến độc lập không phải là biến ngoại sinh ngặt (strictly extrogenous), nghĩa là

có tương quan với phần dư; hoặc tồn tại biến nội sinh (endogenous variable) trong

mô hình Tồn tại các tác động cố định riêng rẽ và phương sai thay đổi hoặc tự tương quan của sai số

Trong cách ước lượng SGMM, hệ phương trình được ước lượng ở đạng gốc

và sai phân bậc 1 Phương pháp SGMM có thể giải quyết được hai vấn đề kinh tế lượng quan trọng: (i) vì giá trị quá khứ có thể xác định giá trị hiện tại của biến phụ thuộc, SGMM cho phép chúng ta sử dụng biến phụ thuộc có độ trể trong phương trình

để khám phá tính động của dữ liệu; (ii) các biến giải thích có thể không phải là hoàn toàn ngoại sinh, bằng cách sử dụng SGMM chúng ta có thể khắc phục vấn đề nội sinh khi sử dụng các biến có độ trễ hoặc sai phân như là các biến công cụ Kiểm định các tính xác định của các ràng buộc, Hansen (1982) được sử dụng để kiểm định tính hợp

lý cho các biến công cụ Để kiểm định tự tương quan bậc 2, chúng ta sử dụng kiểm định Arellano-Bond

Nghiên cứu được tác giả thực hiện theo quy trình sau:

Hình 1.1 Quy trình thực hiện nghiên cứu

Nguồn: tác giả tổng hợp

1.7 Ý nghĩa nghiên cứu

Trong nghiên cứu này, tác giả tiến hành đo lường và đánh giá tác động của chính sách tiền tệ đến mức độ rủi ro mất khả năng thanh toán của các NHTM Việt Nam trong giai đoạn 2008-2017 Thêm vào đó, điều tra các yếu tố điều chỉnh tác động của chính sách tiền tệ đến rủi ro mất khả năng thanh toán ngân hàng như: các yếu tố

đặc trưng của ngân hàng, điều kiện kinh tế vĩ mô, chất lượng thể chế và tính minh bạch của chính sách Nghiên cứu có các đóng góp cụ thể:

Về mặt lý thuyết: kết quả nghiên cứu sẽ góp phần bổ sung vào cơ sở lý thuyết

về tác động của chính sách tiền tệ đến rủi ro mất khả năng thanh toán của NHTM, các kênh truyền dẫn của chính sách tiền tệ đến rủi ro mất khả năng thanh toán của NHTM Ngoài ra, nghiên cứu cung cấp một cái nhìn hệ thống và tổng quan các bằng chứng thực nghiệm từ trước đến nay trên thế giới về tác động này trong điều kiện ảnh hưởng của các yếu tố đặc trưng của ngân hàng, đặc điểm của nền kinh tế

Về mặt thực tiễn:

Một là, các nghiên cứu trước đây trên thế giới về tác động của chính sách tiền

tệ tới rủi ro mất khả năng thanh toán của NHTM theo các khía cạnh khác nhau, do đó cho thấy kết quả nhiều chiều theo nhiều kênh truyền dẫn khác nhau, một sự thay đổi trong điều tiết chính sách tiền tệ có thể cho ra kết quả tác động tích cực hoặc tiêu cực khác nhau đến rủi ro mất khả năng thanh toán tại NHTM tùy vào từng quốc gia và từng khoảng thời gian Nghiên cứu này đóng góp một căn cứ quan trọng cho thấy khi NHTW thực thi chính sách tiền tệ mở rộng góp phần làm giảm rủi ro mất khả năng thanh toán của khu vực NHTM

Hai là, nghiên cứu về tác động này tại các NHTM Việt Nam chỉ nhận được sự

quan tâm hạn chế, chưa có công bố nào trong nước được tác giả tìm ra Tại các quốc gia đang phát triển như Việt Nam, kinh nghiệm về tăng cường kinh tế và tự do hoá tài chính, và xử lý khủng hoảng còn nhiều bị động Các nghiên cứu về truyền dẫn chính sách tiền tệ tới kênh: lãi suất, giá tài sản, tỷ giá và hoạt động tín dụng ngân hàng thường được quan tâm nhiều nhưng tác động của chính sách tiền tệ tới khả năng thanh toán của các NHTM đã bị bỏ qua Thông qua kết quả nghiên cứu thực nghiệm, luận

án cho thấy sự tồn tại tác động trong điều hành chính sách tiền tệ của NHNN đến rủi

ro mất khả năng thanh toán của các NHTM Vì vậy, tác động của chính sách tiền tệ đối với rủi ro mất khả năng thanh toán có ý nghĩa quan trọng để đưa ra những điều

chỉnh về mức độ điều tiết của các công cụ chính sách tiền tệ nhằm giảm thiểu rủi ro mất khả năng thanh toán của NHTM trong tương lai cũng như tăng cường hiệu quả các công cụ chính sách

Ba là, các tài liệu trước đây chủ yếu nghiên cứu một số đặc điểm riêng của các

ngân hàng, như quy mô và cấu trúc vốn, khả năng vốn hóa đối với ảnh hưởng của chính sách tiền tệ đối với rủi ro ngân hàng, còn điều kiện kinh tế vĩ mô, chất lượng thể chế và tính minh bạch của chính sách ảnh hưởng đến kênh này vẫn còn hạn chế Các yếu tố đặc trưng của nền kinh tế như: tốc độ phát triển kinh tế, các cú sốc kinh

tế, cơ cấu thị trường, chất lượng thể chế hay sự minh bạch của chính sách đối với tác động này Chẳng hạn, thị trường độc quyền trong hoạt động kinh doanh ngân hàng cao làm giảm rủi ro liên quan đến chính sách tiền tệ-ngân hàng, hàm ý chính sách cho các nhà hoạch định thận trọng để xác định đúng mức cấu trúc loại thị trường trong ngành ngân hàng và tránh những ảnh hưởng bất lợi từ thị trường cạnh tranh ngân hàng quá mức Hoặc, một động thái hướng tới sự minh bạch của chính sách cao hơn cũng được khuyến khích áp dụng như một công cụ bổ sung nhằm làm giảm rủi ro mất khả năng thanh toán cho ngân hàng khi chính sách tiền tệ được nới lỏng (Brissimis

và cộng sự, 2014 Jiménez và cộng sự, 2014) Hệ số hồi quy của biến chất lượng thể chế mang dấu âm ảnh hưởng có ý nghĩa thống kê đến rủi ro mất khả năng thanh toán của các ngân hàng trong mẫu nghiên cứu tại mức ý nghĩa 5% cho thấy khi chất lượng thể chế tăng lên, tác động của chính sách tiền tệ thông qua lãi suất tái chiết khấu đến rủi ro mất khả năng thanh toán của các NHTM Việt Nam tăng lên Nói cách khác, khi hiệu quả của việc thực thi hợp đồng và minh bạch thông tin của các thay đổi trên thị trường đối với các ngân hàng, quy tắc luật pháp, tăng cường các quy định, chế tài chặt chẽ hơn, ổn định chính trị, kiểm soát tham nhũng được tăng cường, NHNN thực thi chính sách tiền tệ mở rộng làm rủi ro mất khả năng thanh toán của NHTM được giảm xuống nhiều hơn Việc xác định các điều kiện này đối với chính sách tiền tệ và mối quan hệ với rủi ro mất khả năng thanh toán ngân hàng đóng vai trò quan trọng trong việc đưa ra các gợi ý chính sách cho các nhà quản lý và điều hành chính sách tiền tệ

1.8 Kết cấu nghiên cứu

Ngoài lời mở đầu, kết luận, danh mục các từ viết tắt, danh mục bảng biểu,

danh mục tài liệu tham khảo và phụ lục, nội dung luận án gồm 5 chương cụ thể như

sau:

Chương 1: Giới thiệu chung

Trình bày tổng quan về đề tài nghiên cứu bao gồm lý do chọn đề tài, mục tiêu

nghiên cứu, câu hỏi nghiên cứu, phạm vi nghiên cứu, ý nghĩa của đề tài

Chương 2: Cơ sở lý thuyết và bằng chứng thực nghiệm về tác động của

chính sách tiền tệ tới rủi ro mất khả năng thanh toán của các ngân hàng thương

mại

Trình bày lý thuyết về chính sách tiền tệ; rủi ro mất khả năng thanh toán của

NHTM; lý thuyết về tác động của chính sách tiền tệ đến rủi ro mất thanh khả năng

thanh toán của NHTM và lược khảo các nghiên cứu liên quan

Chương 3: Phương pháp và dữ liệu nghiên cứu

Tác giả trình bày dữ liệu nghiên cứu, phát triển các giả thuyết, xây dựng mô

hình và phương pháp ước lượng mô hình đánh giá tác động của chính sách tiền tệ

đến rủi ro mất thanh khả năng thanh toán của NHTM

Chương 4: Kết quả nghiên cứu và thảo luận

Trình bày kết quả phân tích thực trạng và ước lượng mô hình đánh giá tác

động của chính sách tiền tệ đến rủi ro mất thanh khả năng thanh toán của NHTM

Chương 5: Kết luận và hàm ý chính sách

Đưa ra kết luận những đóng góp chính của nghiên cứu, hàm ý chính sách và

hạn chế của nghiên cứu và đề xuất hướng nghiên cứu tiếp theo.

CHƯƠNG 2: CƠ SỞ LÝ THUYẾT VÀ BẰNG CHỨNG THỰC NGHIỆM VỀ TÁC ĐỘNG CỦA CHÍNH SÁCH TIỀN TỆ TỚI RỦI RO MẤT KHẢ NĂNG THANH TOÁN CỦA NGÂN HÀNG THƯƠNG MẠI

2.1 Lý luận về chính sách tiền tệ của ngân hàng trung ương

2.1.1 Khái niệm chính sách tiền tệ

Chính sách tiền tệ (CSTT) là một trong những vấn đề có độ nhạy cảm cao nhất, chịu nhiều tác động trực tiếp, gián tiếp từ hoàn cảnh nội tại của nền kinh tế cũng như những tác động bên ngoài, do vậy chính sách tiền tệ của ngân hàng trung ương (NHTW) được xem như là nội dung chủ chốt quan trọng, chính yếu trong ổn định hệ thống tài chính Các quốc gia trên thế giới đều nhận thức sâu sắc tầm quan trọng của chính sách tiền tệ như một điều kiện cần thiết để ổn định kinh tế vĩ mô và quan tâm nghiên cứu về vấn đề này Có nhiều khái niệm về chính sách tiền tệ khác nhau tại các quốc gia trên thế giới, như:

Theo Mishkin (2013), CSTT là quá trình quản lý cung tiền của NHTW nhằm đạt được những mục tiêu nhất định như kiềm chế lạm phát, duy trì ổn định tỷ giá hối đoái, đạt được toàn dụng lao động hay tăng trưởng kinh tế

Các NHTW cũng có quan niệm tương tự các nhà nghiên cứu khi điều hành CSTT, chẳng hạn như FED quan niệm CSTT là những hành động tác động vào tính sẵn có và chi phí của tiền và tín dụng nhằm đạt được những mục tiêu được Quốc hội lựa chọn (Labonte và Makinen, 2008)

Theo Tô Kim Ngọc (2012), CSTT là một trong những chính sách kinh tế vĩ

mô mà trong đó NHTW, thông qua các công cụ của mình thực hiện việc kiểm soát và điều tiết khối lượng tiền cung ứng (hoặc lãi suất) căn cứ vào nhu cầu tiền tệ của nền kinh tế, nhằm đạt được các mục tiêu về giá cả, sản lượng và công ăn việc làm.Luật NHNN 2010 của Việt Nam định nghĩa chính sách tiền tệ quốc gia là các quyết định

về tiền tệ ở tầm quốc gia của cơ quan nhà nước có thẩm quyền, bao gồm quyết định mục tiêu ổn định giá trị đồng tiền biểu hiện bằng chỉ tiêu lạm phát, quyết định sử dụng các công cụ và biện pháp để thực hiện mục tiêu đề ra (Điều 3) Với định nghĩa này chúng ta hiểu rằng, chính sách tiền tệ phải là chính sách ở cấp độ vĩ mô mang tính quốc gia thay vì là một chính sách mang tính địa phương của một cấp chính quyền thấp hơn Nói chung, chính sách tiền tệ cũng hướng đến các mục tiêu kinh tế

vĩ mô như chính sách tài khóa nhưng mục tiêu chính thường được xác định là ổn định giá cả và lạm phát

Tóm lại, chính sách tiền tệ là một bộ phận trong tổng thể hệ thống chính sách kinh tế của Nhà nước để thực hiện việc quản lý vĩ mô đối với nền kinh tế nhằm đạt được những mục tiêu kinh tế-xã hội trong từng giai đoạn nhất định Chính sách tiền

tệ có thể được hiểu theo nghĩa rộng và nghĩa thông thường Theo nghĩa rộng thì chính sách tiền tệ là chính sách điều hành toàn bộ khối lượng tiền tệ trong nền kinh tế quốc dân nhằm tác động đến bốn mục tiêu lớn của kinh tế vĩ mô, trên cơ sở đó đạt mục tiêu

cơ bản là ổn định tiền tệ, giữ vững sức mua của đồng tiền, ổn định giá cả hàng hóa Theo nghĩa thông thường là chính sách quan tâm đến khối lượng tiền cung ứng tăng thêm trong thời kì tới (thường là một năm) phù hợp với mức tăng trưởng kinh tế dự kiến và chỉ số lạm phát nếu có, tất nhiên cũng nhằm ổn định tiền tệ và ổn định giá cả hàng hóa

2.1.2 Mục tiêu của chính sách tiền tệ

Trong việc thiết kế các mục tiêu chính sách, các nhà hoạch định chính sách xây dựng thành nhiều cấp mục tiêu khác nhau, bao gồm mục tiêu cuối cùng, mục tiêu trung gian, và mục tiêu hoạt động Mục tiêu cuối cùng của chính sách tiền tệ chẳng hạn như sản lượng, lạm phát hay công ăn việc làm Để đạt được mục tiêu này, các nhà hoạch định sẽ thiết kế ra các mục tiêu trung gian chẳng hạn như mục tiêu cung tiền hay mục tiêu lãi suất Nhưng trước đó, để tiến đến mục tiêu trung gian cần xây dựng nên các mục tiêu hoạt động Để thiết kế được mục tiêu hoạt động, đòi hỏi ngân hàng trung ương cần phải có các công cụ chính sách tương ứng Các mục tiêu này của chính sách tiền tệ được trình bày cụ thể như sau:

Ổn định giá cả có tầm quan trọng đặc biệt để định hướng phát triển kinh tế của quốc gia vì nó làm tăng khả năng dự đoán những biến động của môi trường kinh tế

vĩ mô Mức lạm phát thấp và ổn định tạo nên môi trường đầu tư ổn định, thúc đẩy nhu cầu đầu tư và đảm bảo sự phân bổ nguồn lực xã hội một cách hiệu quả Lạm phát cao hay thiểu phát liên tục gây ra tốn kém cho xã hội, thậm chí ngay cả trong trường hợp nền kinh tế phát triển khả quan nhất Sự biến động liên tục của các tỷ lệ lạm phát

dự tính làm méo mó, sai lệch thông tin và do đó làm cho các quyết định kinh tế trở nên không đáng tin cậy và không có hiệu quả Nguy hiểm hơn, sự bất ổn định giá cả dẫn đến sự phân phối lại không dân chủ các nguồn lực kinh tế trong xã hội giữa các nhóm dân cư

 Ổn định tỷ giá hối đoái

Trong điều kiện mở cửa kinh tế, các luồng hàng hoá và tiền vốn vào ra một quốc gia gắn liền với việc chuyển đổi qua lại giữa đồng nội tệ và đồng ngoại tệ Việc ngăn ngừa những biến động mạnh, bất thường trong tỷ giá hối đoái sẽ giúp cho các hoạt động kinh tế đối ngoại được hiệu quả hơn nhờ dự đoán được chính xác về mặt khối lượng giá trị Thêm vào đó, tỷ giá hối đoái còn ảnh hưởng tới khả năng cạnh tranh của hàng hoá trong nước với nước ngoài về mặt giá cả

 Ổn định lãi suất

Lãi suất là một biến số kinh tế vĩ mô hết sức quan trọng trong nền kinh tế do

nó ảnh hưởng tới quyết định chi tiêu của các doanh nghiệp và hộ gia đình Những biến động bất thường trong lãi suất sẽ gây khó khăn cho các doanh nghiệp và cá nhân trong việc dự tính chi tiêu hay lập kế hoạch kinh doanh Do đó ổn định lãi suất cũng

là một mục tiêu quan trọng mà các NHTW hướng tới nhằm góp phần ổn định môi trường kinh tế vĩ mô

 Ổn định thị trường tài chính

Thị trường tài chính được xem là nơi tạo ra nguồn vốn cho phát triển kinh tế

Nó góp phần quan trọng trong việc điều hoà vốn từ nơi thừa đến nơi thiếu vốn, giúp nâng cao hiệu quả sử dụng vốn trong nền kinh tế Với vai trò như vậy, sự ổn định của thị trường tài chính có ý nghĩa quan trọng đối với nền kinh tế các quốc gia NHTW với khả năng tác động tới khối lượng tín dụng và lãi suất có nhiệm vụ đem lại sự ổn định cho thị trường tài chính

 Tăng trưởng kinh tế

Do chính sách tiền tệ có thể ảnh hưởng tới của cải và chi tiêu của xã hội nên

có thể sử dụng nó làm đòn bẩy kích thích tăng trưởng kinh tế Tăng trưởng kinh tế phải được hiểu cả về khối lượng và chất lượng Chính sách tiền tệ phải đảm bảo sự tăng lên của GDP thực tế, tức là tỷ lệ tăng trưởng có được sau khi trừ đi tỷ lệ tăng giá cùng thời kỳ Chất lượng tăng trưởng được biểu hiện ở một cơ cấu kinh tế cân đối và khả năng cạnh tranh quốc tế của hàng hoá trong nước tăng lên

Một nền kinh tế phồn thịnh với tốc độ tăng trưởng kinh tế ổn định là nền tảng cho mọi sự ổn định, là căn cứ để ổn định tiền tệ trong nước, cải thiện tình trạng cán cân thanh toán quốc tế và khẳng định vị trí của nền kinh tế trên thị trường quốc tế

 Giảm tỷ lệ thất nghiệp

Tạo công ăn việc làm đầy đủ là mục tiêu của tất cả các chính sách kinh tế vĩ

mô trong đó có chính sách tiền tệ Công ăn việc làm đầy đủ có ý nghĩa quan trọng bởi

ba lý do chỉ số thất nghiệp là một trong những chỉ tiêu phản ánh sự thịnh vượng xã hội vì nó phản ánh khả năng sử dụng có hiệu quả nguồn lực xã hội Thất nghiệp gây nên tình trạng căng thẳng cho mỗi cá nhân và gia đình của họ và là mầm mống của các tệ nạn xã hội Ngoài ra, các khoản trợ cấp thất nghiệp tăng lên có thể làm thay đổi

cơ cấu chi tiêu ngân sách và làm căng thẳng tình trạng ngân sách

Đảm bảo công ăn việc làm đầy đủ không có nghĩa là tỷ lệ thất nghiệp bằng 0

mà ở mức tỷ lệ thất nghiệp tự nhiên Tỷ lệ thất nghiệp tự nhiên được cấu thành từ tỷ

lệ thất nghiệp tạm thời (những người đang tìm kiếm công việc thích hợp) và tỷ lệ thất nghiệp cơ cấu (thất nghiệp bởi sự không phù hợp giữa nhu cầu về lao động và cung của lao động) Mỗi quốc gia cần xác định được tỷ lệ thất nghiệp tự nhiên một cách chính xác để đạt được mục tiêu này Bên cạnh đó, cố gắng giảm tỷ lệ thất nghiệp tự

nhiên cũng được coi là mục tiêu của chính sách tiền tệ

 Mối quan hệ giữa các mục tiêu cuối cùng

Các mục tiêu cuối cùng của chính sách tiền tệ không phải lúc nào cũng nhất trí và hỗ trợ cho nhau Trong một số trường hợp, vẫn có những mục tiêu mâu thuẫn với nhau khiến cho việc theo đuổi mục tiêu này đòi hỏi phải có những hy sinh nhất định về mục tiêu kia Mối quan hệ giữa mục tiêu giảm tỷ lệ thất nghiệp với mục tiêu

ổn định giá cả là một minh chứng rõ rệt Thứ nhất, để giảm tỷ lệ lạm phát, cần phải

thực hiện một chính sách tiền tệ thắt chặt Dưới tác động của chính sách này, lãi suất thị trường tăng lên làm giảm các nhân tố cấu thành tổng cầu và do đó làm giảm tổng cầu của nền kinh tế Thất nghiệp vì thế có xu hướng tăng lên Ngược lại, việc duy trì một tỷ lệ thất nghiệp thấp hơn thường kéo theo một chính sách tiền tệ mở rộng và sự

tăng giá Thứ hai, mục tiêu tạo công ăn việc làm (hay giảm tỷ lệ thất nghiệp) mâu

thuẫn với mục tiêu ổn định giá cả còn thể hiện thông qua sự phản ứng của NHTW đối với các cú sốc cung nhằm đảm bảo mức cầu tiền thực tế, cung ứng tiền tăng đưa đến

kết quả là giá cả tăng lên Thứ ba, mâu thuẫn này còn được thể hiện thông qua định

hướng điều chỉnh tỷ giá Bằng việc hạ giá đồng nội tệ (ngân hàng trung ương mua ngoại tệ vào và cung ứng thêm nội tệ ra thị trường), các ngành kinh doanh hướng về xuất khẩu có khả năng mở rộng Tỷ lệ thất nghiệp vì thế giảm thấp nhưng lại kèm theo sự tăng lên của mức giá chung

Phần lớn NHTW các nước coi ổn định giá cả là mục tiêu chủ yếu và dài hạn của chính sách tiền tệ, nhưng trong ngắn hạn đôi khi họ phải tạm thời từ bỏ mục tiêu chủ yếu này để khắc phục tình trạng thất nghiệp cao đột ngột hoặc các ảnh hưởng của các cú sốc cung đối với sản lượng Ngân hàng trung ương được xem là có nhiều khả

năng để làm việc này vì nó nắm trong tay các công cụ điều chỉnh lượng tiền cung ứng Có thể nói ngân hàng trung ương theo đuổi một mục tiêu về dài hạn và đa mục tiêu trong ngắn hạn

2.1.2.2 Mục tiêu trung gian

Bằng việc sử dụng các công cụ của CSTT, NHTW không thể tác động trực tiếp và ngay lập tức đến các mục tiêu cuối cùng của CSTT như: giá cả, sản lượng, công ăn việc làm Ảnh hưởng của CSTT chỉ xuất hiện sau một khoảng thời gian nhất định gọi là độ trễ của chính sách Nhằm khắc phục hạn chế này, NHTW của tất cả các nước thường xác định các chỉ tiêu cần đạt được trước khi đạt được mục tiêu cuối cùng Các chỉ tiêu này thường chia thành hai loại: mục tiêu trung gian và mục tiêu hoạt động Mục tiêu trung gian là chỉ tiêu được NHTW lựa chọn để đạt được mục đích cuối cùng của CSTT Các chỉ tiêu thường được sử dụng làm mục tiêu trung gian

là tổng khối lượng tiền cung ứng (M1, M2 hay M3) hoặc mức lãi suất thị trường (ngắn

và dài hạn)

Hình 2.1: Các chỉ tiêu được sử dụng làm mục tiêu trung gian

Nguồn: Tô Kim Ngọc (2012)

MS’

MS MS’

’

 Mục tiêu tổng lượng tiền cung ứng

Nếu NHTW chọn tổng lượng tiền cung ứng làm mục tiêu trung gian với tỷ lệ tăng dự tính là x%, lãi suất tương ứng là i* Tuy nhiên, nếu mức cầu tiền tệ không ổn định tại MD mà dao động giữa MD' và MD'' thì lãi suất sẽ biến động từ i' đến i'' Sự biến động của nhu cầu tiền tệ là tất yếu bởi sự tăng lên hoặc giảm xuống không dự tính trước được của các nhân tố ảnh hưởng đến nhu cầu nắm giữ tiền tệ của công chúng Trong điều kiện cố định mức cung ứng tiền tệ, sự biến động mức lãi suất là hiển nhiên

Việc cố định mức tăng của tổng lượng tiền cho phép lãi suất biến động đáp ứng những thay đổi của tiêu dùng và đầu tư mà không xuất phát từ lý do lãi suất, do

đó giảm sự biến động tổng cầu Vì thế mục tiêu tổng lượng tiền thích hợp với một nền kinh tế có tổng cầu biến động mạnh bởi các lý do ngoài lãi suất Bên cạnh đó, khác với lãi suất, mục tiêu tổng lượng tiền hoàn toàn có thể là mục tiêu dài hạn của NHTW

Vấn đề đặt ra là mức cung tiền tệ nào thích hợp với vai trò mục tiêu trung gian nhất, trong khi bản thân các thành phần của từng mức cung tiền tệ cũng thay đổi Điều này là rất quan trọng vì mức cung tiền tệ khác nhau sẽ quyết định hướng vận động của CSTT khác nhau Mặt khác, lãi suất thay đổi và do đó nhu cầu tiêu dùng và đầu

tư sẽ biến động mạnh trong điều kiện mức cung tiền tệ được chọn làm mục tiêu

 Mục tiêu lãi suất

Nếu NHTW chọn mức lãi suất mục tiêu i*, mức cầu tiền tệ tương ứng sẽ là

MD Trong thực tế, mức cầu tiền dao động từ MD' đến MD'' Để đạt được mục tiêu lãi suất tại i*, NHTW buộc phải thay đổi mức cung tiền từ M' đến M'' nhằm ngăn cản

sự tăng lên hay giảm xuống của lãi suất so với i* Như vậy, để duy trì mục tiêu lãi suất, mức cung ứng tiền và cơ số tiền sẽ biến động

Ảnh hưởng quan trọng nhất của lãi suất là đối với nhu cầu tiêu dùng và đầu tư

- hai bộ phận cấu thành quan trọng nhất của tổng cầu Sự tăng lên hay giảm xuống

của lãi suất sẽ đẩy tổng cầu sang trái hoặc phải và dẫn đến sự thay đổi trong ngắn hạn

cả mức giá cũng như sản lượng Nếu lãi suất được chọn là mục tiêu trung gian và được giữ cho ổn định, nó sẽ loại trừ ảnh hưởng của nhu cầu tiền tệ đến nền kinh tế Như vậy đối với một nền kinh tế có mức cầu tiền tệ biến động mạnh, việc chọn lãi suất là mục tiêu trung gian sẽ thích hợp hơn

Tuy nhiên, mục tiêu này có những hạn chế của nó: i/ Sự biến đổi của nhu cầu tiêu dùng và đầu tư có thể do nhiều lý do khác nhau như: thuế suất, sự trông đợi của công chúng về triển vọng nền kinh tế Trong trường hợp này, ổn định lãi suất có thể làm tăng thêm sự biến động của mức cầu tiền tệ và tiếp đó là tổng cầu; ii/ Mục tiêu lãi suất không thể duy trì dài hạn được Lãi suất danh nghĩa bằng lãi suất thực cộng với tỷ lệ lạm phát dự kiến Sự kiểm soát mục tiêu lãi suất trung gian về dài hạn sẽ chỉ thành công khi tỷ lệ lạm phát dự kiến luôn ổn định, và do đó mục tiêu lãi suất là nhằm vào mức lãi suất thực - một chỉ tiêu về dài hạn lại phụ thuộc vào các yếu tố của nền kinh tế hơn là sự kiểm soát của NHTW

Ngoài hai chỉ tiêu trên còn có một số chỉ tiêu khác là ứng cử viên của vai trò mục tiêu trung gian như: tổng khối lượng tín dụng, tỷ giá hối đoái Tuy nhiên, hạn chế lớn nhất của các chỉ tiêu này là mối quan hệ của chúng với các mục tiêu cuối cùng rất phức tạp và không rõ ràng Vì thế ít khi nó được sử dụng làm một mục tiêu độc lập mà thường được sử dụng với các mục tiêu khác như tổng lượng tiền cung ứng hoặc lãi suất

chính xác của các chỉ tiêu này mỗi khi NHTW điều chỉnh CSTT giúp cho NHTW có thể kiểm tra tính đúng đắn của các quyết định trong điều hành CSTT hàng ngày Tiêu chuẩn lựa chọn mục tiêu hoạt động cũng tương tự như mục tiêu trung gian, chỉ có điều các chỉ tiêu được lựa chọn làm mục tiêu hoạt động phải có ảnh hưởng mạnh đến các mục tiêu trung gian Vì thế, sự lựa chọn mục tiêu hoạt động phụ thuộc vào việc NHTW chọn chỉ tiêu nào làm mục tiêu trung gian: lãi suất hay tổng lượng tiền

2.1.3 Các công cụ của chính sách tiền tệ

Theo Mishkin (2013), các NHTW quyết định việc sử dụng công cụ thực hiện CSTT quốc gia, bao gồm tái cấp vốn, lãi suất, tỷ giá hối đoái, dự trữ bắt buộc, nghiệp

vụ thị trường mở và các công cụ, biện pháp khác Cụ thể:

- Tái cấp vốn: tái cấp vốn là hình thức cấp tín dụng của NHTW nhằm cung

ứng vốn ngắn hạn và phương tiện thanh toán cho TCTD NHTW quy định và thực hiện việc tái cấp vốn cho TCTD theo các hình thức như cho vay có bảo đảm bằng cầm cố giấy tờ có giá; chiết khấu giấy tờ có giá; các hình thức tái cấp vốn khác

- Lãi suất: NHTW công bố lãi suất tái cấp vốn, lãi suất cơ bản và các loại

lãi suất khác để điều hành CSTT, chống cho vay nặng lãi Trong trường hợp thị trường tiền tệ có diễn biến bất thường, NHTW quy định cơ chế điều hành lãi suất áp dụng trong quan hệ giữa các TCTD với nhau và với khách hàng, các quan hệ tín dụng khác

- Tỷ giá hối đoái: tỷ giá hối đoái của đồng Việt Nam được hình thành trên

cơ sở cung cầu ngoại tệ trên thị trường có sự điều tiết của Nhà nước NHTW công bố

tỷ giá hối đoái, quyết định chế độ tỷ giá, cơ chế điều hành tỷ giá

- Dự trữ bắt buộc: dự trữ bắt buộc là số tiền mà TCTD phải gửi tại NHTW

để thực hiện CSTT quốc gia NHTW quy định tỷ lệ dự trữ bắt buộc đối với từng loại hình TCTD và từng loại tiền gửi tại TCTD nhằm thực hiện CSTT quốc gia NHTW quy định việc trả lãi đối với tiền gửi dự trữ bắt buộc, tiền gửi vượt dự trữ bắt buộc của từng loại hình TCTD đối với từng loại tiền gửi

- Nghiệp vụ thị trường mở: NHTW thực hiện nghiệp vụ thị trường mở

thông qua việc mua, bán giấy tờ có giá đối với TCTD; quy định loại giấy tờ có giá được phép giao dịch thông qua nghiệp vụ thị trường mở

2.1.4 Kênh truyền dẫn của chính sách tiền tệ

Cơ chế truyền tải CSTT mô tả những thay đổi trong lượng tiền cung ứng hoặc lãi suất ngắn hạn do điều hành CSTT có ảnh hưởng thế nào tới các yếu tố thực trong nền kinh tế như sản lượng, giá cả và thất nghiệp Theo Chatelain và cộng sự (2002); Mishkin (2009), Cecchetti (1999), Ganev và cộng sự (2002), CSTT có thể tác động tới nền kinh tế thông qua bốn kênh truyền tải chính: kênh lãi suất, kênh tín dụng, kênh

tỷ giá hối đoái và kênh tài sản, cụ thể như sau:

Kênh lãi suất: kênh tác động lãi suất truyền thống được Keynes đề xuất, khi

NHTW sử dụng các công cụ của CSTT để tăng lượng tiền cơ sở thì mức lãi suất ngắn hạn sẽ giảm, và kéo theo sự thay đổi trong lãi suất trung và dài hạn Mặc dù ban đầu Keynes cho rằng lãi suất giảm sẽ tác động tới tổng sản lượng của nền kinh tế thông qua quyết định tăng đầu tư của các doanh nghiệp, những nghiên cứu sau này đã chỉ

ra quyết định chi tiêu của hộ gia đình cũng chịu ảnh hưởng từ việc lãi suất thực giảm (hơn là lãi suất danh nghĩa) Vì vậy, kênh lãi suất có thể được mô tả thông qua phương trình Chính sách tiền tệ mở rộng làm gia tăng lượng cung tiền (M↑), khiến mức lãi

Thứ nhất: khuyến khích các hộ gia đình, cá nhân trong nền kinh tế tiến hành vay tiền chi tiêu nhiều hơn (C↑), mặt khác lãi suất tiết kiệm giảm (ir↓) cũng làm giảm

nhu cầu gửi tiền tiết kiệm, tiêu dùng hiện tại gia tăng (C↑) và khiến các nhà đầu tư chuyển tiền sang các kênh đầu tư khác như bất động sản, chứng khoán để tìm kiếm một tỷ suất sinh lợi cao hơn (I↑) Động thái này giúp các thị trường trên phát triển, làm nâng cao giá trị của công ty trên thị trường bởi giá cổ phiếu các công ty gia tăng (Pe↑), khiến cho giá trị công ty có thể cao hơn so với giá trị nội tại (q>1), kích thích công ty mở rộng đầu tư xây dựng nhà xưởng, mua sắm máy móc, trang thiết bị để mở rộng quy mô (I↑)

Thứ hai: lãi suất thấp (ir↓) khuyến khích các doanh nghiệp gia tăng vay vốn để đầu tư thực hiện các dự án đầu tư mới hay mở rộng các dự án kinh doanh cũ (I↑)

Kênh tỷ giá hối đoái: Đối với một nền kinh tế mở, thay đổi trong lãi suất ngắn

hạn còn ảnh hưởng tới nền kinh tế thông qua kênh tỷ giá Tại nhiều quốc gia mới nổi với thị trường tài chính chưa phát triển thì kênh tỷ giá là kênh quan trọng truyền tải điều hành CSTT của NHTW Để kênh tỷ giá phát huy hiệu quả thì cần có một cơ chế

tỷ giá với mức độ linh hoạt nhất định kết hợp với mức độ co giãn cao của hàng hóa xuất nhập khẩu với thay đổi về giá Chính sách tiền tệ mở rộng làm giảm lãi suất thực (ir ↓), làm giảm sự hấp dẫn của các khoản tiền gửi bằng nội tệ so với các khoản tiền gửi bằng ngoại tệ Điều này làm tăng lượng cầu về ngoại tệ của các nhà đầu tư trong nước để tiến hành đầu tư ra nước ngoài để hưởng chênh lệch lãi suất Từ đây làm cho đồng nội tệ mất giá (e↓), gây ra hai tác động:

Trong đó: M: Lượng cung tiền của nền kinh tế, ir : Lãi suất thực, e: Tỷ giá hối đoái (theo phương pháp gián tiếp), Y: Tổng sản lượng của nền kinh tế, NX: Xuất khẩu ròng, L: Vay mượn của doanh nghiệp

Thứ nhất: Khiến cho hàng hóa trong nước trở nên rẻ hơn, hàng hóa nước ngoài trở nên đắt hơn Điều này làm tăng xuất khẩu ròng (NX↑) và do đó làm tăng GDP

(Y↑) Mặt khác, việc xuất khẩu ròng tăng cũng khiến cải thiện cán cân vãng lai và cuối cùng giúp cải thiện cán cân thanh toán của quốc gia

Thứ hai: Khi đồng ngoại tệ tăng giá, nó khiến cho các khoản nợ bằng ngoại tệ của các doanh nghiệp trong nước tăng, điều này làm xấu đi bảng cân đối tài sản của các doanh nghiệp, làm giảm giá trị tài sản thuần (NW↓), khiến vay mượn giảm (L↓), làm giảm đầu tư (I↓), và cuối cùng làm giảm sản lượng (Y↓)

Tín dụng ngân hàng: Chính mối quan hệ mờ nhạt giữa lãi suất và đầu tư vào

tài sản dài hạn được chỉ ra từ nhiều nghiên cứu lý thuyết và thực nghiệm kể trên vào những năm đầu của thập niên 1990 đã dẫn đến nhiều quan điểm nghiên cứu mới về truyền tải CSTT Để khắc phục vấn đề này, Bernanke và Gertler (1995) đã đề xuất kênh tín dụng được xây dựng trên giả định cấu trúc tài chính (financial structure) có tác động tới hành vi và tiêu dùng của các chủ thể trong nền kinh tế Thực hiện chính sách tiền tệ mở rộng bằng cách nới lỏng tín dụng ngân hàng làm tăng dự trữ ngân hàng và tiền gửi của ngân hàng, sẽ làm tăng các khoản cho vay của ngân hàng, giúp tăng các khoản đầu tư (I↑), cuối cùng dẫn đến tăng sản lượng (Y↑)

M↑(↓) → Tiền gửi ngân hàng ↑(↓) → Khoản vay ngân hàng ↑(↓) → I↑(↓) → Y↑(↓)

Trong đó: M: Lượng cung tiền của nền kinh tế, I: Đầu tư tư nhân; Y: Tổng sản lượng của nền kinh tế

Kênh giá cả tài sản trong truyền dẫn CSTT có hai cơ chế liên quan là Thuyết

Tobin’q (Tobin’s q theory) và Hiệu ứng của cải (Wealth effect), cả hai cơ chế liên quan này đều truyền dẫn CSTT thông qua giá cả các tài sản, quyết định đầu tư của doanh nghiệp và tiêu dùng của tư nhân

Thuyết Tobin’q (Tobin’s q theory): kênh giá cổ phiếu được hình thành dựa trên lý thuyết Tobin’s q (Tobin, 1969) Chỉ số Tobin’s q được xác định bằng tỷ lệ giữa giá thị trường của cổ phiếu và chi phí cần bỏ ra để thay thế toàn bộ tài sản của

doanh nghiệp Lãi suất ngắn hạn tăng lên khi NHTW thực hiện CSTT thắt chặt sẽ khiến giá cổ phiếu giảm xuống, làm q giảm Khi q giảm, các doanh nghiệp phải phát hành một lượng cổ phiếu mới nhiều hơn so với trước đây để tài trợ cho các nhu cầu đầu tư Điều này dẫn tới suất chiết khấu của các dự án đầu tư tăng và các dự án trước đây có hiệu quả về mặt tài chính trở nên không hiệu quả Việc cắt giảm các nhu cầu đầu tư mới khiến cho sản lượng giảm và tỷ lệ thất nghiệp tăng Quá trình truyền tải như sau:

𝑀 ↓→ 𝑃𝑒 ↓ → 𝑞 ↓→ 𝐼 ↓ → 𝑌 ↓ trong đó M là cung tiền, 𝑃𝑒 là giá cổ phiếu,

q là chỉ số Tobin’s q, I là đầu tư, Y là tổng sản lượng

Hiệu ứng của cải (Wealth effect): kênh tác động của của cải được xây dựng trên lý thuyết Life-cycle theory of consumption (Ando và Modigliani, 1963) Trong khi đó, lý thuyết Life-cycle theory of consumption được hình thành dựa trên việc xem xét bảng cân đối tài sản của người tiêu dùng có ảnh hưởng thế nào tới quyết định chi tiêu của họ Modigliani đưa ra lập luận rằng của cải và thu nhập đóng vai trò quan trọng trong chi tiêu tiêu dùng (không bao gồm chi tiêu về hàng lâu bền) của các hộ gia đình Thu nhập trong cả cuộc đời của người tiêu dùng là nhân tố quyết định chi tiêu tiêu dùng và của cải (như bất động sản và các chứng khoán) là một cấu thành quan trọng tạo ra thu nhập Khi NHTW thực hiện CSTT nới lỏng, giá chứng khoán tăng khiến cho của cải, thu nhập và chi tiêu tiêu dùng của hộ gia đình tăng và cuối cùng làm cho sản lượng tăng Quá trình truyền tải như sau:

𝑀 ↑→ 𝑃𝑒 ↑→ 𝑤 ↑→ 𝐶 ↑→ 𝑌 ↑ trong đó M là cung tiền, 𝑃𝑒 là giá cổ phiếu,

w là của cải, C là tiêu dùng, Y là tổng sản lượng

2.1.5 Tính hiệu quả của chính sách tiền tệ

Cùng với chính sách tài khóa, chính sách tiền tệ là hai công cụ chính để các nhà hoạch định chính sách thực hiện các mục tiêu vĩ mô Và để đo lường tính hiệu quả và hữu ích của chính sách tài khóa và tiền tệ tới hoạt động kinh tế, các nhà nghiên cứu kinh tế thường sử dụng mô hình IS – LM: năm 1936, John M Keynes công bố

quyển “General Theory of Employment, interest and Money” đã giới thiệu về mô hình tiền tệ đầu tiên, năm 1937 John Hick tóm lược những điểm chính về liên hệ giữa thị trường hàng hóa và thị trường tài chính của Keynes (1936) Alvin Hansen (1949, 1953) sau đó phát triển những ý tưởng của Hick và họ gọi là mô hình IS –LM, với IS

là quan hệ giữa đầu tư (Investment) và tiết kiệm (Saving) trong thị trường hàng hóa

và LM là sự tương đồng giữa thanh khoản (Liquidity) và tiền (Money) ở thị trường tiền tệ Kể từ đó đến nay, mô hình IS-LM được giảng dạy rất phổ biến và là mô hình rất hữu ích cho phân tích các vấn đề về chính sách tài khóa và tiền tệ Với mô hình IS

- LM, các nhà hoạch định chính sách có thể dự báo được điều xảy ra trong tương lai của sản lượng và lãi suất khi họ quyết định thực hiện một quyết định nào đó Đường

IS diễn tả mối quan hệ giữa lãi suất và sản lượng nói trên khi nền kinh tế cân bằng,

và chúng nghịch biến với nhau Đường LM bao gồm những tập hợp khác nhau giữa lãi suất và sản lượng mà tại đó thị trường tiền tệ cân bằng, một sự thay đổi trong chính sách tiền tệ sẽ tác động đến cân bằng của thị trường, từ đó làm dịch chuyển đường

LM Do đó, để đo lường tính hiệu quả của chính sách tiền tệ, các nhà nghiên cứu thường xem xét thông qua đường LM Sự thay đổi của chính sách tiền tệ được mô tả qua phương trình đường LM như sau:

Thứ nhất, khi lượng cung tiền tăng: lượng cung tiền gia tăng tạo nên điểm

cân bằng mới của thị trường tiền tệ (điểm cân bằng mới này có lãi suất thấp hơn song mức sản lượng là không đổi)

Hình 2.2: Sự dịch chuyển của đường LM khi cung tiền tăng

Nguồn: Tô Kim Ngọc (2012)

Đường LM dịch chuyển sang phải từ LM1 tới LM2, khi cung tiền tăng thì lãi suất giảm từ iA tới iA’, ở bất kỳ mức sản lượng cho trước nào (YA)

Thứ hai, lượng cầu tiền tăng: do có sự gia tăng mức độ rủi ro của các loại tài

sản rủi ro khác (cổ phiếu, trái phiếu doanh nghiệp, bất động sản,…) từ đó làm tăng lượng cầu tiền tại bất kỳ mức lãi suất, mức giá hay sản lượng nào cho trước

Hình 2.3: Sự dịch chuyển của đường LM khi cầu tiền tăng

Nguồn: Tô Kim Ngọc (2012)