Phát triển thị trường tiền tệ Việt Nam

Theo đó, sự phát triển TTTT sẽ hỗ trợ các định chế tài chính, các công ty trong việc lưu trữ vốn dư thừa ngắn hạn; hỗ trợ Chính phủ, trung gian tài chính và các công ty tiếp cận nguồn vố

VIỆN HÀN LÂM KHOA HỌC XÃ HỘI VIỆT NAM

HỌC VIỆN KHOA HỌC XÃ HỘI

VIỆN HÀN LÂM KHOA HỌC XÃ HỘI VIỆT NAM

HỌC VIỆN KHOA HỌC XÃ HỘI

LUẬN ÁN TIẾN SĨ KINH TẾ

NGƯỜI HƯỚNG DẪN KHOA HỌC:

1 TS Tô Thị Ánh Dương

2 PGS TS Tô Trung Thành

HÀ NỘI - 2019

LỜI CAM ĐOAN

Tôi xin cam đoan đây là công trình nghiên cứu của riêng tôi, các số liệu nêu trong luận án là trung thực Những kết luận khoa học của luận án chưa từng được công bố trong bất kỳ công trình nào khác

Tác giả luận án

MỤC LỤC

MỞ ĐẦU 1

Chương 1: TỔNG QUAN TÌNH HÌNH NGHIÊN CỨU 10

1.1 Tổng quan tình hình nghiên cứu trong nước 10

1.2 Tình hình nghiên cứu nước ngoài 14

1.3 Khoảng trống nghiên cứu của Luận án 17

Chương 2: CƠ SỞ LÝ LUẬN VỀ THỊ TRƯỜNG TIỀN TỆ VÀ PHÁT TRIỂN THỊ TRƯỜNG TIỀN TỆ 18

2.1 Một số vấn đề lý luận cơ bản về phát triển thị trường tài chính, thị trường tiền tệ 18

2.1.1 Các khái niệm chung 18

2.1.2 Chức năng, phân loại và cấu trúc thị trường tiền tệ 21

2.1.3 Hàng hóa, công cụ và các thành viên tham gia thị trường tiền tệ 23

2.2 Các nhân tố tác động và các tiêu chí đánh giá sự phát triển thị trường tiền tệ 29

2.2.1 Các nhân tố tác động đến sự phát triển của thị trường tiền tệ 29

2.2.2 Các tiêu chí đánh giá sự phát triển của thị trường tiền tệ 37

2.3 Các giai đoạn phát triển của thị trường tiền tệ 41

2.3.1.Giai đoạn thị trường chưa phát triển (Giai đoạn 0) 41

2.3.2 Giai đoạn phát triển các trung gian tài chính trên thị trường (Giai đoạn 1) 41

2.3.3 Giai đoạn phát triển thị trường liên ngân hàng (giai đoạn 2) 42

2.3.4 Giai đoạn đa dạng hóa các công cụ tài chính (Giai đoạn 3) 42

2.4 Vai trò phát triển thị trường tiền tệ đối với việc điều hành chính sách tiền tệ của ngân hàng trung ương 43

2.5 Kinh nghiệm quốc tế về quản lý và phát triển thị trường tiền tệ 46

2.5.1 Kinh nghiệm quản lý, giám sát và phát triển thị trường tiền tệ tại Mỹ 46

2.5.2 Kinh nghiệm quản lý, giám sát và phát triển thị trường tiền tệ tại Trung Quốc 50

2.5.3 Kinh nghiệm quản lý, giám sát và phát triển thị trường tiền tệ tại Thái Lan 59

2.5.4 Bài học rút ra cho Việt Nam 63

Chương 3: THỰC TRẠNG PHÁT TRIỂN THỊ TRƯỜNG TIỀN TỆ VIỆT NAM 68 3.1 Khái quát sự hình thành và phát triển thị trường tiền tệ ở Việt Nam 68

3.2 Thực trạng phát triển thị trường tiền tệ Việt Nam theo các tiêu chí đánh giá mức

độ phát triển của thị trường 74

3.2.1 Về quy mô và độ sâu của thị trường tiền tệ 74

3.2.2 Về sự phát triển của các thị trường bộ phận 78

3.2.3 Về sự phát triển và tính đa dạng của các công cụ, hàng hóa trên thị trường 92

3.2.4 Về tính đa dạng và năng lực của các thành viên tham gia thị trường 96

3.2.5 Về lãi suất trên thị trường thị trường tiền tệ 99

3.2.6 Về sự phát triển của cơ sở hạ tầng (hệ thống thông tin) hỗ trợ hoạt động của thị trường 105

3.3 Phân tích các nhân tố ảnh hưởng tới sự phát triển của thị trường tiền tệ Việt Nam 106

3.3.1 Về trình độ phát triển kinh tế xã hội và sự phát triển của các thị trường bộ phận trên thị trường tài chính Việt Nam 106

3.3.2 Về cơ chế quản lý, giám sát của Ngân hàng Nhà nước Việt Nam 108

3.3.3 Về quá trình hội nhập kinh tế quốc tế 111

3.4 Đánh giá chung về sự phát triển của thị trường tiền tệ Việt Nam 112

3.4.1 Thành công 112

3.4.2 Hạn chế 114

3.4.3 Nguyên nhân của các hạn chế 117

Chương 4: GIẢI PHÁP PHÁT TRIỂN THỊ TRƯỜNG TIỀN TỆ VIỆT NAM 124 4.1 Xu thế kinh tế thế giới và trong nước 124

4.1.1 Xu thế kinh tế thế giới 124

4.1.2 Bối cảnh kinh tế và thị trường tài chính Việt Nam 125

4.2 Mục tiêu, định hướng phát triển thị trường tài chính và thị trường tiền tệ Việt Nam 127

4.2.1 Mục tiêu, định hướng phát triển thị trường tài chính 127

4.2.2 Quan điểm, định hướng phát triển thị trường tiền tệ Việt Nam 128

4.3 Giải pháp phát triển thị trường tiền tệ Việt Nam 130

4.3.1 Nhóm giải tăng cường khả năng quản lý nhà nước của Ngân hàng Nhà nước đối với thị trường 131

4.3.2 Nhóm giải pháp phát triển thị trường tiền tệ 135

4.3.3 Một số kiến nghị với Chính phủ và các Bộ, ngành có liên quan 144

KẾT LUẬN 147

DANH MỤC CÔNG TRÌNH CỦA TÁC GIẢ 148

TÀI LIỆU THAM KHẢO 149

DANH MỤC CÁC CHỮ VIẾT TẮT

BAs (Banker‟s acceptance) : Chấp phiếu/kỳ phiếu ngân hàng

BHTG : Bảo hiểm Tiền gửi Việt Nam

BIBOR (Bangkok Interbank Offered Rate) : Lãi suất liên ngân hàng Bangkok

BOT (Bank of Thailand) : Ngân hàng trung ương Thái Lan

CBP (Central bank paper) : Tín phiếu ngân hàng trung ương

CBPR (Central bank paper rates) : Lãi suất tín phiếu ngân hàng trung ương

CDs (Certificate of Deposit) : Chứng chỉ tiền gửi

CHIBOR (China Interbank Offered Rate) : Lãi suất liên ngân hàng Trung Quốc

CFETS (China Foreign Exchange Rate System) : Trung tâm giao dịch ngoại hối Trung Quốc CPs (Commercial Paper) : Thương phiếu

CQTTGSNH : Cơ quan Thanh tra, giám sát ngân hàng

CSTT : Chính sách tiền tệ

FDIC (Federal Deposit Insurance Corporation) : Bảo hiểm Tiền gửi Liên bang

FED (Federal Reserve System) : Cục Dữ trữ Liên bang Mỹ

FOMC (Federal Open Market Committee) : Ủy ban Thị trường mở

FRERP (Federal Radiological Emergency

Response Plan)

: Kế hoạch Tái cấu trúc tài chính để khôi phục nền kinh tế

FSMIMS (Financial sector modernization and

information management system project)

: Dự án Hệ thống thông tin quản lý và hiện đại hóa ngân hàng

GMRA (Global Master Repurchase Agreement) : Hợp đồng mua lại giấy tờ có giá chuẩn

GTCG : Giấy tờ có giá

HIBOR (Hong Kong Interbank Offered Rate) : Lãi suất liên ngân hàng Hồng Kông

HVSS (High Value Subsystem) : Hệ thống thanh toán giá trị cao

IFRS (International Financial Reporting

Standards)

: Chuẩn mực kế toán quốc tế

IMF (International Monetary Fund) : Quỹ tiền tệ quốc tế

ISDA Master Agreement (International Swaps

and Derivatives Association)

: Hợp đồng phái sinh chuẩn

LIBOR (London Inter-bank Offered Rate) : Lãi suất liên ngân hàng Luân Đôn

MIS (management information system) : Hệ thống thông tin quản lý

MPC (Monetary Policy Committee) : Ủy ban Chính sách Tiền tệ

NAFMII(National Association of Financial

Market Institutional Investors)

: Hiệp hội các tổ chức đầu tư trên thị trường tài chính của Trung Quốc

NHNN : Ngân hàng Nhà nước Việt Nam

NHTM : Ngân hàng thương mại

NHTW : Ngân hàng trung ương

OCC (The Office of the Comptroller of the

Currency)

: Cục Giám sát Tiền tệ của Mỹ

OMO (Open market operations) : Thị trường mở

OTS (Office of Thrift Supervision) : Cục Giám sát các tổ chức Tiết kiệm của Mỹ PBC (People's Bank of China) : Ngân hàng Nhân dân Trung Quốc

PDs(primary dealers) : Các nhà giao dịch sơ cấp

QTDND : Quỹ tín dụng nhân dân

REPO (repurchase agreement) : Thỏa thuận mua lại

RMB (The renminbi) : Nhân dân tệ

ROA (Return On Assets) : Tỷ suất lợi nhuận ròng so với tài sản có

ROE (Return On Equity) : Tỷ suất lợi nhuận ròng so với vốn chủ sở hữu SHIBOR (Shanghai Interbank Offered Rate) : Lãi suất liên ngân hàng Thượng Hải

TCTD : Tổ chức tín dụng

TTBH : Thị trường bảo hiểm

TTCK : Thị trường chứng khoán

TTTT : Thị trường tiền tệ

UBGCKNN : Ủy ban Chứng khoán Nhà nước

UBGSTCQG : Ủy ban Giám sát tài chính Quốc gia

VAMC (Vietnam Asset Management Company) : Công ty quản lý tài sản của các tổ chức tín

dụng Việt Nam VAS (Vietnamese Accounting Standards) : Chuẩn mức kế toán Việt Nam

VNIBOR (Vietnam Interbank Offered Rate) : Lãi suất chào vay liên ngân hàng Việt Nam

WB (World Bank) : Ngân hàng Thế giới

DANH MỤC CÁC BẢNG

Bảng 3.1: Tình hình huy động vốn và cho vay giai đoạn 2005-6/2018 75

Bảng 3.2 Doanh số giao dịch trên thị trường liên ngân hàng 2005-2012 76

Bảng 3.3 Doanh số giao dịch trên thị trường mở 2005-2017 77

DANH MỤC CÁC HÌNH Hình 2.1 Mối quan hệ giữa TTTT với CSTT và các thị trường khác 31

Hình 2.2 Cấu trúc thị trường tài chính Thái Lan 59

Hình 3.1 Tốc độ tăng trưởng tín dụng và huy động vốn trên thị trường 1, 2005-T6/2018 81

Hình 3.2 Lãi suất huy động, cho vay VNĐ bình quân 2007-T2/2018 82

Hình 3.3 Tỷ giá bình quân liên ngân hàng và dự trữ ngoại hối, 2005-2016 84

Hình 3.4 Diễn biến tỷ giá, 2011-T4/2018 85

Hình 3.5 Một số chỉ tiêu cơ bản về thị trường ngoại hối, 2005-2016 85

Hình 3.6 Khối lượng giao dịch mua bán trên thị trường mở và lãi suất tín phiếu, 2011-2017 87

Hình 3.7 Doanh số giao dịch trên thị trường mở 2000-2017 88

Hình 3.8: Diễn biến huy động – dư nợ và vốn điều lệ toàn hệ thống, 2008-6/2018 91 Hình 3.9 Diễn biến tốc độ tăng trưởng huy động, dư nợ, tỷ lệ dư nợ/Huy động TT1 và tỷ lệ tín dụng/GDP, 2006-6/2018 92

Hình 3.10 Lãi suất REPO, lãi suất chiết khấu và lãi suất qua đêm liên ngân hàng, 2008-2017 103

Hình 3.11 Biến động lãi suất liên ngân hàng, lãi suất tiền gửi và cho vay 3 tháng của NHTM 2010-2015 103

Hình 3.12 Diễn biến điều hành lãi suất của NHNN, 2011-2017 104

MỞ ĐẦU

1 Tính cấp thiết của đề tài

Thị trường tiền tệ (TTTT) giữ vai trò đặc biệt quan trọng trong việc huy động tiết kiệm, phân bổ các nguồn vốn một cách có hiệu quả, thúc đẩy phát triển kinh tế,

xã hội Theo đó, sự phát triển TTTT sẽ hỗ trợ các định chế tài chính, các công ty trong việc lưu trữ vốn dư thừa ngắn hạn; hỗ trợ Chính phủ, trung gian tài chính và các công

ty tiếp cận nguồn vốn ngắn hạn khi có nhu cầu; cân đổi, điều hòa khả năng chi trả giữa các ngân hàng, góp phần điều tiết lưu thông tiền tệ trên phạm vi quốc gia

Đứng trên giác độ quản lý nhà nước của ngân hàng trung ương (NHTW), hiệu quả hoạt động của TTTT đóng vai trò quan trọng đối với hiệu quả của chính sách tiền tệ (CSTT); góp phần truyền tải các tác động CSTT đến nền kinh tế Nói cách khác, những biến động của TTTT sẽ truyền đi những tín hiệu về sự thay đổi trong quan điểm điều hành CSTT của NHTW TTTT cũng được xem như cơ sở hạ tầng cho lưu chuyển tiền tệ; cơ sở hạ tầng tốt thì lưu thông tiền tệ mới đảm bảo thông suốt và ít rủi ro

Ngân hàng Nhà nước Việt Nam (NHNN) với chức năng là cơ quan quản lý nhà nước về tiền tệ và hoạt động ngân hàng đang đứng trước nhiệm vụ to lớn là phải đổi mới mạnh mẽ quy trình hoạt động và quản trị nhằm đáp ứng những thông

lệ, chuẩn mực quốc tế ngày càng cao trong thanh tra, giám sát đối với hệ thống các

tổ chức tín dụng (TCTD), quản lý, giám sát các hệ thống thanh toán và đặc biệt là quản lý, điều hành TTTT một cách hiệu quả nhằm thực hiện tốt vai trò, chức năng người cho vay cuối cùng, đảm bảo duy trì tốt thanh khoản trong những trường hợp

hệ thống ngân hàng gặp khó khăn, đứng trước nguy cơ đổ vỡ

Nhìn lại giai đoạn 2008-2012, có thể thấy, sự bất ổn định và những yếu kém của TTTT trong nước đã gây ra những tác động không nhỏ đến việc điều hành CSTT của NHNN, kéo theo tình trạng thiếu hụt thanh khoản của hệ thống các TCTD và sự bất ổn định của lãi suất trên thị trường liên ngân hàng1 Cùng với quá trình tái cơ cấu nền kinh

tế và cơ cấu lại hệ thống các TCTD gắn với xử lý nợ xấu giai đoạn 2 (2016-2020), việc

1 Mặt bằng lãi suất giao dịch của năm 2011 có sự tăng cao rõ rệt, cao hơn hẳn so với các năm trước, dao động từ 12-14% và không có sự phân biệt rõ rệt giữa lãi suất các kỳ hạn ngắn và kỳ hạn dài.Lãi suất cho vay qua đêm của một số ngân hàng có lúc lên tới 30%/năm

xem xét đánh giá lại hoạt động của TTTT nói riêng và vai trò quản lý, giám sát của NHNN nói chung trong việc duy trì sự ổn định, an toàn, lành mạnh của thị trường là thực sự cần thiết nhằm đảm bảo sự phát triển hài hòa, cân đối giữa các thị trường bộ phận của thị trường tài chính, góp phần tái cơ cấu nền kinh tế một cách có hiệu quả, hướng tới ổn định kinh tế vĩ mô và tăng trưởng kinh tế bền vững

Cùng với bối cảnh hội nhập quốc tế ngày càng sâu rộng, thị trường tài chính ngày càng phát triển với các giao dịch tài chính tiền tệ ngày càng tăng cả về quy mô cũng như tính đa dạng và phức tạp; cơ cấu và quy mô các loại hình trung gian tài chính có nhiều thay đổi với sự hiện diện ngày càng nhiều các định chế tài chính có vốn đầu tư nước ngoài; tính kết nối liên thông giữa thị trường tài chính trong nước

và quốc tế ngày chặt chẽ và nhiều biến đổi khó lường, đòi hỏi Việt Nam cần nhanh chóng phát triển các thị trường, trong đó có TTTT để tạo điều kiện tối đa cho việc huy động các nguồn lực tài chính trong và ngoài nước, đẩy mạnh lưu chuyển tiền tệ, góp phần phát triển kinh tế theo kịp tiến trình hội nhập kinh tế quốc tế

Thêm vào đó, những tiến bộ khoa học công nghệ, đặc biệt là sự phát triển mạnh mẽ của cuộc Cách mạng Công nghiệp Lần thứ Tư, kỷ nguyên của cách mạng

số cũng làm gia tăng mức độ phức tạp và đa dạng của sản phẩm, dịch vụ tài chính ngân hàng, thay đổi phương thức thanh toán và lưu chuyển tiền tệ Bởi vậy, cùng với xu thế phát triển này, TTTT nói riêng và việc quản lý, điều hành của NHTW nói chung cũng phải phát triển và có những thay đổi phù hợp với bối cảnh mới

Cho đến nay, TTTT Việt Nam đã có sự phát triển đáng khích lệ, về cơ bản, đã đảm bảo được chức năng điều hòa vốn ngắn hạn giữa các TCTD, đảm bảo khả năng thanh khoản, hoạt động an toàn, hiệu quả của cả hệ thống; đáp ứng được vai trò là kênh truyền dẫn CSTT của NHNN; Tuy nhiên, sự phát triển của TTTT Việt Nam vẫn còn ở mức độ thấp, xét về góc độ qui mô giao dịch, chủ thể tham gia, hàng hóa giao dịch và nghiệp vụ giao dịch Đặc biệt vẫn còn nhiều vấn đề cần phải hoàn thiện trong bối cảnh

cơ cấu lại hệ thống TCTD và nền kinh tế, sự bùng nổ của khoa học công nghệ và quá trình hội nhập ngày càng sâu rộng như sự phát triển của thị trường, cũng như cơ chế điều hành của NHNN với nhiệm vụ chủ yếu là xây dựng và thực thi CSTT Do một số nguyên nhân mà TTTT Việt Nam chưa thực sự thực hiện hiệu quả vai trò tiếp nhận và truyền tải tác động của CSTT đến nền kinh tế Trong bối cảnh hội nhập quốc tế sâu

rộng và việc tái cơ cấu nền kinh tế, cũng như cơ cấu lại hệ thống các TCTD đang được thực hiện quyết liệt; việc phát triển TTTT phù hợp với thông lệ quốc tế sẽ góp phần nâng cao hơn nữa hiệu quả điều hành CSTT của NHNN

Với những lý do nêu trên, tôi lựa chọn đề tài “Phát triển thị trường tiền tệ Việt Nam” nhằm đề xuất các giải pháp phát triển TTTT Việt Nam ổn định, an toàn và bền

vững, góp phần ổn định hoạt động hệ thống ngân hàng và ổn định kinh tế vĩ mô

2 Mục đích và nhiệm vụ nghiên cứu của luận án

2.1 Mục đích nghiên cứu

- Mục tiêu tổng quát:

Góp phần luận giải cơ sở lý luận và thực tiễn về phát triển TTTT, vai trò và tác động qua lại của phát triển TTTT Việt Nam đối với hiệu quả điều hành CSTT của NHNN cũng như quá trình cơ cấu lại hệ thống các TCTD Đưa ra các giải pháp

và khuyến nghị chính sách phát triển TTTT Việt Nam trong bối cảnh hội nhập quốc

tế và khu vực kéo theo sự gia tăng về tính liên thông giữa thị trường tài chính quốc

tế và trong nước; việc triển khai thực hiện Chiến lược phát triển ngành Ngân hàng đến năm 2025, định hướng đến năm 2030 và Đề án cơ cấu lại hệ thống các TCTD gắn với

xử lý nợ xấu giai đoạn 2016-2020

- Mục tiêu cụ thể:

Để đạt được mục tiêu tổng quát, Luận án có những mục tiêu cụ thể sau: + Một là, hệ thống hóa cơ sở lý luận cũng như thực tiễn phát triển TTTT; trong đó, đi sâu phân tích và chỉ ra được những tiêu chí đánh giá sự phát triển của TTTT; các nhân tố ảnh hưởng đến sự phát triển của TTTT và các điều kiện đảm bảo cho phát triển TTTT cũng như vai trò và mối quan hệ tương tác giữa phát triển TTTT và hiệu quả điều hành CSTT của NHTW

+ Hai là, đánh giá thực trạng phát triển TTTT Việt Nam qua các giai đoạn (từ 2006-2018) theo các tiêu chí đánh giá sự phát triển của thị trường; chỉ ra những thành công, hạn chế và nguyên nhân của những hạn chế

+ Ba là, đề xuất các giải pháp và khuyến nghị chính sách phát triển TTTT Việt Nam tầm nhìn đến năm 2030

2.2 Nhiệm vụ nghiên cứu

Thứ nhất, về mặt lý luận, Luận án hệ thống hóa cơ sở lý luận cũng như thực

tiễn phát triển TTTT ở các quốc gia phát triển và đang phát triển; tập trung phân tích các tiêu chí đánh giá sự phát triển của TTTT, các nhân tố ảnh hưởng đến sự phát triển của TTTT và các điều kiện đảm bảo cho phát triển TTTT; phân tích vai trò của NHTW trong phát triển TTTT và ảnh hưởng của sự phát triển TTTT trong hoạt động điều hành CSTT của NHTW; phân tích mối quan hệ giữa phát triển TTTT với các thị trường bộ phận của thị trường tài chính

Thứ hai, về mặt thực tiễn, Luận án nghiên cứu kinh nghiệm quốc tế trong

việc phát triển TTTT; đồng thời, đi sâu phân tích thực trạng phát triển TTTT Việt Nam trên nhiều khía cạnh (chức năng, phân loại và cấu trúc của TTTT; các thành viên tham gia và các công cụ, hàng hóa giao dịch trên TTTT; vai trò, tác động qua lại của NHNN trong quản lý, giám sát và điều tiết TTTT và ảnh hưởng của phát triển TTTT đối vớihiệu quả điều hành CSTT của NHNN; phân tích mối quan hệ giữa phát triển TTTT Việt Nam với các thị trường khác của hệ thống tài chính); chỉ ra những thành công và hạn chế trong phát triển TTTT Việt Nam trong giai đoạn 2006-2018

Thứ ba, Luận án đưa ra những giải pháp và gợi ý chính sách phát triển TTTT

tầm nhìn đến năm 2030 đáp ứng yêu cầu phát triển của hệ thống tài chính-ngân hàng Việt Nam trong bối cảnh cơ cấu lại và hội nhập kinh tế quốc tế

3 Đối tƣợng và phạm vi nghiên cứu của luận án

3.1 Đối tượng nghiên cứu

Luận án nghiên cứu sự phát triển của TTTT Việt Nam trong bối cảnh cơ cấu nền lại kinh tế và cơ cấu lại hệ thống các TCTD và những xu thế phát triển mới của thị trường tài chính quốc tế (như sự phát triển của cuộc Cách mạng Công nghiệp Lần thứ Tư, xu thế hội nhập kéo theo sự gia tăng về tính liên thông giữa các thị trường tài chính khu vực và quốc tế )

3.2 Phạm vi nghiên cứu

- Cách tiếp cận nghiên cứu:

Luận án có cách tiếp cận hệ thống với mục tiêu đề xuất các giải pháp phát triển TTTT Việt Nam phù hợp với thông lệ quốc tế Luận án không đi sâu phân tích các nghiệp vụ, công cụ và các kỹ thuật sử dụng trên TTTT mà tiếp cận trên giác độ quản lý nhà nước của NHNN Việt Nam đối với sự phát triển của thị trường; đồng

thời đánh giá những hạn chế và yếu kém nội tại của bản thân thị trường để có thể đưa ra các giải pháp phát triển, quản lý TTTT phù hợp với thông lệ quốc tế, thích ứng được với quá trình hội nhập; đảm bảo sự phát triển TTTT hài hòa với các thị trường bộ phận khác trên thị trường tài chính; góp phần nâng cao hiệu lực quản lý,

điều tiết và giám sát của NHNN trong phát triển TTTT

- Phạm vi nghiên cứu về nội dung:

Do phát triển TTTT là một vấn đề rộng lớn, liên quan đến nhiều lĩnh vực nên tác giả giới hạn nội dung của Luận án trong phạm vi nghiên cứu việc phát triển TTTT trong mối quan hệ với hiệu quả điều hành CSTT của NHTW và quá trình cơ cấu lại hệ thống các TCTD

Khung nghiên cứu của Luận án gồm:

(1) Nghiên cứu sự phát triển của TTTT trong mối quan hệ với hiệu quả điều hành CSTT của NHTW và quá trình cơ cấu lại hệ thống các TCTD; sự phát triển của các thị trường bộ phận gắn với sự phát triển và tính đa dạng của các công cụ, hàng hóa trên thị trường và các thành viên tham gia thị trường; cơ chế hoạt động của TTTT

(2) Các tiêu chí đánh giá sự phát triển của TTTT, các nhân tố ảnh hưởng đến

sự phát triển của TTTT và các điều kiện đảm bảo cho phát triển TTTT

- Phạm vi nghiên cứu về không gian:

Ngoài việc phân tích thực trạng phát triển TTTT ở Việt Nam, Luận án nghiên cứu kinh nghiệm của nhiều quốc gia trong quản lý và phát triển TTTT Theo đó, Luận án nghiên cứu sự phát triển TTTT của một số quốc gia có nền kinh tế phát triển (Mỹ), các quốc gia mà hệ thống ngân hàng đóng vai trò quan trọng - bank based (Thái Lan, Trung Quốc) để đưa ra những đánh giá đa chiều, từ đó, lựa chọn những bài học kinh nghiệm phù hợp với điều kiện kinh tế, xã hội của Việt Nam

- Phạm vi nghiên cứu về thời gian:

Việc đánh giá thực trạng phát triển TTTT ở Việt Nam được tập trung chủ yếu trong bối cảnh Việt Nam đang nỗ lực triển khai cơ cấu lại nền kinh tế và cơ cấu lại

hệ thống ngân hàng gắn với xử lý nợ xấu (2011-2018) Ngoài việc tổng kết những kết quả, hạn chế của TTTT Việt Nam trong giai đoạn 2011-2018; Luận án cũng phân tích những hạn chế, yếu kém của TTTT ở giai đoạn trước đó (giai đoạn 2006-

2010) để có cơ sở đánh giá và so sánh mức độ phát triển của thị trường qua hai giai đoạn Trong bối cảnh Thủ tướng Chính phủ đã ký Quyết định số 1058/QĐ-TTg ngày 17/6/2017 phê duyệt Đề án cơ cấu lại hệ thống các TCTD gắn với xử lý nợ xấu giai đoạn 2016-2020 và ban hành Chiến lược phát triển ngành Ngân hàng đến năm 2025, định hướng đến năm 2030 theo Quyết định số 986/QĐ-TTg ngày 8/8/2018, Luận án đi sâu phân tích những yêu cầu đặt ra cho NHNN trong việc quản

lý, điều tiết và giám sát TTTT nói chung và việc phát triển TTTT nói riêng trong bối cảnh hội nhập quốc tế và sự bùng nổ của cuộc Cách mạng Công nghiệp lần Thứ

tư Trên cơ sở đó, đề xuất các giải pháp phát triển TTTT Việt Nam đáp ứng yêu cầu phát triển của hệ thống tài chính - ngân hàng Việt Nam và hội nhập kinh tế quốc tế, góp phần duy trì một hệ thống tài chính lành mạnh, an toàn

4 Phương pháp luận và phương pháp nghiên cứu của luận án

4.1 Phương pháp luận

Luận án nghiên cứu dựa trên lý thuyết tổng quát về việc làm, lãi suất và tiền

tệ (The General Theory of Employment, Interest, and Money) của John Maynard Keynes; theo đó chỉ ra nguyên lý: cái quy định lãi suất, nhất là trong ngắn hạn, chính là cung và cầu về tiền; đồng thời nhấn mạnh tính khả thi của các chính sách kinh tế và sự can thiệp vào tổng cầu

Lý thuyết về quản lý kinh tếtrong đó nhấn mạnh việc ứng dụng lý thuyết kinh

tế và các công cụ phân tích của khoa học để đưa ra quyết định quản trị; đòi hỏi sự chuyển đổi vai trò của nhà nước, từ vai trò truyền thống như người ra và thực hiện quyết định trở thành người định hướng và xác lập luật chơi

Lý thuyết về thị trường hiệu quả theo đóthị trường được coi là hiệu quả khi đạt đầy đủ ba yếu tố sau: phân phối hiệu quả, hoạt động hiệu quả, thông tin hiệu quả (giá cả thị trường phản ánh đầy đủ các thông tin trên thị trường)

Một số lý thuyết tiền tệ cổ điển (D.Ricardo, K.Marx, I.Fisher, J.M.Keynes, M.Friedman, P.A.Samulson) trong đó trình bày vai trò của lưu thông tiền tệ, các nhân tố để xác định số lượng tiền tệ cần thiết cho lưu thông, mối quan hệ giữa lưu thông tiền tệ và lạm phát, mối quan hệ giữa cung tiền tệ và sản lượng quốc gia, giá

cả và lạm phát Đặc biệt, trong lý thuyết tiền tệ của Samulson, tiền tệ có liên hệ mật thiết với ngân hàng; theo đó, cung tiền bao gồm:

(i) Tiền giao dịch (M1): bao gồm các khoản tiền thực tế được dùng cho giao dịch

để mua bán đồ vật, gồm tổng số tiền kim khí và tiền giấy lưu thông ngoài ngân hàng

(ii) Tiền rộng (M2): bao gồm tài sản, tài khoản gửi tiết kiệm ngoài tiền kim khí, tiền giấy và tiền gửi ngân hàng có thể rút ra bằng séc

(iii) Tổng số tín dụng hoặc nợ (D): bao gồm toàn bộ các công cụ tài chính – tiền tệ - chuẩn tệ, công trái, văn tự cầm cố

4.2 Phương pháp nghiên cứu

Luận án sử dụng phương pháp nghiên cứu định tính, bao gồm:

- Khai thác, tổng hợp thông tin từ các tài liệu, công trình nghiên cứu trong và ngoài nước liên quan đến TTTT, thị trường tài chính và phát triển TTTT

- So sánh, đánh giá các bài học kinh nghiệm của nhiều quốc gia trên thế giới

về phát triển TTTT, cấu trúc thị trường và các công cụ, vai trò của NHTW trên TTTT cũng như việc sử dụng TTTT để điều hành CSTT thông qua kênh lãi suất;

- Tổng hợp số liệu, sử dụng các bảng biểu, sơ đồ để phân tích, đánh giá thực trạng phát triển TTTT Việt Nam giai đoạn 2006-2018

- Phân tích các thành công, hạn chế và nguyên nhân của các hạn chế, làm cơ

sở cho việc đề xuất các giải pháp phát triển TTTT Việt Nam theo hướng khắc phục các hạn chế của thị trường

- Cách tiếp cận của Luận án Chuyên ngành quản lý kinh tế do đó nghiên cứu

sự phát triển TTTT là dưới góc độ của NHTW để duy trì sự phát triển thị trường của

hệ thống và nền kinh tế

Những kỹ thuật sử dụng bao gồm:

- Kỹ thuật thu thập thông tin phục vụ nghiên cứu dựa trên dữ liệu có sẵn (kế thừa có chọn lọc các nghiên cứu khoa học trước đó, các ấn phẩm phát hành hoặc thông tin trên website của NTHW các nước; văn bản chính sách của NHNN về TTTT…)

- Phân tích số liệu về sự phát triển TTTT qua các giai đoạn, vẽ biểu đồ xu hướng, tổng hợp và rút ra nhận định

- Nguồn số liệu: từ NHNN, báo cáo tài chính của các ngân hàng thương mại (NHTM), Ủy Ban chứng khoán Nhà nước, Tổng cục Thống kê, Bộ Tài chính và một số tổ chức quốc tế như IMF, WB, ADB

5 Đóng góp mới về khoa học của luận án

Luận án có những đóng góp mới sau về mặt khoa học:

Một là, hệ thống hóa cơ sở lý luận TTTT, phát triển TTTT; các tiêu chí đánh

giá sự phát triển của TTTT; các nhân tố ảnh hưởng đến sự phát triển của TTTT và các điều kiện đảm bảo cho phát triển TTTT; vai trò của phát triển TTTT đối với việc thực thi và hoạch định CSTT của NHTW, mối quan hệ tương tác giữa phát triển TTTT trong hiệu quả điều hành CSTT của NHTW

Hai là, nghiên cứu việc phát triển TTTT của các quốc gia trong đó chỉ ra vai

trò của NHTW trong quản lý, giám sát, điều tiết, hỗ trợ sự phát triển của thị trường,

từ đó rút ra bài học kinh nghiệm phát triển TTTT phù hợp với điều kiện kinh tế, xã hội của Việt Nam

Ba là, phân tích, đánh giá thực trạng phát triển TTTT Việt Nam (cấu trúc,

quy mô, các thị trường bộ phận ) trong giai đoạn 2006-2018, tập trung vào giai đoạn 2011-2018 gắn với tiến trình cơ cấu lại hệ thống các TCTD Việt Nam và bối cảnh hội nhập làm gia tăng tính liên thông giữa các thị trường trong nước với các hị trường quốc tế

Bốn là, chỉ ra những thành công và hạn chế của NHNN trong hoạt động quản

lý và phát triển TTTT Việt Nam, đồng thời đưa ra các giải pháp, gợi ý chính sách phát triển và hoàn thiện TTTT tầm nhìn đến năm 2030

6 Ý nghĩa lý luận và thực tiễn của luận án

6.1 Ý nghĩa về mặt lý luận

Luận án hệ thống hóa cơ sở lý luận cũng như thực tiễn phát triển TTTT ở các quốc gia phát triển và đang phát triển; chỉ ra các tiêu chí đánh giá sự phát triển của TTTT, các nhân tố tác động đến sự phát triển của thị trườngvà các điều kiện đảm bảo cho phát triển TTTT Ngoài ra, Luận án cũng chỉ ra được vai trò và tác động qua lại của NHTW trong phát triển TTTT và việc sử dụng TTTT trong hoạt động điều hành CSTT của NHTW

6.2 Ý nghĩa về mặt thực tiễn

Trên cơ sở nghiên cứu kinh nghiệm quốc tế trong việc phát triển TTTT; đồng thời, đi sâu phân tích thực trạng phát triển TTTT Việt Nam trên nhiều khía cạnh; Luận án chỉ ra những thành công của TTTT Việt Nam trong giai đoạn 2006-2018;

đưa ra những giải pháp và gợi ý chính sách phát triển TTTT tầm nhìn đến năm

2030, nhằm từng bước nâng cao vị thế, vai trò, hiệu quả, hiệu lực của NHNN trong quản lý, điều tiết, giám sát và phát triển TTTT đáp ứng được yêu cầu phát triển của

hệ thống tài chính - ngân hàng Việt Nam và hội nhập kinh tế quốc tế, qua đó góp phần phát triển hệ thống tài chính

7 Cơ cấu của luận án

Ngoài phần mở đầu, kết luận, danh mục các chữ viết tắt, danh mục hình, bảng và danh mục tài liệu tham khảo, Luận án gồm 4 chương như sau:

- Chương 1: Tổng quan tình hình nghiên cứu

- Chương 2: Cơ sở lý luận về thị trường tiền tệ

- Chương 3: Thực trạng phát triển thị trường tiền tệ Việt Nam trong bối cảnh tái cơ cấu hệ thống các tổ chức tín dụng

- Chương 4: Giải pháp phát triển thị trường tiền tệ Việt Nam

Chương 1 TỔNG QUAN TÌNH HÌNH NGHIÊN CỨU 1.1 Tổng quan tình hình nghiên cứu trong nước

Về sự phát triển của TTTT:

Mối quan hệ tương tác giữa phát triển TTTT với hiệu quả điều hành CSTT của NHTW cũng như vai trò của NHTW trong việc quản lý, phát triển TTTT chưa được đề cập nhiều trong các nghiên cứu Chủ yếu mới chỉ dừng lại ở việc liệt kê các vai trò chung nhất của NHTW đối với TTTT (Tô Thị Ánh Dương, 2016); hoặc đánh giá vai trò của NHTW trong việc phát triển một thị trường bộ phận trên TTTT như TTTT liên ngân hàng (Trần Thị Thanh Hòa, 2012; Đỗ Văn Độ, 2013) Ngoài ra, cơ chế tác động thông qua lãi suất (là một phần hoạt động trên TTTT) trong điều hành CSTT của NHTW lần đầu được đề cập trong nghiên cứu của Nguyễn Thanh Nhàn (2014) Nghiên cứu của Nguyễn Thị Kim Thanh (2008) nhận định phát triển TTTT là giải pháp

có tính quyết định trong việc hoàn thiện cơ chế tác động của CSTT; theo đó, việc phát triển TTTT góp phần giảm sự phân tách, luận chuyển vốn trên thị trường nói chung

Cũng có không nhiều nghiên cứu đề cập và phân tích mối quan hệ giữa TTTT với các thị trường khác của hệ thống tài chính Đến nay, mới chỉ có 2 nghiên cứu đề đến nội dung này (Đặng Thị Nhàn, 2005 và Tô Thị Ánh Dương, 2016) Theo

đó, cả hai tác giả đều không đi sâu phân tích mối quan hệ và tác động qua lại giữa TTTT với từng thị trường bộ phân khác trong hệ thống tài chính; tuy nhiên, đều khẳng định có mối quan hệ mật thiết, gắn bó hữu cơ giữa các thị trường và việc xem xét môi quan hệ giữa chúng là cần thiết để đảm bảo sự phát triển hài hòa, ổn định của hệ thống tài chính, qua đó góp phần ổn định kinh tế vĩ mô; đặt nền móng cho những nghiên cứu sâu hơn về sau

Khá nhiều nghiên cứu đề cập đến các giải pháp phát triển TTTT tại Việt Nam như nghiên cứu của Vũ Thị Kim Liên (1996), Nguyễn Đức Thảo (2004), Ngô Hướng (2005), Đặng Thị Nhàn (2005), Nguyễn Thị Kim Thanh (2008), Nguyễn Thị Thành (2013), Tô Thị Ánh Dương (2016) Tuy nhiên, những nghiên cứu này phần lớn chỉ dừng lại ở việc đưa ra các giải pháp phát triển thị trường tài chính nói chung trong đó có TTTT; hoặc các giải pháp phát triển TTTT nằm trong tổng thể giải pháp của một đối tượng nghiên cứu nhất định (Nguyễn Thị Hồng, 2015; Nguyễn Thị Kim Thanh, 2008; Lê Đình Hợp, 2003; Ngô Hướng, 2005) Chưa có nghiên cứu nào đưa

ra được các giải pháp phát triển TTTT dựa trên việc đánh giá tổng thể các tiêu chí

và nhân tố ảnh hưởng đển sự phát triển của thị trường; đặc biệt xét trên giác độ quản

lý và điều hành của NHNN trong bối cảnh mới

Về khái niệm, chức năng và cấu trúc của TTTT:

Khái niệm và định nghĩa về TTTT được đề cập khá đầy đủ trong nhiều nghiên cứu(Vũ Thị Kim Liên, 1996; Nguyễn Thị Nhung, 2002; Đặng Thị Nhàn, 2005; Nguyễn Đình Quang, 2009; Trần Thị Thanh Hòa, 2012; Nguyễn Thị Thành, 2013; Tô Thị Ánh Dương, 2016) Mặc dù không có một định nghĩa chuẩn thống nhất, nhưng tựu chung lại, những khái niệm/định nghĩa về TTTT trong các nghiên cứu trên đều có những điểm chung như sau: (i) Là một bộ phận của thị trường tài chính; (ii) Là nơi thực hiện việc mua, bán và chuyển giao các khoản vốn ngắn hạn với các công cụ giao dịch thường có kỳ hạn từ một năm trở xuống; (iii) Đáp ứng những yêu cầu vay vốn ngắn hạn và cung cấp thanh khoản hay tiền mặt cho người

đi vay và cho nền kinh tế; và (iv) Là nơi vốn khả dụng ngắn hạn dư thừa tạm thời của tổ chức tài chính, của các tổ chức khác và của các cá nhân được chào mua bởi những người đi vay bao gồm các tổ chức, các cá nhân và cả Chính phủ

Ngoài những điểm chung nói trên, một số nghiên cứu còn nhận định, TTTT

là sự phát triển cao hơn của thị trường tiền gửi truyền thống (còn gọi là thị trường tín dụng) (Nguyễn Thị Nhung, 2002 và Nguyễn Đình Quang, 2009) Theo Nguyễn Đình Quang (2009), TTTT là điểm tựa cho NHTW tiến hành các hoạt động tiền tệ khi theo đuổi các mục tiêu của CSTT, tạo ra một kênh cho sự can thiệp của NHTW nhằm tác động đến giá và lượng của thanh khoản trên thị trường tài chính, từ đó truyền dẫn những động lực của CSTT đến nền kinh tế thực2 Tô Thị Ánh Dương (2016) chỉ ra ranh giới giữa TTTT và thị trường chứng khoán truyền thống trong một nước hay giữa thị trường nội địa với thị trường vốn quốc tế đang bị mờ dần cùng với quá trình tự do hóa kinh tế - tài chính, gia tăng các hoạt động đổi mới tài chính và công nghệ thông tin – truyền thông Đặc biệt, tác giả cho rằng, TTTT còn tồn tại với tư cách là thị trường thứ cấp cho các công cụ nợ kể cả các công cụ nợ dài hạn3

Chức năng của TTTT cũng được hệ thống hóa một cách khá đầy đủ Theo

đó, chức năng tài trợ cho vốn lưu động cho doanh nghiệp của TTTT lần đầu tiên được đề cập đến tại nghiên cứu của Đặng Thị Nhàn (2005) Trên cơ sở nghiên cứu này, Nguyễn Đình Quang (2009) đã chỉ ra 05 chức năng cơ bản của TTTT, trong đó

bao gồm cả chức năng tài trợ vốn cho vay trung và dài hạn mà Đặng Thị Nhàn (2005) đã đề cập, cụ thể: (i) Chức năng luân chuyển vốn từ những người có thặng

dư vốn đến những người thiếu vốn để dùng cho mục đích đầu tư hoặc tiêu dùng thông qua các tổ chức trung gian, qua đó góp phần sử dụng có hiệu quả các nguồn lực của xã hội; (ii) Cung cấp một cơ chế tạo lập điểm cân bằng cho nguồn vốn dư thừa và thiếu hụt tạm thời, theo đó cung và cầu về vốn ngắn hạn sẽ gặp nhau và giá cả (lãi suất) sẽ được xác định theo cơ chế thị trường; (iii) Cung cấp một điểm tựa cho sự can thiệp của NHTW để tác động đến thanh khoản của nền kinh tế thông qua cơ chế truyền dẫn của CSTT; (iv) Góp phần tài trợ vốn cho vay trung và dài hạn khi các công cụ nợ dài hạn được giao dịch ngắn hạn trên thị trường này; (v) Giúp Chính phủ có khả năng huy động vốn để bù đắp ngân sách một cách hiệu quả hơn, với chi phí thấp

Cấu trúc và phân loại TTTT có sự khác nhau tùy thuộc vào mục đích nghiên cứu của từng tác giả Phần lớn các nghiên cứu đều thống nhất ba thị trường bộ phận trong TTTT, trong đó thị trường liên ngân hàng đóng vai trò quan trọng nhất, bao gồm: (i) thị trường nội tệ liên ngân hàng (còn gọi là thị trường cho vay, gửi tiền giữa các TCTD/thị trường 2); (ii) thị trường ngoại tệ liên ngân hàng (còn gọi là thị trường ngoại hối và tỷ giá/thị trường hối đoái); (iii) thị trường mua bán GTCG (thị trường đấu thầu tín phiếu Kho bạc, thị trường trái phiếu chính quyền địa phương và trái phiếu doanh nghiệp, thị trường GTCG do các TCTD phát hành)

Ngoài ra, một số nghiên cứu cũng đề cập đến một số thị trường khác như là thị trường bộ phận của TTTT như thị trường tín dụng (Vũ Thị Kim Liên, 1996); thị trường tiền gửi và thị trường hối đoái (Nguyễn Thị Nhung, 2002); thị trường chứng khoán – không bao gồm việc giao dịch các nguồn vốn dài hạn mà còn các nguồn vốn tài trợ ngắn hạn (Nguyễn Đức Thảo, 2004); thị trường phái sinh và nghiệp vụ thị trường mở (Tô Thị Ánh Dương, 2016 và Nguyễn Đình Quang, 2009); cho vay tái cấp vốn và chiết khấu; dự trữ bắt buộc (Nguyễn Đình Quang, 2009); thị trường giao dịch giữa hệ thống NHTM với nền kinh tế/thị trường 1 (Tô Thị Ánh Dương, 2016)

Một số ý kiến khác và cho rằng TTTT theo nghĩa rộng bao gồm cả thị trường tín dụng ngắn hạn căn cứ vào Luật NHNN 2010 (Tô Thị Ánh Dương, 2016); tuy nhiên cũng có ý kiến không nhất trí gộp thị trường tín dụng như là một bộ phận của TTTT để đảm bảo nhất quán và cũng thống nhất với định nghĩa ghi trong luật rằng TTTT là nơi mua bán những GTCG ngắn hạn (Nguyễn Đình Quang, 2009)

Về các tham viên tham gia, hàng hóa vàcông cụ trên TTTT:

Việc phân tích và đánh giá vai trò của các thành viên tham gia TTTT được đề cập khá đầy đủ và chi tiết tại các nghiên cứu (Vũ Thị Kim Liên, 1996; Nguyễn Đình Quang, 2009; Tô Thị Ánh Dương, 2016) Một số nghiên cứu khác tập trung phân tích vai trò của các thành viên tham gia một thị trường bộ phận trên TTTT (thường

là TTTT liên ngân hàng), như nghiên cứu của Trần Thị Thanh Hòa (2012) và Đỗ Văn Độ (2013) Theo đó, có thể thấy tất cả các thành viên trong nền kinh tế từ Chính phủ cho đến doanh nghiệp và cá nhân nhất đều có thể tham gia TTTT NHTW với vai trò thực thi CSTT và các TCTD, có thể cả các tổ chức tài chính phi ngân hàng là hai thành phần tham gia tích cực và đóng vai trò then chốt trên TTTT Việt Nam

Việc nghiên cứu về các hàng hóa, công cụ giao dịch trên TTTT thường được

đề cập trong các nghiên cứu về thị trường tài chính nói chung, trong đó TTTT là một thị trường bộ phận (Ngô Hướng, 2005; Lê Đình Hợp, 2003) Một số ít nghiên cứu khác, phân tích trực tiếp đặc điểm của các công cụ giao dịch trên TTTT như các nghiên cứu của Đặng Thị Nhàn (2005), Nguyễn Đình Quang (2009), và gần đây nhất là Tô Thị Ánh Dương (2016) Theo đó, các hàng hóa, công cụ tài chính thường được giao dịch trên TTTT bao gồm các loại sau: tín phiếu Kho bạc (Treasury bills hay T-bills); tín phiếu NHTW; trái phiếu Chính phủ; trái phiếu chính quyền địa phương; các chứng chỉ tiền gửi có thể chuyển nhượng được (negociabel certificates

of deposits – CDs); các hợp đồng mua lại (repurchase agreements – REPO); thương phiếu (commercial paper – CP); chấp phiếu ngân hàng (banker‟s acceptances – BA); lệnh phiếu (promisory note); hối phiếu (bill of exchange)

Đặng Thị Nhàn (2005) còn đưa ra kết luận do tính chất ngắn hạn của TTTT nên các công cụ lưu thông trên thị trường này có đặc điểm là tính thanh khoản (khả năng chuyển đổi thành tiền mặt) và độ an toàn cao; hạn chế của nó là mức sinh lời

ít Nguyễn Đình Quang (2009) chỉ ra những hàng hóa, công cụ thị trường tài chính được phép giao dịch trên TTTT Việt Nam trên thực tế như trái phiếu Chính phủ; trái phiếu được Chính phủ bảo lãnh; công trái xây dựng tổ quốc; trái phiếu công trình trung ương; trái phiếu chính quyền địa phương Đặc biệt, nghiên cứu của Vũ Thị Kim Liên (1996) còn phân tích các công cụ giao dịch trên từng thị trường bộ phận của TTTT (bao gồm thị trường liên ngân hàng và thị trường mở); tuy nhiên nghiên cứu này đến nay đã cũ và không còn mang tính cập nhật

1.2 Tình hình nghiên cứu nước ngoài

Về sự phát triển của TTTT:

Kuttner & Mosser (2002) chỉ ra mối quan hệ giữa điều hành và thực thi CSTT với sự phát triển của TTTT cũng như khuôn khổ lãi suất tương ứng Điều này cũng được Loretan & Wooldridge (2008) nhấn mạnh trong nghiên cứu của mình khi cho rằng việc điều hành CSTT của NHTW có thể ảnh hưởng đến sự phát triển và các chức năng của TTTT Việc gia tăng khối lượng và hoạt động giao dịch trong một số thị trường bộ phận của TTTT, nơi mà tại đó NHTW lựa chọn các công cụ hoạt động và phương thức can thiệp có thể giúp cải thiện độ sâu và sự phát triển của TTTT một cách tổng thể Theo đó, việc NHTW lựa chọn phân khúc TTTT để điều hành CSTT mà không phải là một bộ phận nào khác hay việc sử dụng các công cụ thị trường trên TTT thay vì sử dụng các công cụ phi thị trường (kiểm soát tín dụng)

sẽ góp phần làm tăng khối lượng giao dịch và do đó, ảnh hưởng đến độ sâu cũng như sự phát triển toàn diện của TTTT Sự khác nhau trong cơ chế và hoạt động tiền

tệ góp phần kéo theo sự khác biệt trong biến động lãi suất qua đêm liên ngân hàng trong khu vực Châu á (tập trung vào sự biến động của lãi suất liên ngân hàng qua đêm và không có sự biến động về kỳ hạn do hoạt động trên thị trường liên ngân hàng ở nhiều quốc gia trong khu vực này còn hạn chế) Cuộc khủng hoảng tài chính toàn cầu đã cho thấy việc ngay cả khi thị trường có tài sản đảm bảo vẫn có thể bị tổn thương và đổ vỡ khi các điều kiện kinh doanh trên thị trường giảm sút hoặc kém chất lượng Điều này nhấn mạnh hơn nữa sự phụ thuộc của TTTT vào hoạt động lành mạnh của các phân khúc thị trường khác trong thị trường tài chính như thị trường trái phiếu, thị trường vốn và thị trường ngoại hối

Các giai đoạn phát triển của TTTT gắn với quá trình hoạch định CSTT của NHTW được đề cập tại nghiên cứu của IMF (2004) Theo đó, nghiên cứu khẳng định việc tiến tới sử dụng hoàn toàn các công cụ TTTT trong việc thực thi các CSTT của NHTW cần phải trải qua một tiến trình cải cách gồm có 4 giai đoạn cơ bản tương ứng với 4 nấc phát triển của TTTT, cụ thể: Giai đoạn 0 đề cập đến các quốc gia ở thời kỳ hậu xung đột Tại giai đoạn này, không có lĩnh vực CSTT mà chỉ

có hoạt động quản lý tiền tệ Giai đoạn 1 liên quan đến việc phát triển vai trò của các ngân hàng trong hệ thống trung gian tài chính Giai đoạn 2 – hỗ trợ sự phát triển của các hoạt động liên ngân hàng Giai đoạn 3 – phát triển thị trường tài chính

và các công cụ tài chính để TTTT có thể gắn kết tốt với với khu vực khác của thị

trường tài chính, gồm thị trường thứ cấp chứng khoán chính phủ và thị trường ngoại hối Ở cuối giai đoạn 3, CSTT có thể hoàn toàn hoạt động trên cơ sở các hoạt động/cộng cụ TTTT Nghiên cứu cũng nhấn mạnh sự phát triển của TTTT là cần thiết để nâng cao hiệu quả của việc điều hành CSTT

Mối quan hệ qua lại giữa TTTT và việc điều hành CSTT của NHTW cũng được khẳng định và phân tích tại nghiên cứu của Jobst & Ugolini (2014)khi thực hiện phân tích định lượng phân tích tác động qua lại giữa TTTT và NHTW tại các nước phương tây gần 200 năm trở lại đây Cụ thể, các đặc điểm của TTTT xác định mức độ yêu thích của NHTW trong việc sử dụng các công cụ, kỹ thuật và khoảng cách (stance) can thiệp vào thị trường Tác giả cũng nhận thấy việc NHTW tham gia vào TTTT lại rất khác nhau ở từng quốc gia bởi các công cụ can thiệp (the operational techniques), các mục tiêu hoạt động của CSTT cũng luôn thay đổi (operational targets of monetary policy) Một mặt, các đặc điểm của TTTT (như thanh khoản, rủi ro tín dụng, tham gia thị trường, chất lượng của các kênh truyền dẫn) đóng một vai trò quan trọng trong việc lựa chọn các công cụ, kỹ thuật và khoảng cách can thiệp can thiệp của NHTW Mặt khác, cách mà CSTT được thiết kế cũng đóng vai trò quyết định tầm quan trọng và vai trò của TTTT tại mỗi quốc gia

Sự kém phát triển của TTTT có thể cản trở các cú sốc thanh khoản từ NHTW

và làm giảm hiệu quả của kênh truyền dẫn của lãi suất, từ đó làm giảm hiệu quả điều hành CSTT (Laurens, 2005) Tác giả cũng khẳng định có nhiều nguyên nhân dẫn đến sự kém phát triển của TTTT như: phân khúc thị trường, dư thừa thanh khoản, tình trạng tài chính yếu kém của các thành viên

Theo Bech, M.L & Monnet, C (2015), việc cải thiện hiệu quả hoạt động của TTTT đem lại nhiều lợi ích cho các ngân hàng tại các thị trường phi tập trung nhưng lại ảnh hưởng đến việc điều hành CSTT của NHTW và làm giảm việc sử dụng các công cụ cho vay (the marginal lending facility lending) Thông qua việc sử dụng mô hình để phân tích mối quan hệ giữa thị trường liên ngân hàng và việc điều hành CSTT tại NHTW Châu Âu, đặc biệt trong giai đoạn NHTW Châu Âu sử dụng các công cụ CSTT phi truyền thống, tác giả cũng chỉ ra rằng, có mối quan hệ giữa việc dư thừa dự trữ và lãi suất qua đêm

Về khái niệm, chức năng và cấu trúc của TTTT:

Mishkin (1992) trong nghiên cứu về kinh tế học tiền tệ, ngân hàng và thị trường tài chính có đưa ra định nghĩa TTTT là thị trường tài chính trong đó chỉ có

các công cụ nợ ngắn hạn (kỳ hạn thanh toán dưới 1 năm) được mua bán Tác giả chỉ

rõ các công cụ của thị trường tài chính tại Mỹ bao gồm: tín phiếu kho bạc Mỹ; Giấy chứng nhận tiền gửi bán lại được của ngân hàng; thương phiếu; hối phiếu được ngân hàng chấp nhận; hợp đồng mua lại; quỹ liên bang; đô la châu âu

Loretan & Wooldridge (2008) chỉ ra rằng TTTT thường được định nghĩa như

là thị trường công cụ nợ ngắn hạn cung cấp vốn cho các tổ chức tài chính và phi tài chính, thực hiện một số các chức năng kinh tế thiết yếu

Randall Dodd (2012) định nghĩa TTTT là nơi cung cấp công cụ cho người

vay và người đi vay để thỏa mãn nhu cầu tài chính ngắn hạn của họ (short-term financial needs) Theo đó, trong ngắn hạn, TTTT bao gồm các thị trường cho các

công cụ như tài khoản ngân hàng, bao gồm chứng chỉ tiền gửi kỳ hạn, các khoản vay liên ngân hàng, giấy tờ có giá, trái phiếu chính phủ, hợp đồng mua lại (repos)

và cho vay chứng khoán (securities lending)

Theo định nghĩa của từ điển Investopedia, TTTT là một cấu phần của thị trường tài chính tại đó các công cụ tài chính4

với tính thanh khoản cao và kỳ hạn ngắn được giao dịch Các chủ thể tham gia thị trường tài chính với mục tiêu chính là vay mượn ngắn hạn từ một vài ngày đến dưới một năm

TTTT chứng khoán (moneymarket securities) bao gồm chứng chỉ tiền gửi có thể thương lượng (negotiable certificates of deposit-CDs), chấp phiếu ngân hàng (bankers acceptances), trái phiếu kho bạc (treasury bills), thương phiếu (commercial paper), trái phiếu đô thị (municipal notes), trái phiếu liên bang (federal funds) và thỏa thuận mua lại (repurchase agreements - repos) Đây được coi là một nơi an toàn để cất giữ tiền do tính thanh khoản cao của các chứng khoán với kỳ hạn ngắn; tuy nhiên rủi ro vỡ nợ chứng khoán (risk of default) cũng vẫn là vấn đề mà các nhà đầu tư cần quan tâm

Theo định nghĩa của từ điển chuyên ngành McGraw Hill Dictionary of Modern Economics, TTTT là thuật ngữ chỉ nơi các tổ chức tài chính thực hiện việc mua, bán và chuyển giao những công cụ tín dụng ngắn hạn TTTT liên quan chủ yếu đến nhu cầu kinh doanh về vốn lưu động, vay mượn của các cá nhân, trách

4 Công cụ tài chính là các khoản vốn đầu tư có thể được trao đổi dễ dàng, mỗi khoản có các đặc điểm và cấu trúc riêng biệt Trong thị trường tài chính ngày nay, có thể phân loại các công cụ tài chính thành ba loại sau: (i) công cụ tài chính dựa trên vốn sở hữu (equity based) - tức là người sở hữu tài sản; (ii) công cụ tài chính dựa trên khoản vay nợ (ownership of asset/dept based) - khoản tiền nhà đầu tư cho chủ sở hữu tài sản vay; (iii) các công cụ thị trường ngoại hối (foreign exchange instrument)

nhiệm nợ ngắn hạn của chính phủ và bao gồm toàn bộ cơ chế truyền dẫn vốn ngắn hạn TTTT được phân biệt với thị trường vốn hay thị trường dài hạn là thị trường chỉ dành cho việc mua bán các trái phiếu, cổ phiếu công ty, và tín dụng thế chấp Từ điển Webster‟s New World College Dictionary lại định nghĩa TTTT là hệ thống giao dịch các nguồn vốn vay và cho vay ngắn hạn, chủ yếu của chính phủ, các tổ chức và các công ty lớn.

1.3 Khoảng trống nghiên cứu của Luận án

Trên cơ sở đánh giá tổng quan tình hình nghiên cứu trong nước và quốc tế,

có thể tìm ra các khoảng trống nghiên cứu sau cho Luận án:

- Về mặt nội dung: (i) Chưa cómột nghiên cứu hệ thống hóa và đề cập một cách đầy đủ cơ sở lý luận về phát triển TTTT, các tiêu chí đánh giá, các điều kiện đảm bảo cho phát triển TTTT và các nhân tố ảnh hưởng đến sự phát triển của TTTT Đặc biệt, xét trên giác độ quản lý nhà nước, chưa có nghiên cứu nào chỉ ra vai trò và mối quan hệ qua lạigiữa phát triển TTTT và hiệu quả điều hành CSTT của NHTW, vai trò của quá trình tái cơ cấu hệ thống các TCTD cũng như vai trò của NHTW trong quản lý, giám sát, điều tiết hỗ trợ sự phát triển của thị trường; (ii) Chưa có một nghiên cứu phân tích, đánh giá đầy đủ thực trạng phát triển TTTT Việt Nam trong giai đoạn 2006-2018; trong đó chú trọng giai đoạn 2011-2018 gắn với tiến trình cơ cấu lại hệ thống các TCTD Việt Nam trong bối cảnh hội nhập kinh tế và sự bùng nổ của cuộc Cách mạng Công nghiệp Lần thứ Tư và việc triển khai Chiến lược phát triển ngành Ngân hàng đến năm 2025, định hướng đến năm 2030; (iii) Chưa có nghiên cứu nào chỉ ra những thành công và hạn chế của NHNN trong hoạt động quản lý, điều tiết, giám sát và phát triển TTTT Việt Nam, đồng thời đưa ra các giải pháp, gợi ý chính sách phát triển và hoàn thiện TTTT tầm nhìn đến năm 2030, góp phần nâng cao hiệu quả điều hành CSTT của NHNN và quá trình cơ cấu lại hệ thống các TCTD

- Về mặt phương pháp: Kế thừa các nghiên cứu trước đây sử dụng phương pháp nghiên cứu định tính để so sánh, đánh giá các bài học kinh nghiệm của nhiều quốc gia trên thế giới về phát triển TTTT; phân tích, đánh giá thực trạng phát triển TTTT Việt Namvà thực trạng quản lý nhà nước trong phát triển thị trường của NHNN Việt Nam trong giai đoạn 2006-2018 làm cơ sở đề xuất các giải pháp phát triển TTTT Việt Nam trong bối cảnh hộp nhập quốc tế sâu rộng

2.1.1 Các khái niệm chung

2.1.1.1 Khái niệm thị trường tài chính

Mishkin (1992) định nghĩa thị trường tài chính là thị trường trong đó vốn được chuyển từ những người hiện có vốn dư thừa sang người thiếu vốn

IMF (2001) định nghĩa thị trường tài chính là nơi diễn ra các hoạt động trao đổi, mua bán quyền sử dụng các nguồn tài chính thông qua những phương thức giao dịch

và công cụ tài chính nhất định; là tổng hòa các quan hệ cung, cầu về vốn trong nền kinh tế; góp phần thúc đẩy mạnh mẽ sự phát triển kinh tế - xã hội của một quốc gia5

Ở Việt Nam, thị trường tài chính được hiểu là thị trường mà ở đó diễn ra các hoạt động trao đổi, mua bán quyền sử dụng các nguồn tài chính thông qua những phương thức giao dịch và công cụ tài chính nhất định Nói cách khác, đây là nơi diễn ra các hoạt động chuyển nhượng, mua bán quyền sử dụng các khoản vốn ngắn hạn hoặc dài hạn thông qua các công cụ tài chính (Từ điển Tiếng Việt)

Theo các khái niệm này, có nhiều cách phân chia cấu trúc của thị trường tài chính (Mishkin, 1992):

- Phân chia theo cách thức vay vốn trên thị trường (bản chất của các công cụ tài chính): thị trường tài chính được phân thành thị trường nợ và thị trường vốn cổ phần

- Phân chia theo thời điểm phát hành công cụ tài chính (phát hành lần đầu hoặc qua mua bán lại): thị trường tài chính được phân thành thị trường cấp một (sơ cấp) và thị trường cấp hai (thứ cấp)

- Phân chia theo kỳ hạn thanh toán của các công cụ tài chính: thị trường tài

chính được phân thành thị trường tiền tệ và thị trường vốn Đây cũng là cách hiểu

thông dụng về thị trường tài chính; trong đó, TTTT là thị trường tài chính chỉ có các công cụ ngắn hạn (kỳ hạn thanh toán chủ yếu là dưới 1 năm) được mua bán; còn thị

5

Cẩm nang thống kê tài chính và tiền tệ - IMF

trường vốn là thị trường trong đó những công cụ vay nợ dài hạn hơn (kỳ hạn thanh toán lớn hơn 1 năm) như cổ phiếu, trái phiếu, chứng chỉ quỹ được mua bán

Trong phạm vi nghiên cứu của Luận án, nghiên cứu sinh lựa chọn việc phân loại thị trường tài chính theo kỳ hạn thanh toán của các công cụ tài chính, theo đó phân chia thành (i) thị trường tiền tệ (ngắn hạn); (ii) thị trường vốn (dài hạn)

2.1.1.2 Khái niệm thị trường tiền tệ

Căn cứ theo lý thuyết về tiền tệ của các nhà khoa học kể trên, có nhiều khái niệm khác nhau về TTTT, cụ thể:

- Dựa trên kỳ hạn thanh toán của những chứng khoán được mua bán trên thị trường, TTTT là một thị trường tài chính trong đó chỉ có những công cụ nợ ngắn hạn (kỳ hạn thanh toán dưới 1 năm) được mua bán, trong khi đó thị trường vốn là thị trường trong đó những công cụ vay dài hạn hơn (kỳ hạn thanh toán lớn hơn 1 năm) và cổ phiếu được mua bán(Mishkin, 1992)

- TTTT thường được định nghĩa như là thị trường công cụ nợ ngắn hạn cung cấp vốn cho các tổ chức tài chính và phi tài chính, thực hiện một số các chức năng kinh tế thiết yếu (Loretan & Wooldridge, 2008)

- TTTT là nơi cung cấp công cụ cho người vay và người đi vay để thỏa mãn

nhu cầu tài chính ngắn hạn của họ (short-term financial needs) (Dodd, 2012)

- Ngoài ra, TTTT còn được định nghĩa là hệ thống giao dịch các nguồn vốn vay

và cho vay ngắn hạn, chủ yếu của Chính phủ, các tổ chức và các công ty lớn (Từ điển Webster‟s New World College Dictionary); hoặc là một cấu phần của thị trường tài chính tại đó các công cụ tài chính6 với tính thanh khoản cao và kỳ hạn ngắn được giao dịch Các chủ thể tham gia thị trường tài chính với mục tiêu chính là vay mượn ngắn hạn từ một vài ngày đến dưới một năm TTTT bao gồm chứng chỉ tiền gửi có thể thương lượng (negotiable certificates of deposit - CDs), chấp phiếu ngân hàng (bankers acceptances), trái phiếu kho bạc (treasury bills), thương phiếu (commercial paper), trái phiếu đô thị (municipal notes), trái phiếu liên bang (federal funds) và thỏa thuận mua lại (repurchase agreements - repos) (Từ điển Investopedia)

6

Công cụ tài chính là các khoản vốn đầu tư có thể được trao đổi dễ dàng, mỗi khoản có các đặc điểm và cấu trúc riêng biệt Trong thị trường tài chính ngày nay, có thể phân loại các công cụ tài chính thành ba loại sau: (i) công cụ tài chính dựa trên vốn sở hữu (equity based) - tức là người sở hữu tài sản; (ii) công cụ tài chínhdựa trên khoản vay nợ (ownership of asset/dept based) - khoản tiền nhà đầu tư cho chủ sở hữu tài sản vay; (iii) các công cụ thị trường ngoại hối (foreign exchange instrument)

Ở Việt Nam, theo điều 9, Luật sửa đổi một số điều của Luật NHNN (năm 2003): “TTTT là thị trường vốn ngắn hạn nơi mua, bán ngắn hạn các giấy tờ có giá, bao gồm tín phiếu kho bạc, tín phiếu ngân hàng, chứng chỉ tiền gửi và các giấy tờ

có giá khác” Theo điều 6, Luật NHNN (năm 2010): “TTTT được hiểu là nơi giao dịch ngắn hạn về vốn”

Từ các khái niệm trên, trong phạm vi nghiên cứu của Luận án, nghiên cứu sinh tập trung vào các khía cạnh sau của TTTT:

(i) Là một bộ phận của thị trường tài chính – có mối quan hệ qua lại với các thị trường bộ phận khác (mà cụ thể là thị trường vốn)

(ii) Là cơ sở hạ tầng cho lưu chuyển tiền tệ, đóng vai trò quan trọng trong việc truyền tải các tác động của CSTT đến nền kinh tế, ảnh hưởng trực tiếp đến hiệu quả điều hành CSTT của NHTW

(iii) Đáp ứng những yêu nhu cầu vay vốn ngắn hạn; cung cấp thanh khoản/tiền mặt cho người đi vay (bao gồm các tổ chức, các cá nhân và cả Chính phủ) và cho nền kinh tế

Đề cập đến khái niệm TTTT, cần phải nói đến vị trí và mối quan hệ của nó trong thị trường tài chính (như cách phân loại thị trường tài chính tại mục 2.1.1.1 của Luận án) Theo đó, hoạt động của TTTT và thị trường vốn được thực hiện đồng

bộ, đan xen lẫn nhau, tác động và chịu ảnh hưởng qua lại, tạo thành cơ cấu hoàn chỉnh của một thị trường tài chính

2.1.1.3 Khái niệm phát triển thị trường tiền tệ

Trong lịch sử hình thành và phát triển thị trường tài chính, TTTT ra đời trước so với thị trường vốn bởi nền kinh tế lúc này còn kém phát triển và do vậy, nhu cầu về vốn cũng như tiết kiệm trong dân cư chưa cao và chủ yếu là nhu cầu vốn ngắn hạn Dần dần, cùng với sự phát triển kinh tế, nhu cầu về các nguồn vốn dài hạn cho đầu tư tăng lên mới kéo theo sự ra đời của thị trường vốn để đáp ứng các nhu cầu này

Theo triết học, phát triển là một quá trình vận động tiến lên từ thấp đến cao,

từ đơn giản đến phức tạp, từ kém hoàn thiện đến hoàn thiện hơn của một sự vật Theo đó, sự phát triển là kết quả của quá trình thay đổi dần về lượng dẫn đến sự thay đổi về chất, quá trình diễn ra theo đường xoắn ốc và hết mỗi chu kỳ sự vật dường như lặp lại sự vật ban đầu nhưng ở mức độ cao hơn

Dựa trên nền tảng này, sự phát triển của TTTT được hiểu là kết quả của quá trình thay đổi, phát triển của thị trường từ mức độ thấp lên mức độ cao hơn, thể hiện trên nhiều nội dung như: quy mô của thị trường (số lượng thành viên, doanh số giao dịch); thị trường ngày càng cạnh tranh thể hiện thông qua mức độ cải thiện về chất lượng sản phẩm dịch vụ của thị trường (tính đa dạng, mức độ phát triển của các hàng hóa, công cụ trên thị trường) và giá cả của thị trường (dần phản ánh chính xác cung cầu vốn của thị trường)

Như vậy, TTTT của một quốc gia được đánh giá là phát triển khi doanh số giao dịch của thị trường lớn, các công cụ của thị trường tiền tệ được phát hành với khối lượng lớn và đa dạng, hoạt động kinh doanh chênh lệch giá trên thị trường phát triển sôi động và có sự liên kết giữa thị trường trong nước và thị trường tiền tệ quốc tế

Về mặt lý thuyết, dưới tác động của phân công lao động xã hội và các hình thức sở hữu khác nhau về tư liệu sản xuất, nền kinh tế thị trường đã được hình thành

và phát triển Kinh tế thị trường phát triển cao thì TTTT cũng từ đó mà phát triển theo; các thị trường bộ phận của TTTT cũng dần được hình thành theo đúng quy luật; đồng thời sự phát triển của TTTT là nhân tố thúc đẩy sự phát triển của sản xuất hàng hóa và lưu thông hàng hóa không những trong phạm vi một quốc gia mà còn

mở rộng ra quốc tế

2.1.2 Chức năng, phân loại và cấu trúc thị trường tiền tệ

2.1.2.1 Chức năng thị trường tiền tệ

TTTT có hai chức năng cơ bản sau:

Một là, điều tiết cung cầu về nguồn vốn ngắn hạn trên thị trường, điều hòa

nguồn vốn từ nơi thừa đến nơi thiếu: Những chủ thể có nhu cầu vốn (Chính phủ, các doanh nghiệp, công ty, ngân hàng) có nhu cầu vay vốn có thể phát hành các công cụ

nợ ngắn hạn để vay vốn trên thị trường Những người mua công cụ nợ ngắn hạn là những người có nhu cầu tiết kiệm và đầu tư Các công cụ nợ này là tài sản đối với người mua đồng thời là tài sản nợ (nghĩa vụ) đối với người bán Như vậy, TTTT thực hiện chức năng điều tiết cung cầu về nguồn vốn ngắn hạn nhằm hỗ trợ cho các hoạt động sản xuất, kinh doanh dịch vụ, đời sống của các chủ thể trong xã hội, tận dụng triệt

để nguồn vốn sẵn có trong nền kinh tế, tránh phát hành tiền mới của NHTW

Hai là, cân đối, điều hòa khả năng chi trả giữa các ngân hàng, điều tiết lưu

thông tiền tệ trong phạm vi quốc gia: Đối tượng chính tham gia trên TTTT là

NHTW, các NHTM và các TCTD Các ngân hàng có nguồn vốn tạm thời dư thừa có thể tìm đến các ngân hàng có nhu cầu vay vốn để đầu tư sinh lời qua đó đảm bảo nguồn vốn kinh doanh hoặc đảm bảo khả năng thanh toán cho các ngân hàng thiếu vốn

NHTW là một thành viên đặc biệt của TTTT Thông qua các công cụ điều hành CSTT (dự trữ bắt buộc, nghiệp vụ thị trường mở, tái cấp vốn…) NHTW có thể kiểm soát và điều tiết được cơ số tiền tệ Mặt khác, thông qua các hoạt động trên TTTT (quá trình luân chuyển vốn cũng như tình hình vốn khả dụng của các TCTD), NHTW sẽ thực thi quá trình điều tiết tiền tệ nhằm thực hiện mục tiêu CSTT trong từng thời kỳ, qua đó truyền tải các thông tin, tín hiệu của NHTW tới nền kinh tế Thực tiễn cho thấy, TTTT liên ngân hàng (thị trường mà các thành viên là ngân hàng) là thị trường hoạt động tích cực và năng động nhất, góp phần sử dụng có hiệu quả nguồn vốn khả dụng và đảm bảo khả năng chi trả cho các NHTM

2.1.2.2 Phân loại thị trường tiền tệ

Có nhiều cách phân loại TTTT khác nhau, tùy theo mục đích, đối tượng và phạm vi nghiên cứu:

(i) Phân loại theo mục đích hoạt động (thị trường sơ cấp7

và thị trường thứ cấp8); theo đó, TTTT là thị trường thứ cấp, là nơi mua bán các GTCG

(ii) Phân loại theo cách thức luân chuyển vốn (trực tiếp và gián tiếp): Theo đó, TTTT là thị trường trực tiếp (là kênh dẫn vốn trong đó vốn được chuyển trực tiếp từ người sở hữu vốn sang người sử dụng vốn) Trên thực tế, TTTT trực tiếp thường được gọi là thị trường mua bán các GTCG ngắn hạn Việc mua bán có thể tiến hành trực tiếp giữa chủ thể phát hành và người có nhu cầu hoặc có thể mua đi, bán lại qua hệ thống NHTM thông qua nghiệp vụ chiết khấu, tái chiết khấu các GTCG

(iii) Phân loại theo cách thức tổ chức: TTTT bao gồm TTTT liên ngân hàng

8 Thị trường thứ cấp là nơi mua bán các chứng khoán đã được phát hành trên thị trường sơ cấp Thị trường thứ cấp bảo đảm khả năng biến đổi chứng khoán thành tiền, cho phép người nắm giữ chứng khoán có thể rút

ra khỏi sự đầu tư tại bất kỳ thời điểm nào họ muốn hoặc có thể thực hiện việc di chuyển đầu tư từ lĩnh vực này sang lĩnh vực khác.

nội tệ liên ngân hàng và thị trường ngoại tệ liên ngân hàng Điểm đáng chú ý là công cụ hoạt động TTTT có rất nhiều những công cụ tài chính phái sinh như hợp đồng giao ngay (Spot), hợp đồng hoán đổi (Swap), hợp đồng kỳ hạn (Forward), hợp đồng quyền chọn (Option) và nhiều khi thị trường giao dịch những công cụ này còn được gọi là thị trường công cụ phái sinh

(v) Phân loại theo các hàng hóa, công cụ hoạt động của thị trường: TTTT được chia thành thị trường tín phiếu Kho Bạc, thị trường chứng chỉ tiền gửi, thị trường thương phiếu, thị trường kỳ phiếu ngân hàng, thị trường mua lại (repo), thị trường tín phiếu NHTW… nghiên cứu và phạm vi nghiên cứu của mỗi tác giả

Trong phạm vi nghiên cứu của Luận án, căn cứ theo khung phân tích, nghiên cứu sinh phân chia TTTT thành 02 thị trường bộ phận sau:

(i) Thị trường 1 (còn gọi là TTTT mở rộng): là nơi diễn ra các giao dịch giữa

các định chế tài chính (ngân hàng) với các doanh nghiệp, cá nhân, tổ chức kinh – là thị trường vốn ngắn hạn giữa các chủ thế kinh tế như nhà nước, ngân hàng, doanh nghiệp và cả các cá nhân

(ii) Thị trường 2 (còn gọi là TTTT liên ngân hàng): là nơi diễn ra các quan hệ

vay mượn, mua bán tiền tệ lẫn nhau giữa các định chế tài chính và giữa NHTW với các định chế tài chính Theo đó, TTTT liên ngân hàng chính là cửa sổ quan trọng để NHTW theo dõi được diễn biến của TTTT

2.1.3 Hàng hóa, công cụ và các thành viên tham gia thị trường tiền tệ

2.1.3.1 Hàng hóa, công cụ giao dịch trên thị trường tiền tệ

Các hàng hóa, công cụ tài chính giao dịch trên TTTT thường có kỳ hạn giao dịch ngắn và do đó thường có đặc điểm là tính thanh khoản (khả năng chuyển đổi thành tiền mặt) và độ an toàn cao; hạn chế là mức sinh lời ít (Đặng Thị Nhàn, 2005) Cụ thể như:

(i) Các chứng chỉ tiền gửi có thể chuyển nhượng (negotiable certificates of deposit - CDs):

Là một công cụ nợ do các ngân hàng phát hành để huy động vốn từ các tổ chức và cá nhân, có nhiều kỳ hạn khác nhau

Người chủ sở hữu chứng chỉ tiền gửi được quyền hưởng lãi trên số tiền đã mua (được định trước và thường là cao hơn lãi suất tiền gửi tiết kiệm có cùng thời hạn) vàcó quyền chuyển nhượng theo qui định của pháp luật Ngoài ra, vì là một

loại GTCG, chứng chỉ tiền gửi còn được dùng để thế chấp hoặc chiết khấu với ngân hàng phát hành Ở nhiều nước, chứng chỉ tiền gửi thường có lãi suất cao hơn lãi suất của các tín phiếu Kho bạc ngắn hạn trong khi có tính thanh khoản khá cao nên chúng rất hấp dẫn với các nhà đầu tư và được mua bán khá phổ biến trên TTTT Có

ba loại chứng chỉ tiền gửi là: chứng chỉ tiền gửi ghi danh, chứng chỉ tiền gửi vô danh và chứng chỉ tiền gửi ghi sổ

(ii) Các chấp phiếu/kỳ phiếu ngân hàng (banker acceptances):

Là các hối phiếu kỳ hạn ngắn do các công ty ký phát và được ngân hàng đảm bảo thanh toán bằng cách đóng dấu “chấp nhận” lên tờ hối phiếu

Trong quan hệ mua bán giữa các công ty, nhu cầu cần có người bão lãnh để đảm bảo cho đối tác về mặt thanh toán là một xu hướng tất yếu Người bán cần một ngân hàng uy tín chấp nhận thay mặt doanh nghiệp đối tác trả nợ cho mình trong trường hợp đối tác mất khả năng thanh toán Khi ngân hàng chấp nhận bảo lãnh cho khoản thanh toán, nó cho phép người bán ký phát hối phiếu đòi tiền thẳng ngân hàng và ngân hàng sẽ đóng dấu chấp nhận trả tiền lên tờ hối phiếu đó Như vậy trong trường hợp này người trả tiền hối phiếu bây giờ không phải là người mua hàng nữa mà là ngân hàng bảo lãnh Để được ngân hàng chấp nhận bảo lãnh, người mua chịu phải ký quỹ, tức là gửi vào ngân hàng một phần hoặc toàn bộ số tiền của

tờ hối phiếu và sẽ thu một khoản phí đảm bảo thanh toán

(iii) Các trái phiếu Chính phủ gồm Tín phiếu Kho bạc (treasury bills hay bills); Trái phiếu Chính phủ có kỳ hạn từ 1 năm trở lên:

T-Là công cụ vay nợ ngắn hạn của Chính phủ do Bộ Tài chính (Kho bạc Nhà nước) phát hành để bù đắp những thiếu hụt tạm thời của ngân sách nhà nước; được xem là công cụ tài chính có độ rủi ro thấp nhất trên TTTT do nhà phát hành là Chính phủ được coi là hầu như không có khả năng vỡ nợ Tín phiếu Kho bạc thường có kỳ hạn 1 tháng, 3 tháng, 6 tháng, 9 tháng, 12 tháng với một hay nhiều mức mệnh giá Mặc dù mức lãi suất của tín phiếu Kho bạc thường thấp hơn các công cụ tài chính khác lưu thông trên TTTT nhưng lại được mua bán nhiều nhất nên được coi là có độ thanh khoản lớn nhất

Tín phiếu Kho bạc thường được phát hành theo lô lớn bằng phương pháp đấu giá Người mua chủ yếu là các ngân hàng, cũng có thể có các công ty hoặc các trung

gian tài chính khác Tín phiếu Kho bạc thường được NHTW các nước sử dụng như một công cụ để điều hành chính sách tiền tệ thông qua thị trường mở

(iv) Các GTCG ngắn hạn do TCTD phát hành như các thương phiếu (commercial paper); lệnh phiếu (promisory note); hối phiếu (bill of exchange):

Thương phiếu là những giấy nhận nợ ngắn hạn do các ngân hàng lớn và công

ty có uy tín phát hành để vay vốn từ thị trường tài chính Thương phiếu được phát hành theo hình thức chiết khấu, tức là được bán với giá thấp hơn mệnh giá Kỳ hạn của thương phiếu thường không dài quá một năm, trung bình là một đến hai tháng Các thương phiếu có mức độ rủi ro cao hơn chứng chỉ tiền gửi nhưng lãi suất chiết khấu cũng cao hơn

Thương phiếu được chuyển nhượng từ người thụ hưởng sang người khác bằng phương pháp ký hậu (endorse) Nó có thể chuyển hoá ra tiền khi mang đến ngân hàng xin chiết khấu hoặc cầm cố Như vậy, thương phiếu là loại tài sản đảm bảo chắc chắn khi ngân hàng nhận chiết khấu hay nhận cho vay cầm cố Hơn thế nữa, tài sản đảm bảo này lại có tính thanh khoản cao vì ngân hàng có thể mang đi tái chiết khấu hoặc tái cầm cố tại NHTW để khôi phục nguồn vốn của mình

(v) Các trái phiếu đô thị/ trái phiếu chính quyền địa phương (municipal notes)/ Các trái phiếu liên bang (federal funds);

(vi) Các tín phiếu NHTW (Central bank bills hay Central bank papers):

Ở những nước có thị trường tài chính chưa phát triển, các công cụ tài chính nghèo nàn, NHTW có thể phát hành tín phiếu làm tăng công cụ cho chính sách tiền

tệ Tín phiếu NHTW là chứng khoán nợ ngắn hạn, phát hành theo hình thức chiết khấu, được các tổ chức tín dụng, công ty bảo hiểm và công ty tài chính mua là chủ yếu Do mức độ rủi ro thấp, kỳ hạn ngắn, có khả năng cầm cố, thế chấp nên tín phiếu NHTW rất thanh khoản và được mua bán nhiều trên TTTT

(vii) Các thỏa thuận/hợp đồng mua lại (repurchase agreements - REPO):

Là hợp đồng trong đó người sở hữu chứng khoán chính phủ bán đi một lượng chứng khoán (thường là tín phiếu Kho bạc) kèm theo điều khoản cam kết rằng sẽ mua lại số chứng khoán đó sau một khoảng thời gian nhất định với mức giá cao hơn ban đầu Về thực chất đây chính là hình thức đi vay có tài sản thế chấp Các hợp đồng mua lại thường rất ngắn hạn, từ qua đêm đến 30 ngày hoặc nhiều hơn chút ít

Thời hạn ngắn và sự bảo đảm của chính phủ khiến cho hình thức cho vay này có độ rủi ro cực kỳ thấp

Trong hợp đồng Repo chuẩn người bán chứng khoán vẫn được nhận các khoản lãi từ chứng khoán trong suốt kỳ hạn của hợp đồng Bên cạnh đó, hợp đồng Repo cũng thể hiện giao dịch mua và bán hẳn do trong hợp đồng có sự chuyển giao quyền sở hữu tài sản cầm cố, tức là người mua trong giao dịch Repo có quyền kinh doanh chứng khoán đã mua trong suốt thời hạn của hợp đồng Repo Đây là điểm khác biệt với các hợp đồng cho vay có tài sản cầm cố Người bán chứng khoán và cam kết sẽ mua lại số chứng khoán đó gọi đây là hợp đồng mua lại nhưng người mua chứng khoán rồi sau đó bán lại gọi đây là hợp đồng mua lại đảo ngược (Reverse repo) Tuy nhiên, các NHTW gọi chung các giao dịch mua hay bán chứng khoán của mình với các thành viên khác trên TTTT là giao dịch Repo

Trên thế giới các hợp đồng Repo gần như thay thế các khoản cho vay của ngân hàng trung ương Chính vì vậy, thị trường Repo có vị trí rất quan trọng trên TTTT

TTTT được coi là một nơi an toàn để cất giữ tiền do tính thanh khoản cao của các chứng khoán với kỳ hạn ngắn; tuy nhiên rủi ro vỡ nợ chứng khoán (risk of default) cũng vẫn là vấn đề mà các nhà đầu tư cần quan tâm Ở Việt Nam, những hàng hóa, công cụ thị trường tài chính được phép giao dịch còn có trái phiếu được Chính phủ bảo lãnh; công trái xây dựng tổ quốc; trái phiếu công trình trung ương

Hàng hóa, công cụ giao dịch trên TTTT có các chức năng quan trọng sau:

Một là, các mức lãi suất của các hàng hóa, công cụ trên TTTT được coi là

các mức lãi suất tham chiếu cho việc định giá tất cả các công cụ nợ khác Các loại hình tín dụng dài hạn và rủi ro thường được định giá theo các mức lãi suất giao dịch trên TTTT (LIBOR9 và SHIBOR10 là các mức lãi suất được nhiều ngân hàng tham chiếu để xác định các giao dịch trên thị trường, lãi suất huy động và lãi suất cho vay trên thị trường tín dụng… trên cơ sở cộng hoặc trừ một biên độ phản ánh mức độ rủi ro đối với từng đối tượng giao dịch)

9

Lãi suất liên ngân hàng Luân Đôn LIBOR (London Interbank Offered Rate)

10 Shibor (Shanghai interbank offered rate) - lãi suất cơ sở của TTTT Trung Quốc được hình thành, chính thức đi vào hoạt động từ ngày 4 tháng 1 năm 2007 Shibor được tính toán dựa trên giá trị bình quân của các mức lãi suất cho vay liên ngân hàng của một nhóm gồm 16 ngân hàng chủ chốt có quy mô tín dụng cao và thường xuyên công bố, minh bạch thông tin

Hai là, các công cụ, hàng hóa trên TTTT do Chính phủ hay NHTW phát

hành thường được sử dụng là các công cụ CSTT Các công cụ này thường được sử dụng để điều tiết khả năng thanh toán của nền kinh tế nội địa thông qua việc mua hay bán các công cụ nợ của Chính phủ

Ba là, các công cụ, hàng hóa trên cung cấp cách thức tài trợ tín dụng trong

ngắn hạn cho Chính phủ, các ngân hàng hay các công ty, doanh nghiệp

2.1.3.2 Các thành viên tham gia thị trường tiền tệ

Các chủ thể tham gia thị trường tài chính với mục tiêu chính là vay mượn ngắn hạn từ một vài ngày đến dưới một năm Cụ thể bao gồm:

(i) NHTW:

Mức độ tham gia TTTT của NHTW ở các nước là khác nhau nhưng nhìn chung, TTTT của tất cả các nước đều đặt dưới sự kiểm tra, giám sát của NHTW NHTW là người xây dựng khung khổ luật pháp cho thị trường nhằm đảm bảo sự vận hành có hiệu quả và phát triển ổn định Như vậy, khác với mục đích tham gia của các tổ chức khác chẳng hạn như các NHTM là để duy trì khả năng thanh toán hoặc tìm cơ hội lợi nhuận, sự tham gia của NHTW vào TTTT chủ yếu là để quản lý

và điều hành thị trường nhằm thực thi CSTT của mình một cách hiệu quả

Vai trò điều tiết hoạt động TTTTcủa NHTW thể hiện ở các nội dung:

- Mua hoặc bán các chứng khoán ngắn hạn: khi kinh tế đình đốn, sản xuất phát triển chậm, NHTW mua các chứng khoán, tức bơm tiền vào lưu thông Lượng tiền lưu hành trên thị trường tăng lên tạo động lực giảm lãi suất, vì vậy, kích thích các doanh nghiệp mở rộng sản xuất do tăng khả năng vay vốn Ngược lại, khi nền kinh tế phát triển mạnh, khi cần thiết, NHTW bán các chứng khoán ra và thu tiền vào Do lượng tiền trong lưu thông giảm, lãi suất lại tăng lên, nên nhiều xí nghiệp hạn chế vay tiền đầu tư, kinh tế phát triển chậm lại

- Tăng hoặc giảm lãi suất chiết khấu: lãi suất này được NHTW áp dụng đối với các NHTM Tăng lãi suất chiết khấu để giảm số tiền lưu hành là biện pháp chống lạm phát cao Giảm lãi suất chiết khấu để tăng số tiền đầu tư mở rộng sản xuất là biện pháp để tạo công ăn việc làm

- Tăng hoặc giảm mức dự trữ bắt buộc: khi tỷ lệ dự trữ bắt buộc tăng lên thì các NHTM ít có tiền để cho vay Biện pháp này có tác dụng để chống lạm phát Khi

tỷ lệ dự trữ bắt buộc gaỉm, các ngân hàng sẽ có nhiều tiền hơn để cho vay và như

vậy sẽ kích thích được các hoạt động kinh tế, tăng khả năng giao lưu các nguồn vốn tài chính giữa các doanh nghiệp

(ii) Các nhà phát hành:Những nhà phát hành là những người cần vốn trên

TTTT Thông qua việc phát hành các GTCG trên TTTT, các nhà phát hành huy động vốn để tài trợ cho các hoạt động của mình Chỉ có những chủ thể kinh tế có tiềm lực tài chính lớn, uy tín cao thì mới có thể tham gia TTTT với tư cách là nhà phát hành

Các nhà phát hành có thể là các đối tượng sau:

- Chính phủ: Tham gia với tư cách người phát hành các tín phiếu, trái phiếu

Chính phủ

- Chính quyền địa phương: Tham gia với tư cách phát hành cáctrái phiếu đô

thị, trái phiếu chính quyền địa phương (municipal notes),các trái phiếu liên bang (federal funds)

- NHTW: Tham gia với tư cách người phát hành tín phiếu NTHW

- Các doanh nghiệp lớn (trong đó có cả các ngân hàng): Tham gia với tư

cách phát hành các trái phiếu doanh nghiệp, các GTCG ngắn hạn như kỳ phiếu, thương phiếu, hối phiếu…

Chính phủ được coi là có nguy cơ mất khả năng trả nợ thấp nhất nhờ nắm được quyền thu thuế Bởi vậy, Chính phủ có nhiều thuận lợi trong việc huy động vốn; nói cách khác, chi phí của việc huy động vốn (lãi suất trái phiếu) của Chính phủ luôn thấp nhất trên thị trường

Tương tự, những doanh nghiệp lớn, có uy tín tốt, có tình hình tài chính lành mạnh sẽ có nhiều cơ hội huy động vốn với chi phí rẻ hơn Các doanh nghiệp vừa và nhỏ, các hộ gia đình do đó không thể tham gia thị trường này với tư cách là nhà phát hành do qui mô và tiềm lực tài chính quá nhỏ Mặt khác, do chi phí cho mỗi đợt phát hành thường lớn nên các doanh nghiệp vừa và nhỏ cũng gặp trở ngại trong việc phát hành Trường hợp phát hành tín phiếu NHTW không phải là để huy động vốn mà là để điều tiết cung tiền tệ nhằm thực hiện CSTT

(iii) Các nhà đầu tư:

Các nhà đầu tư trên TTTT rất đa dạng, từ Chính phủ, doanh nghiệp, các tổ chức tài chính đến các cá nhân Các chủ thể đầu tư được chia thành hai nhóm: các nhà đầu tư có tổ chức (các công ty bảo hiểm, quỹ đầu tư, các công ty chứng khoán,

các tổ chức tài chính vi mô…) và các nhà đầu tư cá nhân Các nhà đầu tư có tổ chức hoạt động rất chuyên nghiệp, với qui mô lớn và có ảnh hưởng mạnh tới thị trường Mục đích tham gia của những nhà đầu tư có tổ chức trên TTTT vừa là tìm cơ hội lợi nhuận đồng thời vừa để đa dạng hóa nhằm quản lý rủi ro

(iv) Các nhà môi giới:

Trên TTTT xuất hiện những nhà môi giới (broker) để kết nối người mua và người bán trên thị trường Đây là những công ty cung cấp các dịch vụ nhằm hỗ trợ cho các hoạt động mua bán chứng khoán trên thị trường Các NHTM, hoặc các tổ chức tài chính khác có thể vừa là chủ thể đi vay, vừa là chủ thể cho vay nhưng có thể đảm đương chức năng của nhà môi giới chuyên nghiệp

(vii) Những chủ thể tham gia khác:

Là những cơ quan nhà nước hoặc được nhà nước ủy thác để quản lý, giám sát hoạt động của thị trường nhằm đảm bảo cho thị trường hoạt động được an toàn và phục vụ cho các mục tiêu kinh tế - xã hội của nhà nước; các công ty xếp hạng tín nhiệm đối với các loại chứng khoán phát hành

2.2 Các nhân tố tác động và các tiêu chí đánh giá sự phát triển thị trường tiền tệ

2.2.1 Các nhân tố tác động đến sự phát triển của thị trường tiền tệ

2.2.1.1 Trình độ phát triển kinh tế xã hội của quốc gia và sự phát triển của các thị trường bộ phận trên thị trường tài chính

TTTT ra đời và phát triển là kết quả của quá trình phát triển của nền kinh tế

Sự phát triển của TTTT chỉ đầy đủ và đồng bộ khi hội đủ những điều kiện kinh tế khách quan, đặc biệt là sự phát triển của các thị trường khác trong nền kinh tế như thị trường hàng hóa, thị trường bất động sản, thị trường lao động, thị trường vốn Mặt khác, khi một nền kinh tế phát triển, nhu cầu vốn của các chủ thể trong nền kinh tế sẽ gia tăng kéo theo nhu cầu về đầu tư, mở rộng sản xuất kinh doanh tạo điều kiện cho việc lưu chuyển vốn trong nền kinh tế và qua đó góp phần phát triển TTTT

Ở chiều ngược lại, sự phát triển của TTTT đóng vai trò tích cực cho việc phát triển hệ thống ngân hàng, thực hiện chức năng điều tiết cung cầu về nguồn vốn ngắn hạn để hỗ trợ hoạt động sản xuất, kinh doanh của các chủ thể trong xã hội và tạo điều kiện cho việc dân đối, điều hòa nguồn vốn giữa các NHTM Một TTTT hoạt động tích cực, phát triển tốt sẽ giúp cho các công ty, doanh nghiệp ngoài ngân hàng

và các NHTM tiếp cận vốn vay ngắn hạn một cách thuận lợi, đẩy nhanh quá trình luân chuyển vốn trong nền kinh tế, qua đó góp phần phát triển kinh tế nói chung

Mối liên hệ giữa phát triển TTTT với các thị trường bộ phận khác của thị trường tài chính cũng như đối với sự vận hành, lưu thông chung của nền kinh tế được thể hiện trong mô hình của Quỹ Tiền tệ Quốc tế (IMF) (xem Hình 2.1) Trong

mô hình này, TTTT được chia thành 3 phân khúc:

(i) Thị trường liên ngân hàng: Là nơi giao dịch các khoản vốn ngắn hạn

ngaytrướckhiquyết toánđể cho phépcácngânhàngđáp ứngcác nghĩa vụvới nhau và với NHTW Thị trường liên ngân hàng theo nghĩa hẹp này chỉ bao gồm sự tham gia của các tổ chứccó tài khoản ở NHTW và NHTM

Thị trường liên ngân hàng hỗ trợ các tổ chức tài chính quản lý các luồng thanh khoản ngắn hạn của mình, thực hiện phân bổ có hiệu quả các nguồn lực của

xã hội; tạo điều kiện phát triển các thị trường ngoại hối, thị trường vốn dài hạn

Như vậy, thị trường liên ngân hàng đóng vai trò như thị trường thứ cấp, thị trường thanh khoản của các công cụ nợ dài hạn, do đó, nó góp phần thúc đẩy thị trường huy động và cho vay trung, dài hạn Hoạt động mua, bán các công cụ nợ dài hạn (giao dịch ngắn hạn) trên thị trường thứ cấp sôi động sẽ tạo điều kiện dễ dàng cho việc phát hành các công cụ nợ đó trên thị trường sơ cấp Tính thanh khoản và sự

ổn định của TTTT ảnh hướng tới sự thanh khoản của thị trường trái phiếu

(ii) Thị trường qua đêm: Thị trường cho các khoản vốn với kỳ hạn qua đêm

Các giao dịch diễn ra liên tục trong ngày Ngân hàng và các TCTD lớn tham gia

(iii) Thị trường kỳ hạn: Thị trường cho các khoản vốn có kỳ hạn hơn 1 ngày

và dưới 1 năm Trong đó có cả thị trường thứ cấp cho các loại giấy tở có giá Thị trường này có sự tham gia của ngân hàng và các tổ chức tài chính lớn

Khi tách thị trường ngoại hối với chức năng là nơi mua bán các loại ngoại tệ

ra khỏi TTTT, nhìn nhận TTTT ở góc độ là nơi tạo điều kiện dễ đàng cho các nhà đầu tư cơ cấu lại thời hạn của các công cụ nợ (như chuyển đổi các công cụ ngắn hạn thành các công cụ dài hạn và ngược lại), thì rõ ràng, sự phát triển của TTTT tạo điều kiện cho các nhà tạo lập thị trường (market makers) trên các thị trường khác của hệ thống tài chính có đủ nguồn lực tài chính để nắm giữ không chỉ các loại chứng khoán mà cả ngoại hối, nhờ đó mà họ có thể thực hiện các giao dịch buôn bán với các đối tác khác Nếu hoạt động trên TTTT được thông suốt và nhịp nhàng

thì các nhà đầu tư cũng dễ dàng quản lý, luân chuyển và duy trì đều đặn nguồn vốn

để tham gia một cách nhịp nhàng và tích cực trên thị trường ngoại hối Như vậy, tính thanh khoản của TTTT bao gồm hoạt động vay mượn qua đêm và các kỳ hạn giữa các ngân hàng và tổ chức tài chính lớn có ảnh hướng tới sự vận hành của thị trường ngoại hối Sự phát triển của TTTT cũng giúp tạo ra các thị trường nợ có tính thanh khoản cao, qua đó tăng xác suất thành công khi Chính phủ thực hiện các hoạt động bán đấu giá, góp phần đảm bảo chắc chắn hơn nguồn tài chính của Chính phủ

Sự tồn tại của các thị trường nợ có tính thanh khoản tốt cũng làm giảm chi phí đi vay nói chung của Chính phủ; Chính phủ có thể kiểm soát và hạ thấp được chi phí bảo hiểm thanh khoản của mình, qua đó giúp phát triển thị trường trái phiếu

Hình 2.1 Mối quan hệ giữa TTTT với CSTT và các thị trường khác

Nguồn: IMF (2005)

Như vậy, những biến động trong từng thị trường thành phần và nền kinh tế ban đầu chỉ tác động lên một thị trường sẽ tiếp tục lan truyền với các mức độ khác nhau đến thị trường thành phần khác trong toàn hệ thống tài chính và sau đó tác động lên các biến kinh tế vĩ mô khác

Thị trường liên ngân hàng

Thị trường kỳ hạn

Thị trường qua đêm

Thị trường ngoại hối

Thanh khoản của TTTT ảnh hưởng tới việc vận hành thị trường ngoại hối