Đa dạng hóa các nguồn tài trợ cho doanh nghiệp thông qua việc phát hành trái phiếu công ty

Hiện nay phần lớn các doanh nghiệp ở Việt Nam đều chú trọng hình thức tài trợ vốn thông qua việc phát hành cổ phiếu huy động vốn trên thị trường chứng khoán hoặc từ các nhà đầu tư và đi

NGUYỄN THANH LONG

ĐA DẠNG HOÁ CÁC NGUỒN TÀI TRỢ CHO DOANH NGHIỆP THÔNG QUA VIỆC PHÁT HÀNH TRÁI PHIẾU CÔNG TY

Chuyên ngành : Kinh tế tài chính – ngân hàng Mã số : 60.31.12

LUẬN VĂN THẠC SỸ KINH TẾ

Người hướng dẫn khoa học :

PGS – TS NGUYỄN NGỌC ĐỊNH

Tp.Hồ Chí Minh – Năm 2008

LỜI CAM ĐOAN Tác giả xin cam đoan toàn bộ nội dung, số liệu trong luận văn thạc sỹ kinh tế này là do chính tác giả tự nghiên cứu, khảo sát thu thập và thực hiện

Tác giả luận án

NGUYỄN THANH LONG

Mục lục

PHẦN MỞ ĐẦU 1

CHƯƠNG I : LÝ LUẬN TỔNG QUAN VỀ NGUỒN TÀI TRỢ TRÁI PHIẾU CÔNG TY 5

1.1 Trái phiếu công ty 6

1.1.1 Đặc điểm : 6

1.1.2 Phân loại trái phiếu công ty 6

1.2 Ưu – Nhược điểm của việc tài trợ bằng trái phiếu Công ty : 11

1.3 Lý thuyết trật tự phân hạng và việc phát hành trái phiếu công ty 14

1.4 Các yếu tố kỹ thuật phát hành trái phiếu công ty 15

1.4.1 Mệnh giá trái phiếu 15

1.4.2 Lãi suất định kỳ của trái phiếu 15

1.4.3 Thời hạn của trái phiếu 17

1.4.4 Thông tin về trái phiếu 17

1.5 Kinh nghiệm về việc phát hành trái phiếu Công ty 17

1.5.1 Kinh nghiệm phát hành trái phiếu ở các nước đang phát triển 17

1.5.2 Kinh nghiệm phát hành trái phiếu công ty ở các nước phát triển 19

KẾT LUẬN CHƯƠNG 1 22

CHƯƠNG 2 : THỰC TRẠNG CÁC NGUỒN HUY ĐỘNG TÀI TRỢ CỦA CÁC DOANH NGHIỆP Ở VIỆT NAM 23

2.1 Thực trạng của việc phát hành trái phiếu công ty ở Việt Nam 23

2.2 Phân tích nguồn tài trợ các doanh nghiệp ở Việt Nam theo loại hình sở hữu : 26

2.2.1 Doanh nghiệp nhà nước 27

2.2.2 Công ty cổ phần 29

2.2.3 Công ty tư nhân 31

2.3 Phân tích lý thuyết trật tự phân hạng vào việc huy động vốn 33

2.3.1 Lý thuyết trật tự phân hạng về việc sử dụng và huy động vốn bổ sung nguồn vốn cho hoạt động sản xuất kinh doanh được phân chia theo thứ tự sau : 33

2.3.1.1 Huy động từ lợi nhuận giữ lại và các nguồn vốn quỹ 34

2.3.1.2 Phát hành trái phiếu vay nợ 34

2.3.1.3 Phát hành cổ phiếu 35

2.3.2 So sánh giữa lý thuyết và thực tế ở một số doanh nghiệp tại Việt Nam36 2.4 Thực trạng tài trợ bằng trái phiếu Công ty tại Việt Nam 41

2.4.1 Các loại trái phiếu Công ty đã phát hành 44

2.4.2 Ưu – nhược điểm của các trái phiếu công ty đã phát hành 45

2.4.3 Tồn tại và nhận xét về việc phát hành trái phiếu công ty : 47

2.4.4 Các vướng mắc về luật định 49

2.4.5 Niềm tin và nhận thức của nhà đầu tư 51

2.4.6 Thông tin chưa minh bạch 52

KẾT LUẬN CHƯƠNG 2 53

CHƯƠNG 3 : CÁC GIẢI PHÁP NHẰM GIA TĂNG VIỆC PHÁT HÀNH TRÁI PHIẾU CÔNG TY LÀM ĐA DẠNG HOÁ NGUỒN TÀI TRỢ CỦA CÁC DOANH NGHIỆP VIỆT NAM 54

3.1 Hoàn thiện cơ sở pháp lý cho việc phát hành trái phiếu công ty 54

3.2 Giải pháp kỹ thuật để phát hành trái phiếu Công ty 55

3.2.1 Các yêu cầu về mặt kỹ thuật 55

3.2.2 Qui trình phát hành trái phiếu Công ty 56

3.2.3 Khả năng hoàn trả của Công ty 59

3.3 Giải pháp khác nhằm thúc đẩy việc phát hành trái phiếu Công ty để đa dạng hoá nguồn tài trợ cho các doanh nghiệp : 60

3.3.1 Xây dựng hệ thống định mức tín nhiệm đối với công ty 60

Giải thích 62

3.3.2 Chuẩn hoá hệ thống thông tin và công bố thông tin 67

3.3.3 Xây dựng các yếu tố cơ sở hạ tầng để phát triển giao dịch trái phiếu công ty 69

3.3.3.1 Các tổ chức trung gian thị trường, các nhà đầu tư có tổ chức: 69

3.3.3.2 Thị trường phi tập trung (OTC) 71

3.3.4 Vai trò và sự hổ trợ của các tổ chức tín dụng và ngân hàng cho sự hình thành và phát triển nguồn tài trợ bằng trái phiếu công ty 72

3.3.5 Xây dựng đường cong lãi suất chuẩn – nền tảng lãi suất 73

KẾT LUẬN CHƯƠNG 3 76

PHẦN KẾT LUẬN 77 PHỤ LỤC

TÀI LIỆU THAM KHẢO

DANH MỤC BẢNG, HÌNH VẼ

Bảng :

Bảng 1.1 : Tăng giá đồng tiền ở các nền kinh tế Đông Á mới nổi (%) trang 18 Bảng 2.1 : Số liệu tổng hợp từ cuộc khảo sát trang 26 Bảng 2.2 : Quy mô niêm yết thị trường (tính đến ngày 10/05/2008) trang 38

Bảng 2.3 : Tình hình phát hành trái phiếu công ty trang 42 Bảng 2.4 : Tổng kết thị trường TPCT năm 2007 trang 43 Bảng 2.5 : So sánh lãi suất TPCP và TPCT cùng kỳ hạn trang 50 Bảng 3.1 : Bảng ký hiệu ĐMTN dài hạn trang 62

DANH MỤC CHỮ VIẾT TẮT

NHNN : Ngân hàng nhà nước

OTC : Thị trường giao dịch không tập trung

TCBLPH : Tổ chức bảo lãnh phát hành

TCPH : Tổ chức phát hành

TNHH : Trách nhiệm hữu hạn

TPCĐ : Trái phiếu chuyển đổi

TPCP : Trái phiếu chính phủ

TPCT : Trái phiếu công ty

TTCK : Thị trường chứng khoán

TTGDCK : Trung tâm giao dịch chứng khoán

TTTP : Thị trường trái phiếu

TTTPCP : Thị trường trái phiếu chính phủ

TTTPCT : Thị trường trái phiếu công ty

SGDCKTPHCM : Sở giao dịch chứng khoán thành phố Hồ Chí Minh WTO : Tổ chức thương mại thế giới

PHẦN MỞ ĐẦU

1 TÍNH CẤP THIẾT CỦA ĐỀ TÀI

Tháng 01 năm 2007, Việt Nam chính thức gia nhập WTO tổ chức thương mại thế giới, từng bước hội nhập vào nền kinh tế toàn cầu một cách chủ động Cùng chung với vận hội và thách thức mới, các doanh nghiệp Việt Nam đã và đang bước những bước đi chủ động mang tính cạnh tranh để giành lấy vị trí trên trường quốc tế : đổi mới kỹ thuật công nghệ, hạ giá thành sản phẩm và nâng cao trình độ của đội ngũ lao động… Trong điều kiện tốc độ tăng trưởng kinh tế ngày càng cao đi kèm với lạm phát gia tăng, việc bổ sung nguồn vốn đầu tư của doanh nghiệp là điều tất yếu Việc bổ sung vốn bằng nguồn lợi nhuận giữ lại thì không đủ đáp ứng nhu cầu của đơn vị Hiện nay phần lớn các doanh nghiệp

ở Việt Nam đều chú trọng hình thức tài trợ vốn thông qua việc phát hành cổ phiếu huy động vốn trên thị trường chứng khoán hoặc từ các nhà đầu tư và đi vay ở các tổ chức tín dụng khác mà chưa quan tâm việc huy động vốn bằng cách phát hành trái phiếu

Sau cuộc khủng hoảng tài chính năm 1997 xảy ra ở Châu Á, các nhà kinh tế học nghiên cứu đã cho thấy là cần phải san sẻ gánh nặng từ hệ thống tín dụng sang cho thị trường trái phiếu công ty Và đặt ra yêu cầu phải phát triển thị trường trái phiếu công ty để thực hiện chức năng tài trợ hiệu quả cho các doanh nghiệp

Đồng thời với việc đẩy mạnh cổ phần hoá các doanh nghiệp, nguồn vốn tài trợ cho doanh nghiệp từ phát hành cổ phiếu cũng đã gia tăng đáng kể Tuy nhiên, các doanh nghiệp chỉ quan tâm đến phát hành cổ phiếu để huy động vốn mà quên

đi việc phát hành trái phiếu công ty với những tiện ích và lợi thế riêng có

Việc nhận tài trợ vốn từ các tổ chức tín dụng tạo nên áp lực trả nợ cho doanh nghiệp trong giai đoạn đầu tư ban đầu còn phát hành trái phiếu công ty được xem như là khoản vay có thời gian đáo hạn khá dài, rủi ro chia đều cho các nhà đầu tư

Ở các nước tiên tiến trên thế giới, việc tài trợ vốn thông qua phát hành trái phiếu công ty là phổ biến Ở Việt Nam đã có một số doanh nghiệp phát hành trái phiếu công ty khá thành công như Tổng Công ty Dầu khí Việt Nam, Tổng Công ty Điện lực Việt Nam… Dù vậy, với phần lớn các doanh nghiệp nhất là các doanh nghiệp vừa và nhỏ, phát hành trái phiếu công ty là việc quá mới mẻ là do hành lang pháp lý chưa hoàn chỉnh, hạ tầng cơ sở của thị trường chứng khốn còn yếu kém, đội ngũ lãnh đạo và nhà đầu tư còn non yếu về kiến thức, chưa thực sự quan tâm đến nguồn tài trợ từ việc phát hành trái phiếu công

ty Đồng thời sự tín nhiệm của nhà đầu tư đối với các doanh nghiệp vẫn chưa có, kèm theo đó là sự thiếu minh bạch trong công bố thông tin của doanh nghiệp

Xuất phát từ nguyên nhân trên, tác giả đã mạnh dạn đi vào nghiên cứu đề tài:

“ĐA DẠNG HOÁ NGUỒN TÀI TRỢ CHO DOANH NGHIỆP THÔNG QUA VIỆC PHÁT HÀNH TRÁI PHIẾU CÔNG TY”

2 MỤC TIÊU ĐỐI TƯỢNG NGHIÊN CỨU

Vấn đề trọng tâm của đề tài là trên cơ sở xem xét thực trạng phân tích những mặt tồn tại, tìm hiểu nguyên nhân, những cơ hội và thách thức từ thực tại để đề ra các giải pháp phù hợp hướng đến việc đa dạng nguồn tài trợ cho doanh nghiệp thông qua thị trường trái phiếu công ty Từ đó khuyến khích các doanh nghiệp nâng cao nhận thức, thay đổi quan điểm và xem việc phát hành trái phiếu công ty là kênh huy động vốn thay cho hình thức vay nợ từ các tổ chức tín

dụng hay phát hành cổ phiếu để làm nguồn tài trợ, góp phần chia sẻ rủi ro từ hệ thống các tổ chức tín dụng cho thị trường trái phiếu công ty, làm nền tảng vững chắc cho sự phát triển kinh tế bền vững

Đối tượng nghiên cứu của đề tài tập trung các vấn đề liên quan đến việc tài trợ vốn cho các doanh nghiệp theo khảo sát và những giải pháp cho việc tài trợ này so với lý thuyết tài chính hiện đại

3 PHẠM VI NGHIÊN CỨU

Đề tài nghiên cứu việc phát hành trái phiếu trong phạm vi các doanh nghiệp Để thực hiện điều nàyđề tài đã khảo sát thăm dò 70 doanh nghiệp qui mô nguồn vốn từ dưới 01 tỷ đến hơn 1.000 tỷ đồng; trong đó bao gồm nhiều loại hình doanh nghiệp như : doanh nghiệp nhà nước, doanh nghiệp 100% vốn nước ngoài, công ty liên doanh, công ty cổ phần có niêm yết và không niêm yết trên thị trường chứng khoán Việt Nam, các doanh nghiệp tư nhân… hoạt động

ở lĩnh vực sản xuất, thương mại, dịch vụ, …

4 NỘI DUNG NGHIÊN CỨU

Ở góc độ vĩ mô, việc vận dụng các kết quả nghiên cứu của đề tài sẽ góp phần phát triển thị trường trái phiếu công ty ở Việt Nam

Ở góc độ vi mô, các doanh nghiệp có thể vận dụng những nghiên cứu của đề tài để phục vụ công tác huy động vốn thông qua việc phát hành trái phiếu công ty Điều này không những giúp doanh nghiệp tháo gỡ khó khăn về vốn đầu tư trung và dài hạn đồng thời giúp doanh nghiệp có nhìn nhận đúng đắn hơn về lợi ích từ việc huy động vốn thông qua thị trường chứng khoán

5 PHƯƠNG PHÁP NGHIÊN CỨU

Đề tài sử dụng phương pháp khảo sát thu thập thông tin từ các doanh nghiệp khu vực phía Nam, các tham luận, đề tài kế thừa có chọn lọc các tài liệu khoa học, dùng phương pháp thống kê và tổng hợp để đánh giá tình hình huy động vốn trong thời gian vừa qua, vận dụng kinh nghiệm của các nước trong

việc huy động nguồn tài trợ thông qua việc phát hành trái phiếu công ty làm cơ sở để đề xuất các giải pháp phù hợp thúc đẩy kênh tài trợ từ thị trường trái phiếu công ty ở Việt Nam ngày càng phát triển hiệu quả hơn

Toàn bộ nội dung của đề tài được thể hiện trong 03 chương :

- Chương I : Lý luận tổng quan về nguồn tài trợ trái phiếu công ty

- Chương II : Thực trạng các nguồn huy động tài trợ của các doanh nghiệp ở Việt Nam

- Chương III : Đa dạng hóa các nguồn tài trợ cho doanh nghiệp Việt Nam thông qua việc phát hành trái phiếu công ty

CHƯƠNG I : LÝ LUẬN TỔNG QUAN VỀ NGUỒN TÀI TRỢ TRÁI

PHIẾU CÔNG TY Bất cứ loại hình doanh nghiệp nào dù là doanh nghiệp nhà nước, công ty

tư nhân thì sau một thời gian hoạt động, muốn mở rộng sản xuất kinh doanh và phát triển đi lên đều cần có nguồn vốn để tiếp tục thực hiện tài trợ các dự án của đơn vị Đây là yếu tố bắt buộc để doanh nghiệp tồn tại trong môi trường kinh tế cạnh tranh Các nguồn tài trợ cho doanh nghiệp bao gồm : lợi nhuận giữ lại, phát hành cổ phiếu (chứng khoán vốn), vay nợ từ các tổ chức tín dụng và phát hành trái phiếu (chứng khoán nợ) Trong khuôn khổ của đề tài, ta chỉ nghiên cứu về phát hành trái phiếu mà đặc biệt là trái phiếu công ty

Trái phiếu là một loại chứng khoán quy định nghĩa vụ của người phát hành (người vay tiền) phải trả cho người nắm giữ chứng khoán (người cho vay) một khoản tiền xác định, thường là trong khoảng thời gian cụ thể, và phải hoàn trả khoản cho vay ban đầu khi chứng khoán đáo hạn

1.1 Trái phiếu công ty

1.1.1 Đặc điểm :

Trái phiếu công ty có đặc điểm chung như sau : Trái chủ được trả lãi định kỳ và trả vốn gốc khi đáo hạn, song không được tham dự vào các quyết định của công ty Nhưng cũng có loại trái phiếu không được trả lãi định kỳ, người mua được mua dưới mệnh giá và khi đáo hạn được nhận lại mệnh giá Khi công ty giải thể hoặc thanh lý, trái phiếu được ưu tiên thanh toán trước các cổ phiếu Có những điều kiện cụ thể kèm theo, hoặc nhiều hình thức đảm bảo cho khoản vay

Một trái phiếu thông thường có ba đặc trưng chính :

+ Mệnh giá của trái phiếu : giá trị danh nghĩa của mỗi trái phiếu được qui định cho từng đợt phát hành

+ Lãi suất định kỳ (coupon) của trái phiếu : được công bố vào mỗi đợt phát hành và phụ thuộc vào nhiều yếu tố : lãi suất do chính phủ qui định nếu là trái phiếu chính phủ hay trái phiếu chính quyền địa phương Lãi suất trái phiếu chính phủ cộng phần bù nếu là trái phiếu công ty Lãi suất này có thể được trả định kỳ 06 tháng hay 01 năm cho trái chủ

+ Thời hạn của trái phiếu : thường có thời hạn từ một năm trở lên; tuy nhiên cũng còn tùy thuộc vào đơn vị phát hành xác định kỳ hạn của trái phiếu đến hạn thanh toán cho các trái chủ

1.1.2 Phân loại trái phiếu công ty

Trái phiếu công ty bao gồm những loại sau :

+ Trái phiếu có bảo đảm : là trái phiếu được đảm bảo bằng những tài sản thế chấp cụ thể, thường là bất động sản và các thiết bị Người nắm giữ trái phiếu bảo đảm được bảo vệ ở mức độ cao trong trường hợp công ty phá sản, vì họ có quyền đòi nợ đối với một tài sản cụ thể

Các loại trái phiếu có bảo đảm được xếp loại từ cao đến thấp theo tài sản đứng sau chúng và bao gồm :

Trái phiếu có tài sản đảm bảo (Mortgage bond) là loại trái phiếu dài hạn có độ an toàn nhất so với các trái phiếu cùng loại Tài sản bảo đảm được quản lý theo thủ tục cầm cố

Trái phiếu bảo kê theo thiết bị (Equipment trust certificates) là loại trái phiếu trung và dài hạn Lãi được trả cho trái phiếu loại này lấy từ nguồn cho thuê và khai thác thiết bị cho thuê Loại trái phiếu này có lịch sử sử dụng tài trợ rất hiệu quả, đồng thời cung cấp một công cụ rất an toàn cho người đầu tư, đặc biệt là trong hai ngành đường sắt và đường hàng không, để mua sắm và đổi mới tàu

xe hay phi cơ

Trái phiếu bảo kê bằng thế chấp (Collateral trust bond) là loại trái phiếu dài hạn được các công ty phát hành huy động tài chánh vay nợ bằng cách dùng các cổ phần của công ty khác mà công ty đó đang sở hữu để thế chấp, thay vì thế chấp bằng tài sản hữu hình

+ Trái phiếu không bảo đảm : còn được gọi là Trái phiếu tín chấp không được bảo đảm bằng tài sản mà được bảo đảm bằng tín chấp của công ty Nếu công ty

bị phá sản, những trái chủ của trái phiếu này được giải quyết quyền lợi sau các trái chủ có bảo đảm, nhưng trước cổ đông Các trái phiếu tín chấp có thể chuyển đổi, cho phép trái chủ được quyền chuyển trái phiếu thành cổ phiếu thường của công ty phát hành Tùy theo quy định việc chuyển đổi có thể tiến hành vào bất cứ thời điểm nào hay chỉ vào những thời điểm cụ thể xác định Trái phiếu không có bảo đảm là loại phổ biến trên thị trường chứng khoán và được các công ty cổ phần sử dụng chủ yếu để huy động vốn bằng chứng khoán nợ Bao gồm :

Trái phiếu thường (Debentures) là loại trái phiếu bảo đảm duy nhất bằng uy tín công ty Loại trái phiếu này có lợi suất rất hấp dẫn và đặc biệt chỉ có các

công ty làm ăn rất uy tín mới đủ sức hấp lực huy động Khi công ty bị phá sản, các trái chủ chỉ được xếp trước cổ đông có vốn cổ phần ưu đãi trong chi trả phần tài sản còn lại của doanh nghiệp

Trái phiếu thường chuyển đổi được (Convertible debentures) là loại trái phiếu có thêm sự lựa chọn dành cho nhà đầu tư nào muốn hoán chuyển chúng ra cổ phần thường, với một số điều kiện

Trái phiếu được bảo lãnh (Guaranteed bonds) : Loại trái phiếu được bảo lãnh phát hành bởi một công ty có uy tín trên thị trường Sự bảo đảm bao hàm cả việc hoàn trả vốn gốc lẫn lãi

Trái phiếu thu nhập (Income bonds) là loại chứng khoán dài hạn, có đặc điểm tổ chức phát hành chỉ phải trả lãi khi nào công ty có lời dư để trả và thường do các công ty đang gặp khó khăn về tài chính phát hành đang trong quá trình tái tạo lập từ nguy cơ phá sản, nhưng có cam kết trả vốn gốc nghiêm chỉnh Nó thường được bán thấp xa mệnh giá do giao dịch theo phương thức cố định không lãi

Trái phiếu không nhận lãi (Zero – coupon bonds) là loại trái phiếu có kỳ hạn dài và được bán thấp hơn nhiều so với mệnh giá phát hành

Trái phiếu đầu cơ (Speculative bonds) có lợi suất cao nhưng cũng chứa đựng nhiều rủi ro, được S&P’s xếp hạng rất thấp dưới BB và dành cho những nhà đầu

tư mạo hiểm Luật lệ tài chính và thị trường chứng khoán không khuyến khích đầu tư vào loại trái phiếu này

Trái phiếu ngoại lai (Euro bonds) chỉ chung cho các loại trái phiếu ngoại quốc phát hành và giao dịch ở một nước ngoài nào đó, không kể Châu Aâu hay Châu

Á Trái phiếu ghi tiền của nước phát hành khác với đơn vị tiền tệ của nước được giao dịch Nếu trái phiếu có mệnh giá là Việt Nam đồng được giao dịch

tại châu Âu hay tại Nhật Bản đều được gọi là “Euro bond” Nếu mệnh giá là đồng đô la Mỹ thì gọi là “Eurodollar bond”

Ngoài những đặc điểm trên, mỗi đợt trái phiếu phát hành có thể được gắn kèm theo những đặc tính riêng khác nữa nhằm đáp ứng nhu cầu cụ thể của một bên nào đó Cụ thể là :

+ Trái phiếu có thể mua lại cho phép người phát hành mua lại chứng khoán đó trước khi đáo hạn khi thấy cần thiết Đặc tính này có lợi cho người phát hành song lại bất lợi cho người đầu tư, nên loại trái phiếu này có thể có lãi suất cao hơn so với những trái phiếu khác có cùng thời hạn

+ Trái phiếu có thể bán lại : cho phép người nắm giữ trái phiếu được quyền bán lại cho bên phát hành trước khi trái phiếu đáo hạn Quyền chủ động trong trường hợp này thuộc về nhà đầu tư, do đó lãi suất của trái phiếu này có thể thấp hơn so với những trái phiếu khác có cùng thời hạn

+ Trái phiếu có thể chuyển đổi : có thể được xem là sự kết hợp giữa một trái phiếu thường và một quyền chọn mua cổ phiếu Nó cho phép người nắm giữ nó có thể chuyển đổi thành cổ phiếu thường tức thay đổi tư cách từ người chủ nợ thành người chủ sở hữu của công ty Loại trái phiếu này thuộc vào nhóm hàng hoá chứng khoán có thể chuyển đổi được.Thông thường trái phiếu loại này có tỷ suất trái tức tương đối thấp so với các loại trái phiếu khác, song bù lại nó hứa hẹn cho nhà đầu tư lợi nhuận lớn hơn từ khả năng mua được cổ phiếu với giá

ưu đãi trong tương lai Quyền chọn mua cổ phiếu chính là giá trị gia tăng của loại trái phiếu này, khiến nó trở thành một mặt hàng rất hấp dẫn đối với các nhà đầu tư Thậm chí có công ty chưa phát hành cổ phiếu nhưng trái phiếu chuyển đổi của nó đã được sự săn lùng gắt gao từ nhà đầu tư (trái phiếu chuyển đổi của Vietcombank) Đối với đơn vị phát hành trái phiếu chuyển đổi sẽ được

lợi là giảm được lãi suất đi vay, có khi còn thu được khoản thặng dư vốn do bán cao hơn mệnh giá

Ngoài trái phiếu chuyển đổi còn có một loại chứng khoán gần tương tự : trái phiếu hoán đổi Hai loại này khá giống nhau nhưng trái phiếu hoán đổi sẽ nhận được cổ phiếu từ một công ty khác chứ không phải từ đơn vị phát hành trái phiếu hoán đổi

Phát hành trái phiếu chuyển đổi là cách làm giúp nhà đầu tư có cái nhìn tích cực hơn về đơn vị phát hành Do trái phiếu chuyển đổi có thể được chuyển thành cổ phiếu nên giá trị thị trường của chúng sẽ có chiều hướng tăng nếu giá cổ phiếu tăng Nhà đầu tư sẽ không bị lỗ nặng khi giá cổ phiếu sụt giảm xuống dưới giá chuyển đổi (họ không thực hiện quyền chuyển đổi) mà vẫn có lợi khi giá cổ phiếu tăng mạnh (họ sẽ thực hiện quyền chuyển đổi rồi bán cổ phiếu sau khi đã chuyển đổi)

Trái phiếu chuyển đổi có thể được công ty thu hồi trước hạn Lãi suất giảm có thể dẫn đến trái phiếu được thu hồi trước hạn do công ty phát hành muốn thay khoản nợ của mình bằng một khoản vay khác có lãi suất thấp hơn

Trái phiếu chuyển đổi có các loại sau :

- Trái phiếu chuyển đổi có thể thu hồi trước hạn (callabe convertible bonds)

- Trái phiếu chuyển đổi theo điều khoản của quỹ thanh toán nợ (convertible bonds with a sinking fund provision) Điều khoản này cho phép công ty phát hành trái phiếu thu hồi trước hạn một số trái phiếu nhất định mỗi năm

- Trái phiếu chuyển đổi có tỷ lệ chuyển đổi khác nhau (convertible bonds with a variable ratio) Số cổ phần thường mà trái phiếu có thể đổi được khác nhau theo từng thời điểm trong thời hạn của trái phiếu

- Trái phiếu chuyển đổi có lãi suất liên quan với lợi tức cổ phần thường (convertible bonds with an interest rate linked to the divident rate on the common) Khi lãi suất được điều chỉnh, lãi suất trái phiếu trung bình hàng năm sẽ luôn cao hơn cổ tức

1.2 Ưu – Nhược điểm của việc tài trợ bằng trái phiếu Công ty :

Sự phát triển của thị trường tài chính đã đem lại cơ hội cho các doanh nghiệp tiếp cận được với các nguồn tài trợ vốn đa dạng, đáp ứng được nhu cầu về khối lượng, thời hạn cũng như các đòi hỏi mang tính đặc thù của từng doanh nghiệp cụ thể

Đối với các doanh nghiệp, nếu không tính đến số vốn tự tài trợ từ những khoản lợi nhuận giữ lại của đơn vị, có hai con đường để tiếp cận với nguồn tài trợ trung và dài hạn trong nền kinh tế, đó là con đường gián tiếp thông qua các tổ chức trung gian tài chính và con đường trực tiếp thông qua thị trường chứng khoán Đầu tiên là doanh nghiệp nhận nguồn tài trợ vốn từ các ngân hàng hay các tổ chức tài chính tín dụng khác Thứ hai doanh nghiệp sẽ phát hành các chứng khoán huy động vốn trực tiếp từ lực lượng đông đảo các nhà đầu tư công chúng Các chứng khoán này bao gồm : cổ phiếu và trái phiếu Mỗi hình thức huy động vốn đều có đặc điểm riêng và thích hợp trong từng điều kiện cụ thể của nền kinh tế cũng như của từng đơn vị nhận tài trợ Nhưng xét chung, việc tài trợ bằng trái phiếu có ưu điểm nổi trội so với các nguồn tài trợ khác mà cụ thể là vay ngân hàng và tài trợ bằng vốn cổ phần Ta có thể khái quát các ưu – nhược điểm của việc huy động nguồn tài trợ thông qua việc phát hành trái phiếu công ty bằng mô hình SWOT :

Ưu điểm

- Phát hành trái phiếu công ty, TCPH sẽ

có được nguồn vốn trung và dài hạn phục

vụ cho việc mở rộng đầu tư của DN

- Chi phí sử dụng vốn từ phát hành trái

phiếu công ty thì ổn định, lâu dài

- Chi phí phát hành trái phiếu rẻ hơn so

với chi phí phát hành cổ phiếu hay chi phí

vay nợ từ các tổ chức tín dụng khác và phụ

thuộc vào danh tiếng của TCPH

- Được hưởng lợi từ tấm chắn thuế vì chi

phí sử dụng vốn nợ được hạch toán vào chi

Nhược điểm

- Khi phát hành trái phiếu, áùp lực chi trả trái tức đều đặn mỗi năm hay mỗi định kỳ buộc các nhà quản lý DN phải năng động hơn trong SXKD để tạo ra lợi nhuận dùng chi trả cho các trái chủ

- Áp lực hoàn trả vốn khi đến hạn cũng buộc các nhà điều hành DN phải tính toán và tích lũy được dòng tiền trong tương lai sao cho phù hợp với dòng tiền của dự án để đảm bảo uy tín của DN và đáp ứng được sự kỳ vọng của các

phí trước lãi; trong khi khoản cổ tức chia

cho cổ đông được lấy từ lợi nhuận sau thuế

- Qui mô nguồn vốn huy động không

hạn chế, có thể là một số lớn bất kỳ nào

đó phù hợp với nhu cầu sử dụng vốn của

DN và phụ thuộc vào phương án sử

dụng nguồn tài trợ huy động được của

DN trong đầu tư mới

- Việc phát hành trái phiếu không làm

pha loãng quyền sở hữu như việc phát

hành cổ phiếu, không phải chia sẽ

quyền lực cho nhà đầu tư mới

- Mức độ rủi ro của trái phiếu thấp hơn

so với cổ phiếu Các trái chủ sẽ được

hoàn trả toàn bộ hay một phần vốn trước

các cổ đông khi DN gặp rủi ro trong kinh

doanh buộc phải phá sản

- Nguồn tài trợ từ trái phiếu có thời

gian dài hơn so với nguồn tài trợ từ

ngân hàng và các tổ chức tài chính tín

dụng khác Những đơn vị này thường

tài trợ cho những dự án ngắn hạn

- Trái phiếu là hình thức vay nợ nên các

DN có thể khai thác sử dụng được đòn

bẩy tài chính để thực hiện chiến lược

phát triển của đơn vị mình Nợ cũng

giúp các nhà đầu tư thận trọng hơn trong

điều hành và không tăng nợ lên mức

quá cao so với số vốn chủ sở hữu

- Khi TPCT được chào bán trên thị trường

thì sẽ có nhiều nhà đầu tư quan tâm và cơ

nhà đầu tư Vì càng gần đến ngày đáo hạn của chứng khoán nợ, áp lực thanh toán cho các trái chủ càng lớn Đây cũng là yếu tố nâng cao giá trị DN, một khi thực hiện tốt sẽ là nền tảng cho những đợt huy động tài trợ kế tiếp

- Mức sinh lời kỳ vọng của trái chủ sẽ thấp hơn mức sinh lợi của cổ đông vì trái phiếu ít rủi ro hơn cổ phiếu

- Các trái chủ không được quyền tham gia điều hành DN cũng như bỏ phiếu bầu hội đồng quản trị của TCPH

- Các công ty ít tiếng tăm sẽ khó phát hành TPCT ra công chúng nên nguồn tài trợ từ việc phát hành TP huy động vốn này sẽ khó khăn, không đảm bảo tiến độ thực hiện các dự án trong tương lai

- Lãi suất của trái phiếu phần nào đó chưa hấp dẫn vì không theo kịp tốc độ của lạm phát hiện nay

- Cơ hội tăng trưởng từ trái tức chưa được các TCPH quan tâm, nên khi có trái tức các nhà đầu tư lại phải tự tìm phương án đầu tư khác để sinh lãi thêm

- Giá TPCT cũng biến động trên thị trường : Lãi suất thị trường lên cao lãi suất TP thì giá TP sẽ hạ, hoặc khi TCPH bị hạ loại từ các tổ chức định mức tín nhiệm hoặc khi có sự cố mất thị trường, DN bị vỡ nợ thì giá TP cũng

hội nâng cao giá trị DN Các TP này sẽ

được chuyển nhượng trên thị trường và tạo

tính thanh khoản cao; đặc biệt là đối với

các TCPH là công ty lớn

giãm theo Đồng thời khi nhu cầu về mặt hàng TPCT của một TCPH nào đó không có thì giá TP cũng giãm

Cơ hội của việc phát hành trái phiếu

công ty :

- Phát hành TPCT là kênh huy động

vốn hiện nay và trong tương lai, một

khi nguồn cung cấp tín dụng bị khống

chế theo mức không được vượt quá

30% tốc độ tăng trưởng tín dụng của

các ngân hàng

- Đồng thời TPCT cũng hấp dẫn các

nhà đầu tư hơn khi thị trường cổ phiếu

đang tuột dốc thãm hại từ đầu năm

đến nay Các nhà đầu tư có thể đầu tư

vào thị trường trái phiếu với kỳ vọng

là nhận được lãi suất ổn định và lâu

dài

- Thị trường trái phiếu chính phủ và

trái phiếu đô thị hay trái phiếu công

trình phát hành và hoạt động đều đặn

tạo tiền đề cho việc phát triển thị

trường trái phiếu nói chung và TPCT

của các DN nói riêng trong huy động

vốn phục vụ HĐSXKD hay đầu tư mới

- Các nhà quản lý DN và các nhà đầu

tư chưa có nhận thức đúng đắn về TPCT Chính sách công bố thông tin chưa minh bạch, kỹ năng quản lý yếu kém của TCPH dễ làm nhà đầu tư nản lòng, từ đó sẽ làm mất cơ hội phát triển thị trường TPCT

1.3 Lý thuyết trật tự phân hạng và việc phát hành trái phiếu công ty

Trong tài chính doanh nghiệp hiện đại, mô hình cấu trúc vốn tối ưu thể hiện qua Lý thuyết trật tự phân hạng nêu rõ việc tài trợ cho doanh nghiệp hình thành từ các nguồn như sau :

+ Trước hết các doanh nghiệp thường sử dụng lợi nhuận giữ lại để làm nguồn tài trợ nội bộ Nguồn lợi nhuận này được tích lũy sau khi đã chi trả cổ tức hay có thể là toàn bộ số lợi nhuận chưa chi cổ tức cho cổ đông và dùng để phục vụ cho HĐSXKD hay đầu tư mới

+ Thứ hai, khi cần đến nguồn tài trợ từ bên ngoài, các doanh nghiệp phát hành chứng khoán an toàn nhất trước Tức là họ bắt đầu với nợ, rồi đến chứng khoán ghép như trái phiếu chuyển đổi được Việc phát hành chứng khoán nợ hay trái phiếu công ty có tác dụng làm gia tăng đòn bẩy tài chính

+ Sau cùng, việc phát hành cổ phần thường là giải pháp cuối cùng để huy dộng nguồn tài trợ từ các cổ đông hay nhà đầu tư nhằm phục vụ mục tiêu mở rộng HĐSXKD của đơn vị

Mỗi tỷ lệ nợ quan sát được của mỗi doanh nghiệp phản ảnh các nhu cầu tích lũy của doanh nghiệp đối với nguồn tài trợ từ bên ngoài

Lý thuyết trật tự phân hạng giải thích tại sao các doanh nghiệp có tỷ lệ khả năng sinh lợi cao thường vay ít hơn và họï không cần nguồn tài trợ từ bên ngoài Ngược lại các doanh nghiệp có khả năng sinh lợi thấp hơn thì phát hành nợ vì các nguồn vốn nội bộ không đủ bù đắp cho các kế hoạch đầu tư cần đến vốn và đồng thời khoản mục tài trợ nợ đứng đầu trong trật tự phân hạng của nguồn tài trợ từ bên ngoài so với cổ phiếu

Trong lý thuyết trật tự phân hạng, sự hấp dẫn của tấm chắn thuế lãi từ chứng khoán nợ được coi là có tác động hạng nhì Các tỷ lệ nợ thay đổi đôi khi tạo nên sự bất cân đối của dòng tiền nội bộ, cổ tức và các cơ hội đầu tư thực sự

1.4 Các yếu tố kỹ thuật phát hành trái phiếu công ty

1.4.1 Mệnh giá trái phiếu

Mệnh giá là số tiền được ghi trên bề mặt của trái phiếu đại diện cho số tiền được hoàn trả tại thời điểm đáo hạn

Mệnh giá trái phiếu có thể do luật định, hoặc cũng có thể do tổ chức phát hành quy định Tại Việt Nam, trái phiếu của các doanh nghiệp nhà nước, trái phiếu của chính phủ sẽ do Nhà nước quy định trên cơ sở Bộ tài chính quyết định cho từng đợt trái phiếu phát hành

Mệnh giá trái phiếu cũng có thể được tính theo công thức sau :

(1.1)

1.4.2 Lãi suất định kỳ của trái phiếu

Trên mỗi trái phiếu đều ghi cam kết của doanh nghiệp phát hành thanh toán cho trái chủ một số tiền lãi cố định vào một ngày xác định Số tiền lãi thường được ghi theo tỷ lệ phần trăm tương ứng với mệnh giá của trái phiếu, nó còn được gọi là lãi suất danh nghĩa Lãi suất được tính toán theo năm

Tất cả trái phiếu đều có chu kỳ thanh toán lãi suất của trái phiếu, ngoại trừ trái phiếu chiết khấu Người sở hữu trái phiếu chiết khấu thu được tiền lãi trái phiếu do mua chúng với giá thấp hơn mệnh giá

Lãi suất của trái phiếu rất khác nhau và được quy định bới các yếu tố :

* Cung cầu vốn trên thị trường chứng khoán Lượng cung cầu vốn tùy thuộc vào chu kỳ kinh tế, chính sách của ngân hàng nhà nước trung ương, mức độ thâm hụt ngân sách của chính phủ và phương thức tài trợ sự thâm hụt đó

* Mức độ rủi ro của mỗi doanh nghiệp phát hành và của từng đợt phát hành Cấu trúc rủi ro của trái phiếu sẽ quy định lãi suất của mỗi trái phiếu Rủi

ro càng lớn thì lãi suất trái chủ được hưởng càng cao

Số Vốn cần huy động Mệnh giá trái phiếu =

Số trái phiếu phát hành

* Thời gian đáo hạn của trái phiếu : nếu các trái phiếu có cùng mức độ rủi

ro như nhau, thời gian đáo hạn càng dài thì trái phiếu sẽ có lãi suất càng cao Tỷ suất sinh lời

Lãi suất trái phiếu không bao hàm hết khoản thu nhập mà một nhà đầu tư nhận được sau một thời gian nhất định Thước đo chính xác cho khoản thu nhập này là tỷ lệ sinh lời của trái phiếu Tổng mức sinh lời thu được trên tài sản trong một khoảng thời gian là tổng lãi thu được từ tài sản trong khoản thời gian đó và giá trị vốn

Lãi suất của trái phiếu (Yield)

* Lãi suất hiện hành (Current Yield : CY) Là lợi tức thu được từ một khoản đầu tư nhất định mà không xét đến yếu tố thời hạn của lãi suất thu được

P : Giá hiện tại của trái phiếu

C : Khoản lợi tức hàng năm được hưởng

F : Mệnh giá trái phiếu bằng vốn gốc hoàn trả khi đáo hạn

n : Thời gian đến hạn hoàn trả

Lãi trái phiếu C

t : ứng với năm thứ t

r : Tỷ suất sinh lợi đáo hạn

1.4.3 Thời hạn của trái phiếu

Thời hạn của trái phiếu cũng là thời hạn đi vay của doanh nghiệp phát hành đối với các nhà đầu tư hay còn gọi là trái chủ và được ghi rõ trên trái phiếu Thời hạn trái phiếu có ảnh hưởng trực tiếp đến giá trái phiếu trên thị trường, lợi tức và rủi ro trái phiếu Thường là từ một năm trở lên

1.4.4 Thông tin về trái phiếu

Những quyền lợi của trái chủ :

- Được hưởng lợi tức trái phiếu cố định Lợi tức trái phiếu không cao so với cổ tức nhưng lại không phụ thuộc vào kết quả hoạt động sản xuất kinh doanh của đơn vị phát hành

- Được hoàn trả vốn đúng hạn hay trước hạn do sự thỏa thuận của hai bên Được thu hồi vốn gốc của trái phiếu ở thời điểm đáo hạn

- Trái chủ được quyền bán, chuyển nhượng, chuyển đổi, cầm cố trái phiếu mình sở hữu

- Do trái phiếu là một loại chứng khoán nợ nên khi doanh nghiệp phát hành

bị phá sản hay giải thể thì trái chủ được ưu tiên trả nợ trước rồi sau đó mới phân chia phần tài sản còn lại cho các cổ đông

- Trái chủ ít gặp rủi ro, đặc biệt đối với trái phiếu là công trái thì không có yếu tố rủi ro thanh toán trong điều kiện nền kinh tế bình thường, không có chiến tranh

1.5 Kinh nghiệm về việc phát hành trái phiếu Công ty

1.5.1 Kinh nghiệm phát hành trái phiếu ở các nước đang phát triển Các nước đang phát triển khu vực Châu Á đã và đang chú trọng đến việc phát triển thị trường trái phiếu công ty trong thời gian gần đây Đa số các nước này đều sử dụng chiến lược tài trợ vốn trong thiếu hụt ngân sách đầu tư cho các doanh nghiệp lớn của chính phủ

Mức độ huy động tài trợ từ trái phiếu ở các nước đang phát triển ở Châu Á cũng rất khác nhau về quy mô : từ 5%GDP của Indonesia đến 97% của Singapore…

Tăng trưởng mạnh về giá trị trái phiếu tính bằng đồng nội tệ đáng chú ý liên tục tăng trong 06 tháng cuối năm 2006, từ 2.1 tỷ USD vào cuối năm 2005 đã đạt 2.8 tỷ USD vào cuối năm 2006, tăng 32,4% Mức tăng lớn nhất là Trung Quốc (51%) và Thái Lan (42%),; kế đến là Singapore và Hàn Quốc (19%); Indonesia và Việt Nam (15%); Malaysia (14%); Hồng Kong(12%) và Philippin (8%)

Tăng trưởng thị trường trái phiếu chính phủ theo đồng nội tệ ở khu vực này vẫn khá cao, mặc dù thâm hụt tài chính của các nước giảm, nhiều công ty nhà nước

ở cả cấp trung ương và địa phương đều phát hành trái phiếu mới trong năm qua

Trái phiếu công ty tăng đáng chú ý với mức 36% ở các nền kinh tế đang phát triển ở Đông Á, trong đó tăng trưởng phần lớn là từ Trung Quốc và xu hướng khuyến khích các tập đoàn của Nhà nước phát hành theo các qui định chung cho công ty

Bảng 1.1 Tăng giá đồng tiền ở các nền kinh tế Đông Á mới nổi (%)

So với đồng USD Đồng tiền Chú giải

2006 2007 (quý 1)

Nguồn : Bloomberg LP Bên cạnh tốc độ tăng trưởng trái phiếu chính phủ nhanh, sự tăng trưởng thị trường trái phiếu công ty do khu vực chính phủ dẫn đầu năm 2006 khi cả nhu cầu lớn sử dụng tiết kiệm nội địa ngoài hệ thống ngân hàng và sự phát triển

cần thiết để cấp vốn cho việc tăng cường cơ sở hạ tầng Tăng trưởng mạnh nhất là Trung Quốc, ở đây việc phát hành trái phiếu công ty mới ròng chiếm khoảng 60% trong tổng số các nền kinh tế mới nổi khu vực Đông Á Tiếp theo là sự tăng trưởng cứng ở Thái Lan, Hàn Quốc, Singgapore, Philippine và Indonesia

Theo số liệu nghiên cứu của Ngân hàng BIDV, quy mô của thị trường trái phiếu công ty ở các nước phát triển thường chiếm từ 20% -30% GDP, còn ở Việt Nam con số chỉ chiếm khoảng 13%

1.5.2 Kinh nghiệm phát hành trái phiếu công ty ở các nước phát triển

* Tại Anh, thị trường chứng khoán trở thành kênh huy động vốn của rất nhiều công ty, tập đoàn lớn Ngoài cổ phiếu, các công ty ở Anh rất chuộng hình thức huy động vốn bằng việc phát hành trái phiếu công ty bởi vì với việc làm này họ có thể vừa huy động được nguồn tài trợ vốn một cách hiệu quả đồng thời tránh được các thủ tục rắc rối so với việc vay ngân hàng hay phát hành cổ phiếu

Điểm khác biệt với trái phiếu chính phủ, trái phiếu công ty ở Anh thường được bán ra cho các nhà đầu tư bằng phương thức bảo lãnh phát hành thỏa thuận mặc dù đôi khi cũng được thực hiện bằng hình thức bao tiêu cạnh tranh Có ba phương thức được các công ty ở Anh sử dụng khi phát hành trái phiếu :

1 Chào bán lần đầu : là phương thức mà lợi nhuận thu được từ việc bán trái phiếu thuộc về người phát hành

2 Chào bán lần hai : là phương thức mà lợi nhuận thuộc về một người khác không phải người phát hành

3 Bán chia đôi : tức là lợi nhuận khi bán trái phiếu được chia đôi cho người phát hành và người bán

Có những cách thức sau đây được áp dụng để bảo lãnh phát hành một trái phiếu công ty :

- Cam kết chắc chắn : đây là phương thức bảo lãnh phát hành mà ngân hàng đầu tư cam kết sẽ mua toàn bộ số trái phiếu theo giá ấn định của công ty phát hành trái phiếu;

- Cố gắng tối đa : theo phương thức này, người bảo lãnh phát hành thỏa thuận làm đại lý cho công ty phát hành trái phiếu Người bảo lãnh phát hành không

cam kết bán toàn bộ số trái phiếu mà cam kết sẽ cố gắng hết sức để bán trái phiếu

ra thị trường nhưng phần còn tồn lại sẽ được đem trả cho người phát hành

- Bán tất cả hoặc không bán : với hình thức bảo lãnh phát hành này, công

ty phát hành trái phiếu chỉ thị cho người bảo lãnh phát hành nếu không bán hết số trái phiếu thì hủy bỏ toàn bộ đợt phát hành Tiền thu được của người mua trái phiếu sẽ do một bên trung gian thứ ba giữ hộ cho tới khi đợt bảo lãnh phát hành kết thúc;

Bảo lãnh phát hành cạnh tranh : người phát hành trái phiếu có thể lựa chọn một giá hấp dẫn nhất trong số các giá đặt mua cạnh tranh của các nhà bảo lãnh phát hành khác nhau

* Tại Mỹ, có rất nhiều cơ quan phát hành trái phiếu với tổng huy động rất lớn (trên 7.000 tỷ USD/năm), loại trái phiếu có giá nhất là trái phiếu kho bạc có những tên gọi khác nhau theo thời gian đáo hạn :

- Trái phiếu kho bạc (Treasury bonds) hay T-bonds có kỳ hạn 5->30 năm;

- Tín phiếu kho bạc (Treasury notes) hay T-notes có kỳ hạn 13, 26, 52 tuần;

- Kỳ phiếu kho bạc (Treasury bills) hay T-bills có kỳ hạn 1 năm

* Các loại trái phiếu công ty :

- Trái phiếu quỹ chìm (Sinking fund bonds)

- Trái phiếu bảo đảm (Secured bonds)

- Trái phiếu có thế chấp (Mortgaged bonds)

- Trái phiếu chuyển đổi ( Convertible bonds)

- Trái phiếu thu hồi được (Callable bonds – Redeemable bonds)

- Trái phiếu theo nghĩa vụ tổng quát (General obligation bond)

- Trái phiếu hoàn trả (Put bond)

- Trái phiếu lãi suất thay đổi (Variable rates bond)

- Trái phiếu Zero coupon

- Trái phiếu xô (Junk bonds)

Hiện nay số đầu tư vào trái phiếu của Mỹ lên đến 25.9 ngàn tỷ USD tính tới tháng 05 năm 2006 trong đó CMO (Collaterized mortgage obligation hay Security : trái phiếu thế chấp bằng nợ cho vay mua địa ốc) chiếm tới 5,1 ngàn tỷ USD (Theo Research Quaterly của Hội buôn trái phiếu)

Từ thực trạng phát triển thị trường TPCT ở các nước vừa nêu trên cho thấy thị trường TPCT ở mỗi nước có những đặc điểm riêng biệt khác nhau, nhưng đều có những điểm mạnh nói chung mà chúng ta cần học hỏi kinh nghiệm như sau :

• Đối với cấp quản lý vĩ mô :

- Từng bước tập trung chỉ phát hành và giao dịch TP trên TTCK tập trung hoặc thị trường phi tập trung (OTC) Không thực hiện việc phân tán phát hành và giao dịch TP qua nhiều kênh khác nhau để hạn chế sự cạnh tranh qua lại giữa các kênh phát hành TPCT nhằm phát huy năng lực huy động vốn của TTCK

- Kết cấu hạ tầng cơ sở của TTCK hiện đại, nguồn nhân lực, trình độ quản lý và tốc độ thanh toán cao Phát triển lớn mạnh TTTP trên cơ sở phát triển đồng bộ thị trường sơ cấp lẫn thị trường thứ cấp nhằm tăng tính thanh khoản cho TP Sự phát triển đa dạng của hệ thống TTCK đã góp phần quan trọng cho hoạt động huy động vốn bằng TPCT

- TPCP giữ vai trò chủ lực trên TTCK với nhiều loại TP có thời gian đáo hạn khác nhau, hình thành lãi suất chuẩn phản ảnh cung cầu thực tế về vốn trên thị trường, làm cơ sở tham chiếu cho các loại lãi suất khác trên TTTC mà đặc biệt là nền tảng lãi suất cho TPCT

- Độ an toàn của TPCT ưu việt hấp dẫn nhà đầu tư nhằm phân tán rủi ro trong danh mục đầu tư của mình

- Hoàn thiện hệ thống pháp luật, phát triển và nâng cao chất lượng hiệu quả hoạt động của công ty xếp hạng định mức tín nhiệm và các tổ chức đầu tư phi ngân hàng; nâng cao hiệu quả cơ chế và hệ thống thanh toán, trong đó cần nghiên cứu áp dụng cơ chế thanh toán – chuyển giao

Ngoài ra sự gia tăng các nguồn vốn nước ngoài đổ vào đầu tư CK dựa trên uy tín quốc gia, thị trường vốn mở, tỷ giá hối đoái ổn định và tình hình ổn định kinh tế vĩ mô, thành tích tốt trong thanh toán nợ nước ngoài, tiềm năng tăng trưởng của quốc gia

• Đối với các tổ chức phát hành :

- Nhận thức rỏ lợi ích của việc phát hành TPCT nhằm huy động nguồn tài trợ từ các nhà đầu tư trên TTCK, nâng cao kiến thức trong quản lý và điều hành DN

- Việc cung cấp thông tin minh bạch qua các kênh truyền thông đại chúng trên TTCK sẽ tạo được niềm tin đối với các nhà đầu tư; đồng thời với việc giữ uy tín trong thanh toán lãi và vốn đến hạn, từ đó nâng cao giá trị của doanh nghiệp

- Phát triển TTTPCT (thị trường nợ công ty) song song với phát triển TTTPCP (thị trường nợ chính phủ) Tuy nhiên cần lưu ý là nếu thị trường TPCP gặp sự cố kéo theo sau sẽ là sự sụp đổ của thị trường nợ công ty và thị trường các sản phẩm của quá trình tái cơ cấu tài chính công ty

KẾT LUẬN CHƯƠNG 1 Tóm lại với những phần đã trình bày trong chương 1 đã phần nào cho chúng ta một cái nhìn tổng quan về thị trường trái phiếu đặc biệt là trái phiếu công ty với những vấn đề mang tính cơ sở lý luận, khái quát hóa những khái niệm, loại hình liên quan đến trái phiếu Đồng thời cũng cho thấy tầm quan trọng của nguồn tài trợ từ việc phát hành trái phiếu công ty đối với sự phát triển của doanh nghiệp nói riêng và nền kinh tế nói chung Một nền tảng mang tính quan trọng và cần thiết cho việc phát triển thị trường tài chính lành mạnh trong quá trình hội nhập với kinh tế thế giới mà trong đó cả nhà đầu tư lẫn doanh nghiệp đều được hưởng lợi

Dù vậy, ở Việt Nam hiện nay, cả doanh nghiệp lẫn nhà đầu tư đều chưa mặn mà quan tâm đến trái phiếu công ty và đó cũng chính là nguyên nhân thị trường trái phiếu công ty hoạt động kém hiệu quả Để làm rõ hơn về thực trạng của việc tài trợ bằng nguồn vốn trái phiếu công ty ở Việt Nam bắt đầu từ khung pháp lý cho đến thực tiễn chúng ta sẽ đề cập ở chương II

CHƯƠNG 2 : THỰC TRẠNG CÁC NGUỒN HUY ĐỘNG TÀI TRỢ

CỦA CÁC DOANH NGHIỆP Ở VIỆT NAM

2.1 Thực trạng của việc phát hành trái phiếu công ty ở Việt Nam

Nếu không kể các loại trái phiếu do các ngân hàng thương mại phát hành thì hiện nay cũng mới chỉ có một vài công ty phát hành trái phiếu :

+ Trái phiếu của Tổng công ty dầu khí Việt Nam : phát hành đợt đầu tiên tháng 9/2003 với tổng giá trị phát hành 300 tỷ đồng để huy động vốn cho các dự án dầu khí, thời hạn 5 năm, lãi suất 8.7%/năm, được Ngân hàng đầu tư và phát triển Việt Nam bảo lãnh phát hành và Ngân hàng Công thương Việt Nam bảo lãnh thanh toán

+ Trái phiếu của Tổng công ty Sông Đà : phát hành tháng 01/2005, trị giá 200 tỷ đồng, kỳ hạn 3 năm, lãi suất 9.3%/năm do Vietcombank bảo lãnh thanh toán, VCBS (Công ty chứng khoán ngân hàng Ngoại thương ) bảo lãnh phát hành và niêm yết trên thị trường chứng khoán Các tổ chức tài chính mua là Prudential và Sacombank

+ Trái phiếu của Tổng công ty công nghiệp tàu thủy Việt Nam (Vinashin) : phát hành tháng 01/2005, trị giá 300 tỷ đồng, kỳ hạn 2 năm, lãi suất 9.9%/năm, không có bảo lãnh thanh toán, phát hành theo phương thức bảo lãnh phát hành

Các công ty trên đều là những doanh nghiệp nhà nước với qui mô hoạt động lớn, có thương hiệu được nhiều người biết đến và được sự hậu thuẫn bảo lãnh phát hành hay bảo lãnh thanh toán từ các định chế tài chính nhằm tạo sự an tâm cao hơn cho các nhà đầu tư Phần lớn các doanh nghiệp còn lại chưa tận dụng nguồn tài trợ từ phát hành trái phiếu để mở rộng hoạt động đầu tư sản xuất mà vẫn chủ yếu dựa vào nguồn vốn vay ngân hàng hoặc phát hành cổ phiếu

Từ năm 2006, thị trường trái phiếu đã có những bước khởi sắc Chỉ tính riêng từ đầu năm 2007 đến quý 4, có tổng cộng 7 đợt phát hành trái phiếu với tổng khối lượng 13 nghìn tỷ đồng Cụ thể, ngày 19/6/2007 PVFC phát hành 1.000 tỷ đồng (kỳ hạn 5 năm) lãi suất 8.6%/năm; ngày 23/7/2007 BIDV phát hành 3.000 tỷ đồng, kỳ hạn 5 năm với lãi suất 8.15%/năm; Techcombank phát hành 1.750 tỷ đồng kỳ hạn 5 năm lãi suất 8.6%/năm; ngày 19/9/2007 Vinaconex phát hành 1.000 tỷ đồng kỳ hạn 3 năm lãi suất 3%/năm kèm chứng quyền; ngày 20/9/2007 Vinashin phát hành 3.000 tỷ đồng kỳ hạn 10 năm lãi suất 9.4%/năm; ngày 25/9/2007 ACB phát hành 2.250 tỷ đồng kỳ hạn 5 năm lãi suất 8.6%/năm và ngày 22/10/2007 Vincom phát hành 1.000 tỷ đồng kỳ hạn 5 năm với lãi suất lên đến 10.3%/năm

Thế nhưng, đến quý 4/2007, dù được Citibank và Công ty cổ phần chứng khoán An Bình hổ trợ tổ chức phát hành và đại lý phát hành nhưng Tập đoàn Than và khoáng sản đành dời lại việc phát hành mấy nghìn tỷ đồng trái phiếu sang thời gian khác

Trên thực tế, các doanh nghiệp vẫn còn gặp rất nhiều khó khăn trong việc phát hành trái phiếu:

+ Do kiến thức tài chính của doanh nghiệp còn hạn chế nên doanh nghiệp chưa thấy hết lợi thế của việc huy động nguồn tài trợ thông qua phát hành trái phiếu

+ Một phần do lãi suất trái phiếu chính phủ cao; lãi suất trái phiếu doanh nghiệp thường dựa vào lãi suất trái phiếu chính phủ cộng thêm độ bù rủi ro (tùy vào mức độ hoạt động của doanh nghiệp mà độ bù cao hay thấp) Điều này làm cho chi phí sử dụng vốn của doanh nghiệp tăng cao

+ Đồng thời theo Nghị định 52/CP về việc phát hành trái phiếu doanh nghiệp yêu cầu các doanh nghiệp phải minh bạch thông tin Nhiều doanh nghiệp muốn mở rộng hoạt động sản xuất kinh doanh thông qua việc phát hành trái phiếu công ty để nhận nguồn tài trợ, nhưng lại e ngại chuyện minh bạch thông tin của đơn vị mình Chính sự chưa hoàn thiện báo cáo tài chính nên chưa sẵn sàng phát hành trái phiếu làm cho lượng cung hàng bị giảm Và chỉ có các doanh nghiệp nhà nước được bao phủ bởi niềm tin vô bờ bến khi phía sau lưng đã có nhà nước hỗ trợ đồng thời phần lớn người mua – kẻ bán lại là nhà nước với nhau nên việc phát hành trái phiếu công ty rất thuận lợi hơn so với các doanh nghiệp tư nhân

+ Ở Việt Nam chưa có tổ chức nào đánh giá hệ số định mức tín nhiệm đối với doanh nghiệp nên đây cũng là một hạn chế ảnh hưởng đến sự phát triển của thị trường trái phiếu công ty

+ Các doanh nghiệp quá lệ thuộc vào nguồn tài trợ từ ngân hàng và bản thân ngân hàng đang phải gánh vác trọng trách là kênh huy động vốn trung và dài hạn thay cho thị trường chứng khoán Các doanh nghiệp vẫn nhận được sự tài trợ nguồn vốn trung và dài hạn tương đối dễ dàng từ các ngân hàng thương mại nhờ vào chủ trương cho phép các ngân hàng thương mại được sử dụng tối đa 40% vốn ngắn hạn để cho vay trung và dài hạn

Có thể nhận định rằng, thị trường trái phiếu công ty vẫn còn đang ở giai đoạn sơ khai nên chưa thu hút được sự quan tâm của các nhà đầu tư, dẫn đến trái phiếu không có tính thanh khoản ở thị trường chứng khoán nên càng hạn chế sự phát triển của chúng ở khâu phát hành Việc phát hành trái phiếu diễn ra rời rạc, nhỏ lẻ gây thiếu nguồn cung trái phiếu công ty có chất lượng

2.2 Phân tích nguồn tài trợ các doanh nghiệp ở Việt Nam theo loại hình sở hữu :

Người viết đã tiến hành đợt khảo sát thăm dò các doanh nghiệp bằng cách phát phiếu thu thập thông tin; số lượng phiếu phát ra là 200; số lượng phiếu thu về được là 72, đạt tỷ lệ 36% Kết quả thu được với biểu đồ thể hiện qui mô vốn của các loại hình doanh nghiệp như sau :

Bảng 2.1 Số liệu tổng hợp từ cuộc khảo sát

Loại hình DN Số

lượng

Tỷ lệ (%)

Qui mô vốn của DN Số

lượng

Tỷ lệ (%)

DN nhà nước 6 8.33 <= 1tỷ đồng - > 10 tỷ đồng 14 19.44 Cty TNHH + DNTN 26 36.11 11 tỷ đồng -> 50 tỷ đồng 20 27.78 Cty có vốn NN 6 8.33 51 tỷ đồng -> 100 tỷ đồng 19 26.39 Cty CP 20 27.78 101 tỷ đồng -> 200 tỷ đồng 6 8.33

DN NN 13 18.05 201 tỷ đồng -> 1.000 tỷ đồng 11 15.28 DNLD với NN 1 1.39 trên 1.000 tỷ đồng 2 2.78

(số liệu tự khảo sát – thu thập) Hình 2.1 : Qui mô Doanh nghiệp theo khảo sát (%)

Qui mô DN (%) theo K.sát

DN 100% vốn NN

DN LD với NN

Hình 2.2 Qui mô vốn của DN theo khảo sát Qui mô vốn của DN (K.Sát)

12

2

21 24

Từ 1 đến dưới 5 tỷ đồng

Từ 5 đến dưới 10 tỷ đồng

Từ 10 đến dưới 50 tỷ đồng

Từ 50 đến dưới 200 tỷ đồng

Từ 200 đến dưới 500 tỷ đồng

Từ 500 tỷ đồng trở lên

Với tất cả các doanh nghiệp có chí vươn lên, mở rộng hoạt động đầu tư - sản xuất tạo nhiều sản phẩm cho xã hội, cải thiện mức sống người lao động đều rất khát vốn Huy động nguồn tài trợ từ đâu là vấn đề ta cần tìm hiểu ở các loại hình doanh nghiệp

2.2.1 Doanh nghiệp nhà nước

Nguồn tài trợ chủ yếu của các doanh nghiệp nhà nước lúc mới thành lập là từ ngân sách nhà nước Lợi nhuận từ hoạt động sản xuất kinh doanh của doanh nghiệp được trích nộp 50%, phần còn lại trích lập các quỹ theo qui định của Bộ tài chính Tuy nhiên, thường số lợi nhuận này nhà nước cho phép doanh nghiệp được giữ lại tại doanh nghiệp cùng các quỹ trích lập chưa sử dụng hết để tái đầu tư cho hoạt động sản xuất kinh doanh của đơn vị khi doanh nghiệp bị thiếu vốn Điều này mặc nhiên công nhận doanh nghiệp được sự bảo trợ của nhà nước trong quá trình tái cấp vốn Theo số liệu của Tổng cục Thống kê : đến thời điểm cuối năm 2006, số doanh nghiệp nhà nước còn tồn tại là 3.720 Số doanh nghiệp nhà nước có số vốn dưới 5 tỷ đồng chiếm 10%, thậm chí số doanh nghiệp nhà nước ở địa phương có số vốn dưới 5 tỷ đồng chiếm tỷ trọng hơn 15% Tính bình quân cả nước, vốn của mỗi doanh nghiệp nhà nước là 45 tỷ

đồng, trong đó khoảng 10 tỷ đồng vốn ngắn hạn Nhưng thực tế nhiều doanh nghiệp rất thiếu vốn lưu động Để sản xuất kinh doanh phải đi vay trong khi tình trạng nợ khó đòi và tài sản tồn đọng, kém phẩm chất còn nhiều và chậm được xử lý nên vốn ngắn hạn sử dụng thực tế cho hoạt động sản xuất kinh doanh của đơn vị chỉ còn khoảng 50% số hiện có

Cách đây một vài năm, doanh nghiệp nhà nước vẫn luôn là đối tượng khách hàng cạnh tranh trọng điểm của các ngân hàng trong việc tài trợ Khi đó số dư nợ cho vay doanh nghiệp nhà nước chiếm 70% - 80% tổng dư nợ cho vay của các chi nhánh ngân hàng thương mại nhà nước nhưng từ năm 2004 đến nay tình hình tài trợ này đã khác đi

Trong nền kinh tế thị trường và hội nhập kinh tế quốc tế, doanh nghiệp nhà nước ngày càng bộc lộ nhiều hạn chế, yếu kém Hoạt động doanh nghiệp chưa hiệu quả, khả năng tạo ra lợi nhuận kém, hàng tồn kho tiêu thụ chậm, công nợ chưa thanh toán được cộng thêm các cơ chế, quy chế quản lý của doanh nghiệp nhà nước ngày càng trở nên bất cập xa rời với thực tế khiến cho các ngân hàng e ngại khi xem xét tài trợ cho các doanh nghiệp này

Theo nhận định của một số ngân hàng thì “tài trợ cho các doanh nghiệp nhà nước thường gặp một số khó khăn như doanh nghiệp nhà nước có nguồn vốn tự có thấp nên khả năng tự chủ về tài chính chưa cao Để đáp ứng nhu cầu vốn lưu động cho hoạt động sản xuất kinh doanh các đơn vị này thường phải vay vốn ngân hàng, có những phương án xin tài trợ có thể lên đến 100% nhu cầu thanh toán Phần lớn các doanh nghiệp nhà nước không có tài sản bảo đảm nên việc tài trợ thường được thực hiện theo hình thức tín chấp, và việc tài trợ tín chấp này mang nhiều rủi ro cho nhà tài trợ Một số trường hợp khách hàng có tài sản là bất động sản có giá trị lớn nhưng giấy tờ chứng minh sở hữu thường không đầy đủ Ngân hàng hay nhà tài trợ muốn lấy tài sản này làm đảm bảo cho khoản vay nhưng lại không thực hiện được việc ký hợp đồng thế chấp và không đăng ký được giao dịch đảm bảo

Phần nhiều các đơn vị xây dựng hiện nay là doanh nghiệp nhà nước và chịu sự quản lý trực tiếp của các tổng công ty Khi được tài trợ từ các ngân hàng, các tổng công ty thường đứng ra ủy quyền và bảo lãnh cho đơn vị thành

viên Tuy nhiên đến khi xảy ra mất khả năng thanh toán tại các đơn vị thành viên thì không có sự hợp tác hiệu quả từ các tổng công ty với ngân hàng tài trợ

Bên cạnh đó quá trình sáp nhập, chia tách doanh nghiệp hình thành pháp nhân mới khiến ngân hàng gặp nhiều khó khăn trong quá trình giải quyết dư nợ tồn đọng của doanh nghiệp cũ

Theo CIC (Credit Information Center) : “Doanh nghiệp nhà nước là loại hình doanh nghiệp hoạt động kém hiệu quả nhất Qua phân tích cho thấy doanh nghiệp nhà nước nhận tài trợ nhiều, khả năng tự chủ tài chính thấp, khả năng sinh lời thấp, độ rủi ro cao” Tất cả những lý do đó dẫn đến rủi ro tín dụng cho ngân hàng tài trợ và họ đã đánh mất niềm tin đối với các nhà tài trợ Ngân hàng tài trợ tuy không ngoảnh mặt nhưng sẽ rất thận trọng khi nhận hồ sơ xin tài trợ mới hay tiếp tục tài trợ cho các doanh nghiệp nhà nước

Tình hình các ngân hàng e ngại tài trợ cho doanh nghiệp nhà nước đang đặt ra những vấn đề đòi hỏi phải đẩy mạnh hơn nữa việc sắp xếp, tổ chức lại, đổi mới, phát triển và nâng cao hiệu quả hoạt động của các doanh nghiệp nhà nước Nếu không làm được như vậy, sẽ khó lòng tìm kiếm được các nguồn tài trợ về vốn từ các nhà đầu tư và định chế tài chính trung gian để mở rộng hoạt động sản xuất kinh doanh nhằm đạt được mục tiêu giữ vị trí then chốt trong nền kinh tế so với các thành phần kinh tế khác

2.2.2 Công ty cổ phần

Nguồn tài trợ chính cho các công ty cổ phần chủ yếu được hình thành từ việc phát hành cổ phiếu để huy động vốn cho mục đích sản xuất kinh doanh

Tuy nhiên ta cũng cần xét đến những điểm thuận lợi hay bất lợi từ việc phát hành cổ phiếu để tăng vốn :

+ Những điểm thuận lợi :

- Phát hành chứng khoán ra công chúng sẽ tạo được thương hiệu của công ty nhờ vậy công ty sẽ dễ dàng và ít tốn chi phí hơn trong việc huy động vốn qua phát hành trái phiếu, cổ phiếu ở những lần sau Thêm nữa, khách hàng và nhà cung ứng của công ty thường cũng sẽ trở thành cổ đông của công ty và

công ty sẽ rất thuận lợi trong việc mua nguyên vật liệu đầu vào và cũng như tiêu thụ sản phẩm đầu ra

- Phát hành chứng khoán ra công chúng sẽ làm tăng giá trị tài sản ròng, giúp công ty có được nguồn vốn lớn và có thể vay vốn của ngân hàng với lãi suất ưu đãi hơn cũng như các điều kiện về cầm cố tài sản sẽ ít phiền hà hơn Ví dụ như cổ phiếu của các công ty đại chúng sẽ dễ dàng được chấp nhận là tài sản cầm cố cho các khoản vay ngân hàng Ngoài ra việc phát hành chứng khoán ra công chúng cũng giúp công ty trở thành ứng cử viên hấp dẫn hơn với các đối tác liên doanh là các công ty nước ngoài

- Phát hành chứng khoán ra công chúng làm tăng chất lượng và độ chính xác của các báo cáo tài chính theo yêu cầu của cơ quan quản lý Chính điều này làm cho việc đánh giá và so sánh kết quả hoạt động của công ty thực hiện dễ dàng và chính xác hơn

+ Những điểm bất lợi :

- Phát hành cổ phiếu ra công chúng làm phân tán và pha loãng quyền sở hữu và có thể làm mất quyền kiểm soát công ty của các cổ đông sáng lập

- Chi phí phát hành cổ phiếu ra công chúng cao, thường chiếm từ 8-10% khoản vốn huy động, bao gồm các chi phí bảo lãnh phát hành, phí tư vấn pháp luật, chi phí in ấn, phí kiểm toán, chi phí niêm yết Hàng năm công ty còn phải chịu thêm các khoản chi phí phụ như chi phí kiểm toán báo cáo tài chính, chi phí cho việc chuẩn bị tài liệu nộp cơ quan quản lý nhà nước về chứng khoán và chi phí công bố thông tin định kỳ

- Công ty phát hành cổ phiếu ra công chúng phải tuân thủ chế độ công bố thông tin rộng rãi, nghiêm ngặt và chịu sự giám sát chặt chẽ hơn so với các công ty khác Việc công bố thông tin về doanh thu, lợi nhuận, vị trí cạnh tranh,

phương thức hoạt động, các hợp đồng mua bán, cũng như nguy cơ bị rò rỉ thông tin mật ra ngoài có thể đưa công ty vào tình thế cạnh tranh bất lợi

Ngoài ra, công ty còn có thể quyết định không chi trả cổ tức cho cổ đông trong một thời gian nhất định và sử dụng khoản chưa chi trả đó làm nguồn tài trợ cho mục đích tái đầu tư mở rộng hoạt động sản xuất kinh doanh của đơn vị

Một lợi thế nữa là các khoản lợi nhuận giữ lại cũng như việc trích lập các quỹ cũng được xem là nguồn tài trợ cho hoạt động ngắn hạn của công ty

Kế đến công ty cổ phần sẽ phát hành chứng khoán nợ (trái phiếu công ty) để huy động vốn và sau cùng mới nhận tài trợ từ các ngân hàng, các định chế tài chính trung gian khác

2.2.3 Công ty tư nhân

Hiện nay có một số loại hình huy động nguồn tài trợ cho các doanh nghiệp tư nhân như sau :

• Tăng nguồn vốn chủ sở hữu của doanh nghiệp

Đây là biện pháp đơn giản và ít tốn kém nhất đối với doanh nghiệp vì đó chính là vốn đóng góp của các cổ đông hay người chủ duy nhất mà không gây

ra chi phí cho doanh nghiệp

+ Tuy nhiên đối với các doanh nghiệp vừa và nhỏ, giải pháp này thường không thể thực hiện được vì khả năng tài chính hạn chế của chủ doanh nghiệp hay các hội viên và như vậy họ không thể bỏ ra nhiều vốn hơn số vốn họ đã góp cho doanh nghiệp Một số tổ chức được thành lập với chức năng tăng cường vốn chủ sở hữu bằng cách tham gia góp vốn với thời gian hạn chế trong các doanh nghiệp Việc tham gia này có thể cho phép doanh nghiệp được thụ hưởng có được một số vốn nhiều hơn để có thể vượt qua một giai đoạn mới trong quá trình phát triển và ngay khi bắt đầu hoạt động, tổ chức này sẽ nhượng lại phần góp vốn của mình cho các hội viên khác khi mức độ lợi nhuận doanh nghiệp đạt được cho phép họ đủ sức mua lại Kiểu tài trợ này chủ yếu do các công ty “vốn rủi ro” cấp, đó là những công ty chuyên môn hoạt động trong lĩnh vực này

Tại Việt Nam, luật pháp hiện hành không cho phép tồn tại công ty có vốn rủi ro” nên các doanh nghiệp không có khả năng được thụ hưởng loại tài trợ này nhằm giúp họ vượt qua một số giai đoạn trong quá trình phát triển

• Nguồn tài trợ thứ hai là vay có kỳ hạn

Các khoản vay có kỳ hạn thường do hệ thống ngân hàng cấp, cụ thể là

do một số ngân hàng như các ngân hàng Đầu tư và phát triển, là những ngân hàng chuyên môn hoạt động trong lĩnh vực này cung cấp Ngược lại tín dụng ngắn hạn để tài trợ cho các giao dịch thương mại của các doanh nghiệp thường

do nguồn vốn của các ngân hàng thương mại

Đôi khi các nguồn tài trợ kỳ hạn có thể được cấp từ các Dự án phát triển kinh tế do các đối tác nước ngoài tài trợ (các đối tác này gồm các nước hay nhóm các nước như “Liên minh châu Âu”, hoặc các tổ chức quốc tế như “Công

ty tài chính quốc tế” hay “Ngân hàng phát triển Châu Á”,….)

Trong những trường hợp này, các khoản tài trợ kỳ hạn thường được cấp thông qua kênh của hệ thống ngân hàng địa phương; có nghĩa là các ngân hàng đã ký hiệp định tham gia với Dự án là bên cung cấp cho ngân hàng nguồn tài trợ, để sau đó ngân hàng cung cấp các khoản vay có kỳ hạn cho khách hàng

Ví dụ như đầu năm 2007, chính phủ Đan Mạch cung cấp chương trình tín dụng không lãi suất, hỗ trợ phát triển cho các doanh nghiệp Việt Nam với điều kiện các dự án của doanh nghiệp phải được thẩm định tính khả thi trong thời gian nhất định với số vốn mỗi dự án có thể lên đến 2,7 triệu USD (khoảng 43 tỷ VND) Chính phủ Đan Mạch cũng đã làm việc và chọn bốn ngân hàng địa phương đảm bảo tín nhiệm để tiến hành cung cấp nguồn tài trợ cho các doanh nghiệp là Ngân hàng Vietcombank, ACB, Ngân hàng Công thương Việt Nam và BIDV

Theo Thời báo Kinh tế số ra ngày 07/04/2008 : Tập đoàn tài chính quốc tế (IFC – thành viên của ngân hàng Thế giới ) sẽ cung cấp khoản vay cho Ngân hàng Kỹ thương Techcombank nhằm hỗ trợ vốn cho các doanh nghiệp vừa và nhỏ Khoản vay này trị giá khoảng 20 triệu USD tương đương 320 tỷ đồng

• Nguồn tài trợ thông qua hình thức cho thuê tài chính :

Các khoản tài trợ dưới hình thức cho thuê tài chính do các công ty tài chính cung cấp Các công ty này được thành lập để chuyên hoạt động trong lĩnh vực thuê tài chính Khi cần mở rộng hoạt động sản xuất kinh doanh hay đầu tư vào dây chuyền sản xuất hiện đại nào đó mà tình hình tài chính của đơn vị không được khả quan cần nguồn tài trợ Giám đốc có thể lên phương án và dựa vào các phương án đầu tư của doanh nghiệp mà các công ty cho thuê tài chính sẽ tiến hành ký hợp đồng mua sắm tài sản, vật tư với bên thứ ba để cho doanh nghiệp thuê Tùy theo qui định luật pháp của đất nước, các công ty có thể đề xuất một loạt các dịch vụ thuê tài chính phong phú hay hạn chế, từ việc tài trợ cho thuê các thiết bị hoạt động khác nhau đến việc tài trợ cho cả các công trình xây dựng phục vụ mục đích công nghiệp và thương mại Các doanh nghiệp có thể mua lại tài sản sau một thời gian hoặc hoàn trả cho công ty cho thuê tài chính đồng thời phải trả phí thuê cao Nguồn tài trợ từ hoạt động cho thuê tài chính là một giải pháp thay thế đơn giản và thuận lợi cho tín dụng trung và dài hạn; nhất là đối với các doanh nghiệp vừa và nhỏ thường xuyên gặp khó khăn trong việc vay vốn trung và dài hạn ở các ngân hàng Hình thức tài trợ này ngày càng phổ biến khi chính một số ngân hàng hay các định chế tài chính trung gian lập công ty cho thuê tài chính để tiến hành tài trợ cho doanh nghiệp

2.3 Phân tích lý thuyết trật tự phân hạng vào việc huy động vốn

2.3.1 Lý thuyết trật tự phân hạng về việc sử dụng và huy động vốn bổ sung nguồn vốn cho hoạt động sản xuất kinh doanh được phân chia theo thứ tự sau :

Lý thuyết này bắt đầu với thông tin bất cân xứng – cụm từ để chỉ ra các giám đốc doanh nghiệp biết nhiều về các tiềm năng, rủi ro và các giá trị của công ty mình hơn là các nhà đầu tư từ bên ngoài Thông tin bất cân xứng tác động đến lựa chọn giữa tài trợ nội bộ và tài trợ từ bên ngoài và giữa phát hành mới chứng khoán nợ và chứng khoán vốn cổ phần Điều này dẫn đến một trật tự phân hạng, mà theo đó các hoạt động đầu tư phát triển sản xuất của doanh nghiệp sẽ sử dụng nguồn vốn nội bộ để tài trợ trước tiên, chủ yếu là lợi nhuận giữ lại tái đầu tư rồi mới đến phát hành nợ mới, và cuối cùng nguồn tài trợ cho doanh nghiệp bằng việc phát hành cổ phiếu mới ra công chúng Phát hành vốn

cổ phần mới thường là phương án cuối cùng khi doanh nghiệp đã sử dụng hết khả năng vay nợ, tức là khi mối đe dọa của các chi phí kiệt quệ tài chính làm cho các chủ nợ hiện hữu cũng như giám đốc tài chính của doanh nghiệp lo âu

2.3.1.1 Huy động từ lợi nhuận giữ lại và các nguồn vốn quỹ

Các doanh nghiệp tư nhân thường có xu hướng tích lũy để tái đầu tư Ở các công ty cổ phần, Hội đồng quản trị có thể quyết định chi trả cổ tức từ một phần lợi nhuận sau thuế hay không chi trả cổ tức mà sử dụng toàn bộ lợi nhuận giữ lại sau thuế để tái đầu tư cho hoạt động sản xuất kinh doanh của đơn vị Các khoản lợi nhuận này có thể tồn tại ở dạng hiện kim, động sản hay bất động sản thể hiện trên sổ sách Các tài sản này có thể nhanh chóng chuyển đổi thành tiền để làm nguồn tài trợ phục vụ cho hoạt động tái đầu tư của doanh nghiệp

Đối với các doanh nghiệp có khả năng sinh lời nhất thường ít huy động nguồn tài trợ từ bên ngoài vì đã tận dụng được nguồn vốn từ lợi nhuận để lại để tái đầu tư Còn các doanh nghiệp có khả năng sinh lời kém hơn thì nhận nguồn tài trợ từ bên ngoài do nguồn vốn nội bộ không đủ cung ứng cho các hoạt động đầu tư mở rộng của doanh nghiệp

2.3.1.2 Phát hành trái phiếu vay nợ

Việc phát hành các chứng khoán nợ như phát hành trái phiếu công ty sẽ phải chịu chi phí trả lãi cho việc huy động này Đây là một trong những phương thức huy động vốn hữu hiệu nhất khi doanh nghiệp đang khát vốn Các chi phí này được hạch toán vào chi phí trước thuế Lợi thế từ tấm chắn thuế có tác động rất lớn đến quá trình nhận nguồn tài trợ từ bên ngoài Các tỷ lệ nợ thay đổi từ việc phát hành trái phiếu công ty khi có sự mất cân đối của dòng tiền nội bộ, cổ tức và các cơ hội đầu tư thực sự Các doanh nghiệp có khả năng sinh lợi cao với các cơ hội đầu tư hạn chế sẽ cố gắng để đạt được tỷ lệ nợ thấp và ngược lại các doanh nghiệp có nhiều cơ hội đầu tư lớn hơn nhưng lại có khả năng sinh lợi thấp thì sẽ buộc phải vay nợ nhiều hơn Trong trường hợp không thể tự tài trợ từ nguồn vốn nội bộ thì vốn vay với lãi suất cố định thấp hơn tỷ suất lợi tức của các dự án đầu tư đang theo đuổi hay khoản lợi tức kỳ vọng của các cổ đông là đều cần phải thực hiện Điều này cũng giải thích tại sao các doanh nghiệp thặng dư tài chính thì ít sử dụng đòn cân nợ với tỷ lệ cao và ngược lại doanh nghiệp thậm hụt tài