Các nhân tố ảnh hưởng đến cấu trúc vốn của các công ty ngành điện niêm yết trên thị trường chứng khoán việt nam

Các doanh nghiệp nói chung và doanh nghiệp ngành điện nói riêng, muốn xây dựng được một cấu trúc vốn mục tiêu, cần nhận diện rõ cấu trúc vốn phải chịu sự tác động của nhân tố nào để có t

BỘ GIÁO DỤC VÀ ĐÀO TẠO TRƯỜNG ĐẠI HỌC KINH TẾ TP HỒ CHÍ MINH

LÊ THỊ HOÀI THU

CÁC NHÂN TỐ TÁC ĐỘNG ĐẾN CẤU TRÚC VỐN CỦA CÁC CÔNG TY CỔ PHẦN NGÀNH ĐIỆN NIÊM YẾT TRÊN

THỊ TRƯỜNG CHỨNG KHOÁN VIỆT NAM

LUẬN VĂN THẠC SĨ KINH TẾ

TP Hồ Chí Minh – Năm 2019

BỘ GIÁO DỤC VÀ ĐÀO TẠO TRƯỜNG ĐẠI HỌC KINH TẾ TP HỒ CHÍ MINH

LÊ THỊ HOÀI THU

CÁC NHÂN TỐ TÁC ĐỘNG ĐẾN CẤU TRÚC VỐN CỦA CÁC CÔNG TY CỔ PHẦN NGÀNH ĐIỆN NIÊM YẾT TRÊN

THỊ TRƯỜNG CHỨNG KHOÁN VIỆT NAM

Chuyên ngành: Tài chính – Ngân hàng

Mã số: 8340201

LUẬN VĂN THẠC SĨ KINH TẾ

NGƯỜI HƯỚNG DẪN KHOA HỌC:

PGS.TS NGUYỄN THỊ NGỌC TRANG

TP Hồ Chí Minh - Năm 2019

LỜI CAM ĐOAN

Tôi xin cam đoan luận văn “Các nhân tố ảnh hưởng đến cấu trúc vốn

của các công ty ngành điện niêm yết trên thị trường chứng khoán Việt Nam”,

được thực hiện dưới sự hướng dẫn của PGS.TS Nguyễn Thị Ngọc Trang là bài nghiên cứu nghiêm túc và được đầu tư kỹ lưỡng của tôi Đồng thời các số liệu trong luận văn là hoàn toàn trung thực và đáng tin cậy

Học viên thực hiện Luận Văn

Lê Thị Hoài Thu

MỤC LỤC

LỜI CAM ĐOAN i

MỤC LỤC ii

DANH MỤC CÁC BẢNG v

DANH MỤC CÁC HÌNH VẼ vi

DANH MỤC CÁC BIỂU ĐỒ vii

DANH MỤC PHỤ LỤC viii

TÓM TẮT ix

CHƯƠNG 1: GIỚI THIỆU 1

1 Bối cảnh kinh tế 1

2 Sự cần thiết của đề tài nghiên cứu 1

3 Ý nghĩa của đề tài 3

4 Mục tiêu nghiên cứu 3

5 Phạm vi nghiên cứu 3

6 Đối tượng nghiên cứu 4

7 Bố cục dự kiến 4

CHƯƠNG 2: TỔNG QUAN CÁC NGHIÊN CỨU 5

2.1 Tổng quan về các nghiên cứu có liên quan 5

2.1.1 Sự tác động của nhân tố quy mô doanh nghiệp đối với cấu trúc vốn 5

2.1.2 Sự tác động của tốc độ tăng trưởng của doanh nghiệp đối với cấu trúc vốn 8

2.1.3 Sự tác động của lợi nhuận đối với cấu trúc vốn 10

2.1.4 Sự tác động của tấm chắn thuế từ khấu hao đối với cấu trúc vốn 14

2.1.5 Sự tác động của tính hữu hình trong cơ cấu tài sản đối với cấu trúc vốn 16

2.1.6 Sự tác động của khả năng thanh khoản đối với cấu trúc vốn 17

2.1.7 Sự tác động của đặc điểm riêng của sản phẩm đối với cấu trúc vốn 19

2.2 Nhận xét chung về các nghiên cứu thực nghiệm được đề cập nói trên 19

KẾT LUẬN CHƯƠNG 2 21

2.2.1 Quy mô doanh nghiệp 21

2.2.2 Lợi nhuận 21

2.2.3 Cơ hội tăng trưởng 22

2.2.4 Tấm chắn thuế từ khấu hao (đòn bẩy hoạt động) 23

2.2.5 Tài sản cố định hữu hình 23

2.2.6 Tính thanh khoản 24

2.2.7 Đặc điểm riêng của sản phẩm 24

CHƯƠNG 3: PHƯƠNG PHÁP NGHIÊN CỨU 26

3.1 Mô hình nghiên cứu 26

3.2 Mô tả dữ liệu 27

3.2.1 Phương pháp thu thập 27

3.2.2 Mô tả các biến trong mô hình 27

3.3 Phương pháp nghiên cứu 29

3.3.1 Thống kê mô tả 29

3.3.2 Ma trận tương quan trong excel 29

3.3.3 Hồi quy bằng Excel 30

KẾT LUẬN CHƯƠNG 3 31

CHƯƠNG 4: KẾT QUẢ NGHIÊN CỨU 32

4.1 Phân tích định tính 32

4.2 Thống kê mô tả các biến 35

4.2.1 Thống kê mô tả các biến phụ thuộc 35

4.2.2 Thống kê mô tả các biến độc lập 36

4.3 Kết quả tương quan giữa các biến độc lập và các biến phụ thuộc 37

4.4 Kết quả hồi quy bằng excel 39

4.4.1 Kết quả hồi quy bằng excel đối với biến phụ thuộc là tổng nợ 39

4.4.2 Kết quả hồi quy bằng excel đối với biến phụ thuộc là nợ ngắn hạn 40

4.4.3 Kết quả hồi quy bằng excel đối với biến phụ thuộc là nợ dài hạn 41

4.5 Phân tích kết quả các nhân tố ảnh hưởng đến cấu trúc vốn 42

4.5.1 Quy mô công ty (SIZE) 43

4.5.2 Lợi nhuận (PROFIT) 44

4.5.3 Tốc độ tăng trưởng (GROW) 45

4.5.4 Tấm chắn thuế từ khấu hao (NDTS) 46

4.5.5 Tài sản cố định hữu hình (TANG) 46

4.5.6 Khả năng thanh khoản (LIQ) 47

4.5.7 Đặc điểm riêng của sản phẩm (UNI) 47

KẾT LUẬN CHƯƠNG 4 49

CHƯƠNG 5: THẢO LUẬN 50

5.1 Tổng quan về ngành điện 50

5.1.1 Cơ cấu nguồn điện theo vốn chủ sở hữu 50

5.1.2 Cơ cấu loại hình nguồn điện Việt Nam 50

5.2 Thảo luận 52

KẾT LUẬN CHUNG 55

DANH MỤC TÀI LIỆU THAM KHẢO 57

DANH MỤC CÁC BẢNG

Bảng 3.1 : Tổng hợp cách xác định biến số và kỳ vọng của tác giả 30

Bảng 4.1: Tóm tắt thống kê mô tả biến phụ thuộc 35

Bảng 4.2: Tóm tắt thống kê mô tả biến độc lập 36

Bảng 4.3: Ma trận tương quan giữa các biến độc lập và các biến phụ thuộc 38

Bảng 4.4: Kết quả hồi quy sự ảnh hưởng của các biến giải thích đến tổng nợ 40

Bảng 4.5: Kết quả hồi quy sự ảnh hưởng của các biến giải thích đến nợ ngắn hạn 41

Bảng 4.6: Kết quả hồi quy sự ảnh hưởng của biến giải thích đến nợ dài hạn 42

Bảng 4.7: Tóm tắt kết quả chạy hồi quy bằng Excel 43

DANH MỤC CÁC HÌNH VẼ

Hình 5.1: Cơ cấu nguồn điện theo công suất sở hữu năm 2016 50 Hình 5.2: Cơ cấu các loại hình nguồn điện Việt Nam năm 2016 51 Hình 5.3: Cơ cấu nguồn điện của sản lượng EVN mua và tự sản xuất 2016 52

DANH MỤC CÁC BIỂU ĐỒ

Biểu đồ 4.1: Tỷ lệ nợ trong cơ cấu vốn của các doanh nghiệp ngành điện giai đoạn 2012-2018 32 Biểu đồ 4.2: Cơ cấu vốn của các doanh nghiệp ngành điện giai đoạn 2012-2018 33 Biểu đồ 4.3: Tỷ lệ lợi nhuận/Tổng nợ của các doanh nghiệp ngành điện giai đoạn 2012-2018 34

DANH MỤC PHỤ LỤC

Phụ lục 1: Danh sách các công ty cổ phần ngành điện niêm yết trên thị trường chứng khoán Việt Nam giai đoạn 2012-2018 59Phụ lục 2: Thống kê số liệu đòn bẩy tài chính của các doanh nghiệp ngành điện niêm yết 2012-2018 60Phụ lục 3: Thống kê số liệu đòn bẩy tài chính ngắn hạn của các doanh nghiệp ngành điện niêm yết 2012-2018 61Phụ lục 4: Thống kê số liệu đòn bẩy tài chính dài hạn của các doanh nghiệp ngành điện niêm yết 2012-2018 62Phụ lục 5: Thống kê số liệu quy mô công ty của các doanh nghiệp ngành điện niêm yết 2012-2018 63Phụ lục 6: Thống kê số liệu lợi nhuận sau thuế trên tổng tài sản của các doanh nghiệp ngành điện niêm yết 2012-2018 64Phụ lục 7: Thống kê số liệu tốc độ tăng trưởng của các doanh nghiệp ngành điện niêm yết 2012-2018 65Phụ lục 8: Thống kê số liệu tấm chắn thuế từ khấu hao của các doanh nghiệp ngành điện niêm yết 2012-2018 66Phụ lục 9: Thống kê số liệu tài sản hữu hình của các doanh nghiệp ngành điện niêm yết 2012-2018 67Phụ lục 10: Thống kê số liệu khả năng thanh khoản của các doanh nghiệp ngành điện niêm yết 2012-2018 68Phụ lục 11: Thống kê số liệu đặc điểm riêng của sản phẩm của các doanh nghiệp ngành điện niêm yết 2012-2018 69Phụ lục 12: Kết quả thống kê mô tả và hồi quy Excel 70

TÓM TẮT

“CÁC NHÂN TỐ TÁC ĐỘNG ĐẾN CẤU TRÚC VỐN CỦA CÁC CÔNG TY CỔ PHẦN NGÀNH ĐIỆN NIÊM YẾT TRÊN THỊ TRƯỜNG

CHỨNG KHOÁN VIỆT NAM”

Bài viết xem xét các nhân tố ảnh hưởng đến cấu trúc vốn của 27 công ty ngành điện niêm yết trên thị trường chứng khoán Việt Nam trong giai đoạn từ năm 2012 đến năm 2018 Tác giả đã thu thập dữ liệu từ báo cáo tài chính của các công ty này, kết hợp các phương pháp phân tích định tính, thống kê mô tả, so sánh và phương pháp định lượng bằng các chạy hồi quy trên excel Kết quả của nghiên cứu nhận thấy năm nhân tố sau có tương quan thuận chiều hoặc nghịch chiều với cấu trúc vốn: quy mô công ty, lợi nhuận, tỷ lệ tài sản cố định hữu hình trong cấu trúc tài sản của doanh nghiệp, tính thanh khoản và đặc điểm riêng của sản phẩm Cụ thể, nhân tố quy mô công ty (SIZE) và tính hữu hình của tài sản đều có mối quan hệ thuận chiều (+) với cấu trúc vốn chung và tỷ lệ nợ dài hạn, nghịch chiều (-) với tỷ lệ nợ ngắn hạn Lợi nhuận (PROFIT) tương quan ngược chiều (-) với cấu trúc vốn chung và tỷ lệ nợ dài hạn, không có ý nghĩa thống kê với tỷ lệ nợ ngắn hạn Tính thanh khoản (LIQ) tương quan ngược chiều (-) với cấu trúc vốn chung, tỷ lệ nợ ngắn hạn và tỷ lệ nợ dài hạn Đặc điểm riêng của sản phẩm (UNI) có tương quan thuận (+) với tỷ lệ nợ ngắn hạn

và tương quan nghịch (-) với tỷ lệ nợ dài hạn

Kết quả này khá phù hợp với các nghiên cứu trước đây Tác giả kỳ vọng thông qua bài viết này, các doanh nghiệp ngành điện ở Việt Nam sẽ lựa chọn được một cấu trúc vốn phù hợp với chính mình, cũng như có chiến lược sử dụng nợ một cách tối

ưu nhất Từ đó có thể ngày càng làm tăng giá trị doanh nghiệp, tối thiểu hóa chi phí

sử dụng vốn, phát huy sức mạnh nội tại, góp phần đưa doanh nghiệp ngày càng vững mạnh và đóng góp vào sự phát triển kinh tế của đất nước

Từ khóa: công ty cổ phần ngành điện, cấu trúc vốn, thị trường chứng khoán

Việt Nam, Tập đoàn Điện lực Việt Nam EVN

ABSTRACT

“DETERMINANTS INFLUENCE ON CAPITAL STRUCTURE

OF ELECTRICITY COMPANIES LISTED ON VIETNAM STOCK

MARKET”

The article examines the factor affecting the capital structure of 27 electricity companies listed on VietNam’s stock market for the period from 2012 to 2018 The actor collects data from financial statement of these firms and with the use of the Excel regression, description statistics, analysic, compare method, the result of research show that company size, profits, tangiblity of fixed assets, liquidity ability and uniqueness are determinants influence the leverage Specifically, the firm size (SIZE) and the tangibility of assets (TANG) has a positive effecr (+) on total debt ratio and long-term debt ratio, has an nagative effect (-) on short-term debt ratio Profit (PROFIT) correlates inversely (-) with total debt and long-term debt, is not statistically significant with short-term debt ratio Liquidity (LIQ) has negative correlation (-) with total debt ratio, short-term debt ratio and long-term debt ratio The specific characteristics of the product (UNI) has positive correlation (+) with short-term debt and has negative (-) with long-term debt

This results of analysis is quite consistent with previous studies The author expects through this article, the electricity enterprises in Vietnam will choose a capital structure suitable for themselves, as well as having the best strategy of using policy debt Since then, it is possible to increase the value of the business, minimize the cost

of capital use, contribute to making the enterprise stronger and contribute to the economic development of the country

Key word: electricity company, capital structure, Vietnam stock market,

Vietnam Electricicty

CHƯƠNG 1: GIỚI THIỆU

1 Bối cảnh kinh tế

Trong nền kinh tế thị trường, cạnh tranh ngày càng khốc liệt giữa các doanh nghiệp Vấn đề tối ưu hóa cấu trúc vốn của các công ty là nhiệm vụ quan trọng của nhà quản trị tài chính Đồng thời cấu trúc vốn trong doanh nghiệp có ảnh hưởng quyết định đến khả năng thực thi các chiến lược kinh doanh, hiệu quả kinh tế và sự phát triển bền vững của doanh nghiệp Vấn đề chủ động lựa chọn một cơ cấu vốn hợp lý giữa vốn chủ sở hữu và vốn vay nhằm mục tiêu tối đa hóa giá trị doanh nghiệp càng trở nên cấp thiết

2 Sự cần thiết của đề tài nghiên cứu

Trong tiến trình hội nhập và phát triển kinh tế quốc tế ngày càng sâu rộng hiện nay, vấn đề xác định cấu trúc vốn là một trong các nhiệm vụ tài chính quan trọng của các nhà quản trị tài chính doanh nghiệp Cấu trúc vốn của doanh nghiệp quyết định chi phí sử dụng vốn bình quân của doanh nghiệp đó Cấu trúc vốn đòi hỏi doanh nghiệp phải đối mặt với việc sử dụng nợ như thế nào để đem đến hiệu quả, giảm thiểu rủi ro cho doanh nghiệp.Việc sử dụng nợ như việc sử dụng con dao hai lưỡi Nếu không xây dựng được cấu trúc tài chính phù hợp, có thể làm giảm năng lực cạnh tranh doanh nghiệp, không thực hiện được mục tiêu nâng cao giá trị mà còn dẫn đến chi phí khánh kiệt tài chính càng cao nếu sử dụng nợ quá nhiều Tóm lại một cấu trúc vốn hợp lý sẽ làm tăng giá trị doanh nghiệp, giảm rủi ro tài chính và ngược lại Các doanh nghiệp nói chung và doanh nghiệp ngành điện nói riêng, muốn xây dựng được một cấu trúc vốn mục tiêu, cần nhận diện rõ cấu trúc vốn phải chịu sự tác động của nhân tố nào để có thể vận dụng phù hợp vào tình hình thực tế và sức khỏe tài chính của doanh nghiệp mình, đặc biệt trong điều kiện tiếp cận nguồn vốn rất khó khăn trong giai đoạn hiện nay và việc xây dựng cấu trúc vốn của các doanh nghiệp ngành điện còn nhiều bất cập như chưa đa dạng hóa nguồn tài trợ và chịu rủi ro tỷ giá đối với các khoản nợ vay từ nước ngoài Vì vậy việc nhận diện những nhân tố cốt lõi

nào tác động đến cấu trúc vốn của doanh nghiệp và sự tác động của từng nhân tố ra sao là vấn đề quan tâm hàng đầu và cực kỳ nan giải của các nhà quản trị tài chính Đứng trước những thách thức đó và dự báo về nhu cầu năng lượng của Việt Nam tăng rất nhanh trong giai đoạn từ năm 2001 đến năm 2017 với tăng trưởng bình quân ước đạt 11.3 lần/năm và được dự báo còn tiếp tục tăng khá cao trong 15 năm tới Từ năm

2005, châu Á đã chính thức vượt qua châu Âu và Bắc Mỹ để trở thành khu vực sản xuất điện lớn nhất toàn thế giới Ngành điện Việt Nam nói riêng đang bước đi đầu tiên trong việc tự do hóa ngành điện là sự vận hành thị trường phát điện cạnh tranh (CGM) từ năm 2012

Trong sự phát triển của nền kinh tế không thể không nhắc đến vai trò quan trọng của ngành điện Đây chính là nhân tố nâng cao năng lực cạnh tranh, thu hút đầu tư, thúc đẩy sản xuất Để đáp ứng với lộ trình tiến đến thị trường điện cạnh tranh trong một tương lai không xa với các công ty ngành điện.Với đặc điểm quy mô hoạt động gắn liền với nhiều tài sản cố định hữu hình như nhà máy thủy điện, các đập thủy điện, các công trình điện với quy mô lớn Vì thế nhu cầu vốn đòi hỏi để đầu tư vào các tài sản nói trên là vô cùng lớn và rất tốn kém Nguồn vốn đầu tư xây dựng mỗi năm ngành Điện cần phải huy động lên đến hàng nghìn tỷ đồng Trước những con số khổng

lồ nguồn vốn mà ngành điện phải thu xếp, ngành điện chỉ có các nguồn vốn sau: nguồn vốn vay từ ODA được chính phủ cho vay lại, các nguồn từ ngân hàng Thế giới, vốn ODA song phương, các quy tín dụng từ khách hàng, nhà cung cấp, quỹ tín dụng

hỗ trợ xuất khẩu và phát hành trái phiếu doanh nghiệp Trước tình hình khó khăn thách thức về huy động các nguồn vốn của các công ty cổ phần ngành điện nói riêng

và ngành điện nói chung, Các doanh nghiệp chủ yếu sử dụng nguồn tài trợ từ vốn cổ phần thường, chiếm tỷ lệ rất lớn trong cơ cấu nguồn vốn của ngành Cũng chính vì các nguyên nhân trên đã đặt ra cho các công ty cổ phần thuộc ngành điện nhiệm vụ quan trọng trước mắt là cần phải hoạch định một cấu trúc vốn sao cho tối đa hóa được lợi nhuận và nâng cao giá trị doanh nghiệp, cung cấp đủ vốn cho nhu cầu đầu tư phát triển của chính doanh nghiệp mình

Với những lý do đó, người viết mong muốn thực hiện nghiên cứu đề tài “Các nhân tố tác động đến cấu trúc vốn của các công ty cổ phần ngành điện niêm yết trên thị trường chứng khoán Việt Nam”

Đề tài này tập trung tìm hiểu và phân tích những nhân tố tác động đến việc lựa chọn cấu trúc tài chính tối ưu và phù hợp cho các công ty cổ phần ngành điện trên thị trường chứng khoán Việt Nam

3 Ý nghĩa của đề tài

Tiếp cận các lý thuyết cơ bản cấu trúc vốn và kết quả nghiên cứu các nhân tố ảnh hưởng đến cấu trúc vốn Chỉ ra đặc điểm cấu trúc vốn, phân tích các nhân tố ảnh hưởng tới cấu trúc vốn của các công ty cổ phần ngành điện trên thị trường chứng khoán Việt Nam Trên cơ sở đó, tạo điều kiện cho các doanh nghiệp ngành điện nhận diện các nhân tố có ảnh hưởng nhiều nhất đến cấu trúc vốn của mình và có các chính sách lựa chọn, tiếp cận và xây dựng các nguồn tài trợ cũng như việc sử dụng nợ có hiệu quả nhất, tiết kiệm chi phí và giúp doanh nghiệp ngày càng phát triển, đáp ứng với nhiều đòi hỏi khắt khe của thị trường

4 Mục tiêu nghiên cứu

Việc nghiên cứu nhằm mục tiêu phân tích sự tác động của các nhân tố đến cấu trúc vốn của các công ty cổ phần ngành điện niêm yết trên thị trường chứng khoán Việt Nam

Tìm hiểu các nhân tố tác động đến cấu trúc vốn của doanh nghiệp để thấy được chiều hướng tác động của các nhân tố này đối với cấu trúc vốn của doanh nghiệp Chọn lọc và tập trung phân tích các nhân tố có tác động đến cấu trúc vốn của các công ty trong mẫu nghiên cứu Từ kết quả thu được, người viết kỳ vọng các công

ty cổ phần ngành điện có thể chủ động lựa chọn và xây dựng một cấu trúc vốn phù hợp với mình

5 Phạm vi nghiên cứu

- Về không gian: Đề tài nghiên cứu về các nhân tố tác động đến cấu trúc vốn

của 27 công ty cổ phần ngành điện niêm yết trên thị trường chứng khoán Việt Nam

- Về thời gian: Đề tài tập trung phân tích tác động của các nhân tố tới cấu trúc

vốn của các công ty cổ phần ngành điện được niêm yết trên thị trường chứng khoán Việt Nam trong 7 năm, giai đoạn từ năm 2012 đến năm 2018

6 Đối tượng nghiên cứu

Các nhân tố ảnh hưởng tới cấu trúc vốn của các công ty cổ phần ngành điện niêm yết trên thị trường chứng khoán Việt Nam

7 Bố cục dự kiến

Chương 1: Giới thiệu

Chương 2: Tổng quan các kết quả nghiên cứu có liên quan

Chương 3: Phương pháp nghiên cứu

Chương 4: Kết quả nghiên cứu

Chương 5: Thảo luận

CHƯƠNG 2: TỔNG QUAN CÁC NGHIÊN CỨU

CÓ LIÊN QUAN

2.1 Tổng quan về các nghiên cứu có liên quan

Ngoài các lý thuyết cơ bản về cấu trúc vốn đã được phát hiện, nghiên cứu và phát triển như lý thuyết đầu tiên về cấu trúc vốn hiện đại của Modiglani & Miller (M&M) vào năm 1958, tiếp theo là lý thuyết đánh đổi (Trade off Theory), lý thuyết trật tự phân hạng (Pecking Oder Theory)…Các nghiên cứu đều có tính kế thừa và phát huy trên nền tảng trước đó Trên thế giới cũng như tại Việt Nam đã có nhiều kết quả nghiên cứu về các nhân tố tác động đến cấu trúc vốn tại nhiều vùng, lãnh thổ, nhiều quốc gia, ngành và doanh nghiệp khác nhau Để có cơ sở lý thuyết vững chắc cũng như kế thừa các kết quả từ những nghiên cứu trước, tác giả đã tóm lược và trình bày một cách tổng quan về các nghiên cứu thực nghiệm có giá trị cao, nhận diện các nhân tố có thể có mối tương quan kỳ vọng với cấu trúc tài chính của các doanh nghiệp ngành điện trong phạm vi nghiên cứu của đề tài như sau:

2.1.1 Sự tác động của nhân tố quy mô doanh nghiệp đối với cấu trúc vốn

Theo lý thuyết đánh đổi, cấu trúc vốn và quy mô doanh nghiệp có mối quan hệ với nhau và đó là mối quan hệ cùng chiều Quy mô doanh nghiệp thể hiện mặt lợi thế

về nhiều mặt, thứ nhất là sự tín nhiệm đối với các tổ chức tín dụng, các nhà cung cấp đầu vào, có thể đàm phán và thương thảo để giảm chi phí vay nợ cũng như khoản thanh toán cho nhà cung cấp được ưu tiên kéo dài thời gian hơn so với các doanh nghiệp có quy mô nhỏ hơn Thứ hai, quy mô của doanh nghiệp càng lớn sẽ giúp cho doanh nghiệp tăng cường được khả năng phản ứng hoặc thích nghi với các biến động của nền kinh tế và giảm rủi ro phá sản

Tuy nhiên, điều này hoàn toàn trái ngược với lý thuyết đánh đổi, quan điểm của

lý thuyết trật tự phân hạng cho rằng quy mô doanh nghiệp và cấu trúc vốn có mối quan hệ ngược chiều, điều này có thể giải thích như sau Các doanh nghiệp có quy

mô càng lớn sẽ có dòng tiền dư thừa, nhàn rỗi dồi dào, cùng với tỷ suất sinh lợi vượt trội so với các doanh nghiệp nhỏ Chính vì vậy, họ sẽ tận dụng nguồn vốn nội bộ vượt trội đó để tự tài trợ cho hoạt động sản xuất kinh doanh của mình thay vì hướng đến việc tiếp cận với các khoản vay bên ngoài

Điều này tương thích với nhiều nghiên cứu thực nghiệm trên thế giới cho rằng quy mô doanh nghiệp có sự tương quan mạnh mẽ với cấu trúc vốn Các nghiên cứu

cố kết quả quy mô doanh nghiệp tương quan thuận chiều với cấu trúc vốn, chẳng hạn:

 Nghiên cứu của Deesomsak, R and Paudyal, K and Pescetto, G (2004): Tác giả thực hiện trên dữ liệu mẫu bao gồm các công ty hoạt động ở khu vực Châu Á Thái Bình Dương, bốn quốc gia gồm có Thái Lan (294 công ty), Malaysia (669 công ty), Singapore (345 công ty) và Úc (219 công ty) Các công ty trong mẫu là các công ty phi tài chính đang giao dịch trên sàn chứng khoán trong giai đoạn từ năm 1993 –

2001 Tác giả đưa vào mô hình các biến giải thích trong đó có thểm ba biến giả quốc gia và sử dụng mô hình hồi quy OLS để tiến hành kiểm tra mối quan hệ giữa các nhân

tố với cấu trúc vốn Đặc biệt nghiên cứu này còn đề cập đến hai thời kỳ trước và sau cuộc khủng hoảng tài chính Châu Á năm 1997 và khẳng định rằng các nhân tố có sự ảnh hưởng khác nhau, hay nói cách khác là có sự thay đổi trước và sau cuộc khủng hoảng cụ thể là biến số quy mô doanh nghiệp, cơ hội tăng trưởng, tấm chắn thuế phi

nợ và tính thanh khoản, tác động đến quyết định cấu trúc vốn của các công ty Ngoài

ra, tác giả còn cho rằng có sự khác biệt của các quyết định quản trị tuỳ thuộc vào mỗi quốc gia cụ thể Kết quả này cho thấy việc đưa vào mô hình các biến giả quốc gia và các biến cụ thể theo quốc gia là phù hợp và hữu ích, chẳng hạn như mức độ hoạt động của thị trường chứng khoán, lãi suất, quyền chủ nợ và tập trung quyền sở hữu Cuối cùng, tác giả kết luận vấn đề quyết định cơ cấu vốn không chỉ là sản phẩm của đặc điểm riêng của công ty mà còn là kết quả của quản trị doanh nghiệp, khung pháp lý

và môi trường thể chế của quốc gia mà các công ty đang hoạt động

 Nghiên cứu của Murray Z Frank & Vidhan K.Goyal (2009): Nghiên cứu này

xem xét tầm quan trọng của nhiều nhân tố đối với các quyết định cấu trúc vốn của

các công ty đại chúng ở Mỹ trong giai đoạn từ năm 1950 đến 2003 Tuy nhiên có sự khác biệt so với nghiên cứu của Deesomsak, R and Paudyal, K and Pescetto, G (2004) là bổ sung cách xác định cấu trúc vốn dựa theo giá trị thị trường của tài sản Tác giả đã xác định được sáu nhân tố có ảnh hưởng đến cấu trúc như sau: giá trị thị trường trên giá trị sổ sách, lợi nhuận, đòn bẩy trung bình ngành, Tỷ lệ tài sản cố định

hữu hình, quy mô công ty và lạm phát kỳ vọng Trong đó tác giả nhận định quy mô

công ty có tác động cùng chiều với cấu trúc vốn

Ngoài sáu yếu tố này, tác giả cũng cho rằng việc công ty có trả cổ tức hay không trả cổ tức cũng liên quan đến việc sử dụng đòn bẩy Các công ty trả cổ tức thường ít

sử dụng đòn bẩy hơn Tuy nhiên các lý thuyết cấu trúc vốn cũng chưa đưa ra mối quan hệ giữa tình trạng trả cổ tức và đòn bẩy công ty và theo quan điểm của tác giả,

và đề xuất cần có những nghiên cứu tiếp theo để giải thích rõ hơn điều này

Đồng thời, việc nghiên cứu đòn bẩy dựa theo giá trị sổ sách sẽ làm cho các nhân

tố như tác động của thị trường, quy mô doanh nghiệp và yếu tố lạm phát kỳ vọng không phát huy tác dụng so với đòn bẩy dựa trên giá trị thị trường Đòn bẩy trung bình của ngành, tính hữu hình của tài sản và lợi nhuận vẫn đáng tin cậy và có ý nghĩa thống kê với đòn bẩy dựa trên giá trị sổ sách Vì vậy, đối với lý thuyết định thời điểm thị trường, tỷ lệ đòn bẩy tối ưu không thể xác định được và không đủ độ tin cậy trong bài nghiên cứu này

 Nghiên cứu của B.Prahalathan (2010) cũng đồng thuận với quan điểm quy

mô công ty có tác động cùng chiều với cấu trúc vốn chung, tỷ lệ nợ dài hạn và tỷ lệ

nợ ngắn hạn, đồng thời biến quy mô công ty cũng có ý nghĩa thống kê

 Nghiên cứu của tác giả Trần Đình Khôi Nguyên (2006): với mục tiêu nghiên cứu “Cấu trúc vốn tại các doanh nghiệp vừa và nhỏ ở Việt Nam trong giai đoạn 1998-2001” là đề tài mà tác giả Trần Đình Khôi Nguyên thực hiện nghiên cứu vào năm

2006 với mẫu gồm có 558 doanh nghiệp vừa và nhỏ (SEMs), có nợ ngắn hạn không vượt quá 41,98 lần và nợ dài hạn là 1,93 lần, với mục tiêu kiểm định các nhân tố chính giữ vai trò quan trọng trong việc quyết định cấu trúc vốn cho các SEMs tại Việt

Nam Tác giả sử dụng các biến phụ thuộc bao gồm: Tổng nợ (TEV), Nợ ngắn hạn (STEV) và Nợ ngắn hạn khác (OSTEV), đặc điểm riêng của nghiên cứu này là tập trung vào nợ ngắn hạn vì tác giả cho rằng các công ty SEMs ở Việt Nam sử dụng chủ yếu là nợ ngắn hạn nên không đưa nợ dài hạn vào mô hình Ngoài ra, tác giả còn sử dụng 8 biến độc lập: tăng trưởng (Grow), rủi ro công ty (Risk), quy mô công ty (Size), quan hệ ngân hàng (Business relation bank: Brb), tài sản hữu hình (Tang), lợi nhuận (Prof), vốn chủ sở hữu (Owner Ship: OS), mạng lưới truyền thanh (Network: NW) Kết quả nghiên cứu cho thấy các SEMs đa phần sử dụng nợ phải trả ngắn hạn Tuy nhiên nợ ngắn hạn phải trả khác cũng được cho là có ảnh hưởng đến cấu trúc vốn của SEMs Hoạt động tài chính cũng bị chi phối bởi nguồn vốn chủ sở hữu của các SEMs Cấu trúc nợ ngắn hạn trung bình chiếm phần lớn trong cấu trúc vốn của họ

Tiếp theo, tác giả cũng đã tìm ra được biến độc lập là quy mô công ty có tương quan cùng chiều với tỷ lệ nợ trên tổng tài sản Đồng thời nghiên cứu cũng chỉ ra được vai

trò của các ngân hàng cũng có ảnh hưởng đến các SEMs

 Nghiên cứu của Lê Thị Kim Thư (2012) với mục tiêu xác định các nhân tố tác động đến cấu trúc vốn của các công ty cổ phần ngành bất động sản niêm yết trên

Sở giao dịch chứng khoán TPHCM từ năm 2007-2011, tác giả thu thập báo cáo tài chính của 13 công ty, sử dụng kết hợp cả hai phương pháp định tính và định lượng, lựa chọn mô hình hồi quy bội dựa trên nguyên tắc bình phương nhỏ nhất và sử dụng

phần mềm SPSS 16.0, kết quả nghiên cứu đồng thuận với nhận định quy mô doanh nghiệp có mối quan hệ ngược chiều với cấu trúc vốn

2.1.2 Sự tác động của tốc độ tăng trưởng của doanh nghiệp đối với cấu trúc vốn

Quan điểm của lý thuyết chi phí đại diện cho rằng: các doanh nghiệp có tiềm năng tăng trưởng trong tương lai, sẽ phát sinh mâu thuẫn giữa cổ đông và trái chủ, cổ đông cho rằng nếu đầu tư vào các dự án có hiệu quả cao, lợi ích sẽ thuộc về trái chủ nếu sử dụng đòn bẩy, mặt khác khi sử dụng nợ doanh nghiệp sẽ phải tiêu tốn thêm

một phần chi phí đáng kể Điều này giải thích cho mối quan hệ ngược chiều giữa tốc

độ tăng trưởng và cấu trúc vốn của doanh nghiệp và có các nghiên cứu sau đồng

thuận với ý kiến trên:

 Nghiên cứu của Deesomsak, R and Paudyal, K and Pescetto, G (2004): kết quả nghiên cứu phát hiện nhân tố tốc độ tăng trưởng có sự tương quan tỷ lệ nghịch với cấu trúc vốn Tác giả xác định biến GROW (cơ hội tăng trưởng) bằng tỷ lệ giá trị

sổ sách của tổng tài sản trừ giá trị sổ sách của vốn chủ sở hữu cộng với giá trị thị trường của vốn chủ sở hữu so với giá trị sổ sách của tổng tài sản

Trái ngược hoàn toàn với các kết quả nghiên cứu nói trên và theo lập luận của

lý thuyết trật tự phân hạng, các doanh nghiệp có tốc độ tăng trường càng cao, có nghĩa

họ có nhiều cơ hội tăng trưởng, khi đó nguồn vốn nội bộ mặc dù nhiều nhưng sẽ không đủ để mở rộng quy mô hoạt động, và họ nghĩ đến việc huy động nợ từ các

nguồn tài trợ bên ngoài, điều này hàm ý cho thấy mối quan hệ cùng chiều giữa tốc độ tăng trưởng của doanh nghiệp với cấu trúc vốn Và Nadeem Ahmed Sheikh, Zongjun

Wang (2011) đã đồng thuận với mối quan hệ trên khi thực hiện nghiên cứu với đề tài

“Các nhân tố ảnh hưởng đến cấu trúc vốn của các công ty thuộc ngành công nghiệp sản xuất tại Pakistan” Mục tiêu của bài nghiên cứu này là phát hiện các nhân tố ảnh hưởng đến ngành công nghiệp sản xuất tại Pakistan.Tác giả cũng đã sử dụng dữ liệu của các công ty niêm yết ngành sản xuất chế tạo của Pakistan trong thời kỳ 2003-

2007 gồm 160 công ty niêm yết trên thị trường chứng khoán Karachi

Phương pháp nghiên cứu của nhóm tác giả này là sử dụng dữ liệu bảng tức là kết hợp dữ liệu chéo và dữ liệu thời gian Các tác giả đã sử dụng ba mô hình OLS, FEM và REM để ước tính khả năng ảnh hưởng của các biến giải thích lên đòn bẩy tài chính Sau đó tác giả cũng đã sử dụng kiểm định Hausman (1978) để tìm ra mô hình phù hợp nhất: mô hình FEM hay REM Ba mô hình ước tính – OLS, FEM và REM lần lượt như sau:

DRit = β0 + β1PROFit + β2SIZEit + β3NDTSit + β4TANGit + β5GROWit + β6EVOLit +β7LIQit + εit (2.2)

DRit = β0 + β1PROFit + β2SIZEit + β3NDTSit + β4TANGit + β5GROWit + β6EVOLit +β7LIQit + µit (2.3)

DRit = β0 + β1PROFit + β2SIZEit + β3NDTSit + + β4TANGit + β5GROWit + β6EVOLit + β7LIQit + εit + µit (2.4)

i là công ty riêng lẻ, t là thời gian và Dr là đòn bẩy nợ công ty

Mô hình gồm có biến số giải thích: Lợi nhuận (PROF), Quy mô (SIZE), Tấm chắn thuế phi nợ (NDTS), Tài sản hữu hình (TANG), Tăng trưởng công ty (GROW), Thu nhập của công ty (EVOL), Tính thanh khoản của công ty (LIQ)

2.1.3 Sự tác động của lợi nhuận đối với cấu trúc vốn

Đa số các nghiên cứu đều có sự đồng thuận mạnh mẽ về mối quan hệ ngược chiều giữa lợi nhuận với cấu trúc vốn, điều này hoàn toàn phù hợp với lý thuyết trật

tự phân hạng, có liên quan đến vấn đề bất cân xứng thông tin, chi phối không nhỏ đối với quyết định đầu tư và tài trợ của doanh nghiệp Nhà đầu tư bên ngoài là người khan hiếm thông tin hơn nhà quản lý của doanh nghiệp, điều này sẽ khiến cho họ đòi hỏi mức chiết khấu cao khi mua chứng khoán của doanh nghiệp, tất nhiên chi phí sẽ gia tăng tương ứng, sẽ kéo theo chi phí cho các nguồn tài trợ bên ngoài tăng lên Và doanh nghiệp không hề mong muốn phát hành nợ mà luôn ưu tiên sử dụng nguồn vốn nội tại (lợi nhuận giữ lại) của mình và tất nhiên phát hành cổ phần thường là lựa chọn

cuối cùng Hàm ý của sự tương quan tỷ lệ nghịch giữa lợi nhuận và cấu trúc vốn,

nhận được sự đồng thuận của các nghiên cứu sau:

 Nghiên cứu của Samuel G Huang and Frank M Song (2006): Nghiên cứu này sử dụng dữ liệu thị trường và kế toán từ hơn 1000 công ty niêm yết của Trung Quốc cho đến năm 2000, để ghi lại các đặc điểm của các công ty này về cấu trúc vốn Giống như ở các nước khác, đòn bẩy trong các công ty Trung Quốc tăng theo quy mô doanh nghiệp, tấm chắn thuế phi nợ và tài sản cố định, và giảm với lợi nhuận và tương quan với các ngành công nghiệp Tác giả thấy rằng cấu trúc sở hữu ảnh hưởng đến đòn bẩy tài chính Khác với ở các nước khác, đòn bẩy tài chính trong các công ty

Trung Quốc tăng lên với sự biến động và các công ty có xu hướng có nợ dài hạn thấp hơn nhiều Nghiên cứu cũng đã đưa ra các biến số cụ thể:

 LD (Giá trị sổ sách của nợ dài hạn)

 MLD (Giá trị thị trường của nợ dài hạn)

 TD (Giá trị sổ sách của tổng nợ)

 MTD (Giá trị thị trường của tổng nợ)

 TL (Giá trị sổ sách của tổng nợ phải trả)

 MTL (Giá trị thị trường của tổng nợ phải trả)

Tác giả sử dụng phương pháp hồi quy OLS để phân tích các nhân tố có ảnh hưởng đến cấu trúc vốn, kết quả nghiên cứu thực nghiệm như sau: Cấu trúc vốn của các công ty ở các nước khác cũng hoạt động theo cách tương tự ở Trung Quốc Mặc

dù Trung Quốc vẫn đang chuyển đổi từ nền kinh tế chỉ huy sang nền kinh tế thị trường

và nhà nước vẫn là cổ đông kiểm soát đối với hầu hết các công ty niêm yết, các yếu

tố ảnh hưởng đến đòn bẩy của các công ty ở các nước khác cũng ảnh hưởng đến đòn

bẩy của các công ty Trung Quốc theo cách tương tự Cụ thể, đòn bẩy được đo bằng

tỷ lệ nợ dài hạn, tổng tỷ lệ nợ và tổng tỷ lệ nợ phải trả, ngược chiều với lợi nhuận

Các công ty niêm yết của Trung Quốc có hoạt động quản trị doanh nghiệp tốt và tuân theo các quy tắc cơ bản của nền kinh tế thị trường Quyền sở hữu nhà nước của các công ty này không ngăn cản các công ty này tuân theo các quy tắc của thị trường Nhà nước cũng không từ bỏ quyền kiểm soát đối với các doanh nghiệp kể cả khi các doanh nghiệp này niêm yết công khai

Cơ cấu sở hữu cũng ảnh hưởng đến cấu trúc vốn Các công ty có cổ phần nhà nước cao hơn và cổ phần tổ chức thấp hơn có xu hướng có tổng tỷ lệ nợ phải trả thấp hơn và tổng tỷ lệ nợ thấp hơn Tác giả cũng không tìm thấy mối tương quan đáng kể giữa cổ phần quản lý và đòn bẩy của công ty Điều này có lẽ là do cổ phần quản lý quá thấp; cổ phần của tất cả các nhà quản lý (giám đốc, giám sát viên và quản lý cấp cao) chỉ là 0,017 lần (giá trị trung bình cho 1035 công ty)

Các công ty Trung Quốc có nợ dài hạn ít hơn, tổng nợ phải trả thấp hơn và cổ đông cao hơn vốn chủ sở hữu so với các quốc gia phát triển (ví dụ: Mỹ, Nhật Bản, Đức, Pháp, Ý, Anh, Canada) và một số quốc gia đang phát triển (ví dụ: Ấn Độ, Pakistan, Thổ Nhĩ Kỳ) Thứ hai, các công ty Trung Quốc có xu hướng dựa vào mức tài trợ bên ngoài cao hơn, đặc biệt là mức tài trợ vốn chủ sở hữu cao hơn so với các công ty ở các nước phát triển khác Thứ ba, giá trị sổ sách cao hơn rất nhiều so với giá trị thị trường của đòn bẩy so với các quốc gia khác

Các công ty Trung Quốc thích tài trợ bằng vốn chủ sở hữu một khi họ niêm yết công khai, các công ty sẽ rất thuận lợi vì được hưởng giá cổ phiếu cao Như đã đề cập, Tobin’s Q cao khiến các công ty Trung Quốc thích tài trợ vốn chủ sở hữu hơn là tài trợ nợ ít nhất là từ góc độ của các cổ đông nhà nước hoặc tổ chức Ngoài ra, còn

do nguyên nhân ưa thích tài trợ bằng vốn chủ sở hữu hơn là tài trợ bằng nợ vì không ràng buộc và thực tế là thị trường trái phiếu Trung Quốc vẫn đang trong giai đoạn phát triển sơ khai Do đó, các công ty chủ yếu phải dựa vào tài trợ vốn và tín dụng thương mại, từ các ngân hàng Để tiếp cận được với nhiều nguồn tài trợ hơn nữa, Trung Quốc mong muốn đẩy nhanh sự phát triển của thị trường trái phiếu, một kênh huy động vốn thực sự hiệu quả

 Nghiên cứu của B.Prahalathan (2010) cũng đồng thuận với quan điểm lợi nhuận có ý nghĩa thống kê và thể hiện sự tác động ngược chiều với cấu trúc vốn chung

và tỷ lệ nợ ngắn hạn, không có mối tương quan với tỷ lệ nợ dài hạn

 Bài viết của tác giả TS Lê Đạt Chí (Tháng 3-4/2014) với đề tài “Các nhân tố ảnh hưởng đến việc hoạch định cấu trúc vốn của các nhà quản trị tài chính tại Việt Nam” Bài viết này được thực hiện với mục đích chứng minh các nhân tố có tầm quan

trọng và ảnh hưởng đến sự lựa chọn cấu trúc tài chính của các công ty niêm yết, với

dữ liệu được thu thập trong giai đoạn 2007 – 2010 của 178 công ty đang giao dịch, niêm yết trên các sàn giao dịch chứng khoán Việt Nam tại thời điểm đó Cũng giống như các nghiên cứu khác, nền tảng quan trọng vẫn là các lý thuyết có tính truyền thống về cấu trúc tài chính như lý thuyết đánh đổi, lý thuyết trật tự phân hạng và lý

thuyết thời điểm thị trường), một phát hiện được cho là mới mẻ của tác giả chính là xem xét các quan điểm của lý thuyết tài chính hành vi Sau khi đưa vào mô hình các nhân tố được cho là kỳ vọng có ảnh hưởng đến cấu trúc vốn như: ngành, rủi ro, điều kiện thị trường chứng khoán, điều kiện thị trường nợ, điều kiện kinh tế vĩ mô và phát hiện mới mẻ là nhân tố hành vi nhà quản trị so với các nghiên cứu khác, với các dữ liệu bảng để tiến hành hồi quy Kết quả nghiên cứu chỉ ra sáu nhân tố thực sự giữ vai trò quan trọng là thuế (+), lạm phát (-), tỷ số giữa giá trị thị trường và giá sổ sách (+), đòn bẩy ngành (+), ROA (-) và hành vi nhà quản trị (+) Ngoài ra tác giả còn thực hiện kiểm định lý thuyết đánh đổi và lý thuyết trật tự phân hạng để chứng minh thêm cho việc ảnh hưởng với mức độ mạnh hay yếu lên việc quyết định tài trợ của các công

ty Kết quả thu được là lý thuyết trật tự phân hạng ảnh hưởng mạnh mẽ nhất và lý thuyết đánh đổi có mức tác động không đáng kể Cuối cùng tác giả cũng khuyến khích nên có thêm những nghiên cứu chuyên sâu hơn về lý thuyết tài chính hành vi để có thể đưa ra các kết quả đồng thuận nhất

 Nghiên cứu của các tác giả Đặng Thị Quỳnh Anh và Quách Thị Hải Yến

(Tháng 9-10/2014): với đề tài“Các nhân tố tác động đến cấu trúc vốn của doanh nghiệp niêm yết trên Sở giao dịch chứng khoán TP.HCM (HOSE)” Với mục tiêu

mong muốn thực hiện bài viết để xác định các nhân tố ảnh hưởng đến cấu trúc vốn của doanh nghiệp niêm yết tại Sở Giao dịch chứng khoán TP HCM trong giai đoạn sau cuộc khủng hoảng tài chính (2010 – 2013), đồng thời cung cấp cho các doanh nghiệp thêm nguồn thông tin đáng tin cậy để có thể đưa ra các quyết định về cấu trúc tài chính từ đó có thể đem lại giá trị lớn hơn cho doanh nghiệp Tác giả chọn mẫu quan sát gồm 180 công ty phi tài chính trong giai đoạn từ năm 2010 đến năm 2013, bao gồm 720 quan sát Các bảng báo cáo tài chính của các doanh nghiệp là cơ sở để thu thập và tổng hợp các số liệu thống kê cần thiết cho bài nghiên cứu

Mô hình mà tác giả vận dụng đã giải thích một cách tin cậy, khoảng 71.51 lần các nhân tố có sự ảnh hưởng đến cấu trúc vốn của các mẫu quan sát trong giai đoan

2010 – 2013 là: khả năng sinh lợi, thuế và quy mô doanh nghiệp Kết quả mà bài nghiên cứu thu thập được khẳng định khả năng sinh lợi của doanh nghiệp có mối

tương quan nghịch chiều với cấu trúc vốn, Kết quả này phù hợp hoàn toàn với lý

thuyết trật tự phân hạng Giải thích cho kết quả trên như sau: dưới góc độ của các nhà quản lý của những doanh nghiệp có khả năng sinh lời cao, họ thường thích sử dụng nguồn tài trợ bằng nguồn vốn nội bộ hơn các nguồn vốn bên ngoài Đối với chủ sở hữu, việc sử dụng nguồn vốn bên ngoài như vay thêm nợ làm tăng gánh nặng tài chính, áp lực chi trả lãi vay, còn nếu thực hiện tăng vốn bằng cách phát hành thêm cổ phiếu làm pha loãng và chia sẻ lợi ích của cổ đông Chính vì vậy, các công ty có khả năng sinh lợi cao họ sẽ ưu tiên và ưa thích dùng lợi nhuận giữ lại thực hiện tái đầu tư

và mở rộng sản xuất hoặc để tài trợ cho các dự án của mình Bài nghiên cứu còn cho rằng chính cuộc khủng hoảng tài chính trong giai đoạn này còn là nguyên nhân tác động không nhỏ đến khả năng huy động vốn của các công ty, cuộc khủng hoảng tài chính khiến cho thị trường chứng khoán sụt giảm mạnh Đồng thời, các công ty lại

có điều kiện gia tăng việc vay nợ với lãi suất cho vay trên thị trường giảm do chính sách tiền tệ nới lỏng của ngân hàng nhà nước Mặt khác do thị trường trái phiếu Việt Nam chưa phát triển, các ngân hàng chủ yếu cho vay ngắn hạn, vì vậy các công ty phải cân đối giữa lợi ích và rủi ro khi sử dụng nợ ngắn hạn Bài nghiên cứu này cho rằng, nhân tố chính, quan trọng và cốt lõi ảnh hưởng mạnh mẽ đến việc quyết định cấu trúc vốn của các công ty trong mẫu quan sát chính là tỷ suất sinh lợi chứ không phải là lãi suất Tác giả cũng chỉ ra nhược điểm bị hạn chế về mặt thu thập dữ liệu từ báo cáo tài chính của công ty (giá trị sổ sách) chứ không phải giá trị thị trường để tiến hành các phương pháp hồi quy Thêm vào đó, tác giả đưa ra nhận định rằng thị trường trái phiếu ở Việt Nam chậm phát triển, khiến cho các kênh huy động của doanh nghiệp cũng bị hạn chế

2.1.4 Sự tác động của tấm chắn thuế từ khấu hao đối với cấu trúc vốn

Theo nhận định về chi phí phá sản, nếu doanh nghiệp sử dụng tỷ lệ đòn bẩy hoạt động cao hơn khiến cho rủi ro kinh doanh càng tăng Đòn bẩy hoạt động được xác định dựa trên tỷ lệ chi phí khấu hao đóng góp trong cơ cấu chi phí hoạt động của đơn

vị Một khi rủi ro kinh doanh càng cao, doanh nghiệp có nguy cơ phá sản và kéo theo các vấn đề khác phát sinh khiến cho chi phí liên quan đến việc sử dụng nợ vay càng

nhiều Điều này giải thích cho mối tương quan kỳ vọng giữa tấm chắn thuế từ khấu hao và cấu trúc vốn là ngược chiều Có các nghiên cứu đồng ý theo quan điểm này

như sau:

Nghiên cứu của B.Prahalathan (2010), với cách tiếp cận hướng nghiên cứu mới, tác giả B.Prahalathan, Dept of Commerce & Financial Management, University of Kelaniya, SriLanka (2010) thực hiện nghiên cứu: “Các nhân tố của cấu trúc vốn: Phân tích thực nhiệm ở các công ty ngành sản xuất chế tạo niêm yết trên thị trường chứng khoán Colombo tại Sirilanka” Tác giả đã sử dụng số liệu của 17 công ty sản xuất chế tạo niêm yết trên thị trường chứng khoán Colombo ở Srilanka từ năm 2003-2007 và thiết lập 5 nhân tố để phân tích việc ảnh hưởng của chúng đến cấu trúc vốn đối với các công ty trên cụ thể ra sao Trong bài nghiên cứu này, tác giả đã lựa chọn phương pháp bình phương bé nhất OLS làm cơ sở để kiểm định cho bài nghiên cứu và một vài sửa đổi để giải thích cho dữ liệu bị thiếu khi lựa chọn các công ty Các biến phụ thuộc: tỷ lệ nợ dài hạn (LTDR) , tỷ lệ nợ ngắn hạn (STDR) và tổng nợ phải trả (TDR).Các biến độc lập: Cường độ vốn (capital intensity: CAPINT), Tài sản hữu hình (tangibility: TANG), Lợi nhuận (profitility: PROF), Quy mô công ty (firm size: FSIZE), Tấm chắn thuế từ khấu hao (non-debt tax shield: NTDS) Mô hình để đánh giá các nhân tố của cấu trúc vốn dựa vào ba biến phụ thuộc được thiết lập như sau: LTDR = β0+β1CAPINT+β2TANG +β3ATO +β4 PROF + β5 FSIZE + β6 NDTS +β7CVA +ε (2.2)

STDR = β0+β1CAPINT+β2TANG +β3ATO +β4 PROF + β5 FSIZE + β6 NDTS +β7CVA +ε (2.3)

TDR = β0+β1CAPINT+β2TANG +β3ATO +β4 PROF + β5 FSIZE + β6 NDTS +β7CVA +ε (2.4)

Trong đó: β0: hằng số, ε: sai số, β1, β2, β3, β4, β5, β6, β7: hệ số hồi quy của các biến

Thu được kết quả như sau: tấm chắn thuế phi nợ có ý nghĩa thống kê và tương quan ngược chiều với cấu trúc vốn chung và tỷ lệ nợ dài hạn, không có sự ảnh hưởng đối với tỷ lệ nợ ngắn hạn Với tổng nợ: bốn biến giải thích có ý nghĩa thống kê là quy

mô công ty, tính hữu hình của tài sản cố định, tấm chắn thuế phi nợ và lợi nhuận, chỉ riêng ngoại trừ biến cường độ vốn là không có ý nghĩa thống kê Sự tương quan của bốn biến này với biến phụ thuộc thì phù hợp với những kỳ vọng của tác giả

2.1.5 Sự tác động của tính hữu hình trong cơ cấu tài sản đối với cấu trúc vốn

Lý thuyết đánh đổi giải thích về tầm quan trọng của tài sản cố định hữu hình trong doanh nghiệp, biểu hiện cho khả năng thế chấp các khoản vay, vì vậy doanh nghiệp có nhiều tài sản hữu hình sẽ thuận lợi hơn khi gia tăng nguồn tài trợ bằng nợ vay, và các khoản vay dài hạn sẽ được ưu tiên do phù hợp với tính chất của tài sản

Các nghiên cứu sau có kết quả tỷ lệ tài sản cố định hữu hình trong cấu trúc tài sản của doanh nghiệp tỷ lệ thuận với cấu trúc vốn:

 Nghiên cứu của Murray Z Frank & Vidhan K.Goyal (2009):Tiếp theo phần trình bày ở mục 2.1.1, tác giả dự đoán mối quan hệ giữa đòn bẩy và tính hữu hình của tài sản trong cấu trúc tài sản là cùng chiều, và thu được kết quả như kỳ vọng của tác giả là các công ty có nhiều tài sản hữu hình có xu hướng sử dụng đòn bẩy cao

 Nghiên cứu của Jean.J.Chen (2003) được thực hiện với dữ liệu mẫu gồm 77 công ty lớn niêm yết tại sở giao dịch chứng khoán ở Thượng Hải – Trung Quốc Các nhân tố được cho rằng có tác động đến cấu trúc vốn được xác định trên các lý thuyết cấu trúc vốn nền tảng là lý thuyết đánh đổi và lý thuyết trật tự phân hạng, bao gồm các yếu tố sau: lợi nhuận, tiềm năng tăng trưởng, tài sản cố định hữu hình, chi phí

kiệt quệ tài chính, lá chắn thuế Tác giả đã tìm thấy mối quan hệ thuận chiều giữa tỷ

lệ hữu hình trong cấu trúc của tài sản với cấu trúc vốn chung Nghiên cứu còn đưa

ra sự khác biệt của công ty Trung Quốc và các nước phát triển trong vấn đề ưa thích

sử dụng nợ ngắn hạn, và thêm một phát hiện mới là lý thuyết trật tự phân hạng giải thích mạnh mẽ kết quả phân tích hơn là lý thuyết đánh đổi

 Nghiên cứu của Trần Hùng Sơn (2008): tác giả sử dụng dữ liệu của 45 công

ty đang giao dịch trên sàn chứng khoán TPHCM Giá trị thị trường có mốc thời gian xác định đến tháng 7/2007 được cho là lớn nhất Kết quả thu được có các nhân tố ảnh hưởng đến cấu trúc vốn của các công ty phi tài chính nói trên như: tỷ lệ vốn góp nhà

nước, tính thanh khoản, lợi nhuận, quy mô công ty và tính hữu hình của tài sản Trong

đó, tính hữu hình của tài sản có quan hệ cùng chiều với cấu trúc vốn, các công ty có

tỷ lệ tài sản cố định hữu hình cao sẽ sử dụng nhiều các khoản vay dài hạn hơn các khoản vay ngắn hạn để phù hợp với tính chất dài hạn của tài sản cố định

2.1.6 Sự tác động của khả năng thanh khoản đối với cấu trúc vốn

Theo quan điểm của lý thuyết trật tự phân hạng, khả năng thanh khoản là tỷ lệ giữa tài sản ngắn hạn và nợ ngắn hạn Các doanh nghiệp có khả năng thanh khoản càng cao thì sẽ ít sử dụng nợ, có nghĩa là khả năng thanh khoản có tác động ngược chiều với cấu trúc vốn Tuy nhiên, doanh nghiệp có khả năng thanh khoản càng cao, chứng tỏ rằng họ có khả năng đáp ứng được kịp thời các khoản nợ đến hạn, tạo được niềm tin đối với chủ nợ, hàm ý rằng mối quan hệ giữa khả năng thanh khoản và cấu trúc vốn là cùng chiều Cụ thể:

 Tiếp theo phần trình bày ở mục 2.1.1, Nghiên cứu của Deesomsak, R and

Paudyal, K and Pescetto, G (2004) cũng cho rằng khả năng thanh khoản có mối tương quan ngược chiều mạnh mẽ với cấu trúc vốn ở tất cả các nước trong mẫu nghiên cứu,

kết quả trên khẳng định các công ty có xu hướng sử dụng tài sản lưu động dồi dào để tài trợ cho các dự án đầu tư của chính mình

 Nghiên cứu của tác giả Bùi Phan Nhã Khanh (2012): tiến hành nghiên cứu thực nghiệm để nhận diện các nhân tố ảnh hưởng đến cấu trúc vốn của doanh nghiệp chế tạo niêm yết trên HOSE với mẫu dữ liệu của 55 công ty trong giai đoạn từ 2007 – 2011, tác giả sử dụng năm biến để đưa vào mô hình nghiên cứu gồm có: tỷ suất sinh lơi, quy mô doanh nghiệp, cấu trúc tài sản cố định hữu hình, khả năng thanh khoản

và tốc độ tăng trưởng Với việc sử dụng ba mô hình ảnh hưởng cố định (FEM), tác động ngẫu nhiên (REM) và bình phương bé nhất OLS, mô hình FEM được lựa chọn

sau khi thực hiện các kiểm định và kết quả như sau: khả năng thanh khoản tác động cùng chiều với cấu trúc vốn chung và tỷ lệ nợ ngắn hạn, tương đồng với nhận định

trên

Tuy nhiên, nếu phân tích theo chiều ngược lại thì doanh nghiệp có khả năng thanh khoản càng cao, càng có tiềm lực tài chính để tự tài trợ cho các dự án đầu tư của chính mình, tương ứng bỏ qua việc sử dụng nợ

 Nghiên cứu của tác giả Đinh Thị Thu Hiền (2012): với đề tài nghiên cứu về các nhân tố tác động đến cấu trúc tài chính của các công ty niêm yết ngành chế biến thực phẩm trên sàn HOSE Tác giả đã thu thập dữ liệu về báo cáo tài chính của 43 công ty ngành chế biến thực phẩm đang niêm yết trên sàn HOSE trong giai đoạn từ 2007-2011, Tác giả xây dựng mô hình hồi quy như sau:

TEV= β1+ β2Capint2i + β3Grow3i + β4Liq4i + β5Ndts5i+ β6CProf6i + β6Size7i +

Bằng cách tiếp cận các phương pháp OLS, FEM và REM, mô hình hồi quy của tác giả gồm có 3 biến phụ thuộc là tỷ lệ nợ, tỷ lệ nợ ngắn hạn và tỷ lệ nợ dài hạn Các biến độc lập: tính thanh khoản, tốc độ tăng trưởng, tấm chắn thuế từ khấu hao, lợi nhuận, cường độ vốn, quy mô công ty, tài sản hữu hình và đặc điểm riêng của sản phẩm Trong đó có sáu biến số được cho là có tác động đến cấu trúc tài chính của doanh nghiệp ngành chế biến thực phẩm Việt Nam bao gồm: khả năng thanh khoản, tấm chắn thuế từ khấu hao, quy mô công ty và cấu trúc tài sản, đều có ý nghĩa thống

kê Riêng biến số khả năng thanh khoản thể hiện sự tác động ngược chiều với cấu trúc vốn chung và tỷ lệ nợ dài hạn.

2.1.7 Sự tác động của đặc điểm riêng của sản phẩm đối với cấu trúc vốn

Các công ty sở hữu các sản phẩm độc đáo, mang nét đặc trưng riêng, thường có

xu hướng không tài trợ bằng nợ vì với các sản phẩm đặc biệt, khó tiêu thụ trên thị trường khi doanh nghiệp lâm vào tình trạng phá sản, vì tính cạnh tranh không có Đặc điểm riêng của sản phẩm được xác định bằng cách lấy tỷ lệ giá vốn hàng bán chia cho doanh thu thuần hoặc tỷ lệ chi phí nghiên cứu và phát triển chia cho tổng doanh

thu Các kết quả nghiên cứu cho rằng đặc điểm riêng của sản phẩm có mối quan hệ nghịch chiều với cấu trúc vốn, thể hiện ở các nghiên cứu sau:

 Nghiên cứu của Lê Thị Kim Thư (2012): kết quả nghiên cứu các công ty ngành bất động sản niêm yết trên sở giao dịch chứng khoán TPHCM phát hiện rằng nhân tố đặc điểm riêng của tài sản doanh nghiệp có sự tương quan ngược chiều với

tỷ suất nợ, nhân tố này giải thích đến 70,9% ý nghĩa của mô hình và đóng vai trò quan trọng trong việc quyết định cấu trúc vốn của các doanh nghiệp Tác giả cũng nhận thấy hạn chế của đề tài là thời gian thu thập dữ liệu chưa đủ dài và số lượng công ty trong mẫu còn ít, chỉ 13 công ty nên dẫn đến kết quả nghiên cứu không có độ chính xác cao

 Nghiên cứu của tác giả Đinh Thị Thu Hiền (2012): trong mô hình tác giả có

đề cập và thu thập dữ liệu của biến UNI (đặc điểm riêng của sản phẩm), sau khi thực hiện hồi quy, tác giả xác định biến này có mối tương quan thuận chiều với nợ ngắn hạn và ngược lại tương quan nghịch chiều với nợ dài hạn Kết quả này mâu thuẫn với quan điểm nêu trên, vì các doanh nghiệp sẽ sử dụng nợ dài hạn nhiều hơn để trang trải cho các chi phí nghiên cứu và phát triển, trong khi kết quả thu được hoàn toàn trái ngược

2.2 Nhận xét chung về các nghiên cứu thực nghiệm được đề cập nói trên

Nhìn chung, các nghiên cứu trước đây trên thế giới và tại Việt Nam, có sự đa dạng về việc phát hiện, dự đoán các nhân tố được cho là có ảnh hưởng đến cấu trúc

vốn của các doanh nghiệp Các nhân tố cụ thể như sau: lợi nhuận, quy mô công ty,

cơ hội tăng trưởng, tính thanh khoản, tỷ lệ sở hữu nhà nước, tấm chắn thuế phi nợ, giá trị thị trường và giá trị sổ sách của tài sản, đặc điểm riêng của sản phẩm…Đồng thời các nghiên cứu được tiến hành ở nhiều quốc gia trên thế giới như Trung Quốc,

Mỹ, Pakistan…và các công ty được thu thập số liệu từ các ngành nghề đa dạng như công nghiệp sản xuất chế tạo, bất động sản, thực phẩm…Và các nghiên cứu đa phần đều đồng thuận kết quả với nhau, tuy nhiên cũng có một số nghiên cứu có kết quả khác biệt Tuy nhiên đây là cũng là nền tảng để tác giả có thể lựa chọn các nhân tố phù hợp để đưa vào mô hình nghiên cứu của mình Sự đồng thuận và không đồng thuận giữu kết quả của các nghiên cứu thực nghiệm được trình bày cụ thể trong phần kết luận chương 2 tiếp theo sau đây

KẾT LUẬN CHƯƠNG 2

Trong tất cả các nghiên cứu đề cập ở trên, có rất nhiều nhân tố được tìm thấy có tác động đến cấu trúc vốn như: quy mô doanh nghiệp, tốc độ tăng trưởng, thuế, lãi suất, hành vi của nhà quản trị, tỷ lệ tài sản cố định hữu hình trong cấu trúc tài sản, tỷ suất sinh lợi, khả năng thanh khoản, đặc điểm riêng của sản phẩm Tuy nhiên, tác giả với mong muốn sẽ đưa các nhân tố sau đây vào mô hình và kỳ vọng tìm thấy mối tương quan với cấu trúc vốn một cách mạnh mẽ và có ý nghĩa thống kê Các nhân tố sau đây:

2.2.1 Quy mô doanh nghiệp

Theo lý thuyết đánh đổi, quy mô công ty có mối tương quan thuận chiều với nợ vay, doanh nghiệp sẽ lựa chọn đánh đổi giữa lợi ích của tấm chắn thuế nếu sử dụng

nợ và có thể phát sinh chi phí khánh kiệt tài chính, và các doanh nghiệp có quy mô càng lớn sẽ tỷ lệ nghịch với rủi ro phá sản, vì vậy họ có nhiều cơ hội hơn và dễ dàng tiếp cận với các nguồn tài trợ bên ngoài như thị trường tín dụng để tận dụng triệt để

ưu đãi từ tấm chắn thuế

Các tác giả có kết quả nghiên cứu phù hợp với quan điểm trên gồm:

 Deesomsak, R and Paudyal, K and Pescetto, G (2004)

 Samuel G Huang, Fank M Song (2006)

 Murray Z Frank & Vidhan K.Goyal (2009)

 Nadeem Ahmed Sheikh, Zongjun Wang (2011)

Tuy nhiên, với nghiên cứu của B Prahalathan (2010), tác giả mong đợi kết quả

có tương quan ngược chiều giữa quy mô doanh nghiệp và cấu trúc vốn Và kết quả đạt được là tương quan ngược chiều với tỷ lệ nợ dài hạn, tỷ lệ nợ ngắn hạn và cùng chiều với cấu trúc vốn chung, khác biệt so với các nghiên cứu còn lại

Giả thiết thứ nhất (H1): quy mô doanh nghiệp có mối quan hệ cùng chiều (+) với cấu trúc vốn

2.2.2 Lợi nhuận

Theo lý thuyết trật tự phân hạng, các nhà quản trị sẽ ưu tiên sử dụng nguồn vốn nội bộ để phát triển doanh nghiệp vì chính họ là người hiểu rõ tình hình kinh doanh cũng như khả năng sinh lợi của các dự án trong tương lai, tránh bị pha loãng quyền

sở hữu và tiết lộ các thông tin về chiến lược kinh doanh ra bên ngoài Vì vậy, các doanh nghiệp có lợi nhuận càng cao sẽ ít sử dụng đến nợ vay Tuy nhiên, sự hấp dẫn

từ lợi ích của tấm chắn thuế từ lãi vay cho rằng, các doanh nghiệp đang hoạt động có lãi nên vay nợ để tận dụng lợi ích này Cho thấy lợi nhuận có tương quan tỷ lệ nghịch với cấu trúc vốn Điều này phù hợp với các nghiên cứu sau:

 Deesomsak, R and Paudyal, K and Pescetto, G (2004)

 Samuel G Huang, Fank M Song (2006)

 Murray Z Frank & Vidhan K.Goyal (2009)

 B Prahalathan (2010)

 Nadeem Ahmed Sheikh, Zongjun Wang (2011)

Giả thiết thứ hai (H2): lợi nhuận của doanh nghiệp có mối quan hệ ngược chiều (-) với cấu trúc vốn

2.2.3 Cơ hội tăng trưởng

Theo lý thuyết chi phí đại diện thì, các doanh nghiệp có tiềm năng tăng trưởng trong tương lai thường chủ yếu sử dụng nguồn vốn chủ sở hữu, có thể giải thích như sau, các công ty có đòn bẩy tài chính cao thì các cổ đông sẽ không đầu tư vào các dự

án vì việc đầu tư này thường mang lại lợi ích cho chủ nợ hơn là cho cổ đông, và chiếm một phần chi phí đáng kể Do vậy, kết quả là cơ hội tăng trưởng sẽ có mối quan hệ tỷ

lệ nghịch (-) với cấu trúc vốn Điều này phù hợp các nghiên cứu:

 Deesomsak, R and Paudyal, K and Pescetto, G (2004)

 Samuel G Huang, Fank M Song (2006)

 Murray Z Frank & Vidhan K.Goyal (2009)

 B Prahalathan (2010)

Tuy nhiên, theo lý thuyết trật tự phân hạng lại cho rằng, cơ hội tăng trưởng có mối quan hệ cùng chiều với cấu trúc vốn, điều này được giải thích như sau, khi các

doanh nghiệp có cơ hội và tiềm năng tăng trưởng cao thì sẽ ưu tiên sử dụng nguồn tài trợ nội bộ, và nếu nguồn này không đủ thì ban quản trị mới nghĩ đến việc sử dụng nợ vay, điều này phù hợp với nghiên cứu của Nadeem Ahmed Sheikh, Zongjun Wang (2011) và khác biệt so với các nghiên cứu còn lại

Giả thiết thứ ba (H3): cơ hội tăng trưởng của doanh nghiệp có mối quan hệ ngược chiều (-) hoặc cùng chiều (+) với cấu trúc vốn

2.2.4 Tấm chắn thuế từ khấu hao (đòn bẩy hoạt động)

Tấm chắn thuế phi nợ là giá trị khấu hao hàng năm của doanh nghiệp, tỷ lệ đóng góp chi phí khấu hao trong chi phí sản xuất kinh doanh gọi là tỷ lệ đòn bẩy hoạt động Nếu doanh nghiệp sử dụng tỷ lệ đòn bẩy hoạt động cao sẽ dẫn đến rủi ro kinh doanh càng tăng, làm tăng chi phí phá sản kéo theo các vấn đề phát sinh về chi phí đại diện liên quan đến việc sử dụng nợ vay Vì vậy nhà quản trị sẽ cân đối lựa chọn một tỷ lệ đòn bẩy tài chính phù hợp với tỷ lệ đòn bẩy hoạt động Vì vậy tấm chắn thuế từ khấu hao (đòn bẩy hoạt động) có mối tương quan tỷ lệ nghịch với cấu trúc vốn, phù hợp với các nghiên cứu:

 Deesomsak, R and Paudyal, K and Pescetto, G (2004)

 Samuel G Huang, Fank M Song (2006)

 Murray Z Frank & Vidhan K.Goyal (2009)

 B Prahalathan (2010)

 Nadeem Ahmed Sheikh, Zongjun Wang (2011)

Giả thiết thứ tư (H4): tấm chắn thuế từ khấu hao có mối quan hệ ngược chiều (-) với cấu trúc vốn

 Deesomsak, R and Paudyal, K and Pescetto, G (2004)

 Samuel G Huang, Fank M Song (2006)

 Murray Z Frank & Vidhan K.Goyal (2009)

 Nadeem Ahmed Sheikh, Zongjun Wang (2011)

Tuy nhiên, với kết quả nghiên cứu của tác giả B Prahalathan (2010) thì nhân tố tài sản cố định hữu hình không có ý nghĩa đối với tỷ lệ nợ ngắn hạn Đây là điểm khác biệt so với các nghiên cứu khác

Giả thiết thứ năm (H5): Tài sản cố định hữu hình có tương quan cùng chiều (+) với cấu trúc vốn

2.2.6 Tính thanh khoản

Theo lý thuyết đánh đổi, công ty có tính thanh khoản cao sẽ đáp ứng được khả năng thanh toán các khoản nợ ngắn hạn, vì vậy công ty nên sử dụng nhiều nợ vay, tính thanh khoản có tương quan tỷ lệ thuận với cấu trúc vốn

Tuy nhiên, ngược lại với lập luận trên, lý thuyết trật tự phân hạng cho rằng, các doanh nghiệp có nhiều tài sản nên sử dụng các tài sản ngắn hạn này để tài trợ cho các khoản đầu tư của mình Vì vậy tính thanh khoản có mối quan hệ tỷ lệ nghịch với cấu trúc vốn Kết quả này phù hợp với các nghiên cứu:

 Deesomsak, R and Paudyal, K and Pescetto, G (2004)

 Nadeem Ahmed Sheikh, Zongjun Wang (2011)

Giả thiết thứ sáu (H6): Tính thanh khoản có tương quan cùng chiều (+) hoặc ngược chiều (-) với cấu trúc vốn

2.2.7 Đặc điểm riêng của sản phẩm

Sản phẩm càng có tính độc đáo riêng có, không lẫn với bất kỳ sản phẩm nào khác và doanh nghiệp sở hữu được loại sản phẩm này sẽ có ưu thế hơn các doanh nghiệp khác, cũng có nghĩa doanh nghiệp này ít sử dụng đòn bẩy tài chính, hay nói cách khác đòn bẩy tài chính của doanh nghiệp tương quan ngược chiều với đặc điểm riêng của sản phẩm

Giả thiết thứ bảy (H6): Đặc điểm riêng của sản phẩm có tương quan ngược chiều (-) với cấu trúc vốn

CHƯƠNG 3: PHƯƠNG PHÁP NGHIÊN CỨU

3.1 Mô hình nghiên cứu

Dựa trên những lý thuyết và các bằng chứng thực nghiệm của các bài nghiên cứu được xem xét trong chương 2 Đồng thời căn cứ vào dữ liệu thu thập được từ báo cáo tài chính của 27 công ty ngành điện trong mẫu nghiên cứu Tác giả xây dựng mô hình xem xét các nhân tố ảnh hưởng đến cấu trúc vốn như sau

Mô hình hồi quy: Y = αi + βnXn + ε i

 ε i: là sai số ngẫu nhiên

Mô hình nghiên cứu cụ thể như sau:

 Mô hình (1): LEV= β0 + β1SIZEi,t + β2PROFITi,t + β3GROWi,t + β4NDTSi,t +

β5TANGi,t + β6LIQi,t + β6UNIi,t + εi

 Mô hình (2): STD = β0+ β1SIZEi,t + β2PROFITi,t + β3GROWi,t + β4NDTSi,t+

β5TANGi,t + β6LIQi,t + β6UNIi,t + εi

 Mô hình (3): LTD = β0+ β1SIZEi,t + β2PROFITi,t + β3GROWi,t + β4NDTSi,t+

β5TANGi,t + β6LIQi,t + β6UNIi,t + εi

Trong đó:

LEV (Leverage): cấu trúc vốn chung

STD (Short Term Debt): tỷ lệ nợ ngắn hạn (tỷ lệ nợ ngắn hạn trên tổng tài sản) LTD (Long Term Debt): tỷ lệ nợ dài hạn (tỷ lệ nợ dài hạn trên tổng tài sản) SIZE (Firm size): quy mô công ty

PROFIT (Profitability): lợi nhuận

GROW (Growth opportunities): cơ hội tăng trưởng

NDTS (Non Debt Tax Shield): tấm chắn thuế phi nợ

TANG (Tangible Asset): tính hữu hình của tài sản

LIQ (Liquidity) : tính thanh khoản

UNI (Uniquess): đặc điểm riêng của sản phẩm

3.2 Mô tả dữ liệu

3.2.1 Phương pháp thu thập

Số liệu trong bài nghiên cứu này được thu thập từ các báo cáo tài chính gồm bảng cân đối kế toán, báo cáo kết quả hoạt động kinh doanh, báo cáo luân chuyển tiền tệ và bảng thuyết minh báo cáo tài chính đã được kiểm toán, đảm bảo tính chính xác và minh bạch của dữ liệu Tuy nhiên, số liệu của năm 2018 vẫn còn một số doanh nghiệp chưa thực hiện xong việc kiểm toán trong khoảng thời gian thu thập dữ liệu Mẫu nghiên cứu gồm có dữ liệu của 27 công ty ngành điện trong vòng 7 năm từ 2012 đến 2018, gồm 189 quan sát

3.2.2 Mô tả các biến trong mô hình

3.2.2.1 Biến phụ thuộc

Là cấu trúc vốn của doanh nghiệp, thể hiện cấu trúc nợ của một công ty, được

đo lường thông qua 3 tỷ lệ nợ đó là:

 LEV (leverage): tỷ lệ tổng nợ trên tổng tài sản

 STD (Short Term Debt): tỷ lệ nợ ngắn hạn trên tổng tài sản

 LTD (Long Term Debt): tỷ lệ nợ dài hạn trên tổng tài sản

3.2.2.2 Biến độc lập

 Quy mô doanh nghiệp (SIZE): đối với các doanh nghiệp ngành điện trong mẫu nghiên cứu đa số có quy mô lớn, được đo lường bằng cách lấy logarit của giá trị

sổ sách tổng tài sản của doanh nghiệp theo công thức sau:

SIZE = Log (Doanh thu)

 Lợi nhuận của doanh nghiệp (PROFIT): được đo lường bằng cách lấy lợi nhuận sau thuế và lãi vay chia cho tổng tài sản

 Cơ hội tăng trưởng của doanh nghiệp (GROW): tác giả lựa chọn nhân tố này với dự đoán các doanh nghiệp ngành điện không ngừng tăng trưởng trong tương lai

để có thể đáp ứng nhu cầu không ngừng tăng lên của nền kinh tế Biến số này được

đo lường bằng cách lấy chênh lệch chia cho chênh lệch giữa giá trị sổ sách của tổng tài sản năm n và năm n-1 chia cho giá trị sổ sách của tổng tài sản năm n-1

GROW = Tổng tài sản năm n – Tổng tài sản năm (n−1)

Tổng tài sản năm (n−1)

 Tấm chắn thuế từ khấu hao (NDTS):

NDTS = Chi phí khấu hao

Tổng tài sản

 Tính hữu hình của tài sản (TANG): đa số các công ty ngành điện đều có phần tài sản cố định hữu hình rất lớn, vì vậy có thể nói đây là nhân tố được dự đoán sẽ có ảnh hưởng đáng kể đến đòn bẩy tài chính của các doanh nghiệp

TANG = Tài sản cố định hữu hình

Lợi nhuận ròng Tổng tài sản PROFIT =