Chính sách tiền tệ lạm phát mục tiêu và khả năng áp dụng ở việt nam tt

Ngân hàng trung ương được quyền lựa chọn công cụ chính sách tiền tệ nhưng điều kiện quan trọng để ngân hàng trung ương thành công trong việc áp dụng cơ chế lạm phát mục tiêu là phải tồn

VÀ KHẢ NĂNG ÁP DỤNG Ở VIỆT NAM

TÓM TẮT LUẬN ÁN TIẾN SỸ KINH TẾ CHUYÊN NGÀNH: TÀI CHÍNH NGÂN HÀNG

MÃ SỐ: 9.34.02.01 NGƯỜI HƯỚNG DẪN KHOA HỌC: PGS.,TS LÊ THỊ MẬN

THÀNH PHỐ HỒ CHÍ MINH – 2019

TÓM TẮT

Đã từ lâu, Ngân hàng Nhà nước Việt Nam đã định hướng việc điều hành chính sách tiền tệ theo khuôn khổ lạm phát mục tiêu Tuy nhiên, cho đến nay, việc chuyển đổi sang cơ chế lạm phát mục tiêu vẫn còn là một thách thức lớn đối với ngân hàng trung ương Việt Nam Trong luận án này, tác giả sẽ cung cấp những bằng chứng thực nghiệm

để chỉ ra điểm nghẽn trong việc điều hành chính sách tiền tệ theo lạm phát mục tiêu ở Việt Nam chính là công cụ lãi suất

Ngân hàng trung ương được quyền lựa chọn công cụ chính sách tiền tệ nhưng điều kiện quan trọng để ngân hàng trung ương thành công trong việc áp dụng cơ chế lạm phát mục tiêu là phải tồn tại mối quan hệ giữa công cụ chính sách tiền tệ và lạm phát Trong luận án này, tác giả sẽ kiểm định mối quan hệ giữa công cụ lãi suất (công

cụ thường được dùng khi ngân hàng trung ương áp dụng điều hành chính sách tiền tệ theo lạm phát mục tiêu) và lạm phát Ngoài ra, luận án sẽ xác định việc điều hành công

cụ lãi suất ở Việt Nam hướng tới mục tiêu ổn định lạm phát hay ổn định tỷ giá

Tác giả đã thiết lập mô hình hồi quy vector gồm 5 biến : lạm phát, lãi suất, tỷ giá, tổng cầu trong nước và tổng cầu nước ngoài Bản chất mô hình này là mô hình phản ảnh cơ chế dẫn truyền chính sách tiền tệ của công cụ lãi suất Có nhiều loại lãi suất khác nhau, tuy nhiên, lãi suất đại diện cho công cụ lãi suất của ngân hàng trung ương là lãi suất chính sách Ở Việt Nam, có 2 loại lãi suất chính sách là lãi suất tái cấp vốn và lãi suất cấp vốn Kết quả nghiên cứu từ mô hình cho thấy việc điều hành công cụ lãi suất bao gồm lãi suất tái cấp vốn và lãi suất chiết khẩu để hướng tới kiểm soát lạm phát không thực sự hiệu quả Điều này thể hiện qua kết quả nghiên cứu từ cả 2 mô hình nghiên cứu: Mối quan hệ giữa lạm phát và công cụ lãi suất rất yếu Ngoài ra, kết quả nghiên cứu cho thấy công cụ lãi suất chính sách ở Việt Nam tác động tới tỷ giá rất lớn

Có thể, trong thời gian qua, việc điều hành lãi suất hướng tới việc ổn định tỷ giá nhiều hơn so với việc ổn định giá cả Điều này cũng đồng nghĩa Việt Nam vẫn chưa thoả mãn

2 điều kiện tiền cơ bản cần đạt được trước khi áp dụng chính sách tiền tệ lạm phát mục tiêu do nhóm nghiên cứu IMF đưa ra

CHƯƠNG 1 GIỚI THIỆU CHUNG 1.1 Sự cần thiết của đề tài

Trong một khảo sát của Quỹ tiền tệ thế giới IMF dành cho 88 quốc gia phi công nghiệp (non-industrial countries), hơn một nửa các quốc gia này thể hiện mong muốn chuyển đổi sang cơ chế điều hành chính sách tiền tệ theo lạm phát mục tiêu trong tương lai, và Việt Nam cũng được xếp vào nhóm các quốc gia tiềm năng có khả năng áp dụng lạm phát mục tiêu (Batini và Laxton, 2006) Quyết tâm chuyển đổi sang cơ chế điều hành chính sách tiền tệ theo lạm phát mục tiêu thể hiện rõ trong đề án phát triển ngành ngân hàng Việt Nam đến năm 2010 và định hướng phát triển đến năm 2020 tại Quyết định số 112/2006/QĐ-TTg ngày 24/5/2006 của Thủ tướng Chính phủ: “Thực hiện điều hành chính sách tiền tệ dựa trên cơ sở điều tiết khối lượng tiền; đồng thời xây dựng các điều kiện cần thiết để chuyển dần sang thực hiện điều hành chính sách tiền tệ trên cơ sở điều tiết lãi suất Tạo lập các điều kiện cần thiết để sau năm 2010, Ngân hàng nhà nước chuyển sang điều hành chính sách tiền tệ theo cơ chế lạm phát mục tiêu” Sau năm 2010, gần ba phần tư (3/4) các quốc gia được IMF đánh giá là những quốc gia có tiềm năng chuyển đổi sang cơ chế lạm phát mục tiêu đã thực hiện được mong muốn của họ Trong khi đó, năm 2020 sắp đến nhưng Việt Nam vẫn đang trên con đường tiến tới cơ chế điều hành chính sách tiền tệ theo lạm phát Có lẽ còn nhiều vấn đề khó khăn mà Ngân hàng Nhà nước Việt Nam vẫn chưa giải quyết được để tiến đến việc chuyển đổi sang cơ chế lạm phát mục tiêu

Theo nhóm nghiên cứu của IMF, có 2 điều kiện cơ bản mà một quốc gia cần phải thoả mãn khi áp dụng cơ chế lạm phát mục tiêu (Debelle và cộng sự, 2018) Điều kiện đầu tiên là ngân hàng trung ương độc lập trong việc điều hành chính sách tiền tệ Không nhất thiết ngân hàng trung ương hoàn toàn độc lập với Chính phủ trong việc điều hành chính sách tiền tệ Ngân hàng trung ương chỉ cần độc lập trong việc lựa chọn công cụ

để điều hành chính sách tiền tệ hướng tới việc kiểm soát lạm phát Ngoài ra, việc điều hành chính sách tiền tệ của ngân hàng trung ương phải độc lập với chính sách tài khoá Nói cách khác, ngân hàng trung ương không được để xảy ra hiện tượng áp chế tài chính (fiscal dominance), nghĩa là ngân hàng trung ương không được tài trợ cho việc thâm hụt ngân sách của Chính phủ vì việc làm này có thể dẫn tới gia tăng lạm phát và làm giảm hiệu quả điều hành chính sách tiền tệ Hơn nữa, việc không để chính sách tài khoá

chi phối chính sách tiền tệ đồng nghĩa với việc ngân hàng trung ương không in tiền để tạo nguồn thu cho ngân sách Để làm được điều này, ngân hàng trung ương cần có nguồn thu độc lập với ngân sách nhà nước Điều kiện thứ hai để ngân hàng trung ương cần thoả mãn để áp dụng cơ chế lạm phát mục tiêu là ngân hàng trung ương ưu tiên tập trung vào mục tiêu quan trọng nhất là kiểm soát lạm phát, thay vì cùng một lúc tập trung vào nhiều mục tiêu khác như ổn định tỷ giá, tăng trưởng kinh tế, tỷ lệ có việc làm Hai điều kiện cơ bản nêu trên có vẻ đơn giản nhưng tại sao đến nay Việt Nam vẫn chưa thể áp dụng cơ chế lạm phát mục tiêu? Đối với điều kiện đầu tiên, đã có nghiên cứu thực nghiệm chứng minh được Việt Nam không để xảy ra hiện tượng áp chế tài chính bởi thâm hụt ngân sách ở Việt Nam không phải là nguyên nhân gây ra lạm phát (Nguyen&Nguyen, 2010; Hoang, 2014) Do đó, có thể vướng mắc Việt Nam đang gặp phải là vấn đề độc lập công cụ chính sách tiền tệ để đạt được mục tiêu kiểm soát lạm phát Cụ thể, Debelle (2001) phân tích những trở ngại thường gặp đối với các nền kinh

tế mới nổi khi áp dụng cơ chế lạm phát mục tiêu là ở các quốc gia này mối liên hệ giữa công cụ chính sách tiền tệ và lạm phát thường không rõ ràng Nếu các ngân hàng trung ương áp dụng cơ chế lạm phát mục tiêu thường sử dụng công cụ gián tiếp là lãi suất để điều hành chính sách tiền tệ thì ở ngân hàng trung ương ở nhiều nước đang phát triển vẫn sử dụng những công cụ trực tiếp để đưa ra các mệnh lệnh hành chính phục vụ việc điều hành chính sách tiền tệ như hạn mức tín dụng, trần lãi suất huy động Để làm rõ hơn về vấn đề độc lập công cụ chính sách tiền tệ ở Việt Nam, trong nghiên cứu này, tác giả sẽ tập trung đi sâu phân tích về mối quan hệ giữa công cụ lãi suất ở Việt Nam và lạm phát để xem xét công cụ này có thực sự hiệu quả trong việc kiểm soát lạm phát như các quốc gia áp dụng lạm phát mục tiêu đang sử dụng Bên cạnh đó, luận án cũng xem xét Việt Nam có thoả mãn điều kiện thứ hai hay không? Theo báo cáo tổng quan Việt Nam 2035 (Ngân hàng thế giới, 2016), Ngân hàng Nhà nước Việt Nam đang có quá nhiều mục tiêu trong việc điều hành chính sách tiền tệ, trong khi nhiều ngân hàng trung ương trên thế giới chỉ được giao nhiệm vụ ổn định giá cả và báo cáo kết quả thực hiện với chính phủ Từ năm 2012 đến nay, lạm phát ở Việt Nam luôn được kiểm soát ở mức một con số, tuy nhiên, do không có sự cam kết về ổn định giá cả của Ngân hàng Nhà nước trong dài hạn nên sự kỳ vọng tăng giá cả luôn tồn tại và ảnh hưởng đến sự phát triển bền vững của nền kinh tế Việt Nam Chính vì vậy, nhóm nghiên cứu của Ngân

hàng thế giới đã đề xuất nền lựa chọn giữa việc quản lý chặt tỷ giá hoặc tập trung vào mục tiêu lạm phát Mặc dù trong Chiến lược phát triển ngành ngân hàng đến năm 2025 định hướng đến năm 2030 tại Quyết định số 986/QĐ-TTg ngày 8 tháng 8 năm 2018 của Thủ tướng Chính phủ đã khẳng định rõ mục tiêu kiểm soát lạm phát là ưu tiên cao nhất của chính sách tiền tệ Việt Nam, nhưng đối với một quốc gia đang phát triển như Việt Nam, ổn định tỷ giá vẫn là vấn đề quan trọng cần phải xem xét trước khi Việt Nam áp dụng cơ chế lạm phát mục tiêu Bởi, nghiên cứu khoa học đã chứng minh tỷ giá là nhân

tố quan trọng tác động tới lạm phát ở Việt Nam (Nguyen & Nguyen, 2010) Liệu chế

độ tỷ giá thả nổi có quản lý như thời gian qua của Việt Nam có ảnh hưởng tới việc mục tiêu kiểm soát lạm phát của chính sách tiền tệ hay không? Trong luận án này, tác giả sẽ

đi sâu phân tích để làm rõ vấn đề này

Có nhiều nghiên cứu về các điều kiện để có thể áp dụng cơ chế điều hành chiến sách tiền tệ lạm phát mục tiêu ở Việt Nam như nghiên cứu của Tô Kim Ngọc (2012),

Tô Kim Ngọc và Nguyễn Khương Duy (2012), Lý Bá Hồng Sơn và Nguyễn Văn Trường (2012), Nguyễn Xuân Hưng (2008), Nguyễn Xuân Hưng (2009), Nguyễn Phúc Cảnh (2013), Nguyễn Thanh Nhàn (2010), Đỗ Thị Đức Minh (2003), Nguyễn Ngọc Thạch (2013), Tô Kim Ngọc và Lê Tuấn Nghĩa (2012) Tuy nhiên, các nghiên cứu này vẫn chưa đi sâu phân tích về vấn đề độc lập công cụ chính sách tiền tệ ở Việt Nam cũng như chưa đánh giá vai trò ảnh hưởng của tỷ giá đối với việc chuyển đổi sang cơ chế lạm phát mục tiêu ở Việt Nam Chính vì vậy, để tiếp tục làm rõ mức độ thoả mãn của Việt Nam đối với các điều kiện cần thiết để áp dụng cơ chế lạm phát mục tiêu bằng các kiểm

định định lượng, tác giả chọn đề tài “Chính sách tiền tệ lạm phát mục tiêu và khả năng

áp dụng ở Việt Nam” Bằng chứng thực nghiệm từ trong luận án này cũng sẽ là cơ sở

khoa học để đưa ra những khuyến nghị cần thiết để Việt Nam tiến tới áp dụng cơ chế lạm phát mục tiêu trong tương lai

1.2.2 Mục tiêu nghiên cứu

Mục tiêu nghiên cứu thứ nhất: Ngân hàng trung ương được quyền lựa chọn

công cụ chính sách tiền tệ nhưng điều kiện quan trọng để ngân hàng trung ương thành công trong việc áp dụng cơ chế lạm phát mục tiêu là phải tồn tại mối quan hệ giữa công

cụ chính sách tiền tệ và lạm phát Do đó, trong luận án này, tác giả sẽ kiểm định mối quan hệ giữa công cụ chính sách tiền tệ (cụ thể là công cụ lãi suất – công cụ thường

được dùng khi ngân hàng trung ương áp dụng điều hành chính sách tiền tệ theo lạm phát mục tiêu) và lạm phát

Mục tiêu nghiên cứu thứ hai: Luận án sẽ xác định mục tiêu ưu tiên của Ngân

hàng Nhà nước Việt Nam trong việc điều hành chính sách tiền tệ là ổn định lạm phát hay ổn định tỷ giá

1.2.3 Câu hỏi nghiên cứu

Câu hỏi nghiên cứu được thiết lập dựa trên hai mục tiêu nghiên cứu của luận án như sau:

Câu hỏi nghiên cứu thứ nhất: Liệu có tồn tại mối quan hệ giữa lãi suất chính

sách và lạm phát ở Việt Nam hay không?

Câu hỏi nghiên cứu thứ hai: Việc điều hành công cụ lãi suất hiện nay ở Việt

Nam hướng tới kiểm soát lạm phát hay ổn định tỷ giá?

1.3 Phương pháp nghiên cứu

Luận án sử dụng cả phương pháp nghiên cứu định lượng và phương pháp nghiên cứu định tính Để trả lời 2 câu hỏi nghiên cứu trên, tác giả đã thiết lập mô hình hồi quy vector gồm 5 biến : lạm phát, lãi suất, tỷ giá, chỉ số sản xuất công nghiệp Việt Nam và chỉ số sản xuất công nghiệp Mỹ Bản chất mô hình này là mô hình phản ảnh cơ chế dẫn truyền chính sách tiền tệ của công cụ lãi suất Có nhiều loại lãi suất khác nhau, tuy nhiên, lãi suất đại diện cho công cụ lãi suất của ngân hàng trung ương là lãi suất chính sách (lãi suất do ngân hàng trung ương quyết định và công bố để làm cơ sở cho các loại lãi suất khác trên thị trường) Trong hoàn cảnh Việt Nam, ngân hàng trung ương quyết định và công bố 2 loại lãi suất chính sách là lãi suất tái cấp vốn và lãi suất cấp vốn Do

có 2 loại lãi suất đóng vai trò lãi suất chính sách nên tác giả xây dựng 2 mô hình để kiểm định vai trò của 2 loại lãi suất này Do các chuỗi dữ liệu trong nghiên cứu đều dừng ở sai phân bậc 1 nên tác giả vận dụng mô hình hiệu chỉnh sai số VECM trong việc phân tích dữ liệu Kết quả phân tích từ hàm phản ứng đẩy và phân rã phương sai sẽ cho thấy công cụ lãi suất ở Việt Nam có thực sự tác động tới lạm phát hay không cũng như tác động của lãi suất tới tỷ giá Toàn bộ dữ liệu nghiên cứu được xử lý trên phần mềm STATA 14 Kết hợp với các phân tích định tính, tác giả sẽ đối chiếu các kết quả nghiên cứu định lượng có phù hợp với thực trạng hiện nay ở Việt Nam hay không

1.4 Đối tượng và phạm vi nghiên cứu

Đối tượng nghiên cứu chính của luận án này là khuôn khổ điều hành chính sách tiền tệ và công cụ lãi suất ở Việt Nam

Thời gian nghiên cứu của luận án bắt đầu từ tháng 1 năm 2011 Đây là thời điểm bắt đấu áp dụng Luật Ngân hàng Nhà Nước 2010 Các số liệu trong luận án thu được thập theo tháng từ tháng 1 năm 2011 tới tháng 6 năm 2018

1.5 Kết cấu của luận án

Luận án được thiết kế với kết cấu 5 chương, bao gồm những nội dung như sau: Chương 1 Giới thiệu chung về đề tài

Chương 2 Cơ sở lý thuyết và tổng quan các nghiên cứu về chính sách tiền

tệ lạm phát mục tiêu

Chương 3 Mô hình và phương pháp nghiên cứu

Chương 4 Kết quả nghiên cứu

Chương 5 Kết luận và khuyến nghị

1.6 Ý nghĩa nghiên cứu

Nghiên cứu về lạm phát mục tiêu không phải là chủ đề nghiên cứu mới ở Việt Nam Tuy nhiên, trong giai đoạn hiện nay, kết quả nghiên cứu từ luận án này đã chứng minh được điểm nghẽn trong việc hướng tới điều hành chính sách tiền tệ theo lạm phát mục tiêu ở Việt Nam chính là công cụ lãi suất Việc điều hành chính sách tiền tệ ở Việt Nam đã đạt những kết quả rất tốt khi Ngân hàng Nhà nước Việt Nam đã thực hiện tốt nhiệm vụ của mình trong việc đạt được các mục tiêu và hoàn thành các nhiệm vụ do Chính phủ và Quốc hội đưa ra Mặc dù vậy, Ngân hàng Nhà nước Việt Nam vẫn cần tiếp tục hoàn thiện và hiện đại hoá cách thức điều hành chính sách tiền tệ Bằng chứng thực nghiệm từ luận án này hy vọng sẽ góp phần nhỏ bé để cho các nhà chính sách ở Việt Nam thấy được những vướng mắc trong việc điều hành chính sách tiền tệ hiện nay

để có thể thành công trong việc áp dụng cơ chế lạm phát mục tiêu trong tương lai

1.7 Những điểm mới của luận án

Có rất nhiều đề tài nghiên cứu về lạm phát mục tiêu ở Việt Nam So với các nghiên cứu trước đây, luận án này tìm thấy 3 khám phá mới:

- Luận án cung cấp bằng chứng thực nghiệm cho thấy việc điều hành công cụ lãi suất hướng tới việc kiểm soát lạm phát ở Việt Nam không thực sự hiệu quả khi mối quan

hệ giữa công cụ lãi suất và lạm phát là rất yếu

- Kết quả nghiên cứu còn cho thấy lãi suất chính sách ở Việt Nam tác động rất lớn tỷ giá và mức độ tác động của của lãi suất tới tỷ giá lớn hơn rất nhiều so với mức độ tác động của lãi suất tới lạm phát Có thể, đây là bằng chứng cho thấy Việt Nam đã sử dụng công cụ lãi suất hướng tới việc bảo vệ tỷ giá trong thời gian qua Điều này cũng cho thấy Việt Nam đã vi phạm điều kiện áp dụng chính sách tiền tệ lạm phát mục tiêu

- Mức độ giải thích của tỷ giá về sự thay đổi của lạm phát trong nghiên cứu này là rất nhỏ Điều này cho thấy mức độ truyền dẫn của tỷ giá vào lạm phát là rất nhỏ Kết quả khả quan này cho thấy Việt Nam có thể tiếp tục với chế độ quản lý tỷ giá thả nổi như hiện nay, đồng thời có thể mở rộng biên độ dao động của tỷ giá để hướng tới việc áp dụng chính sách tiền tệ trong tương lai

CHƯƠNG 2 CƠ SỞ LÝ THUYẾT VÀ TỔNG QUAN CÁC NGHIÊN CỨU

VỀ CHÍNH SÁCH TIỀN TỆ LẠM PHÁT MỤC TIÊU 2.1 Chính sách tiền tệ

2.1.1 Khái niệm

Các nhà khoa học cũng đưa ra những góc nhìn khác nhau về chính sách tiền tệ Mishkin (2011) lại cho rằng CSTT là quá trình quản lý cung tiền của NHTW nhằm hướng tới một mức lãi suất để có thể đạt được những mục tiêu của CSTT như kiềm chế lạm phát, ổn định tỷ giá, đạt được toàn dụng lao động hay tăng trưởng kinh tế Ở Việt Nam, Nguyễn Văn Tiến (2009) định nghĩa chính sách tiền tệ là chính sách kinh tế vĩ

mô, thông qua các công cụ của mình, ngân hàng trung ương chủ động thay đổi cung ứng tiền hoặc lãi suất (lãi suất liên ngân hàng mục tiêu) nhằm đạt được được các mục tiêu kinh tế - xã hội đặt ra

Theo luật Ngân hàng Nhà nước năm 2010 của Việt Nam định nghĩa về chính sách tiền tệ (CSTT) như sau: ‘Chính sách tiền tệ quốc gia là các quyết định về tiền tệ

ở tầm quốc gia của cơ quan nhà nước có thẩm quyền, bao gồm quyết định mục tiêu ổn định giá trị đồng tiền biểu hiện bằng chỉ tiêu lạm phát, quyết định sử dụng các cộng cụ

và biện pháp để thực hiện mục tiêu đề ra.”

2.1.2 Hệ thống mục tiêu chính sách tiền tệ

2.1.2.1 Mục tiêu cuối cùng

Mỗi quốc gia có thể đặt ra rất nhiều mục tiêu cho nền kinh tế như tăng trưởng kinh

tế cao, toàn dụng việc lạm, lạm phát thấp, tăng trưởng xuất khẩu…Tùy đặc điểm kinh

tế mà mỗi quốc gia sẽ có chính sách tiền tệ riêng của mình Tuy nhiên, theo Mishkin và Eakins (2006), mục tiêu cuối cùng của chính sách tiền tệ thường hướng đến những mục tiêu chính: ổn định giá cả, tăng mức nhân dụng, tăng trường kinh tế Ngoài ra, chính sách tiền tệ còn hướng đến ổn định lãi suất, ổn định tỷ giá và ổn định thị trường tài chính

2.1.2.2 Mục tiêu trung gian

Tác động của chính sách tiền tệ đến các mục tiêu cuối cùng thường mất một khoảng thời gian nhất định Độ trễ của chính sách có thể từ 6 tháng đến 2 năm Do có

độ trễ như vậy nên ngân hàng trung ương cần xác định mục tiêu trung gian trước khi

đạt mục tiêu cuối cùng Bởi, nếu chờ cho đến khi nền kinh tế có biểu hiện rồi mới phản ứng thì lúc đó đã quá chậm

Tiêu chí lựa chọn mục tiêu trung gian là có thể quan sát và đo lường, có thể kiểm soát, có mối liên hệ chặt chẽ với mục tiêu cuối cùng Theo tiêu chí đó, các mục tiêu thường được sử dụng làm mục tiêu trung gian là tổng cung tiền (M1 hoặc M2 hoặc M3) hoặc lãi suất Tuy nhiên, ngân hàng trung ương không thể chọn cả hai chỉ tiêu này làm

mục tiêu trung gian Nghĩa là ngân hàng trung ương chỉ có thể chọn một trong hai chỉ

tiêu Nếu NHTW chọn chỉ tiêu cung tiền thì phải loại bỏ mục tiêu kiểm soát lãi suất hoặc nếu NHTW chọn chỉ tiêu lãi suất thì phải loại bỏ mục tiêu kiểm soát cung tiền

2.1.2.3 Mục tiêu hoạt động

Các mục tiêu trung gian có thể tác động trực tiếp đến các mục tiêu cuối cùng của chính sách tiền tệ nhưng không thể phản ứng ngay lập tức khi ngân hàng trung ương điều chỉnh các công cụ chính sách tiền tệ Mục tiêu hoạt động là biến số chịu tác động trực tiếp bởi các công cụ chính sách tiền tệ và phát tín hiệu về quan điểm của chính sách tiền tệ (thắt chặt hay nới lỏng) Các tiêu chí lựa chọn mục tiêu hoạt động: có mối quan

hệ với mục tiêu trung gian, có thể đo lường được, phản ứng nhanh dưới sự tác động của các công cụ chính sách Tiêu chí lựa chọn mục tiêu hoạt động cũng giống tiêu chí lựa chọn mục tiêu trung gian Chỉ có điều chỉ tiêu được chọn lựa sẽ có mối quan hệ với mục tiêu trung gian Do đó, việc chọn mục tiêu hoạt động cũng sẽ phục thuộc việc ngân hàng trung ương chọn cung tiền hay lãi suất làm mục tiêu trung gian Với những tiêu chí đó, các biến số được ngân hàng trung ương lựa chọn làm mục tiêu hoạt động bao gồm hai loại : (1) các dự trữ bao gồm tiền cơ sở hoặc dự trữ các ngân hàng trung gian, (2) các loại lãi suất như lãi suất liên ngân hàng, lãi suất tín phiếu kho bạc, lãi suất thị trường

ngắn hạn làm mục tiêu hoạt động của chính sách tiền tệ Đây là cơ sở lý thuyết quan trọng cho việc xây dựng mô hình nghiên cứu ở chương 3

2.2 Chính sách tiền tệ lạm phát mục tiêu

2.2.1 Sự ra đời của khuôn khổ chính sách tiền tệ lạm phát mục tiêu

Để điều hành chính sách tiền tệ một cách hiệu quả, ngân hàng trung ương cần chọn một ‘neo’ danh nghĩa cho chính sách tiền tệ, ví dụ như tỷ giá hối đoái, cung tiền hay lạm phát Neo danh nghĩa này sẽ ‘cột chặt’ sự kỳ vọng về lạm phát, làm cho giá

cả không tăng hoặc giảm quá nhanh, từ đó, bình ổn được giá trị của đồng nội tệ

Vào những năm thập niên 80 của thế kỷ 20, tổng lượng tiền như một neo danh nghĩa cho chính sách tiền tệ của ngân hàng trung ương thất bại khi lạm phát tiếp tục tăng cao Các nước phát triển phải áp dụng chính sách tiền tệ thắt chặt khiến cho mức lãi suất danh nghĩa tăng cao, dẫn tới sự đình đốn trong các hoạt động kinh tế Người dân càng mất lòng tin vào việc điều hành chính sách tiền tệ của ngân hàng trung ương mặc dù ngân hàng trung ương cam kết sẽ cố gắng duy trì lạm phát ở mức thấp Điều này càng khiến cho kỳ vọng lạm phát ngày một tăng cao hơn Chính vì vậy, các quốc gia cần phải tìm một neo mới cho chính sách tiền tệ Vào năm 1989, New Zealand

đã trở thành quốc gia đầu tiên lấy mục tiêu lạm phát làm neo cho chính sách tiền tệ Sau đó, nhiều quốc gia trên thế giới như Úc, Canada, Phần Lan, Tây Ban Nha đã áp dụng khuôn khổ chính sách tiền tệ lạm phát mục tiêu

2.2.2 Khái niệm chính sách tiền tệ lạm phát mục tiêu

Theo Mishkin (2001), chính sách này liên quan tới 5 thành phần chính:

(1) Minh bạch các mục tiêu trung hạn;

(2) Cơ quan quản lý tiền tệ cần có cam kết về việc ổn định giá cả như một mục tiêu chính trong dài hạn của việc thực hiện chính sách tiền tệ;

(3) Chiến lược thông tin bao gồm nhiều biến số (không chỉ có tổng cung tiền hay tỷ giá hối đoái) được sử dụng cho việc thiết lập công cụ chính sách;

(4) Minh bạch thông tin về chính sách tiền tệ thông qua truyền thông với công chúng và thị trường về những kế hoạch và mục tiêu mà các nhà làm chính sách đặt ra;

(5) Tăng cường sự giải trình của ngân hàng trung ương trong việc cố gắng đạt được các mục tiêu đề ra của chính sách tiền tệ

2.3 Kinh nghiệm điều hành chính sách tiền tệ lạm phát mục tiêu của một số ngân hàng trung ương trên thế giới

2.3.1 Lý do các ngân hàng trung ương chọn chính sách tiền tệ lạm phát mục tiêu

Nhiều ngân hàng trung ương đã chấp nhận cơ chế điều hành chính sách lạm phát mục tiêu khi cơ chế điều hành chính sách tiền tệ theo cung tiền thất bại Khuôn khổ chính sách tiền tệ mới cũng phù hợp với quan điểm của các nhà khoa học về chính sách tiền tệ Cụ thể như sau:

Thứ nhất, Milton Friedman và Edmund Phelps đã chứng minh rằng: lạm phát cao không đi đôi với tỷ lệ tăng trưởng cao và tỷ lệ việc làm cao Do chấp nhận quan điểm này, các nhà chính sách đã không còn xem chính sách tiền tệ như một công cụ quản lý trong ngắn hạn, mà thay vào đó tập trung vào mục tiêu trung hạn là bình ổn giá cả, cũng được xem là mục tiêu trung tâm của chính sách lạm phát mục tiêu

Thứ hai, những nhà khoa học cũng như những nhà chính sách nhận ra rằng những mặt tích cực của việc giữ lạm phát ở mức thấp; và mặt tích cực đó mang lại nhiều lợi ích hơn so với việc chấp nhận lạm phát cao để giữ cho mức tăng trưởng kinh tế cao Do đó, bình ổn giá cả trở thành mục tiêu trung tâm của các ngân hàng trung tâm

Thứ ba, có rất nhiều nghiên cứu khoa học về chính sách tiền tệ đã nhấn mạnh tầm quan trọng của sự kỳ vọng về lạm phát Các quyết định về chính sách tiền tệ sẽ tác động lên các các quyết định các tác nhân kinh tế Nếu như mức lạm phát không được cố định (tức là giữ ở mức lạm phát mục tiêu) thì người dân, các doanh nghiệp

… sẽ kỳ vọng về lạm phát trong tương lai sẽ tiếp tục cao hơn Chính vì vậy, chính sách lạm phát mục tiêu được xem như một biện pháp hiệu quả để neo đậu các mức

kỳ vọng lạm phát, từ đó, kiềm chế lạm phát ở mức thấp và ổn định

2.3.2 Các điều kiện đưa ra vào thời điểm áp dụng khuôn khổ lạm phát mục tiêu

Theo nghiên cứu của Freedman và Laxton (2009), không hẳn các quốc gia phải

có đầy đủ các điều kiện tiền đề mới có thể áp dụng cơ chế lạm phát mục tiêu Thực tiễn các nước đã áp dụng IT cho thấy rằng rất nhiều nước chỉ đáp ứng được một số

điều kiện nhưng vẫn có thể áp dụng khuôn khổ chính sách tiền tệ lạm phát mục tiêu thành công

2.4 Tổng quan các nghiên cứu liên quan

2.4.1 Nghiên cứu ngước ngoài

• Tác động của việc áp dụng chính sách tiền tệ lạm phát mục tiêu tới nền kinh tế:

Có nhiều nghiên cứu thực nghiệm đã chứng minh rằng sau khi áp dụng chính sách tiền tệ lạm phát mục tiêu tình hình kinh tế vĩ mô của quốc gia được cải thiện (Bernake và cộng sự, 1999; Corbo và cộng sự, 2001; Neumann và Von Hagen, 2002) Bằng chứng rõ ràng nhất là sau khi áp dụng chính sách lạm phát mục tiêu, các quốc gia này đều có tỷ lệ lạm phát thấp và ổn định Tuy nhiên, có sự khác biệt giữa các quốc gia áp dụng lạm phát mục tiêu và các quốc gia không áp dụng lạm phát mục tiêu ở 2 nhóm: nhóm các quốc gia thuộc Tổ chức Hợp tác và Phát triển kinh tế (OECD) và các nền kinh tế mới nổi Cụ thể, theo nghiên cứu của Ball và Sheridan (2005), Lin và Ye (2007), Angeriz và Arestis (2008), Mishkin và Schmidt-Hebbel (2007), đối với các quốc gia thuộc Tổ chức Hợp tác và Phát triển kinh tế (OECD),

sự khác biệt về lạm phát và mức độ dao động về lạm phát không đáng kể giữa quốc gia áp dụng lạm phát mục tiêu và quốc gia áp dụng lạm phát mục tiêu Trong khi đó, khi đó ở nhóm các nền kinh tế mới nổi, các quốc gia áp dụng chính sách lạm phát mục tiêu có mức lạm phát thấp hơn đáng kể so với các quốc gia không áp dụng chính sách lạm phát mục tiêu Điều này đã được chứng mình trong nghiên cứu của Batini

và Laxton (2007), Gonϛalves và Salles (2008), và Lin và Ye (2009)

Ảnh hưởng của cuộc khủng hoảng tài chính toàn cầu 2008-2009 là cú sốc lớn đối với nhiều kinh tế Tuy nhiên, với các quốc gia áp dụng chính sách lạm phát mục tiêu thì khả năng đương đầu với khủng hoảng tốt hơn các quốc gia không áp dụng chính sách tiền tệ lạm phát mục tiêu Mặc dù, theo nghiên cứu của Ball và Sheridan (2005), không có sự khác biệt về lạm phát và tỷ lệ tăng trưởng giữa các quốc gia áp dụng lạm phát mục tiêu và các quốc gia không áp dụng lạm phát mục tiêu trong nhóm các nước OECD, tuy nhiên, trong suốt cuộc khủng hoảng toàn cầu thì các quốc gia

áp dụng lạm phát mục tiêu có tỷ lệ phát ổn định (ít dao động hơn) so với các quốc gia không áp dụng lạm phát mục tiêu (Fouejieu, 2013) Trong một nghiên cứu với

quy mô lớn hơn, öztṻrk và cộng sự (2014) đã chứng minh rằng các quốc gia phát triển và các quốc gia đang phát triển cùng áp dụng chính sách tiền tệ lạm phát mục tiêu có khả năng vượt qua cuộc khủng hoảng tài chính toàn cầu 2008-2009 so với các quốc gia không áp dụng Nghiên cứu này cũng đề xuất các ngân hàng trung ương cần xem xét việc áp dụng lạm phát mục tiêu để đương đầu với các cuộc khủng hoảng Điểm đáng chú ý là không có nghiên cứu nào cho thấy việc áp dụng lạm phát mục tiêu sẽ gây bất lợi cho tăng trưởng, sản lượng, việc làm ở các quốc gia phát triển

và các quốc gia đang phát triển Không có quốc gia nào từ bỏ lạm phát mục tiêu sau khi đã áp dụng

• Điều kiện áp dụng chính sách tiền tệ lạm phát mục tiêu:

Theo Quỹ tiền tệ thế giới (2005), các điều kiện tiền đề cần có để áp dụng chính sách tiền tệ lạm phát mục tiêu là sự độc lập về thể chế của ngân hàng trung ương; cơ

sở hạ tầng kỹ thuật phát triển về các mặt: dự báo, xây dựng mô hình, cơ sở dữ liệu; nền kinh tế không can thiệp vào giá cả (deregulated prices), không quá nhạy cảm với giá cả các mặt hàng cơ bản và tỷ giá, tỷ lệ đô la hóa thấp; hệ thống tài chính lành mạnh (đặc biệt là các ngân hàng lành mạnh) và thị trường tài chính phát triển

Để đánh giá vai trò của các điều kiện tiền đề trước khi áp dụng chính sách tiền

tệ lạm phát mục tiêu, Batini và Laxton (2007) đã thực hiện một cuộc khảo sát với 21 ngân hàng trung ương đã áp dụng chính sách lạm phát mục tiêu và 10 ngân hàng trung ương chưa áp dụng chính sách lạm phát mục tiêu ở các nền kinh tế mới nổi Bảng khảo sát được gửi tới ngân hàng trung ương các nước đang áp dụng lạm phát mục tiêu tập trung vào những vấn đề: chính sách lạm phát mục tiêu đã được xây dựng

và thực hiện như thế nào? Ngân hàng trung ương đã xây dựng chính sách truyền thông như thế nào với công chúng? Ngân hàng trung ương đã thay đổi như thế nào trước và sau khi áp dụng chính sách lạm phát mục tiêu? Kết quả khảo sát cho thấy rằng không có quốc gia nào áp dụng chính sách tiền tệ lạm phát mục tiêu có đáp ứng đầy đủ các điều kiện tiền đề khi áp dụng chính sách này Ngoài ra, kết quả nghiên cứu cũng cho thấy rằng các nền kinh tế mới nổi cũng không nhất thiết phải đạt đầy

đủ các điều kiện tiền đề về thể chế, kỹ thuật, và kinh tế trước khi áp dụng lạm phát mục tiêu Thay vào đó, sự thành công của việc áp dụng chính sách tiền tệ lạm phát

mục tiêu phụ thuộc vào sự cam kết của cơ quan chủ quản và khả năng lập kế hoạch

để thay đổi về mặt thể chế sau khi đã tuyên bố áp dụng lạm phát mục tiêu

Một nghiên cứu khác của De Mello (2008) về tình hình thực tế áp dụng chính sách tiền tệ lạm phát mục tiêu của Brazil, Chile, Cộng hòa Séc, Indonesia, Nam Phi

và Thổ Nhĩ Kỳ đã kết luận rằng: Khi các quốc gia này áp dụng lạm phát mục tiêu thì

có rất nhiều điều kiện tiền đề mà các quốc gia này không thể đạt được Tuy nhiên, tác giả đã chỉ ra rằng việc không đạt được các điều kiện tiền trước khi áp dụng lạm phát mục tiêu không hề ảnh hưởng tới việc áp dụng chính sách tiền tệ lạm phát mục tiêu khi mà các quốc gia này luôn nỗ lực đề hoàn thiện những điều kiện đó

Trong một nghiên cứu khác của Freedman và Otker Robe (2009) về kinh nghiệm của các quốc gia đã áp dụng lạm phát mục tiêu Nghiên cứu này đã cho thấy rằng các quốc gia này không ủng hộ quan điểm cần phải áp dụng một danh sách dài các điều kiện tiền đề cần thiết để áp dụng chính sách tiền tệ lạm phát mục tiêu Tuy nhiên, theo kinh nghiệm các quốc gia này, cần có một số yếu tố quan trọng để thực hiện cơ chế lạm phát mục tiêu một cách khả thi như sau: (1) ổn định giá cả là mục tiêu quan trọng hơn tất cả các mục tiêu khác của chính sách tiền tệ , (2) không có áp chế tài chính (fiscal dominance), (3) sự độc lập công cụ chính sách tiền tệ, (4) sự nhất trí cao trong nước về lạm phát mục tiêu, (5) nắm rõ về cơ chế dẫn truyền chính sách tiền tệ và khả năng tác động tới lãi suất ngắn hạn, (6) thị trường và hệ thống tài chính lành mạnh Đây được xem là những yếu tố dẫn tới thành công trong việc áp dụng chính sách lạm phát mục tiêu

Bàn về điều kiện tiền đề cho các nền kinh tế mới nối, có ý kiến cho rằng các quốc gia này không đủ điều kiện về thể chế và kỹ thuật để áp dụng chính sách lạm phát mục tiêu Theo nghiên cứu của Eichengreen, Masson, Savastano và Sharma (1999), cho rằng các quốc gia này luôn thiếu điều kiện về kỹ thuật và sự độc lập của ngân hàng trung ương Kết quả nghiên cứu này cũng đạt được sự đồng tình từ một

số nghiên cứu khác như: Agenor (2000); Carare, Schaechter, Stone và Zelmer (2002); Masson, Savastano và Sharma (1997) Do đó, những nhà nghiên cứu đề nghị rằng các quốc gia nên giữ nguyên khuôn khổ chính sách tiền tệ cũ khi chưa đáp ứng đầy đủ điều kiện áp dụng chính sách lạm phát mục tiêu Tuy nhiên, ngân hàng trung ương các nước này nên phấn đấu để đạt được các điều kiện để áp dụng lạm phát mục

tiêu Nghiên cứu về kinh nghiệm áp dụng lạm phát mục tiêu cho các nền kinh tế mới nổi còn có nghiên cứu của Truman (2003), Jonas và Mishkin (2003), Debelle (2001),

và Amato và Gerlach (2002)

2.4.2 Nghiên cứu trong nước

Trong số các nghiên cứu về việc áp dụng chính sách tiền tệ lạm phát mục tiêu

ở Việt Nam, nghiên cứu của Tô Ánh Dương và cộng sự (2012) là một nghiên cứu đáng chú ý nhất Nghiên cứu này bắt đầu bằng việc nhắc lại các mục tiêu chung của chính sách tiền tệ Tiếp đó, nghiên cứu tổng hợp kinh nghiệm áp dụng chính sách lạm phát mục tiêu của các quốc gia phát triển cũng như các quốc gia đang phát triển

để rút ra bài học kinh nghiệm cho Việt Nam Thông qua việc đánh giá tổng quát việc điều hành chính sách tiền tệ ở Việt Nam giai đoạn 2000-2010, nhóm nghiên cứu đã đưa ra nhận định về việc áp dụng chính sách tiền tệ lạm phát Mặc dù, Việt Nam chưa đủ điều kiện để theo đuổi chính sách lạm phát mục tiêu nhưng theo kinh nghiệm của những quốc gia đi trước, không nhất thiết phải hội tụ tất cả điều kiện của việc áp dụng lạm phát mục tiêu, các nền kinh tế mới nổi vẫn có thể áp dụng thành công chính sách lạm phát mục tiêu Trên cơ sở đó, nhóm nghiên cứu đã đề những điều kiện cần thiết và lộ trình để Việt Nam áp dụng chính sách tiền tệ lạm phát mục tiêu

Ngoài ra, một số bài viết đã đề cập khuôn khổ chính sách lạm phát mục tiêu, kinh nghiệm áp dụng chính sách tiền tệ lạm phát mục tiêu của các quốc gia trên thế giới, các điều kiện để có thể áp dụng cơ chế điều hành chiến sách tiền tệ lạm phát mục tiêu ở Việt Nam như nghiên cứu của Tô Kim Ngọc (2012), Tô Kim Ngọc và Nguyễn Khương Duy (2012), Lý Bá Hồng Sơn và Nguyễn Văn Trường (2012), Nguyễn Xuân Hưng (2008), Nguyễn Xuân Hưng (2009), Nguyễn Phúc Cảnh (2013), Nguyễn Thanh Nhàn (2010), Đỗ Thị Đức Minh (2003), Nguyễn Ngọc Thạch (2013),

Tô Kim Ngọc và Lê Tuấn Nghĩa (2012)…

CHƯƠNG 3 MÔ HÌNH VÀ PHƯƠNG PHÁP NGHIÊN CỨU

3.1 Mô hình nghiên cứu

Trong một nền kinh tế đóng, các quyết định chính sách tiền tệ tác động tới lạm phát thông qua lãi suất Lãi suất được điều chỉnh tăng lên sẽ làm cho hộ gia đình và doanh nghiệp tiêu thụ và đầu tư ít lại Lãi suất tăng cũng làm cho các ngân hàng thắt chặt tín dụng, làm cho các các cá nhân và doanh nghiệp chi tiêu ít hơn Khi nền kinh tế chi tiêu ít hơn thì nhu cầu sản xuất ít hơn và ít áp lực lên giá cả (do cầu giảm)

Trong một nền kinh tế mở, tỷ giá là một kênh truyền dẫn khác mà thông qua nó, các quyết định chính sách tiền tệ tác động tới lạm phát và kỳ vọng lạm phát Trong điều kiện các yếu tố khác không đổi, khi ngân hàng trung ương quyết định thắt chặt chính sách tiền tệ thông qua việc tăng lãi suất thì việc làm này có thể làm tăng giá đồng nội

tệ Cụ thể, lãi suất tăng làm cho thu hút thêm nhiều dòng vốn đầu tư từ các thị trường khác đổ vào thị trường nội địa Các nhà đầu tư nước ngoài chuyển vốn vào thị trường nội địa nên sẽ có nhu cầu mua nội tệ nhiều hơn Sự gia tăng nhu cầu đồng nội tệ làm cho đồng nội tệ lên giá Giả sử các yếu tố khác không đổi, đồng nội tệ sẽ tăng giá cho tới khi chênh lệch giữa lãi suất trong nước và ngoài nước bằng mức độ tăng giá của đồng nội tệ Mối quan hệ giữa lãi suất và tỷ giá trong trường hợp này được thể hiện bằng lý thuyết ngang bằng lãi suất không có bảo hiểm như sau:

rt – rf = et - E(et+1) hay rt = rf

t + et - E(et+1) Trong đó:

rt là lãi suất trong nước

rf

t là lãi suất nước ngoài

et là giá trị hiện tại 1 đơn vị đồng nội tệ được tính bằng đồng ngoại tệ

E(et+1) là kỳ vọng giá trị của 1 đơn vị đồng nội tệ được tính bằng đồng ngoại tệ Bất kỳ sự thay đổi liên quan tới việc lên giá hay giảm giá của đồng nội tệ không chỉ tác động làm thay đổi đáng kể trong giá cả nhập khẩu hàng hóa thành phẩm mà còn tác động làm thay đổi giá cả hàng hóa nhập khẩu đầu vào phục vụ cho hoạt động sản xuất trong nước, gián tiếp làm tăng chi phí hoạt động sản xuất và kinh doanh trong nước Khi đồng nội tệ bị mất giá, nó sẽ tác động làm giá nhập khẩu cao hơn, hơn thế nữa, nó còn tác động làm tăng chi phí cận biên và dẫn đến làm tăng giá cả hàng hoá sản xuất trong nước Đây gọi là hiệu ứng trực tiếp của tỷ giá lên giá cả Ngoài ra, khi đồng