Tác động của sở hữu tổ chức nước ngoài đến hiệu quả tài chính của các công ty niêm yết tại việt nam

Căn cứ trên dữ liệu thu thập được từ 209 doanh nghiệp niêm yết trên sàn giao dịch chứng khoán Thành Phố Hồ Chí Minh HOSE và sàn giao dịch chứng khoán Hà Nội HNX trong giai đoạn 2012 - 20

TRẦN NGỌC QUÝ

TÁC ĐỘNG CỦA SỞ HỮU TỔ CHỨC NƯỚC NGOÀI ĐẾN HIỆU QUẢ TÀI CHÍNH CỦA CÁC CÔNG TY NIÊM YẾT TẠI VIỆT NAM

LUẬN VĂN THẠC SĨ

Tp Hồ Chí Minh, năm 2018

TRƯỜNG ĐẠI HỌC NGÂN HÀNG TP HỒ CHÍ MINH

TÓM TẮT

Vốn đầu tư nước ngoài luôn là một dòng vốn quan trọng trên thị trường chứng khoán Với động thái mở rộng thu hút vốn đầu tư nước ngoài khi chính sách nới room nhà đầu tư nước ngoài đã có hiệu lực kể từ tháng 6/2015 thì việc đánh giá hiệu quả, tác động của dòng vốn đầu tư nước ngoài trên thị trường chứng khoán là nghiên cứu cấp thiết Nghiên cứu này được thực hiện xuất phát từ động cơ xem xét, kiểm định tác động của sở hữu tổ chức nước ngoài (FII) đến hiệu quả tài chính doanh nghiệp tại Việt Nam Căn cứ trên dữ liệu thu thập được từ 209 doanh nghiệp niêm yết trên sàn giao dịch chứng khoán Thành Phố Hồ Chí Minh (HOSE) và sàn giao dịch chứng khoán Hà Nội (HNX) trong giai đoạn 2012 - 2017, nghiên cứu đã tìm thấy các tác động tích cực của sở hữu tổ chức nước ngoài lên hiệu quả tài chính doanh nghiệp thông qua Tobin’Q và ROA Hơn thế nữa, nghiên cứu cũng chỉ ra sự khác biệt trong

xu hướng tác động của FII lên hiệu quả tài chính của các doanh nghiệp độc lập và doanh nghiệp có liên kết nhóm Các yếu tố kiểm soát như số năm hoạt động, quy mô công ty, đòn bẩy tài chính, quyền sở hữu tập trung, dòng tiền, đầu tư tài sản cố định ròng cũng sẽ được xem xét trong nghiên cứu nhằm tăng khả năng giải thích của mô hình hồi quy

LỜI CAM ĐOAN

Luận văn này chưa từng được trình nộp để lấy học vị thạc sĩ tại bất cứ một trường đại học nào Luận văn này là công trình nghiên cứu riêng của tác giả, kết quả nghiên cứu là trung thực, trong đó không có các nội dung đã được công bố trước đây hoặc các nội dung do người khác thực hiện ngoại trừ các trích dẫn được dẫn nguồn đầy đủ trong luận văn

Tác giả

Trần Ngọc Quý

Tác giả

Trần Ngọc Quý

MỤC LỤC

TÓM TẮT i

LỜI CAM ĐOAN ii

LỜI CẢM ƠN iii

MỤC LỤC iv

DANH MỤC TỪ VIẾT TẮT vii

DANH MỤC BẢNG, HÌNH ẢNH viii

CHƯƠNG 1 GIỚI THIỆU ĐỀ TÀI 1

1.1 Đặt vấn đề 1

1.2 Lý do chọn đề tài 1

1.3 Mục tiêu và câu hỏi nghiên cứu 2

1.3.1 Mục tiêu nghiên cứu tổng quát 2

1.3.2 Mục tiêu cụ thể 3

1.3.3 Câu hỏi nghiên cứu 3

1.4 Đối tượng và phạm vi nghiên cứu 4

1.5 Nguồn dữ liệu và phương pháp nghiên cứu 4

1.6 Ý nghĩa, đóng góp của đề tài 5

1.7 Cấu trúc của đề tài 6

CHƯƠNG 2 CƠ SỞ LÝ THUYẾT VÀ BẰNG CHỨNG THỰC NGHIỆM 8

2.1 Cơ sở lý thuyết 8

2.1.1 Khái niệm sở hữu tổ chức nước ngoài (FII) 8

2.1.2 Khung lý thuyết về sự phụ thuộc của hiệu quả tài chính của doanh nghiệp vào cơ cấu sở hữu 9

2.1.2.1 Lý thuyết đại diện 9

2.1.2.2 Lý thuyết bất cân xứng thông tin 12

2.1.2.3 Lý thuyết nguồn lực phụ thuộc 14

2.1.2.4 Lý thuyết thể chế 16

2.2 Bằng chứng thực nghiệm về tác động của FII lên hiệu quả tài chính của doanh nghiệp 17

2.2.1 Tại Mỹ 17

2.2.2 Tại Ấn Độ 19

2.2.3 Tại Hàn Quốc 21

2.2.4 Tại Trung Quốc 23

2.2.5 Tại Malaysia 24

2.2.6 Tại Thổ Nhĩ Kì 25

2.2.7 Tại Venezuela 26

2.2.8 Tại Nhật Bản 26

2.2.9 Tại Đài Loan 27

2.2.10 Tại Romania 27

2.2.11 Tại Việt Nam 28

2.3 Nhận xét và kì vọng 29

CHƯƠNG 3 PHƯƠNG PHÁP NGHIÊN CỨU 32

3.1 Dữ liệu nghiên cứu 32

3.1.1 Tiêu chí chọn mẫu 32

3.1.2 Thu thập dữ liệu 33

3.2 Mô hình nghiên cứu 34

3.3 Xử lý số liệu 36

3.3.1 Biến phụ thuộc 36

3.3.2 Biến giải thích và biến kiểm soát 37

3.4 Phương pháp hồi quy 40

3.4.1 Ước lượng 2SLS 43

3.4.2 Ước lượng dữ liệu bảng động 44

CHƯƠNG 4 KẾT QUẢ NGHIÊN CỨU VÀ THẢO LUẬN 45

4.1 Thống kê mô tả 45

4.2 Phân tích tương quan và kiểm định đa cộng tuyến 47

4.2.1 Phân tích ma trận tương quan 48

4.2.2 Kiểm định đa cộng tuyến 48

4.3 Kết quả thực nghiệm 49

4.3.1 Kết quả ước lượng 2SLS 50

4.3.1.1 Phân tích tác động của FII lên hiệu quả tài chính thông qua Tobin’Q và ROA 52

4.3.1.2 Phân tích sự khác biệt trong tác động của FII lên hiệu quả tài chính giữa nhóm công ty liên kết và công ty độc lập 59

4.3.2 Kết quả ước lượng bảng động (GMM) 60

CHƯƠNG 5 KẾT LUẬN VÀ GỢI Ý, KIẾN NGHỊ 64

5.1 Kết luận 64

5.2 Gợi ý và kiến nghị 65

5.2.1 Đối với việc thu hút vốn đầu tư nước ngoài 65

5.2.2 Đối với các yếu tố khác của doanh nghiệp 66

5.3 Hạn chế của nghiên cứu và hướng nghiên cứu tiếp theo 67

TÀI LIỆU THAM KHẢO ix

PHỤ LỤC KẾT QUẢ HỒI QUY TỪ STATA xxi

DANH SÁCH CÔNG TY TRONG MẪU xxxiii

DANH MỤC TỪ VIẾT TẮT

HOSE Sở giao dịch Chứng khoán thành phố Hồ Chí Minh

HNX Sở giao dịch Chứng khoán Hà Nội

FII Foreign Institutional Investor - Tỷ lệ sở hữu cổ phẩn của nhà

đầu tư tổ chức nước ngoài

DANH MỤC BẢNG, HÌNH ẢNH

DANH MỤC BẢNG

Bảng 2.1 Tổng hợp các nghiên cứu trước đây 29

Bảng 3.1 Tổng hợp nguồn thu thập dữ liệu 33

Bảng 3.2 Tổng hợp kì vọng nghiên cứu của tác giả về các mối tương quan 39

Bảng 4.1 Thống kê mô tả dữ liệu cho các biến sử dụng nghiên cứu 45

Bảng 4.2 Ma trận tương quan 48

Bảng 4.3 Hệ số định nhân tử phóng đại phương sai 49

Bảng 4.4 Kết quả hồi quy mô hình 3.1 và 3.4 sử dụng phương pháp hồi quy 2SLS Với *, **, *** lần lượt là mức ý nghĩa tại 10%, 5%, 1% 50

Bảng 4.5 Kết quả hồi quy mô hình 3.2 sử dụng phương pháp hồi quy 2SLS Với *, **, *** lần lượt là mức ý nghĩa tại 10%, 5%, 1% 53

Bảng 4.6 Kết quả hồi quy mô hình 3.3 sử dụng phương pháp hồi quy 2SLS Với *, **, *** lần lượt là mức ý nghĩa tại 10%, 5%, 1% 56

Bảng 4.7 Kết quả hồi quy mô hình 3.5 và 3.6 sử dụng phương pháp hồi quy GMM Với *, **, *** lần lượt là mức ý nghĩa tại 10%, 5%, 1% 60

DANH MỤC HÌNH ẢNH Hình 4.1 Mối quan hệ phi tuyến hình chữ U ngược giữa sở hữu tổ chức nước ngoài và hiệu quả tài chính của doanh nghiệp 54

Hình 4.2 Mối quan hệ phi tuyến hình chữ U ngược giữa đòn bẩy tài chính và hiệu quả tài chính của doanh nghiệp 57

CHƯƠNG 1 GIỚI THIỆU ĐỀ TÀI 1.1 Đặt vấn đề

Vốn đầu tư nước ngoài từ lâu nay đã đồng hành cùng thị trường chứng khoán Việt Nam, mặc dù hoạt động của nhà đầu tư nước ngoài trên thị trường Việt Nam cũng còn đang gặp phải một số rào cản nhất định như: giới hạn tỷ lệ sở hữu nước ngoài, chất lượng báo cáo tài chính, minh bạch thông tin Tuy vậy, dòng vốn đầu tư nước ngoài ngày càng trở nên quan trọng đối với nền kinh tế Không chỉ dưới dạng đầu tư lướt sóng mà dòng vốn đầu tư với mục tiêu kiểm soát, nắm giữ để nâng cao chất lượng doanh nghiệp cũng đã và đang diễn ra sôi động, tác động mạnh mẽ tới hiệu quả tài chính của các doanh nghiệp tại Việt Nam Với việc nhà nước nới room đầu tư lên tối đa 100% cho các doanh nghiệp không thuộc ngành hạn chế và cũng đã nâng room lên tối đa 49% cho nhiều doanh nghiệp đặc thù từ năm tháng 6/2015 giúp cho nhà đầu tư nước ngoài, đặc biệt là các nhà đầu tư tổ chức nước ngoài có khả năng đầu tư nắm quyền kiểm soát doanh nghiệp để cải thiện tình hình quản trị, đầu tư công nghệ nâng cao hiệu suất sản xuất… từ đó cải thiện hiệu quả tài chính doanh nghiệp

1.2 Lý do chọn đề tài

Trong điều kiện dòng vốn nước ngoài đang hoạt động tích cực trên trị trường cùng với động thái tăng room cho nhà đầu tư nước ngoài ở hầu hết các doanh nghiệp niêm yết thì vấn đề về hiệu quả đầu tư lại được đặt ra Xu hướng của việc cho phép nhà đầu tư nước ngoài đầu tư ngày càng sâu rộng vào thị trường chứng khoán, vào doanh nghiệp nội địa tác động trực tiếp hoặc gián tiếp lên hiệu quả tài chính của chính những doanh nghiệp đó luôn được đặt lên bàn cân để những nhà quản lý vĩ mô, những nhà quản trị doanh nghiệp hay những cổ đông lớn của doanh nghiệp hay những nhà đầu tư đặc biệt quan tâm Mối quan hệ giữa cấu trúc sở hữu vốn cổ phần và tình hình hoạt động công ty đã được thảo luận chi tiết trong các tài liệu tài chính doanh nghiệp Tuy nhiên, phần lớn các nghiên cứu liên quan đến vấn đề này đã được thực hiện ở các nước phát triển, nơi mà hoạt động của dòng vốn diễn ra liên tục với khối lượng lớn Ở các nước đang phát triển như Việt Nam, cơ cấu sở hữu của công ty bị chi phối

bởi quyền sở hữu tập trung Bên cạnh đó, mối quan hệ giữa quyền sở hữu cổ phần được nắm giữ bởi nhà đầu tư tổ chức nước ngoài và tình hình hoạt động của công ty vẫn chưa được khám phá nhiều ở Việt Nam, các nghiên cứu trước đây tập trung nghiên cứu tỷ lệ sở hữu nhà nước, tỷ lệ sở hữu nước ngoài nói chung Trên thực tế, khi các nhà đầu tư tổ chức nước ngoài đầu tư vào doanh nghiệp nội địa, họ sẽ mang đến những nguồn gió mới trong hoạt động của doanh nghiệp Từ những giải pháp về quản trị, giải pháp mở rộng mạng lưới bán hàng (dưới hình thức tư vấn hoặc hỗ trợ trực tiếp), tìm kiếm nhà cung cấp nguyên liệu giá rẻ hay những giải pháp công nghệ đột phá Điển hình như thương vụ M&A đình đám một thời tại Việt Nam là Mizuho Bank mua 15% cổ phần của Vietcombank, từ đó tới nay ngân hàng Nhật Bản này liên tục đóng góp những giải pháp quản trị, những giải pháp về công nghệ giúp Vietcombank liên tục bứt phá và khẳng định vị thế ngân hàng số 1 Việt Nam… Tại Việt Nam, các đề tài nghiên cứu tác động của sở hữu nước ngoài lên hiệu quả tài chính của doanh nghiệp đã được thực hiện khá nhiều, và tìm ra bằng chứng thực nghiệm khá thống nhất về tác động tích cực của sở hữu nước ngoài lên hiệu quả tài chính doanh nghiệp Tuy nhiên, việc tập trung nghiên cứu tác động của sở hữu tổ chức nước ngoài thì chưa được thực hiện nhiều, mặc dù trên thực tế thì sở hữu tổ chức nước ngoài lại có ảnh hưởng khá lớn đến hiệu quả tài chính doanh nghiệp Chính vì vậy, việc nghiên cứu xu hướng, tác động của tỷ lệ sở hữu tổ chức nước ngoài tại một doanh nghiệp (FII) là vấn đề mang tính cấp thiết, là tiền để ra quyết định đối với các chính sách thu hút vốn nước ngoài của nhà nước, chính sách thoái vốn tại các công

ty có sở hữu nhà nước trong thời gian sắp tới hay chính sách tìm đối tác đầu tư chiến lược Góp phần nâng cao hiệu quả của dòng vốn nước ngoài trong hoạt động đầu tư

và nâng cao hiệu quả trong cơ cấu sở hữu của các công ty trong tương lai

1.3 Mục tiêu và câu hỏi nghiên cứu

1.3.1 Mục tiêu nghiên cứu tổng quát

Nghiên cứu được thực hiện nhằm đánh giá giá trị mang lại của các nhà đầu tư

tổ chức nước ngoài khi đầu tư vào các doanh nghiệp trong nước, thể hiện bằng việc

cải thiện hiệu quả tài chính của các doanh nghiệp này Bằng việc đo lường tác động của FII lên hiệu quả tài chính của công ty thông qua mô hình định lượng Đồng thời xem xét tác động của những biến kiểm soát như số năm hoạt động, quy mô công ty, đòn bẩy tài chính, quyền sở hữu tập trung, dòng tiền, đầu tư tài sản cố định ròng của công ty tác động đến hiệu quả tài chính công ty như thế nào, có phù hợp với các lý thuyết kinh tế hay không? Từ đó chỉ ra giá trị thực sự khi các nhà đầu tư tổ chức nước ngoài đầu tư vào doanh nghiệp Việt Nam dựa trên số liệu đã được lượng hoá Khi đạt được mục tiêu này, nghiên cứu sẽ giải quyết được câu hỏi về mối liên hệ giữa sở hữu

tổ chức nước ngoài và hiệu quả tài chính của doanh nghiệp Việt Nam, qua đó có thể trả lời được các câu hỏi nghiên cứu đã đề ra

1.3.2 Mục tiêu cụ thể

Mục tiêu thứ 1: trên cơ sở các nghiên cứu thực nghiêm trước đây trên nhiều

quốc gia và dữ liệu thu thập từ các công ty niêm yết tại Việt Nam, tác giả thực hiện kiểm định sự tác động của biến chính là FII lên hiệu quả tài chính của các công ty này với kì vọng dấu tác động là dương

Mục tiêu thứ 2: Từ kết quả kiểm định đưa ra những kết luận và kiến nghị đến

hai đối tượng:

 Đối với các nhà quản trị doanh nghiệp: Căn cứ tác động của FII lên hiệu quả tài chính doanh nghiệp có thể đưa ra chiến lược về cơ cấu sở hữu phù hợp, đặc biệt chú ý tới tỷ lệ sở hữu tổ chức nước ngoài

 Đối với các nhà làm chính sách: căn cứ tác động của FII lên hiệu quả tài chính của các doanh nghiệp thu được từ nghiên cứu để đề ra chiến lược, quy định về chính sách thu hút vốn đầu tư nước ngoài, quy định tỷ lệ sở hữu nước ngoài tối đa tại các doanh nghiệp trong nước hay tìm nhà đầu tư chiến lược cho các doanh nghiệp nhà nước… Từ đó nâng cao hiệu quả tổng thể của nền kinh tế

1.3.3 Câu hỏi nghiên cứu

Nghiên cứu được thực hiện nhằm trả lời các câu hỏi sau:

 Câu hỏi 1: sở hữu tổ chức nước ngoài FII có tác động tích cực đến hiệu quả

tài chính của công ty hay không?

 Câu hỏi 2: liệu rằng có sự tác động khác biệt của FII đến hiệu quả tài chính

của nhóm công ty liên kết và nhóm công ty độc lập?

1.4 Đối tượng và phạm vi nghiên cứu

Đối tượng nghiên cứu là tác động của FII đến hiệu quả tài chính của doanh nghiệp thông qua hai biến số là Tobin’Q và ROA trong những khuôn khổ tĩnh và động, bao gồm cả việc xem xét tính chất nhóm công ty

Phạm vi nghiên cứu tập trung vào những doanh nghiệp niêm yết trên hai sàn giao dịch HOSE và HNX, vì đây là các doanh nghiệp lớn có số liệu tài chính minh bạch, thu hút mạnh mẽ dòng vốn nước ngoài Thời gian nghiên cứu được xác định trong giai đoạn 2012 – 2017

1.5 Nguồn dữ liệu và phương pháp nghiên cứu

Nguồn dữ liệu liệu được trình bày trong nghiên cứu là số liệu được tổng hợp

từ nhiều loại báo cáo, bao gồm: báo cáo quản trị, báo cáo thường niên, báo cáo tài chính được các công ty công bố trên sở giao dịch chứng khoán hoặc trên website chính thức của doanh nghiệp Ngoài ra, nghiên cứu còn sử dụng dữ liệu lịch sử về giá giao dịch của các cổ phiếu tại các thời điểm cuối năm được thu thập trên HOSE và HNX

Các công ty được lưa chọn vào mẫu nghiên cứu có thể thuộc các ngành, nhóm ngành kinh tế khác nhau Những công ty thuộc lĩnh vực tài chính – ngân hàng, bảo hiểm, chứng khoán được loại bỏ khỏi mẫu vì đặc thù hoạt động kinh doanh và tổng tài sản được hạch toán bởi nhiều loại tài sản tài chính và không hoàn toàn thuộc sở hữu của các đơn vị này Bên cạnh đó, các doanh nghiệp hoạt động trong lĩnh vực bất động sản cũng được tác giả loại bỏ ra khỏi mẫu vì lợi nhuận của các doanh nghiệp này biến động khá thất thường và mang tính “giai đoạn” Có những năm doanh thu

và lợi nhuận thấp nhưng lại có sự tăng trưởng đột biến do bất động sản tăng trưởng nóng

Nghiên cứu sử dụng kỹ thuật phân tích dữ liệu bảng, sử dụng các phương pháp ước lượng bao gồm: hồi quy 2 giai đoạn 2SLS (two stage least squares) để tìm ra chiều hướng và mức độ tác động của FII lên hiệu quả tài chính, và ước lượng bảng động tuyến tính (LDP) dưới mô hình GMM hệ thống (system GMM) để kiểm định lại tính vững của mô hình 2SLS để trả lời cho cả 2 câu hỏi nghiên cứu thông qua việc đưa thêm các biến kiểm soát vào mô hình như GROUPD, FIIG (được trình bày cụ thể tại chương 3) Để thực hiện được điều này, tác giả sử dụng các kiểm định Hausman

F statistic và kiểm định Cragg-Donald F và kiểm định Hansen – J Statistic

1.6 Ý nghĩa, đóng góp của đề tài

Bài nghiên cứu xuất phát từ động cơ xem xét tác động của sở hữu tổ chức nước ngoài lên hiệu quả tài chính của các công ty niêm yết tại Việt Nam Từ việc sử dụng

số liệu thực tế, nghiên cứu chỉ ra được chiều hướng và mức độ tác động của FII lên hiệu quả tài chính doanh nghiệp Căn cứ vào đó, các cơ quản quản lý vĩ mô về kinh

tế và các nhà quản trị doanh nghiệp có thể đưa ra các chiến lược thu hút vốn đầu tư

tổ chức nước ngoài phù hợp để nâng cao hiệu quả của doanh nghiệp nói riêng và toàn thể nền kinh tế Việt Nam nói chung

Kết quả nghiên cứu đóng góp nhiều tính mới Đặc biệt là việc xem xét tác động của tỷ lệ sở hữu tổ chức nước ngoài lên hiệu quả tài chính của các doanh nghiệp niêm yết – điều mà các nghiên cứu trước đây chưa chỉ ra được khi các nghiên cứu này chỉ xem xét sở hữu nước ngoài nói chung Với việc tách bạch được tỷ lệ sở hữu tổ chức nước ngoài, kết quả nghiên cứu đã chỉ ra một cách rõ ràng nhất về xu hướng tác động của sở hữu nước ngoài Vì các nhà đầu tư cá nhân thường sở hữu một lượng cổ phần không lớn và cũng khó có thể đóng góp nhiều về quản trị, hỗ trợ công nghệ… để cải thiện hiệu quả tài chính doanh nghiệp trong nước

1.7 Cấu trúc của đề tài

Nghiên cứu được trình bày trong 5 chương, theo cấu trúc của một nghiên cứu định lượng, chi tiết như sau:

Chương 1: Giới thiệu đề tài, chương này trình bày các nội dung sau:

 Đặt vấn đề

 Lý do chọn đề tài

 Mục tiêu và câu hỏi nghiên cứu

 Đối tượng và phạm vi nghiên cứu

 Nguồn dữ liệu và phương pháp nghiên cứu

 Ý nghĩa và đóng góp của đề tài

 Cấu trúc của đề tài

Chương 2: Cơ sở lý thuyết và bằng chứng thực nghiệm, chương 2 bao gồm

các nội dung chính như sau:

Cơ sở lý thuyết được trình bày bao gồm các lý thuyết thể hiện mối quan hệ giữa quyền sở hữu và hiệu quả tài chính của công ty trên nhiều góc độ như: lý thuyết nguồn lực phụ thuộc, lý thuyết thể chế, lý thuyết thông tin bất cân xứng và lý thuyết chi phí đại diện

Tìm hiểu và tổng quan lại các nghiên cứu trước đây liên quan đến đề tài như nghiên cứu của Khanna và Palepu (1999); McConnell và Servaes (1990); Duggal và Millar (1999); Cho và Kim (2007); Demsetz và Lehn (1985)…… về mối quan hệ (chiều tác động) của sở hữu tổ chức đến hiệu quả của công ty

Bằng chứng thực nghiệm của các nước trên thế giới và tại Việt Nam về tác động của sở hữu nước ngoài, sở hữu tổ chức nước ngoài lên hiệu quả tài chính doanh nghiệp

Chương 3: Phương pháp nghiên cứu, chương 3 trình bày:

Dữ liệu nghiên cứu bao gồm báo cáo tài chính, báo cáo thường niên, thông tin

về giá trị vốn hóa hay của các công ty sản xuất được niêm yết trên Sở Giao dịch Chứng khoán…

Mô hình nghiên cứu và các giả thiết, kiểm định

Chương 4: Kết quả nghiên cứu và thảo luận: Trình bày kết quả hồi quy đạt

được, kiểm định kết quả, phân tích kết quả và giải thích ý nghĩa

Chương 5: Kết luận và gợi ý, kiến nghị: Kết luận các kết quả chính tìm thấy

ở bài nghiên cứu, trình bày những khuyến nghị, hạn chế và đề xuất các hướng nghiên cứu mới trong tương lai

CHƯƠNG 2 CƠ SỞ LÝ THUYẾT VÀ BẰNG CHỨNG THỰC NGHIỆM 2.1 Cơ sở lý thuyết

2.1.1 Khái niệm sở hữu tổ chức nước ngoài (Foreign Institutional Investor -

 Nhà đầu tư nước ngoài bao gồm:

 Cá nhân có quốc tịch nước ngoài;

 Tổ chức thành lập theo pháp luật nước ngoài và thực hiện đầu tư, kinh doanh tại Việt Nam

Như vậy, sở hữu tổ chức nước ngoài là chỉ tiêu được đo lường bằng tỷ lệ sở hữu hoặc số lượng cổ phần được sở hữu bởi các tổ chức được thành lập theo luật pháp nước ngoài và thực hiện đầu tư, kinh doanh tại Việt Nam Nhà đầu tư tổ chức điển hình có thể kể đến bao gồm doanh nghiệp tại nước ngoài, các quỹ đầu tư nước ngoài, các công ty chứng khoán, công ty tài chính, ngân hàng… tại nước ngoài

Nhóm công ty liên kết là nhóm các công ty có liên quan và sự hỗ trợ về hoạt động Rất khó để xác định mức độ liện kết giữa các doanh nghiệp với nhau Tuy nhiên, khi các công ty được hạch toán là công ty con, công ty liên kết thì sẽ có ảnh hưởng trực tiếp đến báo cáo tài chính của công ty mẹ, và phần lớn trên thực tế cũng

sẽ có hoạt động liên quan trực tiếp hoặc gián tiếp đến công ty mẹ, chính vì vậy, sở hữu tổ chức nước ngoài cũng có thể ảnh hưởng theo chiều hướng hoặc mức độ khác nhau đối với nhóm công ty liên kết so với công ty độc lập Theo nguyên tắc hạch toán

kế toán áp dụng tại Việt Nam được hướng dẫn tại thông tư 200/2014/TT-BTC ngày 22/12/2014 của Bộ Tài Chính thì công ty con, công ty liên kết được quy định như sau:

 Công ty con là khoản đầu tư khi nhà đầu tư (doanh nghiệp mẹ) nắm giữ hơn 50% quyền biểu quyết, trừ trường hợp có thoả thuận riêng

 Công ty liên doanh được thành lập bởi các bên góp vốn liên doanh có quyền đồng kiểm soát các chính sách tài chính và hoạt động, là đơn vị có tư cách pháp nhân hạch toán độc lập Công ty liên doanh phải tổ chức thực hiện công tác kế toán riêng theo quy định của pháp luật hiện hành về kế toán, chịu trách nhiệm kiểm soát tài sản, các khoản nợ phải trả, doanh thu, thu nhập khác và chi phí phát sinh tại đơn vị mình Mỗi bên góp vốn liên doanh được hưởng một phần kết quả hoạt động của công ty liên doanh theo thỏa thuận của hợp đồng liên doanh

 Khoản đầu tư được phân loại là đầu tư vào công ty liên kết khi nhà đầu tư nắm giữ trực tiếp hoặc gián tiếp từ 20% đến dưới 50% quyền biểu quyết của bên nhận đầu tư mà không có thoả thuận khác

2.1.2 Khung lý thuyết về sự phụ thuộc của hiệu quả tài chính của doanh nghiệp

vào cơ cấu sở hữu

2.1.2.1 Lý thuyết đại diện

Chi phí đại diện là chi phí phát sinh khi xảy ra sự thiếu đồng thuận giữa mục đích của người quản trị và người sở hữu trong một công ty Người đại diện là người làm việc thay mặt cho người sở hữu công ty Do cổ đông của công ty không hoặc rất

ít có điều kiện giám sát thường xuyên từng hành động của người quản trị, dẫn đến việc phát sinh tình trạng thông tin bất cân xứng, từ đó gây ra các vấn đề rủi ro đạo đức và lựa chọn đối nghịch Chi phí đại diện là một trong các chủ đề thuộc lĩnh vực kiểm soát công ty Nếu nắm rõ mối tương quan này sẽ giúp cho công ty điều chỉnh

cơ cấu sở hữu hợp lý hơn, giúp các cổ đông tối ưu lợi ích của mình

Đặt nền móng cho lý thuyết đại diện là Adam Smith (The Wealth of Nations, 1776), ông cho rằng các nhà quản lý tiền đầu tư của người khác chứ không phải của chính họ, do đó khó có thể mong đợi họ luôn luôn có những quyết định đúng đắn cho

các hoạt động của công ty khi mà các cổ đông không thể thường xuyên kiểm soát họ Thậm chí họ có thể làm việc vì lợi ích cá nhân đứng trên lợi ích của công ty

Có hai loại chi phí đại diện phát sinh: đầu tiên, vấn đề đại diện do tách quyền

sở hữu và quyền kiểm soát theo nghiên cứu của Berle và Means (1932), và Jensen và Meckling (1976); thứ hai, vấn đề đại diện giữa cổ đông kiểm soát và cổ đông thiểu

số

Nghiên cứu tác động của chi phí đại diện đến hiệu quả tài chính của công ty, Jensen và Meckling (1976), cho rằng lý thuyết đại diện phản ánh các mối quan hệ, các mục tiêu và các mâu thuẫn xảy ra trong công ty giữa người các nhà quản lý và người sở hữu công ty Sự chia tách giữa người quản lý và người sở hữu xuất phát từ vấn đề quyết định (kinh doanh, đầu tư, bán tài sản….) được đưa ra từ những nhà quản

lý nhưng người gánh chịu kết quả của các quyết định này là những ông chủ, những người nắm cổ phần của công ty

Denis và McConnell (2003) cho rằng có sự mẫu thuẫn xung đột lợi ích giữa chủ sở hữu và ban điều hành của một công ty Tuy nhiên, họ cho rằng việc tách riêng quyền sở hữu và điều hành vẫn là việc làm cần thiết và mang lại lợi ích cho doanh nghiệp

Nghiên cứu của Wenjuan Ruan và cộng sự (2011) kết luận rằng hầu hết các nhà nghiên cứu đều cho rằng có sự mâu thuẫn xung đột lợi ích giữa chủ sở hữu và ban điều hành của một công ty Các xung đột này tạo ra các vấn đề đại diện có thể làm giảm giá trị của công ty Theo đó, việc các cổ đông gia tăng quyền quản lý sẽ giúp tăng lợi ích của cổ công trong giai đoạn đầu Tuy nhiên, khi việc gia tăng quyền quản lý đến một mức độ đủ lớn thì những người điều hành này có thể điều hành theo hướng tư lợi hoá theo mục đích của cá nhân hơn là đứng về lợi ích của toàn thể cổ đông Từ đó đi đến kết luận quyền quản lý của chủ sở hữu công ty cổ phần và giá trị doanh nghiệp có quan hệ phi tuyến

Villalonga và Amit (2006) cho rằng chi phí đại diện thấp tại công ty có tính chất gia đình khi người sáng lập công ty kiêm nhiệm việc điều hành công ty, hoặc giữ chức vụ chủ tịch và thuê CEO Chi phí đại diện cao hơn ở các công ty không có tính

chất gia đình (ám chỉ quyền sở hữu tập trung thấp hơn) Có thể giải thích sự liên hệ này khi công ty có tính gia đình thì mức độ sở hữu tập trung cao Khi thuê CEO thì

cổ đông sẽ luôn giám sát ban điều hành ra những quyết định có lợi nhất có nhóm cổ đông chính yếu Trong khi đó, khi quyền sở hữu tập trung ở mức thấp thì ít có sự giám sát vì mục tiêu của một/ một nhóm cổ đông, lúc này chi phí đại diện tăng cao

Ang, Cole và Lin (2000) đã thực hiện nghiên cứu trên những công ty chưa niêm yết tại Mỹ và kết luận rằng chi phí đại diện tăng lên ở những công ty được điều hành, quản lý bởi một CEO không phải là cổ đông của công ty Ngoài ra, chi phí đại diện và số lượng cổ phần của CEO có mối quan hệ nghịch biến với nhau

Nghiên cứu trên 400 công ty lớn của Agrawal và Knoeber (1996) đã tìm thấy mối quan hệ có ý nghĩa thông kê giữa hiệu suất của công ty với các biến độc lập là quyền sở hữu nội bộ, ban điều hành được thuê từ bên ngoài, tài trợ nợ và chất lượng hoạt động kiểm soát của doanh nghiệp Trong khi ý nghĩa thống kê của quyền sở hữu nội bộ là tích cực thì ý nghĩa thông kê của việc ban điều hành được thuê từ bên ngoài lại cho tác động tiêu cực đến hiệu suất của doanh nghiệp

Nghiên cứu của Agrawal và Mandelker (1990); Brickley, Lease và Smith (1988) cho rằng do đặc thù đầu tư mang tính chiến lược cao, cộng với nguồn lực, nhân lực tốt hơn so với các cổ đông là cá nhân, các nhà đầu tư tổ chức hoàn toàn có

đủ khả năng và động lực để đóng vai trò như những chốt kiểm soát các quyết định của ban điều hành công ty, do đó có thể làm giảm chi phí đại diện

Nghiên cứu của Xu, Zhu và Lin (2005) tại các công ty ở Trung Quốc chỉ ra rằng tỷ lệ sở hữu nước ngoài cũng có sự ảnh hưởng nhất định đến chi phí đại diện của công ty Kết quả nghiên cứu chỉ ra tỷ lệ sở hữu của nhà đầu tư nước ngoài càng cao thì công ty được kiểm soát tốt hơn, mang lại hiệu quả cao hơn và giảm thiểu chi phí đại diện

Từ sự tác động trên mà các nhà nghiên cứu cũng đã đề xuất các giải pháp về việc xử lý vấn đề chi phí đại diện Fama và Jensen (1983) gợi ý về sự giám sát chặt chẽ của hội đồng quản trị độc lập đối với ban điều hành sẽ đảm bảo rằng ban điều hành luôn ra những quyết định mang lại lợi ích tốt nhất cho cổ đông Grossman và

Hart (1980) xem việc sử dụng nợ từ bên ngoài là một công cụ kiểm soát chi phí đại diện Cụ thể, các nghĩa vụ nợ từ bên ngoài làm giảm sự tự do của nhà quản trị khi kiểm soát dòng tiền của công ty và các quyết định không mang tính tối ưu hóa lợi ích cho cổ đông Jensen và Ruback (1983) cho rằng một ban điều hành nếu không tối đa hoá được lợi ích của cổ đông thì sẽ bị sa thải bởi hội đồng quản trị, và nếu một công

ty không tối ưu hoá được chi phí đại diện sẽ dễ dàng bị thâu tóm bởi các nhà tổ chức đầu tư từ bên ngoài, vì khi thâu tóm họ sẽ tối ưu hoá chi phí đại diện để tăng giá trị công ty

2.1.2.2 Lý thuyết bất cân xứng thông tin

Thông tin là một loại tài sản rất có giá trị đối với tất cả các nhà đầu tư trên mọi thị trường Sở hữu thông tin nhanh, chính xác sẽ mang lại lợi thế rất lớn cho quyết định đầu tư Tuy nhiên, không phải ai tham gia thị trường cũng có cơ hội thu thập được lượng thông tin như nhau cả về số lượng và chất lượng Một phần có thể do chủ thể công bố thông tin chưa cung cấp đầy đủ các thông tin cần thiết đúng và đủ theo yêu cầu Mặt khác là do những người có trách nhiệm công bố thông tin doanh nghiệp, những người chủ doanh nghiệp luôn luôn sẽ có được thông tin chính xác và sớm hơn

so với nhà đầu tư bên ngoài Ngoài ra cũng có thể xảy tra tình trạng che đậy, thổi phồng các thông tin xấu hoặc tốt nhằm mục đích tư lợi của các tổ chức, cá nhân công

bố, truyền dẫn thông tin

Thông tin bất cân xứng trên thị trường có thể dẫn tới nhiều hệ luỵ mà kết quả sau cùng sẽ bóp méo quá trình ra quyết định đầu tư Điều này có thể ảnh hưởng đến các quyết định đầu tư của các nhà đầu tư khi xem xét tham gia vào thị trường Chính

vì vậy, các nhà kinh tế học đã thực hiện nghiên cứu sâu rộng về lý thuyết thông tin bất cân xứng

Nền móng đầu tiên của lý thuyết bất cân xứng thông tin được giới thiệu trọng

nghiên cứu của George A Akerlof vào năm 1970 có tựa đề: “The Market for

"Lemons": Quality Uncertainty and the Market Mechanism” Trong nghiên cứu của

mình, ông phát triển lý thuyết bất cân xứng thông tin từ thị trường ô tô Lập luận của công là ở nhiều thị trường người mua sử dụng một số thống kê thị trường để đo lường

giá trị của một loại hàng hoá Người mua quan sát dựa trên mức trung bình của thị trường trong khi người bán thì lại am hiểu chi tiết tường tận và có nhiều kiến thức về từng loại sản phẩm cụ thể Ông lập luận rằng sự mất cân xứng thông tin này mang lại cho người bán cơ hội bán những sản phẩm có chất lượng thấp hơn trung bình của thị trường Từ đó người mua sẽ bị thiệt hại mặc dù họ không hề mong muốn điều đó xảy

ra ngay cả khi họ đã chi đủ tiền để mong muốn mua sản phẩm đúng chất lượng

Michael Spence (1973) tiếp tục phát triển thêm ý tưởng của George A Akerlof

trong nghiên cứu mang tên “Job Market Signaling” Ông cho rằng việc thuê lao động

cũng giống như là mua xổ số vây Người tuyển dụng có thể tìm hiểu kĩ nhưng không thể biết được chắc chắn khả năng và năng lực người mà mình muốn thuê làm nhân viên Ngay cả trong khi thuê hay sau khi thuê thì người sử dụng lao động cũng không thể biết rõ được vì người lao động đã trải quan quá trình đào tạo, học hỏi trong khi làm việc Ông xem việc tìm hiểu và ra quyết định thuê mướn lao động là một quyết định đầu tư

Stiglitz (1975) với nghiên cứu “The Theory of ’Screening,’ Education, and the Distribution of Income” đồng tình với Michael Spence nhưng nghiên cứu của ông chỉ

ra rằng, việc sàng lọc và thu thập thông tin trước khi ra quyết định sẽ tốt hơn so với việc không làm gì Bởi vì quá trình sàng lọc, thu thập thông tin sẽ giúp chúng ta loại bớt các thông tin nhiễu và sai số sẽ được giảm thiểu

Rothschild và Stiglitz (1976) thực hiện nghiên cứu “Equilibrium in Competitive Insurance Markets: An Essay on the Economics of Imperfect Information” nghiên cứu về lý thuyết thông tin bất cân xứng trên thị trường bảo hiểm

Việc thông tin bất cân xứng sẽ dẫn đến các hiện tượng trục lợi bảo hiểm khi các cá nhân có nhiều thông tin trên thị trường sẽ gây ra những rủi ro cao sẽ được đền bù bảo hiểm trong khi những người có nguy cơ thấp lại khó có thể được hưởng chính sách bảo hiểm mà lẽ ra họ được hưởng nếu thị trường thông tin minh bạch

Điểm mạnh của lý thuyết bất cân xứng thông tin:

 Thứ nhất, lý thuyết thông tin bất cân xứng cho phép giải thích các hiện tượng kinh tế xảy ra mà trước đó không thể giải thích bằng các lý thuyết truyền

thống Lý thuyết cho chúng ta biết được có thể không phân biệt được chất lượng tốt và xấu nhưng lý thuyết này có thể vận dụng để giải thích hiện tượng này Chẳng hạn như sự tồn tại của các tổ chức chi phối thị trường

 Thứ hai, lý thuyết bất cân xứng thông tin cũng thừa nhận rằng thông tin là một loại tài sản mang tính chất quyết định trên thị trường

Theo lý thuyết bất cân xứng thông tin, một vấn đề thông tin bất cân xứng phát sinh từ khoảng cách thông tin phát sinh từ nội tại bên trong đến người nhận bên ngoài Theo Botosan (1997), thông tin minh bạch về sức khoẻ tài chính của công ty sẽ giúp làm giảm chi phí vốn cho chính công ty đó Cải thiện tính minh bạch của thông tin giúp cải thiện khả năng quản trị doanh nghiệp, giúp các nhà đầu tư tạo ra sự khác biệt trong các phi vụ đầu tư mang lại hiệu suất cao hoặc thấp Minh bạch hoá thông tin giúp nhà đầu tư cảm thấy giảm thiểu được rủi ro khi quyết định đầu tư, khuyến khích các nhà đầu tư giải ngân và cải thiện quản trị doanh nghiệp, từ đó cải thiện hiệu suất của công ty Do đó, sự hiện diện của các nhà đầu tư tổ chức nước ngoài được kì vọng

sẽ làm tăng hiệu quả của công ty trong nước do để thu hút vốn đầu tư của tổ chức nước ngoài thì minh bạch hoá thông tin là một trong những việc làm đầu tiên mà nhà nước hướng tới và các doanh nghiệp phải thực hiện

2.1.2.3 Lý thuyết nguồn lực phụ thuộc

Theo tác phẩm “Firm resources and sustained competitive advantage”

Banney (1991) định nghĩa nguồn lực của một doanh nghiệp bao gồm tất cả các tài sản, khả năng, quy trình tổ chức, thuộc tính công ty, thông tin, kiến thức, kiểm soát bởi một công ty, được chính công ty đó nhận thức và thực hiện chiến lược nâng cao hiệu quả của doanh nghiệp Cũng theo Banney, ông cho rằng lợi thế cạnh tranh của doanh nghiệp so với đối thủ cạnh tranh được tạo ra từ nguồn lực nội tại của công ty

mà để tạo ra được lợi thế cạnh tranh thì nguồn lực của công ty phải có những đặc điểm thuộc VRIN (là viết tắt của Valuable – giá trị, Rare – hiếm, Inimitable – khó bắt chước, Nonsubstitutable – không thể thay thế), cụ thể:

 Có giá trị: nguồn lực có giá trị là nguồn lưcj cho phép doanh nghiệp thực hiện được các chiến lược kinh doanh cải thiện hiệu suất của công ty Từ đó doanh nghiệp có thể tận dụng được cơ hội kinh doanh và né tránh các rủi ro trong môi trường kinh doanh

 Hiếm: một nguồn lực có giá trị nhưng doanh nghiệp nào cũng có được thì cũng không thể mang lại lợi thế cạnh tranh Nguồn lực hiếm là nguồn lực mà chỉ có ở doanh nghiệp và được doanh nghiệp sử dụng trong chiến lược tạo ra giá trị cho doanh nghiệp, tạo sự khác biệt cho doanh nghiệp đối với đối thủ cạnh tranh

 Khó bắt chước: nguồn lực khó bị bắt chước khi có ít nhất một hoặc cả ba nhân

 Nguồn lực đó không thể bắt chước được nhưng có thể được thay thế bằng một nguồn lực khác mà nó cho phép doanh nghiệp sử dụng nguồn lực này vẫn thực hiện được các chiến lược của doanh nghiệp, Barney và Tyson (2005)

 Nhiều nguồn lực khác nhau có thể là thay thế mang tính chiến lược Đối với doanh nghiệp này, nguồn lực A (ví dụ là lực lượng lãnh đạo tài năng) là nguồn lực đặc trưng mà doanh nghiệp khác không có được, nhưng doanh

nghiệp B vẫn có thể mạnh đối với nguồn lực B (ví dụ đó là lực lượng nhân viên chất lược cao) Từ đó doanh nghiệp B vẫn có thể cạnh tranh với doanh nghiệp A, theo Pearce và cộng sự (1987)

Tuy nhiên, trong môi trường cạnh tranh hiện tại thì các nguồn lực mang tính chất VRIN không còn tồn tại ở một doanh nghiệp mà đã được nhân rộng tại rất nhiều doanh nghiệp Bài toán đặt ra ở đây là nguồn lực thì luôn có hạn (hoặc bị giới hạn) tại một doanh nghiệp, nhưng làm sao để tối đa hoá nguồn lực đó để có được hiệu quả tối đa cho doanh nghiệp, Van Witteloostuijn và Boone (2006)

Lý thuyết nguồn lực phụ thuộc (RDT) chỉ ra được ảnh hưởng của các yếu tố ràng buộc về tài nguyên lên các quyết định của doanh nghiệp và phản ứng của các doanh nghiệp về với sự phụ thuộc đó Mặc dù bị ràng buộc bởi môi trường bên ngoài nhưng các nhà điều hành có thể hành động để giảm sự phụ thuộc vào môi trường xung quanh Đó chính là vấn đề kiểm soát và phát huy tối đa khả năng của doanh nghiệp trong điều kiện nguồn lực bị hạn chế theo Ulrich và Barney (1984) Các doanh nghiệp cũng sẽ cố gắng tăng khả năng ảnh hưởng của mình lên các doanh nghiệp khác, Pfeffer (1987) Các nhà đầu tư tổ chức nước ngoài có khả năng quản điều hành rất tốt nhưng họ thường tập trung vào các vấn đề tài chính và thường không mong muốn đầu tư quá lâu vào công ty Do đó họ phải thực hiện tiến trình tái cấu trúc công

ty trong trường hợp tình hình tài chính của công ty chưa tốt, Douma và các cộng sự (2006) Vì vậy, các cổ đông tổ chức nước ngoài với khả năng quản trị nguồn lực tốt hơn sẽ giúp công ty phát huy tối đa khả năng của mình trong điều kiện giới hạn nguồn lực, từ đó giúp tăng hiệu suất của công ty

2.1.2.4 Lý thuyết thể chế

Theo Meyer và Rowan (1977), DiMaggio và Powell (1983) thì môi trường thể chế có thể ảnh hưởng mạnh mẽ đến sự phát triển của các cấu trúc chính thức trong một tổ chức, thường mang tính sâu sắc hơn áp lực từ thị trường Các cấu trúc của tổ chức được cải thiện nhưng phải hợp pháp với thể chế hiện tại

Lý thuyết thể chế là một khung lý thuyết để phân tích xã hội (đặc biệt là tổ chức), hiện tượng Các thể chế là nền tảng trong việc giải thích các hiện tượng xã hội

vì chúng được xây dựng theo trật tự xã hội và hướng theo dòng chảy của đời sống xã hội Chúng là các hằng số xác định các quy tắc của biến thể Các thể chế hành động

có điều kiện vì tác động của chúng khá sâu rộng và làm cho xã hội đi đúng hướng, Lawrence và Shadnam (2008)

Theo Edwin Amenta và Kelly M Ramsey (2010) thì lý thuyết thể chế được hiện thực hoá bằng hai hình thức là chính sách và hành động chính trị Trong đó, các doanh nghiệp có thể bị ràng buộc phải tuân theo các điều kiện (chẳng hạn điều kiện

về huy động vốn, tiếp cận thị trường và tạo ảnh hưởng) và được tạo điều kiện ở những khía cạnh khác

Theo lý thuyết thể chế, hình thành các hoạt động kinh tế phụ thuộc sự tương tác lẫn nhau giữa các tổ chức với nhau (North, 1990) Phụ thuộc các mối quan hệ, theo Orr và Scott (2008), các công ty sẽ phản ứng trước những áp lực của các tổ chức Thể chế không chỉ là văn hóa xã hội và tín ngưỡng mà còn hệ thống các quy định chuẩn tắc trong nền kinh tế

Cuervo-Cazurra và Dau (2009) đưa ra giả thuyết cải cách cấu trúc giúp cải thiện kết quả hoạt động kinh doanh của công ty thông qua cải thiện khả năng quản trị Theo lập luận này, nhà đầu tư tổ chức nước ngoài thâm nhập vào thị trường sau những cải cách về thể chế sẽ cải thiện kết quả hoạt động kinh doanh của công ty bằng việc cải cách cấu trúc doanh nghiệp giúp nâng cao khả năng quản trị

2.2 Bằng chứng thực nghiệm về tác động của FII lên hiệu quả tài chính của doanh nghiệp

2.2.1 Tại Mỹ

McConnell và Servaes (1990) đã nghiên cứu mối liên hệ giữa giá trị công ty

và cơ cấu sở hữu Các tác giả tìm thấy tác động tích cực của sở hữu tổ chức đến giá trị doanh nghiệp Các tác giả tiến hành điều tra mối liên hệ giữa Tobin’Q và cấu trúc

sở hữu của 1.173 doanh nghiệp tại năm 1976 và 1.093 doanh nghiệp tại năm 1986 và

đã tìm thấy quan hệ phi tuyến của tỷ lệ sở hữu của cổ đông nội bộ đến Tobin’Q Đồ thị hồi quy là một đường cong dốc lên cho đến khi tỷ lệ sở hữu nội bộ xấp xỉ 40%-50% và sau đó giảm xuống nhẹ Tác giả cũng tìm thấy tác động tích cực của sở hữu

tổ chức đến Tobin’Q

Fahlenbrach và Stulz (2009) sử dụng dữ liệu các công ty tại Mỹ (dữ liệu từ Compact Disclosure) và tìm thấy tác động làm tăng Tobin’Q khi quyền quản lý sở hữu tăng Tác động này theo xu hướng khi quyền quản lý sở hữu tăng mạnh thì Tobin’Q sẽ tăng mạnh Tuy nhiên, khi quyền quản lý sở hữu giảm mạnh thì chưa kéo theo Tobin’Q biến động giảm mạnh ngay lập tức

Duggal và Millar (1999) thực hiện một nghiên cứu nhằm khuyến nghị các quyết định định thâu tóm doanh nghiệp Các tác giả thực hiện kiểm định tác động của

sở hữu tổ chức đến hiệu quả tài chính của công ty Các tác giả sử dụng phương pháp hồi quy OLS và tìm thấy tác động tích cực giữa lợi ích của người thực hiện thâu tóm

và tỷ lệ sở hữu tổ chức trong cơ cấu cổ đông hiện tại của doanh nghiệp bị thâu tóm Ngoài ra, các tác giả cũng tìm thấy tỷ lệ sở hữu tổ chức tại một doanh nghiệp được định đoạt đáng kể bởi 3 yếu tố sau:

 Quy mô doanh nghiệp

 Tỷ lệ sở hữu của cổ đông nộ bộ

 Sự hiện diện của doanh nghiệp trong chỉ số S&P 500

Trong mô hình OLS hay hồi quy 2 giai đoạn (2SLS), Duggal và Millar không chứng minh được vai trò tích cực của nhà đầu tư tổ chức trong thị trường thứ cấp Trong nghiên cứu này các tác giả không tìm ra được bằng chứng cho thấy các nhà đầu tư tổ chức liên kết với nhau để kiểm soát doanh nghiệp Kết quả nghiên cứu của Duggal và Millar cũng phù hợp với kết của nghiên cứu của Demsetz và Lehn (1985) khi ông nghiên cứu 511 doanh nghiệp tại Mỹ, ông cho rằng quyền sở hữu tập trung được xác định bởi các yếu tố cụ thể, khi các yếu tố này được xem xét thì không có mối tương quan giữa sở hữu tập trung và hiệu quả của công ty

2.2.2 Tại Ấn Độ

Khanna và Palepu (1999) đã thực hiện kiểm định sự tương tác của 3 hình thức

sở hữu tập trung (nhắm tới việc nghiên cứu tại các thị trường mới nổi), bao gồm:

 Sở hữu gia đình

 Sở hữu tổ chức trong nước

 Sở hữu tổ chức nước ngoài

Theo đó, Khanna và Palepu sử dụng dữ liệu của các công ty tại Ấn Độ trong giai đoạn từ năm 1990 trở về trước Các tác giả đã chứng minh được tác động tích cực của chỉ tiêu sở hữu tổ chức nước ngoài đến Tobin’Q, trong khi đó, sở hữu tổ chức trong nước lại cho tác động tiêu cực đến biến phụ thuộc Tobin’Q Bên cạnh đó, các tác giả còn tìm thấy sự khác biệt trong việc thu hút vốn đầu tư nước ngoài giữa các công ty liên kết (công ty có các công ty thành viên) và các công ty độc lập (không có công ty thành viên) Các tác giả cũng chứng minh được khả năng thu hút vốn đầu tư nước ngoài của các công ty có tính minh bạch thông tin cao thì dễ dàng hơn nhiều so với các công ty không minh bạch Cuối cùng, tác giả cũng tìm thấy sự ảnh hưởng của

sở hữu tổ chức nước ngoài đến việc giám sát hoạt động của công ty trong khi sở hữu

tổ chức trong nước thì chưa phát huy được chức năng giám sát này Kết quả nghiên cứu cho thấy ở các nước mới nổi, chính phủ tạo điều kiện thu hút nhà đầu tư tổ chức nước ngoài, bởi vì họ giúp quản trị tốt hoạt động công ty từ đó tăng hiệu quả tài chính

Patibandla M (2002) sử dụng số liệu của các công ty tại Ấn Độ trong giai đoạn

1990 -1999 cũng thể hiện rằng khi nền kinh tế cảng mở cửa, giao thương càng mở là một động lực quan trọng trong tăng trưởng kinh tế Điều này được các nhà nghiên cứu giải thích vì khi nền kinh tế mở cửa, đầu tư nước ngoài sẽ mang nguồn nhân lực chất lượng cao, trình độ quản trị cao cấp và công nghệ mới vào trong nước từ đó cải thiện hiệu quả của nền kinh tế Song song đó, các công ty trong nước và các công ty nhà nước cũng phải tăng cường đầu tư vào công nghệ mới, cải thiện khả năng quản trị để nâng cao sức cạnh tranh, đây là động lực thứ hai của sự tăng trưởng kinh tế Nghiên cứu của tác giả hàm ý rằng các công ty được sở hữu bởi các nhà đầu tư nước

ngoài sẽ có hiệu quả cao hơn so với các công ty trong nước vì trình độ nhân lực, quản trị và công nghệ cao hơn

Chhibber và Majumdar (1997, 1999) thực hiện hai nghiên cứu về cơ cấu vốn

và hiệu quả của doanh nghiệp và tác động của sở hữu nước ngoài lên khả năng sinh lời của các doanh nghiệp tại Ấn Độ Bằng việc phân tích dữ liệu thu thập từ hơn 1.000 công ty trên thị trương chứng khoán Bombay, Ấn Độ Các tác giả đã chỉ ra rằng các nhà đầu tư nước ngoài sau khi đầu tư vào công ty sẽ kiểm soát một số yếu tố trọng yếu của doanh nghiệp và những nhân tố đặc biệt trong môi trường hoạt động của doanh nghiệp và cải thiện chúng từ đó tác động tích cực lên hiệu suất của doanh nghiệp

Kumar J (2003) sử dụng dữ liệu từ hơn 2000 doanh nghiệp tại Ấn Độ trong giai đoạn 1994 – 2000 để nghiên cứu về mối quan hệ giữa cấu trúc vốn và chính sách chi trả cổ tức của doanh nghiệp Các tác giả tìm thấy rằng cơ cấu sở hữu là một biến

số rất quan trong tác động đến sự biến động của chính sách cổ tức Kết quả nghiên cứu cho thấy tác động tích cực của sở hữu tổ chức nước ngoài lên sự tăng trưởng cố tức của công ty Từ đó cho thấy tác động tích cực của sở hữu tổ chức nước ngoài lên hiệu quả của công ty để từ đó tạo ra sự tăng trưởng về dòng tiền chi trả cổ tức cho cổ đông

Douma và công sự (2006) thực hiện nghiên cứu về tác động của sở hữu trong nước và nước ngoài đến hiệu quả doanh nghiệp, trong đó xem xét đến các công ty liên kết (công ty có các công ty thành viên) và các công ty độc lập (không có công ty thành viên) tại các thị trường mối nổi Sử dụng dữ liệu nghiên cứu của một lượng lớn các công ty trên thị trường Ấn Độ Tác giả sử dụng ROA và Tobin’s Q để đo lường giá trị doanh nghiệp Để đo lường cấu trúc vốn tác giả sử dung hai biến FOR và DOM đại diện cho biến sở hữu nước ngoài và sở hữu của các cổ đông trong nước và sử dụng hồi quy OLS Kết quả nghiên cứu chỉ ra tác động tích cực của sở hữu tổ chức nước ngoài đến hiệu quả của công ty Theo đó, nghiên cứu nhấn mạnh vai trò quản trị của các nhà đầu tư tổ chức nước ngoài dựa vào sức mạnh tài sản, nguồn lực, kĩ

năng của chính họ để tạo ra lợi thế cạnh tranh cho doanh nghiệp, từ đó tác động tính cực đến hiệu quả của doanh nghiệp

J Mukhopadhyay và I Chakraborty (2016) dựa trên 1.781 quan sát tại các doanh nghiệp tại Ấn Độ trong giai đoạn 2000-2001 và 2012- 2013, để nghiên cứu mối quan hệ giữa sở hữu tổ chức nước ngoài và hiệu quả của doanh nghiệp Sử dụng

mô hình hồi quy 2 giai đoạn 2SLS (two stage least squares), và ước lượng bảng động tuyến tính (LDP) dưới mô hình GMM (Generalized method of moments) hệ thống cũng như các kiểm định Hausman F statistic và kiểm định nhân tử thống kê của Cragg-Donald F và kiểm định thống kê Angrist-Pischke F-Statistic, kiểm định Hansen – J Statistic Kế quả nghiên cứu của tác giả cũng chỉ ra rằng sở hữu tổ chức nước ngoài tác động tích cực và đáng kể lên hiệu quả của doanh nghiệp, nghiên cứu cũng chỉ ra rằng tác động này mạnh hơn trên các công ty có liên kết nhóm Nghiên cứu cũng chỉ ra rằng nhà đầu tư thiểu số và nhà đầu tư tổ chức nước ngoài có tầm ảnh hưởng chưa cao đến quản trị của công ty Nhưng thay vào đó, họ tác động lên hiệu quả của công ty bằng cách cung cấp thêm các nguồn lực cho công ty

2.2.3 Tại Hàn Quốc

Baek và cộng sự (2004) thực hiện nghiên cứu mối quan hệ giữa quản trị doanh nghiệp và giá trị doanh nghiệp đúc kết kinh nghiệm từ cuộc khùng hoảng tài chính tại Hàn Quốc Nghiên cứu sử dụng dữ liệu của 644 công ty không phải tổ chức tài chính tại thị trường chứng khoán Hàn Quốc (KSE) trong giai đoạn 11/1997 – 12/1998 Nghiên cứu tập trung xem xét tác động của quản trị doanh nghiệp tác động đến giá trị doanh nghiệp trong suốt thời gian xảy ra cuộc khủng hoảng Kết quả nghiên cứu cho thấy giá trị của các công ty có tỷ lệ sở hữu nước ngoài cao ít bị ảnh hưởng bởi khủng hoảng tài chính hơn so với các công ty khác Từ đó cho thấy sở hữu nước ngoài

có tác động tích cực đến hiệu quả của doanh nghiệp

Nghiên cứu của Cho và Kim (2007) cũng chỉ ra rằng sở hữu tổ chức ngước ngoài ảnh hưởng trực tiếp đến hiệu quả của công ty Các tác giả nghiên sử dụng dữ liệu của 347 công ty tại Hàn Quốc trong thời kì 1999 – 2008 để tìm ra vai trò của

giám đốc bên ngoài (thực chất là việc giám sát của các nhà đầu tư tổ chức) Kết quả nghiên cứu chỉ ra rằng:

 Từ năm 1998, các công ty Hàn Quốc bắt đầu áp dụng hệ thống quản lý xuất phát từ Mỹ là thuê các giám đốc (ban điều hành) bên ngoài để thực hiện các cải cách trong hoạt động quản trị công ty Do bài nghiên cứu lấy dữ liệu từ năm 1999 là năm đầu tiên sau khi chương trình cải cách quản trị mới được áp dụng nên tác động của giám đốc bên ngoài đến hiệu quả tài chính của công ty chưa có nhiều ý nghĩa về mặt thống kê Khi hệ thống quản lý thuê ngoài mới được áp dụng tại Hàn Quốc, có nhiều lo ngại về sự thành công của chiến lược này

 Thứ hai, nghiên cứu cũng chỉ ra rằng các cổ đông sở hữu gia đình vẫn đang đóng vai trò điều hành công ty nhưng vẫn đóng vai trò tích cực trong quản trị doanh nghiệp mặc dù họ sẽ làm cho cuộc cải cách quản trị tại nước này chậm lại

 Thứ ba, ban điều hành hiện tại của các công ty tại Hàn Quốc là các cổ đông kiểm soát hoặc người có liên quan của cổ đông kiểm soát, trong khi vấn đề lớn nhất của cuộc cải cách quản trị là sự tách bạch giữa quyền sở hữu và quyền điều hành bên cạnh sự nhu cầu về các nhà quản lý chuyên nghiệp Hàn Quốc cũng không ngoại lệ khi phải tuân theo nguyên tắc này

 Cuối cùng, nghiên cứu đề cập đến một kết luận quan trọng là các nhà đầu tư thiểu số (không nắm quyền kiểm soát) có nhu cầu phát triển thành các nhóm

để qua đó họ giám sát các cổ đông kiểm soát công ty từ đó cải thiện hiệu quả của công ty Các nhà đầu tư tổ chức và nhà đầu tư nước ngoài đang đóng vai trò này tại thị trường Hàn Quốc Tại Hàn Quốc, vai trò quản trị của các nhà đầu tư tổ chức và nhà đầu tư nước ngoài trong doanh nghiệp đang ngày càng gia tăng

Lee S (2008) nghiên cứu tác động của cấu trúc sở hữu đến hiệu quả tài chính tại Hàn Quốc Nghiên cứu sử dụng dữ liệu bảng của 579 công ty tại Hàn Quốc trong

giai đoạn từ 2000-2006 Hiệu quả tài chính được đo lường bằng biến ROA Kết quả nghiên cứu chỉ ra rằng hiệu quả tài chính tăng khi mức độ sở hữu tập trung tăng Tác giả cũng tìm thấy tác động tích cực của sở hữu nước ngoài và sở hữu tổ chức đến hiệu quả tài chính của doanh nghiệp Tuy nhiên, không giống những bài nghiên cứu trước các tác động này có mức độ không đáng quá lớn

2.2.4 Tại Trung Quốc

Xiaonian Xu và Yan Wang (1999) nghiên cứu tác động của cơ cấu sở hữu đến chất lượng quản trị của các công ty cổ phần tại Trung Quốc Các tác giả sử dụng dữ liệu của hơn 300 công ty trong giai đoạn 1993 -1995 Tác giả phân tích tác động của

cơ cấu sở hữu đến chất lượng quản trị bằng việc hồi quy hiệu suất của công ty và tỷ

lệ sở hữu tập trung Kết quả nghiên cứu cho thấy các công ty được sở hữu bởi những

tổ chức lớn có hiệu quả cao hơn so với sở hữu nhà nước và sở hữu phân tán Nghiên cứu cũng chỉ ra tác động của sở hữu cá nhân đến việc cải thiện lợi nhuận của công ty gần như không đáng kể Từ đó cho thấy tác động của sở hữu tổ chức là tích cực đối với hiệu suất của doanh nghiệp

Megginson và Netter (2001) và Saul, Hanousek và Svejnar (2008) đều nghiên cứu tác động của tư nhân hoá đến doanh nghiệp ở Trung Quốc, cũng đưa ra kết luận rằng sở hữu nước ngoài có tác động tích cực đến hiệu quả tài chính của doanh nghiệp

Wei, Xie và Zhang (2004) đo lường tác động của cơ cấu sở hữu đến giá trị của các doanh nghiệp đã tư nhân hoá của Trung Quốc Sử dụng dữ liệu của 5.284 doanh nghiệp ở Trung Quốc trong giai đoạn từ 1991-2001 Kết quả nghiên cứu chỉ ra rằng

sở hữu tổ chức trong nước và sở hữu nhà nước tác động tiêu cực đến hiệu quả tài chính của doanh nghiệp thông qua việc đo lường tác động của các biến số này lên Tobin’ Q Trong khi đó, các tác giả cũng chỉ ra rằng sở hữu nước ngoài tác động tích cực đáng kể đến Tobin’Q

David và cộng sự (2009) nghiên cứu tác động của sở hữu nước ngoài đến hiệu suất của doanh nghiệp Bằng việc sử dụng dữ liệu bảng của 21.582 công ty ở Trung Quốc trong giai đoạn 2000-2005 Tác giả đã chứng minh sở hữu nước ngoài có mối quan hệ tích cực với hiệu suất của doanh nghiệp thông qua các biến số ROA, ROS và

năng suất lao động Tuy nhiên, mối quan hệ giữa sở hữu nước ngoài với doanh nghiệp được thể hình bằng đồ thị hình chữ U ngược Giá trị của doanh nghiệp tăng lên khi mức độ sở hữu nước ngoài tăng lên khoảng 47%-64% và giảm sau đó Điều này cho thấy rằng, ở Trung Quốc, các doanh nghiệp liên doanh giữa đầu tư trong nước và nước ngoài sẽ mang lại giá trị doanh nghiệp tốt nhất

Wei Huang, Tao Zhu (2014) nghiên cứu mối liên hệ giữa sở hữu tổ chức nước ngoài và quản trị doanh nghiệp tại thị trường mới nổi là Trung Quốc Bằng việc sử dụng dữ liệu của 1.300 trong giai đoạn 2005 – 2007 với 3.660 quan sát Kết quả nghiên cứu của các tác giả cho thấy sở hữu tổ chức nước ngoài đóng vai trò quan trọng trong quản trị của công ty, đặc biệt là giảm thiểu chi phí đại diện Giúp hạn chế việc chiếm đoạt lợi ích của các cổ động thiểu số từ các cổ đông kiểm soát Nghiên cứu cũng hàm ý chỉ ra rằng chính phủ Trung Quốc lỗ lực thu hút sở hữu tổ chức ngước ngoài như một cách để tăng cường quản trị tại các doanh nghiệp, từ đó cải thiện hiệu quả tài chính

2.2.5 Tại Malaysia

Saleh N., M Rahman, M Hassan (2007) sử dụng dữ liệu từ 333 công ty niêm yết trên thị trường MESDAQ trong giai đoạn 2005 – 2007 đã đề cập đến khái niệm vốn trí tuệ - là sự đầu tư hiệu quả nguồn lực hữu hình và vô hình trong các hoạt động tạo ra giá trị Hiệu quả của đầu tư vốn trí tuệ được thực hiện bởi các công ty có khuynh hướng đầu tư tạo ra giá trị dài hạn Khi đó đầu tư vào tri thức là rất quan trọng vì điều

đó sẽ đóng góp vào lợi thế cạnh tranh dài hạn của công ty Nghiên cứu cũng căn cứ trên lý thuyết đại diện và kì vọng sự tác động đáng kể của cơ cấu sở hữu đến hiệu quả tài chính của doanh nghiệp Trong khi đó, lý thuyết đại diện là nền tảng để chứng minh sở hữu tổ chức nước ngoài tác động tích cực đến hiệu quả tài chính của doanh nghiệp

Abbas S., R A Rahman, Mahenthiran S (2009) tiếp tục xem xét tác động của cấu trúc sở hữu lên hiệu suất của doanh nghiệp nhưng tập trung vào các định chế tài chính trên thị trường Malaysia trong giai đoạn 2000 – 2006 Dữ liệu được thu thập từ

31 ngân hàng tại Malaysia Nghiên cứu sử dụng ROE để đo lường cho hiệu quả tài

chính của các ngân hàng trong mẫu Các tác giả đã tiến hành chạy các mô hình hồi quy và kết luận rằng cơ cấu sở hữu tác động tích cực đến ROE nhưng không chứng minh được sở hữu tổ chức nước ngoài tác động tích cực đến ROE Điều này được giải thích trên thực tế khi mà vai trò quan trọng của hệ thống ngân hàng đối với nền kinh tế của mỗi quốc gia là rất lớn nên mặc dù quá trình hội nhập toàn cầu diễn ra nhưng chính phủ các nước (trong đó có Malaysia) ưu tiên sở hữu chi phối các ngân hàng Trên thực tế chính phủ Malaysia sở hữu 15/31 ngân hàng tại đất nước này Vì vậy, sở hữu nước ngoài chưa thể hiện được vai trò định hướng chính đến hiệu quả tài chính của hệ thống ngân hàng tại Malaysia

Norizan và cộng sự (2018) thực hiện nghiên cứu tác động của cơ cấu sở hữu lên hiệu quả tài chính của những ngân hàng tại nước này Sử dụng dữ liệu thu thập trên báo cáo thường niên của 3 ngân hàng nội địa và 3 ngân hàng quốc tế các ngân hàng này trong giai đoạn 2015 – 2016 Sử dụng phân tích dữ liệu bảng theo phương pháp phân tích FEM và EEM cùng với kiểm định Hausman, ROE là chỉ tiêu được sử dụng đại diện cho hiệu quả tài chính của các ngân hàng này Các nhân tố tác động bao gồm sở hữu trong nước (bao gồm sở hữu cổ đông nội bộ, sở hữu cổ đông nhà nước, sở hữu gia đình, sở hữu tổ chức) và sở hữu nước ngoài Kết quả nghiên cứu của tác giả chỉ ra sở hữu nước ngoài tác động lớn nhất tới hiệu quả tài chính của các ngân hàng trong mẫu so với các yếu tố sở hữu trong nước

2.2.6 Tại Thổ Nhĩ Kì

Gurbuz, A.O và Aybars A (2010) thực hiện nghiên cứu tính toán tác động của chất lượng quản trị của công ty đến hiệu quả tài chính của các công ty được niêm yết trên sàn Istanbul Stock Exchange – ISE, trong đó phân biệt rõ tác động giữa sở hữu trong nước và sở hữu nước ngoài với trọng tâm tập trung vào sở hữu tổ chức tới hiệu quả tài chính của doanh nghiệp Nghiên cứu được thực hiện trong điều kiện thị trường chứng khoán Thổ Nhĩ Kì thiếu hụt lớn các bằng chứng chứng minh mối liên hệ giữa quản trị và hiệu quả tài chính của doanh nghiệp Tác giả sử dụng phương pháp phân tích panel data với mẫu bao gồm 164 công ty phi tài chính niêm yết trên ISE trong khoảng thời gian từ 2005-2008 Kết quả của nghiên cứu được nhóm tác giả khẳng

định là rất quan trọng trong việc cung cấp bằng chứng về tác động chi tiết của quản trị lên hiệu quả tài chính của doanh nghiệp Các tác giả đã chỉ ra rằng quản trị doanh nghiệp tác động tích cực đến hiệu quả tài chính của doanh nghiệp Thêm vào đó, các tác giả cũng đánh giá được tác động của sở hữu tổ chức lên hiệu quả tài chính của tất

cả doanh nghiệp trong mẫu Nghiên cứu còn chứng minh được mức độ tác động khác nhau của hai loại sở hữu tổ chức là sở hữu tổ chức trong nước và sở hữu tổ chức nước ngoài lên hiệu quả tài chính của doanh nghiệp Theo đó, tác giả tìm thấy tác động mạnh của sở hữu tổ chức trong nước lên hiệu quả tài chính Các tác giả cũng tìm được bằng chứng về tác động của sở hữu tổ chức nước ngoài lên hiệu quả tài chính của doanh nghiệp nhưng mức độ của tác động này nhỏ hơn tác động của sở hữu tổ chức trong nước lên hiệu quả tài chính Điều này phản ánh tổng thể tình hình tại Thổ Nhĩ

Kì là sở hữu nước ngoài cải thiện hiệu quả tài chính doanh nghiệp nhờ sự tiến bộ trong công nghê, nhưng khi đạt đến một mức độ nhất định hiệu quả tài chính của các công ty này không còn phụ thuộc lớn vào tỷ lệ sở hữu của tổ chức nước ngoài

2.2.7 Tại Venezuela

Aitken và Harrison (1999) đã thực hiện nghiên cứu bằng chứng thực nghiệm

về tác động của đầu tư nước ngoài lên lợi nhuận của các công ty nội địa tại Venezuela Tác giả sử dụng dữ liệu của hơn 4.000 doanh nghiệp trong giai đoạn 1976 – 1989 Sau khi nghiên cứu các tác giả làm rõ luận điểm khi tăng tỷ lệ sở hữu nước ngoài sẽ làm tăng năng suất sản xuất của các công ty trong nước, từ đó cải thiện hiệu quả tài chính của công ty Điều này thể hiện rõ tại các công ty có số lượng nhân viên dưới

50 người Các tác giả chỉ ra khi vốn đầu tư nước ngoài vào các công ty có quy mô nhỏ (số lượng nhân viên dưới 50 người) thì các công ty này được hưởng lợi lớn từ các lợi thế của chủ sở hữu ở nước ngoài

2.2.8 Tại Nhật Bản

Gedajlovic và Shapiro (2002) nghiên cứu về tác động của cơ cấu sở hữu đến khả năng sinh lời của doanh nghiệp tại Nhật Bản, khả năng sinh lời trong nghiên cứu này được các tác giả lấy đại diện bằng hiệu quả tài chính mà cụ thể là ROA Sử dụng

dữ liệu của 331 công ty tại Nhật Bản trong giai đoạn 1986 – 1991, Các tác giả đi đến kết luận mối liên hệ giữa quyền sở hữu tập trung và hiệu quả tài chính của các doanh nghiệp tại Nhật Bản phản ánh các ưu đãi kinh tế và bối cảnh xã hội tại nước này Các tác giả đã chỉ ra tương quan âm của quyền sở hữu tập trung đến hiệu quả tài chính trên hầu hết các doanh nghiệp trong mẫu, vấn đề này được giải thích theo lý thuyết đại diện Tuy nhiên các doanh nghiệp có quyền sở hữu tập trung thì sẽ có những lợi ích ngầm từ hai hướng Một là khi quyền sở hữu tập trung cao thì các nhà đầu tư lớn

sẽ tổ chức lại hoạt động của doanh nghiệp như một nhà điều hành chuyên nghiệp Hai

là các công ty này sẽ được hưởng lợi từ việc chuyển giao lợi nhuận từ các công ty có nhiều lợi nhuận hơn từ quyền sở hữu tập trung

2.2.9 Tại Đài Loan

Roger D Huang và Cheng-Yi Shiu (2009) thực hiện nghiên cứu tác động địa phương của sở hữu nước ngoài tại thị trường tài chính mới nổi là Đài Loan với dữ liệu nghiên cứu được thu thập từ 468 doanh nghiệp Các tác giả đã chỉ ra rằng các nhà đầu tư tổ chức nước ngoài sau khi kiểm soát đầu ra, quy mô hay mức độ minh bạch của doanh nghiệp sẽ cải thiện hiệu quả tài chính của doanh nghiệp

2.2.10 Tại Romania

IO Mihai và C Mihai (2013) nghiên cứu tác động của sở hữu nước ngoài đến hiệu quả tài chính của các doanh nghiệp được đo lường bằng ROA; ROE và ROS, trong đó có sử dụng thêm biến sở hữu tổ chức nước ngoài Bằng việc sử dụng dữ liệu của 261 công ty sản xuất tại Romania vào năm 2010 để phân tích Kết quả nghiên cứu của các tác giả không đạt như kì vọng và không tương đồng với các nghiên cứu trước đây tại Romania, đó là việc tác giả tìm thấy rằng sở hữu nước ngoài có thể làm giảm hiệu suất của các doanh nghiệp Tuy vậy, kết quả này không đáng kể và không mang ý nghĩa thống kê cao Ngoài ra, tác giả cũng đề xuất các hướng nghiên cứu tiếp theo bao gồm việc xem xét tình hình quản trị và đưa thêm các yếu tố như thay đổi chính sách thương mại, chính sách thuế… để tìm ra tác động của sở hữu tổ chức nước ngoài lên hiệu quả tài chính của doanh nghiệp

2.2.11 Tại Việt Nam

Võ Xuân Vinh (2010) nghiên cứu tác động của sở hữu nước ngoài trên thị trường chứng khoán Việt Nam trong giai đoạn 2007 – 2009 từ một lượng lớn dữ liệu chi tiết Lấy lý thuyết thông tin bất cân xứng làm lý thuyết nền, nghiên cứu đã tập trung chỉ ra thuộc tính đầu tư của các nhà đầu tư nước ngoài đối với các công ty niêm yết trên sàn giao dịch chứng khoán Thành Phố Hồ Chí Minh Tác giả đã chứng minh được nhà đầu tư nước ngoài ưa thích đầu tư vào những công ty lớn, có lợi nhuận ổn định và có tỷ lệ dòn bẩy thấp Nhà đầu tư nước ngoài cũng có xu thế tránh đầu tư vào các công ty đã có cổ đông chi phối với quyền sở hữu tập trung cao và muốn đầu tư vào các doanh nghiệp mà họ có thể nắm quyền chi phối Điều này có nghĩa là các nhà đầu tư nước ngoài ưu tiên đầu tư vào các doanh nghiệp mà họ không gặp phải tình trạng bất cân xứng thông tin

Nguyễn Anh Phong và cộng sự (2018) nghiên cứu tác động của sở hữu nước ngoài lên hiệu quả tài chính đối với các doanh nghiệp tại Việt Nam Bằng việc sử dụng dữ liệu của hơn 500 công ty trên thị trường chứng khoán Việt Nam trong giai đoạn 2009-2015, sử dụng biến đại diện cho hiệu quả tài chính là Tobin’Q Các biến độc lập bao gồm tổng tài sản, tỷ lệ sở hữu nước ngoài, số năm hoạt động, số lượng lao động, tỷ số nợ và vốn lưu động ròng Tuy nhiên, kết quả nghiên cứu của các tác giả lại không tìm thấy tác động tích cực của sở hữu nước ngoài lên hiệu quả tài chính của doanh nghiệp Tuy nhiên tác giả vẫn kì vọng tìm thấy tác động tích cực của sở hữu nước ngoài lên hiệu quả tài chính của doanh nghiệp theo các kết luận của Bilyk (2009); Douma và cộng sự (2006) và cũng chỉ ra các nhược điểm của bài nghiên cứu

là nghiên cứu chỉ tập trung tìm kiếm mối quan hệ phi tuyến giữa sở hữu nước ngoài

và hiệu quả tài chính của các doanh nghiệp tại Việt Nam, trong khi đó các nghiên cứu trên thế giới đã xem xét quan hệ phi tuyến giữa hai nhân tố này Ngoài ra nghiên cứu cũng chưa bóc tách được cụ thể sở hữu nước ngoài và quy mô công ty theo ngành Các tác giả mong muốn trong tương lai sẽ có những nghiên cứu tiếp theo có thế phân tích được tác động của sở hữu nước ngoài và quy mô công ty lên hiệu quả tài chính của các doanh nghiệp tại Việt Nam

2.3 Nhận xét và kì vọng

Tổng quan các nghiên cứu thực nghiệm trước đây tại nhiều quốc gia thì các tác giả đều tìm thấy tác động tích cực của sở hữu nước ngoài, sở hữu tổ chức nước ngoài lên hiệu quả tài chính của doanh nghiệp hoặc một số ít nghiên cứu chưa tìm thấy bằng chứng về tác động này thì các nhà nghiên cứu luôn kì vọng về tác động này

ở các nghiên cứu trong tương lai

Bảng 2.1 Tổng hợp các nghiên cứu trước đây

STT Tên nghiên cứu Tác giả, năm

nghiên cứu Thị trường Tác động

1 Additional evidence on equity

ownership and corporate value

Institutional ownership and firm

performance: The case of bidder

returns

Duggal và Millar

4 The Structure of Corporate

Ownership: Causes and Consequences

Demsetz và Lehn

5

Emerging market business groups,

foreign ivestors, and coporate

governance

Khanna và Palepu

6

Role of Transnational Corporations in

the Evolution of a High-Tech Industry:

The Case of India’s Software Industry

Patibandla M

7 Ownership Structure and Dividend

8

Foreign Ownership and Profitability:

Property Rights, Control, and the

Performance of Firms in Indian

Industry

Chhibber và

9

Foreign Ownership and Profitability:

Property Rights, Control, and the

Performance of Firms in Indian

Industry

Chhibber và

STT Tên nghiên cứu Tác giả, năm

nghiên cứu Thị trường Tác động

10

Foreign and domestic ownership,

business groups, and firm

performance: evidence from a large

emerging market

Douma và công sự

11

Foreign institutional investment,

business groups and firm

performance: Evidence from India

J Mukhopadhyay

và I Chakraborty (2016)

12

Corporate governance andfirm value:

evidence from the Korean financial

crisis

Baek và cộng sự

13

Outside Directors, Ownership

Structure and Firm Profitability in

Korea

Cho và Kim

14

Ownership structure and financial

performance: Evidence from panel

data of South Korea

Lee S (2008) Hàn Quốc +

15

Ownership structure and corporate

governance in Chinese stock

companies

Xiaonian Xu và Yan Wang (1999) Trung Quốc +

16 From State to Market: A Survey of

Empirical Studies on Privatization

Megginson, W.L.,

và J Netter (2001) Trung Quốc +

17 The Effects of Privatization and

Ownership in Transition Economies

Ownership Structure and Firm Value

in China’s Privatized Firms: 1991–

2001

Wei, Xie và Zhang (2004) Trung Quốc +

19

The more the better? Foreign

ownership and corporate performance

in China

David và cộng sự

20

Foreign Institutional Investors and

Corporate Governance in Emerging

Markets: Evidence of a Split-Share

Structure Reform in China

Wei Huang và Tao Zhu (2014) Trung Quốc +

21 Ownership structure and intellectual

capital performance in Malaysia

Ownership structure and financial

performance in Islamic banks: Does

bank ownership matter?

Abbas S., R A