Cơ cấu vốn và hiệu quả hoạt động doanh nghiệp tại việt nam phương pháp phân tích hồi quy theo ngưỡng

Luận văn sử dụng mô hình hồi quy ngưỡng cho dữ liệu bảng cân bằng để xác định những ngưỡng nợ mà từ đó tác động đến hiệu quả của doanh nghiệp, theo đó kết quả của luận văn đã chỉ ra rằng

BỘ GIÁO DỤC VÀ ĐÀO TẠO NGÂN HÀNG NHÀ NƯỚC VIỆT NAM

TRƯỜNG ĐẠI HỌC NGÂN HÀNG TP.HỒ CHÍ MINH

ĐOÀN MINH TRƯỜNG

CƠ CẤU VỐN VÀ HIỆU QUẢ HOẠT ĐỘNG

DOANH NGHIỆP TẠI VIỆT NAM - PHƯƠNG PHÁP PHÂN TÍCH HỒI QUY THEO NGƯỠNG

LUẬN VĂN THẠC SĨ

TP Hồ Chí Minh, 2018

BỘ GIÁO DỤC VÀ ĐÀO TẠO NGÂN HÀNG NHÀ NƯỚC VIỆT NAM

TRƯỜNG ĐẠI HỌC NGÂN HÀNG TP.HỒ CHÍ MINH

ĐOÀN MINH TRƯỜNG

CƠ CẤU VỐN VÀ HIỆU QUẢ HOẠT ĐỘNG

DOANH NGHIỆP TẠI VIỆT NAM - PHƯƠNG PHÁP PHÂN TÍCH HỒI QUY THEO NGƯỠNG

TÓM TẮT LUẬN VĂN

Luận văn nghiên cứu mối quan hệ giữa cơ cấu vốn và hiệu quả hoạt động của doanh nghiệp phi tài chính niêm yết trên Thị trưởng chứng khoán Việt Nam từ giai đoạn 2012 – 2017, được thực hiện dựa trên dữ liệu của 605 doanh nghiệp

Luận văn sử dụng mô hình hồi quy ngưỡng cho dữ liệu bảng cân bằng để xác định những ngưỡng nợ mà từ đó tác động đến hiệu quả của doanh nghiệp, theo đó kết quả của luận văn đã chỉ ra rằng việc sử dụng nợ có tác động tiêu cực đối với hiệu quả hoạt động của doanh nghiệp

Nghiên cứu đã tìm ra hai ngưỡng tỷ lệ sử dụng nợ là 63.18% và 78.07% tạo

ra ba vùng ngưỡng sử dụng nợ mà cùng tác động tiêu cực đối với hiệu quả hoạt động của doanh nghiệp Tuỳ theo vùng ngưỡng sử dụng nợ mà việc sử dụng nợ tác động tiêu cực ít hay nhiều đối với hiệu quả hoạt động của doanh nghiệp, trong đó ngưỡng

nợ thấp hơn 63.18% là tác động tiêu cực thấp nhất Vì vậy nghiên cứu chưa tìm ra được ngưỡng cơ cấu vốn tối ưu mà tại đó việc sử dụng nợ là các tác dụng tích cực đến hiệu quả hoạt động của doanh nghiệp

Nghiên cứu cũng đưa ra kết luận đối với yếu tố ngoài việc sử dụng nợ thì yếu

tố quy mô doanh nghiệp có tác động tích cực đối với hiệu quả của doanh nghiệp

Ngoài ra, nghiên cứu cũng đã đưa ra được những ngưỡng nợ ở các ngành nghề mà tại đó đã có những tác động đối với hiệu quả hoạt động của doanh nghiệp

Căn cứ vào kết quả, luận văn đã đưa ra những gợp ý cho các nhà quản trị doanh nghiệp về việc xác định ngưỡng nợ an toàn và giảm thiếu tác động của việc sử dụng nợ Đồng thời cũng định hướng cho các nhà quản trị doanh nghiệp , Ngân hàng công cụ để sử dụng nhằm phục vụ cho mục đích quản trị của mình

LỜI CAM ĐOAN

Tôi tên: ĐOÀN MINH TRƯỜNG

Ngày sinh : 07/05/1990 Nơi sinh : Vĩnh Thành, Chợ Lách, Bến Tre

Quê quán: Vĩnh Thành, Chợ Lách, Bến Tre

Đơn vị công tác : Ban Tài Chính – Công ty CP Tập Đoàn Lộc Trời

Chỗ ở hiện nay : D10.2 Chung Cư Hoàng Anh 2, 783 Trần Xuân Soạn, P Tân Hưng, Q.7, Tp.HCM

Là học viên cao học Khoá XVII của Trường Đại Học Ngân Hàng Tp Hồ Chí Minh, chuyên ngành Tài chính – Ngân hàng (mã số: 60.34.02.01), với đề tài luận văn:

CƠ CẤU VỐN VÀ HIỆU QUẢ HOẠT ĐỘNG DOANH NGHIỆP TẠI VIỆT NAM - PHƯƠNG PHÁP PHÂN TÍCH HỒI QUY THEO NGƯỠNG

Người hướng dẫn khoa học : TS NGUYỄN TRẦN PHÚC

Tôi cam đoan Luận văn này chưa từng được trình nộp để lấy học vị thạc sĩ tại bất cứ một trường đại học nào Luận văn này là công trình nghiên cứu riêng của tác giả, kết quả nghiên cứu là trung thực, trong đó không có các nội dung đã được công bố trước đây hoặc các nội dung do người khác thực hiện ngoại trừ các trích dẫn được dẫn nguồn đầy đủ trong luận văn

Tôi xin chịu trách nhiệm hoàn toàn về lời cam đoan của mình

TP.HCM, ngày 24 tháng 10 năm 2018

Học viên

ĐOÀN MINH TRƯỜNG

LỜI CẢM ƠN

Trong thời gian hoàn thiện luận văn này, tôi đã nhận được sự hướng dẫn, giúp

đỡ quý báu của nhiều cá nhân và tập thể Trước tiên, tôi xin cảm ơn tập thể Giảng viên trường Đại học Ngân Hàng Thành phố Hồ Chí Minh đã giảng dạy, cung cấp cho tôi các kiến thức cơ bản và chuyên sâu về lĩnh vực kinh tế - tài chính – ngân hàng Đặc biệt, tôi xin cảm ơn người hướng dẫn khoa học Thầy Nguyễn Trần Phúc đã tận tình sâu sát đốc thúc tôi trong quá trình hướng dẫn thực hiện luận văn nghiên cứu này

Cuối cùng, tôi xin cảm ơn sự ủng hộ của cơ quan và gia đình đã tạo điều kiện cho tôi mọi mặt để chuyên tâm nghiên cứu, cùng với sự giúp đỡ của bạn bè đã bổ sung các kiến thức còn thiếu của tôi trong lĩnh vực nghiên cứu

Trong quá trình thực hiện và trình bày kết quả luận văn nghiên cứu, do hạn chế về mặt thời gian, số liệu cũng như kiến thức và kinh nghiệm của chính tôi nên không thể tránh khỏi những sai sót Tôi rất mong nhận được sự hướng dẫn thêm từ Quý thầy cô; sự chia sẻ, đóng góp của người thân, bạn bè và các độc giả để tôi có thể nghiên cứu tốt hơn nữa

TP.HCM, ngày 24 tháng 10 năm 2018

Học viên

ĐOÀN MINH TRƯỜNG

MỤC LỤC

LỜI CAM ĐOAN 4

LỜI CẢM ƠN 5

DANH MỤC CÁC TỪ VIẾT TẮT 9

DANH MỤC BẢNG 10

CHƯƠNG 1 : GIỚI THIỆU 11

1.1 TÍNH CẤP THIẾT CỦA ĐỀ TÀI 11

1.2 MỤC TIÊU NGHIÊN CỨU VÀ CÂU HỎI NGHIÊN CỨU 13

1.2.1 Mục tiêu tổng quát 13

1.2.2 Mục tiêu cụ thể 13

1.2.3 Câu hỏi nghiên cứu 14

1.3 ĐỐI TƯỢNG VÀ PHẠM VI NGHIÊN CỨU 14

1.3.1 Đối tượng nghiên cứu 14

1.3.2 Phạm vi nghiên cứu 15

1.4 DỮ LIỆU NGHIÊN CỨU VÀ PHƯƠNG PHÁP NGHIÊN CỨU 15

1.4.1 Nguồn dữ liệu nghiên cứu 15

1.4.2 Phương pháp phân tích dữ liệu 15

1.5 NỘI DUNG NGHIÊN CỨU 16

1.6 ĐÓNG GÓP CỦA ĐỀ TÀI 17

1.7 BỐ CỤC CỦA LUẬN VĂN 18

TÓM TẮT CHƯƠNG 1 19

CHƯƠNG 2 : CƠ SỞ LÝ THUYẾT VỀ CƠ CẤU VỐN TRONG DOANH NGHIỆP VÀ BẰNG CHỨNG THỰC NGHIỆM 20

2.1 TỔNG QUAN VỀ LĨNH VỰC NGHIÊN CỨU 20

2.1.1 Cơ sở lý thuyết về Cơ Cấu Vốn của doanh nghiệp 20

2.1.2 Định nghĩa và phương thức đo lường hiệu quả hoạt động doanh nghiệp

24

2.2 CÁC NGHIÊN CỨU THỰC NGHIỆM TRÊN THẾ GIỚI VÀ VIỆT NAM 26

2.2.1 Các nghiên cứu thực nghiệm ở nước ngoài 26

2.2.2 Các nghiên cứu thực nghiệm tại Việt Nam 29

2.2.3 Tóm tắt về các nghiên cứu thực nghiệm 31

TÓM TẮT CHƯƠNG 2 34

CHƯƠNG 3 : THIẾT KẾ NGHIÊN CỨU – MÔ HÌNH HỒI QUY NGƯỠNG

35

3.1 MÔ HÌNH NGHIÊN CỨU – MÔ HÌNH HỒI QUY NGƯỠNG 35

3.1.1 Phương pháp ước lượng ngưỡng và hệ số cho mô hình 35

3.1.2 Kiểm định ngưỡng của mô hình 37

3.1.3 Mô hình đa ngưỡng 38

3.1.4 Thiết kế mô hình 38

3.1.5 Kiểm định tính dừng của biến 40

3.1.6 Các giả thuyết nghiên cứu 40

3.2 DỮ LIỆU NGHIÊN CỨU 42

3.3 ĐO LƯỜNG CƠ CẤU VỐN VÀ HIỆU QUẢ HOẠT ĐỘNG 42

3.3.1 Hiệu quả hoạt động của doanh nghiệp 42

3.3.2 Cơ cấu vốn 43

3.3.3 Quy mô doanh nghiệp 44

3.3.4 Tỷ lệ tăng trưởng của doanh nghiệp 45

TÓM TẮT CHƯƠNG 3 46

CHƯƠNG 4 : KẾT QUẢ NGHIÊN CỨU 47

4.1 THỐNG KÊ MÔ TẢ 47

4.2 KẾT QUẢ ƯỚC LƯỢNG ĐỐI VỚI TỔNG THỂ 49

4.2.1 Kết quả ước lượng các ngưỡng 49

4.2.2 Kết quả ước lượng và kiểm định các hệ số biến 51

4.2.2.1 Hệ số biến phân ngưỡng 51

4.2.2.2 Hệ số biến kiểm soát 52

4.3 KẾT QUẢ ƯỚC LƯỢNG ĐỐI VỚI CÁC NGÀNH 54

4.3.1 Kết quả ước lượng các ngưỡng cho các ngành 55

4.3.2 Kết quả ước lượng và kiểm định các hệ số biến cho các ngành 56

4.3.2.1 Hệ số biến phân ngưỡng 56

4.3.2.2 Hệ số biến kiểm soát 58

TÓM TẮT CHƯƠNG 4 60

CHƯƠNG 5 : KẾT LUẬN VÀ KHUYẾN NGHỊ 61

5.1 KẾT LUẬN 61

5.2 KHUYẾN NGHỊ 63

5.2.1 Đối với Doanh nghiệp 63

5.2.2 Đối với Ngân hàng 64

TÀI LIỆU THAM KHẢO 65

PHỤ LỤC 68

DANH MỤC CÁC TỪ VIẾT TẮT Chữ cái viết tắt

HNX Sàn Giao Dịch Chứng Khoán Hà Nội

HOSE Sàn Giao Dịch Chứng Khoán Tp.HCM

ICB Tiêu chuẩn phân loại ngành - Industry Classification Benchmark

MM Modigliani and Mill

SGDCK Sở Giao Dịch Chứng Khoán

TTCK Thị Trường Chứng Khoán

DANH MỤC BẢNG Bảng

biểu

trang

Bảng 2.1 Bảng tóm tắt các nghiên cứu trên thế giới 31 Bảng 2.2 Bảng tóm tắt các nghiên cứu tại Việt Nam 32 Bảng 2.3 Bảng mô tả ý nghĩa của các biến trong mô hình 39

Bảng 3.1 Cách thức đo lường các biến trong mô hình 45

Bảng 4.2 Mô tả thống kê các biến trong mô hình 48

Bảng 4.4 Giả thuyết các kiểm định tồn tại các ngưỡng 49 Bảng 4.5 Kết quả ước lượng ngưỡng và kiểm định tồn tại các ngưỡng 50 Bảng 4.6 Kết quả ước lượng hệ số biến phân ngưỡng 51 Bảng 4.7 Kết quả ước lượng hệ số biến kiểm soát 53 Bảng 4.8 Số lượng doanh nghiệp ở mỗi nhóm ngưỡng theo năm 54 Bảng 4.9 Thống kê số quan sát theo dữ liệu ngành nghề theo ICB 54 Bảng 4.10 Kết quả ước lượng và kiểm định tồn tại các ngưỡng theo

Bảng 4.11 Kết quả ước lượng hệ số biến phân ngưỡng theo ngành 56 Bảng 4.12 Kết quả ước lượng hệ số biến kiếm soát theo ngành 58

CHƯƠNG 1 : GIỚI THIỆU 1.1 TÍNH CẤP THIẾT CỦA ĐỀ TÀI

Trong thời kỳ hội nhập hiện nay, nền kinh tế Việt Nam đang dần chuyển sang nền kinh tế thị trường định hướng Xã hội Chủ nghĩa, Chính phủ Việt Nam với những động thái vô cùng tích cực đưa ra những cải cách to lớn, triệt để nhằm tạo điều kiện cho các Doanh nghiệp Việt Nam có một môi trường kinh doanh thuận lợi tiến tới hội nhập và phát triển

Trong một môi trường kinh doanh ngày càng được mở rộng, thông thoáng đi kèm theo đó là hệ thống tài chính, hệ thống tổ chức tín dụng còn non trẻ đang trên đà phát triển, đã tạo sự thuận lợi cho các Doanh nghiệp có thể tiếp cận được đa dạng các nguồn vốn để hoạt động kinh doanh Các Doanh nghiệp có thể chủ động trong việc lựa chọn giữa vốn vay hay là vốn tự có, lựa chọn giữa nguồn vốn ngắn hạn hay là trung dài hạn

Quá trình tiếp cận với nguồn vốn vay phụ thuộc khá nhiều vào chính sách tín dụng của Hệ thống Ngân hàng Việt Nam Với chính sách nới lỏng tín dụng giúp cho các Doanh nghiệp có thể sử dụng việc vay nợ để đầu tư nâng cao năng lực sản xuất, phát triển kinh doanh, nhưng điều này lại làm cho các Doanh nghiệp có thể phụ thuộc quá nhiều vào nguồn tài trợ là nợ vay Khi các điều kiện cấp tín dụng bị thắt chặt hơn, lãi suất cho vay tăng lên thì các doanh nghiệp lại đối mặt với nhiều rủi ro dễ rơi vào tình trạng không thể trả nợ hoặc thiếu hụt vốn sản xuất kinh doanh, dẫn đến Doanh nghiệp có thể rơi vào thua lỗ và phá sản Ngược lại, cũng có những doanh nghiệp không phụ thuộc hoàn toàn vào nguồn vốn tín dụng từ Ngân hàng, chủ yếu sử dụng vốn tự có để tài trợ cho các dự án mở rộng và phát triển, điều này sẽ giúp Doanh nghiệp tuy tránh khỏi những tác động từ các chính sách tín dụng của hệ thống Ngân hàng nhưng mặt khác khiến Doanh nghiệp không tận dụng được lợi thế của “đòn bẩy tài chính” Vì vậy, việc xác định một ngưỡng cơ cấu vốn tối ưu giúp cho Doanh nghiệp có thể tận dụng “đòn bẩy tài chính” để gia tăng lợi ích, hiệu quả cho Doanh nghiệp là một vấn đề quan trọng và cần thiết

Việc hoạch định cơ cấu vốn đóng một vai trò hết sức quan trọng trong việc quản lý doanh nghiệp, nó giúp cho các nhà quản trị xác định một ngưỡng sử dụng nợ

an toàn và ra quyết định tài chính để góp phần gia tăng hiệu quả doanh nghiệp, tác động đến giá trị doanh nghiệp, mang lại nhiều thu nhập cho cổ đông công ty

Lý thuyết Modigliani and Miller được xem là bước đi đầu tiên và quan trọng trong nghiên cứu về CCV Tuy bị đánh giá là không thực tế trong những giả định của mình, nhưng học thuyết này đã cung cấp nền tảng cho các nghiên cứu khác thực hiện chủ đề cơ cấu vốn này Theo mô hình MM (1958), CCV không có ảnh hưởng đến giá trị công ty, vì vậy cả hai lựa chọn tài chính đều tốt như nhau cho một công ty để tài trợ cho tài sản của mình Sau đó vào năm 1963, MM đã lần đầu tiên chỉnh sửa học thuyết của mình bằng cách kết hợp với thuế thu nhập doanh nghiệp, theo đó chi phí lãi của các khoản nợ cung cấp một lá chắn thuế cho các công ty, vì vậy họ có thể tối

đa giá trị cho công ty bằng việc sử dụng 100% nợ Trong điều chỉnh lần thứ 3, MM

đã giới thiệu chi phí phá sản và lập luận rằng mặc dù các khoản nợ cung cấp một lá chắn thuế cho công ty nhưng đồng thời nó cũng gia tăng rủi ro của công ty, vì vậy các công ty cần kết hợp các quyết định tài trợ sử dụng cả hai nguồn vốn mà sẽ tối thiểu hóa được chi phí vốn bình quân gia quyền của doanh nghiệp (WACC)

Bên cạnh lý thuyết MM, lý thuyết đánh đổi cấu trúc vốn (Trade-Off Theory

Of Capital Structure) là một lý thuyết trong lĩnh vực kinh tế tài chính từ lâu đã giữ một vị trí có ảnh hưởng lớn trong các lý thuyết về cấu trúc tài chính doanh nghiệp

Lý thuyết này nhằm mục đích giải thích vì sao các doanh nghiệp thường được tài trợ một phần bằng nợ vay, một phần bằng vốn cổ phần Một lý do lớn khiến các doanh nghiệp không thể tài trợ hoàn toàn bằng nợ vay là vì, bên cạnh sự hiện hữu lợi ích tấm chắn thuế từ nợ, việc sử dụng tài trợ bằng nợ cũng phát sinh nhiều chi phí, điển hình nhất là các chi phí kiệt quệ tài chính bao gồm cả chi phí trực tiếp lẫn chi phí gián tiếp của việc phá sản có nguyên nhân từ nợ Lý thuyết đã cho rằng một tỷ lệ nợ tối ưu

là sự cân bằng giữa lợi ích từ nợ do tấm chắn thuế và chi phí kiệt quệ tài chính từ nợ Tuy nhiên tỷ lệ nợ này rất khó xác định trên thực tế Những đặc điểm của các doanh nghiệp sẽ quyết định lợi ích và chi phí sử dụng nợ và thường được dùng để dự đoán

tỉ lệ nợ mục tiêu Vì vậy, với đặc điểm của các ngành nghề hay lĩnh vực khác nhau thì CCV có thể sẽ khác nhau

Đánh giá tổng thể đối với các nghiên cứu trên Thế giới thì đã đưa ra kết quả không đồng nhất của mối quan hệ giữa CCV và hiệu quả hoạt động của doanh nghiệp Bên cạnh đó, một số nghiên cứu lựa chọn số lượng đối tượng doanh nghiệp khá thấp làm ảnh hưởng đến mức độ đại diện cho một tổng thể Bên cạnh đó đối tượng doanh nghiệp lại kinh doanh ở những ngành nghề hoặc lĩnh vực khác nhau

Đối với thị trường tại Việt Nam, thì một số nghiên cứu cũng đã có những kết luận gần như giống nhau, nhưng vẫn còn có một số kết luận ngược lại Điểm khác nhau của các nghiên cứu là sử dụng mẫu đối tượng nghiên cứu khác nhau, bên cạnh

đó phạm vi thời gian cũng khác nhau dẫn đến kết quả khác nhau

Nhằm cung cấp những bằng chứng thực nghiệm xác định mức tối ưu trong việc sử dụng nợ bằng phương pháp hồi quy ngưỡng, đưa ra mối quan hệ giữa việc sử dụng đòn bẩy tài chính và hiệu quả hoạt động của doanh nghiệp được niêm yết trên thị trường chứng khoán Việt Nam, bên cạnh việc nghiên cứu ngưỡng CCV tối ưu tác động đến hiệu quả hoạt động của doanh nghiệp ở những ngành nghề hoặc lĩnh vực

khác nhau, học viên quyết định chọn đề tài : “CƠ CẤU VỐN VÀ HIỆU QUẢ HOẠT ĐỘNG DOANH NGHIỆP TẠI VIỆT NAM - PHƯƠNG PHÁP PHÂN TÍCH HỒI QUY THEO NGƯỠNG”

1.2 MỤC TIÊU NGHIÊN CỨU VÀ CÂU HỎI NGHIÊN CỨU

1.2.2 Mục tiêu cụ thể

Từ mục tiêu tổng quát của nghiên cứu đã nêu, luận văn sẽ chi tiết hoá với các mục tiêu nghiên cứu cụ thể như sau :

- Nghiên cứu thực nghiệm tác động của CCV đối với hiệu quả hoạt động các Doanh nghiệp ở Việt Nam, xác định ngưỡng sử dụng nợ tối ưu và kiểm định sự tồn tại của các ngưỡng nợ đó có tác động tích cực hay tiêu cực đối với hiệu quả hoạt động của doanh nghiệp bằng phương pháp hồi quy ngưỡng

- Xác định ngưỡng CCV tối ưu và kiểm định sự tồn tại của ngưỡng đó có tác động tích cực hay tiêu cực đối với các doanh nghiệp ở những ngành nghề hay lĩnh vực khác nhau

- Đề xuất các ngưỡng sử dụng nợ tối ưu cho các doanh nghiệp nói chung

và từng ngành nghề nói riêng

1.2.3 Câu hỏi nghiên cứu

- CCV tác động như thế nào đến hiệu quả hoạt động của doanh nghiệp ?

- Có tồn tại ngưỡng CCV mà tại đó có sự thay đổi về tác động của CCV đến hiệu quả hoạt động của doanh nghiệp ?

- Có sự khác nhau về ngưỡng CCV ở các doanh nghiệp ở những ngành nghề, lĩnh vực khác nhau không ?

1.3 ĐỐI TƯỢNG VÀ PHẠM VI NGHIÊN CỨU

1.3.1 Đối tượng nghiên cứu

Luận văn tập trung nghiên cứu về ngưỡng sử dụng nợ tối ưu tác động đến hiệu quả hoạt động của doanh nghiệp tại Việt Nam

Luận văn nghiên cứu dữ liệu của các doanh nghiệp theo ngành nghề chính dựa trên phân loại ngành nghề tiêu chuẩn Industry Classification Benchmark (ICB)1 ICB là hệ thống phân loại công ty cho các cổ phiếu trong chỉ số Down Jones và Sở giao dịch chứng khoán tài chính Luân Đôn (FTSE)

Bảng 1.1: Phân loại ngành cấp 1 theo ICB

Phạm vi thời gian : Thông tin được thu thập trên BCTC của các doanh nghiệp niêm yết trên hai sàn chứng khoán đã được kiểm toán từ năm 2012 đến năm 2017

1.4 DỮ LIỆU NGHIÊN CỨU VÀ PHƯƠNG PHÁP NGHIÊN CỨU

1.4.1 Nguồn dữ liệu nghiên cứu

Nguồn dữ liệu phục vụ cho phân tích luận văn được trích từ BCTC của các doanh nghiệp từ năm 2012 đến năm 2017 đã được kiểm toán được thu thập qua dịch

vụ FiinPro của StoxPlux

Các doanh nghiệp được lựa chọn là các doanh nghiệp được lựa chọn có đầy

đủ dữ liệu từ năm 2012 đến năm 2017

Nghiên cứu thu thập dữ liệu xử lý số liệu bằng phần mềm excel và STATA 14

1.4.2 Phương pháp phân tích dữ liệu

Để thực hiện các mục tiêu nghiên cứu đã nêu ở trên, luận văn chủ yếu sử dụng các phương pháp nghiên cứu như sau:

Phương pháp thống kê mô tả

Nghiên cứu sử dụng phương pháp này để nhằm thu thập số liệu, tóm tắt, trình bày, tính toán và mô tả các đặc trưng khác nhau để phản ánh một cách tổng quát đối

tượng nghiên cứu là ngưỡng sử dụng nợ và các yếu tố khác tác động đến hiệu quả hoạt động của doanh nghiệp

Kiểm định các biến trong mô hình

Nghiên cứu sử dụng kiểm định JB (Jarque – Bera) để kiểm định phân phối chuẩn cho các biến dữ liệu trong mô hình

Nghiên cứu sử dụng kiểm định nghiệm đơn vị (Unit Root Test) theo cách tiếp cận Levin- Lin-Chu ADF (Levin et al., 2002) để kiểm tra tính dừng của các biến trong

mô hình hồi quy

Phân tích mô hình hồi quy ngưỡng

Nghiên cứu sử dụng phương pháp bình phương nhỏ nhất trong phân tích mô hình hồi quy ngưỡng của Hansen (1999) để phân tích tác động của hạn mức sử dụng

nợ đến khả năng sinh lời của doanh nghiệp

Phương pháp này sẽ giúp cho bài nghiên cứu xác định được ngưỡng sử dụng

nợ tác động đến hiệu quả hoạt động của doanh nghiệp trả lời cho các câu hỏi nghiên cứu của luận văn

Kiểm định trong mô hình

Khi đã xác định được ngưỡng của đối tượng nghiên cứu, vấn đề đặt ra là việc xác định ý nghĩa thống kê của đối tượng nghiên cứu đó

Nghiên cứu sử dụng phương pháp kiểm định theo Hansen (1996) sử dụng phương pháp Bootstrap để mô phỏng kiểm định LRT (Likelihood Ratio Test – kiểm định dựa trên tỷ số khả năng), tính F-statistic và p-value kiểm định cho sự tồn tại ngưỡng của mô hình

Đối với trường hợp phương sai của sai số thay đổi sẽ làm cho các ước lượng thu được bằng phương pháp hồi quy thông thường trên dữ liệu bảng bền vững nhưng không hiệu quả, các kiểm định hệ số hồi quy không còn đáng tin cậy Nghiên cứu tiến hành kiểm định giả thuyết phương sai của sai số không đổi bằng kiểm định White

1.5 NỘI DUNG NGHIÊN CỨU

Để đạt được mục tiêu nghiên cứu, nghiên cứu tập trung vào các nội dung chính sau:

Thứ nhất, tìm hiểu cơ sở lý luận về CCV trong Doanh nghiệp và tác động của CCV đối với hiệu quả hoạt động doanh nghiệp

Thứ hai, nghiên cứu xác định những nhân tố ảnh hưởng đến hiệu quả hoạt động của doanh nghiệp, đề xuất mô hình nghiên cứu dựa trên nền tảng cơ sở lý thuyết

và các nghiên cứu thực nghiệm có liên quan đến đề tài Giải thích và đo lường các biến, nêu các giả thuyết thống kê

Thứ ba, phân tích tác động của CCV, xác định ngưỡng CCV ảnh hưởng đến hiệu quả hoạt động của doanh nghiệp bằng mô hình hồi quy ngưỡng

Thứ tư, thực hiện kiểm định sự phù hợp của mô hình nghiên cứu và các giả thuyết thống kê

Thứ năm, căn cứ vào kết quả mô hình hồi quy từ đó đề xuất một số khuyến nghị quản trị tài chính trong việc sử dụng hạn mức sử dụng nợ - ngưỡng CCV để gia tăng hiệu quả hoạt động của doanh nghiệp nói chung và trong từng ngành nghề lĩnh vực hoạt động nói riêng

1.6 ĐÓNG GÓP CỦA ĐỀ TÀI

Về mặt lý luận : Nghiên cứu tiến hành hệ thống hóa cơ sở lý thuyết về cơ cấu vốn và hiệu quả hoạt động doanh nghiệp; những đóng góp về mặt lý luận của những nghiên cứu về mối quan hệ giữa cơ cấu vốn và hiệu quả hoạt động doanh nghiệp

Về mặt thực tiễn: Nghiên cứu cung cấp cái nhìn tổng quan về mối liên hệ thực tiễn giữa CCV và hiệu quả hoạt động của doanh nghiệp Nghiên cứu sẽ dựa trên kết quả phân tích và đưa ra kết luận về việc có tồn tại các ngưỡng CCV của Doanh nghiệp tác động đến hiệu quả hoạt động của doanh nghiệp

Ngoài việc sử dụng mô hình ngưỡng của Hansen (1999) và các nghiên cứu khác để đánh giá tác động của CCV đến hiệu quả hoạt động của doanh nghiệp, luận văn cũng nghiên cứu thêm một hướng khác về hệ số ước lượng tác động của các tác động khác (ngoài tác động của CCV) đến hiệu quả hoạt động của doanh nghiệp đối với các ngưỡng CCV khác nhau

Từ đó làm cơ sở hoạch định chính sách quản trị nợ cho các nhà quản trị doanh nghiệp ở Việt Nam

1.7 BỐ CỤC CỦA LUẬN VĂN

Nghiên cứu trình bày với 5 chương nội dung chính như sau :

- Chương 1: Giới thiệu

Nội dung: giới thiệu tổng quan về đề tài nghiên cứu, tính cấp thiết của đề tài, đối tượng nghiên cứu, mục tiêu và câu hỏi nghiên cứu, những đóng góp của đề tài

- Chương 2: Cơ sở lý thuyết về cơ cấu vốn trong doanh nghiệp và bằng

chứng thực nghiệm

Nội dung: hệ thống lại các cơ sở lý thuyết về cơ cấu vốn trong doanh nghiệp, bên cạnh đó cũng tóm tắt những kết quả nghiên cứu về mối quan hệ giữa cơ cấu vốn

và hiệu quả doanh nghiệp trên Thế giới và Việt Nam

- Chương 3 : Thiết kế nghiên cứu – mô hình hồi quy ngưỡng

Nội dung : Giới thiệu và xây dựng mô hình nghiên cứu : “Mô hình hồi quy ngưỡng” để ứng dụng trong việc xác đinh ngưỡng CCV tối ưu tác động đến hiệu quả hoạt đông của doanh nghiệp

- Chương 4 : Kết quả nghiên cứu

Nội dung : Bằng chứng thực nghiệm từ dữ liệu thu thập, nghiên cứu cho ra kết quả về tác động ngưỡng CCV đối với hiệu quả hoạt động doanh nghiệp nói chung

và từng ngành nghề nói riêng Từ đó trả lời câu hỏi nghiên cứu của đề tài

- Chương 5 : Kết luận và khuyến nghị

Nội dung : Tổng kết lại những kết quả mà nghiên cứu đã đưa ra Đồng thời đưa ra những khuyến nghị đề xuất nhằm giúp cho các nhà quản trị tài chính doanh nghiệp có thể ứng dụng trong việc hoạch định cơ cấu vốn tại đơn vị, hỗ trợ cho công tác tín dụng của các ngân hàng trong việc đánh giá doanh nghiệp

TÓM TẮT CHƯƠNG 1

Việc hoạch định cơ cấu vốn đóng một vai trò hết sức quan trọng trong việc quản lý doanh nghiệp, nó giúp cho các nhà quản trị xác định CCV mục tiêu và ra quyết định tài chính để góp phần gia tăng hiệu quả doanh nghiệp, tác động đến giá trị doanh nghiệp, mang lại nhiều thu nhập cho cổ đông công ty

Do đó việc nghiên cứu tác động của CCV tác động đến hiệu quả hoạt động của doanh nghiệp mang một ý nghĩa thiết thực Trong chương 1, nghiên cứu đã tổng quan được tính cấp thiết của vấn đề nghiên cứu, mục tiêu và câu hỏi nghiên cứu, đối tượng, phạm vi, phương pháp nghiên cứu và đóng góp thực tiễn của đề tài Nội dung chi tiết sẽ được trình bày ở các chương tiếp theo

CHƯƠNG 2 : CƠ SỞ LÝ THUYẾT VỀ CƠ CẤU VỐN TRONG DOANH

NGHIỆP VÀ BẰNG CHỨNG THỰC NGHIỆM

Nội dung chính của chương là hệ thống lại các cơ sở lý thuyết về CCV trong doanh nghiệp, các khung lý thuyết được xây dựng nhằm giải thích CCV tác động đến hiệu quả hoạt động của doanh nghiệp

Trên cơ sở lý thuyết được tóm tắt nghiên cứu cũng tiến hành tóm tắt những kết quả nghiên cứu về mối quan hệ giữa cơ cấu vốn và hiệu quả doanh nghiệp trên Thế giới và Việt Nam

Từ những cơ sở lý thuyết và những khảo lược về các nghiên cứu của thực nghiệm trên Thế giới và Việt Nam có liên quan, nghiên cứu tìm rõ những lỗ hổng của học thuật và từ đó xác định mục tiêu nghiên cứu để giải thích những lỗ hổng đó

2.1 TỔNG QUAN VỀ LĨNH VỰC NGHIÊN CỨU

2.1.1 Cơ sở lý thuyết về Cơ Cấu Vốn của doanh nghiệp

Các lý thuyết về đề tài CCV rất đa dạng và đã được công nhận trên toàn thế giới góp phần vào việc quản trị tài chính, nâng cao hiệu quả hoạt động và giá trị doanh nghiệp Điển hình là các lý thuyết truyền thống về CCV như lý thuyết M&M (Miller

và Modigliani 1958), lý thuyết đánh đổi CCV (Trade – Off Theory), thuyết trật tự phân hạng (Pecking Order Theory)

CCV là cách một công ty tài trợ cho tất cả các hoạt động của mình và tăng trưởng bằng cách sử dụng các nguồn quỹ khác nhau Các khoản nợ do phát hành trái

phiếu hoặc các khoản phải trả trong ngắn hạn và dài hạn, cổ phiếu phổ thông, cổ phiếu

ưu đãi hoặc lợi nhuận giữ lại cũng được coi là một phần của CCV

Thông thường, để đo lường CCV, các nghiên cứu thường sử dụng tỷ lệ nợ trên vốn chủ sở hữu, cung cấp một cái nhìn tổng quát về mức độ rủi ro của doanh nghiệp đó

Về lý thuyết, tài chính nợ cung cấp chi phí vốn thấp nhất do khấu trừ thuế của nó Tuy nhiên, nợ quá nhiều làm tăng rủi ro tài chính cho cổ đông và lợi tức trên vốn chủ sở hữu mà họ yêu cầu Vì vậy, các công ty phải tìm ra điểm mà tại đó lợi ích cận biên của nợ bằng chi phí cận biên

Các khoảng nợ tài chính nhìn chung là mức chi phí sử dụng vốn thấp nhất do được khấu trừ thuế Tuy nhiên, trong thực tế các nhà quản trị doanh nghiệp gặp phải rất nhiều khó khăn trong việc xác định CCV tối ưu, vì một khi gia tăng nợ đồng nghĩa với việc gia tăng rủi ro cho doanh nghiệp

Trong nghiên cứu này, học viên sử dụng tỷ lệ tổng nợ trên tổng tài sản dùng

để đo lường CCV

2.1.1.2 Quan điểm truyền thống về CCV

Nghiên cứu của tác giả Durand (1952), đây là nghiên cứu đầu tiên về cấu trúc vốn của doanh nghiệp Nghiên cứu này cho rằng giá trị của doanh nghiệp bị tác động bởi cấu trúc vốn của chính doanh nghiệp đó Quan điểm truyền thống về cấu trúc vốn cho rằng khi một doanh nghiệp bắt đầu vay mượn thì thuận lợi vượt trội hơn bất lợi Chi phí nợ thấp hơn chi phí sử dụng vốn chủ sở hữu cộng với thuận lợi về thuế sẽ khiến chi phí sử dụng vốn bình quân gia quyền giảm khi nợ tăng

Tuy nhiên, khi tỷ lệ giữa nợ và vốn chủ sở hữu tăng, tác động của tỷ lệ vốn vay so với tổng vốn buộc các chủ sở hữu yêu cầu tăng lợi tức của họ, nghĩa là chi phí

sử dụng vốn chủ sở hữu tăng Ở mức tỷ lệ vốn nợ và vốn chủ sở hữu cao, chi phí nợ cũng tăng cao bởi vì khả năng doanh nghiệp không trả được nợ cũng tăng cao, tức nguy cơ phá sản cao hơn Do đó, chi phí sử dụng vốn bình quân gia quyền cũng sẽ tăng cao

Do đó, lý thuyết cấu trúc vốn theo quan điểm truyền thống tương đối đơn giản hơn so với các lý thuyết cấu trúc vốn khác Lý thuyết này chỉ tập trung vào mối quan hệ giữa chi phí sử dụng vốn của nợ vay và chi phí sử dụng vốn của chủ sở hữu

2.1.1.3 Lý thuyết cấu trúc vốn của Modigliani và Miller (mô hình MM)

Lý thuyết CCV của MM được xem là bước đi đầu tiên và quan trọng trong nghiên cứu về CCV Tuy bị đánh giá là không thực tế trong những giả định của mình, nhưng học thuyết này đã cung cấp nền tảng cho các nghiên nghiên khác thực hiện chủ đề CCV này

Theo mô hình MM (1958) này, CCV không có ảnh hưởng đến giá trị công

ty, vì vậy cả hai lựa chọn tài chính đều tốt như nhau cho một công ty để tài trợ cho tài sản của mình Sau đó vào năm 1963, Modigliani và Miller đã lần đầu tiên chỉnh sửa học thuyết của mình bằng cách kết hợp với thuế thu nhập doanh nghiệp, theo đó chi phí lãi của các khoản nợ cung cấp một lá chắn thuế cho các công ty, vì vậy họ có thể tối đa giá trị cho công ty bằng việc sử dụng 100% nợ

Trong lần điều chỉnh thứ ba, họ đã giới thiệu chi phí phá sản, họ lập luận rằng mặc dù các khoản nợ cung cấp một lá chắn thuế cho công ty nhưng đồng thời nó cũng gia tăng rủi ro của công ty, vì vậy các công ty cần kết hợp các quyết định tài trợ sử dụng cả hai nguồn vốn mà sẽ tối thiểu hóa được chi phí vốn bình quân gia quyền của doanh nghiệp (WACC)

2.1.1.4 Lý thuyết đánh đổi về CCV (Trade-off Theory)

Được phát triển bởi Alan Kraus & Robert H Litzenberger (1973) cho rằng nhà quản trị của doanh nghiệp có thể xác định được một cấu trúc vốn tối ưu nhằm tối

đa hóa giá trị công ty dựa trên sự đánh đổi giữa lợi ích và chi phí của việc sử dụng

nợ Lợi ích từ nợ đó là lợi ích từ lá chắn thuế nhờ lãi vay Còn chi phí tiềm tàng từ việc sử dụng nợ là chi phí kiệt quệ tài chính (Financial Distress Cost) bao gồm các chi phí như chi phí trả cho luật sư giải quyết phá sản, chi phí trả cho kế toán và nhân viên quản trị công ty trong quá trình chờ phá sản, chi phí do mất khách hàng và nhà cung cấp hay chi phí đại diện…

Theo quan điểm của lý thuyết đánh đổi, nhà quản trị có thể tối ưu cấu trúc vốn của mình bằng cách xác định điểm mà tại đó với mỗi lượng nợ tăng thêm vừa đủ

để bù đắp cho sự gia tăng của chi phí kiệt quệ tài chính dự tính trong điều kiện các kế hoạch đầu tư và tài sản của doanh nghiệp là không đổi

Lý thuyết đánh đổi đã giải thích được mặt hạn chế của lý thuyết M&M về chi phí kiệt quệ tài chính của doanh nghiệp vay nợ Khi xem xét chi phí kiệt quệ tài chính, doanh nghiệp có tỷ suất sinh lời cao, tài sản hữu hình an toàn, định giá tốt nên có tỷ

lệ nợ mục tiêu cao Ngược lại các doanh nghiệp có tài sản vô hình là chủ yếu, tỷ suất sinh lợi thấp thì nên lợi chọn cấu trúc vốn hợp lý và thấp hơn Lý thuyết cho thấy được sự khác biệt trong cấu trúc vốn giữa nhiều ngành có mức sử dụng tài sản cố định hữu hình khác nhau hay nói khác hơn là tỷ lệ nợ khác nhau giữ các ngành

2.1.1.5 Thuyết trật tự phân hạng (Pecking Order Theory) :

Lý thuyết trật tự phân hạng về CCV được đề xuất lần đầu tiên bởi Gordon Donaldson vào năm 1961 và được chỉnh sửa bởi Stewart C Myers và Nicolas Majluf vào năm 1984

Giả thuyết cho rằng ban quản trị doanh nghiệp thường nắm được nhiều thông tin hơn về triển vọng tương lai của doanh nghiệp hơn các nhà đầu tư bên ngoài Hiện tượng này được gọi là thông tin bất cân xứng Các nhà quản trị thường đưa ra các quyết định tài trợ trong tương lai thường căn cứ vào kinh nghiệm kiến thức của họ và

sự không chắc chắn về dòng tiền trong tương lai

Quyết định chọn CCV như thế nào sẽ tạo nên tín hiệu phát ra cho các nhà đầu tư bên ngoài Thông thường, sự phát hành vốn cổ phần thường truyền tải nhiều thông tin không thuận lợi hơn và việc quyết định vay nợ (do thị trường có xu hướng đánh giá cổ phiếu của công ty là cao hơn giá trị thực hơn là đánh giá thấp hơn giá trị thực) Điều này khiến ban quản trị quan tâm đến vay nợ hơn là phát hành vốn cổ phần

Những quyết định về kết cấu vốn không dựa trên tỷ lệ nợ trên vốn chủ sở hữu tối ưu mà dựa chủ yếu trên nguyên tắc ưu tiên phân hạng: trước hết các nhà quản trị

sẽ lựa chọn nguồn vốn tài chính nội bộ như lợi nhuận giữ lại , kế đến là quyết định vay nợ và cuối cùng là phát hành cổ phiếu huy động vốn cổ phần

Khác với cách tiếp cận của các lý thuyết, quan điểm đã nêu trước, lý thuyết trật tự phân hạng hướng đến giải thích hành động lựa chọn nguồn tài trợ của nhà quản trị, đồng thời giải thích phản ứng của thị trường đối với quyết định huy động vốn từ bên ngoài của doanh nghiệp Lý thuyết này không xét đến ảnh hưởng của thuế, tình trạng kiệt quệ tài chính và bỏ qua những vấn đề tiêu cực có thể phát sinh nếu như doanh nghiệp nắm giữ quá nhiều tiền,… Như vậy, lý thuyết trật tự phân hạng không thay thế các lý thuyết khác mà bổ sung, làm rõ hơn quyết định lựa chọn nguồn tài trợ của nhà quản trị tài chính trong doanh nghiệp, là cơ sở để luận văn giải thích hành vi của nhà quản trị tài chính Việt Nam trong việc đưa ra quyết định lựa chọn cách thức tài trợ khi tiếp cận những khía cạnh khác nhau của cơ cấu vốn tại các doanh nghiệp trong mẫu nghiên cứu thực nghiệm

2.1.2 Định nghĩa và phương thức đo lường hiệu quả hoạt động doanh nghiệp

Trong cơ chế thị trường hiện nay ở nước ta, mục tiêu lâu dài bao trùm của các doanh nghiệp là kinh doanh có hiệu quả và tối đa hoá lợi nhuận Môi trường kinh doanh luôn biến đổi đòi hỏi mỗi doanh nghiệp phải có chiến lược kinh doanh thích hợp Công việc kinh doanh là một nghệ thuật đòi hỏi sự tính toán nhanh nhạy, biết nhìn nhận vấn đề ở tầm chiến lược Hiệu quả hoạt động luôn gắn liền với hoạt động kinh doanh, có thể xem xét nó trên nhiều góc độ Để hiểu được khái niệm hiệu quả hoạt động cần xét đến hiệu quả kinh tế của một hiện tượng

“Hiệu quả kinh tế của một hiện tượng (hoặc quá trình) kinh tế là một phạm trù kinh tế phản ánh trình độ sử dụng các nguồn lực (nhân lực, tài lực, vật lực, tiền vốn) để đạt được mục tiêu xác định” nó biểu hiện mối quan hệ tương quan giữa kết quả thu được và toàn bộ chi phí bỏ ra để có kết quả đó, phản ánh được chất lượng của hoạt động kinh tế đó (Ngô Đình Giao – 1997)

Từ định nghĩa về hiệu quả kinh tế của một hiện tượng như trên ta có thể hiểu hiệu quả hoạt động sản xuất kinh doanh là một phạm trù kinh tế phản ánh trình độ sử dụng các nguồn lực để đạt được mục tiêu đã đặt ra, nó biểu hiện mối tương quan giữa

kết quả thu được và những chi phí bỏ ra để có được kết quả đó, độ chênh lệch giữa hai đại lượng này càng lớn thì hiệu quả càng cao Trên góc độ này thì hiệu quả đồng nhất với lợi nhuận của doanh nghiệp và khả năng đáp ứng về mặt chất lượng của sản phẩm đối với nhu cầu của thị trường

Có rất nhiều các chỉ tiêu đo lường hiệu quả hoạt động của doanh nghiệp, nhưng các chỉ tiêu thường được sử dụng nhất trong các nghiên cứu có thể chia thành hai loại chính: (i) Các hệ số giá trị kế toán, còn gọi là các hệ số về lợi nhuận; (2) Các hệ số giá trị thị trường, còn gọi là các hệ số về tăng trưởng tài sản Theo Murphy and Hill (1996), hiệu quả hoạt động của doanh nghiệp cần được đo lường thông qua các chỉ tiêu thể hiện trên cả hai phương diện: giá trị

kế toán và giá trị thị trường Cho dù thể hiện trên phương diện nào, hiệu quả quản trị tài chính, về cơ bản, đều được phản ánh bởi một số chỉ tiêu cơ bản sau:

Thứ nhất: Tỷ số lợi nhuận sau thuế trên tổng tài sản (ROA)

Công thức:

𝑅𝑂𝐴 = 𝐿ợ𝑖 𝑛ℎ𝑢ậ𝑛 𝑠𝑎𝑢 𝑡ℎ𝑢ế

𝑇ổ𝑛𝑔 𝑡à𝑖 𝑠ả𝑛 𝑏ì𝑛ℎ 𝑞𝑢â𝑛

Tỷ số này đo lường khả năng sinh lời trên tài sản đầu tư của doanh nghiệp

Nó cho biết trung bình 100 đồng tài sản của doanh nghiệp trong kỳ tạo ra bao nhiêu đồng lợi nhuận sau thuế Tỷ số này phụ thuộc rất nhiều vào đặc điểm của ngành sản xuất kinh doanh

Thứ hai: Tỷ số lợi nhuận sau thuế trên vốn chủ sở hữu (ROE)

Công thức:

𝑅𝑂𝐸 = 𝐿ợ𝑖 𝑛ℎ𝑢ậ𝑛 𝑠𝑎𝑢 𝑡ℎ𝑢ế

𝑉ố𝑛 𝑐ℎủ 𝑠ở ℎữ𝑢 𝑏ì𝑛ℎ 𝑞𝑢â𝑛Đây là chỉ tiêu rất quan trọng đối với các đối tượng nắm giữ vốn chủ sở hữu trong doanh nghiệp Tỷ số này đo lường khả năng sinh lời trên vốn chủ sở hữu của doanh nghiệp Nó cho biết bình quân 100 đồng vốn chủ sở hữu của doanh nghiệp tạo ra bao nhiêu đồng lợi nhuận sau thuế dành cho cổ đông thường Tỷ số này càng cao thì sẽ thì sẽ càng thu hút được càng nhiều nhà đầu tư

Ngoài ra, các tiêu chí đo lường hiệu quả quản trị doanh nghiệp khác bao gồm

tỷ số giá thị trường trên giá trị sổ sách (P/B = Giá trị thị trường một cổ phiếu / Giá trị

sổ sách), Hệ số Tobin’s Q (Q Ratio = Giá trị vốn hoá thị trường của công ty / Giá trị tổng tài sản), Thu nhập trên mỗi cổ phiếu (EPS),… Tuy nhiên, ở cách tiếp cận của luận văn khi nghiên cứu về hiệu quả hoạt động của doanh nghiệp, tác giả dùng chỉ tiêu ROE làm đại diện cho các chỉ tiêu tính toán hiệu quả quản trị doanh nghiệp Nguyên nhân sẽ được giải thích rõ trong chương 3

2.2 CÁC NGHIÊN CỨU THỰC NGHIỆM TRÊN THẾ GIỚI VÀ VIỆT NAM

2.2.1 Các nghiên cứu thực nghiệm ở nước ngoài

Abor (2005) đã nghiên cứu mối quan hệ giữa khả năng sinh lời với các biến

đo lường CCV của các công ty được chọn đã niêm yết trên sở giao dịch chứng khoán Ghana từ năm 1998 đến 2002 Kết quả nghiên cứu 22 công ty trong năm 2005 chỉ ra rằng có mối quan hệ thuận chiều giữa tỷ suất tổng nợ trên tổng tài sản và khả năng sinh lời (ROE)

Addae và cộng sự (2013) đã mở mở rộng nghiên cứu của Abor (2005), nghiên cứu lấy dữ liệu yết trên sở giao dịch chứng khoán Ghana từ năm 2005 đến 2009 (34 công ty) Tuy nhiên trong nghiên cứu này, thì kết quả nghiên cứu đã đưa ra kết luận trái ngược lại năm 2005 của Abor, rằng có mối quan hệ nghịch chiều giữa tỷ suất tổng

nợ trên tổng tài sản và khả năng sinh lời (ROE)

Trong cả hai nghiên cứu, các tác giả đã sử dụng biến phụ thuộc là ROE, biến độc lập bao gồm ba biến chia ra trong ba mô hình là tổng nợ/ tổng tài sản, nợ ngắn hạn/ tổng tài sản và nợ dài hạn/tổng tài sản Các nghiên cứu sử dụng phương pháp phân tích hồi quy thì kết quả nghiên cứu Abor 2005 chỉ ra rằng có mối quan hệ thuận chiều giữa tỷ suất tổng nợ trên tổng tài sản và khả năng sinh lời (ROE) Tuy nhiên trong nghiên cứu Addae và cộng sự (2013), thì kết quả nghiên cứu đã đưa ra kết luận trái ngược lại Abor (2005), rằng có mối quan hệ nghịch chiều giữa tỷ suất tổng nợ trên tổng tài sản và khả năng sinh lời (ROE) Trong cả hai nghiên cứu, tác giả không nghiên cứu đến yếu tố CCV tối ưu mà chỉ đánh giá tác động giữa CCV và hiệu quả hoạt động doanh nghiệp Ngoài ra trong nghiên cứu Addae và cộng sự (2013), tác giả

cũng đã phân chia dữ liệu doanh nghiệp theo 12 ngành nghề để nghiên cứu tác động của CCV đối với hiệu quả hoạt động doanh nghiệp theo từng ngành nghề

Nieh và cộng sự (2004) đã nghiên cứu về mối quan hệ giữa cấu trúc vốn và hiệu quả hoạt động của các doanh nghiệp niêm yết tại Trung Quốc, dữ liệu được thu thập của 821 công ty được niêm yết trên hai sàn Thượng Hải và Thẩm Quyến từ năm

1998 đến 2002, và được xây dựng thành dữ liệu bảng Nghiên cứu được xây dựng nhằm kiểm tra liệu có tồn tại CCV tối ưu trong quản trị tài chính doanh nghiệp

Tác giả đã sử dụng mô hình hồi quy ngưỡng để kiểm tra tác động ngưỡng của đòn bẩy tài chính đối với hiệu quả hoạt động (ROA) Kết quả cho thấy tồn tại ba ngưỡng CCV có tác động cùng chiều đến hiệu quả hoạt động Ba ngưỡng CCV hay

tỷ số nợ lần lượt là 21,65% - 35,05% - 51.93% Tuy nhiên nghiên cứu cũng chỉ ra rằng sự tác động cùng chiều của CCV đối với hiệu quả hoạt động của doanh nghiệp

sẽ bị giảm đi khi tỷ số nợ tăng lên Vì kết quả nghiên cứu đã cho thấy khi CCV vượt qua 21,65% thì sự tác động thuận chiều của CCV sẽ giảm đi Tỷ số nợ trên tài sản càng cao thì hiệu quả tác động thuận chiếu càng giảm

Onaolapo và Kajola (2010), Taiwo (2012) điều tra mối quan hệ tác động của CCV đến hiệu quả tài chính của các công ty được niêm yết trên sở giao dịch chứng khoán Nigeria (giai đoạn 2001 – 2007 cho nghiên cứu của Onaolapo và cộng sự và giai đoạn 2006 – 2010 cho nghiên cứu của Taiwo) Cả Nghiên cứu thu thập dữ liệu bảng và phân tích bằng cách sử dụng phương pháp ước lượng bình phương tối thiểu (OLS) Kết quả nghiên cứu chỉ ra rằng tỷ lệ nợ có ảnh hưởng tiêu cực đáng kể đến hiệu quả hoạt động (được đo bằng ROA, ROE) của những công ty này

Gill và cộng sự (2011) đã mở rộng nghiên cứu của Abor (2005) sang các doanh nghiệp ở Mỹ, nghiên cứu đã sử dụng dữ liệu của 272 công ty Mỹ được niêm yết trên thị trường chứng khoán New York trong thời gian 3 năm từ năm 2005-2007 Nghiên cứu sử dụng phương pháp phân tích hồi quy và tương quan để ước lượng mối quan hệ giữa khả năng sinh lời (ROE) và CCV Kết quả nghiên cứu trên các công ty trên hai lĩnh vực dịch vụ và sản xuất như sau :

(i) Lĩnh vực dịch vụ: mối quan hệ tích cực giữa nợ ngắn hạn trên tổng tài sản và khả năng sinh lời ; tổng nợ trên tổng tài sản và khả năng sinh lời

(ii) Lĩnh vực sản xuất: mối quan hệ tích cực giữa nợ ngắn hạn trên tổng tài sản và khả năng sinh lời; nợ dài hạn trên tổng tài sản và khả năng sinh lới; tổng nợ trên tổng tài sản và khả năng sinh lời

Cũng giống như nghiên cứu của Abor, tác giả cũng không nghiên cứu đến yếu tố CCV tối ưu mà chỉ đánh giá tác động giữa CCV và hiệu quả hoạt động doanh nghiệp

Cheng và cộng sự (2010) đã nghiên cứu về việc có tồn tại CCV tối ưu mà tại

đó có thể tối đa hoá giá trị doanh nghiệp, dữ liệu được thu thập từ 650 doanh nghiệp niêm yết tại Trung Quốc trong giai đoạn 2001 – 2006 Nghiên cứu đã sử dụng mô hình hồi quy ngưỡng để kiểm tra hiệu ứng trên dữ liệu bảng của tỷ số nợ trên giá trị doanh nghiệp Kết quả nghiên cứu đã chỉ ra ba ngưỡng khác nhau của tỷ số nợ lần lượt là 53,97% - 70,48% - 75,26%, điều này cho thấy khi doanh nghiệp có tỷ số nợ trên tổng tài sản vượt quá 53,97% sẽ làm giảm giá trị doanh nghiệp và lợi nhuận sẽ không được cải thiện

Mahfuzah Salim và Raj Yadav (2012) đã thực hiện điều tra mối quan hệ giữa CCV và hiệu quả hoạt động công ty với dữ liệu là số liệu tài chính của 237 công ty được niêm yết trên Sở giao dịch chứng khoán Bursa Malaysia trong giai đoạn từ 1995 đến 2011 Các doanh nghiệp được phân chia thành sáu ngành nghề là xây dựng, sản phẩm tiêu dùng, sản phẩm công nghiệp, nông lâm nghiệp, bất động sản, thương mại

động của doanh nghiệp Đối với biến phụ thuộc Tobin’s Q thì có mối quan hệ tích cực với tỷ lệ nợ ngắn hạn và dài hạn Qua đó, nghiên cứu cũng đã kết luận là tổng nợ

có mối quan hệ tiêu cực với hiệu quả hoạt động doanh nghiệp

Mohammad và Jaafer (2012) dựa trên nghiên cứu của Abor (2005), Gill (2011), đã mở rộng tiến hành nghiên cứu trên 39 công ty trong ngành công nghiệp được niêm yết trên sở giao dịch chứng khoán Amman (Jordan) trong vòng sáu năm (2004 – 2009) Kết quả nghiên cứu chỉ ra mối quan hệ tiêu cực giữa nợ và hiệu quả hoạt động Nghiên cứu cũng chỉ ra rằng hiệu quả hoạt động của doanh nghiệp phụ thuộc nhiều vào vốn chủ sở hữu trong các quyết định lựa chọn phương án tài trợ vốn của các công ty này Tuy nhiên, các khuyến nghị dựa trên những phát hiện được đưa

ra để cải thiện một số yếu tố như công ty phải xem xét sử dụng cấu trúc vốn tối ưu (nghiên cứu chưa đi sâu vào vấn đề này) và các nghiên cứu trong tương lai nên điều tra tổng quát các kết quả ngoài các lĩnh vực sản xuất

2.2.2 Các nghiên cứu thực nghiệm tại Việt Nam

Nghiên cứu của Đoàn Ngọc Phi Anh (2010) về các nhân tố ảnh hưởng đến cấu trúc tài chính và hiệu quả tài chính của 428 doanh nghiệp niêm yết trên TTCK (2007 – 2009) Với cách tiếp cận theo phương pháp phân tích đường dẫn (path analysis), nghiên cứu đã chỉ ra các nhân tố ảnh hưởng đến cấu trúc tài chính, bao gồm: hiệu quả kinh doanh, rủi ro kinh doanh, cấu trúc tài sản và qui mô của doanh nghiệp Nghiên cứu cũng chỉ ra tác động giữa hiệu quả kinh doanh và cấu trúc tài chính đến hiệu quả tài chính trong doanh nghiệp Kết quả nghiên cứu chỉ ra rằng cấu trúc tài chính có tác động cùng chiều đến ROE

Nghiên cứu của Đặng Thị Quỳnh Anh & Quách Thị Hải Yến (2014) về tác động của các nhân tố đến cấu trúc vốn của 180 doanh nghiệp niêm yết trên HOSE trong giai đoạn 2010 – 2013

Nghiên cứu sử dụng phương pháp ước lượng các yếu tố không ngẫu nhiên với mười nhân tố được đưa vào mô hình: Quy mô doanh nghiệp, khả năng sinh lợi,

sự tăng trưởng của doanh nghiệp, đặc điểm riêng của tài sản, tài sản cố định hữu hình, tính thanh khoản của tài sản, điều kiện của thị trường chứng khoán, thuế, điều kiện

thị trường nợ Nghiên cứu đã cho ra kết luận có ba nhân tố tác động mạnh đến cấu trúc vốn: Quy mô doanh nghiệp, khả năng sinh lợi và thuế Trong đó quy mô doanh nghiệp có mối quan hệ thuận chiều với CCV; khả năng sinh lợi doanh nghiệp và thuế

có mối quan hệ nghịch chiều với CCV

Nghiên cứu của Lê Hoàng Vinh (2014) với nội dung CCV và rủi ro tài chính trong doanh nghiệp, thu thập dữ liệu từ 230 Doanh nghiệp từ năm 2010 – 2013 Nghiên cứu sử dụng phương pháp phân tích hồi quy dữ liệu bảng cân bằng về mối quan hệ giữa mức độ sử dụng nợ trong cơ cấu vốn với từng biểu hiện của rủi ro tài chính theo mô hình các yếu tố tác động cố định và mô hình các yếu tố tác động ngẫu nhiên Theo đó, mức độ sử dụng nợ có ảnh hưởng cùng chiều đáng kể đến lợi nhuận dành cho chủ sở hữu Kết quả gợi ý các doanh nghiệp cần đưa ra quyết định cơ cấu vốn với những điều kiện ràng buộc về lợi nhuận dành cho chủ sở hữu và rủi ro kiệt quệ tài chính

Nghiên cứu của Võ Hồng Đức & Võ Tường Luân (2014) đo lường tác động theo ngưỡng của mức sử dụng nợ đến khả năng sinh lợi của doanh nghiệp và đề xuất ứng dụng xác định hạn mức sử dụng nợ hợp lý nhằm đảm bảo khả năng sinh lợi Nghiên cứu đã tiến hành thu thập dữ liệu của 191 công ty niêm yết trên hai sàn HOSE

và HNX trong giai đoạn 2005 – 2012, nghiên cứu cũng đã sử dụng phương pháp hồi quy ngưỡng (Threshold Regression) để kiểm định và ước lượng mối quan hệ giữa mức sử dụng nợ và khả năng sinh lợi của doanh nghiệp

Kết quả nghiên cứu thực nghiệm đã cho thấy tồn tại hiệu ứng ngược tác động theo hai ngưỡng mức sử dụng nợ đến khả năng sinh lời của doanh nghiệp Mức sử dụng nợ tác động cùng chiều với khả năng sinh lời của doanh nghiệp khi tỷ lệ nhỏ hơn 56,67%; khi tỷ lệ nợ lớn hơn 56,67% và nhỏ hơn 69,72%, tác động của mức sử dụng nợ đến khả năng sinh lời là ngược chiều; và mức tác động ngược chiều sẽ tăng lên khi tỷ lệ nợ tăng vượt quá 69,72%

Nghiên cứu của Bùi Đan Thanh (2016) về Cấu trúc vốn và vốn luân chuyển tác động đến hiệu quả quản trị tài chính của doanh nghiệp nhỏ và vừa trên địa bàn Tp.HCM, dữ liệu thu thập từ 1.032 doanh nghiệp nhỏ và vừa tại Tp.HCM Nghiên

cứu đã sử dụng phương pháp hồi quy trên dữ liệu bảng đối với mô hình kinh tế lượng được thiết lập để mô tả mối quan hệ giữa cấu trúc vốn và vốn luân chuyển tác động đến hiệu quả tài chính của doanh nghiệp Dựa trên kết quả thực nghiệm của các dữ liệu doanh nghiệp vừa và nhỏ, nghiên cứu cho thấy cấu trúc vốn của các doanh nghiệp

có xu hướng tác động cùng chiều với hiệu quả quản trị tài chính Tuy nhiên khi đi nghiên cứu sâu vào tác động của tỷ lệ của nợ ngắn hạn và nợ dài hạn thì nghiên cứu không tìm thấy bằng chứng thống kê cho thấy nợ dài hạn các tác động đến hiệu quả quản trị tài chính đối với đối tượng nghiên cứu

Nghiên cứu của Đàm Thanh Tú & Bùi Thị Hà Linh (2018) về cơ cấu vốn của các doanh nghiệp dược phẩm thông qua mô hình hồi quy ngưỡng Nghiên cứu đã tiến hành thu thập dữ liệu của 21 công ty dược phẩm niêm yết TTCK Việt Nam trong giai đoạn 2009 – 2016, nghiên cứu cũng đã sử dụng phương pháp hồi quy ngưỡng (Threshold Regression) để kiểm định và ước lượng mối quan hệ giữa mức sử dụng

nợ và khả năng sinh lợi của doanh nghiệp Nghiên cứu đã cho ra kết quả là sự tác động ngược chiều của CCV đối với hiệu quả doanh nghiệp

2.2.3 Tóm tắt về các nghiên cứu thực nghiệm

Bảng 2.1 Bảng tóm tắt các nghiên cứu trên thế giới

Tên Tác

Kết quả

Ngành nghề

Hướng tác động

Phân ngưỡng

Addae và

12 ngành nghề Nieh và

Mohammad

Ngành công nghiệp

Bảng 2.2 Bảng tóm tắt các nghiên cứu tại Việt Nam

Tên Tác giả Số DN Năm

Kết quả

Ngành nghề

Hướng tác động

Phân ngưỡng

Đoàn Ngọc Phi Anh

2007 -

Đặng Thị Quỳnh Anh &

Quách Thị Hải Yến

Tường Luân (2014) (*) 191 2005 – 2012 +/- 2 ngưỡng ##

Nguyễn Hữu Quân và

Lê Nguyễn Quỳnh

Hương (*)

517 2010 - 2012 -

Không tồn tại các ngưỡng

Về tổng thể trên thế giới và Việt Nam, đã có rất nhiều nhà khoa học với những nghiên cứu về mối quan hệ, tác động giữa CCV và hiệu quả hoạt động của doanh nghiệp dựa trên những dữ liệu thực nghiệm tại các đất nước, vùng miền và thời gian khác nhau Và kết quả nghiên cứu cũng rất đa dạng và trái ngược nhau (tác động tích cực/thuận chiều và tiêu cực/ nghịch chiều giữa CCV và hiệu quả hoạt động doanh nghiệp) Ngoài ra một số nghiên cứu cũng đã đi sâu vào tác động giữa tỷ lệ nợ ngắn hạn và tỷ lệ nợ dài hạn đối với hiệu quả hoạt động doanh nghiệp, đóng góp tích cực cho các định hướng hoạt động quản trị nguồn vốn của các nhà quản trị tài chính trên địa bàn

Đối với nghiên cứu của Neih và cộng sự (2004), nghiên cứu chỉ nghiên cứu

sự tác động duy nhất của CCV (debt / assets) đối với hiệu quả hoạt động doanh nghiệp (ROA) mà không xem xét các tác động của các yếu tố khác như Tổng tài sản , Doanh thu của doanh nghiệp,… và đưa ra kết luận đối với từng lĩnh vực/ ngành nghề

Đối với nghiên cứu của Cheng và cộng sự (2010), Võ Hồng Đức và Võ Tường Luân (2014) thì cũng chưa đi sâu vào tác động của các ngưỡng CCV đối với hiệu quả hoạt động của doanh nghiệp trong từng lĩnh vực/ ngành nghề Mặc dù Cheng

và cộng sự đã có liệt kê, phân loại các công ty theo ngành nghề trong nghiên cứu của mình Ngoài ra 2 nghiên cứu đang giả định hệ số ước lượng cho các yếu tố tác động khác ngoài CCV là không đổi qua các ngưỡng CCV

Các nghiên cứu như Abor (2013), Gill và cộng sự (2011), Mahfuzah Salim

và Raj Yadav (2012) đã phân tích và nhóm các dữ liệu doanh nghiệp theo từng lĩnh vực và ngành nghề theo các tiêu chí khác nhau

Đối với nghiên cứu này này, học viên sẽ nghiên cứu và phát triển dựa trên các mô hình hồi quy ngưỡng của Hansen (1999) như trong các nghiên cứu của Neih

và cộng sự (2004), Cheng và cộng sự (2010), Võ Hồng Đức và Võ Tường Luân (2014), Đàm Thanh Tú & Bùi Thị Hà Linh (2018), và phát triển thêm sự thay đổi hệ số ước lượng của các yếu tố khác ngoài CCV theo những ngưỡng CCV được xác định Đồng thời đánh giá phân tích các dữ liệu doanh nghiệp theo tiêu chí từng ngành nghề, lĩnh vực như các nghiên cứu Abor (2013), Gill và cộng sự (2011), Mahfuzah Salim

và Raj Yadav (2012) nhằm đưa ra những khuyến nghị về việc quản trị cơ cấu vốn phù hợp với từng ngành nghề, lĩnh vực nhằm tối ưu hoá hiệu quả hoạt động của doanh nghiệp

TÓM TẮT CHƯƠNG 2

Trên nền tảng lý thuyết về CCV và tác động của CCV đối với hiệu quả hoạt động doanh nghiệp, nghiên cứu đã tiếp cận các lý luận về cơ cấu vốn và các thành phần của cơ cấu vốn như là Quan điểm truyển thống về CCV, Lý thuyết cấu trúc vốn của Modigliani và Miller (mô hình MM), Lý thuyết đánh đổi về CCV (Trade-off Theory), Thuyết trật tự phân hạng (Pecking Order Theory)

Bên cạnh đó nghiên cứu cũng đã tiến hành thống kê khảo lược các kết quả nghiên cứu thực nghiệm về CCV tác động đến hiệu quả hoạt động của doanh nghiệp trên Thế giới và Việt Nam Qua đó có thể thấy được có nhiều nghiên cứu đã có những kết quả trái ngược nhau (contrary), ý nghĩa đôi lúc lại cùng chiều với cơ sở lý thuyết nhưng cũng có những kết quả lại có chiều hướng ngược lại Ngoài ra có những kết quả lại không tìm thấy được ý nghĩa thống kê

Đây là điểm quan trọng để luận văn đặt ra mục tiêu nghiên cứu là phân tích tác động của CCV đối với hiệu quả hoạt động của doanh nghiệp Từ đó xây dựng mô hình nghiên cứu thực nghiệm, hệ thống các biến và phương pháp nghiên cứu phục vụ cho quá trình phân tích cấu trúc vốn tác động đến hiệu quả hoạt động của doanh nghiệp trong chương 3 và chương 4

CHƯƠNG 3 : THIẾT KẾ NGHIÊN CỨU – MÔ HÌNH HỒI QUY NGƯỠNG

Căn cứ vào lý thuyết thực nghiệm của chương 1, chương 2, luận văn sẽ đưa

ra thiết kế nghiên cứu về CCV và hiệu quả hoạt động của doanh nghiệp Nghiên cứu

sử dụng mô hình hồi quy ngưỡng của Hansen (1999) để làm mô hình phân tích Sau

đó luận văn tiến hành kiểm định kết quả của mô hình nhằm xác định kết quả đáng tin cậy và hiệu quả nhất

3.1 MÔ HÌNH NGHIÊN CỨU – MÔ HÌNH HỒI QUY NGƯỠNG

Nghiên cứu thu thập các dữ liệu trên BCTC của các công ty từ khoảng thời gian từ 2012 đến năm 2017, các dữ liệu này được tập hợp thống kê theo dữ liệu bảng (đảm bảo được yếu tố thời gian và không gian)

Vấn đề phương sai thay đổi là một hiện tượng phổ biến trong dữ liệu bảng Điều này có nghĩa là mỗi đối tượng trong nghiên cứu là khác nhau và các cấu trúc mối quan hệ cũng thay đổi theo các đối tượng bảng Các phương pháp cổ điển như ước lượng tác động cố định, hoặc tác động ngẫu nhiên chỉ đề cập đến sự không đồng nhất của các hằng số cắt Hsiao (2003) cũng đã có nghiên cứu xem xét đến sự thay đổi của các hệ số độ dốc trong vấn đề này Trong số những mô hình này thì mô hình hồi quy theo ngưỡng với dữ liệu bảng (Panel Threshold Regression Model) được đề xuất bởi Hansen (1999) được mô tả đơn giản, có ý nghĩa thống kê và phù hợp mục tiêu với nghiên cứu

3.1.1 Phương pháp ước lượng ngưỡng và hệ số cho mô hình

Theo Hansen (1999), mô hình hồi quy ngưỡng được xây dựng trên dữ liệu

bảng cân bằng {y it , q it , x it : 1 ≤ i ≤ n , 1 ≤ t ≤ T}, trong đó i là chỉ số mẫu, t là chỉ số thời kỳ, y it là biến phụ thuộc, q it là biến phân ngưỡng và x it là vectơ của các biến độc lập

Mô hình được thể hiện như sau :

𝑦𝑖𝑡 = 𝜇𝑖+ 𝛽′1𝑥𝑖𝑡𝐼(𝑞𝑖𝑡 ≤ 𝛾) + 𝛽′2𝑥𝑖𝑡𝐼(𝑞𝑖𝑡 > 𝛾) + 𝑒𝑖𝑡 (3.1)

Với I là hàm chỉ báo/ hàm mục tiêu, nhận giá trị bằng 1 khi các điều kiện trong ngoặc được thỏa mãn Phương trình (3.1) có thể được viết lại

𝑦𝑖𝑡 = {𝜇𝑖+ 𝛽′1𝑥𝑖𝑡 + 𝑒𝑖𝑡 𝑛ế𝑢 𝑞𝑖𝑡 ≤ 𝛾

𝜇𝑖+ 𝛽′2𝑥𝑖𝑡 + 𝑒𝑖𝑡 𝑛ế𝑢 𝑞𝑖𝑡 > 𝛾 (3.2) Đặt β = (β1, β2)′ phương trình (3.1) tương đương:

yit= μit+ β′xit(γ) + eit (3.3) Trong trường hợp này, giá trị ngưỡng γ phân chia thành 2 nhóm, tương ứng với biến phân ngưỡng qt lớn hơn và nhỏ hơn hoặc bằng γ Hai nhóm này có thể được biểu thị bằng các ma trận hệ số khác nhau β1 và β2, eit là sai số có phân phối với trung bình 0 và phương sai σ2

Theo Hansen (1999), giá trị ngưỡng γ và hệ số β của mô hình được ước lượng bằng phương pháp bình phương nhỏ nhất (OLS) Để thực hiện ước lượng, cần xác định trung bình của phương trình (3.1) thông qua chỉ số theo thời kì t:

y̅ = μi i+ β′x̅i(γ) + e̅ i (3.4) Với: y̅ = Ti −1∑T yit

xi1∗ (γ)

⋮

xiT∗ (γ)] , ei∗ = [

ei1∗

⋮

eiT∗]

Y∗= X∗(γ)β + e∗ (3.6) Với mỗi giá trị ngưỡng γ , hệ số β có thể được ước lượng theo OLS

Khi giá trị γ̂ được xác định, β̂ = β̂(γ) và ê∗ = ê∗(γ)

Phương sai của phần dư (Residual Variance):

σ2 = 1n(T − 1)S1(γ̂)

3.1.2 Kiểm định ngưỡng của mô hình

Khi đã xác định giá trị phân ngưỡng γ, vấn đề đặt ra là xác định ý nghĩa thống

kê của γ Đối với mô hình đã khảo sát ở phương trình (1), giả thuyết được đưa ra để kiểm định tác động ngưỡng của mô hình:

H0: β1 = β2Nếu H0 xảy ra , có thể kết luận tác động ngưỡng giữa các biến xitvà yit của phương trình (1) không tồn tại, đồng nghĩa với giá trị ngưỡng γ không xác định được Trong trường hợp này, các kiểm định cổ điển sẽ có phân phối phi chuẩn (Hansen, 1999) Vấn đề này đã được Davies (1977) nghiên cứu và Hansen (1996) tiếp tục phát triển Để kiểm định giả thuyết trên, Hansen (1996) đề xuất sử dụng phương pháp Bootstrap để mô phỏng LRT (Likelihood Ratio Test – kiểm định dựa trên tỉ số khả năng) có phân phối tiệm cận với phân phối chuẩn

Khi không có tác động ngưỡng, phương trình (3.1) tương đương:

Biến đổi (3.9) theo các bước trong phương pháp xác định ngưỡng, phương trình được xác định: yi∗ = β′xi∗(γ) + ei∗ (3.10)

Từ phương trình (3.10), giá trị ước lượng của β1(β̂1), véc tơ phần dư (êit∗) và tổng bình phương phần dư (S0 = êit∗ ′êit∗) được xác định

Tỉ số khả năng (Likelihood Ratio) F1 được tính theo công thức:

F1 =S0− S1(γ)

σ2

Sau khi thực hiện Bootstrap trên tạp mẫu, giá trị p-value cũng được xác định Hansen (1996) cho rằng giá trị p-value này có vai trò quan trọng trong công việc chấp nhận hay bác bỏ giả thuyết H0 Nếu p-value nhỏ hơn các giá trị tới hạn (Critial Values) thì giả thuyết H0 bị bác bỏ

3.1.3 Mô hình đa ngưỡng

Nếu tồn tại 2 giá trị ngưỡng 1, 2 với giả định 1 < 2 , phương trình (3.1) được viết lại như sau :

𝑦𝑖𝑡 = 𝜇𝑖+ 𝛽1𝑥𝑖𝑡𝐼(𝑞𝑖𝑡 ≤ 𝛾1) + 𝛽2𝑥𝑖𝑡𝐼(𝛾1 < 𝑞𝑖𝑡 ≤ 𝛾2) + 𝛽3𝑥𝑖𝑡𝐼(𝑞𝑖𝑡 > 𝛾2) + 𝑒𝑖𝑡 Tương đương :

Dựa trên mô tả mô hình hồi quy theo ngưỡng trên, nghiên cứu này đề xuất

mô hình nghiên cứu của Nieh và cộng sự (2004), Cheng và cộng sự (2010), Võ Hồng Đức & Võ Tường Luân (2014) và vận dụng hướng nghiên cứu của Abor (2013), để tiến hành nghiên cứu đối với từng ngành nghề lĩnh vực kinh doanh, chi tiết như sau : (mô tả ý nghĩa của các biến trong mô hình, chi tiết ở Bảng 2.1)

𝑅𝑂𝐸𝑖𝑡𝑛 =

{𝜇𝑖𝑛 + 𝜃1𝑛𝑆𝐼𝑍𝐸𝑖𝑡𝑛+ 𝜃2𝑛𝐺𝑅𝑂𝑊𝑇𝐻𝑖𝑡𝑛 + 𝛽1𝑛𝐷𝐴𝑖𝑡𝑛 + 𝑒𝑖𝑡𝑛 𝑛ế𝑢 𝐷𝐴𝑖𝑡 ≤ 𝛾

𝜇𝑖𝑛 + 𝜃1𝑛𝑆𝐼𝑍𝐸𝑖𝑡𝑛+ 𝜃2𝑛𝐺𝑅𝑂𝑊𝑇𝐻𝑖𝑡𝑛 + 𝛽2𝑛𝐷𝐴𝑖𝑡𝑛 + 𝑒𝑖𝑡𝑛 𝑛ế𝑢 𝐷𝐴𝑖𝑡 > 𝛾 (3.12)

Trong trường hợp tồn tại nhiều ngưỡng sử dụng nợ, mô hình có thể được biểu diễn dưới dạng phương trình (3.11), với giả định 1 < 2 :

cho biến SIZEitvà GROWTHit được giả định là cố định qua các ngưỡng 1,2, nghĩa là các tham số này được ước lượng không đổi trong các phương trình đối với các ngưỡng

nợ khác nhau Trong nghiên cứu này sẽ nghiên cứu thêm một điểm mới so với các nghiên cứu trước đây là ước lượng các hệ số ước lượng của biến SIZE và GROWTH

sẽ thay đổi tuỳ theo phân ngưỡng Mô hình được viết lại như sau :

Trường hợp tồn tại một ngưỡng sử dụng nợ :

𝑅𝑂𝐸 𝑖𝑡𝑛 Đại diện cho hiệu quả hoạt động của Doanh nghiệp

Biến giải thích/ biến kiểm soát

SIZEitn Đại diện cho Quy mô của Doanh nghiệp

GROWTHitn Đại diện cho Tỷ lệ tăng trưởng của Doanh nghiệp

Biến giải thích/ biến phân ngưỡng

DAitn Đại diện cho tỷ số nợ (debt ratio)

µ in Là các yếu tố đặc trưng cho các công ty không đổi theo thời gian

n Đại diện cho ngành nghề lĩnh vực {0, 1, …n}

0 : là tổng thể các doanh nghiệp (chi tiết ở bảng 12)

3.1.5 Kiểm định tính dừng của biến

Do dữ liệu được sắp xếp theo dữ liệu bảng, nên có yếu tố của chuỗi thời gian Tính dừng (stationary) trong một chuỗi thời gian là khi giá trị trung bình, phương sai, hiệp phương sai (tại các độ trễ khác nhau) giữ nguyên không đổi cho dù chuỗi được xác định vào thời điểm nào đi nữa Chuỗi dừng có xu hướng trở về giá trị trung bình

và những dao động quanh giá trị trung bình sẽ là như nhau Nói cách khác, một chuỗi thời gian không dừng sẽ có giá trị trung bình thay đổi theo thời gian, hoặc giá trị phương sai thay đổi theo thời gian hoặc cả hai

Nghiên cứu sử dụng kiểm định nghiệm đơn vị (Unit Root Test) theo cách tiếp cận Levin- Lin-Chu ADF (Levin et al., 2002) theo như nghiên cứu của Cheng (2010)

để kiểm tra tính dừng của các biến trong mô hình hồi quy

Trong giới hạn của luận văn, nghiên cứu chỉ thực hiện việc áp dụng kiểm định đơn vị (Unit Root Test) theo cách tiệp cận Levin- Lin-Chu ADF (Levin et al., 2002) để kiểm định tính dừng của biến dữ liệu bảng, chứ không đi sâu vào mô hình của loại kiểm định này

3.1.6 Các giả thuyết nghiên cứu