Các yếu tố quyết định sự phát triển tài chính của các quốc gia ở châu á – thái bình dương

Trong mô hình nghiên cứu này, các tác giả sử dụng các biến thu nhập GDP trên đầu người, lạm phát, dòng vốn đầu tư trực tiếp nước ngoài và chất lượng thể chế như là các yếu tố giải thích

BỘ GIÁO DỤC VÀ ĐÀO TẠO

TRƯỜNG ĐẠI HỌC KINH TẾ TP HỒ CHÍ MINH

LÊ THỊ DIỄM TRANG

CÁC YẾU TỐ QUYẾT ĐỊNH SỰ PHÁT TRIỂN TÀI CHÍNH CỦA CÁC QUỐC GIA Ở CHÂU Á –

THÁI BÌNH DƯƠNG

LUẬN VĂN THẠC SĨ KINH TẾ

Thành phố Hồ Chí Minh – Năm 2019

BỘ GIÁO DỤC VÀ ĐÀO TẠO

TRƯỜNG ĐẠI HỌC KINH TẾ TP HỒ CHÍ MINH

Lê Thị Diễm Trang

CÁC YẾU TỐ QUYẾT ĐỊNH SỰ PHÁT TRIỂN TÀI CHÍNH CỦA CÁC QUỐC GIA Ở CHÂU Á – THÁI BÌNH DƯƠNG

Chuyên ngành: TÀI CHÍNH – NGÂN HÀNG

Mã ngành: 8340201

LUẬN VĂN THẠC SĨ KINH TẾ

Người hướng dẫn khoa học:

PGS TS Vũ Thị Minh Hằng

Thành phố Hồ Chí Minh – Năm 2019

LỜI CAM ĐOAN

Tôi xin cam đoan đây là nghiên cứu khoa học độc lập của riêng tôi Các

số liệu sử dụng phân tích trong luận văn có nguồn gốc rõ ràng, đã công bố theo đúng quy định Các kết quả nghiên cứu trong luận văn do tôi tự tìm hiểu, phân tích một cách trung thực, khách quan Các kết quả này chưa từng được công bố trong bất kỳ nghiên cứu nào khác

Học viên

Lê Thị Diễm Trang

MỤC LỤC

Trang phụ bìa

Lời cam đoan

Mục lục

Danh mục các ký hiệu, các chữ viết tắt

Danh mục các bảng

Tóm tắt – Abstract

MỞ ĐẦU

CHƯƠNG 1.GIỚI THIỆU 1

1.1 Đặt vấn đề 1

1.2 Mục tiêu nghiên cứu 2

1.3 Câu hỏi nghiên cứu 2

1.4 Đối tượng và phạm vi phân tích 3

1.5 Mô hình nghiên cứu 3

1.6 Nội dung nghiên cứu 4

CHƯƠNG 2.TỔNG QUAN TÀI LIỆU TRƯỚC ĐÂY 6

2.1 Tổng quan lý thuyết 6

2.1.1 Sự ra đời và phát triển của tài chính 6

2.1.2 Thị trường tài chính 9

2.1.3 Phương pháp và chỉ số đo lường phát triển của thị trường tài chính 12

2.1.4 Lý thuyết trung gian tài chính 17

2.1.5 Giả thuyết cung dẫn dắt – cầu phụ thuộc 19

2.1.6 Lý thuyết hiệu ứng Fisher 20

2.2 Nghiên cứu thực nghiệm 21

CHƯƠNG 3.MÔ HÌNH VÀ PHƯƠNG PHÁP NGHIÊN CỨU 35

3.1 Mô hình nghiên cứu 35

3.2 Giả thuyết hồi quy 36

3.2.1 Tăng trưởng kinh tế 36

3.2.2 Lạm phát 37

3.2.3 Đầu tư 38

3.2.4 Tiết kiệm 39

3.2.5 Chi tiêu chính phủ 40

3.2.6 Độ mở thương mại 41

3.2.7 Dòng vốn đầu tư trực tiếp nước ngoài 42

3.2.8 Chất lượng thể chế 44

3.3 Dữ liệu phân tích 46

3.4 Phương pháp phân tích 48

CHƯƠNG 4.KẾT QUẢ NGHIÊN CỨU 50

4.1 Thống kê mô tả 50

4.2 Phân tích vấn đề tự tương quan và phương sai thay đổi 58

4.3 Kết quả ước lượng 59

4.3.1 Biến phụ thuộc CAP 60

4.3.2 Biến phụ thuộcTURN 67

CHƯƠNG 5.KẾT LUẬN 74

5.1 Kết luận 74

5.2 Hàm ý chính sách 75

5.3 Hạn chế đề tài 79

5.4 Hướng nghiên cứu sau này 80

Tài liệu tham khảo

Phụ lục

DANH MỤC TỪ VIẾT TẮT

TỪ VIẾT TẮT TÊN ĐẦY ĐỦ

APT Lý thuyết kinh doanh chênh lệch giá

ICAPM Mô hình định giá tài sản vốn quốc tế

FGLS Phương pháp ước lượng bình phương tối thiểu tổng quát

khả thi OLS Phương pháp ước lượng bình phương nhỏ nhất

DANH MỤC BẢNG BIỂU

Bảng 2.1 Tổng hợp các nghiên cứu thực nghiệm trước đây 30

Bảng 3.1 Tóm tắt đo lường và kỳ vọng dấu của các biến 45

Bảng 3.2 Chi tiết các quốc gia được phân tích 47

Bảng 4.1 Giá trị thống kê của các biến trong mô hình phân tích 51

Bảng 4.2 Mức độ phát triển thị trường chứng khoán giữa các quốc gia 53

Bảng 4.3 Mối tương quan đơn biến giữa các biến 56

Bảng 4.4 Phân tích hệ số VIF 57

Bảng 4.5 Kết quả phân tích tự tương quan và phương sai thay đổi 59

Bảng 4.6 Kết quả hồi quy phát triển tài chính đại diện bởi phát triển thị trường chứng khoán CAP 61

Bảng 4.7 Kết quả hồi quy phát triển tài chính đại diện bởi phát triển thị trường chứng khoán TURN 68

TÓM TẮT

Xuất phát từ mục tiêu phân tích ảnh hưởng của các yếu tố đến sự phát triển tài chính của các quốc gia phát triển và đang phát triển ở Châu Á – Thái Bình Dương trong giai đoạn từ năm 2000 đến năm 2017, luận văn sử dụng số liệu của 26 quốc gia

đã và đang phát triển trong giai đoạn 2000 – 2017 Hơn thế nữa, sau khi sử dụng phương pháp ước lượng FGLS, luận văn tìm thấy rằng các yếu tố đưa vào mô hình nghiên cứu dường như đều có tác động đáng kể đến mức độ phát triển thị trường chứng khoán của các quốc gia phát triển và đang phát triển ở Châu Á – Thái Bình Dương trong giai đoạn từ năm 2000 đến năm 2017

Cụ thể, tăng trưởng kinh tế, tiết kiệm, đầu tư nội địa, chi tiêu chính phủ, độ mở thương mại, dòng vốn đầu tư trực tiếp nước ngoài, chất lượng bộ máy tổ chức quốc gia, mức độ tham nhũng đều có tác động cùng chiều và đáng kể đến mức độ phát triển thị trường chứng khoán của các quốc gia phát triển và đang phát triển ở Châu Á – Thái Bình Dương ở mức ý nghĩa 10% Ngược lại, lạm phát lại được tìm thấy có tác động ngược chiều và đáng kể đến mức độ phát triển thị trường chứng khoán của các quốc gia phát triển và đang phát triển ở Châu Á – Thái Bình Dương ở mức ý nghĩa 10%

Từ khóa: phát triển tài chính, thị trường chứng khoán, Châu Á, Thái Bình Dương, FGLS

ABSTRACT

From the purpose of analyzing the influence of factors on the financial development of developed and developing countries in Asia and the Pacific during the period from 2000 to 2017, thesis uses dataset including 26 developed and developing countries in the period 2000 - 2017 Moreover, using the FGLS method, dissertation finds that the factors included in the research model have a significant effect on the level of stock market development of developed and developing countries in Asia and the Pacific in the period 2000 - 2017

Specifically, economic growth, savings, domestic investment, government spending, trade openness, foreign direct investment flows, Bureaucracy Quality, and corruption have significant effects on the level of stock market development of developed and developing countries in Asia and the Pacific at 10% significance level

In contrast, inflation have a negative and significant impact on the level of stock market development of developed and developing countries in Asia-Pacific at a 10% significance level

Key words: financial development, stock market development, Asia, Pacific, FGLS

CHƯƠNG 1 GIỚI THIỆU

về vốn và các đối tượng có vốn nhàn rỗi, (ii) cải thiện việc phân bổ các nguồn lực (thông qua đa dạng hóa rủi ro, quản trị thanh khoản, theo dõi và giám sát), (iii) tăng tỷ

lệ tiết kiệm và (iv) thúc đẩy phát triển thị trường và các công cụ cho phép chia sẻ rủi ro

và tạo điều kiện tăng trưởng kinh tế

Tuy nhiên, các nghiên cứu trước đây về khủng hoảng tài chính đã chỉ ra ảnh hưởng tiêu cực của việc tự do hóa tài chính vì nó dẫn đến việc cho vay quá mức và rủi

ro tiềm tàng sẽ gia tăng bởi vì khả năng giám sát của các cơ quan quản lý sẽ bị hạn chế Trong suốt giai đoạn bùng nổ đầu tư (investment booms), các ngân hàng thường không

thể xác định tốt chất lượng tín dụng mà ngân hàng đang cấp cho các khách hàng, và sẽ làm cho các ngân hàng phải đối mặt với rủi ro phá sản khi các khách hàng không đủ khả năng chi trả các khoản lãi và nợ vay (Ben Naceur và các cộng sự, 2014) Mặc dù một vài nghiên cứu đã chỉ ra các rủi ro tiềm tàng trong hệ thống tài chính, nhưng một

số nhà nghiên cứu (Schumpeter, 1911; Gurley và Shaw, 1967; Goldsmith, 1969; Mckinnon, 1973) cho rằng cần phải thiết lập một hệ thống tài chính hoạt động tốt để dẫn dắt nền kinh tế phát triển và tăng trưởng ở một số quốc gia, bao gồm cả các quốc gia đang phát triển ở Châu Á – Thái Bình Dương Từ đây có thể thấy rằng sự phát triển tài chính đóng vai trò quan trọng trong việc giúp cho nền kinh tế tăng trưởng và phát triển Do đó, đây chính là lý do lựa chọn đề tài “Các yếu tố quyết định sự phát triển tài chính của các quốc gia ở Châu Á – Thái Bình Dương” làm đề tài luận văn thạc sỹ

1.2 Mục tiêu nghiên cứu

Mục tiêu nghiên cứu của đề tài nhằm phân tích ảnh hưởng của các yếu tố đến sự phát triển tài chính của các quốc gia phát triển và đang phát triển ở Châu Á – Thái Bình Dương trong giai đoạn từ năm 2000 đến năm 2017

1.3 Câu hỏi nghiên cứu

Để giải quyết mục tiêu nghiên cứu này, đề tài tiến hành trả lời các câu hỏi nghiên cứu sau:

Các yếu tố trong mô hình nghiên cứu có tác động đáng kể đến sự phát triển tài chính của các quốc gia phát triển và đang phát triển ở Châu Á – Thái Bình Dương hay không? Nếu có thì các tác động này là tích cực (+) hay tiêu cực (-)?

Trong số các yếu tố này, yếu tố nào là yếu tố quan trọng nhất để thúc đẩy sự phát triển tài chính của các quốc gia phát triển và đang phát triển ở Châu Á – Thái Bình Dương?

1.4 Đối tượng và phạm vi phân tích

Phạm vi nghiên cứu của đề tài bao gồm (1) các quốc gia phát triển và đang phát triển ở Châu Á – Thái Bình Dương trong giai đoạn 2000 – 2017, cụ thể, luận văn sử dụng số liệu của 26 quốc gia và (2) thị trường tài chính được phân tích theo hướng thị trường chứng khoán

Đối tượng nghiên cứu của đề tài bao gồm sự phát triển tài chính được đại diện bởi 02 chỉ tiêu: (1) tỷ lệ giá trị vốn hóa thị trường chứng khoán trên GDP và (2) tỷ lệ giá trị giao dịch chứng khoán trên GDP Ngoài ra các yếu tố vĩ mô bao gồm tăng trưởng kinh tế, lạm phát, tỷ lệ tiết kiệm nội địa, tỷ lệ đầu tư nội địa, quy mô chính phủ,

độ mở cửa thương mại, dòng vốn chảy vào và chất lượng thể chế cũng là các đối tượng nghiên cứu của đề tài này

1.5 Mô hình nghiên cứu

Từ mục tiêu và các câu hỏi nghiên cứu được đề cập, luận văn thực hiện hồi quy phương trình nghiên cứu sau dựa vào mô hình nghiên cứu mà Ben Naceur và các cộng

sự (2014) đã sử dụng khi nghiên cứu sự phát triển tài chính ở khu vực Trung Đông – Bắc Phi (MENA)

𝑆𝐷𝑖𝑡 = 𝛽0 + 𝛽1∗ 𝐺𝐷𝑃𝐺𝑅𝑖𝑡 + 𝛽2∗ 𝐼𝑁𝐹𝑖𝑡 + 𝛽3∗ 𝑆𝐴𝑉𝑖𝑡+ 𝛽4∗ 𝐼𝑁𝑉𝑖𝑡+ 𝛽5∗

𝐺𝑂𝑉𝑆𝐼𝑍𝐸𝑖𝑡+ 𝛽6∗ 𝑇𝑅𝐴𝐷𝐸𝑖𝑡 + 𝛽7∗ 𝐶𝐴𝑃𝐹𝐿𝑂𝑊𝑖𝑡 + 𝛽8∗ 𝐿𝐴𝑊𝑖𝑡 + 𝛽9 ∗ 𝐵𝑈𝑅𝑄𝑈𝐴𝐿𝑖𝑡 +

Trong đó:

𝑆𝐷𝑖𝑡 là sự phát triển thị trường chứng khoán được đại diện bởi (1) giá trị vốn hóa thị trường chứng khoán trên GDP (CAP) và (2) giá trị giao dịch chứng khoán trên GDP (TURN)

𝐺𝐷𝑃𝐺𝑅𝑖𝑡 là tăng trưởng kinh tế được tính bởi phần trăm thay đổi trong giá trị GDP của quốc gia ở năm t so với năm t – 1

𝐼𝑁𝐹𝑖𝑡 là lạm phát được tính bởi phần trăm thay đổi trong giá trị chỉ số giá tiêu dùng của quốc gia ở năm t so với năm t – 1

𝑆𝐴𝑉𝑖𝑡 là tiết kiệm nội địa được tính bởi tỷ lệ tiết kiệm nội địa trên GDP

𝐼𝑁𝑉𝑖𝑡 là đầu tư nội địa được tính bởi tỷ lệ đầu tư nội địa trên GDP

𝐺𝑂𝑉𝑆𝐼𝑍𝐸𝑖𝑡là quy mô chính phủ được tính bởi tỷ lệ chi tiêu chính phủ trên GDP

𝑇𝑅𝐴𝐷𝐸𝑖𝑡 là độ mở thương mại được tính bởi tỷ lệ tổng xuất khẩu và nhập khẩu trên GDP

𝐶𝐴𝑃𝐹𝐿𝑂𝑊𝑖𝑡 là dòng vốn chảy vào được tính bởi tỷ lệ dòng vốn chảy vào trên GDP

𝐿𝐴𝑊𝑖𝑡 đo lường mức độ luật pháp của quốc gia

𝐵𝑈𝑅𝑄𝑈𝐴𝐿𝑖𝑡 đo lường mức độ chất lượng bộ máy tổ chức của quốc gia

𝐷𝐸𝑀𝑂𝑖𝑡 đo lường mức độ trách nhiệm dân chủ của quốc gia

𝐶𝑂𝑅𝑅𝑈𝑃𝑖𝑡 đo lường mức độ tham nhũng của quốc gia

1.6 Nội dung nghiên cứu

Luận văn thạc sỹ bao gồm 05 chương như sau:

Chương 1 Giới thiệu đề tài

Chương 2.Tổng quan tài liệu trước đây

Chương 3 Phương pháp nghiên cứu

Chương 4 Kết quả nghiên cứu

Chương 5 Kết luận

CHƯƠNG 2 TỔNG QUAN TÀI LIỆU TRƯỚC ĐÂY

2.1 Tổng quan lý thuyết

2.1.1 Sự ra đời và phát triển của tài chính

Tài chính ra đời trên cơ sở sự tồn tại nền kinh tế hàng hoá và sự xuất hiện của tiền tệ Trong nền kinh tế hàng hoá - tiền tệ, sản phẩm sản xuất ra để bán Hoạt động bán hàng hoá hình thành nên thu nhập cho người sản xuất hàng hoá Khoản thu nhập này chính là giá trị của hàng hoá đem bán tồn tại dưới dạng tiền tệ Các khoản thu nhập này lại trở thành nguồn hình thành nên những quỹ tiền tệ của các chủ thể kinh tế tham gia trực tiếp hay gián tiếp vào quá trình sản xuất hàng hoá Có thể mô tả khái quát quá trình hình thành các quỹ tiền tệ như sau:

Khoản thu nhập từ việc tiêu thụ hàng hoá sẽ được phân chia cho các chủ thể tham gia vào quá trình sản xuất:

⎯ Phần bù đắp những chi phí đã bỏ ra trong quá trình sản xuất hàng hóa hoặc tiến hành dịch vụ như chi phí nguyên vật liệu đầu vào, chi phí khấu hao tài sản cố định, chi phí cho các dịch vụ mua ngoài Phần thu nhập này sẽ hình thành nên quỹ tiền tệ của các chủ thể cung cấp các yếu tố sản xuất đầu vào

⎯ Phần trả cho hao phí sức lao động của những người lao động hình thành nên các quỹ tiền tệ của những chủ thể bán sức lao động

⎯ Phần còn lại sau khi đã trang trải cho các chi phí trên là thu nhập của những chủ thể đóng góp vốn ban đầu cho quá trình sản xuất

Cần lưu ý là không phải mọi sản phẩm sản xuất ra đều là nguồn hình thành nên các quỹ tiền tệ Chỉ những sản phẩm nào được thị trường chấp nhận, tức là có thể tiêu

thụ trên thị trường, thì giá trị của chúng mới được chuyển sang hình thái tiền tệ để hình thành nên các quỹ tiền tệ trong nền kinh tế

Quá trình phân phối giá trị các hàng hoá sản xuất ra không dừng lại ở đây Các chủ thể kinh tế sau khi nhận được phần thu nhập của mình có thể tiếp tục phân chia để thỏa mãn nhu cầu tiêu dùng và tích lũy của mình Những người có nhu cầu tiêu dùng nhiều hơn so với thu nhập nhận được sẽ có nhu cầu vay mượn thu nhập của người khác

để tiêu dùng và hy vọng có thể hoàn trả lại phần thu nhập đi vay đó từ khoản thu nhập trong tương lai của mình Những người cho vay ở đây chính là những chủ thể kinh tế

có nhu cầu tiêu dùng ít hơn thu nhập hiện tại và do đó dôi ra một phần để cho vay Như vậy là các chủ thể kinh tế này đã phân chia quỹ tiền tệ của mình thành một phần để tiêu dùng và một phần để tích lũy Phần tích lũy đó được dùng để cho vay kiếm lời Còn các chủ thể kinh tế đi vay để phục vụ nhu cầu tiêu dùng hiện tại thì trong tương lai sẽ phải dành bớt một phần thu nhập để trả nợ, dẫn đến việc phân chia quỹ tiền tệ sẽ nhận được trong tương lai thành một phần để tiêu dùng và một phần để trả nợ Những hoạt động phân phối này còn được gọi là phân phối lại nhằm phân biệt với hoạt động phân phối lần đầu diễn ra trong quá trình tái sản xuất hàng hoá

Hoạt động phân phối lần đầu và phân phối lại giá trị của các hàng hoá dưới hình thái tiền tệ dẫn đến việc hình thành và sử dụng các quỹ tiền tệ của các chủ thể trong nền kinh tế chính là các hoạt động tài chính

Trước khi xuất hiện nền kinh tế hàng hoá, nền kinh tế hoạt động theo mô hình kinh tế tự cung tự cấp, do vậy hoạt động phân phối các sản phẩm tạo ra chỉ diễn ra trong phạm vi hẹp, kém phát triển Chỉ khi xuất hiện chuyên môn hóa trong sản xuất, dẫn đến sự hình thành nền kinh tế hàng hoá, làm cho hoạt động sản xuất phát triển thì nhu cầu phân phối sản phẩm tạo ra mới trở nên cấp thiết Khi mà nền kinh tế hàng hoá không chỉ dừng ở chuyên môn hóa trong việc sản xuất từng hàng hoá mà còn chuyên

môn hóa trong cả việc cung cấp các yếu tố đầu vào của sản xuất thì hoạt động phân phối mới thực sự phát triển Hoạt động sản xuất với quy mô lớn khiến cho không một chủ thể kinh tế nào có thể tự mình tạo ra đầy đủ các yếu tố đầu vào cần thiết cho quá trình sản xuất Để sản xuất ra hàng hoá, anh ta phải cần đến nguyên nhiên vật liệu, máy móc thiết bị, các dịch vụ liên quan, cần đến sức lao động để tiến hành sản xuất Và do vậy, khi hàng hoá được tạo ra, sẽ xuất hiện nhu cầu phân phối giá trị các hàng hoá đó cho các chủ thể tham gia vào quá trình sản xuất

Quá trình phân phối sẽ rất khó khăn nếu thiếu sự xuất hiện của tiền tệ Trong nền kinh tế hàng hoá phát triển, hoạt động phân phối phải được tiến hành chủ yếu dưới hình thức giá trị chứ không thể chỉ dưới hình thức hiện vật như trước kia Tiền tệ với chức năng phương tiện trao đổi và phương tiện cất trữ giá trị đã làm cho quá trình phân phối diễn ra được dễ dàng Thay vì phân phối các sản phẩm sản xuất ra để rồi các chủ thể thực hiện việc trao đổi để có được những hàng hoá mình cần tiêu dùng, các sản phẩm sản xuất ra trước tiên được chuyển hóa thành tiền tệ thông qua hoạt động bán hàng hoá trên thị trường để thu về một lượng giá trị tương đương dưới dạng tiền rồi mới phân phối cho các chủ thể tham gia vào quá trình sản xuất Với tiền tệ đóng vai trò

là các phương tiện trao đổi trong tay, các chủ thể kinh tế có thể dễ dàng đổi lấy được những hàng hoá mình cần Hơn nữa, chức năng phương tiện cất trữ giá trị của tiền tệ làm cho quá trình phân phối lại giá trị các sản phẩm sản xuất ra cho các nhu cầu tiêu dùng và tích lũy của các chủ thể kinh tế cũng dễ dàng hơn nhiều Thay vì tích lũy hàng hoá, các chủ thể kinh tế chỉ phải tích lũy tiền tệ, thay vì đi vay hàng hoá mình cần, các chủ thể kinh tế chỉ cần đi vay tiền rồi mua lấy hàng hoá mình cần Chính vì vậy, có thể nói sự ra đời và phát triển của nền kinh tế hàng hoá - tiền tệ là điều kiện tiên quyết cho

sự ra đời của tài chính

Cùng với nền kinh tế hàng hoá - tiền tệ, một tác nhân hết sức quan trọng cho sự phát triển của tài chính là sự ra đời của nhà nước Nhà nước bằng quyền lực chính trị

của mình đã buộc các chủ thể trong nền kinh tế phải đóng góp một phần thu nhập, của cải của mình để hình thành một quỹ tiền tệ tập trung được gọi là quỹ Ngân sách nhà nước nhằm phục vụ cho các nhu cầu chi tiêu của Nhà nước, bao gồm chi tiêu để duy trì

sự hoạt động của bộ máy nhà nước và chi tiêu để phục vụ việc thực hiện các chức năng quản lý vĩ mô của nhà nước Quá trình hình thành và sử dụng quỹ tiền tệ tập trung này làm hình thành nên các hoạt động phân phối diễn ra giữa nhà nước và các chủ thể kinh

tế khác trong xã hội Ví dụ hoạt động nộp thuế của các doanh nghiệp, dân cư cho nhà nước, hoặc hoạt động tài trợ, trợ cấp của nhà nước đối với các doanh nghiệp, dân cư Như vậy, quá trình tạo lập và sử dụng quỹ Ngân sách nhà nước đã làm nảy sinh các hoạt động tài chính giữa các chủ thể kinh tế với Nhà nước, làm cho các hoạt động tài chính thêm phát triển đa dạng

Tóm lại, sự tồn tại của nền sản xuất hàng hoá - tiền tệ và nhà nước được coi là những tiền đề phát sinh và phát triển của tài chính

2.1.2 Thị trường tài chính

Thị trường tài chính là thị trường mà ở đó diễn ra các hoạt động trao đổi, mua bán quyền sử dụng các nguồn tài chính thông qua những phương thức giao dịch và công cụ tài chính nhất định, hay theo cách hiểu khái quát nhất thì đó là nơi diễn ra quá trình trao đổi mua bán các công cụ tài chính và công cụ thanh toán Bản chất của thị

trường tài chính là sự luân chuyển vốn, giao lưu vốn trong xã hội

Cấu trúc thị trường tài chính có thể được hình thành từ nhiều thành phần khác nhau, tuy nhiên có thể căn cứ vào 3 thành phần chính là thời gian sử dụng nguồn tài chính huy động; sự luân chuyển các nguồn tài chính và tính chất pháp lý của thị trường tài chính

Thời gian sử dụng nguồn tài chính huy động hay chính là thời gian luân chuyển vốn bao gồm thị trường tiền tệ và thị trường vốn Thị trường tiền tệ là thị trường được hình thành trước do ban đầu kinh tế chưa phát triển nên nhu cầu vốn và nhu cầu tiết kiệm vốn chưa nhiều chủ yếu là ngắn hạn Do đó đặc thù của thị trường tiền tệ là thị trường chỉ có các công cụ ngắn hạn (có thời gian luân chuyển vốn không quá 1 năm) Thông thường các chủ thể đi vay trên thị trường này là những chủ thể tạm thời thiếu hụt tiền tệ phục vụ cho các nhu cầu thanh toán Những chủ thể cung vốn (cho vay) thì lại là những chủ thể tạm thời có vốn nhàn rỗi (có thể là do chưa dùng tới vốn hoặc đang tìm kiếm cơ hội đầu tư), do vậy họ tranh thủ chuyển nhượng quyền sử dụng các khoản vốn nhàn rỗi của họ trong thời gian ngắn để hưởng lợi từ những giao dịch đó Các hình thức đầu tư như thế trên thị trường tiền tệ thường có độ an toàn tương đối cao, nhưng lại đồng nghĩa với mức lợi tức thấp

Khối lượng và giá trị giao dịch trên thị trường tiền tệ thường có quy mô lớn nên bên cho vay thường là các ngân hàng, công ty tài chính hoặc phi tài chính; còn bên vay vốn thường là Chính phủ, các công ty và ngân hàng

Khi nền kinh tế ngày càng phát triển, nhu cầu về các nguồn vốn dài hạn cho đầu

tư xuất hiện, đặt viên gạch nền tảng cho thị trường vốn ra đời Nếu như thị trường tiền

tệ là thị trường chỉ có các công cụ ngắn hạn thì thị trường vốn là thị trường hữu hiệu diễn ra việc mua bán các công cụ nợ dài hạn (có thời gian luân chuyển vốn trên một năm) như cổ phiếu hay trái phiếu Thị trường này cung cấp vốn cho các khoản đầu tư dài hạn các doanh nghiệp, của chính phủ, và các hộ gia đình Đặc thù của thị trường này là thời gian luân chuyển vốn trên thị trường dài hạn hơn so với thị trường tiền tệ nên song hành cùng với mức lợi tức kỳ vọng cao thì độ rủi ro cũng cao hơn

Để đáp ứng nhu cầu của thị trường, bên cạnh việc huy động vốn dài hạn thông qua các định chế tài chính trung gian thì chính phủ và các doanh nghiệp còn tự huy

động vốn bằng cách phát hành chứng khoán Động thái này kéo theo hệ quả tất yếu là nhu cầu mua bán chứng khoán dần xuất hiện trên thị trường Chính vì thế mà thị trường chứng khoán ra đời với tư cách là một bộ phận của thị trường vốn nhằm đáp ứng nhu cầu mua bán, trao đổi chứng khoán

Bên cạnh thời gian sử dụng nguồn tài chính huy động được thì sự luân chuyển các nguồn tài chính cũng là một trong những thành phần quan trọng cấu thành nên thị trường tài chính bao gồm thị trường sơ cấp và thị trường thứ cấp Có thể hiểu một cách đơn giản thì thị trường sơ cấp là thị trường phát hành chứng khoán lần đầu tiên Sau

đó, việc mua bán các chứng khoán này trên thị trường chứng khoán thứ cấp sẽ không làm ảnh hưởng đến số vốn của nhà phát hành Cũng từ thị trường này mà lượng vốn đầu tư cho nền kinh tế Hoạt động giao dịch ở thị trường này thường được thực hiện theo hình thức bán buôn giữa nhà phát hành là bên cần huy động vốn (công ty, các tổ chức tài chính, Chính phủ, ) và các nhà đầu tư lớn (các công ty chứng khoán, ngân hàng đầu tư, công ty bảo hiểm,…) Việc mua bán chứng khoán trên thị trường sơ cấp thường được tiến hành thông qua trung gian là các ngân hàng

Thị trường thứ cấp là thị trường mua bán lại những chứng khoán đã phát hành trên thị trường sơ cấp, làm thay đổi quyền sở hữu chứng khoán Khi diễn ra hoạt động mua bán chứng khoán trên thị trường này thì chỉ làm thay đổi quyền sở hữu các chứng khoán chứ không gia tăng vốn đầu tư cho nền kinh tế Có thể thấy rằng thị trường sơ cấp là thị trường cơ sở, là nền tảng cho thị trường thứ cấp hoạt động, nó tạo hàng hoá

để mua bán trên thị trường thứ cấp

Bên cạnh thời gian sử dụng và sự luân chuyển các nguồn tài chính thì căn cứ pháp lý cũng là một mảnh ghép trong bức tranh về thị trường tài chính Căn cứ vào tính chất pháp lý thì có thể dễ dàng nhận thấy rằng thị trường bao gồm thị trường tài chính chính thức và không chính thức Sự khác biệt rõ rệt của hai thị trường đó là việc áp

dụng và tuân thủ theo các nguyên tắc của các văn bản quy phạm pháp luật Nếu như thị trường tài chính chính thức là một nhánh của thị trường tài chính, các chủ thể tham gia được pháp luật thừa nhận và bảo vệ trên cơ sở mọi hoạt động, giao dịch được thực hiện theo những nguyên tắc, thể chế do nhà nước quy định rõ ràng trong các văn bản pháp luật Bên cạnh đó, bản thân của thị trường tài chính không chính thức đã là thị trường tài chính riêng biệt, các hoạt động giao dịch và các chủ thể không bị bó hẹp trong những nguyên tắc, thể chế do nhà nước quy định

Thị trường tài chính (TTTC) có vai trò rất quan trọng đối với nền kinh tế của mỗi quốc gia Để đảm bảo cho sự phát triển bền vững, cần phải có một TTTC ổn định, hiệu quả, có thể thu hút nguồn vốn trong và ngoài nước phục vụ cho đầu tư phát triển

cơ sở hạ tầng, đẩy mạnh sản xuất - kinh doanh và hội nhập kinh tế quốc tế Tuy nhiên, vấn đề quan trọng hơn là đánh giá được mức độ phát triển của TTTC, xác định được khoảng cách so với các nước trong khu vực và nhận diện những rủi ro thách thức để có giải pháp phát triển phù hợp

2.1.3 Phương pháp và chỉ số đo lường phát triển của thị trường tài chính

Có nhiều định nghĩa khác nhau về sự phát triển tài chính, từ đó hình thành các cách tiếp cận khác nhau khi đánh giá hiện trạng, sự phát triển của hệ thống tài chính nói chung và của TTTC nói riêng Levine (2005) định nghĩa, sự phát triển tài chính là

sự cải thiện của hệ thống tài chính trong việc thực hiện các chức năng bao gồm: (i) Tích lũy tiết kiệm; (ii) Phân bổ vốn cho đầu tư sản xuất; (iii) Giám sát các khoản đầu tư; (iv) Phân tán rủi ro; (v) Trao đổi hàng hóa và dịch vụ Về mặt lý thuyết, tồn tại mối quan hệ tích cực giữa mức độ phát triển và hiệu quả hoạt động của hệ thống tài chính (Greenwoord và Jovanovic, 1990).Các nghiên cứu thực nghiệm dựa trên lý thuyết này thường sử dụng chỉ tiêu quy mô thị trường là yếu tố quyết định trọng yếu tới sự phát triển tài chính

Theo cách tiếp cận thứ hai, phát triển tài chính được coi là sự kết hợp của nhiều nhân tố khác nhau Hartmann và các cộng sự (2007) đã định nghĩa sự phát triển tài chính là một quá trình đổi mới tài chính và cải thiện thể chế cũng như tổ chức trong hệ thống tài chính, làm giảm thông tin bất đối xứng, hoàn thiện các chức năng của các thị trường và tăng khả năng ký kết hợp đồng, giảm chi phí giao dịch và tăng cạnh tranh

Theo cách tiếp cận thứ ba, Svirydzenka (2016) đã định nghĩa sự phát triển tài chính là sự kết hợp chiều sâu của thị trường (bao gồm quy mô và tính thanh khoản), khả năng tiếp cận thị trường (bao gồm khả năng mà các cá nhân và tổ chức tiếp cận các dịch vụ tài chính) và hiệu suất (bao gồm khả năng các tổ chức cung cấp dịch vụ tài chính với chi phí thấp nhưng thu nhập bền vững và mức độ hoạt động của các thị trường vốn) Cách tiếp cận đa phần này dựa trên ma trận đặc điểm của hệ thống tài chính được đưa ra bởi Čihák và các cộng sự (2012) Theo đó cần phải xây dựng một bộ chỉ số có tính đến các mặt tác động khác nhau tới sự phát triển của TTTC để phản ánh đầy đủ bản chất và đánh giá được sự phát triển của thị trường Các nhà nghiên cứu sử dụng các nhóm chỉ số định lượng sau

2.1.3.1 Bộ chỉ số của Levine và các cộng sự

Nghiên cứu của Levine và Zervos (1998) đưa ra bộ chỉ số cơ bản đánh giá sự phát triển của TTTC thông qua quy mô, tính thanh khoản, mức độ biến động cũng như mức độ hội nhập của TTTC trong mối quan hệ với tăng trưởng kinh tế Kết quả nghiên cứu của Korajczyk (1995), Ash Demirguc-Khung và Ross Levine (1995), Levine và Zervos (1998) đã thiết lập chỉ số tổng hợp xác định mức độ phát triển của thị trường chứng khoán (TTCK) dựa trên 06 chỉ số sau:

(1) Chỉ số quy mô thị trường bao gồm tỷ lệ vốn hóa thị trường so với GDP và số lượng các công ty niêm yết Vốn hóa thị trường được định nghĩa là giá trị thị trường

bình quân tại hai thời điểm cuối năm và đầu năm của tất cả chứng khoán niêm yết trên thị trường trên tổng GDP năm đó

Cách đo lường này được sử dụng trong nhiều nghiên cứu thực nghiệm về phát triển tài chính và tỷ lệ vốn hóa được sử dụng làm yếu tố đại diện cho sự phát triển thị trường

(2) Chỉ số về tính thanh khoản của thị trường bao gồm tỷ lệ tổng giá trị giao dịch trên GDP và hệ số vòng quay (tỷ lệ tổng giá trị giao dịch trên vốn hóa thị trường) Trong đó, hệ số vòng quay được xác định bằng tổng giá trị cổ phiếu giao dịch trong kỳ/giá trị vốn hóa bình quân của cả thị trường trong kỳ

(3) Chỉ số về mức biến động của thị trường là độ lệch chuẩn của chỉ số thị trường tính trong 12 tháng gần nhất

(4) Chỉ số về mức độ tập trung hóa của thị trường được xác định bằng tỷ lệ giữa tổng giá trị vốn hóa của 10 loại cổ phiếu có mức vốn hóa lớn nhất trên tổng giá trị vốn hóa toàn TTCK

(5) Chỉ số về mức độ hội nhập được xác định dựa trên mức chênh lệch giữa giá trị thực tế và giá trị lý thuyết của tài sản theo hai mô hình định giá: Mô hình định giá trong điều kiện không có chênh lệch giá (mô hình APT) và mô hình định giá tài sản vốn trong điều kiện hội nhập (mô hình ICAPM)

(6) Nhóm các chỉ số về mức độ quản lý và thể chế thị trường được xây dựng bởi Tập đoàn Tài chính quốc tế IFC của Ngân hàng Thế giới (WB), bao gồm 07 chỉ tiêu đánh giá, cụ thể: (i) Về mức độ đầy đủ đối với nội dung thông tin về doanh thu và lợi nhuận phải công bố theo quy định của pháp luật (thang điểm là 0 hoặc 1); (ii) Về sự phù hợp chuẩn mực kế toán trong nước đối với chuẩn mực kế toán quốc tế (thang điểm

là 0, 1 hoặc 2); (iii) Về mức độ bảo vệ nhà đầu tư của các quy định pháp lý (thang điểm

là 0, 1 hoặc 2); (iv) Về việc thị trường có được quản lý hay có cơ quan quản lý chuyên ngành không; (v) Ba chỉ tiêu tiếp theo liên quan tới việc đánh giá cơ chế kiểm soát tài khoản vốn; chuyển lợi nhuận, vốn đầu tư của nhà đầu tư nước ngoài và việc đầu tư của nhà đầu tư nước ngoài (thang điểm là 0, 1 hoặc 2)

Tương tự, Garcia và Liu (1999) đánh giá sự phát triển của TTCK thông qua các chỉ tiêu về quy mô thị trường, tính thanh khoản, mức độ biến động, mức độ tập trung, mức độ hội nhập với thị trường vốn quốc tế và các quy định pháp luật trên thị trường; đồng thời sử dụng vốn hóa thị trường để đo lường sự phát triển của TTCK dựa trên quan điểm cho rằng chỉ số này phù hợp và ít bị áp đặt hơn so với các chỉ số đơn lẻ khác

2.1.3.2 Bộ chỉ số của Hartmann và các cộng sự năm 2007

Hartmann và các cộng sự (2007) xây dựng nhóm 08 chỉ tiêu được sử dụng để đánh giá sự phát triển tài chính của một số nước châu Âu, bao gồm: (1) Quy mô thị trường vốn và hệ thống tài chính; (2) Đổi mới tài chính và hoàn thiện thị trường; (3) Tính minh bạch và thông tin; (4) Quản trị doanh nghiệp; (5) Hệ thống pháp luật; (6) Quy định tài chính, giám sát và ổn định tài chính; (7) Cạnh tranh, sự cởi mở và hội nhập tài chính; (8) Tự do kinh tế và các yếu tố kinh tế, xã hội, chính trị

Trong các chỉ tiêu tổng quát trên, chỉ tiêu về quy mô thị trường, tính minh bạch

và thông tin có liên quan trực tiếp tới sự phát triển và hiệu quả hoạt động của TTTC Chỉ tiêu đo lường tính minh bạch và thông tin bao gồm độ phân tán của các dự báo và định giá thông tin doanh nghiệp Định giá thông tin doanh nghiệp là giá trị R2 của kết quả hồi quy giá cổ phiếu trên các biến số là các yếu tố thị trường Các quốc gia có

TTTC kém phát triển và các công ty hoạt động kém hiệu quả hơn thường có hệ số R2

cao hơn (Durnev và các cộng sự, 2003; Morck và các cộng sự, 2000)

Ưu điểm của bộ chỉ số tổng hợp của Hartmann và các cộng sự (2007) là cung cấp thông tin tổng quan về hệ thống tài chính, có thể tham khảo được các đánh giá chỉ tiêu từ các nghiên cứu trước đây Tuy nhiên có những thông tin khó thu thập đầy đủ và đưa ra đo lường, đánh giá như đổi mới tài chính, hoặc có những luật không chính thức khó định giá mà chỉ có thể nhận xét về tác động Sự không đồng đều về chất lượng và khung thời gian của các dữ liệu liên quan giữa các chỉ tiêu cũng là một nhược điểm khi đánh giá theo bộ chỉ tiêu tổng hợp

2.1.3.3 Bộ chỉ số phát triển tài chính của IMF năm 2015

Các nghiên cứu thực nghiệm thường sử dụng một trong hai chỉ số đo lường độ sâu tài chính (tỷ lệ tín dụng tư nhân/GDP; tỷ lệ vốn hóa thị trường/GDP) để phản ánh tình trạng phát triển tài chính, tuy nhiên, hai chỉ số này không tính đến bản chất đa diện phức tạp của sự phát triển tài chính Vì vậy, nhóm chuyên gia của IMF (2015) đã xây dựng một bộ chỉ số tổng quát (FD Index) cho phát triển tài chính gồm 09 chỉ số khái quát về ba khía cạnh của các trung gian tài chính (FI) và thị trường tài chính (FM) là độ sâu (FID), khả năng tiếp cận (FIA) và tính hiệu quả (FIE) Bộ chỉ số được áp dụng cho

183 quốc gia trong gian đoạn 1980 - 2013, cung cấp công cụ phân tích hữu ích cho các nhà nghiên cứu và các nhà làm chính sách

Các chỉ số phát triển TTTC của IMF (2015) tập trung vào sự phát triển của thị trường cổ phiếu và thị trường trái phiếu

(1) Độ sâu của thị trường bao gồm chỉ tiêu về quy mô thị trường cổ phiếu (giá trị vốn hóa thị trường cổ phiếu) và hoạt động của thị trường thể hiện qua: Giá trị vốn hóa thị trường cổ phiếu/GDP; giá trị cổ phiếu giao dịch/GDP; trái phiếu chính phủ phát

hành trên thị trường quốc tế/GDP; trái phiếu doanh nghiệp phát hành trong nước và quốc tế

(2) Khả năng tiếp cận TTTC được xác định thông qua tỷ trọng vốn hóa thị trường của 10 công ty lớn nhất trên thị trường cổ phiếu Mức độ tập trung thị trường cổ phiếu cao phản ánh việc khó gia nhập thị trường đối với các tổ chức phát hành mới Đối với thị trường trái phiếu, tỷ lệ số lượng tổ chức phát hành trái phiếu trong nước và quốc tế trong năm/100.000 người trưởng thành được sử dụng để đo lường mức độ tiếp cận thị trường Biến số này phản ánh số lượng các tổ chức phát hành khác nhau, do đó những tổ chức phát hành nhiều lần trong năm cũng chỉ tính một lần

(3) Hiệu quả của TTTC được phản ánh thông qua hệ số vòng quay TTCK (giá trị cổ phiếu giao dịch/giá trị vốn hóa thị trường) Tỷ lệ doanh thu cao biểu hiện mức độ thanh khoản cao và hiệu suất hoạt động tốt hơn của thị trường Đối với thị trường trái phiếu, biến số thường được sử dụng là mức chênh lệch giữa giá mua và giá bán

Nhìn chung, bộ chỉ số này chỉ tập trung vào các yếu tố chính của TTTC bao gồm độ sâu, khả năng tiếp cận và hiệu quả, do đó đã bỏ qua một số biến số khác, ví dụ như những biến số mang tính định hướng thị trường như môi trường pháp lý, quy định

và điều luật, mức độ ổn định của hệ thống tài chính

2.1.4 Lý thuyết trung gian tài chính

Lý thuyết trung gian tài chính được xây dựng dựa trên lý thuyết thông tin bất cân xứng với những đóng góp hữu ích của Akerlof (197)0, Spence (1973) và Rothschild và Stiglitz (1976) Lý thuyết này các trung gian tài chính tồn tại bởi vì các trung gian tài chính này có thể làm giảm chi phí thông tin và chi phí giao dịch phát sinh

từ vấn đề bất cân xứng thông tin giữa người đi vay và người cho vay Do đó, trung gian tài chính sẽ cải thiện hiệu quả hoạt động của thị trường và cho nên sẽ có thể ảnh hưởng

đến môi trường kinh tế vĩ mô Theo các nghiên cứu trước đây thì tồn tại hai quan điểm giải thích cho sự tồn tại của các trung gian tài chính Quan điểm đầu tiên nhấn mạnh vào việc cung cấp thanh khoản của các trung gian tài chính Trong khi đó, quan điểm thứ hai thì phân tích vào việc chuyển đổi đặc tính rủi ro của tài sản Cả hai quan điểm này đều cho rằng các trung gian tài chính đều có thể làm giảm chi phí phân bổ vốn giữa người cho vay và người đi vay, điều này sẽ dẫn đến sự phân bổ nguồn lực hiệu quả hơn

Trung gian tài chính tồn tại nhằm mục đích giải quyết vấn đề bất cân xứng thông tin và vấn đề đại diện (Gurley và Shaw, 1960) Các trung gian tài chính có thể giảm thiểu chi phí giao dịch và cung cấp các thông tin tốt hơn Nếu không có các trung gian tài chính, vấn đề bất cân xứng thông tin sẽ tạo ra sự bất hoàn hảo của thị trường và điều này sẽ làm cho thị trường bị sai lệch so với đặc điểm của thị trường hoàn hảo được đề xuất bởi Arrow và Debreu (1954) Sự không hoàn hảo có thể được tạo ra bởi vấn đề bất cân xứng thông tin và dẫn đến sự xuất hiện của một số loại chi phí giao dịch

có liên quan Mà sự xuất hiện của các trung gian tài chính sẽ có thể loại bỏ các loại chi phí này, hoặc tối thiểu cũng giảm một phần các chi phí này

Thị trường tài chính, bao gồm thị trường chứng khoán và trái phiếu, thì dường như rất quan trọng trong việc thúc đẩy hiệu quả kinh tế bằng cách chuyển tiền từ những đối tượng không sử dụng vốn hiệu quả đến các đối tượng có thể sử dụng hiệu quả (Mishkin và Eakins, 2012) Thị trường tài chính hoạt động tốt là yếu tố then chốt trong việc kích thích tăng trưởng của quốc gia Các hoạt động trong thị trường tài chính sẽ có tác động trực tiếp đến thu nhập của từng cá nhân, hành vi của các doanh nghiệp và người tiêu dùng cũng như chu kỳ kinh tế của quốc gia Các trung gian tài chính sẽ có thể ảnh hưởng đến tăng trưởng dài hạn bằng cách quản lý rủi ro tốt hơn, giảm thiểu vấn

đề bất cân xứng thông tin, và giảm chi phí giao dịch Cuối cùng, lý thuyết này đã cho

rằng tăng trưởng kinh tế và mức thu nhập của quốc gia sẽ là các yếu tố quan trọng đối với sự phát triển tài chính

2.1.5 Giả thuyết cung dẫn dắt – cầu phụ thuộc

Patrick (1966) trong một hội thảo, tác giả đã đưa ra một mối quan hệ nhân quả hai chiều giữa phát triển tài chính và tăng trưởng kinh tế của các quốc gia Theo đó, sự phát triển tài chính và tăng trưởng kinh tế có tác động qua lại lẫn nhau Tác giả đặt tên cho hai mối quan hệ này lần lượt là giả thuyết hiện tượng cầu phụ thuộc và cung dẫn dắt Tuy nhiên, giả thuyết cầu phụ thuộc đặt ra mối quan hệ nhân quả từ tăng trưởng kinh tế đến tăng trưởng tài chính thông qua các bằng chứng thực nghiệm được tìm thấy Khi nền kinh tế tăng trưởng, nhu cầu về dịch vụ tài chính tăng lên sẽ thúc đẩy sự phát triển tài chính Giả thiết cầu phụ thuộc cho rằng thị trường tài chính phát triển và dẫn đến sự gia tăng nhu cầu đối với các dịch vụ tài chính xuất phát từ sự tăng trưởng trong nền kinh tế thực Sự phát triển thị trường tài chính được xem là một yếu tố phụ thuộc đáng kể vào sự tăng trưởng của nền kinh tế Do khi khu vực sản xuất vật chất (real sector) mở rộng và phát triển, nền kinh tế càng phát triển thì có thể sẽ tạo ra các nhu cầu mới cho các dịch vụ tài chính và sẽ gia tăng áp lực để thành lập các tổ chức tài chính lớn hơn và tinh vi hơn để đáp ứng nhu cầu tài chính càng gia tăng như là một kết quả của sự tăng trưởng trong khu vực sản xuất của nền kinh tế (real sector of the economy)

Mặt khác, giả thuyết cung dẫn dắt cho rằng phát triển tài chính sẽ có tác động đến tăng trưởng kinh tế thay vì tăng trưởng kinh tế tác động đến phát triển tài chính như giả thuyết cầu phụ thuộc đề ra Khu vực tài chính có thể thúc đẩy tăng trưởng kinh

tế thông qua ba kênh sau Thứ nhất, khu vực tài chính có thể làm tăng năng suất biên của vốn để đánh giá các dự án thay thế và chia sẻ rủi ro Thứ hai, khu vực tài chính có thể làm tăng tỷ lệ tiết kiệm được chuyển vào đầu tư trong nền kinh tế và điều này sẽ

làm tăng hiệu quả của các trung gian tài chính Cuối cùng, khu vực tài chính có thể làm tăng tỷ lệ tiết kiệm cá nhân

Qua đây, luận văn nhận thấy rằng mối quan hệ giữa tăng trưởng kinh tế và phát triển tài chính có thể được ghi nhận là mối quan hệ nhân quả hai chiều như giả thuyết cầu phụ thuộc – cung dẫn dắt đã đề xuất Tuy nhiên, với mục tiêu nghiên cứu của luận văn trong chương 01 thì luận văn sẽ áp dụng giả thuyết cầu phụ thuộc để giải thích tác động của tăng trưởng kinh tế đến phát triển tài chính của các quốc gia đang phát triển

và đã phát triển trong khu vực Châu Á – Thái Bình Dương

2.1.6 Lý thuyết hiệu ứng Fisher

Lý thuyết hiệu ứng Fisher được xây dựng bởi Fisher (1930), và lý thuyết này giả định rằng lãi suất danh nghĩa phản ánh đầy đủ thông tin có sẵn liên quan đến lạm phát

kỳ vọng Lý thuyết này là cơ sở cho ý tưởng rằng chính sách tiền tệ nên chủ yếu tập trung vào việc quản lý lạm phát kỳ vọng nhằm cố gắng giữ lãi suất thực ổn định Điều này nhằm mục đích thúc đẩy mức độ tiết kiệm và đầu tư trong nền kinh tế (Laichena và Obwogi, 2015) Lý thuyết hiệu ứng Fisher cũng lập luận rằng suất sinh lời dự kiến của các cổ phiếu phổ thông bao gồm lợi nhuận thực tế và mức lạm phát kỳ vọng Lợi nhuận thực tế của các cổ phiếu phổ thông được giả định là không đổi theo thời gian Giả định lợi nhuận âm sẽ chính xác hơn lợi nhuận thực dương, do đó suất sinh lời của các cổ phiếu thông thường được dự kiến sẽ thay đổi theo sự biến động trong lạm phát (Mahonye và Mandishara, 2014)

Hiệu ứng Fisher giả định rằng lãi suất danh nghĩa đối với tài sản tài chính sẽ thay đổi tương ứng với sự thay đổi trong lạm phát kỳ vọng Hơn nữa, những thay đổi trong lãi suất ngắn hạn và lãi suất dài hạn được kỳ vọng sẽ ảnh hưởng đến lãi suất chiết khấu theo cùng một hướng thông qua ảnh hưởng của chúng đến lãi suất phi rủi ro danh

nghĩa (Kuwornu, 2012) Giả thuyết của Fisher giả định rằng không có mối quan hệ nào giữa lãi suất thực và chính sách tiền tệ của quốc gia (Floros, 2004) Tuy nhiên, các nghiên cứu thực nghiệm sử dụng suất sinh lời thực thay vì suất sinh lời danh nghĩa thì lại tìm thấy suất sinh lời thực của chứng khoán không phụ thuộc vào lạm phát (Shanmugam và Misra, 2008) Nhìn chung, lý thuyết Fisher cho rằng suất sinh lời danh nghĩa của tài sản tài chính sẽ tăng theo tỷ lệ lạm phát, trong khi suất sinh lời thực không phụ thuộc vào lạm phát Do đó, lý thuyết hiệu ứng Fisher cho rằng tồn tại mối quan hệ ngược chiều giữa lạm phát và suất sinh lời chứng khoán Từ đây có thể thấy rằng, lạm phát sẽ được sử dụng như là một yếu tố quan trọng giải thích sự phát triển của thị trường chứng khoán của các quốc gia

2.2 Nghiên cứu thực nghiệm

Garcia và Liu (1999) đã giải thích tác động của các yếu tố kinh tế vĩ mô đến mức độ phát triển của thị trường chứng khoán của 15 quốc gia trong giai đoạn 1980 –

1995 Mẫu nghiên cứu của các tác giả bao gồm Argentina, Brazil, Chile, Colombia, Mexico, Peru, Venezuela, Indonesia, Hàn Quốc, Malaysia, Philippines, Đài Loan, Thái Lan, Nhật Bản và Mỹ Bên cạnh đó, trong mô hình nghiên cứu phân tích tác động của các yếu tố kinh tế vĩ mô đến mức độ phát triển của thị trường chứng khoán, các tác giả

sử dụng các biến thu nhập quốc gia, tỷ lệ tiết kiệm, tỷ lệ đầu tư, tín dụng ngân hàng, thanh khoản thị trường chứng khoán, lạm phát đóng vai trò đại diện cho các yếu tố kinh tế vĩ mô Đồng thời, các tác giả đã sử dụng phương pháp hồi quy OLS, cụ thể mô hình hồi quy OLS gộp, để ước lượng phương trình nghiên cứu tác động của các yếu tố kinh tế vĩ mô đến mức độ phát triển của thị trường chứng khoán của các quốc gia Qua

đó, bài nghiên cứu này tìm thấy rằng thu nhập quốc gia, tỷ lệ tiết kiệm, tỷ lệ đầu tư, tín dụng ngân hàng, thanh khoản thị trường chứng khoán nhìn chung đều thể hiện mối quan hệ đồng biến với sự phát triển thị trường chứng khoán của các quốc gia ở mức ý nghĩa 10% Kết quả này ngụ ý rằng khi các quốc gia ở trong mẫu nghiên cứu càng có

thu nhập càng cao, mức độ đầu tư và mức độ tiết kiệm càng cao, tín dụng ngân hàng được mở rộng, thanh khoản thị trường chứng khoán tốt thì sẽ giúp cho thị trường chứng khoán của các quốc gia này càng phát triển Lạm phát không có tác động đáng

kể đến mức độ phát triển của thị trường chứng khoán

Claesses và các cộng sự (2001) đã giải thích tác động của dòng vốn đầu tư trực tiếp nước ngoài đến mức độ phát triển của thị trường chứng khoán của 77 quốc gia trên thế giới trong giai đoạn 1975 – 2000, với mức độ phát triển thị trường chứng khoán được đo lường bởi (1) giá trị vốn hóa thị trường trên GDP, (2) giá trị giao dịch trên GDP Trong mô hình nghiên cứu này, các tác giả sử dụng các biến thu nhập GDP trên đầu người, lạm phát, dòng vốn đầu tư trực tiếp nước ngoài và chất lượng thể chế như là các yếu tố giải thích sự thay đổi trong mức độ phát triển thị trường chứng khoán của các quốc gia trong mẫu Đồng thời, các tác giả đã sử dụng phương pháp hồi quy OLS,

cụ thể mô hình hồi quy OLS gộp, để ước lượng phương trình nghiên cứu này Qua đó, bài nghiên cứu này tìm thấy rằng thu nhập quốc gia, dòng vốn đầu tư trực tiếp nước ngoài và chất lượng thể chế nhìn chung đều thể hiện mối quan hệ đồng biến với sự phát triển thị trường chứng khoán của các quốc gia ở mức ý nghĩa 10% Kết quả này ngụ ý rằng khi các quốc gia ở trong mẫu nghiên cứu càng có thu nhập càng cao, càng thu hút nhiều dòng vốn đầu tư trực tiếp nước ngoài chảy vào và chất lượng thể chế được cải thiện thì sẽ giúp cho thị trường chứng khoán của các quốc gia này càng phát triển Ngược lại, lạm phát thể hiện tác động ngược chiều đến mức độ phát triển thị trường chứng khoán của các quốc gia ở mức ý nghĩa 10% Điều này có nghĩa là lạm phát của quốc gia càng gia tăng sẽ làm cản trở quá trình phát triển của thị trường chứng khoán

El – Wassal (2005) đã nghiên cứu các yếu tố tác động đến phát triển của thị trường chứng khoán của 40 quốc gia mới nổi trên thế giới trong giai đoạn 1980 - 2000

Để thực hiện điều này tác giả đã sử dụng các biến độc lập bao gồm tăng trưởng kinh tế, mức độ hội nhập tài chính toàn cầu, dòng vốn đầu tư trực tiếp nước ngoài và các yếu tố

đại diện cho chất lượng thể chế (rủi ro chính trị, rủi ro kinh tế và rủi ro tài chính) như là các yếu tố xác định phát triển của thị trường chứng khoán của các quốc gia trong mẫu nghiên cứu Đồng thời, tác giả đã sử dụng phương pháp hồi quy hai bước (2SLS) kết hợp với mô hình ảnh hưởng cố định (FEM) để ước lượng phương trình nghiên cứu các yếu tố tác động phát triển của thị trường chứng khoán của các quốc gia Qua đó, bài nghiên cứu này tìm thấy rằng rủi ro chính trị có tác động ngược chiều đến sự phát triển thị trường chứng khoán của các quốc gia ở mức ý nghĩa 10% Điều này hàm ý rằng các quốc gia càng bất ổn chính trị (chất lượng thể chế kém) thì sẽ làm cản trở sự phát triển thị trường chứng khoán Ngược lại, các yếu tố còn lại trong mô hình nghiên cứu như tăng trưởng kinh tế, mức độ hội nhập tài chính toàn cầu, dòng vốn đầu tư trực tiếp nước ngoài có mối quan hệ đồng biến với sự phát triển thị trường chứng khoán của các quốc gia ở mức ý nghĩa 10% Kết quả này ngụ ý rằng các quốc gia càng tăng trưởng kinh tế, càng mở cửa hội nhập, càng có dòng vốn đầu tư trực tiếp nước ngoài chảy vào nhiều thì sẽ thúc đẩy sự phát triển thị trường chứng khoán

Yartey (2007) đã tiến hành phân tích tác động của các yếu tố thúc đẩy thị trường chứng khoán của 13 quốc gia ở Châu Phi trong giai đoạn 1991 – 2001 Để thực hiện điều này tác giả đã sử dụng các biến độc lập bao gồm GDP trên đầu người, tỷ lệ tiết kiệm, tỷ lệ đầu tư nội địa, lạm phát, thanh khoản thị trường chứng khoán và các yếu tố đại diện cho chất lượng thể chế được tổng hợp từ Nhóm Dịch vụ rủi ro chính trị (PRS GROUP) như là các yếu tố quyết định sự phát triển thị trường chứng khoán của các quốc gia trong mẫu nghiên cứu Đồng thời, tác giả đã sử dụng phương pháp hồi quy OLS, cụ thể mô hình ảnh hưởng ngẫu nhiên, để ước lượng phương trình nghiên cứu các yếu tố tác động đến sự phát triển tài chính của các quốc gia Qua đó, bài nghiên cứu này tìm thấy rằng thu nhập GDP trên đầu người, đầu tư nội địa, tỷ lệ tiết kiệm, thanh khoản thị trường chứng khoán và các yếu tố đại diện cho chất lượng thể chế đều

có mối quan hệ đồng biến với sự phát triển thị trường chứng khoán của các quốc gia ở

mức ý nghĩa 10% Kết quả này ngụ ý rằng khi các quốc gia ở Châu Phi càng tăng thu nhập trên đầu người, đầu tư nội địa càng tăng, tỷ lệ tiết kiệm gia tăng, thanh khoản của thị trường chứng khoán tốt hơn và chất lượng thể chế của các quốc gia được cải thiện thì sẽ giúp cho thị trường chứng khoán của các quốc gia này càng phát triển

Billmeier và Massa (2009) đã đánh giá ảnh hưởng của các yếu tố quyết định thị trường chứng khoán của 17 quốc gia mới nổi thuộc khu vực Trung Đông và Trung Á (MENA) trong giai đoạn 1995 – 2005 với tổng quan sát 187 Để thực hiện điều này các tác giả đã sử dụng các biến độc lập bao gồm thu nhập quốc gia, đầu tư nội địa, lạm phát, tín dụng nội địa, thanh khoản thị trường, ngoại hối và các yếu tố đại diện cho chất lượng thể chế được tổng hợp từ Chỉ số tự do kinh tế của Heritage Foundation như là các yếu tố quyết định sự phát triển thị trường chứng khoán của các quốc gia trong mẫu nghiên cứu Đồng thời, các tác giả đã sử dụng phương pháp hồi quy OLS để ước lượng phương trình nghiên cứu các yếu tố tác động đến sự phát triển tài chính của các quốc gia Qua đó, bài nghiên cứu này tìm thấy rằng thu nhập quốc gia, đầu tư nội địa, lạm phát, tín dụng nội địa, thanh khoản thị trường, ngoại hối và các yếu tố đại diện cho chất lượng thể chế đều có mối quan hệ đồng biến với sự phát triển thị trường chứng khoán của các quốc gia ở mức ý nghĩa 10% Kết quả này ngụ ý rằng khi các quốc gia ở khu vực Trung Đông và Trung Á càng tăng thu nhập quốc gia, đầu tư nội địa càng tăng, tín dụng ngân hàng càng được mở rộng, thanh khoản của thị trường chứng khoán tốt hơn

và chất lượng thể chế của các quốc gia này được cải thiện thì sẽ giúp cho thị trường chứng khoán của các quốc gia này càng phát triển

Law và Habibullah (2009) đã giải thích các yếu tố quyết định mức độ phát triển của thị trường chứng khoán của 27 quốc gia thuộc nhóm G7, Châu Âu, Đông Á, và Mỹ

La Tinh trong giai đoạn 1980 – 2001 Trong mô hình nghiên cứu này, các tác giả sử dụng các biến thu nhập GDP trên đầu người, chất lượng thể chế, độ mở thương mại, độ

mở tài chính như là các yếu tố giải thích sự thay đổi trong mức độ phát triển thị trường

chứng khoán của các quốc gia trong mẫu Đồng thời, các tác giả đã sử dụng phương pháp hồi quy GMM và gộp trung bình nhóm (pooled mean group) để ước lượng phương trình nghiên cứu này Qua đó, bài nghiên cứu này tìm thấy rằng thu nhập quốc gia, chất lượng thể chế, độ mở thương mại và độ mở tài chính nhìn chung đều thể hiện mối quan hệ đồng biến với sự phát triển thị trường chứng khoán của các quốc gia ở mức ý nghĩa 10% Kết quả này ngụ ý rằng khi các quốc gia ở trong mẫu nghiên cứu càng có thu nhập càng cao, càng mở cửa thương mại với thế giới, càng hội nhập tài chính và chất lượng thể chế được cải thiện thì sẽ giúp cho thị trường chứng khoán của các quốc gia này càng phát triển Kết quả được tìm thấy tương đối vững chắc sau khi tách mẫu nghiên cứu thành nhóm các quốc gia phát triển và mới nổi

Cherif và Gazdar (2010) đã giải thích tác động của các yếu tố kinh tế vĩ mô và chất lượng thể chế đến mức độ phát triển của thị trường chứng khoán của 14 quốc gia thuộc khu vực MENA trong giai đoạn 1990 – 2007 Trong mô hình nghiên cứu này, tác giả sử dụng các biến thu nhập GDP trên đầu người, lạm phát, tỷ lệ tiết kiệm, mức độ thanh khoản thị trường, tỷ lệ đầu tư nội địa, và chất lượng thể chế được tổng hợp từ Nhóm Dịch vụ rủi ro chính trị như Yartey (2007) đã sử dụng đóng vai trò làm các yếu

tố giải thích sự thay đổi trong mức độ phát triển thị trường chứng khoán của các quốc gia trong mẫu Qua đó, bài nghiên cứu này tìm thấy rằng thu nhập quốc gia, tỷ lệ tiết kiệm, lạm phát và thanh khoản thị trường chứng khoán nhìn chung đều thể hiện mối quan hệ đồng biến với sự phát triển thị trường chứng khoán của các quốc gia ở mức ý nghĩa 10% Kết quả này ngụ ý rằng khi các quốc gia ở trong mẫu nghiên cứu càng có thu nhập càng cao, tỷ lệ tiết kiệm càng cao, chỉ số giá càng gia tăng và thị trường chứng khoán có thanh khoản cao thì sẽ giúp cho thị trường chứng khoán của các quốc gia này càng phát triển Bên cạnh đó, các yếu tố khác như tỷ lệ đầu tư nội địa, chất lượng thể chế không tìm thấy tác động đáng kể đến mức độ phát triển của thị trường chứng khoán của các quốc gia có trong mẫu nghiên cứu

Kurach (2010) đã giải thích các yếu tố tác động đến mức độ phát triển của thị trường chứng khoán của 13 quốc gia thuộc nhóm Cộng đồng Kinh tế Châu Âu trong giai đoạn 1996 – 2007 Trong mô hình nghiên cứu này, tác giả sử dụng các biến mức

độ phát triển thị trường chứng khoán ở năm trước, thu nhập GDP trên đầu người, lạm phát, cán cân ngân sách, tỷ lệ tiết kiệm, mức độ thanh khoản thị trường như là các yếu

tố giải thích sự thay đổi trong mức độ phát triển thị trường chứng khoán của các quốc gia trong mẫu Đồng thời, các tác giả đã sử dụng phương pháp hồi quy OLS, cụ thể mô hình ảnh hưởng cố định và ngẫu nhiên, để ước lượng phương trình nghiên cứu này Qua đó, bài nghiên cứu này tìm thấy rằng mức độ phát triển thị trường chứng khoán ở năm trước, thu nhập quốc gia, và thanh khoản thị trường chứng khoán nhìn chung đều thể hiện mối quan hệ đồng biến với sự phát triển thị trường chứng khoán của các quốc gia ở mức ý nghĩa 10% Kết quả này ngụ ý rằng khi các quốc gia ở trong mẫu nghiên cứu càng có mức độ phát triển thị trường chứng khoán ở năm trước càng cao, có thu nhập càng cao, và thị trường chứng khoán có thanh khoản cao thì sẽ giúp cho thị trường chứng khoán của các quốc gia này càng phát triển Các yếu tố còn lại không tìm thấy tác động đáng kể đến mức độ phát triển của thị trường chứng khoán của các quốc gia trong mẫu nghiên cứu

Yartey (2010) đã nghiên cứu thực nghiệm tác động của các yếu tố kinh tế vĩ mô

và chất lượng thể chế đến sự phát triển của thị trường chứng khoán của 42 quốc gia mới nổi trên thế giới trong giai đoạn 1990 – 2004 Để thực hiện điều này tác giả đã sử dụng các biến độc lập bao gồm GDP trên đầu người, tỷ lệ tiết kiệm, tỷ lệ đầu tư nội địa, lạm phát, thanh khoản thị trường chứng khoán, dòng vốn đầu tư trực tiếp nước ngoài và các yếu tố đại diện cho chất lượng thể chế được tổng hợp từ Nhóm Dịch vụ rủi ro chính trị (PRS GROUP) như là các yếu tố quyết định sự phát triển thị trường chứng khoán của các quốc gia trong mẫu nghiên cứu Đồng thời, tác giả đã sử dụng phương pháp hồi quy GMM để ước lượng phương trình nghiên cứu các yếu tố tác động

đến sự phát triển tài chính của các quốc gia Qua đó, bài nghiên cứu này tìm thấy rằng thu nhập GDP trên đầu người, đầu tư nội địa, lạm phát, thanh khoản thị trường chứng khoán và các yếu tố đại diện cho chất lượng thể chế đều có mối quan hệ đồng biến với

sự phát triển thị trường chứng khoán của các quốc gia ở mức ý nghĩa 10% Kết quả này ngụ ý rằng khi các quốc gia trong mẫu nghiên cứu càng tăng thu nhập trên đầu người, đầu tư nội địa càng tăng, lạm phát gia tăng, thanh khoản của thị trường chứng khoán tốt hơn và chất lượng thể chế của các quốc gia được cải thiện thì sẽ giúp cho thị trường chứng khoán của các quốc gia này càng phát triển

Agbloyor và các cộng sự (2013) đã giải thích mối quan hệ nhân quả giữa dòng vốn đầu tư trực tiếp nước ngoài và mức độ phát triển của thị trường chứng khoán của

16 quốc gia ở Châu Phi trong giai đoạn 1990 – 2007 Trong mô hình nghiên cứu phân tích mối quan hệ nhân quả giữa hai yếu tố này, các tác giả có đưa thêm các biến kiểm soát bao gồm thu nhập quốc gia, tỷ lệ tiết kiệm, tỷ lệ đầu tư, cơ sở hạ tầng, độ mở thương mại, độ mở tài chính, lạm phát, và chất lượng thể chế như là các yếu tố giải thích sự phát triển của thị trường chứng khoán của các quốc gia này Đồng thời, các tác giả đã sử dụng phương pháp hồi quy hai bước (2SLS) để ước lượng phương trình nghiên cứu tác động của dòng vốn đầu tư trực tiếp nước ngoài và các yếu tố khác đến

sự phát triển của thị trường chứng khoán của các quốc gia Qua đó, bài nghiên cứu này tìm thấy rằng dòng vốn đầu tư trực tiếp nước ngoài, độ mở tài chính, thể hiện mối quan

hệ đồng biến với sự phát triển thị trường chứng khoán của các quốc gia ở mức ý nghĩa 10% Kết quả này ngụ ý rằng khi các quốc gia ở khu vực Châu Phi càng thu hút nhiều dòng vốn đầu tư trực tiếp nước ngoài cũng như mở cửa hội nhập tài chính càng nhiều thì sẽ giúp cho thị trường chứng khoán của các quốc gia này càng phát triển Ngược lại, lạm phát được tìm thấy có tác động tiêu cực đến sự phát triển của thị trường chứng khoán ở mức ý nghĩa 10% Nói cách khác, các quốc gia trải qua thời kỳ lạm phát càng gia tăng thì thị trường chứng khoán sẽ kém phát triển hoặc sự phát triển sẽ bị suy giảm

Ben Naceur và các cộng sự (2014) đã nghiên cứu các yếu tố tác động đến sự phát triển tài chính của các quốc gia ở khu vực MENA trong giai đoạn 1960 – 2006

Để thực hiện điều này các tác giả đã sử dụng các biến độc lập bao gồm tăng trưởng kinh tế, lạm phát, tỷ lệ tiết kiệm, tỷ lệ đầu tư, chi tiêu chính phủ, độ mở thương mại, dòng vốn đầu tư trực tiếp nước ngoài và các yếu tố đại diện cho chất lượng thể chế như

là các yếu tố xác định sự phát triển tài chính của các quốc gia trong khu vực Đồng thời, các tác giả đã sử dụng phương pháp hồi quy OLS để ước lượng phương trình nghiên cứu các yếu tố tác động đến sự phát triển tài chính của các quốc gia Qua đó, bài nghiên cứu này tìm thấy rằng tăng trưởng kinh tế và tỷ lệ tiết kiệm có tác động ngược chiều đến sự phát triển thị trường chứng khoán của các quốc gia ở mức ý nghĩa 10% Điều này hàm ý rằng các quốc gia càng tăng trưởng và càng có mức tiết kiệm nhiều thì sẽ làm cản trở sự phát triển thị trường chứng khoán Ngược lại, các yếu tố như độ mở thương mại, chi tiêu chính phủ và dòng vốn đầu tư trực tiếp nước ngoài có mối quan hệ đồng biến với sự phát triển thị trường chứng khoán của các quốc gia ở mức ý nghĩa 10% Kết quả này ngụ ý rằng các quốc gia càng mở cửa hội nhập, càng có mức chi tiêu chính phủ càng cao và càng có dòng vốn đầu tư trực tiếp nước ngoài chảy vào nhiều thì sẽ thúc đẩy sự phát triển thị trường chứng khoán

Sukruoglu và Nalin (2014) đã giải thích tác động của các yếu tố kinh tế vĩ mô đến mức độ phát triển của thị trường chứng khoán của 19 quốc gia ở Châu Âu trong giai đoạn 1995 – 2011 Trong mô hình nghiên cứu này, các tác giả sử dụng các biến mức độ phát triển thị trường chứng khoán ở năm trước, thu nhập GDP trên đầu người, lạm phát, cán cân ngân sách, tỷ lệ tiết kiệm, mức độ thanh khoản thị trường như là các yếu tố giải thích sự thay đổi trong mức độ phát triển thị trường chứng khoán của các quốc gia trong mẫu Qua đó, bài nghiên cứu này tìm thấy rằng mức độ phát triển thị trường chứng khoán ở năm trước, thu nhập quốc gia, cán cân ngân sách, tỷ lệ tiết kiệm

và thanh khoản thị trường chứng khoán nhìn chung đều thể hiện mối quan hệ đồng biến

với sự phát triển thị trường chứng khoán của các quốc gia ở mức ý nghĩa 10% Kết quả này ngụ ý rằng khi các quốc gia ở trong mẫu nghiên cứu càng có mức độ phát triển thị trường chứng khoán ở năm trước càng cao, có thu nhập càng cao, cán cân ngân sách càng thặng dư, tỷ lệ tiết kiệm càng cao và thị trường chứng khoán có thanh khoản cao thì sẽ giúp cho thị trường chứng khoán của các quốc gia này càng phát triển Ngược lại, lạm phát được tìm thấy sẽ làm cản trở quá trình phát triển của thị trường chứng khoán của các quốc gia

Thanh và các cộng sự (2017) đã phân tích các yếu tố có thể giải thích mức độ phát triển của thị trường chứng khoán của 36 quốc gia đang phát triển trong giai đoạn

2003 – 2014 Trong mô hình nghiên cứu này, các tác giả sử dụng các biến mức độ phát triển thị trường chứng khoán ở năm trước, thu nhập GDP thực trên đầu người, lạm phát, đầu tư nội địa, dòng vốn đầu tư trực tiếp nước ngoài, tín dụng khu vực tư nhân, cung tiền M2, thanh khoản thị trường chứng khoán và các thành phần của chất lượng thể chế được tổng hợp từ Chỉ tiêu Quản trị Thế giới của Ngân hàng Thế giới như là các yếu tố giải thích sự thay đổi trong mức độ phát triển thị trường chứng khoán của các quốc gia trong mẫu Qua đó, bài nghiên cứu này tìm thấy rằng mức độ phát triển thị trường chứng khoán ở năm trước, thu nhập quốc gia, tín dụng khu vực tư nhân và thanh khoản thị trường chứng khoán nhìn chung đều thể hiện mối quan hệ đồng biến với sự phát triển thị trường chứng khoán của các quốc gia ở mức ý nghĩa 10% Kết quả này ngụ ý rằng khi các quốc gia ở trong mẫu nghiên cứu càng có mức độ phát triển thị trường chứng khoán ở năm trước càng cao, có thu nhập càng cao, tín dụng khu vực tư nhân càng nhiều và thị trường chứng khoán có thanh khoản cao thì sẽ giúp cho thị trường chứng khoán của các quốc gia này càng phát triển Ngược lại, lạm phát, cung tiền M2 được tìm thấy sẽ làm cản trở quá trình phát triển của thị trường chứng khoán của các quốc gia Hơn thế nữa, trong số các thành phần của chất lượng thể chế được tổng hợp từ Chỉ tiêu Quản trị Thế giới của Ngân hàng Thế giới thì chỉ có hiệu quả

chính phủ và luật pháp được cải thiện thì mới thúc đẩy thị trường chứng khoán Trong khi đó, nghiên cứu tiết lộ rằng kiểm soát tham nhũng càng tốt và ổn định chính trị càng cao thì sẽ cản trở quá trình phát triển của thị trường chứng khoán của các quốc gia

Tsaurai (2018) đã giải thích tác động của các yếu tố đến mức độ phát triển của thị trường chứng khoán của 21 quốc gia mới nổi trong giai đoạn 1994 – 2014 Trong

mô hình nghiên cứu này, tác giả sử dụng các biến dòng vốn đầu tư trực tiếp nước ngoài, tăng trưởng kinh tế, lạm phát, tỷ lệ tiết kiệm, cơ sở hạ tầng, độ mở thương mại,

tỷ giá hối đoái, thanh khoản thị trường chứng khoán đóng vai trò làm các yếu tố giải thích sự thay đổi trong mức độ phát triển thị trường chứng khoán của các quốc gia trong mẫu Qua đó, bài nghiên cứu này tìm thấy rằng dòng vốn đầu tư trực tiếp nước ngoài, tăng trưởng kinh tế, tỷ lệ tiết kiệm, độ mở thương mại, tỷ giá hối đoái và thanh khoản thị trường chứng khoán nhìn chung đều thể hiện mối quan hệ đồng biến với sự phát triển thị trường chứng khoán của các quốc gia ở mức ý nghĩa 10% Kết quả này ngụ ý rằng khi các quốc gia ở trong mẫu nghiên cứu càng thu hút dòng vốn đầu tư trực tiếp nước ngoài, càng thúc đẩy tăng trưởng kinh tế, tỷ lệ tiết kiệm càng cao, càng mở cửa giao thương với nước ngoài, đồng nội tệ càng có giá và thị trường chứng khoán có thanh khoản cao thì sẽ giúp cho thị trường chứng khoán của các quốc gia này càng phát triển Bên cạnh đó, các yếu tố khác như cơ sở hạ tầng, lạm phát lại được tìm thấy tác động ngược chiều đến mức độ phát triển thị trường chứng khoán của các quốc gia.Nói cách khác, các quốc gia càng đầu tư vào cơ sở hạ tầng càng cao và chỉ số giá tăng liên tục thì sẽ cản trở quá trình phát triển của thị trường chứng khoán

Bảng 2.1 Tổng hợp các nghiên cứu thực nghiệm trước đây

Tác giả Mẫu nghiên cứu Kết quả

Garcia và Liu

(1999)

Argentina, Brazil, Chile, Colombia, Mexico,

Thu nhập quốc gia, tỷ lệ tiết kiệm, tỷ lệ đầu

tư, tín dụng ngân hàng, thanh khoản thị trường