Quản trị rủi ro tài chính của doanh nghiệp việt nam

Chính vì vậy, việc nhìn nhận, đánh giá đúng đắn các rủi ro tài chính tiềm ẩn của DN và nâng cao khả năng QTRRTC là vấn đề mà tất cả các DN cần chú trọng chứ không phải của riêng một DN đ

BỘ GIÁO DỤC VÀ ĐÀO TẠO BỘ TÀI CHÍNH

BỘ GIÁO DỤC VÀ ĐÀO TẠO BỘ TÀI CHÍNH

LUẬN ÁN TIẾN SĨ KINH TẾ

Người hướng dẫn khoa học: 1 GS.TSKH TRƯƠNG MỘC LÂM

2 TS QUÁCH MẠNH HÀO

HÀ NỘI - 2016

MỤC LỤC

PHẦN MỞ ĐẦU 1

1 LÝ DO CHỌN ĐỀ TÀI 1

2 TỔNG QUAN TÌNH HÌNH NGHIÊN CỨU TRONG VÀ NGOÀI NƯỚC 2

2.1 Tổng quan các nghiên cứu trên thế giới 2

2.2 Tổng quan tình hình nghiên cứu trong nước 9

3 MỤC ĐÍCH NGHIÊN CỨU 13

4 ĐỐI TƯỢNG VÀ PHẠM VI NGHIÊN CỨU 13

4.1.Đối tượng nghiên cứu 13

4.2 Phạm vi nghiên cứu 14

5 PHƯƠNG PHÁP NGHIÊN CỨU 14

6 Ý NGHĨA KHOA HỌC VÀ THỰC TIỄN 15

CHƯƠNG 1.CƠ SỞ LÝ LUẬN VỀ RỦI RO TÀI CHÍNH VÀ QUẢN TRỊ RỦI RO TÀI CHÍNH 17

1.1 RỦI RO TÀI CHÍNH 17

1.1.1 Khái niệm rủi ro và rủi ro tài chính 17

1.1.2 Phân loại rủi ro tài chính 20

1.1.3 Tác động của rủi ro tài chính tới DN 23

1.2 QUẢN TRỊ RỦI RO TÀI CHÍNH 25

1.2.1 Lịch sử ra đời và phát triển của QTRRTC 25

1.2.2 Khái niệm QTRRTC 26

1.2.3 Mục tiêu quản trị rủi ro tài chính 27

1.3 QUY TRÌNH QUẢN TRỊ RỦI RO TÀI CHÍNH 37

1.3.1 Giới thiệu quy trình QTRRTC 37

1.3.2 Nhận diện- Đo lường- Kiểm soát rủi ro tài chính cụ thể của DN 45

1.4 KINH NGHIỆM QTRRTC CỦA CÁC DN TRÊN THẾ GIỚI 60

1.4.1 Kinh nghiệm từ các DN thành công 60

1.4.2 Kinh nghiệm từ các DN thất bại 63

1.4.3 Bài học kinh nghiệm đối với các DN Việt Nam 64

CHƯƠNG 2 THỰC TRẠNG QUẢN TRỊ RỦI RO TÀI CHÍNH CỦA CÁC DOANH

NGHIỆP NIÊM YẾT VIỆT NAM 67

2.1 TỔNG QUAN VỀ DN NIÊM YẾT TRÊN TTCK VIỆT NAM 67

2.1.1 Số lượng DN niêm yết 67

2.1.2 Năng lực tài chính của DN niêm yết 69

2.2 RỦI RO TÀI CHÍNH TẠI CÁC DN VIỆT NAM 71

2.2.1 Rủi ro lãi suất, tỷ giá, biến động giá và rủi ro đòn bẩy tài chính, rủi ro tín dụng thương mại 71

2.2.2 Rủi ro thanh khoản của DN Việt Nam 82

2.2.3 Rủi ro phá sản của DN Việt Nam 84

2.3 KHẢO SÁT THỰC TRẠNG QTRRTC TẠI CÁC DN VIỆT NAM 91

2.3.1 Giới thiệu khảo sát 91

2.3.2 Kết quả khảo sát công tác QTRRRC của DN phi tài chính niêm yết trên TTCK Việt Nam 93

2.4 ĐO LƯỜNG TÁC ĐỘNG CỦA QTRRTC TỚI GIÁ TRỊ DN CỦA CÁC DN VIỆT NAM 105

2.4.1 Lựa chọn mô hình nghiên cứu 105

2.4.2 Phương pháp nghiên cứu 110

2.4.3 Mẫu nghiên cứu 111

2.4.4 Kết quả nghiên cứu 112

2.5 ĐÁNH GIÁ THỰC TRẠNG QTRRTC Ở CÁC DN VIỆT NAM 118

2.5.1 Kết quả đạt được 118

2.5.2 Một số hạn chế 119

2.5.3 Nguyên nhân của hạn chế 121

CHƯƠNG 3 GIẢI PHÁP TĂNG CƯỜNG QUẢN TRỊ RỦI RO TÀI CHÍNH Ở CÁC DN NIÊM YẾT TRÊN THỊ TRƯỜNG CHỨNG KHOÁN VIỆT NAM 130

3.1 NHÓM GIẢI PHÁP TIỀN ĐỀ NHẰM HOÀN THIỆN CÔNG TÁC QUẢN TRỊ RỦI RO TÀI CHÍNH Ở CÁC DN VIỆT NAM 130

3.1 1.Nhóm giải pháp nâng cao nhận thức về rủi ro và rủi ro tài chính 130

3.2.2 Nhóm giải pháp nâng cao năng lực quản trị rủi ro và QTRRTC 134

3.2 NHÓM GIẢI PHÁP VỀ THỰC THI QTRRTC TRONG DN 141

3.2.1 Nhận diện rủi ro tài chính 141

3.2.2 Đo lường rủi ro tài chính: 144

3.2.3 Kiểm soát rủi ro tài chính 148

3.3 NHÓM GIẢI PHÁP HOÀN THIỆN MÔ HÌNH ĐÁNH GIÁ TÁC ĐỘNG CỦA

QTRRTC TỚI GIÁ TRỊ DN 152

3.3.1 Bổ sung biến “Nhà nước là sở hữu chính” 152

3.3.2 Bổ sung biến” Thành viên hội đồng quản trị độc lập” 153

3.4 CÁC KIẾN NGHỊ VỚI NGÂN HÀNG THƯƠNG MẠI VÀ CƠ QUAN QUẢN LÝ NHÀ NƯỚC 154

3.4.1 Đối với Ngân hàng 154

3.4.2 Đối với Nhà nước 156

TÀI LIỆU THAM KHẢO 167

DANH MỤC CÔNG TRÌNH KHOA HỌC ĐÃ CÔNG BỐ 174

Phụ lục 1 Bảng hỏi khảo sát về QTRRTC 175

Phụ lục 2 Phân loại nhóm ngành trên HOSE VÀ HNX 183

Phụ lục 3 Kết quả các mô hình kinh tế lượng 184

LỜI CẢM ƠN

Trước tiên, tác giả xin gửi lời cảm ơn chân thành tới GS.TSKH Trương Mộc

Lâm và TS Quách Mạnh Hào, những người Thầy đã định hướng và ủng hộ, động

viên tác giả trong suốt quá trình nghiên cứu

Tác giả xin trân trọng cảm ơn sự góp ý và giúp đỡ tận tình về mặt học thuật, định hướng nghiên cứu cũng như thu thập số liệu của TS Nguyễn Đức Khương –Học viện Hành chính và Quản trị kinh doanh Paris (IPAG Business School), PGS.TS Trần Thị Thái Hà, nguyên Trưởng Bộ môn Tài chính, Khoa Tài chính Ngân hàng, ĐH Kinh tế - ĐHQGHN; Th.S.Nguyễn Thanh Hằng, Khoa Kinh tế Phát triển, ĐH Kinh tế - ĐHQGHN, TS Bùi Đại Dũng, Khoa Kinh tế Phát triển, ĐH Kinh tế - ĐHQGHN, PGS.TS Bùi Văn Vần, Trưởng Khoa Tài chính DN, Học viện Tài chính, PGS.TS Vũ Văn Ninh- Trưởng Bộ môn Tài chính DN, Học viện Tài

chính, TS Phạm Văn Nghĩa, Học viện Báo chí; đặc biệt là TS Phan Văn Hiếu – Trường ĐH Massachusetts Lowell, Hoa Kỳ và PGS.TS Trần Thị Thanh Tú, Phó

Trưởng Khoa Tài chính Ngân hàng, ĐH Kinh tế- ĐHQGHN đã luôn cổ vũ, động viên và giúp đỡ nhiệt tình trong suốt quá trình tác giả thực hiện luận án

Tác giả xin bày tỏ lòng biết ơn sâu sắc đến Bộ môn Tài chính DN, Khoa Sau Đại học – Học viện Tài chính, đã tạo điều kiện thuận lợi và nhiệt tình giúp đỡ tác giả hoàn thiện hồ sơ bảo vệ luận án

Cuối cùng, tác giả xin gửi lời biết ơn tới gia đình, bạn bè đã luôn ủng hộ, tạo điều kiện để tác giả hoàn thành nghiên cứu này

Trân trọng!

Hà Nội, ngày … tháng … năm 2016

Tác giả

Trịnh Thị Phan Lan

L ỜI CAM ĐOAN

Tôi xin cam đoan luận án này do chính tôi nghiên cứu và thực hiện Các thông tin và số liệu được sử dụng trong luận án được trích dẫn đầy đủ nguồn tài liệu tại danh mục tham khảo và hoàn toàn trung thực.

Người thực hiện

Trịnh Thị Phan Lan

DANH MỤC CHỮ VIẾT TẮT

QTRRTC Quản trị rủi ro tài chính

M&M Modigliani and Miller

UBCKNN Uỷ ban Chứng khoán Nhà nước

2.1 Số lượng DN niêm yết một số ngành chủ đạo trên HNX và

2.5 Chi phí lãi vay và Lợi nhuận trước thuế của DN Việt Nam

giai đoạn 2010-2014

73 2.6 Tỷ trọng vay ngắn hạn và dài hạn của DN Việt Nam giai

2.10 Các khoản phải thu và dự phòng của Cadovimex giai đoạn

trước huỷ niêm yết

2.18 Nhóm DN có chỉ số Z cao nhất và thấp nhất ngành Vận tải –

Kho bãi

87

2.19 Đánh giá chỉ số Z của các DN ngành công nghiệp 88 2.20 Chỉ số Z-score ngành Nông -Lâm -Thuỷ sản 89 2.21 Nhận diện rủi ro tài chính ở các DN Việt Nam 93 2.22 Tính hữu ích của báo cáo tài chính trong việc đo lường rủi ro

2.26 Tình hình sử dụng Công cụ phái sinh và Bao thanh toán để

kiểm soát rủi ro tỷ giá

2.29 So sánh tỷ lệ tăng trưởng vốn vay và tăng trưởng vốn chủ sở

hữu của các DN niêm yết

2.32 Kiểm soát rủi ro tỷ giá bằng các công cụ tài chính khác 101

3.2 Các kịch bản phòng ngừa rủi ro bằng công cụ phái sinh 151 3.3 So sánh quy mô thị trường trái phiếu Việt Nam với một số

DANH MỤC SƠ ĐỒ

Số hiệu

DANH MỤC BIỂU ĐỒ

Số hiệu

2.3 Thông tin và truyền thông và quản trị rủi ro trong DN 104

PHẦN MỞ ĐẦU

1 LÝ DO CHỌN ĐỀ TÀI

Cuộc khủng hoảng kinh tế -tài chính toàn cầu khởi phát năm 2008 được đánh giá là trầm trọng nhất trong 100 năm trở lại đây Những biến cố xác suất thấp, tác động lớn và gần như không thể dự đoán kiểu “Thiên Nga Đen”1 đang ngày càng thống trị thế giới Hơn nữa, sự phát triển của internet và quá trình toàn cầu hóa đã biến thế giới thành một hệ thống phức tạp với các mối quan hệ đan xen chằng chịt

Sự phức tạp không chỉ gia tăng phạm vi ảnh hưởng của các biến cố “Thiên Nga Đen” mà còn khiến người ta khó khăn trong dự báo các biến cố bình thường khác Khủng hoảng tài chính với việc mất khả năng thanh toán của hàng loạt các tổ chức tài chính và phi tài chính “khổng lồ” làm bộc lộ rõ yếu kém trong QTRRTC ở các

DN, dóng lên hồi chuông cảnh tỉnh về rủi ro tài chính trong DN trên toàn thế giới, làm cho vấn đề QTRRTC trở nên vô cùng cấp bách

Trong bối cảnh đó, các DN Việt Nam phải thường xuyên đối diện với rủi ro tài chính ngày càng đa dạng về loại hình, tinh vi về mức độ Rủi ro tài chính xảy ra đồng nghĩa với tổn thất hoặc mục tiêu tài chính của DN bị ảnh hưởng Bởi vậy, QTRRTC luôn được coi trọng, là mối quan tâm hàng đầu của các DN Việt Nam Mặc dù vậy, công tác QTRRTC của các DN vẫn chưa được như mong đợi Hệ lụy khó tránh khỏi là những tổn thất về kinh tế xã hội, những sai lệch so với dự tính của

DN Vì mục tiêu bền vững trong phát triển, tối đa hóa giá trị tài sản của các chủ sở hữu, QTRRTC theo hướng toàn diện hơn, chặt chẽ hơn, hiệu quả hơn là đòi hỏi vô cùng cấp bách đối với các DN Việt Nam

1“ Thiên nga đen ”:.là 1 thuật ngữ được khai sinh bởi giáo sư Nasim Tablet – một học giả uyên bác với

nhiều nghiên cứu về tính ngẫu nhiên và môn khoa học thống kê Ông đã viết tác phẩm Thiên nga đen (The black swan) dựa trên một sự kiện làm thế giới kinh ngạc Trong suốt một khoảng thời gian rất dài, người phương Tây luôn quan niệm rằng tất cả những con thiên nga đều trắng Chỉ đến khi nhà tự nhiên học người Anh, John Latham phát hiện ra con thiên nga đen tại châu Úc vào thế kỷ XVII, người ta mới nhận ra mình đã

nhầm Do đó, theo cách diễn giải của giáo sư Tableb, “ những sự kiện mà ai cũng tin rằng hầu như không thể

nào xảy ra nhưng lại tác động rất lớn được xem là Thiên nga đen.” Và “khả năng xảy ra những sự kiện tưởng chứng như không thể cũng tương đương với khả năng không xảy ra những sự kiện vô cùng chắc chắn.”

Chính vì vậy, việc nhìn nhận, đánh giá đúng đắn các rủi ro tài chính tiềm ẩn của DN và nâng cao khả năng QTRRTC là vấn đề mà tất cả các DN cần chú trọng chứ không phải của riêng một DN đơn lẻ nào.Với mong muốn nghiên cứu, đánh giá thực trạng và đưa ra các giải pháp nhằm tăng cường công tác QTRRTC tại các DN

Việt Nam, đề tài “ Quản trị rủi ro tài chính tại các DN Việt Nam” đã được chọn

làm đề tài luận án tiến sỹ

2 TỔNG QUAN TÌNH HÌNH NGHIÊN CỨU TRONG VÀ NGOÀI NƯỚC 2.1 Tổng quan các nghiên cứu trên thế giới

Có rất nhiều nghiên cứu được thực hiện liên quan đến rủi ro tài chính và QTRRTC Các nghiên cứu này chủ yếu tập trung vào các vấn đề sau:

Thứ nhất, mức độ thực hiện QTRRTC tại các DN.

Các nghiên cứu của Beasley và cộng sự (2005) hay Donald Pagach và

Richard Warr (2007) đều sử dụng chức danh giám đốc quản trị rủi ro (CRO) như

một minh chứng cho việc thực hiện quản trị rủi ro trong DN Các nghiên cứu khác cũng chỉ rõ sự có mặt của CRO trong DN là yếu tố quan trọng đại diện cho quyết

định thực hiện quản trị rủi ro như Kleffner và cộng sự (2003), Liebenber and Hoyt

(2011), Yusuwan và cộng sự (2008) Nghiên cứu Daud và cộng sự (2010) cũng đã

khảo sát 89 DN về mối quan hệ giữa CRO và quản trị rủi ro tại Malaysia Nghiên cứu đã chỉ ra rằng CRO là yếu tố quan trọng để chấp nhận và triển khai quản trị rủi

Angeles Times với tiêu đề “Adding to CFO’s Responsibilies” (Thêm trách nhiệm

2

http://ww2.cfo.com/risk-management/2012/06/ceos-cfos-should-oversee-risk-management-survey/

cho CFO)3 đã chứng minh rằng, ngoài công việc vẫn làm, ngày nay, CFO rất khó khăn khi phải gánh thêm trách nhiệm quản trị rủi ro Trong một nghiên cứu khác

mang tên “ Risk management- an increasing concern for CFOs in Southeast Asia “

do DN Marsh and Mclennan4 thực hiện, có tới 69% CFO của các nước Châu Á nhận bản báo cáo quản trị rủi ro một cách trực tiếp hoặc gián tiếp Như vậy là, dù không đưa ra kết luận chính thức, nhưng các nghiên cứu cho thấy công tác quản trị rủi ro ở DN có thể được đánh giá thông qua chức danh CFO thay cho CRO ở các

DN phi tài chính

Một cách làm khác để đo lường mức độ thực hiện quản trị rủi ro là nghiên

cứu của Naciye (2011) Tác giả đã sử dụng bảng hỏi và thông qua đó tính điểm để

xác định điểm cho công tác quản trị rủi ro Các giá trị sẽ được tính từ 0 -3, trong đó:

0 là không thực hiện, 1 là đang thực hiện hoặc đang xem xét để thực hiện, 2 là đang thực hiện nhưng cần được cải thiện và 3 là thực hiện tốt Tuy nhiên, cách làm này mất rất nhiều thời gian và phụ thuộc vào độ chính xác của câu hỏi khảo sát [66]

Thứ hai, các công cụ được sử dụng để QTRRTC trong DN

Về vấn đề này, có một loạt tác giả đã nghiên cứu về sử dụng công cụ phái

sinh để phòng ngừa rủi ro tài chính, nhiều nhất là ở các nước phát triển Hợp đồng

tương lai, hợp đồng kỳ hạn, hợp đồng quyền chọn và hợp đồng hoán đổi là những

công cụ phái sinh phổ biến (Armeanu & Bãlu, 2007, p.65; Henschel, 2008, p.29;

Berk, 2009, p.287) Ngoài ra, còn có các công cụ phái sinh khác nhưng rất phức

tạp, đòi hỏi sử dụng các công cụ toán học và chương trình tin học (Armeanu &

Bãlu, 2007, p.65) nên ít được sử dụng rộng rãi (Chisholm, 2010, p.112) [30, 51].

Nghiên cứu của Wharton Shool (1995 và 1998) là nghiên cứu tiêu biểu về sử dụng công cụ phái sinh phòng ngừa rủi ro tài chính (bao gồm rủi ro lãi suất, tỷ giá

và biến động giá) với việc khảo sát các DN phi tài chính ở Mỹ (năm 1995) và Đức (năm 1998) Kết quả nghiên cứu cho thấy công cụ phái sinh rất phổ biến ở cả hai

nước với 78% DN được khảo sát ở Đức và 57% DN ở Mỹ sử dụng công cụ phái sinh Trong đó, công cụ phái sinh được sử dụng nhiều nhất trong phòng ngừa rủi ro

tỷ giá, tiếp đến là rủi ro lãi suất và biến động giá [74, 75] Khi sử dụng công cụ phái sinh để phòng ngừa rủi ro thì chi phí liên quan là một trong những rào cản lớn đối

với DN, do đó các DN vừa và nhỏ ít sử dụng các công cụ này (Henschel, 2008,

p.29) [51].

Ngoài công cụ phái sinh, các DN có thể sử dụng các công cụ khác để

QTRRTC Mục đích là để giảm sự biến động của thu nhập hoặc dòng tiền do ảnh

hưởng của rủi ro tài chính (Dhanini và cộng sự, 2007) Một khi biến động thu nhập

và dòng tiền được kiểm soát sẽ đảm bảo cung cấp vốn cho các hoạt động đầu tư và

chi trả cổ tức (Ammon, 1998, p.12) [31].

Nghiên cứu của Henschel (2008) cho thấy các DN vừa và nhỏ thường lựa chọn

bảo hiểm để phòng ngừa (hedging) rủi ro Đây là cách đơn giản và hiệu quả, phù hợp với loại hình DN này Theo kết quả nghiên cứu của Beyer và cộng sự thì các

DN thông thường sử dụng 3-4 biện pháp để quản trị rủi ro; chỉ có khoảng 1/3 các

DN sử dụng một biện pháp [51]

Như vậy, các nghiên cứu ở các nước phát triển thường tập trung vào việc sử dụng công cụ phái sinh Điều này là phù hợp vì thị trường công cụ phái sinh khá phát triển tại các nước này Theo kết quả một cuộc nghiên cứu, có tới 92% DN Mỹ

sử dụng công cụ phái sinh [53] Tuy nhiên, các nghiên cứu cũng chỉ ra rằng, đối với DN vừa và nhỏ thì nên sử dụng các công cụ khác Và sử dụng phối hợp các biện pháp là điều các DN nên làm Do vậy, nếu nghiên cứu về QTRRTC tại các nước đang phát triển mà chỉ tập trung vào công cụ phái sinh thì sẽ chưa đầy đủ.

Thứ ba, tác động của QTRRTC đến giá trị DN? Lý thuyết M&M

(1958,1963) được biết đến là lý thuyết đầu tiên nhắc đến rủi ro tài chính DN thông

qua nghiên cứu nợ vay của DN Các tác giả cũng đề cập đến ảnh hưởng của nợ vay tới giá trị DN và khẳng định rằng, trong trường hợp không có thuế, giá trị DN có vay nợ bằng giá trị DN không vay nợ (1958); tuy nhiên, trong trường hợp có thuế, giá trị DN được tăng lên một lượng đúng bằng lá chắn thuế (1963) Nhưng nợ vay

quá lớn cũng có thể tạo ra rủi ro khánh kiệt tài chính (financial distress) [62, 63, 64]

Tiếp nối nghiên cứu của M&M, một loạt các nghiên cứu cụ thể khác về rủi ro tỷ giá, lãi suất, biến động giá cũng đã được khảo cứu và cho kết quả như sau:

Trong trường hợp quản trị rủi ro lãi suất và quản trị rủi ro tỷ giá (Bảng 1 và 2) các bằng chứng cho thấy có mối quan hệ tích cực giữa quản trị rủi ro và giá trị DN Hơn nữa, các nghiên cứu của DN phi tài chính về sử dụng công cụ phái sinh để phòng ngừa rủi ro tỷ giá tìm ra bằng chứng rằng quản trị rủi ro liên quan đến tăng giá trị DN

Các nghiên cứu được trích dẫn nhiều nhất trong số này là nghiên cứu của

Allayannis và Weston (2001) về việc sử dụng các công cụ phái sinh của DN tài

chính quy mô lớn từ 1990- 1995 Một lần nữa Tonbin”Q lại được sử dụng để đo lường giá trị DN Nghiên cứu cho thấy, phòng ngừa (hedging) rủi ro tỷ giá chiếm 4,8% mức doanh số bán hàng nước ngoài Một nghiên cứu khác được công bố

(Guay and Kothari, 2003) kết luận rằng công cụ phái sinh chiếm một phần nhỏ cho

việc giải thích về tăng giá trị DN Do đó, mối quan hệ tích cực giữa công cụ phái sinh và giá trị DN phản ánh xu hướng thành công của DN trong việc sử dụng công

cụ phái sinh [28]

Tuy nhiên, một số nghiên cứu khác về quản trị rủi ro tỷ giá và lãi suất đã làm

rõ hơn câu trả lời này Một nghiên cứu quan trọng được công bố bởi Graham và Rogers (2002) thực hiện bởi 442 DN trên thế giới và kết luận rằng việc phòng ngừa rủi ro tỷ giá và lãi suất đã làm các DN tăng giá trị lên 1,1% thông qua việc tăng khả

năng vay nợ và lợi về thuế [28] Trong khi đó, Nain (2004) cho rằng các DN không

phòng ngừa rủi ro tỷ giá trong những ngành sử dụng phổ biến công cụ phái sinh sẽ

có tỷ số Tobin’Q thấp hơn các đối thủ khác [67]

Bảng 0.1.Bằng chứng thực nghiệm quản trị rủi ro tỷ giá và

lãi suất ở DN phi tài chính

Tác giả Nội dung nghiên cứu Các phát hiện từ nghiên cứu

Quản trị rủi ro sẽ làm tăng giá trị DN (đúng hơn trong trường hợp quản trị rủi ro lãi suất so với quản trị rủi ro

tỷ giá)

Nain (2004) Quản trị rủi ro tỷ giá ở 548

DN có dùng công cụ phái sinh và 2.711 DN không sử dụng ( 1997-1999)

Quản trị rủi ro tài chính hoặc làm tăng (hoặc không tác động) tới giá trị DN đo bằng Tobin’s Q nếu nhiều (hoặc rất ít) các đối thủ cạnh tranh cũng quản trị rủi ro

Kim, Mathur, &

Nam

(2004)

Tác động của quản trị rủi ro tài chính ( và rủi ro hoạt động) đối với sự nhạy cảm của rủi ro tỷ giá tại 424 DN (1996 – 2000)

Quản trị rủi ro tài chính làm tăng giá trị DN

Allayannis, Lel,

& Miller

(2005)

Mối quan hệ của quản trị rủi

ro rỷ giá bằng công cụ phái sinh và giá trị DN ở 279 DN

(1990-1999)

Ảnh hưởng rất tích cực của

sử dụng công cụ phái sinh

để quản trị rủi ro tỷ giá và giá trị DN

Nguồn: Tóm tắt từ các nghiên cứu

Như tóm tắt ở bảng 0.2 và 0.3 thì các bằng chứng thực nghiệm gợi ý rằng việc phòng ngừa rủi ro biến động giá có làm tăng giá trị DN hay không phụ thuộc vào việc DN đó là DN sử dụng hàng hóa hay DN sản xuất hàng hóa Từ cách tiếp cận tương tự như nghiên cứu của Nain (đã đề cập ở trên), một nghiên cứu độc lập về quản trị rủi ro tỷ giá ở DN sử dụng hàng hóa (Carter, Rogers, and Simkins (2005) tìm ra rằng quản trị giá dầu sẽ làm tăng giá trị các hãng hàng không [36]

Cụ thể hơn, một nghiên cứu khác về 29 hãng hàng không của Mỹ trong giai đoạn 1992 -2003 cho biết : 1) Giá cổ phiếu của các hãng hàng không rất nhạy cảm với giá dầu; 2) Giá vé của các hãng hàng không có quản trị rủi ro giá xăng dầu sẽ cao hơn các hãng khác từ 12-16%

Bảng 0.2.Bằng chứng thực nghiệm quản trị rủi ro biến động giá

Mối quan hệ thuận chiều giữa Quản trị rủi ro biến động giá và giá trị DN (Tobin’s Q)

Nguồn: Tóm tắt từ các nghiên cứu

Bảng 0.3.Bằng chứng thực nghiệm quản trị rủi ro biến động giá

ở DN sản xuất hàng hóa

Tác giả Nội dung nghiên cứu Các phát hiện từ nghiên cứu

Callahan(2002) Quản trị rủi ro giá vàng tại

20 DN khai vàng ở Bắc Mỹ (1996-2000)

Mối quan hệ nghịch chiều giữa quản trị rủi ro và giá cổ phiếu

Lookman(2004) Quản trị rủi ro ở các DN

khai thác và sản xuất tại

125 DN (364 quan sát),(giai đoạn 1992-1994

và 1999-2000)

Với các DN không đa dạng hóa, quản trị rủi ro làm giảm giá trị DN Và giá trị DN tăng với các DN thực hiện

đa dạng hóa

Jin &Jorion (2005) Quản trị rủi ro ở DN Không có mối quan hệ nào

giữa quản trị rủi ro và giá trị

DN ( Tobin’s Q)

Nguồn: Tóm tắt từ các nghiên cứu

Hai nghiên cứu của hãng American Airline và Southwest Airlines cho thấy hai kết quả trái ngược; vào cuối năm 2004, AMR (DN mẹ của American Airlines)

đã phòng ngừa khoảng 5% chi phí xăng dầu cho năm 2005, kết quả là DN phải trả thêm 1,3 tỷ đô la so với năm 2004 (một con số đáng kể khi doanh thu năm đó của hãng là 18,6 tỷ đô la và lỗ ròng năm đó là 761 triệu đô la) Ngược lại, Southwest Airline đã có một kế hoạch bảo hiểm rủi ro tích cực (liên quan đến 80% chi phí cho xăng dầu của hãng năm 2005, thậm chí có những hợp đồng kéo dài đến 6 năm)

Hành động này đã tiết kiệm cho hãng hơn 1 tỷ đô la từ năm 2.000 và cho phép hãng thực hiện các cơ hội đầu tư quan trọng [28].

Công bố quan trọng nhất của Jin và Jorion (2005) nghiên cứu hoạt động quản trị rủi ro của 119 DN khai thác dầu và khí ga ở Mỹ từ năm 1998 – 2001 đã đưa ra kết luận: mặc dù việc quản trị rủi ro giá làm giảm sự nhạy cảm của giá cổ phiếu đối với giá dầu và khí ga thì nó cũng không làm tăng giá trị DN [56]

Những phát hiện từ các nghiên cứu cho thấy đa số kết quả chỉ ra mối quan hệ tích cực giữa quản trị rủi ro lãi suất và tỷ giá bằng công cụ phái sinh với giá trị DN Một nghiên cứu chỉ ra bằng chứng tăng giá trị cổ phiếu trong DN sử dụng hàng hóa nếu DN này áp dụng các biện pháp quản trị rủi ro biến động giá Tuy nhiên, các nghiên cứu tương tự ở DN sản xuất hàng hóa thì lại cho kết quả không rõ ràng

Như vậy, các bằng chứng thực nghiệm trên thế giới đối với các DN phi tài chính cho thấy quản trị rủi ro có thể có 3 tác động khác nhau đến giá trị DN: i) tác động xấu; ii) tác động tốt, iii) tác động không rõ ràng (tức là không làm tăng cũng như giảm giá trị DN) Nghĩa là, không có kết luận duy nhất về tác động của QTRR/QTRRTC tới giá trị DN Điều này cũng cho thấy, việc nghiên cứu tác động của QTRR/QTRRTC ở các quốc gia khác nhau là cần thiết.

Cuối cùng, các phương pháp thường được sử dụng để nghiên cứu về

QTRRTC

Khảo sát các nghiên cứu trước đây cho thấy các tác giả sử dụng chủ yếu 3 phương pháp: i) khảo sát và phỏng vấn, ii) sử dụng mô hình kinh tế lượng, iii) so

sánh các chỉ tiêu tài chính Trong nhóm các nghiên cứu sử dụng bảng khảo sát thì

nghiên cứu của Trường Kinh doanh Wharton (1965, 1998) và nghiên cứu của

Kleffner (2003) được nhắc đến nhiều nhất Nghiên cứu của Gordon và cộng sự (2011) cũng dùng bảng hỏi để thu thập thông tin về rủi ro trong đó có các rủi ro lãi

suất, tỷ giá, biến động giá và tín dụng Tác giả kết luận rằng, sau khủng hoảng, xu hướng triển khai quản trị rủi ro rõ nét hơn và quản trị rủi ro (trong đó có QTRRTC)

đã trở thành xu hướng toàn cầu Nghiên cứu của Yusuwan và cộng sự (2008) tập

trung vào phân tích rủi ro trong ngành xây dựng ở Malaysia Ngoài việc sử dụng

bảng hỏi, tác giả cũng đã tiến hành phỏng vấn đối với các đối tượng tham gia khảo sát [50].

Liebenber and Hoyt (2003, 2006, 2008, 2011) tiêu biểu cho nhóm tác giả sử

dụng mô hình kinh tế lượng Dựa trên các nghiên cứu có sẵn, các tác giả đề xuất các giả thuyết và đưa ra mô hình kinh tế lượng để kiểm định Trong các giả thuyết được kiểm định do Liebenber and Hoyt đưa ra, hệ số nợ cao và quy mô DN có mối quan

hệ thuận chiều với vị trí Giám đốc quản trị rủi ro -CRO [52]

Nhóm còn lại thường dùng các chỉ tiêu tài chính để so sánh theo 2 cách: 1)

so sánh kết quả kinh doanh của DN trước và sau khi thực hiện quản trị rủi ro

(Pagach và Warr, 2010), ii) So sánh nhóm DN có thực hiện quản trị rủi ro với nhóm DN không thực hiện quản trị rủi ro (Yazid và cộng sự, 2008) [43, 76].

Trong các phương pháp trên, sử dụng mô hình kinh tế lượng khá phổ biến tại

Mỹ và các nước phát triển, do thông tin tài chính về các công ty được cung cấp khá rộng rãi bởi các công ty trung gian, chẳng hạn Standard & Poor hay Moody Phương pháp so sánh kết quả kinh doanh của DN trước và sau khi thực hiện quản trị rủi ro cũng rất hữu ích trong trường hợp DN đã có thời gian tương đối dài áp dụng quy trình QTRRTC

Như vậy, mặc dù đã có nhiều công trình nghiên cứu về quản trị rủi ro DN

song các nghiên cứu chủ yếu tập trung vào các DN tại các thị trường tài chính đã

phát triển, một số được nghiên cứu ở những thị trường đang phát triển như Trung

Quốc, Malaysia và một số nước khác Mặc dù nguyên lý quản trị rủi ro nói chung

và QTRRTC nói riêng được áp dụng chung cho tất cả các DN, nhưng kết quả thực nghiệm về tác động của quản trị rủi ro/QTRRTC hiện nay chưa thống nhất Hơn nữa, việc thực hiện quản trị rủi ro/QTRRTC đối với các DN ở các thị trường đang phát triển như ở Việt Nam sẽ có những đặc thù riêng Ngoài ra, về phương pháp

nghiên cứu, hạn chế chính hiện nay ở là thước đo đánh giá mức độ thực hiện quản

trị rủi ro trong DN [1].

2.2 Tổng quan tình hình nghiên cứu trong nước

Thứ nhất, về các khái niệm liên quan

- Khái niệm rủi ro tài chính:

Khái niệm rủi ro tài chính ở Việt Nam được nhắc tới khá nhiều trong các giáo trình về Quản trị tài chính DN Trong đó, các tác giả cho rằng rủi ro tài chính

liên quan tới việc sử dụng nợ, chẳng hạn PGS.TS Lưu Thị Hương và PGS.TS Vũ

Duy Hào (2006), PGS.TS Nguyễn Đình Kiệm và TS.Bạch Đức Hiển (2008),

PGS.TS Vũ Duy Hào và Đàm văn Huệ (2009) Do đó, các công trình nghiên cứu

cũng thường tập trung vào nợ hay cấu trúc vốn của DN Rủi ro tài chính theo cách hiểu này thường được đặt song song với rủi ro hoạt động- là rủi ro liên quan tới sử dụng tài sản cố định trong DN [6, 7, 8] Cách hiểu này được nhiều nhà khoa học ủng hộ và cũng khá đồng thuận với rất nhiều công trình được nghiên cứu trên thế giới

Tuy nhiên, cũng vẫn còn tồn tại cách hiểu rủi ro tài chính là các thiệt hại về tài chính Trong cuốn Giáo trình Tài chính – Tiền tệ được xuất bản năm 2011 do

PGS.TS.Phạm Ngọc Dũng và PGS.TS.Đinh Xuân Hạng chủ biên có đưa một

chương về quản trị rủi ro Nội dung của QTRRTC được trình bày khá phong phú nhưng lại trở nên lạc lõng trong cuốn sách có nội dung bao trùm là tài chính và tiền

tệ vì các tác giả đưa ra tất cả các rủi ro từ thiên tai đến máy móc thiết bị hỏng, việc chuyên chở nguyên vật liệu không đúng thời gian, công nhân bỏ việc hoặc bị ốm đau……để dẫn đến nhu cầu phân tán rủi ro và giới thiệu về kinh doanh bảo hiểm

Rõ ràng, cách hiểu này là chưa chính xác Không phải bất cứ sự kiện nào gây thiệt hại về tài chính cũng được gọi là rủi ro tài chính [5]

Ngoài ra, cũng xuất hiện khái niệm rủi ro kiệt giá tài chính – vốn xuất hiện

nhiều trong các giáo trình và sách tham khảo ở các tỉnh, thành phố phía nam Các

tác giả, tiêu biểu là PGS.TS Nguyễn Thị Ngọc Trang cho rằng Rủi ro kiệt giá tài

chính liên quan đến độ nhạy cảm từ các nhân tố giá cả thị trường như lãi suất, tỷ

giá, giá cả hàng hóa và chứng khoán tác động lên thu nhập của DN [21]

- Quản trị rủi ro tài chính:

Ở Việt Nam, quản trị rủi ro được nhắc đến nhiều trong thời gian gần đây Có quan niệm đơn giản cho rằng, quản trị rủi ro đơn thuần là hoạt động mua bảo hiểm – các DN chuyển một phần gánh nặng rủi ro có thể gặp phải cho các DN kinh doanh bảo hiểm Như vậy, quản trị rủi ro theo quan điểm này chỉ đề cập đến các rủi ro có thể phân tán được Một vài năm trở lại đây, nhiều tác giả đưa ra các quan điểm hiện

đại về rủi ro Tác giả Đoàn Thị Hồng Vân (2013) cho rằng “quản trị rủi ro là quá

trình tiếp cận rủi ro một cách khoa học, toàn diện và có hệ thống nhằm nhận dạng, kiểm soát, phòng ngừa và giảm thiểu những tổn thất, mất mát, những ảnh hưởng

bất lợi của rủi ro” [26] Để phòng ngừa, giảm thiểu rủi ro xảy ra, DN có thể sử

dụng công cụ phái sinh và các công cụ tài chính khác [21]

QTRRTC là một phần của quản trị rủi ro Do vậy, quan điểm QTRRTC được

đưa ra dựa trên quan điểm về quản trị rủi ro nói chung PGS.TS Nguyễn Trọng Cơ,

PGS.TS Nghiêm Thị Thà (2013) cho rằng QTRRTC là việc xây dựng và thực hiện

quy trình quản lý và kiểm soát rủi ro tài chính để phòng ngừa, kiểm soát và giảm thiểu thiệt hại [4]

Thứ hai, về quy trình quản trị rủi ro tài chính

Quy trình QTRRTC thường được nhắc đến gồm các bước: Nhận diện, đo lường và kiểm soát rủi ro Nhận dạng rủi ro tài chính hầu hết được trình bày dưới các rủi ro cụ thể như rủi ro tỷ giá, lãi suất, tín dụng, biến động giá [10,18]

Thứ ba, về động cơ QTRRTC

Các nghiên cứu về động cơ thực hiện quản trị rủi ro tại các DN Việt Nam

chưa nhiều Năm 2014, tác giả Nguyễn Khắc Quốc Bảo (2014) đã thực hiện một

nghiên cứu nhằm mục đích đánh giá những yếu tố tác động đến QTRRTC của các

DN Việt Nam Kết quả nghiên cứu cho thấy có 3 nhân tố chính tác động đến động

cơ phòng ngừa rủi ro của DN là: chi phí kiệt quệ tài chính, tính hữu dụng của nhà

quản lý và ảnh hưởng của Nhà nước Tuy nhiên, nghiên cứu có một số hạn chế Thứ

nhất, dữ liệu về phòng ngừa rủi ro chỉ có 94 DN tham gia khảo sát không bao quát

được hoạt động phòng ngừa rủi ro của các DN Việt Nam Thứ hai, biến đại diện cho

hoạt động phòng ngừa rủi ro của DN là biến nhị phân nên không thể hiện được quy

mô hoạt động phòng ngừa rủi ro tài chính của DN mà chỉ xác định được DN có phòng ngừa rủi ro hay không [2]

Thứ tư, về đo lường RRTC

Các nghiên cứu sử dụng cả hai phương pháp định tính hoặc định lượng Phan

Thanh Tròn (2011), PGS.TS Nguyễn Thị Ngọc Trang (2006), TS Nguyễn Minh Kiều (2009), nhóm tác giả gồm PGS.TS Nguyễn Trọng Cơ, PGS TS Nghiêm Thị Thà (2013) khá thành công trong việc ứng dụng phương pháp định tính thông qua thiết

kế bảng hỏi để thu thập các thông tin cần thiết Bên cạnh đó, đo lường rủi ro tài chính bằng phương pháp định lượng cũng được nhiều tác giả áp dụng Trước tiên, rủi ro tài chính có thể được đo lường bằng việc xác định sự khác biệt giữa giá trị

thực tế so với giá trị kỳ vọng (TS Nguyễn Minh Kiều, 2009) hoặc sử dụng mô hình kinh tế lượng Các tác giả Nguyễn Văn Nam- Hoàng Xuân Quyến đưa ra mô hình VaR (Value at Risk) để đo lường rủi ro tài chính; trong khi đó, tác giả Vũ Thị Hậu

(2013) quyết định sử dụng nguyên bản mô hình Z- score của Altman để đo lường

rủi ro tài chính của các DN công nghiệp Tác giả Nguyễn Trọng Hòa (Luận án tiến

sỹ “Xếp hạng tín nhiệm DN”, 2010) không trực tiếp viết về rủi ro tài chính nhưng

cũng đã xây dựng mô hình Z mới cho Việt Nam để đánh giá khả năng phá sản của

DN Việt Nam dựa trên mô hình Z- score của Altman.[8,10, 18,21,23]

Thứ năm, các giải pháp kiểm soát rủi ro tài chính

Được các tác giả nhắc tới nhiều chủ yếu là giải pháp liên quan đến sử dụng

công cụ phái sinh, trong đó tiêu biểu là PGS.TS Nguyễn Thị Ngọc Trang (2008) và

TS Nguyễn Minh Kiều (2009) Một vài giải pháp không sử dụng công cụ phái sinh

được nhắc tới trong luận án tiến sỹ của Vũ Thị Hậu và Phan Thanh Tròn, trong đó,

một nhóm giải pháp liên quan đến chính sách vĩ mô của Nhà nước và một nhóm giải pháp liên quan đến nâng cao trình độ quản trị rủi ro của DN trong hai nhóm ngành công nghiệp và thuốc bảo vệ thực vật [8, 10, 22, 23]

Như vậy, các nghiên cứu về QTRRTC tại các DN Việt Nam đang có những khoảng trống về mặt lý luận:

● Trước tiên, thực tế sản xuất kinh doanh ở các DN Việt nam chưa coi quản trị

rủi ro nói chung và QTRRTC nói riêng là một chức năng của quản trị tài chính DN

● Thứ hai, lâu nay, lý thuyết về QTRRTC được trình bày khá tản mát Chẳng

hạn, trong các sách quản trị tài chính DN có trình bày về mức hàng tồn kho tối ưu (EOQ) hay cách tính phương sai, độ lệch chuẩn Đó cũng là các kiến thức về QTRRTC nhưng chưa được kết nối thành nội dung kiến thức có liên quan chặt chẽ với nhau

● Thứ ba, nếu chia nghiên cứu theo loại rủi ro thì đa phần các nghiên cứu

trước đây thường tập trung vào một loại rủi ro nhất định, điều này làm giảm

đi tính tổng quát trong nghiên cứu Đồng thời chỉ tập trung vào một ngành nên chưa có sự so sánh trong cùng một bối cảnh kinh tế vĩ mô

● Thứ tư, các giải pháp đưa ra cho các DN Việt Nam hầu hết tập trung vào

việc nâng cao hiệu quả sử dụng công cụ phái sinh trong phòng ngừa rủi ro, chưa đề cập nhiều đến các giải pháp khác trong khi việc sử dụng các công

cụ này trên thực tế còn rất nhiều hạn chế cả phía DN và nhà cung cấp

3 MỤC ĐÍCH NGHIÊN CỨU

● Luận giải những vấn đề lý luận về rủi ro tài chính và QTRRTC trong DN;

● Đánh giá thực trạng QTRRTC tại các DN niêm yết phi tài chính ở Việt Nam

● Kiểm chứng mối quan hệ giữa QTRRTC và giá trị DN

● Đề xuất các khuyến nghị nhằm tăng cường công tác QTRRTC trong DN niêm yết phi tài chính ở Việt Nam

Mục đích nghiên cứu được cụ thể bằng các câu hỏi nghiên cứu dưới đây:

● Thái độ của các DN Việt Nam đối với rủi ro tài chính như thế nào?

● Nhân tố nào tác động đến công tác QTRRTC của các DN Việt Nam?

● Các DN đã sử dụng những biện pháp nào để QTRRTC? Công cụ phái sinh

có phải biện pháp tốt nhất để phòng tránh rủi ro tài chính cho các DN Việt Nam trong điều kiện kinh tế hiện nay hay không?

● QTRRTC tại các DN Việt Nam có tác động như thế nào đến giá trị DN? Nếu không thì nguyên nhân là gì?

4 ĐỐI TƯỢNG VÀ PHẠM VI NGHIÊN CỨU

4.1.Đối tượng nghiên cứu

Luận án tập trung đi sâu vào công tác QTRRTC (bao gồm nhận diện, đo

lường, kiểm soát và tài trợ tổn thất/thiệt hại về rủi ro tài chính) trong hoạt động

kinh doanh của các DN phi tài chính, tồn tại dưới hình thức DN cổ phần niêm yết

Các rủi ro tài chính được nghiên cứu bao gồm (rủi ro tỷ giá, rủi ro lãi suất, rủi ro

biến động giá, rủi ro đòn bẩy tài chính và rủi ro tín dụng thương mại).

4.2 Phạm vi nghiên cứu

Đề tài nghiên cứu các DN phi tài chính đã niêm yết trên thị trường chứng khoán Việt Nam (tập trung vào các ngành Bất động sản, Xây dựng, Nông - Lâm - Thuỷ sản, Công nghiệp và Vận tải- Kho bãi), thời gian nghiên cứu từ 2010- 2014

● Tại sao là DN niêm yết? Theo thống kê, danh sách 1.000 DN nộp thuế lớn

nhất hằng năm có đóng góp không nhỏ của các DN niêm yết, cho thấy mức

độ kinh doanh hiệu quả cũng như vai trò to lớn của các DN này trong việc đóng góp ngân sách quốc gia Một điểm đáng lưu ý là, bên cạnh yếu tố kinh doanh hiệu quả, nguyên nhân khiến các DN niêm yết được đánh giá cao đến

từ sự minh bạch thông tin Chính vì vậy, việc nghiên cứu các DN niêm yết được coi là hàn thử biểu đại diện cho nền kinh tế

● Tại sao là DN phi tài chính? Rủi ro tài chính trong các DN phi tài chính có

điểm khác biệt đặc thù so với rủi ro tài chính trong ngân hàng và các định chế tài chính Hơn nữa, các tổ chức tài chính thường có phòng ban hoặc bộ phận quản trị rủi ro riêng được thành lập, hoạt động dưới sự giám sát thường xuyên của các cơ quan quản lý, trong khi đó, không phải DN sản xuất kinh doanh nào cũng có phòng quản trị rủi ro chuyên biệt

● Khủng hoảng kinh tế tài chính toàn cầu xảy ra vào năm 2008 và tác động rõ

nét đến kết quả sản xuất kinh doanh của DN Việt Nam từ năm 2010 Bởi

vậy, khoảng thời gian 2010- 2014 được lựa chọn để nghiên cứu Ngoài ra,

năm 2009, Bộ Tài chính đã ban hành Thông tư 210/BTC-2009 yêu cầu các

DN phải báo cáo công cụ tài chính để QTRRTC trong báo cáo tài chính hàng năm Khoảng thời gian 2010 -2014 cũng là khoảng thời gian cho phép nhìn lại tình hình QTRRTC của DN sau khi có chỉ đạo của cơ quan Nhà nước

5 PHƯƠNG PHÁP NGHIÊN CỨU

Nhằm phục vụ mục tiêu nghiên cứu và trả lời cho các câu hỏi nghiên cứu, luận án sử dụng các phương pháp nghiên cứu sau:

Phương pháp thu thập số liệu:

+ Phương pháp nghiên cứu tại bàn: phân tích, tổng hợp các số liệu lịch sử

nhằm đánh giá rủi ro tài chính của DN niêm yết

+Phương pháp điều tra, khảo sát: Tiến hành khảo sát các DN phi tài chính

niêm yết về thực trạng QTRRTC trong DN Việt Nam

+ Phương pháp chuyên gia: tổ chức seminar lấy kiến các chuyên gia về

bảng hỏi; thu thập ý kiến các chuyên gia về quản trị rủi ro/ QTRRTC được đăng tải trên các trang web

Phương pháp xử lý số liệu:

+ Các thông tin được thống kê và tính toán trong exel

+ Để đánh giá tác động của QTRRTC tới giá trị DN, tác giả sử dụng phần mềm Eview với phương pháp SUR (Seemingly Unrelated Regression)

6 Ý NGHĨA KHOA HỌC VÀ THỰC TIỄN

● Nghiên cứu góp phần làm rõ những vấn đề lý luận gắn liền với QTRRTC

tại các DN Việt Nam hiện nay

● Về mặt thực tiễn, kết quả nghiên cứu có ý nghĩa như một bước tổng kết sau

5 năm cơ quan quản lý Nhà nước ban hành Thông tư 210/2009 TT-BTC về QTRRTC, giúp cơ quan quản lý Nhà nước nhìn rõ hơn tình hình QTRRTC ở các DN phi tài chính Việt Nam, từ đó có các giải pháp tăng cường thích hợp

● Kết quả nghiên cứu sẽ giúp các DN:

Nhận thức rõ hơn về các mối nguy cơ xảy ra rủi ro tài chính, hiểu được lợi ích của QTRRTC; từ đó tích cực sử dụng các biện pháp và công cụ để phòng ngừa rủi ro tài chính

Giảm thiểu những mất mát không trong dự tính nhưng ảnh hưởng lớn tới kết quả kinh doanh của DN

Góp phần nâng cao năng lực cạnh tranh bền vững của DN Việt Nam trong quá trình mở cửa, hội nhập

7 ĐÓNG GÓP MỚI CỦA LUẬN ÁN

● Thứ nhất, ở góc độ lý thuyết, luận án đã hệ thống hoá đầy đủ và chi tiết về rủi ro tài chính và QTRRTC Cụ thể, dựa trên tổng quan các công trình nghiên cứu trước và bổ sung của tác giả, luận án đã đưa ra các khái niệm về rủi ro tài chính, QTRRTC, cách phân loại rủi ro tài chính Luận án cũng đã

đưa ra các chỉ tiêu về nhận diện, đo lường, đánh giá tác động của rủi ro tài chính.

● Thứ hai, kết quả khảo sát qua bảng hỏi đã chỉ ra những kết quả đạt được, những hạn chế và nguyên nhân của hạn chế trong công tác QTRRTC tại các

DN phi tài chính niêm yết trên thị trường chứng khoán Việt Nam hiện nay

● Thứ ba, luận án đã làm sáng tỏ mối quan hệ giữa QTRRTC và giá trị của DN niêm yết trên thị trường chứng khoán Việt Nam giai đoạn 2010-2014 Kết quả cho thấy, hiệu quả của QTRRTC chưa đồng đều giữa các ngành.Trong các ngành được nghiên cứu, duy nhất ngành công nghiệp là QTRRTC có tác động dương tới giá trị DN

● Cuối cùng, luận án đã đưa ra những đề xuất, gợi ý hữu ích gắn liền với kết quả nghiên cứu thực nghiệm cho các DN phi tài chính Việt Nam trong việc

ra quyết định liên quan đến QTRRTC

8 KẾT CẤU CỦA LUẬN ÁN

Ngoài phần mở đầu, các danh mục, kết luận chung và phụ lục, luận án được trình bày với các nội dung chính như sau:

Chương 1: Cơ sở lý luận về Rủi ro tài chính và Quản trị rủi ro tài chính Chương 2: Khảo sát thực trạng Quản trị rủi ro tài chính tại các doanh nghiệp niêm yết Việt Nam

Chương 3 Giải pháp tăng cường Quản trị rủi ro tài chính ở các doanh nghiệp niêm yết Việt Nam

CHƯƠNG 1.CƠ SỞ LÝ LUẬN VỀ RỦI RO TÀI CHÍNH

VÀ QUẢN TRỊ RỦI RO TÀI CHÍNH

1.1 RỦI RO TÀI CHÍNH

1.1.1 Khái niệm rủi ro và rủi ro tài chính

1.1.1.1 Khái niệm rủi ro

Sự phát triển của loài người cùng với tiến bộ khoa học kỹ thuật đã làm cho hoạt động của con người nói chung và hoạt động sản xuất kinh doanh nói riêng ngày càng phong phú và phức tạp Các rủi ro vì thế xảy ra ngày càng nhiều, dưới các hình thức rất đa dạng Tuy nhiên, khái niệm về rủi ro cho đến nay vẫn còn là vấn đề mang nhiều tranh cãi

Trên thế giới, đại diện là Frank H Knight cho rằng: “rủi ro là sự không chắc chắn có thể đo lường được” Diễn đạt một cách cụ thể hơn, các tác giả C Arthur

William, Jr Micheal, L.Smith trong cuốn” “Risk management and insurance” –

Quản trị rủi ro và bảo hiểm có viết:” rủi ro là sự biến động tiềm ẩn của các kết quả

Rủi ro có thể xuất hiện trong hầu hết các hoạt động của con người Khi có rủi ro, người ta không thể dự đoán chính xác kết quả Sự hiện diện của rủi ro là bất định Nguy cơ rủi ro phát sinh bất cứ khi nào một hành động dẫn đến khả năng được hoặc mất mà không thể đoán định trước.” [40, 46]

Ở trong nước, có khá nhiều tác giả theo trường phái cho rằng rủi ro gắn liền

với tiêu cực Tác giả Nguyễn Lân đồng nhất rủi ro với sự không may không tốt, bất ngờ xảy đến Tác giả Nguyễn Hữu Thân trong cuốn “Phương pháp mạo hiểm và

phòng ngừa rủi ro” trong kinh doanh cũng đồng quan điểm như vậy Ngoài ra, trong

lĩnh vực kinh doanh, tác giả Hồ Diệu cho rằng “rủi ro là sự tổn thất về tài sản hay là

sự giảm sút lợi nhuận thực tế so với lợi nhuận dự kiến” Người ta cũng cho rằng, rủi

ro là những điều ngoài ý muốn xảy ra trong quá trình sản xuất kinh doanh của DN, tác động xấu đến sự tồn tại và phát triển của DN Giới nghiên cứu về bảo hiểm cũng gắn rủi ro với tổn thất, bởi vì đối tượng của bảo hiểm chỉ giới hạn ở các tổn thất về mặt tài chính mà không bao hàm những sai lệch không mong muốn so với dự tính [14, 20]

Phân tích các khái niệm cho thấy, tuy có sự khác biệt nhưng các khái niệm này đều nhấn mạnh tới đặc trưng của rủi ro là mang tính tất yếu, ngẫu nhiên và

không ổn định Sự biến động của các yếu tố vĩ mô cũng như sự thay đổi trong các

quyết định quản trị có thể dẫn tới các rủi ro không lường trước của DN.

Tuy nhiên, vẫn còn nhiều vấn đề đang được thảo luận thêm xung quanh những khái niệm này Quan niệm rủi ro gắn liền với thiệt hại được cho là chưa hoàn toàn đầy đủ và chính xác ; bởi vì: rủi ro và lợi nhuận của các DN là hai mặt vừa đối lập, vừa có quan hệ mật thiết Lĩnh vực kinh doanh nào lợi nhuận càng cao thì rủi ro càng lớn Như vậy, rủi ro không có nghĩa là “rất xấu”, “rất tồi tệ” mà nó góp phần giúp các nhà quản trị tích cực hơn trong công tác phòng ngừa, xác định trước những thiệt hại có thể gặp phải, từ đó tận dụng được cơ hội và khắc phục những nguy cơ trong kinh doanh, đề ra các chiến lược và đối sách phù hợp

Trên cơ sở phân tích những khái niệm về rủi ro ở trên, tác giả đề xuất một

khái niệm về rủi ro như sau: Rủi ro là một tình huống trong đó tồn tại khả năng

xảy ra một sai lệch bất lợi so với mục tiêu được mong đợi hay dự tính.

Khái niệm này đã nhấn mạnh đến 2 vấn đề:

+ Thứ nhất, “sự sai lệch bất lợi so với mục tiêu đề ra” bao hàm cả những rủi ro có

xảy ra tổn thất và cả những rủi ro có thể không xảy ra tổn thất nhưng theo chiều hướng bất lợi, làm sai lệch so với dự tính Chẳng hạn, giá cả tăng nhưng không cao như tính toán dẫn tới thu nhập không cao như mong muốn thì cũng được coi là rủi

ro Thậm chí, sai lệch so với dự kiến có thể mang lại mức thu nhập cao hơn Và

“mục tiêu” là cái mốc để xác định mức độ rủi ro của DN

+ Thứ hai, “ dự tính của con người” là điểm mấu chốt để đánh giá rủi ro Rủi ro là

một tình huống của thế giới khách quan nhưng “ dự tính” của con người là nhân tố

chủ quan và sẽ là nhân tố xác định mức độ rủi ro của DN.

1.1.1.2 Khái niệm rủi ro tài chính

Trong rủi ro nói chung thì rủi ro tài chính có vai trò đặc biệt quan trọng Tuy nhiên, thực tế lại đang tồn tại nhiều quan niệm khác nhau về rủi ro tài chính của DN

Nghiên cứu của Steven Li (2003) cho rằng: Rủi ro liên quan đến sự không

chắc chắn của các yếu tố như lãi suất, tỷ giá, giá cổ phiếu, và giá cả hàng hóa gọi là

rủi ro tài chính Trong khi đó, Cao Defan (2005) lại phân chia rủi ro tài chính theo phạm vi Theo nghĩa rộng, rủi ro tài chính liên quan đến tất cả các yếu tố phản ánh

trong tình hình tài chính của DN Theo nghĩa hẹp, rủi ro tài chính đề cập đến khả năng không thanh toán được các khoản nợ tài chính khi đến hạn Một loạt tác giả

khác, bao gồm cả tác giả trong và ngoài nước như PGS.TS Lưu Thị Hương và

PGS.TS Vũ Duy Hào (2006), PGS.TS Nguyễn Đình Kiệm và TS Bạch Đức Hiển (2008), PGS.TS Vũ Duy Hào và PGS.TS Đàm Văn Huệ (2009), Li Zhea, Liu Ke, Wang Kaibi, Shen Xiaoliu (2012) đều đồng quan điểm rằng rủi ro tài chính có liên

quan đến sử dụng các phương pháp tài trợ vốn trong DN [6,7,8].

Theo Eichhorn (2004) và Ann-Katrin Napp (2011), rủi ro tài chính có thể có

hai hình thức khác nhau Rủi ro tài chính do nhân tố khách quan phụ thuộc vào những thay đổi trên thị trường tài chính như lãi suất, tỷ giá hối đoái, giá cả hàng hóa Rủi ro tài chính do nhân tố chủ quan (nội bộ), trong đó tình hình tài chính của

DN là nguồn gốc của những rủi ro [31, 45] Như vậy, quan điểm này đã bao hàm cả rủi ro bên trong và bên ngoài DN, tuy chưa chỉ rõ “ tình hình tài chính” như thế nào thì được gọi là rủi ro

Theo tác giả, để có khái niệm đúng đắn và khoa học về rủi ro tài chính thì trước hết phải hiểu rõ khái niệm tài chính Khái niệm tài chính được sử dụng khá

phổ biến hiện nay là: Tài chính là phương thức tạo lập- huy động và phân bổ - sử

dụng các nguồn lực tài chính nhằm chuẩn bị cho các chủ thể có khả năng thanh

toán, đáp ứng một cách hữu hiệu nhu cầu của các chủ thể trong tồn tại và phát triển, trong các hoạt động kinh tế - xã hội.” [13].

Từ các quan điểm nêu trên, theo ý kiến của tác giả, rủi ro tài chính là những

rủi ro phát sinh do sự biến động của môi trường bên ngoài và những rủi ro phát sinh từ việc lựa chọn và thực hiện các quyết định tài chính trong DN, làm ảnh hưởng đến khả năng sinh lời và khả năng thanh toán của DN, xấu nhất sẽ dẫn đến khả năng phá sản DN.

Như vậy, khái niệm rủi ro tài chính là một khái niệm “động”, nghĩa là có nhiều mức độ khác nhau Chỉ một trong các rủi ro (lãi suất, tỷ giá, biến động giá, tín

dụng thương mại và đòn bẩy tài chính), hoặc tập hợp các rủi ro đó nếu xảy ra sẽ ảnh

hưởng đến khả năng sinh lời của DN, và nếu đủ lớn sẽ dẫn tới mất khả năng thanh

khoản của DN Có thể chỉ là mất khả năng thanh khoản tạm thời nhưng cũng có khi kéo dài; và mất khả năng thanh khoản nghiêm trọng sẽ dẫn tới phá sản

1.1.2 Phân loại rủi ro tài chính

Hiện nay, chưa có sự thống nhất về phân loại rủi ro tài chính cả ở trong và ngoài nước Theo Santard & Poor, rủi ro tài chính bao gồm5: Rủi ro kế toán (Accounting), rủi ro quản trị tài chính (Financial Governance), rủi ro dòng tiền (Cashflow Adequacy), rủi ro cấu trúc vốn (Capital Structure), rủi ro thanh khoản (Liquidity/Shorterm Factor) Tác giả Karen (2005) coi rủi ro tài chính gồm rủi ro thị trường, rủi ro tín dụng và rủi ro thanh khoản [57].Trong khi các tác giả khác không đưa ra phân loại vì đồng nhất rủi ro tài chính là rủi ro liên quan đến nợ vay Ở trong nước, tác giả Nguyễn Minh Kiều cho rằng rủi ro tài chính gồm rủi ro tỷ giá, lãi suất, biến động giá, tín dụng thương mại; PGS.TS Nguyễn Ngọc Trang thì nghiên cứu rủi

ro tài chính dưới góc độ kiệt giá tài chính, nghĩa là rủi ro tài chính bao gồm rủi ro tỷ giá, rủi ro lãi suất và rủi ro biến động giá

Theo cách hiểu của tác giả, như đã trình bày ở phần khái niệm, rủi ro thanh khoản sẽ là biểu hiện của các rủi ro khác Giả sử DN gặp rủi ro không trả được nợ vay (như CTCP Thuỷ sản Bình An), hoặc rủi ro tín dụng thương mại (như CTCP Chế biến và Xuất nhập khẩu Cadovimex) hoặc rủi ro lãi suất (như CTCT Taxi Mai Linh hoặc CTCP Tập đoàn Thái Hoà) hoặc tổng hợp các rủi ro này nếu đủ lớn, sẽ dẫn tới rủi ro thanh khoản Mất khả năng thanh khoản kéo dài đã khiến Cadovimex huỷ niêm yết trên HOSE năm 2011 còn Tập đoàn Thái Hoà cũng thua lỗ liên tiếp, suýt rơi vào tình trạng phá sản Ngay Luật Phá sản của Việt Nam ban hành ngày

19/6/2014 cũng ghi rõ: “Phá sản là tình trạng của doanh nghiệp, hợp tác xã mất

khả năng thanh toán và bị Tòa án nhân dân ra quyết định tuyên bố phá sản” Do

vậy, tác giả đã không xếp rủi ro thanh khoản cùng nhóm với rủi ro lãi suất, tỷ giá, biến động giá, tín dụng thương mại và không trả được nợ vay mà đặt rủi ro thanh khoản ở cấp độ cao hơn, chỉ sau rủi ro phá sản

5 https://www.dol.gov/ebsa/pdf/1210-ZA18-001a.pdf

Bởi vậy, thông qua việc tổng quan các quan điểm của những tác giả đi trước thì rủi ro tài chính bao gồm:

a Theo nguồn gốc phát sinh: có hai loại, rủi ro tài chính do nhân tố ngoại sinh

(khách quan - bên ngoài) và rủi ro do nhân tố nội sinh (chủ quan - nội bộ) Rủi ro tài chính do nhân tố ngoại sinh là trạng thái bất thường gây ra những tổn thất trong hoạt động tài chính của DN do sự thay đổi của các biến số như lạm phát và giá cả hàng hóa, lãi suất tín dụng, tỷ giá hối đoái… Rủi ro tài chính do nhân tố nội sinh là trạng thái bất thường gây ra trong hoạt động tài chính của DN liên quan đến các nhân tố chủ quan như cơ cấu nguồn vốn, năng lực hoạt động, khả năng sinh

lời,…Theo cách phân loại này, một số rủi ro dưới đây được đi sâu nghiên cứu

trong luận án này.

Rủi ro tỷ giá: là rủi ro phát sinh khi việc thanh toán được thực hiện bằng một loại

ngoại tệ mà tỷ giá của ngoại tệ đó biến động gây tổn thất cho một trong các bên

tham gia thanh toán, làm sụt giảm giá trị kỳ vọng của các bên (Glaum, 2000, p.375;

Armeanu & Bãlu, 2007, p.65) Rủi ro tài chính bao hàm cả việc sụt giảm doanh thu

trong tương lai do sụt giảm tỷ giá của đồng nội tệ so với ngoại tệ và làm ảnh hưởng

khả năng cạnh tranh của DN (Nassauer & Pausenberger, 2000, p.271) [31]

Rủi ro lãi suất: là loại rủi ro do sự biến động của lãi suất gây ra Loại rủi ro này

phát sinh trong mối quan hệ tín dụng của DN với các tổ chức tín dụng Lãi suất cao

sẽ làm tăng chi phí lãi vay của các khoản nợ; do đó, sẽ làm giảm thu nhập của DN

và trong nhiều trường hợp có thể dẫn tới tình trạng khánh kiệt tài chính Một hợp đồng vay nợ với lãi suất cố định cũng dẫn tới rủi ro lãi suất Khi lãi suất thị trường

giảm sút thì những hợp đồng này vẫn phải gánh chịu mức lãi suất cao (Dhanini et

al., 2007, p 74) Do đó, có thể tổng kết rằng, DN càng sử dụng nhiều nợ, đặc biệt là

sử dụng nhiều nợ ngắn hạn với các mức lãi suất khác nhau thì càng chịu nhiều ảnh

hưởng của rủi ro lãi suất (Dhanini et al., 2007, p.71) [31]

Rủi ro biến động giá: Đối với các DN có các giao dịch mua, bán hàng hóa theo

hợp đồng cố định giá trong một thời gian dài, rủi ro biến động giá cả hàng hóa có thể sẽ là một rủi ro lớn Đặc biệt trong trường hợp nền kinh tế có tỷ lệ lạm phát cao,

giá cả hàng hóa thay đổi hàng ngày (Stroeder, 2008, p.219) Biến động giá có thể

chiều hướng tăng hoặc giảm, từ đó làm giảm (đôi khi tăng) lợi nhuận của DN

(Eckbo, 2008, p.544) Đối với đa số DN sản xuất, sản phẩm đầu ra thường được ký

hợp đồng theo đơn hàng trước khi sản xuất, khi giá cả biến động, nguyên vật liệu đầu vào tăng, nhưng giá bán sản phẩm đã cố định từ trước, nguy cơ thua lỗ là rất lớn; đồng thời gây áp lực lên thanh khoản của DN.[44]

Rủi ro biến động giá còn tạo ra ảnh hưởng nghiêm trọng đến DN ở khía cạnh giá nguyên vật liệu đầu vào thay đổi Khi nguyên vật liệu tăng quá nhanh trong khi giá bán không thể tăng hoặc tăng chậm hơn mức tăng của nguyên liệu thì DN sẽ có nguy cơ thua lỗ, không thu hồi được vốn

Rủi ro tín dụng thương mại: là rủi ro phát sinh trong quan hệ mua bán chịu hàng

hóa, dịch vụ của nhau, nhưng bên thụ hưởng khoản tín dụng thất bại trong việc sử dụng nguồn vốn tín dụng, không hoàn trả được nợ cho bên cấp tín dụng

Khái niệm rủi ro tín dụng thương mại khác với rủi ro tín dụng ngân hàng Chủ thể tham gia trong tín dụng thương mại là các DN và đối tượng vay mượn là hàng hóa hoặc dịch vụ; trong khi đó, chủ thể tham gia tín dụng ngân hàng sẽ gồm

có một bên là DN và một bên là ngân hàng hay các tổ chức tín dụng khác và đối tượng vay mượn ở đây là tiền Một điểm khác nữa trong tín dụng thương mại và tín dụng ngân hàng là lãi suất phải trả trong quan hệ vay mượn Bên thụ hưởng trong tín dụng thương mại thông thường không phải trả lãi trong một khoảng thời gian nhất định ghi trên hợp đồng, chỉ khi nào DN thụ hưởng không trả được tiền vượt quá số ngày quy định thì mới phải chịu lãi suất phạt Tuy nhiên, trong tín dụng ngân hàng thì DN vay vốn phải trả lãi như một điều kiện bắt buộc

Rủi ro đòn bẩy tài chính: Đây là rủi ro phát sinh do DN sử dụng nguồn vốn nợ để

tài trợ cho các hoạt động sản xuất kinh doanh

Trong DN, công cụ đòn bẩy tài chính được sử dụng rất phổ biến Để đáp ứng nhu cầu vốn cho sản xuất kinh doanh hay nhu cầu mở rộng đầu tư, ngoài nguồn vốn chủ sở hữu, các DN có thể tiếp cận vốn vay nợ như phát hành trái phiếu hoặc vay từ ngân hàng Khi DN kinh doanh thuận lợi thì sử dụng đòn bẩy tài chính có tác dụng khuyếch đại lợi nhuận trên vốn chủ sở hữu (ROE) lên nhiều lần Tuy nhiên, nếu một giai đoạn nào đó, DN không đạt được mức lợi nhuận như kỳ vọng, thậm chí kinh

doanh thua lỗ thì chi phí lãi vay và nợ gốc trở thành gánh nặng Các DN bất động sản Việt NSam giai đoạn vừa qua là điển hình cho rủi ro đòn bẩy tài chính khi mà nhiều DN có cơ cấu nợ vay lên tới 70-80% tổng nguồn vốn.

b Theo phạm vi tác động: Theo cách phân loại này, người ta chia rủi ro làm hai

loại là rủi ro hệ thống (Systematic Risk) và rủi ro phi hệ thống (Unsystematic Risk)

Rủi ro hệ thống là những rủi ro tác động đến toàn bộ hoặc hầu hết các DN không tính đến tình trạng tài chính hay trình độ quản lý của DN Do vậy, không thể giảm thiểu rủi ro này bằng cách đa dạng hoá Trên thực tế, khái niệm “rủi ro hệ thống” và “ rủi ro không thể đa dạng hoá” có thể được sử dụng thay thế cho nhau Các rủi ro tài chính thuộc nhóm này gồm có: rủi ro tỷ giá, rủi ro lãi suất, rủi ro biến động giá

Rủi ro phi hệ thống là những rủi ro chỉ tác động đến một hoặc một số DN Các rủi ro tài chính thuộc nhóm này gồm có: rủi ro đòn bẩy tài chính, rủi ro tín dụng thương mại, rủi ro đầu tư ngoài ngành Các rủi ro này có thể được giảm thiểu bằng cách đa dạng hoá Chẳng hạn, các DN lựa chọn cơ cấu vốn phù hợp để tránh gánh nặng lãi vay, đồng thời tận dụng được lợi thế của lá chắn thuế Do đó, không có một

cơ cấu vốn chung nào cho mọi DN, thậm chí, DN trong cùng một ngành cũng không có cơ cấu vốn giống nhau do ảnh hưởng của quy mô, đặc điểm, trình độ quản

lý và tiềm lực tài chính sẵn có của DN

1.1.3 Tác động của rủi ro tài chính tới DN

1.1.3.1 Tác động đến lợi nhuận ròng của DN

Rủi ro tài chính, một khi xảy ra thường tác động trực tiếp đến doanh thu, chi phí, từ đó tác động đến lợi nhuận ròng của DN Chẳng hạn, biến động trong tỷ giá làm cho doanh thu và chi phí không tương thích khi nhập khẩu hàng nước ngoài để bán hàng trong nước hay ngược lại; hoặc làm thay đổi giá trị DN khi tài sản ở nước ngoài được chuyển đổi sang đồng nội tệ Lãi suất hạ làm giảm chi phí lãi vay phải trả nhưng đồng thời cũng làm giảm khoản thu từ các hoạt động đầu tư Trong trường hợp giá trị khoản thu giảm nhanh hơn chi phí lãi vay phải trả thì DN rõ ràng

đã thua lỗ

1.1.3.2 Tác động đến khả năng chịu đựng tài chính và tái đầu tư của DN

DN muốn phát triển bền vững thì quá trình sản xuất kinh doanh của DN phải diễn ra liên tục, năm sau phải cao hơn năm trước Nguồn vốn để DN tái đầu tư trong quá trình sản xuất kinh doanh là quỹ khấu hao, lợi nhuận giữ lại từ các năm trước

đó Khi rủi ro tài chính tăng cao không kiểm soát được, nguồn vốn để tái đầu tư bị giảm đi Do đó, khả năng tái đầu tư bị triệt tiêu, DN sẽ không thể hoạt động liên tục, quy mô kinh doanh bị thu hẹp Nếu điều đó xảy ra trong một thời gian dài, DN có thể sẽ "biến mất” trên thị trường Với những DN đang thực hiện các dự án đầu tư rủi ro tài chính có thể làm cho dự án đầu tư phải dừng lại thậm chí là "nằm chờ vĩnh viễn" do tổng mức đầu tư tăng đột biến, lãi suất tiền vay tăng cao, việc vay vốn bị chặn lại

1.1.3.3 Tác động đến năng lực cạnh tranh cuả DN

Rất rõ ràng, một DN chịu tổn thất lớn từ các rủi ro tài chính phát sinh sẽ suy giảm về năng lực cạnh tranh Lấy ví dụ rủi ro tỷ giá để minh họa Nếu một DN chịu

sự tác động của rủi ro tỷ giá dẫn đến tổn thất ngoại hối thì DN sẽ phải tìm cách nâng giá bán sản phẩm để trang trải tổn thất Khi đồng nội tệ tăng giá, một DN thuần túy kinh doanh trong nước vẫn bị tác động bởi tỷ giá do sự xuất hiện của các DN nước ngoài có chi nhánh trong nước nhập khẩu hàng hóa từ nước ngoài về tiêu thụ trong nước Như vậy giá cả hàng hóa cùng loại ở nước ngoài bây giờ rẻ tương đối so với hàng hóa trong nước Do đó giá sản phẩm cuả DN sẽ không hấp dẫn so với các đối thủ cạnh tranh, khả năng cạnh tranh cuả DN sẽ bị giảm

1.1.3.4 Tác động đến cân đối dòng tiền và khả năng thanh toán của DN

Các luồng tiền vào DN (dòng thu) và các luồng tiền ra khỏi DN (dòng chi) diễn ra một cách thường xuyên liên tục Trên thực tế, tại những thời điểm nhất định

có thể xảy ra hiện tượng lượng tiền vào DN nhỏ hơn lượng tiền ra khỏi DN Khi đó, tình trạng mất cân đối về dòng tiền đã xảy ra Sự mất cân đối này tiềm ẩn một rủi ro lớn đối với hoạt động kinh doanh

Sự mất cân đối dòng tiền được chia thành: mất cân đối tạm thời và mất cân đối dài hạn Mất cân đối tạm thời về dòng tiền có thể khắc phục được bằng nhiều biện pháp và hậu quả thường không lớn Mất cân đối dài hạn xảy ra do những

nguyên nhân quan trọng như: phần định phí trong tổng chi phí của DN quá lớn; vốn lưu động tự có quá ít; nợ khó đòi tăng lên; doanh thu chưa bù đắp đủ các khoản chi phí thường xuyên, v.v… làm cho DN mất khả năng thanh khoản Khi mất cân đối tạm thời chuyển thành mất cân đối dài hạn, DN sẽ bị phá sản

1.2 QUẢN TRỊ RỦI RO TÀI CHÍNH

1.2.1 Lịch sử ra đời và phát triển của quản trị rủi ro tài chính

Các bằng chứng trong quá khứ đã chứng minh sự ra đời từ rất lâu của QTRRTC Từ những năm 2000 trước công nguyên, người ta đã tìm thấy các bằng chứng về sử dụng giao dịch hàng hóa tương lai ở Ấn Độ Nguyên tắc cơ bản của thị trường tập trung là để quản lý rủi ro cũng đã xuất hiện từ thời Hy Lạp và La Mã cổ đại Bắt đầu từ những năm 1100s, những người buôn bán thời trung cổ đã biết ký kết hợp đồng giao dịch tương lai, được gọi là “thư bảo đảm” thể hiện sự giao ước mua bán trong tương lai Cùng với sự hùng mạnh của đế chế La Mã, trung tâm giao dịch - hay là các “foravendalia”, được xem là nơi mua bán của toàn bộ đế chế Lịch

sử cho thấy rằng, hợp đồng tương lai xuất hiện đầu tiên tại Nhật Bản vào những năm 1600 Những quý tộc thời phong kiến ở Nhật Bản gọi những hợp đồng này là cho-ai-mai (ghi sổ giao dịch gạo) để kiểm soát biến động về giá gạo để đề phòng những trường hợp xấu có thể xảy ra Trong những năm 1600, thị trường tương lai chính thức xuất hiện ở Châu Âu

Lịch sử của phương pháp QTRRTC hiện đại bằng cách sử dụng công cụ tương lai bắt đầu xuất hiện ở miền Trung tây Hoa Kỳ vào đầu những năm 1800 trong kinh doanh những loại hạt (ngũ cốc) Việc quản lý rủi ro giá cả của mặt hàng nông sản được liên hệ chặt chẽ với sự phát triển của trung tâm thương mại ở

Chicago, Mỹ Sự thuận lợi trong quan hệ cung cầu, vận chuyển và lưu trữ hàng hóa

đã tạo nên sự phát triển của thị trường tương lai ở Chicago

Vào những năm 1950, sự phát triển vượt bậc của toán học làm cho việc định lượng rủi ro tài chính cũng phát triển theo, bắt đầu với lý thuyết trung bình, phương sai của Markowitz, William Sharpe và John Lintner đã xây dựng nên mô hình định giá tài sản (CAPM) là mô hình dùng để đo lường rủi ro chứng khoán Vào năm

1973, Fisher Black và Myron Sholes cho xuất bản về giá quyền chọn và nhanh chóng trở thành lý thuyết phát triển có ảnh hưởng nhất đến thực tiễn Năm 1977, Sholes kết hợp với Robert Merton cùng nhận giải Nobel Kinh tế Các nghiên cứu này đã cung cấp phương pháp định lượng rủi ro mang tính cách mạng trong lĩnh vực tài chính và kinh tế

Trước 1970, lãi suất và tỷ giá hối đoái tương đối ổn định và lạm phát chưa được quan tâm nhiều Tất cả những điều này đã thay đổi kể từ năm 1971, với sự sụp

đổ của hệ thống Bretton Woods, cố định giá trị tương đối của những tỷ giá lớn vào đồng đôla Mỹ Tỷ giá tăng lên đáng kể từ khi chuyển sang chế độ độ tỷ giá thả nổi Hơn nữa, cùng với tỷ lệ lạm phát cao từ cuối những năm 1960 đến đầu những năm

1980, đã tạo ra rủi ro lãi suất đáng kể Trong những năm 1970, giá dầu trở thành một nhân tố chính khi Tổ chức các nước xuất khẩu dầu mỏ (OPEC) hạn chế để tăng giá Rủi ro tài chính nổi lên nhanh chóng như một mối quan tâm hàng đầu trong quản trị rủi ro Nhu cầu về các công cụ quản trị rủi ro và các công thức toán học phục vụ cho việc định lượng rủi ro cũng vì thế mà tăng theo Thế giới chứng kiến sự đổi mới nhanh chóng trong sự hiểu biết về QTRRTC Thời kỳ này, “công cụ phái sinh” trở thành một thuật ngữ phổ biến

Ngày nay, QTRRTC đã trở thành một thuật ngữ quen thuộc mặc dù không phải tất cả các DN đều thực hiện QTRRTC một cách bài bản

1.2.2 Khái niệm QTRRTC

Một thời gian dài trước đây, việc sử dụng phổ biến các hợp đồng bảo hiểm

để đối phó với rủi ro trong DN (bao gồm cả rủi ro tài chính) đã đưa đến những quan niệm coi quản trị rủi ro nói chung và QTRRTC nói riêng chỉ giới hạn ở việc mua bảo hiểm, thậm chí coi chức năng mua bảo hiểm của DN trùng với chức năng quản

trị rủi ro của DN Thực tế, hoạt động quản trị rủi ro nói chung và QTRRTC nói riêng không chỉ giới hạn công cụ, kỹ thuật ở hoạt động mua bảo hiểm mà còn bao gồm các biện pháp, kỹ thuật nhằm ngăn chặn, giảm thiểu và trong nhiều tình huống phải chuẩn bị cho DN gánh chịu những tổn thất từ những rủi ro không thể tránh khỏi.

Cùng với thời gian, nhận thức của con người về QTRRTC đã có nhiều thay

đổi.Theo quan điểm của Steven Li (2003), QTRRTC là việc xác định mức độ rủi ro

mong muốn, nhận dạng mức độ rủi ro DN hiện có, và sử dụng các công cụ tài chính phái sinh hay các công cụ tài chính khác để điều chỉnh mức độ rủi ro thực tế phù hợp với mức độ rủi ro mong muốn của DN [8] Cũng có ý kiến cho rằng QTRRTC

là để tránh nguy cơ khánh kiệt tài chính (financial distress ) và các chi phí liên quan

đến khánh kiệt tài chính (Triantis, 2000, p.560; Drogt & Goldberg, 2008,

p.49).[31]

Tại Việt Nam, PGS.TS Nguyễn Thị Ngọc Trang (2007) trong cuốn “Quản trị

rủi ro tài chính” cũng có quan điểm về QTRRTC tương tự như Steven Li (2003).

Tán đồng với quan điểm QTRRTC nêu trên, tác giả xin đưa ra khái niệm về

QTRRTC như sau: QTRRTC là xác định mức độ rủi ro tài chính mà DN chấp

nhận, nhận diện và đo lường được mức độ rủi ro tài chính hiện nay của DN đang gánh chịu và sử dụng các công cụ tài chính để điều chỉnh mức độ rủi ro tài chính phù hợp với mức độ chấp nhận được.

Trong khái niệm này, “mức độ chấp nhận “của DN về rủi ro là điểm mấu chốt Nếu rủi ro xảy ra trong phạm vi “mức độ chấp nhận” mà DN đã xác định thì

DN đã đạt mục tiêu kiểm soát được rủi ro Phần chênh lệch cao hơn sẽ là phần ngoài “dự tính “của DN và nhiệm vụ của nhà quản trị là phải chuyển tổn thất dự kiến không thể chấp nhận được về với “mức độ chấp nhận” được Hiện nay, khái niệm” mức độ chấp nhận rủi ro “ và “ khẩu vị rủi ro – risk appetile” được sử dụng thay thế cho nhau

1.2.3 Mục tiêu quản trị rủi ro tài chính

Trong dài hạn, mục tiêu cao nhất của QTRRTC là góp phần tối đa hoá giá trị

DN Tuy nhiên, trong ngắn hạn QTRRTC cần đảm bảo 2 mục tiêu sau:

1.3.1 Kiểm soát rủi ro tài chính:

Mục tiêu đầu tiên và quan trọng nhất của QTRRTC là phải kiểm soát được rủi ro Tuy nhiên, cần lưu ý rằng: QTRRTC tốt không ngăn được thiệt hại xảy ra,

mà chỉ có thể “điều chỉnh mức độ rủi ro tài chính phù hợp với mức độ mong muốn” Nghĩa là, quản trị rủi ro không đảm bảo rằng sẽ tạo ra môi trường không có rủi ro

mà sẽ duy trì rủi ro ở mức độ chấp nhận được Điều này đơn giản là vì rủi ro tài chính liên quan đến tương lai và chứa đựng yếu tố không chắc chắn

Nghiên cứu của Lisa (2002), Standard & Poor (2008) cũng cho rằng một quy trình quản trị rủi ro không nhằm mục tiêu loại bỏ hết các rủi ro của DN hoặc thay thế cho bộ phận kiểm soát nội bộ, thực chất được xây dựng nhằm đảm bảo “khẩu vị rủi ro” của DN phù hợp với mục tiêu lợi nhuận đã đề ra.[60]

1.3.2 Biến rủi ro thành cơ hội

Rủi ro không hoàn toàn đồng nghĩa thua lỗ hoặc thất bại, mà rủi ro cũng có thể tạo ra cơ hội để tìm kiếm lợi nhuận Do vậy, một mục tiêu quan trọng khác của QTRR nói chung và QTRRTC nói riêng là cần giúp DN nhận thức đúng thực trạng rủi ro và khả năng chuyển rủi ro thành lợi thế Trên cơ sở này, DN sẵn sàng sử dụng các nguồn lực để biến rủi ro thành cơ hội thành công

Để đạt mục tiêu này, DN phải nỗ lực nâng cao năng lực, chủ động xây dựng phương án đầu tư phù hợp với mình và chủ động phòng ngừa rủi ro (trong đó có rủi

ro tài chính) ngay từ khi triển khai các kế hoạch kinh doanh DN cần xây dựng nhiều kịch bản từ tốt nhất đến xấu nhất để luôn giữ được khả năng chủ động ứng phó trong mọi trường hợp

Mặc dù có 2 mục tiêu rõ ràng như vậy nhưng trong phạm vi nghiên cứu của

đề tài, tác giả nghiêng về cách hiểu rủi ro là “thiệt hại” và QTRRTC gắn liền với việc kiểm soát các thiệt hại/tổn thất xảy ra Bởi vì, việc biến rủi ro thành cơ hội không hề đơn giản và không phải lúc nào cũng thực hiện được, đặc biệt là rất khó đánh giá

1.2.4 Nguyên tắc QTRRTC

QTRRTC cần phải đảm bảo các nguyên tắc sau:

Thứ nhất, quản trị rủi ro/QTRRTC cần gắn với mục tiêu quản trị rủi ro trong từng giai đoạn nhất định của DN

Hiện nay, đang tồn tại những quan niệm sai lầm về rủi ro Đó là những mối quan tâm về chi phí của hoạt động quản trị rủi ro và những lo sợ phải báo cáo về một khoản lỗ trong quản trị rủi ro Việc thiếu hiểu biết về các công cụ và chiến lược quản trị rủi ro đã tạo ra sự rắc rối này Các nhà quản trị rủi ro (bao gồm cả QTRRTC) phải đối mặt với thách thức trong việc đề xuất các công cụ phòng ngừa rủi ro nhằm có được sự chấp thuận của hội đồng quản trị

Chìa khoá để đánh giá chính xác hiệu quả của công tác QTRRTC, chẳng hạn một giao dịch phái sinh, nằm ở chỗ thiết lập mục tiêu ngay từ ban đầu Chỉ khi nào, hiệu quả của quản trị rủi ro được đánh giá trên phương diện mục tiêu ban đầu của nhà quản trị thì chúng ta mới xác định được việc đó có thành công hay không

Hơn nữa, việc QTRRTC khác với “ đầu cơ”, nhất là trong trường hợp DN sử dụng công cụ phái sinh Nếu không làm rõ vấn đề này trong mục tiêu và chiến lược quản trị rủi ro thì nhiều nhà quản trị sẽ tin rằng quản trị rủi ro sẽ tạo thêm nhiều rủi ro mới Trên thực tế, điều ngược lại mới đúng [21] Một hoạt động quản trị rủi ro được thiết lập tốt luôn làm giảm bớt những rủi ro

Thứ hai, Quản trị rủi ro/QTRRTC cần được triển khai như một quá trình liên tục,

có tính hệ thống trên phạm vi toàn doanh nghiệp và QTRRTC cần được thực thi như các hoạt động quản trị rủi ro khác.

Theo COSO, quản trị rủi ro/QTRRTC không thể triển khai như một quy trình đơn lẻ, mà cần phải được lồng ghép và đan xen trong chiến lược phát triển tổng thể của DN Các bước nhận diện, đánh giá và kiểm soát rủi ro cần được tiến hành một cách bài bản, đồng bộ và sâu rộng DN nào làm việc này càng sớm, càng chuyên nghiệp thì càng có lợi thế cạnh tranh, biến rủi ro thành cơ hội, giảm thiểu nguy cơ thất bại

Ngoài ra, QRTTC cần được thực thi như các hoạt hộng quản trị rủi ro chiến lược, quản trị rủi ro hoạt động, Quản trị rủi ro tuân thủ hay bất kỳ hoạt động quản trị rủi ro nào khác Bởi vì, rủi ro tài chính liên quan đến dòng tiền của DN, là một trong những tác nhân nhanh chóng gây ra tình trạng mất thanh khoản và phá sản của DN