Rủi ro phá sản phân tích mẫu hình dòng tiền trong việc dự báo kiệt quệ tài chính ở việt nam

Kết quả nghiên cứu cho thấy thông tin dòng tiền trên báo cáo lưu chuyển tiền tệ và đặc biệt hơn là vai trò của các mẫu hình dòng tiền thông qua kết hợp ba thành phần dòng tiền có thể đượ

của riêng tôi

Những số liệu được sử dụng trong luận văn là trung thực được chỉ rõ nguồn trích dẫn Kết quả nghiên cứu này chưa được công bố trong bất kỳ công trình nghiên cứu nào từ trước đến nay

Học viên

Tạ Công Quỳnh Như

MỤC LỤC

DANH MỤC BẢNG

DANH MỤC HÌNH

TÓM TẮT

CHƯƠNG 1: GIỚI THIỆU 1

1.1 Lý do chọn đề tài 1

1.2 Mục tiêu nghiên cứu 2

1.3 Câu hỏi nghiên cứu 2

1.4 Phạm vi nghiên cứu 3

1.5 Đối tượng nghiên cứu 3

1.6 Phương pháp nghiên cứu 3

1.7 Ý nghĩa của đề tài 4

1.8 Bố cục bài nghiên cứu 4

CHƯƠNG 2: CƠ SỞ LÝ THUYẾT VỀ KIỆT QUỆ TÀI CHÍNH VÀ VAI TRÒ DÒNG TIỀN TRONG VIỆC DỰ BÁO KIỆT QUỆ TÀI CHÍNH ĐỐI VỚI CÁC CÔNG TY KHỎE MẠNH VÀ KIỆT QUỆ TÀI CHÍNH 6

2.1 Khái niệm về kiệt quệ tài chính 6

2.2 Báo cáo lưu chuyển tiền tệ và ý nghĩa của các mẫu hình dòng tiền 8

2.2.1 Báo cáo lưu chuyển tiền tệ 8

2.2.2 Vai trò của báo cáo lưu chuyển tiền tệ trong việc dự báo kiệt quệ tài chính 9

2.2.3 Các mẫu hình dòng tiền và ý nghĩa của từng mẫu hình 12

2.3 Tổng quan các nghiên cứu về vai trò dòng tiền trong việc dự báo kiệt quệ tài chính đối với các công ty khỏe mạnh và kiệt quệ 16

2.4 Xây dựng giả thiết nghiên cứu 20

CHƯƠNG 3: PHƯƠNG PHÁP NGHIÊN CỨU 21

3.1 Mô tả cơ sở dữ liệu và các biến hồi quy 21

3.2.3 Biến kiểm soát 26

3.3 Phương pháp nghiên cứu 28

3.3.1 Thống kê mô tả và tần số biến 28

3.3.2 Ma trận tương quan Pearson 28

3.3.3 Mô hình nghiên cứu định lượng 28

3.3.3.1 Kiểm định Chi Square 28

3.3.3.2 Hồi quy nhị phân Logistic 29

3.3.4 Đo lường khả năng phân loại của mô hình 33

3.3.5 Đo lường khả năng dự báo của mô hình 34

CHƯƠNG 4: KẾT QUẢ NGHIÊN CỨU 39

4.1 Thống kê mô tả và tần số biến 39

4.1.1 Tần số biến 39

4.1.2 Thống kê mô tả 42

4.2 Ma trận tương quan Pearson 43

4.3 Kiểm định Chi Square 44

4.4 Kết quả mô hình hối quy nhị phân Logistic 46

4.5 Kết quả khả năng phân loại của mô hình 51

4.6 Kết quả khả năng dự báo của mô hình – Giá trị AUC và hệ số Gini 52

CHƯƠNG 5: KẾT LUẬN VÀ KIẾN NGHỊ 54

5.1 Kết luận về kết quả nghiên cứu 54

5.2 Hàm ý chính sách 56

5.3 Hạn chế và hướng nghiên cứu 56 TÀI LIỆU THAM KHẢO

PHỤ LỤC

Bảng 2.2: Các biến trong mô hình và kỳ vọng dấu 27

Bảng 3.1: Đo lường khả năng phân loại của mô hình 33

Bảng 3.2: Ý nghĩa diện tích dưới đường biểu diễn ROC (AUC) 37

Bảng 3.3: Các thước đo phổ biến đánh giá khả năng dự báo của mô hình ( AUC và hệ số Gini) 38

Bảng 4.1: Tần số biến 39

Bảng 4.2: Thống kê mô tả 42

Bảng 4.3: Ma trận tương quan Pearson các biến trong mô hình 43

Bảng 4.4: Kết quả kiểm định Chi-square 45

Bảng 4.5: Kết quả hồi quy mô hình nhị phân Logistic 46

Bảng 4.6: Đánh giá khả năng phân loại của mô hình 51

Bảng 4.7: Đo lường khả năng dự báo của mô hình – Giá trị AUC và hệ số Gini 52

Hình 3.2: Đồ thị hồi quy Logistic theo x’ và logit (P) 32 Hình 3.3: Biểu đồ tổng quát ROC 35 Hình 4.1: Biểu đồ ROC 53

và các nhà quản lý thị trường chứng khoán có thể đưa ra những quyết định phù hợp để duy trì sự tồn tại và thúc đẩy sự phát triển của công ty Các nghiên cứu gần đây cho rằng trong suốt tình trạng kiệt quệ tài chính, thông tin về thu nhập trở nên kém tin cậy hơn để đo lường hiệu quả của công ty và đề nghị rằng thông tin dòng tiền là thích hợp hơn Vì thế, bài nghiên cứu này tiếp cận theo hướng nghiên cứu mới để dự báo kiệt quệ tài chính, đề cao vài trò của ba loại dòng tiền trên báo cáo lưu chuyển tiền tệ, khác với những nghiên cứu trước khi chỉ sử dụng các dữ liệu trên bảng cân đối kế toán và báo cáo kết quả kinh doanh cùng các thông tin vĩ mô và thị trường Bài nghiên cứu sử dụng kiểm định Chi Square và quan trọng hơn là phát triển mô hình dự báo kiệt quệ tài chính bằng phương pháp hồi quy nhị phân logictis được thực hiện bằng phần mềm Stata nhằm phát triển và kiểm định các giả thiết được đề cập Ngoài ra, bảng kiểm định độ phù hợp của mô hình (thiết lập bảng Classification Table) cũng sẽ được xây dựng nhằm đánh giá mức độ phù hợp cũng như khả năng dự báo của mô hình Kết quả nghiên cứu cho thấy thông tin dòng tiền trên báo cáo lưu chuyển tiền tệ và đặc biệt hơn

là vai trò của các mẫu hình dòng tiền thông qua kết hợp ba thành phần dòng tiền có thể được xem công cụ dự báo hiệu quả tình trạng kiệt quệ tài chính của doanh nghiệp với khả năng phân loại và khả năng dự báo được đánh giá là tương đối cao, củng cố thêm tính chuẩn xác cũng như mức độ phù hợp của mô hình

CHƯƠNG 1: GIỚI THIỆU

1.1 Lý do chọn đề tài

Dự báo kiệt quệ tài chính và phá sản là một vấn đề ngày càng thu hút sự quan tâm của các nhà đầu tư Việc xác định khi nào công ty rơi vào tình trạng kiệt quệ tài chính cũng là một vấn đề hết sức cần thiết bởi nó giúp các nhà quản lý đưa ra các quyết sách phù hợp nhằm duy trì hoạt động và thúc đẩy công ty tiếp tục phát triển

Trên thực tế, dữ liệu trên bảng cân đối kế toán là dữ liệu tĩnh cho một mốc thời gian

cụ thể - ngày lập bảng cân đối kế toán, báo cáo thu nhập thì có nhiều giao dịch không dùng tiền mặt Trong khi đó, dữ liệu trên báo cáo dòng tiền mang tính chất biến động,

nó ghi lại những thay đổi trong các báo cáo khác trong một khoảng thời gian và tập trung vào tiền mặt sẵn có cho các hoạt động và đầu tư Giá trị của thông tin dòng tiền

có thể được sử dụng để đánh giá chất lượng thu nhập, sự linh hoạt về tài chính và hỗ trợ trong việc dự báo dòng tiền Các nghiên cứu cũng chứng minh rằng thông tin về thu nhập đã trở nên ít cần thiết hơn để đo lường hiệu quả của công ty trong tình trạng kiệt quệ tài chính Nếu thông tin dòng tiền trên báo cáo lưu chuyển tiền tệ có thể được

sử dụng như một thuớc đo thanh khoản thì nó có thể dự báo kiệt quệ tài chính và cuối cùng là phá sản Do đó, một cảnh báo sớm về kiệt quệ tài chính có thể giúp ngăn chặn phá sản xảy ra

Bởi vì dòng tiền được tạo ra từ ba nguồn chính (từ hoạt động kinh doanh, đầu tư và tài chính) và dòng tiền từ ba nguồn này do các nhà quản lý cùng xác định, sự kết hợp của

ba loại dòng tiền này cung cấp thông tin liên quan đến người dùng để đánh giá hiệu quả tài chính và dự báo tình hình tài chính Phân tích sự kết hợp của dòng tiền thuần

từ hoạt động kinh doanh, đầu tư và hoạt động tài chính hỗ trợ trong việc chỉ ra cách thức công ty quản lý tiền mặt của mình thông qua ba hoạt động chính này để đáp ứng nhu cầu tiền mặt đang diễn ra

Nghiên cứu này xem xét tám mẫu hình dòng tiền được sử dụng như một công cụ thay thế như ở các nghiên cứu trước đây để dự báo kiệt quệ tài chính Các mẫu hình dòng

tiền bắt nguồn từ các dấu hiệu dương và âm của các thành phần dòng tiền thuần bao gồm các dòng tiền thuần từ hoạt động kinh doanh, dòng tiền thuần từ hoạt động đầu tư

và dòng tiền thuần từ hoạt động tài chính

1.2 Mục tiêu nghiên cứu

Mục tiêu chính của nghiên cứu là để tìm hiểu xem có sự khác biệt đáng kể nào giữa các công ty bị kiệt quệ tài chính và khỏe mạnh trong các mẫu hình dòng tiền khác nhau hay không Nghĩa là các mẫu hình dòng tiền khác nhau sẽ ảnh hưởng như thế nào đến tình trạng kiệt quệ tài chính của công ty

Ngoài ra, nghiên cứu còn tập trung làm rõ về mối tương quan giữa các mẫu hình dòng tiền và vấn đề kiệt quệ tài chính, chứng minh rằng dòng tiền cũng là một thước đo có thể dùng để dự báo kiệt quệ tài chính Cụ thể, trong tám mẫu hình được xây dựng trong bài nghiên cứu, mẫu hình nào sẽ có vai trò trong việc dự báo kiệt quệ tài chính Từ đó đưa ra các biện pháp dự báo dựa trên chỉ tiêu dòng tiền thuần để có thể đưa ra quyết sách kịp thời nhằm duy trì hoạt động và thúc đẩy công ty tiếp tục phát triển Ngoài ra, các nhà đầu tư và chủ nợ cũng có một thước đo đầy đủ để đánh gía mức độ rủi ro mà

họ đang gánh chịu khi công ty rơi vào tình trạng kiệt quệ tài chính

1.3 Câu hỏi nghiên cứu

Các giả thuyết liên quan đến sự khác biệt đáng kể về ảnh hưởng của các mẫu hình dòng tiền khác nhau đối với các doanh nghiệp khỏa mạnh và kiệt quệ tài chính đã được đưa

ra để trả lời hai câu hỏi sau:

Thứ nhất: Có sự khác biệt đáng kể giữa các công ty kiệt quệ và khỏe mạnh đối với sự tác động của các mẫu hình dòng tiền khác nhau hay không ?

Thứ hai: Các mẫu hình khác nhau của dòng tiền thuần từ hoạt động kinh doanh, đầu tư

và tài chính có là những yếu tố dự báo đáng kể về mặt thống kê vấn đề kiệt quệ tài chính hay không ?

1.4 Phạm vi nghiên cứu

Bài nghiên cứu này được thực hiện trên một mẫu bao gồm 378 các quan sát (công năm), trong khoảng thời gian từ 2013 đến 2017, nhằm điều tra thực nghiệm tính hữu dụng khi sử dụng thông tin dòng tiền thuần để dự báo kiệt quệ tài chính của doanh nghiệp Khung thời gian nghiên cứu đối với từng công ty là 3 năm trước khi công ty rơi vào tình trạng kiệt quệ tài chính gồm các năm t-1, t-2, t-3 Dữ liệu nghiên cứu được lấy

ty-từ Vietstock, cophieu68

Phương pháp hồi quy nhị phân logistic sẽ được tiến hành dựa trên mẫu được lựa chọn theo phương pháp chọn mẫu phi xác suất bao gồm 126 công ty phi tài chính ở Việt Nam trên hai sàn giao dịch HNX và HOSE từ nhiều ngành khác nhau ngoại trừ các ngành đặc thù như tài chính, ngân hàng, bảo hiểm, giáo dục, hàng không, các ngành dịch vụ (trong đó gồm 63 công ty kiệt quệ và 63 công ty không kiệt quệ) ở Việt Nam

1.5 Đối tượng nghiên cứu

Bài nghiên cứu này tiến hành phát triển và đánh giá khả năng dự báo kiệt quệ tài chính dựa trên thông tin dòng tiền thuần cho 126 công ty phi tài chính được niêm yết trên thị trường chứng khoán Việt Nam Bên cạnh đó, vấn đề dự báo được trình bày chủ yếu bằng phương pháp nhị phân Logistic cũng như sử dụng những đánh giá riêng biệt nhằm so sánh khả năng dự báo của mô hình hồi quy Trên thực tế, việc dự báo tình trạng kiệt quệ tài chính một cách đúng lúc có thể giúp nhà quản lý, nhà đầu tư và chủ

nợ phòng ngừa một vài chi phí phát sinh trong vấn đề đệ đơn phá sản

1.6 Phương pháp nghiên cứu

Cả hai biến độc lập và phụ thuộc đều là dữ liệu phân loại cho các công ty kiệt quệ và không kiệt quệ tài chính cũng như các mẫu hình dòng tiền khác nhau cho biến độc lập

Do đó, kiểm tra thống kê Chi Square cần được thực hiện Chi Square đã được áp dụng

để xem liệu có sự khác biệt đáng kể nào giữa các công ty kiệt quệ tài chính và khỏe

mạnh trong sự tác động của các mẫu hình dòng tiền khác nhau Do đó, câu hỏi đầu tiên được kiểm tra bằng cách sử dụng kiểm tra thống kê Chi Square

Các nghiên cứu trước đây đã sử dụng hồi quy đa bội khi kết quả dự báo hoặc nói cách khác biến phụ thuộc là biến liên tục Trong nghiên cứu này, hồi quy logistic nhị phân cần được sử dụng vì các kết quả phân loại chỉ xảy ra một trong hai trường hợp sau (1

= công ty kiệt quệ, 0 = công ty khỏe mạnh) Để kiểm tra câu hỏi thứ hai, nghiên cứu hiện tại đã sử dụng phân tích hồi quy logistic nhị phân để phát triển mô hình dự báo

kiệt quệ tài chính

Sau khi ước lượng mô hình, các kiểm định có liên quan để kiểm tra khả năng dự báo cũng như độ phù hợp của mô hình (thiết lập Classification Table) cũng sẽ được thực hiện

1.7 Ý nghĩa của đề tài

Thứ nhất: Bài nghiên cứu đã có những đóng góp hữu ích trong việc dự báo kiệt quệ tài chính, qua đó giúp các nhà quản lý, các nhà đầu tư đưa ra những quyết định đúng đắn trong việc dự báo kiệt quệ tài chính của các công ty để điều hành thị trường tốt hơn Thứ hai: Những phát hiện từ nghiên cứu này cũng có thể cung cấp cái nhìn sâu sắc hữu ích đặc biệt là cho các cổ đông hiện hữu và tiềm năng về tầm quan trọng của báo cáo dòng tiền như một công cụ dự báo kiệt quệ tài chính bên cạnh công cụ bảng cân đối kế toán, báo cáo kết quả kinh doanh như đã được đề cập trong các nghiên cứu trước đây

1.8 Bố cục bài nghiên cứu

Bài nghiên cứu này gồm 5 chương:

Chương 1: Giới thiệu đề tài

Chương này sẽ trình bày sơ lược về lý do nghiên cứu, mục tiêu, câu hỏi, phạm vi, đối tượng và phương pháp nghiên cứu và ý nghĩa bài nghiên cứu

Chương 2: Cơ sở lý thuyết về kiệt quệ tài chính và vai trò của dòng tiền trong việc dự báo vấn đề này đối với các công ty khỏe mạnh và kiệt quệ tài chính.

Chương này sẽ trình bày nội dung và các phương pháp xác định kiệt quệ tài chính, các mẫu hình dòng tiền có thể có và ý nghĩa của chúng Bên cạnh đó, các bằng chứng từ những nghiên cứu trước đây của các tác giả khác cũng sẽ được trình bày, đánh giá xem

họ đã rút ra được các kết quả như thế nào về vai trò của dòng tiền trong việc dự báo kiệt quệ tài chính đối với các công ty kiệt quệ và khỏa mạnh Từ đó so sánh với kết quả nghiên cứu trong điều kiện Việt Nam để có thể rút ra nhận xét về mối tương quan này trên bình diện thế giới

Chương 3: Phương pháp nghiên cứu

Chương này sẽ trình bày cụ thể hơn về cách thu thập mẫu dữ liệu, quy mô và phạm vi

dữ liệu Bên cạnh đó, cách tính toán cũng như ý nghĩa của từng biến cũng sẽ được trình bày và giải thích một cách cụ thể Cuối cùng, các kiểm định và phương pháp hồi quy trong bài được trình bày kĩ hơn về vai trò, ý nghĩa thực hiện cũng như các đánh giá liên quan

Chương 4: Kết quả nghiên cứu

Chương này của nghiên cứu trình bày và thảo luận về các kết quả thống kê mô tả, tần

số biến, kiểm định Chi Square và phân tích hồi quy mô hình nhị phân Logistis và xây dựng Classification Table để đánh giá mức độ phù hợp của mô hình

Chương 5: Kết luận

Chương này trình bày kết luận tổng quát vể kết quả cho bài nghiên cứu, cung cấp các hàm ý chính sách cũng như những hạn chế trong quá trình nghiên cứu về nội dung dự báo này tại Việt Nam và nêu lên hướng phát triển cho đề tài

CHƯƠNG 2: CƠ SỞ LÝ THUYẾT VỀ KIỆT QUỆ TÀI CHÍNH VÀ VAI TRÒ DÒNG TIỀN TRONG VIỆC DỰ BÁO KIỆT QUỆ TÀI CHÍNH ĐỐI VỚI CÁC CÔNG TY KHỎE MẠNH VÀ KIỆT QUỆ TÀI CHÍNH

2.1 Khái niệm về kiệt quệ tài chính

Trong những thập kỷ gần đây, tình trạng kiệt quệ tài chính luôn là chủ đề của nhiều nghiên cứu được giới thiệu cho đến nay Tuy nhiên, trở ngại lớn nhất trong lĩnh vực dự báo kiệt quệ tài chính là sự thiếu sót một định nghĩa thống nhất về tình trạng kiệt quệ tài chính mà công ty phải đối mặt Bởi vì, việc xác định một định nghĩa phù hợp về tình trạng kiệt quệ tài chính sẽ giúp các nhà nghiên cứu đề ra phương pháp cũng như hướng nghiên cứu phù hợp Brealey Meyers (2003) cho rằng kiệt quệ tài chính xảy ra khi công ty gặp phải các khó khăn về mặt tài chính không thể đáp ứng các hứa hẹn với các chủ nợ hoăc đáp ứng một cách khó khăn Hầu hết các mô hình dự báo vỡ nợ trước đây dùng cho các công ty niêm yết đều sử dụng định nghĩa về kiệt quệ tài chính dựa trên những sự kiện pháp lý sau: hoặc là phá sản như ở Hoa Kỳ, hay việc thanh lý tài sản tự nguyện hoặc bắt buộc như ở Vương quốc Anh hoặc ở Malaysia thì các công ty niêm yết được đánh giá là kiệt quệ tài chính bởi Bursa Malaysia dựa theo PN4, PN17 và PN17 sửa đổi lần lượt từ ngày 15 tháng 2 năm 2001 cho đến ngày 31 tháng 12 năm

2010

Wruck (1990) cho rằng một công ty lâm vào tình trạng kiệt quệ tài chính có thể trải qua những giai đoạn sau đây trước khi thực sự sụp đổ: kiệt quệ tài chính, mất khả năng thanh toán, đệ đơn phá sản, tiếp quản hành chính (nhằm hạn chế việc đệ đơn phá sản) Ngoài ra tình trạng suy yếu của công ty có thể được giải quyết, kiểm soát bằng cách bán bớt tài sản (pre-packs) và sau cùng mới chính thức sụp đổ, so với cách phá sản thông thường Ông cũng định nghĩa rằng giai đoạn dòng tiền của công ty không đủ để trang trải các nghĩa vụ tài chính hiện thời chính là dấu hiệu cho tình trạng kiệt quệ tài chính

Các bài phân tích trước cho thấy một khoảng cách về mặt thời gian khá đáng kể giữa giai đoạn công ty bắt đầu có dấu hiệu kiệt quệ tài chính (nguyên nhân gây nên sự vỡ nợ sau này) và thời điểm công ty chính thức tuyên bố phá sản/ vỡ nợ Ví dụ, tình trạng mất khả năng thanh toán có thể là một quá trình pháp lý kéo dài và ngày công ty phá sản theo pháp lý có thể không thể hiện chính xác tình hình kinh doanh hay tình trạng khó khăn thực sự của công ty Kết quả này là phù hợp với kết quả nghiên cứu của Theodossiou (1993) chỉ ra rằng các công ty Hoa Kỳ bắt đầu ngừng công bố thông tin

kế toán khoảng hai năm trước khi thực sự đệ đơn phá sản Điều này cho thấy rằng, một công ty kiệt quệ tài chính thì đã bắt đầu lâm vào tình trạng kiệt quệ nghiêm trọng vào khoảng hai năm trước khi chính thức thông báo phá sản theo quy định của pháp luật Asquith, Gertner, và Scharfstein (1994) định nghĩa kiệt quệ tài chính dựa trên hệ số khả năng thanh toán lãi vay Trong thực tiễn, một công ty bị xếp vào kiệt quệ tài chính khi

mà lợi nhuận trước thuế, lãi vay, và khấu hao (EBITDA) nhỏ hơn chi phí tài chính được công bố (chi phí lãi vay từ nợ) trong hai năm liên tiếp, bắt đầu từ năm sau khi phát hành trái phiếu cấp thấp (junk bond); hoặc là trong bất kì một năm nào khác, EBITDA thấp hơn 80% chi phí lãi vay Tương tự như thế, Andrake và Kaplan (1998) định nghĩa kiệt quệ tài chính từ năm đầu tiên mà công ty có EBITDA nhỏ hơn chi phí tài chính Tuy nhiên, cùng với điều kiện đầu tiên như trên các tác giả phân loại công ty trong tình trạng này bất cứ khi nào công ty có ý định tái cấu trúc nợ hay sự vỡ nợ Khi đáp ứng đủ bất cứ điều kiện nào trong số các điều kiện trên, thì công ty sẽ bị liệt vào tình trạng kiệt quệ tài chính Tuy nhiên, nghiên cứu trên nhận ra sự cần thiết phải thêm vào các định nghĩa kiệt quệ tài chính trước đây, dựa trên thông tin tài chính, một chỉ báo vỡ nợ, để hoàn thiện bối cảnh về kiệt quệ tài chính và do đó gia tăng phạm vi và năng lực dự báo/ phân biệt của mô hình cho mục đích thực tiễn

Kiệt quệ tài chính, thất bại kinh doanh và phá sản có ý nghĩa tương tự trong việc giải thích các vấn đề tài chính của công ty Kiệt quệ tài chính mức độ nhẹ chỉ là khó khăn

dòng tiền tạm thời, trong khi kiệt quệ tài chính ở mức nghiêm trọng là phá sản Kiệt quệ tài chính có thể được xem là quá trình thay đổi linh hoạt các trạng thái khác nhau giữa khó khăn tạm thời và phá sản, là kết quả của các bất thường xảy ra đối với hoạt động kinh doanh trong suốt một khoảng thời gian Kiệt quệ tài chính được xác định dưới quan điểm thực nghiệm cho thấy khó khăn tài chính của công ty một cách rõ ràng, chẳng hạn như tình trạng thông báo phá sản hoặc bị hủy niêm yết trên sàn chứng khoán Chỉ những công ty có thể thích nghi với những thay đổi nhanh chóng trong môi trường kinh doanh mới có thể tồn tại thành công trong ngành

Có thể thấy rằng, khái niệm kiệt quệ tài chính rất đa dạng, tuy nhiên có thể hiểu theo một cách tổng quát đây là tình trạng doanh nghiệp đáp ứng một cách khó khăn hoặc không thể đáp ứng các nghĩa vụ thanh toán hiện hành, khi đó lợi nhuận của doanh nghiệp bị sụt giảm Vì thế, doanh nghiệp nên giữ mức tiền mặt tối thiếu cần thiết cho việc chi trả trong trường hợp khẩn cấp để không bị rơi vào tình trạng kiệt quệ tài chính Kiệt quệ tài chính kéo dài và ở mức độ nghiêm trọng có thể dẫn đến tình trạng phá sản,

đó là tình trạng chấm dứt hoạt động của doanh nghiệp

2.2 Báo cáo lưu chuyển tiền tệ và ý nghĩa của các mẫu hình dòng tiền

2.2.1 Báo cáo lưu chuyển tiền tệ

Báo cáo lưu chuyển tiền tệ là một bộ phận trong hệ thống báo cáo tài chính của các doanh nghiệp, bên cạnh bảng cân đối kế toán và báo cáo kết quả hoạt động kinh doanh Đây là loại báo cáo tài chính bắt buộc và được lập vào cuối mỗi niên độ kế toán, cung cấp các thông tin về dòng tiền vào, dòng tiền ra của doanh nghiệp và được ví như

“huyết mạch” của doanh nghiệp Ngoài ra, theo chuẩn mực kế toán quốc tế số 07 (IAS 07) “thông tin về luồng tiền của doanh nghiệp rất hữu dụng trong việc cung cấp cho những người sử dụng báo cáo tài chính, cơ sở để đánh giá khả năng của doanh nghiệp trong việc sử dụng các luồng tiền đó”

Báo cáo tài chính là một nguồn thông tin quan trọng về hiệu quả tài chính và các điều kiện tài chính của công ty Báo cáo dòng tiền được yêu cầu cung cấp các khoản tăng thêm và khác biệt với báo cáo thu nhập và bảng cân đối kế toán để giúp người dùng đánh giá hiệu quả của doanh nghiệp và triển vọng trong tương lai (FAC 5, paras 52-53) Các nhà nghiên cứu đã kiểm tra tính hữu ích của thông tin báo cáo dòng tiền cho

dự báo kiệt quệ tài chính Những nghiên cứu này đã báo cáo các bằng chứng mâu thuẫn

về tính hữu ích của các thành phần của dòng tiền trong việc dự báo kiệt quệ tài chính Báo cáo lưu chuyển tiền tệ có ba thành phần Đó là các dòng tiền thuần từ hoạt động kinh doanh, dòng tiền thuần từ hoạt động đầu tư và dòng tiền thuần từ hoạt động tài chính Dòng tiền thuần phát sinh từ hoạt động kinh doanh có liên quan đến các hoạt động tạo ra doanh thu chủ yếu của doanh nghiệp, cung cấp thông tin cơ bản để đánh giá khả năng tạo tiền của doanh nghiệp từ các hoạt động kinh doanh để trang trải nợ, duy trì hoạt động, Dòng tiền thuần phát sinh từ hoạt động đầu tư có liên quan đến việc mua sắm, xây dựng, nhượng bán, thanh lý tài sản dài hạn và các khoản đầu tư khác không thuộc các khoản tương đương tiền Dòng tiền thuần phát sinh từ hoạt động tài chính bao gồm dòng tiền vào và dòng tiền ra có liên quan đến việc thay đổi về quy mô

và kết cấu của vốn chủ sở hữu và vốn vay

2.2.2 Vai trò của báo cáo lưu chuyển tiền tệ trong việc dự báo kiệt quệ tài chính

Báo cáo lưu chuyển tiền tệ là một phần của các thành phần báo cáo tài chính ngoài báo cáo kết quả kinh doanh, bảng cân đối kế toán và bảng thuyết minh báo cáo tài chính Báo cáo lưu chuyển tiền tệ cung cấp thông tin về các dòng tiền vào và dòng tiền ra của một công ty trong một kỳ kế toán tài chính đã hoàn thành (Ibarra,2009) Theo Gup, Samson, Dugan, Kim và Jittrapanun (1993), báo cáo kết quả kinh doanh, bảng cân đối

kế toán đã trở thành nguồn thông tin chính kể từ khi hệ thống kế toán dồn tích được sử dụng cho mục đích ghi chép và báo cáo các giao dịch kinh doanh hàng ngày Tuy nhiên, báo cáo dòng tiền có thể được sử dụng để bổ sung cho hai báo cáo trên vì nó sử

dụng cơ sở tiền mặt, cung cấp thông tin liên quan gia tăng và khác biệt với báo cáo kết quả kinh doanh và bảng cân đối để giúp người dùng đánh giá hiệu suất của doanh nghiệp và triển vọng trong tương lai (FAC 5, paras 52-53)

Jantadej (2006) cho rằng trong suốt tình trạng kiệt quệ tài chính, thông tin về thu nhập trở nên kém tin cậy hơn để đo lường hiệu quả của công ty và đề nghị rằng dòng tiền là thích hợp hơn Dựa trên định nghĩa kiệt quệ tài chính là tình trạng không có khả năng đáp ứng các nghĩa vụ tài chính khi đến hạn (Beaver, 1966; Heath, 1978; Pastena và Ruland, 1986), một công ty có thể gặp khó khăn về tài chính nếu không thể tạo đủ tiền mặt để đáp ứng nhu cầu của mình như trả nợ vay Do đó, thông tin về dòng tiền của công ty càng được kỳ vọng sẽ hữu ích để chỉ ra tình trạng kiệt quệ tài chính

Theo Sharma (2001), dòng tiền rõ ràng không phải là một khái niệm mới Thời gian trước đây, hầu hết các giao dịch hàng ngày được ghi nhận bằng cơ sở tiền mặt Thậm chí cho đến bây giờ, có một số lượng nhỏ các tổ chức vẫn đang áp dụng kế toán trên cơ

sở tiền mặt vì họ tin rằng cơ sở này vẫn còn thích hợp (Ibarra, 2009) Theo thời gian, số lượng giao dịch trong một công ty đang tăng lên và do đó yêu cầu công ty phải có thông tin chi tiết về dòng tiền Bên cạnh phân tích tài chính, phân tích dòng tiền cung cấp thông tin cần thiết có thể đóng vai trò bổ sung cho thông tin dồn tích

Một giải thích có thể có về lý do tại sao các nghiên cứu trước đây về dự báo kiệt quệ tài chính đã báo cáo sự hạn chế trong vai trò của các thành phần dòng tiền là bởi vì các nhà nghiên cứu đã bỏ qua các mối quan hệ giữa các thành phần dòng tiền Theo FAS

95, cả các thành phần riêng lẻ của dòng tiền và mối quan hệ giữa các thành phần của dòng tiền là quan trọng đối với các nhà đầu tư, chủ nợ và người sử dụng báo cáo tài chính khác trong đánh giá hiệu quả tài chính của công ty, các nghĩa vụ và các luồng tiền trong tương lai (FAS 95, ký hiệu 82 và 84) Theo đó, thông tin thông tin về sự kết hợp của các thành phần dòng tiền là một dấu hiệu của dự báo kiệt quệ tài chính

Thông tin về dòng tiền của công ty được kỳ vọng sẽ hữu ích để chỉ ra tình trạng kiệt quệ tài chính Bởi vì dòng tiền được tạo ra từ ba nguồn chính (hoạt động kinh doanh, đầu tư và tài trợ) và dòng tiền từ ba nguồn này do các nhà quản lý cùng xác định, sự kết hợp của dòng tiền từ hoạt động, đầu tư và hoạt động tài chính cung cấp thông tin liên quan để người dùng đánh giá hiệu quả tài chính và dự báo tình trạng tài chính Phân tích sự kết hợp của dòng tiền từ hoạt động kinh doanh, đầu tư và tài chính giúp chỉ ra cách công ty quản lý tiền mặt của mình thông qua ba hoạt động chính này để đáp ứng nhu cầu tiền mặt đang diễn ra của mình Trong một số nghiên cứu, tám kết hợp có thể có của dòng tiền thuần từ hoạt động kinh doanh, hoạt động đầu tư và hoạt động tài chính được coi là biến dự báo cho dự báo kiệt quệ tài chính

Một công ty hoạt động tốt thường tạo ra dòng tiền vào từ hoạt động kinh doanh và sử dụng tiền mặt dư thừa cho nhu cầu đầu tư và tài chính của mình (ví dụ: mua tài sản, nhà máy và thiết bị và trả nợ) Theo đó, sự kết hợp của dòng tiền thuần từ hoạt động kinh doanh dương và dòng tiền thuần âm từ hoạt động đầu tư và tài trợ cho thấy dấu hiệu công ty hoạt động tài chính tốt Sự kết hợp của dòng tiền thuần hoạt động kinh doanh dương, dòng tiền thuần đầu tư âm (ví dụ, mua tài sản), và dòng tiền thuần tài chính dương (ví dụ, vay và tăng vốn chủ sở hữu) cũng cho thấy rằng một công ty lành mạnh và phát triển Công ty có rất nhiều cơ hội đầu tư tốt nhưng hạn chế tiền mặt từ các hoạt động; do đó, nó sử dụng dòng tiền tài chính để tận dụng các cơ hội đầu tư Một công ty cho thấy dấu hiệu kiệt quệ tài chính nếu nó không thể tạo ra đủ tiền mặt để đáp ứng nhu cầu của mình Khi công ty thiếu tiền mặt từ hoạt động kinh doanh, nó sẽ

sử dụng tiền từ đầu tư và từ tài trợ để bù đắp thâm hụt tiền mặt của mình Sự kết hợp của dòng tiền thuần hoạt động kinh doanh âm và dòng tiền thuần dương từ đầu tư và tài chính báo hiệu rằng một công ty đang đối mặt với tình trạng khó khăn tài chính nghiêm trọng Sự kết hợp này chỉ ra rằng công ty không có đủ tiền mặt từ hoạt động và phải bán tài sản và vay thêm tiền (và / hoặc phát hành thêm cổ phiếu) để giải quyết các vấn

đề tài chính Trong ngắn hạn, công ty có thể phải đối mặt với khoản vay mặc định nếu

nó tiếp tục tạo ra dòng tiền hoạt động không đủ và không thể thu được dòng tiền từ các hoạt động đầu tư và tài chính để bù đắp thâm hụt tiền mặt

Vì thế, khi phân tích báo cáo lưu chuyển tiền tệ, cần thiết phải xem xét các thành phần dòng tiền trong mối tương quan với nhau để có cái nhìn toàn diện và chặt chẽ nhất về tình hình tài chính của doanh nghiệp và có biện pháp khắc phục các khó khăn kịp thời

2.2.3 Các mẫu hình dòng tiền và ý nghĩa của từng mẫu hình

Từ ba loại dòng tiền đã trình bày ở trên, ta có thể xây dựng tám mẫu hình dòng tiền theo bảng 2.1

Bảng 2.1: Các mẫu hình dòng tiền

Tên mẫu hình

dòng tiền

Ký hiệu mẫu hình dòng tiền

Dòng tiền thuần

từ hoạt động kinh doanh

Dòng tiền thuần từ hoạt động đầu tư

Dòng tiền thuần từ hoạt động tài chính

Mẫu hình này có vẻ là ít phổ biến và thường mang tính chất tạm thời Những công ty

có mẫu hình dòng tiền này thường hành động theo một trong các lựa chọn sau cho

tương lai Nếu họ tích trữ thêm nhiều tiền, điều này chắc chắn sẽ dẫn đến sự thiếu hiệu quả và lãng phí vốn Mặt khác, việc giữ ít tiền hơn do công ty sử dụng nguồn tiền để đầu tư quá lớn có thể dẫn đến sự tin tưởng ít hơn của chủ nợ, và do đó công ty có thể mất các cơ hội lý tưởng khác Gup và Samson (1993) kỳ vọng tiền mặt được tạo ra bởi các hoạt động kinh doanh, từ các khoản vay hoặc phát hành cổ phiếu sẽ sớm được sử dụng để đầu tư hoặc mở rộng theo một cách hiệu quả nhất Họ cũng xác định từ các tỷ

số cho rằng các công ty có những đặc điểm này tương đối nhỏ về tổng tài sản, có tỷ lệ tăng trưởng âm

 Mẫu hình dòng tiền thứ hai – CFP2 (+,-,-)

Mẫu hình này thuộc về các công ty thịnh vượng Do đó, nó được coi là mẫu hình dòng tiền lý tưởng Gantry et al (1990) nhấn mạnh rằng sức khỏe tài chính của một công ty phụ thuộc vào khả năng tạo ra dòng tiền thuần dương từ hoạt động kinh doanh đủ để trang trải dòng tiền ra Khối lượng dòng tiền thuần đến từ hoạt động tài chính và đầu tư

là đủ để trả nợ gốc, lãi vay và cung cấp khả năng đầu tư vào các cơ hội sinh lời Theo Gup và Samson (1993), các công ty này hoạt động ổn định, trưởng thành và thành công, phát triển với tốc độ vừa phải và mô hình này nên được phổ biến giữa các công

ty

 Mẫu hình dòng tiền thứ ba – CFP3 (+,+,-)

Mẫu hình này của dòng tiền truyền tải tín hiệu kiệt quệ tài chính Gup và Samson (1993) lập luận rằng mặc dù dòng tiền thuần hoạt động kinh doanh là dương, nhưng nó không đủ trang trải cho các hoạt động tài chính của công ty Nếu sự yếu kém trong hoạt động kinh doanh vẫn còn, những ảnh hưởng bất lợi của nó sẽ được chuyển giao cho các hoạt động đầu tư Trong điều kiện này, nhà quản lý được thúc đẩy tham gia vào các hoạt động liên quan đến đầu tư theo cách phổ biến nhất và mang tính chủ động của doanh nghiệp là bán tài sản để dòng tiền thuần dương đến từ hoạt động đầu tư bù đắp cho dòng tiền thuần âm của hoạt động tài chính

Shleifer và Vishny (1990) lập luận rằng khi tình hình kiệt quệ tài chính của công ty dẫn đến việc bán tài sản là phổ biến, có lẽ các công ty cùng ngành cũng đang đối mặt với cùng một vấn đề Điều này dẫn đến tài sản được bán với giá thấp hơn giá trị của chúng trong trạng thái sử dụng tốt nhất Tình trạng này cũng có thể tồn tại đối với các công ty thuộc cùng ngành và họ có thể gặp phải các vấn đề tương tự (Chava, Jarrow 2004) Sau một thời gian co rút tài sản, dẫn đến giảm dòng tiền thuần đến từ hoạt động đầu tư Khả năng thanh toán các khoản nợ cùng với phản ứng tiêu cực của thị trường chứng khoán làm tăng chi phí tài chính Những yếu tố này đủ mạnh để đưa công ty vào tình trạng khủng hoảng tài chính trong tương lai gần

 Mẫu hình dòng tiền thứ tư – CFP4 (+,-,+)

Mẫu hình này đại diện cho một công ty mở rộng có cơ hội phát triển tiềm năng và đạt hiệu quả thỏa đáng, có được nhiều cơ hội đầu tư sinh lời khác nhau Tuy nhiên, dòng tiền thuần đến từ hoạt động hoạt động kinh doanh thường không trang trải đủ nhu cầu cần thiết cho hoạt động đầu tư chủ yếu cho việc mua sắm tài sản cố định và trang thiết

bị Để cung cấp đủ tiền cho đầu tư, giải pháp thông thường mà hầu hết các công ty tuân theo là huy động vốn thông qua vay (Gup & Samson 1993) Do đó, một phần vốn được đầu tư vào các hoạt động sinh lợi Các tỷ số tài chính cho thấy rằng các công ty này hơi nhỏ hơn so với các công ty có mẫu hình dòng tiền thứ hai và tài sản của họ đã tăng trưởng ở mức cao Dự kiến các công ty này sẽ đạt được dòng tiền hoạt động thuần dương đáng kể trong tương lai

 Mẫu hình dòng tiền thứ năm – CFP5 (-,+,+)

Thông tin tổng hợp của thành phần dòng tiền này cho thấy rằng công ty đang ở ngưỡng cửa của các nhu cầu tài chính cấp thiết Dòng tiền thuần hoạt động kinh doanh âm cho thấy rằng công ty không thể đáp ứng nhu cầu tiền mặt cho các hoạt động Do đó, các nhà quản lý thường hành động theo cách thông thường và chủ động là bắt đầu bán tài sản để làm tạo ra dòng tiền trang trải cần thiết Điều này dẫn đến dòng tiền thuần

dương từ hoạt động đầu tư Đồng thời nhà quản lý tham gia vào tài chính thông qua vay hoặc phát hành cổ phiếu Vì vậy, công ty có thể dần dần từ bỏ khả năng trả nợ đúng hạn, và do đó đi vào tình trạng khẩn cấp, có thể đối mặt với tình trạng kiệt quệ tài chính nếu tình hình hoạt động kinh doanh vẫn không hiệu quả hơn

 Mẫu hình dòng tiền thứ sáu – CFP6(-,-,+)

Các bằng chứng trước cho thấy rằng các công ty theo mẫu hình dòng tiền này có thể sẽ trải qua một sự suy thoái tài chính trong thời gian tương đối ngắn Mặc dù dòng tiền thuần từ hoạt động kinh doanh tương đối ít, chủ yếu từ vốn vay, quản lý đầu tư vào nhiều cơ hội khác nhau Mẫu hình này giải thích cho sự vận động của công ty theo đà tăng trưởng Do tỷ lệ đòn bẩy cao, trở ngại đối với việc sử dụng tài sản và nghĩa vụ trả

nợ gốc, lãi vay, do đó công ty sẽ đối mặt với những thách thức trong thời gian ngắn dẫn đến các nhu cầu tài chính cấp thiết Các nhà đầu tư sẵn sàng cung cấp vốn mới vì sự tin tưởng của họ đối với các công ty này, được xem là những công ty có tiềm năng tạo ra một dòng tiền thuần dương từ hoạt động kinh doanh trong thời gian ngắn Gup và Samson (1993) nhận thấy các công ty này là các công ty tăng trưởng sử dụng nợ và vốn chủ sở hữu cao để tài trợ cho nhu cầu tăng trưởng của mình, điều đó có nghĩa là các công ty có sự kết hợp như vậy có thể giải quyết vấn đề tài chính của họ và được an toàn khỏi tình trạng kiệt quệ tài chính

 Mẫu hình dòng tiền thứ bảy – CFP7(-,+,-)

Theo Gup và Samson (1993), các công ty này đang hoạt động thu hẹp lại Do tính tiêu cực của hoạt động kinh doanh và hoạt động tài chính, công ty thường tuân thủ theo cách phổ biến và chủ động nhất là bán tài sản để đáp ứng nhu cầu tiền mặt Nếu vấn đề thiếu tiền mặt không giải quyết, để trang trải nhu cầu tiền mặt và tiếp tục các hoạt động của công ty thì công ty nên bán một số tài sản quý giá Ngoài ra, việc tiếp tục tình hình như vậy dẫn đến mất uy tín và giảm sự tín nhiệm của người bên ngoài Đồng thời, sự giảm đáng kể dòng tiền đến dẫn đến tình hình tồi tệ hơn và công ty đi vào tình trạng

khan hiếm Họ gặp phải các khoản nợ đáo hạn và trang trải việc thiếu hụt trong hoạt động bằng cách thông thường là bán các tài sản dài hạn (Gup & Samson 1993) Tình hình này kéo dài có thể khiến công ty rơi vào tình trạng kiệt quệ tài chính do không cải thiện được nguồn vốn

 Mẫu hình dòng tiền thứ tám – CFP8(-,-,-)

Loại mẫu hình này thường hiếm khi xảy ra, nó thuộc các công ty đang đối mặt với nhiều vấn đề tài chính Mặc dù hoạt động sản xuất kinh doanh yếu kém trong việc tạo

ra tiền mặt và khó khăn trong việc trả cổ tức và trả nợ, thì các ưu tiên của công ty vẫn

là tập trung đầu tư và mua sắm tài sản mới Trong khi dòng tiền từ hoạt động kinh doanh là âm, thì nguồn tiền được lưu trữ trước đó vẫn được sử dụng cho hoạt động hoạt động kinh doanh, đầu tư và tài chính Rõ ràng, nếu hoạt động kinh doanh không tạo ra đủ tiền mặt, điều này sẽ dẫn đến cạn kiệt tiền mặt trong tương lai gần Theo Gup

và Samson (1993), các công ty theo mẫu này rõ ràng là đang gặp các rắc rối tài chính

Họ có tăng trưởng tài sản thấp và không có lợi nhuận

2.3 Tổng quan các nghiên cứu về vai trò dòng tiền trong việc dự báo kiệt quệ tài chính đối với các công ty khỏe mạnh và kiệt quệ

Vai trò của dòng tiền để dự báo kiệt quệ tài chính đã được nhấn mạnh bởi Beaver (1966) Nghiên cứu cho rằng tỷ số dòng tiền từ hoạt động kinh doanh (CFFO) trên tổng

nợ có sai số phân loại thấp nhất so với các biện pháp dồn tích thông thường về sức khỏe tài chính Deakin (1972) đã chứng minh sử dụng MDA cho rằng tỷ số dòng tiền trên tổng nợ là một yếu tố dự báo đáng kể lên đến ba năm trước khi kiệt quệ xảy ra Giống như Beaver (1966), Deakin (1972) đã xác định dòng tiền là thu nhập ròng cộng với khấu hao Largay và Stickney (1980) đã chỉ ra rằng cách đo lường CFFO cho thấy dòng tiền từ các hoạt động kinh doanh của W.T Grant là âm trong tám đến mười năm trước khi thất bại trong khi NIDEP tương đối ổn định cho đến năm ngay trước khi nó

sụp đổ Phát hiện này đã làm mới sự quan tâm của CFFO như một chỉ báo về thất bại của công ty

Lee (1982), một người ủng hộ mạnh mẽ vai trò báo cáo dòng tiền, cho thấy sự sụp đổ của Laker Airways được dự đoán trước trên cơ sở dòng tiền Phân tích của ông về CFFO tiết lộ rằng Laker Airways gặp rắc rối tài chính ba năm trước khi thất bại trong khi lợi nhuận tăng lên khi thất bại tiến đến gần Sử dụng mẫu ước lượng và mẫu xác nhận bao gồm 60 công ty phá sản và 230 công ty không phá sản và ba phương pháp tỷ

số dòng tiền, tức là CFFO, CFFO / Nợ ngắn hạn và CFFO / Tổng nợ phải trả, Casey và Bartczak (1984; 1985) kết luận rằng không có biến số nào trong số ba biến dòng tiền hoạt động được cải thiện đáng kể độ chính xác phân loại của sáu mô hình tỷ lệ lũy kế Casey và Bartczak (1985) đã đạt được kết luận này trên cơ sở số lượng các công ty được phân loại chính xác thành các nhóm tương ứng của họ Trong khi kết luận của họ

là hợp lệ, có những lý do để cho rằng thông tin dòng tiền có nội dung thông tin quan trọng trên thông tin dồn tích trong việc đánh giá xác suất kiệt quệ tài chính

Một số nhà nghiên cứu đã kiểm tra và đưa ra các bằng chứng mâu thuẫn về tính hữu ích của các thành phần của dòng tiền trong việc dự báo kiệt quệ tài chính Họ nhận thấy rằng dòng tiền từ hoạt động kinh doanh cung cấp tín hiệu của kiệt quệ tài chính sắp xảy

ra (Largay và Stickney, 1980; Casey và Bartczak, 1985; Gilbert, Menon và Schwartz, 1990; Ward, 1992; 1994; 1996; Schellenger and Cross, 1994), trong khi dòng tiền đầu

tư và tài chính không phải lúc nào cũng là dấu hiệu dự báo hiệu quả kiệt quệ tài chính ( Schellenger và Cross, 1994; Ward, 1992; 1994; 1996; Ward and Foster, 1997)

Báo cáo lưu chuyển tiền tệ được chia thành ba phần chính là dòng tiền thuần hoạt động kinh doanh, đầu tư và tài chính Dòng tiền thuần từ mỗi thành phần có thể là dương hoặc âm Theo Tergesen (2001), dấu hiệu dương cho thấy rằng có một dòng tiền vào được tạo ra từ hoạt động kinh doanh, đầu tư và hoạt động tài chính lớn hơn dòng tiền ra

và ngược lại Dòng tiền thuần dương và âm từ mỗi hoạt động có thể dẫn đến nhiều kết

quả mẫu hình dòng tiền khác nhau Ví dụ, nếu một công ty đang có dòng tiền thuần dương từ hoạt động kinh doanh, nhưng dòng tiền thuần âm từ hoạt động đầu tư và tài chính, mẫu hình kết hợp sẽ là (+, -, -) Các dấu hiệu kết hợp của ba loại dòng tiền đại diện cho các tổ hợp của các mẫu hình dòng tiền khác nhau (Bruwer và Hamman, 2005; Dickinson, 2011; Gup và cộng sự, 1993; Jantadej, 2006; Kordestani, Biglari và Bakhtiari, 2011) Tổng cộng có tám mẫu hình dòng tiền có thể có Các nghiên cứu trước đây thường xem xét các loại mẫu hình dòng tiền cho báo cáo lưu chuyển tiền tệ dưới dạng biến độc lập, được phân thành tám dạng là CFP1, CFP2, CFP3, CFP4, CFP5, CFP6, CFP7 và CFP8 Những mẫu hình dòng tiền này đã được áp dụng từ các nghiên cứu trước đây là những chỉ số hữu ích về tình trạng kiệt quệ tài chính (Bruwer

và Hamman, 2005; Gup và cộng sự, 1993; Dickinson, 2011; Jantadej, 2006; Rodgers, 2011) Biến phụ thuộc của nghiên cứu hiện tại là tình trạng kiệt quệ tài chính được phân loại sâu hơn thành các công ty kiệt quệ và khỏe mạnh

Laitinen (1994) so sánh khả năng dự báo của dòng tiền truyền thống được xác định là thu nhập ròng cộng với khấu hao và CFFO được định nghĩa là điều chỉnh thu nhập ròng cho các khoản dồn tích và hoãn lại Sử dụng 40 công ty kiệt quệ và 40 công ty khỏe mạnh với quy mô vừa và nhỏ ở Phần Lan, Laitinen đã chứng minh qua phân tích

đa biệt số MDA và logit kết luận rằng dòng tiền truyền thống là một dự báo kiệt quệ ổn định và đáng tin cậy hơn CFFO Ward (1994) cũng đã điều tra lý do tại sao dòng tiền truyền thống được cho là một yếu tố dự báo mạnh về tình trạng kiệt quệ tài chính Bằng cách thêm biến dòng tiền truyền thống vào một mô hình bao gồm sáu tỷ số tích luỹ và CFFO, Ward nhận thấy rằng tầm quan trọng của dòng tiền từ hoạt động kinh doanh không bị ảnh hưởng

Trong một nghiên cứu mô tả, Gahlon và Vigeland (1988) đã tiến hành các thử nghiệm phi tham số đơn biến của 16 biến dòng tiền cho 60 công ty kiệt quệ và 204 công ty không kiệt quệ trong giai đoạn 1973-1985 Họ tính các biến dòng tiền sử dụng phương

pháp phân tích tín dụng thống nhất “được nhiều ngân hàng chấp nhận trong nhiều hoạt động cho vay thương mại của họ” (Gahlon và Vigeland, 1988, tr.5) Một tỷ số dòng tiền tệ, tỷ lệ chi trả tiền mặt, là có ý nghĩa (p <0,05) khác nhau đối với các công ty bị kiệt quệ và không kiệt quệ cho năm năm trước khi kiệt quệ Bốn biến tỷ số dòng tiền khác cũng có ý nghĩa (p <0,05) năm năm trước khi kiệt quệ

Jantadej (2006) trong một nghiên cứu được gọi là "sử dụng kết hợp các thành phần dòng tiền trong dự báo kiệt quệ tài chính" kết luận rằng sự kết hợp của dòng tiền hoạt động kinh doanh, đầu tư và tài chính sẽ có vai trò dự báo kiệt quệ tài chính Mansourfar

và cộng sự (2013) trong nghiên cứu “sự kết hợp của các thành phần dòng tiền và dự báo khủng hoảng tài chính trong thị trường chứng khoán Tehran” cũng đã kiểm tra sự kết hợp của 3 thành phần của báo cáo lưu chuyển tiền tệ với kiệt quệ tài chính của công

ty Kết quả cho thấy rằng sự kết hợp của dòng tiền hoạt động kinh doanh, đầu tư và tài chính là công cụ tốt để dự báo sự kiệt quệ tài chính của doanh nghiệp và đưa ra những bằng chứng thích hợp kể từ hai năm trước khi kiệt quệ tài chính xảy ra

Một nghiên cứu được thực hiện bởi Kordestani và cộng sự (2011) kiểm tra xem liệu có bất kỳ sự khác biệt đáng kể nào giữa các công ty kiệt quệ và khỏe mạnh đối với sự tác động các mẫu hình dòng tiền khác nhau hay không Kết quả cho thấy rằng CFP5, CFP6

và CFP8 có sự khác biệt đáng kể trong ba năm trước khi công ty lâm vào kiệt quệ Jantadej (2006) xem xét sự khác biệt đáng kể giữa các công ty kiệt quệ và khỏe mạnh đối với sự tác động về mẫu hình dòng tiền khác nhau sử dụng các thử nghiệm khác nhau Ông thấy rằng mẫu hình CFP2, CFP5 và CFP8 có sự khác biệt đáng kể ba năm trước khi kiệt quệ Trong hai năm trước khi kiệt quệ, các doanh nghiệp có nhiều khả năng có CFP5, CFP7 và CFP8 nhưng ít có khả năng có CFP2 và CFP4 Ngoài ra, có sự khác biệt đáng kể về CFP1 trong hai năm trước khi kiệt quệ Trong một năm trước khi kiệt quệ, các mẫu hình có sự khác biệt đáng kể giữa các công ty khỏe mạnh và kiệt quệ

là CFP2, CFP4, CFP5, CFP7 và CFP8 Jantadej (2006) cũng kiểm tra mối tương quan

giữa các mẫu hình dòng tiền với kiệt quệ tài chính bằng cách sử dụng hồi quy logistic nhị phân Kết quả cho thấy chỉ có hai loại mẫu hình dòng tiền có khả năng dự báo kiệt quệ tài chính là CFP7 và CFP8 Gup et al (1993) phát hiện ra rằng CFP1 có tỷ lệ nợ / tài sản thấp nhất Ngoài ra, Gup et al (1993) cũng quan sát thấy rằng các doanh nghiệp

có CFP6 và CFP7 có đòn bẩy cao và có tốc độ tăng trưởng vừa phải Một nghiên cứu khác được thực hiện bởi Bruwer và Hamman (2005) và Dickinson (2011) xác định rằng CFP3, CFP5 và CFP7 có nhiều khả năng xảy ra giữa các công ty kiệt quệ

Nhìn chung, các kết quả từ những nghiên cứu trước đây đã cho thấy rõ ràng hơn vai trò của dòng tiền trong báo cáo tài chính, có thể đươc xem như đóng vai trò tương đối quan trọng bên cạnh bảng cân đối kế toán và báo cáo kết quả hoạt động kinh doanh để trở thành một thước đo đáng tin cậy trong việc dự báo kệt quệ tài chính Đặc biệt, bên cạnh vai trò riêng lẻ của từng loại dòng tiền hoạt động kinh doanh, đầu tư và tài chính thì việc thiết lập tám mẫu hình dòng tiền thông qua sự kết hợp ba loại dòng tiền trên cũng được xem là một phương pháp hiệu quả và đem lại khả năng dự báo kiệt quệ tài chính cao

2.4 Xây dựng giả thiết nghiên cứu

Dựa trên các lập luận của các nghiên cứu trước đây liên quan đến sự khác biệt đáng kể

về sự tác động các mẫu hình dòng tiền khác nhau giữa các doanh nghiệp khỏe mạnh và kiệt quệ trong việc dự báo kiệt quệ tài chính, bài nghiên cứu tập trung làm rõ và giải thích các giả thiết nghiên cứu sau:

H1: Có một sự khác biệt đáng kể giữa các công ty kiệt quệ và khỏe mạnh đối với sự tác động của các mẫu hình dòng tiền khác nhau

H2: Các mẫu hình khác nhau của dòng tiền thuần từ hoạt động kinh doanh, đầu tư và tài chính là những yếu tố dự báo đáng kể về mặt thống kê vấn đề kiệt quệ tài chính

CHƯƠNG 3: PHƯƠNG PHÁP NGHIÊN CỨU

3.1 Mô tả cơ sở dữ liệu và các biến hồi quy

Dữ liệu trong bài nghiên cứu được lấy từ báo cáo lưu chuyển tiền tệ, bảng cân đối kế toán và báo cáo kết quả hoạt động kinh doanh của các doanh nghiệp hoạt động trên hai sàn chứng khoán là HNX và HOSE, thông tin được công bố công khai trên cổng thông tin VietStock và cophieu68 từ năm 2013 đến năm 2017

Phạm vi và quy mô mẫu dữ liệu: mẫu dữ liệu bảng (panel data) gồm 126 công ty (bao gồm 63 công ty kiệt quệ và 63 công ty không kiệt quệ) đã được lựa chọn theo phương pháp phi xác xuất từ nhiều ngành khác nhau ngoại trừ các ngành đặc thù như tài chính, ngân hàng, bảo hiểm, giáo dục, hàng không, các ngành dịch vụ, có đủ dữ liệu của ít nhất 5 năm tài chính và đáp ứng đủ các điều kiện để đảm bảo cho việc phân loại các công ty kiệt quệ hay không kiệt quệ theo tiêu chí phân loại biến phụ thuộc sẽ được trình bày bên dưới

Giai đoạn nghiên cứu các quan sát này là 5 năm từ 2013 đến 2017 Đây được xem là giai đoạn tương đối ổn định và dần đi vào quá trình khôi phục phát triển của nền kinh

tế thế giới và cả Việt Nam sau khủng hoảng kinh tế tài chính vào năm 2011 khi mà năm 2012 vẫn còn chịu tác động khá nhiều bởi những bất ổn kinh tế trước đó, tăng trưởng kinh tế còn chậm, lạm phát vẩn tăng cao Nếu lựa chọn khoảng thời gian trước

đó, ảnh hưởng từ hai cuộc khủng hoảng 2008 và 2011 có thể tác động không chính xác đến việc phân loại cũng như kết quả kết quả dự báo Vì thế giai đoạn nghiên cứu

sẽ được chọn bắt đầu từ năm 2013 đến năm 2017 để dự báo cho các công ty kiệt quệ hay không kiệt quệ tài chính cũng như đảm bảo rằng khoảng thời gian này có tình hình kinh tế tương đối ổn định để cho việc phân loại biến phụ thuộc được chính xác hơn

Khung thời gian nghiên cứu đối với từng công ty là 3 năm trước khi công ty rơi vào kiệt quệ tài chính gồm các năm t-1, t-2, t-3 Vì vậy, tổng số quan sát cho mẫu dữ liệu

bảng (panel data) này là 378 [378 số quan sát = (63 công ty kiệt quệ + 63 công ty không kiệt quệ) x 3 năm] Việc lựa chọn khung thời gian nghiên cứu 3 năm cho từng quan sát cũng phù hợp với các nghiên cứu từ những thông tin có sẵn của Dữ liệu giá cổ phiếu London (LSPD) năm 2012 Khi đó, một công ty được xác định là kiệt quệ tài chính/vỡ nợ bất cứ khi nào tình trạng của nó được cho là mơ hồ, không chắc chắn đang trong tình trạng thanh lý bắt buộc hay là thanh lý tự nguyện, bất cứ khi nào mà việc định giá là mơ hồ suốt hơn 3 năm, khi mà công ty bị nắm giữ bởi một người đại diện (tiếp quản hành chính), hoặc là khi công ty bị đình chỉ hoạt động hay đang trong trạng thái bị nghi ngờ Phân tích các công ty Anh quốc cho thấy một khoảng cách về mặt thời gian khá đáng kể giữa giai đoạn công ty bắt đầu có dấu hiệu kiệt quệ tài chính (nguyên nhân gây nên sự vỡ nợ sau này) và thời điểm công ty chính thức tuyên bố phá sản/ vỡ

nợ ( thời gian này lên tới 3 năm) Do đó, khoảng thời gian 3 năm được cân nhắc là hợp

lý, cung cấp thông tin hiệu quả cho các dấu hiệu về tình trạng kiệt quệ tài chính của công ty

3.2 Các biến được sử dụng trong bài nghiên cứu

3.2.1 Biến phụ thuộc (FD)

Một quan sát có rơi vào tình trạng kiệt quệ tài chính hay không dựa trên đề xuất trong nghiên cứu của Pindado cùng cộng sự (2008) và Tinoco cùng Wilson (2013) Theo đó,

một công ty được phân loại là kiệt quệ tài chính khi xảy ra một trong hai điều kiện sau:

- Bất cứ khi nào EBITDA của công ty thấp hơn chi phí lãi vay liên tục trong hai năm

- Bất cứ khi nào công ty phải chịu một sự tăng trưởng âm trong giá trị thị trường trong hai năm liên tiếp

Như vậy, biến FD của một công ty vào một năm nhất định sẽ nhận giá trị là 1 (kiệt quệ tài chính) nếu một trong hai điều kiện trên hoặc cả hai điều kiện trên cùng thỏa và nhận giá trị là 0 (không kiệt quệ tài chính) nếu cả hai điều kiện trên cùng không thỏa

Chẳng hạn như nếu công ty A có EBITDA thấp hơn chi phí lãi vay trong năm 2008 và năm 2009 (số liệu được lấy vào cuối năm 2008 và 2009) thì FDA năm 2009 nhận giá trị

là 1 Nếu công ty B có tăng trưởng âm trong giá trị thị trường năm 2009 (so với năm 2008) và năm 2010 (so với năm 2009) thì FDB năm 2010 nhận giá trị là 1

Theo điều kiện đầu tiên, nếu EBITDA thấp hơn chi phí lãi vay từ nợ thì có thể kết luận được rằng lợi nhuận từ hoạt động kinh doanh là không đủ để chi trả các nghĩa vụ tài chính Ngược lại, với điều kiện thứ hai, Pindado và cộng sự (2008) phát biểu rằng thị trường và những người nắm giữ cổ phiếu sẽ đánh giá tiêu cực những công ty mà bị thâm hụt trong hoạt động kinh doanh (được thể hiện trong điều kiện 1) cho tới khi nào ghi nhận được một sự tiến triển trong điều kiện tài chính của công ty đó Do đó, sự sụt giảm giá trị thị trường trong 2 năm liên tiếp sẽ được hiểu như một dấu hiệu của tình trạng kiệt quệ tài chính

Ngoài ra, phân tích hiện tại còn nghiên cứu thời điểm khi mỗi sự kiện trên xảy ra Trong bài nghiên cứu này, biến phụ thuộc nhị phân bao gồm cả hai định nghĩa bên trên

về kiệt quệ tài chính của các công ty sẽ được xem xét như là một chỉ báo kiệt quệ tài chính Vì vậy, tất cả các công ty bị xếp vào kiệt quệ tài chính hoặc thất bại, sẽ được xem như kiệt quệ tài chính

3.2.2 Biến độc lập

Nghiên cứu này xem xét các loại mẫu hình cho báo cáo lưu chuyển tiền tệ dưới dạng biến độc lập, được phân thành tám dạng là CFP1, CFP2, CFP3, CFP4, CFP5, CFP6, CFP7 và CFP8 Cụ thể như sau:

CFP1 = Biến giả nhận giá trị là “1” nếu công ty có mẫu hình dòng tiền đầu tiên (+,+,+),

và ngược lại bằng “0”: Công ty có dòng tiền thuần dương phát sinh từ hoạt động kinh doanh, từ hoạt động đầu tư chủ yếu thông qua việc bán tài sản hoặc nhận vốn góp và dòng tiền thuần hoạt động tài chính dương thông qua vay nợ hay phát hành cổ phiếu

Đây là công ty có tính thanh khoản cao Các công ty này được kỳ vọng rằng tiền mặt được tạo ra bởi các hoạt động kinh doanh, từ các khoản vay hoặc phát hành cổ phiếu sẽ

sớm được sử dụng để đầu tư hoặc mở rộng Biến số này được kỳ vọng mang dấu âm tức là có mối quan hệ nghịch biến với khả năng rơi vào kiệt quệ tài chính của công ty

CFP2 = Biến giả nhận giá trị là “1” nếu công ty có mẫu hình dòng tiền thứ hai (+, -, -),

và ngược lại bằng “0”: Công ty đang sử dụng dòng tiền thuần được tạo ra từ hoạt động kinh doanh để mua sắm tài sản cố định, góp vốn kinh doanh và trả nợ hoặc trả tiền chủ

sở hữu, cung cấp khả năng đầu tư vào các cơ hội sinh lời Biến số này được kỳ vọng

mang dấu âm tức là có mối quan hệ nghịch biến với khả năng rơi vào kiệt quệ tài chính

của công ty

CFP3 = Biến giả nhận giá trị là “1” nếu công ty có mẫu hình dòng tiền thứ ba (+,+, -),

và ngược lại bằng “0”: Công ty đang sử dụng dòng tiền thuần dương từ hoạt động kinh doanh và chủ yếu từ bán tài sản cố định để trả nợ hoặc tiền cho chủ sở hữu Sau một thời gian co rút tài sản, dẫn đến giảm dòng tiền thuần đến từ hoạt động đầu tư Khả năng thanh toán các khoản nợ cùng với phản ứng tiêu cực của thị trường chứng khoán làm tăng chi phí tài chính Những yếu tố này đủ mạnh để đưa công ty vào tình trạng khủng hoảng tài chính trong tương lai gần Dựa theo phân tích từ phần trước, biến số

này được kỳ vọng mang dấu dương tức là có mối quan hệ đồng biến với khả năng rơi

vào kiệt quệ tài chính của công ty

CFP4 = Biến giả nhận giá trị là “1” nếu công ty có mẫu hình dòng tiền thứ tư (+, - +),

và ngược lại bằng “0”: Công ty đang sử dụng dòng tiền thuần dương từ hoạt động kinh doanh và từ vay nợ (hoặc từ đầu tư của chủ sở hữu) để mở rộng đầu tư góp vốn hoặc mua sắm tài sản, trang thiết bị Do đó, một phần vốn được đầu tư vào các hoạt động sinh lợi Các tỷ số tài chính cho thấy rằng các công ty này hơi nhỏ hơn so với các công

ty có mẫu hình dòng tiền thứ hai và tài sản của họ đã tăng trưởng ở mức cao Dự kiến các công ty này sẽ đạt được dòng tiền thuần từ hoạt động kinh doanh đáng kể trong

tương lai Biến số này được kỳ vọng mang dấu âm tức là có mối quan hệ nghịch biến

với khả năng rơi vào kiệt quệ tài chính của công ty

CFP5 = Biến giả nhận giá trị là “1” nếu công ty có mẫu hình dòng tiền thứ năm (-, +,+), và ngược lại bằng “0”: Các vấn đề về dòng tiền thuần từ hoạt động kinh doanh của công ty được trang trải bằng cách chủ yếu là bán tài sản cố định và bằng cách vay hoặc bởi các khoản đóng góp của cổ đông Trong tình hình này kéo dài, công ty có thể dần dần từ bỏ khả năng trả nợ đúng hạn, và do đó đi vào tình trạng khẩn cấp Biến số

này được kỳ vọng mang dấu dương tức là có mối quan hệ đồng biến với khả năng rơi

vào kiệt quệ tài chính của công ty

CFP6 = Biến giả nhận giá trị là “1” nếu công ty có mẫu hình dòng tiền thứ sáu (-, -, +),

và ngược lại bằng “0”: Công ty đang phát triển nhanh chóng nhưng thiếu hụt tiền mặt

từ hoạt động kinh doanh và từ việc mua tài sản cố định nên sẽ trang trải bằng cách tài trợ bởi nợ dài hạn hoặc tài trợ mới của chủ sở hữu Các nhà đầu tư sẵn sàng cung cấp vốn mới vì sự tin tưởng của họ đối với các công ty này, được xem là những công ty có tiềm năng tạo ra một dòng tiền thuần dương từ hoạt động kinh doanh trong thời gian ngắn, sử dụng nợ và vốn chủ sở hữu cao để tài trợ cho nhu cầu tăng trưởng của mình, điều đó có nghĩa là các công ty có sự kết hợp như vậy có thể giải quyết vấn đề tài chính của họ và được an toàn khỏi tình trạng kiệt quệ tài chính Biến số này được kỳ vọng

mang dấu âm tức là có mối quan hệ nghịch biến với khả năng rơi vào kiệt quệ tài chính

của công ty

CFP7 = Biến giả nhận giá trị là “1” nếu công ty có mẫu hình dòng tiền thứ bảy (-, +, -),

và ngược lại bằng “0”: Công ty đang tài trợ cho dòng tiền thuần âm từ hoạt động kinh doanh yếu kém và thanh toán cho chủ nợ và / hoặc cổ đông thông qua việc chủ yếu là bán tài sản cố định Việc tiếp tục tình hình như vậy dẫn đến mất uy tín và giảm sự tín nhiệm của người bên ngoài Đồng thời, sự giảm đáng kể dòng tiền đến dẫn đến tình hình tồi tệ hơn và công ty có thể đi vào tình trạng khan hiếm Họ gặp phải các khoản

nợ đáo hạn và thiếu hụt hoạt động bằng cách bán các tài sản dài hạn Biến số này được

kỳ vọng mang dương tức là có mối quan hệ đồng biến với khả năng rơi vào kiệt quệ tài

chính của công ty do không cải thiện được nguồn vốn trong tương lai của công ty CFP8 = Biến giả nhận giá trị là “1” nếu công ty có mẫu hình dòng tiền thứ tám (-, -, -),

và ngược lại bằng “0” : Trong khi dòng tiền thuần từ hoạt động kinh doanh là âm, thì nguồn dự trữ tiền của công ty vẫn được sử dụng để tài trợ cho sự thiếu hụt trong hoạt động kinh doanh và trả các chủ nợ dài hạn và / hoặc các nhà đầu tư Rõ ràng, nếu hoạt động hoạt động kinh doanh không tạo ra đủ tiền mặt, điều này sẽ dẫn đến cạn kiệt tiền

mặt trong tương lai gần Biến số này được kỳ vọng mang dấu dương tức là có mối quan hệ đồng biến với khả năng rơi vào kiệt quệ tài chính của công ty

3.2.3 Biến kiểm soát

Ngoài các biến độc lập đã được liệt kê ở trên để xem xét tầm quan trọng của các biến mẫu hình dòng tiền trong việc dự báo kiệt quệ tài chính; bên cạnh đó, nghiên cứu này

sẽ sử dụng thêm hai biến kiểm soát đại diện cho quy mô công ty sau:

Ln(Total_Asset) = Logarit tự nhiên của tổng tài sản (ký hiệu asset)

Ln( Total_Revenue) = Logarit tự nhiên của tổng doanh thu (ký hiệu revenue)

Hai biến này được kì vọng là cũng sẽ có ảnh hưởng đến kết quả dự báo

Việc xem xét các tài liệu thực nghiệm về quy mô công ty ảnh hưởng đến kiệt quệ tài chính đã tạo ra các kết quả hỗn hợp và do đó không rõ ràng Trong khi một số nghiên cứu đã chỉ ra rằng các công ty lớn hơn thường dễ bị khủng hoảng tài chính hơn do nhu cầu cao của họ trong việc tài trợ nợ làm tăng chi phí vốn và có thể không hiệu quả Trái lại, một số lập luận cho rằng các công ty quy mô lớn có thể tận dụng lợi thế kinh tế theo quy mô để đàm phán lãi suất tốt hơn hoặc giảm giá tốt hơn do số lượng lớn mà công ty mua làm giảm thiểu tác động của kiệt quệ tài chính Do đó hai biến này có thể mang có hệ số hồi quy dương hoặc âm

Bảng 2.2: Các biến trong mô hình và kỳ vọng dấu