chính sách cổ tức có liên quan đến bất cân xứng thông tin không bằng chứng từ lợi ích về giao dịch của những người của nội bộ công ty

Mục tiêu 3: Kiểm tra câu hỏi: Có phải các công ty trả cổ tức thì lợi ích nội bộ thấp hơn so với các công ty không chi trả cổ tức, với tất cả yếu tố khác là như nhau không?. Có sự khá

Trang 1

CHÍNH SÁCH CỔ TỨC CÓ LIÊN QUAN ĐẾN BẤT CÂN

XỨNG THÔNG TIN KHÔNG?

BẰNG CHỨNG TỪ LỢI ÍCH VỀ GIAO DỊCH CỦA NHỮNG

NGƯỜI CỦA NỘI BỘ CÔNG TY Bài nghiên cứu:

Nhóm 10 – Lớp TCDN Đêm 1 K20

Trang 2

5 Nguyễn Kim Điệp Anh Nga

6 Phạm Thái Phương Nga

7 Mai Huỳnh Yến Như

8 Trần Thúy Quỳnh

9 Lâm Thị Kiều Thanh

10 Cao Thị Vương Thúy

11 Hà Thị Thanh Xuân

Trang 3

Mục đích đề tài

Sự tồn tại và tác động của thông tin bất cân xứng trong

thị trường tài chính là đề tài nghiên cứu mở rộng trong lĩnh vực tài chính.

Hai trong số các vấn đề cần giải quyết chính trong bài

nghiên cứu này là:

1 Nội bộ doanh nghiệp tận dụng lợi thế thông tin bất cân xứng để thực hiện giao dịch

2 Cính sách cổ tức có liên quan đến thông tin bất cân xứng.

Có thể có một mối liên hệ giữa chính sách cổ tức, thông tin bất cân xứng và những lợi ích của giao dịch nội bộ.

=> Mục đích của nghiên cứu này: xem xét liệu có mối quan

hệ như vậy tồn tại hay không?

Trang 4

Lý thuyết dòng tiền tự do

Lý thuyết này tập trung vào sự khác biệt lợi ích giữa các nhà quản

lý và các cổ đông và tập trung vào cổ tức như là một cơ chế làm

giảm chi phí đại diện liên quan đến sự khác biệt lợi ích

Các khoản chi trả cổ tức làm giảm dòng tiền tự do, buộc các công

ty phải gia nhập vào thị trường vốn thường xuyên hơn và cố gắng

cung cấp thông tin để có nguồn tài chính cho hoạt động kinh

doanh và đầu tư của họ.

các nhà phân tích và các nhà đầu tư tiềm năng mới thường xuyên

hơn và góp phần làm giảm chi phí đại diện cũng như giảm mức độ

bất cân xứng thông tin giữa các nhà quản lý và các nhà đầu tư.

Vì vậy, cổ tức cao nên được kết hợp với giảm bất cân xứng thông

tin, các yếu tố khác như nhau.

Trang 5

Lý thuyết giám sát của các nhà đầu tư tổ chức

Lý thuyết này dựa trên hai giả định:

Các nhà đầu tư tổ chức có cơ chế giám sát hiệu quả hơn so với cácnhà đầu tư nhỏ lẻ Do khối lượng đầu tư và tiềm lực trong việc chuyểnnhượng, các nhà đầu tư tổ chức nhận ưu đãi lớn hơn và có khả năngthu thập, phân tích thông tin liên quan đến đầu tư của họ, cũng như cókhả năng quản lý và có khả năng tác động thay đổi khi nhận thấy sựquản lý kém

Giả định thứ hai là các nhà đầu tư tổ chức thích cổ tức cao hơn so vớicác nhà đầu tư cá nhân chủ yếu do tác động của thuế Nhiều nhà đầu

tư tổ chức được miễn thuế cho các khoản thu nhập từ đầu tư của họ vì

họ là những quỹ hưu trí công cộng và tư nhân, các tổ chức, trường caođẳng và đại học, vv Hơn nữa, nhiều tổ chức có những hạn chế khôngkhuyến khích nắm giữ những đầu tư chi trả cổ tức thấp

Hai giả định trên cho thấy rằng chi trả cổ tức cao có thể làm giảm chi phí đại diện bằng cách thu hút các nhà đầu tư tổ chức Điều này cũng làm giảm mức độ bất cân xứng thông tin Cổ tức cao thu hút các nhà đầu tư tổ chức.

Trang 6

Lý thuyết tín hiệu thông tin của cổ tức

Lý thuyết này lập luận rằng cổ tức giảm bất cân xứng thông tin bằng cách phát ra một cơ chế tín hiệu.

tương lai của công ty nhiều hơn các nhà đầu tư bên ngoài, sau đó thay đổi chính sách cổ tức, hay thậm chí là cổ tức không thay đổi,

có thể báo hiệu một số thông tin đó cho nhà đầu tư bên ngoài.

Cổ tức tăng cho phép các công ty có tiềm năng phát triển báo hiệu những tin tức tốt cho nhà đầu tư một cách đáng tin cậy Kết quả hoạt động kém sẽ dẫn đến giảm cổ tức, buộc các công ty phát ra những tín hiệu xấu.

Và nếu chính sách cổ tức không thay đổi cho thấy rằng triển vọng tương lai của công ty không có thay đổi đáng kể Vì vậy, tín hiệu thông tin từ cổ tức và những thay đổi trong chính sách cổ tức đặc biệt quan trọng trong việc giảm bất cân xứng thông tin.

Trang 7

Mục tiêu nghiên cứu: 4 mục tiêu

Mục tiêu 1: Kiểm tra hai câu hỏi.

1 Cổ tức và lợi ích nội bộ có quan hệ với nhau không?

2 Nếu có quan hệ thì các đặc điểm của mối quan hệ đó là gì?

Mục tiêu 2: Kiểm tra câu hỏi: Cổ tức là một yếu tố

quyết định đến quyền sở hữu của nhà đầu tư tổ chức không?

Mục tiêu 3: Kiểm tra câu hỏi: Có phải các công ty trả cổ

tức thì lợi ích nội bộ thấp hơn so với các công ty không chi trả cổ tức, với tất cả yếu tố khác là như nhau không?

Mục tiêu 4: Kiểm tra câu hỏi: Có phải thay đổi trong

mức chi cổ tức có liên quan đến lợi ích nội bộ?

Trang 8

Phương pháp

Thống kê mô tả

Hồi qui chuỗi thời gian (Time Series Regression)

Hồi qui chéo (Cross-sectional Regression)

Uớc lượng bình phương nhỏ nhất hai giai đoạn với kiểm định Hausman (1978) và (1979).

Tỷ lệ nghịch đảo Mills

Trang 9

Mô hình

Trang 10

Dữ liệu

Nguồn dữ liệu về giao dịch nội bộ là hệ thống báo cáo quyền sở hữu, hồ sơ của Ủy ban chứng khoán và Giao dịch (SEC) được lấy từ Cục Lưu trữ và quản lý hồ sơ Quốc gia.

Bộ dữ liệu tóm tắt tất cả các giao dịch nội bộ trong tất cả các công ty đại chúng được báo cáo với SEC từ năm

1982 đến tháng 12 năm 1995 Các khoản mục dữ liệu được tổng hợp từ tất cả các giao dịch nội bộ của tất cả các công ty tiến hành công khai báo cáo với SEC từ tháng Giêng 1982 đến tháng 12 năm 1995.

Dữ liệu bao gồm ngày của mỗi giao dịch, việc phân loại những người của nội bộ, loại giao dịch, và số lượng cổ phiếu giao dịch.

Trang 11

+ nhân viên và thủ quỹ (OT)+ chủ tịch (P)

+ Chủ tịch Hội đồng quản trị (CB)+ giám đốc điều hành (CEO)

+ giám đốc tài chính (CFO)+ giám đốc (D)

+ giám đốc và chủ sở hữu hưởng lợi (DO)+ nhân viên, giám đốc và chủ sở hữu hưởng lợi (H)

Các chức danh và mã số (trong ngoặc đơn) được cung cấp bởi SEC Việclựa chọn cổ đông nội bộ phù hợp với những nghiên cứu trước đây cho thấyrằng lợi ích giao dịch tồn tại chủ yếu ở các cấp quản lý cấp cao

Trang 12

Dữ liệu

Sử dụng tất cả các giao dịch mua và bán ra thị trường Các giao dịch khác như việc thực hiện quyền chọn của nhân viên đều bị loại trừ vì họ có thể có thể bị tác động bởi tính thanh khoản của cổ phiếu

và các cân nhắc về sự đa dạng hóa danh mục đầu tư hơn là bởi thông tin.

khoán (CRSP), cho biết lợi nhuận chứng khoán, ngày công bố cổ tức hàng quý, và những thay đổi cổ tức hàng quý.

Compustat, cho biết việc chi trả cổ tức hàng năm và dữ liệu đặc trưng của công ty cho việc so sánh các công ty với nhau.

Bảng cáo bạch của Công ty Compact, cho biết quyền sở hữu tổ chức ở cấp công ty.

Trang 13

Bảng I: Thống kê mẫu của giao dịch nội bộ

Trang 14

Kết luận bảng I

Các giao dịch bán của nội bộ doanh nghiệp thường không được thúc đẩy bởi thông tin, mà bởi các mối quan tâm khác.

Lợi ích giao dịch nội bộ là bằng chứng hiển nhiên nhất trong các giao dịch mua nội bộ, nhưng không phải trong các giao dịch bán.

Lợi ích nội bộ từ các giao dịch mua sẽ là một đại diện ít nhiễu cho bất cân xứng thông tin hơn lợi ích từ các giao dịch bán nội bộ, do đó kiểm tra giao dịch mua và giao dịch bán riêng lẽ nhau là rất quan trọng.

Trang 15

Nội dung và kết quả nghiên cứu

Quan hệ giữa cổ tức với bất cân xứng thông tin và lợi ích nội bộ:

Trong phần này chúng ta kiểm tra xem mức cổ tức có liên quan đến lợi ích nội bộ hay không và khám phá bản chất và sự gắn bó chặt chẽ của mối quan hệ giữa cổ tức, thông tin bất cân xứng

và lợi ích nội bộ.

Có 2 vấn đề:

• Cổ tức cao buộc nhà quản lý tiếp cận thị trường vốn bên ngoàithường xuyên hơn, chịu sự giám sát kĩ lưỡng của ngân hàng đầu

tư, các nhà phân tích và các nhà đầu tư mới tiềm năng

• Cổ tức cao hơn thu hút các nhà đầu tư tổ chức, họ là những ngườiđược trang bị tốt hơn để thu thập và phân tích thông tin về công ty

và tiết lộ chất lượng của công ty Kết quả của cơ chế giám sát nàylàm giảm mức độ bất cân xứng thông tin, và do đó, giảm khả năngcủa cổ đông nội bộ hưởng lợi từ lợi thế về thông tin

Trang 16

Nội dung và kết quả nghiên cứu

Những nghiên cứu trứơc đã chỉ cho thấy rõ rằng lợi ích nội bộ có được

từ hoạt động kinh doanh, vẫn chưa thấy rõ rằng liệu các nhà đầu tư bên ngoài có thể đạt được lợi ích bằng cách sử dụng các thông tin giao dịch nội gián sau khi nó được công bố hay không

Trong suốt thời kỳ mẫu, SEC yêu cầu người của nội bộ báo cáo hoạt

động kinh doanh trong vòng 10 ngày tiếp theo cho đến ngày cuối cùng

của tháng xảy ra giao dịch Aboody và Lev (2000) tìm thấy trung bình

26 ngày kể từ ngày giao dịch nội bộ đến ngày SEC nhận được hồ sơ về giao dịch, tức là chỉ dưới một tháng Vì vậy, phạm vi 21 ngày giao dịch

thể hiện xấp xỉ khoảng thời gian này

Trang 17

Bảng II: Lợi nhuận nội bộ trong điều kiện thị trường đã được điều chỉnh

So sánh các công ty chia trả cổ tức cao với các công ty chi trả cổ tức thấp

Trang 18

Kết luận bảng II

Ở mức trung bình, lợi nhuận vượt mức khi mua của nội bộ cao hơn khi bán, phù hợp với người của nội bộ có thông tin Cổ phiếu có xu hướng tăng so với chỉ số sau giao

dịch mua của nội bộ và giảm sau giao dịch bán.

Có sự khác biệt trong lợi nhuận vượt mức giữa việc mua và bán của nội bộ thì nhỏ

hơn đối với các công ty chi trả cổ tức cao.

Lợi thế của người của nội bộ công ty chi trả cổ tức thấp nhiều hơn người của nội bộ

công ty chi trả cổ tức cao.

Sau khi mua cổ phiếu, người của nội bộ công ty chi trả cổ tức cao có lợi nhuận thấp

hơn Nói cách khác, những người của nội bộ các công ty chi trả cổ tức cao có lợi thế thông tin ít hơn khi mua cổ phần trong chính công ty mình.

Sau khi bán một cổ phiếu, người của nội bộ các công ty chi trả cổ tức thấp tránh tổn

thất lớn hơn so với chỉ số cân bằng, hoặc lợi nhuận thấp hơn so với chỉ số giá trị có

điều chỉnh hơn người của nội bộ các công ty chi trả cổ tức cao Như vậy, người của

nội bộ của các công ty chi trả cổ tức cao có một lợi thế thông tin ít hơn khi bán cổ

phần trong chính công ty mình.

Tuy nhiên, Kết quả trong bảng II cần được xem là có tính chất miêu tả.

Trang 19

Kiểm định theo chuỗi thời gian

Để giải quyết các vấn đề mô tả ở trên, chúng ta sẽ xây dựng 4 danh mục đầu tư hàng tháng bằng phương pháp luận của Aboody and Lev (2000).

Lợi nhuận của danh mục đầu tiên, HDP, trong tháng nhất định được tạo thành từ lợi nhuận thô (raw return) đối với các công ty chi trả cổ tức cao - người của nội bộ các công ty này là người mua ròng cổ phiếu trong tháng đó.

người của nội bộ là người mua ròng cổ phiếu trong tháng đó.

chi trả cổ tức cao - người của nội bộ các công ty này là những người bán ròng cổ phần.

Trang 20

LDS, gồm các công ty chi trả cổ tức thấp - người của nội bộ là những người bán ròng cổ phần.

Chúng ta tính toán lợi nhuận của các danh mục đầu tư trong mỗi tháng từ tháng

1-1982 đến tháng 12-1995 theo cách sau đây:

Tất cả các giao dịch nội bộ diễn ra sau ngày 20 của tháng trước và trước ngày 21 của tháng hiện tại được tính cho tháng hiện tại.

Chúng ta tính số lượng cổ phiếu giao dịch của mỗi công ty trong từng tháng để xác định xem người của nội bộ của các công ty đó là mua ròng hay bán ròng trong tháng đó.

Để tính lợi nhuận hàng tháng cho mỗi danh mục đầu tư, chúng ta lấy từng giao dịch nội bộ ở tất cả các công ty được chỉ định vào một danh mục và tính toán lợi nhuận thô trong thời gian

21 ngày sau giao dịch Nếu có nhiều hơn một giao dịch trong một ngày, chúng ta lấy số lượng ròng của các cổ phiếu hình thành nên một giao dịch ròng.

Chúng ta lấy trung bình những lợi nhuận thô này thông qua các giao dịch ròng như là kết quả của lợi nhuận trung bình 21 ngày giao dịch nội bộ kiếm được từ danh mục đầu tư của từng tháng.

Như vậy, chúng ta tính toán được lợi nhuận của các danh mục đầu tư có tỉ trọng nắm giữ các loại cổ phần theo vốn hóa thị trường như nhau cho tất cả các giao dịch ròng của tất cả các công ty có giao dịch nội bộ.

Trang 21

Chúng ta thực hiện một kiểm định chuỗi thời

gian sử dụng các nhân tố Fama-French

(1993)

Biến phụ thuộc trong hồi quy đối với việc mua (bán) ròng không phát sinh chi phí hoặc thuộc danh mục các công ty chi trả cổ tức cao là

danh mục HDP (HDS) và danh mục các công

ty chi trả cổ tức thấp là danh mục LDP (LDS).

Trang 22

Do đó:

Trong đó:

RHDPt là lợi nhuận tháng t đối với danh mục đầu tư HDP;

RLDPt là lợi nhuận tháng t đối với danh mục đầu tư LDP;

RHDSt là lợi nhuận tháng t đối với danh mục đầu tư HDS;

RLDSt là lợi nhuận tháng t đối với danh mục đầu tư LDS;

α là một thuật ngữ chặn đo lường alpha, hoặc lợi nhuận bất thường;

β là độ nhạy với nhân tố thị trường;

Rmt là lợi nhuận vượt mức trên thị trường, mà trong trường hợp này là chỉ số

trọng số giá trị CRSP (CRSP value-weight index);

γ độ nhạy của nhân tố quy mô;

SMBt là danh mục đầu tư mô phỏng nhân tố Fama-French đối với quy mô;

λ là độ nhạy của nhân tố giá trị thị trường trên giá trị sổ sách (P/B);

HMLt là danh mục mô phỏng nhân tố Fama-French đối với nhân tố giá trị thị

trường trên giá trị sổ sách;

εt là sai số hồi quy.

Trang 23

chuỗi thời gian của 168 quan sát hàng tháng từ tháng 1-1982 đến Tháng 12- 1995.

Fama- French là những nhân tố rủi ro thì α thể hiện những bất lợi về lợi nhuận được điều chỉnh rủi ro của người của nội bộ công ty trả cổ tức cao so với người của nội bộ công ty trả cổ tức thấp

Trang 24

So sánh các công ty trả cổ tức cao với cty trả cổ tức

Trang 25

Bảng III: Lợi nhuận thu được với chi phí không đổi –

So sánh các công ty trả cổ tức cao với cty trả cổ tức

Trang 26

Kết luận

Giao dịch mua : Việc kiểm định này chỉ ra rằng

người của nội bộ của công ty chi trả cổ tức cao

có ít lợi thế thông tin hơn so với người của nội

bộ của các công ty chi trả cổ tức thấp.

Giao dịch bán : Kết quả có ý nghĩa cả về mặt

kinh tế và thống kê Mặc dù các hệ số chỉ ra

rằng công ty chi trả cổ tức cao thì lớn hơn và có giá trị hơn các công ty chi trả cổ tức thấp, bằng

chứng cho thấy một khác biệt âm đáng kể trong

lợi nhuận bất thường giữa công ty chi trả cổ tức cao và công ty chi trả cổ tức thấp, ngay cả sau

khi kiểm soát các nhân tố Fama-French về quy

mô và tăng trưởng/giá trị

Trang 27

Kết luận

Thử nghiệm chéo giữa các thành phần:

Sử dụng phương pháp luận của Fama và Macbeth (1973).

Hai ông chạy hai chương trình hồi quy hàng tháng :

• Một là hồi quy mà biến phụ thuộc là lợi ích nội bộ thu từ các giao dịch mua

• Một là hồi quy mà biến phụ thuộc là lợi ích nội bộ từ các giao dịch bán.

Trong mỗi chương trình hồi quy này :

• Sử dụng lợi nhuận 21 ngày giao dịch vượt quá trọng số giá trị CRSP là thước đo lợi ích nội bộ

• Ấn định các giao dịch nội bộ đối với mỗi tháng và tính toán lợi ích nội bộ theo cách thức giống như trong mục IIIB.

Sau đó, F&M chạy hai hồi quy chéo mỗi tháng, kết quả cung cấp hai chuỗi

thời gian

F&M kiểm tra giả thuyết rằng hệ số mong đợi là 0 bằng cách thiết lập tỉ số-t

là chuỗi thời gian trung bình của hệ số chéo hàng tháng chia cho sai số

chuẩn trung bình Các sai số chuẩn được tính từ chuỗi thời gian của các

ước tính hệ số

Trang 28

Kết luận

F&M chọn hai tập hợp biến độc lập cho hồi quy

này.

Tập hợp biến thứ nhất : liên quan đến cả chính

sách cổ tức cũng như bất cân xứng thông tin và lợi

ích nội bộ:

• Biến lãi suất DYi : Đây là lợi tức trung bình (cổ tức trên giá

cổ phiếu) trong 5 năm trước.

• Biến BMi được sử dụng để kiểm soát sự khác biệt về cơ

hội phát triển trong tương lai bởi vì những sự khác biệt này liên quan đến cổ tức và bất cân xứng thông tin

• Biến thứ ba ln (MV)i có liên quan đến quy mô của công ty.

• Biến thứ tư EVi là sự ổn định thu nhập.

• Biến Dri là tỷ lệ nợ của công ty

• Biến ln (SH) là số lượng cổ đông gia nhập tự nhiên

Trang 29

Kết luận

F&M chọn hai tập hợp biến độc lập cho hồi quy này.

Tập hợp biến thứ hai : các biến không liên quan đến cổ tức, nhưng có

thể liên quan thông tin bất đối xứng và lợi ích nội bộ

• Biến RDi là trung bình của tỷ lệ chi phí R&D trên doanh thu trong năm năm

trước

• Biến ITi đó là tỷ lệ tài sản vô hình (ngoại trừ giá trị thương hiệu) trên tổng tài

sản của năm tài chính trước đó, và

• Biến Ti – tỷ lệ tài sản hữu hình (bao gồm nhà xưởng, đất đai, và thiết bị)

trên tổng tài sản

• Biến EXi là tổng hợp của các khoản mục bất thường, các hoạt động bị gián

đoạn, và các khoản mục đặc biệt trên tổng doanh số từ năm tài chính trước

đó

• Biến RVi là phương sai của lợi nhuận chứng khoán hàng ngày trong năm

dương lịch trước đó.

• Biến LSi là tổn thất là một trong hai giá trị là 0 và 1 LSi bằng 1 nếu thu

nhập trên cổ phần âm trong năm tài chính trước và ngược lại bằng 0 Biến

Ei - một biến, với một trong hai giá trị là 0 và 1 Ei bằng 1 nếu cổ phiếu

được giao dịch trên NYSE hoặc AMEX trong năm tài chính trước và ngược

lại bằng 0.

Định dạng
Số trang	56
Dung lượng	820,6 KB