NHỮNG GIẢI PHÁP NHẰM PHÁT HUY HIỆU QUẢ CỦA CÔNG CỤ NGHIỆP VỤ THỊ TRƯỜNG MỞ TRONG THỜI GIAN TỚI

Nghiệp vụ thị trường mở là một công cụ để thực hiện chính sách tiền tệ. Vì thế nghiên cứu nghiệp vụ thị trường mở trước hết chúng ta phải tìm hiểu về chính sách tiền tệ. Chính sách tiền tệ nhìn một cách tổng quát là một trong những chính sách kinh tế vĩ mô của Nhà nước do Ngân hàng Trung ương chịu trách nhiệm khởi thảo và thực thi, thông qua các công cụ của mình thực hiện việc kiểm soát và điều tiết lượng tiền cung ứng nhằm đạt các mục tiêu: ổn định giá trị đồng tiền, tạo công ăn việc làm, thúc đẩy tăng trưởng kinh tế xã hội. Trong một khoảng thời gian nào đó, chính sách tiền tệ của một quốc gia thường được xác định theo hai hướng: Trong trường hợp nền kinh tế có dấu hiệu của sự suy thoái, Ngân hàng Trung ương sẽ hoạch định theo hướng chính sách mở rộng tiền tệ, tức là tăng lượng tiền cung ứng vào lưu thông, nhằm khuyến khích đầu tư, mở rộng sản xuất, tạo công ăn việc làm cho người lao động. Ngược lại, khi nền kinh tế có dấu hiệu lạm phát gia tăng, Ngân hàng Trung ương sẽ hoạch định chính sách thắt chặt tiền tệ, tức là thu hẹp lượng tiền cung ứng trong lưu thông, nhằm hạn chế đầu tư, kìm hãm sự tăng trưởng quá mức của nền kinh tế.

CHƯƠNG I: MỘT SỐ VẤN ĐỀ CƠ BẢN VỀ NGHIỆP VỤ THỊ TRƯỜNG MỞ

I-/ NHỮNG VẤN ĐỀ CHUNG VỀ CHÍNH SÁCH TIỀN TỆ

1 Khái niệm

Nghiệp vụ thị trường mở là một công cụ để thực hiện chính sách tiền tệ Vì thếnghiên cứu nghiệp vụ thị trường mở trước hết chúng ta phải tìm hiểu về chính sáchtiền tệ

Chính sách tiền tệ nhìn một cách tổng quát là một trong những chính sách kinh tế

vĩ mô của Nhà nước do Ngân hàng Trung ương chịu trách nhiệm khởi thảo và thựcthi, thông qua các công cụ của mình thực hiện việc kiểm soát và điều tiết lượng tiềncung ứng nhằm đạt các mục tiêu: ổn định giá trị đồng tiền, tạo công ăn việc làm, thúcđẩy tăng trưởng kinh tế xã hội

Trong một khoảng thời gian nào đó, chính sách tiền tệ của một quốc gia thườngđược xác định theo hai hướng:

Trong trường hợp nền kinh tế có dấu hiệu của sự suy thoái, Ngân hàng Trungương sẽ hoạch định theo hướng chính sách mở rộng tiền tệ, tức là tăng lượng tiềncung ứng vào lưu thông, nhằm khuyến khích đầu tư, mở rộng sản xuất, tạo công ănviệc làm cho người lao động

Ngược lại, khi nền kinh tế có dấu hiệu lạm phát gia tăng, Ngân hàng Trung ương

sẽ hoạch định chính sách thắt chặt tiền tệ, tức là thu hẹp lượng tiền cung ứng tronglưu thông, nhằm hạn chế đầu tư, kìm hãm sự tăng trưởng quá mức của nền kinh tế

Sự tăng lên (hay giảm đi) của lượng tiền cung ứng đã chuyền tác động của nó tớigiá cả, sản lượng và do đó là công ăn việc làm Đến lượt nó những biến đổi này lànguyên nhân mở rộng hay thu hẹp tiền tệ, lãi suất vì thế cũng tăng hay giảm trở lại.Bằng cách tạo ra sự biến động về tiền tệ, mở rộng hay thu hẹp, các nhà quản lý có thểtác động gián tiếp đến các mục tiêu kinh tế vĩ mô và hướng dẫn nhu cầu tiền tệ củanền kinh tế Như vậy, bản chất của chính sách tiền tệ là việc chủ động tạo ra các biếnđộng về tiền tệ (xét cả về khối lượng tiền và giá tiền - lãi suất) với một mục tiêu xácđịnh

2 Hệ thống mục tiêu của chính sách tiền tệ

a/ Mục tiêu cuối cùng

Ổn định giá cả.

Ổn định giá cả là mục tiêu hàng đầu của chính sách tiền tệ và là mục tiêu dàihạn Ổn định giá cả có tầm quan trọng đặc biệt để định hướng phát triển kinh tế củaquốc gia vì nó làm tăng khả năng dự đoán những biến động của môi trường kinh tế vĩ

mô Sự bất ổn định giá cả làm méo mó, sai lệch thông tin và do đó làm cho các quyếtđịnh kinh tế trở nên không đáng tin cậy và không có hiệu quả Nguy hiểm hơn, nó dẫnđến sự phân phối lại không dân chủ các nguồn lực kinh tế xã hội giữa các nhóm dâncư

Mức lạm phát thấp và ổn định sẽ tạo nên môi trường đầu tư ổn định, thúc đẩynhu cầu đầu tư và đảm bảo sự phân bổ nguồn lực xã hội một cách hiệu quả Đây là lợiích có tầm quan trọng sống còn đối với sự thịnh vượng kinh tế của xã hội

Tăng trưởng kinh tế.

Chính sách tiền tệ phải đảm bảo sự tăng lên của GDP thực tế Vì một nền kinh tếphồn thịnh với tốc độ tăng trưởng ổn định là mục tiêu của bất kỳ một chính sách kinh

tế vĩ mô nào Trong đó, chất lượng tăng trưởng được biểu hiện ở một cơ cấu kinh tếcân đối và khả năng cạnh tranh Quốc tế của hàng hoá trong nước tăng lên Đó chính lànền tảng cho mọi sự ổn định Vì nền kinh tế tăng trưởng sẽ đảm bảo các chính sách xãhội được thoả mãn, là công cụ để ổn định tiền tệ trong nước, cải thiện tình trạng cáncân thanh toán quốc tế và khẳng định vị trí của nền kinh tế trên trường quốc tế

Đảm bảo công ăn việc làm đầy đủ.

Chính sách tiền tệ phải quan tâm đến khả năng tạo công ăn việc làm, giảm áp lực

xã hội của thất nghiệp Công ăn việc làm đầy đủ có ý nghĩa quan trọng bởi:

- Chỉ số thất nghiệp là một trong những chỉ tiêu phản ánh sự thịnh vượng xã hội

vì nó phản ánh khả năng sử dụng có hiệu quả nguồn lực xã hội

- Thất nghiệp gây nên tình trạng stress cho mỗi cá nhân và gia đình của họ và làmầm mống của các tệ nạn xã hội

- Các khoản trợ cấp tăng lên có thể làm cho thay đổi cơ cấu chỉ tiêu ngân sách vàlàm căng thẳng tình trạng ngân sách

Để thực hiện được mục tiêu này, mỗi quốc gia cần xác định được tỷ lệ thấtnghiệp tự nhiên một cách chính xác Do đó, cố gắng giảm tỷ lệ thất nghiệp tự nhiêncũng được coi là một mục tiêu của chính sách tiền tệ.

Ngoài các mục tiêu trên, tuỳ thuộc vào đặc điểm phát triển kinh tế mà mỗi nước

có thể tập trung vào các mục tiêu cụ thể của riêng mình

b/ Mục tiêu trung gian

Đây là những mục tiêu mà Ngân hàng Trung ương thông qua đó ảnh hưởng đếntổng cầu, từ đó tác động vào mục tiêu cuối cùng

Mục tiêu trung gian phải đáp ứng được 3 tiêu chuẩn chính là: có thể đo lườngđược hay đảm bảo tiêu chuẩn định lượng; Ngân hàng Trung ương có thể kiểm soát vàchi phối được và quan trọng hơn cả là nó phải có mối liên hệ chặt chẽ với mục tiêucuối cùng, có khả năng ảnh hưởng trực tiếp đến mục tiêu cuối cùng của chính sáchtiền tệ

Các mục tiêu trung gian của chính sách tiền tệ bao gồm: mức cung tiền tệ (có thể

là M1, M2, M3), lãi suất thị trường trung và dài hạn (có thể là một mức lãi suất cụ thể),

tỷ giá, khối lượng tín dụng Hiện nay các nước thường sử dụng mức cung tiền tệ haylãi suất thị trường

Các mục tiêu hoạt động bao gồm: Dự trữ của các ngân hàng thương mại và lãisuất ngắn hạn trên thị trường tiền tệ liên ngân hàng Trong đó, dự trữ của các ngânhàng thương mại ảnh hưởng trực tiếp đến lượng tiền cung ứng, còn lãi suất ngắn hạntrên thị trường tiền tệ liên ngân hàng ảnh hưởng trực tiếp đến lãi suất thị trường, từ đótác động vào lượng tiền cung ứng

3 Các công cụ của chính sách tiền tệ

Công cụ của chính sách tiền tệ là hệ thống các bộ phận mà NHTW can sử dụngnhằm ảnh hưởng trực tiếp hoặc gián tiếp đến khối lượng tiền trong lưu thông và lãisuất, từ đó đạt được các mục tiêu của chính sách tiền tệ

Hệ thống các công cụ của chính sách tiền tệ có thể chia thành hai loại chính là:công cụ trực tiếp và công cụ gián tiếp

a/ Công cụ trực tiếp

Đây là công cụ tác động trực tiếp vào khối lượng tiền trong lưu thông Được ápdụng phổ biến ở các nước trong thời kỳ hoạt động tài chính được điều tiết chặt chẽ làhạn mức tín dụng

Hạn mức tín dụng là mức dư nợ tối đa mà NHTW buộc các tổ chức tín dụng phảitôn trọng trong khi cấp tín dụng cho nền kinh tế

Hiệu quả điều tiết của công cụ này không cao bởi nó thiếu tính linh hoạt và đôikhi đi ngược lại chiều hướng biến động của thị trường tín dụng, do đó đẩy lãi suất lêncao hoặc làm suy giảm khả năng cạnh tranh của các NHTM

b/ Công cụ gián tiếp

Đây là nhóm công cụ tác động trước hết vào mục tiêu hoạt động của chính sáchtiền tệ, thông qua cơ chế thị trường mà tác động này được truyền đến các mục tiêutrung gian là khối lượng tiền cung ứng và lãi suất Bao gồm:

Dự trữ bắt buộc

Dự trữ bắt buộc là số tiền mà các NHTM buộc phải duy trì trên một tài khoảnkhông hưởng lãi tại NHTW Nó được xác định bằng một tỷ lệ % nhất định trên tổng

số dư tiền gửi tại một khoảng thời gian nào đó

Lợi thế chủ yếu của dự trữ bắt buộc trong việc kiểm soát lượng tiền cung ứng là

sự thay đổi tỷ lệ dự trữ bắt buộc sẽ ảnh hưởng một cách bình đẳng đến tất cả các ngânhàng Đây là công cụ có quyền lực ảnh hưởng rất mạnh đến lượng tiền cung ứng.Nhưng chính điều này cũng làm cho công cụ dự trữ bắt buộc trở nên thiếu linh hoạt vì

sự thay đổi thường xuyên sẽ gây nên sự bất ổn định cho hoạt động của các ngân hàng

và chi phí cho sự điều chỉnh thích ứng với tỷ lệ dự trữ bắt buộc mới là rất tốn kém.Mặt khác, sự thay đổi dự trữ bắt buộc (đặc biệt trong trường hợp tăng) gây ảnh hưởngngay lập tức và trực tiếp đến lượng vốn khả dụng của hệ thống ngân hàng Do đó, nó

thường được sử dụng kết hợp với các công cụ khác nhằm điều chỉnh lượng vốn khảdụng của các ngân hàng khi cần thiết.

Chính sách tái chiết khấu

Chính sách tái chiết khấu bao gồm các quyết định và điều kiện cho vay củaNHTM Đó là hạn mức chiết khấu, lãi suất chiết khấu và các điều kiện tái chiết khấu.NHTW cho vay ngắn hạn trên cơ sở chiết khấu các chứng từ có giá ngắn hạn, chủ yếu

là tín phiếu kho bạc và thương phiếu Các NHTM đi vay NHTW nhằm bù đắp hoặc

bổ sung nhu cầu vốn khả dụng và hình thành nên bộ phận dự trữ đi vay

Chính sách tái chiết khấu có khả năng điều tiết một cách linh loạt các mục tiêutrung gian Tuy nhiên, mức độ phát huy hiệu quả của nó lại căn cứ vào mức độ phụthuộc về vốn của NHTM vào NHTW Vì thế nó là công cụ kém chủ động Để khắcphục nhược điểm này, người ta sử dụng kết hợp với công cụ dự trữ bắt buộc

Nghiệp vụ thị trường mở

Vì phạm vi của bài viết này chủ yếu đi sâu vào nghiên cứu về nghiệp vụ thịtrường mở Do đó, công cụ này sẽ được đề cập rõ ràng và đầy đủ hơn ở phần sau

c/ Công cụ của chính sách tiền tệ ở Việt Nam

Tháng 12-1997, Bộ luật Ngân hàng bao gồm Luật Ngân hàng Nhà nước và Luậtcác tổ chức tín dụng ra đời thì hệ thống ngân hàng được tiếp tục đổi mới và bước vàothời kỳ đổi mới căn bản và toàn diện trên tất cả các mặt Theo đó chính sách tiền tệmới bắt đầu được xây dựng và từng bước được thực hiện, đi dần từ thấp đến cao phùhợp với điều kiện thực tế

Theo Luật Ngân hàng Nhà nước Việt Nam thì các công cụ của chính sách tiền tệbao gồm:

II KHÁI QUÁT VỀ NGHIỆP VỤ THỊ TRƯỜNG MỞ

1 Khái niệm và cơ chế tác động

Khái niệm: Để xem xét khái niệm về nghiệp vụ thị trường mở, trước hết ta cần

phải hiểu thị trường mở là gì? Hiểu theo nghĩa rộng, thị trường mở (open market) làmột khái niệm chỉ 5 phạm trù: Thị trường cấp một (sơ cấp), thị trường cấp hai (thứcấp), thị trường vốn, thị trường tiền tệ và các thị trường tài chính khác Còn hiểu theonghĩa hẹp, thị trường mở là thị trường tiền tệ mà ở đó người ta thực hiện việc mua báncác công cụ tài chính ngắn hạn

Vậy nghiệp vụ thị trường mở là hoạt động mua bán các chứng từ có giá ngắn hạnhoặc trung-dài hạn nhưng thời hạn còn lại là ngắn hạn của NHTW trên thị trường mở

Cơ chế tác động: Khi NHTW thực hiện nghiệp vụ thị trường mở sẽ tác động vào

các mục tiêu của chính sách tiền tệ cả về mặt giá và mặt lượng

Về mặt lượng: là ảnh hưởng của nghiệp vụ thị trường mở vào dự trữ của NHTM.

Khi NHTW mua (hoặc bán) các chứng từ có giá trên thị trường mở, nó sẽ làm tănggiảm (hoặc tăng) ngay lập tức dự trữ của các NHTM dù người bán là NHTM haykhách hàng của nó Vì thế làm ảnh hưởng đến khối lượng tín dụng, dẫn đến khả năngtạo tiền gửi thông qua cung ứng tín dụng của hệ thống ngân hàng giảm xuống (hoặctăng lên) Từ đó ảnh hưởng đến lượng tiền cung ứng

Về mặt giá: Khi vốn khả dụng của từng ngân hàng cá nhân giảm (tăng) do tác

động của hoạt động thị trường mở, mức cung vốn trên thị trường tiền tệ liên ngânhàng giảm (tăng), trong điều kiện các yếu tố liên quan không thay đổi, lãi suất thịtrường tiền tệ liên ngân hàng tăng lên (giảm xuống) Thông qua các hoạt độngarbitrage về lãi suất, ảnh hưởng này được truyền đến các mức lãi suất của các công cụthị trường mở, và lãi suất thị trường trái phiếu Kết quả là chi phí cơ hội với người cóvốn dư thừa và giá vốn đầu tư đối với người thiếu hụt vốn tăng lên (giảm xuống), làmgiảm (tăng) nhu cầu đầu tư và tiêu dùng của xã hội, và do đó tác động vào cung cầuvốn trong nền kinh tế, ảnh hưởng đến lượng tiền cung ứng

2 Các loại nghiệp vụ thị trường mở

a/ Giao dịch các giấy tờ có giá

Giao dịch mua bán hẳn: Là việc mà NHTW mua bán chứng khoán với người

giao dịch (mua bán một lần) và chuyển hẳn quyền sở hữu hoặc quyền đòi nợ chongười giao dịch và ngược lại

Nghiệp vụ này được áp dụng khi NHTW cần can thiệp vào cung cầu của thịtrường Mỗi lần NHTW mua, nó làm giá chứng khoán lên cơn sốt và lãi suất hạ rấtnhanh Ngược lại, mỗi lần NHTW bán ra, giá chứng khoán lại tụt dốc, lãi suất lại vọtlên

Giao dịch mua bán hẳn thường diễn ra dài hạn

Giao dịch mua bán có kỳ hạn: Là việc thực hiện mua bán các giấy tờ có giá theo

kỳ hạn Khi đó NHTW phải ký hai hợp đồng: Hợp đồng mua và hợp đồng bán có kỳhạn hoặc hợp đồng bán và hợp đồng mua có kỳ hạn

Nếu mua bán theo thoả thuận RPs (hoặc theo hợp đồng mua lại): NHTW ký một

hợp đồng mua chứng khoán với người giao dịch và người giao dịch sẽ đồng ý mua lạchứng khoán đó vào một ngày xác định trong tương lai Đây là những hợp đồng muabán có thời hạn rất ngắn Do đó lượng tiền xuất ra hầu như không ảnh hưởng lớn đếnlượng tiền cung ứng Có thể nói, một cách gián tiếp hoạt động này làm cho chuchuyển hàng hoá trên thị trường tài chính tiền tệ trở nên linh hoạt và thuận lợi hơn

Nếu mua bán theo thoả thuận chuyển dịch tương đương hoặc mua bán lại dự trữ (còn gọi là theo hợp đồng mua lại đảo ngược): NHTW bán chứng khoán cho người

giao dịch và người giao dịch đồng ý bán lại chứng khoán cho NHTW vào thời điểmxác định trong tương lai Nói cách khác, đây là một hợp đồng vay tiền Các ngân hàngtrung gian hoặc công ty kinh doanh chứng khoán cho NHTW vay ngắn hạn chính dựtrữ của họ tại tài khoản ở NHTW Điều này sẽ tác động đến dự trữ của họ và do đólàm tăng, giảm khối lượng tín dụng cấp phát vào nền kinh tế nói chung và thị trườngchứng khoán nói riêng

b/ Giao dịch hoán đổi ngoại tệ

Trong nghiệp vụ này, khi tham gia giao dịch, NHTW đồng thời ký hai hợp đồng:

- Ký một hợp đồng mua hoặc bán ngoại tệ với tỷ giá giao ngay

- Ký một hợp đồng bán hoặc mua ngoại tệ với tỷ giá có kỳ hạn.

Tỷ giá có kỳ hạn = Tỷ giá giao ngay + điểm Swap

c/ Giao dịch hoán đổi các chứng khoán khi đến hạn

Loại hình này chủ yếu áp dụng ở các nước phát triển, đặc biệt là Mỹ Người nắmgiữ các chứng khoán, khi đến hạn thì có thể thực hiện nghiệp vụ chuyển đổi chứngkhoán cũ thành chứng khoán mới trên thị trường mở Khi chuyển đổi, mệnh giá chứngkhoán có thể lớn hơn, bằng hoặc nhỏ hơn chứng khoán mới

Nếu giá chứng khoán cũ nhỏ hơn chứng khoán mới thì tức là NHTW thực hiệntăng lượng tiền cung ứng Ngược lại nếu giá chứng khoán cũ lớn hơn chứng khoánmới thì tức là NHTW muốn hấp thụ khả năng thanh toán

Ngoài các loại hình nghiệp vụ trên, NHTW còn có thể thực hiện một số nghiệp

vụ khác như: Phát hành chứng chỉ nợ của NHTW hoặc huy động tiền gửi với lãi suất

cố định

3 Phương thức giao dịch trên thị trường mở

a/ Giao dịch song phương: NHTW giao dịch trực tiếp với người mua bán thực hiện

mua bán hẳn chứng từ có giá

b/ Giao dịch qua thị trường chứng khoán: Thông qua thị trường chứng khoán, qua các

đại lý chứng khoán mà NHTW tiếp cận với người mua hoặc người bán để tiến hànhmua hoặc bán

c/ Giao dịch qua đấu thầu: Có hai loại đấu thầu là đấu thầu khối lượng và đấu thầu lãi

suất

Đấu thầu khối lượng: Theo phương thức này, NHTW sẽ đưa ra khối lượng, lãi

suất, loại giấy tờ có giá và thời hạn của nó Người giao dịch sẽ thực hiện đặt thầu vềkhối lượng với mức lãi suất mà NHTW đã công bố

Trường hợp khối lượng đặt thầu nhỏ hơn hoặc bằng khối lượng mà NHTW canthiệp thì không cần phân bổ thầu Ngược lại, nếu khối lượng đặt thầu lớn hơn tổngkhối lượng mà NHTW can thiệp thì phải tiến hành phân bổ thầu

Tỉ lệ phân bổ thầu là tỉ lệ giữa tổng khối lượng mà NHTW can thiệp với tổngkhối lượng đặt thầu của các ngân hàng tham gia Sau đó tính khối lượng trúng thầu

của từng ngân hàng thành viên bằng tích của tỷ lệ phân bổ thầu với số lượng đặt thầucủa từng ngân hàng.

Đấu thầu lãi suất: Theo phương thức này, các đơn vị đặt thầu đăng ký lãi suất

đặt thầu và đi kèm là lượng tiền mua theo lãi suất đăng ký NHTW sẽ quan tâm đếnlãi suất đặt thầu và sẽ lấy từ lãi suất cao đến lãi suất thấp đến khi nào đạt được lượngtiền mà NHTW cần cung ứng vào lưu thông

Có hai phương thức đấu thầu lãi suất: đầu thầu lãi suất thống nhất (kiểu Hà Lan)

là tất cả khối lượng trúng thầu tính thống nhất theo mức lãi suất trúng thầu và đấu thầu lãi suất riêng lẻ (kiểu Mỹ) là từng mức khối lượng trúng thầu sẽ tương ứng với

mức lãi suất dự thầu

Nguyên tắc xét thầu là: Các đơn vị dự thầu được sắp xếp theo thứ tự lãi suất dự

thầu giảm dần trong trường hợp NHTW mua chứng khoán (cung ứng tiền) và lãi suất

dự thầu tăng dần trong trường hợp NHTW bán chứng khoán (hấp thụ khả năng thanhtoán)

Lãi suất trúng thầu là lãi suất dự thầu thấp nhất nếu NHTW mua các giấy tờ cógiá hoặc lãi suất dự thầu cao nhất nếu NHTW bán các giấy tờ có giá mà tại mức lãisuất đó, NHTW đạt được khối lượng tiền cần can thiệp

Trường hợp khối lượng đặt mua lớn hơn mức cần can thiệp thì phải tiến hànhphân bổ thầu Sau khi xác định được lượng trúng thầu của từng ngân hàng thì sẽ xácđịnh giá mua và bán giữa NHTW và đối tác theo công thức:

Trong đó: Gd là giá bán các chứng từ có giá

Gt là giá trị của giấy tờ có giá khi đến hạn thanh toán

T là thời hạn còn lại của giấy tờ có giá

100 365

1

x LxT

Gt Gd





L là lãi suất thống nhất hoặc lãi suất riêng lẻ (tính theo

%/năm)Nếu thực hiện mua bán có kỳ hạn thì giá mua bán lại giữa NHTW với các tổchức tín dụng được xác định theo công thức:

Trong đó: Gv là giá mua lại

Tb là thời hạn mua bán

4 Ưu nhược điểm của công cụ nghiệp vụ thị trường mở

Công cụ nghiệp vụ thị trường mở có nhiều ưu điểm Với các nước phát triển đãtừng sử dụng các công cụ để điều chỉnh cơ cấu tiền tệ và tạo ra những biến động trongcung ứng tiền thì nghiệp vụ thị trường mở luôn là công cụ tuyệt vời nhất, có vai tròquyết định quan trọng nhất trong số các công cụ được sử dụng

Trước hết, nghiệp vụ thị trường mở tự nó có thể kiểm soát được toàn bộ khối

lượng mà nó thực hiện Trong khi đó, hành vi kiểm soát này không thể có được vớicác công cụ khác Chẳng hạn công cụ dự trữ bắt buộc, tự nó không phản ánh đượctoàn bộ dự trữ thực của hệ thống ngân hàng và do đó, khó kiểm soát được lượng tiềncung ứng Hay như với nghiệp vụ chiết khấu, NHTW có thể sử dụng lãi suất chiếtkhấu để điều tiết hoặc khuyến khích các NHTM vay vốn nhưng trên thực tế, nó khôngthể trực tiếp kiểm soát được khối lượng chiết khấu

Thứ hai: khi sử dụng công cụ nghiệp vụ thị trường mở, NHTW có thể chủ động

can thiệp về khối lượng nhiều hay ít tuỳ ý, thời gian tuỳ thuộc vào thời gian màNHTW muốn điều chỉnh lượng tiền cung ứng NHTW có thể quyết định mua bánchủng loại giấy tờ có giá nào nhằm đạt được mục tiêu của chính sách tiền tệ Đồngthời cũng có thể điều chỉnh cơ số tiền tệ tuỳ theo mức độ mong muốn thông qua việcmua bán một khối lượng giấy tờ có giá lớn hay nhỏ

Thứ ba: công cụ nghiệp vụ thị trường mở có tính linh hoạt cao, bất kỳ lúc nào sự

can thiệp của NHTW đều tác động đến lượng tiền Trung ương sau đó ảnh hưởng đếnlãi suất Với công cụ này, khi có một sai lầm xảy ra trong lúc tiến hành nghiệp vụ,

) 100 365 1 (

x

LxTb Gdx

NHTW có thể lập tức đảo ngược lại việc sử dụng công cụ đó Nếu NHTW thấy việccung ứng tiền tệ tăng quá nhanh do nó mua trên thị trường mở quá nhiều thì nó có thểsửa chữa ngay lập tức bằng cách tiến hành nghiệp vụ bán trên thị trường mở và ngượclại.

Thứ tư: nghiệp vụ thị trường mở là một công cụ đầy quyền lực Một khi, NHTW

quyết định mua hoặc bán thì nó tìm mọi cách định giá và đặt ra các điều kiện để thuhút các NHTM tham gia tích cực đáp ứng được yêu cầu của NHTW Ngoài ra, nghiệp

vụ thị trường mở có thể được hoàn thành nhanh chóng, không gây nên những chậmtrễ về mặt hành chính

Với những lợi thế hơn hẳn các công cụ khác nên sau khi ra đời, nghiệp vụ thịtrường mở đã được áp dụng rộng rãi ở hầu hết các nước phát triển Tuy nhiên, nghiệp

vụ thị trường mở còn có một số hạn chế Nhược điểm lớn nhất của nghiệp vụ này là

để công cụ này phát huy hiệu quả thì quốc gia đó phải có một thị trường tài chính pháttriển, hàng hoá của thị trường là các giấy tờ có giá ngắn hạn phải phong phú và đadạng Không những thế, NHTW còn phải có khả năng dự báo được vốn khả dụng củatoàn hệ thống để can thiệp mua bán, có như vậy việc can thiệp mới có ý nghĩa lớntrong việc tác động vào lượng tiền cung ứng Ngoài ra, khi NHTW mua bán làm tácđộng đến lượng tiền Trung ương, từ đó sẽ ảnh hưởng đến lãi suất trên thị trường tiền

tệ liên ngân hàng Vì vậy, để tránh ảnh hưởng này, NHTW phải có các giải pháp xử lýphù hợp Điều này đòi hỏi NHTW phải rất nhạy cảm và linh hoạt trong việc phối hợpcác công cụ điều hành chính sách tiền tệ

kỷ hai mươi ở Mỹ và một số nước Châu Âu Ngày nay, nó được NHTW ở hầu hết cácquốc gia trên thế giới sử dụng như một công cụ chủ yếu để điều hành chính sách tiềntệ.

Ở Việt Nam, nghiệp vụ thị trường mở mới bắt đầu được vận hành vào ngày 7-2000 Đây là một bước chuyển khá quan trọng trong việc đổi mới quá trình điềuhành chính sách tiền tệ của NHNN Việt Nam Mặc dù mới được đưa vào hoạt độngnhưng thực tế ngay trong Luật NHNN Việt Nam ra đời tháng 12/1997 đã có khái

12-niệm về nghiệp vụ thị trường mở như sau: "Nghiệp vụ thị trường mở là nghiệp vụ mà NHNN thực hiện việc mua bán tín phiếu kho bạc, chứng chỉ tiền gửi, tín phiếu NHNN

và các loại giấy tờ có giá ngắn hạn khác trên thị trường tiền tệ nhằm thực hiện chính sách tiền tệ quốc gia".

2 Điều kiện về thị trường tài chính

Thị trường tài chính của nước ta vẫn còn nhỏ bé về quy mô, đơn sơ về chủng loạihàng hoá và lạc hậu về cơ sở vật chất kỹ thuật

a/ Thị trường tín phiếu kho bạc

Sau một thời gian chuẩn bị, tháng 6/1995, thị trường đấu thầu tín phiếu kho bạcchính thức được khai trương và đi vào hoạt động Từ đó đến cuối tháng 9/2000, Ban

đấu thầu liên bộ NHNN - Bộ Tài chính đã tổ chức 39 đợt đấu thầu tín phiếu kho bạc(thời hạn < 1 năm) Tổng khối lượng tín phiếu là 4156,1 tỷ đồng.

Số lượng thành viên tham gia vào thị trường ngày càng phát triển Tính đến nay,tổng số thành viên đã tăng lên gần 50 thành viên: trong đó có 5 NHTM quốc doanh,

20 NHTM cổ phần, 4 ngân hàng liên doanh, một số chi nhánh ngân hàng nước ngoài,công ty bảo hiểm, quỹ tín dụng Trung ương… Việc các loại hình tổ chức tín dụng, tổchức tài chính tham gia vào thị trường đấu thầu tín phiếu kho bạc qua NHNN ngàymột đông đảo chứng tỏ các nhà đầu tư và phát hành đã dần dần tìm được điểm cânbằng về lợi ích và thị trường này ngày càng trở nên hấp dẫn hơn

Tuy nhiên, việc phát hành tín phiếu kho bạc vẫn còn những hạn chế Thị trườngđấu thầu tín phiếu kho bạc qua NHNN đã được thành lập và hoạt động tương đối ổnđịnh nhưng nội dung của nó còn nhiều vấn đề cần nghiên cứu, cải tiến Số thành viêntham gia vào thị trường đấu thầu vẫn chỉ là các NHTM quốc doanh và các công ty bảohiểm Nhà nước quen thuộc Các thành viên khác đã có đăng ký nhưng rất ít tham gia.Trong từng phiên đấu thầu còn quy định một loại kỳ hạn (364 ngày) và áp dụng cơchế lãi suất trần Cơ chế này, một mặt chưa được phát huy đầy đủ hiệu lực của phápluật hiện hành (Luật NHNN Việt Nam cho phép tổ chức đấu thầu các loại tín phiếu vàtín phiếu kho bạc), mặt khác chưa đáp ứng được nhu cầu huy động vốn của các côngtrình đầu tư bằng nguồn vốn của Ngân sách Nhà nước nhưng tạm thời Ngân sách Nhànước chưa bố trí được

b/ Thị trường trái phiếu Chính phủ

Năm 1991, trái phiếu Chính phủ ra đời để đáp ứng nhu cầu chi tiêu của Chínhphủ (không thông qua kênh phát hành tiền của NHTW nữa) Đến 1994, khi trái phiếukho bạc, tín phiếu kho bạc và trái phiếu công trình được phép phát hành rộng rãi thìthị trường trái phiếu Chính phủ mới tương đối được mở rộng Trước năm 1995, tráiphiếu Chính phủ phát hành trực tiếp đến công chúng tại các chi nhánh kho bạc nênkhối lượng trái phiếu nhỏ: 17 tỷ đồng (trong cả giai đoạn 1991-1995) Từ tháng6/1995, bắt đầu phát hành qua NHNN, lượng trái phiếu đã dồi dào hơn Theo Quy chếphát hành trái phiếu Chính phủ được ban hành kèm theo NĐ 01/2000/NĐ - CP ngày13-1-2000 của Chính phủ thì trái phiếu Chính phủ được ban hành qua các kênh như:đấu thầu qua NHNN; phát hành thông qua thị trường chứng khoán, bán lẻ qua hệ

thống kho bạc Nhà nước, đại lý phát hành và bảo lãnh phát hành (đối với trái phiếukho bạc và tín phiếu đầu tư).

Như vậy, trong nền kinh tế chuyển đổi theo cơ chế thị trường, trái phiếu Chínhphủ đã mở ra một kênh huy động vốn mới trong nền kinh tế với số lượng huy độnghàng năm khá lớn, thời gian phát hành tương đối liên tục, đối tượng huy động chủ yếu

là nguồn vốn nhàn rỗi trong dân cư, đã góp phần tích cực vào việc giảm bớt sức épcủa tiền mặt trong lưu thông, hạn chế những tác động tiêu cực của lạm phát Tráiphiếu Chính phủ ngày càng khẳng định được ưu thế của nó trong thị trường tài chính.Với hình thức đa dạng, phương thức phát hành phong phú và không ngừng được cảitiến, độ an toàn cao, phạm vi và đối tượng huy động rộng, cơ chế quản lý ngày cànghoàn thiện, nó đã đảm bảo được quyền lợi và thị hiếu của nhà đầu tư cũng như nhucầu sử dụng vốn của Ngân sách Nhà nước, đồng thời có khả năng đáp ứng được cácnhu cầu giao dịch, tín dụng trên thị trường chứng khoán

Tuy nhiên, bên cạnh những ưu điểm, việc phát hành trái phiếu Chính phủ cònbộc lộ một số hạn chế Khối lượng trái phiếu Chính phủ phát hành hàng năm nhìnchung còn nhỏ bé (chỉ ở mức trên dưới 2,0%/GDP), chưa khai thác thoả đáng nguồnvốn nhàn rỗi còn khá tiềm tàng trong nền kinh tế Thời hạn trái phiếu còn ngắn Tráiphiếu Chính phủ được nắm giữ chủ yếu bởi các NHTM quốc doanh và một số ítNHTM cổ phần chủ yếu là để giải quyết lượng vốn tồn đọng Do đó, khả năng pháttriển thị trường thứ cấp là rất yếu Hiện nay, khối lượng trái phiếu Chính phủ đangcòn giá trị lưu hành chỉ đạt khoảng 4000 tỷ đồng

c/ Thị trường liên Ngân hàng

Ở Việt Nam, thị trường nội tệ liên ngân hàng được thành lập từ năm 1993 Lúcđầu tổ chức các phiên giao dịch theo tuần và sau này thì thực hiện giao dịch theo ngàylàm việc của các ngân hàng Hàng hoá của thị trường chủ yếu là trái phiếu, tín phiếukho bạc, tín phiếu ngân hàng được chuyển nhượng Thị trường được tổ chức thành hailoại: thị trường liên ngân hàng do NHNN làm trung gian và thị trường tiền tệ mở rộnggiữa ngân hàng với khách hàng do NHTM làm trung gian

Tuy đã có sự sôi động nhất định nhưng thị trường tiền tệ liên ngân hàng ở ViệtNam vẫn chưa thực sự phát triển, chỉ dừng ở mức giao dịch diễn ra đối với từng nhómnhỏ trên cơ sở vay mượn thường xuyên và hiểu biết lẫn nhau Các chi nhánh ngân

hàng nước ngoài tương đối tích cực tham gia vào thị trường này (do hạn chế huy độngVND) So với doanh số giao dịch trên thị trường mở thì doanh số giao dịch trên thịliên ngân hàng lớn hơn nhiều (có ngày cao điểm lên tới 1000 tỷ đồng).

Khối lượng giao dịch trên thị trường liên ngân hàng của toàn hệ thống vào cuốinăm 2000 đạt khoảng 12% lượng vốn huy động và gần gấp 3 lần lượng vốn vay từNHNN

Bên cạnh đó, thị trường trái phiếu doanh nghiệp mới chỉ dừng lại ở phạm vi thịtrường sơ cấp Thị trường phát hành trái phiếu doanh nghiệp mới bắt đầu được hìnhthành từ khi NĐ số 120/CP ngày 17-9-1994 của Chính phủ được ban hành kèm theoquy chế tạm thời về phát hành trái phiếu, cổ phiếu doanh nghiệp Nhà nước Đa số cácloại trái phiếu doanh nghiệp đều được phát hành theo phương thức riêng lẻ với sốlượng hạn chế, hoặc phát hành rộng rãi ra công chúng nhưng không có công bố côngtin Các trái phiếu hầu hết có thời hạn ngắn (dài nhất là 5 năm, còn chủ yếu là 2 năm),

do vậy chưa thể đáp ứng được các tiêu chuẩn kỹ thuật để được niêm yết trên trungtâm giao dịch chứng khoán, kể cả trái phiếu của các tổ chức tín dụng lớn phát hành.Đến nay mới chỉ có trái phiếu của ngân hàng Đầu tư và phát triển Việt Nam đã hội đủcác điều kiện theo quy định và được cấp phép niêm yết tại trung tâm giao dịch chứngkhoán Khối lượng trái phiếu giao dịch trên thị trường khá khiêm tốn

Hiện nay trên trung tâm giao dịch chứng khoán đã có 12 công ty niêm yết Trongquý II/2002, dự kiến có khoảng 5 đến 7 công ty lớn niêm yết và đưa cổ phiếu vào giaodịch (tổng trị giá niêm yết từ 500 đến 700 tỷ đồng) Mặc dù số lượng hàng hoá đãtăng lên nhưng vẫn còn ít và nghèo nàn Đặc biệt giá cả chứng khoán biến động mạnh

mẽ không theo một quy luật nào làm cho một số nhà đầu tư cũng khá lo sợ khi quyếtđịnh đầu tư và thị trường chứng khoán Trái phiếu Chính phủ giao dịch trên thị trường

là rất ít

3 Khuôn khổ pháp lý

Trong năm 2000, hàng loạt các văn bản về các vấn đề liên quan đến nghiệp vụthị trường mở đã được ban hành như: Quy chế nghiệp vụ thị trường mở, Quy trìnhnghiệp vụ thị trường mở, Quy định đăng ký giấy tờ có giá, Quy chế quản lý vốn khảdụng, Quy trình nghiệp vụ đấu thầu tín phiếu NHNN… Trong đó đáng chú ý nhất là

Quy chế nghiệp vụ thị trường mở được NHNN Việt Nam ban hành theo quyết định số85/2000/QĐ - NHNN 14 ngày 9-3-2000 Nội dung cơ bản của quy chế đã nêu lênđược những quy định chung về ban điều hành nghiệp vụ thị trường mở, thành viêntham gia thị trường, phương thức đấu thầu, quy trình đấu thầu của nghiệp vụ thịtrường mở tại Việt Nam.

Ngoài ra, ngay trong Luật NHNN Việt Nam ban hành tháng 12/1997, cũng đã đềcập đến việc sử dụng công cụ nghiệp vụ thị trường mở trong điều hành chính sáchtiền tệ

4 Về mặt kỹ thuật nghiệp vụ

Theo quy định của NHNN thì các thành viên tham gia vào nghiệp vụ thị trường

mở phải là các tổ chức tín dụng đảm bảo đầy đủ một số điều kiện: có tài khoản tiềngửi tại NHNN, có đầy đủ phương tiện cho hoạt động nghiệp vụ thị trường mở, đăng

ký với NHNN để được hoạt động

Hàng hoá trên thị trường phải đảm bảo các tiêu chuẩn: có thể giao dịch được,phải là các giấy tờ có giá ngắn hạn (< 12 tháng); phát hành bằng VND, được đăng kýtại NHNN (trước thời điểm hoạt động của phiên giao dịch) Nếu hình thức giao dịch

là mua bán hẳn thì thời hạn còn lại của giấy tờ có giá phải < 90 ngày (đảm bảo chứngkhoán đã được giao dịch trên thị trường thứ cấp, tránh tình trạng đầu tư trực tiếp chocác tổ chức khác)

Đấu thầu bao gồm đấu thầu lãi suất và đấu thầu khối lượng Hình thức đầu thầucủa nghiệp vụ thị trường mở tại Việt Nam chỉ là đấu thầu chuẩn (chưa thực hiện đấuthầu nhanh hay giao dịch song phương) Giá mua bán giấy tờ có giá được xác địnhtheo công thức chiết khấu giấy tờ có giá

Việc xác định lãi suất của NHNN trong nghiệp vụ thị trường mở thường căn cứvào các mức lãi suất hiện hành là lãi suất tái cấp vốn của NHNN cho các tổ chức tíndụng ( thường dưới hình thức là lãi suất phạt), lãi suất tái chiết khấu các giấy tờ cógiá Lãi suất của nghiệp vụ thị trường mở thường nằm trong khoảng 2 mức lãi suấtnày Tuy nhiên, trong giai đoạn đầu để hỗ trợ hoạt động thị trường mở, mức lãi suấttái cấp vốn và tái chiết khấu được xác định ở mức tương đối cao hơn so với lãi suấttrên thị trường mở

Nghiệp vụ thị trường mở được sử dụng để điều chỉnh lượng vốn khả dụng của hệthống ngân hàng Vì vậy, NHTW cần tính toán lượng vốn khả dụng cần điều chỉnh.

Để thực hiện được nghiệp vụ thị trường mở, trước hết NHNN phải nắm được một sốnhững thông tin liên quan đến lượng vốn khả dụng

Các yếu tố tác động đến nhu cầu vốn khả dụng của hệ thống ngân hàng:

- Nhu cầu thanh toán, trả lãi tiền gửi, tiền vay, nhu cầu tiền mặt của khách hàng

có tài khoản giao dịch…

- Nhu cầu đáp ứng dự trữ bắt buộc

- Nhu cầu vay vốn (nội, ngoại tệ)

Khả năng cung ứng vốn khả dụng:

- Lượng ngoại tệ NHNN có thể bán cho các NHTM

- Lượng tái cấp vốn chó các tổ chức tín dụng

- Lượng vốn dùng để cấp tín dụng cho Chính phủ

Tiếp đó là việc xác định lượng vốn khả dụng biến động qua các kỳ thông qua

bảng cân đối vốn của NHNN

Tài sản có ròng (NFA) Tiền mặt ngoài lưu thông (C)

Tài sản có nội địa ròng (NDA) Dự trữ (R)

- Dự trữ bắt buộc

- Dự trữ vượt mứcTài sản có khác (OA)

Trên cân đối vốn rút gọn này, NHNN sẽ tính toán các thông số:

- Sự tăng lên, giảm xuống của NFA, NDA, R, C của kỳ tính toán so với kỳ trước

- Yêu cầu dự trữ bắt buộc của hệ thống ngân hàng trong từng thời kỳ

Bước tiếp theo, NHNN sẽ đưa ra dự kiến của mình về lượng vốn khả dụng cần điều chỉnh dựa trên:

- Lượng dự trữ của hệ thống kỳ tính toán

- Nhu cầu về vốn khả dụng của hệ thống

- Khả năng cung ứng của NHNN qua kênh tái cấp vốn? Qua kênh nghiệp vụ thịtrường mở?