Sự phát triển tài chính và hiệu quả chính sách tiền tệ

TÓM TẮT Bài nghiên cứu này tìm hiểu mối quan hệ giữa hiệu quả của chính sách tiền tệ và sự phát triển tài chính của các nước khu vực Châu Á Thái Bình Dương giai đoạn 1998 – 2016 bằng các

BỘ GIÁO DỤC VÀ ĐÀO TẠO

TRƯỜNG ĐẠI HỌC KINH TẾ TP.HỒ CHÍ MINH

LÊ THỊ THÙY LINH

TRƯỜNG ĐẠI HỌC KINH TẾ TP.HỒ CHÍ MINH

LÊ THỊ THÙY LINH

SỰ PHÁT TRIỂN TÀI CHÍNH

VÀ HIỆU QUẢ CHÍNH SÁCH TIỀN TỆ

Chuyên ngành : Tài chính – Ngân hàng

Mã số: 60340201

LUẬN VĂN THẠC SĨ KINH TẾ

NGƯỜI HƯỚNG DẪN KHOA HỌC:

PGS.TS NGUYỄN KHẮC QUỐC BẢO

TP HỒ CHÍ MINH - NĂM 2017

LỜI CAM ĐOAN

Tôi xin cam kết luận văn này là công trình nghiên cứu của riêng cá nhân dưới sự hướng dẫn của PGS.TS Nguyễn Khắc Quốc Bảo Các nguồn tài liệu trích dẫn, các số liệu và nội dung sử dụng trong trong luận văn này được thu thập từ từ thực tế có nguồn gốc rõ ràng, trung thực, khách quan

Tôi xin chịu trách nhiệm cá nhân về luận văn của mình

Tác giả

Lê Thị Thùy Linh

MỤC LỤC

TRANG PHỤ BÌA

LỜI CAM ĐOAN

MỤC LỤC

DANH MỤC VIẾT TẮT

DANH MỤC BẢNG BIỂU

TÓM TẮT 1

CHƯƠNG 1 : GIỚI THIỆU ĐỀ TÀI 2

1.1 LÝ DO CHỌN ĐỀ TÀI 2

1.2 MỤC TIÊU NGHIÊN CỨU 4

1.3 PHẠM VI VÀ ĐỐI TƯỢNG NGHIÊN CỨU 4

1.4 PHƯƠNG PHÁP NGHIÊN CỨU 5

1.5 KẾT CẤU CỦA ĐỀ TÀI 5

1.6 Ý NGHĨA CỦA NGHIÊN CỨU 6

CHƯƠNG II: TỔNG QUAN LÝ THUYẾT 7

2.1 CƠ SỞ LÝ THUYẾT 7

2.1.1 Lý thuyết về Phát triển tài chính 7

2.1.2 Lý thuyết về Hiệu quả chính sách tiền tệ 13

2.1.3 Mối quan hệ giữa Sự phát triển tài chính và Hiệu quả của chính sách tiền tệ24 2.2 BẰNG CHỨNG THỰC NGHIỆM VỀ MỐI QUAN HỆ GIỮA SỰ PHÁT TRIỂN TÀI CHÍNH VÀ HIỆU QUẢ CỦA CHÍNH SÁCH TIỀN TỆ 28

2.2.1 Phát triển tài chính tác động đến tăng trưởng kinh tế 28

2.2.2 Phát triển tài chính tác động đến lạm phát 31

CHƯƠNG III : PHƯƠNG PHÁP NGHIÊN CỨU 35

3.1 MÔ HÌNH NGHIÊN CỨU 35

3.2 MÔ TẢ BIẾN 38

3.3 CỠ MẪU NGHIÊN CỨU 39

3.4 PHƯƠNG PHÁP KIỂM ĐỊNH VÀ ƯỚC LƯỢNG 40

3.4.1 Nội dung phân tích dữ liệu 40

3.4.2 Phương pháp kiểm định 41

3.4.3 Phương pháp ước lượng hồi quy 45

CHƯƠNG IV KẾT QUẢ NGHIÊN CỨU THỰC NGHIỆM 49

4.1 PHÂN TÍCH THỐNG KÊ MÔ TẢ GIỮA CÁC BIẾN TRONG MÔ HÌNH 49

4.2 KIỂM ĐỊNH SỰ TƯƠNG QUAN CÁC BIẾN TRONG MÔ HÌNH VÀ ĐA CỘNG TUYẾN 51

4.2.1 Ma trận tương quan đơn tuyến tính giữa các cặp biến Pearson 51

4.2.2 Kiểm định đa cộng tuyến trong mô hình bằng nhân tử phóng đại phương sai VIF 52

4.3 KIỂM ĐỊNH CÁC GIẢ THIẾT ĐỊNH LƯỢNG 52

4.3.1 Kiểm định hiện tượng phương sai thay đổi phần dư trên dữ liê ̣u bảng - Greene (2000) 52

4.3.2 Kiểm định hiện tượng tự tương quan phần dư trên dữ liê ̣u bảng– Wooldridge (2002) và Drukker (2003) 53

4.8 PHÂN TÍCH KẾT QUẢ HỒI QUY 54

4.9 THẢO LUẬN KẾT QUẢ NGHIÊN CỨU 63

CHƯƠNG V : KẾT LUẬN ĐỀ TÀI 65

5.1 KÊT LUẬN 65

5.2 HÀM Ý CHÍNH SÁCH 65

5.3 HẠN CHẾ CỦA ĐỀ TÀI 67

5.4 ĐỀ XUẤT HƯỚNG NGHIÊN CỨU TIẾP THEO 67 TÀI LIỆU THAM KHẢO

PHỤ LỤC

CBI : Chỉ số thương hiệu quốc gia

M2: Cung tiền

NHTW : Ngân hàng Trung ương

NHTM : Ngân hàng thương mại

GDP : Tổng sản phẩm quốc nội

TCTD : Tổ chức tín dụng

Bảng 3.1: Mô tả biến……… 38

Bảng 4.1: Giá trị trung bình của các biến……… 49

Bảng 4.2: Thống kê mô tả giữa các biến trong mô hình……… 50

Bảng 4.3: Ma trận tương quan tuyến tính đơn giữa các cặp biến……… 51

Bảng 4.4: Kết quả kiểm tra đa cộng tuyến với nhân tử phóng đại phương sai……… 52

Bảng 4.5: Kết quả kiểm tra phương sai thay đổi của 3 mô hình……… 53

Bảng 4.6: Kết quả kiểm tra tự tương quan 3 mô hình……… 53

Bảng 4.7 : Kết quả hồi quy GMM đối với thị trường tài chính chung fd……… 56

Bảng 4.8 : Kết quả hồi quy GMM đối với thị trường trung gian tài chính fd 1……… 59

Bảng 4.9 : Kết quả hồi quy GMM đối với thị trường tài chính chứng khoán fd 2…… 61

TÓM TẮT

Bài nghiên cứu này tìm hiểu mối quan hệ giữa hiệu quả của chính sách tiền tệ và

sự phát triển tài chính của các nước khu vực Châu Á Thái Bình Dương giai đoạn 1998 – 2016 bằng cách sử dụng sử dụng dữ liệu bảng Kết quả chỉ ra tác động của phát triển tài chính tới hiệu quả chính sách tiền tệ lên sản lượng và lạm phát là đáng kể, chỉ ra được hiệu quả của chính sách tiền tệ giảm khi hệ thống tài chính trở nên phát triển hơn Những phát hiện này có ý nghĩa thống kê cao thông qua các kết quả hồi quy với các tiếp cận khác nhau và các phương pháp ước lượng Bài nghiên cứu cung cấp bằng chứng và cái nhìn mới cho những tranh luận trong thời gian qua về mối quan hệ giữa hiệu quả của chính sách tiền tệ và sự phát triển tài chính

Từ khóa : phát triển tài chính, chính sách tiền tệ, sự hiệu quả

CHƯƠNG 1 : GIỚI THIỆU ĐỀ TÀI

Trong chương này, tác giả trình bày lý do chọn đề tài, mục tiêu nghiên cứ mà cụ thể là câu hỏi nghiên cứu cần được trả lời trong các chương sau, phạm vi và đối tượng nghiên cứu, phương pháp nghiên cứu, kết cấu của đề tài và ý nghĩa của nghiên cứu

1.1 LÝ DO CHỌN ĐỀ TÀI

Hệ thống tài chính trên hầu hết các quốc gia đã chứng kiến sự phát triển ấn tượng trong gần hai thập kỷ qua Sự phát triển này đi kèm với một bước tiến lớn trong thực tiễn kinh doanh và thực hiện các chính sách điều hành Trong khi sự phát triển tài chính có nhiều tác động tích cực (Levine, 1997, 2005), sự phát triển nhanh của hệ thống tài chính cũng gây ra nhiều lo ngại Đáng chú ý nhất là nó có tác động trực tiếp đến chính sách tiền tệ do Ngân hàng Trung ương đặt ra

Về mặt lý thuyết, nghiên cứu về mối quan hệ giữa phát triển hệ thống tài chính

và hiệu quả chính sách tiền tệ có thể khởi nguồn từ Gurley và Shaw (1955, 1967), tiếp theo là Taylor (1987), Hendry và Ericsson (1991), Arestis và cộng sự (1992), Mullineux (1994)

Kashyap và Stein (2000) nhận thấy hiệu quả của chính sách tiền tệ đối với hành

vi cho vay mạnh hơn đối với các ngân hàng có bảng cân đối tài chính kém thanh khoản hơn, một kết luận hỗ trợ kênh cho vay ngân hàng trong cơ chế truyền dẫn tiền tệ Gomez và cộng sự (2005) chỉ ra rằng chính sách tiền tệ đã mất một số hiệu quả trong việc ảnh hưởng đến các biến số thực, ít nhất là trong ngắn hạn, do sự pha loãng một phần của việc chứng khoán hoá lớn hơn, làm cho kênh cho vay truyền thống trở nên ít quan trọng hơn Mishra và cộng sự (2010) chỉ ra rằng cơ chế truyền dẫn chính sách tiền

tệ thì có thể bị chi phối bởi kênh cho vay ở các mức độ thấp hơn về phát triển về tài chính

Ngoài những yếu tố tài chính, cũng có những yếu tố liên quan khác có thể ảnh hưởng lên tính hiệu quả của chính sách tiền tệ Ví dụ, đưa ra bằng chứng cho thấy sự

bảo vệ pháp lý của những người cho vay đã hỗ trợ cho sự phát triển của thị trường tín dụng (La Porta và cộng sự, 1997,1998; Levine, 1998), một vài nghiên cứu (ví dụ: Cecchetti, 1999; Djankov và cộng sự., 2007, 2008) đã tìm ra rằng nền kinh tế với sự bảo vệ về mặt pháp lý tốt hơn đối với cổ đông và người vay tiền nói chung liên quan đến khả năng truyền dẫn tiền tệ kém hiệu quả hơn Ngoài những nhân tố về mặt pháp

lý, những nhân tố thể chế khác có ảnh hưởng đến tính hiệu quả của chính sách tiền tệ cũng nghiên cứu trong tài liệu Ví dụ, Elbourne và De Haan (2006) đã kiểm tra mức độ của việc truyền dẫn tiền tệ trong các nền kinh tế chuyển đổi liên quan đến cấu trúc tài chính Mishra và cộng sự (2010) chỉ ra rằng sự độc lập của ngân hàng trung ương (CBI) và các nhân tố định chế khác (ví dụ như tính trách nhiệm giải trình, những tiêu chuẩn công bố thông tin, môi trường pháp lý) ảnh hưởng đến phạm vi hoạt động, mà còn tính hiệu quả và mức độ tin cậy của chính sách tiền tệ Alpanda và Aysun (2012)

và Cetorelli và Goldberg (2012) đã tìm ra mối quan hệ quan trọng giữa tính hiệu quả của chính sách tiền tệ và toàn cầu hoá ngân hàng Aysun và cộng sự (2013) cũng có những sự đóng góp quan trọng các tài liệu về vai trò của những định chế tài chính đến

sự chuyển dịch của chính sách tiền tệ bằng việc điều tra sự tác động của nguồn gốc pháp lý, CBI và sự phát triển của thị trường tài chính lên hiệu quả của chính sách tiền tệ

Một hệ thống tài chính rất quan trọng đối với việc thực hiện chính sách tiền tệ vì chính sách tiền tệ tập trung vào các biến số kinh tế vĩ mô nhất định, chủ yếu là vào quá trình tài chính, với hệ thống tài chính như là một giao diện liên kết các chính sách của ngân hàng trung ương và nền kinh tế thực thông qua cơ chế chuyển tiền Do chính sách tiền tệ hoạt động chủ yếu thông qua ảnh hưởng của nó đối với hệ thống tài chính, bất

kỳ sự phát triển nào ảnh hưởng đến cấu trúc hoặc điều kiện của hệ thống tài chính sẽ có khả năng ảnh hưởng đến cơ chế truyền dẫn Do đó, hiệu quả của chính sách tiền tệ đóng vai trò quan trọng đối với một bộ các thông số bị ảnh hưởng bởi sự phát triển của

hệ thống tài chính Trong bối cảnh này, nghiên cứu về mối quan hệ giữa phát triển tài

chính và hiệu quả của chính sách tiền tệ có ý nghĩa lý thuyết và chính sách quan trọng đối với nhiều nền kinh tế, đặc biệt đối với những nền kinh tế đang phát triển nhanh

Chính vì những lý do trên, tác giả chọn đề tài “Sự phát triển tài chính và hiệu quả chính sách tiền tệ”

Luận văn được thực hiện dựa trên bài nghiên cứu: Financial Development and the

Effectiveness of Monetary Policy của Young Ma, Xingkai Lin (2016) xuất bản Journal

of Banking & Finance.1

1.2 MỤC TIÊU NGHIÊN CỨU

Bài nghiên cứu này nhằm mục tiêu kiểm tra liệu sự phát triển tài chính có ảnh hưởng đáng kể đến hiệu quả của chính sách tiền tệ Cụ thể, bài nghiên cứu sẽ tập trung trả lời các câu hỏi sau:

Khi hệ thống tài chính phát triển có ảnh hưởng như thế nào đến đầu ra của chính sách tiền tệ (tăng trưởng kinh tế và lạm phát)? Đây là câu hỏi nghiên cứu chính của bài nghiên cứu

Mối quan hệ giữa sự phát triển của các trung gian tài chính cũng như mối quan

hệ của sự phát triển của thị trường chứng khoán với hiệu quả của chính sách tiền tệ khác nhau như thế nào?

1.3 PHẠM VI VÀ ĐỐI TƯỢNG NGHIÊN CỨU

Bài nghiên cứu thu thập dữ liệu phân tích 15 quốc gia thuộc khu vực Châu Á Thái Bình Dương theo tiêu chuẩn của World Bank trong giai đoạn 1998 - 2016, có đầy đủ

dữ liệu cần thiết cho bài nghiên cứu, bao gồm các quốc gia:

1 Xếp hạng Q1 trong Tài chính, nguồn: http://www.scimagojr.com/journalsearch.php?q=17472&tip=sid&clean=0

Australia, Trung Quốc, Thái Lan, Singapore, Philipine, Papua New Guinea, New Zealand, Mông Cổ, Malaysia, Hàn Quốc, Nhật Bản, Ấn Độ, Hồng Kông, Fiji và Việt Nam

1.4 PHƯƠNG PHÁP NGHIÊN CỨU

Bài nghiên cứu dùng dữ liệu được thu thập từ năm 1998 đến năm 2016 để tạo ra

bộ dữ liệu bảng (Panel data) theo dạng cân bằng (Balanced data) Dữ liệu được thu

thập và tổng hợp từ Ngân hàng thế giới WB và Quỹ tiền tệ quốc tế IMF

Bài nghiên cứu áp dụng mô hình hồi quy Pooled-OLS (PLS) - hồi quy kết hợp tất

cả các quan sát, mô hình tác động cố định (Fixed effect model - FEM) và mô hình tác động ngẫu nhiên (Random effects model - REM) trên nền tảng kiểm định Hausman để tiến hành kiểm định các mô hình trong bài nghiên cứu và các biến được sử dụng trong bài nghiên cứu sẽ được mô tả rõ hơn trong chương 3

Để giải quyết các vấn đề nội sinh tiềm ẩn liên quan đến hồi quy bảng, sử dụng phương pháp General Method of Moments (GMM) của Arellano và Bond (1991) và Blundell và Bond (1998) trong ước lượng hồi quy

Phần mềm định lượng tác giả sử dụng là Stata 13

1.5 KẾT CẤU CỦA ĐỀ TÀI

Ngoài danh mục chữ viết tắt, danh mục bảng biểu, phần tóm tắt, tài liệu tham khảo và phụ lục, nội dung đề tài này bao gồm 5 chương được trình bày như sau:

Chương 1 - Giới thiệu về đề tài nghiên cứu Trong chương này tác giả trình bày

lý do chọn đề tài, xác định mục tiêu nghiên cứu, đối tượng và phạm vi nghiên cứu, phương pháp nghiên cứu và kết cấu của đề tài

Chương 2 - Tổng quan các nghiên cứu trước đây Trong chương này tác giả

trình bày tổng quan các nghiên cứu trước đây về mối tương quan giữa phát triển tài chính và ảnh hưởng của chính sách tiền tệ,

Chương 3 - Phương pháp nghiên cứu Trong chương này tác giả sẽ làm rõ mô

hình thực nghiệm, hàm hồi quy, danh sách các biến, nguồn dữ liệu và phương pháp ước lượng

Chương 4 - Nội dung và kết quả nghiên cứu Trong chương này tác giả phân

tích thống kê mô tả, kiểm định tính dừng, đa cộng tuyến, phương sai thay đổi, tự tương quan Phân tích hồi quy tuyến tính và phân tích hồi quy phi tuyến

Chương 5 - Kết luận Chương này sẽ tổng kết các kết quả mà đề tài đạt được và

rút ra các hạn chế của đề tài, những gợi ý và hướng nghiên cứu tiếp theo

1.6 Ý NGHĨA CỦA NGHIÊN CỨU

Đối với nghiên cứu mối quan hệ giữa sự phát triển của tài chính và ảnh hưởng của chính sách tiền tệ tại khu vực Châu Á Thái Bình Dương tác giả đóng góp những ý nghĩa sau:

Về mặt lý luận, tác giả đóng góp một bằng chứng thực nghiệm trong khoảng thời gian nghiên cứu, tại khu vực nghiên cứu tồn tại mối quan hệ cụ thể đối với câu hỏi nghiên cứu Từ đó củng cố một số học thuyết liên quan đến câu hỏi nghiên cứu

Về mặt thực tiễn, tác giả đống góp sự hiểu biết về mối quan hệ giữa sự phát triển tài chính và hiệu quả của chính sách tiền tệ đối với các nhà quản lý vĩ mô từ đó giúp các nhà quản lý thị trường điều hành nền kinh tế đạt mục tiêu

CHƯƠNG II: TỔNG QUAN LÝ THUYẾT

Trong chương 2, tác giả sẽ trình bày các cơ sở lý thuyết và bằng chứng thực nghiệm của mối quan hệ giữa phát triển tài chính và hiệu quả của chính sách tiền tệ Tác giả lần lượt làm rõ lý thuyết về phát triển tài chính, lý thuyết hiệu quả chính sách tiền và mối quan hệ giữa phát triển tài chính và hiệu quả chính sách tiền tệ Trong phần bằng chứng thực nghiệm, tác giả tổng hợp các lý thuyết về tác động của tăng trưởng kinh tế và tác động của lạm phát là hai chỉ tiêu dung để đo lường hiệu quả chính sách tiền tệ

Do vậy, hệ thống tài chính là tổng thể của các bộ phận khác nhau trong một cơ cấu tài chính, mà ở đó các quan hệ tài chính hoạt động trên các lĩnh vực khác nhau nhưng có mối liên hệ tác động lẫn nhau theo những quy luật nhất định

2 Nguồn tổng hợp từ Chương trình Giảng dạy Kinh tế Fulbright Niên khóa 2012-2013

Các bộ phận trong hệ thống tài chính hoạt động trên các lĩnh vực: tạo ra nguồn lực tài chính, thu hút các nguồn tài chính và chu chuyển các nguồn tài chính (dẫn vốn) Với các lĩnh vực hoạt động này, toàn bộ hệ thống tài chính thực hiện vai trò đặc biệt quan trọng trong nền kinh tế quốc dân là đảm bảo nhu cầu về vốn cho phát triển kinh tế

xã hội

Hệ thống tài chính bao gồm các tổ chức tài chính như hệ thống ngân hàng thương mại, thị trường tài chính (như thị trường chứng khoán và trái phiếu)….Ở mức độ rộng hơn, một hệ thống tài chính mạnh mẽ và hiệu quả sẽ thúc đẩy sự tăng trưởng kinh tế bằng việc sử dụng hiệu quả nhất các nguồn lực và giúp phân bổ các nguồn lực một cách hiệu quả hơn Một thị trường tài chính vững chắc và tốt hơn có thể đẩy nhanh tốc

độ tăng trưởng bẳng cách tăng tỷ lệ tiết kiệm và đầu tư, đa dạng hóa rủi ro của các trung gian tài chính

Ngân hàng thương mại là một tổ chức kinh tế chuyên thực hiện các hoạt động

trong ngân hàng về các lĩnh vực cung cấp tiền tệ, dịch vụ tài chính giữa khách hàng và ngân hàng hoặc ngược lại Các hoạt động trong ngân hàng như: huy động nguồn vốn, cho vay, chiết khấu, bảo lãnh, cung cấp các dịch vụ tài chính và các hoạt động khác có liên quan

Ngân hàng thương mại đã hình thành tồn tại và phát triển hàng trăm năm gắn liền với sự phát triển của kinh tế hàng hoá Sự phát triển hệ thống ngân hàng thương mại (NHTM) đã có tác động rất lớn và quan trọng đến quá trình phát triển của nền kinh tế hàng hoá, ngược lại kinh tế hàng hoá phát triển mạnh mẽ đến giai đoạn cao nhất là nền kinh tế thị trường thì NHTM cũng ngày càng được hoàn thiện và trở thành những định chế tài chính không thể thiếu được Thông qua hoạt động tín dụng thì ngân hàng thương mại tạo lợi ích cho người gửi tiền, người vay tiền và cho cả ngân hàng thông

qua chênh lệch lại suất mà thu được lợi nhuận cho ngân hàng

Thị trường tài chính là nơi thực hiện các nghiệp vụ giao dịch, mua bán, chuyển

nhượng vốn giữa các chủ thể, thông qua các công cụ (hàng hóa) riêng, bị điều chỉnh bởi các quy luật riêng và tuân thủ những quy chế và thông lệ đặc thù Chức năng cơ bản nhất của thị trường tài chính là dẫn vốn từ người dư thừa vốn tới người cần vốn, ngoài ra nó còn thể hiện chức năng giám sát thông qua sự vận động của các nguồn tài chính Các công cụ tài chính nói trên được gọi là các chứng khoán (nghĩa là các quyền được hưởng đối với thu nhập hoặc tài sản tương lai của nhà phát hành) Các công cụ này bao gồm 2 loại cơ bản là chứng khoán nợ và chứng khoán vốn, ngoài ra còn có chứng khoán phái sinh

- Căn cứ theo thời hạn thanh toán của các công cụ tài chính, theo cách phân

chia này, thị trường tài chính được cấu trúc bới thị trường tiền tệ và thị trường vốn

- Thị trường tiền tệ

Thị trường tiền tệ là thị trường mua và bán các chứng khoán nhà nước và chứng khoán công ty có thời gian đáo hạn dưới 1 năm Thị trường tiền tệ bao gồm 4 thị trường bộ phận chủ yếu: thị trường tín dụng ngắn hạn; thị trường hối đoái (vàng và ngoại tệ); thị trường liên ngân hàng; thị trường mở

+ Thị trường tín dụng ngắn hạn: là 1 cơ chế diễn ra các hoạt động giao

dịch giữa các ngân hàng thương mại với công chúng và doanh nghiệp Chủ thể của thị trường tín dụng ngắn hạn là các trung gian tài chính, các trung gian tài chính là nơi cung cấp cho doanh nghiệp những khoản tín dụng ngắn hạn dưới các hình thức cho vay, chiết khấu, cầm cố Và là nơi để doanh nghiệp gửi vốn tạm thời nhàn rỗi, cung cấp các dịch vụ thanh toán, ngân quỹ cho doanh nghiệp

+ Thị trường hối đoái: chuyên giao dịch, trao đổi các loại ngoại tệ Chủ

thể của thị trường hối đoái là người được phép kinh doanh ngoại tệ, vàng bạc (trong đó chủ yếu là ngân hàng thương mại), các doanh nghiệp tham gia giao dịch hối đoái, ngân hàng trung ương tham gia thị trường để thực hiện chính sách tiền tệ và các cá nhân

được phép giao dịch hối đoái có nhu cầu Các doanh nghiệp có thể mở tài khoản tiền gửi ngoại tệ tại ngân hàng thương mại để thực hiện giao dịch thanh toán, mua bán ngoại tệ phục vụ mục đích kinh doanh

+ Thị trường liên ngân hàng: là 1 cơ chế diễn ra các giao dịch giữa các

ngân hàng thương mại với nhau và ngân hàng nhà nước Tại thị trường này hình thành lãi suất cơ bản của thị trường tài chính: lãi suất cho vay của thị trường liên ngân hàng

+ Thị trường mở: là thị trường mua bán các loại chứng khoán nhà nước

ngắn hạn như: tín phiếu kho bạc, trái phiếu chính phủ,… nhằm điều tiết cung cầu tiền

tệ trong nền kinh tế Tức thông qua thị trường mở, NHTW có thể làm cho “tiền dự trữ” của các ngân hàng thương mại tăng lên hoặc giảm xuống, từ đó tác động đến khả năng cung cấp tín dụng của ngân hàng thương mại làm ảnh hưởng đến khối lượng tiền tệ của nền kinh tế

+ Thị trường cầm cố bất động sản: là một cơ chế chuyên cung cấp những

khoản tài trợ dài hạn được đảm bảo bằng việc cầm cố, thế chấp, các loại giấy chứng nhận quyền sở hữu hay các loại bất động sản

+ Thị trường chứng khoán: là một cơ chế chuyên giao dịch các loại

chứng khoán, đó là thị trường sử dụng các loại thông tin, dữ liệu có liên quan đến mức sinh lời tiềm năng và coi đó như một chuẩn mực đầu tư Các loại công cụ vốn, trái khoán, được sử dụng giao dịch trên thị trường chứng khoán bao gồm cổ phiếu, trái phiếu công ty, công trái quốc gia và nhiều loại giấy tờ có giá khác

+ Thị trường tín dụng trung và dài hạn: là thị trường diễn ra các giao

dịch tín dụng nhằm tài trợ cho các doanh nghiệp, các chủ thể kinh doanh khác thuê dài hạn hay thuê mua trả góp các loại máy móc thiết bị hay các loại bất động sản

+ Thị trường cho thuê tài chính: là thị trường diễn ra các hoạt động tín

dụng trung gian và dài hạn thông qua việc cho thuê các máy móc, thiết bị, phương tiên vận chuyển và các bất động sản khác trên cơ sở hợp đồng cho thuê giữa bên thuê và bên cho thuê

2.1.1.2 Phát triển tài chính

Phát triển tài chính thể hiện qua độ rộng và cả độ sâu Độ rộng là lượng vốn hóa thị trường tăng trưởng theo thời gian Phát triển tài chính theo chiều sâu có nghĩa là tích lũy các tài sản tài chính nhanh hơn tích lũy các tài sản phi tài chính (Kitchen, 1995) Một hệ thống tài chính phát triển đầy đủ thường bao gồm nhiều loại tổ chức, công cụ và thị trường tài chính khác nhau như chúng ta thường thấy tại các nước công nghiệp phát triển ở phương Tây Tất nhiên, đây không phải là một hệ thống mang tính chất tĩnh, mà ngược lại, là hệ thống thay đổi liên tục với sự ra đời của các loại tổ chức

và công cụ tài chính mới Phát triển tài chính thể hiện qua các chỉ tiêu như sự gia tăng khối lượng tài sản tài chính, lưu lượng di chuyển vốn, sự phát triển của các tổ chức tài chính, sự vững chắc của cơ sở hạ tầng tài chính, và tín dụng cho khu vực tư nhân Phát triển tài chính là yếu tố sâu và rộng của tổng quan nền kinh tế, do thị trường tài chính đóng vai trò trong hầu hết hoạt động sản xuất kinh doanh của toàn bộ nền kinh tế Việc xem xét các khía cạch của phát triển tài chính đa dạng của nhiều lý thuyết cũng như các quan điểm của các tác giả thể hiện sự sâu rộng của yếu tố phát triển tài chính đối với nền kinh tế

Độ sâu tài chính [M2/GDP]: cho biết quy mô của khu vực trung gian tài chính so với nền kinh tế; Số lượng vốn hóa của thị trường tài chính; Biên lãi suất

(interest margin); Vai trò tương đối của các ngân hàng thương mại so với ngân hàng trung ương; Chỉ số tự do hóa khu vực tài chính, ngân hàng (Freedom in Banking and Finance index)

Trên thực tế các nhà nghiên cứu đã quan tâm nhiều chủ thể vấn đề của phát triển tài chính, với một cách tiếp cận linh hoạt phù hợp với điều kiện nghiên cứu của mình Trong nghiên cứu của Goldsmith (1969) đã quan sát mức độ phát triển tài chính qua tỷ

lệ tài sản của trung gian tài chính so với GDP, ngụ ý rằng sự phát triển của hệ thống tài chính thì tỷ lệ thuận với sự phân bổ và chất lượng của các dịch vụ tài chính

Thước đo phát triển tài chính: theo Demirgüç-Kunt và Levine,1996; Levine,

2002; Beck và cộng sự,2006; Demirgüç-Kunt và cộng sự, 2011 Có 3 thước đo được sử dụng trong bài nghiên cứu

- Tỷ lệ của tín dụng trung gian tài chính đối với khu vực công và tư nhân so với GDP

- Tỷ lệ của giá trị vốn hóa thị trường chứng khoán so với GDP

- Tỷ lệ của tổng 2 yếu tố (tín dụng trung gian tài chính đối với khu vực công và

tư nhân và giá trị vốn hóa thị trường chứng khoán) so với GDP

Theo King và Levine (2004) khu vực tài chính có 5 chức năng chính:

- Tạo ra và xử lý sự bất cân xứng về thông tin, phân bổ các nguồn vốn dựa trên giá trị thực

- Kiểm soát nguồn vốn đầu tư sau khi đã phân bổ cho các cá nhân và tổ chức trong nền kinh tế

- Giảm chi phí, đa dạng và quản trị rủi ro trong các giao dịch

- Huy động và gộp khoản tiết kiệm

- Tạo thuận lợi cho việc lưu động hàng hóa, dịch vụ, công cụ tài chính

Phát triển tài chính là sự cải thiện chất lượng của 5 chức năng trên

Trong bài viết: “Measurement of Financial Development: A Fresh Approach: của Adnan, Noureen (2011)” có đề cập đến khái niệm “phát triển tài chính” Theo tác giả, phát triển tài chính được định nghĩa là các chính sách, các yếu tố và các tổ chức đưa đến các trung gian tài chính và thị trường hiệu quả

Tóm lại, phát triển tài chính là sự cải thiện cả về chất lẫn về lượng trong việc tạo

ra, thu hút, chu chuyển và kiểm soát các nguồn lực tài chính của các chủ thể trong nền kinh tế

2.1.2 Lý thuyết về Hiệu quả chính sách tiền tệ

2.1.2.1 Tổng quan về Chính sách tiền tệ

Trong điều kiện các yếu tố khác không đổi, nếu khối lượng tiền trong lưu thông thay đổi thì giá trị của một đơn vị tiền tệ sẽ thay đổi Từ đó, giá cả hàng hóa, giá trị tài sản, thu nhập của dân chúng và cả thu nhập quốc dân cũng thay đổi theo Do đó, bằng cách tạo ra các thay đổi về khối lượng tiền tệ trong lưu thông, NHTW có thể tác dộng đến đời sống và hoạt động kinh tế của quốc gia Tổng hợp những phương thức mà qua

đó NHTW tạo ra những thay đổi về tiền tệ nói trên hợp thành CSTT

CSTT là tổng hợp các hoạt động của NHTW nhằm thực hiện các mục tiêu kinh tế

- xã hội của quốc gia trong một thời kỳ nhất định

CSTT bao gồm:

CSTT mở rộng: Là chính sách làm tăng lượng cung tiền cho nền kinh tế, do đó

sẽ mở rộng đầu tư và tiếp vốn cho các ngành để phát triển sản xuất kinh doanh, làm tăng tổng cầu và giá trị sản lượng quốc gia Chính sách này đặc biệt thích hợp để chống suy thoái kinh tế và giảm thất nghiệp

CSTT thu hẹp: Là chính sách hạn chế (hoặc giảm mức tăng trưởng) lượng tiền

cung ứng cho nền kinh tế Chính sách này được sử dụng khi tổng cầu cao, lạm phát đang đe dọa nền kinh tế

Mục tiêu của chính sách tiền tệ là tăng trưởng kinh tế, tạo công ăn việc làm và kiểm soát lạm phát

- Ổn định giá cả hay kiểm soát lạm phát Các NHTW thường lượng hoá mục

tiêu này bằng tốc độ tăng của chỉ số giá cả tiêu dùng xã hội Việc công bố công khai chỉ tiêu này là cam kết của NHTW nhằm ổn định giá trị tiền tệ về mặt dài hạn Điều này có nghĩa là NHTW sẽ không tập trung điều chỉnh sự biến động giá cả về mặt ngắn hạn Do những biện pháp về chính sách tiền tệ tác động đến nền kinh tế có tính chất trung và dài hạn, hơn nữa khó có thể dự đoán chính xác kết quả sẽ xảy ra vào thời điểm nào trong tương lai, vì vậy sẽ là không khả thi đối với NHTW trong việc theo đuổi để kiểm soát giá cả trong ngắn hạn

Ổn định giá cả có tầm quan trọng đặc biệt để định hướng phát triển kinh tế của quốc gia vì nó làm tăng khả năng dự đoán những biến động của môi trường kinh tế vĩ

mô Mức lạm phát thấp và ổn định tạo nên môi trường đầu tư ổn định, thúc đẩy nhu cầu đầu tư và đảm bảo sự phân bổ nguồn lực xã hội một cách hiệu quả Đây là lợi ích có tầm quan trọng sống còn đối với sự thịnh vượng kinh tế của quốc gia Lạm phát cao hay thiểu phát liên tục là rất tốn kém cho xã hội, thậm chí ngay cả trong trường hợp nền kinh tế phát triển khả quan nhất Sự biến động liên tục của các tỷ lệ lạm phát dự tính làm méo mó, sai lệch thông tin và do đó làm cho các quyết định kinh tế trở nên không đáng tin cậy và không có hiệu quả Nguy hiểm hơn, sự bất ổn định giá cả dẫn đến sự phân phối lại không dân chủ các nguồn lực kinh tế trong xã hội giữa các nhóm dân cư

Tuy nhiên, theo đuổi mục tiêu ổn định giá cả không đồng nghĩa với tỷ lệ lạm phát bằng không Những nghiên cứu về lạm phát cho thấy trong khi cố gắng duy trì

lạm phát ở gần mức 0, chính sách tiền tệ dễ đưa nền kinh tế đi quá đà và rơi vào tình trạng thiểu phát gây hậu quả còn trầm trọng hơn, đó là làm nền kinh tế suy thoái Hơn nữa một mức lạm phát dương được chứng minh là có tác dụng bôi trơn và hâm nóng nền kinh tế nên sẽ có những ảnh hưởng tích cực tới tăng trưởng kinh tế Theo các chuyên gia về chính sách tiền tệ ở châu Âu, mức lạm phát từ 1.5% đến dưới 4% là phù hợp với các nền kinh tế phát triển

- Giảm tỷ lệ thất nghiệp

Tạo công ăn việc làm đầy đủ là mục tiêu của tất cả các chính sách kinh tế vĩ mô trong đó có chính sách tiền tệ Công ăn việc làm đầy đủ có ý nghĩa quan trọng bởi ba lý do:

Chỉ số thất nghiệp là một trong những chỉ tiêu phản ánh sự thịnh vượng xã hội

vì nó phản ánh khả năng sử dụng có hiệu quả nguồn lực xã hội

Thất nghiệp gây nên tình trạng căng thẳng cho mỗi cá nhân và gia đình của họ và là mầm mống của các tệ nạn xã hội

Các khoản trợ cấp thất nghiệp tăng lên có thể làm thay đổi cơ cấu chi tiêu ngân sách và làm căng thẳng tình trạng ngân sách

Đảm bảo công ăn việc làm đầy đủ không có nghĩa là tỷ lệ thất nghiệp bằng 0 mà

ở mức tỷ lệ thất nghiệp tự nhiên Tỷ lệ thất nghiệp tự nhiên được cấu thành từ tỷ lệ thất nghiệp tạm thời (những người đang tìm kiếm công việc thích hợp) và tỷ lệ thất nghiệp

cơ cấu (thất nghiệp bởi sự không phù hợp giữa nhu cầu về lao động và cung của lao động) Mỗi quốc gia cần xác định được tỷ lệ thất nghiệp tự nhiên một cách chính xác

để đạt được mục tiêu này Bên cạnh đó, cố gắng giảm tỷ lệ thất nghiệp tự nhiên cũng được coi là mục tiêu của chính sách tiền tệ

- Tăng trưởng kinh tế

Tăng trưởng kinh tế là mục tiêu hàng đầu và quan trọng nhất trong ba mục tiêu của CSTT Vì NHTW là trung tâm tiền tệ, tín dụng và thanh toán trong nền kinh tế quốc dân nên nó đóng vai trò quan trọng trong việc thực hiện mục tiêu này Tăng trưởng kinh tế thể hiện ở sự gia tăng của GDP/hàng năm hoặc GDP/đầu người trong năm Thúc đẩy tăng trưởng kinh tế còn thể hiện ở việc khai thác và sử dụng có hiệu quả các nguồn lực của quốc gia Thông thường, muốn thúc đẩy tăng trưởng kinh tế, NHTW thực hiện CSTT mở rộng với một mức cầu tiền không thay đổi, khi cung tiền tệ tăng lên, lãi suất thị trường sẽ giảm, là gia tăng đầu tư, tổng cầu và giá trị sản lượng

Do chính sách tiền tệ có thể ảnh hưởng tới của cải và chi tiêu của xã hội nên có thể sử dụng nó làm đòn bẩy kích thích tăng trưởng kinh tế Tăng trưởng kinh tế phải được hiểu cả về khối lượng và chất lượng Chính sách tiền tệ phải đảm bảo sự tăng lên của GDP thực tế, tức là tỷ lệ tăng trưởng có được sau khi trừ đi tỷ lệ tăng giá cùng thời

kỳ Chất lượng tăng trưởng được biểu hiện ở một cơ cấu kinh tế cân đối và khả năng cạnh tranh quốc tế của hàng hoá trong nước tăng lên

Một nền kinh tế phồn thịnh với tốc độ tăng trưởng kinh tế ổn định là nền tảng cho mọi sự ổn định, là căn cứ để ổn định tiền tệ trong nước, cải thiện tình trạng cán cân thanh toán quốc tế và khẳng định vị trí của nền kinh tế trên thị trường quốc tế

2.1.2.2 Các công cụ của CSTT

Công cụ của CSTT là các phương tiện cụ thể để NHTW dùng để điều tiết khối tiền và thực thi các mục tiêu của CSTT trong từng thời kỳ Có thể phân biệt công cụ trực tiếp và công cụ gián tiếp để tác động đến cung ứng tiền như sau:

Công cụ trực tiếp của CSTT: dựa vào việc NHTW áp đặt quyền lực về hoạt

động cho các NHTM và các tổ chức tín dụng Dựa vào sự áp đặt này, NHTW đã trực tiếp tác động đến cung ứng trong nền kinh tế, các công cụ trực tiếp bao gồm:

- Hạn mức tín dụng: Ấn định hạn mức tín dụng là việc NHTW quy định một khối

lượng tín dụng mà các tổ chức tín dụng được phép cung cấp cho nền kinh tế trong một thời gian nhất định Việc định ra hạn mức tín dụng cho toàn nền kinh tế dựa trên cơ sở

là các chỉ tiêu kinh tế vĩ mô (tốc độ tăng trưởng, lạm phát, …) Sau đó, phải phân bổ lại cho các ngân hàng thương mại trên cơ sở vốn tự có của ngân hàng và số dư nợ tín dụng

ký trước Khi NHTW muốn tăng khối tiền thì sẽ mở rộng hạn mức tín dụng Từ đó, các NHTM sẽ mở rộng khối lượng cho vay và ngược lại Tuy nhiên, biện pháp này cũng bộc lộ một số hạn chế Trong các công cụ điều hành của chính sách tiền tệ, mỗi công

cụ có một đặc điểm riêng để phù hợp với những điều kiện kinh tế khác nhau Để đáp ứng yêu cầu của cơ chế quản lý thị trường thì những công cụ tài chính linh động, mềm dẻo cao được vận dụng ngày càng nhiều Một số công cụ được sử dụng phổ biến như nghiệp vụ thị trường mở, lãi suất tái chiết khấu Dự trữ bắt buộc là một trong những công cụ áp dụng xong vẫn còn nhiều hạn chế nhất định

- Dự trữ bắt buộc: là phần tiền gửi mà các NHTM phải đưa vào dự trữ theo luật định

Phần dự trữ này được gửi vào tài khoản chuyên dùng ở NHTW Tỷ lệ dự trữ bắt buộc

do NHTW quy định là tỷ lệ trên lượng tiền gửi mà NHTM huy động được phải để dưới dạng dự trữ NHTM chỉ được cho vay số tiền còn lại sau khi đã trừ phần dự trữ bắt buộc Qua việc tăng hoặc giảm tỷ lệ dự trữ bắt buộc, NHTW có thể hạn chế hoặc bành trướng khối tiền tệ mà hệ thống ngân hàng có khả năng cung ứng cho nền kinh tế Bên cạnh đó công cụ này cũng có những mặt trái khi sử dụng Việc thay đổi tỷ lệ dữ trữ bắt buộc sẽ ảnh hưởng đến lợi nhuận của NHTM, nếu thường xuyên thay đổi tỷ lệ này cũng gây ra tình trạng mất ổn định của hệ thống ngân hàng và ảnh hưởng đến khả năng

thanh khoản của những ngân hàng thương mại

Công cụ gián tiếp của CSTT: là những công cụ dựa trên tín hiệu thị trường, nó tác

động đến toàn bộ nền kinh tế và hoạt động của hệ thống ngân hàng, thông qua đó, gián tiếp tác động đến cung tiền trong nền kinh tế Các công cụ gián tiếp bao gồm:

- Lãi suất: công cụ gián tiếp để thực hiện CSTT trong việc điều tiết khối cung ứng

tiền của xã hội bởi vì nó chính là giá cả của quyền sử dụng vốn, sự thay đổi lãi suất sẽ kéo theo sự thay đổi của chi phí tín dụng, từ đó tác động đến việc thu hẹp hay mở rộng khối lượng tín dụng trong nền kinh tế Do đó, lãi suất là một trong những công cụ chủ yếu của chính sách tiền tệ Bằng cách sử dụng công cụ này, NHTW sẽ điều khiển lãi suất tín dụng cho nền kinh tế bằng các biện pháp hành chính đối với ngân hàng cùng với khung lãi suất đã được ấn định Để cho lãi suất tín dụng thực sự là công cụ phù hợp của chính sách tiền tệ trong nền kinh tế năng động thì những quy định về lãi suất dần được thay đổi Lãi suất quy định cứng nhắc dần được thay thế bằng cách quy định lãi suất trần cho vay và lãi suất sàn đối với lãi suất tiền gửi hoặc dùng một lãi suất duy nhất để điều tiết thị trường tiền tệ bằng lãi suất tái chiết khấu NHTW có thể thay đổi cung ứng tiền tệ bằng cách thay đổi lãi suất chiết khấu Lãi suất chiết khấu càng cao, các ngân hàng càng ngại vay tiền của NHTW để bù đắp dự trữ Bởi vậy, biện pháp tăng suất chiết khấu làm giảm dự trữ của hệ thống ngân hàng, dẫn đến cung ứng tiền tệ giảm Ngược lại, biện pháp giảm lãi suất chiết khấu khuyến khích các ngân hàng vay tiền của NHTW, dẫn tới lượng dự trữ tăng và cung ứng tiền tệ tăng NHTW sử dụng hình thức cho vay chiết khấu không chỉ để kiểm soát cung ứng tiền tệ, mà còn nhằm giúp đỡ các định chế tài chính khi họ rơi vào tình thế khó khăn

- Nghiệp vụ thị trưởng mở: được tiến hành khi NHTW mua hoặc bán các chứng

khoán trên thị trường mở Nếu các công cụ trên tác động đến quá trình kinh doanh tiền

tệ ảnh hưởng đến việc quay đồng vốn của các NHTM thì công cụ thị trường mở lại làm thay đổi cơ sở tiền trong xã hội gồm tiền mặt ngoài ngân hàng và dự trữ trong hệ thống ngân hàng Khi NHTW đem chứng khoán ra thị trường mở bán nó sẽ thu được tiền mặt

và séc về Điều này có nghĩa là khối lượng tiền mặt cung ứng cho lưu thông giảm, dự trữ của các ngân hàng trung gian giảm, làm giảm khả năng cung ứng tín dụng của các ngân hàng trung gian và như thế cung ứng tiền trong nền kinh tế bị thắt chặt hơn Ngược lại, khi NHTW đem tiền mặt hoặc séc mua chứng khoán trên thị trường mở, thì

lượng tiền mặt trong lưu thông tăng lên, dự trữ của NHTM tăng lên, lãi suất ngân hàng giảm, kích thích doanh nghiệp đi vay, nghĩa là một cách mở rộng khối tiền tệ

- Tỷ giá hối đoái: là giá cả của đồng tiền này được biểu hiện qua đồng tiền khác trên

thị trường ngoại hối Như trên mọi thị trường, tỷ giá hối đoái ổn định khi cung và cầu ngoại hối cân bằng Những thay đổi về cung, cầu ngoại hối đều có ảnh hưởng đến tỷ giá hối đoái và do đó, ảnh hưởng đến gía trị đồng tiền trong nước

2.1.2.3 Lý thuyết áp chế tài chính

Trong các tranh luận về tự do hóa tài chính, hệ thống tồn tại trước cải cách được gọi là hệ thống tài chính bị áp chế, hay sự áp chế tài chính Sự áp chế tài chính hàm ý rằng tài chính có tiềm năng hoạt động theo cách có lợi nhưng có những ràng buộc nhất định áp chế nó, ngăn nó không hiện thức hóa được tiềm năng đó Khái niệm McKinnon chuẩn về hệ thống tài chính áp chế giả định rằng các hệ thống tài chính hoạt động tốt – tạo thuận lợi cho tiết kiệm, đầu tư và tăng trưởng – nếu các luồng tín dụng và các tài sản tài chính (các định chế tài chính và các trung gian tài chính) hoạt động tự do Cụ thể là giá đi vay và cho vay và giá thực hiện các giao dịch tài chính khác là mức giá cân bằng của thị trường Hệ thống tài chính bị áp chế là hệ thống trong đó các thị trường này bị ngăn cản không hoạt động tốt, có những trở ngại ngăn không cho giá tín dụng và các tài sản tài chính điều chỉnh đến mức cân bằng Các trở ngại này có thể ảnh hưởng đến nhiều biến số tài chính và có thể xuất phát từ nhiều nguyên nhân nhưng mô hình McKinnon-Shaw tập trung vào một biến số và một nguyên nhân Biến số tài chính

bị ngăn không cho điều chỉnh đến mức cân bằng là lãi suất tiền gửi ngân hàng (và lãi suất tiền vay ngân hàng), và nguyên nhân của việc áp chế đó được giả định là chính sách của chính phủ có chủ ý ngăn không có các ngân hàng điều chỉnh lãi suất đến mức cân bằng

Áp đặt trần lãi suất đối với nguồn vốn huy động Đây là cách thức mà nhiều

chính phủ đã áp dụng từ những năm ba mươi Biện pháp này đảm bảo cho sự tăng

trưởng ổn định của hệ thống ngân hàng thông qua việc giảm bớt sự cạnh tranh Hơn nữa, một khi các ngân hàng không chịu áp lực từ chi phí phải trả trên nguồn vốn huy động thì cũng sẽ giảm những khoản cho vay có rủi ro cao, từ đó giảm rủi ro cho ngân hàng Việc đặt ra trần lãi suất huy động cũng giống như một sự kiểm soát về giá và nó đem lại cho ngân hàng một mức “tô kinh tế” nhất định do sự không hoàn hảo của thị trường Khoản tô này không chỉ làm giảm tỷ suất sinh lợi thực tế của những người tiết kiệm nhận được mà còn làm giảm các khoản cho vay hiện tại, vì vậy có thể làm tăng lãi suất cho vay đối với cá nhân vay nợ

Hơn nữa, một khi lạm phát cao sẽ dẫn đến lãi suất thực tế nhận được thấp và có thể âm làm giảm mong muốn tiết kiệm trong công chúng đã góp phần kìm hãm sự phát triển tài chính ở quốc gia này Viridis (1993) nghiên cứu ảnh hưởng của trần lãi suất đến đầu tư của khu vực tư nhân ở Hy Lạp từ năm 1960 - 1985 đã cho thấy rằng: Lãi suất cho vay và mức độ đầu tư của khu vực tư nhân có mối quan hệ nghịch chiều Điều này giúp ông kết luận việc áp đặt trần lãi suất làm hạn chế tín dụng và có tác động tiêu cực lên đầu tư

Ngân hàng Trung ương yêu cầu tăng dự trữ bắt buộc tại các ngân hàng Thông

thường, chính phủ sử dụng phương pháp này nhằm đảm bảo an toàn khi xảy ra khủng hoảng tài chính, vì nếu khủng hoảng tài chính xảy ra thường kéo theo việc rút tiền ồ ạt

và để giảm chi phí các khoản nợ cho chính phủ

Tuy nhiên, việc áp dụng mức dự trữ bắt buộc cao cũng có mặt trái của nó Một khi khoản dự trữ này quá lớn sẽ dẫn đến những tác động tiêu cực nghiêm trọng đến thị trường tài chính

Phương thức này được xem như là khoản thuế “chìm” mà các ngân hàng buộc phải gánh chịu buộc các ngân hàng hạn chế cho vay và đầu tư vào các tài sản khác, lúc này các ngân hàng phải tăng lãi suất cho vay đối với các khoản vay tiêu dùng và/hoặc trả cho những người gửi tiết kiệm một mức lãi suất thấp hơn để bù đắp lại chi phí cho việc nắm giữ nguồn dự trữ không có lãi suất hoặc lãi suất rất thấp ở ngân hàng trung

ương Cùng với đó là nguồn quỹ dành cho đầu tư của thị trường tài chính cũng sẽ giảm bởi yêu cầu về mức dự trữ cao Nói cách khác, nguồn vốn sẵn có bị chuyển khỏi những đối tượng đi vay tiềm năng và chính phủ xem hệ thống ngân hàng trở thành một nguồn tài trợ, ưu tiên cho những đối tượng vay khác, từ đó, hạn chế sự phát triển tự do của thị trường tài chính ở các quốc gia

Chính phủ kiểm soát tín dụng ở các ngân hàng bằng cách chuyển các nguồn vốn

ở các ngân hàng này cho những doanh nghiệp thuộc sở hữu nhà nước hoặc những doanh nghiệp được ưu tiên Cách thức này mang lại lợi ích cho chính phủ từ việc sử

dụng các quỹ tiết kiệm của người dân để tài trợ cho những thiếu hụt trong ngân sách và các dự án đầu tư

Kết quả là chính phủ bắt buộc các ngân hàng cung cấp tín dụng cho các ngành được xem là quan trọng trong chính sách phát triển kinh tế của đất nước, trong khi các ngành khác đáng được cho vay lại không hỗ trợ vốn kịp thời Đây là phương pháp được xem là một lựa chọn tốt hơn so với việc sử dụng quá trình cân đối ngân sách nhà nước Ngoài ra, khi chính phủ thực hiện phân bổ tín dụng trực tiếp không chỉ củng cố sức mạnh của các cơ quan chính phủ mà còn trở thành nguồn chi ngân sách ngầm

Chính phủ sở hữu hoặc kiểm soát hoạt động của các ngân hàng Bằng cách này,

chính phủ có thể can thiệp vào các nghiệp vụ quản lý và hoạt động của ngân hàng, tạo

ra một nguồn quỹ có sẵn với chi phí thấp cho các doanh nghiệp nhà nước bởi vì các doanh nghiệp này ít chịu sự cạnh tranh với khu vực tư nhân

Điều dĩ nhiên là với chính sách tín dụng như vậy sẽ dẫn đến việc phân bố nguồn vốn kém hiệu quả và sự thất bại của hệ thống các định chế tài chính trung gian là điều không thể tránh khỏi Nghiên cứu của La Porta và các cộng sự (2002) cho rằng: “Sở hữu của nhà nước và khi các điều kiện khác không đổi thì sự phân phối các nguồn lực mang mục đích chính trị sẽ làm chậm lại sự phát triển về tài chính” Bằng việc nghiên cứu số liệu từ năm 1960 đến 1995, La porta cũng chứng minh việc gia tăng mức độ sở

hữu của nhà nước đối với ngân hàng sẽ làm giảm sự phát triển tài chính ở thời kỳ tiếp theo với các điều kiện khác không đổi…

Gây khó khăn cho các doanh nghiệp trong nước muốn tham gia vào ngành Tài chính và các ngân hàng nước ngoài mở chi nhánh ở nước mình hoặc mua lại các định chế tài chính trong nước Cách thức này không chỉ làm giảm sự cạnh tranh trong lĩnh

vực tài chính mà còn ngăn cản sự phát triển của thị trường chứng khoán Các nghiên cứu của Cooray (2011) kết luận: Sự can thiệp của chính phủ càng tăng càng làm giảm

sự cạnh tranh dẫn đến làm giảm hiệu quả hoạt động của thị trường tài chính Vì vậy, những chi phí này làm hạn chế sử dụng nguồn tài trợ từ thị trường chứng khoán

Các biện pháp kiểm soát dòng vốn của chính phủ Đối với các thị trường tài

chính mới nổi, nơi mà có rất nhiều các cơ hội đầu tư, các doanh nghiệp có thể tiếp cận với thị trường vốn quốc tế sẽ có lợi thế giảm được chi phí tài chính Bởi vậy, nghiên cứu của Lipschitz và các cộng sự (2002) ở các quốc gia đang chuyển đổi ở Đông và Trung Âu (CEE) cho rằng việc kiểm soát vốn có thể làm sai lệch sự phân bổ các nguồn lực liên thời gian và có thể được sử dụng như là một lời biện giải cho việc nới lỏng sự trừng phạt liên quan đến kinh tế vĩ mô

Mặc khác, nghiên cứu cũng cho rằng những hạn chế về dòng vốn có thể cung cấp sự đảm bảo tạm thời cho các nền kinh tế mới nổi trước các dòng vốn khó kiểm soát như các khoản vay liên ngân hàng và các danh mục đầu tư Điều này có nghĩa là mặc

dù việc kiểm soát dòng vốn có thể làm suy yếu sự phát triển thị trường tài chính nhưng phương pháp này cũng là cách thức để bảo vệ thị trường tài chính mới nổi trước các mặt trái tiềm tàng như sự tăng trưởng quá nhanh không bền vững và sự sụp đổ của tỷ giá hối đoái

Trên thực tế, đã có khá nhiều nghiên cứu thực nghiệm ở các quốc gia xem xét tác động của những áp chế này lên sự phát triển của thị trường tài chính trong nước Mặc dù các biện pháp này mang lại lợi ích cho chính phủ nhưng chúng cũng gây thiệt hại đến khu vực tư nhân và làm cho sự phân bổ các nguồn lực trở nên kém hiệu quả

Do đó, việc sử dụng linh hoạt, thay đổi hay nới lỏng các công cụ này trong điều kiện mới của thị trường là cần thiết nhằm tạo điều kiện cho hệ thống tài chính phát huy hết vai trò và hiệu quả của nó Phần lý thuyết về áp chế tài chính được tổng hợp từ mô hình áp chế tài chính và sự cần thiết phải thay đổi hệ thống tài chính ở Việt Nam -

PGS-TS Cao Thúy Xiêm

2.1.2.3 Hiệu quả của Chính sách tiền tệ

Mục tiêu vận hành của các chính sách kinh tế tại amỗi quốc gia đều hướng tới đảm bảo tăng trưởng bền vững, ổn định giá cả và việc làm Đây là ba mục tiêu trọng yếu cấu thành nên sự ổn định của kinh tế Các mục tiêu này được thực hiện thông qua công cụ là các chính sách kinh tế Trong đó việc điều hành CSTT là một trong những nghệ thuật quan trọng góp phần ổn định kinh tế vĩ mô

Xét về phương diện lý thuyết, mục tiêu chủ yếu nhất của CSTT là kiểm soát lạm phát trong trung hạn, bởi độ trễ trong tác động của CSTT đến lạm phát Lý thuyết cũng như thực tế đã chứng minh CSTT chỉ đạt hiệu quả cao nhất trong kiểm soát lạm phát khi các giải pháp chính sách chỉ tập trung theo đuổi mục tiêu này Tuy nhiên, do các biến số kinh tế có những diễn biến phức tạp và chi phối lẫn nhau nên việc thực thi CSTT ở mỗi quốc gia tùy thuộc vào mức độ, điều kiện phát triển và giai đoạn phát triển mà các mục tiêu vĩ mô được lựa chọn có thể có thứ tự ưu tiên khác nhau Có nghĩa là trong những điều kiện nhất định, CSTT có thể hướng tới mục tiêu khác ngoài lạm phát (Chẳng hạn như trong giai đoạn hiện nay ở các nước phát triển như Mỹ, Nhật Bản, Anh khi lạm phát đã được duy trì ổn định ở mức thấp, kinh tế suy thoái thì CSTT được nới lỏng để theo đuổi mục tiêu tăng trưởng kinh tế, khuyến khích xuất khẩu) Theo nghiên cứu của “Financial Development and the Effectiveness of Monetary Policy” của Yong Ma, Xingkai Lin (2016) đo lường hiệu quả chính sách tiền tệ qua tăng trưởng kinh tế và lạm phát

2.1.3 Mối quan hệ giữa Sự phát triển tài chính và Hiệu quả của chính sách tiền tệ

Về mặt lý thuyết, nghiên cứu về mối quan hệ giữa phát triển tài chính và hiệu quả chính sách tiền tệ có thể khởi nguồn từ Gurley và Shaw (1955, 1967), tiếp theo là Taylor (1987), Hendry và Ericsson (1991), Arestis và cộng sự (1992), Mullineux (1994), trong số nhiều người khác Trong nhiều nghiên cứu gần đây, tập trung vào lý thuyết kênh tín dụng được đề xuất bởi Bernanke và Gertler (1995)3 Một kết luận chính của lý thuyết kênh tín dụng là mức độ xáo trộn tài chính cao hơn thường gắn liền với

cơ chế truyền dẫn mạnh mẽ hơn của chính sách tiền tệ Ví dụ, Kashyap và Stein (2000) nhận thấy hiệu quả của chính sách tiền tệ đối với hành vi cho vay mạnh hơn đối với các ngân hàng có bảng cân đối tài chính kém thanh khoản hơn, kết luận này hỗ trợ kênh cho vay ngân hàng trong cơ chế truyền dẫn tiền tệ Gomez và cộng sự (2005) chỉ ra rằng chính sách tiền tệ trong ngắn hạn đã mất một số hiệu quả trong việc ảnh hưởng đến các biến số thực, do sự pha loãng một phần của việc chứng khoán hoá lớn hơn, làm cho kênh cho vay truyền thống trở nên ít quan trọng hơn Loutskina và Strahan (2009) cũng tìm ra bằng chứng cho sự yếu đi của kênh cho vay ngân hàng với sự xuất hiện của chứng khoán hoá tài chính Trong khi chứng khoán hoá có thể có ảnh hưởng giảm dần đến kênh truyền dẫn tiền tệ, nhưng cũng có những bằng chứng cho thấy nó củng cố lên

2 Lý thuyết kênh tín dụng thường được mô tả thành hai kênh: kênh cho vay ngân hàng và kênh bảng cân đối Kênh cho vay ngân hàng nhấn mạnh đến tác động của chính sách tiền tệ đối với việc cung cấp vốn vay cho người vay phụ thuộc vào ngân hàng, trong khi bảng cân đối tập trung vào các ảnh hưởng của chính sách tiền tệ đối với tài sản ròng của người vay và tài sản nợ

3 Ashcraft và Campello (2007) cung cấp bằng chứng cho thấy kênh bảng cân đối là một phần quan trọng trong việc truyền dẫn chính sách tiền tệ, trong đó tình trạng của bảng cân đối của khách hàng vay đóng một vai trò quan trọng trong phản ứng tổng thể của việc cho vay ngân hàng đối với chính sách tiền tệ Aysun và Hepp (2011) cho thấy kênh bảng cân đối của việc chuyển tiền là mạnh hơn đối với chứng khoán hóa các ngân hàng bởi vì các ngân hàng này nhạy cảm hơn với bảng cân đối của khách hàng vay

bảng cân đối (ví dụ: Ashcraft and Campello, 2007; Aysun và Hepp, 2011).3

Mishra và cộng sự (2010) chỉ ra rằng cơ chế truyền dẫn chính sách tiền tệ thì có thể bị chi phối bởi kênh cho vay ở các mức độ thấp hơn về phát triển về tài chính Trong nghiên cứ của Aysun và cộng sự (2013), kênh tín dụng được tuyên bố rõ ràng trong các nền kinh tế với các mức độ cao hơn của sự ma sát tài chính, phù hợp với lý thuyết kênh tín dụng Trong những nghiên cứu gần đây, Ciccarelli và cộng sự (2015) tìm ra những kênh tín dụng làm tăng đáng kể tác động của cú sốc về chính sách tiền tệ lên GDP và lạm phát

Ngoài những yếu tố tài chính, cũng có những yếu tố liên quan khác có thể ảnh hưởng lên tính hiệu quả của chính sách tiền tệ Đáng chú ý nhất, một lượng lớn các tài liệu đã nghiên cứu cách mà các định chế ảnh hưởng đến thị trường tài chính và tính hiệu quả của chính sách tiền tệ Ví dụ, đưa ra bằng chứng cho thấy sự bảo vệ pháp lý của những người cho vay đã hỗ trợ cho sự phát triển của thị trường tín dụng (La Porta

và cộng sự, 1997,1998; Levine, 1998), một vài nghiên cứu (ví dụ: Cecchetti, 1999; Djankov và cộng sự., 2007, 2008) đã tìm ra rằng nền kinh tế với sự bảo vệ về mặt pháp

lý tốt hơn đối với cổ đông và người vay tiền nói chung liên quan đến khả năng truyền dẫn tiền tệ kém hiệu quả hơn Ngoài những nhân tố về mặt pháp lý, những nhân tố thể chế khác có ảnh hưởng đến tính hiệu quả của chính sách tiền tệ cũng nghiên cứu trong tài liệu Ví dụ, Elbourne và de Haan (2006) đã kiểm tra mức độ của việc truyền dẫn tiền tệ trong các nền kinh tế chuyển đổi liên quan đến cấu trúc tài chính Mishra và cộng sự (2010) chỉ ra rằng sự độc lập của ngân hàng trung ương (CBI) và các nhân tố định chế khác (ví dụ như tính trách nhiệm giải trình, những tiêu chuẩn công bố thông tin, môi trường pháp lý) ảnh hưởng đến phạm vi hoạt động, mà còn tính hiệu quả và mức độ tin cậy của chính sách tiền tệ Alpanda và Aysun (2012) và Cetorelli và Goldberg (2012) đã tìm ra mối quan hệ quan trọng giữa tính hiệu quả của chính sách tiền tệ và toàn cầu hoá ngân hàng Aysun và cộng sự (2013) cũng có những sự đóng góp quan trọng các tài liệu về vai trò của những định chế tài chính đến sự chuyển dịch

của chính sách tiền tệ bằng việc điều tra sự tác động của nguồn gốc pháp lý, CBI và sự phát triển của thị trường tài chính lên hiệu quả của chính sách tiền tệ

2.1.3.1 Lý thuyết “Kênh tín dụng"

Trong các nghiên cứu gần đây, có khá nhiều bài nghiên cứu chú ý vào lý thuyết

“Kênh tín dụng” được phát triển bởi Bernake và Gentler (1995) Bernanke và Gentler quan điểm rằng, “Kênh tín dụng” bao gồm các yếu tố có tác dụng khuếch đại và truyền dẫn tác động của chính sách tiền tệ đến các biến số kinh tế vĩ mô

Theo lý thuyết “Kênh tín dụng”, tác giả cho rằng tác động trực tiếp của chính sách tiền tệ lên lãi suất được khuếch tán thông qua sự thay đổi trong phần bù tài chính bên ngoài (external finance premium) Phần bù tài chính bên ngoài được định nghĩa là

sự chênh lệch giữa chi phí huy động vốn từ bên ngoài (từ phát hành trái phiếu, cổ phiếu hay vay ngân hàng) so với chi phí huy động việc sử dụng nguồn vốn từ bên trong (từ việc sử dụng nguồn thu nhập giữ lại) Nguyên nhân tạo ra sự chênh lệch này là do thị trường tín dụng không hoàn hảo và thông tin bất cân xứng Theo đó, chính sách tiền tệ không chỉ tác động đến mặt bằng lãi suất chung mà còn tác động đến mức chênh lệch lãi suất phải trả khi huy động vốn từ bên ngoài Tác giả đề xuất hai cơ chế truyền dẫn của chính sách tiền tệ đến nền kinh tế là: “Kênh truyền dẫn thông qua bảng cân đối tài sản” và “Kênh truyền dẫn thông qua khả năng cấp tín dụng của hệ thống ngân hàng” Dựa trên lý thuyết “Kênh tín dụng” của Bernanke và Gentler (1995), tác giả Chu Khánh Lân (2012) đã giải thích rõ hơn khái niệm “Kênh truyền dẫn thông qua bảng cân đối tài sản” và “Kênh truyền dẫn thông qua khả năng cấp tín dụng của hệ thống ngân hàng” Cơ sở của “Kênh truyền dẫn thông qua bảng cân đối tài sản” là phần bù tài chính bên ngoài tỷ lệ nghịch với tình hình tài chính của người đi vay Giá trị tài sản ròng (tổng tài sản trừ đi tổng nợ) và giá trị các tài sản có tính thanh khoản của người đi vay càng lớn thì phần bù tài chính bên ngoài càng nhỏ Chính sách tiền tệ thắt chặt có tác động trực tiếp làm suy yếu tình hình tài chính của người đi vay thông qua hai ảnh

hưởng Ảnh hưởng thứ nhất là qua các khoản vay áp dụng lãi suất thả nổi, lãi suất cao khiến cho chi phí lãi vay càng cao hơn, làm giảm lợi nhuận, dòng tiền và giá trị tài sản ròng Ảnh hưởng trực tiếp thứ hai là khi lãi suất tăng sẽ làm giảm giá trị tài sản được dung làm tài sản thế chấp Về phía ảnh hưởng gián tiếp khi NHTW thắt chặt chính sách tiền tệ, các doanh nghiệp sản xuất hàng hóa trung gian sẽ gặp khó khăn do doanh thu sụt giảm (nhu cầu của đối tác giảm) trong khi chi phí cố định lại giữ nguyên, khiến cho

lợ nhuận của doanh nghiệp giảm, giá trị tài sản dòng giảm Tổng hợp của ảnh hưởng trực tiếp và gián tiếp là giá trị của tài sản ròng và tải sản thế chấp giảm xuống khiến cho phần bù tài chính bên ngoài tăng lên do rủi ro tiềm ẩn đối với người cho vay tăng lên; kết quả là người đi vay (bao gồm cả doanh nghiệp và hộ gia đình) sẽ hạn chế nhu cầu đầu tư và tiêu dùng hàng hóa tiêu dùng là giảm tổng cầu của nền kinh tế

Trong khái niệm “Kênh truyền dẫn thông qua khả năng cấp tín dụng của hệ thống ngân hàng”, TCTD là chủ thể cung cấp phần lớn các khoản tín dụng cho các chủ thể khác trong nền kinh tế nên khi khả năng cấp tín dụng bị suy giảm sẽ khiến cho các doanh nghiệp phụ thuộc vào tín dụng (đặc biệt là các doanh nghiệp vừa và nhỏ ở các nền kinh tế mà thị trường chứng khoán chưa phát triển) gặp khó khắn trong việc duy trì hoạt động Bernanke và Blinder (1988) lập luận rằng khi NHTW thắt chặt chính sách tiền tệ bằng việc bán các chứng khoán trên thị trường mở sẽ làm dữ trữ và tiền gửi của

hệ thống các TCTD giảm xuống Do việc phát hành các công cụ nợ và cổ phiếu để bù đắp lượng giảm xuống của tiền gửi là không hề dễ dàng nên khả năng cung ứng các khoản vay của các TCTD giảm; đầu tư và tiêu dùng của các chủ thể trong nền kinh tế cũng giảm theo Như vậy chúng ta có thể thấy hai kênh truyền dẫn tín dụng có quan hệ chặt chẽ với nhau trong quá trình truyền dẫn chính sách tiền tệ đến nền kinh tế

Kết quả của lý thuyết “Kênh tín dụng” của tác giả Bernanke và Gentler cho rằng

sự bất hoàn hảo của thị trường tài chính ở mức độ cao gắn liền với sự truyền dẫn mạnh

mẽ của chính sách tiền tệ

2.2 BẰNG CHỨNG THỰC NGHIỆM VỀ MỐI QUAN HỆ GIỮA SỰ PHÁT TRIỂN TÀI CHÍNH VÀ HIỆU QUẢ CỦA CHÍNH SÁCH TIỀN TỆ

2.2.1 Phát triển tài chính tác động đến tăng trưởng kinh tế

Bên cạnh các nghiên cứu lý thuyết còn tồn tại nhiều nghiên cứu thực nghiệm về mối quan hệ giữa phát triển tài chính và tăng trưởng kinh tế

King và Levine (1993) với mẫu 80 quốc gia giai đoạn 1960-1989, bằng việc sử dụng các biến mà Schumpeter (1911) đã đề cập, cụ thể là tỷ lệ cung tiền M3/GDP (LLY), tỷ lệ tài sản của ngân hàng tiền gửi trên tổng tài sản ở ngân hàng tiền gửi và ngân hàng trung ương (BANK), tỷ lệ tín dụng tư nhân trên tổng tín dụng nội địa (PRIVATE), tỷ lệ tín dụng tư nhân trên GDP (PRIVY) đại diện cho mức độ phát triển tài chính Bằng phương pháp 3SLS, tác giả tìm thấy mối quan hệ dương có ý nghĩa thống kê với độ tin cậy cao giữa mức độ tăng trưởng GDP bình quân đầu người và mức

Demirguc-Kunt và Maksimovic(1998) ước lượng mô hình tài chính để phát hiện những điều kiện để phát triển tài chính tác động đến tăng trưởng kinh tế Trong tình

huống này, thị trường tài chính năng động và hệ thống luật pháp phát triển tốt là yếu tố thúc đẩy sự phát triển của nền kinh tế Những tranh luận thực nghiệm của Bencivenga and Smith (1991), Levine (1991), và Saint-Paul (1992) đã hỗ trợ cho lý thuyết “cung kéo” được đề xuất bởiSchumpeter (1934) và Patrick (1966) Mặt khác, Harrison và cộng sự (1999), Blackburn và Hung (1998) tranh luận rằng các trung gian tài chính thúc đẩy tăng trưởng kinh tế bởi vì chúng cắt giảm chi phí đầu tư cho các dự án Bởi vì

số lượng các dự án tăng lên sẽ thúc đẩy tăng trưởng kinh tế, nhiều ngân hàng tham gia vào thị trường hơn sẽ làm cho hoạt động và lợi nhuận của ngân hàng gia tăng Điều này

sẽ giúp thu hẹp khoảng cách trung bình giữa ngân hàng và người đi vay, từ đó cắt giảm được các chi phí trung gian tài chính

Hermes và Lensink (2003) nghiên cứu mẫu 67 quốc gia giai đoạn 1970-1995 Kết quả nghiên cứu cho thấy lĩnh vực tài chính có thể xác định mức độ mà các công ty nước ngoài có thể để mở rộng các đầu tư của họ ở nước sở tại, điều này sẽ làm gia tăng

sự lan truyền công nghệ tới các doanh nghiệp nội địa Do đó, quá trình khuếch tán này

sẽ có hiệu quả hơn một khi nước sở tại có thị trường tài chính phát triển hơn

Bordo và Meissner (2006) đi xem xét vai trò của nợ ngoại tệ trong các cuộc khủng hoảng tài chính, trong giai đoạn 1880-1913 và 1972-1997 tại một số quốc gia trên thế giới Bài nghiên cứu đi tìm hiểu các cuộc khủng hoảng nợ, khủng hoảng tiền

tệ, khủng hoảng ngân hàng và mối tương quan giữa các loại khủng hoảng này Các khoản nợ ngoại tệ là rất nguy hiểm cho nền kinh tế, đặc biệt nếu không được quản lý chặt chẽ Tuy nhiên, tác giả tìm thấy bằng chứng mạnh mẽ rằng việc tiếp xúc với nợ ngoại tệ lớn chưa chắc đã dẫn tới việc xảy ra khủng hoảng nợ, khủng hoảng tiền tệ hay ngân hàng Kết quả thống kê cho thấy các nước có mức độ tiếp xúc với rủi ro vay ngoai

tệ cao, nhưng lại ít xảy ra khủng hoảng Bởi vì các nước này có hệ thống tài chính vững mạnh, các tổ chức tài chính phát triển và phần lớn việc vay mượn là để đầu tư sản xuất Vì vậy, một quốc gia có hệ thống tài chính hiệu quả sẽ ít nhạy cảm với rủi ro khi

một cuộc khủng hoảng tài chính nổ ra trong bối cảnh rối loạn kinh tế và chống chọi bền

bỉ hơn khi đối mặt với khủng hoảng xảy ra

Manoel Bittencourt (2010) nghiên cứu thực nghiệm để xem liệu phát triển tài chính có thực sự thúc đẩy kinh tế như lý thuyết của Schumpeter đã nói Tác giả đi kiểm tra bốn quốc gia tại Mỹ Latin (bao gồm Argentina, Bolivia, Peru và Brazi), giai đoạn

1980 – 2007 và bằng phương pháp phân tích dữ liệu bảng thời gian Tác giả cũng lấy M2 làm chỉ số đại diện cho phát triển tài chính Kết quả bài nghiên cứu đã công nhận

lý thuyết Schumpeter là đúng Sự phát triển tài chính có tác động tích cực tới tăng trưởng kinh tế

Levine và Zervos (1996) sử dụng những phương pháp khác nhau để đo lường sự phát triển của thị trường chứng khoán và kết luận rằng có mối quan hệ đáng kể giữa thị trường chứng khoán và phát triển kinh tế Tuy nhiên theo Zeira (1999) cho rằng sự phát triển tài chính sẽ có tác động tiêu cực đối với tăng trưởng kinh tế vì cho rằng phát triển tài chính thông qua kênh thị trường chứng khoán, có thể dẫn đến tăng trưởng quá nóng

và gây ra khủng hoảng

Guryay và cộng sự (2007) phân tích mối quan hệ giữa phát triển tài chính và tăng trưởng kinh tế cho trường hợp Turkey trong giai đoạn 1986-2004 Kết quả cho thấy có tác động tích cực nhưng không đáng kể của phát triển tài chính đối với tăng trưởng kinh tế của Turkey Mặc dù kiểm định nhân quả Granger cho thấy phát triển tài chính không dẫn đến tăng trưởng kinh tế Mặt khác, có mối quan hệ nhân quả ngược trở lại của tăng trưởng kinh tế đến với phát triển các trung gian tài chính

Apergis và cộng sự (2007) điều tra mối quan hệ nhân quả giữa phát triển tài chính và tăng trưởng kinh tế đối với mẫu dữ liệu lớn gồm 65 quốc gia (15 quốc gia trong khối OECD và 50 quốc gia không nằm trong khối OECD), bao gồm cả các quốc gia đang phát triển và đã phát triển, trong giai đoạn 1975-2000 Kết quả nghiên cứu

thực nghiệm cho thấy có mối tương quan dương, có ý nghĩa thống kê giữa phát triển tài chính và tăng trưởng kinh tế

2.2.2 Phát triển tài chính tác động đến lạm phát

Có nhiều phát biểu khác nhau về khái niệm lạm phát Trong kinh tế học, lạm phát

là sự tăng lên theo thời gian của mức giá chung của nền kinh tế Trong một nền kinh tế, lạm phát là sự mất giá thị trường hay giảm sức mua của đồng tiền Khi so sánh với các nền kinh tế khác thì lạm phát là sự phá giá tiền tệ của một loại tiền tiền tệ so với các loại tiền tệ khác Theo Friedman (1970) “lạm phát bao giờ và ở đâu cũng là một hiện tượng tiền tệ” Một số nhà kinh tế học cho rằng “lạm phát là hiện tượng tiền được cung cứng nhiều hơn mức cần thiết hoặc là do khối lượng tiền thực tế trong lưu thông lớn hơn khối lượng tiền cần thiết”, “lạm phát là hiện tượng bội chi lâu dài của ngân sách nhà nước” Như vậy, lạm phát có thể được hiểu là sự suy giảm sức mua của tiền tệ và được đo lường bằng sự gia tăng mức giá chung trong nền kinh tế

Peter và Hakan (2009) trong một bài nghiên cứu để kiểm tra ảnh hưởng lạm phát lên mối quan hệ giữa phát triển chính và tăng trưởng kinh tế đã đi đến kết luận rằng mức độ phát triển tài chính cao cùng với lạm phát thấp có liên quan đến tỷ lệ tăng trưởng kinh tế cao hơn, đặc biệt ở các quốc gia có thu nhập thấp, nhưng sự phát triển tài chính sẽ mất đi sức mạnh khi có lạm phát cao

Niloy và Antu (2008) xem xét tác động tăng trưởng của lạm phát lên các giai đoạn khác nhau của phát triển tài chính tại 75 quốc gia từ năm 1960 - 2000 và rút ra kết luận rằng những vấn đề về thông tin làm cho các ngân hàng cho vay tín dụng và giữ các tài sản thanh khoản cung cấp (thực) lợi nhuận thay đổi ngược với lạm phát Lạm phát do đó hoạt động như một khoản thuế tích lũy vốn Tuy nhiên, sự phát triển về tài chính làm giảm khả năng phân phối tín dụng, làm giảm nhu cầu về các tài sản thanh khoản và giảm tỷ lệ lạm phát

Fu-Sheng Hung (2001) đã xây dựng một mô hình tăng trưởng nội sinh đơn giản

để minh họa vai trò quan trọng của lạm phát trong việc xác định tác động của sự phát triển tài chính đối với tăng trưởng kinh tế Trong mô hình, cần có tiền cho các giao dịch cho vay, các hoạt động của thị trường tài chính thì tùy thuộc thông tin trên thị trường Kết quả cho thấy nếu chi tiêu của chính phủ là tương đối lớn thì cân bằng nhiều điểm (Tình hình trong đó hiện diện nhiều điểm cân bằng Các điểm này có thể được xếp hạng theo nghĩa điểm nào được ưu tiên hơn, nhưng tự bản thân thị trường sẽ không

di chuyển nền kinh tế tới kết quả cân bằng mong muốn) phát sinh trong đó phát triển tài chính, được đo bằng việc giảm chi phí giám sát, làm tăng lạm phát và giảm tăng trưởng kinh tế đối với các quốc gia có tỷ lệ lạm phát ban đầu khá cao Chỉ khi tỷ lệ lạm phát ban đầu tương đối thấp thì phát triển tài chính sẽ làm giảm lạm phát và thúc đẩy tăng trưởng Ảnh hưởng của một chính sách mở rộng trong đó chính phủ tăng phần chi tiêu của mình đối với lạm phát cân bằng và tăng trưởng kinh tế cũng được kiểm tra

Bảng 2.1: Tổng hợp các nghiên cứu thực nghiệm

Phát triển tài chính tác động đến tăng trưởng kinh tế

Tính thanh khoản của thị trường chứng khoán

và phát triển ngân hàng đã dự báo tăng trưởng, tích lũy vốn, và cải thiện năng suất Demirguc-Kunt và